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陆韵婷

中泰证券

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工作经历: SAC执业证书编号:S0740518090001,曾就职于天风证券...>>

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东方财富 计算机行业 2022-08-15 23.00 -- -- 23.37 1.61%
23.37 1.61%
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事件:8月12日东方财富披露业绩,22上半年公司营业收入和归母净利润分别同比增长9.1%和19.2%至63.1亿元和44.4亿元,半年度净利润率同比提高6pct至70.4%,非年化ROE为8.04%,其中Q2营收和净利润为31.1亿元和22.7亿元,较22Q1环比-2.6%和+,业绩符合市场预期;从各业务条线来看,22上半年东财的基金代销,手续费和利息净收入分别同比-8.0%,24.4%和19.0%至23.5亿元,27.7亿元和11.8亿元,占总营收的37.3%,44.0%和18.7%;22上半年东财的经纪业务净收入同比增长28%至24.4亿元,远高于7.6%的市场股基交易额的同比增速,维持高增长趋势;值得注意的是,东财在本次中报中首次披露了报告期间的股基交易额为9.64万亿元,对应市占率3.87%;基金代销业务喜忧参半:喜的是在经历一季度保有量的较大减少后,随着2季度市场的反弹,天天基金22年6月末权益类和非货币基金的保有额较22年1季度末分别增长439亿和520亿至5078亿元和6698亿元,接近年初的数额,且权益基金保有额的增长强于主要竞争对手(图表4;不足的在于天天基金平台的活跃度下滑明显,22上半年天天基金的交易日和非交易日日均活跃访问用户数量分别为301.5万和107.4万人,同比下降29.0%和38.9%;22上半年东财的利息净收入同比增长19%至11.8亿元,增量主要来自于其他债权投资的利息收入(由21H的0.7亿元增长至22H的1.8亿元)以及代理买卖证券款大幅增长后带来的利息收入,公司22年6月末两融余额市占率持平于年初,约为2.37%,成长性较弱;22上半年东财的投资收益和公允价值合计同比大幅增长55%至6.4亿元,一方面是由于公司可转债补充了较多资金,叠加卖出回购融资规模大幅增长,使得公司22年6月末末交易性金融资产规模同比大幅增长100%至477亿元,资产负债表扩张明显,另一方面东财的交易性金融资产中超过70%是债券,表现较为稳定,上半年3.13%的年化投资收益率处于近年来正常区间;22上半年东财的营业成本率在营业收入同比9.1%的正增长情况下同比上升2.03pct至32.76,主要原因是研发费用比较刚性,上半年同比增长71%至4.73亿元;综上,在上半年权益市场整体较为弱势的情况下,东财依靠持续高增长的经纪业务和资产负债表的扩张取得了远超传统券商的营收和利润表现,基于当前基金发行市场的逐渐回暖以及非货基金保有量的反弹,以及东财经纪业务上半年强劲的表现,我们上调公司22年净利润增长15.4%至98.7亿元(前值为增长2.1%至87.3亿元),当前股价对应22年的PE为30.7倍,维持买入评级。风险提示:市场交易量和两融余额大幅度下降,基金保有量和销售规模大幅度下降;公司高管大幅度减持股票;
中国平安 银行和金融服务 2022-05-05 43.37 -- -- 45.58 1.76%
47.55 9.64%
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事件: 中国平安于 4月 29日披露 22年 1季报, 报告期内集团营收和归母净利润同比分别下降 10.1%和 24.1%至 3059.4亿元和 206.6亿元,作为分红基础的集团 OPAT 同比增长 10%至 430.5亿元,集团归母净资产较年初增长 2.6%至 8335亿元,寿险 NBV 下降 33.7%,产险综合成本率同比上升 1.6pct至 96.8%,集团保险资金投资收益率同比下降 0.8pct 至 2.3%,公司投资和利润数据不及预期,但 OPAT 好于预期; 集团 OPAT 超预期, 投资收益拖累净利润 1、 分业务条线来看, 22Q1寿险,财险,银行,资管和科技 OPAT 分别同比15%, -41.1%, 26.8%, 13.1%和 17.7%,其中寿险 15%的 OPAT 增长远超市场预期,主要是继续率改善带来的营运偏差增长,以及免税收益占比上升带来的有效税率下降,科技分部的 OPAT 增长则主要来自成本的下降; 2、 22Q1平安没有像往常一样披露集团新增个人客户数,但从个人客户数量较年初仅增加 0.7%的数据来看,新增客户数量继续放缓; 3、 平安集团开始整合方正旗下的医疗资源,截止 22年 1季度末,已经将北大国际医院、潞安医院、淄博医院、海洋石油医院、鲁中医院 5家综合医院纳入平安的健康医疗生态,但实际效果还待检验; 4、 受权益市场震荡影响,平安集团一季度总投资收益率同比下行 0.8pct 至 2.3%,使得在 21年一季度计提 159亿华夏幸福减值准备后较低的基数下,净利润继续下滑 24.1%; 5、 平安产险整体保费和车险保费 10.3%和 10.4%的同比增长优于行业,但和普惠合作的保证保险在疫情扩散的情况下赔付率出现上升,使得财险整体COR 恶化 1.6pct 至 96.8%, 参考 21年保证保险占平安产险已赚保费的 12.8%, 以及 20年疫情干扰下保证保险 111%的 COR,我们预计 22年该险种会拖累产险整体综合成本率 2pct; 寿险负债端开始钝化,预计 Q2起降幅有所收窄 1、 22Q1平安寿险 NBV 同比下降 33.7%,其中新单和 margi 分别同比下降15.4%和 6.8pct,季度末代理人数量较年初下降 10.4%至 53.8万人; 2、 虽然 22Q1寿险的 NBV 表现不甚理想,但我们判断公司负债端的恶化将开始钝化,一方面经过 21年队伍的清虚和夯实,我们预计当前代理人队伍中大部分都是 2年以上老代理人,销售技能较为夯实,大幅度脱落的概率在下降,另一方面公司 3月新推出的增额终身寿“盛世金越”市场反响较好, 主打储蓄和传承功能的该险种件均保费在 1.8-2万元, 带来一定 NBV 的增量; 3、 3月起我们观察到平安寿险代理人活动率和绩优代理人数量环比有企稳迹象,我们预计 Q2起公司 NBV 的降幅将收窄至--15%以内; 投资建议: 平安集团的 22年 1季报喜忧参半,喜的是作为分红基准的 OPAT增长达到了 2位数, 忧的是投资收益率继续承压,由于当前代理人队伍已经较为夯实以及新的增额终身寿产品带来一定的 NBV 增量,我们判断寿险 NBV的恶化将钝化,在海外利率走高的环境下,国内利率很难一直保持低位。受权益市场震荡,以及疫情扩散后保证保险赔付率走高的影响,我们调整平安集团22年的营业收入和归母净利润分别为同比-0.6%和-10.6%至 11737亿元和 908亿元(前值为 11855亿元和 1073亿元), 每股内含价值同比增长 7.69%至 82.2元(前值为 83.32元), 当前集团对应 22年 PEV 为 0.54倍, 维持买入评级; 风险提示: 权益市场大幅度下降,长期无风险收益率大幅度下行,新单保费增速不如预期,过度聚焦科技而忽略代理人本身的培训,寿险改革成效较弱,方正集团充足不及预期;
东方财富 计算机行业 2022-04-25 20.10 -- -- 23.07 14.78%
26.60 32.34%
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事件:4月22日东方财富披露业绩,22Q1公司营业收入和归母净利润分别同比增长10.6%和13.6%至31.96亿元和21.71亿元,季度净利润率同比提高1.8pct至67.9%,季度ROE为4.33%,去除政府补助,非流动性资产处置后的扣非净利润同比增长5.34%,基本符合预期;代销业务表现较弱,经纪佣金增长继续大幅超越行业1、22Q1东财基金代销,手续费和利息净收入分别同比-11.5%,29.0%和37.3%至12.4亿元,13.50亿元和6.1亿元,分别占总营收的38.8%,42.3%和18.9%;2、基金代销业务表现较弱,根据基金业协会的数据,东财21年末非货基约为6739亿元,我们预计受净值回撤以及机构赎回等影响,22Q1末东财非货基保有量可能较年初减少8%-10%,但较21Q1末的4324亿元依旧有约45%的增长;21Q1末东财非货基中高费用率的权益及混合基金占比处于87%的高位,今年在权益市场的压力下,我们预计有较多的客户选择将权益基金转向低费率的固收基金,这会部分抵消保有量增长带来的尾佣收入增量,同时我们预计22Q1天天基金的申购赎回收入同比变化和同期市场新发基金-77%的表现基本同步;3、东财22Q1手续费29%的净收入增速远高于市场7.04%的股基交易额增速,我们预计东财22Q1的市占率环比提升约18bp,依然显示出较强的成长性;4、东财22Q1利息净收入同比大幅增长37.3%至6.1亿元,我们预计增量部分主要来自于其他债权投资的利息收入(1个亿左右),公司Q1末两融余额市占率约为2.37%,基本和21年末持平,表现平稳;5、东财22Q1投资收益和公允价值合计同比小幅增长15%至1.7亿元,主要是以量补价,由于公司可转债补充较多资金,卖出回购融资规模大幅增长,叠加两融用资需求不强,和部分其他债权资产结算后转科目等因素,22Q1末交易性金融资产规模同比和环比分别大幅增长309亿和201亿元至536亿元,其中大部分为债权资产,其利息收入的增量抵消了部分公允价值的下降;6、东财22Q1营业成本率在营业收入同比10.6%的正增长情况下同比上升2.35%至31.55%,主要原因是研发费用比较刚性,单季度同比增长94%至2.4亿元;22年权益市场表现较弱,下调公司全年全净利润预期受22年以来权益市场波动较大且总体走弱的影响,我们调整全年假设如下,并预测该假设下公司22年全年净利润将同比增长2.1%至87.3亿元;1、22年全市场日均股基交易额同比下降6.5%至9950亿元,东财的市占率同比上升75bp至4.9%;2、22年市场日均两融余额同比下降3.5%至1.69万亿元,东财年末的两融市占率同比微升18bp至2.55%,其他债权投资规模的上升会带来1.5亿左右的利息净收入增量;3、22年东财的非货基月均保有规模维持在6000亿左右,但权益和混合基金占比由21年的的83%下降至75%,申购赎回规模约为同期的35%;4、研发费用的高增长将推动营业费用率同比上升约1pct至32.5%;综上,东财1季度业绩较为平淡,持续超越市场的手续费净收入是亮点,代销业务在市场遇冷和机构赎回背景下表现略低于预期,22年以来权益市场表现较弱,我们下调公司22年净利润增长2.1%至87.3亿元(前值为增长20.7%至103.2亿元),当前股价对应22年的PE为31.6倍,维持买入评级。 风险提示:市场交易量和两融余额大幅度下降,基金保有量和销售规模大幅度下降;公司高管大幅度减持股票;
国泰君安 银行和金融服务 2022-04-07 15.82 -- -- 15.97 0.95%
16.17 2.21%
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事件:2021年3月30日公司披露2021年年报,国君全年营业收入和归母净利润同比增长21.6%和35%至428亿元和150亿元,归母净资产较年初增长7.1%至1471亿元,加权平均ROE同比增长2.51pct至11.05%,国君拟分红比例为40.35%,位列龙头券商前列,整体业绩表现优秀。 财务数据表现较优,稳步实现“打基础,补短板”的第一个三年规划 1、 当前国君业务主要有5大板块,包括财富管理(个人经纪,代销和两融等),投行,机构与交易(机构经纪,传统自营,客需衍生品和股权投资),投资管理(券商资管,公募和私募基金管理)和国际业务(国君国际等),21年这五大板块分别占公司总营收比重的32%,8.5%,47.3%,5.1%和6%,其中投资交易板块以51.2%的增速位列各业务板块首位,是21年公司营收的主要驱动力; 2、 21年国君以150亿元的归母净利润和11.05%的加权ROE位列对标公司的第2位和第3位,较2019年分别提升2位和4位(根据20年6月公司公布的《A股限制性股票激励计划实施考核管理办法》,公司选择中信、海通、华泰、广发、申万和招商作为对标公司),显示出公司的经营情况在龙头券商中具有竞争力,也解锁了22年的限制性股票限售的条件; 3、 国君的第一个三年规划(2020-2022 年)重在打基础和补短板,当前实施情况较为顺利: a、 补短板方面,21年公司股权IPO承销金额和市占率分别提升39.6%和46pts至303亿元和5.05%,市场排名由17-18年的9-10位进阶至第6位;21年10月公司董事会通过审议拟以不超过18亿元的对价受让华安基金15%的股权,受让后公司持有的华安基金股权比例将上升至42%,21年华安基金净利润同比增长41.5%至10.1亿元; b、 打基础方面,国君启动全面数字化转型,提出“smart投行理念”,通过国君道合app向全类型机构客户提供跨资产的全业务链线上服务,并建设上线新一代低延时国产化核心交易系统;同时公司通过协同委员会,营业网点标准化等途径优化产品销售能力,21年公司金融产品代销收入同比增长116.4%至9.5亿元,绝对值和增速均位列对标公司前3; 投资收益率表现平稳,客需股权衍生品快速增长 1、 国君21年投资收益和公允价值合计119.8亿元,扣除上海证券股权重估后产生的11.4亿投资收益后,实际投资收益增长约为13%; 2、 国君近年来在没有股权再融资的情况下仍然实现了较快的扩表,21年交易性金融资产同比增长24.3%至2844亿元,整体投资收益率同比下降24Bp至4.02%,表现平稳;交易性金融资产分布中,债券和股票类资产分别同比增长7.3%和40%至1159亿元和351亿元,传统权益自营规模占股票资产比例约为10%; 3、 国君证券母公司21年投资收益同比增长38.8%至82.5亿元,我们预计固收,传统权益和股权衍生品的投资贡献比例大约为55%,25%和20%;但客需衍生品300亿元的对冲规模较中信中金1000余亿元的体量仍有差距; 投资建议:国君21年年报业绩数据表现优秀,净利润和ROE等核心指标在对标公司的排位中稳步上升,在保持个人客户经营优势的同时,在股权IPO,客需股权衍生品等业务上发展迅速,公司沿着三年三个三步走的规划稳步前行,受22年权益市场下行等影响,我们预计公司22年归母净利润和归母净资产分别同比增长3.65%和6.40%至156亿元和1565亿元(前值分别为167.8亿元和1593亿元),当前股价对应22年PE和PB为9.1倍和0.9倍,维持买入评及; 风险提示:资本市场改革慢于预期,权益市场大幅下滑,公司机构,零售,个人和企业三大客户群经营弱于预期,海外市场大幅震荡;
锦江酒店 社会服务业(旅游...) 2021-12-27 56.66 -- -- 61.50 8.54%
63.18 11.51%
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核心观点:长期看,连锁酒店集团因加盟制和产品中高端化,周期属性减弱,成长属性增强,估值中枢上移。短期看,疫情后酒店行业供给加速出清,当前行业处于上行周期底部。看好锦江酒店作为头部企业将受益于行业趋势,且中短期受益于扩张提速与管理改革,迎来业绩高弹性复苏。迎来业绩高弹性复苏。 首次覆盖,给予“增持”评级。锦江酒店在加盟战略上坚定,在中高端战略上后发先至,成长属性明确。当前基于行业周期修复及管理改革下效率提升的假设,我们预计公司2021-2023年营业收入分别为110.85、152.43、173.66亿元,增速分别为12.0%、37.5%、13.9%;归母净利润2.26、14.08、19.78亿元,增速分别为105.3%、522.3%、40.5%。EPS为0.21/1.32/1.85元,对应PE为274.9/44.2/31.4,首次覆盖,给予“增持”评级。 商业模式逐步转变,供需格局有望逆转。从商业模式层面,加盟制和中高端趋势弱化了行业周期属性,增强了成长属性。从行业供需层面,经济型酒店在疫情中供给加速出清,供过于求局面有望逆转,上行周期或将到来。中高端酒店需求增速快,疫情中供给小幅出清将延续较好的供需格局。 锦江酒店:历久弥新,把握趋势。公司把握行业发展趋势,积极进行战略调整助力其成为行龙头企业。自成立时起,公司即对加盟持开放态度,2015年之后加盟制成为其核心扩张手段,运营效率逐渐提升。而在酒店中高端化趋势上,公司并未先行但及时调整战略,通过并购确定其中高端酒店龙头地位。 边际上,关注公司周期底部扩张数量、质量与管理改革成效。疫情以来,行业供需格局逐渐改善,RevPAR整体呈上升态势。锦江酒店扩张节奏逐渐加快并超过其他酒店集团,储备酒店充足且中高端占比高。2020年4月以来,公司持续推进“一中心,三平台”改革,管理费用率逐季下降,运行效率提升。在β上行和α提升共同作用下,公司业绩有望迎来爆发。 风险提示:(1)疫情恢复节奏是当前盈利恢复的最重要风险;(2)公司扩张速度不及预期风险;(3)服务质量与品牌风险;(4)酒店集团竞争加剧风险;(5)研报使用信息更新不及时的风险。
东方财富 计算机行业 2021-10-20 33.60 -- -- 35.96 7.02%
39.35 17.11%
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事件:10月15日东方财富披露3季度,21年前三季度营业收入和归母净利润分别同比增长62.1%和83.5%至96.4亿元和62.3亿元,其中单季度净利润为25.07亿元,净利润率达到65%,整体业绩优秀。 三大业务均再创单季度新高,基金保有量持续上升 1、 东财Q3单季度基金代销,利息收入和交易手续费收入分别达到14.96亿元,7.07亿元和16.53亿元,环比增长29.6%,27.6%和39.7%,三项业务收入均创历史新高; 2、 天天基金Q3单季度收入为14.96亿元,高于市场新发基金最为活跃的1季度,主要是天天基金的保有量持续增长带来的尾佣收入驱动,我们预计21年3季度末东财非货基规模超过5800亿,市场份额约为4%,较年初提升76bp; 3、 东财单3季度7.07亿元的利息收入表现超预期,由于9月末考虑投资者出于长假前避险因素归还融资融券,使得3季度末东财408亿元的两融余额无法体现其3季度真实的两融业务表现,因此我们改用东财两融收入除以6.3%的两融利率得出其450亿元的Q3日均两融余额,该数值占市场18462日均余额的2.43%,较中报时点的2.07%继续大幅上升36bp; 4、 东财Q3单季度交易手续收入环比增长39.7%至16.53亿元,和3季度市场37.7%的交易金额增速大致相同,因此我们预估东财股基成交市占率和中报时点基本相似,均为4.1%左右,推测原因是3季度环比交易金额增长更多来自于量化等机构投资者,而不是东财主要客户群的个人投资者; 可转债利息支出略微压低净利润率,今年大概率转股 1、 东财Q3单季度净利润率为65.03%,略低于Q1的66.12%,部分原因在于4月发行了158亿可转债后,按照市场利率计提了6845万的财务费用,而Q1是利息净收入5042万元; 2、 东财第三期可转债的转股价格为每股23.35元,当前33.87元的收盘价高于转股价的130%,根据转债条款,如果连续30个交易日中超过15个交易日收盘价不低于转股价的130%,东财可强制赎回,因此我们预计东财转债3今年大概率将会转股; 3、 本周监管对富途老虎等跨境券商加强了监管,由于东财港美股业务收入占比极低(2021中报东财海外收入为8818万元,占整体收入比重为1.53%),因此我们预期跨境业务监管收紧对东财影响极低; 综上,东财3季报在市场交易较为强劲的背景下,叠加自身强大竞争力,业绩表现优秀,我们预估21-22年东财净利润分别增长76.65%和30.04%至84.4亿元和109.8亿元,当前股价对应PE分别为44.2倍和34倍,维持买入评级。 风险提示:市场交易量和两融余额大幅度下降,基金保有量和销售规模大幅度下降;公司高管大幅度减持股票;
中国平安 银行和金融服务 2021-07-05 64.03 -- -- 63.41 -0.97%
63.41 -0.97%
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事件: 6月 28日平安人寿披露关于大额不动产投资的信息,拟投资不超过 330亿元人民币从新加坡凯德置地集团及私募基金获取上海来福士广场等六个商业办公不动产项目 60%-70%的股份,同时平安人寿拟向其中 5家项目公司提供 41亿人民币的股东借款,本次投资预计在 2021年 3季度正式完成。 该项投资完成后,平安人寿投资非自用性不动产类的账面余额占 21年 1季度末总资产的比重约为 10.3%,低于 30%的监管上限。 交易对价较 20年末评估价值溢价 6.7%, NPI 收益率在 3%-5%之间 1、 根据凯德置地的公告,本次成交标的包括上海人广来福士,长宁来福士,北京来福士,杭州来福士,成都来福士和宁波来福士 6个商业地产项目,交易标的总资产和净资产分别为 154.9亿元和 78.5亿元,建筑面积合计达到 114.85万平方米;本次交易完成后凯德对这 6个项目的持股比例将分别从 30.7%-55%下降至 12.6%-30%,平安将分别获取这 6个项目 60%-70%的股权(图表 1); 2、 本次交易价格对应 6个项目的估值约为 467亿人民币,较 2020年末的评估价值溢价 6.7%, 凯德置地年报中披露来福士中国项目(除了本次收购的 6个标的之外,还有来福士深圳,来福士外滩和来福士重庆三个项目)整体的 NPI(Net Property Icome, 指扣除了折旧摊销,地皮增减值,资管管理费等的物业净收入) 为 21.17亿元, NPI 收益率(分母为评估价值) 在 3%-5%的区间(图表 2); 平安收购该项目有利于保险资金的长期使用,凯德则获取现金流开发新项目 1、 一方面商业地产收益的久期足够长(本次交易标的租期至 2042年-2062年),能够满足险资资产负债久期匹配的需求,根据平安集团的披露,平安寿险保单的负债久期一般在 15年左右,近年来通过各种努力已经将固定收益类资产的久期拉长 2年以上,缺口缩小至 7年以内;此外本次收购的 6个来福士项目均处于核心城市的核心地段, 20年疫情环境下平均出租率仍有 90%,现金流充裕, 3%-5%的 NPI 叠加长期地价升值基本可以达到险资的长期收益率目标; 2、 对于凯德集团而言,一方面通过出售 6个项目的部分股权实现了 100亿人民币的净收益,并释放了大量资本得以继续投入新的开发项目,另一方面凯德保留了物业管理运营权,根据披露 2008年至 2020年凯德在上述 6个物业项目赚取的管理费率为 62个 bp,凯德置地将持续的获取这笔收入; 投资建议: 我们认为平安此次出资购买中国来福士广场资产的价格合理,从久期和收益率角度匹配险资的投资目标;当前平安股价的核心因素依然取决于寿险改革的进程,新增代理人数量的企稳和质量的上升,以及华夏幸福债务方案的落地; 我们预测集团全年 ev 增长 10.7%, 股价对应 21年 PEV 为 0.80倍,维持买入评级; 风险提示: 权益市场大幅度下降,长期无风险收益率大幅度下行,新单保费增速不如预期,过度聚焦科技而忽略代理人本身的培训,寿险改革成效较弱, 华夏幸福投资本金大部分无法收回,新方正集团整合不利,本次来福士项目收购进度不及预期风险;
东方证券 银行和金融服务 2021-06-10 9.53 -- -- 10.31 8.18%
17.83 87.09%
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核心观点: 公司资管、投资业务具备市场竞争力,“专业投研+专业服务”双轮驱动核心竞争力持续强化, 东方红、 汇添富两大品牌形成公募资产端竞争优势,配合公司产品布局和战略发展,有望实现大资管、财富管理互促互进,高质量发展; 投行完成全资子公司变更, 长期来看资源协同效应进一步加强,投资投行联动具备较大发展空间; 看好公司在大资管、财富管理赛道综合竞争力的不断提升。 两大品牌形成公募类资产端竞争优势,助力财富管理转型发展。 公司资管“专业投研+专业服务”双轮驱动核心竞争力持续强化, 2020年末资管公募业务规模同比+62%至 1996亿元,占总资管规模 67%,受托管理净收入排名行业第一位; 公司作为汇添富基金第一大股东, 受益于其公募业务快速发展。 两大品牌共同构成公司资产端竞争优势,助力公司财富管理转型发展, 2020年已初见成效。 代理产品销售额中公募比重近 5年平均值为 84%,年末权益产品保有规模大于同期销售规模,实现代销收入 3.9亿元,占经纪业务净收入比重 18%。 公司资产端产品优质、销售端考核机制优于同业,着力培养客户长期投资习惯,帮助其实现资产保值增值,基于客户资产规模提升带动的收入持续增长可期。 拟募资加大投行、销售交易业务投入,信用资产结构优化,减值影响有望边际减弱。 公司拟配股将不超过 60亿、 38亿投入大投行、销售交易业务发展,有望实现投资投行联动,具备较大发展空间: 1) 2020年东方花旗完成股权变更成为公司全资子公司,长期而言有利于资源协同效率提升。 2020年、 21Q1东方投行实现业务净收入 16亿元/3亿元,同比+51%/+55%,增速可观; 2) 公司继续发挥权益投资领域传统优势, 20年末基金、股票类自营交易余额同比+23%、 +8%,实现总投资收益 50亿元,同比+47%,但 21Q1受市场影响,公允价值波动向下为-8亿,拖累业绩,后续期待改善。 持续压降股质业务规模,减值影响有望边际减弱。 2020年末公司股票质押业务余额 154亿元,同比-26%,全年计提信用减值损失 37亿元,减值准备占资产比重提升至 35%,较为充分,我们认为, 随着信用资产结构不断优化, 信用减值损失对净利润影响将边际减弱。 投资建议:四翼齐飞,资管、投资助力财富、投行。 中期来看,公司投资交易、资产管理业务保持竞争优势,有望发挥产品、投研等特色助力财富转型发展,2020年公司权益类基金保有规模大于销售规模,客户长期投资理念初成,后续基于客户资产规模增长带动的收入增长可期, 5月以来股票型基金发行回暖,公司大资管、财富管理业务有望受益。 长期来看,公司拟配股加大财富、投行、销售交易业务投入,提升综合竞争力,投资投行联动,具备发展空间。假设公司年内顺利完成配股,股本相应增加,预计 2021-2023年归母净利润分别为 39/50/63亿元,同比+44%/+27%/+26%,对应 EPS 分别为 0.43/0.55/0.69元,BVPS 9.61/9.91/10.78元,结合可比估值法给予公司 2021E PB 1.3倍,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:公司配股事项发生变动、二级市场持续低迷、金融监管发生超预期变化。
中国太保 银行和金融服务 2021-03-29 38.16 -- -- 38.80 1.68%
38.80 1.68%
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事件:中国太保于3月28日披露2020年报,集团总保费增加4.2%至3621亿元,归母净利润和净资产分别同比-10.6%和20.6%,寿险NBV同比-27.5%,集团EV同比增加16%,集团综合投资收益率7.5%,集团派发每股0.1元的30周年特别股息,使得2020年股息分配率达到50.9%。 集团2020年完成GDR发行,新披露客户经营数据 集团在年报中新增客户经营章节,2020年末寿险30万以上重疾保额客户同比增加69万至473万,较19年的105万的增量下降34%;随着交叉销售的深入,个人客均保单件数和持有多家子公司保单的个人客户数分别同比增加7.2%和22.5%至2.09张和1024万; 集团内含价值同比增长16%至4593亿元,其中约有120亿元来自于GDR发行带来的净资产增加,实际内生ev增速为13%; 集团在年报花了较大的篇幅阐述2020年成功发行GDR,拓展董事会的多元化,构建ESG体系,建立“医、药、险”的大健康体系以及养老社区,但当前除了养老社区将带来接近200亿元的应收保费之外,其余暂未看到对主业的直接拉动效应,可能内在治理与协同的核心逻辑应该在业务端而非人事端; 寿险业务持续承压,继续率向下或压制剩余边际增长 太保2020年寿险Nbv同比下降27.5%,较中报降幅扩大2.7pct,价值率下行4.4pct至38.9%,价值率下降主要源自于短期健康险和短期意外险; 本次年报没有披露健康人力,绩优人力和年末队伍数量,仅披露月均人力下降5.2%至74.9万人,考虑到太保在2020年将不符合基本法考核的代理人转入EPA(线上兼职)而非直接清退,实际年末代理人同比降幅预估在15%-20%; 受业务开展困难,黑产盛行,储蓄新单占比下降以及太保去年阶段性激励方案较多等影响,太保13个月和25个月继续率分别同比下降4.6pt和4.1pt至85.7%和85.1%,对剩余边际增长形成压制(2020年剩余边际增速已经较19年大幅放缓8.9pt至6.6%); 太保2021年四五联动主要推“两全其美”和“鑫从容”两大新产品,前者针对重疾老客户进行两全加保,满期可以获取重疾保额和两全保费的双重返还,当前公司的重疾累计客户已经接近1500万,后者是高客户利益的中期年金; 太保集团于3月26日正式官宣原友邦区域CEO蔡强先生担任太保寿险总经理和CEO,依据太保集团的长航计划,我们预计蔡强会先花半年时间进行内部调研,蔡强先生过去对友邦中国优增和三高队伍的打造非常出色,市场对其助力太保代理人队伍由数量驱动转向产能驱动寄予厚望; 财险增速优于同业,投资端表现出色 太保产险2020年保费收入增速达到11.1%,优于平安的5.5%和人保的0%,其中核心车险保费增速较主要竞争对手快2-3pt,同时综合成本率维持在97.9%的较好水平; 太保2020年综合投资收益率为7.5%,是上市同业最高,拉动集团ev2.14%; 投资建议:太保2020年报投资端和产险数据较好,但核心寿险继续承压,后续观察寿险新队伍打造的实际进展,我们预计集团21年ev增长10.8%,当前股价对应PEV为0.73倍,维持买入资建议: 风险提示:长期保障新单销售大幅下滑,长期国债收益率持续下降,代理人产能转型推进不如预期
中国人寿 银行和金融服务 2021-03-29 31.43 -- -- 32.49 3.37%
37.20 18.36%
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事件:中国国寿披露2020年报,全年总保费同比增长8%至6123亿元,归母净利润和净资产为503亿元和4500亿元,分别同比-13.8%和11.5%,全年nbv同比微负0.6%为584亿元,期末ev同比增长13.8%至10721亿元,整体业绩符合预期 连续2年NBV增速遥遥领先,去年先于行业进行人力夯实 国寿2020年个险Nbv同比增长1.2%至577亿元,10年期以上新单达到562亿元,仅比19年少13亿元,表现遥遥领先于行业,这主要是由于公司战略清晰的聚焦大个险,策略聚焦开门红前置赢取主动,投放高竞争力产品(储蓄产品提高了客户利益)以及城区收展队伍的有效扩张(我们预计2020年根植城市的国寿收展队伍占价值和月均星级代理人的比重在36%-37%,同比上升4-5pts),以及相较同业,国寿重疾险销售红利自18年才大爆发; 公司主动于2020下半年夯实队伍,效果有望在今年下半年体现。由于去年上半年疫情后线上增员有一定水分,营销费用支出较高,以及业务达成进度较好,国寿先于同业进行人力的夯实,数据体现为个险人力由中报的169万清虚至年末的137.8万,同时公司对自保件,线下补训等行为进行严格管控,我们预估今年前2月自保件保费同比下降50%。公司对队伍发展有着辩证看法,坚持真实有效人力驱动业务发展,纠偏“提质就不能要量,队伍夯实就不能发展”的错误观点; 判断21年公司个险价值率会有小幅下降:一方面受制于重疾停售的时点在1月末,公司今年10年期储蓄险(预计价值率在40%左右)的销售较去年有所压缩,另一方面对标同业主要对手,公司新推出的国寿福盛典版降价5%,使得价值率有所下降; 投资出色,大幅计提减值 20年国寿投资端延续了19年的好表现,全年综合投资收益率达到6.33%,拉动ev增长2.55%,同时国寿调高免税投资比例使得运营假设增厚ev9.5亿元,但公司年末加固未决赔付准备金充足度,以及赎回78亿美元债,略微拉低ev的增长; 公司全年计提124亿元的价值准备,我们判断主要是港股高股息股票20年公允价值的下降所致; 投资建议:国寿年报数据基本符合预期,2020下半年先于行业进行人力的清虚和夯实,公司对21年的目标也较为实事求是,我们看好在经历上半年的调整后,公司下半年个险业务的恢复,预测公司21年ev增加10.6%,当前股价对应21年PEV为0.74倍,维持买入评级 风险提示:权益市场大幅度下降,长期无风险收益率持续大幅度下行,新单保费增速不如预期
新华保险 银行和金融服务 2021-03-26 48.61 -- -- 50.16 3.19%
52.55 8.11%
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事件:新华保险公布2020年年报,公司全年总保费同比增长年总保费同比增长15.5%至至1595亿元,归母净利润和净资产分别同比亿元,归母净利润和净资产分别同比-1.8%、20.4%至至143亿元和1017亿元,(净利润下降主要是受净利润下降主要是受20年退税影响,20年年税前利润同比增长为税前利润同比增长为17.2%)),新华新华2020年年NB同比下降6.1%,年底E同比上升17.3%至至2406亿元,年报整体数据都好于预期。 平安人寿新进入新华前十大股东,社保增持股份股份1、根据公司的披露,平安人寿自有资金2020年Q4新进入新华前10大股东,20年末共持有1959万股,占总股本的0.63%,对应期末持仓市值11.4亿元;2、社保110组合在2020Q4加仓226.7万股,持仓比例环比增加0.07%至0.61%;3、社保114组合在2020Q3新进入十大股东,对应期末持仓比例和市值为0.29%和5.7亿元;新华负债端新华负债端20年充分受益于人力,产品和费用红利,21年年依然有挑战挑战1、新华2020年个险NB同比下降幅度为7.3%,远好于上市同业平均水平(预计为-20%),我们认为主要是抓住了几个红利:人力红利:受益于将新人津贴纳入基本法,以及增加投入鼓励增员等措施,新华20年底代理人规模同比增加19.5%至60.6万人,带动月均合格人力(800FYC)同比仅微降0.5万人至12.8万人,优于同业活动人力的下降,从而拉动长期健康险新单维持在156亿的体量;产品红利:20年新华产品策略有所调整,由原先的完全聚焦重疾转向重疾储蓄较为均衡,既满足了客户多样化需求,也使得绩优代理人和发达城市代理人的收入有所提升,我们预估2020全年个险储蓄险期交新单规模约为50亿元,同比增长15亿元以上;2、我们认为新华21年的负债端依然有挑战,一方面20年已经将16-19年被压抑的增员冲动释放完毕,在收入没有增加的背景下增员率会趋缓,另外人力总体质量的下滑需要公司集中更多的精力开展培训训练,减少3挂和6挂(3个月和6个月都没出单)的人力,此外由于19年底公司放开自保件,也需要关注后续的继续率对剩余边际等指标的影响;投资收益和折现率调整正向拉动投资收益和折现率调整正向拉动E1、新华20年投资收益表现出色,全年总投资收益率为5.5%,考虑73亿元的税后其他综合投资收益,实际的投资收益率达到6.5%,拉动年末ev增长4.3%;2、公司20年中报起就将价值的折现率由过去的11.5%调整为11%,从而一次性增加ev37.6亿元,拉动ev1.84%;3、公司在重疾发病率等假设上继续保持谨慎态度,对应下半年多计提长期健康险准备金75.5亿元,同时假设偏差拉低ev1.7%;投资建议:新华新华20年年报数据均略超预期,21年主要面临挤压人力水分,提年主要面临挤压人力水分,提高留存率的问题,我们预计公司,我们预计公司21年年ev增长11%,当前股价对应21年年PE为为0.56倍,维持买入评级风险提示:新业务价值率持续承压,代理人留存情况恶化,长端利率大幅向下,权益市场大幅波动
中信证券 银行和金融服务 2021-03-24 24.10 -- -- 24.58 1.99%
26.60 10.37%
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投资建议:资本市场改革红利持续释放,公司致力于打造国内领先国际一流的投资银行,品牌优势与业务能力将持续强化,配股补充资本,行业竞争力有望继续提升。假设公司2021年顺利完成配股,我们预计2021E/2022E/2023E年归母净利润+28%/+21%/+19%((前值+32%/+20%)),对应EPS1.43/1.55/1.84元,BVPS14.85/15.73/16.48元。 风险提示:公司配股发生变动;公司管理层发生重大变动;二级市场持续低迷;金融监管发生超预期变化。
中国平安 银行和金融服务 2021-02-02 77.65 -- -- 88.28 11.61%
86.66 11.60%
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事件:1月29日平安集团发布《关于参与方正集团重整的公告》,内容是经本公司召开的第十一届董事会第十七次会议审议,为了推动构建医疗健康生态圈、打造本公司未来价值增长新引擎,同意本公司在授权范围内,和珠海华发集团有限公司(代表珠海国资)、深圳市特发集团有限公司组成联合投资者参与方正集团重整事宜。 平安突围重组联合投资者,意在北大医疗资产。由于多项债权出现违约,2020年2月北京一中院裁定受理对北大方正的重整申请,北大方正进入司法重整程序。同年4月21日,北大方正公开向全社会招募战略投资者。根据21世纪经济的报道,起初共有29家机构报名战略投资者,其中通过资格审查并提交第一轮方案的战略投资者共有15家,其中6家意向投资者进入第二轮遴选,最后一轮遴选中“珠海国资+中国平安”的联合体战胜“泰康保险集团+武汉国资”联合体获得重整投资者资格。根据平安的公告内容“为了推动构建医疗健康生态圈、打造本公司未来价值增长新引擎”,可以判断平安参与本次重组的目的是获取方正旗下的医疗健康资源,即北大医疗产业集团相关资产; 北大医疗核心资产包括多家知名实体医院。根据公开信息可以获知,北大医疗产业集团成立于2003年,当前的核心资产包括北京大学国际医院(是北大医学院的医教研平台,拥有1800个床位和60多个学科室,是集中北大最优质医疗资源的医院),北大医疗康复医院(康复专科),北大医疗健康管理中心(提供体检,转诊等),迦南门诊(提供防癌筛查),鲁中医院,淄博医院,株洲心血管疾病医院,吴阶平泌尿外科中心,北大医疗产业园(包含养老社区)等12个大型医疗体(见图表1); 北大医疗资源和平安集团现有健康体系有望形成有效互补。平安集团现有的大健康体系主要包括平安好医生(线上问诊和互联网医院经营),平安智慧医疗(医药数据库,知识图谱,赋能医院和医生等),平安医保科技(医药控费)和平安人寿,健康新安和养老险(医疗费用支付者),缺乏现成的实体医院,而这正是北大医疗最大的资源;当前寿险行业的销售逐步走向医疗,养老社区,信托对接等增值服务的协同; 参与重组的风险在于方正集团的负债窟窿过大。我们认为平安参与方正重组上具有资金,资源和协同效应的优势,潜在的风险是方正的实际窟窿会否过大。根据相关债权信息显示,截至2021年1月18日,方正集团、方正产控、北大医疗、北大信产、北大资源的债权人共有725家向方正集团管理人申报了736笔债权,申报债权金额共计人民币2347.34亿元。 投资建议:我们认为平安此次作为联合投资者参与方正集团的重组事宜有利于其打通线上线下医疗资源,获取成熟的实体医院,为保单销售及医疗生态圈赋能。近期平安集团的投资端受到华夏幸福敞口的困扰,负债端受代理人数量下降以及行业销售重疾乏力等影响,表现一般。我们认为以杨峥为首的新一届平安寿险领导层较为务实,重新梳理线上线下销售关系,2月平安人寿新推的六福系列在价格上做了较大的调整,显示出公司新的市场应对举措,当前股价对应21年的PEV为0.97倍,维持买入评级; 风险提示:权益市场大幅度下降,长期无风险收益率大幅度下行,新单保费增速不如预期,过度聚焦科技而忽略代理人本身的培训,寿险改革成效较弱,华夏幸福债券投资本金大部分无法收回。
中国太保 银行和金融服务 2020-11-02 32.78 -- -- 38.75 18.21%
43.88 33.86%
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事件:太保10月30日披露2020年3季报,前3季度寿险代理人渠道新单同季度寿险代理人渠道新单同比下降比下降26.9%至至254亿元,亿元,财险保费增长大幅优于同业,同比增加大幅优于同业,同比增加15%至至1156亿元亿元。前。前3季度集团归母净利润季度集团归母净利润下降下降14.3%至至196.5亿元,归母净资产较亿元,归母净资产较年初增加年初增加13.6%至至2027.5亿元,集团亿元,集团年化总投资和净投资收益率分别为投资收益率分别为5.5%和和4.6%3季度寿险季度寿险推出长期医疗险对冲疫情对代理人队伍的影响推出长期医疗险对冲疫情对代理人队伍的影响太保寿Q3单季度个险渠道新单同比下降25%至63亿元,降幅较中报的27.5%收窄2.5pt,基本体现了由于疫情基础管理无法实施和没有收入导致的代理人流失情况。 8月末太保推出“安享百万”医疗险,成为首家推出长期医疗险的大型寿险公司,安享百万的缴费期和保障期均为15年,由于其保证续保的特性,产品销售效果较好,同时该款产品价值率计算方法参照长期险,我们预估其价值率可以达到40%-50%,高于去年同期推出的鑫享福,因此判断三季度新业务价值降幅较中报略有收窄;3季度增配权益资产,投资收益良好太保寿和太保财Q3单季度净利润分别为43.8和5.8亿元,同比下降18.5%和36.8%,其中寿险公司受折现率影响在3季度多计提54亿元准备金,财险则在费用和高基数压力下利润略有承压;太保集团积极配置长久期地方政府债,有效收窄资产负债久期缺口,并在3季度加配1.54%的权益资产,太保前3季度综合投资收益约为5.8%,处于上市公司前列,总投资收益率较中报提升20Bp至5.5%。如果加回2019年度108.7亿元分红并扣除GDR融资的19.9亿美元,太保3季度末实际归母净资产较年初增加12.3%,经营稳健;太保开门红在时点,产品和费用上和去年区别较大在时点,产品和费用上和去年区别较大太保2021年开门红已经于10月启动,和去年相比在以下几方面有显著区别:1、时点上:太保2021年开门红将分两阶段,第一阶段是在10月销售短期储蓄险,该阶段以规模为导向;第二阶段是在12月,将以销售高价值的终身寿险为抓手,而2020年开门红则是在去年12月才启动;2、产品上:太保开门红短储产品的形态为缴费期为3年或者5年,保障期为7年的两全险,产品久期较同业更短;同时在四季度推出月缴形态的分红年金获取新客户,产品开发力度显著大于往年;3、费用投入上,太保对在10月当月出单短储的代理人给予额外的奖励,战略投入高于同业;投资建议:面对行业代理人下滑的背景,太保在四季度通过产品费用的投放和提前启动时间等举措进行积极对冲,有望在2021年1季度实现10%左右的新业务价值增长,当前股价对应2020年的PEV仅为0.66倍,维持买入评级。 风险提示:长期保障新单销售大幅下滑,长期国债收益率持续下降,代理人产能转型推进不如预期
中国人寿 银行和金融服务 2020-11-02 48.21 -- -- 46.57 -3.40%
46.57 -3.40%
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事件:中国人寿公布2020年3季报,前3季度公司总保费增长9.4%至5436亿元,受准备金折现率下降和税收因素影响,前3季度归母净利润同比下降18.4%至470亿元,归母净资产较年初增加3.4%至4175亿元,1-9月新业务价值同比增长2.7%,年化总投资收益率5.36%,业绩符合预期; 3季度新单增速有所放缓,队伍先于同业主动清虚 国寿单3季度首年期交保费同比下降25.3%至118.8亿元,在价值率较为稳定的情况下,预计3季度新业务价值下降幅度相当,从而使得前3季度的Nbv增速由中报的6.7%收窄至9月末的2.7%,但依然大幅领先同业其他公司; 我们判断国寿3季度新业务价值增速有所放缓主要来自于以下因素: 1、公司自5月起先于行业对个险队伍进行严格考核,使得大个险队伍由1季度末的接近200万人清虚至9月末的158万人,在挤泡沫的同时不可避免的对业务产生一定负面影响,事实上疫情对于全行业队伍的影响是超预期的; 2、由于上半年费用投产比不够理想,国寿总部三季度加强了基本制度成本考核,部分分公司对高质量发展理解不准确,管控过度,这也可以从3季度手续费佣金支出同比下降21.4%的数据中得到验证; 3、从2020全年角度来看,国寿新业务价值大幅领先于同业,因此总部对全年目标进行下调,部分分公司精力更早投至2021年开门红准备; 国寿于10月开始销售2021年开门红短储产品“鑫耀东方”,预计在本月底可以达成400亿元,并于11月上旬转向长期储蓄销售,我们预估其2021年1季度新业务价值与今年一季度基本持平; 投资收益保持平稳,公司注重资产负债联动 国寿前3季度总投资收益率和净投资收益率分别为5.36%和4.47%,略优于中报的5.34%和4.29%,考虑到单三季度有57.6亿元的浮亏,前3季度实际投资收益率和中报接近,保持稳定; 公司近两年开门红方案由总精算师和销售部门共同协调,不一味追求长久期的负债端或者资产端,在资产负债联动上有较好的效果; 投资建议:总体而言,国寿3季报数据符合预期,我们预判2021年1季度公司价值表现将持平于今年同期,当前股价对应2020年pev为1.26倍,维持买入评级风险提示:权益市场大幅度下降,长期无风险收益率持续大幅度下行,新单保费增速不如预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名