公司发布24年报&25Q1季报：24年营收91.72亿元（yoy-2.07%），归母净利8.10亿元（yoy-36.91%），业绩低于我们之前的预计（8.96亿元），主因非经常性损益中，因所得税优惠政策延续而产生的一次性影响；扣非净利9.41亿元（yoy+5.6%）。25Q1营收21.13亿元（yoy+1.21%），归母净利3.20亿元（yoy+110.25%），扣非净利3.06亿元（yoy+81.45%）。公司拟每股派发现金红利0.55元，对应4月25日收盘价股息率为3.48%。公司背靠广东，人口结构有优势，毛利率提升，维持“买入”评级。 毛利率提升，营收结构改善24年营收同降2.07%，主因主题教育读物品种减少，以及毛利率较低的物资和文体用品以及报媒营收下降。综合毛利率33.54%，同比+1.71pct，主因纸张成本下降、优化管理人员成本下降。24年销售/管理/研发/财务费用率为10.03%/11.04%/0.10%/-0.60%，同比基本稳定。25Q1综合毛利率38.16%，同比+4.12pct，主因部分教材教辅改版并提价、纸张成本下降。 25Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为8.83%/10.55%/0.61%/-0.64%，同比也基本稳定。25Q1扣非净利同增81.45%，受所得税优惠政策延续、投资收益和公允价值收益变动影响，内生利润（营收-成本-费用）同增约33%。 数智发展再上新台阶公司率先于全国将“粤教翔云数字教材应用平台”所搭载的数字教材及应用服务纳入免费教学用书目录，建立了数字教材常态化供应机制，广东成为国内首个实现数字教材定价的省份。数字公司获评2024年国家科技型中小企业，2个项目获广东省科技进步二等奖。“粤高中”“语言乐学”学习卡发行量突破1232万张，同比增幅超59%。 着力深化改革，出版高质量发展24年公司稳步推进重点出版项目，深入实施大众出版专业化特色化品牌化改革，全年出版大众图书5291种，音像制品193种，电子出版物453种。 一般图书出版实现销售码洋42.47亿元，增长51.61%。 盈利预测与估值考虑所得税政策优惠延续，毛利率提升，我们调整25-27年归母净利至11.2/12.66/14.2亿元（25-26年上调幅度13.36%/17%），25年可比公司Wind一致PE均值14X，公司背靠广东，经济资源丰富，人口结构有优势，AI布局领先，分红比例有提升空间，我们给予25年16XPE估值，目标价20元（前值17.6元，对应25年PE16X），维持“买入”评级。 风险提示：K12人数不及预期、政策监管风险、创新业务发展不及预期。

兆讯传媒发布 24年报&25Q1季报， 24年营收 6.70亿元（yoy+12.26%），归 母 净 利 7563.43万 元 （ yoy-43.64% ）， 扣 非 净 利 6332.56万 元（yoy-49.90%）。 25Q1营收 1.64亿元（yoy-7.6%），归母净利 2086.76万元（yoy-45.72%），扣非净利 2077.72万元（yoy-35.21%）。 24年业绩低于我们之前预计（归母净利 1.07亿元），主因新增高铁和户外大屏点位，成本先行而暂承压，后续有望释放，维持“买入”评级。 高铁媒体业务毛利率承压，户外大屏营收高增24年营收 6.7亿元，同增 12.26%。其中高铁媒体业务营收 5.64亿元，同增 4.25%；户外裸眼 3D 高清大屏媒体营收 1.07亿元，同增 88.85%；综合毛利率 33.68%，同降 8.27pct，主因高铁媒体业务影响，高铁业务营收虽然保持增长，成本端由于新增了点位而有所上升，毛利率 40.26%，同降9.43pct。销售/管理/研发/财务费用率 17.78%/2.91%/1.81%/-2.45%，同比-1.53/-0.35/-0.07/5.62pct，销售和管理费用率均有所下降，财务费用率增加主因租赁负债利息费用增加。 25Q1营收下降主因行业环境偏弱。综合毛利率 30.11%，同降 7.32pct，原因同上。 持续扩张高铁媒体网络，优化屏幕结构公司高铁媒体网络持续扩展，截至 2024年底，公司签约的铁路客运站 529个，开通运营铁路客运站 495个（较 23年底增加 13个，其中高铁站点 487个、普通车站点 8个），其中 98.4%以上属于高铁站（含动车），运营 4,957块数字媒体屏幕，较 23年底减少 7.28%，主因优化屏幕结构，大幅减少生产效率较低的电视视频机。 户外大屏业务毛利率提升， AI 赋能运营生产22年公司开拓裸眼 3D 大屏业务，至 24年底共有 6块大屏建成运营。考虑到宏观环境和广告主预算收紧，该业务发展节奏有所放缓。由于建设在前，营收在后， 24年该业务依然亏损，对总体业绩有一定影响，但毛利率已由23年的-32%收窄至 24年的-1.04%。公司发力 AI 等数字内容制作领域，在数字图像处理方面取得了显著进展。AI系统已运用到户外裸眼3D制作环节。 盈利预测与估值考虑毛利率下降并结合 25Q1业绩，我们调整 25-27年归母净利预测为1.01/1.32/1.67亿元（25-26调整幅度-42.6%/-38.6%）。可比公司 25年 PE47X，考虑户外大屏虽有增长潜力，但业绩释放延后，给予 25年 47X PE，目标价 11.75（前值 11.61，对应 25年 27X PE）元，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济疲软、媒体资源使用费上涨。

捷成股份发布年报， 24年营收 28.66亿元（yoy+2.36%），归母净利 2.38亿元（yoy-47.04%），扣非净利 2.43亿元（yoy-44.60%）。业绩下滑主因 24年电影行业偏弱影响主业影视版权运营。公司为影视版权运营行业龙头， 25年以来电影行业已较 24年有所恢复，公司业绩有望回暖。维持“买入”评级。 业绩下降主因电影行业偏弱，影视版权运营业务收入下降24年营收略增，其中主业影视版权运营营收同降 7.26%，主因 24年电影行业偏弱。另外新开拓数字化营销业务。综合毛利率 18.81%，同降 12.69pct。 主因 1）影视版权运营毛利率 21.59%，同降 10.27pct，主因 23年确认了对腾讯的老片库销售，该部分营收毛利率较高； 2）新增的数字化营销业务毛利率较低。销售/管理/研发/财务费用率 2.73%/4.84%/1.43%/1.40%，同比-1.43/+0.06/+0.65/-0.83pct。总体平稳。 “一体两翼”战略稳步推进公司以“内容版权运营”为核心，深化“一体两翼”战略。 1）“一体”方面，秉承“多轮次-多渠道-多场景-多模式-多年限” 的业务变现核心经营理念， 业务聚焦内容版权运营及发行。 2）“两翼” 包括 AI 赋能版权运营， 推出了 AI智能创造引擎 ChatPV，并对 AI 智能创作引擎 ChatPV 进行持续开发升级及运营； 围绕版权培育新型业务模式，积极开展数字营销、内容出海、短剧微短剧、小程序短带长等版权创新业务， 释放第二增长曲线潜力。 AI 赋能主业，打造新质生产力公司推出的 AI 智能创造引擎 ChatPV，在 ToB 端，可以为广电、影视频制作机构提供 AI 文本与脚本生成、 AI 平面物料生成、 AI 虚拟主持人新闻播报、 AI 一键成片等功能；在 ToC 端，可以为用户提供影视二创、一键成片、数字人、文生图、文生视频、图生视频等功能。 AI 智能创作引擎 ChatPV推动了 AIGC 相关技术在内容创意、影视剧内容制作、短视频创作等领域的深度应用， 有望赋能主业。 维持“买入”评级考虑 25年电影行业实际，我们下调营收预期，并结合 24年经营下调毛利率，调整 25-27年归母净利至 4.97/5.6/6.17亿元（ 25-26年调整幅度-18.5%/-16.9%）， 可比公司 25年 Wind 一致预期 PE 均值为 28倍，考虑公司大力投入 AI 研发并赋能主业， 积极构建新增长点，给予公司 25年 31XPE，目标价 5.89（前值 4.18元，对应 24年 22XPE） 元，维持“买入”评级。 风险提示： AI 产品发展不及预期，影视行业恢复不及预期。

公司发布年报，24年实现营收45.75亿元（yoy-14.28%），归母净利1.40亿元（yoy-46.42%），扣非净亏损8638.44万元（23年扣非净利1.11亿元）。 业绩下滑主因行业影响，从25Q1看，公司主控项目《射雕英雄传：侠之大者》票房欠佳，我们预计将亏损，影响全年业绩。后续有众多项目待映及制作中，期待业绩回升，综合考虑，我们下调评级至“增持”。 营收和毛利率下降主因行业偏弱，部分项目票房不佳&放映业务下滑影响24年营收同降14.28%，综合毛利率19.96%，同降4.52pct，主因创作和放映业务影响。创作业务因项目票房波动，放映业务因24年影市偏弱。销售/管理/研发/财务费用率为3.29%/10.65%/1.35%/-0.68%，同比+0.35/+0.81/+0.39/+0.4pct。 发行市占率依旧位于高位，放映业务行业领先发行业务方面，24年公司主导或参与发行国产影片的累计票房约270亿元，占同期国产影片票房总额的90.86%；发行进口影片累计票房67亿元，占同期进口影片票房总额的76.24%；放映业务上，至24年末公司旗下控参股院线和控股影院合计覆盖全国24,326块银幕和302.8万席座位，银幕市场占有率为26.74%。在全国票房前十院线中，中影南方、中数院线和中影院线分列第2名、第4名和第6名。 多个项目储备，期待票房表现据年报，公司在创作开发中的电影项目近90个，包括纪念抗日战争胜利80周年的电影《吉祥照相馆》，现实题材《天才翻译家》《我不是梵高》、动作喜剧《女警》、悬疑题材《全屏搜索》，动画电影《消失的仙人》等。待映电影包括《志愿军3》《星河入梦》《大圣崛起》等。 以26年为估值基础，下调评级至“增持”考虑《射雕英雄传：侠之大者》项目可能有亏损，我们下调创作业务营收，下调25年创作业务毛利率，我们调整25-27年归母净利预测至3.09/6.34/7.39（25-26年调整幅度-64%/-33%）亿元，考虑25年业绩承压主因单项目亏损影响，为短期波动，我们预计25年之后业绩将回升。以26年为估值基础，26年可比公司Wind一致预期PE均值为32X，公司为电影全产业链布局的龙头，市场地位领先，且后续依然有较多项目储备，给予26年估值PE34X，对应目标价11.56（前值13.34，对应25年估值PE29X）元，下调评级至“增持”。 风险提示：电影票房不及预期，内容监管风险，进口片供给不及预期。

锋尚文化发布年报，24年营收 5.79亿元（yoy-14.42%），归母净利 4177.25万元（yoy-68.94%），业绩位于预告靠下区间（0.4-0.54亿元），扣非后净亏损 0.09亿元（23年扣非净利 0.71亿元）。拟每 10股派发现金红利 2.1元。公司在大型演出上行业地位领先，C 端成长性显现，维持“增持”评级。 营收下降主因部分项目完工进度延期，收入确认延迟24年营收下降主因个别项目完工进度延期，收入确认延迟。综合毛利率32.14%，同降-5.23pct，主因单个项目毛利率较低拉低整体毛利率。销售/管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 3.51%/8.61%/6.52%/-1.53% ， 同 比+1.32/+1.53/+0.81/-0.62pct，主因营收规模减少，费用相对刚性。 在手订单有所回落，C 端拓展提升成长性截至 24年末，公司在手订单约 3.68亿元（截至 24H1为 7.31亿元），其中大型文化演艺项目占比 23.9%（如 25年哈尔滨亚冬会开闭幕式），文旅演艺占比 76.1%（如《如梦大同》等长周期项目）。公司 C 端模式持续推进，凭借 B 端的丰富经验和强大品牌力，公司积极拓展 C 端市场。通过上海中心天时 Sky 632、杭州《湘湖·雅韵》、青岛《海上有青岛》等文旅演艺项目，公司在 C 端业务的长期增长潜力不断显现，艺术空间等技术驱动项目验证“文化+科技”变现路径。 积极探索新技术、新场景应用公司积极拥抱前沿技术，探索演艺科技的创新应用与布局，将 AR、3D 双威亚技术、裸眼 3D 视觉特效等巧妙运用在国家大型活动项目中。人形机器人在文旅演艺场景的落地也成为重点探索方向。在大型活动中率先引入低空无人机飞行表演。公司将全面展开以 AIGC、空间计算等技术为基础的实际应用，以文化产业数字化转型打通文化娱乐产业在科技、创意、市场、运营等多维度的存在形态，并持续输出高品质的文化产品。 维持“增持”评级结合在手订单规模，我们下调营收假设，调整 25-27年归母净利至1.87/2.07/2.21（25-26年下调幅度-22%/-26%）亿元，EPS 0.98/1.08/1.16元，可比公司 25年 Wind 一致预期 PE 均值约 20倍，考虑公司 C 端业务快速发展，有望贡献弹性，并积极布局以人形机器人为代表的新科技应用场景，给予公司 25年 28倍 PE，目标价 27.44元（前值 23元，对应 24年 20x PE），维持“增持”评级。 风险提示：新签订单不及预期，项目结算周期延长影响收入确认。

公司发布 24年报&25Q1季报： 24年营收 13.76亿元（yoy-41.44%），归母净亏损 1.35亿元（yoy-147.97%），符合业绩预告（-1.35至-0.9亿元）； 25Q1营收 3.82亿元（yoy+29.81%），归母净利 0.40亿元（yoy+368.25%）。 公司拟每 10股派发现金红利人民币 2元。内生经营已呈回暖趋势， 维持“买入”评级。 24年营收&毛利率下行， 25Q1已好转24年营收下降主因行业经营环境偏弱，文旅类项目结算周期较长，部分项目尚未结算，以及公司为降低回款风险，项目选择更为谨慎。 24年综合毛利率为 22.98%，同降 6.9pct，主因营收下降同时部分成本刚性。销售/管理/ 研 发 / 财 务 费 用 率 6.08%/7.59%/4.67%/0.55% ， 同 比+0.73/+3.19/+1.3/+0.77pct。随着政府各项促经济政策出台，行业经营环境已出现改善迹象。 24Q4剔除资产减值损失&公允价值变动损益，归母净利约 4000万； 25Q1营收及归母净利均延续回暖趋势。 全力开拓新文旅内需消费场景， 持续推进账款回收公司全力开拓新文旅消费场景业务，积极推进数字化体验业务的实施和交付。公司打造“朱熹文化馆”等文化体验项目，依托央视优质 IP 打造“非遗里的中国”等文旅消费场景。现金流方面，公司坚持“现金为王”的财务理念，强化应收账款管理体系，同时对项目承接进行严格筛选， 24年销售回款 18.13亿元，较 23年增加 5,956.19万元，销售收现比提升至 131.72%。 积极拥抱具身智能，引领展览展示与文旅体验智能化升级公司积极拥抱 AI 人工智能与具身智能技术，聚焦 AI、具身智能与数字场景深度融合应用，推动展览展示与文旅体验智能化升级。通过数字场景创新、技术协同与资源互补，公司将为文化场馆和新文旅项目提供一体化具身智能解决方案。人形机器人将部署于各类场馆，提供多语言讲解、互动问答及个性化导览，提升服务精准度与游客参与度。 维持“买入” 评级结合 25年 Q1经营实际，虽然已呈回暖趋势，但仍低于我们之前预计， 我们调整 25-27净利分别为 1.83/2.67/3.22亿元（ 25-26年调整幅度-34.6%/-16.6%），对应 EPS 0.31/0.45/0.54元，可比公司 25年 Wind 一致预期 PE 均值 26倍，考虑公司经营已趋好转，且积极布局具身智能，有望拓展盈利空间，给予公司 25年 32.5倍 PE，目标价 10.08（前值 8.46，对应 25年 18X PE）元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观环境承压、应收账款坏账风险、订单结算不及预期等。

公司24年营收16.87亿元（yoy-1.72%），归母净利1.19亿元（yoy+1.99%），扣非净利1.58亿元（yoy+155.31%）。非经常性损益主要为所得税政策优惠延续产生的一次性影响。公司拟每10股派发现金红利3.18元（含税）。 营收下降主因行业影响，但内生利润增长显示出较强韧性。公司主业毛利率提升明显，各细分品类位于行业第一，期待行业回暖，维持“增持”评级。 行业偏弱导致营收下降，积极应对提升毛利率24营收同降1.72%，主因行业偏弱。根据开卷，24年图书零售市场码洋同降1.52%，折扣进一步下降，实洋同降2.69%，导致公司图书出版和书店业务营收下降。综合毛利率38.96%，同增4.09pct，主因公司通过数智赋能、出品优化、销售控价等措施，推动出版业务毛利率提升5.67pct；销售/管理/研发/财务费用率18.81%/7.71%/0.66%/-1.01%，同比-1.57/+0.0pct/+0.01pct/-0.19pct。 多个细分品类位于行业领先，重组升级各事业部根据开卷，24年公司在全国图书零售市场中保持首位，在经管、心理自助、传记分类中稳居第一，少儿、自然科学分类位居第二。报告期内，公司重组升级新经济、主题学术、财经、社科、生活美学、文学和动漫七大出版事业部，深度运营全品线百种精品力作。公司新孵化的动漫产线24年营收同增超25%，影游书IP联动进一步扩大，与《黑神话：悟空》《哪吒之魔童闹海》达成衍生图书合作，将于25年1季度上市。 积极运用AI赋能生产，降本增效显著积极拥抱科技变革，推动数智出版平台“夸父AI”系统迭代，面向17类出版场景，构建122个AI助理应用，在“AI一键生图”“AI数字人和声音克隆”“AI生成营销文案”等环节提效50%以上。夸父AI平台获中宣部中国新闻出版研究院“新闻出版业人工智能大模型创新应用案例”。 盈利预测与估值考虑24年降本增效成果显著，毛利率提升，并考虑所得税优惠政策延续，我们预计25-27年归母净利为2.26/2.43/2.61（25-26年调整幅度+6.1%/+3.8%）亿元，采用可比公司估值法，25年可比公司Wind一致预期PE20X，考虑公司各品类市占率保持行业领先，AI赋能主业后运营效率提升显著，给予公司25年30XPE，对应目标价35.7（前值26.26，对应24年26XPE）元，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济承压、行业竞争激烈等。

公司发布24年度业绩预告，预计24年归母净亏损8.5-9.5亿元（23年盈利9.1亿元）；扣非归母净亏损9.7-10.7亿元（23年盈利7.2亿元）。24年公司对各项资产进行了减值测试并计提减值准备约7-8亿元，剔除后预计经营亏损1-1.5亿元，主因24年电影行业总体偏弱。我们认为市场已基本反应24年电影基本面较弱的情况，且25年影片供给端有望回暖，带动行业回暖，公司项目储备也较为丰富，有望推动业绩回升，维持“买入”评级。 24年年电影行业表现偏弱，25年有望回暖据国家电影局，24年全国电影票房425亿元，同降约22.6%，我们认为主因优质内容缺乏。22年底防疫政策优化后，行业内片厂为了抓住机遇，并尽快回收现金流，将疫情间积压的院线电影在23年集中推向市场，推动23年电影票房恢复良好。供给集中释放后，使得24年行业优质内容供给短缺，但行业已形成市场化调节机制，较多优质电影项目正在推进中，25年及之后随着其陆续上映，电影行业有望逐渐恢复，带动公司业绩回暖。 运营指标业内领先，25年将以内容为核心，积极创新电影消费新模式据业绩预告，24年公司单银幕产出接近全国平均水平的1.9倍，投资出品的《维和防暴队》《抓娃娃》《白蛇：浮生》《误杀3》《“骗骗”喜欢你》等影片均实现盈利。25年公司将以内容为核心，积极创新电影消费新模式。 院线端，一方面将持续发展优质直营影院，进一步提升市场份额；另一方面将积极拓展IP衍生合作，深度挖掘影院大堂价值，不断提高影院盈利能力。 内容端，公司投资出品的《有朵云像你》《蛮荒禁地》《转念花开》《寒战1994》《聊斋：兰若寺》《千万别打开那扇门》《浪浪人生》《奇遇》等多部影片预计将于年内上映。 盈利预测与估值25年春节档将至，多部优质电影将上映，票房表现值得期待，公司作为院线龙头将有望受益。公司也投资出品了《唐探1900》《熊出没》，其中《唐探1900》在猫眼想看人数中高居第一（至1月19日）。结合业绩预告和24年电影行业经营实际，我们调整24-26年归母净利预测至-8.9/11.52/14.58（前值3.5/13/15.5，下调352.21%/11.4%/6.09%）亿元，25年可比公司Wind一致预期PE均值为26X，考虑公司龙头地位（放映市占率第一，运营效率高，携手儒意），给予25年估值PE27X，对应目标价14.85（前值15元，对应25年估值PE25X），维持“买入”评级。 风险提示：电影票房不及预期、内容监管风险等。

首次覆盖博纳影业并给予“买入”评级，目标价8.37元。公司电影行业全产业链布局，项目储备和影院经营均有望进入向上周期，推动业绩触底回升。 主旋律影片的商业化先锋与行业标杆，拥有高胜率方法论公司为我国主旋律商业化电影的成功做了开拓性的贡献。通过四重优势：a)资源整合能力卓越，“香港导演与商业片模式融合”协同发力。b)践行“制片人中心制”，对标好莱坞专业化制作。c)最早布局主旋律商业化电影，拥有敏锐的题材挖掘与系列化创作优势，已形成系列化IP作品。d)发行领域实力强大，保证影片排片资源充足+黄金放映时段。公司已形成一套行之有效的高胜率成熟方法论，在主旋律商业化电影上推出了众多佳作。 项目储备和影院经营均有望进入向上周期，推动业绩触底回升a)储备电影项目有望陆续推向市场。22年《长津湖之水门桥》上映后至今，公司并无重量级项目推向市场，我们认为一方面由于制作《长津湖》系列所需资源较大，影响其他项目筹备；另一方面因疫情各项目制作受影响。经过近年恢复准备，公司储备电影项目有望陆续释放，《蛟龙行动》已定档25年大年初一；b)影院经营上，24Q2以来电影行业整体偏弱，我们认为主因优质内容缺乏。展望25年，我们认为电影供给有望回升、促经济政策有望推动观影需求提升并带动公司影院业绩回升。 影院市占率提升，AI赋能影视生产19-24H1公司旗下自有影院数量由79家增至107家；银幕数量由654块增至888块，票房市占率由19年的1.49%提升至24年（至11月30日）的2.13%，整体稳中有升，且公司19-24年市占率始终保持在行业前十名；公司积极探索AI在主业中的应用，24年7月8日，由公司出品制作的国内首部AIGC生成连续性叙事科幻短剧集《三星堆·未来启示录》在抖音上线。 我们与市场观点不同之处市场认为主旋律商业化题材电影已出现多年，存在观众审美疲劳、票房提升潜力有限的可能。我们认为博纳的探索能拓展主旋律作品的内涵和丰富程度，提高票房产出的天花板。 盈利预测与估值我们预计公司24-26年归母净利润-3.33/4.21/5亿元，可比公司25年平均PE为27X，我们给予公司25年27X估值，对应目标价8.37元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：电影行业复苏不及预期，投资影片票房不及预期。

蓝色光标发布三季报：Q3营收145.65亿元（yoy+1.69%），归母净利-5997.43万元（yoy-2125.76%）。业绩低于我们预期（0.9-1.1亿），主因国内业务竞争激烈。24Q1-Q3营收454.23亿元（yoy+25.09%），归母净利1.23亿元（yoy-57.23%），扣非净利1.23亿元（yoy-62.24%）。Q3净利承压主因国内业务竞争激烈及股权激励费用影响，公司出海业务持续发展，国内业务尚待回暖，维持“增持”评级。 因国内业务竞争激烈及股权激励费用影响，Q3单季转亏24Q3营收同增1.69%，增速放缓主因国内业务竞争激烈以及23Q3游戏客户新游上线，广告投放较多从而基数较大。Q3归母净利转亏，主因：1）国内业务竞争激烈，毛利率下降，Q3综合毛利率2.51%，同降0.45pct；2）股权激励费用约0.45亿，23年从9月才开始计提。Q1-Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为1.33%/1.02%/0.08%/0.02%，同比-0.33/+0.04/-0.07/-0.13pct，总体变化不大。 出海业务依然健康发展，“鲁班跨境通”24年已完成全面升级公司是Meta、Google、TikTokforBusiness、Twitter、微软广告等平台国内官方授权代理商，为中国出海企业包括跨境电商、本土品牌、移动游戏、应用工具等行业客户开展出海广告服务。公司出海业务保持强劲发展势头，上半年代理Meta和Google广告收入增长率保持在两位数；作为蓝标出海的旗舰产品，“鲁班跨境通”24年已完成全面升级，通过更智能化的系统架构和功能设计，使用户操作体验显著提升。该产品荣获了TopDigital和IAI传鉴国际广告奖，彰显了公司在行业中的领先地位和前沿创新力。 加大营销场景驱动的AI数据能力和模型应用能力建设在与包括微软、谷歌、智谱等国内主流MaaS及云厂商合作的基础上，进一步发展营销行业模型，构建AI时代营销应用的数据底座/工作流底座和创作底座，发展出包括小红书、b站、抖音洞察等国内业务AI营销工具矩阵，并构建了智能搜索工具，覆盖了客户的多个营销环节。 出海业务持续发展，国内业务尚待回暖，维持“增持”评级结合Q1-Q3实际业绩，以及国内业务竞争较为激烈，我们调整24-26年归母净利预测至2.1/5.46/6.36（前值3.31/5.63/6.73）亿元，可比公司Wind一致预期25年PE均值31X，考虑公司AIGC业务布局领先、出海广告龙头地位，给予25年PE35X，目标价7.7元（按当前股本计目标价前值为5.57元），维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济承压，竞争加剧，AIGC技术发展不及预期。

中南传媒发布三季报：Q3营收24.73亿元（yoy+1.47%），归母净利1.83亿元（yoy-30.89%）。24年Q1-Q3营收93.66亿元（yoy+1.72%），归母净利9.57亿元（yoy-22.56%），扣非净利9.24亿元（yoy-22.62%）。业绩下降主因所得税率变动影响，公司为教育出版行业龙头，经营稳健，内生利润持续增长，维持“买入”评级。 营收端整体稳中有升，毛利率提升，Q1-Q3营业利润同增6%24Q3营收同增1.47%，归母净利同降约31%；24Q1-Q3营收同增约1.72%，归母净利同降约23%。营收端总体稳健中略有提升，利润端下降主因所得税率变动影响。Q1-Q3综合毛利率44.12%，同增1.99pct，主因发行业务里教育类产品营收占比提升，该块业务毛利率相对较高。销售/管理/研发/财务费用率分别为15.49%/12.88%/0.65%/-0.49%，同比+0.59/+0.46/-0.03/+0.4pct，总体有所增加。24Q1-Q3营业利润约为14亿元，同增6%。 图书出版业务市场领先根据开卷监测数据，24年上半年公司在全国综合图书零售市场的实洋占有率为5.2%，同增1.74pct，排名第二；在全国新书零售市场实洋占有率为9.32%，同增6.13pct，排名第一。细分市场方面，作文、艺术综合等2个板块排名第一，医学、传记、家庭教育、科普等4个板块排名第二，文学、学术文化、音乐、地图等4个板块排名第三。《长安的荔枝》《食南之徒》等多次冲上上开卷零售畅销月榜。 数字教育业务发展态势喜人据半年报披露，天闻数媒数字教育产品进入全国25个省份；ECO云开放平台已聚合1,265万用户及其数据；重点打造了深度融合出版服务平台“湘教智慧云”；中南迅智移动端应用“A佳教育”APP注册用户数达615万；积极推动新媒体营销发展，旗下岳麓书社、湖南少儿社、湖南教育社等8家出版社均建立常态化直播机制。 主业稳健发展，维持“买入”评级最新的股息率为4.3%(23年分红/10月29日收盘市值）。结合Q1-Q3实际业绩，我们调整24-26年归母净利预测至13.22/14.27/15.15（前值13.88/15.16/16.39）亿元，25年可比公司Wind一致预期均值PE为14X，考虑公司龙头地位（教育品类优势明显，数字化转型领先同业），我们给予公司25年19X，对应目标价15.01（前值14.63）元，维持“买入”评级。 风险提示：出版发行业务不及预期、所得税税率高于预期风险。

中国电影发布三季报：Q3营收8.93亿元（yoy-33.99%），归母净利1130.59万元（yoy-89.78%）。业绩低于我们预计（0.66-0.77亿元）。24年Q1-Q3营收30.16亿元（yoy-28.38%），归母净利2.16亿元（yoy-54.22%），扣非净利1.42亿元（yoy-64.81%）。公司拟每10股派发现金红利0.35元。业绩下降主因电影行业偏弱。24年国庆档公司出品的《志愿军2》票房良好，将贡献业绩。我们认为随内容供给有望恢复，25年行业有望好转。且公司储备的《射雕英雄传》受市场关注，有望25年上映。维持“买入”评级。 Q1-Q3因行业偏弱，业绩下降24Q3营收同降34%，归母净利同降约90%。24Q1-Q3营收同降约28%，归母净利同降约54%，主因24年Q2以来电影行业整体偏弱，公司为电影全产业链龙头，业务受到影响。Q1-Q3综合毛利率23.08%，同降3.3pct，主因营收下降，而部分成本刚性。销售/管理/研发/财务费用率分别为3.77%/11.67%/0.81%/-1.75%，同比+0.82/+3.53/+0.2/-0.7pct，因营收下降，销售/管理/研发费用率均有所提升。 《志愿军2》票房亮眼，有望贡献业绩，并储备《射雕英雄传》等大片24年国庆档，公司主出品的《志愿军2》票房成绩亮眼，获得国庆档票房冠军。据猫眼专业版，该片总票房预测将达12.87亿元，有望为Q4贡献业绩。另外，公司储备的主投主控电影《射雕英雄传：侠之大者》广受市场期待，该片由徐克导演，肖战、庄达菲等主演，我们预计有望于25年上映。 各业务线市场地位保持领先据三季报，发行业务方面，Q1-Q3公司主导或参与发行国产影片的累计票房221.83亿元，占同期国产影片票房总额的91.37%；发行进口影片的累计票房55.26亿元，占同期进口影片票房总额的78.01%；放映业务上，至Q3末，公司旗下控参股院线和控股影院合计覆盖全国23,875块银幕和297.7万席座位，银幕市场占有率为29.85%。 看好电影行业复苏，内容储备有望提供支持，维持“买入”评级结合Q1-Q3实际业绩，我们调整24-26年归母净利预测至3.1/8.51/9.5（前值5.65/10/10.36）亿元，考虑行业24年承压主因优质内容供给短期缺乏，我们预计25年之后将逐渐恢复，25年可比公司Wind一致预期PE均值为20X，公司为电影全产业链布局的龙头，市场地位领先，且《射雕英雄传：侠之大者》较受市场关注，有望支撑业绩，给予25年估值PE29X，对应目标价13.34（前值10.8）元。 风险提示：电影票房不及预期，内容监管风险，进口片供给不及预期

易点天下发布三季报：Q3营收6.68亿元（yoy+14.07%，qoq+10.42%），归母净利0.63亿元（yoy+2.81%），扣非归母净利0.59亿元（yoy+13.23%）。 24Q1-Q3营收17.54亿元（yoy+10.75%），归母净利1.95亿元（yoy+7.85%），扣非净利1.85亿元（yoy+16.31%）。公司公布Q1-Q3利润分配预案：拟每10股发放现金红利0.25元（含税）。公司为出海营销头部企业，头部客户资源丰富，费用控制得当，24Q1-Q3内生业绩同增约35%，体现良好的增长态势，维持“买入”评级。 Q1-Q3因营收结构变化毛利率略有降低，内生业绩保持高增长24Q3营收同增14%，扣非归母净利同增约13%。24Q1-Q3营收同增约11%，主因电商类头部客户加大广告投放。综合毛利率21.48%，同降2.75pct，主因营收结构变化：因客户需要，大媒体投放的占比有所提升，而该部分业务毛利率相对较低。销售/管理/研发/财务费用率分别为1.76%/5.1%/3.77%/-1.36%，同比-0.17/-0.58/-0.32/0.79pct，销售/管理/研发费用率均有所下降；因业务涉及外汇兑换，财务费用率呈非规律变动。内生业绩角度，24Q1-Q3公司剔除汇兑损益和股份支付的归母净利润2.17亿元，同增34.86%；Q3单季度内生业绩增速27%。 “AI+BI+CI”出海全链路数字化解决方案，助力出海企业成长公司今年5月发布“AI+BI+CI”出海全链路数字化解决方案后，以AIGC数字营销创作平台KreadoAI、数据分析＆增长模型平台数眼智能、智能化多云管理平台Gears三大核心产品为引擎，为出海企业提供从多云持续交付、多云财务管理、出海路径规划到数字化营销推广的全链路解决方案。 成为华为云AIGC领域首家出海营销合作伙伴，达成大模型深化战略合作双方在品牌联合营销、出海解决方案创新孵化、出海生态资源共享、创意智能生成、营销推荐算法优化、BI中台搭建、隐私保护等多方面深入合作，并在AI和大模型的加持下，借助出海生态的协同效益，为出海企业提供更加全面、高效、智能的跨境电商解决方案，共同赋能出海企业。 出海营销持续较快增长，维持“买入”评级我们维持24-26年归母净利预测2.8/3.53/4.42亿元，可比公司25年PE平均估值26X，考虑公司主要营收来自于海外，景气度较高，同时AI布局赋能主业，中长尾媒体效果营销优势明显，以及Q1-Q3内生业绩增速，我们给予25年32XPE估值，目标价24（前值20.65）元，维持“买入”评级。 风险提示：技术发展不及预期、汇率波动、电商类广告主预算收紧。

首次覆盖南方传媒并给予“买入”评级，目标价 17.6元。公司为广东省教育出版领军企业，主业稳健发展，具有区域内垄断性。背靠广东，人口资源禀赋较好；深化数智战略、拓展课后服务、积极探索“AI+教育”业务，打造多个新增长点；现金储备丰厚，分红比例有提升空间。 人口资源&学龄人口结构有禀赋，为主业稳健发展提供基础a）需求数量维度：广东人口资源丰富。出生人口对 K12人数影响有滞后性，广东省 2018-2021年出生人数（即 2024-2027年新入学学生数）仍大于2006-2009年出生人数（即 2024-2027年高三毕业学生数），因而我们预计2024-2027年广东省 K12在校学生总数仍保持增长；b）因学龄人口中不同年级学生人数结构有差异，中学教辅教材科目多于小学，且单本教辅教材平均价格：高中＞初中＞小学，我们测算广东教材教辅市场规模未来一段时间依然将保持稳中有升，2031年之后才会出现下行趋势。 深化数智战略，拓展课后服务，AI 技术赋能加快从单一教材出版商转变为“多元产品研发+定制化服务方案”供应商。 推进“南方教育传媒课后服务平台”和“大湾区大研学服务平台”建设。“粤教翔云数字教材应用平台”平台服务能力稳步提升，23年用户活跃人次逾4300万，同比提升 96%。积极探索“AI+教育”业务，涵盖多领域，产品包括：粤教 AI 听说、薪火美誉、粤教讯飞 E 听说学习机、粤教爱思通等。 现金储备充裕，分红比例有提升空间现金储备总体充裕，分红金额和股息率总体保持提升态势。分红比例近两年在 40%左右，较行业内其他主流各省教育出版公司平均 50%的分红比例（22年），以及最高 77%的分红比例，仍有明显提升空间。 我们与市场的不同之处：对广东省学龄人口和教材教辅市场更为乐观市场担心教育出版公司受到近年出生人口下降的影响，学龄人口后续会萎缩，公司业绩将进行下行通道。我们则认为，通过定量的测算，广东省学龄人口的拐点会在 2027年之后，整体教辅教材相关收入的明显拐点会在 2031年之后，主业短中期稳健增长可期，没有市场之前担心的那么悲观。 盈利预测与估值我们预计 24-26年归母净利 8.96/9.88/10.82亿元，25年可比公司 Wind 一致 PE 均值 14X，基于上文投资逻辑，我们给予 25年 16X PE 估值，对应目标价 17.6元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：K12人数不及预期、政策监管风险、创新业务发展不及预期。

领先的出海智能营销服务商，受益出海红利，首次覆盖给予“买入”评级易点天下是国内领先的出海智能营销服务商，主营效果广告服务和头部媒体账户管理服务。近年来国内企业出海趋势加强，头部B2C电商平台加速出海，游戏、短剧等娱乐应用公司推进海外布局，广告投放需求有望持续增长，推动公司业务发展。我们预计24-26年归母净利为2.8/3.53/4.42亿元，可比公司24年PE平均估值为33X，考虑到公司主要营收来自于海外，景气度相对较高，同时持续研发投入，在AI布局上也可深度赋能主业，中长尾媒体效果营销优势明显，我们给予24年35XPE估值，对应目标价20.65元，首次覆盖给予“买入”评级。 出海浪潮助力行业发展，布局海外资源积累丰富国家持续出台出海利好政策，并为企业出海提供保障与支持，出海浪潮带动海外营销需求持续增长。公司积累了丰厚的全球媒体和客户资源，通过大量经验构筑了行业竞争基本盘，合作的互联网媒体包括Google、Meta、字节跳动、快手、Twitter等头部媒体，以及小米、美图秀秀、传音等其他中长尾媒体；服务的客户涉及多行业，累计已为超5000家广告主提供全面专业的营销服务，行业经验积累优势明显。 AI产品矩阵有望贡献收入增量，打造数字营销服务新模式公司利用其在AI和数据技术的积累，通过KreadoAI平台、CPA计价模式以及开发智能系统，持续优化广告服务：1）技术创新带动业务增量：23年7月发布的KreadoAI已实现商业化，提供全面的数字营销创作工具,注册用户与单月用户访问量均超100万；2）24年2月发布的出海应用数据分析与增长模型平台数眼智能BI已进入全面内测阶段；3）效果广告业务中，采用CPA计价模式，结合智能化业务系统，为广告主提供精准高效的广告投放，增强客户黏性和市场竞争力；4）系统优化：自研TopMediaCMP和YeahTargeter系统，实现广告决策的数据驱动和智能化投放。 中长尾媒体投放优势或驱动利润率继续提升公司主要营收来源于效果广告服务业务，其中中长尾媒体效果广告毛利率较高。19-21年，头部媒体效果广告毛利率9.29%/8.62%/7.14%，中长尾媒体效果广告毛利率41.88%/50.64%/48.66%。公司在中长尾媒体上优势显著：丰富的行业投放经验和海量投放数据积累、完善智能业务系统、精细化渠道管理。我们认为随着广告主在出海方向的发展成熟，在头部媒体上获取新用户的可能性下降，中长尾媒体或成为广告主拉新、唤醒老用户更可能的选择，从而带来广告投放预算分配的倾斜。而公司在中长尾媒体广告投放上的卓越能力，有望驱动中长尾媒体广告投放营收增长、从而带动其利润率继续提升。 风险提示：技术发展不及预期、汇率波动、电商类广告主预算收紧。