事件:洽洽食品发布2018年三季报,2018Q1-Q3公司实现营业收入29.1亿元,同比增长15.92%;实现归属于上市公司股东净利润约3.03亿元,同比增长28.1%;实现归属于上市公司股东扣非净利润约2.28亿元,同比增长45.03%。其中2018Q3公司实现营业收入10.35亿元,同比增长13.78%;实现归属于上市公司股东净利润约1.31亿元,同比增长48.87%;实现归属于上市公司股东扣非净利润约1.06亿元,同比增长91.87%。 投资评级与估值:公司收入增速符合预期,盈利能力改善幅度超预期。我们小幅上调2018-20年的EPS预期为0.8/1.01/1.17元(前次0.78/0.98/1.14元),分别同比增长28%/25%/16%。最新收盘价对应2018-19年PE分别为20/16倍。维持全年目标价21元,对应2019年约21xPE,维持买入评级。 旺季收入表现亮眼,18Q3收入增速达13.78%:2018Q3公司营业收入同比增长13.78%,相较于2018Q2单季度5.86%的收入增速出现较为明显的改善。主要原因在于核心产品每日坚果等在中秋国庆旺季表现亮眼,持续拉动公司收入端的改善。分产品来看,基础瓜子产品红袋系列预计前三季度实现10%左右的增长、绿袋原香系列由于产品结构调整的原因略有下降,预计合计老品瓜子保持中高个位数的增长。两大新品黄袋每日坚果和蓝袋山核桃系列瓜子持续良好的表现,其中前三季度每日坚果实现含税收入3.5亿元,2018Q3单季度的含税收入接近1.5亿;蓝袋系列前三季度预计实现25%左右的同比增长。 盈利能力改善再超预期,主力产品提价开始正反馈:2018Q3公司净利润增速达48.87%,扣非净利润增速达到91.87%,盈利能力的改善远超预期。其中2018Q3的扣非净利率为10.24%,同比大幅提高4.17%。盈利能力改善主要得益于:1)产品提价带来毛利率提升:2018Q3单季度的毛利率为34.65%,同比大幅提高3.55%,主要得益于主力瓜子产品和每日坚果产品在下半年的提价动作。其中6月对每日坚果的价格上调10%左右;7月中旬对主力瓜子产品进行出厂价格调整,提价幅度在6%-14.5%不等。2)战略聚焦带来的经营效率提升:整体费用率稳中略有下降,2018Q3期间费用率为20.30%,其中销售费用率为14.83%,同比基本持平;管理费用率和财务费用率分别达到5.13%(还原研发费用后的可比口径)和0.35%,分别同比下降0.28%和0.03%。公司三季报的利润增速超预期证明主力产品的提价已经进入到正向反馈阶段,终端需求反应良好,潜在的利润改善弹性不仅能直接增厚公司业绩,也能为黄袋每日坚果等新品推广提供有力的资金支持,推动产品布局的持续优化。 股价上涨的催化剂:核心产品增长超预期、海外市场扩张速度超预期 核心假设风险:原材料成本波动、食品安全事件。

事件:海天味业发布2018年三季报,2018Q1-Q3公司实现营业收入127.12亿元,同比增长17.20%;实现归属于上市公司股东净利润约31.31亿元,同比增长23.33%;实现归属于上市公司股东扣非净利润约29.39亿元,同比增长21.47%。其中2018Q3公司实现营业收入39.92亿元,同比增长17.12%;实现归属于上市公司股东净利润约8.83亿元,同比增长23.40%;实现归属于上市公司股东扣非净利润约7.88亿元,同比增长16.31%。 投资评级与估值:公司2018年前三季度的收入及利润增速均符合预期,我们维持2018-20年公司EPS 预测为1.61、1.96、2.35元,分别同比增长23%、22%、20%。当前股价对应2018-19年PE 分别为36、30倍,维持“增持”评级。 速度与质量兼顾,收入增速韧性依旧:2018Q3公司营业收入同比增长17.12%,2018Q1-Q3公司单季度的收入增速分别为17.04%/17.48%/17.12%,在提价贡献消除及较高的基数之上,公司继续展现出稳定的收入增长能力。分产品来看,我们预计2018年前三季度公司各项业务继续维持上半年的增速水平,其中酱油业务收入增长15%左右、蚝油业务收入增长近20%、调味酱业务收入维持小个位数增长。公司现金流情况同样稳健,2018Q3单季度的销售商品、提供劳务带来的现金流入达到49.84亿元,同比增长16.6%、与收入增速基本同步,显示出良好的增长质量。 单季度毛利率正常波动,盈利能力稳中有升仍可期:2018Q3公司净利润和扣非净利润分别同比增长23.4%和16.3%,由于理财产品带来的投资收益增长是利润增速快于扣非净利润增速的核心原因。2018Q3单季度的扣非净利率为19.74%,同比小幅下降0.14%:1)2018Q3单季度毛利率有所波动、达到45.08%,同比下降1.37%。我们认为单季度的毛利率波动和原材料成本的确认时点等有一定关系,前三季度来看公司的毛利率水平为46.47%,仍同比提升1.09%。高端产品占比的提升及技改推动的生产效率提升仍会推动毛利率改善。2)公司的整体费用率相对平稳,其中2018Q3销售费用率为15.68%,同比小幅下降0.22%;2018Q3管理费用率和财务费用率分别为5.96%和-1.11%,分别同比下降0.07%和0.64%。 竞争优势继续强化,稳健增长彰显龙头风范:公司调味品龙头地位仍在逐步强化,公司的生产规模和成本控制能力全行业最优,销售渠道已经渗透到县市级。同时公司具备提价能力消化原材料上涨带来的成本压力,利润增速同样不必担心。 股价上涨的催化剂:酱油销量增长超预期、产品持续提价核心假设风险:原材料成本波动、食品安全事件

事件:伊利股份发布2018年三季报,2018Q1-Q3公司实现营业总收入613.27亿元,同比增长16.88%;实现归属上市公司净利润50.48亿元,同比增长2.24%;实现归属上市公司扣非净利润46.88亿元,同比增长2.74%。其中2018Q3公司实现营业总收入213.85亿元,同比增长12.68%;实现归属上市公司净利润16.02亿元,同比增长1.83%;实现归属上市公司扣非净利润14.6亿元,同比增长1.07%。 投资评级与估值:公司18年三季度的收入增速基本符合预期,但是利润增速略低于预期。考虑到乳制品行业双寡头背景下的竞争格局的不确定性,我们小幅下调2018-20年EPS 预期分别至1.04/1.18/1.37元(前次1.05/1.21/1.45元),分别同比增长5%/13%/16%。最新收盘价对应2018-19年PE 分别为21/18倍,维持买入评级。 收入表现:液态奶市占率稳中有升,单季度收入增速基本符合预期。2018Q3公司营业总收入同比增长12.68%,单三季度的收入增速相较于二季度略有下降,主要是受奶粉业务的影响,受到奶粉行业需求回落的影响,三季度奶粉业务收入增速慢于整体报表。我们预计三季度液态奶仍旧保持15%左右的增长幅度,从尼尔森的数据来看,2018Q3公司在常温液态奶的市占率水平达到36.9%,同比提高2.7%。重点产品方面,2018年前三季度安慕希和金典预计分别同比增长40%/20%,继续良好表现。同时公司各项经营指标持续向好,2018Q3销售商品、提供劳务带来的经营性现金流入达244.78亿,同比增长11.7%,和收入增速基本同步。公司前三季的经营活动产生的现金流量净额达到77.76亿,同比增长15.78%。 盈利能力:利润增速已环比改善,长期压力犹在。2018Q3的扣非净利率为6.83%,同比下降0.78%,降幅已经较2018Q2出现明显收窄。1)毛利率:2018Q3的毛利率为36.18%,同比下降1.77%。我们预计原奶成本的上涨仍然是毛利率下降的主要原因,由于天气因素带来的原奶价格三季度季节性上涨在今年更为明显。另一方面,三季度高毛利率的奶粉的收入增速略有下降可能会对毛利率造成一定的负面影响。2)销售费用率:2018Q3的销售费用率为24.15%,同比提高2.21%,基本延续了二季度的同比增幅。但是环比来看,2018Q3的销售费用率相较于2018Q2已经下降了3.95%。从“毛利率—费用率”的毛销差指标来看,2018Q3为12.03%,同比下降近4%。在阶段性成本压力上升的背景下,公司三季度销售费用率虽然环比改善明显但是同比仍有增加,盈利的压力仍在。3)其他:2018Q3公司管理费用率为3.74%(还原可比口径),同比下降2.42%;财务费用率为-0.15%,同比下降0.41%。 股价上涨的催化剂:核心产品增长超预期、市场竞争格局改善速度超预期 核心假设风险:原材料成本波动、食品安全事件

事件:古井贡酒发布2018年三季报,2018Q1-Q3公司实现营业收入67.62亿元,同比增长26.54%;实现归属上市公司净利润12.56亿元,同比增长57.46%;实现归属上市公司扣非净利润12.2亿元,同比增长67.23%。其中2018Q3公司实现营业收入19.79亿元,同比增长18.25%;实现归属上市公司净利润3.63亿元,同比增长46.14%;实现归属上市公司扣非净利润3.47亿元,同比增长41.53%。 投资评级与估值:公司前三季度业绩增速符合预期,我们维持2018年的EPS预测为3.28元,小幅下调2019-20年的EPS分别至3.97/4.66元(4.15/5.1元),分别同比增长约44%、21%、18%。目前股价对应2018-19年PE为17、14倍,维持买入评级。公司三季度收入同比增速放缓,但今年来省内市占率和结构升级效果明显,利润增长仍显著快于收入,长期看,古井在安徽省内的相对优势依然突出,主要在于:1、安徽省唯一的老八大名酒,品牌底蕴深厚,渠道运作能力强;2、受益省内消费升级,150元以上价格带快速增长;3、省内市占率提升,格局优化。 回款表现优于收入确认,现金流表现亮眼:2018Q3古井单季度的收入增速为18.25%,相较于上半年环比有所下降。但结合资产负债表和现金流量表的表现,实际回款情况更佳:1)报告期末公司的预收账款达到11.14亿元,环比和同比分别增加3.1亿和4.9亿元,创历史同期新高;2)公司现金流情况同样表现优秀,2018Q3单季度的销售商品、提供劳务收入到的现金流入达到30.66亿元,同比增长63.26%。2018Q3达到的经营活动情况产生的现金流净额为18.69亿元,同比增长超150%。 产品结构优化推动毛利率提升,利润持续高增:2018Q3扣非净利率达到17.54%,同比提高2.88%。盈利能力的改善主要得益于:1)产品结构升级推动毛利率提升:2018Q3的整体毛利率为77.28%,同比提高1.36%,古8及以上价格带的产品放量优化产品结构,是毛利率提升的主要原因,2018H1古8预计实现翻倍以上的增速,趋势在前三季度得到持续。2)销售费用使用效率继续提升:2018Q3销售费用率为33.11%,同比下降0.82%。主要得益于公司加大费用的使用效率和使用真实性考核,提高费用的使用效率。但是2018Q3的管理费用率达到8.24%(还原加上研发费用)和财务费用率达到0.19%,分别同比提升0.98%和0.47%,因此2018Q3公司整体费用率为41.54%,同比小幅提升0.63%。 股价上涨的催化剂:竞争格局改善超预期,省内消费升级速度超预期l核心假设风险:省内外中低档白酒竞争加剧

事件:绝味食品发布2018年三季报,2018Q1-Q3公司实现营业收入32.66亿元,同比增长13.03%;实现归属于上市公司股东净利润约4.87亿元,同比增长29.03%;实现归属于上市公司股东扣非净利润约4.75亿元,同比增长30.21%。其中2018Q3公司实现营业收入11.81亿元,同比增长13.76%;实现归属于上市公司股东净利润约1.72亿元,同比增长23.05%;实现归属于上市公司股东扣非净利润约1.64亿元,同比增长19.41%。 投资评级与估值:公司前三季度收入和业绩表现均符合预期,我们维持2018-20年EPS预测为1.55、1.94、2.39元,分别同比增长27%、25%和23%。当前股价对应2018-19年分别为23、18xPE,维持“买入”评级。 收入增长稳健,门店扩张稳步推进:2018Q3公司收入同比增长13.76%,我们预计门店数量的扩张仍是公司增速的主要驱动因素,2018年上半年公司门店数量达到9459家,粗略估算约贡献10%左右的收入增速,我们预计前三季度基本延续了上半年的趋势。同时受益于世界杯等因素的影响,公司单店收入自2018Q2以来恢复到小个位数的增速并且在三季度得到延续。同时公司现金流情况良好,2018Q3销售商品、提供劳务带来的现金流入达到14.71亿元,同比增长13.65%,和18Q3的收入增速同步。 受制成本因素毛利率略有波动,盈利能力小幅提升:2018Q3公司净利润同比增长23.05%,扣非净利润同比增长19.41%,单季度的扣非净利率达到13.92%,同比小幅提高0.65%。1)毛利率有所波动:2018Q3的毛利率为33.92%,同比下降1.15%。由于鸭附产品是公司最主要的成本构成,其价格的波动会对毛利率产品影响。2018年鸭脖原材料价格相对平稳,但是鸭头等其他成本的价格上涨明显,造成公司在2018Q3的毛利率出现环比下降。2)费用率延续下降趋势:费用率特别是销售费用率的下降是公司扣非净利率继续提升的核心原因,2018Q3公司的销售费用率为8.54%,同比大幅下降2.6%。主要原因是去年成本红利背景下公司加大了品牌建设及线上的费用投放,今年回归正常水平。 成长逻辑清晰,核心竞争优势突出:从中长期来看,公司成长逻辑清晰,成熟门店盈利能力良好,在现有产能设置和供应链体系下,有望进一步加大渠道下沉和门店覆盖程度,每年800-1200家的新开门店数有望持续。同时在连锁加盟模式的不断扩张过程中,公司对成本波动的调控能力不断强化,同时规模优势有望持续体现,盈利能力仍在提升通道。 股价上涨的催化剂:新开门店数量超预期、单店收入增速超预期l核心假设风险:原材料成本波动、食品安全事件

事件:节前我们受邀参加了2018年洽洽全球战略合作伙伴峰会,会上公司提出五年战略规划。再次强调董事长事业中心回归上市公司之后对于洽洽内部机制改革的推进,这也是公司基本面持续改善的根本动力。 投资评级与估值:在内部改革的强化下公司基本面继续向好,每日坚果在中秋旺季出现断货现象。同时每日坚果和主力瓜子产品2018年下半年相继提价,有望直接增厚公司2018-19年的业绩。我们维持2018-20年的EPS预期为0.78/0.98/1.14元,最新收盘价对应2018-19年PE分别为22、18倍。维持全年目标价21元,对应2019年约21xPE,维持买入评级。 五年战略定位清晰,洽洽再出发:会上公司提出未来五年的百亿收入战略规划,1)瓜子业务:未来五年的发展战略中,瓜子作为公司主干业务的地位将会继续夯实。作为相对成熟的业务,瓜子业务的增长主要来源于区域的收割和产品结构升级。其中蓝袋系列是公司在瓜子业务产品结构升级过程中的代表产品,2017财年(2017年7月-2018年6月)公司蓝袋单品实现含税销售额5.9亿。目前公司瓜子产品已经形成良性的产品布局,以红袋香瓜子及绿带原香瓜子等经典产品为基石,蓝袋系列为资源投放重点及当今明星增长产品,同时海盐口味瓜子等新品处于培育期。2018年7月公司对主力瓜子产品进行5年来的第一次提价,目前价格调整顺利、终端接受程度较高,为公司瓜子业务提供更为充足的现金流和资金支持。2)坚果业务:坚果业务是公司未来着重打造的第二主干,每日坚果产品能够将洽洽的线下渠道优势和品类红利充分结合,是公司打造坚果第二主干的重要突破口。同时洽洽每日坚果产品正式更名为洽洽小黄袋每日坚果,将小黄袋的产品包装形象和品牌形象结合起来。2017财年公司每日坚果单品实现含税销售额3.2亿,并且自2017年下半年推出市场以来,累计含税销售额突破5亿元。 线上投放+线下推广,销售事业部坚定战略执行:在清晰的战略目标指引下,销售事业部通过渠道四大工程“大经销商制+潜力市场提升项目+新火燎原工程+全球战略合作伙伴共赢项目”做实新品的推广。2017年财年销售事业部将销售BU从16个细化到30个,提拔一部分中层管理人员成为BU负责人。同时将客户按照“战略合作伙伴客户、大经销商客户、潜力市场客户”进行分级管理,推行市场责任主体变革。同时洽洽和分众传媒当天签订了战略合作协议,公司通过电梯广告等一系列线上品牌建设的动作,预计未来将投入亿元的品牌建设费用,同步支撑线下渠道建设。 股价上涨的催化剂:核心产品增长超预期、海外市场扩张速度超预期 核心假设风险:原材料成本波动、食品安全事件

事件:公司发布权益变动报告书,第一大股东前海人寿与中山润田签订股份转让协议,中山润田以57.09亿元收购前海人寿持有的1.99亿股上市公司股份,转让价格为28.76元/股。股权转让完成后,中山润田持股比例将从0%变成24.92%,成为上市公司第一大股东。 投资评级与估值:我们维持2018-20EPS预测0.80、0.99、1.28元,分别同比增长41%、24%、29%,最新收盘价对应18-19PE分别为36、29x。继续长期看好公司调味品业务在区域+渠道+品类扩张的战略下保持收入端双位数以上的稳健增长,同时受益于新产能持续投放、经营效率改善实现盈利能力的稳步提升。 中山润田系宝能系全资投资子公司,股权转让有助于规避保险资金属性的潜在风险:中山润田注册于2015年6月25日,系宝能系全资子公司,与前海人寿属同一实际控制人,因此本次股权转让并不会影响现有股东结构,宝能系仍然保持上市公司第一大股东地位。但中山润田作为一家投资公司,由其作为上市公司的第一大股东有助于规避保险机构成为上市公司实际控制人等各方面的政策限制等,实际控制人变更有望加快推进,潜在风险与不确定性将显著降低。 顺利修改公司章程,有望为实际控制人变更扫除障碍:公司于2018年9月7日召开的临时股东大会上通过了修改公司章程的议案,去除了原有的反对恶意收购的保护条款(即第一大股东发生变更时董事会有权触发对原有第一大股东的保护机制)。若本次股权转让顺利进行,则公司停滞已久的股权结构问题有望得到推进,公司的体制机制有望随之得到改善,经营活力将加快释放。 若机制变革推进顺利,调味品业务潜力有望加快释放:公司的调味品业务一直保持稳健经营,厨邦作为行业二线龙头发展趋势良好,但相较于行业龙头海天而言稍显保守,盈利能力亦与海天存在较大差距,我们认为这主要是受公司的国有体制以及激励机制不完善的影响,内部经营效率与积极性仍相对偏低。未来若股权转让及实际控制人变更顺利完成,公司将由国有体制变更为民营体制,届时核心管理层和业务人员的激励机制有望进一步完善,调味品业务的潜力将得到更为充分的释放与体现,收入增长与利润率提升均有望加速。 股价上涨的催化剂:调味品业务收入增速超预期、体制改革取得突破 核心假设风险:尚未取得上交所的股权转让确认意见书、体制变革效果不达预期、调味品行业下游需求低于预期。

事件:伊利股份发布2018年半年报,2018H1公司实现营业总收入399.43亿元,同比增长19.26%;实现归属上市公司净利润34.46亿元,同比增长2.43%;实现归属上市公司扣非净利润32.28亿元,同比增长3.51%。其中2018Q2公司实现总营业收入201.9亿元,同比增长14.05%;实现归属上市公司净利润13.46亿元,同比下降17.47%;实现归属上市公司扣非净利润12.3亿元,同比下降15.91%。 投资评级与估值:公司18H1收入增速符合预期但利润增速低于预期,我们下调2018-20年EPS预期分别至1.05/1.21/1.45元(前次1.29/1.59/1.95元),分别同比增长7%/15%/20%。最新收盘价对应2018-19年PE分别为22/19倍,我们认为份额和品牌力的长期持续提升比短期利润波动更重要,公司长期竞争优势仍在不断强化,维持买入评级。 收入表现:液态奶市占率稳步提升,收入增速景气延续。2018H1公司营业总收入增长19.26%,其中2018Q2营业总收入同比增长14.05%。虽然相较于2018Q1单季度25.1%的增速有所下降,但考虑到2018Q1的春节错位效应及2017Q2的高基数,二季度14.05%的收入增速依旧延续了高景气。分业务来看,2018H1液态奶业务实现收入319.21亿元,同比增长20.5%,市占率水平稳步提升。尼尔森的数据显示,公司上半年常温液态奶的市占率达到35.8%,同比提高2.38%;奶粉及奶制品和冷饮业务分别实现收入38.67/37.25亿元,同比增长27.3%/14.9%。 盈利能力:18Q2品牌建设费用确认节奏导致销售费用率大幅提升,客观看待盈利能力的季度间波动。2018Q2的扣非净利率为6.09%,同比下降2.17%,下降幅度略超预期。1)毛利率:2018H1的整体毛利率为38.6%,同比小幅下降0.06%。虽然品结构仍在优化,但原奶成本略有上涨影响了整体毛利率表现。分业务来看,液态奶的毛利率为35.9%,同比略有提升0.02%;奶粉业务的毛利率为53.6%,同比下降3.11%;冷饮业务的毛利率为46.1%,同比上升2.22%。2)期间费用率:2018H1销售费用率达到25.5%,同比提高2.63%,广告营销费用增长是销售费用明显提高的最主要原因,2018H1的广告营销费用达到59.6亿,同比增长约39%。其中2018Q2的销售费用率达到28.1%,同比提高近4%,单季度的销售费用率大幅提高预计和公司冬奥会赞助费用的计提及线上品牌建设费用的确认有关。纵观伊利的发展历史,品牌营销和建设是品牌力提升的必要手段,也是公司核心竞争优势的重要组成,因为费用确认节奏带来的费用率波动需客观看待。 股价上涨的催化剂:核心产品增长超预期、市场竞争格局改善速度超预期 核心假设风险:原材料成本波动、食品安全事件。

事件:古井贡酒发布2018年半年报,2018H1公司实现营业收入47.83亿元,同比增长30.32%;实现归属上市公司净利润8.92亿元,同比增长62.59%;实现归属上市公司扣非净利润8.72亿元,同比增长80.25%。其中2018Q2公司实现营业收入22.23亿元,同比增长48.5%;实现归属上市公司净利润3.11亿元,同比增长120.61%;实现归属上市公司扣非净利润3.04亿元,同比增长138.78%。 投资评级与估值:公司上半年业绩增速符合预期,我们小幅调整2018-20年净利润预期至16.5/20.9/25.68亿(前次16.5/20.89/25.67亿),对应EPS 分别为3.28/4.15/5.1元,分别同比增长44%、27%、23%。目前股价对应2018-19年PE 为24、19倍,维持买入评级。 省内产品结构优化持续,省外调整初步见效:2018年为古井集团冲刺百亿收入之年,2018H1公司实现收入47.83亿,同比增长30.32%,其中2018Q2收入增速达48.5%。同时2018H1公司预收款达到8.03亿元,仍然高于去年同期水平。分业务来看,2018H1公司实现白酒收入47.07亿元,同比增长30.99%。1)省内和省外市场同步发力:在安徽省内市场继续聚焦次高端产品,引导省内白酒消费升级,聚焦资源支持古8和古16的推广,我们预计2018H1省内市场实现30%以上的收入增速。省外市场上,对于河南、山东等地的产品结构的调整初见成效,预计2018H1省外回归正常增长,其中湖北黄鹤楼2018H1实现收入4.29亿元,同比增长23.75%。2)产品结构优化持续:年份原浆系列仍是公司主要的收入贡献,在聚焦次高端的战略引导下,我们预计2018H1古8实现翻倍以上的增速。 毛利率提升+费用率下降,盈利能力持续改善:2018H1公司扣非净利率达到18.24%,同比大幅提高超5%,其中2018Q2扣非净利率达到13.68%,同比提高5.17%。盈利能力的持续改善主要得益于:1)产品结构升级推动毛利率提升:2018H1的整体毛利率为78.2%,同比提高3.08%,其中2018Q2的毛利率为76.44%,同比大幅提高5%。我们认为以古8及以上价格带的产品放量优化产品结构,推动毛利率提升。2)销售费用使用效率提升:2018H1整体销售费用率为33.39%,同比下降0.66%。徽酒市场双寡头格局明显,省内市场的在前几年较大费用投放的基础上已经进入到造血阶段,费用的投放力度边际递减;同时公司加大费用的使用效率和使用真实性考核,提高费用的使用效率。从销售费用明细上来看,2018H1广告费用达到3.41亿,同比增长1.55亿元;占比最高的促销费用为6.61亿,同比增长不足20%,已经慢于收入增速。 股价上涨的催化剂:竞争格局改善超预期,省内消费升级速度超预期 核心假设风险:省内外中低档白酒竞争加剧。

战略再定位、克明新起点:克明面业是国内挂面行业特别是中高端挂面的绝对龙头,2008-2017年公司收入年均复合增速达到25%;净利润年均复合增速为24%。2016年6月,陈宏总正式担任总经理,同时也在生产、销售以及市场等各个部门提拔负责人,形成了全新的管理团队,这也标志着公司进入全新的战略发展阶段。1)挂面行业主动引导产品结构升级、保持中高端品牌绝对龙头的前提下,通过产业链上游延伸、加大面粉自供率的提升、降低生产成本、抢占相对弱势的流通市场;2)做强挂面的同时,通过内生+外延积极布局非油炸方便面和湿面业务,实现从“小”面条到“大”面条的升级。 挂面业务:引导产品升级、保持中高端品牌绝对龙头,降低生产成本、抢占流通市场。挂面行业处于相对成熟的发展阶段,近年来仍保持10%左右的收入增速。但行业集中度较低,克明作为中高端产品龙头,在商超渠道市占率接近20%,优势明显:1)引导产品结构升级;2016年推出“华夏一面”产品、目前销售收入已经过亿,同时今年推出高端的高添加燕麦/高添加苦荞面系列,提高挂面产品的营养附加值。2)降低生产成本、抢占流通市场:公司在以中低端产品为主的流通领域中和金沙河的市占率水平相差较大,主要是因为在面粉的布局上的短板带来成本劣势。公司未来通过上游产业链的延伸、提高面粉自给率、降低生产成本,同时经销商数量稳步扩张,叠加产能布局的完善以最有效的方式实现北方市场和流通渠道的加速渗透。 非油炸方便面和湿面业务:内生外延并举,从“小”面条到“大”面条。1)方便面:收购五谷道场,聚焦非油炸。2017年6月克明通过公开竞拍收购中粮五谷道场,五谷道场率先在国内引入非油炸方便面概念,但由于较为粗放的管理以及恶化的竞争格局下滑严重。目前国内方便面行业进入成熟期,但是产品结构升级趋势明显。公司收购之后,有望在品类、销售区域及供应链上实现协同。2)湿面:以保鲜湿面为突破口,B端+C端齐发力。公司通过新建产能的内生增长来实现湿面业务的布局,预计2018年的湿面产能将会达到2.2万吨,未来仍有继续扩产的计划。 盈利预测与投资建议:我们预计2018-2020年公司分别实现收入28.26、33.99和40亿,分别同比增长25%、20%和18%;分别实现净利润1.93亿、2.53亿和3.04亿,分别同比增长71%、31%和20%,对应的EPS分别为0.58元、0.76元和0.91元。最新收盘价对应2018-19年分别为22/17xPE,参考可比公司的估值情况,我们给予2018年目标价15.5元,分别对应2018-19年分别约27/20xPE,首次覆盖给予“增持”评级。

事件:重庆啤酒发布2018年半年报,2018H1公司实现营业收入17.64亿元,同比增长10.91%;实现归属上市公司净利润2.1亿元,同比增长29.74%;实现归属上市公司扣非净利润1.95亿元,同比增长26.53%。其中2018Q2公司实现营业收入9.51亿元,同比增长11.38%;实现归属上市公司净利润1.34亿元,同比增长18.21%;实现归属上市公司扣非净利润1.47亿元,同比增长34.69%。 投资评级与估值:公司18Q2收入增速略超预期、利润增速基本符合预期。我们小幅调整2018-20年的净利润预期至4.35/5.21/6.39亿(前次4.36/5.23/6.4亿),分别同比增长32%/20%/23%,对应EPS分别为0.9/1.08/1.32元。最新收盘价对应2018-19年分别为29、24xPE,维持增持评级。 收入增速表现亮眼,产品继续量价齐升:2018Q2公司实现收入9.51亿元,同比增长11.38%,连续两个季度保持双位数以上的收入增速。啤酒的量价齐升仍然是贡献收入增速的两大驱动因素:1)量:2018H1啤酒销量47.2万千升,同比增长4.98%,其中2018Q2销量25.79万千升,同比增长6.22%;2)价:2018H1啤酒吨价为3736.4元,同比提高5.74%,产品结构的提升为主要贡献的因素。分产品结构来看,2018H1高档(8元以上)产品收入同比增长13.43%,中档产品(4-8元)的同比增长8.97%,低档(4元以下)产品分别同比增长3.52%,中档以上产品的收入占比已经超过86%。 18Q2毛利率略有下降,资产减值损失下降推动盈利能力改善:2018Q2公司扣非净利率为15.47%,同比提升2.64%。在毛利率略有下降、费用率有所提升的情况下,资产减值损失计提的大幅减少推动盈利能力的改善。2018Q2资产减值损失计提仅117万,远低于去年同期的2400万,对于玻瓶等包装物的减值减少是资产减值损失降低的主要原因。1)毛利率:2018Q2公司的毛利率为43.14%,同比略有下降0.28%,毛利率没有伴随产品结构的优化提升的核心原因是委托加工业务的啤酒销量占比提升,2018H1公司委托加工的产品销量约在7.43万千升,同比增长36%,委托加工产品的销量占比也从去年同期的12.15%提高到近16%。2)期间费用率:2018Q2的整体期间费用率为20.53%,同比增长1.76%。销售费用率的提高是整体费用率提升的主要原因,2018Q2的销售费用率为15.92%,同比提高2.1%。单季度的销售费用率的波动主要是部分市场推广费用季度间的确认节奏造成的,2018H1整体的销售费用率为13.52%,同比略有提高0.4%。 股价上涨的催化剂:业绩超预期、高端产品推广速度超预期l核心假设风险:竞争格局恶化、食品安全事件

投资要点: 事件:绝味食品发布2018年半年报,2018H1实现营业收入20.85亿元,同比增长12.62%; 实现归属上市公司净利润3.15亿元,同比增长32.55%。其中2018Q2实现营业收入11.2亿元,同比增长14.87%;实现归属上市公司净利润1.65亿元,同比增长33.74%。 投资评级与估值:公司2018Q2收入和业绩表现略超预期,我们小幅上调2018-20年EPS预测至1.55/1.94/2.39元(前次1.54/1.93/2.37元),分别同比增长27%/25%/23%。当前股价对应2018-19年分别为23/19xPE,近期股价受系统性风险大幅回调,已具备较明显配置价值。维持18年目标价49元,对应19年约25xPE,从“增持”上调至“买入”评级。 门店数量平稳增长,收入增速保持稳定:2018年上半年公司实现收入20.85亿元,同比增长12.62%,延续稳定的增长势头。门店数量的扩张仍是收入增速的主要来源,截止2018年上半年门店数量达到9459家,相较于去年同期增加849家,粗略估算约贡献10%左右的收入增速。同时2018Q2公司销售收入同比增长14.87%,相较于2018Q1环比略有提升,主要是因为受益于同店收入增速在单二季度环比略有提升。分区域来看,全国化的门店布局使得公司各区域的收入占比相对均衡,其中2018年上半年收入规模最大的三个销售子公司分别为上海阿妙、广东阿达和河南阿杰,分别达到2.51亿/2.4亿/2.27亿。 净利率继续提升,盈利能力表现略超预期:2018Q2的扣非净利率达到14.51%,同比提高2.72%。在成本红利贡献有限的2018年,继续提升的扣非净利率显示出公司强大的利润稳健增长能力: 1)毛利率相对平稳:2018Q2的毛利率为36.39%,同比小幅下降0.1%,虽然2018年部分鸭附产品价格出现增长,但主要的原材料构成鸭脖的成本相对平稳,调味料等辅料的价格出现下降,毛利率保持相对平稳的水平。2)费用率下降较为明显:2018Q2公司的销售费用率为9.19%,同比大幅下降4.32%。从费用明细来看,广告宣传费2018年上半年仅有2800万左右,去年同期高达近9840万,是销售费用率下降的最主要原因。 成长逻辑清晰,核心竞争优势突出:从中长期来看,公司成长逻辑清晰,成熟门店盈利能力良好,在现有产能设置和供应链体系下,有望进一步加大渠道下沉和门店覆盖程度,每年800-1200家的新开门店数有望持续。同时公司四代门店持续升级,推进线上线下业务相融合的O2O 业务,有望保证较为稳定的单店增长。在连锁加盟模式的不断扩张过程中,公司对成本波动的调控能力不断强化,同时规模优势有望持续体现,盈利能力仍在提升通道。 股价上涨的催化剂:新开门店数量超预期、单店收入增速超预期核心假设风险:原材料成本波动、食品安全事件

事件:海天味业发布2018年半年报,2018H1公司实现营业收入87.2亿元,同比增长17.24%;实现归属上市公司净利润22.48亿元,同比增长23.3%。其中2018Q2实现营业收入40.26亿元,同比增长17.48%;实现归属上市公司净利润10.45亿元,同比增长23.52%。 l 投资评级与估值:公司2018上半年收入及利润增速均符合预期,我们维持2018-20年公司EPS预测为1.61、1.96、2.35元,分别同比增长23%、22%、20%。当前股价对应2018-19年PE分别为42、34倍,维持“增持”评级。 高基数下收入延续高景气,完成全年增长目标可期:2018Q2公司营业收入同比增长17.48%,相较于2018Q1单季度17.06%的收入增速环比略有提升,在提价贡献消除及较高的基数之上,公司继续展现出稳定的收入持续增长能力。分产品来看,我们预计上半年酱油业务收入增长超过15%、蚝油业务收入增长超20%、调味酱业务收入增速在小个位数左右。2018年公司的收入增长目标为16%,上半年稳定的增长为达成全年目标奠定良好基础。 毛利率水平仍在提升通道,强定价权能力彰显:2018Q2单季度的扣非净利率为24.86%,同比增长1.62%,毛利率的提升是盈利能力改善的核心原因。2018Q2公司的毛利率水平达到47.59%,同比提高2.46%。主要得益于:1)产品结构升级:以酱油产品为例,2018年上半年公司高端酱油的收入增速超20%,其收入占比仍在逐步提升;2)技改推动生产效率提升:公司上市募投150万吨产能扩建已经全部释放,同时65万吨高明厂房改造在2017年基本完成,技改后推动生产效率提升;3)原材料成本红利:2018年上半年主要原材料大豆/豆粕价格基本保持平稳,同时白糖价格出现一定下降。在毛利率提升的背景下,公司费用投放力度略有提升。其中2018H1销售费用率为13.49%,同比小幅提高0.36%,2018年上半年广告和促销费用合计近4.8亿,同比提高20%以上,是销售费用提高的主要原因;2018H1管理费用率为4.16%,同比增长0.37%,主要是因为研发费用的增长。 竞争优势继续强化,稳健增长彰显龙头风范:公司调味品龙头地位仍在逐步强化,我们认为公司持续稳健增长的能力仍能持续:首先,公司的生产规模和成本控制能力全行业最优,销售渠道已经渗透到县市级,是国内少有的销售渠道覆盖到全国的企业,公司上半年收入增速并未受到餐饮增速略有回落的边际影响。其次,在中美贸易战背景下大豆价格若有上涨,公司具备提价能力消化原材料上涨带来的成本压力,利润增速同样不必担心。 股价上涨的催化剂:酱油销量增长超预期、产品持续提价 核心假设风险:原材料成本波动、食品安全事件

事件:洽洽食品发布2018年半年报,2018H1公司实现营业收入18.74亿元,同比增长17.14%;实现归属于上市公司股东净利润约1.72亿元,同比增长15.84%;实现归属于上市公司股东扣非净利润约1.22亿元,同比增长19.65%。其中2018Q2公司实现营业收入8.48亿元,同比增长5.86%;实现归属于上市公司股东净利润约0.88亿元,同比增长23.41%;实现归属于上市公司股东扣非净利润约0.6亿元,同比增长42.80%。 投资评级与估值:由于每日坚果新品的消费季节性更加明显,公司2018Q2收入增速正常回落,但经营向好趋势不变。同时公司18Q2盈利能力改善速度超预期,7月份中旬公司主力产品进行直接提价,预期下半年对毛利率仍会有持续的正向影响。我们暂维持2018-20年的EPS预期为0.78/0.98/1.14元,最新收盘价对应2018-19年PE分别为20、16倍。维持全年目标价21元,对应2019年约21xPE,维持买入评级。 18Q2淡季营业收入增速正常回落,上半年主营业务收入增速仍超20%:2018H1公司营业收入同比增长17.14%,其中2018Q2单季度5.86%的营业收入增速相较于2018Q1出现较为明显的回落,主要是因为18Q1收入高增长有春节错位因素的正面影响,同时公司主要放量的新品每日坚果等消费季节性更强,造成季度间的收入增速波动更明显。但是公司上半年实际主营业务收入达到18亿元,同比增长达20.2%,以葵花子原材料贸易业务为代表的其他业务下降近30%、影响了整体的营业收入增速。分品类来看,2018H1葵花子业务实现收入11.99亿,同比增长8.71%,我们预计蓝袋系列实现含税销售额2.5亿左右,同比增长25%;坚果业务实现收入近2亿,同比大幅增长142.65%,主要得益于每日坚果新品的放量。 盈利能力改善超预期,关注主力产品提价后市场反馈:2018Q2公司利润增速为23.41%,扣非净利润增速达到42.8%,盈利能力的改善远超预期。2018Q2的扣非净利率达到7.05%,同比大幅提高1.82%。其中2018Q2的产品毛利率为30.22%,同比提升0.25%,公司每日坚果在6月中下旬执行提价,预计对18Q2的毛利率贡献有限,我们认为2018Q2的毛利率改善主要得益于葵花子业务的产品结构升级和原材料升级结束之后的成本下降。2018H1葵花子业务的毛利率达到34.9%,同比提高1.09%。同时18Q2的期间费用率为19.41%,同比下降0.94%,主要是由于销售费用率的下降。2018Q2的销售费用率为12.35%,同比下降约1.4%。 7月中旬公司对主力葵花子产品执行提价动作,我们认为主力葵花子产品提价对今年下半年的盈利能力改善会逐步贡献,若执行顺利给公司带来的潜在利润改善空间较大。 股价上涨的催化剂:核心产品增长超预期、海外市场扩张速度超预期。 核心假设风险:原材料成本波动、食品安全事件。

事件:洽洽食品发布部分产品提价公告,经公司研究决定,对公司香瓜子、原香瓜子、小而香西瓜子等八个品类的产品进行出厂价格调整,提价幅度为6%-14.5%不等,价格执行已于2018年7月18日开始实施。 投资评级与估值:此次主力产品提价的时间和力度超预期,虽然终端反馈情况有待确认,但有望直接增厚公司2018-19年的业绩。我们上调2018-20年的EPS 预期至0.78/0.98/1.14元(前次0.76/0.95/1.11元),最新收盘价对应2018-19年PE 分别为22、17倍。维持全年目标价21元,对应2019年约21xPE,维持买入评级。 包装材料价格上涨叠加原材料主动升级,成本压力驱动产品提价:2016年下半年开始以包装纸为代表的辅料成本上涨明显,虽然包装材料在成本中的占比不足10%,但是以华东瓦楞纸为代表,2017年的价格高点达到6135元/吨,同比接近翻倍的涨幅,对公司成本造成一定压力。同时2017年公司对传统香瓜子产品进行了原材料升级,新品种的采购成本高于原有品种10%左右,直接材料占公司瓜子产品的成本结构约80%。2017年公司葵花子业务毛利率为33.48%,同比小幅提升0.05%,主要是受益于放量的蓝袋新品带来产品结构的提升。2017年公司蓝袋系列实现含税销售额5.3亿元,同比翻倍以上的增速。 长期来看,公司包装化瓜子的龙头地位强化带来定价权提升:虽然上市以后公司葵花子业务收入的年均复合增速不足5%,但是公司在包装化瓜子的市场龙头地位仍在不断强化。核心原因在于:1)在坚果类产品日渐丰富、消费者可选择品类增加的背景下,整个瓜子行业的消费量增速有限。2)瓜子行业相对的生产门槛较低,在消费升级的过程中,瓜子品类的包装化率提升并不明显。所以公司瓜子业务虽然增速相对较慢,在包装化产品市场洽洽的市场份额处于绝对领先的地位。 主力产品收入占比高,提价有望改善盈利能力:此次提价的范围是香瓜子、原香瓜子、小而香西瓜子等八个品类的产品,我们预计2017年的收入占比在60%以上。由于提价政策昨天刚开始执行,终端的执行情况及公司提价之后的销售政策是否变化需要持续的跟踪。若假设成本等其他影响因素不变,2018-19年公司的盈利能力有望显著改善。同时我们认为,同时董事长2015年事业中心重回洽洽之后,在内部组织架构和管理机制上变化明显,特别是主力产品在2017Q3开始止住下降趋势,为此次提价奠定良好的内部基础。 股价上涨的催化剂:核心产品增长超预期、海外市场扩张速度超预期核心假设风险:原材料成本波动、食品安全事件