事件:古井贡酒发布2017年年报及2018年一季报,2017年公司实现营业收入69.68亿元,同比增长15.81%;实现归属上市公司净利润11.49亿元,同比增长38.46%;实现归属上市公司扣非净利润10.7亿元,同比增长34.94%。其中2017Q4实现营业收入16.25亿元,同比增长7.48%;实现归属上市公司净利润3.51亿元,同比增长42.10%;实现归属上市公司扣非净利润3.40亿元,同比增长41.16%。2018Q1公司实现营业收入25.6亿元,同比增长17.80%;实现归属上市公司净利润5.81亿元,同比增长42.50%;实现归属上市公司扣非净利润5.68亿元,同比增长59.35%。 投资评级与估值:公司17年及18Q1业绩增速超预期,考虑到公司产品结构持续优化带来的利润弹性,我们上调2018-19年的EPS分别至2.99/3.81元(前次2.8/3.5元),新增2020年EPS预测4.68元,分别同比增长约31%、28%、23%。目前股价对应2018-19年PE为21、17倍,维持买入评级。 收入稳健增长,省内消费升级趋势明显:2017年公司收入同比增长15.81%,相较于2014-16年继续加速。虽然2017Q4销售收入同比增速为7.48%,但是2018Q1公司实现收入同比增长17.8%,若忽略春节错位的影响,2017Q4+2018Q1合计收入同比增长13.57%。2017年全年公司白酒业务实现收入68.22亿元,同比增长16.1%;其中黄鹤楼2017年实现收入6.89亿元,扣除黄鹤楼之后古井品牌的销售收入约为61.33亿元,同比增长近10%。分区域来看,2017年华中市场实现收入62.7亿元,同比增长18.62%,占白酒收入的比重达到92%,我们预计安徽省内占比在70%左右。2018Q1公司收入增速达17.8%,同时季末公司预收账款达12.86亿元,同比略有提升。 产品结构升级推动毛利率提升,费率下降充分释放利润弹性:2017年全年公司销售净利率为16.49%,同比大幅提高2.7%。销售净利率大幅提高的主要原因有:1)省内消费升级推动产品结构提升,公司主动削减低端产品,公司毛利率提升明显,2017年整体销售毛利率为76.43%,同比提高1.75%。2)产品成功提价,随货费用下降驱动销售费用率下降:2017年公司销售费用率为31.14%,同比下降1.77%。从销售费用的明细项看,下降最明显的是促销费用,2017年的促销费用为5.42亿元,同比下降约10%。2018Q1公司延续净利率提升的趋势,单季度的销售净利率为22.7%,同比提升3.94%,利润弹性凸显。其中2018Q1的毛利率为79.73%,同比提高2.08%;销售费用率为31.01%,同比下降3.1%。

投资评级与估值:公司2018Q1业绩符合预期,我们维持2018-20年公司EPS预测为1.61、1.97、2.35元,分别同比增长约23%、22%、20%。当前股价对应2018-19年PE分别为38、31倍,维持“增持”评级。 无惧高基数,收入延续稳定增长:2018Q1公司销售收入同比增长17.04%,和2017年全年17.06%的收入增速基本持平;但相较于在春节错峰影响下2017Q4单季度6.87%的收入增速,如期环比大幅改善。一季度预收账款达到9.8亿元,同比增长近80%,在提价贡献消除的背景下,公司收入端展现出强大的稳健增长能力。现金流方面,2018Q1公司经营活动现金流净额达到4.54亿元,同比大幅改善,主要受益于排产节奏影响一季度整体原材料采购,导致购买商品、支付劳务支付现金的明显下降。2018年全年公司收入增长目标为16%,一季度稳健开局为实现全年目标奠定基础。 技改驱动毛利率提升,盈利能力继续改善:2018Q1公司净利润同比增长23.11%,销售净利率达到25.62%,同比继续提升1.26%。毛利率的改善是销售净利率继续提升的核心原因,2018Q1公司的毛利率水平为46.70%,同比增长2%,主要原因是2017年下半年生产效率更高的江苏基地产能释放以及高明基地65万吨产能项目技改完成所致。公司的费用投放力度相对稳定,2018Q1的整体期间费用率为16.18%,同比增长0.6%。其中销售费用率为13.18%,同比增长0.93%,符合公司提升品牌建设费用投放力度的规划;管理费用率为3.65%,同比下降0.36%;财务费用率为-0.65%,同比基本持平。 竞争优势继续强化,稳健开局彰显龙头风范:公司调味品龙头地位逐步强化,生产规模和成本控制能力全行业最优,餐饮渠道消费粘性强;流通渠道公司渠道渗透率优势明显,公司17年销售覆盖范围同比增长10%以上,已经渗透到县市级,是国内少有的销售渠道覆盖到全国的企业,有望持续受益低线城市消费复苏。根据公司2018年经营计划,营业收入同比增长16%、净利润同比增长20%。在提价因素消除的情况下,公司的收入增速规划相较于2017年并未作调整,显示出较强的持续增长信心,市占率水平有望稳步提升。 股价上涨的催化剂:酱油销量增长超预期、产品持续提价 核心假设风险:原材料成本波动、食品安全事件。

事件:绝味食品发布2018年一季报,2018Q1公司实现营业收入9.65亿元,同比增长10.11%;实现归属上市公司净利润1.51亿元,同比增长31.26%;实现归属上市公司扣非净利润1.48亿元,同比增长32.03%。 投资评级与估值:公司2018Q1收入和业绩表现符合预期,我们维持2018-20年EPS预测为1.54、1.93、2.37元。2018-20年利润分别同比增长26%、25%和23%。当前股价对应2018-19年分别为26、21xPE。作为为数不多长期收入增长驱动因素较为清晰的食品公司,我们给予2018年目标价49元,对应2019年约25xPE,维持增持评级。 18Q1新开门店略有放缓,高基数背景下收入增速略有放缓:2018Q1公司销售收入同比增长10.11%,相较于2017年全年17.59%的收入增速略有放缓,我们预计收入增速放缓的原因是一季度新开门店速度有所放慢。按照公司规划,每年新开门店数量800-1200家,2017年公司净新增门店数量1129家,接近目标开店区间的上限。因此2018Q1在相对较高的新开门店基数上,公司开店速度有所放缓;另一方面,公司现有的门店扩张倾向于原有加盟商的开店数量增加,在17年迎来开店小高峰的基础上,加盟商面临一定的资金回收期,18年的新开店积极性也可能略有波动。 费用率下降明显,盈利能力持续改善:2018Q1公司净利润同比增长31.26%,单季度的销售净利率达到15.61%,同比继续提升2.52%。净利率的提升主要得益于期间费用率的下降,2018Q1的期间费用率为13.23%,同比下降3.06%,其中销售费用率为7.31%,同比下降2.24%;管理费用率为5.97%,同比下降0.63%。2018Q1的毛利率水平相对稳定,达到34.42%,同比小幅下降0.25%。2017年公司在原材料采购价格下降的成本红利明显带来毛利率大幅提升的背景下,主动加大了销售费用的投放力度。因此,2018年虽然公司的成本红利相对有限,期间费用特别是销售费用的可压缩弹性可以保证全年的利润平稳增长。 成长逻辑清晰,核心竞争优势突出:从中长期来看,公司成长逻辑相对清晰:2017年底的9053家门店数量远未达到天花板,在现有的产能设置和供应链体系下,公司有望进一步加大渠道下沉和门店覆盖程度,每年800-1200家的新开门店数有望持续,2018Q1新开门店速度放缓不影响长期成长性。在连锁加盟模式的不断扩张过程中,公司规模优势有望持续体现,盈利能力仍有一定的提升空间。 股价上涨的催化剂:新开门店数量超预期、单店收入增速超预期。

事件:重庆啤酒发布2018年一季报,2018年一季度公司实现营业收入8.13亿元,同比增长10.37%;实现归属上市公司净利润0.76亿元,同比增长56.95%;实现归属上市公司扣非净利润0.47亿元,同比增长6.51%。 投资评级与估值:公司18Q1收入增速超预期,受到投资收益等非经常损益的影响,利润增速同样超预期。我们暂维持2018-20年EPS分别预测为0.90/1.08/1.32元,2018-20年利润分别同比增长32%/20%/22%。最新收盘价对应2018-19年分别为27、22xPE。维持18年目标价26元,对应2018年约29xPE,维持增持评级。 产品量价齐升,收入表现亮眼:2018Q1公司实现收入8.13亿元,同比增长10.37%,收入增长的主要驱动因素有:1)关厂因素消除,啤酒销量重回正增长:2017年受关厂的基数影响,公司啤酒销量为负。2018年开始关厂因素消除,2018Q1啤酒销量约为21.41万千升,同比增长3.33%;2)产品提价+结构优化,推动均价提高:2018Q1啤酒销售吨价为3796.12元,同比提高近7%,产品结构的提升为主要贡献的因素。同时公司2018年1月末在核心市场进行产品提价,提价品类为相对高端的瓶装纯生产品和低端的易拉罐装产品,我们预计提价幅度在5%左右,收入占比在10%左右。 毛利率略有下降,扣非净利润增速慢于收入:2018Q1公司净利润同比大幅增长56.95%,但是扣非净利润同比增速仅为6.51%,净利润大幅增长的原因是投资收益的提高和所得税税率的下降,所得税税率的下降是由于2018Q1公司完成了亳州子公司的资产出售,长期股权投资账面亏损抵减所得税税额所致。2018Q1公司的扣非净利率为5.83%,同比小幅下降0.21%。其中2018Q1的毛利率为35.04%,同比下降1.13%,我们预计和原材料等成本上升以及委托加工占比提升有关。期间费用率方面,2018Q1的整体期间费用率为17.83%,同比下降2.82%。其中销售费用率为10.72%,同比下降1.58%;管理费用率为6.72%,同比下降1.17%;财务费用率为0.39%,同比下降0.07%。 啤酒行业盈利能力拐点仍需确认:2017年年末国内啤酒行业迎来涨价潮,不同品牌分产品分区域进行了提价。我们认为啤酒行业的涨价为成本推动型,行业整体盈利能力改善的拐点依赖于竞争格局的改善,而竞争格局改善的最终驱动力为同行业兼并和行业内大幅关厂淘汰落后产能,目前仍有待继续确认。

事件:恒顺醋业发布2018年一季报,2018年一度公司实现收入4.00亿元,同比增长8.21%,归属于上市公司股东的净利润0.59亿元,同比增长32.96%,归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.50亿元,同比增长23.57%。 投资评级与估值:公司2018年一季度收入符合预期,业绩表现略超预期,主因是费用率下降超出预期,考虑到费用投放的季度间波动,我们维持2018-20年EPS预测0.41、0.49、0.58元,分别同比增长-13%、22%和17%,最新收盘价对应2018-19年PE分别为26、21倍,维持增持评级。公司作为食醋行业细分龙头,在行业集中度偏低、消费升级持续推进的背景下,份额提升仍有较大空间;同时公司受体制因素限制较多,整体经营效率明显低于其他调味品细分行业龙头,未来若管理机制能够有所改善,盈利能力潜在改善空间可观。 收入端延续稳健增长,强势市场优势扩大:公司单一季度收入同比增长8.21%,其中调味品业务收入增速与整体收入增速基本一致,主要为销量增长贡献。分区域来看,公司传统优势市场华东区域实现双位数较快增长,外埠市场增速相对较慢,区域扩张有待进一步强化。分产品来看,主力产品仍然保持高单位数稳健增长,公司着重发力的料酒系列实现20%以上的收入增长,重点推广显成效。 成本上涨及产品结构变化致毛利率略有下降,控费力度加大增强利润弹性:18Q1公司整体毛利率40.24%,同比下降0.78pct,主要受成本上涨及产品结构变化影响。公司产品结构优化速度相对较慢,而人工及包装成本均有明显上涨,导致毛利率略有下降;此外料酒业务在公司以市场份额为导向的销售政策下实现快速增长,而料酒毛利率较醋类产品低2-3pct,故料酒占比提升也导致毛利率下降。从费用角度来看,18Q1销售、管理、财务费用率分别为15.09%、8.01%、0.51%,分别同比下降0.66、2.06、0.08pct,其中销售及管理费用率下降主要受益于费用管控强化和内部经营效率的提升。 内部机制改善成效有所显现,期待经营效率持续提升:2017年以来公司已在逐步自下而上完善激励机制,通过完善管理层考核机制等方式调动管理层积极性,在人才引进方面思路也相对积极,从Q1表现来看,管理费用率的大幅下降主要得益于内部管控效率的提升,期待公司未来在机制上取得进一步突破,充分发挥龙头真正潜力,加快实现市场份额和盈利能力的同步提升。

投资评级与估值:公司18年一季度收入、业绩略低于预期,主要系液态奶行业竞争激烈、短期收入端仍承压,同时子公司新莱特快速增长导致少数股东权益大幅增加,我们略下调18-20年EPS预期至0.53、0.61元、0.69元(前次0.58元、0.67元、0.76元),分别同比增长5.9%、13.5%、13.2%,维持增持评级。 液态奶收入端继续承压,新莱特延续较快增长:2018Q1公司收入同比下滑4.98%,分业务板块来看,液态奶收入同比有所下滑,行业竞争依然激烈,而公司渠道调整未见明显突破,故常温业务仍在承压。分产品来看,最大单品常温酸奶莫斯利安同比有所下滑;低温产品表现相对稳健,其中高端重点单品优倍、致优、如实等继续保持较快增长。新莱特收入延续快速增长,在已与A2达成五年合作的背景下,未来几年继续保持快速增长可期。牧业板块收入同比略有增长,在原奶价格相对平稳的情况下预计全年变化不大。 业务结构变化导致毛利率略有下降,费用投放较为稳健:公司2018Q1毛利率34.30%,同比下降0.86pct,主要系产品结构调整导致。分业务来看,液态奶、牧业毛利率变动不大,新莱特毛利率受益于产品结构升级仍在快速提升,据新莱特年报数据,目前其毛利率仍然不到20%,明显低于光明整体毛利率水平,故新莱特收入占比的持续提升会对公司整体毛利率产生一定负面影响。费用方面,公司2018Q1期间费用率之和为27.56%,同比下降1.37pct,其中销售、管理、财务费用率分别为24.07%、3.13%、0.36%,分别同比-0.99、+0.16、-0.53pct,全年来看预计销售和管理费用率将保持相对平稳,财务费用方面,受益于公司终止与ChatsworthAssetHoldings的投资框架协议,预计全年可节约资金占用费1亿左右,将会对利润产生积极贡献。 渠道调整仍在推进,期待新品助力渠道重塑:公司自17年底以来一直在积极探索组织架构和渠道模式的调整优化,希望通过优质产品推出与渠道建设同步推进的方式打开局面,此外公司也在积极探索新零售渠道,包括与阿里京东开展合作等。光明在产品创新和研发能力一直保持行业领先,期待公司以莫斯利安新品和低温大单品优倍等作为抓手重新打开外埠市场渠道,再次打开液奶业务增长空间。 股价上涨的催化剂:液态奶表现超预期、业绩弹性超预期 核心假设风险:业绩低于预期、原料价格上涨超预期。

事件:桃李面包发布2018年一季报,2018年一季度公司实现营业收入9.89亿元,同比增长20.57%;归属于上市公司净利润1.08亿元,同比增长51.60%。 投资评级与估值:公司2018年一季度收入和业绩表现符合预期,我们维持2018-20年EPS预测1.35、1.64元、2.01元,分别同比增长24%、21%和22%。最新收盘价对应2018-19年PE分别为41、34倍,维持增持评级,作为少数具备稳定成长能力的细分行业龙头,具备长期配置价值。公司未来的核心看点有:1)受益于消费升级,烘焙行业为成长性最好的食品饮料子行业之一;2)公司“中央工厂+批发”的经营模式可异地复制,新产能逐渐投放+成熟市场精耕细作驱动收入稳定增长;3)公司员工持股计划落地,为长期增长释放动力。 收入端保持快速增长,华南市场加速起航:2018Q1公司收入同比增速20.6%,在经历了17年全年的快速增长和基数提升后继续保持20%以上的较快增长。分区域来看,重点市场仍然保持稳健增长态势,新市场开拓可能贡献更多增量,如华南市场今年以来表现良好,东莞工厂开工率已提升至40%左右,预计未来伴随华南市场持续开拓和工厂产能利用率的逐步提升,华南地区将会是公司长期收入增长的重要来源;另外17年底重庆一期、18年3月天津工厂均已顺利投产,也可为市场开拓提供更多助力。 直接提价、结构升级及规模扩大助力毛利率大幅提升,市场开拓仍然执行积极政策:2018Q1公司毛利率达38.82%,同比提升4.15pct,我们认为主要受益于公司于17年下半年进行的直接提价、产品结构不断优化以及规模效应的持续体现。而从费用端来看,18Q1销售费用率21.69%,同比提升2.04pct,其中人力成本和产品配送费用同比增加较多,预计伴随新工厂产能利用率提升、新市场开拓持续推进,销售费用率有望逐渐回落至合理水平。 激励机制不断完善,新市场开拓及重点市场调整有望带来新亮点:伴随公司员工持股计划的逐期推进,激励对象覆盖范围不断完善,核心高管和骨干员工的积极性将进一步得到提升,为公司长久发展奠定良好基础。另外我们建议关注公司18年重点市场开拓进度和调整效果,一方面,华南市场仍处于成长期,公司于去年完成5省覆盖和产能投放,东莞工厂可为华南市场后续开发提供坚实保障;另一方面,18年公司规划加大华东市场开发力度,力求强化渠道渗透率和整体运营效率,华东市场再发力有望为整体收入增长贡献新亮点。 股价上涨的催化剂:核心产品增长超预期,区域扩张速度超预期。

事件:安琪酵母发布2018年一季报,2018年一季度公司实现收入16.30亿元,同比增长14.90%,归属于上市公司股东的净利润2.77亿元,同比增长30.24%。 投资评级与估值:公司2018年一季度收入和归母净利润表现符合预期,我们维持2018-20年EPS预测1.35、1.65、1.96元,同比增长31%、22%、19%,最新收盘价对应18-19PE分别为26、21x,维持买入评级。 一季度开局良好,高基数下收入端仍实现较快增长:公司一季度实现收入16.30亿元,同比增长14.9%,在17Q1收入同比增长26.1%、基数明显偏高的情况下仍然实现了较快增长。分区域来看,一季度国内收入增长接近19%,主要得益于下游需求旺盛,公司作为绝对龙头可更好享受行业增长红利;海外收入同比基本持平,与人民币升值较多导致出口需求走弱有关,但伴随俄罗斯工厂产能利用率提升、海外生产逐渐替代出口,人民币升值对海外收入影响有望弱化,预计海外收入增长后续有望提速。分产品来看,保健品业务延续高增长趋势,同比增速超过50%,YE在新产能投放后收入同比增速超过20%,体量最大的烘焙与发酵面食业务收入同比增长约18%。 受益于结构升级与规模效应扩大,净利率创近年来新高:公司Q1毛利率36.73%,同比提升1.57pct,主要受益于产品结构升级及产能利用效率提升,展望全年,糖蜜综合成本同比变化不大,但预计受益于产品结构升级和新产能达产毛利率同比仍有上升空间。从费用角度来看,Q1期间费用率之和为18.24%,同比基本持平,销售费用率同比下降1.63pct,主要得益于公司加强费用管控、精简渠道费用;管理费用率同比提升0.51pct;财务费用率同比提升1.21pct,主要因为新工厂投产后利息开支费用化部分增加,但预计随新工厂产能利用率提升、收入增加,部分借款有望得到清偿,财务费用率有望随之下降。伴随公司销售规模扩大和费用管控加强,预计18年全年期间费用率之和同比将稳中有降。 十三五规划稳步推进,海外市场及衍生品未来有望贡献更多亮点:根据公司的“十三五”规划,计划到2020年实现80亿收入。未来在酵母主业上,预计公司仍会通过自建产能与外延并举的方式实现产能及收入的稳步增长,而在更具成长性的下游衍生品上则会更注重发展战略以实现重点突破;此外,伴随海外产能占比提升以及本土化运作的推进,预计海外市场份额也将稳步提升,为公司中长期稳健增长奠定良好基础。 股价上涨的催化剂:业绩超预期、下游需求超预期 核心假设风险:业绩低于预期、新产能建设进度不达预期

事件:涪陵榨菜发布2018年一季报,2018年一季度公司实现收入5.07亿元,同比增长47.72%;归属于上市公司股东的净利润1.15亿元,同比增长80.33%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.14亿元,同比增长83.56%。 投资评级与估值:公司2018年一季度收入和归母净利润表现符合预期,我们维持2018-20年EPS预测0.75元、0.94元和1.15元,分别同比增长43.9%、25.0%、22.2%,最新收盘价对应18-19PE分别为29、23x,维持买入评级。 低基数效应叠加旺盛需求,收入端量价齐升高速增长:公司一季度收入同比增长47.72%,主要得益于下游旺盛需求及同期低基数。17年2月份执行的直接提价对17年一季报贡献较小,故一季报同比基数明显偏低,而今年一季报则同时包含了17Q1直接提价及17Q4改小包装变相提价的效果,故产品均价提升明显,同时下游需求仍然旺盛;分产品看,主力产品保持稳健增长,脆口及泡菜系列产品则继续快速放量,公司整体销量也实现较快增长。 提价对毛利率贡献显著,季度间费率波动无需担忧:公司Q1毛利率51.18%,同比提升6.97pct,主要得益于两次提价的增厚效果,同时也受益于产品结构调整和规模效应的扩大。考虑到一季度使用青菜头原料主要均为去年库存,而新一季青菜头价格同比下降超过10%,二季度起成本红利将逐渐反映,后续季度毛利率同比仍有较大提升空间。而从费用角度来看,Q1销售、管理、财务费用率分别为23.07%、3.11%、-0.05%,其中销售费用率同比提升3.68pct,主要系公司主动加大推广营销力度所致。公司倾向于在上半年执行更加积极的营销推广政策,为全年销售任务的完成奠定良好基础,故上半年销售费用率明显高于下半年,预计今年销售费用率也将呈现前高后低的态势。 原料储备充足,下游需求良好,业绩成长性及确定性均十分突出:受益于涪陵地区青菜头丰收,公司今年原料采购量同比大幅增长,为后续季度的正常生产奠定了良好基础。公司Q1购买商品、接受劳务支付的现金达3.36亿,同比增加56.72%,主要系购买原料支付的现金增加,期末存货余额达3.44亿,较年初增加0.96亿,增加部分主要为青菜头原料。此外,预收账款期末余额为1.8亿,虽较年初下降0.58亿,但仍然处于较高水平,侧面验证了需求旺盛、经销商打款积极性高。在需求良好、收入较快增长的背景下,我们认为公司今年业绩将受益于提价、成本下降和规模效应实现高速增长,业绩成长性十分突出。 股价表现的催化剂:核心产品收入增速超预期、利润率提升超预期l核心假设风险:极端天气导致原料减产,新品表现低于预期,包材成本涨幅超预期。

事件:洽洽食品发布2018年一季报,2018年一季度公司实现营业收入10.27亿元,同比大幅增长28.44%;实现归属上市公司净利润0.84亿元,同比增长8.8%,同时公司预计2018年上半年净利润同比增长0-20%。 投资评级与估值:公司2018Q1收入增速超我们的预期但是利润增速低于预期,考虑到公司每日坚果产品的毛利率有望改善,我们维持2018-20年EPS分别为0.76、0.88、1.03元;预计2018-20年公司利润增长分别为22%、16%和17%。最新收盘价对应2018-19年PE分别为20、17倍。维持未来一年目标价21元,对应18年约27xPE,维持买入评级。 18Q1收入增速亮眼,新品放量持续:2018Q1公司实现收入10.27亿元,同比增长28.44%;即使考虑春节错位的影响,公司2017Q4+2018Q1合计收入增速同样达到19%,相较于2017年前三季度改善明显。我们预计两大新品蓝袋山核桃系列瓜子+每日坚果仍为主要的收入增量贡献,其中蓝袋系列预计实现含税销售额1.5亿元左右;每日坚果系列实现含税销售额1.3亿元左右,为纯收入增量业务。现金流方面,公司销售商品、提供劳务收到的现金为11.12亿元,同比增长28%,与收入增速基本同步。 毛利率承压导致利润增速慢于收入,全年不宜过分悲观:2018Q1公司实现净利润0.84亿元,同比增长8.82%,利润增速的改善仍然慢于收入。2018Q1的净利率为8.17%,同比下降1.47%,毛利率的下降仍然是影响公司盈利能力的核心原因。2018Q1公司毛利率为28.93%,同比下降1.81%,毛利率下降的核心原因是收入增量贡献占比近一半的每日坚果产品毛利率较低,我们预计每日坚果产品的毛利率仍然只有20%左右。伴随着每日坚果产品的逐渐放量以及生产线的逐步更新,每日坚果的毛利率仍有环比提升空间。费用率方面,2018Q1整体期间费用率为18.53%,同比下降1.29%;其中销售费用率为13.57%,同比下降0.21%;管理费用率为4.67%,同比下降1.13%;财务费用率为0.29%,同比提高0.05%。 基本面持续改善,内部机制改革红利有望持续释放:老品止跌+新品放量,我们预计2018-19年公司收入增速有望爬升至10%以上,同时公司传统产品原材料升级已经完成,虽然仍在放量期的每日坚果毛利率较低、但是高毛利率的蓝袋系列能够平滑产品结构,公司盈利能力有望伴随收入同步改善。2015年董事长事业重心回归上市公司之后,内部组织架构和销售体系等出现一系列向好的变化,从中长期的发展角度,公司的改革红利有望持续释放。 股价上涨的催化剂:核心产品增长超预期、海外市场扩张速度超预期

事件:洽洽食品发布2017年年报,2017年公司实现营业收入36.03亿元,同比增长2.55%;实现归属上市公司净利润3.19亿元,同比下降9.75%。其中2017Q4实现营业收入10.93亿元,同比增长11.41%;实现归属上市公司净利润0.83亿元,同比增长1.58%。 投资评级与估值:公司2017年业绩符合预期,17Q4收入加速符合我们对公司经营改善的判断。我们维持2018-19年EPS分别为0.76、0.88元,新增2020年EPS预测1.03元;预计2018-20年公司利润增长分别为22%、16%和17%。最新收盘价对应2018-19年PE分别为22、19倍。我们认为压制公司估值的收入增速已经出现明显改善,伴随着基本面的改善,公司有望迎来双击行情。维持未来一年目标价21元,对应18年约27xPE,维持买入评级。 17Q4收入加速改善,两大新品表现亮眼:2017Q4实现收入10.93亿元,同比增长11.41%;2017Q1-Q3单季度收入增速分别为-7.13%/0.71%/3.82%,继续呈现逐季改善的趋势。分业务来看,2017年葵花子产品实现收入25.04亿元,同比下降1.25%,但是降幅较2017H1有所收窄;坚果类产品实现收入2.47亿元,同比大幅增长129.20%;其他品类实现收入8.52亿元,同比下降2.08%。老品止跌+新品放量仍是公司收入增速改善的两大驱动因素,2017年两大新品蓝袋山核桃系列和黄袋每日坚果系列表现亮眼,其中蓝袋系列实现含税销售额5.3亿元,同比翻倍以上的增长;黄袋系列2017年5月份正式推向市场,实现含税销售额1.6亿元。另外公司老品瓜子在2017Q3出现了止滑趋势,我们预计2017年全年除蓝袋系列的老品瓜子收入下降约10%,相对于2017年上半年已经出现一定程度收窄。 成本压力驱使2017年毛利率有所下降,盈利能力有望伴随收入同比改善:2017年公司实现净利润3.19亿元,同比下降9.75%。2017年全年销售净利率为8.86%,同比下降1.21%。毛利率的下降是公司盈利能力下降的主要原因,2017年全年公司的毛利率为29.89%,同比下降1.18%。2017年全年葵花子产品的毛利率为33.48%,同比小幅提升0.05%,相对于2017年上半年毛利率下降0.92%改善明显。2017年上半年公司老品瓜子主动进行原材料的品相升级,造成毛利率的下降压力。期间费用率方面,2017年公司期间费用率为19.67%,同比提高约1.4%。其中销售费用率为13.57%,同比提高0.74%,分项来看每日坚果等新品仍在导入期,市场促销费用提高是主要原因。管理费用率为5.83%,同比基本持平;财务费用率为0.27%,同比提高0.6%,主要是汇兑损失所致。 股价上涨的催化剂:核心产品增长超预期、海外市场扩张速度超预期 核心假设风险:原材料成本波动、食品安全事件

投资评级与估值:公司2017年度收入和扣非后归母净利润表现符合预期,我们维持2018-19年EPS预测0.41、0.49元,新增2020年EPS预测为0.58元,分别同比增长-13%、22%和17%。最新收盘价对应2018-19年PE分别为26、22倍,维持增持评级。公司作为行业龙头,份额提升仍有较大空间;同时公司若管理机制上能够有所改善,盈利能力改善空间可观。 收入保持稳健增长,高端产品占比持续提升:单四季度调味品收入增速接近双位数,在提价影响逐渐消化、基数与渠道库存均回归合理后,调味品业务收入增速也随之恢复,预计未来仍可延续稳健增长。分产品来看,醋类产品17年实现收入10.33亿元,同比增长5.14%,其中黑醋实现收入8.43亿元,同比增长%,白醋实现收入1.44亿元,同比增长15.89%,高端醋产品实现收入2.1亿元,同比增长22.81%,在醋类收入中占比已达21.26%;料酒类产品实现销售收入1.53亿元,同比增长14.36%。 毛利率下滑主要受销量不及预期及竞争加剧影响,费用率波动主要系季节性因素干扰:单四季度公司整体毛利率39.14%,同比下降2.67pct。分产品来看,17年醋类产品毛利率42.01%,同比下降0.13pct,主要系销量增速不及预期导致固定分摊增加所致;料酒业务毛利率39.50%,同比下降3pct,降幅较大主要原因是行业竞争加剧、公司主动加大促销推广力度。2017Q4期间费用率之和为25.18%,同比上升1.21pct,其中销售、管理、财务费用率同比分别变化4.21、-3.34、0.34pct,销售费用率波动较大主要受季节性因素影响,全年来看同比基本稳定,管理费用率下降较多主要系17年公司未提取业绩激励基金导致。 收入增速及盈利能力均有望稳步改善,期待内部机制改善激发活力:公司作为食醋行业绝对龙头,目前市占率仅10%左右,后续提升空间仍较为可观。同时受体制因素影响,公司整体经营效率尚未得到有效释放。2017年起公司已在自下而上逐步完善激励机制,期待未来公司在机制上能进一步突破,充分发挥龙头优势,加快实现份额和盈利能力的同步提升。 股价上涨的催化剂:调味品业务收入增速超预期、体制改革有突破核心假设风险:业绩低于预期、行业竞争加剧。

事件:绝味食品发布2017年年报,2017年公司实现营业收入38.5亿元,同比增长17.59%;实现归属上市公司净利润5.02亿元,同比增长31.93%。其中2017Q4实现营业收入9.61亿元,同比增长13.36%;实现归属上市公司净利润1.24亿元,同比增长15.45%。 投资评级与估值:公司2017年业绩符合预期,长期来看公司门店具备持续扩张的基础和客观条件,成长逻辑清晰。我们小幅上调2018-19年EPS至1.54、1.93元(前次分别为1.49、1.88元),新增2020年EPS预测为2.36元。2018-20年利润分别同比增长27%、25%和23%。当前股价对应2018-19年分别为25、20xPE。我们给予2018年目标价49元,对应19年约25xPE,维持增持评级。 顺利完成全年开店目标,收入持续稳定增长:2017年公司实现销售收入38.5亿元,同比增长17.59%。其中2017Q4实现收入9.61亿元,同比增长13.36%,四季度收入增速有所放缓主要和四季度的新开门店数量季节性放缓有关。截止到2017年年底,公司门店数量达到9053家,相对于2016年年底净增加1129家,顺利完成全年目标。2017Q1-Q3公司单季度的门店数量净增加数均在300家以上,2017Q4的门店净增加数为133家。去年来看,门店数量和单店收入的提高为公司休闲卤制品业务收入增长的核心因素,如果以(期初+期末)/2作为全年门店数量的衡量指标,2017年公司门店数量为8489家,同比增长近12.5%;单店收入为43.74万元,同比增长约为4.5%。 成本红利释放利润弹性,公司净利率水平稳步提升:2017Q4公司实现净利润1.24亿元,同比增长15.45%。2017Q4单季度12.92%的净利率水平同比提高0.23%,延续了2017年前三季度的净利率提升趋势。全年来看,公司2017年的销售净利率为13.03%,同比提高1.41%。其中销售毛利率为35.79%,同比提高近4%,是盈利能力提升的主要原因。原材料成本下降是毛利率提升的主要贡献因素,2017年公司休闲卤制品销售成本同比增长10.89%,落后于销售收入17.52%的增速。期间费用率方面,2017年公司整体期间费用率为17.89%,同比提高3.58%。其中销售费用率为11.07%,同比提高近3%。从销售费用明细项来看,广告宣传费用是销售费用提高的最主要原因,2017年公司广告宣传费用达到1.86亿元,约为2016年的近3倍。在连锁加盟业态下规模化优势会伴随门店数量的提升更加明显,公司的净利率提升趋势依旧可持续。分子公司来看除了负责直营门店管理的绝味营销子公司之外,收入体量最大的几个子公司净利率均在15%以上。 股价上涨的催化剂:业绩超预期、高端产品推广速度超预期 核心假设风险:竞争格局恶化、食品安全事件

投资要点: 事件:重庆啤酒发布2017年年报,2017年公司实现营业收入31.76亿元,同比小幅下降0.64%;实现归属上市公司净利润3.3亿元,同比大幅增长82.03%。其中2017Q4实现营业收入4.89亿元,同比下降3.72%;实现归属上市公司净利润1341万元,同比扭亏为盈投资评级与估值:公司17年业绩符合预期,由于资产减值损失已经回落,公司利润弹性最大时期已过。但考虑到公司18年初的产品提价,我们小幅上调2018-19年EPS分别预测至0.90/1.08元(前次0.85/1.01元),新增2020年EPS预测1.32元,2018-20年利润分别同比增长28%/20%/22%。最新收盘价对应2018-19年分别为26、22xPE。维持18年目标价26元,对应18年约29xPE,维持增持评级。 关厂因素影响全年销量增速,销售均价稳步提升:2017年公司实现销售收入31.76亿元,同比小幅下降0.64%,受关厂因素的影响啤酒销量略有下滑,但是产品均价持续提升。具体来看啤酒销量88.75万千升,同比下降6.2%(扣除关厂因素同比上升约1%);销售吨价约为3474元,同比提升约6%。分品牌来看,2017年全年高端品牌嘉士伯和乐堡分别同比增长27.3%/10.4%、重庆品牌同比增长1.9%、最低端的山城品牌同比下降22.7%。2017年重庆和乐堡品牌的销量占比已经分别达到58%和22%,山城品牌占比下降到14%。分产品档次来看,2017年高档产品销量8.99万千升,同比增长4%;中档产品实现销量61.52万千升,同比下降1.93%;低档产品实现销量18.25万千升,同比大幅下降21.4%。四季度为啤酒消费的传统淡季,2017Q4公司实现收入4.89亿元,同比下降3.72%;其中我们预计实现啤酒销量13.11万千升,同比下降中高个位数左右。 17Q4实现单季度盈利,资产减值损失降低释放全年利润弹性:2017年公司实现净利润3.3亿元,同比大幅增长82%。公司的资产减值损失如期大幅减少,2017年全年公司资产减值损失计提不到6800万元,相较于2016年大幅减少近1.6亿元。全年来看,公司毛利率为39.35%,同比基本持平,但是啤酒业务的毛利率为38.86%,同比下降0.5%。我们认为毛利率下降的原因主要是委托加工方式销量占比的提升,2017年公司委托加工啤酒超过10万千升,同比增长超过80%。费用率方面,2017年全年公司期间费用率为20.28%,同比小幅下降0.22%。其中销售费用率为14.65%,同比提升0.71%,销售明细项中广告宣传费用同比增长20%,主要是因为2017年公司继续进行区域扩张和新品推广。2017Q4公司实现净利润1341万元,是公司近5年来首次在四季度实现单季盈利。 股价上涨的催化剂:业绩超预期、高端产品推广速度超预期核心假设风险:竞争格局恶化、食品安全事件

事件:桃李面包发布2018年一季度业绩快报,2018年一季度公司实现营业收入9.89亿元,同比增长20.57%;归属于上市公司净利润1.39亿元,同比增长51.60%。 收入延续稳健增长,产能扩张有序推进:2018Q1公司收入端延续稳健增长,收入增速为20.57%。公司“中央工厂+批发”模式的可复制性正在持续验证,新产能稳步投放助力新市场实现的高速增长,以及成熟市场精耕细作实现的稳健增长,将会是公司长期保持收入端稳定增长的重要动力。2017年重庆一期、2018年3月天津桃李工厂均已顺利投产,目前公司仍在继续推进武汉、山东和江苏等地的新产能建设,产能扩张的稳步推进仍会是公司未来长期保持收入端稳健增长的重要驱动力。 盈利能力同比修复明显,预计未来仍将稳步提升:2018Q1公司单季度净利润率10.93%,同比提升2.24pct,盈利能力修复明显,我们预计主要受益于产品结构优化、17年下半年进行的直接提价和华南市场亏损收窄。2017Q1由于华南新工厂投入较大,导致单季度利润率下滑明显,但伴随着固定的销售人员投放和渠道建设完成,华南工厂亏损幅度已在逐步收窄,预计2018年起单月份的亏损额下降到100-200万。 员工持股计划继续推进,18年看华东市场继续强化:公司此前已发布二期员工持股计划草案,覆盖对象包括监事、董秘及其他107名核心骨干员工,后续仍有三期计划未执行,预计伴随着员工持股计划的继续推进,激励机制将更为完善,为公司长期发展奠定良好基础。 分市场来看,公司于2017年已完成华南5省覆盖,并于18年2月成立海口子公司,华南市场也正逐渐步入正轨,2018年公司计划加大华东地区开发力度,17年年底公司重新划分四个区域进行独立考核,强化渠道渗透能力和运行效率,有望为18年的收入增长贡献增量。 投资评级与估值:公司2018年一季度收入和业绩表现符合预期,我们维持2018-19年EPS预测1.35、1.64元(考虑增发增厚股本),新增2020年EPS 预测为2.01元。分别同比增长24%、21%和22%。最新收盘价对应2018-19年PE 分别为39、32倍,维持增持评级,作为少数具备稳定成长能力的细分行业龙头,具备长期配置价值。公司未来的核心看点有:1)受益于消费升级,烘焙行业为成长性最好的食品饮料子行业之一;2)公司“中央工厂+批发”的经营模式可异地复制,新产能逐渐投放+成熟市场精耕细作驱动收入稳定增长;3)公司员工持股计划落地,为长期增长释放动力。 股价上涨的催化剂:核心产品增长超预期,区域扩张速度超预期。 核心假设风险:食品安全事件。