公司发布2018年年报:期内实现营收72.61亿(+3.02%),归母净利7.25亿(+9.95%),扣非净利7.11亿(+10.15%)。其中Q4单季实现营收21.51亿(-3.08%),归母净利2.83亿(-4.46%),扣非净利2.77亿(-4.6%),业绩基本符合预期。 收入稳定增长,产能稳健布局。报告期内木地板收入50.47亿(+2.34%,占比营收69.50%),毛利率41.95%(+0.71pct);人造板收入19.1亿(+9.11%,占比营收26.37%),毛利率提升1.48pct 至22.76%。全年公司内销收入62.63亿(+5.92%),外销受贸易战影响下滑11.20%至9.54亿。报告期内公司50万立方米刨花板项目陆续量产,截至期末公司人造板产能达185 万立方米,木地板产能5300 万平米。期内子公司大亚人造板集团实现营收17.78亿(+6.50%),净利润4.24亿(+2.24%);圣象集团营收50.59 亿(+0.98%),净利润2.80亿(-2.62%),盈利水平保持稳定。 客户渠道实现多元化整合,品牌建设精准深入。18年公司前5大客户销售额合计6.73亿,占全年营收9.32%(-1.16%),客户覆盖更为分散,同时与以万科、保利、碧桂园等为核心的大型地产客户合作不断深化,全年工程类地板销售量同比增长40%。公司还推出全新“圣象”品牌,提高主流媒体广告投放力度,产品促销活动贯穿全年,品牌竞争力凸显。 毛利率有所提升,净利率小幅提高。18年公司毛利率36.42%,较同期增长0.88pct。期内公司三费率23.86%,较去年同期增加0.41pct,费用控制相对稳定。具体来看,销售费用率13.19%(-0.27pct),管理费用率10.57%(+1.38pct),财务费用率0.09%(-0.71pct),系利息支出减少、汇兑收益增加所致。全年公司归母净利率9.99%,较同期增长0.64pct。 营运周转能力稳定,现金流略有承压。期末公司应收票据及账款8.75亿,较期初减少0.48亿;应收账款周转天数36.83天,较同期增加1.58天。期末公司存货17.50亿,较期初增加6.89%,其中原材料3.99亿(较期初增0.08亿),库存商品10.81亿(较期初增1.02亿)。存货周转天数132.08,较去年同期小幅下降1.62天。期内公司经营性现金流净额10.03亿,较去年同期减少15.63%。 盈利预测与投资评级:作为地板的绝对龙头,公司18Q4虽然零售业务承压,大客户渠道销售表现亮眼。随着精装房大势所趋,看好公司B端份额持续提升。我们预测19-21年公司实现营收78.79/82.75/87.26亿元(+8.5%/+5.0%/+5.5%),归母净利8.16/8.87/9.49亿元(+12.5%/+8.8%/+7.0%), 当前股价对应PE为9.12X/8.38X/7.84X,维持“买入”评级。 风险提示:行业竞争加剧,房地产短期承压,原材料价格波动

公司发布18年报:公司报告期内实现营收243.67亿(+39%),归母净利32.04亿(+59%),扣非净利26.77亿(+34%),非经常性损益5.27亿(其中因收购凤凰纸业产生营业外收入3.6亿);其中Q4单季度实现归母净利8.87亿(+52%),扣非净利7.38亿(+23.69%),非经常性损益1.48亿。报告期内北欧纸业、福建联盛并表合计贡献营收55.45亿、利润6.45亿,预计Q4单季贡献利润2.35亿;因收购凤凰纸业,Q4单季产生营业外收入3.49亿;因会计估计变更转回坏账准备,全年增厚净利润约0.57亿。剔除上述影响18年公司的内生收入同增10%至188.22亿,内生归母净利同增30%至25.53亿,单Q4同比下滑12%至4.72亿。董事会通过预案,同意于12个月内以自有资金3.75亿-7.5亿回购普通股股票,回购价不超过5.58元/股,彰显管理层对未来发展的信心。 Q4内生吨盈利受到压制,全年仍处于高位:期内公司造纸业务实现收入185.94亿元(+47.85%),毛利率为26.59%(+0.3pct);包装业务实现收入43.69亿元(+19.72%),毛利率为13.22%(-1.99pct)。其中造纸业务全年实现总销量460.63万吨,其中预计北欧纸业、福建联盛合计贡献120万吨,内生部分销量约341万吨;我们据此测算得到公司18年全年的单吨净利约696元,其中内生单吨净利约为749元,仍处于高位。从单Q4表现来看,内生单吨净利在需求不振、中美贸易战等因素压制下预计仅550+元,环比Q3下滑超过20%。 完善纵向产业链闭环,提升一体化竞争力:期内公司不断向下游延伸包装产业,培育智能包装、互联网驱动的服务能力,目前已有23家包装印刷企业,年产超过12亿平方米,全年包装业务实现收入43.69亿元(+19.72%);并通过环宇国际打造全球回收纤维全球采购体系,18年7月收购荷兰的WastePaperTradeC.V,增加欧洲纤维回收量,提升上游原材料获取能力。 加码外延贡献增量,切入北美包装纸市场:公司于18年7月通过控股孙公司GlobalWin出资1600万美元购买凤凰纸业100%股权,并于18年9月6日完成交割。凤凰纸业的净资产评估值为1.34亿美元,公司18年将确认因此产生的约3.49亿元人民币的营业外收入。根据中国纸业网,凤凰纸业位于美国肯塔基州,主营纸浆及新闻纸,拥有木材厂、一条纸浆生产线和一台造纸机的完备产业链布局,拥有纸浆年产能36万吨,文化纸年产能30万吨,但自2015年11月以来处于停产状态。本次收购完成后,公司计划投入4200万美元对凤凰纸业进行设备改造、转产包装纸,改造后凤凰纸业将具备36万吨的高端牛卡纸/木浆的产能,有助于公司打开北美包装市场。 内外废价差扩大,短期关注废纸系提价:年初至今,国废单吨价格上涨147元达到2368元,短期我们判断废纸系纸价和盈利均将小幅回升,原因包括:(1)此前库存清理至较低水平(12月31日箱板/瓦楞纸厂的库存较9月高点分别下滑38.38%/44.99%),叠加春节备货需求拉动;(2)中美贸易战略有缓和导致美废顺利通关,美废13#/欧废/日废的单吨价格均有下滑,国内外废价差略已扩至1072元/吨;(3)人民币汇率升值(年初至今升值幅度超过2.1%)为纸企带来成本结余。综合来看我们认为公司19年一季度盈利能力有望回暖。 毛利率基本持平,费用率小幅上升。报告期内公司综合毛利率23.05%(同增0.04pct),在18下半年行业不景气下仍然与去年同期基本持平。期间费用率合计12.93%(同增1.87pct),主要系研发费用增加较多。分项来看,销售费用合计9.65亿元(销售费用率下降0.02pct至3.96%);管理费用合计8.57亿元(管理费用率同减0.04pct至3.52%);期内发生研发费用5.91亿元,对应研发费用率约2.43%;财务费用合计7.38亿元(财务费用率同减0.49pct至3.03%)。综合来看公司销售净利率14.10%(+2.54pct),经营效率持续向好。 资金雄厚提前备料,经营性现金流向好。基于未来销售乐观预期期内公司增加备货,期末账上存货金额较期初增加1.47亿元至24.75亿元,存货周转天数同比减少7.61天至46.11天;同时,由于期内销售规模增大,期末账上应收账款及票据合计34.36亿(较期初增加2.81亿),但销售与收款统一管理导致汇款效率提升,应收周转天数同比下降0.6天至38.06天;账上应付账款及票据合计27.50亿(较期初增加5.94亿)。期内公司经营性现金流净额32.48亿(同比+16.84%),持续巩固资金优势。 产能持续扩张,长期具备竞争优势。公司现有产能约500万吨,未来2年将由220+万吨包装纸项目(其中120万吨预计19年陆续投产,100万吨于20年投产)以及凤凰纸业改造扩建项目陆续投产,后续产能扩张节奏较快,有望持续巩固业绩增长。短期来看,下游补库、纸价有望企稳回升,内外废价差带来的成本红利重新扩大,且人民币汇率持续走强,或利好公司19年业绩修复;中长期来看,公司有望凭借资金优势通过外延整合加速海外布局、扩大自身产能,持续巩固龙头地位,建议长线布局。 盈利预测与投资评级:预计19-21年公司营收307.26/353.31/378.41亿(+26.1%/15.0%/7.1%),归母净利35.24/39.79/42.32亿(+10.0%/12.9%/6.4%),对应PE为5.27X/4.67X/4.39X,维持“买入”评级! 风险提示:下游需求持续偏弱,原材料价格大幅波动

公司发布18年业绩快报和19Q1业绩预告:18年实现收入101.07亿,同比增长11.89%,实现归母净利8.21亿,同比增长20.64%。19Q1预计归母净利3.22-3.50亿,同增15%-25%。复合肥销量保持增长趋势,产品结构不断优化。18年公司复合肥销量同比增长6%-7%,加速提升市占率。大田区在传统产品的基础上积极延伸新产品,保持东北、华北、华中等地区的市场优势,同时积极拓展南方经济作物区,大力推进新型复合肥的市场渗透。18年常规复合肥和新型复合肥销量增长约6%和12%,收入增速分别为19.01%和30.54%,占主营业务收入的比例分别为55.98%和13.69%,较17年增加3.18和1.92个百分点,产品结构进一步优化升级。 深耕渠道,通过差异化技术服务和渠道让利增强经销商与用户粘性。公司加大对经销商和种植户的技术服务经费与人员投入,提供作物整体解决方案(施肥套餐方案、植保解决方案、栽培管理方案、品质提升方案、风险管控方案)、日常农化服务、定制产品与服务等。目前,公司已和中国农业大学、农业农村部全国农技服务推广中心、南京农业大学、西北农林科技大学等一批农业专家合作,并加大观摩会、示范田建设力度,不断提升优质的技术服务能力,树立起行业领先的现代农业产业解决方案提供商的市场形象与地位。此外,公司的成本优势保证其渠道让利更充分,进一步增强经销商粘性,保证渠道的品质和活力。18年末一级经销商数量较17年末有所增加,带动销量提升。 成本优势显著带动盈利能力提升。公司成本端优势明显,拥有180万吨磷酸一铵产能保证自给,具有钾肥进口权占用量一半,区位优势下运输成本低,加之物流、节能成本优势,保守估计复合肥吨成本节约200元左右。18年三季度磷矿和钾肥价格保持相对低位,公司积极储备强化原材料成本的竞争力,四季度复合肥价格走高,吨盈利进一步提高。 加速研发推广新型肥料,搭建高端品牌销售平台有望实现营销端的全面突破。公司持续强化产品创新,18年研发投入显著提升,与中国农大的专用肥学科带头人张福锁院士合作,并成立了农业部重点实验室,积极研发推广高毛利率新型肥料,在专用肥领域建立明显的优势。19年2月新成立高端品牌销售平台,将不断探索高效率、可复制的新型肥料销售和服务模式,牢牢把握未来行业转型升级的重要机遇,打造新型专用肥料的行业领导品牌。 盈利预测与投资评级:公司作为农化消费白马,基于产业链一体化优势,产品性价比较高且经销商盈利良好,使得公司历史上保持业绩稳健成长。2018年的业绩再次兑现了市占率提升与产品结构优化升级的成长逻辑,看好公司成长可持续,我们预计18-20年公司实现营收101.07/115.25/129.54亿,同增11.9%/14.0%/12.4%;归母净利8.21/9.89/11.77亿,同增20.6%/20.5%/19.1%。当前股价对应PE为15.5X/12.9X/10.8X,维持“买入”评级! 风险提示:原材料价格波动,环保力度不达预期。

公司发布18年年度报告:报告期内,公司实现营收73.11亿(+18.66%),归母净利润9.59亿(+5.77%),业绩增长符合预期;其中Q4单季,公司实现营收22.05亿(+15.42%),归母净利润2.67亿(-19.26%),受到营销策略及费用投入拖累利润表现略有下滑。 公司同时公告拟向全体股东每10股派发现金红利5.00元(含税),派息比率高达47.57%。 衣柜地位巩固,大宗占比提升:报告期内公司衣柜及配件实现收入60.61亿(+17.53%),占比总收入的82.9%。分季度看收入增速分别为+28.97% /+13.34% /+17.39% /+15.05%,增长稳健;毛利率同比减少0.69pct至40.03%,系18Q2开始实行促销策略及大宗占比提升所致。期间公司衣柜的客户数增至55.4万(+3.35%),客单价从17年的9960元/单提升至10945元/单。截至18年底专卖店达2600家(未含20㎡-60㎡的超市店约291家),较17年新增约400家,门店中省会城市占比18%(收入占比35%)、地级城市占比29%(收入占比32%)、四五线城市占比53%(收入占比33%),渠道持续下沉;对应单店收入233万元,与去年同期持平。19年公司计划持续进行店面形象整改,预计净增索菲亚衣柜门店300家。此外,公司大宗渠道收入占比从去年同期的4.59%提升至7.99%;产能利用率及平均交付周期持续优化。 厨柜持续增长,利润扭亏为盈:报告期内,公司厨柜业务实现营收7.08亿元(+20.04%),净利润30.53万元,扭亏为盈。截至报告期末,司米厨柜拥有独立的司米专卖店822家(+102家),对应单店收入约86万元(+5%)。2019公司计划新开100家门店,加强司索菲联动销售网络。期内公司位于增城的司米厨柜工厂已投入使用,18年该厂房日均产能277单/天(较17年增长29%),产能利用率平均为54.3%(17年为41.83%),带动厨柜毛利率提升4.95pct至27.98%。 木门贡献增量,推进大家居战略:17年5月索菲亚华鹤陆续完成了原木门经销商体系的承接及经营战略调整,18年木门业务实现营收1.58亿(+116.48%),毛利率11.79%。 截至报告期末,公司木门业务现有门店288家(2019计划新开100家),其中米兰纳MILANA独立店128家,华鹤品牌定制木门门店逾160家;对应单店收入约55万元,较去年同期增长91.67%。后期公司的木门产能持续扩张,索菲亚华鹤若顺利达产将具有45万樘木门产品(合计对应10亿元产值),持续推动大家居战略落地。 渠道质量提升,大家居店稳步落地:18年公司进行深度的渠道变革,对原有渠道形象进行升级,翻新超过800家旧门店,优化消费者购物体验;同时成立服务中心,以客户服务指数衡量终端的服务,不断提升服务水平。期内,公司合计淘汰约100位落后经销商(淘汰比例8%、往年的比例为2%),并计划持续引入具有高成长性的优质经销团队。优质的渠道素质奠基大家居店态落地,公司18年底已经开出98家大家居店(覆盖全品类产品),19年公司计划新开150家大家居店,完善品类联动。

公司发布18年年度报告:报告期内实现收入23.32亿元,同比增加16.13%;归母净利2.25亿元,同比增加9.66%;净利率达9.66%。其中Q4单季,公司实现收入6.73亿元,同比增长17.43%;归母净利0.76亿元,同比增加9.02%。业绩表现符合预期。 主营业务增长稳健,客户结构优质:(1)公司业务覆盖彩印复合包装材料、塑料软包装薄膜、镀铝包装材料、油墨业务等,其中主营业务彩印复合包装材料18年收入达19.51亿元,同比增长15.85%。配套彩印复合包装项目的发展,公司积极建设塑料软包装薄膜生产线并通过收购新力油墨完善纵向一体化布局。16-18年新力油墨收入合计4980.06万元,完成业绩承诺且全部股东权益价值并未发生减值。(2)作为国内塑料软包龙头,公司客户主要以国内外大厂商为主。基于优质的客户结构,公司毛利率表现良好,18年彩印复合包装业务毛利率达到23.02%。此外公司海内外新客户和订单的开拓能力持续较好,前五大客户销售占比由12年的24.58%下降至18年的16.30%。 综合毛利率小幅下滑,19Q1或有改善:公司所需原材料主要为石油衍生品,盈利能力受原油价格波动影响较大。17年至今国际原油的期货价格缓慢回升,对应永新股份18年的毛利率出现下滑,期内综合实现销售毛利率21.95%,较17年同期下降0.75pct。18年Q4单季度原油期货价格出现回落,目前布伦特/WTI原油期货价格分别较10月1日下滑23.26%/26.29%,预期利好于公司19Q1毛利率边际改善。 三费率维持稳定,研发投入增加显著:报告期内公司的三费率合计10.54%,同比上升0.17pct。其中销售费用合计0.99亿元(销售费用率下降0.17pct至4.23%),主要系销售服务费下降幅度较大所致;管理+研发费用率同增0.37pct至6.44%,管理与研发费用合计1.5亿元,其中职工薪酬同增13%至0.63亿,研发费用合计0.66亿元(研发费用率2.83%);财务费用率与去年同期基本持平。综合来看,公司18年实现净利率9.66%,较去年同期下降0.57ct。 经营性现金流向好,存货周转率上升:报告期内,公司实现经营性现金流净额3.24亿,同比增长16.78%,和公司营收增速基本匹配。营运情况来看,公司存货周转天数为61.14天,较去年同期下降7.47天,企业存货管理水平有所提升;应收账款周转天数65.01天。公司报告期内扩建产能增添的机器设备和在建工程结转固定资产,期末固定资产达6.92亿,较17年末的6.72亿略有提升。 积极进行产能扩张,推进产业链配套:公司积极针对市场需求进行有效产能扩张,通过黄山本部、广州、河北三个基地形成全国化的客户覆盖从而保证及时的产品交付。截止到18年底,13000吨新型功能性包装材料项目和年产20000吨油墨技术改造搬迁升级项目累计完成50%,8000吨多功能膜技术改造项目完成10%。新产能陆续投放,有效护航公司后期持续成长。 维持高分红比例,高股息优质标的:2004年上市以来,公司累计实现净利润19.48亿,合计向股东分配现金股利金额达10.96亿元,平均股利支付率达56.24%。18年公司拟向全体股东每10股派发现金红利3.50元(含税),维持高分红比例达77.47%,对应当前股价股息率为4.76%。此外公司近期回购公司股份彰显发展信心,至19年2月27日累计实现回购3275万元,后期回购股份或将优先用于员工持股或股权激励。 盈利预测及投资评级:我们预计19-21年分别实现营收26.63/30.88/35.85亿,同增14.2%/15.9%/16.1%;归母净利2.48/2.74/3.02亿,同增10.0%/10.5%/10.2%。当前股价对应PE为14.81X/13.40X/12.17X,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅波动,环保调控不达预期,下游需求持续低迷

太阳纸业发布18年业绩快报:报告期内实现收入216.51亿元,同比增加14.59%;营业利润26.65亿元,同比减少9.67%,归母净利22.34亿元,同比增加10.37%;净利率达10.32%,全年业绩表现符合预期。其中Q4单季,公司实现收入55.41亿元,同比增长6.79%;营业利润2.79亿元,同比下降72.22%;归母净利4.33亿元,同比下降33.44%。 纸价高位回落,收入增速放缓:产品价格表现来看,Q4期间细分纸种双胶/铜版/箱板的均价分别为6682 /6485 /4519元/吨,较去年同期下降8.6% /13.7% /18.0%;内盘纸浆/溶解浆的均价分别为5942 /7677元/吨,同比减少10.03% /1.13%。受到行业纸价、浆价下滑的拖累,公司单季的收入增速为6.79%,较Q3单季的12.51%环比继续回落。我们认为,四季度产品价格的持续走低主要是由于下游需求萎靡、同行新增产能投放所致。当前时点,基于春季开工补库、行业普遍亏损挤压中小产能主动停机检修,双胶、白卡在前期涨价函的基础上已经普遍落地-200元/吨的提价,环比表现向好。 下游需求低迷,汇率波动拖累盈利:从单季度的净利率表现来看,公司Q1/Q2/Q3/Q4单季度营业利润率17.76%/16.26%/10.78%/5.03%;净利率12.23%/11.26%/10.17%/7.81%;考虑浆的自给率提升,单Q4的净利率水平已经处于历史较低位置,据估算考虑浆的自给(30%+)吨利在-300元/吨之间。我们预期,公司盈利受损主要受到纸价下跌、汇率提升原料成本(进口外盘浆)所致,当前时点人民币升值相对利好于公司的成本修复。 产能投放符合预期,贡献收入增量:公司成长路径明晰,预计至18年年底纸浆的合计产能达650+万吨,其中纸的产能达430+万吨(双胶、铜板、箱板、生活用纸的产能分别达130万吨、100万吨、160万吨、万吨)、浆的产能达210+万吨(纸浆120万吨、溶解浆50万吨、半化学浆40+万吨)。随着外废进口趋于紧张,公司计划海外进行箱板及原料扩张,公告将于老挝建设再生浆板及高档包装纸项目,持续贡献收入增量。 多纸种布局平衡,纸浆自给率持续提升:我们坚定看好公司长线的成长优势。(1)公司坚持多元化纸种布局,铜板、双胶全国规模领先,箱板逐渐步入第一梯队,生活用纸平衡周期波动;(2)重视产业链一体化布局,纸浆自给率持续提升,后续随着半化学浆、再生浆板项目的持续投产,加深原料配套优势;(3)海外布局领跑,深耕老挝十年,受益于当地优质的林业资源、低成本人工和优惠政策,成本红利突出。 盈利预测与投资评级:我们预计18-20年公司营收216.5/244.5/261.9亿(+14.59%/12.92%/7.14%),归母净利22.3/21.5/25.7亿(+10.37%/-3.84%/19.48%),对应PE为8.57X/8.92X/7.46X,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格上涨,项目建设进度不达预期

柔性制造灵活高效,引领中国智造。前身为2004年南靖科技组建的网控事业部,管理层高度重视股权激励与研发投入,是具有研发活力的创新型企业。公司自主创新UDM模式,在实现低成本、高效率的柔性化、定制化小规模生产的同时,强调通过整合客户与自身双向的信息流,掌握产品订单的实时动态和全产品生命周期的追溯。公司精选长期合作的利基市场和优质客户,且秉承专一的合作理念。我们认为,独特的制造模式和合作理念是公司保证高客户粘性和利润水平的核心。 客户结构优质多元,合作稳定。公司的主客户包括Venture、ProvoCraft、Asetek、罗技、WIK,均为细分市场的绝对龙头,前五大客户的营收贡献逐年提升(至2017年比例约达89%)。2018年除了明星产品电子烟部件,公司的雕刻机设备和耗材(ProvoCraft)、水冷散热控制系统(Asetek)下游行业都有较好的成长性;罗技和雀巢依赖于新品开拓持续增长。此外公司也积极在汽车电子、电商领域进行积累,产品业态日益丰富。 IQOS重启成长,美国市场有望打开。IQOS自2014年菲莫国际于日本推出以来迅速走红,2015-2018年烟弹销量增长超100倍至414亿支,在日本和韩国的渗透率分别达到15.5%、8%。盈趣科技主要进行菲莫国际IQOS烟具外观11种部件的供应,该项电子烟部件生产是公司的核心产品。18年前三季度受到IQOS清理库存拖累业绩,预期19年随着下游IQOS库存清理阶段性结束、新品出货市场反馈良好、潜在美国市场放开预期,该项业务将恢复高速增长。 盈利预测与投资评级:18-20年分别实现营收31.16/46.35/60.03亿,同增-4.6%/48.7%/29.5%;归母净利8.93/13.16/16.51亿,同增-9.2%/47.3%/25.4%。当前股价对应PE为29.49X/20.01X/15.96X。考虑到公司电子烟业务的高成长性、优质的客户结构和制造模式,我们认为公司成长逻辑通顺,首次覆盖给予“买入”评级! 风险提示:下游客户需求不达预期、政策禁烟控烟超过预期。

劲嘉股份发布2018年度业绩快报:报告期内,公司实现收入33.73亿,同比增加14.51%;归母净利润7.27亿,同比增加26.49%;扣非净利润6.87亿,同比增加25.59%。其中18Q4单季实现收入9.96亿,同比增加17.73%;归母净利润1.81亿,同比增加30.29%;扣非净利润1.67亿,同比增加31.58%。全年利润增速相较三季报的业绩指引靠近上限,表现略超预期! Q4实现逆势扩张,细支烟标渗透率持续提升。 从下游烟草月度的产量数据来看,18年四季度行业持续处于去库周期,10-12月份传统卷烟的生产总和相较17年同期下滑8.6%。公司在此背景下逆势实现高增长,全年烟标主业的整体销量同增7.97%达到353万箱,其中细支烟烟标的销量同增12.49%(预计全年销售超50万箱、市场份额达20%),增长快于传统烟标类产品,高毛利产品的渗透率持续提升。根据中烟局所披露数据,以细支烟为代表的创新类产品定价高于传统卷烟近40%,至18年销量比重10%且份额逐年提升。公司与细支烟第一大品牌江苏南京绑定深厚,烟标主业显著受益于卷烟产品结构升级。 利润增速优于收入增速,投资收益具看点。随着公司高毛利产品渗透率提升;旗下烟标配套新材料子公司中丰田营业利润同比增长提速(18年营业利润的同比增速达17%),公司利润表现良好。此外,公司的投资收益具有看点,目前该部分主要来自于联营企业重庆宏声(持股67%)、申仁包装(直接持股35%并通过持股上海仁彩间接持股5.6%)、昆明彩印(持股10%)等。其中,申仁包装承接茅台飞天53度优质包装业务,预计在产能扩张后将取得更多茅台酒包订单、具增长潜力;重庆宏声18H1来业绩持续回暖。公司投资收益的增长将持续贡献业绩增量。 精品彩盒进入放量期,新型烟草布局渐入佳境。18年以来,公司的精品彩盒业务渐入佳境,其中主要品类精品烟盒持续开拓优质客户;酒包与茅台、洋河、五粮液等优质客户合作逐渐放量;同时开拓国际新型烟草产品相应的精品包装盒业务,预期公司18年精品彩盒业务实现收入4.8亿,同比增长80%,发展态势良好。此外在新型烟草布局方面,公司切入加热不燃烧朝阳领域,此前已经公告与云南中烟的华玉科技、小米系制造企业米物科技开展深度合作,承担云南中烟加热不燃烧类产品烟具的生产制造和品牌营销,在19-20年国内新型烟草积极推广的大形势下,有望率先受益。 盈利预测与投资评级:我们预计18-20年实现收入33.72亿、38.44亿、44.16亿,同比增长14.5%、14.0%、14.9%;实现归母利润7.27亿、8.61亿、10.36亿,同比增长26.5%、18.5%、20.3%;对应公司18-20年的PE分别17.20X、14.52X、12.06X。看好公司的烟标主业具有长期竞争力,彩盒和电子烟的成长逻辑通顺,维持“买入”评级。 风险提示:上游原材料价格大幅上涨,烟草行业复苏不及预期,精品彩盒业务拓展低于预期。

公司发布2018年度业绩预增的公告:18年全年的营收区间为111.67-121.38亿元(同比+15%~25%),归母净利润区间为14.95-16.25亿元(同比+15%~25%),扣非净利润区间为14.34-15.54亿元(同比+20%~30%)。根据推算,公司18Q4单季度的营收区间为29.70-39.41亿元(同比+5.81%~40.41%),归母净利润区间为2.95-4.25亿元(同比-17.06%~19.50%),扣非净利润区间2.90-4.10亿元(同比-3.22%~36.64%)。受益于效率的持续提升,全年扣非利润维持较高增长。 全面推进渠道变革,整装大家居放量可期。报告期间虽然受到地产后周期、竞争加剧、渠道分流等拖累,公司通过探索整装模式变革、优化电商和大宗渠道等多元手段开本拓源,持续落地多品类协同战略。我们预计随着整装大家居放量、橱柜零售业务回暖,公司18Q4单季度的收入增速环比18Q3环比提升。其中公司重视整装模式升级,除通过上样整装产品支持经销商培育整装渠道,18年以来根据不同城市和经销商的情况试点整装大家居,已经成功跑通宜宾、长沙等新模式,渠道建设卓有成效。此外公司积极推进微型大家居、衣木融合店、橱卫融合店等多种形式,保证营收持续高增长。 强化运营管理+信息化建设,降本增效卓有成效。利润端,公司通过开展信息化建设、供应链精细化管理、生产工艺优化和人才梯队完善,持续降本增效,利润增速优于收入增速。由于报告期内所获政府补助确认方式变更(从一次性确认转为分期确认),导致该项科目较去年同期略有减少(17年度所获政府补助为1.17亿)。 中长期集中度加速提升,定制龙头具配置价值。我们认为在行业流量承压的大环境下,以欧派家居为代表的定制龙头无论在优质经销商资源、新渠道的建设和开拓能力、内部管理和组织变革方面,都具有明确的竞争优势。叠加精装房大势利好市场流量向有品牌力且有规模优势的定制企业聚拢,我们持续看好中长期定制市场份额向优质制造企业集中的趋势,定制龙头长期具有配置价值。 盈利预测与投资评级:我们预计18-20年公司营收117.35亿/142.52亿/170.39亿(+20.85%/21.45%/19.55%),归母净利润16.24亿/19.86亿/23.64亿(+24.9%/22.3%/19.0%),对应PE为23.5X/19.2X/16.2X,考虑经过前期深度回调估值处于合理水平,长期成长性良好,上调公司评级至买入! 风险提示:地产市场大幅波动,渠道开拓推进不及预期。

公司发布2018年年度业绩预告的修正公告:预期全年实现收入85.3-86.3亿,同比增长22.8-24.2%;实现归母净利9.32-9.78亿,较三季报中所披露的业绩指引(8.39-9.78亿)有所上调,上调后年度利润增速达到0-5%;根据公告推算,预期公司18Q单季实现收入30.75-31.75亿,同比增速26.9-31%;实现归母利润3.89-4.36亿,同比增速高达21.18%-35.83%。收入利润增速均大幅上行,经营拐点基本确立。 外延切入烟标、化妆品等领域,客户结构持续多元化。作为消费类电子包装的领军企业,公司内生外延并举,稳固消费类电子包装绝对龙头地位的同时,跨界切入烟标、酒标、化妆品等领域,打开自身增长的天花板。此前,公司于18年初合计收购武汉艾特纸塑(烟标供应商)51%股权,借此获取“黄鹤楼”、“白沙”等知名品牌烟标供应商资质;18年9月,公司公告拟以1.8亿元收购江苏德晋70%股权,通过共享客户资源共享扩张化妆品产业链布局,下游客户覆盖至国内外知名化妆品品牌,如蓝月亮、联合利华、曼秀雷敦等。针对消费类电子和日化领域的细分市场,公司着力于构筑客户粘性,18年小米、亚马逊、哈曼等订单均有上量,施华洛世奇、小罐茶等开拓有效推进,持续成长可期。 布局环保纸塑,推进包装智能化。优化客户结构的同时,裕同科技致力于智能化生产和产品结构优化。此前,公司于18年7月公告投资不超过6亿建设宜宾环保纸塑项目(产线主产餐盒和纸托),预计2020年全面达产后将实现年产值12亿人民币;并公告拟在松山湖横沥片区投资不超过人民币6亿用于建设研发及制造中心项目,达产后预期实现年产值10亿人民币,预计于2023年达产。 原料价格下行叠加会计变更,盈利边际改善。18Q4上游纸价在需求较弱的基础上旺季持续下行,其中白卡纸、白板纸、铜版纸、双胶纸单Q4的均价分别较17年同期下滑-8.18%、-18.92%、-13.73%、-8.63%。叠加套保平抑汇兑损失(17Q4公司汇兑亏损1622.08万)、旺季产能利用率提升、精细化管理带动人效优化,公司18Q4单季度的利润增速大幅回暖,较18Q3的利润增速(-7.8%)持续大幅上行,公司的盈利拐点基本确立。此外,公司通过会计变更导致18Q4单季度产生一次性收益4400万,剔除后公司18Q4单季度的利润增速为7.47-22.12%。 盈利预测与投资评级:预计公司18-20年实现营收85.9亿、111.4亿、139.4亿,同比+23.7%、+29.6%、+25.1%,归母净利9.59亿、12.76亿、16.22亿;同比+2.9%、+33.0%、+27.1%;当前股价对应PE为16.1X、12.1X、9.5X,维持“买入”评级! 风险提示:客户拓展不达预期,原材料价格上涨。

公司发布18年度业绩预增公告:预计公司报告期内实现归母净利33.8亿(+68%),扣非净利27.6亿(+38%),非经常性损益6.1亿(其中因收购凤凰纸业产生营业外收入3.6亿);其中Q4单季度实现归母净利10.63亿(+82%),扣非净利8.21亿(+38%),非经常性损益2.31亿,略超预期。根据公告,报告期内北欧纸业、福建联盛并表合计贡献利润6.3亿,预期Q4单季贡献利润2.23亿;因收购凤凰纸业,Q4单季产生营业外收入3.6亿;因会计估计变更转回坏账准备,全年增厚净利润约0.57亿。剔除上述影响预计18年公司的内生归母净利同增18%至23.33亿,单Q4同比下滑11%至4.81亿。 单吨盈利处于高位,进一步外延扩张:根据公司的产能情况,我们推算山鹰纸业全年实现总销量约470+万吨,其中内生部分销量350+万吨;对应测算得到公司全年的单吨净利700+元,其中内生的单吨净利约为650+元。由于Q4北欧纸业恢复生产(Q3停产1个月导致销量和利润贡献较少),我们预期公司Q4单季度的单吨净利在800元+,较Q3环比提升;其中内生部分的单吨净利约500+元,持续处于高位。此外,公司于18年7月通过控股孙公司Global Win出资1600万美元购买凤凰纸业100%股权,并于18年9月6日完成交割。 加码外延贡献增量,切入北美包装纸市场:由于凤凰纸业的净资产评估值为1.34亿美元,公司18年将确认因此产生的约3.6亿元人民币的营业外收入。根据中国纸业网,凤凰纸业位于美国肯塔基州,主营纸浆及新闻纸,拥有木材厂、一条纸浆生产线和一台造纸机的完备产业链布局,年产28.5万吨高档铜版纸和3万吨商品浆,但自2015年11月以来处于停产状态。本次收购完成后,公司将对凤凰纸业进行设备改造、转产包装纸,助力公司打开北美市场,预期后续将贡献公司年20-30万吨的产能。 内外废价差略有扩张,短期关注废纸系提价:1月1日-14日,国废单吨价格上涨112元达到2333元,短期我们判断废纸系纸价和盈利均将小幅回升,原因包括:(1)此前库存清理至较低水平(12月31日箱板/ 瓦楞纸厂的库存较9月高点分别下滑38.38% / 44.99%),叠加春节备货需求拉动;(2)中美贸易战略有缓和导致美废顺利通关,美废13# / 欧废/ 日废的单吨价格均有下滑,我们预计国内外废价差略扩至700-800元/吨;(3)人民币汇率升值为纸企带来成本结余。但我们认为下游需求预期偏弱,持续观察纸价涨幅。 长期成长可持续,PB处于历史底部:我们认为,本轮供给侧改革持续利好具有资金和原料优势的龙头企业。山鹰纸业现有产能约500+万吨,且随着220万吨包装纸项目建设投产(其中120万吨预计19Q1投产,100万吨预计20年投产)和外延项目,公司的市场份额将持续提升。此外在原料大势短缺的背景下,预期龙头公司得以凭借资金优势前瞻布局海外,完善产业链闭环并强化原料获取能力,从而获得长期具备比较优势。当前公司PB处于历史底部,建议持续关注。 盈利预测与投资评级:预计18-20年公司营收246.9/305.5/369.3亿(+41.3%/23.7%/20.9%),归母净利33.8/34.5/40.5亿(+67.8%/2.0%/17.5%),对应PE为4.39X/4.31X/3.67X,维持“买入”评级。 风险提示:下游需求持续偏弱,原材料价格大幅波动

事件:(1)公司公告拟在松山湖横沥片区投资不超过人民币6亿元,用于建设裕同科技研发及制造中心项目,全部达产后实现年产值10亿元人民币,预计于2023年达产。(2)公司董事会审议通过了《关于会计估计变更的议案》,系公司于2018年9月20日与中国出口信用保险公司针对部分出口客户应收款项签订了《短期出口信用保险综合保险保险单》,根据该保险相关条款,该部分应收款项的信用风险发生较大改变,公司拟对该部分应收款项坏账准备计提方法进行变更,本次会计估计变更预计将影响2018年度利润总额约4400万元。 推进包装智能化,转化研发成果:公司研发实力强劲,12-17年研发费用占总收入比重由1.23%提升至3.1%,处于同行业较高水平,公司积极建设裕同研究院、3D印刷技术工程实验室等研发平台,拥有36项国家标准、200+项国家专利和多项包装技术研发成果。公司旨在打造工业4.0智慧型工厂实现研发成果的产业化,打造华南地区最大的智能包装产业。该研发及制造中心项目达产后将用于生产智能包装产品、新材料成型制造产品等,将公司研发成果转化为经济效益和业绩增长。 外延切入烟标、化妆品领域,横向布局环保纸塑,未来盈利新增看点。公司17年底收购了武汉艾特纸塑(烟标供应商)20%股权,随后于2018年3月以1.67亿再次收购其31%股份,将其纳入控股子公司,从而切入烟标封闭供应体系,获取“黄鹤楼”、“白沙”等知名品牌烟标供应商资质。2018年7月公司公告投资不超过6亿建设宜宾环保纸塑项目(产线主产餐盒和纸托),预计2020年全面达产后将实现年产值12亿人民币,贡献业绩增量。2018年9月,公司公告拟以1.8亿元收购江苏德晋70%股权,其下游客户覆盖国内外知名化妆品品牌,如蓝月亮、联合利华、曼秀雷敦等,通过共享客户资源共享,将有效助力裕同扩张化妆品产业链布局。 汇兑大幅减亏、原料压力缓解,盈利边际改善。受汇率变动影响,三季度公司汇兑收益增加,综合套保平仓的部分损失,公司汇兑同比减亏,单三季度财务费用1370万,同比大幅减少72.4%;同时原材料价格下降、释放成本端压力,截至18年12月18日,白卡纸价格5127元/吨,较年初下降20.45%。对应公司Q3单季净利率12.74%,毛利率31.2%,环比改善显著。上半年公司汇兑损失约0.23亿,随着人民币贬值趋势持续,预计全年汇兑盈亏平衡。 盈利预测与投资评级:我们预计18-20年公司营收87.7/112.2/140.4亿(+26.3%/27.9%/25.1%),归母净利9.6/12.5/16.4亿(+3.0%/30.3%/31.2%),对应PE为16.6X/12.7X/9.7X,维持“买入”评级。 风险提示:客户拓展不达预期,原材料价格上涨。

事件:公司公告全资子公司美克国际事业拟对三家越南公司SD、TC、RC各自增资1600、500、500万美元(合计约折合1.81亿人民币),完成后将持有三家公司各40%的股权。 完善越南布局,冲抵贸易战风险:2017年SD、TC、RC的收入规模为4259、483、180万美元,美克国际本次的收购对价根据SD、TC、RC未来三年的平均净利润的承诺300、93.75、93.75万美元协定,对应三家公司的估值均为13.33X。同时协议规定若目标收购公司能够顺利完成业绩承诺,美克国际事业后期有义务收购原股东股权至控股(51%以上)。我们认为,美克国际对三家公司的布局为美克旗下品牌ART美国工厂产能的转移进行铺垫。 重视降本增效,供应链持续完善:本次拟收购的三家目标公司主要负责中高端家具的生产和制造(2011年以来一直是美克家居ART品牌的重要供应商),厂址均位于越南平阳省,无论劳动力、环保、税收成本等方面对比国内均有明显优势。本次收购进一步保障公司产能供应的同时降低生产成本,致力于在东南亚打造成公司北美市场的主要供应源,形成全球化的供应链体系,应对中美贸易摩擦风险。 业务多点开花,零售经验丰富:前三季度,公司直营品牌美克美家稳健增长(yoy+25.72%)、加盟品牌ART渠道扩张有所放量(18H1拥有门店160家,预计Q3新开50-60家)。除了店面和产品的优化外,公司收入增长较快得益于联手腾讯带动店效和转化率的提升;同时公司还与深远/金螳螂合作加速家装引流。 年内回购频繁,彰显发展信心:继5月公司完成年内第一次回购(合计回购2433万股,占总股本1.35%,支付金额1.28亿元),公司于8月4日再次发布回购预案,拟以2-5亿元回购资金总额,约占公司总股本的4.69%。截止11月14日公司累计已回购3593.66万股,累计支付的总金额为1.68亿元。公司年内回购动作频繁,有助于股价回归内在价值。 盈利预测与投资评级:随着公司多品类、多渠道加速拓展,大股东聚焦家居主业,供应链管理持续改善,公司逐渐进入以增长为主题的下半场。预计公司18-20年实现收入56.7、72.1、89.8亿元,同比增长35.7%、27.2%、24.4%;归母净利润4.79、6.28、7.88亿元,同比增长31.0%、31.2%、25.5%,当前股价对应18-20年PE分别为15.6X、11.9X、9.48X,维持“买入”评级,长线看好! 风险提示:渠道拓展不达预期,地产调控超预期。

事件:顾家家居公告指定子公司顾家寝具拟通过股权转让和增资形式以人民币4.24亿元获得泉州玺堡家居科技有限公司51%的股权(其中拟以2.59亿元受让38.88%,完成后拟以1.65亿元进行增资)。玺堡家居原股东对其业绩承诺为19-21年实现营收10/11/12亿元以上,净利5500/6500/7500万元以上,若未能完成上述三年总计净利润1.95亿的90%,则将进行差额补偿。按未来三年平均净利6500万元计算,本次收购对应的PE约为12.79X。 完善产业链,强化公司床垫事业线:玺堡家居是国内床垫出口领军企业,产品已经远销欧洲、美国等80多个国家和地区多年,并进驻梅西百货、BOB’s、沃尔玛、亚马逊等国际各大品牌卖场和知名电商,14年开始开拓国内销售市场。玺堡家居17年实现收入/归母净利为2.13亿/0.16亿,18年1-8月营收/归母净利为3.27亿元/0.23亿元,预计全年收入有望突破4亿,业绩处于高增期。公司通过完成此次收购,能够有效强化公司床垫业务、丰富产品矩阵,并弥补顾家床垫出口领域的不足;同时,玺堡家居海绵及乳胶的生产线可满足顾家海绵原材料供给需要,向上完善产业链一体化布局。 本次收购有望助力顾家加速成为软体家居行业巨头:我国床垫市场集中度相比海外成熟市场严重偏低,近年随着消费者睡眠健康意识的提高,市场份额有望向具有强生产制造和渠道开拓能力的龙头企业快速集中。此前公司公告拟收购喜临门不低于23%股权,若顺利完成将成为喜临门控股股东,将在床垫的产品研发、品牌矩阵、渠道建设等多方面均有较强的协同;本次收购玺堡家居再次夯实公司做强床垫业务的信心,并在床垫出口、原材料供应等多方面进行补充。我们认为公司长期具备打破现有分散格局成长为软体行业巨头的实力。 大家居战略稳步落地,管理格局助推长期成长:随着大家居战略逐步发展,公司品类整合效应增强,看好公司定制、床垫、功能、布艺品类多点开花,带动客单价的提升;海外收购强化品牌效应,持续贡献业绩增量;渠道狼性化扩张,持续向三四线下沉填补布局空白;原材料MDI/TDI价格高位回落利好毛利率修复;职业经理人管理团队高瞻远瞩,推动公司依赖强势的产品力、品牌力、渠道力向品牌零售商转型,看好公司长期成长。 盈利预测与投资评级:预计2018-2020年,公司营业收入分别为85.66亿元、106.04亿元和128.82亿元,同比增速分别为28.5%、23.8%和21.5%;归母净利润分别为10.31亿元、12.94亿元和16.01亿元,同比增速分别为25.3%、25.5%和23.7%。当前股价对应18-20年PE分别为22.11X、17.62X和14.23X,维持“买入”评级。 风险提示:收购进展不达预期,房地产调控超预期。

公司发布18年三季报:Q1-Q3营收23.77亿(+13.21%),归母净利5.46亿(+25.28%),扣非净利5.21亿(+23.78%);其中Q3单季实现营收7.68亿(+13.34%),归母净利1.66亿(+25.80%),扣非净利1.60亿(+21.55%)。公司预计全年实现归母净利6.89-7.47亿元,同增20%-30%;Q4预计实现归母净利1.44-2.01亿元,同比变动3.45%至44.78%。 主业烟标受益于烟草行业复苏及高端化。2018年1-9月,烟草行业完成卷烟产量3557.54万箱,同比增长2.34%;烟草行业工业总产值同比增长9.04%,对应一、二类卷烟销量占比持续提升,消费结构高端化趋势不改。公司烟标产品定位高端市场,毛利率维持在40%以上,胶印工艺及定价能力大幅领先行业平均,有望顺应烟草行业调状态、优结构的趋势提高市场份额。 业务多点开花,“大包装”拓展顺利。公司立足“大包装”战略,不断拓展烟酒、3C等产品的彩盒包装,精品彩盒业务发展提速。此前公司通过收购茅台技开司子公司申仁包装29%股份切入酒包业务,18年上半年增资成为二股东,直接和间接持股申仁40.6%。根据此前战略合作协议,茅台技开司及子公司的酒包业务将优先与申仁、劲嘉合作,与白酒行业标杆客户的合作也大大提升了劲嘉的业内认可度,为后续与五粮液等品牌合作打下良好基础,未来公司酒包业务有望迎来放量。 产业合作持续推进,新型烟草或添动力。此前中烟局在新型烟草制品发展座谈会提出要积极稳妥地推进新型烟草制品的发展,释放积极信号,新型烟草或迎扩容新机。我们认为未来中烟公司与烟标企业的合作最有可能以烟具为突破,根据我们的测算2021年我国的烟具市场规模有望达到278亿元,劲嘉有望依赖上游产业链地位有望成为综合供应商。公司自14年起就设立劲嘉科技研发电子烟产品;随后陆续取得与英美烟草,雷诺烟草,菲莫国际三家国际烟草龙头电子烟包装盒业务的合作;18年8月,劲嘉科技与小米旗下生态链企业北京米物科技设立合资公司嘉物科技;18年10月,劲嘉科技又与云南中烟下属新型烟草制品企业华玉科技设立合资公司,强强联合共同推进新型烟草的研发销售。 费用管控良好,净利率提升。18Q1-Q3公司毛利率43.88%,较去年同期小幅减少0.78pct。期内公司期间费用率合计减少1.74pct至14.38pct。其中销售费用率同增0.18pct至3.32%,管理+研发费用率同减0.31pct至12.14%。由于利息支出减少及理财收益增加,财务费用率下降1.61pct至-1.08%。综合来看,公司归母净利率同增2.21pct至22.95%,经营效率有所提升。 应收账款周转加速,现金流充裕。期末公司应收票据及应收账款7.98亿,与18H1基本持平,应收周转天数同比减少19.39天至75.73天,回款速度有所提高;存货较18H1增加0.7亿至7.70亿,周转天数同比增加5.64天至149.98天;公司应付票据及应付账款8.43亿,较18H1增加0.29亿。期内公司经营性现金流6.03亿,与去年同期基本持平。 “大包装+大健康”拓展顺利,长期发展看点颇丰。公司烟标主业定位高端,在烟草行业结构升级大势下预计稳健扩张;同时大力发展精品彩盒业务,与茅台合作渐入佳境,酒包业务放量可期;此外,公司率先布局新型烟草朝阳行业,有望顺政策东风抢占先机,贡献增长动力。期内公司积极实施股份回购,截止10月15月公司累计回购股份约2830.59万股,占总股本约1.89%,成交金额约2.18亿元,未来发展信心坚定。 盈利预测与投资评级:预计2018-2020年公司营业收入分别为33.45亿元、38.65亿元、45.04亿元,同比增速分别为13.6%、15.6%和16.5%;归母净利润分别为7.23亿元、8.70亿元、10.66亿元,同比增速分别为25.9%、20.3%和22.5%;当前股价对应18-20年PE分别为14.18X、11.79X和9.62X,维持“买入”评级。 风险提示:烟草行业调控超预期,业务拓展不达预期