营收稳定增长,19年收入增速目标不低于10%。公司18年营业收入为4908.72亿元,同增1.67%;归母净利润为196.80亿元,同减4.37%;扣非后归母净利润176.31亿元,同增17.34%。扣除振华重工影响后,公司18年收入增长6.49%。19年营业收入目标计划为同比增速不低于10%。从收入结构来看,基建建设业务为4304.88亿元,同增5.34%,占比提升至88.33%;疏浚业务327.74亿元,同减3.85%,占比略有下降至6.72%;基建设计业务收入315.57亿元,同增17.03%,占比提升至6.47%。公司国内收入(除港澳台地区)增长较快,同增8.48%;海外收入同减19.33%(若剔除振华重工影响,海外业务同减10.64%,约占公司收入19%)。 净利率略有下降,收款、付款同时恶化导致现金流下降。18年振华重工不再纳入合并报表,而17年纳入合并报表(未追溯重列)。18年公司毛利率13.49%,同减0.48个pct(若剔除振华重工影响,毛利率同减0.31个百分点)。其中,基建建设业务毛利率下降0.12个pct,基建设计毛利率下降2.74个pct,但疏浚业务、其他业务毛利率有所增加。期间费用率5.89%,同比下降0.80个pct(我们将研发费用剔除计算)。其中,财务费用率1.33%,同比下降0.66个pct;管理费用率4.32%,同降0.18个pct。研发费用为100.14亿元,同增16.62%。资产减值损失及信用减值损失合计27.92亿元,同减50.95%,主要是振华重工转让影响所致。综上,公司整体净利率下降0.28个pct至4.13%。若扣除振华重工影响,18年公司持续经营净利润为202.94亿元,增长11.90%。公司经营性现金流净额90.98亿元,较17年的427.41亿元大幅下降,主要是收款恶化同时对供应商付款加快所致。(18年收现比92.49%,同降1.25个pct,18年付现比89.04%,同增5.42个pct) 18年新签订单较为平稳,19年目标增长不低于8%。公司2018年新签合同额8908.73亿元,同增1.12%。新签合同结构中,基建为7709.94亿元,同降1.54%,其中港口、道路与桥梁、铁路建设、市政与环保等工程、海外工程的占比分别为3.54%、41.19%、1.13%、34.56%、19.59%。基建设计新签490.87亿元,同增30.80%。疏浚业务新签569.83亿元,同增17.50%。2019年公司新签合同额目标计划为同比增速不低于8%。 盈利预测及估值。我们预计公司19-20年EPS为1.30元和1.45元,考虑到1)公司作为国内基建龙头受益于国内基建稳增长;2)有望受益国改、一带一路政策推进,给予19年10-13倍PE,合理价值区间13-16.9元,维持“优于大市”评级。 风险提示。回款风险,并购整合风险,海外政治风险。

事件:2018年公司营收为88.43亿元,同比增长85.05%,归母净利润为7.79亿元,同比增长52.90%,扣非后归母净利润为7.69亿元,同比增长51.64%。此外,公司以资本公积金每10 股转增5 股,每10股派发现金红利0.8元。 全年业绩高增长,Q4增速有所放缓。分业务看,生态修复业务营收42.99亿元,同比增长40.59%;水务水环境治理业务营收31.50亿元,同比大幅增长279.89%;文化旅游业务营收13.93亿元,同比增长56.31%。分季度看,Q1、Q2、Q3、Q4营收分别同比增长88.68%、122.28%、146.12%和40.72%,Q4增速有所下滑;Q1、Q2、Q3、Q4归母净利润分别同比增长83.49%、96.07%、77.61%和0.96%,Q4增速明显下滑。分主体看,恒润科技、岭南水务(原新港永豪)贡献营收分别增长16.67%%和227.90%,岭南水务由于2017年10月完成过户,2017年部分并表,2018年全部并表,故贡献营收大增;恒润科技、德马吉、岭南水务净利润分别增长14.75%、27.63%和127.78%。除去这三者,公司净利润增长64%左右。 毛利率有所下降,经营性现金流自上市以来首次为正。2018年公司毛利率为25.02%,同降3.72个pp,其中生态环境修复、水环境治理业务毛利率分别降5.32和3.31个pp,文旅业务毛利率提升3.09个pp;期间费用率(含研发费用)降1.36个pp至12.74%,其中销售费用率和财务费用率分别提升1.53和1.57个pp至1.99%和2.47%,主要因为重新调整组织架构,将具有销售职能的人员划分为单独的销售部门并将其相应的费用计入销售费用,以及借款和发债规模增加;管理费用率(含研发费用)下降4.46个pp至8.29%,我们认为主要因为大体量项目落地,产生规模效应;净利率下降1.79个pp至9.04%。现金流方面,经营性现金流净额为1.16亿元,系上市以来首次转正,其中收现比提升8.32个pp至60.26%,付现比提升1.11个pp至58.78%。 受PPP项目资金到位放缓影响,公司融资增加,财务费用大增。2018年母公司长期股权投资为33.53亿元,长期应收账款为8.41亿元,合并报表长期股权投资13.94亿元,长期应收账款为21.45亿元,长期应收款的增加,我们认为多为PPP项目公司并表所致,不过仍有部分公司持股超50%的PPP项目公司未被并表。我们认为受PPP规范的影响,资金到位放缓,公司融资增加,2018年短期借款增加5.93亿元至21.52亿元,应付债券增加3.59亿元至6.08亿元,财务费用大量增加,负债率同比提升5.86个pp至71.74%。近期,公司公告下修可转债转股价,有利于转股并降低负债率。 盈利预测与评级。我们预计公司19-20年EPS分别为0.99元和1.29元,考虑到公司业务布局完善,订单较为充足,融资渠道多元,叠加股权激励,业绩快速增长可期,给予19年15-16倍市盈率,合理价值区间14.85-15.84元,维持“优于大市”评级。 风险提示。政策风险,回款风险,经济下滑风险。

业绩实现较快增长,Q4增速明显提升。2018年业绩快报显示,实现营收250.97亿元,同增19.53%,实现归母净利润21.34亿元,同增11.25%,分季度看,Q1、Q2、Q3、Q4营收分别同增16.51%、13.37%、22.48%和24.56%,增速呈提升趋势,Q1、Q2、Q3、Q4归母净利润分别同增15.66%、4.10%、10.21%和14.35%,Q4明显加速。我们认为公司规模增长,业绩提升,一方面,酒店、公共空间、精装修等公装业务拓展顺利;另一方面,家装业务经过几年摸索和发展,模式逐渐成熟,业务不断放量,家装盈利有所提升。 新签订单继续保持快速增长,叠加限制性股票激励,未来业绩有望较快增长。公司新签订单继续保持快速增长,Q4新签107.36亿元,同比增长28.61%,其中公装、住宅、设计订单分别增长17.67%、42.66%、31.44%;2018年累计新签392.30亿元,同比增长23.85%,增速持续提升,其中公装、住宅、设计订单分别增长7.20%、57.92%和21.37%,住宅和设计订单增长较快。 截至2018年底,公司在手订单572.04亿元,同增20.91%。公司订单充足,随着公司业务持续推进,我们认为未来公司公装订单将保持增长。根据限制性股票激励计划的解锁要求,以2018年为基数,2019-2021年营收增长分别不低于20%、40%、60%;2019-2021年净利润增长分别不低于15%、30%、45%,激励计划调动员工积极性,叠加充足订单,未来业绩有望保持较快增长。 家装模式逐渐成熟,业务有望快速放量。公司家装模式逐步成熟,目前,已开线下直营店170余家,而且将线上产品信息展示与线下产品体验相结合,线上入驻天猫、京东,自建微信平台、官网、APP等线上营销渠道;线下门店加强服务管理及施工质量把控。公司在供应链、信息化管理系统建设、以及人员管控方面都形成了较为完善的体系,针对家装业务做了较充分激励,有望提高管控能力,扩大管理半径。2016年以来家装业务订单、收入都实现了快速增长,我们预计公司家装业务将进入快速放量期,明显带来业绩弹性。 盈利预测与评级。对集中度极低的装饰行业来说,地产总量的悲观情绪不影响装饰龙头的业务,装饰需求的结构发生着较大变化,受益消费升级酒店需求企稳、受益产业结构调整文体卫教以及场馆类需求提升、受益全装修政策住宅精装修需求增加等等,公司作为行业内现金流最为突出的龙头企业,不仅有完善的施工管控体系和强大的供应链优势,更有充裕的资金,其市场份额有望加速提升。另外公司家装业务快速放量,有望进一步改善公司现金流的同时,能够提高公司的消费属性。我们预计公司18-19年EPS分别为0.80和0.91元,给予18年15-17倍市盈率,合理价值区间12.00-13.60元,维持“优于大市”评级。 风险提示。回款风险,家装市场开拓低于预期、公装行业持续低迷。

Q4净利润加速增长,业务结构持续优化。公司预计2018年归母净利润同比增长10.2%-19.9%,扣非归母净利润同比增长10.3%-21.6%,Q4归母净利润预计同比增长25.71%-70.41%,Q4扣非归母净利润同比增长26.51%-82.24%,我们认为主要因为公司业务结构优化,高毛利率的基建和地产业务占比提升。 房建订单增长较快,基建订单预计持续回暖。2018年,公司新签订单23233亿元,同比增长4.6%,其中房建订单为16824亿元,同比增长14.1%;基建订单为6282亿元,同比下降14.4%,降幅有所收窄;勘察设计订单127亿元,同比下降1.8%。由于地产企业加速资金回笼,房地产新开工面积增长较快,公司房建订单增长较快;基建订单有所下降,主要因为地方政府债务清理,资金受限,但在基建刺激政策下,11月订单明显回暖,增速由10月的-57.63%提升到9.62%,我们预计2019年基建订单将继续回暖。 股权激励力度大,公司业绩增长确定性高。公司2018年12月4日-21日回购59991万股,占总股本的1.4289%,耗资37.06亿元,平均回购价格为6.18元/股,并于12月26日以3.468元/股的价格将全部回购股票授予2081名激励对象,并提出了ROE不低于13.5%,扣非归母净利润三年复合增长率不低于9.5%等解锁条件。相比前两次股权激励,此次股权激励覆盖人数更多激励力度更大,人均授予股份数更多。我们认为在大力度股权激励的调动下,公司订单转化有望加快,业绩增长确定性高。 盈利预测与评级。我们认为随着因城施策的政策实施,公司地产业务有望回升;基建业务受益刺激政策而有望继续回暖;房建业务受益新开工项目的推进。此外,公司激励机制完善,订单充足,将长期受益建筑和地产行业集中度提升大趋势,业绩稳定性好,我们预计公司18-19年EPS分别为0.89和1.00元,给予18年8-10倍市盈率,合理价值区间7.12-8.90元,维持“优于大市”评级。 风险提示。地产调控持续收紧、应收款回款风险,海外政治风险。

Q3单季度收入环比小幅提速,或受益于基建政策宽松。公司18年前三季度营收4934.25亿元同增4.92%,归母净利润130.45亿元同增18.20%;扣非后归属净利润122.05亿元同增11.19%。我们认为净利润增速高于收入增速的原因主要是毛利率同增0.72pct,而投资类基建项目占比提升和公司收入结构优化是毛利率提升的主要原因。分季度来看,公司18Q1、18Q2、18Q3单季度营收增速分别为10.12%、1.32%、4.45%,三季度单季度收入增速环比所上升,可能受益于基建政策宽松,新开工有所加速。 毛利率提升带动净利率上升,付现比增加导致经营现金流恶化。18年前三季度公司毛利率为10.23%同增0.72pct,可能是PPP等投资类基建项目占比提升所致。公司四项费用率为5.86%,同增0.64个pct。其中,销售费用率为0.45%,同增0.03个pct;管理费用率为3.04%,同增0.15个pct;研发费用率为1.59%,同增0.21个pct;财务费用率为0.78%,同增0.25个pct。资产减值损失以及信用减值损失合计为30.31亿元,较17年前三季度上升4.92亿元,同增19.36%,可能是账龄有所上升(18年前三季度公司应收账款1310.80亿元,同比下降19.10%)。综上,归母净利率为2.63%同增0.29pct。18年前三季度经营性现金流净流出326.80亿元,较上年同期恶化173.34亿元,主要是付现比大幅提升。收现比112.58%,同增13.33pct;付现比118.31%,同增22.05pct,其中土地储备支出增加可能是主要原因。 18Q3新签订单同增6%,市政、房地产增速较快。18年前三季度新签合同额9513.0亿元,同增6%,其中:公路新签1406.1亿元,同降19.8%;市政新签4951.3亿元,同增12.6%;铁路新签1342.6亿元,同降5.9%;勘察设计与咨询新签186.1亿元,同增3.5%;设备制造新签267.1亿元,同增15.1%;房地产新签364.3亿元,同增50.8%。分业务模式看,受PPP项目规范清理和资管新规影响,18年前三季度新签基础设施投资项目(PPP、BOT等)1000.8亿元,同比减少52.43%。截至9月底公司未完工合同额达2.84万亿元,约2017年营收4倍,我们认为未来业绩保障性强。 公司有望成为本轮基建宽松政策的率先受益者,维持“优于大市”评级。我们认为基建政策宽松已成趋势,并且铁路投资再成基建刺激的先锋。中国中铁作为中国基建建设行业的领先者,有望成为基建政策边际改善的率先受益者。我们预计公司2018-2019年EPS分别为0.85和0.96元,给予18年11-13倍市盈率,合理价值区间9.35-11.05元,维持“优于大市”评级。 风险提示。基建政策波动风险、基建政策落地不及预期。

2018H1归母净利润同增24%,业绩明显提速。公司18H1营收3144.98亿元同增5.27%,归母净利润95.52亿元同增23.94%;扣非后归属净利润92.28亿元同增21.64%。我们认为净利润增速高于收入增速的原因是1)毛利率同增0.7pct,而投资类基建项目占比提升和公司收入结构优化是毛利率提升的主要原因;2)公司有效所得税率同降4.01pct 至24.21%。分业务看,公司基建收入2678.39亿元同增3.95%;勘察设计与咨询业务收入73.97亿元同增11.83%;工程设备与零部件制造业务73.09亿元同增2.07%;房地产开发收入122.05亿元同增11.84%。分区域看,国内业务收入2961.63亿元同增4.28%,占比93.69%,国际业务收入199.4亿元同增22.48%,占比6.31%,较17年占比提升0.89pct。 归属净利率有所提升,付现比增加较快使得现金流有所恶化。2018H1公司毛利率为10.38%同增0.7pct,其中基建毛利率同增0.67pct 至7.64%,勘察设计毛利率同降1.1pct 至27.26%,设备制造毛利率同增3.28pct 至23.37%,地产毛利率同降0.42pct 至27.83%。公司四项费用率为5.72%,同增0.66个pct。其中,销售费用率为0.48%,同增0.05个pct;管理费用率为3.05%,同增0.11个pct;研发费用率为1.37%,同增0.16个pct;财务费用率为0.82%,同增0.34个pct,主要原因是1)外部融资规模和成本增加开展资产证券化业务,利息支出增加;2)汇兑收益较同期减少。资产减值损失以及信用减值损失合计为21.89亿元,较17H1小幅下降1643万元。归属净利率为3.02%同增0.46pct。上半年经营性现金流净流出287.45亿,较上年同期恶化,主要是付现比大幅提升。收现比109.45%,同增9.56pct;付现比115.88%,同增14.98pct,其中土地储备支出增加是主要原因。 18H1新签订单同增13%,市政、铁路、房地产增速较快。18H1新签合同额6347.0亿元同增13%保持较快增长,其中公路新签937.8亿元同降14.5%,市政新签3441亿元同增17.5%,铁路新签889.2亿元同增10.4%,勘察设计与咨询新签130.9亿元同增8.4%,设备制造新签168.6亿元同增5.7%,房地产新签240.2亿元同增53.7%。分业务模式看,受PPP 项目规范清理和资管新规影响,基础设施投资项目新签合同同比减少40.7%。截至6月底公司未完工合同额达2.77万亿元,约2017年营收4倍,未来业绩保障性强。 公司有望成为本轮基建宽松政策的率先受益者,维持“优于大市”评级。我们认为基建政策宽松已成趋势,并且铁路投资再成基建刺激的先锋。中国中铁作为中国基建建设行业的领先者,有望成为本轮基建宽松政策的率先受益者。我们预计公司2018-2019年EPS 分别为0.79和0.89元,给予18年11-12倍市盈率,合理价值区间8.69-9.48元,维持“优于大市”评级。 风险提示。基建政策波动风险、基建政策落地不及预期。

营收稳定增长,国内收入增速快于海外业务。公司18H1营收为2083.79亿元,同增9.61%;归母净利润为81.75亿元,同增8.45%;扣非后归母净利润75.12亿元,同增12.81%。从收入结构来看,基建建设业务为1838.99亿元,同增16.65%,占比提升至88.25%;疏浚业务153.53亿元,同增4.22%,占比稳定在7%左右;基建设计业务收入为108.96亿元,同增8.78%,占比略有下降至5.23%。此外,国内收入增长较快,同增11.05%,占收入比例提升至79.33%;海外收入同增4.43%。 盈利水平基本稳定,收款下降导致经营现金流有所恶化。公司毛利率13.87%,同增0.10个pct,其中基建建设业务毛利率上升0.46个pct,但基建设计、疏浚等业务毛利率均有下降。期间费用率5.87%,同比下降2.12个pct。其中,财务费用率1.90%,同比下降0.07个pct;管理费用率3.75%(今年研发费用单独列出,不计入管理费用),同降0.08个pct。值得注意的是,研发费用为47.7亿元,同增27.41%。上半年资产减值损失及信用减值损失合计15.08亿元,同增18.27%,主要是应收账款及已完工未结算计提减值增加。综上,公司整体净利率下降0.04个pct至3.92%。18H1振华重工不再纳入合并报表,而17H1纳入合并报表(未追溯重列)。若扣除振华重工影响后,18H1持续经营净利润为86.22亿元,增长11.38%。公司经营性现金流净额-330.45亿元,较17H1的-20.87亿元大幅下降,主要是收款恶化(18H1收现比84.55%,同降20.6个pct)。 整体新签订单较为平稳,PPP投资类订单占国内订单20%,海外订单下滑。公司18H1新签合同额4287.68亿元,同增1.68%。新签合同结构中,基建为3814.83亿元,同增1.36%,其中港口、道路与桥梁、铁路建设、市政与环保等工程、海外工程的占比分别为3.71%、40.94%、1.56%、22.77%、31.02%。基建设计新签236.47亿元,同增47.57%。疏浚业务新签200.12亿元,同降23.45%。分地区来看,国内新签合同3071.97亿元,同增5.57%,其中PPP投资类占21.08%;海外新签合同1215.71亿元同降13.32%,海外订单占比为28%。(注:17、18年订单数据均已剔除振华重工影响) 盈利预测及估值。我们预计公司18-19年EPS分别为1.41元和1.56,考虑到1)公司作为国内基建龙头,受益于国内基建宽松预期及海外业务持续扩张;2)有望受益国改、一带一路政策持续推进,给予2018年11-13倍PE,对应合理价值区间15.51-18.33元,维持“优于大市”评级。 风险提示。回款风险,并购整合风险,海外政治风险。

事件:公司拟于8月27日复牌,后续将继续推进拟收购雅安东方碧峰峡旅游有限公司的各项工作;同时与农银投资签署《市场化债转股战略合作协议》,农银投资拟出资不超过30亿元持有公司全资子公司东方园林集团环保有限公司不超过49%的股权;另外公司近期完成了12亿元超短期融资券的发行。 超短融成功发行,债务行融资依然顺畅。近期公司成功发行2018年度第二期超短期融资券,规模12亿元,期限180天,发行利率7.7%,我们认为公司市场信用正在逐渐修复。同时,公司公告新增广发银行、兴业银行合计40亿元银行授信额度。2015年至今公司已发行债券产品待偿还余额为69.5亿元,其中:短期融资券25亿元、超短期融资券22亿元、公司债券22.5亿元。 到2019年2月底,公司待偿还的债券产品余额为47亿元,从公司目前资金情况来看,我们认为近期到期债务的兑付应该问题不大(具体测算见下表1、2),公司资金链仍具备足够腾挪空间。 环保子公司拟引入农银投资作为战投,募资不超过30亿元。农银投资成立于2017年8月1日,是国内首批获准设立的市场化债转股实施机构之一,是中国农业银行股份有限公司的全资子公司。东方环保集团是公司旗下从事工业危废处置和环境服务的高科技环保公司之一,以南通九洲环保等14家危废工厂为载体。此次引入农银投资作为战略投资者,将显著降低公司及环保集团的资产负债率,提高债务性融资空间。 半年报业绩高增但现金流有所恶化,未来PPP 将平稳发展。公司今年上半年实现营收64.6亿元,同增29.67%,归母净利润6.64亿元,同增42.04%,业绩保持高速增长,但扣非后归母净利润同比增长12.56%。公司上半年经营性现金流净流入4.27亿元,同比增长91.4%;投资现金净流出27.2亿元,整体现金流有所恶化。公司6月底其他非流动资产较年初增加8.93亿元,与上年同期增量持平,可见PPP 项目公司落地仍较为平稳。上半年公司中标PPP 项目339.48亿元,同增18.65%。未来公司会严格PPP 准入制度,只有融资能落地的项目才执行,预计公司未来PPP 业务收入增速将趋于平稳。 盈利预测与估值。预计公司18-19年EPS 分别为1.18元和1.61元,考虑到1)目前融资环境改善,公司超短融顺利发行、银行授信重启且债券产品集中兑付期也已顺利度过;2)危废业务发展迅速,此次引入战投进一步提高融资空间;3)员工持股激励充分,给与18年13-16倍PE,对应合理价值区间15.34-18.88元(对应PEG0.35-0.43,仍小于1),给予“优于大市”评级。 风险提示。订单落地不及预期;资金短缺风险。

家装收入稳定增长,精工装、公装业务提速较快。公司18年上半年实现营收18.10亿元,同增21.47%;归属净利润0.11亿元,同增242.86%;扣除非经常性损益后归属净利润-0.03亿元,同增85.18%。欣邑东方贡献收入3928万元,归母净利润872万元(股权占比60%)。若剔除欣邑东方后,公司收入及归母净利润的自身增速分别为18.8%和128.2%。分板块来看,家装业务收入16.05亿元,同增19.99%;精工装收入0.11亿元,同增2594.39%; 公装收入1.63亿元,同增29.64%;特许经营收入0.03亿元,同降12.14%。 公司预计今年前三季度归母净利润7600万元到9700万元,同增80%-130%。 毛利率提升带动净利率同增1.12pct,收款恶化导致经营现金流下滑。公司整体毛利率36.04%,同增2.13pct,其中占比最大的家装业务毛利率同增1.03pct。期间费用率为32.22%,同增0.03pct;其中,销售费用率同增1.01pct至19.50%(主要是宣传费用、员工工资上升较多),管理费用率同降1.08pct至12.57%,财务费用率增加0.09pct 至0.15%(主要是收购北京欣邑东方设计产生的未确认融资费用摊销导致利息支出较多以及收回以美元结算的美乐乐股权转让款产生导致产生汇兑损失)。资产减值损失为655.39万元,同比增长107.84%(18年上半年应收账款增长43.61%,增速较快主要是精装、公装业务增长所致)。综上,公司归属净利率0.61%,同增1.12pct。经营性现金流净流入2.46亿,同降40.93%,主要是收款明显恶化(收现比113.65%,同降13.5pct;付现比75.96%,同降0.9pct)。 速美业务上半年收入提速,但亏损同比扩大。速美集家业务18年上半年收入4136.3万元(同增16%),亏损3453.5万元(亏损同比扩大292万元)。速美业务渠道模式调整为“以直营为主、服务商为辅”,截至18年半年报共开设直营门店45家,经评估筛选后服务商店25家,共70家门店(17年底,速美业务开设直营及服务商门店共72个)。 A6上半年新开12家门店,与链家合作有望加速签约转化。截至18半年报,A6业务共开设直营门店162家,较年初新增12家门店,开店较为顺利。同时,公司于2018年6月正式开展了与链家的合作,围绕链家购房客户制定转化策略,有望提升签约公司的转化。 盈利预测及投资建议。考虑公司A6业务稳定发展以及速美业务提速,另外链家和万科参股公司有望实现精准导流,提升公司传统业务的增长速度,业绩弹性有望放大,我们预计公司18-19年EPS 分别为1.17和1.49元,给与其高于可比公司平均估值的2018年18-22倍PE(对应PEG 为0.61-0.74,仍然小于1),对应合理价值区间21.06-25.74元,维持“优于大市”评级。 风险提示。速美拓展不及预期风险,地产销售下滑风险。

事件:公司18H1实现营收29.79亿元,同比增长22.06%;归母净利润1.83亿元,同比增长20.66%;扣非后归母净利润1.78亿元,同比增长26.75%。 工程承包业务大增助力收入保持稳定增长。18H1公司收入同比增长22.06%,其中公路业务、市政业务承接额继续保持稳定增长,环境业务、铁路业务承接额实现了快速增长。分业务来看,18H1公司工程咨询业务营收25.38亿元,同比增长12.78%;工程承包营收4.41亿元,同比增长132.08%,主要是贵阳小湾河项目确认收入较多所致。 咨询业务毛利率提升,净利率基本稳定,现金流下半年有望明显好转。18H1公司毛利率27.75%,同比上升0.61pct,其中工程咨询业务毛利率31.54%同升3.35pct;工程承包毛利率5.96%同比下降8.83pct,可能受小湾河项目影响。期间费用率为16.35%同升0.35pct,其中销售费用率2.19%同降0.29pct,管理费用率12.41%同升0.26pct,财务费用率1.75%同升0.39pct。资产减值损失为0.85亿元,同增23.13%,主要是坏账增加。此外,公司按1:1的比例缴纳的本期员工持股计划专项基金为2633万元。归属净利率6.14%,同比下降0.07pct。18H1经营性现金流净额为-6.54亿元,同比下降39.28%,主要受工程承包收入占比提升以及合同确认因素,我们预计下半年会有明显好转。收现比95.9%同比增加0.1pct,付现比64.2%同比下降7.6pct。 整合海外子公司优势资源,加速拓展一带一路、环保业务。公司子公司诚诺未来联合西班牙子公司Eptisa赢得了巴拿马Martano电站项目的业主工程师和项目管理服务(OE&PMC)项目,这是中国企业在巴拿马投资的最大电力项目,同时也是“一带一路”战略在拉美地区落地的重要成果之一。此外,公司正在加速环境业务在国内落地。目前,中国生态文明研究与促进会绿色交通分会已获得批复;海外研发机构获得南京市科委批复;实验室CMA认证扩项由348项提升至406项;已完成土壤修复团队、水污染治理团队的成立。 盈利预测与估值。公司作为基建设计龙头,是积极财政政策更加积极的率先受益者,激励机制完善,是业内少有的业绩保持稳定较快增长的优质标的。我们预计公司18-19年EPS分别为0.71元和0.89元,给与其高于可比公司平均估值的2018年15-19倍PE(对应PEG为0.62-0.78,仍然小于1),对应合理价值区间10.65-13.49元,维持“优于大市”评级。 风险提示。海外业务不达预期风险,并购整合风险。

17年业绩大幅增长,PPP收入占比明显提升。17年公司营收178.73亿元,同增22.52%;归属净利润6.07亿元,同增74.07%;扣非后归属净利润4.78亿元,同增74.49%。其中,PPP及BT项目施工业务收入为42.35亿元,占公司收入比重达23.69%(16年占比5.69%);毛利率为12.46%,同增1.8pct。此外,PPP项目投资收入2.66亿元,同增474.6%,毛利率达37.95%。18Q1公司营收53.98亿元,同增36.11%;归属净利润2.16亿元,同增80.91%。同时,公司预测18H1的累计净利润与17H1相比有较大幅度增加。 资产减值损失减少是17年净利率提升主因,收款恶化导致经营现金流下降。毛利率8.39%略降0.07pct,主要是占公司收入达90.91%的土建施工业务毛利率下降0.92pct。期间费用率2.69%同增0.05pct,其中财务费用率0.68%同增0.07pct;管理费用率1.99%同增0.01pct。资产减值损失为0.98亿元,较16年减少了1.11亿元,主要是应收账款的坏账准备计提比例由16年的10.49%下降至7.94%,且收回或转回坏账准备约1亿元(16年约4995万元)。归属净利率3.39%同增1.01pct。17年公司经营性现金净流入-4.15亿元,较16年净流入11.57亿元大幅下降,主要是收款恶化(公司收现比69.58%同降25.1pct;付现比49.36%同降11.16pct)。 转型升级取得重大突破,PPP业务发展迅速。17年公司母公司的长期股权投资增加13.6亿元,但合并报表长期股权投资仅增加1.92亿元,我们认为公司PPP项目多为并表处理。公司长期应收款在15Q1为2亿(之前年度为0),18Q1已达87.21亿元,主要是PPP项目投入形成的。17年公司投资性现金流净流出36.49亿元,同比恶化161.31%,其中支付的PPP项目前期费达37.11亿元,较16年的15.58亿元大幅增加。 PPP新签订单增长较快,有望带动利润持续快速增长。17年公司新承接业务合计495.31亿元,同增31.20%,其中传统建筑施工新承接业务额174.53亿元,PPP新承接业务320.78亿元。PPP新签订单占比已由16年的59.29%提升至64.76%,高毛利率的PPP项目有望进一步改善公司业务结构。 盈利预测与估值。预计公司18-19年EPS分别为0.62元和0.82元,考虑到1)公司PPP龙头优势显著,订单充足保障业绩增长,2)28亿元定增到位支撑公司订单落地(定增价10.71元,现价9.17元),3)员工持股激励充分(成交均价11.35元),给予18年高于行业平均水平的18倍估值,合理价值11.16元,给予“买入”评级。 风险提示。订单落地不及预期;资金短缺风险。

18Q1净利润由负转正,18H1归属净利润预计增长40%-70%。公司18Q1实现营收25.4亿元,同增106.65%;归属净利润977.82万元,同增127.81%,是自2010年以来公司一季度净利润首次为正值;扣除非经常性损益后归属净利润294.76万元,同增107.89%。由于公司充分利用在PPP领域的先发优势,PPP项目实施稳步增长,公司预计18H1归属净利润变动区间为65472.68-79502.54万元,同比增速为40%-70%,业绩保持高增长态势。 毛利率下降、资产减值损失上升,但费用率大幅下降导致净利率提升3.25pct。18Q1公司毛利率28.95%,同降3.16pct,或与业务结构变化有关;期间费用率24.85%同降4.2pct,主要是管理费用率与财务费用率下降较多。管理费用率同降2.78pct至19.09%;财务费用率同降1.08pct至5.5%,主要是收入增长快于费用增长;销售费用率略降0.34pct至0.26%。资产减值损失同增80.95%,我们认为,一方面是18Q1PPP项目施工加快导致应收账款增长较快,同增70.17%;另一方面13年形成较多应收款结转到17年形成高账龄应收款,坏账计提比例上升。投资收益为-54.27万元,同比增长83.03%,主要是公司权益法核算确认的投资收益增加。综上,归属净利率0.38%,同增3.25pct。 付现比下降导致经营性现金流大幅好转。18Q1其他非流动资产增加8.48亿元,(公司投资活动产生的现金流量净额为-21.8亿元,同降149.80%,其中投资支付的现金14.49亿元)。18Q1经营性现金流净流入3.04亿元,同比增加1046.82%,我们认为大幅增长的原因是:一方面公司预收款增加较多(同增179%),但收现比107.41%同降22.08pct;另一方面也得益于公司较好的付款控制节奏(付现比91.33%同降40.96pct)。 PPP防范风险,融资、运营等综合能力要求提升,公司充分受益。17年PPP规范化力度不断加强,地方政府严控PPP业务风险、项目库清理、资管新规等措施对PPP板块影响较大。PPP已经从“起飞”阶段向“平飞”阶段过渡,“新时代”下对PPP综合能力要求大幅提高,而这不仅仅是融资能力,还有规划设计运营等方面能力,东方园林作为行业龙头公司,有望充分受益。 盈利预测与估值。预计公司18-19年EPS分别为1.25元和1.78元,考虑到1)公司PPP龙头优势显著,强大的融资能力保障项目落地效率,2)环保与全域旅游业务发展迅速,3)股权激励、员工持股激励充分,给予18年高于行业平均水平的18倍PE估值,合理价值22.5元,维持“买入”评级。 风险提示。订单落地不及预期;资金短缺风险。

业绩较快增长符合预期,并购欣邑东方增厚业绩。公司17年实现营收36.12亿元,同增20.46%;归属净利润2.18亿元,同增25.86%;扣除非经常性损益后归属净利润2.02亿元,同增19.35%。欣邑东方贡献收入2357.51万元,归母净利润798万元(股权占比60%)。若剔除欣邑东方后,公司收入及归母净利润的自身增速分别为19.67%和21.24%。分板块来看,公司家装业务收入32.48亿元,同增19.02%,毛利率为35.15%;精工装收入0.13亿元,同降-15.79%,毛利率为18.79%;公装收入2.93亿元,同增44.79%,毛利率为47.35%。 费用率下降,投资收益上升导致净利率提升,经营现金流向好。公司毛利率36.91%,同降0.31pct,主要是华中地区毛利率下降所致。期间费用率为27.47%,同降0.23pct,主要是销售费用增长慢于收入增速;其中,销售费用率同降0.99pct至16.12%,管理费用率同增0.75pct至11.33%,财务费用率增加0.01pct至0.02%。资产减值损失为851.36万元,同比下降1.86%(17年应收账款增长30.93%,低于16年43.68%的增速)。投资收益为3329.9万元,同增85.78%,其中募集资金存款产生的利息收入、募集资金购买保本型银行理财产品取得的投资收益合计2998.4万元。综上,归属净利率6.02%,同增0.26pct。经营性现金流净流入5.69亿,同增27.46%,主要是收现比好转所致(收现比104.60%,同增4.58pct;付现比78.57%,同增4.33pct)。 18年速美业务有望扭亏,业绩弹性可期。速美集家业务16年收入3324.7万元,亏损4510.5万元;17年收入明显提速至8979.3万元,亏损4191.4万元。截止17年底,速美业务开设直营及服务商门店共72个,其中一二线城市占比48.6%,三四五线城市占比51.4%。目前公司DIM+系统已经上线,经营模式也从原来的加盟为主变为直营为主,我们预计18年速美业务有望扭亏。 链家、万科等战略投资者溢价参与定增,业务协同空间大。万科与链家参股东易日盛,一方面给东易日盛带来大量的长租公寓装修业务机会,另一方面万科和链家拥有前端大量的住房与租房客户数据,有望实现精准导流。而家装业务的复杂性,使得入股东易日盛成为其产业链的重要布局。 盈利预测及投资建议。考虑公司速美业务进展和欣邑东方并表,以及速美扭亏,规模效应逐步显现费用率降低,我们预计18-19年EPS分别为1.17元、1.55元。速美放量有望使公司打破传统产值瓶颈,万科和链家入股给公司业务打开新的空间,给予18年高于行业平均水平的23倍PE估值,6个月目标价26.91元,“买入”评级。 风险提示。速美拓展不及预期风险,地产销售下滑风险。

水环境、危废处置、全域旅游三大核心业务发力,业绩大幅增长略超预期。公司17年实现营收152.26亿元同增77.79%,归属净利润21.78亿元同增68.13%;扣除非经常性损益后归属净利润22.86亿元,同增83.65%。分板块看,公司水环境治理业务收入70.05亿元,同增76.18%,占总收入比重为;固废处置实现收入15.04亿元,同增23.66%,占比为9.88%;全域旅游收入11.02亿元,占比7.24%。公司在生态建设与环境保护、旅游等PPP细分领域的市场占有率分别达13.4%和10.7%,龙头地位凸显。公司腾冲市全域旅游PPP项目是全国首个开工的全域旅游PPP项目,具有标杆意义。同时,公司危废业务拓展顺利,目前取得工业危险废弃物环评批复为126.45万吨,经营许可证规模为62.14万吨。 毛利率、投资收益下降以及资产减值增加导致净利率下降。公司毛利率31.56%,同比下降1.27pct,或与行业竞争加剧有关。期间费用率10.99%同降0.93pct,其中销售费用率略升0.02pct至0.27%;管理费用率同降0.04pct至8.09%;财务费用率同降0.91pct至2.62%。资产减值损失同增93.82%,我们认为,一方面是17年PPP项目施工加快导致应收账款增长较快,同增;另一方面13年形成较多应收款结转到17年形成高账龄应收款,坏账计提比例上升。投资收益为-1.25亿元,大幅下降主要是处理申能固废股权影响。综上,归属净利率14.3%同降0.82pct。 PPP订单靓丽,付现比下降导致经营性现金流大幅好转。17年公司中标订单763.21亿元,同比增长83.29%,其中PPP项目50个,金额为715.71亿元,同增88.30%;传统项目中标金额为47.50亿元,同比增长30.83%。其他非流动资产增加42.65亿元,(公司投资活动现金流净额为-45.11亿元,其中投资支付的现金为46.45亿元),可见PPP项目公司落地顺利。经营性现金流净流入29.24亿元,同增86.46%,主要是付现比下降所致(收现比67.85%同降14.3pct,付现比48.93%同降22.9pct,而且应付账款同增75.22%)。值得注意的是,公司预收账款增加15.5亿元,较期初增加147.96%,我们认为主要是PPP项目公司支付预付款。 盈利预测与估值。预计公司18-19年EPS分别为1.25元和1.78元,考虑到1)公司PPP龙头优势显著,强大的融资能力保障项目落地效率,2)环保与全域旅游业务发展迅速,3)股权激励、员工持股激励充分,给予18年高于行业平均水平的18倍估值,合理价值22.5元,维持“买入”评级。 风险提示。订单落地不及预期;资金短缺风险。

事件:17年公司实现营收81.88亿元,同增79.04%;归母净利润7.57亿元,同增45.02%;扣非后归母净利润7.24亿元,同增47.24%。利润分配及资本公积金转增股本预案为:向全体股东每10股派发现金红利0.50元(含税),以资本公积金向全体股东每10股转增5股。 业绩高增长符合预期,新签订单表现靓丽。若剔除16年股权激励费用冲回4694万元及17年计提股权激励费用2524万元的影响,16、17年调整后归母净利润分别为4.82、7.78亿元(假设税率15%),则17年调整后归母净利润同增61.47%,业绩增长较快。17年全年公司累计中标金额318.2亿元(其中PPP项目合计金额257.35亿元,占比81%),比16年合同金额121.84亿元增长161.2%,为后续业绩高增长打下坚实的基础。而且18年公司计划中标项目金额500亿元以上。根据公司预算公告,公司18年预计实现营收127亿元,目标增速55%;预计归母净利润11.36亿元,同增50%。18Q1公司预计亏损7000至7500万元(17Q1为亏损409.37万元)。 受“营改增”、南兴建筑并表以及投资收益减少等影响,归属净利率有所下滑。17年毛利率25.22%,同比下降1.57pct,或是受“营改增”和南兴建筑并表影响。期间费用率15.38%,同比下降0.19pct,其中销售费用率1.26%同比上升0.92pct(成立了多个区域中心,相关人员大幅增长);管理费用率10.46%同比下降1.15pct;财务费用率3.66%同比上升0.04pct(银行借款增加、利率上升所致)。整体来看,归属净利率9.25%同比下降2.17pct。17年公司资产减值损失较16年同比减少32.97%,投资收益较16年同比减少16.78%。 PPP多为并表,经营性现金流有所恶化。公司母公司的长期股权投资增加19.78亿元,但合并报表长期股权投资减少148万元,可见对PPP项目公司的股权投资在合并报表时与子公司的所有者权益部分抵消,我们认为公司PPP项目多为并表处理。17年经营性现金流净流出8.55亿元,较16年净流出额增加36.21%,主要是项目工程发包方的结算及付款进度通常滞后于公司的完工进度(收现比57.24%同比下降5.6pct,付现比61.42%同比下降3.9pct)。17年公司投资性现金流净流出17.09亿元,同比恶化67.08%,其中支付的PPP项目前期费达16.58亿元,较16年的1.9亿元大幅增加。 盈利预测与估值。公司订单增势良好,员工持股计划完成购买+激励基金+股权激励+兜底员工增持等,激励充足,预计公司18-19年EPS为0.79元和1.05元,给予18年17倍PE,6个月目标价13.43元,维持“买入”评级。