事件：浙江美大公布2020年业绩快报。公司2020年实现收入17.7亿元，YoY+5.1%；实现业绩5.4亿元，YoY+18.1%。折算2020Q4单季度实现收入5.9亿元，YoY+9.6%；实现业绩2.1亿元，YoY+33.7%，业绩增速超预期。我们认为，随着国内集成灶普及率提升以及美大渠道扩张，公司业绩有望保持快速增长。 Q4收入增速放缓：根据产业在线，2020Q3~Q4集成灶行业销量增速分别为+22.0%/+32.6%。美大同期的收入增速与行业表现有差异（公司Q3收入YoY+21.2%），可能的原因为：2020Q4美大减少了费用投放，影响了收入增长。展望2021年，在主要集成灶企业上市的情况下，美大或调整营销策略，收入表现有望改善。长期来看，我们认为，从产品、渠道两方面而言，相比于竞争对手，美大优势突出（详见报告《浙江美大：行业加速增长，龙头受益》）。 Q4盈利能力显著提升：根据公告，美大2020Q4单季度净利率为35.0%，同比+6.3pct。公司净利率大幅提升，原因为：1）公司控制费用投放，期间费用率下降。2）税费返还。3）存款利息收入增加。我们分析，若公司费用使用效率持续提升，或对未来利润率产生长期拉升作用。 投资建议：长期来看，作为国内集成灶行业的开创者和引领者，美大将受益集成灶普及率提升趋势，自身品牌和渠道建设也将助力公司巩固既有优势。我们预计美大2021~2022年EPS分别为0.98/1.17元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为24.50元，对应2021年25倍的动态市盈率。 风险提示：行业竞争格局恶化，原材料价格上涨

集成灶行业景气度上升：根据产业在线，2020Q1~Q4集成灶行业销量增速分别为-31.0%/-3.7%/+22.0%/+32.6%，2020年行业销量渗透率为13.3%，同比+1.9pct（图1）。疫情后，行业景气度快速恢复，销量呈现加速增长态势，其原因是：1）消费者认知度提升。随着头部企业上市，集成灶的渗透率会加速提高，这是行业长期的发展驱动力。2）短期而言，因疫情影响，前期的购置需求延后释放。 我们认为，集成灶从无到有，当前资本市场也在了解、接受这一品类的成长性，关注度增加，但投资者对一些龙头企业未给予足够重视，相关公司估值有上升空间。 美大销量份额第一，品牌影响力提升：结合公司公告与三方数据，我们推算美大2019年销量市占率为17%（图2），位列行业第一，说明公司的品牌与产品获得消费者认可。近几年，美大营销策略也产生了变化，增加销售费用投入（图3）。虽然比之分体式龙头，公司仍有差距，但边际优化仍需重视。 产品迭代，解决使用痛点：根据产业调研，美大于近期推出了静音款集成灶，在保证吸烟效果的前提下，产品使用噪音明显降低，经销商反馈较好。类比传统厨电，老板、方太的烟机凭借各自卖点（老板推“大吸力”烟机；方太推“静音”产品）获得消费者认可，带动收入、业绩快速增长。美大的新款产品解决了消费痛点，体现了公司拥有技术优势、关注消费需求。 线下渠道优于竞争对手：美大经销商的数量、资金实力处于领先位置。从数量来看，根据公告，2020H1公司拥有1500家一级商、3000多个营销终端。分城市来看，美大在一二线城市的门店数量也是同行中最多的（图4，详见深度报告《线下渠道复苏，高收入人群会来买集成灶吗？》）；从经销商资金实力来说，公司大商（年提货额1000万元以上的经销商）数量多于同行，这得益于美大布局集成灶时间早、渠道加价率较高、公司给予优秀经销商信用额度（季度周转）。 目前，线下仍是主要渠道，优质经销商有利于美大成长，具有一定资源壁垒性。 投资建议：长期来看，作为国内集成灶行业的开创者和引领者，美大将受益集成灶普及率提升趋势，自身品牌和渠道建设也将助力公司巩固既有优势。我们预计美大2020~2021年EPS分别为0.81/1.02元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为25.50元，对应2021年25倍的动态市盈率。 风险提示：行业竞争格局恶化，原材料价格上涨

集成灶行业处于快速增长阶段： 相比传统烟灶，集成灶具有油烟吸净 率高、节约空间等优势。近几年，集成灶在厨电市场的渗透率逐步提 升（根据中怡康， 2019年销量渗透率 11%），行业规模快速增长。与此 同时，我们注意到，传统厨电龙头开始陆续推出集成产品，也是紧跟 市场需求、响应趋势的举措。更多的参与者进入到集成灶市场，有助 于培养消费者的使用习惯，利于行业发展。 公司集成灶吸力大，品类全： 亿田是产品驱动型公司，重视研发投入。 2019年，公司研发费用率为 4.8%，高于行业可比企业（图 12）。产品 性能方面，亿田集成灶额定热负荷高、排风量大（表 1）；品类上，公 司推出了洗碗机款集成灶，多数同业企业未有相关产品。我们认为， 从产品而言，亿田集成灶性能表现较好、品类多于同行，经营上有较 大发展潜力。 以线下经销为主，有大商： 根据公告， 亿田以线下经销模式为主，经 销商销售网络覆盖广泛。 2019年，公司经销商线下销售贡献近 70%收 入。亿田拥有一定数量的大商（指年提货额 1000万元以上经销商； 2019年，亿田 2家，火星人 1家，帅丰无），头部经销商经营实力较强。 募投项目将扩充产能，完善运营： 随着销售规模扩大， 亿田集成灶产 能逐渐饱和。根据公告， 2019年，公司集成灶产能利用率近 80%，募 投项目达产后，预计新增年 15万台集成灶产能，突破产能瓶颈。 亿田 也拟通过募投项目提升研发实力、补充运营资金。 投资建议： 亿田集成灶行业领先企业，具有产品优势、渠道覆盖广泛。 我们预计，公司 2020~2021年的 EPS 分别为 1.33/1.56元（按 IPO 发行股份全面摊薄）， 首次覆盖，给予买入-A 的投资评级。 风险提示： 竞争格局恶化，原材料价格大幅上涨，测算假设条件不被 满足

事件：奥佳华披露2020年双十一销售情况，国内OGAWA与ihoco轻松伴侣品牌，在天猫与京东平台的总成交额超过2.1亿元，同比增长100%以上。公司Q3收入及业绩均超预期、双十一销售也取得了一定成绩。我们认为，疫情后，奥佳华经营逐步恢复，健康环境类产品销售态势向好，Q4业绩可期。 Q3收入高速增长：公司2020Q3收入端实现40%以上的增长，主要原因为：1）因疫情影响，健康环境类产品（空气净化器等）高速增长。结合产业调研，我们预计，该类业务Q3单季度收入翻倍增长。当前，公司将健康环境产品作为第二主业发展，积极布局新风类产品业务，拓展国内B端业务。2）根据调研，我们预计2020Q3国内OGAWA销售也恢复快速增长（增速为30%左右）。我们认为，国内疫情已得到控制，消费景气逐步回升，看好OGAWA内销发展前景。 Q3盈利能力提升：奥佳华Q3净利率为9.2%，同比+1.3pct，主要因公司控制费用投入、健康环境类业务费用率偏低，期间费用率下降。Q3奥佳华销售费用率、管理费用率、研发费用率分别同比-6.1pct/-1.2pct/-2.0pct。我们判断，若公司费用使用效率稳步提升，将对未来净利率产生长期拉动作用。 Q3经营性现金流明显增长：根据公告，奥佳华Q3单季经营性现金流净额为1.1亿元（YoY+44.6%），同比增加0.3亿元。公司现金流改善，主要因Q3收入增长，奥佳华销售商品与提供劳务收到的现金同比增加5.0亿元，与收入增幅相近，说明收入经营质量高。 重视线上营销，双十一电商放量：受疫情影响，公司更加关注线上销售，尝试开展内容营销（小红书、抖音等）、主播带货（邀请罗永浩、薇娅等）等新销售方式。我们认为，奥佳华双十一销售情况好于竞争对手，说明公司线上营销策略取得成效。 投资建议：长期来看，我们认为公司研发实力突出、渠道布局优化，新建的中低端品牌在未来有望放量增长。我们预计公司2020~2021年的EPS分别为0.80/1.02元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为18.36元，对应2021年18倍的动态市盈率。 风险提示：原材料价格大幅上涨，竞争格局恶化。

事件：荣泰健康公布2020年三季报。公司2020年1~9月实现收入14.1亿元，YoY-13.7%；实现业绩1.6亿元，YoY-23.6%。折算2020Q3单季度实现收入5.3亿元，YoY-1.0%；实现业绩0.6亿元，YoY-15.9%。Q3疫情影响消除，公司经营继续改善，收入端降幅缩窄。我们预计，随着新品推出，Q4荣泰销售有望持续向好。 韩国订单放量，3Q3收入端改善：根据公告，若扣除体验按摩收入，公司Q3单季产品销售收入YoY+10.7%，荣泰Q3收入端增速环比有所改善（Q2收入YoY-5.7%），我们判断，主要原因为：1）新品畅销，对韩国客户销售明显增长。 我们预计，Q3单季度，荣泰对韩国销售额同比增长30%以上。2）国内疫情好转，荣泰品牌内销情况改善。其中，Q3大众品牌摩摩哒的零售业务也有一定增长。我们认为，公司注重产品研发，上新速度较快，展望2020Q4及明年，荣泰经营有望继续恢复，收入端或逐步改善。 经营结构优化，QQ33毛利率明显提升：根据公告，公司Q3单季度毛利率为32.7%，同比+3.3pct。我们判断，荣泰毛利率提升，主要有两方面原因：1）产品结构优化，高毛利率产品（双子座按摩椅等）比重上升。2）荣泰将大部分共享按摩椅转让给运营商运营，经营成本下降。我们判断，以上两项因素有可持续性，Q4公司毛利率有望继续上升。 QQ33人民币升值，业绩增速慢于收入：根据公告，因人民币升值，公司Q3单季度财务费用近1600万元，上年同期为-651.2万元。若不考虑人民升值带来的影响，我们推算，荣泰Q3单季度业绩YoY+16.6%。 QQ33经营性现金流增长：根据公告，荣泰Q3经营性现金流净额为1.4亿元（同比增加0.7亿元），YoY+113.1%，主要因荣泰对供应商应付款增加，Q3购买商品、接受劳务所支付的现金同比减少1.1亿元，我们判断，这与公司本身的结算周期相关（应收账款结算周期短于应付账款结算周期）。 投资建议：长期来看，荣泰积极建设内销渠道，随着按摩器具普及率提升，公司内销收入或快速增长；同时，公司与BODYFRIEND合作关系密切，外销业务有望保持增长。我们预计公司2020~2021年EPS分别为1.73/2.01元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为40.20元，对应2021年20倍PE。 风险提示：原材料价格大幅上涨，海外贸易政策风险

事件：老板电器公布2020年三季报。公司2020年1~9月实现收入56.3亿元，YoY+0.02%；实现业绩11.2亿元，YoY+3.4%。折算2020Q3单季度实现收入24.2亿元，YoY+15.1%；实现业绩5.1亿元，YoY+23.0%。因国内疫情影响消除、竣工逻辑兑现，公司Q3销售态势向好，单季度收入、业绩增速超出市场预期。我们认为，公司具备较强的调整能力（详见深度报告《变局之年，重新审视老板的“善变”》），销售明显恢复，看好其Q4经营表现。 经营态势向好，Q3收入加速增长：因线下零售降幅缩窄、电商放量，公司Q3收入端环比明显改善，其主要销售渠道情况为：1）前期竣工逻辑兑现，Q3线下零售同比基本持平，较Q2明显转好。我们判断，截至9月底，公司线下零售收入占比约为35%左右。疫情对线下门店销售影响减弱，市场对此已有一定预期。2）消费者更倾向于线上购物，Q3电商收入同比增长25%左右，2020年三季度末公司线上收入占比为35%。老板线上产品虽有降价，但均价降幅小于行业，维持高端定位。从效果而言，促销拉动销售额高速增长。可供佐证的是，根据奥维数据，Q3老板烟机（不含烟灶套餐）线上均价YoY-3.4%、销售额YoY+45.4%，同期烟机行业线上均价YoY-8.6%、销售额YoY+37.9%。3）我们预计，老板Q3工程渠道收入增速在30%以上（上年同期基数高）。截至9月底，公司工程渠道销售占比约为24%。老板Q3运营表现优于同业企业，展现了较强运营能力，我们预期，Q4公司经营或继续改善。 Q3净利率提升：老板Q3单季净利率为21.6%，同比+1.4pct，主要是：1）因电商渠道占比提升（预计线上毛利率约为70%）、采购的原材料价格低于上年同期，Q3毛利率同比+4.3pct。2）利息收入增加，公司Q3财务费用率同比-1.1pct。我们分析，利息收入基于公司的现金流增长，在经营向好的趋势下具有一定的可持续性；若电商占比继续提升，将对利润率产生长期拉动作用。 Q3经营性现金流增长：根据公告，老板Q3单季经营性现金流净额为5.3亿元（YoY+41.6%），同比增加1.5亿元。公司现金流改善，主要因Q3销售增长，公司销售商品与提供劳务收到的现金同比增加3.3亿元，与收入增幅相近，说明老板收入经营质量高。 投资建议：作为高端厨电龙头，老板电器擅于响应市场需求变化，及时调整自身产品、渠道等经营策略。我们认为，这种优秀的应变管理能力，是公司业绩稳定增长的基础。我们预计老板电器2020年~2021年的EPS分别为1.81/2.08元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为41.60元，对应2021年20倍动态市盈率。 风险提示：地产销售大幅下滑、嵌入式新品市场接受度低。

事件：华帝股份公布2020年三季报。公司2020年1~9月实现收入29.7亿元，YoY-30.5%；实现业绩2.7亿元，YoY-47.3%。折算华帝2020Q3单季度实现收入13.1亿元，YoY-2.9%；实现业绩1.1亿元，YoY-11.4%。我们认为，Q3华帝尚处于经营调整期，随着调整措施逐步见效，未来经营有望持续改善。 经营态势向好，Q3收入降幅收窄：华帝2020Q3单季度收入端环比改善，销售逐步恢复，分主要渠道来看：1）线下零售向好。我们预计，Q3单季度，线下零售收入YoY-10%~-20%（2020H1线下收入YoY-51.4%）。华帝推行的渠道变革体现出一定成效，当前公司线下零售处于调整期，新老团队正在磨合，未来发展态势尚需观察。2）前期电商销售确认收入，预计Q3单季度公司线上收入同比双位数增长，较上半年改善（2020H1电商收入YoY-44.9%）。3）国内疫情影响减弱，华帝工程渠道保持快速增长。Q3单季度，预计公司工程收入实现双位数增长。我们认为，在行业方面，竣工红利将逐步兑现，对华帝收入端会有明显的拉动作用（参见行业报告《Q3需求改善，龙头表现可期--家电三季报前瞻与后期展望》）；公司层面，华帝积极推行线下渠道变革、降本增效，其改革成效或在未来逐步显现。 Q3业绩增速慢于收入端：我们认为，Q3华帝收入、业绩增速产生差异的原因为：1）因原材料成本上涨，Q3毛利率同比-0.3pct。2）公司增加费用投放，Q3期间费用率同比+3.5pct。华帝费用投入增加，营销积极，我们期待公司Q4业绩端有所改善。 经销商经营预期乐观，预收款同比增长：根据公告，截至三季度末，华帝合同负债（原预收款）为1.8亿元，YoY+12.5%。我们认为，公司预收款有所增长，说明疫情影响正在消除，渠道对未来经营预期改善。 Q3经营性现金流有所下滑：根据公告，2020Q3单季度华帝经营性现金流为0.03亿元，同比下降2.8亿元，主要是Q3销售商品、提供劳务所收到的现金同比减少4.4亿元，我们分析，其原因为：1）收入端下滑。2）渠道回款速度下降，主要因京东调整结算政策（电商回款周期拉长）、工程业务放量。 投资建议：随着华帝高端新品陆续上市，盈利能力有望进一步提升。公司未来将继续加大渠道拓展与品牌推广力度，我们预期公司业绩有望恢复快速增长。我们预计公司2020年~2021年的EPS分别为0.56/0.64元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为11.52元，对应2021年18倍动态市盈率。 风险提示：原材料价格可能大幅上涨，行业竞争格局可能恶化。

事件：浙江美大公布2020年三季报。公司2020年1~9月实现收入11.8亿元，YoY+3.0%；实现业绩3.4亿元，YoY+10.1%。折算美大2020Q3单季度实现收入5.3亿元，YoY+21.2%；实现业绩1.6亿元，YoY+34.8%。Q3集成灶行业复苏，美大经营已恢复到正常状态，收入、业绩快速增长，我们对公司Q4销售持积极预期。 行业景气恢复，QQ33销售快速增长：我们分析，美大2020Q3收入实现20%以上的增长，原因为：1）行业层面，集成灶渗透率上升（详见行业深度《Q3需求改善，龙头表现可期——家电三季报前瞻与后期展望》）。根据产业在线，2020年7~8月，集成灶行业销量YoY+20.6%（同期烟机内销量YoY+3.3%），较Q2明显改善；7~8月集成灶行业渗透率为14.7%，同比+2.1pct。2）公司方面，美大积极开展营销活动，取得成效。根据官方微信公众号，Q3公司举办“919美大集成灶发明节”促销活动，终端销售额超过6亿元。展望未来几个季度，我们认为，疫情影响已逐步消除，线下门店客流量持续增加，公司也在优化运营策略，销售或保持快速增长。 QQ33净利率明显提升：根据公告，美大Q3单季净利率为31.1%，同比+3.2pct，主要由于：1）Q3毛利率同比+0.7pct。2）公司控制费用投放、存款利息收入增加，Q3期间费用率同比-1.9pct。3）Q3返还增值税，其他收益占比收入比例同比+0.6pct。我们分析，若美大费用使用效率稳步提升，将对利润率产生长期拉升作用。 3Q3应收账款有所增长：三季度末，美大应收账款为4043.3万元，较年初增长128.1%，这是由于公司给予部分信誉较好、经营实力较强的经销商一定的信用额度，账期为3个月。我们认为，这有利于调动渠道积极性，扩大销售规模。 投资建议：长期来看，作为国内集成灶行业的开创者和引领者，美大将受益集成灶普及率提升趋势，自身品牌和渠道建设也将助力公司巩固既有优势。我们预计美大2020~2021年EPS分别为0.81/1.02元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为22.44元，对应2021年22倍的动态市盈率。 风险提示：行业竞争格局恶化，原材料价格上涨

事件：近期，商务部提出，拟在全国范围开展便利店品牌化、连锁化三年行动（见附录），行动的发展目标为：到2022年，全国品牌化连锁化便利店总量达到30万家，销售额累计增长超过50%，全国中等以上城市每百万人口不少于200家门店，连锁便利店24小时营业门店的比例不低于30%（含无人零售店）。我们判断，商务部的产业发展规划，将带动国内商用展示柜行业增长，利好海容冷链。 便利店或快速增长，商用展示柜有望放量：根据中国连锁经营协会数据，2019年，国内便利店数量为13.2万家，2015~2019年便利店数量复合增速为9.7%（见图1）。按照商务部的三年行动规划，2020~2022年，每年国内便利店的数量复合增速将达到31.5%。长期展望，便利店数量的明显增长，也将提振商用展示柜的需求。 海容将受益于便利店产业发展规划：参考中国烟草行业协会数据，我们估计，目前全国销售食品饮料的小型零售门店一共有约600万家（详见深度报告《如何理解海容冷链的成长性》），而便利店数量仅有13.2万家。我们判断，未来，基于店面形象、食品安全等方面因素，便利连锁店会逐步替换传统的杂货店、小卖部，发展空间较大。相较于传统的夫妻店，品牌化、连锁化的便利店会使用更多的冷柜。海容冷链作为国内商用展示柜的龙头企业，将受益于产业发展规划，业绩弹性大。 海容在商用展示柜领域具有领先优势：相较于大型制冷设备提供商，海容对中小型超市、便利连锁供应的冷链产品更齐全，包括风幕柜、鲜肉柜、拉门柜、熟食柜等。而比于小型企业，公司拥有更为完善的服务网络。海容做商用领域已有十多年历史，服务体系完善，响应速度快，我们看好公司在商用展示柜领域的发展前景。 投资建议：我们认为市场低估了商用制冷展示柜行业的空间和高端客户的竞争壁垒，对公司的成长潜力和业绩弹性预期不足。海容的专业化优势正在演变为规模优势，成长逻辑将逐步兑现。我们预计，公司2020~2021年EPS 为1.61/1.97元，维持买入-A 的投资评级，6个月目标价为59.10元，对应2021年30倍市盈率。 风险提示：海外疫情的不确定性，原材料价格大幅上涨，客户拓展不及预期。

事件：美的集团公布2020年中报。公司2020H1实现总收入1397.2亿元，YoY-9.5%；实现业绩139.3亿元，YoY-8.3%。折算美的2020Q2单季度实现总收入813.6亿元，YoY+3.2；实现业绩91.2亿元，YoY+0.7%。若扣除KUKA业务，我们推算，美的Q2业绩YoY+7.3（按2020年6月30日汇率计算）。在Q2海外疫情蔓延的背景下，公司展现了较强的抗压能力，经营情况好于预期。 积极布局电商，拉动收入端增长：根据半年报，公司2020H1线上销售规模超过430亿元，同比增长30%以上，占比内销收入49，家电全品类线上销售额排名第一。我们判断，公司Q2线上销售占比内销50%以上（2020Q1电商收入占比内销43）。年初以来，在疫情影响下，美的持续对渠道进行变革，发力线上销售，尝试社交电商（KOL直播等）等新渠道，取得一定销售业绩。长期来看，我们认为，公司会继续推进线上线下融合，运营效率有望继续提升。 Q2毛利率同比下滑：根据公告，2020Q2美的毛利率为25.9%，同比-4.7pct，我们判断，其成因为：1）公司在国内开展空调促销活动。根据半年报，2020H1美的暖通空调业务毛利率同比-7.9pct。公司通过降价带动了销售，行业地位也有所提升（根据产业在线，二季度末美的空调内销量份额为32.4，排名行业第一）。2）KUKA业务有所拖累。Q2单季度KUKA业务毛利率同比-5.7pct。 渠道对未来经营预期积极：按新会计准则，原先记为“预收款项”的货款划到“合同负债”，截至6月底，该项金额为153.3亿元，YoY+47.1，这说明在疫情影响下，渠道打款意愿仍较强，经销商认可公司产品、品牌。 COLMO品牌逐步获得市场认可：根据公告，2020H1公司高端品牌COLMO发布了包含油烟机、冰箱、中央空调等系列新品，销售份额领先。该品牌在7000元以上的家用空调（挂机）市场销售份额占比18.8%、在2万元以上的家用空调（柜机）市场销售份额为20.8%。渠道方面，2020H1COLMO在全国已经拥有近3000家门店及网点，便于用户体验。 KUKA业务尚在恢复期：根据KUKA半年报，2020Q2KUKA实现收入5.4亿欧元，YoY-32.1；税后利润为亏损5870万欧元，上年同期为2010万欧元。海外疫情蔓延，对KUKA经营产生一定冲击，但疫情终会过去，我们看好机器人产业发展前景。 投资建议：多元化业务布局、快速响应市场变化的机制，是公司保持抗压能力的优势，也将是未来公司能够持续超越市场表现的基因。我们预计公司2020年~2021年EPS为3.41/3.92元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为86.24元，对应2021年22倍的动态市盈率。 风险提示：海外疫情的不确定性，房地产市场大幅波动的风险。

事件：九阳股份公布2020年中报。公司2020H1实现收入45.6亿元，YoY+8.9%；实现业绩4.2亿元，YoY+2.9%。折算公司2020Q2单季度实现收入28.6亿元，YoY+19.6%；实现业绩2.7亿元，YoY+11.5%。我们认为，九阳经营稳健，疫情对公司的影响逐步消退。当前，国内疫情已得到控制，我们预期，2020H2公司销售将会继续恢复。 Q2收入恢复快速增长：公司2020Q2收入增速快于同业企业，展现出了较强的经营实力，我们分析，其原因为：1）从产品来看，受疫情影响，消费者倾向于居家生活、自制餐饮，对环境卫生也更加重视。受益于此，公司炊具、厨具、清洁类等产品销售情况较好，满足了消费者需求。根据公告，2020H1九阳西式电器业务（含清洁类电器）收入为7.2亿元，YoY+34.8%；其他产品（含炊具、厨具）收入为2.6亿元，YoY+115.1%。2）从渠道来看，Q2受疫情影响较小的电商表现较好。我们判断，2020Q2公司线上收入占内销比重60%~70%。展望未来几个季度，我们判断，受疫情影响，消费者生活习惯有所改变，更加偏好居家餐饮，利好九阳小家电销售。 Q2经营性现金流明显增长：根据公告，九阳2020Q2经营性现金流净额为3.8亿元，上年同期为-0.01亿元。公司现金流有所改善，有两方原因：1）因收入增长，Q2销售商品与提供劳务收到的现金同比增加5.4亿元（与Q2收入增幅相近），反映了收入增长是有质量的。2）公司对上游供应商应付款增加，Q2购买商品与接受劳务支付的现金同比下降1.7亿元，这与公司的货款结算周期相关。 经销商销售积极性高，Q2打款积极：2020年6月底，九阳合同负债金额为3.0亿元，YoY+20.0%，反映了渠道对2020H2经营持积极预期。我们预计，公司下半年收入端有望延续快速增长态势。 投资建议：九阳积极拓展产品品类，优化产品结构，我们预期公司未来业绩或将保持快速增长。在疫情期间，公司开展直播营销、推广联名产品，应对积极，展现了较强的竞争力。我们预计公司2020年~2021年的EPS分别为1.16/1.29元，维持买入-A的投资评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨，竞争格局恶化

事件：奥佳华公布2020年中报。公司2020H1实现收入27.9亿元，YoY+13.6%；实现业绩1.5亿元，YoY+42.1%。折算2020Q2单季度，公司实现收入17.7亿元，YoY+46.0%；实现业绩1.8亿元，YoY+165.5%。受疫情影响，Q2公司防疫类产品销售态势较好，拉动收入、业绩快速增长。 健康环境、医疗类产品放量，Q2收入超预期：奥佳华2020Q2收入端实现近50%增长，超出资本市场预期，主要原因为：1）Q2海外疫情爆发，额温枪、KN95口罩等多款防疫产品外销订单高速增长。根据公告，2020H1家用医疗产品销售额为5.1亿元，YoY+258.8%。除了欧洲地区，公司也在加快推进MEDISANA在亚洲市场的渠道拓展，积极布局家用医疗业务。2）因疫情影响，2020H1奥佳华健康环境类产品收入为4.2亿元，YoY+81.3%。根据公告，奥佳华将健康环境产品作为第二主业发展。公司也在积极布局新风产品业务，拓展国内工程渠道、医院、学校等B端业务。除了以上两类业务，Q2国内OGAWA业务也在逐步恢复（详见报告《按摩椅行业复苏，龙头业绩弹性大》）。我们认为，国内疫情已得到控制，消费景气逐步回升，公司2020H2经营表现值得期待。 Q2净利率明显提升：公司Q2净利率为10.0%，同比+4.7pct，有以下两方面原因：1）按摩椅、健康环境、家用医疗业务的产品结构优化，Q2公司毛利率同比+1.3pct。2）因疫情影响，公司控制费用投入。Q2销售费用率、管理费用率同比-4.3pct/-1.4pct。我们认为，若公司费用使用效率稳步提升，将对未来利润率产生长效拉动作用，值得观察。 调整渠道运营策略，电商放量：因疫情影响，奥佳华将经营重心转移到线上，推出以下举措：1）邀请罗永浩、雪梨、华少等主播直播带货。2）自建直播间，组织日播，为消费者展示产品。3）积极运营小红书、抖音、微博等社交媒体，注重内容营销。根据公告，2020年3~6月，公司电商销售收入YoY+86%，以上运营策略取得了较好效果。 投资建议：长期来看，我们认为公司研发实力雄厚、渠道布局优化，新建的中低端品牌在未来有望放量增长。我们预计公司2020~2021年的EPS分别为0.60/0.67元，维持买入-A的投资评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨，竞争格局恶化

事件：浙江美大公布2020年中报。公司2020H1实现收入6.5亿元，YoY-8.3%；实现业绩1.7亿元，YoY-6.5%。折算美大2020Q2单季度实现收入5.3亿元，YoY+28.8；实现业绩1.5亿元，YoY+40.4%。我们认为，Q2疫情对公司经营影响减弱，美大线下门店逐步恢复到正常经营状态，收入、业绩均超预期。我们判断，之后的几个季度，公司业绩有望保持快速增长。 行业复苏、渠道模式多元化，Q2收入超预期：我们认为，美大2020Q2收入实现近30%的增长，主要原因为：1）行业方面，集成灶销售回暖，产品接受度继续提升（详见报告《集成灶，复苏为何这么快？》）。根据产业在线，2020年4~6月，集成灶行业销量YoY-23.8%/+1.5%/+9.9，销售逐月改善；Q2单季度集成灶行业渗透率为11.8，同比+0.4pct。2）公司层面，美大调整渠道营销思路，经销商销售积极性高。公司向线下经销商开放网络经销权限、积极开展直播活动；同时发动经销售商通过抖音、快手等新媒体进行宣传和销售，取得良好效果。展望未来几个季度，我们认为，国内疫情已得到控制，公司门店客流量增加，而美大也在逐渐优化渠道运营策略，销售增速有望继续领先行业。 Q2净利率提高：由于疫情，公司Q2减少销售费用投入，净利率明显上升。根据公告，美大Q2净利率为28.1，同比+2.3pct；Q2销售费用YoY+11.8%，销售费用率同比-2.3pct。根据公告，从2020年全年来看，公司计划将销售费用率保持在2019年水平（15.2），重点增加新媒体广告投放。 线下渠道布局优化：2020H1美大新增一级商53家、终端门店139个。截至6月底，公司一级经销商1500家，终端门店3200个，覆盖密度增加。对于KA渠道，2020H1公司新开家电KA门店36家。我们认为，在疫情期间，公司积极开拓线下专卖店、KA店，坚持推行渠道扩张策略，彰显龙头地位。 创立新品牌：根据公告，2020H1美大推出“天牛”品牌，产品包含集成灶、集成水槽等七个品类。目前，公司已完成4期招商，累计签约300多家经销商。我们认为，新品牌定位更加大众化，有利于公司抢占市场份额。 投资建议：长期来看，作为国内集成灶行业的开创者和引领者，美大将受益集成灶普及率提升趋势，自身品牌和渠道建设也将助力公司巩固既有优势。我们预计美大2020~2021年EPS分别为0.79/0.91元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为22.75元，对应2021年25倍的动态市盈率。 风险提示：行业竞争格局恶化，原材料价格上涨。

事件:海容冷链公布2020年中报。公司2020H1实现收入10.1亿元,YoY+17.0%;实现业绩1.6亿元,YoY+10.1%。经折算,公司Q2单季度收入为6.3亿元,YoY+34.3%;业绩1.1亿元,YoY+16.2%。海容Q2收入增速超预期。我们继续看好公司在新客户拓展方面取得进展,有望继续提高市场占有率。 Q2收入恢复快速增长:国内来看,Q2疫情影响减弱,公司生产、销售恢复正常。另外,在疫情影响下,居民对冷冻速食、生鲜需求增加,利于Q2商用冷柜销售。我们认为,新冠疫情对居民的生活习惯影响可能是长期的。直到疫情结束,一些消费习惯的变化会增大商用制冷展示柜的需求。外销方面,Q2虽为海外地区的疫情爆发期,但预计外销业务受影响较小。分地区来看,公司对美国发货或有延迟(2019年美国收入占比总收入不到10%),东南亚地区受影响相对小(天气湿热,冷柜需求平稳)。考虑到公司海外客户以大企业为主,在防疫好转的情况下,需求恢复速度会更快。 商超展示柜持续放量:我们判断,2020H1海容该类产品销售保持高增长态势,其成因为:1)相较于大型商超设备提供商,公司在中小型超市、便利连锁冷链设备方面产品系列更齐全,包括风幕柜、鲜肉柜、拉门柜、熟食柜等。2)相比于小型企业,海容拥有更为完善的服务网络。公司做商用领域已有十多年历史,相比于同行,服务体系完善,响应速度快。海容商超展示柜业务的下游客户包括连锁超市、便利店,而这两类店铺有较好增长空间(详见深度报告《如何理解海容冷链的成长性》),我们看好公司该项业务发展前景。 Q2经营性现金流明显增长:因销售规模增加,Q2单季度海容经营性现金流净额为1.1亿元,同比增加0.8亿元(YoY+254.8%),彰显收入增长质量。虽然海容是ToB模式,但下游客户主要是消费领域的知名公司,信誉较好,因而现金回收情况正常。 投资建议:我们认为市场低估了商用制冷展示柜行业的空间和高端客户的竞争壁垒,对公司的成长潜力和业绩弹性预期不足。海容的专业化优势正在演变为规模优势,成长逻辑将逐步兑现。我们预计,公司2020~2021年EPS为1.59/1.97元,维持买入-A的投资评级,6个月目标价为59.10元,对应2021年30倍市盈率。 风险提示:海外疫情的不确定性,原材料价格大幅上涨,客户拓展不及预期。

事件:老板电器公布2019年年报与2020年一季报。公司2019年实现收入77.6亿元,YoY+4.5%;实现业绩15.9亿元,YoY+7.9%。折算2019Q4单季度实现收入21.4亿元,YoY+5.2%;实现业绩5.0亿元,YoY+9.1%。公司拟向全体股东每股派发现金红利0.5元(含税),分红占比当期业绩29.9%,按最新收盘价计算股息率1.6%。2020Q1公司实现收入12.7亿元,YoY-23.8%;实现业绩2.5亿元,YoY-23.4%。我们认为,因疫情影响,公司Q1销售下滑,但预计随着竣工红利兑现,老板业绩或修复。 因疫情影响,Q1业绩下滑:受新冠疫情影响,公司Q1线下门店销售受到较大影响,业绩负增长,市场对此已有所预期。但需要一提的是,老板Q1业绩表现好于同业企业,可能的原因为工程业务销售较好。我们判断,2019H2以来的竣工红利,将在未来几个季度逐步兑现,新房装修对公司业务会有明显的拉动(可参考报告20200417《竣工3月转正,家电终端景气复苏》),业绩改善可期。 成本红利,Q1毛利率同比提升:老板2020Q1毛利率为56.5%,同比+1.7pct,我们判断,在Q1消费景气波动阶段,公司盈利能力仍有提升,主要由于:1)成本红利相关(Q1冷轧板、铜价走低)。2)老板电器具有较高的运营效率。在Q1收入下滑情况下,固定成本折旧未对盈利能力造成明显负面影响。 工程放量,Q4收入稳健增长:老板2019Q4收入YoY+5.2%,主要成因为:1)Q4竣工数据向好,公司经营压力下降。2)工程销售额高速增长。我们估算,2019Q4老板电器工程业务收入增速超过70%。我们判断,2019年,公司工程渠道收入占比总收入约20%,比重提升9pct左右。 蒸烤一体机、洗碗机等新品类放量:2019年,公司推广新式厨电取得一定成效。根据公告,2019年,公司洗碗机销售额为1.4亿元,YoY+31.8%;蒸烤一体机销售额为1.3亿元,同比增长37倍。根据公告,2020~2022年,老板电器继续专注烹饪,聚焦吸油烟机,扩大第一品类优势、领先第二品类、稳步推进第三品类(第一品类指以烟机为代表的烟灶消产品群;第二品类指以蒸箱为代表的电气化烹饪产品群;第三品类指以洗碗机为代表的水厨电产品群)。我们认为,公司推广新式厨电,有利于提升客单价、配套销售率,拉动收入增长。 投资建议:作为高端厨电龙头,老板电器擅于响应市场需求变化,及时调整自身产品、渠道等经营策略。我们认为,这种优秀的应变管理能力,是公司业绩稳定增长的基础。我们预计老板电器2020年~2021年的EPS分别为1.68/1.87元,维持买入-A的投资评级,6个月目标价为42.00元,对应2020年25倍动态市盈率。 风险提示:地产销售大幅下滑、嵌入式新品接受度不达预期。