成立近20年的全产业链布局民营影视龙头，经营稳健，募资拟投入电影投资及影投业务：成立于2003年，开始向产业链上下游延伸。公司累计出品影片超过250部，累计总票房超过600亿元，其中有16部影片票房超过10亿元，75部影片票房超过1亿元。 营收位于电影行业前列，连续5年净利润为正。未来将利用IPO募资所得12.43亿元，继续投资电影和扩大影院规模。 第一大股东兼实控人于冬持股22.47%；阿里影业/腾讯持股6.18%/3.88%，为公司第3/6大股东；此外有包括张涵予、章子怡在内的7名明星股东直接持股合计1.09%。 高管于行业深耕多年，经验丰富，且有6位持股，与公司深度绑定。公司具体业务通过设立的各板块业务子公司来开展，营收超90%来自于子公司。 成功转型主旋律商业片投资，带动高毛利发行业务发展，影投业务稳健扩张跻身行业前10：电影投资：主投业务取得长足进步，主旋律影片效益佳。2017-2021年，公司影视投资业务营收5.6/10.0/9.8/7.5/14.5亿元，2021年较疫情前实现逆势增长；2017-2021年主投并上映的影片共计14部（主旋律电影12部），累计票房收入185.5亿元，票房超10亿元的影片6部。成功转型主旋律电影，先后推出“山河海”、“中国骄傲”、“中国胜利”三部曲，其中主投的《长津湖》《长津湖之水门桥》《红海行动》进入中国影史票房前十，票房口碑双丰收。公司与林超贤、尔冬升等在内的众多优秀影视人员保持长期合作，资源整合优势明显，高质量影片的持续产出能力强。公司筹备《红海行动2》《智取威虎山前传》《血战上甘岭》《汶川大地震》等主旋律电影，《无名》《长空之王》《少年时代》等杀青待定档影片。 电影发行：营收回调，看好后疫情时期的长期发展。2017-2021年，发行业务营收6.4/7.9/9.6/4.7/10.2亿元，代理发行业务占比较高（主要代理发行公司出品电影），2021年近90%。2020年受疫情影响，发行营收明显下滑，2021年已基本恢复，相比疫情前2019年增长5.82%。 院线&影院：“博纳影城”品牌初步受到市场认可，上座率高于市场整体水平，未来将继续扩充影院版图。公司自2019年取得院线牌照以来，加速布局下游产业链。 2019-2021年院线业务取得营收2399.6/961.7/2164.4万元，占比较小。影院业务方面，截至2021年末公司影投共拥有自有已开业影院101家/841块银幕（2019年末为79家影院/654块银幕），拟以募投资金开设10家影院。2014-2021年影院业务营收5.2/7.6/8.2/9.1/10.2/11.6/4.1/8.6亿元，年复合增长率7.4%。2021年影投票房收入7.5亿元，市场占有率1.6%，位列国内影投公司第8名。 公司财务状况稳健，营收稳健增长，毛利率水平相对稳定，5年维度看合计经营净现金流为正，周转水平位于行业中游：经营情况：2014-2021年营收快速增长，年复合增长率15%，2014-2021年、2022H1，营收12.1/14.3/19.0/20.0/27.8/31.2/16.1/31.2/14.7亿元，净利润0.3/0.4/1.0/2.0/2.6/3.1/1.9/3.6/2.3亿元，2019-2021年净利率稳定在11%左右，2014-2021年毛利率维持在40%左右，均位于行业中上游水平。期间费用率控制较好，整体下降。 运营及偿债能力：2017-2021年，公司应收账款周转率处于行业中游水平，运营整体良好；存货账面价值先升后降，2021年末库存商品达13.4亿元，其中有账面余额超过1亿的影片5部。2017-2021年，资产负债率小幅上升，长期负债/总资产水平较低，稳定在11%左右。疫情影响影院营业及观影需求，中长期看好票房热度恢复，国产片韧劲足，剧情片表现较好，主旋律电影迅速崛起：经济发展和国家政策大力支持拉动文化消费需求增长，推动电影产业发展。影院为电影产业链主要实现收入的终端，2011-2021年，国内影院数和银幕数逐年增加。 电影投资行业市场化程度较高，民营企业运作机制较为灵活，影片聚焦市场热点题材，收益较高，占据较大市场份额。 内容供给端来看，疫情后国产片供给相对充足。2021年，国产影片数量较2019年增长10.68%，其中8部国产影片进入票房收入前十榜单。上映剧情片数量占比逐年上升，2021年已过半。主旋律电影迅速崛起，2014-2021年主旋律电影的票房收入年复合增长率达47%，2021年实现票房116.8亿，同比增长31%。 疫情后观影人数逐步恢复、平均票价上涨、场均收入小幅提升，看好电影行业中长期恢复与发展。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年净利润分别为3.2/5.6/6.6亿元，对应EPS分别为0.23/0.41/0.48元，对应PE分别为47/27/23X。短期看，中国电影市场受疫情影响，存在反复；中长期看，线下观影具备社交场景独特性，在常态化防控及供给端逐步恢复的前提下，将逐渐回暖。国产电影市场韧性强，单片天花板高，主旋律电影近年来实现了较快的增长。公司为民营影视龙头，内容端整合优质行业资源，实现主旋律电影高品质高票房标准化可持续输出，储备《无名》等优质影片，后续投拍计划丰富。基于此，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：疫情反复、存货减值、观众观影需求变化，经营业绩季度波动，影视作品拍摄进度/表现低于预期，影视制作以及影院经营成本上升，市场竞争加剧，侵权盗版，影院建设不确定性，新影院培育期增长，业务快速扩张带来的管理，优质影片供给不足，票房增长不达预期，影院消防安全及卫生等公共安全，新传播媒体替代，产业准入及税收等政策变动，电影分账比例变化，估值中枢下移等等。

事件:公司发布2022Q3财报，2022Q1-Q3营收73.70亿元，YOY-33.89%，归母净利润21.31亿元，YOY-51.82%，扣非归母净利润19.51亿元，YOY-51.60%。 点评：单季度成本持续下降，持续回购彰显长期信心：1）整体业绩:2022Q1/Q2/Q3单季营收分别为29.39/19.13/25.18亿元，YOY-18.19%/-48.76%/-34.11%，QOQ-20.31%/-34.91%/+31.63%，2022Q3以来疫情得到一定控制，市场有所恢复，单季度收入回暖，同比降幅收窄。根据CTR，2022年1月-8月广告市场整体花费YOY分别为+2.8%/-7.0%/-12.6%/-19.5%/-24.1%/-9.2%/-8.7%/-6.2%，6月以来同比跌幅持续收窄，8月环比上涨4.3%。2022Q1/Q2/Q3营业成本为10.77/9.15/8.89亿元，YOY-12.58%/-27.84%/-24.92%，毛利率为63.35%/52.17%/64.69%，YOY-2.36/-13.87/-4.32pct，单季度成本持续降低，成本控制能力良好，毛利率明显恢复。2022Q3末账上使用权资产（预付租金）30.03亿元，预付款项（包含预付设备采购金等）0.96亿元，均较2022H1末略有下降，推测点位将采取小幅优化收缩或谨慎扩张战略，且竞争环境无明显变化。 2）费用、投资收益、应收坏账与现金流：2022Q1/Q2/Q3期间费用率23.75%/25.25%/23.99%，YOY+0.96/+4.06/+5.41pct，主要是来自销售与管理费用率的提升。2022Q1-Q3投资收益为4.46亿元，YOY+83.61%，主要来自其他非流动金融资产投资收益0.84亿元、交易性金融资产收益较上年增加1.02亿元等。截止2022Q1/Q2/Q3末，应收账款为23.83/22.47/17.64亿元，应收账款周转天数为82.09/96.94/86.87天，2022Q3呈下降趋势，客户回款好，2022Q1/Q2/Q3信用减值损失为1.24/1.78/0.48亿元，得到良好控制。 2022Q3经营活动现金净额19.67亿元，YOY-22.62%，其中销售商品、提供劳务收到的现金28.75亿元，YoY-26.17%，降幅均小于收入降幅。 3）盈利情况：2022Q1/Q2/Q3归母净利润9.29/4.75/7.27亿元，YOY-32.09%/-68.99%/-52.23%，归母净利润率31.61%/24.83%/28.87%；扣非归母净利润8.11/2.68/8.71亿元，YOY-33.33%/-80.47%/-39.46%，扣非归母净利率27.59%/14.01%/34.59%，利润率快速恢复。 4）持续回购：公司拟以自有资金4-8亿元通过集中竞价的方式进行回购，回购价格上限为7元，用以员工持股计划或股权激励计划，进一步健全长效激励，调动核心人才积极性，展现对公司长期信心。 开拓新消费品赛道，新能源汽车品牌加速投放：1）消费品：新消费品类竞争激烈，有持续曝光需求，尤其是头部企业品牌广告需求释放明显。2022年新增广告主包括：①日化：心相印、蔬果园（洗衣凝珠）、丸美、达霏欣（振东旗下治脱生发品牌）、乐敦等，纽西之谜与分众达成10亿元战略合作（未来三年）。②食饮：桥头食品（亿元合作）、无穷食品（亿元合作）、蟹状元（亿元合作）、馋嘴猴卤味、百山祖、国坤堂、佳农水果、简醇、泰山原浆、帝泊洱茶、老白茶、卫龙等；泰森小鲜肉、叮叮懒人菜、空刻意面、小霸龙预制菜、舌尖英雄等形成预制菜方面食品细分投放板块。③新开辟家电市场：趣飞洗地机器人、徕芬吹风机、云米智能吸地机、姜小竹艾灸、Comper美容仪、数码充电安克、九阳等。④家居服饰：三只小山羊、泰兰尼斯、松山棉店、静韵云端、后秀暴汗服、洪兴股份（家居服）、有棵树内衣、芬腾、红豆男装、翼眠深睡格子枕、太力收纳、足行健按摩鞋、爱慕等。⑤其他：乐歌升降桌、爱空间、JOVS、袋鼠妈妈、黑白调、可优比、英氏辅食、护童科技（学习桌）等母婴儿童消费；打开宠物消费市场，新增豆柴（宠物粮）、比乐高端宠食；太极藿香正气口服液、红云制药（隔山消积颗粒）、昆中药参苓健脾胃颗粒等医疗保健品。 2）互联网：根据信通院数据2021Q1-2022Q2互联网投融资金额分别为151/95/77/56/34/29亿美元，互联网投融资仍较为艰难。公司互联网广告主近期新增uu跑腿、分贝通、腾讯微保、鲜檬智慧婚拍、人人租等。 3）交通汽车及其他：2022年新增台玲电动车、iebot九号科技等电动摩托车/自行车厂家，智己（上汽+阿里）、岚图（东风）、飞凡（上汽）以及奔驰、大众等传统车企新能源车品牌，以及爱车掌门（上门洗车）、龙蟠（汽车润滑油）等汽车周边品牌。此外通过智慧屏（分众直投）及广告代理模式扩大对旅游、生活美容、休闲服务、医疗服务等服务客户覆盖，2022年新增嗨小鲜、丝域养发、捞神、林记等线下餐饮/商业服务客户。 盈利预测与评级：由于疫情影响下调盈利预测，预计2022-2024年归母净利为33.1/55.9/69.0亿元，对应EPS为0.23/0.39/0.48元，PE为20.4/12.1/9.8X，年末《阿凡达》等重磅影片上映有望刺激票房市场与影院广告市场恢复；虽然疫情仍在持续，公司运营稳健，中长期逻辑不变，看好公司在消费品/商业服务/房产家居/娱乐休闲/金融等行业渗透率的提升空间及互联网/汽车等行业的恢复空间，看好公司作为品牌广告价值以及生活圈媒体长期发展空间，维持“买入”评级。风险提示：宏观经济、广告行业不景气、海外扩张不及预期、行业竞争加剧、疫情反复、票房不达预期、应收坏账、核心人才流失、智能屏广告主开发不及预期、估值中枢下移、投资标的经营、舆情等风险。

事件: 公司发布 2022Q3财报， 2022Q1-Q3营收 6.85亿元， YOY-29.92%， 归母净利润 1.02亿元，YOY-81.64%，扣非归母净利润 0.41亿元，YOY-91.22%。 点评： 疫情及电影排期影响业绩，： （1）收入端： 2022Q1/Q2/Q3实现营收 4.41/1.42/1.02亿元 ，YOY+83.94%/-72.44%/-54.12%； 归母净利润为 0.75/1.26/-0.99亿元，YOY-62.41%/-56.07%/-244.57%； 扣非后归母净利润为 0.43/1.02/-1.05亿元， YOY-77.82%/-61.16%/-1415.66%。 2022Q3营收和利润同比降低主要原因是疫情影响影院营业与线下人流的同时， 公司无重磅电影上映（2021Q3上映《革命者》， 票房 1.36亿； 2022Q3上映《我们的样子像极了爱情》 等 3部小体量电影， 票房合计 0.55亿，YOY-59.56%）。 公司计划继续加强成本控制，以中小成本影片制作为主，减少影片市场风险。 （2）费用率： 2022Q1/Q2/Q3期间费用率为 3.63%/11.27%/15.69%，YOY-1.37/+7.97/+13.89pct。 2022Q3期间费用率提升主要是：①管理费用的增加， 2022Q3管理费用 1583万元（去年同期 1481万元），费用率 YOY+8.96pct，主要是管理费用相对刚性， 2022Q3营业收入同比下滑所致；财务费用-625万元（去年同期为-1723万元），费用率 YOY+1.74pct，是去年同期财务收入较多所致。 （3）其他关键指标：2022Q1/Q2/Q3投资收益为-0.34/0.61/-0.46亿元，YOY-124.64%/+221.05%/-212.20%， 2022Q3投资收益下滑主要是受二级市场持续下跌影响，部分投资公允价值变动收益下降所致； 公司多板块布局有一定抗风险能力， 有望缓释外部环境冲击。 截至2022Q3期末，应收账款 2.18亿元，较上年末降幅为 33.74%， 回款良好； 存货账面价值 12.60亿元，基本与上年末持平，影视储备较多。 储备丰富，看好《深海》等重要作品上映催化： （1）电影业务： 2022Q1-Q3上映的公司参与投资和发行的影片 7部，数量位列行业前列，票房合计约 10亿元，其中： 2022H1上映《狙击手》、《十年温品如一言》 等 4部，票房 9.41亿元； 2022Q3上映《狼群》、《我们的样子像极了爱情》 等 3部，票房约 0.55亿元。此外《误杀 2》、《以年为单位的恋爱》 2021年上映并有部分票房计入 2022年。 ①真人电影： 储备有主投影片《坚如磐石》、《扫黑·拨云见日》 等； 参投影片《我经过风暴》、《中国乒乓》、《交换人生》 等，均在制作中。 ②动画电影： 公司近期成立“光线动画”厂牌，前期主要进行中国神话宇宙的开发，目前已初步构建世界观和重点人物、事件的框架，部分具体项目已开始创作；彩条屋与所投资公司的项目合作顺利推进；此外， 已投资、组建部分动画制作公司，为动画电影制作提供保障。 影片《深海》、《茶啊二中》已送审，《深海》为《西游记之大圣归来》导演田晓鹏新作，备受关注，目前猫眼想看为 9.3万人；《大雨》、《哪吒之魔童闹海》、《大鱼海棠 2》等制作中，《西游记之大圣闹天宫》、《姜子牙 2》、《凤凰》、《八仙过大海》、《红孩儿》、《大理寺日志》等前期策划中。 （2）电视剧/艺人经纪/投资业务： ①剧集/艺人经纪业务： 持续推进剧集制作，《山河枕》、《春日宴》、《拂玉鞍》（已杀青）、《大理寺少卿游》（公司旗下艺人丁禹兮、任敏主演， 已开机）等剧集已与相关视频平台达成合作；《她的小梨涡》、《我的约会清单》等顺利推进。由于上述剧集未到收入确认期，2022Q1-Q3电视剧业务利润较上年同期减少。 公司在挖掘、孵化、培养新生代电影人才方面业已形成独具特色的长效机制，艺人经纪业务与电视剧等其他业务形成有效协同。 ②实景娱乐： 扬州影视基地一期 19座摄影棚、配套的酒店、综合楼均已完成主体工程结构封顶，部分影棚预计今年下半年具备进行联调试运行条件。 盈利预测与评级： 预计 2023-2024年归母净利为 8.2/10.1亿元，对应EPS 为 0.28/0.34元， PE 为 24.3/19.8X。 公司真人电影稳健输出，动画电影储备丰富且持续推出优质爆款，有望达成动画电影的工业化制作。 多厂牌布局构建行业护城河， 疫情虽然短期内压制票房， 伴随电影行业复苏，业绩有望产生较大的向上弹性，基于此， 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 政策及监管环境趋严、 票房市场恢复不及预期、存货减值、核心人才流失、 影视作品销售市场的不确定性、作品内容审查、市场竞争加剧、受到盗版侵害、影视剧项目的季节性波动风险、疫情反复、估值中枢下移等风险。

事件: 公司发布 2022Q3财报，实现营收 4.18亿元，YOY+0.82%；归母净利润 1.30亿元，YOY-18.47%；扣非归母净利润 1.29亿元，YOY-16.51%。 投资要点: 单季度收入利润降幅明显收窄： 1）整体业绩：2022Q1-Q3实现营收 4.18亿元，YOY+0.82%；归母净利润 1.30亿元，YOY-18.47%；扣非归母净利润 1.29亿元，YOY-16.51% ； 分 季 度 来 看 ， 2022Q1/Q2/Q3收 入 分 别 为1.68/0.96/1.55亿元，YOY+35.00%/-19.46%/-9.83%，归母净利润0.60/0.08/0.63亿 元 ， YOY+15.16%/-75.57%/-18.09% ， 毛 利 率61.31%/25.00%/56.13%，净利率 35.71%/8.33%/40.65%。2022Q3收入利润同比下行有所收窄，毛利率和净利率均呈向好的态势。主要是由于疫情与高铁人流有所恢复缓解，虽然广告主需求仍受疫情压制，但公司就在手食品饮料、酒类、家电、互联网等重点行业保持合作稳定，新引进施洛华眼镜、比亚迪汽车、中国移动通信、青岛啤酒等客户。 2）单季度成本控制良好：分季度来看，2022Q1/Q2/Q3营业成本为0.65/0.72/0.68亿元，YOY+30.00%/ +12.50%/-4.23%，基本保持稳定 ；销售 费用率 17.86%/31.25%/ 18.06% ， YOY+8.18/+21.17/+9.92pct，主要系公司加大广告宣传投入所致；财务费用率为-0.98%/-21.88%/-12.26%，YOY-0.98/-21.88/-12.26pct，主要系上市融资后利息收入增加所致。 3）其他关键指标：截至 2022Q3期末，账上应收账款 2.77亿元，较上年末增幅 32.01%，应收账款周转天数 157.34天，较上年末增加 47.70天，2022Q1-Q3信用减值损失-416.46万元，YOY+59.49%，分季度来看，2022Q1/Q2/Q3信用减值损失为-227.13/26.5/-215.83万元，YOY+168.86%/-118.92%/+489.70%，主要由于疫情影响客户回款所致。 高铁数字广告业务稳步推进，开发户外 3D 大屏新业务： 1）高铁业务：根据公司官网，截至 2022年 10月 15日，已开通运 营铁路客运站 461个，超过 93%为高动优质站点，已布局全国 30个省级行政区，遍布一到四线 214个城市，为高铁数字媒体广告行业中媒体资源覆盖最广泛的数字媒体运营商之一。目前共运营 5385块高清数字媒体，其中站内刷屏媒体 4448块（较 2022H1末增加87块），站内电视媒体 875块（较 2022H1末减少 111块），站内 LED媒体 62块（与 2022H1末持平）站内 LED 媒体持平，公司持续增加尺寸更大、触达更好、设计高端的书数码刷屏机，对电视媒体进行优化/替换。 2）户外 3D 大屏：计划投资 4.2亿元于户外高清大屏建设，通过自建和代理方式在省会及以上城市取得 15块户外裸眼 3D 高清大屏，预计建设期为 3年。2022年 6月，公司在广州和太原打造的 1400平方、550平方裸眼 3D 大屏建成落地并进入运营状态，有望开启第二增长曲线，有效拓宽媒体资源覆盖，巩固重点城市资源优势，大幅增进优质客户粘性，提升盈利水平。 盈利预测与投资评级：看好户外广告高触达率、无限延展性、强制性优势下的长期发展空间，公司深耕高铁数字媒体，站点覆盖、媒体数量、人群覆盖、营收利润水平均列前茅，凭借在广告主端深度合作、不断优化的营销体系、强大的资金实力、数字化运营等优势基础上，大力深挖户外新场景以及创新媒介，开拓户外裸眼 3D 大屏新业务，有望创造第二增长曲线，考虑到疫情影响调整盈利预测，预计 2022-2024年归母净利润为 2.2/3.9/5.0亿元，对应 EPS 为1.10/1.95/2.48元，对应 PE 为 24.9/14.0/11.0X，维持“买入”评级。 风险提示：3D 大屏业务发展不及预期、地产客户/关联方客户变动情况对发行人业绩影响、数字媒体资源流失、媒体资源使用权采购价格大幅度上涨或后期无法续约、信息系统平台技术更迭、屏幕显示技术的更迭或被替代、广告行业政策变化、市场竞争加剧、房地产政策调控、移动互联网媒体对数字户外媒体业态冲击、新冠疫情等突发公共卫生事件、税收优惠政策取消等风险。

事件:（1）公司公告2022年三季报：2022Q1-Q3营收14.65亿元（YoY-45.84%）；归母净利润3.01亿元（YoY-7.10%）；归母扣非净利润2.42亿元（YoY+8.31%）。 （2）公司公告：拟以自有资金通过集中竞价交易的方式回购股份以实施股权激励计划或员工持股计划，回购金额区间为8000万至1.2亿元，价格不超过7元/股，回购股份区间为1143至1714万股，占总股本比例区间为0.6%-0.9%。 投资要点:疫情影响项目进展，业绩短期承压：2022Q1-Q3营收14.65亿元（YoY-45.84%）；归母净利润3.01亿元（YoY-7.10%）；归母扣非净利润2.42亿元（YoY+8.31%），前三季度收入下滑主要原因是疫情导致部分电视剧项目开机、拍摄、送审和取证进度受到不同程度推迟，部分项目进度被迫延后；净利润实现同比增长，主要得益于版权运营、国际等生态协同业务收入和理财收益的提高，突显出大平台、大生态布局的战略价值。单季度来看，2022Q3营收2.78亿元（YoY-62.59%），归母净利润0.61亿元（YoY-32.32%），归母扣非净利润0.39亿元（YoY-38.96%），单季度业绩下滑主要是公司电影、电视剧销售规模同比降低所致，同时导致单季度净经营性现金流下滑至-1.55亿元（2022Q2为2.0亿元）；此外2022Q3期间费用率23.74%（2021Q3为9.83%），主要由于2022Q3的营收降低较多所致。 截至2022Q3期末，货币资金/交易性金融资产分别为25.2/20.7亿元（2022Q2末为29.2/17.9亿元），资金充裕；应收账款及票据7.46亿元（2022Q2为8.12亿元），控制较好；存货（在拍/完成/外购影视剧等）21.03亿元（2022Q2为20.70亿元），合同负债（主要为影视剧预售款、预收影院票房/广告费）11.20亿元（2022Q2为11.61亿元），储备充足，运营稳健。 剧集稳健，电影业务新突破：【电视剧】2022Q1-Q3电视剧业务首播5部，包括《与君初相识》、《恰似故人归》等；取证6部，包括《凭栏一片风云起》、《夏末初见第一+二季》、《向风而行》等；拍摄及后期制作中的项目9部，包括《请和这样的我恋爱吧》、《去有风的地方》等。《我们这十年》、《追光者》2022年10月播出，其中《追光者》自开播次日起连续10天位列猫眼日热度榜首；与《三分野》、《春闺梦里人》在内等多个项目预计在2022Q4确认收入。 电影：2022Q1-Q3上映影片5部，包括《万里归途》、《如果有一天我将会离开你》、《我要和你在一起》等，累计票房约20亿，其中9月30日上映的《万里归途》猫眼及淘票票双平台9.6分，豆瓣评分7.4分，微博评分9.1；票房领跑国庆档，据猫眼，截至2022年10月24日，《万里归途》票房14.13亿元，相关收入将在2022Q4确认。公司参投的科幻巨制《流浪地球2》，其前作票房超46亿，预计将于2023年春节档上映。 版权运营：版权运营子公司2022Q1-Q3业绩已与2021年全年持平，着力打造“华策元视界”，积极探索TOB和TOC商业模式上的新突破，以实现“构建中国最大的影视剧版权片库，形成新盈利生态”的长期目标。 盈利预测与投资评级：预计公司2022-2024年归母净利分别为4.9/5.8/6.8亿元，对应EPS为0.26/0.30/0.36元，PE为16.1/13.7/11.8X，公司拟以自有资金回购股份用于股权激励或员工持股，绑定核心人才，彰显成长信心，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复风险、内容市场表现不达预期、内容制作成本/项目开发进程/收入确认进程、存货减值风险、核心人才流失风险、应收账款减值风险、政策风险、影视剧监管趋严、行业竞争、估值中枢下移、市场风格切换等。

事件: 公司公告 2022年中报，营收 67.1亿元（YoY-14.5%），归母净利润 11.9亿元（YoY-18.0%），扣非净利润 11.0亿元（YoY-23.9%）。 点评： 疫情导致上半年业绩承压：【整体业绩】2022H1营收 67.1亿元（YoY-14.5%），归母净利润 11.9亿元（YoY-18.0%），扣非净利润 11.0亿元（YoY-23.9%）。【盈利及费用率】2022H1毛利率 36.3%（YoY-1.4pct），净利率 17.6%（YoY-0.9pct）。 销 售 费 用 率 14.5% （ YoY+0.2pct ）； 管 理 费 用 率 5.3%（YoY-0.3pct）；研发费用率 1.5%（YoY-0.1pct）。【季度】2022Q2营收 35.9亿元（YoY-6.6%、QoQ+14.9%），归母净利6.8亿元（YoY+0.78%、QoQ+34.6%），扣非归母净利 6.2亿元（YoY-7.2%、QoQ+31%）。【分业务】2022H1互联网视频业务收入 52.3亿元（YoY-11.4%，占总收入 77.9%，2022Q2收入27.6亿元，QoQ+11.81%），毛利率 43.5%，YoY+0.65pct;新媒体互动娱乐内容制作收入 4.9亿元（YoY-50.3%、占总收入 7.3%），毛利率 13.17%，YoY-14.1pct；内容电商收入 9.4亿元（YoY+1.4%、占总收入 14.1%），毛利率 9.6%，YoY-6.4pct。 优质内容支撑会员提价，会员业务和运营商业务保持增长，广告业务承压：【广告】 2022H1广告收入 21.6亿元（YoY-31.2%），业务承压主要是去年同期基数相对较高，同时受宏观经济及疫情影响，广告行业整体景气度有所下滑。 公司积极应对，首先强化广告营销与内容创新联动机制，《乘风破浪 3》广告客户 27个，领衔上半年综艺招商市场，《声生不息·港乐季》客户 10个，电视剧《尚食》创公司电视剧广告招商+植入广告新高。此外创新联合招商机制，从单平台内容营销升级为以台网 IP 为核心的跨平台、多圈层、全链路的立体营销体系。【会员】2022H1会员收入 18.6亿元（YoY+6.5%），根据 QuestMobile，2022H1芒果 TV 日均、月均活跃用户数稳步抬升，人均单日使用时长在行业排名中相对靠前；于 2022年 8月 9日起提价，自 2022年 1月首次提价后，此次为芒果 TV 年内第二次提价，具体包括： 连续包月/月卡/连续包季/季卡定价 22/30/58/78元，提 价幅度 15%-20%；年卡/连续包年未调整。本次提价月度季度会员卡价格与优爱腾保持统一水准，长期会员（年度）保持原价，整体仍有一定价格优势。会员运营精细化，芒果 TV 首创综艺节目“正片播前+播后衍生”综艺矩阵；通过细分内容偏好，创新推出电影卡等会员卡种，同时持续丰富会员权益体系；加大渠道拓展合作力度，推出中国移动“芒果卡”、华芒融合会员等产品，与小鹏汽车等多家车企合作探索车载屏视频服务。【运营商】2022H1运营商业务营收 12.1亿元（YoY+19.3%），保持稳健增长，已覆盖 31个省级行政区域，覆盖用户数超 3.4亿。 双平台优秀内容自制生态：【综艺】拥有 48个综艺制作团队，稳定输出，上半年上线 36档综艺节目（其中双平台自制或定制节目 33档），包括创新综艺《声生不息》《春日迟迟再出发》，综 N 代《乘风破浪 3》收官 12期节目累计 60亿播放量，期均 5亿（超过《姐姐 2》《姐姐 1》《哥哥》），5-7月均列艺恩播映指数第 1位，《披荆斩棘的哥哥 2》定档 8月 19日，储备有《声生不息宝岛季》《再见爱人2》等系列爆款综艺。【剧集】拥有 29个影视制作团队、34个新芒计划战略工作室，2022H1上线影视剧 78部，其中重点影视剧 18部，“大芒计划”微短剧 48部。根据云合数据，芒果 TV2022H1剧集有效播放量 31亿，YoY+28%，《少年派 2》7月播出列艺恩剧集播映指数第 1，播放量超 34.6亿，季风剧场持续稳定输出，《张卫国的夏天》等播出；独播剧储备《天下长河》等爆款潜力剧集。爆款短剧《念念无明》播放量超 6亿次。 依托芒果特色融媒生态，打造协同发展的传媒全产业链生态：【电商】小芒电商定位“新潮国货内容电商平台”，完成增资扩股，推动小芒与整个芒果生态圈各业务板块协同发展，孵化“芒品牌”，拓展超 500家国潮国货商家，已形成汉服、美妆、潮玩、数码、萌宠、轻露营等多条商品线。【艺人经纪】签约艺人达 128位，涵盖影视、综艺、音乐、主持等全业务类型。【IP 衍生开发】依托芒果系 IP 优势，如《大侦探》《密室大逃脱》等爆款节目，布局线下实景娱乐业务，自营实景娱乐品牌芒果 M-CITY 长沙、上海店已开业运营，预计将在成都、武汉等城市开设更多门店。【音乐版权】依托双平台综艺、影视剧资源，唱片音乐和影视综艺音乐曲库近 1800首。【元宇宙】与湖南广电合作，以国家广电 5G 重点实验室为基座探索搭建芒果元宇宙：推出虚拟主持人YAOYAO 等技术创新成果，并将通过“互动+虚拟+云渲染”三个方面构建芒果元宇宙的基础架构，《你好星期六》引入虚拟主持人小漾，泛娱乐内容社交平台芒果幻城登陆 PICO、爱奇艺奇遇、NOLO 等各大 VR 平台。 盈利预测与投资评级：考虑疫情对广告市场影响，我们调整公司 2022-2024年归母净利至 23.6/26.1/29.4亿元，对应EPS 为 1.26/1.40/1.57元，PE 为 23.5/21.2/18.8X，短视频平台“二创”监管加码，“清朗行动”内容监管政策预计持续，长视频平台竞争格局有望改善。公司作为党媒国企，以实际行动抵制行业乱象，建立国有互联网企业发展新标杆； 现金流与盈利能力较好，建立长视频内容生态正循环，基于此，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增长放缓、疫情反复、综艺招商/会员增长/内容表现不达预期、新业务布局影响、版权价格提升、新技术布局不达预期、政策、人才流失、广告主预算偏好改变、公司治理结构、市场风格切换等风险。

事件:公司发布2022H1半年报，2022H1营收48.5亿元，YOY-33.8%,归母净利润14.0亿元，YOY-51.6%（位于原预告中值附近，净利润预告区间13.69-14.49亿元），扣非归母净利润10.8亿元，YOY-58.3%。 点评：疫情短期承压，期待疫情恢复后需求与业绩复苏：2021Q1-2022Q2收入为35.9/37.3/38.2/36.9/29.4/19.1亿,YOY+85.4%/+39.7%/+17.1%/-12.6%/-18.2%/-48.8%，2022年受3月以来受各地疫情影响及宏观经济承压，消费需求及广告主投放需求疲软，根据CTR，2022年1月-6月广告市场整体花费YOY分别为2.8%/-7.0%/-12.6%/-19.5%/-24.1%/-9.2%，6月同比跌幅收窄，环比上涨6.9%，受疫情恢复影响明显；2021Q1-2022Q2毛利率为65.7%/66.0%/69.0%/69.3%/63.4%/52.2%，仍保持较高水平。 2022Q1-Q2归母净利润9.3/4.8亿元，YOY-32.1%/-69.0%，扣非净利润为8.1/2.7亿元，YOY-33.3%/-80.5%，非经常损益主要来自政府补助。 （1）楼宇：2022H1楼宇媒体营收44.6亿元，YOY-33.0%，营收占91.8%，毛利率58.6%。2021Q1-2022Q2楼宇收入分别为32.4/34.1/36.1/33.5/26.5/18.0亿元，YOY+77.5%/+30.2%/+11.5%/-14.0%/-18.2%/-47.2%。2022Q2（尤其是4-5月）深圳、北京、上海等部分重点城市疫情导致广告正常发布受限，同时影响线下人流，对楼宇业务产生重大的影响，由于公司电梯电视大部分可实现智能化云端投放，电梯海报仍需要人工进行投放，因此预计疫情封控对电梯海报业务影响大于电梯电视业务。楼宇媒体分别于2020年7月、2021年1月/7月、2022年1月常规性刊例价上调，落地良好，6月以来随着全国疫情防控形势好转，市场需求回暖，随着期待疫情好转后广告需求和投放的恢复。 （2）影院：2022H1影院媒体营收3.9亿元，YOY-40.0%，营收占比8.1%。根据猫眼，2022年3月起全国影院营业数量呈下滑态势，从3月初的1万家以上，下滑至5000-6000家，5月份开始逐步恢复至8000家以上，6月中旬恢复至1万家左右；8月16日全国影院营业数量10132家，营业率82.87%。影院营业情况与票房表现以及广告投放情况直接相关，2022Q1/Q2全国票房分别为140.0/32.0亿元，YOY-22.7%/-66.2%，7月票房35.07亿元，YOY+8.7%，6月以来《人生大事》《神探大战》《独行月球》等优质电影陆续上映，其中《独行月球》累计25亿票房，暑期档还有包括《新神榜：杨戬》《小黄人：神偷奶爸前传》等重磅电影待映，期待影院营业率恢复带动暑期档更多优质影片定档、票房及影院广告市场的回温。 资源持续优化，向一二线城市集中，应收规模控制较好：（1）营业成本与资源投入：2022H1营业成本为20.0亿元，较上年同期减少5.1亿元，YOY-20.3%。主要是由于疫情期间，公司部分重点城市经营活动受到极大的影响，各项成本相应有所减少。截至2022年7月31日，生活圈媒体网络除覆盖国内主要城市外，还覆盖韩国、泰国、新加坡、印度尼西亚和马来西亚等国的50多个主要城市。2022年7月末，直营电梯电视约80.2万，较2021年底增加3.6%，一线/二线城市资源数量较2021年末增加3%/3.8%,三线城市下滑5.0%；直营电梯海报媒体约153.9万，较2021年底减少2.6%，一线资源数量较2021年末增加0.5%,二线/三线城市减少2.4%/9.1%；两者合计数量234.1万，较2021年底基本持平。2022Q2末账上使用权资产（预付租金）与预付款项（包含预付设备采购金等）较2022Q1末基本持平，推测将保持谨慎的点位扩张战略，且竞争环境无明显变化。 （2）费用、应收与坏账：2021Q1-2022Q2期间费用率为22.0%/20.6%/18.0%/20.2%/22.9%/24.4%，2022年单季度费用率提升主要来自销售与管理费用率，推测为收入受疫情影响下降同时费用中有部分固定支出所致。2022H1信用减值损失为3.0亿元，YOY+211.3%，是受疫情影响呈现风险特征的客户的应收账款有所增加，预期信用损失率亦有所上升所致。截止2022H1末，应收账款22.5亿元，较2022Q1末（23.8亿元）及2021年末（29.8亿元）有明显下降。 广告主结构持续改善，消费类广告主细分品类不断突破：（1）持续开拓新国货消费细分赛道。新消费品类竞争激烈，有持续曝光需求，尤其是头部企业品牌广告需求释放明显。2022H1日用消费品营收23.8亿元，YOY-8.3%，占比达49.1%，较上年提升13.6个百分点；其中2022年新增广告主包括：①日化：丸美、达霏欣（振东旗下治脱生发品牌）、无穷食品（亿元合作）、乐敦等。②食饮：佳农水果、蟹状元、简醇、泰山原浆、帝泊洱茶、老白茶、君道贵酿、红色壹号、内参酒、白象、龙潭里天然矿泉水、悦活等；泰森小鲜肉、叮叮懒人菜、空刻意面、小霸龙预制菜、舌尖英雄等形成预制菜方面食品细分投放板块。③新开辟家电市场：姜小竹艾灸、Comper美容仪、云米智能吸地机、数码充电安克、九阳等。④家居服饰：后秀暴汗服、洪兴股份（家居服）、有棵树内衣、芬腾、红豆男装、翼眠深睡格子枕、太力收纳、足行健按摩鞋、爱慕等。⑤其他：黑白调、袋鼠妈妈、可优比、英氏辅食、护童科技（学习桌）等母婴儿童消费；打开宠物消费市场，新增豆柴（宠物粮）、比乐高端宠食；太极藿香正气口服液、红云制药（隔山消积颗粒）、昆中药参苓健脾胃颗粒等医疗保健品。 （2）互联网广告主投放趋势与一级市场投融资情况相关：2022H1互联网营收6.6亿元，YOY-70.7%，占比仅为13.6%，较上年降低17.1个百分点。根据信通院数据2021Q1-2022Q2互联网投融资金额分别为151/95/77/56/34/29亿美元，互联网投融资仍较为艰难。 整体近期新增uu跑腿、分贝通、腾讯微保、鲜檬智慧婚拍、人人租等。 （3）其他：通过智慧屏（分众直投）及广告代理模式扩大对旅游、生活美容、休闲服务、医疗服务等服务客户覆盖，2022年新增丝域养发、捞神、林记等线下餐饮/商业服务客户；此外新增iebot九号科技、智己、岚图汽车等交通汽车客户。 盈利预测与评级：由于疫情影响调整盈利预测，预计2022-2024年归母净利为39.6/62.7/73.1亿元，对应EPS为0.27/0.43/0.50元，PE为21.7/13.7/11.8X，2022下半年疫情持续恢复，公司运营稳健，各项经营指标正在有序恢复和改善，中长期逻辑不变，看好公司在消费品/商业服务/房产家居/娱乐休闲/金融等行业渗透率的提升空间及互联网/汽车等行业的恢复空间，看好公司作为品牌广告价值以及生活圈媒体长期发展空间，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济、广告行业不景气、海外扩张不及预期、行业竞争加剧、疫情反复、票房不达预期、应收坏账、智能屏广告主开发不及预期、估值中枢下移、投资标的经营、舆情等风险。

事件: 公司发布 2022年中报， 2022H1营业收入 20.33亿（YoY+44.85%），归母 净 利 润 2.16亿 （YoY+29.51% ） , 扣 非 归 母 净 利 润 1.61亿（YoY+13.30%）。 投资要点: 收入保持快速增长，持续优化客户结构： 2022H1营业收入 20.33亿， YoY+44.85%。 2022Q1/Q2营收分别为 8.95/11.38亿元， YoY+58.83%/+35.48%。在疫情反复情况下，收入保持高增长，主要是由于公司持续开发优质客户、拥有丰富的媒体资源，具备抗外部环境冲击业绩的能力。 深挖存量老客户，拓展增量新客户。 加大深挖原有消费品、电信运营商、金融等行业头部存量客户的增量营销预算力度；继续开拓汽车行业整合营销业务，成功拓展营销预算规模较大的头部汽车客户，如东风本田、一汽丰田、东风风神、通用别克等，进一步强化公司客户服务能力和营收规模、盈利水平。 线上线下媒体资源双驱动。 线下资源校园媒体网络已覆盖全国 31个省（自治区、直辖市）的 800余所高校，虽然疫情对线下业务开展产生一定影响，公司通过积极与客户沟通、调整场景活动营销开展的方式，促进场景活动营销业务保持同比增长。线上媒体资源已与字节跳动、腾讯、新浪、搜狐、网易、人民网等国内众多知名互联网优势媒体建立良好业务合作关系， 2021年新增央视投放服务。 产业与财务投资贡献超 6320万收益，股权激励彰显增长信心： 2022H1毛利率 15.72%， 同比下降 3.02个百分点，期间费用率为7.32%，与上年持平，净利率 10.63%， 同比下降 1.26个百分点，除疫情影响外，毛利率和净利率的下降主要来自业务结构调整和公司开拓不同行业新客户的影响；公司数字营销服务收入及其占比逐年增长，其毛利率较场景活动/校园媒体营销业务毛利率相对低。 单 季 看 ， 2022Q1/Q2归 母 净 利 润 为 0.60/1.56亿 元 ，YoY+13.07%/+37.21% ； 扣 非 归 母 利 润 为 0.59/1.02亿 元 ，YoY+11.39%/+14.44%；非经常损益为 0.01/0.54亿元，公司开拓产业投资和科学稳健的财务投资业务，为新赛道方向与外延发展积极布局探索， 2022H1获得 6320万投资收益及公允价值变动损益。 2022年实施新一轮股票激励计划，向 51名激励对象授予 37.45万股限制性股票，授予价格为 96.33元/股，预留授予数量 9.36万股。 2022-2024年业绩考核目标为净利润不低于 7.3/10/13亿元，YoY+44.6%/+37%/+30%，彰显长期业绩能力与增长信心，利于充分调动核心员工人才积极性。 布局元宇宙业务，有望塑造第二增长曲线： NFT： 与北京文化产权交易中心有限公司战略合作， 合作建立数字文化创意产品交易平台，进展顺利，目前已确定将使用由国家信息中心主导的 BSN-DDC 网络基于中国移动信息技术中心的开放联盟链“中移链”为平台提供数字藏品服务； 与中国工商银行就数字人民币相关业务达成友好战略合作。 虚拟人： 与国内领先的虚拟人技术公司魔珐科技合作，已打造自身虚拟人资产，并与客户共同探索落地更加丰富的应用场景。 盈 利 预 测 与 评 级 ： 预 计 公 司 2022-2024年 净 利 润 分 别 为7.3/10.2/13.1亿元，对应 EPS 为 7.2/10.1/12.9元，对应 PE 为14.9/10.7/8.4倍，基于公司专业整合营销能力及线上线下丰富媒体资源，看好公司在深挖存量客户基础上开发新领域客户，看好公司元宇宙业务布局的长期空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 疫情反复、政策监管趋严、媒体资源采购价格上调、市场竞争加剧、客户集中、人才流失风险、综合毛利率下降、数字产品交易平台落地不及预期、估值中枢下移等风险。

兆讯传媒是高铁数字媒体领域的先行者， 全国高铁站点布局广度、 数字媒体资源数量排名前列的高铁数字媒体运营商。 成立于2007年9月， 2008年首次进入高铁传媒领域， 2020年进入媒体数字2.0时代， 开始推进平台和媒体的全方位升级。 公司在2019-2021年均位于中国上市户外媒体营收排行榜第7名， 及净利排行榜第2/3/2名， 净利为户外交通媒体首位。 未来将利用IPO募资所得19亿元， 拓展以高铁、 动车和城际高速为主的铁路媒体平台建设， 通过探索新兴广告媒体形式的宣传应用， 完善客户广告营销服务体系、 广告效果监测及评价体系。 背靠联美集团， 第一大股东联美控股持有74.25%的股份， 实控人苏氏家族合计持股51.26%， 控制多元业务， 涉及房地产、 酒类、 餐饮、 日化、 医药保健等。 高管于行业深耕多年，经验丰富， 且参与战略配售， 与公司核心利益深度绑定。 户外市场/交通出行广告规模超700/200亿元， 其中高铁数字媒体广告凭借其庞大的受众人群基数、 高触达率、 清晰定位、 网络效应、 高刊例花费涨幅， 在交通户外中处于核心地位。 根据现代广告杂志， 2013-2020年我国广告行业营业额从5020亿元增长至9425亿元， 复合增速为9.4%， 未来发展空间较大。 户外广告凭借着媒介中最高触达率、 无限延展性、 强制性三大优势， 市场规模在线下广告中占比逐年增加， 根据艾瑞咨询， 预计2021年达712亿元， 占比近40%；其中交通户外广告有超高场景人流量和接触频次， 预计2021年市场规模达266亿元， 占整体户外广告的比例近40%。 高铁媒体广告具有受众人群基数庞大、 触达率高、 定位商旅人群、 网络效应明显、 刊例花费涨幅高五大核心竞争优势强势崛起。 2018年户外媒体中选择投放高铁/火车类广告的广告主增幅最大。 公司凭借完善的高铁数字媒体网络及丰富媒体资源覆盖超10亿中国主流商旅人群， 构建了极具商业价值的大交通出行传播场景， 拥有较强数字化运营优势， 开拓多元广告主。 主营业务为广告发布业务： 公司通过信息系统平台将数字媒体设备联网， 进行数字化远程管控， 为客户提供精准化、 个性化、 灵活多样的一键式广告发布服务。 2018-2021年广告发布业务实现收入3.7/4.4/4.9/6.2亿元， 年复合增长率为18.1%。 遍布全国的资源网络： 截止2021年末， 与国内18家铁路局集团中的17家签署媒体资源使用协议， 签约站点558个， 在运营站点432个， 遍布全国各级城市200余座；此外积极开拓户外商圈大屏资源。 三大高铁数字品类创收， 新开拓户外裸眼3D大屏产品线： 电视视频机、 数码刷屏机、 LED大屏三类产品触达率分别为63.6%/75.9%/70.7%， 平均接触频次为3.6/4.9/3.3次；媒体设备总数增加， 且单块屏幕创收持续增长， 2021年单屏创收达11万元， YOY+23.6%。 数码刷屏机由于屏幕尺寸更大、 更符合高铁站建筑布局以及触达率更高， 已成为公司主要的媒体设备， 占比超70%。 此外2022年公司拟投资4.2亿元， 在省会及以上城市通过自建和代理方式取得15块户外裸眼3D高清大屏， 开启了向数字户外商圈大屏业务延伸的“第二增长曲线” ， 目前在广州、 太原商圈落地。 媒体资源使用费上涨有效传导至销售端： 与大部分铁路局集团合作时间超过10年， 多数核心站点曾多次续约。 单个站点媒体资源采购额逐年增加， 但已将媒体资源使用费的上涨有效地传导至销售端。 2018-2020年刷屏机刊例价年复合增长率为32.9%， 略高于单块屏幕采购金额年复合增长率32.3%（媒体资源使用费年复合增长率25.1%） 。 广告主客户增多， 房地产行业对营收贡献大： 公司按不同媒体类型以站点或套餐的形式制定刊例价， 全国套餐得益于公司高铁数字媒体网络的全国性优势， 创收超50%。 客户分为广告主、 广告代理客户， 广告主客户创收逐年增加， 2020年占比超70%。 服务品牌数千家， 涉及多个行业， 其中房地产/酒类/消费品/互联网/汽车/食品饮料六个行业对公司营业收入的贡献较大， 2020年房地产客户销售收入占营收比例近30%。 实控人控制的房地产/酒类/化妆品类企业因存在品牌和产品推广需求在公司投放广告， 2020年关联销售占营收比例约9%。 营销人员占比过半的员工结构助力公司开拓客户： 营销团队逐年壮大， 2021年占比达53%， 营销人员数量与公司营业收入相关性较高， 人均创收近300万。 公司财务状况总体良好， 营业收入、 净利润逐年上升， 毛利率保持较高水平。 现金流量充足， 偿债能力总体有保障。 经营情况： 2018-2021年， 营业收入和净利润呈上升趋势， 营收YOY+16.3%/+11.9%/+26.8%， 净利润YOY+20.7%/+8.4%/+15.6%。 营业成本超70%为媒体资源使用费；疫情后2020-2021年毛利率仍维持在较高水平（60%左右） ， 开展广告发布业务具有规模效应， 且高铁数字媒体网络的运营维护成本固定， 规模效应摊薄成本， 期间费用率控制较好。 运营能力： 应收账款周转天数稳中有降， 公司在市场上的议价能力逐渐增强， 不断加强应收账款的回款管理。 偿债能力： 2018-2021年公司流动比率均值为7.3， 维持在较高水平， 偿债能力有保障；且公司无长期借款， 债务融资空间较大。 盈利预测与投资评级： 看好户外广告高触达率、 无限延展性、 强制性优势下的长期发展空间， 公司深耕高铁数字媒体， 站点覆盖、 媒体数量、 人群覆盖、 营收利润水平均列前茅， 同时凭借在广告主端深度合作、 不断优化的营销体系、 强大的资金实力、 数字化运营等优势基础上， 大力深挖户外新场景以及创新媒介， 开拓户外裸眼3D大屏新业务， 有望创造第二增长曲线， 我们预计2022-2024年归母净利润为3.0/4.4/5.7亿元， 对应EPS为1.51/2.21/2.84元， 对应PE为23.95/16.38/12.78X， 首次覆盖， 给予“买入” 评级。 风险提示： 地产客户/关联方客户变动情况对发行人业绩影响、 数字媒体资源流失、 媒体资源使用权采购价格大幅度上涨或后期无法续约、 信息系统平台技术更迭、 屏幕显示技术的更迭或被替代、 广告行业政策变化、 市场竞争加剧、 房地产政策调控、 移动互联网媒体对数字户外媒体业态冲击、 新冠疫情等突发公共卫生事件、 税收优惠政策取消等风险。

事件:公司公告2021年报，营收153.6亿元（YoY+9.64%），归母净利润21.1亿元（YoY+6.66%），扣非净利润20.6亿元（YoY+11.57%）。拟每10股派发1.3元现金股利（含税）。 公告2022Q1季报，营收31.2亿元（YoY-22.08%），归母净利润5.1亿元（YoY-34.39%），扣非归母净利润4.7亿元（YoY-38.49%）。 投资要点：2021年整体业绩稳健：2021年营收153.6亿元（YoY+9.64%），归母净利润21.1亿元（YoY+6.66%），扣非净利润20.6亿元（YoY+11.57%）。①盈利能力及费用率：2021年毛利率35.49%（YoY+1.39pct），净利率13.77%（YoY-0.36pct）。期间费用率21.72%（YoY+1.08pct），主要来自销售费用及研发费用的增加。②分季度：2021Q1/Q2/Q3/Q4及2022Q1营收为40.09/38.44/37.78/37.25及31.24亿元；归母净利为7.73/6.78/5.29/1.34及5.07亿元，YoY+61.09%/+8.74%/+3.93%/-63.78%及-34.39%。2021年下半年收入利润同比增速下降，主要受监管加强、内容排播少以及子公司结构调整所致；2022Q1收入同比下滑主要是疫情反复导致内容生产进度和排播受影响，芒果TV头部综艺仅《大侦探7》在播，2021Q1《姐姐2》《明侦6》等爆款综艺热播导致广告和会员收入基数较高。③分业务：2021年，核心主业芒果TV互联网视频业务（含广告+会员+运营商业务）营收112.61亿元（YoY+24.29%）及毛利率43.61%（YoY+2.92pct）齐升；新媒体互动娱乐内容制作收入18.77亿元（YoY-32.10%）、营收占比12.23%、毛利率17.09%（YoY-5.26pct）；媒体零售收入21.57亿元（YoY+2.50%），毛利率8.73%（YoY-11.61pct）。 会员突破5000万，核心业务芒果TV表现较好：①会员业务：会员收入36.88亿元（YoY+13.3%）,2021年末有效会员数达5040万（YoY+39.5%），会员增长较快符合预期，2021年ARPPU为85.2元（YoY-28.7%），有一定回落，“青春芒果节”等活动折扣较大所致。 2022年1月会员提价，苹果端提价幅度4.8%-9.4%；安卓端提价幅度22.5%-28.9%，直接刺激新一轮会员续费以及ARPPU恢复，有望拉动2022年会员收入增加。②广告业务：广告收入达54.53亿元（YoY+31.75%），开拓新广告主118个，芒果TV软广、硬广、程序化广告等各类广告品牌总数超1000个。头部综艺招商金额屡创新高，《姐姐2》招商金额创行业之最。2021H2广告收入23亿元，与2020H2基本持平，主要受内容排播较少影响，2021Q4核心综艺节目《大侦探7》等延期，《快乐大本营》10月停播，2021Q4自《披荆斩棘的哥哥》10月结束后无其他爆款综艺剧集。此外还受疫情、消费疲软及政策等因素一定影响，互联网/消费品/教育等行业广告投放意愿不强。③运营商：运营商收入21.2亿元（YoY+27.17%），与移动咪咕开展围绕大屏、5G创新业务等深度战略合作。 2022Q1剧集播放量有所突破，看好优质内容改善基础上业务良性发展：（1）剧集：公司拥有29个剧集团队和34家新芒工作室，芒果TV2021全年上线各类影视剧170部，其中重点影视剧55部，“大芒计划”微短剧84部。根据云合数据，2021年芒果TV剧集有效播放量69亿（YoY-34%）；2022Q1在仅上新14部（2021Q1上新22部）剧集的情况下，实现剧集正片有效播放量同比增长45%。季风剧场持续稳定输出，《江照黎明》2022年1月27日首播，列艺恩2月播映指数榜第2，累计播放12.6亿，季风剧场储备有《妻子的选择》《张卫国的夏天》等过审待播。此外，独播剧《尚食》于2022年2月22日首播，累计播放量超23亿，储备《少年派2》《天下长河》等爆款潜力剧集已杀青。（2）综艺：拥有26个综艺节目制作团队，自制能力强，芒果TV2021年上线超40档自制综艺节目。根据云合数据，芒果TV2021年综艺有效播放量53亿（YoY-29%）；2022Q1综艺有效播放量9亿（YoY-28%），是头部综艺播映延迟及2021Q1基数较高所致。2022年1月《快本》改版更名为《你好星期六》重新上线，截止目前期均播放量1.32亿次，较停播前《快本2021》期均0.88亿次有所提升，播放情况稳健；《大侦探7》2022年1月28日首播，累计播放量超28.8亿，在艺恩2-4月播映指数榜单均列第2。目前音乐竞演节目《声生不息》首期于4月24日首播，首日播放量超1.5亿；《乘风破浪的姐姐3》《向往的生活6》等头部爆款综艺已开启录制，预计2022Q2播出。全年储备有《披荆斩棘的哥哥2》《密室大逃脱4》等综艺待播。 新赛道布局持续加码：（1）电商平台小芒升级为“新潮国货内容电商平台”，DAU峰值达126万，达成KPI。自营实景娱乐品牌芒果M-CITY长沙、上海店已开业运营，预计将在成都、武汉等城市开设更多门店。（2）多方向入局元宇宙：芒果TV与湖南广电合作，以国家广电5G重点实验室为基座探索搭建芒果元宇宙：推出虚拟主持人“YAOYAO”、AR明星合拍互动系统、互动视频平台等技术创新成果，并将通过“互动+虚拟+云渲染”三个方面构建芒果元宇宙的基础架构，此外综艺《你好星期六》引入虚拟主持人小漾。 盈利预测与投资评级：短视频平台“二创”监管加码，“清朗行动”内容监管政策预计持续，长视频平台竞争格局有望改善。公司作为党媒国企，以实际行动抵制行业乱象，建立国有互联网企业发展新标杆；现金流与盈利能力较好，建立长视频内容生态正循环。我们调整公司2022-2024年归母净利至24.1/28.0/31.7亿元，对应EPS为1.23/1.43/1.61元，PE为23.0/19.8/17.6X，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增长放缓、综艺招商不/会员增长/内容表现不达预期、新业务布局影响、版权价格提升、新技术布局不达预期、政策、人才流失、广告主预算偏好改变、公司治理结构、市场风格切换等风险。

公司发布 2021年业绩快报，实现营收 153.53亿元（YoY+9.62%），归母净利润 21.14亿元（YoY+6.63%）。 投资要点： 2021年广告收入增速超 30%，会员增长达预期： （1）2021年营收153.53亿元（YoY+9.62%），归母净利润 21.14亿元（YoY+6.63%），2021Q1-Q4收入分别为 40.09/38.44/37.78/37.21亿（YoY+47.0%/+26.2%/+2.2%/-17.9%）；归母利润为 7.74/6.78/5.29/1.33亿元（YoY+61.2%/+8.7%/+4.0%/-64.0%），下半年收入利润同比增速下降，主要受监管加强、内容排播少以及子公司结构调整所致。 （2）核心主业芒果 TV 互联网视频业务（广告+会员+运营商）稳健增长，实现营业收入 112.61亿元（YoY+24.28%），其中：①广告收入达54.53亿元（YoY+31.75%），开拓新广告主 118个，头部综艺招商金额屡创新高，《乘风破浪的姐姐 2》招商金额创行业之最。2021H2广告收入 23亿元，与 2020H2基本持平，主要受内容排播较少影响，2021Q4核心综艺节目《大侦探 7》等延期，《快乐大本营》10月停播，2021Q4自《披荆斩棘的哥哥》10月结束后无其他爆款综艺剧集。此外还受疫情、消费疲软及政策等因素一定影响，互联网/消费品 /教育等行业广告投放意愿不强。 ②会员收入 36.88亿元（YoY+13.3%）, 2021年末有效会员数达 5040万（YoY+39.5%），会员增长较快符合预期，2021年 ARPPU 为 85.2元（YoY-28.6%），有一定回落，“青春芒果节”等活动折扣较大。2021年末官宣 2022年 1月会员提价，苹果端提价幅度 4.8%-9.4%；安卓端提价幅度22.5%-28.9%，直接刺激新一轮会员续费以及 ARPPU 恢复，有望拉 动 2022年 会 员 收 入 增 加 。 ③ 运 营 商 收 入 21.2亿 元（YoY+27.17%），与移动咪咕开展围绕大屏、5G 创新业务等深度战略合作。 看好优质内容基础上 2022年业务良性发展 ： （1）根据云合数据，2021年芒果 TV 剧集有效播放量 69亿（YoY-34%），上新 83部，较 2021年 91部有所下滑；综艺有效播放量 53亿（YoY-29%），上新数量 55部，较 2021年 62部有所下滑，上新独播综艺 52部，独播率 95%。2021年整体内容排播较少。 （2）看好 2022年内容排播改善：【综艺】拥有 26个综艺节目制作团队，自制能力强。2022年1月《快本》改版更名为《你好星期六》重新上线，截止目前期均播 放量 0.95亿次，较停播前《快本 2021》期均 0.88亿次有所提升，播放情况稳健；《大侦探 7》2022年 1月 28日首播，累计播放量超10亿，位列艺恩 2月播映指数榜单第 2，豆瓣评分 7.9分。2022年还储备有《乘风破浪的姐姐 3》《披荆斩棘的哥哥 2》《密室大逃脱 4》等系列爆款综艺，音乐竞演综艺《声生不息》预计 2022Q1播送。【剧集】拥有 29个剧集团队和 34家新芒工作室。季风剧场持续稳定输出，《江照黎明》2022年 1月 27日首播，列艺恩 2月播映指数榜第2，累计播放 10.5亿，季风剧场储备有《妻子的选择》《张卫国的夏天》等。此外独播剧《尚食》于 2022年 2月 22日首播，开播 6日播放量破 5亿，储备《少年派 2》《法医秦明》等爆款潜力剧集待播。 新赛道布局持续加码： （1）电商平台小芒升级为“新潮国货内容电商平台”，DAU 峰值达 126万，达成 KPI。自营实景娱乐品牌芒果M-CITY 长沙、上海店运营情况良好，预计将在成都、武汉等城市开设更多门店。 （2）多方向入局元宇宙：芒果 TV 与湖南广电合作，以国家广电 5G 重点实验室为基座探索搭建芒果元宇宙：推出虚拟主持人“YAOYAO”、AR 明星合拍互动系统、互动视频平台等技术创新成果，并将通过“互动+虚拟+云渲染”三个方面构建芒果元宇宙的基础架构，此外综艺《你好星期六》引入虚拟主持人小漾。 盈利预测和投资评级：短视频平台“二创”监管加码，“清朗行动”内容监管政策预计持续，长视频平台竞争格局有望改善。公司作为党媒国企，以实际行动抵制行业乱象，建立国有互联网企业发展新标杆；现金流与盈利能力较好，建立长视频内容生态正循环。预计公司 2022-2023年归母净利 25.0/29.5亿元，对应 EPS 为 1.34/ 1.58元，PE 为 25.5/21.7X，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增长放缓、综艺招商不/会员增长/内容表现不达预期、新业务布局影响、版权价格提升、新技术布局不达预期、政策、人才流失、广告主预算偏好改变、公司治理结构、市场风格切换等风险。

事件:公司发布2021年业绩预告，预计2021年归母净利润区间20.4至21.4亿元，YOY+2.9%至8.0%；扣非净利润20至21亿元，YOY+8.3%至13.8%。对应2021Q4归母净利润区间0.6至1.6亿元，YOY-56.8%至-83.8%；扣非净利润0.3至1.3亿元， YOY-67.1%至-92.4%。 投资要点： 内容排播较少及子公司结构调整导致2021Q4利润低于我们预期： （1）2021Q4核心综艺节目《明星大侦探7》等延期，《快乐大本营》10月停播，至2022年1月改版更名为《你好星期六》重新上线。 2021Q4自《披荆斩棘的哥哥》10月结束后无其他爆款综艺剧集，预计为内容排播较少导致收入表现平淡。 （2）2021Q2公司将芒果影视、芒果娱乐、上海芒果互娱三家子公司调整为主平台芒果TV 的子公司，分别聚焦季风剧场自制、综艺内容创新和实景娱乐运营，业务整合转型导致各项主要经营指标同比有所下降，对业绩影响持续至2021Q4。 （3）受疫情、消费疲软及政策等因素影响，互联网/消费品/教育等行业广告投放意愿不强，预计公司广告收入受一定影响。 2021年广告和运营商收入增速均超过30%，看好优质内容基础上2022年业务良性发展： （1）内容上，综艺端除上年延期播放的《明侦7》《你好星期六》外，还储备有《乘风破浪的姐姐3》《披荆斩棘的哥哥2》《密室大逃脱4》等系列爆款综艺，音乐竞演综艺《声生不息》预计2022Q1播送；剧集端季风剧场持续稳定输出，储备有《妻子的选择》《张卫国的夏天》《非凡医者》等，此外有《尚食》《少年派2》《法医秦明》等爆款潜力剧集待播。 （2）2021年末官宣2022年1月会员提价，并升级会员权益，苹果端提价幅度4.8%-9.4%；安卓端提价幅度22.5%-28.9%，直接刺激新一轮会员续费，年末芒果TV 有效会员数达5040万，YOY+40%，符合预期，有望进一步拉动2022年会员收入增加。 （3）运营商业务与移动咪咕加强合作，签订2021-2023年合作框架协议，合作金额不低于35亿元。 （4）电商平台小芒DAU 峰值达126万，达成KPI。自营实景娱乐品牌芒果M-CITY 长沙、上海店运营情况良好，预计将在成都、武汉等城市开设更多门店。 多方向入局元宇宙：湖南广电将以国家广电5G 重点实验室为基座，与芒果超媒移动合作契机，探索搭建芒果元宇宙：推出虚拟主持人“YAOYAO”、AR 明星合拍互动系统、互动视频平台、IMGO 超高清视频修复、增强平台等技术创新成果，并将通过“互动+虚拟+云渲染”三个方面构建芒果元宇宙的基础架构，此外综艺《你好星期六》引入虚拟主持人小漾并进行个人化培养。 盈利预测和投资评级：短视频平台“二创”监管加码，“清朗行动”内容监管政策预计持续，长视频平台竞争格局有望改善。公司作为党媒国企，以实际行动抵制行业乱象，建立国有互联网企业发展新标杆；现金流与盈利能力较好，建立长视频内容生态正循环。根据业绩预告，我们调整公司盈利预测，预计2021-2023年归母净利21.0/25.6/30.0亿元，对应EPS 为1.12/1.37/ 1.60元，PE 为38.8/31.9/27.2X，维持“买入”评级。 风险提示：会员增长不达预期、内容表现不达预期、版权价格提升、IPTV/OTT/新技术布局不达预期、政策风险、核心人才流失、广告主预算偏好改变、公司治理结构风险、市场风格切换等。

事件：2021年12月22日，芒果TV会员频道微博宣布，将于2022年1月2日起，对其PC移动影视会员价格提价，全面升级会员权益矩阵。 投资要点：：年末官宣提价，会员续费拉动效应明显：此次为芒果TV首次正式提价，具体包括：：①调价后多端价格统一（苹果/安卓），连续包月/月卡/连续包季/季卡/连续包年/年卡定价19/25/58/68/218/248元，苹果端提价1/0/5/0/10/20元，提价幅度4.8%-9.4%；安卓端提价4/5/13/13/40/50元，提价幅度22.5%-28.9%。在此之前，已经是连续包月/包季/包年尚未取消订阅的芒果TV会员，将享有一年保持原价格的服务。②全面升级会员权益矩阵，新增电商购物特权（小芒电商优惠/会员购福利）、线下互动特权（Mcity城市限定代金券、指定演唱会/音乐节/节目录制等优先参与权）等权益。本次提价在年末提前10天发布，联动电商及线下活动权益，吸引力较大，有望直接刺激新一轮会员续费，拉动会员收入增加。 本次定价略低于爱奇艺、腾讯视频，会员接受度高：爱奇艺分别于2020年11月13日及2021年12月16日两次提价，首次提价调整后连续包月/月卡/连续包季/季卡/连续包年/年卡定价19/25/58/68/218/248元，与芒果本次定价一致，整体提价幅度约17%-27%；第二次提价调整后定价22/30/63/78/218/248元，提价幅度约9%-20%。腾讯视频于2021年4月10日提价，调整后多端统一价格，连续包月/月卡/连续包季/季卡/连续包年/年卡定价20/30/58/68/218/253元，提价幅度约17%-50%（较安卓端）。芒果TV此次调价后会员定价仍略低于爱奇艺及腾讯视频，预计会员有较好的接受度。 自制生态完善，优质独家内容保持会员粘性：会员付费主要依赖于平台独家爆款内容，公司拥有优秀的自制内容生态，储备丰富，爆款频出，其中:①综艺：拥有高质量综艺节目制作团队21个。根据艺恩，2021年7-12月芒果TV综艺在艺恩播映指数月榜TOP10占4/5/3/3/1/2席。2021年以来先后创造《乘风破浪的姐姐2》《披荆斩棘的哥哥》《再见爱人》等爆款综艺，明年计划推出：【音乐竞演】《声生不息》《乘风破浪的姐姐3》《披荆斩棘的哥哥2》等；【推理】《大侦探7》《密逃4》《推理开始了》等；【情感】《全职爸爸》《春日迟迟再出发》《再见爱人2》等；及《超人气法律对谈》等多类别创新综艺。②剧集：拥有25个影视制作团队和30家“新芒计划”战略工作室，季风剧场《猎狼者》《谎言真探》《我在他乡挺好的》《天目危机》《婆婆的镯子》《第十二秒》播出取得优秀播映成绩，分别累计播放量9.2/9.8/11.7/7.2/9.6/18.3亿，品质稳中有升，目前《沉睡花园》接档。2022年计划片单包括：【头部现象级】《尚食》《少年派2》等；【季风剧场】《妻子的选择》《张卫国的夏天》《非凡医者》等；【爆款潜力股】《燃情大地》《深潜》《法医秦明》等。 盈利预测与投资评级：公司作为党媒国企，以实际行动抵制行业乱象，建立国有互联网企业发展新标杆；现金流与盈利能力较好，建立长视频内容生态正循环。预计2021-2023年归母净利24.2/30.8/36.1亿元，对应EPS1.30/1.65/1.93元，PE为41.06/32.25/27.58X，维持“买入”评级。 风险提示：会员增长不达预期、内容表现不达预期、版权价格提升、IPTV/OTT/新技术布局不达预期、政策风险、核心人才流失、广告主预算偏好改变、公司治理结构风险、市场风格切换等风险。