2024年业绩扭亏为盈，营收利润持续改善。2024年公司营收重归正增长为84.7亿元，同比增长47.0%；归母净利润为4.0亿元，同比增长173.1%，扣非归母净利润为3.2亿元，同比增长149.3%，由于公司锂电池正极业务毛利率提升及销量增长整体业绩实现扭亏为盈；2025Q1公司业绩亮眼，实现营收27.0亿元，同比增长80.3%，归母净利润1.2亿元，同比增长211.9%，扣非归母净利润0.8亿元，同比增长171.2%，处于持续改善通道，后续随着正极材料业务底部回暖，汽零定点逐步铺开，我们认为公司业绩后续将持续改善。 新能源汽车零部件品类拓展广泛，由零部件供应商升级至总成供应商。公司基于自身传统汽车零部件业务沉淀及下游客户转型方向，顺利拓展至新能源及混合动力零部件产品如CDC电磁阀、新能源汽车热管理系统等。一方面国内新能源汽车渗透率的持续提升以及国内新能源车企竞争力加强，供应链不断向国内转移，给国内供应商更多尝试的机会；另一方面，公司加大研发投入，延伸打造更高效的集成化热管理系统，在技术经验方面逐渐积累，逐渐向汽车热管理系统集成供应商转变，价值量显著增长。 近年来随着国内新能源车企对于汽车舒适度、智能化、安全度及驾驶乐趣的重视以及零部件国产替代的逐步推进，公司相关产品持续放量，有望成为新的业绩增长极。 公司卡位关节总成及相关高价值量零部件，制造体系具备可复制性。公司基于自身成熟的精密零部件生产体系，与人形机器人零部件制造存在显著的技术共通性，能够快速迁移至人形机器人零部件的规模化生产中。此外，公司主要客户广泛涉猎机器人产业，鉴于公司与客户之间长年稳定的合作关系，公司有望受益于上述客户在人形机器人领域的持续发力，未来有望横向切入供应链体系。 锂电正极材料价格阶段性底部，拐点将至。磷酸铁锂正极的核心原材料为碳酸锂，过去几年受到碳酸锂价格的大幅波动的影响，导致磷酸铁锂正极材料价格涨跌剧烈；短期看，碳酸锂价格已跌至阶段性低位，后续需求向上催化正极材料价格存在修复空间；横向对比来看，公司已率先完成产品升级，高压实密度产品行业领先，绑定宁德时代体现出公司的核心竞争力。公司在技术降本上持续探索，以及市场对于高压实密度产品需求持续旺盛，产品结构的快速升级，催化公司正极材料经营持续稳步改善。 盈利预测、估值及投资评级：我们预测公司2025/2026/2027年营业收入分别为145/212/290亿元，归母净利润分别为10.2/14.8/20.9亿元，EPS分别为0.60/0.87/1.22元，公司当前股价对应预测EPS的PE倍数2025/2026/2027年分别为20/14/10倍。我们看好公司锂电正极材料高附加值产品放量，新能源汽车零部件及热管理系统新的定点即将放量，以及在机器人零部件、总成方面的布局，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：磷酸铁锂正极材料原材料价格波动风险；人形机器人商业化落地不及预期风险；新能源汽车需求增长不及预期风险；研报使用信息更新不及时风险等。

经营情况明显改善，亏损幅度显著收窄。公司发布2025年一季报，25Q1实现营收18.7亿，同比减少49.5%，实现归母净利-1.06亿，同比减少636%，实现扣非归母净利润-2.17亿，同比减少27.1%；公司报告期内实现7.15GW的N型TOPCon电池片出货，平均单价为0.26元/w（不含税），单瓦盈利为-0.015元/w，环比2024年四季度的平均单价0.24元/w（不含税）和单瓦盈利-0.024元/w取得显著改善。 持续完善全球业务布局，海外销售占比持续提升。考虑到国内光伏行业竞争较为激烈，公司积极瞄准海外市场，不断完善全球销售服务网络，提升全球客户服务能力。通过亚洲、欧洲、拉丁美洲、澳洲等新兴市场客户的持续开拓及认证，成为海外多个国家、地区光伏电池的主要供应商。海外销售业务占比从2024年23.85%到2025年一季度58%的大幅增长。其中，印度、土耳其、欧洲等主要海外市场占有率行业领先。 中美贸易摩擦扰动增强，公司低关税产能持续建设中。中美贸易摩擦加剧，且美国对全球关税税率有加强趋势，东南亚四国光伏产能竞争优势有所减弱。公司瞄准海外低关税地区，拟于阿曼投资建设5GW高效电池产能，进一步通过产能出海形式，增强公司全球市场电池产品供应能力，该项目计划2025年底建成投产。同时，公司拟通过香港联合交易所上市的方案持续推进中，通过构建国际化资本运作平台，补充公司未来发展所需资金，进一步放大公司的低关税优势和全球化优势。 技术升级持续推进，在下一阶段的市场竞争中有望受益。公司持续开展N型TOPCon电池降本增效工作，带领行业的技术进步；此外公司持续加强BC电池技术储备，推动BC电池量产实现，以及TOPCon与钙钛矿叠层产品的产业化进程。未来随着光伏行业供需关系改善以及技术变化持续变革，公司作为电池片环节头部企业有望显著受益。 盈利预测、估值及投资评级：我们调整公司2025/2026年预计营收93/135亿元（前值为173/195亿元），预计2027年营收156亿元；预计2025/2026年归母净利润分别为2.0/14.3亿元（前值为8.5/11.4亿元）,预计2027年归母净利润18.6亿元;以当前总股本计算的摊薄EPS为0.86/6.25/8.10，公司当前股价对应2025-2027年PE倍数分别为47/6/5倍，我们看好公司的技术及成本优势、产品的价格弹性、海外布局及优质资产，但考虑到当前市场竞争风险仍未根本性解除，故下调至“增持”评级。 风险提示：产能投放不及预期风险；行业竞争加剧风险；研报使用的信息数据更新不及时的风险等。

2024年经营业绩亮眼， 逆势中彰显韧性。 2024年， 公司实现营业收入 185.6亿元，同比减少 5.9%， 归母净利润 18.3亿元， 同比增长 0.5%， 扣非归母净利润 16.7亿元，同比减少 17.4%。 单季度看， 2024Q4公司实现营业收入 49.8亿元， 同比增长 25.4%，归母净利润 9.0亿元， 同比增加 437.2%， 扣非归母净利润 7.9亿元， 同比增长 101.5%； 2024年光伏行业主流公司盈利压力较大， 公司业绩在 2024Q4率先迎来反转， 进一步奠定了公司的差异化策略优势。 坚持光伏差异化竞争， 印尼产能有望受益。 公司深谙差异化竞争之道， 作为最早生产全黑组件并推向市场的企业之一， 并推出了包括温室系统、 防火防眩光、 漂浮产品、智能组件等在内的全系列差异化产品， 满足了各种差异化应用场景的需求， 取得亮眼的经营成绩。 鉴于美国市场对电池片的巨大需求和现有产能缺口， 以及东南亚等主要光伏产品生产国因关税增加导致的部分产能退出， 公司印尼产能的提前布局使其成为本轮政策变化中的显著受益者， 预计 2025年全年出货量有望超过 3.5GW， 未来有望为公司贡献显著的盈利弹性。 磁材业务稳健经营， 纵向延伸至器件满足下游需求。 公司是全球最大的铁氧体磁材生产企业， 2024年销售量达到 23.2万吨， 同比增长 16.9%， 增速仍较为可观。 公司注重新材料的开发和产品的持续迭代， 面对下游应用如人形机器人、 AI 服务器、 数据中心电源管理产品对小型化、 高频化的需求， 公司推动软磁铁氧体材料向宽温宽频、 高饱和磁通密度方向发展， 积极拓展磁粉心、 非晶纳米晶及相关器件在算力和新能源汽车领域的应用。 此外公司依托上游磁材体系， 纵向延伸发展了振动器件、 硬质合金、电感、 EMC 滤波器件等产品， 提供从材料到器件的一站式解决方案， 满足下游需求，为公司的后续增长奠定了坚实的基础。 锂电池业务成长迅速， 受益与下游需求增长。 公司锂电池业务营收规模快速扩大， 从2020年 4.7亿元快速增加至 2024年 24.2亿元， 复合增长率达 50.9%。 公司锂电池下游应用以电动二轮车为主， 占比约 70%， 2024年公司锂电产品在电动两轮车领域市占率持续提升， 特别是在越南、 巴西、 韩国等海外市场取得突破。 未来随着电动两轮车和电动工具等锂电化渗透率提升， 便携式储能和智能家居的应用普及有望继续推动公司锂电业务板块持续成长。 盈利预测、 估值及投资评级： 我们预计公司 2025/2026/2027年营业收入分别达 250.0/260.7/280.4亿 元 ， 归 母 净 利 润 分 别 为 19.7/22.0/24.3亿 元 ， EPS 分 别 为1.21/1.35/1.50元， 公司当前股价对应预测 EPS 的 PE 为 10/9/8倍。 考虑公司差异化的产品竞争策略， 盈利能力行业领先， 同时印尼电池片产能投产后有望贡献亮眼业绩，首次覆盖给予“ 增持” 评级。 风险提示： 光伏需求增长不及预期风险； 光伏行业产能出清速度不及预期风险； 光伏领先技术快速扩散风险； 海外光伏市场贸易壁垒风险； 光伏技术快速变化风险； 研报使用信息更新不及时风险等。

TOPCon龙头企业，持续技术迭代引领行业发展。公司是TOPCon龙头企业，是行业中率先大规模扩产的TOPCon企业之一，持续引领电池片行业技术进步。公司在TOPCon持续开展TOPCon电池产品升级迭代，最新产品集成多项尖端技术，全面导入LP双插工艺，同时采用第一代和第二代激光改进技术，有望将TOPCon电池量产效率从2023年初25%左右提升至年底26%，未来将长期保持TOPCon领先优势。 行业竞争加剧，出清加速龙头受益。此前TOPCon电池产能加速释放，导致行业短期竞争压力较大，电池片环节亏损严重；展望后续，在融资收紧的大背景下，新进入者及小厂商资金压力日益加大，技术实力逐步拉开，较多项目终止、转让、出售，行业洗牌持续进行，预计最晚到2025年一季度的光伏淡季有望快速出清，电池片环节有望迎来行业拐点，龙头有望显著受益。 轻装上阵，率先完成PERC资产计提。随着行业N型产品需求占比快速提升，P型电池盈利能力显著下行，公司的P型电池片资产仅不到10GW，考虑到产品结构的变化，已在2023年对P型PERC电池相关资产充分减值计提，将公司P型PERC设备资产出清。因此公司现有产能结构以N型为主，产能及资产结构得到进一步优化，有利于未来业绩增长。 海外建厂，穿越周期。当前国内电池片盈利压力大，公司针对持续增长的海外光伏市场需求，持续发掘海外客户，构建海外销售网络，2024年上半年海外销售占比增长至13.8%，实现大幅提升。此外，考虑到目前美国对东南亚四国有AD/CVD政策调查，公司在行业内率先提出中东建厂布局，搭建海外价格体系，引领行业穿越周期。 盈利预测与估值评级：我们预测公司2024/2025/2026年营业收入分别为110/173/195亿元，归母净利润分别为-4.6/8.5/11.4亿元，EPS分别为-2.0/3.7/5.0元，公司当前股价对应预测EPS的PE倍数2025/2026年分别为13/9倍，我们看好公司的技术及成本优势、产品的价格弹性、海外布局及资产优质，给与2025年可比公司平均20.6倍PE，对应目标市值为175亿，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：产业链价格波动风险；技术进步不达预期风险；产能投放不及预期风险；行业竞争加剧风险；市场规模测算不及预期风险；研报使用的信息数据更新不及时的风险等。

中报业绩亮眼，经营管理能力卓越。 公司发布 2024年半年报， 2024H1实现营业收入 472.5亿元，同比减少 12%，实现归母净利润 12.0亿元，同比减少 69%，实现扣非归母净利润 2.2亿元，同比减少 94%；拆分来看，公司 2024Q2实现营业收入 241.7亿元，同比减少 21%，实现归母净利润 0.24亿元，同比减少 99%，环比减少 98%，实现扣非归母净利润 0.26亿元，同比减少 99%，环比减少 86%。 2024Q2经营业绩环比大幅减少的主要原因为： 其他收益 8.9亿（与收益相关的政府补助为主）， 投资亏损 1.1亿， 资产减值损失 4.3亿（存货跌价损失及合同履约成本减值损失）；此外，公司营业外支出计提 7.5亿，主要为火灾损失。 从经营端来看， 在光伏产业链整体盈利大幅承压背景下， 公司上半年仍实现 12亿利润，二季度经营端盈亏基本平衡，体现出公司卓越稳健的经营管理能力。 夯实全球组件出货第一地位， 持续推进全球产业链布局。 2024年上半年公司实现组件出货 43.8GW， 继续夯实出货量排名行业第一地位； 考虑当前国内竞争相对激烈， 海外除马来西亚和越南产能外， 公司持续推进全球产业链建设布局， 美国 2GW 组件工厂当前已投产， 继续贡献高价值市场的盈利。 此外，公司拟于合作伙伴在沙特建设并运营 10GW 高效光伏电池及组件项目，全球化战略持续升级。 修炼内力，继续推动 TOPCon 技术进步。 公司的 N 型产品处于市场领导者地位，预计至 2024年末， 公司硅片/电池片/组件产能分别为 120/95/130GW， 2024年 6月末 N 型电池片已有 75GW 的产能稳定量产； 公司高效 N 型电池研发量产持续突破， 目前 N 型电池量产平均效率超过 26.1%，预计年底达 26.5%；此外， 公司计划 2024年实现 100-110GW 的年度出货目标， 其中 N 型出货占比有望达 90%，继续维持 TOPCon 全球领导者地位。 盈利预测、估值及投资评级： 考虑当前产品价格大幅下降，我们下调公司营收及利润预测，预计 2024/2025/2026年营收为 1041/1170/1250亿元，（前值 1130/1313/1475亿元），归母净利润 22.0/25.6/29.8亿元（前值 79.2/82.9/90.2亿元）， 以当前总股本计算的摊薄 EPS 分别为 0.22/0.26/0.30，当前股价对应 2024/2025/2026年 PE 倍数分别为 33/28/24倍， 维持“增持”评级。 风险提示： 光伏需求不及预期风险；原材料价格波动风险；产品价格下跌风险；产能投放不及预期；研报使用的信息数据更新不及时的风险。

公司2024年半年度业绩超预期。公司发布2024年上半年经营情况的自愿性披露公告，预计2024年上半年实现归母净利12-14亿元（Q1实现5.8亿元），Q2预计实现6.2-8.2亿元，环比增长7%到42%之间，目前公司已连续两个季度实现净利润环比增长。业务经营方面，一季度公司实现组件出货6.3GW，其中北美市场占比超20%（超1.3GW），预计二度组件出货约8GW，环比增长27%，预计北美市场仍占据较高比例；公司一季度大储交付已与2023年全年持平，二季度预计将保持50%以上增长；2024年全年，公司大储产品的出货量预计将达到6-6.5GWh，相比2023年增长500%左右。 储能经营亮点多，大储放量，户储接棒。储能方面，截止2024年3月末，公司拥有约56GWh的储能系统订单储备，已签署合同的在手订单金额25亿美元，预计后续将持续增加中。公司旗下储能子公司e-STORAGE近期已与加拿大NovaScotiaPower和黑石集团旗下AypaPower签订合同，将提供装机总量为150兆瓦/705兆瓦时（DC，直流）和498兆瓦时（DC，直流）的独立储能系统。户用储能及电力电子等新业务方面，公司已在北美、欧洲、日本等主要户用储能活跃区域布局经销网络，积极拓宽应用边界、创造更多个利润来源点。 投资建议：卓尔不同光伏先锋，维持“买入”评级。考虑到组件产品的大幅下降，我们将公司2024/2025/2026年预测营业收入调整至599/768/925亿元（前值606/778/940亿元,预测归母净利润调整至34/47/56亿元（前值36/48/60亿元），以当前总股本计算的2024/2025/2026年的摊薄EPS分别为0.92/1.27/1.52，当前股价对应2024/2025/2026年PE为11/8/7倍。光伏行业当前产品价格承压，从已披露的公司半年报业绩预告来看，光伏主材较多亏损，而公司经营端已体现出独立的发展道路，深耕高盈利市场+高价值产品，兑现靓丽业绩。全年来看，公司将深耕高盈利光伏组件市场，继续推动大储产品放量，实现业绩稳定增长，维持“买入”评级。 风险提示：产能扩张不及预期；行业竞争加剧；新增订单不及预期等风险。

公司 2024年一季度业绩超预期。2023年实现营收 513.1亿元，同比增加 7.9%，实现归母净利 29.0亿元，同比增加 34.6%，实现扣非归母净利 29.0亿元，同比增加 40.7%，实现组件出货 30.7GW；2024年第一季度实现营收 96.0亿元，同比减少 18.9%，实现归母净利 5.8亿元，同比减少 37.0%，实现扣非归母净利 6.4亿元，同比减少 23.4%。2024年第一季度实现组件出货 6.3GW，考虑组件售价较去年同期大幅下降，当期计提资产减值 2.45亿元，将这部分加回后，公司经营端盈利能力可观，叠加储能开始放量，整体盈利能力超预期。 大储放量开启，构筑第二成长曲线。截至 2023年末，公司储能业务在手订单26亿美元（合 188亿元），公司 10GWh 的储能产能已建设完毕，预计到 2024年末，产能规模将进一步扩大至 20GWh，为储能产品交付打好基础。2024年第一季度，公司储能产品业务确认收入超 18亿元，确认收入出货量 1GWh，储能业务作为公司第二主业今年开始放量，2024年储能出货有望达 6-6.5GWh，将成为公司另一业绩增长极。 产能扩张持续进行，看好高盈利市场韧性。公司持续布局一体化产能，预计到2024年末，公司拉棒/硅片/电池片和组件产能将分别达到 50/50/56/61GW；公司在美国德州的 5GW TOPCon 组件工厂已于 2023年投产，美国 5GW N 型电池片项目预期 2025年底投入生产。公司美国市场组件出货占比 10%-15%，2024年一季度北美市场出货量已提升至 20%，美国市场贸易政策限制预计将持续存在，高盈利市场的出货弹性有望提升公司整体盈利能力。 投资建议:考虑产品价格大幅下降，我们将公司 2024/2025年预测营业收入调整至 606/778亿元（前值 765/1017亿元），2026年营收预测 940亿元；2024/2025年归母净利润调整至 36/48亿元（前值 63/77亿元），2026年归母净利润预测60亿元；以当前总股本计算的 2024/2025/2026年的摊薄 EPS 0.99/1.31/1.62，当前股价对应 2024/2025/2026年 PE 为 12/9/7倍，我们看好美国高毛利市场给公司带来的业绩弹性，维持“买入”评级。 风险提示：产能扩张不及预期；行业竞争加剧；新增订单不及预期等风险。

2023 年经营业绩亮眼。公司发布 2023 年报，2023 年实现营业收入 1186.8 亿元，同比增加 43.6%，实现归母净利润 74.4 亿元，同比增加 153.2%，实现扣非归母净利润 69.0 亿元，同比增加 152.1%；拆分来看，公司 2023 年第四季度实现营业收入 335.9 亿元，同比增加 12.3%，实现归母净利润 10.9 亿元，同比减少 14.0%，实现扣非归母净利润 8.6 亿元，同比减少 24.1%。盈利能力方面，公司实现组件单位盈利约 9 分/w，同比提升 2 分/w，经营业绩亮眼。 重回全球组件出货第一，持续推进全球产业链布局。2023 年公司实现光伏产品出货 83.56GW，其中组件 78.52GW，根据 InfoLink Consulting，公司组件出货量排名行业第一；截至 2023 年末，公司硅片/电池片/组件产能分别为 85/90/110GW，一体化产能配套率 85%以上；国内产能方面，公司在山西规划建设年产 56GW 垂直一体化大基地项目目前建设顺利，一期 14GW 目前逐步投产中。海外产能方面，截至 2023 年末，公司具备行业最大超过 12GW 的海外一体化产能，美国的组件工厂持续推进中。预计至 2024 年末，公司硅片/电池片/组件产能有望达 120/110/130GW，其中 N 型产能将超过 100GW，N 型一体化布局行业领先。 TOPCon 产品执牛耳者，降本增效持续推进。公司的 N 型产品处于市场领导者地位，90GW 的电池片产能中，具备 N 型高效 TOPCon 产能超 70GW，占比达 78%；全年组件出货中，N 型 TOPCon 出货 48.4GW，占比超 60%；公司高效 N 型电池研发量产持续突破，2023 年末 N 型电池量产平均效率超过 25.8%，2024Q1 末量产平均效率已超过 26%，N 型组件功率高出同版型 P 型产品约 30W，预计至 2024 年底平均量产效率提升至 26.5%；公司计划 2024 年实现 100-110GW 的年度出货目标，其中 N 型出货占比接近 90%，继续夯实全球 N 型龙头地位。 盈利预测、估值及投资评级：预计公司 2024/2025/2026 年营业收入分别为 1130.0/1312.5/1475.0 亿元，预计公司 2024/2025/2026 年归母净利润分别为 79. 2/82.9/90.2 亿元，以当前总股本计算的 2024/2025/2026 年的摊薄 EPS 分别为0.79/0.83/0.90，当前股价对应 2024/2025/2026 年 PE 倍数分别为 10/9/8 倍，维持“增持”评级。 风险提示：光伏需求不及预期风险；原材料价格波动风险；产品价格下跌风险；产能投放不及预期；研报使用的信息数据更新不及时的风险。

公司为硅料、电池片全球双料龙头。公司成立于1995年，于2004年在上交所上市，早期主营水产饲料业务。2008年公司收购四川永祥，正式进入光伏领域；2013年公司收购合肥赛维拓展光伏电池片业务；公司近年多晶硅产销规模全球第一，且产能建设快速扩张；电池片出货连续六年维持全球第一，经多年发展，公司已成为全球多晶硅和电池片双料龙头。 电池片产能持续扩张，NN型占比快速提升。TOPCon相比Perc技术具备更高的理论转换效率，且具有双面率高、温度系数低以及薄片化等优点，预计Topcon电池片市占率将快速提升。2023年公司眉山三期9GW和彭山一期16GW的TNC电池产能均已投产,目前TOPCon电池产能达25GW；公司还在成都双流、眉山两地投资建立达41GW的电池片产能，预计于2024年上半年投产，届时公司TNC电池片产能达66GW，占总产能比例达到50%以上；后续还有峨眉山和乐山各16GW的新型电池片项目，总体产能有望达163GW，仍将维持全球领先地位。 上下游持续布局，构建全产业链一体化。公司依托自身在硅料和电池片环节的领先地位，持续向上下游拓展。工业硅为多晶硅生产的核心原材料，为进一步提高原材料保供能力，公司在包头市达茂旗和广元市苍溪县分别规划建设30万吨和40万吨工业硅项目；硅片方面，除和天合合作的硅片产能外，公司拟在乐山市五通桥区和乐山市峨眉山市各投资建设16GW拉棒切片项目等，公司包括通合新能源在内的硅片产能及规划产能将达到47GW，将和多晶硅产能形成一致配套，进一度扩大垂直一体化的产业范围，提升公司整体盈利能力。 掌握最终产品输出形态，冲击全球组件巨头。2022年公司正式进军组件环节，迅速获得业内与市场认可，据Infolink统计，公司2022年组件出货首次入围即跻身全球前十；2023年公司组件出货并列全球前五，体现出公司极强的组件销售实力；根据规划，预计公司2024年组件出货量有望达50GW，继续保持高速增长。组件产能方面，截至2023年12月公司已具备产能63GW，未来有望达80GW，以支撑公司未来的销量目标。 盈利预测、估值及投资评级：我们预测公司2023/2024/2025年营收为1592/1453/1752亿元，归母净利润分别为170/125/149亿元，EPS分别为3.78/2.77/3.31元，公司当前股价对应预测EPS的PE为7/9/8倍。我们看好公司在N型硅料领域全球领先的品质优势、在TOPCon领域的技术优势、以及公司推进的自上而下深度一体化产能布局的战略，未来公司的龙头优势将持续加强，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：行业需求不达预期的风险；技术研发及扩产不及预期风险；产能投放不及预期的风险、研报使用的信息数据更新不及时等风险。

深耕医疗信息化服务领域， 转型投资新能源光伏领域。 目前公司的核心业务为临床医疗管理信息化系统及整体解决方案， 在 2018-2022年该项收入营收占比均在 80%以上。 2019年， 公司通过成功收购玛丽医院， 进军辅助生殖医疗服务领域。 2023上半年， 公司以高效 N 型 TOPCon 电池为切入点， 进军新能源光伏行业。 2023年前三季度公司营业收入 3.5亿， 同比增加 70.1%； 归母净利润-0.9亿， 同比-628.9%， 主要系光伏新业务开展的前期投入较大， 导致公司出现短期亏损。 随着 TOPCon 业务逐渐步入正轨， 公司未来盈利能力有望改善。 全球光伏装机增速较高， TOPCon 发展前景亮眼。 据 CPIA 统计， 2023年全球光伏新增装机预计将达到 350GW， 同比增长 52.2％。 由于 P 型电池转化效率已逼近理论极限，而 N 型电池理论转化极限高达 28%， 目前电池技术由 P 型向 N 型快速迭代。 据 CPIA 预测， 2023年 TOPCon 电池片渗透率或达 18.1%， 同比提升 10.3pct。 公司抓住行业机遇，技术上采用 LPCVD 和 PVD 双路线并进， 并运用目前较为成熟的 TOPCon 高效晶硅电池技术。 2023Q3公司 TOPCon 产品平均效率已达 25.5%， 良率接近 95%， 已接近行业第一梯队的水平。 公司目前电池片产能持续爬坡中， 目标 23Q4全线满产后， 产品效率超过 25.5%， 良率突破 98%。 截至 2023年 8月， 公司电池片业务已签订单超亿元， 截至 2023年 9月底公司大部分产线已投产， 并出货超 200MW， 在 TOPCon 领域初露头角。 医疗信息化市场蓬勃向上， 公司先发优势明显， 并获 800余家三甲医院认可。 根据艾瑞咨询， 2025年国内医疗信息化市场规模将达到 1245亿元， 2021-2025年 CAGR 为 27.9%。 截至 2023年 6月末， 公司医疗信息化终端用户已覆盖全国 32个省份， 超过 2100家医疗机构， 其中三级甲等医院超过 800家， 占全部终端用户比例超 1/3， 市场认可度高， 先发优势明显。 人口结构亟待优化， 辅助生殖政策利好。 根据国家统计局 2021年数据， 近年我国不孕不育率为 12%-18%， 随着国内出生率持续下降， 人口老龄化问题凸显， 而辅助生殖作为治疗不孕不育的最有效方法之一， 对优化人口结构的贡献将更加突出。 根据沙利文《中国辅助生殖行业产业现状与未来发展白皮书》 预测， 2023年中国的辅助生殖服务渗透率将达到 9.2%。 而公司 100%控股的玛丽医院是国家卫健委核准开展辅助生殖、 同时拥有 IVF-ET 与 ICSI 技术的 431家医疗机构之一（截止至 2022年 12月 31日） 。 2023年玛丽医院前三季度实现营业收入 4128万元， 医院总资产超 1亿元， 公司在国内辅助生殖领域较为领先。 投资建议： 我们预计 2023-2025年公司营业收入分别为 9.5/39.1/67.2亿元， 归母净利润分别为-0.96/2.01/5.27亿元， P/E 分别为-43.2/20.5/7.8。 公司在医疗信息化 领域具有品牌优势， 未来有望保持领先地位； 另外考虑到全球光伏装机仍保持较快增速， TOPCon 电池片渗透率提升速度较快。 叠加公司光伏 TOPCon 电池片产能持续推进， 截至 2023年 8月， 公司电池片业务已签订单超亿元， 截至 2023年 9月底公司大部分产线已投产并出货超 200MW。 未来公司 TOPCon 电池业务潜力可观， 有望显著增厚公司盈利。 首次覆盖， 给予“增持” 评级。 风险提示： 经济周期性波动风险； TOPCon 电池片产能过剩风险； 公司跨界经营风险； 研报信息更新不及时风险。

公司发布 2023年三季度报告：2023年前三季度，公司实现营业收入 226.2亿元，同比减少 12.4%，实现归母净利润 18.9亿元，同比增长 35.8%，实现扣非归母净利润 18.4亿元，同比增长 44.2%；2023年第三季度，公司实现营收 63.7亿元，同比减少 35.3%，实现归母净利润 5.8亿元，同比减少 27.1%，实现扣非归母净利润 5.7亿元，同比减少20.9%。 传统产品满产满销，ABC 产能扩张持续推进。公司为光伏电池片领域头部企业，现有36GW 的 perc 电池片产品满产满销；ABC 电池产能方面，公司珠海 6.5GW ABC 电池项目已实现投产,配套组件产能正在按计划建设并陆续投产;义乌 15GW电池及配套组件项目正在建设中，预计 2024年二季度建成投产;此外，公司在山东济南布局 10GW ABC 电池配套组件项目正在前期筹备中；公司总体规划珠海 10GW+义乌 30GW+济南 30GW 的 ABC电池组件产能按计划推进中。 在手订单充裕，ABC 产品即将放量。公司 ABC 产品订单充足,已有不低于 4.3GW 的在手订单。公司与德国 Memodo 集团签订 1.3GW ABC 组件供货协议,与荷兰 LIBRA 集团签订650MW ABC 组件供货协议,近期又与荷兰 VDH Solar 签订了 520MW 的供货协议,此外还与捷克 25Energy、也门 Sahara 等签署了供货协议。公司 ABC 产品在售订单充裕，产品供不应求,未来随着产能持续提升，销售规模将显著扩大，成为公司未来业绩增长的全新动力。 实施股份回购，体现公司增长信心。11月 16日，公司发布公告，截止当日，公司以集中竞价交易方式已累计回购公司股份 2,634,940股，已回购股份占公司总股本的比例为 0.1441%，购买的最高价为 19.30元/股，最低价为 18.68元/股，已累计支付的总金额约 5000万元。本次股份回购体现公司对未来经营业绩的增长信心。 投资建议:我们将公司 2023-2024年预测营业收入调整至 283.7/394.4亿元（前值311.3/360.0亿元），预计 2025年实现营业收入 502.3亿元；2023-2024年预测归母净利润下调至 23.0/37.9亿元（前值 27.7/38.4亿元），预计 2025年归母净利润 56.4亿元；以当前总股本计算的 2023-2025年的摊薄 EPS 1.26/2.07/3.08，公司当前股价对应 2023-2025年 PE 倍数分别为 15/9/6倍，考虑公司为全球光伏电池片头部企业，随着 ABC 电池组件批量化销售，有望成为公司第二业绩增长极，维持“买入”评级。 风险提示：产能扩张不及预期；行业竞争加剧；新增订单不及预期等风险。

公司发布2023年三季度报告：2023年前三季度，公司实现营业收入11.52亿元，同比增加17.1%，实现归母净利润1.45亿元，同比增长53.9%，实现扣非归母净利润1.32亿元，同比增长64.1%；2023年第三季度，公司实现营收4.40亿元，同比增长21.1%，实现归母净利润0.61亿元，同比增长28.1%，实现扣非归母净利润0.57亿元，同比增长32.6%。 盈利能力提升，未来仍有改善空间。公司2023年第三季度实现毛利率23.9%，环比提升2.0pcts，同比提升5.2pcts，净利率13.8%，环比提升1.5pcts，同比提升0.8pcts；2023年前三季度实现毛利率22.5%，环比提升0.8ptcs，同比显著提升7.2pcts，净利率12.6%，环比提升0.8pcts，同比提升3.0pcts，盈利能力持续改善，主要原因为原材料价格大幅回落，产品售价相对稳定。后续随着产品销量增加，规模效应将愈加显著，叠加公司具备新产品互联线束逐步放量，公司盈利能力仍有改善空间。 产能稳步推进，销量持续增长。公司2023年半年报披露公司产品日产能约30万套，后续随着越南产能的逐步放量，公司年产能有望达1.5亿套；客户方面，除传统的隆基、天合、晶澳等龙头企业外，公司持续拓展新的合作伙伴，如通威股份等新势力，产能规模的扩张以及新客户的导入支持公司未来销量增长。 互联线束逐步放量，将成公司第二成长曲线。互联线束的应用可减少汇流箱的使用及人工成本，主要应用于海外人工成本较高的光伏项目。公司2023年以来持续获得新增订单，未来将受益于专利保护及美国地面电站的增量需求，公司互联线束业务有望放量；和接线盒业务相比，互联线束的盈利能力更强，未来有望显著增厚公司利润，预计将成长为公司第二成长曲线。 投资建议:考虑到公司产品结构的调整以及出货目标的调整，我们将公司2023-2024年预测营业收入下调至16.2/22.8亿元（前值25.7/31.6亿元），预计2025年实现营业收入29.2亿元；2023-2024年归母净利润下调至2.3/3.1亿元（前值3.1/5.0亿元），预计2025年实现归母净利润3.8亿元；以当前总股本计算的2023-2025年的摊薄EPS1.89/2.57/3.20，公司当前股价对应2023-2025年PE倍数分别为22/16/13倍，考虑公司新业务的放量，维持“买入”评级。 风险提示：产能扩张不及预期；行业竞争加剧；新增订单不及预期等风险。 的快速增长，我们将公司2023-2024年预测营业收入上调至32.4/59.8亿元（前值为收入74.3亿元；2023-2024年归母净利润分别上调至7.4/11.1亿元（前值为3.11/3.83亿元；以当前总股本计算的2023-2025年的摊薄EPS为3.84/5.75/7.20，公司当前11/7/6倍，考虑到公司上下游深度绑定的合作关系，以及公司坩埚量价仍有上涨空间，

公司发布 2023年三季度报告：2023年前三季度，公司实现营业收入 23.3亿元，同比增加 147.8%，实现归母净利润 5.9亿元，同比增长 280.6%，实现扣非归母净利润 5.7亿元，同比增长 274.3%；2023年第三季度，公司实现营收 8.7亿元，同比增长 143.8%，实现归母净利润 1.8亿元，同比增长 188.9%，实现扣非归母净利润 1.8亿元，同比增长 189.6%。 坩埚成本有所上涨，盈利能力短期回调。今年石英砂价格持续上涨，据 SMM 报道，11月石英坩埚内层用高纯石英砂均价 41.5万元/吨，中层用高纯石英砂均价 21.0万元/吨，外层用高纯石英砂均价 9.5万元/吨，持续上涨的石英砂价格短期影响公司坩埚产品盈利能力，毛利率从 23Q2的 37.3%下滑 8.5pcts 至 23Q3的 28.8%，净利率从 23Q2的 28.8%下滑 8.1pcts 至 23Q3的 20.7%，我们预计后续石英砂价格短期将维持稳定，石英坩埚调价顺畅，盈利能力有望维持。 N 型占比快速提升，公司或将显著受益。随着国内 TOPCon 产能的快速释放，N 型硅片电池产品占比将快速提升；N 型硅片拉晶过程对坩埚品质要求相较 P 型更高，在光伏用高纯石英砂供应相对紧缺背景下，具备性能优势的高品质坩埚价值量有望快速提升。 公司作为国内 N 型硅片龙头 TCL 中环的主要坩埚供应商，产品品质行业领先，后续随着 N 型需求的不断增长，公司或将显著受益。 产能扩张持续进行，上下游合作稳定保障销售。截止 2023年一季度末，公司具备石英坩埚产能约 12万只，公司拟发行可转债募集资金投资项目宁夏石英坩埚一期项目、宁夏石英坩埚二期项目，全部达产后将增加 8万只/年和 10万只/年的生产能力，公司产能有望超 30万只；此外，公司和国内外高纯石英砂厂商签订长单密切合作，将有力保障公司未来产品的销售。 投资建议: 考虑到坩埚价格和原材料价格的快速增长，我们将公司 2023-2024年预测营业收入上调至 32.4/59.8亿元（前值为 16.29/18.61亿元），预计 2025年实现营业收入 74.3亿元；2023-2024年归母净利润分别上调至 7.4/11.1亿元（前值为 3.11/3.83亿元），预计 2025年实现归母净利润 13.9亿元；以当前总股本计算的 2023-2025年的摊薄 EPS 为 3.84/5.75/7.20，公司当前股价对应 2023-2025年 PE 倍数分别为11/7/6倍，考虑到公司上下游深度绑定的合作关系，以及公司坩埚量价仍有上涨空间，维持“增持”评级。 风险提示： 产能扩张不及预期；光伏需求不及预期；石英砂供应量超预期等风险。