事件：公司发布2020年报，公司全年实现营收16.15亿元，同比下滑73.2%；归母净利润-6.98亿元，同比下滑655.7%。2020年公司毛利率18.7%，同比减少1.7pct。每股收益为-0.87元。 投资摘要：2020年，受疫情影响，公司出境游业务与配餐业务（航空&铁路）同时受到冲击，全年实现营收16.15亿元，同比下降73.2%；归母净利润-6.98亿元，同比下滑655.7%。公司业绩低于此前预告，主要因海航集团破产重整，公司对。联营企业易生金服的长期股权投资进行减值确认。（公司持易生金服20.31%股权，确认投资亏损2.95亿元。）2020年公司毛利率18.7%，同比减少1.7pct。整体期间费用率为44.1%，同比增加26.4pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率均出现大幅上升，主要因收入大幅降低，但成本刚性，依旧支出较大。 关注国内游、新零售业务以及海南各项业务布局积极深入国内市场旅游销售转型新方向1）2020年公司加大对国内游的投入，以北京、海南为重点区域，重点打造本地休闲文化产品以及短途游。2）2021年公司开启三亚景区直通车业务，通过短途接驳，将口岸、商圈、酒店和景区进行互通互连。未来将在全国复制推广。 3）公司积极探索新的有效获客方式及渠道，构建“私域+公域”全域流量运营。 打造餐饮新零售模式配餐业务创新转型1）利用餐饮为流量入口，搭建本地高频消费场景。第一家店“觅MILOUNGE”已在北京正式营业，目前正推动2号店落户北京，后续将逐步推广至海南等地。2）航空、铁路配餐以及社会餐饮三轮驱动，包括与团餐、景区、学校、机场员工等提供餐食。未来继续拓展学校、企业、政府、部队等特定需求客户。 完成公司注册地变更未来深入布局海南1）2021年3月30日，公司完成注册地址变更手续（由陕西省变更到海南省），未来将继续聚焦海南市场，借海南政策东风，享海南各项优惠政策，参与自贸港建设。2）在岛免税方面，公司已在海口和三亚两地分别设立两家公司，作为拟开展在岛免税的运营主体，并在推进与免税产品供应商、具备免税仓库的资源方的合作。3）随着海南免税政策不断清晰和落地，公司借助自身在旅游零售领域积累的经验，未来有望进一步整合多方资源，强化合作，实现共赢。 定增计划预计有所调整2020年4月，公司公告拟非公开发行股份募集11.6亿元，发行对象为文远基金（建投华文GP+三亚市政府LP）、宿迁涵邦（京东系）、华夏人寿、上海理成和青岛浩天。考虑到监管部门对战略投资者认定规则趋严，我们预计公司定增计划将有所调整。 投资策略：随着国内疫情影响逐渐消散，国内游不断恢复，航空与铁路运营逐步正常，公司整体经营情况逐季向好。同时疫情加速行业出清，未来公司将处于行业领先地位。出境游有望在下半年启动，但整体回暖仍需时日。在此期间，国内游、新零售业务以及海南各项业务将为公司业绩增长提供动力。我们预计公司每股收益分别为-0.07/0.1/0.3元，2022-2023年PE分别为102和33倍，暂下调至“增持”评级，后续关注出境游恢复拐点以及国内游、新零售业务以及海南各项业务推动进程。 风险提示：宏观经济下行；疫情发展不确定性；旅游行业恢复不及预期；汇率波动风险；股东风险等。

2020年归母净利润同比下滑 656%，低于此前业绩预告 2020年，公司营收 16.15亿元/-73%，归母业绩亏损 6.98亿元/-656%， 扣非业绩亏损 7.63亿元/-1137%，低于此前业绩预告， 系易生金服权 益亏损扰动， EPS 为-0.87元。 Q4单季， 公司营收 4.27亿元/-67%， 归母业绩亏 5.05亿元/-458%，扣非业绩亏损 5.61万元/-526%， Q2-4收入增速分别-91%/-85%/-67%， 国内疫情向好， 公司经营逐季回暖。 l 疫情影响主业经营承压，预计出境游复苏拐点尚需时日 2020财年， 1）旅游服务营收 10.39亿元/-79%，营收占比 64%/-17pct， 其中公民批发收入 1.80亿元/-60%、 公民零售 5.92亿元/-83%、 企业 会奖收入 2.67亿元/-72%， 板块业绩亏损 2.46亿元； 2）配餐业务营 收 4.68亿元/-57%，营收占比 29%/+11pct，其中航空配餐 3.22亿元 /-59%、 铁路配餐 1.47亿元/-51%，整体配餐业务预计亏损在千万级。 3）系统集成销售、信息服务收入 7192万元/+106%； 4）食品饮料服 务收入 3471万元。 期内毛利率为 19%/-2pct， 疫情下主业承压而成本 刚性。 净利率为-44%/-46pct， 部分受联营公司确认投资损失影响（参 股 20%易生金服带来 2.95亿元权益亏损）。 期间费率为 44%/+26pct， 其中管理/销售/财务/研发费率分别同增 10.7/9.5/4.4/1.8pct。 再融资计划预计会有调整，未来发力国内游与新零售市场 公司前期发布再融资预案， 拟锁价发行引入宿迁涵邦、华夏人寿等战 略投资者， 但后续监管部门对于战投认定规则趋严，参考其他上市公 司审批节奏，我们预计本次再融资计划需要作出对应调整。 目前海外 疫情尚未控制得当，公司未来重点发力国内游与新零售领域，如与三 亚合作推出短途接驳服务，推出新零售业态（ 觅 MI LOUNGE）等， 新业务的推出有望部分冲抵主业需求受抑制的业绩影响。 风险提示： 疫情防控低于预期； 股东风险；汇率风险；商誉减值等。 出境游主业恢复仍需时日， 暂下调公司至“增持” 评级 预计出境游恢复仍需时间， 预测公司 21-23年 EPS- 0.06/0.13/0.20元， 对应 22-23PE 估值 74/48x，暂下调公司至“增持”评级， 后续关 注海外疫情防控进展及国内游与新零售推进进程。

事件：11月20日，凯撒集团下属公司HopefulTourismLimited与京东下属公司JDInvestmentHK,JDInvestmentBVI完成途牛7806万股A类普通股的交割（包括直接持有的1243万股及间接持有的6562万股途牛A类普通股）。本次交割完成后，凯撒对途牛合计持股比例达21.1%，成为途牛第二大股东。 近年来，途牛不断深化与海南方面的合作交流，同时持续创新优化海南方向的产品和服务。包括：1）9月中旬，途牛上线海南旅游旗舰店；2）途牛深度挖掘海南作为境外目的地替代性产品，如：研学旅游和康养旅游产品；3）开发创新海岛游，大力发展深度游和定制游；4）研发特色鲜明的新产品，填补玩乐和度假型旅游产品的供给空白，比如围绕新设立的免税店以及主题公园等。途牛还将充分利用海南的地理和政策优势，让海南发挥出全球枢纽功能。包括： 强枢纽建设。途牛将为落地海南以及途经海南枢纽中转联运的全国游客，提供有关海南旅游、度假、邮轮、免税等目的地消费的打包产品和服务。 导客流网络。通过途牛全国销售网络，为海南导入国内跟团、自由行、自驾、机票、酒店等客流及更多境外客源。 推进“旅游+”和“园区+旅游”探索。 通过此次股份交割，将进一步深化三方合作，充分融合三方优势： 京东在零售、数字科技、物流仓储以及技术服务等领域具备领先能力。 a.途牛线上和国内市场的优势。b.途牛出境游模式重构战略。c.避免因部分业务重合，凯撒和途牛打价格战造成的损失。 凯撒在线下及境外旅游市场有领先优势，同时和中出服合作布局免税业务。此次股份交割的完成，凯撒可进一步调动三方优势资源，加强线上线下业务联动，推进在旅游资源整合、业务协同、创新业务以及金融业务等方面的三方合作，对凯撒旅业以旅游和免税业务为主的多业态发展产生长期利好。 投资建议：预计公司2020-2022年营收同比增速为-74.6%、225.9%和63.2%。每股收益为-0.28元、0.51元和0.93元。2021-2022的PE为26倍和14倍。我们给予公司2021年PE在39-46倍，合理股价范围为19.68-23.62元，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险；疫情发展不确定性；旅游行业恢复不及预期；免税业务盈利不达预期。

2020年公司战略转型逐步到位。公司在今年引入一系列实力战投，10月高层调整，凸显未来多业态融合发展的战略意图。随着战略部署到位，公司将在聚焦核心业务的同时（旅游服务&配餐服务），加强免税、金融、线上、海外、产业基金等业务布局，乘着海南自贸港政策东风，发展重心不断往海南迁移。 公司存量主营业务（旅游服务&配餐服务）恢复可期，均存在新的利润增长点。 旅游服务方面，公司自 2020年开始调整战略方向，从以出境游为主调整为降维布局国内游，同时与海南方面多次建立深入合作。配餐服务方面，公司开始从空中向地面转型，向社会化餐饮服务方向延伸。另预测新冠疫苗将尽快向社会开放，基于此，旅游服务业务有望加速回暖。公司作为传统出境游龙头，在旅游服务业务方面长期具备以下四个优势： 丰富的上游资源从航空、酒店、邮轮、景点、地接和签证六个维度不断积累拓展。 建立了多元化产品体系同时积极进行产品创新。 领先的旅游目的地服务和运营能力。 强劲的线上+线下的下游渠道销售网络。 公司增量主营业务（免税业务）即将为公司利润带来边际改善。公司从 2019年开始在免税业务方向发力，这既是在公司业务链条中进行横向打通，也是在纵向延伸。消费内循环引导境外消费回流，免税行业作为抓手，具有巨大发展空间，同时兼具利润空间。公司积累了庞大的出境游客资源和导游资源，通过免税可以充分将其进行变现。 公司通过与市内免税龙头中出服合作经营免税店的方式参与免税业务，已经与中出服完成三次深度合作。中出服是我国最大的入境市内免税运营商，已有机场口岸出入境免税业务和入境市内免税业务，未来也有望落地离岛免税业务，作为市内免税龙头，中出服选择与公司合作有以下几大原因： 公司从导流、营销、运营等各方面持续为免税店赋能，共享优质资源，协同发展“旅游+免税”业务。 公司利用自身旅游产业上下游资源，协助提高免税店的销售效率，同时提高免税购买渗透率。 公司与三亚方面不断深入的合作为公司和中出服二者合力在离岛免税发力提供基础。 公司与京东的深度合作将为免税店带来更多利润增长点，如：共同构建智慧门店、免税体验店全面实现线上下单、和充分发挥京东物流仓储的优势等。 公司与中出服在免税上战略合作，二者形成差异化竞争力，在免税增量市场上持续攻城略地。免税业作为境外消费回流政策利好下的黄金赛道，保守预计五年内，市内免税市场可达 500亿元，离岛免税市场五年内可达 1400亿元。 投资建议：综合考虑公司存量主营业务恢复可期，以及免税业务的边际改善，同时市场悲观预期释放逐步到位，预计公司 2020-2022年营业收入同比增速为-74.6%、225.9%和 63.2%。每股收益分别为-0.28元、0.51元和 0.93元。 2021-2022对应 PE 为 26倍和 14倍。给予公司 2021年 PE 39-46倍，合理股价范围为 19.68-23.62元。首次覆盖公司，给予“买入”评级。 风险提示：宏观风险及疫情反复风险；免税政策具有一定不确定性；与中出服合作深度不达预期；公司存量主营业务营收不达预期；免税行业盈利不达预期。

事件：公司10月31日发布三季报，2020Q1~3营业收入11.88亿元，同比下降74.86%；归母净利润亏损1.93亿元，同比下降189.3%；毛利率19.6%，较去年同期下降1.1pct；期间费用率39.8%，较去年同期上升22.9pct。 投资摘要：司公司2020年年Q1-Q3业绩受疫情影响承压，公司出境游及“机票+酒店”等旅游产品营收大幅下降，同时航空铁路客流减少导致公司配餐业务营收下降。故报告期内公司营业收入、归母净利润等指标同比变动较大。同时因收入大幅降低，而企业人工成本，场地租赁费用以及利息支出仍旧较大，导致经营期间费用率较去年同期有明显上升。公司经营期内，加强了催收及结算工作，致应收账款、预付款项及预收款项等指标同比变动较大。公司进行正常的投资管理、购买及出售资产，致投资性房产、其他非流动资产及商誉等同比变动较大。 2020。年战略转型逐步到位。公司在今年引入一系列实力战投，10月高层调整，凸显未来多业态融合发展的战略意图。随着战略部署到位，公司将在聚焦核心业务的同时（旅游服务&配餐服务），加强免税、金融、线上、海外、产业基金等业务布局，乘着海南自贸港政策东风，发展重心不断往海南迁移。 2020年2月，引入战投建投华文并约定为一致行动人；2020年4月，公司拟非公开发行股份募集11.6亿元，发行对象为文远基金（建投华文GP+三亚市政府LP）、宿迁涵邦（京东系）、华夏人寿、上海理成和青岛浩天，并与后四者签订战略合作协议。 2020年10月，公司原董事长陈小兵辞职，刘江涛成为新任董事长，金鹰为首席执行官。 公司存量主营业务（旅游服务&配餐服务）恢复可期，均存在新的利润增长点。 旅游服务方面，公司自2020年开始调整战略方向，从以出境游为主调整为降维布局国内游，同时与海南方面多次建立深入合作。配餐服务方面，公司开始从空中向地面转型，向社会化餐饮服务方向延伸。另预测新冠疫苗将尽快向社会开放，基于此，旅游服务业务有望加速回暖。公司作为传统出境游龙头，在旅游服务业务方面长期具备以下四个优势：丰富的上游资源从航空、酒店、邮轮、景点、地接和签证六个维度不断积累拓展。2019年参股旅悦集团，加强整合目的地上游资源；收购香港康泰旅行社，加强华南、香港等地业务布局和境外组团能力。 建立多元化产品体系同时积极进行产品创新。12个子品牌覆盖全球，实现多领域多主题多客群，深耕体育旅游细分领域。积极打造高品质周边游及本地休闲文化产品，探索文旅融合新零售业态和公务机消费新场景。 。领先的旅游目的地服务和运营能力。打造“境内外零时差一体化”以及“线上线下一体化”的服务体验，在目的地服务领域完善了从旅游到移民养老的服务闭环。 强劲的线上+线下的下游渠道销售网络。以分公司及门店结构进行线上线下一体化的营销网络布局，积极向场景营销形式转型，强化私域流量的运营，通过社群营销，将高黏性的用户沉淀为会员，强化自有会员体系。与京东、途牛合作，探索更多线上线下融合的新零售服务场景。 公司增量主营业务（免税业务）即将为公司利润带来边际改善。公司从2019年开始在免税业务方向发力，这既是在公司业务链条中进行横向打通，也是在纵向延伸。消费内循环引导境外消费回流，免税行业作为抓手，具有巨大发展空间，同时兼具利润空间。公司积累了庞大的出境游客资源和导游资源，通过免税可以充分将其进行变现。 公司通过与市内免税龙头中出服合作经营免税店的方式参与免税业务，已经与中出服完成三次深度合作。中出服是我国最大的入境市内免税运营商，已有机场口岸出入境免税业务和入境市内免税业务，未来也有望落地离岛免税业务，在目前仅有的6家免税商（中免（含日上、海免）、深免、珠免、中出服、中侨、王府井）里具有独家优势。作为市内免税龙头，中出服选择与公司合作有以下几大原因：公司从导流、营销、运营等各方面持续为免税店赋能，共享优质资源，协同发展“旅游+免税”业务。 公司利用自身旅游产业上下游资源，协助提高免税店的销售效率，同时提高免税购买渗透率。 公司与海南方面不断深入的合作为公司和中出服二者合力在离岛免税发力提供基础。 公司与京东的深度合作将为免税店带来更多利润增长点，如：和京东共同构建智慧门店、建设免税体验店全面实现线上下单、和充分发挥京东物流仓储方面的优势等。 公司与中出服在免税上战略合作，二者形成差异化竞争力，在免税增量市场上持续攻城略地，具有巨大的想象空间。免税业作为境外消费回流政策利好下的黄金赛道，保守预计五年内，市内免税市场可达500亿元；叠加海南各项利好政策（目前已达约1.3亿元/天的离岛免税销售额），离岛免税市场五年内可达1500亿元。 投资建议：综合考虑公司存量主营业务恢复可期，以及免税业务的边际改善，同时市场悲观预期释放逐步到位，预计公司2020-2022年营业收入分别为15.9亿元、50.8亿元和82.3亿元，同比增速为-73.6%、218.7%和62.1%。归母净利分别为-1.8亿元、5亿元和9亿元。每股收益分别为-0.22元、0.51元和0.91元，对应PE为-63、28和15倍。给予公司2021年35倍PE，对应股价为17.85元。首次覆盖公司，给予“买入”评级。 风险提示：宏观系统性风险及疫情反复风险、免税政策具有一定不确定性、与中出服合作深度不达预期、公司存量主营业务营收不达预期、免税行业盈利不达预期

公司发布2020年中期财务报告，期内实现营收8.90亿元（-67.65%），归母业绩亏损1.18亿元（-288.62%），扣非归母业绩亏损1.26亿元，EPS-0.15元。其中Q2实现营收1.37亿元（-90.69%），环比Q1下降81.86%；归母业绩亏损5356万元（-266.33%），环比Q1提升16.59%； 扣非归母业绩亏损5739.5万元，环比Q1亏损减少1096万元。 主营业务均受疫情影响呈现大幅下滑趋势。Q1国内疫情严防控制、各航司航班数量减少、航空配餐需求下降，公司主营配餐业务实现营收1.88亿元（-64.16%），旅游服务业务实现营收6.81%（-69.36%）出现显著下滑。随着跨省旅行社业务恢复，公司业绩有望下半年逐渐复苏。 聚焦海南、深入免税市场。期内公司与三亚市政府签署合作协议，双方将在旅游业务等方面进行深度合作，助力三亚旅游业务快速发展。继入股天津国际邮轮母港进境免税店、江苏南京市国人免税店后，期内参股北京市内国人免税店项目，公司在免税领域布局及运营管理逐步加强。 受疫情影响收入规模下降，期内公司实现毛利率20.35%（-0.11pct），整体费用率36.52%（+17.59pct）。其中销售费用率19.4%（+6.59pct）系收入规模下滑，缩减营业费用所致；管理费用率10.36%（+6.47pct）； 财务费用率6.76%（+4.53pct）。 投资建议：公司旅游服务业务有望在下半年实现业绩复苏。近期免税行业政策利好频出，公司在海南打造“旅游+零售”模式，有望借助免税业务提振业绩。我们预计公司2020-2022年EPS分别为-0.19\0.18\0.37，对应公司8月27日收盘价14.05元，2020-2022年PE 分别为-72.84\79.35\37.78，维持评级给予“增持”评级。

国信社服观点:1)公司拟通过本次定增,进一步引入文远基金(建投华文GP+三亚市政府LP)、京东、华夏人寿等战投并加强合作,后续有望强化其免税、金融、线上、海外、产业基金等业务布局。2)去年以来,公司先后参股中出服天津、江苏、北京市内免税店,涉水免税,近期通过总部迁址三亚,上市公司及其控股免税平台层面强化与三亚市政府等的合作,强化其海南旅游布局。目前海南国际自贸港政策有望渐行渐近,未来若政策实际突破则有望积极受益,并相较其现有主业边际改善潜力较大。3)短期来看,公司传统出境游和航旅配餐主业疫情影响下直接承压,但未来若随国内外疫情恢复,则仍有望逐步复苏,且随着东奥会延期至明年7月,公司依托奥运门票独家代理仍有支撑。考虑疫情影响及定增带来的股本摊薄(按增发1.88亿股计算),我们预计公司19-21年的EPS为0.13/-0.10/0.20元,对应估值75/-/48倍。鉴于传统主业后续有望复苏及未来免税业务可能的想象空间,维持公司“买入”评级。

2019年业绩下滑35%,基本符合预期符合预期2019年,公司营收60.36亿元/-26.21%,归母业绩1.26亿元/-35.08%,(扣非后业绩0.74亿元/-57.28%),EPS0.16元,基本符合预期。Q4收入+4.71%,亏损0.91亿元,同比减亏23.01%,扣非后减亏31.91%。 旅游主业竞争下继续承压,航食主业有所下滑2019年,公司出境游零售/批发人次下滑22.59%/17.07%,对应收入各下滑25.06%/63.87%(批发口径收入计算调整,部分按净额计算),仅会奖业务人次+24.65%,但收入仍下滑10.37%。综合来看,受大环境承压及竞争加剧影响,公司旅游收入下滑约30%(批发业务口径调整),业绩下滑21%,相对承压,批发口径调整下净利率+0.19pct。受航空配餐标准下降影响,航食业务收入下滑6%,因毛利率降约6pct等,导致业绩也下滑。公司毛利率微增2.29pct(旅游批发收入口径调整等),期间费用率+4.22pct,主要系销售费率+3.07pct(旅游竞争加剧),而管理、研发、财务费率各增0.86/0.05/0.24pct。 预计出境游短期承压,后续关注主业复苏及免税等新业务布局布局受疫情影响,1月27日后暂停出境游团队,至今暂未恢复,公司大部分出团取消,且航空铁路客流减少影响配餐量,公司预计一季报预亏4500-6500万元。且3月后海外疫情扩散,预计今年Q2甚至Q3出境游仍有一定压力。但若后续疫情好转则业务有望恢复,同时考虑东京奥运会推迟至明年7月,公司作为中国区门票独家代理有望相对受益。 中线来看,公司作为全产业链出境游龙头有望持续分享行业成长和集中度提升红利。此外公司近期拟定增引入战投,持续加码免税业务(参股中出服免税店、总部迁址三亚等)等,有望打开中长线成长空间。 风险提示: 宏观、疫情、汇率等风险,控股权变更、免税政策、海航等风险。 投资建议:短期跟踪疫情,关注免税等“旅游关注免税等“旅游+”布局”布局,维持“买入””维持公司20-22年EPS-0.10/0.18/0.22元,21-22年估值50/41倍。 公司目前正引入战投,加强与三亚市属国资合作,拟加码免税等“旅游+”布局,虽短期出境游及配餐主业承压,但疫后复苏仍可期,叠加明年东奥会看点。综合考虑公司主业后续复苏预期及免税等或有想象空间,维持“买入”评级。

4月23日,凯撒旅业发布公告,为促进其免税投资业务的快速推进,公司全资子公司海南同盛世嘉免税集团有限公司(简称同盛免税)将由凯撒旅业与文远(三亚)股权投资基金合伙企业(有限合伙)(以下简称“文远基金”)共同对其增资,增资结束后凯撒旅业将持有同盛免税75%股权,文远基金持有其余25%。 此次引入的文远基金中,建投华文投资有限责任公司及全资子公司作为其普通合伙人及有限合伙人,三亚市政府国有独资企业三亚发控作为文远基金的有限合伙人通过文远基金一同向同盛免税增资。此次通过投资文远基金向同盛免税增资,系作为战略投资人、入资凯撒旅业后,双方在业务层面的进一步协同合作。凯撒此前先后通过与三亚市政府签署合作协议、增资海南凯撒、迁址三亚等动作加速布局海南;其中今年3月,三亚市政府与凯撒旅业签署了合作协议,协议中提及三亚市政府将依法依规给予资源协调,支持凯撒旅业及其免税合作伙伴共同推动在三亚市区及机场的免税项目,助力三亚市免税业务网络布局的形成。此次三亚政府国有独资子公司三亚发控通过基金参与增资将进一步推动凯撒与三亚市政府的合作。 海南逐步建设自贸港,离岛免税政策有望持续优化,凯撒携手中出服有望首先参与。中国免税行业具有极强的政策属性,国家在免税运营商资质方面推行牌照制,控制市场准入权。而近年来政府积极通过政策引导海外消费回流,免税环境有望逐步放松管制。根据国务院《指导意见》规划,2020年海南自贸区建设取得重大进展,同时开始建立自贸港政策和制度体系;海南官方表示争取明年第二季度开始,可以把自贸港政策和制度体系逐步实施,未来将对标世界最高水平的开放形态,要在政策和制度体系上实现重大突破,其中离岛免税政策有望继续放开。凯撒旅业与中国出国人员服务有限公司深度合作,此前已合作建设天津国际邮轮母港进境免税店,收购江苏中服20%股权布局南京市内免税店,入股中出服北京免税店运营公司,借助中出服深度参与免税产业。 投资建议:给予“买入”评级。公司坚持“渠道+产品+资源”全面布局,是传统出境游龙头企业。发力上下游整合,线上以互联网为抓手获取流量,线下加速全国零售网络布局,公司的营销及服务中心已经覆盖全球50余座城市的200余个高端商业中心或核心社区。在宏观环境扰动背景下,短期出境游行业整体略有承压,公司适时与中出服强强联手,切入免税赛道,股权变更经营理顺,后续有望迎高速发展。我们预计公司19-21年净利润为2.78/3.39/3.93亿元。选取出境游行业、免税行业龙头公司中国国旅、众信旅游作为可比公司,参照可比公司估值,给予公司20年42X PE,对应市值142.38亿元,给予“买入”评级。 风险提示:大股东博弈风险、渠道拓展不及预期、宏观经济下行、旅游目的地突发事件

海南旅游及免税业务发展加速,增持。维持公司2019-2021年EPS为0.21/0.22/0.24元,考虑公司与三亚市政府深度合作,海南优质目的地旅游及免税资源端布局将加速,打开公司业务发展空间,给予2020年43xPE估值,高于行业平均的40x,提升目标价至9.46元。 事件:3月18日凯撒旅业与三亚市政府签署合作协议。双方将共同推进旅游业务合作,高效整合三亚市旅游、产品和市场等资源要素。 凯撒将为三亚经济注入新动能,三亚市政府将支持凯撒的旅游免税业务发展。根据合作协议,双方将共同推进旅游业务合作,主要包括: ①凯撒将为境外游客提供高端入境旅游产品;②为国内游客提供高端国内精品游、康养度假游产品;③凯撒与三亚市政府合作,打造具有国际知名度的文体IP。同时,三亚政府将通过产业基金支持凯撒重点项目,支持凯撒在三亚的旅游、免税业务发展。 此前大股东转让股权引入战投,要素资源布局加速。近期控股股东凯撒世嘉转让1.66%的股份引入建投华为作为战略投资者。公司在创始人重新成为实际控制人后加速向产业链要素端布局,定位旅游全产业链公司,包括对境外旅行社的投资和收购,以及对境外当地生活服务的相关业务投入。近期公司在海南成立了海南免税集团,希望切入免税市场,与公司现有业务形成闭环。本次与三亚市政府的合作将进一步加速公司在海南优质目的地资源布局。 风险提示:宏观经济持续波动风险,目的地突发事件影响出境游客流。

公司是出境游全产业链龙头,股权关系理顺,经营水平有望持续提升。2019年12月24日,海航通过集中竞价及大宗交易被动减持公司1370.5万股(占1.71%),创始人团队凯撒世嘉时隔8年重回公司第一大股东,海航退为第二大股东,公司未来有望集中优势资源,聚焦主业发展,进一步理顺内部管理,提高运营效率。未来公司旅行社、配餐、免税、金融业务将进一步协同发展。 携手中出服切入优质免税赛道,完善旅游零售布局,为公司未来发展打开充足想象空间。19年6月和11月,公司两度与中出服达成合作,分别参股天津国际邮轮母港进境免税店、南京市内免税店,体现公司围绕旅游主业发展免税业务、完善旅游零售布局的决心。免税行业肩负国家消费回流重任,为快速增长的优质赛道,公司前后试水口岸免税店、市内店,为未来探索机场口岸免税店甚至海南离岛免税店打下基础,免税业务也将为公司业绩增长提供充足想象空间。 拥有东京奥运门票独家代理权,有望带来新增量。奥运票务一头连接上游赛事拥有者,一端连着终端消费者,作为独家票务代理,坚持旅游全产业链发展的凯撒旅游可以为体育产业提供全流程服务。同时日本奥运会因为是短途游,预计门票销售及相关配套旅游产品的销售会迎来强势增长。 坚持“渠道+产品+资源”一体化发展。渠道方面,推进线上、线下渠道布局。线上方面,通过凯撒旅游网及APP进行直销,同时与OTA等线上渠道达成合作关系,两者合作共赢而非相互竞争。线下方面,加快拓展线下销售网络,截至2019年11月,公司在全国共有45家分子公司、211家零售门店。产品方面,创新服务及运作模式。公司深耕出境游行业26年,已形成覆盖大众、中高端、豪华的全面产品体系,迎合消费者需求与自由化消费理念不断创新,推出定制旅游产品和自由行产品。资源方面,与世界各地旅游局、邮轮、航空、酒店、金融企业建立良好的合作关系。 投资建议:给予“买入”评级。公司作为传统出境游龙头,坚持渠道+产品+资源全面布局,发力上下游整合,线上以互联网为抓手获取流量,线下加速全国零售网络布局,公司的营销及服务中心已经覆盖全球50余座城市的200余个高端商业中心或核心社区。在宏观环境扰动背景下,短期出境游行业整体略有承压,公司适时与切入免税赛道,股权变更经营理顺,后续有望迎高速发展。我们预计公司19-21年净利润为2.78/3.39/3.93亿元,20年目标价17.73元/股。 风险提示:大股东博弈风险、渠道拓展不及预期、宏观经济下行、旅游目的地突发事件、全球疫情超预期恶化。

公司公告:2月14日,控股股东凯撒世嘉的一致行动人世嘉弘奇和世嘉元冠将其持有公司的1,330万股以6.92元/股的价格通过大宗交易全部转让给战略投资方建投华文,并且凯撒世嘉还与建投华文签订一致行动协议。交易完成后,凯撒世嘉及其一致行动人依然持有公司28.98%股权未发生变化,其中建投华文持股1.66%。 凯撒系依然为公司控股股东。由于股权转出方世嘉弘奇、世嘉元冠和受让方建投华文均为控股股东的一致行动人,因此凯撒系持股比例依然维持28.98%。实际上,根据2015年凯撒借壳上市时的公告,世嘉弘奇和世嘉元冠均为凯撒同盛的员工持股平台,我们推测此次股权转出或源自员工持股计划到期或有员工主动退出。 建投华文为国资背景,实力雄厚。建华文投成立于2013年10月,注册资本20亿元,实控人为中央汇金,是建银投资在文化传媒、消费品及服务、医疗健康领域进行战略布局的专业投资和运营平台,投资案例包括顺丰快递、达利食品、芒果TV、华策影视等,投资经验及行业资源丰富。 双方有望持续合作深化旅游产业链布局。建投华文拟借助自身资源及资金优势与凯撒集团开展全面合作,后续拟通过包括但不限于参股、共同投资等形式与上市公司在免税、旅游金融等方面展开深入合作,深化凯撒在旅游产业链布局。对建投华文来说,此次投资凯撒是其首次涉足旅游业,完善其在消费服务行业的布局;对凯撒来说,公司更名为“凯撒旅业”彰显其在旅行社产业链全方位布局的决心,建投华文可以在资金与资源两方面帮助凯撒进行拓展,二者协同效应显著。 控股权变更后凯撒管理层动作频频。去年10月公司控股股东从海航系变更为凯撒系以来,管理层经营效率明显提升,在不到半年的时间里相继推动公司更名、收购中出服南京市内免税店20%股权、设立海南免税集团子公司和海南凯撒集团合资公司、推出股权回购计划、引进战投阿拉丁旅游、增资参股公司真享悦理、全资收购康泰旅行社等,旅游全产业链布局持续推进。 盈利预测与投资评级:此次凯撒引入国资背景的建投华文作为战略投资者和控股股东一致行动人,不排除双方后续在旅游产业链的进一步合作。展望未来,今年东京奥运会有望带来日本游业务爆发,向产业链上游的免税、酒店、金融业务拓展将构筑核心竞争力与提升盈利能力。出境游业务恢复运营时间未定,因此暂不调整盈利预测,预计19-21年EPS分别为0.23/0.32/0.38元,2月18日收盘价对应PE分别为34/25/21倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:汇率波动风险、交易事项的不确定性、境外目的地突发事件风险等。

事件: 2020年2月14日,公司控股股东凯撒世嘉及一致行动人世嘉弘奇、世嘉元冠向战略投资者建投华文通过大宗交易方式转让其所持有的合计1,330万股股票,占公司全部股份的1.66%。 同时凯撒世嘉与建投华文签署一致行动人协议,约定成为一致行动人关系。 评论: 股权转让款约9204万,凯撒世嘉控股股东地位不变。本次转让价格为6.92元/股,相比2020年2月17日收盘价7.49元折价7.6%,涉及金额约9,204万元。由于双方签署一致行动人协议,因此凯撒世嘉控股股东地位未发生变更。 建投华文为国企中国建投旗下投资运营平台,在文化消费领域已有众多股权投资布局。建投华文投资有限责任公司成立于2013年10月,是中国建投在文化传媒、消费品及服务、医疗健康领域进行战略布局的专业投资和运营平台。公司相关股权投资主要包括:芒果TV、华策影视、文投控股、顺丰速运、达利食品、以及PTSDiagnostics(医疗诊断)。大股东中国建投是以股权投资为主业的综合性投资集团,属于国有独资的有限责任公司,业务范围涉及股权投资,金融信托等业务。目前集团员工人数1.5万名,分支机构200余家,遍布中国大陆、香港特区以及海外。 引入战投后公司产业链上游要素资源布局将加速。公司在创始人重新成为实际控制人后加速向产业链要素端布局,定位旅游全产业链公司,包括对境外旅行社的投资和收购,以及对境外当地生活服务的相关业务投入。近期公司在海南成立了海南免税集团,希望切入免税市场,与公司现有业务形成闭环。公司免税业务发展主要将通过与外部合作的方式获取资金支持。本次引入战略投资者后将为公司在文化旅游产业链领域进一步布局提供资金和资源方面的支持。 风险提示:宏观经济持续波动风险,目的地突发事件影响出境游客流。

事件:公司公告,全资子公司香港凯撒以1.16亿港币收购胜投国际持有的康泰旅行社有限公司100%股权,本次股权转让事项尚需香港旅游事务署旅行代理商注册处批准。 康泰旅行社是香港历史最为悠久、最具规模旅行社之一。发展历史已有40余年,分社遍布香港、澳门及中国内地,在粤、港、澳均设有子公司,业务涵盖旅行社、自由行、轮渡、机票、酒店、会展、私人组团、游学服务及海外婚礼等,其香港康泰和澳门康泰在香港、澳门当地均拥有较高的市场占有率,2018年公司实现营收14.53亿港币,净利润-669.62万港币;2019H1实现营收5.64亿港币,净利润-691.2万港币。 此次收购彰显公司主业发展决心。自公司控股股东变更后,积极调整内部发展战略,聚焦主业发展,此次收购彰显原管理层主业发展决心。 加码免税业态分享行业高成长红利。在原有主业稳步发展下,公司适时切入免税业态,牵手中出服参股天津邮轮港进境免税店及江苏中服,并长远布局设立海南免税集团公司,凯撒旅游凭借自身主业聚焦出境客流,与中出服稀缺免税牌照强强联合,流量互通,不排除后续公司与中出服进一步深度合作,分享免税市场发展红利。 投资建议:维持盈利预测,“买入”评级。公司实控人变更背景下,内部管理理顺迎发展新篇章;聚焦主业发展,此次收购老牌康泰旅行社彰显主业发展决心,同时开辟免税新业态多元发展,双轮驱动后续有望迎高速发展,我们预计公司19-20年EPS分别为0.35/0.42元/股,对应PE为26X/22X,建议重点关注。 风险提示:旅游目的地突发事件、宏观经济下行、免税布局不及预期、收购进度不及预期。

事件:公司公告,全资子公司凯撒同盛以6,000万元向参股公司真享悦理增资,增资完成后持股比例从10%上升至43.77%。 真享悦理面向高净值人群提供海外生活服务。真享悦理面向资产净值600万元以上的高净值人群,提供海外移民、海外接待、海外教育、财富管理的一站式海外服务,主要分支机构及业务覆盖爱尔兰、马耳他、希腊等15个国家和地区。2019年1-10月,真享悦理实现营收5,003.23万元,净利润1,129.01万元。 持股比例提升加深双方合作与协同。 ①在客户层面实现互相导流:公司与真享悦理客户群体具有一致性,公司具备成熟的营销体系和销售渠道,能够帮助真享悦理实现客户增长;真享悦理也有望将其高净值客户导向公司。 ②在资源层面实现互相对接:公司为国内出境游行业龙头,目的地资源丰富,已在汉堡、慕尼黑、法兰克福、巴黎、伦敦、洛杉矶等地建立旅游目的地接待公司,同时与全球各大洲100多个国家和地区的境外接待机构建立合作关系;真享悦理虽自19年才开始创收,尚处成长期,但已与20多国政府、房地产开发商、律师楼、金融、医疗机构等达成战略合作关系,两者有望在目的地资源方面形成协同。 ③在业务层面完善服务闭环:公司提供境外旅游服务,真享悦理提供投资移民、税务规划、养老医疗、留学规划、名校申请、房产维护、出租、物业服务、安家等全方位境外服务,双方能够为对方客户提供增值服务,完善自身服务闭环,提高客户粘性。 实控人变更理顺管理聚焦出境游主业,2020年奥运会有望拉动赴日游热度。公司实控人变更为创始人团队,内部管理理顺,聚焦出境游主业发展,加强对上游资源管控,先后参投旅悦集团、牵手北欧航空。2020年奥运会将于日本举行,届时赴日游热度有望高涨,公司为东京奥运会中国奥委会辖区票务独家代理,有望享赴日游红利。 投资建议:公司实控人变更背景下,内部管理理顺迎发展新篇章;聚焦主业发展,同时开辟免税新业态多元发展,双轮驱动后续有望迎高速发展,我们预计公司19-20年EPS分别为0.35/0.42元/股,对应PE为23X/19X,建议重点关注。 风险提示:渠道拓展不及预期、免税业务进展不及预期、宏观经济下行、旅游目的地突发事件。