公司发布业绩快报,2015年实现收入10.89亿,同比增长12.09%;实现净利润7022万,同比下滑46.80%。业绩变动的主要原因是受公司2015年度投资收益减少,同时人工成本和维护费用等期间费用增加所致。 公司作为国内第一梯队的金融设备制造商,多年来一直保持着较好的成长性。公司的传统优势客户主要是建设银行和邮储银行;2013年开始公司成功突破工商银行,并在2014年中标工商银行的存取款一体机。公司的核心竞争力在于技术的持续研发能力和行业需求的把握。主要产品已获得ISO9001、ISO14001、EMV4.0、UL291、PCI等多个国际标准组织认证,并获得上百项国家级、省级奖项;同时,御银已拥有数百项专利及著作权。公司积极研发云ATM和VTM等新产品。2015年10月,公司展示全球首台搭载虹膜生物识别技术的自动柜员机,也体现出公司的技术实力。 公司在2015年2月完成的第一期持股计划,资金规模约3200万,购买成本8.63元。2016年2月公司完成第二期员工持股计划,资金规模约3000万,购买均价7.62元。两期员工持股计划都由大股东出借80%资金,激励对象包括公司管理层和主要业务骨干。当前公司股价已经低于员工持股成本,尤其是在股灾后第二次实施的员工持股计划,体现出公司对未来发展的积极态度。 盈利预测和评级:我们认为公司2016年随着公司营收增长,在毛利率和各项费用控制上都将有所成效,公司业绩将恢复到稳定增长格局。同时公司在金融综合服务等领域的外延式扩张也将有所体现。预计2016、2017年公司EPS分别为0.14、0.19元,对应PE分别为56倍和41倍。公司当前市值60亿,市净率3倍出头,在计算机公司中明显低估。给予公司“谨慎推荐”评级。 风险提示:市场竞争加剧带来毛利率下降,新业务拓展不达预期。

投资要点: 业绩同比下滑。2015年前三季度公司营业收入8.13亿元,同比增长18.60%,归属于上市公司股东净利润为6131万元,同比下降48.51%。扣非后归母净利润为6730万元,同比减少27.32%;第三季度单季度公司实现营收2.95亿元,同比增长20.79%,归属于上市公司股东净利润为621.39万元,同比减少86.53%,扣非后归母净利润为1005万元,同比下降51.08%。营业收入的稳定增长主要是因为公司ATM 机具订单的稳定增长。净利润同比下滑的原因包括:(1)去年同期公司子公司御新软件出售星河生物股票获得较大的投资收益,导致今年该项目同比减少3342万元,降幅达107.54%;(2)公司产品价格的下降导致公司整体毛利率大幅下滑。 机具订单饱满,未来驱动因素较为明确。前三季度,公司依靠技术和渠道优势,不断收获银行机具大单。在上半年公司获得的建行3.36亿元的一体机(国产)采购项目的基础上,公司在第三季度收到建行第四批采购订单,订单金额1.50亿元,整个建行项目在第三季度的收入确认额为1.08亿元。同时,公司中标了工行240台的存取款一体机项目。我们认为,未来公司机具的销量仍将保持稳定的增长,主要受益于:(1)国产化替代,出于自主可控考虑,银行IT 的采购逐步向国内厂商倾斜;(2)新旧设备的更替以及银行网点运营成本的上升,推动机具的采购需求上升;(3)渠道下沉,城商行和村镇银行开始成为银行机具采购增速较为明显的市场。 互联网金融业务稳步推进。自去年公司成立广州御银信息以来,互联网金融业务稳步推进。2015年6月,公司拟以自有资金不超过人民币8亿元参与发起设立花城银行,用于不断拓展公司多渠道的金融业务,建立全方位互联网金融生态体系。2015年9月30日,公司向前海股权交易中心注资2亿元,股权占比7.64%,基于此,公司整合自身资源为中小微企业提供综合性金融服务。我们认为公司在互联网金融业务方面具有明显的优势:(1)依靠金融机具的销售渠道优势,公司积累了国内大部分的银行客户,资产端潜在资源丰富。(2)公司在互联网金融平台开发方面具有一定技术优势;(3)公司具备充足的产业并购资金,潜在的外延拓展有望加快互联网金融的业务布局。从中长期来看,我们认为互联网金融业务有望成为公司重要的盈利增长点。 盈利预测与投资建议。虽然短期内公司业绩可能会受到产品价格下降带来的负面影响,但我们仍看好公司在国内ATM 市场的地位优势,订单快速落地的节奏有望继续保持。同时,我们也非常看好公司互联网业务的布局,其有望成为公司中长期重要的盈利驱动力。我们预计公司2015年至2017年的EPS为0.22元、0.27元、0.33元,未来三年的年均复合增速为23.92%。6个月的目标价为15.40元,对应2016年的PE 为57倍,维持“买入”评级。 主要不确定性:ATM 订单低于预期的风险;产品价格下降的风险;互联网金融业务的推进速度低于预期的风险。

投资要点: 下调评级至谨慎增持,目标价9.8元。考虑公司上半年业绩低于我们的预期,下调公司2015-2017年EPS至0.14(-0.11)/0.18(-0.14)/0.21(-0.17)元,增速为-20%、28%、19%。行业可比公司平均估值为74倍,考虑公司全年业绩低于市场预期概率较大,给予一定估值折价,15年70倍PE,下调公司目标价至9.8元,“谨慎增持”评级。 营业收入稳步增长,利润下滑趋势或将延续至全年。公司上半年营收同比增长17.4%,净利润同比下降24.5%,业绩低于市场预期。营收稳步增长主要系公司加大市场拓展力度,市场份额进一步扩大。毛利率方面,同比下降3.6个百分点,主要由于主营产品ATM机销售受价格下行影响,毛利率下降5.9个百分点。公司上半年销售费用率持平,管理费用率上升1.5个百分点,主要系管理人员薪酬同比增长67%。此外,公司预告1-9月净利润增速区间在-50%-0%之间,我们判断公司全年利润出现下滑的概率较大。 ATM业务稳步增长,互联网金融业务值得期待。随着银行对金融信息安全的重视程度的不断提升,ATM的国产厂商份额将进一步增加,公司加大销售力度,报告期内收到建设银行3.36亿元订单,并首次成为工商银行的存取款一体机供应商,未来公司的ATM市场占有率将进一步扩大。公司对全资子公司广州御银信息科技有限公司增资7,000万元人民币,加大在互联网金融方面的投资,同时,公司出资约1.8亿参与发起设立南海金融租赁,加大金融业务布局,未来公司有望在互联网金融业务上取得投入。 风险提示:主营产品增速不及预期;新业务发展不及预期的风险

总体观点:2014年公司收入稳步增长,同比增加14.5%,但公司营业利润和净利润增速小于营收增速,主要是因为毛利有所降低,且公司加大研发投入导致管理费用有所上升。随着银行对金融信息安全重视程度的不断提升,国产厂商ATM的份额将进一步增加,而御银股份是第二大国产ATM厂商,市场份额提升空间较大。一方面,公司已连续入围采购量最大的建设银行和工商银行,其签订的销售订单中至少有2亿元是在2015年执行,预计公司ATM收入将继续保持较高增长。另一方面,公司还在积极布局互联网金融等新业务,增资从事互联网金融业务的子公司御银信息并参股南海金融租赁。预计公司2015年在互联网金融业务上有所突破是大概率事件,有望成为公司利润新兴增长点。 我们预测公司2015~2017年EPS分别为0.24元、0.31元和0.39元,未来三年年均复合增长率约为31.6%,维持“买入”投资评级,六个月目标价为19.20元,对应约80倍的2015年市盈率。 营收分析:ATM业务持续增长。2014年,公司整体营收同比增14.5%,主要是由于公司加大了ATM市场开拓力度,中国建设银行、山西农信社等客户销量有所增长,使得ATM销售收入同比增长21.7%。同时公司加大对运营业务的投入,重庆银行、河南农信、广州邮政等客户融资租赁设备有所增长,ATM融资租赁收入同比增长14.1%。展望2015年,银行卡存取现业务的增长和农村自助设备采购的增加,将使得ATM机特别是存取款一体机市场需求持续增加。而随着金融业对信息化的依赖性增强,系统安全的重要性也逐渐显现,预计国产厂商ATM机的份额将有所上升。公司作为第二大国产ATM厂商未来有较大发展空间。 毛利率与费用分析:融资租赁和ATM服务业务毛利率下滑,研发投入加大导致管理费用上升。2014年,公司综合毛利率约为40.2%,同比下滑约5.3个百分点,融资租赁业务和ATM服务业务毛利率下滑是整体毛利率下降的主要原因。其中,融资租赁业务毛利率为33.5%,同比减少约14.7个百分点;ATM服务业务毛利率为32.9%,下降约8个百分点。 2014年,公司销售费用和管理费用同比增速分别为-3.2%和31.1%,两项费用合计同比上升约16.7%,略高于营收增速。从销管费用的明细来看,工资福利费、招待费和劳务费的减少是销售费用降低的主要原因;而从管理费用明细看,研发费用和劳务费的增长是管理费用大幅上涨的主要原因。2014年销售费用率同比下降约1.7个百分点,管理费用率同比上升约2.2个百分点,两项费用率合计增长约0.5个百分点。我们预计2015年公司费用压力不大,费用率有望较2014年持平。 应收账款小幅增加,经营效率有所上升。截至2014年末,公司应收账款余额约为3.2亿元,较年初增加约0.8亿元,应收账款余额占当期营收比重为33.0%。经营性净现金流约为1.8亿元,比2013年的9960万元增加约7680万元,经营效率有所上升。公司持有货币资金约2.9亿,在手现金充裕,财务风险较小。 2015Q1营收继续保持稳健增长,加大研发投入导致净利增速放缓。公司同时公告,2015Q1营收同比增长15.0%,综合毛利率为36.9%,与去年同期持平,销管费用率合计为21%,同比增长2.1个百分点,净利润同比增0.5%。我们判断营收保持稳健增长主要是因为与建行、工行等客户签订的ATM机销售订单按期确认,而净利增长较少的原因在于公司继续加大对生物识别技术、系统云安全方面的研发投入导致管理费用增长较多。同时公司预计2015H1的净利润约为5470万元~9118万元,增速为-25%~25%。 互联网金融业务有较大估值提升空间,维持“买入”评级。仅考虑公司传统金融机具相关业务发展前景,我们预测公司2015~2017年EPS分别为0.24元、0.31元和0.39元,未来三年年均复合增长率约为31.6%。目前公司股价对应2015年动态市盈率约56倍,考虑到公司2015年互联网金融业务发展预期较为明确,我们维持“买入”的投资评级,六个月目标价为19.20元,对应约80倍的2015年市盈率。 主要不确定性:互联网金融业务进度不达预期风险;ATM市场竞争加剧风险;估值系统性下降风险。

投资要点: 参股设立金融租赁公司。御银股份4月4日发布公告,公司拟以自有资金人民币约1.8亿元投资入股南海金融租赁股份有限公司,持有其约18,000万股股份,约占其总股本的9%。 南海金融租赁公司拟定注册资本20亿元,业务包括融资租赁、固定收益类证券投资业务、接受承租人的租赁保证金、吸收非银行股东3个月(含)以上定期存款、租赁物变卖及处理业务、经济咨询等。 金融租赁公司的成立将打通“物”与“资”的通道。与小额贷款、商业银行、互联网金融等业务互相配合,御银股份可以建立立体金融服务生态体系,根据所服务客户的不同需求,有针对性的提供多种渠道的金融配套服务。通过整合公司自身优势及资源,推动金融资本与实业资本融合发展,拓宽公司融资渠道,盘活公司可用资源,推动公司业务发展,延伸市场的价值链,形成新的利润增长点。 主业在工行建行实现突破。御银股份自2013年末至今,ATM机及存取款一体机分别中标工商银行和建设银行机器订单,成为国内主要银行的机器供应商,与工行和建行的深入合作将打开公司的成长空间。2013年我ATM采购占比中建行和工行分别占据16.7%和13.4%。伴随着各家银行对于智能网点的投入也在不断上升,公司新产品VTM销售有望在15年实现业绩贡献。 未来一年排除减持可能。2015年3月23日至24日,公司控股东杨文江累计减持公司股份3805万股,占公司总股本的4.99%。本次减持后杨文江先生持有公司股份为1.79亿股,占总股本比例为23.61%,仍为公司实际控制人。杨文江先生承诺自2015年3月25日起至2016年3月24日止的12个月期间内不再减持本人所持有的公司股份。 维持盈利预测,维持增持评级。民企体制和产品能力(进入工行、建行等)配合董事长公告一年不减持,带来投资机会。预计公司2015-2016年收入分别为11.8亿元和14.2亿元,净利润分别为2.02和2.52亿元,EPS分别为0.27和0.33元。

1. 拐点已现,ATM国产化带来主业高弹性 受行业增长与国产化趋势双重驱动,作为市场份额排名第二的本土厂商,公司业绩将进入快速增长轨道。通过近年来与工行、建行的项目合作,公司的技术研发实力与产品品质已经得到主流市场认同,频频斩获大单,同时公司基于ATM入口的技术运营服务亦呈快速增长态势,市场前景一片光明。年内有望落地的自主研发机芯或将进一步改变公司竞争格局,较于国内ATM行业龙头而言,公司目前主业弹性较大。 2. 互联网银行相继上线带来行业红利,打开公司业务想象空间 公司以ATM业务为依托,掌握存款区域分布、辐射效果等数据,可与民营互联网银行在吸收存款、线下布点、ATM运营等领域形成深度合作,分享互联网银行蓝海市场的成长红利。与此同时,对于轻资产运营模式下的互联网银行而言,人脸识别与获客、服务和风控等主要环节关联度极高,公司有望借助已研发成功的人脸识别技术和金融行业资源率先受益。 3. 公司加速布局互联网金融化业务,“我有车”平台值得期待 公司通过增资互联网金融子公司、参股金融租赁公司、筹备民营银行等途径加速布局互联网金融业务,同时借助ATM入口把握互联网银行蓝海机会,公司志在打造基于支付、征信、P2P、互联网银行等环节的互联网金融闭环生态系统。公司众高管参与投资创立的“我有车”用车平台目前已在炙手可热的用车服务O2O市场占据一席之地,未来有望借助上市公司做大做强。即使“我有车”未来不与上市公司产生股权关系,也必将作为公司互联网金融业务的重要入口与场景,未来发展值得期待。 投资建议:考虑到建行大单带来的业绩增厚。我们保守预计公司2015-2016年EPS为0.27、0.36元,PE分别为53和40。ATM国产化带来主业高弹性,公司积极布局互联网金融业务,互联网银行上线将打开公司想象空间,“我有车”O2O平台未来有望借助上市公司平台发展,将为公司带来一定的估值溢价,“我有车”未来必将成为公司互联网金融战略中重要场景,首次覆盖给予公司“强烈推荐”投资评级。给予公司20元的第一目标价,对应150亿市值。

事件: 御银股份发布公告:公司拟与广东南海农村商业银行股份有限公司等其他发起人共同投资设立南海金融租赁股份有限公司(暂定名),该公司拟定注册资本人民币20亿元。公司计划出资约1.8亿元,持有其约1.8亿股股份,约占总股本的9%。 点评: 发起设立南海金融租赁,意在加大金融业务布局,2015年互联网金融业务有望获得突破。公司计划出资1.8亿元,与广东南海农商行等发起人共同设立南海金融租赁,预计公司将持有南海金融租赁约9%的股份。我们认为公司通过参股南海金融租赁,意在加大金融业务布局,将既有业务与小额贷款、商业银行、互联网金融等业务互相配合,建立立体金融服务生态体系。公司于3月12日公告将对全资子公司御银信息增资7000万元,加大对互联网金融企业的投资、兼并,并适时参与互联网金融产业基金的发起设立,我们预计公司2015年有望在互联网金融业务上取得突破。 传统业务有望受益于国产化替代进程。2014年,国产ATM厂商发展迅速,市场份额首次突破50%,预计未来随着银行对金融信息安全重视程度的不断提升,国产厂商的份额将进一步增加。御银股份是第二大国产ATM厂商,但2014年市场份额仅为6.56%,未来提升空间较大。公司已连续入围采购量最大的建设银行和工商银行,2014年12月25日收到建设银行第一批约8800万元的采购订单,近日收到建设银行第二批约1.6亿元的采购订单,我们预计2015年ATM业务将出现较快增长。 员工持股计划彰显对公司长期发展持有信心。2015年2月10日,公司正式公布了第一期员工持股计划,并于2月17日完成持股计划的股份购买。员工持股计划的参与人是包括6名高管在内的62名核心骨干员工,其中6名高管所占份额约为50%。员工持股计划共从二级市场购买约404万股,购买均价为8.63元/股,所购股票锁定期为12个月。员工持股计划的设立和快速实施,表明核心骨干员工对公司长期发展持有充分信心。 互联网金融业务有较大估值提升空间,给予“买入”评级。暂不考虑互联网金融业务的业绩贡献,我们预测公司2014~2016年EPS分别为0.18元、0.24元和0.31元,未来两年年均复合增长率为32.6%。公司在金融机具可比公司中估值较高,在电脑设备板块中估值适中。考虑到公司2015年互联网金融业务发展预期较为明确,我们认为公司应享受较高的估值溢价,给予“买入”的投资评级,6个月目标价为19.20元,对应约80倍的2015年市盈率。 主要不确定性。互联网金融业务进度不达预期风险;ATM市场竞争加剧风险;估值系统性下降风险。

成为工商银行一体机供应商。御银股份发布公告,成为中国工商银行国产品牌存取款一体机供应商。2013 年末公司已经成功入选工商银行的自动取款机供应商,提供自动取款机。 这次存取款一体机中标是双方合作关系的延续,说明公司自动柜员机的质量和性能获得工行认可。与工行的深入合作,将打开公司的成长空间。 银行设备国产化替代趋势愈发明显。银监会副主席阎庆民在2014 年末召开的银行业信息科技风险管理年会上表示,要保障银行信息科技系统安全,提高核心技术的自主研发比重。 根据金融时报的数据显示,目前外资品牌仍然占据ATM 一半以上市场份额,伴随着设备国产化的不断推进,预计本土厂商广电运通、御银股份等开始逐渐提升自己的市场份额。 存取款机成功进入主要采购行。除了中标工行订单外,御银股份在2014 年12 月公司分别以第一名及第二名中标中标建行一体机和ATM 机采购。根据金融时报统计,2013 年我ATM 采购占比中建行和工行分别占据16.7%和13.4%。此外,各家银行对于智能网点的投入也在不断上升,会带动对新产品VTM 的销售。 进军互联网金融产业。御银股份在2015 年3 月对全资子公司御银信息科技有限公司增资7,000 万元人民币。御银信息科技成立于2014 年8 月,主要业务包括依托互联网等技术手段,提供金融中介服务、信息咨询、投资管理等。成立目的是充分利用公司积累的资源优势并寻求新的发展机遇,培养熟悉金融行业日常运行、经济运行特点和金融市场需求的高素质管理和业务人员。此外,公司在互联网技术及云技术等信息技术具有一定的研发优势,能够在未来面对互联网金融业务机遇时发挥作用。 维持盈利预测,重申买入评级。预计公司2015-2016 年收入分别为11.8 亿元和14.2 亿元,净利润分别为2.02 和2.52 亿元,EPS 分别为0.27 和0.33 元

公司传统业务未来3 年复合增长率超过30%。由于换机周期的来临,以及银行人工成本、网点成本的不断增加,银行自助设备采购量增长幅度较大。公司传统客户是邮储和城商行,近年来相继进入建行、工行等大银行的采购体系,随着国产化进程的加快,公司的市场份额不断增加。受益于行业市场空间的增长,以及公司管理层的努力经营,产品销量上升,生产成本下降,我们预计公司未来3 年复合增长率在30%以上。 立足主业,进军互联网金融领域,打造互联网金融平台。在互联网金融产业蓬勃发展的时代背景下,公司利用多年在银行的优势,整合现有资源,调整产业链结构,培养互联网金融成为公司新的利润增长点。公司全资子公司广州御银信息科技有限公司将作为互联网金融业务主体,打造互联网金融平台,预计通过外延方式来发展。 推出员工持股计划,提升公司战斗力。公司推出了第一期员工持股计划,通过在二级市场买入的方式完成股票购买,购买均价8.63 元/股,购买数量约400 万股,锁定期为12 个月。公司控股股东向员工持股计划提供借款支持,借款部分与自筹部分的比例为4:1。此计划的实施,有利于提高公司员工的积极性,同时也彰显了公司的发展信心。 “强烈推荐”评级。预计公司盈利2015-2016 年为:1.75 亿元、2.5 亿元,EPS为0.23、0.39 元,对应最新股价的PE 为43、30 倍。传统业务提供安全边际,互联网金融平台价值巨大,市场空间广阔,给予“强烈推荐”评级,目标价16 元。

中标建行一体机和ATM机采购。公司分别以第一名及第二名中标建设银行2014-2015年度一体机和ATM机采购项目。我们在2014年7月31日报告中指出如果能够进一步成为建设银行存取款一体机供应商,公司的成长空间将扩大。 存取款一体机保持较高比例。根据金融时报的统计,2012年全国ATM销量为10.07万台,其中建设银行的份额为14.19%;2013年全国ATM销量为8.56万台,建设银行的份额为16.7%。过去两年建设银行每年采购约1.4万台。我们估计建设银行采购的存取款一体机占全部采购量的60%以上。 预计贡献收入4.5亿元。预计2015年国内ATM销量12万台,建设银行的市场份额为14%,则2015年采购量约为1.7万台,其中一体机约为1万台,取款机约为7000台。御银股份在一体机招标中排名第一,预计可以销售约3000台一体机;在取款机招标中排名第二,预计可以销售1000台取款机。预计因此获得收入4.5亿元,占2014年预计收入49%。 受益于银行设备国产化。2014年1月3日,御银股份公告首次入围工商银行2013年自动柜员机项目/自动取款机供应商。明年上半年工行将进行存取款一体机的招标,受益于银行设备选型国产化趋势影响,我们预计御银股份仍旧有很大机会中标工行采购项目。此外,伴随着银行网点的智能化和社区化,也会带动银行对其他设备的需求,比如VTM机。 上调盈利预测,重申买入评级。受益于公司成功中标建设银行存取款机采购项目,以及机器设备国产化为公司带来更大的成长空间,我们上调公司2015年和2016年盈利预测,净利润由1.71亿和2.03亿上调至2.02亿和2,52亿元,EPS由0.22和0.27上调至0.27和0.33元。

2014 年上半年收入持平,净利润下降。2014 年上半年实现收入4.41 亿元,同比增长0.04%,净利润为7294.36 万元,同比减少24%,每股收益为0.10元。 融资租赁业务增长较快。ATM 销售收入2.67 亿元,同比下降11.4%%,在总收入中占比高达61%。融资租赁业务收入9500 万元,同比增长58.7%;合作运营业务收入5500 万元,同比减少17.5%。合作运营资金回收周期较长,对资金的压力较大。此项业务的收入持续下降,我们判断公司逐步收缩它的规模。 毛利率同比下滑。2014 年上半年毛利率较上年同期减少4.4%。ATM 销售、融资租赁及合作运营项目毛利率分别为均比去年同期下降。我们判断ATM 销售价格下降导致毛利率下滑。此外,公司上半年投资收益仅为129 万元;去年同期减持星河生物获得1519 万元投资收益。扣除投资收益后的净利润下降幅度收窄至13%。值得注意的是上半年研发费用同比增长162%。 三季度业绩增速加快。公司还预计今年前9 个月实现净利润1.19 亿元至1.58亿元,同比增长-10%-20%。这意味着第三季度的净利润达到4600-8500 万元,较去年第三季度增长28-136%。往年第二季度在全年中最高,今年第三季度净利润高于第二季度,或受益于本年度银行采购提前。 银行设备国产化的趋势明显,国内厂商面临重大机遇。今年年初御银股份公告成为中国工商银行2013 年度自动柜员机项目/自动取款机供应商,目前公司已经开始向工行提供自动取款机。2014 年下半年建设银行将举行存取款一体机的选型。御银股份已经是建设银行取款机的供应商,如果能够进一步成为建设银行存取款一体机供应商,公司的成长空间将扩大。 维持盈利预测和评级。预计2014-2016 年御银股份的收入分别为9.1、10.7和12.5 亿元,净利润分别为1.44、1.71 和2.03 亿元,每股收益分别为0.19、0、22 和0.27 元。维持“增持”的投资评级。

投资要点 事项:公司发布2014年半年度报告:上半年实现营业收入4.41亿元,同比增长0.04%;实现归属上市公司股东的净利润为7294万元,同比下降23.92%;公司业绩低于我们的预期。 平安观点: 业绩低于预期,看好长期成长空间 公司营收增速为0.04%,高于去年同期的-9.27%,主要由于公司整合产品业务结构,加大市场客户开发力度,进一步扩大市场占有率所致。分产品来看,拉动公司营收增长的主要是ATM 机销售,占比超过61%。随着银行对金融机具需求的加速释放、公司各项金融机具产品投入市场以及市场开拓的效应显现,公司收入步入快速增长是大概率事件,我们看好公司长期成长空间。 公司主营毛利率为40.49%,与去年同期相比下降3.77个百分点,我们认为是由于众多厂商进入金融机具领域,市场竞争激烈引起毛利率下降所致。随着市场集中度上升到一定水平,未来毛利率有企稳上升的空间。 公司销售费用率为6.12%,与去年同期相比下降2.07个百分点,主要由于公司严控工资福利效果明显;公司管理费用率为14.62%,与去年同期相比上升3.17个百分点,主要由于公司加大硬件投入,研发费用增长1.3倍所致。随着研发投入效应的显现,管理费用率有较大下降空间。 ATM机市场潜力巨大,公司未来成长值得期待 我国ATM 机市场空间巨大。截止到2013年,我国联网ATM 机共有52万台,较12年增长10.44万台,但我国ATM 机设备每百万人保有量却处于低位,2013年为382台,远远低于西欧的786台和美国的1376台。此外,随着ATM 机市场的长期发展,部分ATM 机寿命已到期,加上央行对银行各渠道外付现金实现冠字号码识别的时间要求,ATM 机市场将迎来新一轮换机潮。 公司实力领先,有望分享ATM 机行业快速发展红利,长期成长空间有望打开。 公司自主研发能力和研发设施达到或部分达到国际先进水平,且具有年生产3万台ATM 机的产能,13年入围工行全行自动柜员机项目更是凸显公司技术实力和市场开拓能力,长期成长值得期待。 首次覆盖给予“推荐”评级,目标价6.2元: 不考虑公司外延式扩张影响,预计公司14-16年EPS 为0.21、0.29和0.4元。公司股价存在低估,给予“推荐”评级,目标价6.2元,对应15年约22倍PE。 风险提示:市场竞争风险、核心技术人员及核心技术流失的风险

事件1:御银股份公告收到《中国工商银行2013年度全行自动柜员机项目/自动取款机(A-A)谈判意见通知书》,公司成为中国工商银行2013年度全行自动柜员机项目/自动取款机(A-A项)供应商,但尚未正式签订合同。 事件2:2013年12月25日,御银股份公告中标中国邮政集团公司2013年金融自助设备招标项目,预计中标金额约2亿元,同比增长73.5%。 根据媒体报道,银监部门在2013年12月全国银行科技大会上对国内银行设备国产化提出明确要求,尽力落实IT软件和硬件“在关键领域要使用国产设备,即使存在一些问题,也要坚持用,并在使用中逐步完善”。广电运通和御银股份是国产ATM/CRS的两大设计和制造商,但历史上尚未成为工商银行的主流供应商。广电运通的主要客户是中国银行、农业银行、交通银行,御银股份的主要客户是建设银行、邮储银行。御银股份公告入围工商银行,既标志着自身进入主流市场,又标志着监管部门对信息安全和IT国产化的关切与推动,成为金融IT国产化的行业性里程碑事件。 根据金融时报《2012年中国ATM市场发展述评》,2012年金融机构累计购买ATM设备10.07万台,工商银行占比10.92%,对应1.1万台。假设ATM/CRS平均价格为14万元,对应15亿元收入。假设御银股份占据20%份额,3亿元收入已达到2012年营收规模的40%。工行收入实现将在2014年。 邮储银行在操作系统、中间件、金融机具等IT细分领域的国产化努力较早,2013年12月24日、25日广电运通、御银股份分别公告中标邮储银行2013年金融自助设备招标的包1与包2、包2与包3。御银股份预计中标金额同比增长73.5%。快速增长预示客户对供应商质量与服务的肯定与倾斜。 预计2013-2015年收入为8.1、10.5、12.1亿元,净利润为1.4、2.2、2.7亿元,每股收益为0.18、0.28、0.36元,现价对应2014年市盈率19倍。2013年前三季度净利润与12年全年基本持平,利润弹性较高。维持“增持”评级。

投资要点: 御银股份发布2013年中期报告。上半年实现收入4.4亿元,净利润0.96亿元,分别同比下滑9%和24%,同时实现每股收益0.13元。公司实现收入高于我们的预测9%,利润低于我们的预测12%(我们预测收入4.1亿元,净利润1.09亿元,每股收益0.14元)。利润低于我们预期的一项原因是上半年收到软件退税771万元,低于去年同期的985万元,而我们根据2012年销售情况预测上半年收到退税1400万元。公司同时预告前三季度净利润同比增长-10%-20%,前三季度净利润增长逐季加速。 ATM合作运营收入为0.67亿元,融资租赁收入为0.60亿元,分别同比下降9%、11%。我们5月27日调研报告认为御银股份战略性地收缩合作运营和融资租赁业务,因为这两种业务的现金流不支持可持续成长。ATM销售收入为3.02亿元,同比下滑10%。2012年上半年来自第四大客户邮政集团的收入为3902万元,2013年前五名客户中未出现邮政集团。中国邮政是御银股份长期的主要客户,一旦2013年开始采购,ATM销售收入将恢复增长。2009-2011年,ATM上半年的销售收入占全年比重为60%、65%、56%,2012年偶然性达到72%。若2013年该比例达到50%,全年ATM销售收入增长可达30%。 上半年经营性净现金流出0.76亿元,比一季度末和去年同期未改善。销售商品、提供劳务收到的现金同比下降19%是经营性现金流不佳的重要原因,上半年经营性应收项目增加1.86亿元也形成现金流压力。 公司披露业绩变动的原因为“ATM营业收入稳步增长,费用得到有效控制”。 近期媒体报道,“在中国大陆安装的十几万台存取款一体机上,日本品牌及使用其核心模块的设备约占据超过80%以上的市场份额,已引起了中央及金融系统的警觉”。一旦金融安全的考虑刺激本土化采购,御银股份可能突破建行以外的大型商业银行市场,迎来新的增长契机。 预计公司2013-2015年收入为8.8、10.5、12.1亿元,净利润为1.7、2.2、2.7亿元,5月28日股本摊薄后每股收益为0.22、0.29、0.35元。现价对应的2013年市盈率为20倍,市净率为2.3倍。维持“增持”评级。

事件追踪: 公司公布2013年半年报。公司2013年上半年营业收入为4.41亿元,较上年同期下滑9.27%;归属于母公司所有者的净利润为9587.19万元,较上年同期下滑24.03%;基本每股收益为0.13元,较上年同期下滑23.53%。归属于上市公司净资产为14.63亿元,较上年同期增长6.33%。本期不计划派发现金红利,不送红股,不以公积金转增股本。公司预计1-9月归属母公司所有者的净利润同比变动幅度-10%-20%。 事件分析: 公司主营业务基本稳定,毛利率持续下滑。公司的主要产品为ATM自助设备,主要是提供给银行类金融机构用于为其客户提供自助式金融服务,目前公司的主营业务由ATM产品销售和ATM合作运营服务两部分组成。2013年上半年,受国内经济增速放缓等因素的影响,公司业绩出现一定下滑,产品售价的下调和人力成本的上升使公司毛利持续下滑。2013年上半年毛利率为44.26%,较上年同期下滑9.48%。 公司品牌优势明显,产能继续扩张。公司ATM设备产能和销售规模在国内ATM制造厂商中位居第二,也是国内“ATM合作运营模式”的开拓者和运营服务行业的龙头企业。为了满足迅速增长的市场需求和公司业务快速发展的要求,提升公司研发实力和品牌形象,公司投资建设御银科技大厦、科研中心及ATM网络运营中心,并依托天河智慧城塑造公司全球知名品牌形象。公司计划建设超过35000平方米的厂房,项目达产后,公司的年生产能力将新增超过30000台的生产规模。生产能力的扩张将有助于公司近年业绩指标的实现,并将对公司长期发展战略的实现奠定坚实的基础。 盈利预测与投资建议: 盈利预测及投资建议。公司是国内较大的ATM制造厂商,也是“ATM合作运营模式”的龙头企业。目前在ATM终端上日系品牌拥有极大的市场份额,但国产化一直在稳步推进,未来银行层面有可能会削减日系ATM的采购量,加大对国有品牌的扶持力度。考虑到公司技术、研发以及规模优势,加上ATM国产化进程的不断推进,我们看好公司未来发展前景,首次给予公司“增持”投资评级。 投资风险: 宏观经济持续低迷的风险