事件描述2024Q1-3公司实现营收 152.58亿元，同比增长 6.97%；归母净利润 7.76亿元，同比减少21.37%；扣非归母净利润 5.97亿元，同比减少 24.24%。 其中， 2024Q3实现营收 49.47亿元，同比增长 0.77%；归母净利润 2.91亿元，同比增长22.00%；扣非归母净利润 1.99亿元，同比减少 27.93%。 事件评论 研发费用率提升及资产减值损失影响， Q3扣非归母业绩同比减少 27.93%。 1） 收入及毛利端：公司收入和毛利率表现稳定，2024Q3营收同比增长 0.77%；销售毛利率为 12.41%，同比提升 0.52pct。 2） 期间费用率：期间费用率为 8.14%，同比提升 1.17pct，其中研发费用率为 4.94%，同比提升 1.40pct，推测公司在核电、危废金属资源化等领域加大研发支出。 3） 资产减值损失拖累利润： 公司 2024Q3计提资产减值损失 0.17亿元，对业绩形成拖累，去年同期资产减值冲回 0.49亿元。 投资收益增加，带动 Q3归母净利润同比增 22.0%。公司归母净利润增速与扣非归母净利润差异主要受套期保值影响。2024Q3公司持有金融资产和金融负债产生的公允价值变动损益以及处置金融资产和金融负债产生的损益为 9,973万元，去年同期为-8,534万元； 对应 2024Q3投资收益为 2,408万元，同比增加 1.91亿元，对归母净利润形成拉动。 现金流良好。 1） 2024Q3收现比为 110.3%，同比降低 3.93pct，维持回款相对良好状态。 2） 2024Q3经营活动现金流净额为 2.89亿元，同比减少 35.87%，主要系套期保值业务保证金收支净额较上年同期减少。3）2024Q3末资产负债率为 54.5%，同比提升 4.30pct。 回购股份拟进行股权激励， 调动核心员工积极性。 2024年 2月公司公告拟回购股份的资金总额不低于人民币 1亿元（含），且不超过人民币 2亿元（含）。截至 2024Q3末，公司已回购 5475.6万股，占公司总股本的 1.05%。回购的股份将全部用于员工持股计划或者股权激励，有利于调动核心员工积极性。 公司聚焦危险废物无害化处置及资源化回收利用领域，拥有集危险废物“收集—贮存—无害化处理— 资源深加工”前后端一体化的全产业链危废综合处理技术与设施。同时在水电、核电等领域已拥有行业领先的研发制造能力，产品远销海外多个国家。公司危废资源化投运产能 175万吨，随着申联环保集团综合危废处理产能的逐步释放，业绩的稳定性和确定性有望增强。预计 2024-2026年归母净利润分别为 9.1/10.0/13.6亿元，对应 PE19.3x、 17.4x、 12.9x，维持“增持”评级。 风险提示 1、金属价格波动风险； 2、政策风险。

1H24公司归母净利润同比-35.2%，清洁能源设备业绩有待释放公司 1H24实现营收/归母净利 103.1/4.85亿元，同比+10.2%/-35.2%。 2Q24，公司营收/归母净利润同比+24.2%/-31.5%至 58.56/1.74亿元。1H24，公司新签水电/核电业务订单 12.5/1.03亿元，考虑水电/核电 5-6年建设期，公司清洁能源设备板块业绩释放可期。考虑危废处置及资源化再生行业竞争加剧，下调公司危险废物处置及资源化产品板块毛利率，我们预计公司2024-2026年归母净利 10.67/12.19/13.39亿元（前值：14.99/17.00/18.71亿元）。参考可比公司 Wind 一致预期 2024E PE 均值 8.9x，考虑公司清洁能源设备板块未来业绩增速较快，且利润率较高的核电设备未来盈利占比将逐步提升，给予公司 15.5x 2024E PE，目标价 3.17元（前值：3.86元），维持“买入”评级。 1H24危险废物处置及资源化营收同比+9.85%，毛利率同比-3.32pp1H24，公司清洁能源设备/石油采掘/危险废物处置及资源化产品营收同比+20.09%/-3.92%/+9.85%至 4.49亿元/916.7万元/98.28亿元，其中清洁能源设备/危险废物处置及资源化产品毛利率分别同比-0.44/-3.32pp 至37.55%/9.91%。1H24，子公司浙富水电/华都核设备/申联环保净利分别为0.47/0.30/4.59亿元，其中申联环保净利占公司整体净利的 93.3%。1H24，公司新签水电/核电业务订单 12.5/1.03亿元，公司清洁能源设备板块未来有望受益于核电的常态化审批及抽蓄的建设加速。 1H24财务费用持续下降，其他收益同比+44.53%1H24，公司财务费用同比-34.75%至 0.46亿元，主要系本期利息支出同比减少；公司其他收益为 1.94亿元，同比+14.19%，主要系公司收到的收益性政府补助、资产相关政府补助本期摊销、增值税加计抵减等形成。公司1H24计提资产减值损失 0.57亿元，主要系计提存货跌价、合同资产减值。 1H24，公司经营性现金流为-0.83亿元，同比-125.22%，我们认为主要系净利润同比下降 2.62亿元。 风险提示：危废量价回升不及预期；存货及商誉减值；核电/抽水蓄能建设周期滞后，清洁能源设备竞争格局恶化公司订单或盈利低于预期。

公司发布 2024年半年度报告， 2024H1公司实现营收 103.1亿元，同比+10.23%。 实现归母净利润 4.85亿元，同比-35.2%， 2024Q2公司实现营收 58.56亿元，同比+24.23%，实现归母净利润 1.74亿元，同比-31.52%。 规模提升促营收增加，上游资源品价格上涨或影响毛利2024H1分产品情况来看，危险废物处置及资源化产品营收同比+9.85%，占营收比重为 95.32%，毛利率同比-3.32%，或为上游资源品价格上涨影响。清洁能源设备来营收同比+20.09%，毛利率同比-0.44%。公司产品营收规模高增长，利润方面或受金属价格波动影响毛利率。 费率控制良好，投资收益影响利润2024H1公 司 销 售 费 率 / 管 理 费 率 / 研 发 费 率 / 财 务 费 率 分 别 为0.14%/2.43%/4.52%/0.45%，同比分别变化为-0.07/+0.05/+0.58/-0.31pct，销售费率、管理费率管控良好，扩大研发支出，利息有所降低。投资收益方面 2024H1同比-2.98亿元，主要系 2023H1处置交易性金融负债取得的投资收益、处置二三四五形成的投资收益。 核电行业景气度高，公司具备控制棒驱动机构产品2024年 8月 19日国常会新核准 11台核电机组，核电核准高规模延续，核电项目陆续开工带动设备商订单增加，公司控股子公司华都公司是国内核反应堆核一级设备控制棒驱动机构的主要设计制造商之一， 已承接和批量化生产福建福清5#/6#、 福建漳州 1#/2#、 出口巴基斯坦 K2/K3的 CRDM 设备合同， 2024H1公司新签核电业务订单共计 1.03亿元。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为 213.32/231.11/242.64亿元，同比分别+12.57%/+8.34%/+4.99%；归母净利润分别为 10.70/12.24/14.92亿元，同比增速分别+4.30%/+14.45%/+21.90%，3年 CAGR 为 13.29%，EPS 分别为 0.20/0.23/0.29元/股，对应 PE 分别为 13.7/11.9/9.8倍， 鉴于公司为危废处理龙头公司， 核电设备细分领域核心供货商， 给予“增持”评级。 风险提示： 工程建设进度不及预期，金属价格波动风险

内战略转型“再生金属提取+前端危废无害化”一体化战略，再生金属收入、毛利占比已分别达87%、88%。公司起步于水轮发动机组与核电控制棒驱动机构，2020年公司通过资产重组战略转型至“再生金属资源回收+前端危废无害化”领域，凭借先进的金属冶炼提取工艺（获国家科技进步二等奖）以及前端“危废无害化”（178万吨运行+117万吨在建）卡位布局，逐步形成前后端一体化“再生金属+危废处置”业务布局；截止2020年，公司再生金属资源化利用实现收入73.6亿元，占总营收比例达87%；毛利总额约19.2亿元，占总毛利比例达88%；截止2020年公司拥有再生金属产能：阴极铜12.2万吨/年，再生金7.9吨/年，再生银170吨/年，再生镍3300金属吨/年，再生锌2.3万吨，再生锡7280吨，再生铅11667吨等。伴随江西自立工厂即将完成多金属综合利用技改项目，利用废锂电池正极、净化渣等为原料新增产能：精制硫酸钴1.5万吨/年，精制硫酸镍1.5万吨/年，工业级碳酸锂790吨/年；后续公司将进一步拓宽来料渠道，尤其废锂电池回收企业固废/危废，提升能源金属结构占比。 再生金属资源化回收或将改变危废处置行业格局。“双碳”政策背景下，再生金属作为“低碳金属资源”，或将成为未来重要产业方向。尤其能源金属领域资源端来料面临海外资源优势国家卡位瓶颈，“城市矿山”、再生金属赛道领域将成为我国金属资源“内循环”的重要途径，符合国家中长期发展战略。此外，新能源赛道废料属危险化学品，“危废无害化”作为后端资源来源成为卡位布局的重要准入政策壁垒，公司先发优势显著。 规模化处理&深度资源化综合利用构建强大护城河，公司具备成为危废行业龙头基因。1）公司再生金属&危废无害化产能处于同行业领先水平，后端再生金属资源化综合利用将反哺前端产能扩张，正循环效应助力公司在市场竞争中脱颖而出；2）工艺方面持续精进积累，新增硫酸钴、硫酸镍产线切入新能源回收企业固废/危废处置产业链；前端高温熔融工艺成功打通固态无机、有机废物无害化；后端多金属再生能力具备稀缺性价值；3）公司区位优势显著，前端运行及在建项目覆盖浙江、江西、江苏等产废大省，后端江西自立工厂可充分利用江西地区金属材料产业链优势，来料供应充足。 投资建议：公司已成为危险废物深度资源化龙头，未来产销规模有望持续提升。我们上调公司2021~2023年营收至137.3/169.8/199.2亿元（原预测125.4/153.0/176.4亿元），实现净利润21.8/25.4/30.0亿元（原预测20.5/24.4/27.4亿元），EPS为0.41/0.47/0.56元/股，对应当前价位下PE水平分别为14.4/12.4/10.5倍。对比同行业估值处于中性偏低水平，维持“买入”评级。 风险提示：金属价格波动风险；危废处置产能投产及爬产不及预期风险；疫情反复影响公司生产风险；危废转移政策风险；产能落地及投产不及预期风险。

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事件：公司发布2020 年年报，2020 年实现营业收入83.43 亿元，同比增长27.60%（公司2020 年6 月完成同一控制下的重大资产重组，同比为调整后数据，下同），实现归母净利润13.62 亿元，同比增长189.64%；公司同时发布2021 年一季报，2021Q1 实现营业收入29.98 亿元，同比增长154.96%，实现归母净利润5.65 亿元，同比增长516.48%，超出业绩预增公告上限（5.46 亿元）。 申联集团&申能环保完成20 年业绩承诺，2021Q1 大宗商品价格上涨给公司带来显著利润贡献。2020 年6 月，公司完成了对申联环保集团和申能环保的收购工作，虽然疫情影响下公司在建项目工期有所滞后，但投运项目稳健运营使得公司业绩快速增长，保障申联环保集团和申能环保超额完成了2020 年的业绩承诺。分版块来看，并表后公司主要收入贡献变更为危废业务，2020 年该板块实现营业收入73.60 亿元，同比增长35%，其中主要的贡献来源于资源化产品销售（全年实现金属销售量10.76 万吨，实现营业收入70.73 亿元）；板块毛利率小幅下降0.39 个pct 至27.66%。传统主业机械设备制造实现营业收入9.24 亿元，同比减少9.61%，毛利率同比提升10.08 个pct 至27.89%；2020 年公司共新签清洁能源装备订单16 亿元（其中水电11.68 亿元，核电4.5 亿元），有望保障设备销售业务21 年收入重回增长轨道。2021Q1 公司收入和利润实现高增，一方面系兰溪自立（32 万吨）和泰兴申联（77 万吨）投产后产能逐步释放，另一方面系大宗商品价格快速上涨，公司资源化业务量价齐升所致。 危废业务持续扩张，全产业链布局背景下产能&技术行业领先。公司已建成危废资源化产能178 万吨/年，另有3 个项目共87 万吨/年产能通过环评稳步推进建设中（包括湖南申联30 万吨/年，湖南叶林17 万吨/年，辽宁申联30 万吨/年）， 同时积极开拓四川申联30 万吨/年项目。公司危废资源化产能行业领先，技术端则在工业废弃物熔融处置、热解处置、资源循环利用等领域拥有超过100 项核心技术和专利，叠加其采用的全产业链布局发展模式有效降低了危废处理的综合成本，提升了整体收益。未来公司在建/开拓项目的逐步落地和技术实力的持续提升将保障公司业绩维持快速增长。 维持“买入”评级：根据公司产能投产进度及大宗商品价格情况，上调公司21/22 年盈利预测， 引入23 年盈利预测， 预计公司21-23 年归母净利润为20.89/24.28/27.46 亿元（上调15%/上调12%/新增），21-23 年对应EPS 为0.39/0.45/0.51 元，当前股价对应21-23 年PE 为14/12/11 倍。公司危废处置全产业链布局完成后盈利水平行业领先，大宗商品价格处于高位保障公司21 年业绩高增，在建产能陆续投产为后续业绩增长提供有力保障，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧致使盈利能力承压；在建项目投产进度低于预期；大宗商品价格下跌幅度超出预期。

回购股份用于股权激励，彰显股东信心。2021年1月19日，公司发布公告，基于对公司未来持续稳定发展的信心和对公司价值的认可，以及进一步完善公司长效激励机制，充分调动公司高级管理人员、核心骨干人员的积极性，推进公司的长远发展。公司拟以自有资金通过集中竞价交易方式回购部分社会公众股份，用于公司后期员工持股计划或股权激励计划。回购价格不超过人民币6.60元/股、回购金额不低于人民币1.5亿元且不超过人民币3亿元，本次回购实施期限为自公司董事会审议通过本次回购股份方案之日起不超过12个月。 危废处理供需不匹配，行业迎高景气。过去由于监管缺失，漏报现象较普遍，我们估算2017年全国危废实际产生量接近1.2亿吨（统计量仅一半），且考虑到供给与需求的区域错配，实际危废处理比例可能仅25%左右，产能缺口极大，危废处置能力供不应求。在环保督查趋严的背景下，行业需求不断显性化，危废行业望迎来高景气，浙富作为危废处理龙头企业，受益明显。 公司技术领先、回收能力强，区位优势明显。申联环保集团的工艺技术、装备全国领先，其高温熔融处置工艺在2015年被认定为国际先进水平，开发了“多金属定向分离技术、“火法-湿法”综合嵌套使用的深度提炼加工技术。此外，公司危废产能所在区域浙江、江苏、江西等区域均是危废产量大省，区位优势明显，有望依靠更高的回收率、更低的成本不断抢占市场份额。 资产重组助力转型，迎产能密集投放期。浙富通过收购申联集团、申能环保介入危废处理领域，形成危废全产业链布局，从前端的“收集-贮藏-无害化综合处理”到后端的多金属深加工资源综合回收均有覆盖，对赌利润2019-2022年为8.9、13.5、16.6、18.7亿元（作价145亿元），对应2020年PE10.7X。标的资产产能近两年集中释放投产，预计产能将由2019年底的51.0万吨/年提升至177.8万吨/年，迎产能密集投放期，处置危废类型范围从11大类扩展到27大类，经营地域明显扩张，未来可期。 投资建议：公司重组完成后形成全产业链布局的危废龙头企业，技术领先、小金属富集回收能力强，且产能布局的区位优势明显，近两年产能集中释放，在环保督查趋严的背景下，未来发展值得期待。预计2020-2022年归母净利润分别为12.9/19.2/23.1亿元，EPS分别为0.24/0.36/0.43元。对应PE分别为19.0X/12.7X/10.6X。此外，公司传统主业在基建发力背景下，望迎来新机遇，维持“买入”评级。 风险提示：：1、宏观经济下行影响原材料供给；2、投产进度不达预期；3、危废转移政策变动风险。

公司通过并购进入危废领域。公司2004年成立，主营水电设备，2020年6月，公司向实际控制人收购危废处置资产（申联环保和申能环保），交易对价145亿元，对应2019-2022年的业绩承诺合计8.9/13.5/16.57/18.70亿元。公司三季报预计2020年归母净利润11.45-13.09亿元，主要是危废资产并表所致。 技术优势和前后端一体化的商业模式使得公司危废资产具备较强盈利能力。申联环保跟其他的危废公司相比，最大的特点是前后端一体化实现深度资源化。公司稀贵金属回收品种更多，曾获国家科技进步二等奖。2018年，申能环保净利率超越阳新鹏富等同行；江西自立净利率和ROE水平也超过同行新金叶。 进入规模快速扩张期。公司前端处置项目申能环保产能2019年提升至35万吨，根据公司发行股份及支付现金购买资产暨关联交易报告书（修订稿），危废处置产能将由2019年的51万吨提升至2020年底的178万吨。 高盈利模式进入规模扩张期，给予“买入”评级。预计公司2020-2022年归母净利润分别为12.6/18.4/20.7亿元。公司凭借技术优势和前后端一体化的商业模式，进行危废深度资源化，盈利能力高于同行，公司在申能固废、江西自立项目上表现出较强盈利能力。目前公司处于规模快速扩张期，预计2020年底产能将扩张至178万吨，有望实现盈利高增长。参照可比公司，给予公司2021年20倍PE，对应合理价值6.84元/股，给予“买入”评级。 风险提示。项目投产进度低于预期的风险；项目产能利用率低于预期的风险；金属价格波动的风险；存货跌价损失风险。

业绩高速增长。公司2020年前三季度累计实现营收56.3亿元，相对于上年同期（调整后）增长21.5%；前三季度累计实现归母净利润7.9亿元，yoy（调整后）增长128.4%，扣非归母净利润4.2亿元，yoy（调整后）增长748.8%。其中，第三季度营收24.9亿元，yoy52.4%；Q3归母净利润4.1亿元，yoy304.9%，Q3扣非归母净利润3.5亿元，yoy15435.4%。公司预计2020全年实现归母净利润区间11.5~13.1亿元，相对于上年同期（重组后）yoy区间143.9%~178.8%。业绩增长主要原因是申联环保集团（含申能环保40%股权）今年6月2日并表（申联今年1-5月利润仅40%并表）。 期间费用率下降，毛利率略下滑。2020年前三季度期间费用率6.9%（同比-1.2pct），其中销售、管理、财务费用率分别为0.5%、4.3%、6.9%，同比变化分别为-0.1pct/-0.8pct/-1.2pct。费用管控效果明显；2020Q1-Q3公司综合毛利率26.7%（同比-1.5pct），毛利率下滑或与危废业务毛利率下滑有关；净利率18.2%（同比-0.5pct）。经营活动产生的现金流量净额4663.4万元，yoy-96.6%，CFO下降主要系江西自立、兰溪自立备料大幅增加导致本期购买商品、接受劳务支付的现金较上年同期增加。 危废处理供需不匹配，行业迎高景气。过去由于监管缺失，漏报现象较普遍，我们估算2017年全国危废实际产生量接近1.2亿吨（统计量仅一半），且考虑到供给与需求的区域错配，实际危废处理比例可能仅25%左右，产能缺口极大，危废处置能力供不应求。在环保督查趋严的背景下，行业需求不断显性化，危废行业望迎来高景气，浙富作为危废处理龙头企业，受益明显。 资产重组助力转型，迎产能密集投放期。浙富通过收购申联集团、申能环保介入危废处理领域，形成危废全产业链布局，从前端到后端均有覆盖，对赌利润2019-2022年为8.9、13.5、16.6、18.7亿元（作价145亿元），对应2020年PE10.7X。标的资产产能近两年集中释放投产，预计产能将由2019年底的51.0万吨/年提升至177.8万吨/年，迎产能密集投放期，处置危废类型范围从11大类扩展到27大类，经营地域明显扩张，未来可期。 投资建议：公司重组完成后形成全产业链布局的危废龙头企业，技术领先、小金属富集回收能力强，且产能布局的区位优势明显，近两年产能集中释放，在环保督查趋严的背景下，未来发展值得期待。预计2020-2022年归母净利润分别为12.9/19.2/23.1亿元，EPS分别为0.24/0.36/0.43元。对应PE分别为20.5X/13.8X/11.4X。此外，公司传统主业在基建发力背景下，望迎来新机遇，维持“买入”评级。 风险提示：1、宏观经济下行影响原材料供给；2、投产进度不达预期；3、危废转移政策变动风险。

疫情影响下业绩高增。公司2020H实现营收31.4亿元，YoY为4.7%；实现归母净利润3.7亿元，YoY为54.0%，业绩高增长。分业务来看，危废处置及资源化产品收入27.8亿元，同增12.4%（报告期内申联环保实现营收24.8亿元、净利润5.5亿元）；清洁能源设备收入3.2亿元，同减32.4%。疫情影响下，环保业务继续保持增长态势。 毛利率略下滑，期间费用率稳定。公司2020H综合毛利率28.1%，较上年同期下滑1.0pct，分业务看，危废处置及资源化产品毛利率28.2%，同减2.3pct；清洁能源设备毛利率27.6%，同增5.6pct。销售、管理、财务费用率分别为0.5%/5.1%/2.6%，同比下降0.1/0.0/-0.1pct，保持稳定、略有下降，销售费用下降的主要原因是本期运输、售后服务费和职工薪酬较上年同期减少所致。经营活动现金流-1.9亿元，同减146.5%,主要系本期购买商品、接受劳务支付的现金较上年同期增加所致。 危废处理供需不匹配，行业迎高景气。过去由于监管缺失，漏报现象较普遍，我们估算2017年全国危废实际产生量接近1.2亿吨（统计量仅一半），且考虑到供给与需求的区域错配，实际危废处理比例可能仅25%左右，产能缺口极大，危废处置能力供不应求。在环保督查趋严的背景下，行业需求不断显性化，危废行业望迎来高景气，浙富作为危废处理龙头企业，受益明显。 资产重组助力转型，迎产能密集投放期。浙富通过收购申联集团、申能环保介入危废处理领域，形成危废全产业链布局，从前端的“收集-贮藏-无害化综合处理”到后端的多金属深加工资源综合回收均有覆盖，对赌利润2019-2022年为8.9、13.5、16.6、18.7亿元（作价145亿元），对应2020年PE10.7X。标的资产产能近两年集中释放投产，预计产能将由2019年底的51.0万吨/年提升至177.8万吨/年，迎产能密集投放期，处置危废类型范围从11大类扩展到27大类，经营地域明显扩张，未来可期。 投资建议：公司重组完成后形成全产业链布局的危废龙头企业，技术领先、小金属富集回收能力强，且产能布局的区位优势明显，近两年产能集中释放，在环保督查趋严的背景下，未来发展值得期待。预计2020-2022年归母净利润分别为15.7/19.2/23.1亿元，EPS分别为0.29/0.36/0.43元。对应PE分别为18.6X/15.0X/12.6X。此外，公司传统主业在基建发力背景下，望迎来新机遇，维持“买入”评级。 风险提示：1、宏观经济下行影响原材料供给；2、投产进度不达预期；3、危废转移政策变动风险。

事件：公司发布2020年半年报，2020年上半年实现营业收入31.41亿元，同比+4.66%（为资产重组调整后数据，下同）；实现归母净利润3.73亿元（同比+53.99%），位于业绩预告的中位区间（预计实现归母净利润3.15~3.85亿元，同比+35%~65%）。 清洁装备业务短期受疫情影响，技术研发+新签订单确保长期发展。受疫情影响，公司清洁装备业务营业收入同比-32.37%至3.17亿元，主要系国内订单交货期有所延后；毛利率同比+5.58个pct 至27.61%，我们认为主要系水电板块盈利能力改善所致。公司水电板块近期中标尼日尔坎大吉水电站厂房设备供货安装项目（合同金额1.90亿元），核电板块正式研制成功ML-C 型控制棒驱动机，均可保障公司清洁装备业务的长期发展。 业务版图扩张完成，危废业务稳健增长。公司通过收购申联环保集团、申能环保介入危废处置领域并实现了危废全产业链覆盖，上半年危废板块实现营业收入27.84亿元，同比+12.38%，受危废处置价格下跌影响毛利率减少2.32个pct 至28.17%。受疫情影响公司危废项目建设工期有一定滞后，但仍在报告期内实现了兰溪自立（32万吨/年）顺利投产，江西自立（23万吨）建成并投入试运行，泰兴申联（77万吨）正在取证过程中，预计9月份可实现投产。上述项目的顺利投产将为申联环保集团业绩承诺的实现（20-22年扣非归母净利润不低于13.50/16.49/18.68亿元）起到重要支撑作用。 维持“买入”评级：根据同一控制下企业合并的规定，申联环保集团2020年年初至合并日实现净利润中的40.57%可并入上市公司，其余部分计入少数股东损益（约2.5亿元），因此我们下调2020年盈利预测，维持21-22年盈利预测，预计公司20-22年实现归母净利润13.69/18.17/21.71亿元（ 原值为15.78/18.17/21.71亿元）， 对应20-22年EPS 分别为0.25/0.34/0.40元，当前股价对应20-22年PE 为22/16/14倍。公司传统业务景气度回升，危废处置全产业链布局完成后盈利水平行业领先，在建产能陆续投产为后续业绩增长提供有力保障，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧致使盈利能力承压；新冠疫情影响公司在建工程推进及产能利用率提升。

事件。7月14日。公司发布2020年半年度业绩预增公告,2020年上半年预计实现归母净利润3.1-3.8亿元,相比上年同期重组后追溯调整数预计增长35%-65%。 业绩超预期。(1)申联环保集团(含申能固废40%股权)上半年预计实现净利润4.7-5.4亿元,考虑到疫情影响,利润实现超出预期,体现出业绩增长强劲动力。申联环保集团并表时间为6月2日,2020年1-5月利润的40%加上6月2日之后的全部利润即为并表净利润,即2.5-2.9亿元(其中,1-5月利润的40%预计为1.3-1.6亿元);(2)报告期内,公司出售二三四五股票形成净利润约1.4亿元,但投资收益较上年同期大幅下降。 资产重组助力转型,危废全产业链龙头未来可期。浙富通过收购申联集团、申能环保介入危废处理领域,形成危废全产业链布局,从前端的“收集-贮藏-无害化综合处理”到后端的多金属深加工资源综合回收均有覆盖,对赌利润2019-2022年为8.9、13.5、16.6、18.7亿元(作价145亿元),对应2020年PE10.7X。标的资产产能近两年集中释放投产,预计产能将由2019年底的61.0万吨/年提升至177.8万吨/年,处置危废类型范围从11大类扩展到27大类,经营地域明显扩张,未来可期。 危废处理供需不匹配,行业迎高景气。过去由于监管的缺失,加上处理成本偏高,危废倾倒、漏报现象较普遍,行业需求得不到释放,但随着监管趋严,行业真实需求慢慢体现。我们估算2017年全国危废实际产生量接近1.2亿吨(统计量仅一半),且考虑到供给与需求的区域错配,实际危废处理比例可能仅25%左右,产能缺口极大,危废处置能力供不应求。在环保督查趋严的背景下,行业需求不断显性化,危废行业望迎来高景气,浙富作为危废处理龙头企业,受益明显。 投资建议:公司重组完成后形成全产业链布局的危废龙头企业,技术领先、小金属富集回收能力强,且产能布局的区位优势明显,近两年产能集中释放,在环保督查趋严的背景下,未来发展值得期待。预计2020-2022年归母净利润分别为15.7/19.2/23.1亿元,EPS分别为0.29/0.36/0.43元。对应PE分别为17.2X/14.0X/11.7X。此外,公司传统主业在基建发力背景下,望迎来新机遇,维持“买入”评级。 风险提示:1、宏观经济下行影响原材料供给;2、投产进度不达预期;3、危废转移政策变动风险。

“清洁能源+大环保”战略初成,未来发展值得期待。浙富控股通过多年在水电设备的研发制造成为国内最大的民营水电设备制造企业。随后,公司利用其在水电设备制造领域的技术优势和民营企业高效灵活的经营模式,先后通过六次较大规模的投资并购先后切入特种电机制造、核电设备制造、互联网等新兴投资、油气开发、节能、危废处置等六大领域。未来公司将在践行“大能源+互联网等新兴领域投资”发展战略的基础上,持续拓展业务范围,同时布局“绿色产业”,稳步推进公司业务的转型升级,推进“清洁能源、大环保”发展战略的重要实践。 业务版图扩张完成,新危废龙头冉冉升起。公司通过收购申联环保集团、申能环保介入危废处置领域(另完成净沣环保60%的股权收购)并实现了全产业链覆盖,在收购价格较为公允的同时,业绩承诺协议(20-22年扣非归母净利润不低于13.50/16.49/18.68亿元)亦可保障公司业绩实现稳健增长;此外,申联环保在工业废弃物熔融处置、热解处置、资源循环利用等领域拥有近100项核心技术和专利,叠加其采用的“一体多翼”发展模式有效降低了危废处理的综合成本,提升了整体收益;未来,无害化产能的陆续落地亦将进一步丰富公司危废产能的全面布局。 首次覆盖给予“买入”评级。(1)公司传统业务景气度回升,且现金流表现优异,一方面可以为公司业绩提供支撑,另一方面也将为公司未来危废项目的建设提供有力的现金保障;(2)公司完成申联环保集团、申能环保及净沣环保的收购后,危废处置全产业链布局已成,盈利水平行业领先;(3)公司危废产能陆续投产后将进一步扩充公司的危废处置规模和范围(2020年危废处置投产产能有望达175万吨/年,另有净沣环保的87万吨/年产能规划中),未来发展值得期待,且业绩承诺也有望保障公司的业绩维持稳健增长。预计公司20-22年归母净利润分别为15.78/18.17/21.71亿元,对应20-22年EPS分别为0.29/0.34/0.40元,当前股价对应20-22年PE为15/13/11倍。综合考虑公司现金流表现优异、盈利水平出色、以及未来业绩将稳健增长等三方面因素,可以给予一定的估值溢价,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:市场竞争加剧致使盈利能力承压;新冠疫情影响公司在建工程推进及产能利用率提升;商誉较高未来存在减值可能。

资产重组助力转型,危废全产业链龙头未来可期。浙富通过收购申联集团、申能环保介入危废处理领域,形成危废全产业链布局,从前端的“收集-贮藏-无害化综合处理”到后端的多金属深加工资源综合回收均有覆盖,对赌利润2019-2022年为8.9、13.5、16.6、18.7亿元(作价145亿元),对应2020年PE10.7X。标的资产产能近两年集中释放投产,预计产能将由2019年底的61.0万吨/年提升至177.8万吨/年,处置危废类型范围从11大类扩展到27大类,经营地域明显扩张,未来可期。 危废处理供需不匹配,行业迎高景气。过去由于监管的缺失,加上处理成本偏高,危废倾倒、漏报现象较普遍,行业需求得不到释放,但随着监管趋严,行业真实需求慢慢体现。我们估算2017年全国危废实际产生量接近1.2亿吨(统计量仅一半),且考虑到供给与需求的区域错配,实际危废处理比例可能仅25%左右,产能缺口极大,危废处置能力供不应求。在环保督查趋严的背景下,行业需求不断显性化,危废行业望迎来高景气,浙富作为危废处理龙头企业,受益明显。 公司技术领先、回收能力强,区位优势明显。申联环保集团的工艺技术、装备全国领先,其高温熔融处置工艺在2015年被认定为国际先进水平,是国内多金属危险废物综合利用企业中的综合回收金属元素最多、富集率、回收率最高的企业之一,开发了“多金属定向分离技术、“火法-湿法”综合嵌套使用的深度提炼加工技术。此外,公司危废产能所在区域浙江、江苏、江西等区域均是危废产量大省,区位优势明显,有望依靠更高的回收率、更低的成本不断抢占市场份额。 基建发力,水电、核电业务望迎机遇。公司传统主营水电、核电设备,其中子公司华都核设备近几年增速稳定,未来受益于核电重启望持续贡献增长。此外,公司水电设备在“大基建”催化下,有望扭亏为盈,迎来新机遇。 投资建议:公司重组完成后形成全产业链布局的危废龙头企业,技术领先、小金属富集回收能力强,且产能布局的区位优势明显,近两年产能集中释放,在环保督查趋严的背景下,未来发展值得期待。预计2020-2022年归母净利润分别为15.7/19.2/23.1亿元,EPS分别为0.29/0.36/0.43元。对应PE分别为13.7X/11.2X/9.3X。此外,公司传统主业在基建发力背景下,望迎来新机遇,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:1、宏观经济下行影响原材料供给;2、投产进度不达预期;3、危废转移政策变动风险。

一季度营收减少,预计上半年归母利润为正 公司一季度营业收入2.26亿元,同比减少12.82%,实现归属于母公司的净利润0.17亿元,同比减少13.27%,实现扣非归母利润0.14亿元,同比降低18.26%。预计2018年1-6月的经营业绩情况是归母利润为0.51亿元,从归属于上市公司股东的净利润为正值且不属于扭亏为盈的情形。 节能行业竞争加剧,年度营收略微下降 公司17年营收同比减少2.34%,其中节能服务部分营收(占比9.16%)同比减少44.45%,系该板块中合同能源管理服务需求下降,子公司浙江格睿业绩大幅下滑所致。公司已转让浙江格睿40%股权。公司归属于上市公司股东净利润0.87亿元,同比增长34.53%。公司三大费用控制良好,销售费和管理费同比分别下降0.71%和4.8%,由于美元对人民币汇率较大变化等因素,汇兑损益由2016年的-0.25亿元变为0.26亿元,财务费用同比增加283.40% 三代堆装料形势看好,核电业务稳中求进 4月25日,三门核电获批装料,伴随着中国三代核电的EPR,AP1000陆续装料,现在已经是核电产业链投资的最佳时间。为保证我国十三五核电目标,我国必将每年保持批复6-8台的三代核电机组,核电产业链将带来巨大的经济利益。华都公司签订福建漳州核电工程项目1、2号机组和海南昌江核电厂3、4号机组的“华龙一号”控制棒驱动机构设备供货合同,巩固公司在“华龙一号”控制棒驱动机构市场的地位。该部分细分业务的技术壁垒和先入优势将随着三代堆的发展逐渐扩大。 “华龙一号”:具备自主知识产权,我国三代核电和出口主力堆型 “华龙一号”是中核ACP1000和中广核ACPR1000+两种核电三代技术的融合,被称为“我国自主研发的三代核电技术路线”。“华龙一号”现已通过国家能源局和国家核安全局的审查,中核集团和中广核集团合作开发的自主三代核电“华龙一号”得到了国家权威的认可,并在福清5&6号机组,防城港3&4号机组,巴基斯坦卡拉奇核电厂K2&K3机组开工建设,各个建设速度稳步推进。华龙一号采用国内现有技术改良,拥有良好的技术与工业背景,已经成为我国当前发展的三代主力堆型。三代堆中华龙一号备受期待,预计将取代AP1000成为我国国内建设与出口技术的主力堆型。后续核电项目批复华龙一号将成为中国三代的主力堆型。 预计公司2018-2019年的EPS分别为0.13元、0.16元,对应PE分别为34、27倍,维持“买入”评级,对应目标价5.60元。 风险提示: (1)核电重启不达预期;(2)新开工项目进度或收益不达预期。