公司 IPO 时主业商混，三次定增并购依次介入水泥、园林、 环卫， 收入及利润主要由商混、水泥及环卫贡献。 公司于 2011年 IPO，当时主业为商品混凝土，此后公司主要通过 收购先后介入水泥、园林、环卫行业。公司于 2015年定增并配 套融资共计 4.8亿元收购并增资金岗水泥 80%股权，于 2015年定 增并配套融资共计 7亿元用于收购并增资大兴园林 100%股权，于 2018/2019年定增并配套融资共计 11.73亿元用于收购江西绿润 及江门绿顺 100%股权。 2019年，公司四大板块混凝土、水泥、市政环卫、园林绿化的收 入占比分别为 44%/23%/24%/8%，毛利润占比分别为 38%/22%/39%/0%，毛利率分别为 17%/19%/32%/1%。公司的收入及 利润主要由商混、水泥及环卫贡献，其中商混和水泥贡献了较大 的收入比例，但环卫的毛利率是所有板块中最高的。 公司布局邮轮旅游行业， 预计将受益海南自贸港政策。 2020年下半年， 公司全资子公司瑞泽旅游投资 5000万元设立瑞 泽邮轮， 瑞泽邮轮与中秦船舶共同出资设立宏洋邮轮， 其中中秦 船舶持有 70%股权， 瑞泽邮轮持有 30%股权。宏洋邮轮已完成工 商注册登记手续，并取得了海南省市场监督管理局颁发的《营业 执照》。 公司布局邮轮旅游行业，旨在充分利用海南自由贸易港 政策优势、区位优势，深入挖掘有利商机。 融资政策改善，需求坚实，环保业务发展向好。 2019H2，国家发布资本金新规，明确专项债可以用作资本金；我 们认为融资新政能够将融资主体由民营企业切换为地方政府，从 而有利于环保项目融资及项目推进。公司 2016年收购广东绿润 （2018年控股并表），切入环保生态行业，在行业整体需求依旧 坚实、且融资环境改善背景下，我们认为公司环保生态业务将受 益于行业生态改善，发展前景向好。 水泥、混凝土业务预计保持平稳。 由于海南自贸区及粤港澳大湾区建设推进，我们判断广东、海南 两省未来 2-3年水泥（及混凝土）需求仍将保持稳定增长，同时 由于海南、广东两省水泥行业集中度较高，利于战略合作，我们 认为两地水泥、混凝土行业仍将保持较高的景气度。公司在海南 混凝土市场市占率达 35%，同时在广东肇庆拥有水泥生产线， 其 水泥、混凝土业务有望受益于广东、海南的高景气度而保持平 稳。 不考虑商誉减值，我们预测公司 2020-22年归母净利分别为 0.51/1.45/1.60亿元，同比分别+112%/+186%/+10%，首次覆盖，给予“增持”评级。 我们假设 2020-22年公司混凝土和水泥的销量同比分别为- 10%/+3%/+3%， 市政环卫收入同比分别为+10%/+20%/+5%（考虑到 2020年 9月公司中标的项目）， 实际所得税费率分别为 30%/15%/15%（考虑到在海南自由贸易港并实质性运营的鼓励类 产业企业，减按 15%征收企业所得税， 公司混凝土板块海南瑞泽 双林建材有限公司等符合）， 不考虑可能的商誉减值等非经损 益， 预计 2020-22年归母净利分别为 0.51/1.45/1.60亿元，同 比分别+112%/+186%/+10%，对应 EPS 分别为 0.04/0.13/0.14元，以 2020年 11月 25日收盘价 6.16元为基准， PE 分别为 140/49/44倍。 首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 宏观经济系统性风险；商誉减值风险； 应收账款坏账风险； 邮 轮项目进展不及预期；海南基建及投资增速不及预期；环卫及 园林项目盈利和现金回收不及预期。

全球赛马产业链附加值较高,国内海南注入全新预期 目前全球赛马较发达的地区主要集中在欧美,欧美赛马产业历史悠久,发展成熟,产业链覆盖范围较广,配套设施完备,影响力较强。从纯血赛马资源看,美国约占22%,澳大利亚、爱尔兰、阿根廷等领先;赛马产业链上下游所涵盖的范围较广,上游包括马匹选育、饲养、训练等以及相关人员分工配套,中游包括赛马场运营、门票销售、赛事转播及赞助等,下游涉及较多服务业领域,附加值较高,具较强经济拉动效应;全球马彩有别于以盈利为目的的赌厅,其大部分销售额以返奖形式返还购彩者,剩余部分主要支持赛事举办、赛马会开支,另有部分支持政府财政收入和公益事业。国内赛马业发展一波三折,近期从化等赛马场加强国际合作。海南新政鼓励赛马运动发展为赛马注入全新预期。 公司合作海垦集团推进马术小镇,赛马布局逐步释放 公司近期发布公告,子公司圣华旅游与农垦神泉、跃华马术合作推进马术小镇,概算投资额30亿元,圣华旅游持有项目公司股权30%,此次小镇落地为海南赛马产业落地推进的起点,公司随后公告与广东马术协会合作,加强技术交流并定期举办马术赛事。一系列措施反映公司前期储备的赛马资源开始逐步释放,未来公司其他主业也将持续受益海南自贸区港建设的政策红利。海垦集团本身土地资源丰富,且具有大型国企的优势,对于公司赛马产业的发展具有极其重要的意义。 公司“大基建+大生态+大旅游”生态渐显,业绩再添强劲引擎 公司2015年完成对大兴园林收购,进军园林绿化业务,2018年收购江西绿润和江门绿顺100%股权后,100%控股广东绿润,进军市政环卫业务。“园林绿化+市政环卫”模式实现养护和模式共享。大兴园林在手PPP订单约50亿,绿润2018年中标5亿PPP项目,在手订单充足。园林+环保业务目前营收超3成,PPP资金风险逐渐化解后,2019业绩望高增长。且受益海南新政对市政绿化和环保的政策红利,大生态业务或成未来主要业绩引擎。目前“大基建+大生态+大旅游”蓝图已现,三大平台协同配合优势大。 商混主业布局雄安扩大业务容量,环保业务契合新政主题 2019年3月30日,公司公告全资子公司瑞泽双林与中建西部建设签订战略合作协议,共同致力于雄安新区及京津冀地区基建业务,此举为公司基建走向全国奠定基础,提升业务容量空间;今年初以募集资金置换前期自筹投入的收购江西绿润和江门绿润的部分对价1.91亿元,发展得到一定支撑,环保业务契合海南新政生态文明试验区的要求,未来或迎更大发展。 投资建议:赛马逐渐落地,主业受益政策,预计公司2019、2020年EPS分别为0.41、0.60元,目前股价对应PE为26X、18X,维持“买入”评级。 风险提示:海南赛马政策变化;马术小镇推进不及预期。

混凝土起家,多元化产业布局,四大板块业务相辅相成。建材业务:2018年公司建材销量虽在房地产行业被压制的情况下受到一定程度的影响。但中长期我们认为,海南基础建设仍需大量投入。公司利用卡位优势,未来建材业务板块将有望持续放量。园林环卫业务:受PPP项目管理趋严和清库存的影响,公司的园林业绩18年有所下滑,但公司子公司拿单能力强,在下游旅游业和市政绿化行业的蓬勃发展带动下,19年有望扭转。海南省规划2019年总投资超过5000亿。其中公共服务基础设施总投资额223亿元,年度计划投资59.3亿元。生态环保行业总投资额152亿元,年度计划投资101.5亿元等。同时公司建材业务已经切入雄安。 公司赛马公司已完成备案登记,预计年内开工。海南农垦神泉集团背景雄厚,由海南省国资委100%控股;公司子公司海南瑞泽与孙公司圣华旅游负债项目的设计施工和运营,建设和运营经验丰富。目前项目合同已在农科集团和海南省备案生效,项目公司也应经完成工商登记,获得营业执照。公司启动募集不超过10亿的私募债,对其新的大旅游业务形成充实的资金支持。 2018年《关于支持海南全面深化改革开放的指导意见》中指出支持海南开通跨国邮轮旅游航线;并且鼓励发展赛马运动等项目,探索发展竞猜型体育彩票和大型国际赛事即开彩票等;我们预期在整体规划推出一年之际,可能有细化配套政策出台。公司在此前已经双双布局邮轮与赛马业务,随着后续细则的逐步落地,海南的进一步开放将助力公司业务更上一层楼。 公司稳定的建材与园林业务给予业绩一定保障,赛马业务布局充分,后续若马彩相关政策逐步落地,将给公司带来巨大增量,给予“增持评级”。我们预计公司2019-2021年收入分别为38.70/44.67/50.27亿元,归母净利润分别为3.68/4.69/5.19亿元,目前对应PE为32/25/23X。相对估值看来,公司估值高于建材和旅游板块,但是低于海南板块整体估值。绝对估值看来,公司每股价值11.37元,仍有11%的上涨空间。赛马业务可能带来的博彩收入也并未计入测算。首次覆盖,给予“增持评级”。 风险提示:海南房地产调控进一步加剧;10亿私募债募集后,产生较高财务成本,而新项目短期无法产生收入。

事件 公司公布年度报告,2018年实现营收31.21亿元,同比增长8.46%;实现归母净利润1.22亿元,同比下降30.69%;实现扣非后归母净利润1.32亿元,同比下降14.53%。 公司预计2019年Q1将实现归母净利润1,800万元至3,250万元,同比变动区间为:-38.96%至10.22%。 简评 主业经营平稳,巩固提升核心竞争力 公司于2018年收购广东绿润后,主营构成分为四大板块:商混(49%)、水泥(17%)、园林绿化(20%)、市政环卫(15%)。除园林板块外,建材行业稳中向好,商混板块营收同比增长10.98%,水泥板块营收基本平稳(同比略微下降0.23%);市政环卫正处于高速增长期,实现营收1.76亿元。 公司采取多种方式提升自身竞争力。1)重视并加大技术研究投入,包括成立混凝土工程技术研究中心、海南瑞泽院士工作站等;2)组建“瑞泽集团”,优化资源配置;3)通过资本运作手段,取得优质资产。 2018年,公司的经营表现有所提升,整体毛利率由19.12%提升至22.8%。具体来看,商混、水泥分别同比提升4.44、2.28pct,同时,新增的市政环卫业务毛利率水平达到38.62%,高于其他业务。三大业务的良好表现对公司的毛利率水平带来优化提振。 享区域政策红利,布局大旅游业务 公司的大旅游业务布局将深度受益于海南省的旅游红利。在今年2月内,海南自贸区开放发展基金,同时世界级水准旅游综合体逐步落地,叠加基础配套设施进一步完善,海南的旅游基础在加速夯实中。借助区域红利,公司大旅游业务中的赛马和邮轮将是未来的重要看点。 赛马业务先下一城,邮轮业务发展稳步推进 公司于2月底发布公告,全资子公司圣华旅游与海南农垦神泉集团有限公司、深圳市跃华马术文化产业有限公司共同签署《海垦南田马术文化小镇项目合作合同》,主要业务为农业综合开发、马术文化度假小镇、马术俱乐部、赛马产业等,项目投资额为30亿元,圣华旅游占比30%。这是公司赛马布局的重要落地项目,根据公司披露,公司目前已获得《海南省企业投资项目备案证明》。项目预计今年开工,2025年建成。 公司早在2018年2月就已经提前布局了邮轮产业,与中交海投、华信瑞峰合作增资了三亚国际邮轮发展有限公司--进行三亚国际邮轮业务开发。从海南省战略来看,将在2019年将推进邮轮公海游以及邮轮母港建设,而三亚这边将开始高标准开发面向太平洋、印度洋的跨国邮轮旅游航线。作为资质齐备的邮轮公司,公司的邮轮业务有望抢先受益。 投资建议:我们认为未来公司大旅游业务借助海南政策红利将迎来飞跃式发展,同时,牌照、资质的限制能够极大凸显公司布局的先发优势,成为海南经济增长的主要受益标的之一。 预计2019-2021年EPS分别为0.22、0.31、0.41元,股价对应PE分别为43、31、24倍,维持“买入”评级。 风险提示:海南省政策不及预期;土地取得及规划报批进度对于逾期;地缘政治风险。

海南赛马产业预期逐渐兑现,公司大旅游布局浮出水面自2018 年4 月海南新政中提及鼓励海南地区发展赛马运动以来,赛马概念便广受市场关注,此次马术文化小镇项目,是海南地区赛马产业发展的重要落地和探索。公司为海南地区极稀有的注册了赛马业务的公司,海南新政发布后,公司积极布局赛马业务,通过子公司圣华旅游,与马匹和马产业链资源丰富的新疆汗血马文化产业公司,以及农垦集团等进行深度合作,探索赛马产业发展。公司目前主业为商业混凝土、水泥以及园林绿化和环保业务,本次赛马小镇项目是公司大旅游业务的开端,也是公司前期积累的赛马产业资源的释放。 马术与特色小镇深度结合,项目规模大,彰显旅游综合体概念在海南新政发布后,市场曾传言海南将效仿欧美放开马彩,后经海南政府多次辟谣。此次马术文化小镇项目推进,反映出海南将发展具备旅游特色的马术和赛马产业,与旅游业态深度结合也一定程度反映了海南赛马产业的发展方向。此次项目投入资金量大,建设周期长,合作内容不仅包括马术俱乐部、赛马产业、赛马运动中心等,还包括农业综合开发和度假小镇的开发,对于促进海南国际旅游岛建设和国际化进程有较强的引流作用,且小镇主题突出“马术”,更加强调艺术性和马产业文化,对于旅游业态的建设大有裨益。 公司旅游业务未来发展空间较大根据公司战略规划,未来将在海南赛马产业和邮轮产业上进一步布局,充分发展大旅游业务,赛马和邮轮产业均为海南新政鼓励发展的重点产业,且都尚处起步阶段,未来发展空间广阔。另外公司将深度受益海南地区政策红利,海南国际旅游岛和自贸港的建设预期将促进海南旅游业全面向好,未来政策红利或继续密集,公司本身涉足基建、绿化环保以及旅游产业,具有较强的协同效应。 投资建议:公司2018 年总体经营状况稳健,此次马术文化小镇项目的启动,将是公司大旅游战略落地的重要措施,未来在存量业务稳定的基础上,旅游业务发展空间较大。 预计2019、2020 年EPS 分别为0.22、0.31 元,目前股价对应PE 分别为39X、27X,维持“买入”评级。 风险提示:基建业务受政策影响出现波动,回款不及预期;旅游业务布局推进不及预期;海南地区旅游政策发生变化或旅游岛建设不及预期。

受项目融资不及预期及应收坏账计提影响,业绩短期承压 公司公告预计2018年实现归母净利润1.2亿元~1.7亿元,同比下降31.90%~3.52%,业绩小幅不及预期,据公司披露情况,主要系公司PPP项目融资未能在预计时间内取得,导致PPP项目四季度工程进度未能达到预期,使得公司园林绿化板块业务营收及利润下滑;另外公司四季度尤其是12月份的销售回款不达预期,且由于应收账款账龄结构的变化,使得公司应收账款坏账准备的计提增加所致。从公司中报来看,1年以上的应收账款占比达到33.05%。但公司本身在园林业务及混凝土业务上的区域竞争力仍然较强,业绩承压或为短期现象,整体运营仍较稳定。 募集配套资金到位,经营状况保持稳定 1月15日,公司公告非公开发行的8356.4万股,募集资金实际已到账4.65亿元,公司拟对前期预先投入支付徐湛元、邓雁栋等的股权收购款1.91亿元进行置换,配套资金的到位使公司发展得到进一步支持。公司2018年2月并表广东绿润,今年市政环卫业务有望进一步成熟,贡献更多的增量利润。目前公司在海南地区的混凝土业务、园林绿化业务领域仍具备较强的竞争力,2018年前三季度公司项目顺利推进,截至2018Q3,东岸湿地公园项目进度近90%,思南郝家湾项目大兴园林负责部分进度约85%,罗甸县旅游基础设施项目、鹤山市马山生活垃圾填埋场减量化项目、贵州六枝特区关寨镇项目进度均基本符合预期。 公司大旅游预期邮轮先行,赛马等政策面多重利好 近期海南旅游政策利好释放较多,包括2019年将推进海南邮轮公海游,推进邮轮母港建设。公司邮轮布局预计2019年有业务落地,将产生一定的营收贡献,公司大旅游业务也将正式进入逐步落地期。赛马方面,自2018年4月海南新政后,2018年12月,国家发改委发布《海南省建设国际旅游消费中心的实施方案》,同样提到鼓励发展赛马运动,今年1月,海南省旅游和文化广电体育厅表示今年将出台《海南省邮轮旅游发展专项规划》、《海南赛马运动发展指导意见》等旅游规划,政策的重点推动将有助于公司大旅游业务快速落地和培育,贡献业绩增量。 投资建议:我们认为公司2018年总体经营状况良好。得益岛内商混龙头地位及园林业务通过PPP项目进行全国范围拓展,各板块总体良好。海南发展邮轮和赛马的政策进一步落地,公司旅游业务布局有望深度受益。预计2018-2020年EPS分别为0.15、0.23、0.32元,目前股价对应PE分别为39X、26X、18X,维持“买入”评级。 风险提示:基建业务受政策影响出现波动,回款不及预期;旅游业务布局推进不及预期;海南地区旅游政策发生变化或旅游岛建设不及预期。

事件10月25日,公司发布三季报,前三季度实现营收21.93亿元,同比增长13.92%,实现归母净利润1.11亿元,同比增长5.36%。 简评总体维持稳定增长,费用率短期承压公司前三季度实现营收21.93亿元,同比增长13.92%,实现归母净利润1.11亿元,同比增长5.36%,而扣非归母净利同比增长16.69%,保持稳健增速。前三季度业绩总体维持稳定增长态势。 前三季度,销售费用率1.08%,同比下降约0.19pct,管理费用率6.93%,同比上升1.5pct,财务费用率4.19%,同比上升0.28pct,总体费率保持稳定,管理费用提升主要系合并范围及员工增加所致。现金流状况好转,前三季度经营性现金流净额1.19亿元,去年同期-1.23亿元。公司预计今年全年实现归母净利润1.8亿元~2.6亿元,同比增长2.15%~47.56%,年内部分应收账款账龄增加导致坏账计提有所增加,但整体业绩增长态势不变。 报告期内各项目推进顺利,主业经营良好报告期内,公司各项目推进顺利,东岸湿地公园项目截至9月30日累计完成工程进度2.8亿元,合同金额3.13亿元,进度近90%; 思南郝家湾项目9月末累计完成工程进度2.85亿元,大兴园林负责3.37亿元,进度约85%;罗甸县旅游基础设施建设项目9月末累计完成工程进度3.82亿元,合同金额8.63亿元,进度符合预期;鹤山市马山生活垃圾填埋场减量化项目9月末已实现营收0.04亿元;贵州六枝特区关寨镇项目9月末累计完成工程进度1.74亿元。上半年商混业务、水泥业务、园林绿化业务毛利率分别提升6.55pct、3.87pct、2.41pct,并且上半年将环卫业务纳入合并范围带来增量,整体呈现主业盈利能力增强的态势,公司层面目前也将战略集中在商混和园林绿化等主业,取得良好效果。 海南自贸区方案通过,旅游政策预期逐渐落地10月16日,国务院发布海南自贸区方案,方案第四章着重提到提升高端旅游服务能力,并在邮轮等领域提出具体实施方案。结合近期发布的完善促进消费体制机制实施方案以及海南财税政策实施方案,海南政策顶层设计基本完成,进入产业投资时间。 公司前期布局大旅游业务,主要发力赛马和邮轮业务,预计后期具体政策会逐步落地,公司提前布局抢占市场,有望受益政策红利,迎来旅游业务的高速发展。且公司主业也将受益海南总体建设方案,迎来新的发展机遇。 投资建议:我们认为公司前三季度总体增长态势良好,聚焦主业发展。得益岛内商混龙头地位及园林业务通过PPP 项目进行全国范围拓展,公司各板块业务总体良好。报告期内海南政策进一步落地,公司旅游业务布局有望深度受益。 预计2018-2020年EPS 分别为0.25、0.39、0.56元,目前股价对应PE 分别为24X、15X、11X,维持“买入”评级。 风险提示:基建业务受政策影响出现波动;旅游业务布局推进不及预期;海南地区旅游政策发生变化或旅游岛建设不及预期。

市政环卫业务纳入合并范围,公司业绩进入稳增通道 上半年公司实现营收14.51亿元,同增22.97%,归母净利7509.27万元,同增12.56%,扣非后归母净利7830.09万元,同增38.19%,业绩保持稳定增速,主要系广东绿润自2月1日起纳入公司合并报表范围,该部分实现营收1.83亿元。去年同期增速较高主要系水泥行业头部集中、量增价升,以及园林绿化业务多项目收尾结算的影响,而目前公司整体进入增速稳定时期。报告期内整体毛利率约23.79%,同比提升6.16pct,其中新增市政环卫业务毛利率高达35.68%。公司管理费用和财务费用分别同增50.30%和35.30%,主要系合并范围增加致人员增加以及借款增加所致。 内外部驱动因素充足,各细分业务板块齐发力 报告期内,外部受区域房地产开发、基建投资增长,酒店、旅游项目开发、生态修复湿地治理、市政绿化PPP项目驱动;内部受管理能力提升、将广东绿润纳入合并报表增加新利润点驱动,各项业务均出现增长。商混板块营收同增28.30%;水泥板块因报告期年度检修和熟料错峰生产,营收同比降12.01%;园林板块,大兴园林签署罗甸县PPP项目、中标邕江综合整治PPP项目;环卫板块,子公司广东绿润中标鹤山市生活垃圾PPP项目。报告期商混业务、水泥业务、园林绿化业务毛利率分别同比提升6.55pct、3.87pct、2.41pct。科技领域,上半年海南科技厅同意依托公司设立混凝土工程技术研究中心。 迎新政切入旅游业务,预期深度受益业务协同及政策红利 报告期内,海南迎来重磅新政,公司积极布局赛马及邮轮业务,切入大旅游行业,目前公司具有赛马经营业务的稀缺性优势,子公司圣华旅游与马业经营经验丰富的新疆汗血马也签署了合作协议,业务产生实质性推进;同时公司与中交海南建设投资、北京华信瑞峰投资签署协议,合作经营三亚国际邮轮发展有限公司。目前旅游业务都处于布局阶段,但随着海南国际旅游岛建设战略推进、长期建设自贸港的预期,未来赛马政策和邮轮政策存在放宽和细则落地的可能趋势,公司提前布局望占据先入优势,且叠加公司岛内商混龙头、园林业务竞争力提升、业务范围不断拓展的优势,未来有望实现业务协同,打造“大基建+大生态+大旅游”版图。报告期内,以公司为核心,已联合旗下多子公司组建“瑞泽集团”,带来整合资源和提升整体竞争力的预期。 投资建议:我们认为公司上半年将市政环卫业务纳入合并范围,带来优质稳定业绩增量。得益岛内商混龙头地位及园林业务通过PPP项目进行全国范围拓展,公司各板块业务稳定增长。报告期内公司顺应海南新政,布局旅游业务,未来有望在相关政策可能放宽的预期下,取得提前布局优势。公司总体发展的稳定性充足,未来看点具备。 预计2018-2020年EPS分别为0.29、0.46、0.64元,目前股价对应PE分别为29X、18X、13X,维持“买入”评级。 风险提示:基建业务受政策影响出现波动;旅游业务布局推进不及预期;海南地区旅游政策发生变化或旅游岛建设不及预期。

海南岛内商混龙头,收购水泥业务主业稳定增长公司是海南省商业混凝土的龙头企业,2014年完成对金岗水泥的收购后,公司在大基建领域业务更加丰富,近三年,公司大基建业务占总营收的比例均在66%以上,仍为公司主要业绩来源。 海南新政,基建先行,目前岛内公路、铁路、机场、港口等交运设施和酒店、会议中心、医院等旅游文化设施新建需求大,公司基建业务望受益新政迎来新增长,2017公司商混和水泥业务均现高增速,预计2018-2020年,基建业务维持年均30%增速。 “大基建+大生态+大旅游”蓝图即展,业绩再添强引擎公司2015年完成对大兴园林收购,进军园林绿化业务,2018年收购江西绿润和江门绿顺100%股权后,100%控股广东绿润,进军市政环卫业务。“园林绿化+市政环卫”模式实现养护和模式共享。大兴园林在手PPP 订单约50亿,绿润中标5亿PPP 项目,在手订单充足。园林业务目前占总营收超3成,2017业绩翻番。 且受益海南新政对市政绿化和环保的政策红利,以及千亿资金打造上百特色小镇的规划,大生态业务或成未来主要业绩引擎。 适逢海南新政,公司布局赛马、邮轮,进军旅游业,目前“大基建+大生态+大旅游”蓝图已成,三大平台协同配合,规模优势和资源优势有望继续扩大,旅游业成又一潜在强力引擎。 海南新政为历史性机遇,赛马第一股助力大旅游腾飞随着中央关于支持海南全面深化改革开放指导意见的出台,海南在而立之年迎来历史性全面发展机遇。全岛自由贸易区和自贸港的打造让未来发展空间巨大,战略定位极其重要,且国际旅游岛的定位进一步明确,措施进一步细化。公司今年布局赛马产业和邮轮产业,赛马产业国内发展大蓝海,公司合作标的企业的马产业实力强劲,公司又具备基建、园林配合和提前布局的强大优势,未来或成中国赛马龙头;邮轮行业虽面临市场竞争,但公司在邮轮基建备受重视的政策下,自身优势巨大,望成功卡位。 投资建议:我们认为公司在维持目前基建和园林绿化业务稳定增长的同时,将深度受益海南新政,“生态+旅游”的方向深度契合新政对海南省的战略定位,预计将迎来高增长。公司赛马第一股优势和布局邮轮等旅游业规划或成未来强势增长引擎。2018年新增市政环卫收入和提前布局的旅游业收入,业绩将迎高增长。 预计2018-2020年EPS 分别为0.40、0.65、0.80元,目前股价对应PE 分别为25X、15X、12X,给予“买入”评级。 风险提示:基建业务投资金额不足;应收账款进一步扩大,出现坏账;公司旅游业务布局推进不及预期;海南地区旅游政策发生变化或旅游岛建设不及预期。

Q1业绩符合预期,广东绿润实现并表。根据此前发布的业绩预告,公司Q1实现收入与利润大幅增长,符合我们预期。收入与利润的增长主要基于两个方面的原因:一是公司于1月30日完成定增收购广东绿润的过户手续,绿润100%并表后开始贡献收入与利润;二是公司商混与水泥的销量与价格同比去年有所上涨,而成本涨幅低于收入。我们认为,对绿润的收购有望为公司贡献新的业绩增长点,并能与其园林业务产生一定协同性,未来的季度有望持续受益,保持公司利润快速增长。 毛利净利双升,看好全年业绩表现。公司Q1实现综合毛利率23.82%,同比增加5.91个百分点;实现净利率4.48%,同比增加2.49个百分点。由于广东绿润并表及园林绿化业务的快速增长,该业务的高毛利使得公司整体毛利率水平得到较大提升。我们认为,全年来看,公司整体盈利能力因收购转型而得到提升,且受益于海南岛进一步深化改革,在传统基建板块量价齐升的背景下,公司将维持快速增长,并可持续。 海南进一步深化改革,布局赛马邮轮正当时。《关于支持海南全面深化改革开放的指导意见》中鼓励海南发展赛马运动,支持开通跨国邮轮旅游航线。而公司在近期已投资设立相关产业公司,包括成立海南圣华旅游:主营赛马产业项目投资,与新疆汗血马文化签订了合作框架协议;增资三亚国际邮轮发展有限公司:与中交海投、华信瑞峰合作开发国际邮轮业务。 财务预测与投资建议 维持增持评级,目标价12.82元。我们预测公司2018-2020年每股收益分别为0.48、0.60、0.77元,参考可比公司估值,给予商混水泥、环保业务20倍PE,园林35倍PE,对应目标价为12.82元,维持增持评级。 风险提示 基建投资增长、商混水泥涨价不及预期;PPP模式及框架协议落地存在风险;外延推进不及预期;政策不及预期;应收账款存在风险。

事项:公司发布2018年1季报,报告期内实现营业收入6.31亿元,同比增长39.69%,归属于上市公司股东净利润约2949万元,同比增长273.71%,基本每股收益0.03元,同比增长200%。同时,公司发布2018年1-6月经营业绩的预计,预计1-6月归属于上市公司股东净利润变动区间为7200万元-9000万元,同比增长区间为7.92%-34.9%。 业务良性开展规模增长稳健,园林绿化占比或再提升:报告期内公司实现营业收入6.31亿元,同比增长39.69%,公司1季度营业收入实现较好增长,我们认为主要得益于公司地处海南区域,季节性因素影响相对较小,地方需求相对较好,混凝土、水泥销售保持快速增长;其次,公司1季报合并报表增加绿润环境使得公司园林绿化业务规模再扩张。此前公司2017年报显示,商品混凝土业务、园林绿化业务及水泥业务三块业务占比分别为44.74%(同比-9个pct)、33.98%(同比+8.35个pct)和18.28%(同比-0.59个pct),园林绿化业务比重快速提升,我们认为受益于国内“生态文明建设”、“美丽中国”建设推进,随着公司园林绿化业务立足海南,向全国拓展,市场份额快速扩大,公司园林绿化业务收入占比有望继续提升。 业务结构变化毛利率提升,期间费用同比相对平稳:报公司1季度毛利率水平提升至23.82%(同比+5.91个pct),我们认为首要因素应该是受益于公司自身园林生态业务扩张及绿润环境并表,高毛利业务占比进一步提升致使公司综合毛利水平持续增长;从公司期间费用情况来看,期间费用同比变化平稳,业务扩张致使管理费用率小幅上行,1季度公司销售期间费用率高16.56%(较2017年1季度+0.5个pct,较2017年报+5.97个pct),其中管理费用率10.25%(同比+1.23个pct),销售费用率1.61%(-0.24个pct)、财务费用率4.7%(-0.48个pct)。毛利率大幅提升,期间费用率相对平稳,1季报净利润率4.48%,较上年同期提升约2.49个pct,在建筑施工传统淡季表现相对较好,为公司全年开启良好开端。 绿润环境并表助1季报高增,订单充足为业绩释放奠定基础。我们认为绿润环境在2月实现并表,为公司1季报表现增添助力,公司“大生态”业务竞争实力再提升。根据公司公告,公司2017年初以来“大生态”业务(包含园林、环境)新签PPP协议49.72亿元,其中2018年以来新签PPP14.89亿元,公司“大生态”板块订单充足,为公司业绩高增添保障,同时新签订单以高毛利的生态PPP项目为主,随着上述项目落地,公司盈利能力将持续改善;另外公司加快“轻资产,高盈利”业务转型步伐,“大基建+大生态+大旅游”三足鼎立格局稳步推进,未来发展空间巨大。 全面受益海南改革深化,“新瑞泽”有望扬帆起航。2018年海南迎来建省30周年和改革开放40周年,《中共中央国务院关于支持海南全面深化改革开放的指导意见》于4月14日正式发布,根据国家支持战略,海南将建设成为全面深化改革开放实验区、国家生态文明实验区、国际旅游消费中心、国家重大战略服务保障区。公司充分利用海南省内的区位优势和资源优势,提前布局文化旅游产业,公司子公司圣华旅游经营范围包括旅游项目投资开发,赛马产业项目投资,赛事组织及策划,马术培训,马匹驯养,文化传媒,3月16日圣华旅游与新疆汗血马文化产业有限责任公司签署了《海南省三亚市现代马产业文化旅游综合项目战略合作框架协议》,双方拟共同出资在海南省三亚市选址建设马术体育赛事项目、马文化博物馆以及马文化旅游特色小镇;同时,公司将积极推进子公司与中交海南建设投资有限公司战略合作,旨在参与到三亚国际邮轮业务中。我们认为公司有望全面受益“新海南”战略定位,尤其是基建、旅游、生态等产业为公司提供战略机遇,“新瑞泽”有望扬帆起航。 投资建议:维持买入-A投资评级,目标价13.93元。我们预计公司2018-2020年营业收入增速为55%、32%和25%,净利润增速分别为151.4%、46.3%和33.1%;受益区域建设加速、公司“大基建”、“大生态”业务有望保持快速增长,立足区位优势涉足旅游及邮轮快艇产业,公司“大旅游”业务值得期待,我们看好公司未来成长,维持买入-A的投资评级;维持6个月目标价13.93元,对应2018年33倍PE。 风险提示:固定资产投资增速放缓、PPP项目推进缓慢、PPP政策变动、工程回款不及时,旅游业务开拓低于预期等。

事项:(1)公司发布2017年度报告,报告期内实现营业收入28.78亿元,同比增长56.17%,归属上市公司股东净利润1.77亿元,同比增长152.15%。公司拟以利润分配预案披露时的总股本1,074,267,206股为基数,按每10股派发现金股利人民币0.2元(含税)。(2)同时公司发布2018年第一季度业绩预告,预计1-3月经营业绩增长254.88%至299.23%,归属于上市公司股东的净利润区间为2,800万元至3,150万元。 公司营业收入稳步增长,园林绿化板块占比增加:2017公司实现营业收入28.78亿元(同比+56.17%),收入增长主要来源于商品混凝土业务、园林绿化业务及水泥业务的现快速增长。从业务结构来看,商品混凝土、园林绿化和水泥三块业务分别实现收入13.74亿元(同比+31.15%)、9.78亿元(同比+107.57%)、5.26亿元(同比+62.34%),商品混凝土业务大幅增长主要得益于国家及区域市场经济稳中向好,基础设施建设、房地产开发投资的快速增长;园林绿化板块收入呈翻倍增长,主要受益于国家环保政策和PPP项目落地加快的推动作用;水泥板块的迅猛增长得益于供给侧改革的深入、国家环保政策趋严、错峰生产对供给端的限制,以及水泥价格超预期持续上扬等因素。2017年商品混凝土业务、园林绿化业务及水泥业务三块业务占比分别为44.74%(同比-9个pct)、33.98%(同比+8.35个pct)和18.28%(同比-0.59个pct),受益于国内“生态文明建设”、“美丽中国”建设推进,公司园林绿化业务立足海南,向全国拓展,市场份额快速扩大,公司园林绿化业务收入占比大幅提升。 期间费用管控较好,权益投资助净利润率提升:报告期内,公司综合毛利率为19.12%,较2016年同比下降2.25个pct,其中商品混凝土、园林绿化和水泥业务分别为16.81%(同比-1.54个pct)、21.81%(同比-6.21个pct)、20.13%(同比-1.34个pct)。园林绿化板块主要由于报告期内毛利率高的项目的权重有所下降,我们认为园林绿化利润率下滑是订单阶段性特点,随着公司新签订单中高毛利订单落地,绿化业务毛利率有望改善。期间费用方面,2017公司管理费用、销售费用及财务费用率分别为6.20%(同比-2.25个pct)、0.89%(同比-0.48个pct)、3.5%(同比+0.63个pct),公司管理费用有效控制,使得公司报告期内整体期间费用率同比下降2.1个pct;同时,公司报告期内公司资产减值0.72亿元,占营业收入比例较上年同期大幅下降2.3个pct;另外,报告期内新疆煤炭交易中心净利润大幅增长79.04%、广东绿润实现净利润1.23亿元,同比增长21.64%,使得公司投资收益增加0.18亿元(同比+132.5个pct)。虽然综合毛利率有所下滑,得益于期间费用有效控制,投资收益大幅增加,公司2017年净利润率提升至6.3%(同比+2.35个pct)。 绿润环境并表助1季报高增,订单充足为业绩释放奠定基础。公司公告预计2018年1-3月经营业绩增长254.88%至299.23%,归属于上市公司股东的净利润区间为2,800万元至3,150万元,1季度业绩快速增长主要得益于公司收购绿润环境在2月实现并表。公司2017年初以来“大生态”业务(包含园林、环境)新签PPP协议48.23亿元,其中2018年以来新签PPP13.4亿元,公司“大生态”板块订单充足,为公司业绩高增添保障,同时新签订单以高毛利的生态PPP项目为主,随着上述项目落地,公司盈利能力将持续改善;另外公司加快“轻资产,高盈利”业务转型步伐,“大基建+大生态+大旅游”三足鼎立格局稳步推进,未来发展空间巨大。 投资建议:维持公司“买入-A”的评级。公司充分利用海南省建省办特区三十周年的政策红利,大力发展岛内商品混凝土及园林绿化、环保业务,借助PPP项目的推动、落实,积极拓展省外园林绿化业务,借助海南区位优势和资源优势,打造“大基建”、“大生态”和“大旅游”三大业务板块;我们预计公司2018-2020年营业收入增速为55%、32%和25%,净利润增速分别为152.6%、46.4%和33%;受益区域建设加速、公司“大基建”、“大生态”业务有望保持快速增长,立足区位优势涉足旅游及邮轮快艇产业,公司“大旅游”业务值得期待,我们看好公司未来成长,维持买入-A的投资评级;上调6个月目标价13.93元,对应2018年33倍PE。 风险提示:固定资产投资增速放缓、PPP项目推进缓慢、PPP政策变动、工程回款不及时,旅游业务开拓低于预期等。

事件: 公司发布2017年年报,2017年全年公司实现营收28.78亿元,同比增长56.17%;归母净利润1.76亿元,同比增长150.94%。同时公布利润分配预案,每10股派发现金红利0.2元(含税)。 预计公司2018年1-3月实现归母净利润2800万元至3150万元,同比增长254.88%至299.23%。 点评: 毛利率下降,经营性和投资性现金流好转: 公司2017年度实现毛利率19.12%,同比下降2.25%;净利率6.30%,同比上升2.35%。毛利率下降主要是由于商品混凝土和水泥原材料价格上涨以及园林板块毛利率高的项目权重下降所致。公司全年经营活动产生的现金流量净额为-9585.29万元,较上年增加11.61%,与净利润1.81亿元相差较大主要原因是园林绿化业务发展迅速,存在垫资和支付保证金情况,同时市政项目权重增加,回款周期长。投资活动产生的现金流量净额为-1.97亿元,同比增加56.39%,主要是2017年公司对外股权投资减少所致。 琼州生态园林未来龙头,园林板块大力崛起: 公司作为海南省最大的商品混凝土生产企业,于2015年收购“大兴园林”进入园林绿化领域,借力PPP 模式,立足岛内,积极拓展全国市场。17年公司园林绿化业务实现营收9.78亿元,占总营收的33.98%,同比增长107.57%,可见园林绿化板块正在大力崛起。公司园林业务在省内外形成了良好的品牌效应,未来将继续“走出海南,走向全国” 。随着中央力推生态文明建设叠加海南大建设、大生态环保、大旅游的发展战略,海南岛园林绿化和生态环保行业未来发展空间广阔。 受益海南岛建设,混凝土和水泥板块欣欣向荣: 海南国际旅游岛建设大幅带动省内基建和房地产需求,海南省17年完成固定资产投资4125亿元,同比增长10.10%;房地产开发完成投资2053亿元,同比增长14.90%。公司作为岛内商品混凝土龙头,在海南省市场占有率约35%,因此实现商品混凝土销售方量同比增长13.50%,带动板块全年实现营收13.74亿元,占比47.74%,同比增长31.15%。公司于14年收购金岗水泥,打通混凝土产业链上游,带来协同效应。17年供给侧改革和环保政策趋严带动水泥价格持续上涨,因而公司水泥板块实现营收5.26亿元,占比18.28%,同比增长62.34%。 收购广东绿润,转型生态环保: 公司于16年收购“广东绿润”20%股权,17年收购其剩余80%股权,18年2月并表。广东绿润已形成涵盖垃圾清扫保洁、市容景观绿化养护、垃圾清运和垃圾处理的全产业链业务结构,与公司园林绿化业务协同作用显著。 此次收购标的能拓宽公司经营范围,提升资产规模和盈利能力,推动其继续战略转型生态环保,实现轻资产、高盈利和可持续发展的目标。其收购业绩承诺为在2017-2020年期间实现净利润分别不低于1.2亿元、1.4亿元、1.56亿元和1.88亿元。17年度广东绿润已经实现1.25亿元净利润,完成率103.89%,2月并表后公司一季度归母净利润将实现大幅增长。 财务预测与估值:预计公司2018~2020年实现归母净利3.22/5.09/7.61亿元,同比增长82.5%/58.3%/49.5%,对应EPS 为0.33/0.52/0.77元。当前股价对应2018~2020年PE 为34.7/21.9/14.7倍,维持“推荐”评级。 风险提示:PPP 模式风险,外延拓展不及预期,政策支持不及预期。

建设“国际旅游岛”,占据天时与地利。2018适逢海南省、特区成立双三十周年,改革开放四十周年重要时间点,海南国际旅游岛建设如火如荼,许多大型项目正在规划和建设中,公司商混业务直接受益;子公司新大兴园林在海南有十几年的园林绿化经验,熟悉海南植被气候特点,能因地制宜的把园林绿化与建筑工程相结合;广东绿润环保在当地具备相当口碑。公司还提前布局赛马、邮轮相关业务,进军旅游板块。考虑到海南双三十周年时间点和海南相对独立的岛屿经济环境,公司可谓占据天时与地利。 一年一并购,横向多元进军大生态。2014年通过收购金岗水泥拓展主业产业链,保障公司水泥采购需求、提高公司商混业务采购水泥的话语权,并控制成本;2015年收购大兴园林,2016-2017收购广东绿润拓展环保业务,进军大生态领域。因其商混和园林、环保业务的主要客户有较高的重叠度,都集中在星级酒店、房地产、旅游度假区和市政项目等领域,收购后有效整合资源,发挥内部业务间协同效应。 四大业务齐开花,未来业绩可期。2017H1商混业务实现营收5.56亿元,同比增长47.16%;公司水泥业务收入同比增长120%;园林绿化2017H1营收3.81亿元,同比增长达577.88%;环保方面,广东绿润承诺2017-2019年扣非净利润分别不低于1.2、1.4和1.56亿元。根据公司2017年业绩快报,公司实现归母净利润1.77亿元,同比增长152.15%,在商混水泥价格上涨,叠加园林、环保业务带来新业绩增长的同时,发挥区位优势,乘海南国际旅游岛建设东风,未来业绩高增长可期。同时园林绿化与环保业务将提升公司毛利水平,降低销售与管理费用率,有效改善公司盈利能力。 财务预测与投资建议。 首次给予增持评级,目标价12.82元。我们预测公司2017-2019年每股收益分别为0.16、0.48、0.60元,参考商混水泥、园林、环保的可比公司估值,对公司进行分部估值后,对应目标价为12.82元,首次给予增持评级。