开元股份2019年实现营收14.9亿元/+2.4%YoY,其中仪表仪器实现营收0.4亿元/-87%YoY,职业教育实现营收14.42亿元/+24.2%YoY;归母净利润-6.35亿元,-744%YoY;扣非后归母净利润-6.06亿/-708%YoY。大幅亏损的原因主要为:①制造业剥离与计提商誉减值准备——2019年净利润为-6.23亿元/-691.77%YoY,剔除计提的5.77亿元商誉减值准备和原制造业务板块的0.83亿元净损失影响后净利润为0.38亿元。公司已于2019年3月完成制造业资产剥离,该业务板块2019年亏损同增105%,主要是公司委托长沙开元仪器有限公司对制造业务应收账款进行包干收回,产生0.56亿元金融资产转移损失所致;②销售费用率大幅提高——公司2019年采用积极的营销策略,加大营销力度及品牌曝光率,报名人次大幅增长29.8%,但因互联网红利逐步流失,流量有效性下降,获客成本提升,销售费用率达40.7%,同比提高14.5pct。 放缓网点扩张速度,报名人次同增29.8%:截至2019年底共在26个省/直辖市、164个城市拥有397个网点,较2018年底持平;直营网点341家,较年初净增加1家。2019年公司主动放缓新开校区节奏,注重提升单校回款规模。2019年报名人次达73.3万/+29.8%YoY;实现订单成交额17.9亿元/+26.8%YoY,其中职业技能培训7.66亿元/+20.4%YoY,职业资格考证2.63亿元/-7.2%YoY,学历辅导服务7.60亿元/-54.7%YoY。在线教育部分,培训人次达56.1万/+30.9%YoY;收入为3.04亿/+4.8%YoY。 开元股份2020Q1实现营收1.4亿/-61.0%YoY;归母净利润-1.22亿/-650%YOY;扣非后归母净利润-1.24亿/-706%YoY。主要系受疫情影响线下校区延期复课,面授业务收入大幅度下降所致;其中恒企教育收入为1.16亿/-61.5%YoY,中大英才收入为0.23亿/+7.9%YoY。公司实现招生报名人次27万人/+92.6%YoY;实现销售订单成交额2.27亿元/-45.3%YoY。主要系由于公司在线教育业务实现快速发展,招生报名人次快速增长,但是在线教育客单价较低,销售订单成交额同比有所下降。截止2020年3月31日,公司合同负债与预收款项总额为3.66亿元,较2019年末增加18.3%,因为线下面授课程停课导致交付延迟,影响收入确认节奏。 投资建议:公司重要变化在于业务纯化,我们认为随着治理结构的改善,集中发力职教,经营有望向好。我们预计20-22年归母净利润分别为-1.24/+2.10/+2.34亿元,21年PE估值为12x,维持“买入”评级。 风险提示:增发尚需通过证监会批准,商誉减值风险,疫情影响,竞争加剧,政策风险,解禁风险,质押风险等。

事件: 2020年4月13告日,开元股份公告《2020年度非公开发行A股股票预案》》、《关于5%以上股东签署一致行动协议的公告》、《关于与南京瑞森,瑞华投资和瑞华集团签署附条件生效的战略合作协议的公告》。 点评: 1、恒企江勇将在增发后成为上市公司实际控制人拟增发不超过8116万股,募集资金5.30亿元。 截止2019年底,上市公司总股本为3.43亿股,本次非公开发行股票数量不超过8116万股,发行股票价格为6.53元/股,募集资金总额不超过5.30亿元。扣除发行费用后的募集资金净额中的3.00亿元用于恒企教育在线教育平台建设项目、7000万元用于中大英才网校平台升级改造项目,剩余募集资金1.60亿元将用于补充流动资金。 图表1:开元股份募集资金用途资料来源:公司公告,光大证券研究所增发完成后江勇将成为公司的实际控制人。 本次发行的发行对象为江勇、赵君、江胜、南京瑞森。其中,江勇为公司5%以上股东,为公司董事长;赵君为公司5%以上股东,为公司副董事长和总经理;2020年4月13日,江勇、江胜、赵君及中大瑞泽签署《一致行动协议》,以上各方为一致行动人,江勇与江胜为兄弟关系,赵君及其妻子王琳琳间接持有中大瑞泽100%股权。本次发行前,实际控制人为罗建文、罗旭东、罗华东,三者合计直接持有公司股份总数的比例为22.75%。江勇直接持有占公司股份总数的比例为9.61%;一致行动人江胜直接持有公司股份总数的比例为1.26%,二者合计直接持有股份总数的比例为10.88%。赵君直接和间接持有公司股份总数的比例为7.23%。 本次发行完成后,江勇及一致行动人江胜、赵君和中大瑞泽合计持股比例为27.92%,罗建文、罗旭东、罗华东三者合计直接持股比例为18.40%,江勇将成为公司的实际控制人,将导致控制权发生变更。 战略投资者南京瑞森在教育行业拥有较强的战略性资源,且和上市公司的业务发展具备协同效应。南京瑞森与瑞华投资、瑞华集团为受同一实际控制人控制的企业,瑞华集团已通过不同形式和多所高校开展合作,可促进上市公司和高校之间的课程产品研究开发的合作,同时瑞华集团进行了众多在线业务相关产业链的投资,在云计算、云服务及新媒体解决方案方面具备显著的技术资源,瑞华集团在投资并购职业教育行业或产业领域及项目管理方面亦具备优秀的人才资源。上市公司发展至今极为需要优秀的职业教育投资及管理人才资源及在在线教育技术方面的发展和应用,上市公司也需要通过投资并购及提高公司管理能力提升市场拓展及竞争力。大力发展在线职业教育业务,提高运营效率与边际效益。公司通过打造领先的线上职业教育学习平台,实现学员随时随地学习,将优质教学资源与优秀技能经验公平的传递给学员,并通过记录学员学习数据,结合AI等信息技术应用,实现知识点智适应学习、智能推荐、智能规划,提升老师的教学质量与教学效率、学员学习效率与学习质量,从而提高公司的运营效率,能集中精力研发更多优质产品为学员提供更多教学服务,提升公司业绩的边际效益。2、“新开元”的“1+3”战略聚焦财经,AI时代下的管理会计培训或成风口2.1、财经培训赛道拥有巨大的市场空间2000亿元宏大市场为“新开元”打开广阔长期成长空间,未来开元股份战略为“1+3”,“1”代表深度聚焦“财经”培训,“3”代表布局在线考证培训、艺术设计与泛IT培训、学历辅导培训。 (1)财经:我们测算2019年财经赛道培训空间约千亿空间,其中财经类证书培训约150亿元,财经技能实操培训约800亿元。恒企教育是中国财经赛道第一龙头。 (2)学历辅导培训(自考等):我们预计2019年学历辅导培训的市场规模(线上+线下)约600亿元。 (3)艺术设计与泛IT培训:我们预计2019年市场规模约300亿元。 (4)在线考证培训:我们预计2019年市场规模约100亿元。2019年,全国会计职称考试报名总数为605万人,其中:初级439万人;中级160万人;高级6万人。2019年CPA报名人数超过173万人次。 会计职称和CPA报名人数合计约780万人次,恒企教育2019年财经培训人数仅约17万人,占比2%~3%。2.2、管理会计培训市场或成AI时代新风口人工智能在会计行业应用广泛。自从李世石、柯洁大战围棋人工智能Alphago之后,人工智能开启了一个新的互联网时代。依托于海量数据和大数据分析处理建立起的智能领域,作为科技领域新时代的弄潮儿,正逐渐渗透方方面面,使得生活“数据化”和“智能化”。财务机器人产品由德勤首先推出后,瞬间引爆财务圈。隶属于四大国际公司的毕马威、普华永道和安永也推出了自己的金融机器人和金融机器人解决方案。机器人产品为传统财务问题提出了更加多样且便捷的解决途径。 人工智能和大数据将对传统财务会计产生深远的影响: (1)提高会计工作质量。在大数据充分学习发展中,人工智能不仅可以减少人为错误造成的信息失真的可能性,也在很大程度上减少了人工干预或欺诈,从而导致财务信息造假的可能性。 (2)提高会计工作效率。机器人代替人工完成诸如会计、投递、汇总、报告准备、审计等烦琐耗时的基本会计工作,大大提高了相关行业的成本和效率。 (3)提高企业竞争力。人工智能在许多领域帮助公司从事归纳、综合、推理甚至优化分析的工作并表现不俗。随着人工智能在会计行业的深入发展,会计机器人的功能将越来越强大。 人工智能和大数据给管理会计带来的机遇和挑战。 (1)会计行业将由财务会计向管理会计转变。管理会计强调面向未来,根据时间价值来对现金流量进行整合分析,从而得出可靠的信息,制定计划。同时需要对未来编制预算,而只有通过全面的预算才能使控制得到实施,这要求管理会计具体到每个环节,发现有偏差及时修正,将计划与预算紧密结合起来。 (2)计算机财务复合型人才成为热门。面对未来,则需要调整对会计人员的培养方向,以计算机财务复合型人才为目标。 (3)有利于管理会计制度的完善。人工智能时代的到来将使得大批传统会计人员调整方向,涌入管理会计行业,也必将实际推动管理会计制度体系的建设与完善。 管理会计培训或成风口。目前我国持有相关会计证的会计人员达1500万,但以传统的财务会计知识体系为主要专业技能,高级会计人才不足40万,真正的管理会计人才缺口有300多万。人工智能向各行各业的侵入已是势不可挡,这也为管理会计培训带来巨大的市场空间。3、财经培训龙头“新开元”未来将聚焦财经领域和布局管理会计培训方向3.1、“1+3”战略将以财经培训为核心职业绩培训业务位列国内前五,未来上市公司经营业绩100%来自于教育业务,开元股份的“1+3”战略将深度聚焦财经培训赛道。开元股份在2019年3月之前为“制造+教育”双主业,2017年3月通过并购布局职业培训领域,分别以12.0亿元并购恒企教育100%股权,并以1.8亿元并购中大英才70%股权,定增价14.62元/股。2018年制造业务净利润亏损4159万元,职业教育业务净利润为1.40亿元。开元股份制造业务已于2019Q2剥离,未来上市公司将聚焦教育主业。恒企教育:主业为财务会计培训,未来将在大财经领域深度布局。恒企是覆盖全国的会计培训巨头,产品涵盖财务会计技能培训、财务会计考证培训、学历教育中介服务,以及子公司牵引力的IT培训与天琥教育的设计培训等。截止2019年底,恒企在全国共有各类终端校区网点400+家。2018年恒企共计招生学员17.08万人次(+24%),订单回款12.63亿元(+38%),客单价7,394元/人次(+12%)。恒企教育2016-2018年收入为3.82、6.03、10.87亿元,净利润为0.92、1.10、1.21亿元。我们预计恒企教育2019年收入约为14亿元。 中大英才:在线职教培训优质平台。中大英才的主业为互联网在线职业考试教育,课程涵盖建筑工程、财经金融、职业资格等10个领域,包括134种细分课程和8450节网校课。2018年中大英才新增注册会员273万人次(+76%),在线成交39.89万人次(+26%),订单回款9,963万元(+60%),客单价250元/人次(+27%)。中大英才2016-2018年收入分别为0.43、0.64、0.94亿元,净利润分别为0.16、0.23、0.27亿元。我们预计中大英才2019年收入约为1.0亿元。整合现有教育资源,加速提升市场竞争力与市场份额。从线下渠道资源看,恒企教育目前在全国26个省市、170个城市共建立连锁学习校区终端网点接近400个;从职业教育产品看,公司拥有丰富完善的产品梯队与产品矩阵,从财务会计上岗教育、财务会计实训课程、财务管理精英课程、卓越计划课程、财务总监研修班及CPA、CMA等实战与考证课程。本次募投项目实施后,公司将对现有优质教育资源进行整合,加大投入整合优质师资资源和内容资源,打造在线职业教育OMO(线上线下深度融合)平台,覆盖更多学员,为更多的学员提供优质教学资源与技能经验,将加速提升公司的市场竞争力与提升市场份额。财经业务在疫情之后有望保持年均50%。复合增长。恒企作为中国财经培训排名第一的龙头机构,2018年订单销售回款额约8.1亿元,技能和证书培训比例约7:3。我们预计2019年订单销售回款额约9亿元。庞大基数人群构成巨大流量入口池,恒企在2019年潜心打造和提升证书类教研课程体系,未来将通过低客单价考证类课程(数百元/人)为高客单价实操技能类课程(7-8000元/人)导流。目前恒企财经约350+个校区,未来年均新增校区将不低于50个,目前全中国地级市覆盖率约50%,未来计划做到中国地级市的全覆盖。 3.2、恒企教育推出的“行业全财务管理会计解决方案”有望帮助学员适应AI时代的财会需求恒企教育的行业全财务管理会计解决方案。恒企教育近期推出“行业全财务管理会计”模式,并将全线产品同步升级为“行业全财务管理会计”,该产品主打“财务会计+财务管理+管理会计”的全财务概念,采用了“基础+实训+实战”进行课程设计,细分30个热门行业,帮助学员制定个性化终身学习培养方案。其中,商业、电子工业、酒店业、餐饮业、快消行业、电子商务、物流业、房地产业、建筑施工业、机械制造业等都是“行业全财务管理会计”的核心行业。4、投资建议2019年业务剥离与整合。根据公司业绩预告,由于剥离传统制造业务等影响,开元股份2019年实现收入15.17亿元(+4.35%),归母净利润亏损损6.26亿元。 1.截至2019年9月30日,公司在并购过程中形成的商誉的剩余账面净值13.92亿元,占合并净资产比例为64.40%。鉴于公司2019年职业教育板块管理费用、销售费用大幅增加造成2019年利润出现较大幅度下滑,同时2020年1月突然爆发新冠病毒疫情,公司所处的职业教育行业受到了较大的影响,公司原收购的职业教育板块部分资产存在大额计提商誉减值准备的迹象。公司预计2019年减值准备金额为6亿元左右。 2.2019年开元股份制造业资产及业务剥离,公司委托长沙开元仪器有限公司对公司截至2018年12月31日的制造业务应收账款进行包干收回,因此金融资产转移产生的损失约为5,904.03万元。 3.随着新赛道的发展和公司整体业务规模扩大,公司电销团队快速扩大,员工数量的增加,且人均薪酬的提高直接导致总体薪酬与管理费用同比大幅增加。 4.公司为进一步提高教育板块市场占用率,采取积极的销售策略,加大营销推广力度,在移动互联网流量红利下降大背景下流量有效性下降,同时受市场竞争影响获客成本提升,导致营销推广费大幅增加,但总体营收的增长低于推广费的增速。 份受疫情影响,开元股份2020Q1损预计亏损1.18~1.23亿元,同比下降630.79%–653.36%。2020Q1因新型冠状病毒肺炎疫情爆发,公司阶段性暂停线下校区网点开课,我们预计2020Q1流水约下滑20%,但是由于未开班授课,因此部分收入无法确认,所以我们预计Q1收入下滑约60%。 关注疫情之后成长趋势:收入50%+。复合增长,盈利回归行业平均水平。 (1)收入端:展望疫情之后,开元股份的财经业务、自考业务、设计业务、在线教育业务(中大英才)收入均有望保持超过50%复合增长。 (2)利润端:疫情之后净利率有望回归行业正常水平,开元股份职业教育行业2017年和2018年净利率约22%和12%,我们预计2021年之后有望重新回到10%~15%左右的净利率水平。 投资建议:公司治理结构改善带来的估值体系重构,战略清晰“聚焦大财经+以利润考核为导向”。考虑到2019年公司计提6亿元商誉减值以及疫情对20-21年业绩的影响,我们下调开元股份19~21年归母净利润预测为-6.26、0.47、3.00亿元。2019年是开元股份公司治理结构改善和经营业务重新调整的一年。虽然2020年疫情影响巨大,但是长期来看,职业教育培训行业政策红利且空间巨大,开元股份(恒企教育+中大英才)作为行业第5名的企业,随着未来公司治理结构逐步改善,教育业务高管与上市公司利益趋于一致,且目前战略清晰“聚焦大财经+以利润考核为导向”,未来成长可期,维持“买入”评级。 风险提示:募集资金投资项目风险、新型冠状病毒肺炎疫情及其他突发性事件的风险、商誉减值风险等。

事件 2020年4月13日,开元股份发布非公开发行股票预案。发行股票价格为6.53元/股,发行股票数量不超过8116.39万股,发行对象为江勇、赵君、江胜、南京瑞森投资管理合伙企业(有限合伙)。发行对象均以现金认购,江勇、赵君、江胜、南京瑞森投资管理合伙企业(有限合伙)分别认购2802.45/2205.21/627.87/2480.86万股, 认购金额分别为1.83/1.44/0.41/1.62亿元。 点评 募集资金主要用于恒企教育在线教育平台建设项目和中大英才网销平台升级改造项目。本次募集资金总额不超过5.30亿元,其中3.00亿用于恒企教育在线教育平台建设项目,0.70亿用于中大英才网销平台升级改造项目,剩余1.60亿募集资金用于补充流动资金。职业教育是最受政策支持的赛道之一,疫情影响下在线化能力备受重视,募投项目针对在线职业教育业务进行投入,有望提高提高运营效率与边际效益。 发行后实际控制人变更,江勇成为实际控制人。本次发行完成后,罗建文、罗旭东、罗华东三者合计直接持有0.78亿股股份,占总股份的18.40%;江勇、江胜、赵君和中大瑞泽(为一致行动人)合计持有1.19亿股股份,占总股份的27.92%。本次发行后,实际控制人发生变更,江勇成为公司的实际控制人。 引入战略投资者,有望产生协同效应,开展业务合作。公司拟引入战略投资者南京瑞森、瑞华投资和瑞华集团。南京瑞森与瑞华投资、瑞华集团为受同一实际控制人控制的企业,瑞华集团已通过不同形式和多所高校开展合作,可促进公司和高校之间的课程产品研究开发的合作,同时瑞华集团进行了众多在线业务相关产业链的投资,在云计算、云服务及新媒体解决方案方面具备显著的技术资源,瑞华集团在投资并购职业教育行业或产业领域及项目管理方面亦具备优秀的人才资源。上市公司与战略投资者有望在公司治理、业务拓展、产品研发、技术升级、投资并购等方面建立合作关系,协同发展。 投资建议:公司重要变化在于业务纯化,我们认为随着治理结构的改善,若募投完成实际控制人将变更,集中发力职教,经营有望向好。受到剥离原主业、成长业务拓展期间费用上升、商誉减值、疫情影响等多重因素影响,我们下调了盈利预测,19-21年下调幅度分别为1587%/161%/14%,预计19-21年归母净利润分别为-6.30/-1.25/+2.21亿元, 21年PE 估值为14x,维持“买入”评级。 风险提示:增发尚需通过证监会批准,商誉减值风险,疫情影响,竞争加剧,政策风险,解禁风险(2020年4月2日有7324万股解禁,占总股本21.33%),质押风险(主要股东中江勇、罗华东质押比例高于60%)等。

事件: 2019年10月29日,开元股份发布《2019年第三季度报告》:2019年Q3收入3.97亿元(+3.66%),归母净利润931.40万元(-74.53%),扣非归母净利润733.96万元(-79.00%)。2019年Q1-3收入12.08亿元(+23.16%),归母净利润4693.14万元(-53.95%),扣非归母净利润5703.49万元(-41.50%)。 点评: 净利润下降主要系原有制造业务剥离、非经常性损益下降、恒企教育新赛道转型期间各项经营费用增加。2019年前三季度销售费用增长66.53%,主要原因是教育板块销售人员数量增加导致销售薪资及社保总额增加;同时教育板块进行战略推广部署,加大推广力度,增加推广投入等综合影响所致;2019年前三季度管理费用增长33.68%,主要是教育板块布局新赛道,其管理人员薪酬以及场地费、办公费等日常费用等增加影响所致。 教育业务高管持股比例已超过上市公司创始人罗氏家族,公司治理结构改善迈出实质性的步伐。 考虑到近期罗建文先生减持,目前罗氏家族合计持股比例约23.49%;教育业务高管合计持股比例约23.57%,教育业务高管持股已高于罗氏家族。随着教育业务高管与上市公司利益逐步绑定,我们认为开元(恒企+中大)有望在2020年重回快速增长趋势。 财经业务未来3年保持30%复合增长。 恒企教育作为中国财经培训排名第一的龙头机构,2018年订单销售回款额约8.1亿元,技能和证书培训比例约7:3。2018年,全国会计职称考试报名总数为544.6万人,其中:初级403.6万人;中级135.4万人;高级5.6万人。2019年CPA报名人数超过173万人次。会计职称和CPA报名人数合计约720万人次,恒企2018年财经培训人数仅约17万人,占比2.4%。庞大基数人群构成巨大流量入口池,恒企在2019年潜心打造和提升证书类教研课程体系,未来将通过低客单价考证类课程(数百元/人)为高客单价实操技能类课程(7-8000元/人)导流。目前恒企财经约350个校区,未来年均新增校区将不低于50个,目前全中国地级市覆盖率约50%,未来计划做到中国地级市的全覆盖。 自考业务有望在未来3年保持超过50%复合增长。 恒企自考业务负责人是知名职教在线公司邢帅教育原联合创始人。自考业务线上和线下招生,纯线上授课,课程包括:自考、成人高考(函授)、远程、国家开发大学(电大)等,目前人均学费约7000元/人,服务期约3年。自考业务2016年底从零起步,2018年订单销售回款额约2.25亿元,未来有望保持超过50%复合增速。自考业务的飞速发展一方面得益于高管团队对于互联网营销的精通,目前销售团队约700人,数字化运营体系的把控是业务发展的核心;另一方面来自于恒企遍布全国约350家渠道门店,线网结合的获客方式将有助于获客成本的降低。 设计业务(天琥教育)未来3年有望保持50%+复合增长。 恒企教育在2017年以1.18亿元对价收购56%天琥教育股权,2017-2019年承诺业绩1200、1800和2800万元。课程包括二维和三维两大类,其中二维课程包括平面设计、网页、电商、UI、动态视觉、商业插画、互联网营销等;三维课程包括室内设计、装修设计等。目前约有56个校区,未来远期目标150个校区。天琥教育2018年订单销售回款额约1.96亿元,预计未来复合增速有望超过50%。此外如果未来考虑到剩余股权的并表,有望进一步增厚上市公司业绩。 淡化2019年的短期经营业绩,关注2020年之后成长趋势:收入40%+复合增长,盈利回归行业平均水平。 2019年业绩下滑主要因为主业剥离费用的影响和职业教育业务扩张:(1)我们测算主业剥离的相关费用包括应收账款催账费用、制造业亏损、产业园折旧、公共费用合计至少约5000万元;(2)教育业务销售和教研团队的搭建、在线教育布局等等也对2019年经营业绩负面贡献。 (1)收入端:2019H1,恒企教育收入7.01亿元(+46.05%),中大英才收入5,108万元(+44.30%);展望未来,财经业务、自考业务、设计业务、在线教育业务(中大英才)收入有望保持30%、50%、50%和50%复合增长。(2)利润端:2020年之后净利率有望回归行业正常水平,开元股份职业教育行业2017年和2018年净利率约22%和12%,2019年预计约6%,我们预计2020年之后有望重新回到10%以上的净利率水平。 投资建议:公司治理结构改善带来的估值体系重构。 我们维持开元股份19~21年归母净利润预测为0.80、2.48、3.54亿元。2019年是开元股份公司治理结构改善和经营业务重新调整的一年,2020年公司盈利回归至正常水平或将是大概率事件。职业教育培训行业政策红利且空间巨大,开元股份(恒企教育+中大英才)作为行业第5名的企业,随着未来公司治理结构逐步改善,教育业务高管与上市公司利益趋于一致,未来成长可期。考虑到目前开元股份仅约36亿元市值(20PE约14x),估值显著低于行业平均26x估值,维持“买入”评级。 风险因素。经营管理风险、新开校区不及预期等。

事件 2019年9月25日,开元股份发布公告,公司召开第三届董事会第三十五次 会议,会议决议上市公司原董事长罗旭东先生辞去上市公司董事、董事长职务;恒企教育创始人、董事长兼总裁江勇先生担任上市公司董事长;中大英才创始人、董事长赵君先生担任上市公司总经理等。 点评 江勇/赵君上任董事长/总经理, 公司治理结构改善大步向前。 2017年 3月 1日开始公司恒企教育&中大英才业务并表。 2019年 3月 13日,公司发布拟出售制造业全资子公司长沙开元仪器有限公司公告,由此完成制造业业务的剥离,聚焦于教育培训业务,转让给上市公司控股股东罗建文先生,交易价格为 2.71亿元。 2019年 4月 8日,公司发布关于制造业全资子公司完成工商变更公告,开元有限完成了相关工商变更登记及章程备案手续,已变更为罗建文先生独资的有限责任公司,开元股份从 2019年 4月完成传统仪器业务的剥离,剥离后成为纯教育公司。现由原恒企教育董事长江勇和中大英才董事长赵君分别担任上市公司董事长和总经理,有望实现上市公司进一步治理结构优化,推动教育业务高效发展。 公司教育业务高管合计持股比例提升,中大英才董事长赵君增持至 7.19%显信心。 截至 2019年 9月 24日,原上市公司董事长罗建文/原总经理罗旭东分别持有 13.28%/7.79%股权,恒企教育董事长江勇/中大英才董事长赵君及其一致行动人中大瑞泽分别持有上市公司 9.61%/7.19%股权。且赵君及中大瑞泽于 2019年 9月 4日以溢价 33%的增持价 12元/股增持上市公司股票,增持总金额为 2.2亿元,大幅超出 2019年 7月 6日其发布的 1.152亿元计划增持总金额,持股比例由增持前的 1.87%上升至 7.19%,显露出公司教育高管对未来业务发展的强大信心。 投资建议: 公司重要变化在于业务纯化, 我们认为随着治理结构的改善,经营有望持续向好。受到剥离产生一次性亏损、成长业务拓展期间费用上升高于预期双重因素影响, 19年预计为公司利润低点,我们下调了 19年盈利预测,下调幅度为 73%,之后年度维持原预测, 预计 19/20年归母净利润为0.42/2.05亿元, 20年 PE 估值为 22x,目标价 14元,维持“买入”评级。 风险提示: 商誉减值风险;竞争加剧;剥离对净利润造成一定影响等风险。

事件: 2019年9月25日,开元股份召开第三届董事会第三十五次会议决议并公 告以下事项: 1、 恒企教育创始人、董事长兼总裁江勇先生担任上市公司董事长。 2、 中大英才创始人、董事长赵君先生担任上市公司总经理。 3、上市公司原董事长罗旭东先生辞去上市公司董事、董事长职务。 4、 恒企教育财务总监丁福林先生担任上市公司财务总监。 5、 与名校合作, 成立合资公司利用闲置老产业园区筹办普通高中学校。 6、拟设立 10亿元产业投资基金布局教育产业链。 7、 设立控股孙公司广州启课程教育科技有限公司作为恒企教育涉足智能教育在高校运作的平台,正式运作高校项目,构建“高校业务”新赛道。 点评: 1、 恒企江勇任董事长、中大赵君任总经理并溢价增持是公司治理结构改善的里程碑式事件开元股份公司治理结构已经实现全面优化, 恒企江勇担任上市公司董事长, 教育业务高管全面负责上市公司运营。 上市公司原董事长罗旭东先生辞去上市公司董事长职务后,恒企教育创始人兼董事长江勇先生担任上市公司董事长、中大英才创始人兼董事长赵君先生担任上市公司总经理、恒企教育财务总监丁福林先生担任上市公司财务总监。 赵君先生前期溢价增持, 增持价和增持金额均超预期,彰显教育业务高管信心。( 1)增持价超预期:前期二级市场股价约 9.0元,增持价 12.0元溢价 33%;( 2)增持金额超预期:赵君先生耗资约 2.20亿元增持开元股份股票,原计划约 1.15亿元。开元股份于 2019年 6月 3日公告:开元股份以 1.44亿元现金收购中大英才 30%股权。中大英才创始人赵君承诺在取得标的资产转让款项后 6个月内通过市场集合竞价、大宗交易或协议转让等方式增持开元股份股票,增持总金额不低于 1.152亿元。本次约 2.20亿元的增持金额超出之前约 1.152亿元的承诺增持金额。

收入增长迅速,恒企增长46%,中大增长44%。 开元股份2019H1实现收入8.11亿元(+35.64%),归母净利润3,762万元(-42.44%),综合毛利率76.69%(+5.48pcts),符合市场预期。销售费用2.83亿元(+77.88%),主要是因为恒企教育、中大英才增加销售人员,网络推广投入和销售提成增加等;管理费用2.00亿元(+37.85%),主要是因为恒企、中大进一步加强了产品的研发工作,着力提升产品的信息化程度增加相应投入影响所致。 职业教育培训业务7.52亿元(+48%),归母净利润6,232万元,毛利率79.42%,同比增加5.37pcts。其中恒企教育收入7.01亿元(+46.05%),归母净利润5,332万元(-15.77%);中大英才收入5,108万元(+44.30%),归母净利润899万元(-11.48%)。 19Q1~Q3业绩指引4,700~5,400万元。 19Q1-Q3业绩指引为4,700~5,400万元(-53.88%~-47.01%),利润下降主要原因为(1)制造业剥离产生的收购账费用、管理费用等影响利润减少2,900~3,100万元;(2)教育业务净利润同比减少2,480~2,980万元(-22.08%~-22.54%)。2019Q3净利润预计为938~1,638万元(-55.20%~-74.34%)。 恒企教育:主业为财务会计培训,未来将在大财经和设计领域深度布局。恒企是覆盖全国的会计培训巨头,产品涵盖财务会计技能培训、财务会计考证培训、学历教育中介服务,以及子公司牵引力的IT培训、天琥教育的设计培训等。截止2018年年底,恒企在全国24个省市、170多个城市共有各类终端校区网点397家,同比增加49家,其中恒企338家、天琥51家、牵引力8家。2018年恒企共计招生学员17.08万人次(+24%),订单回款12.63亿元(+38%),客单价7,394元/人次(+12%)。 中大英才将实现100%股权并表。中大英才的主业为互联网在线职业考试教育,课程涵盖建筑工程、财经金融、职业资格等10个领域,包括134种细分课程和8450节网校课。2018年中大英才新增注册会员273万人次(+76%),订单回款9,963万元(+60%),客单价250元/人次(+27%)。中大英才2018年实现收入9,411万元(+48%),净利润2,748万元(+18%)。2016-2018年实现扣非净利润分别为1603、2306和2707万元,合计实现扣非净利润6616万元,完成业绩承诺的102%。 中大英才创始人增持开元股份股票是公司治理结构改善重要标志。2018年制造业务净利润亏损4159万元,职业教育业务净利润为1.40亿元。开元股份制造业务已于二季度剥离,未来将聚焦职业教育主业。截止2019年5月10日,开元股份创始人罗氏家族合计持股比例约29.12%。从公司治理结构角度看,教育业务创始团队作为上市公司业绩的核心贡献方,持股比例仅18.25%。中大英才创始人赵君以不低于1.15亿元增持开元股份股票,意味着公司治理结构改善迈出实质性的步伐。随着教育业务高管与上市公司利益逐步绑定,我们认为开元股份的教育行业收入规模有望重回快速增长趋势。 投资建议:公司治理结构改善带来的估值体系重构。(1)一方面费用影响:2019年制造业剥离后,考虑到其原有应收账款委托开元有限进行收取所产生的收账费用、和2019年员工人数增加的影响;(2)另一方面2020年之后净利率回归行业正常水平,职业教育行业2017年和2018年净利率约22%和12%,2019年预计约6%,随着恒企教育规模快速扩张回归正常,销售管理费用率将逐步下跌,我们预计2020年之后有望重新回到10%以上的净利率水平。基于19年费用等方面的影响,我们下调19年归母净利润预测为0.80亿元,小幅下调20年盈利预测为2.48亿元,维持21年盈利预测为3.53亿元,长期看好开元股份的投资价值,维持“买入”评级。 风险因素。经营管理风险、新开校区不及预期等。

事件:开元股份于2019年6月3日公告:开元股份拟以1.44亿元现金收购中大英才30%股权。中大英才创始人赵君承诺在取得标的资产转让款项后6个月内通过市场集合竞价、大宗交易或协议转让等方式增持开元股份股票,增持总金额不低于1.152亿元。对此我们点评如下: 中大英才将实现100%股权并表。中大英才的主业为互联网在线职业考试教育,课程涵盖建筑工程、财经金融、职业资格等10个领域,包括134种细分课程和8450节网校课。2018年中大英才新增注册会员273万人次(+76%),订单回款9,963万元(+60%),客单价250元/人次(+27%)。中大英才2018年实现收入9,411万元(+48%),净利润2,748万元(+18%)。2016-2018年实现扣非净利润分别为1603、2306和2707万元,合计实现扣非净利润6616万元,完成业绩承诺的102%。 开元股份是中国职业教育培训行业巨头企业。开元股份职业教育业务两大主体“恒企+中大”收入体量位列中国职业培训行业前五,约5000名员工有望支撑2019年收入过17亿元。公司制定“财经+IT设计+自考”三大赛道和4大衍生赛道的长期布局,400家门店渠道、O2O营销体系、多赛道教研储备构筑核心竞争力。 中大英才创始人增持开元股份股票是公司治理结构改善重要标志。2018年制造业务净利润亏损4159万元,职业教育业务净利润为1.40亿元。开元股份制造业务已于二季度剥离,未来将聚焦职业教育主业。截止2019年5月10日,开元股份创始人罗氏家族合计持股比例约29.12%。从公司治理结构角度看,教育业务创始团队作为上市公司业绩的核心贡献方,持股比例仅18.25%。中大英才创始人赵君以不低于1.15亿元增持开元股份股票,意味着公司治理结构改善迈出实质性的步伐。随着教育业务高管与上市公司利益逐步绑定,我们认为开元有望重回高速增长趋势。19Q1职业教育业务收入3.2亿元,同比增长56%;19Q1预收款3.13亿元,同比增长60%,超预期的业绩表现是公司治理结构清晰的重要标志。 投资建议:公司治理结构改善带来的估值体系重构。我们维持公司19~21年归母净利润预测为1.83/2.73/3.54亿元,目前36亿元市值对应19年PE仅19,较职教龙头中公教育19PE超过40x仍有较大估值提升空间。维持“买入”评级。 风险提示:经营管理、新开校区不及预期的风险。

一、事件概述 公司发布2018年年报和2019年一季报。2018年,公司实现营业收入14.54亿元,同比增长48.25%;实现归母净利润0.99亿元,同比下降38.41%。2019Q1,公司实现营业收入3.56亿元,同比增长50.94%;实现归母净利润0.22亿元,同比增长32.31%。 二、分析与判断 职业教育发展迅猛,恒企中大收入维持高增速近年来国家职业教育政策暖风频吹,公司职业教育业务发展势头良好。 恒企教育截至2018年年底累计开设各类终端校区网点397家,同比增长14.08%;共计实现学员报名170796人次,同比增长23.50%;成交客单价7394元/人次,同比增长11.86%。恒企教育2018年实现营业收入10.87亿元,同比增长80.25%,实现归母净利润1.21亿元,同比增长10.35%;2019Q1实现营业收入3.01亿元,同比增长55.90%,实现归母净利润0.26亿元,同比增长17.82%。 中大英才2018年新增注册会员272.54万人,同比增长76.16%;实现在线成交39.89万人次,同比增长25.83%;成交客单价249.7元/人次,同比增长27.48%。 中大英才2018年实现营业收入9411万元,同比增长48.15%,实现归母净利润2748万元,同比增长17.50%;2019Q1实现营业收入2121万元,同比增长58.99%,实现归母净利润239万元,同比增长18.81%。 当前国家大力支持职业教育发展,行业将迎来黄金发展期。恒企教育和中大英才依托自身品牌与产品优势,在业内占据了有力的竞争地位,未来随着两者线上线下的深度融合,有望持续推动公司业绩快速增长。 传统业务完成剥离,轻装上阵聚焦主业2019年3月13日,公司与控股股东罗建文签订协议,将持有的开元有限100%股权以2.71亿元的交易价格转让给罗建文,公司正式从仪器仪表制造业+职业教育双主业转型成为一家纯粹的职业教育公司。仪器仪表业务2018年亏损1895万元,2019Q1亏损549万元,该业务从Q2开始不再纳入公司合并范围。剥离传统业务不仅有利于公司集中资源发展职业教育,而且也将减轻传统业务亏损对公司业绩的拖累。 三、投资建议 首次覆盖,给予推荐评级。近年来职业教育受到国家政策重点支持,公司自2017年并购恒企教育和中大英才以来,职业教育业务发展迅速。随着公司剥离传统制造业务,未来将专注于职业教育板块,有望不断增强自身竞争优势,推动业绩高速增长。我们预计2019-2021年公司EPS 分别为0.55/0.73/0.91元,对应当前股价PE分别为21X/16X/13X。我们选择中公教育、百洋股份和东方时尚作为可比公司,则2019年行业平均估值为32X,公司具有较为明显的估值优势,因此给予推荐评级。 四、风险提示: 职业教育行业竞争加剧风险;公司商誉减值风险。

开元股份2018年实现营收为14.5亿元,+48%YOY,归母净利润为0.99亿元,-39%YOY。归母净利润下滑主要原因在于制造业业务营收下降、子公司股权处置、资产清理等影响。细分业务来看:①仪表仪器行业2018年实现营收2.8亿元,-25%YOY,净亏损0.19亿元;②恒企教育&中大英才2017年3月1日开始并表,2018年职业教育业务进一步推进,实现营收11.6亿元,+89%YOY(相较2017全年),职业教育业务的归母净利润为1.40亿元,占总营收比重达80%,占总利润的比重达142%。 恒企教育:①净增49家网点,量价齐升驱动收入增长。截至2018年12月31日,恒企教育在全国24个省市、170多个城市共有网点397家,较2017年期末净增加49家,同比增长14%,其中恒企教育338家(财务培训为核心)、天琥教育51家(设计培训)、牵引力8家(IT教育培训)。2018年牵引力关闭了21家,若不考虑该因素,恒企教育2018年增加了70家网点。恒企教育2018年招生报名达17.1万人次,+24%YOY,成交客单价为7394元/人次,+12%YOY,实现订单销售回款额12.6亿元,+38%YOY,量价齐升驱动收入增长。恒企教育计划每年新增终端网点10%-20%,渠道和赛道的拓展有望推动未来收入进一步增长。②牵引力亏损拖累恒企教育利润,已关闭相应网点并计提减值。牵引力是恒企教育的控股子公司(90%),2018年净亏损0.65亿元(2017年净亏损0.13亿元),拖累恒企教育整体业绩,截止2018年底,牵引力原形成商誉的校区已全部关闭,2018年全额计提0.22亿商誉减值准备。伴随牵引力亏损网点的关闭,恒企教育整体盈利能力有望回升。 中大英才:注册会员数、成交量、客单价均实现快速增长。中大英才提供在线职业考试培训、职业技能培训,2018年实现新增注册会员273万人,+76%YOY;实现在线成交40万人次,+26%YOY;实现订单销售回款额9962万元,+60%YOY;成交客单价250元/人次,+27%YOY。 投资建议:公司重要变化在于业务纯化,19年4月完成传统仪器业务的剥离,剥离后成为纯教育公司。我们认为随着治理结构的改善,经营有望持续向好,保持较快速增长,预计剥离可能会产生一次性亏损,但是会反映在多个年份,我们预计19/20年归母净利润为1.55/2.05亿元,不考虑非经常性损益,19年PE估值为21x,目标价14元,维持“买入”评级。 风险提示:如果职教业绩未达预期,存商誉减值风险;职教行业竞争加剧;剥离过程或对净利润造成一定影响等风险。

事件:公司发布2018年年报,营收145,390.11万元,同比增长48.25%,归属净利9,859.88万元,同比下滑38.41%。 牵引力拖累致恒企不及承诺。恒企2018年实现营业收入108,693.31万元,同比增长80.25%,实现净利润12,034.86万元。牵引力教育(恒企教育控股90%)2018年出现较大幅度亏损,净利润-6,538.32万元(其中包含2,197.1万元商誉资产全额减值计提),拖累了恒企教育整体业绩及业绩承诺的完成,恒企教育过去三年累计业绩完成承诺目标的98.70%。牵引力2018年关停了21家学习校区终端网点,年底剩余学习校区终端网点为8家,后续有望减亏。 自考、艺术类订单及线上培训增长迅猛。截至2018年期末,恒企终端校区网点397家,较2017年期末增加49家(考虑了牵引力的关店),同比增长14.08%。2018年恒企教育的教育培训业务共计实现学员招生报名170,796人次,同比增长23.5%;实现订单销售回款额126,289.9万元,同比增长38.15%;成交客单价为7,394元/人次,同比增长11.86%。品类方面,财经类(不含自考)实现订单销售回款额81,138.53万元,同比增长18.91%,自考类订单销售回款额22,505.92万元,同比增长392.84%,艺术设计类订单销售回款额19,611.17万元,同比增长67.95%。在线值得关注,2016/2017/2018年恒企在线教育订单销售回款额分别为不足500万元/1.38亿元/2.89亿元。 中大英才量价齐升,完成业绩承诺。2018年实现营业收入9,411.16万元,较2017年同比增长48.15%;实现归属于母公司所有者的净利润2,747.67万元,较2017年同比增长17.50%。2018年中大英才实现新增注册会员272.54万人,同比增长76.16%;实现在线成交39.89万人次,同比增长25.83%;实现订单销售回款额9,962.6万元,同比增长60.41%;成交客单价249.7元/人次,同比增长27.48%。 给予“买入”评级。传统业务剥离已完成,有助于提升上市公司盈利质量,考虑到剥离及2018年较大额资产减值损失影响,我们预计2019/2020/2021年公司净利润分别为2.16/2.58/2.96亿元,同比增速分别为119.3%/19.4%/14.7%,对应EPS分别为0.63/0.75/0.86元,PE为18/15/13倍,当前估值相对优势明显,给予“买入”评级。 风险提示:市场竞争趋于激烈,成本控制风险,管理风险,政策风险,市场系统性风险。

2018收入14.54亿元(+ 48.25%),净利润9860万元(- 38.41%),每10股派发现金红利0.15元。其中:1)职业教育业务营收11.61亿元(+89.44%),营收占比79.83%;毛利率74.74%,归母净利1.40亿元(+11.34%)。具体看,恒企教育2018年实现营收10.87亿元,同增80.25%;归母净利1.21亿元,同增10.35%,未完成业绩承诺,主要由于旗下牵引力教育拖累(原名多迪网络),受IT培训行业环境影响该公司2018年收入3573万元(-47.21%)、净亏损6538万(包括2197万全额计提商誉减值)。此外,恒企旗下天琥培训2018年实现扣非净利润1533万,未达承诺业绩1800万。2)仪器仪表业务营收2.77亿元,毛利率50.55%,净亏损1895万元;3)其他费用和对外投资减值损失共计2100万。公司以3.45亿总股本为基数,拟每10股派发现金红利0.15元。 恒企教育:2018核心业务增长良好,2019剥离IT培训业务再上阵。1)分业务看,2018年恒企实现跨赛道发展,自考及艺术设计类增长迅速,初具规模。2018年财经类(不含自考)业务营收占比64.25%,增速稳定,同增18.91%;自考类营收占比17.82%,同增392.84%;艺术设计类营收占比15.53%,同增67.95%。公司内部已成立项目孵化中心,18年研发投入5988万元,占比5.51%,推动发展为多赛道、多元化、多品牌的综合职教运营集团。2)以上增长从量价看,培训人次及客单价齐升,学员报名17.08万人次,同增23.5%;实现订单销售回款额12.63亿元,同增38.15%;成交客单价为7394元/人次,同增11.86%。3)渠道扩张加速,实际新开渠道网点数同增20%。恒企教育在全国24个省市、170+个城市共有终端校区网点397家,期内新开70家、同增20%,同时公司关闭牵引力教育21家亏损校区,2019年该业务对恒企业务拖累显著降低。 中大英才:完成业绩承诺,会员数量&客单价双升。中大英才2018年实现9411万收入(+48.15%),净利润2747.67万(+17.50%),顺利完成三年业绩承诺。与恒企不同,中大网校拥有强大的用户与流量优势,与BAT、360、搜狗等互联网平台积累了优质合作关系,采用低价高量的推广模式,近几年客单价亦有提升。2018年,中大英才新增注册会员272.54万人(+76.16%),实现在线成交39.89万人次(+25.83%),订单销售回款额9962万(+60.41%),成交客单价249.7元/人次(+27.48%)。 投资建议。公司剥离传统仪器业务,专注职教市场,以财经类业务作为传统优势阵地,通过布局自考、艺术设计等专业已实现多元化赛道延伸,通过加强管理、研发、销售体系建设,有望成为综合性职教运营集团。基于2018年报表现,我们维持2019/20年净利润分别为1.92/2.60亿元,对应EPS 0.55/0.75元,新增2021年净利3.28亿元,对应EPS0.95元,当前股价11.22元,对应19年PE20倍,维持“买入”评级。 风险提示:业务扩张不及预期;行业竞争格局恶化;天琥教育业绩对赌不达标,带来商誉减值风险;剥离业务未核准;公司治理风险。

事件:开元股份于2019年4月25日披露2018年年度报告:营收14.54亿元(+48.25%),归母净利润0.99亿元(-38.41%)。公司2018年利润分配方案:拟每10股派发现金红利0.15元。对此我们点评如下: 收入+48%,归母净利润-38%。收入大幅增长主要是因为恒企拓渠道、扩产品、扩赛道,中大注册会员数、成交量、客单价快速增长;净利润下滑主要是因为牵引力大幅亏损与商誉全额减值,以及制造业的亏损。分季度来看,2018年Q1-Q4收入分别为2.36(+174.96%)、3.62(+59.46%)、3.83(+40.91%)和4.73亿元(+19.44%);归母净利润分别为0.17(+32.71%)、0.49(+14.41%)、0.37(-32.36%)和-0.03亿元(-106.53%)。2018年分产品线看:(1)仪器仪表产品实现收入2.76亿元(-24.66%),收入占比18.95%;(2)职业教育业务实现收入11.61亿元(+89.44%),收入占比79.83%。职业教育业务贡献79.83%收入、142%扣非净利润,随着公司制造业的逐步剥离,职业教育培训业务已成为公司核心主业。 恒企教育收入10.87亿元(+80.25%),归母净利润1.21亿元(+10.35%)。截止2018年年底,恒企在全国24个省市、170多个城市共有各类终端校区网点397家,同比增加49家,其中恒企338家、天琥51家、牵引力8家。2018年恒企共计招生学员17.08万人次(+24%),订单回款12.63亿元(+38%),客单价7,394元/人次(+12%)。恒企16-18共计实现扣非净利润3.15亿元,完成业绩承诺的98.70%,主要因为牵引力2018年亏损6,538万元。2018年牵引力主动关停21家亏损网点,将极大的降低对2019年业绩的影响和拖累,19/20年净利润或将转正。 中大英才2018年净利润2,748万元,完成业绩承诺。2018年中大英才新增注册会员273万人次(+76%),在线成交39.89万人次(+26%),订单回款9,963万元(+60%),客单价250元/人次(+27%)。中大英才2018年合并报表收入9,411万元(+48%),净利润2,748万元(+18%),16-18累计净利润6,616万元,完成业绩承诺的102%。 盈利预测、投资评级。开元股份制造业务19Q2起不再纳入合并报表范围将不再拖累公司净利润,未来将聚焦处于政策红利期的职教业务,有望重回高增长。我们上调公司19~21年归母净利润预测为2.37/3.18/4.16亿元,对应19~21年EPS为0.69/0.92/1.20元。维持“买入”评级。 风险提示:经营管理、新开校区不及预期的风险。

事件:①公司全资子公司开元有限已变更为罗建文先生独资的有限责任公司,完成了相关工商变更登记及章程备案手续;②公司19年Q1业绩预告变动区间为15%-35%。 核心观点: 作价2.7亿元剥离传统主业落地,聚焦教育做大做强。公司此前公告拟作价2.7亿元出让开元有限给公司大股东罗建文,其中51%的款项将于2019年年底前确认,目前开元有限已经完成了工商登记变更,且公司公告预计从4月起传统主业将不再纳入并表范围。公司后续将聚焦教育领域,通过加大课程研发力度,线下网点铺设推进,在线教育加大研发与推广力度,实现多赛道平台发展,成为职教行业第一梯队企业。 19年Q1预告成长稳定。公司19年Q1增长主要由于公司线上培训、学历中介增长,传统主业维持稳定水平。我们预计公司看好公司财经品类受线上的拉动维持高速增长,IT经历18年过渡期亏损缩小且有望逐步进入扭亏成长状态,驱动业绩成长。 盈利预测与估值:我们预计公司18-20年归母净利润为1.1/1.75/2.19亿元,对应EPS为0.32/0.52/0.65元/股,对应PE为34/22/17倍,维持强烈推荐评级。 风险提示:政策风险,报名人数大幅下滑