成都先导： DEL 技术领先者，新分子发现平台优势明显。 公司以 DEL 技术为核心， 围绕小分子和核酸新药打造了新药发现与优化平台。公司已经搭建 DEL、FBDD/SBDD、 STO、 TPD 四大核心技术平台，并且具有药物化学、计算科学/AI、药代动力学、 体外体内生物学评价等其他关键新药研发能力， 为客户提供从靶基因到新药临床试验申请的一整套研发服务。 小分子药、小核酸药持续高景气， DEL 技术不断扩大应用范围。 目前小分子化药仍占据主导地位，市场规模持续扩容；小核酸药物受益于技术突破将进入快速增长阶段。新分子发现是新药研发中最关键的环节，药物发现 CRO 需求旺盛，市场规模和渗透率持续提高， DEL 作为早期分子发现技术已进入应用期，国内外药企正在 DEL 领域加速布局。 以 DEL 为核心的四大技术平台优势明显， 新药研发拓持续展多元化业务， AI 加速药物发现和优化。 公司 DEL 库容量和质量保持国际领先， 分子数量已突破 1.2 万亿，持续筛选并输出高新颖性的先导化合物， 筛选综合成功率近 80%；定制库业务向多种类型化、特色化、自助化、便捷化方向发展。 受益于海外客户加速拓展、服务类型丰富等因素， 从基础需求（小型专有库）到标准需求（筛选）再到大型定制库需求均有明显增长。 公司通过收购 Vernalis 获得 FBDD/SBDD平台， 进一步丰富药物发现技术， 并且为欧洲市场开拓提供支点， DEL 与FBDD/SBDD 也具有很强的互补性。公司也建立完整的核酸新药研发平台， 赋能客户从靶点到临床申报的核酸药物发现和开发； 并且搭建靶向蛋白降解平台， 通过 DEL 实现 E3 连接酶、蛋白降解剂分子的发现。公司将 AI 赋能四大核心技术平台，加速新分子发现和优化过程。 公司商业模式是新药研发服务+在研项目权益转让，打造差异化竞争优势。一方面公司可以为全球药企提供新分子研发服务，获得持续稳定收入，另一方面可提供不同阶段的新药项目权益转让，依托四大核心技术平台逐步丰富在研管线并推动更多项目进入临床阶段，创造高收益的长期价值。 目前公司拥有近 20 个I 类自研管线，多个项目处于临床 I 期， 蕴含较高的变现价值和潜力。 投资建议： 成都先导专注于 DEL 技术驱动的新药发现与优化服务，是全球DEL 技术的领导者之一，技术平台正逐步实现商业转化，并且积极拓展海外客户。我们预计 2023-2025 年公司实现营业收入 3.73/4.34/5.06 亿元，同比分别增长13.2%/16.5%/16.4%， 2023-2025 年归母净利润为 0.40/0.50/0.60 亿元，对应PE 为 110/87/73 倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示： 研发失败风险、药物发现技术替代风险、管理风险、客户集中风险、汇率风险

事件：公司发布 2023年三季报，前三季度公司实现营业收入 2.46亿元，同比增长 12.64%；归母净利润 1829万元，同比增长 75.35%；扣非归母净利润 24.97万元，同比下降 87.41%。 Q3收入稳健增长，汇兑收益减少及税费增加影响扣非。①2023Q1-Q3收入稳健增长我们预计主要系不可抗力逐步消退，公司整体业务稳步恢复；②2023Q1-Q3归母强劲我们预计主要系年初至报告期末获得的政府补助较同期增加。分季度看，2023Q3营业收入为 9008万元（同比+13.38%），归母净利润 1247万元（-28.71%），扣非净利润 3.89万元（-99.73%）。扣非波动我们预计主要系 2023Q3汇率波动降低，汇兑收益较上年同期减少以及 2023Q3税费较同期增加。此外，2023Q1-Q3年公司整体毛利率约 43.71%（+1.69pp），我们预计主要系整体业务逐步恢复，收入增长带来规模效应所致。 管理能力持续稳健，汇兑收益减少带来财务费用率有所提升费用率基本稳定。 2023Q1-Q3经营性现金流净额 6579万元，我们预计主要系销售回款收到的现金较同期增加所致。费用率方面，2023Q1-Q3销售费用 1433万元（+20.24%），费用率 5.83%、同比提升 0.37pp。管理费用 5589万元（-6.30%），费用率 22.74%、同比下降 4.60pp。研发费用 5826万元（-8.63%），费用率 23.71%、同比下降5.52pp，财务费用 251万元（+111.98%），费用率 1.02%、同比提升 10.62pp。 盈利预测与投资建议：考虑到公司整体恢复稳健及汇兑收益减少影响，我们调整公司盈利预测，我们预计 2023-2025年公司收入 3.50、4.49和 5.80亿元（调整前4. 10、5.31和 6.91亿元），同比增长 6.25%、28.12%、29.17%，预计 2023-2025年归母净利润 0.28、0.42和 0.63亿元（调整前 0.31、0.51和 0.85亿元），同比增长 11.01%、50.75%、49.83%，2023-2025年对应 PE 估值分别为 206、137、91倍。公司是全球领先的药物发现 CRO+Biotech 公司，新药研发管线储备丰富，有望持续转化带动业绩弹性提升，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、新冠疫情后业务恢复不及预期风险、新药项目对外转让的不确定性风险、客户相对集中的风险、核心技术人员流失的风险。

事件：1）2021年年10月月29日，公司发布2021年年三季报，前三季度公司实现营业收入业收入2.27亿元，同比增长80.50%；归母净利润0.30亿元，同比亿元，同比增长增长103.24%；；扣非归母净利润扣非归母净利润0.13亿元，同比亿元，同比增长增长15632.33%。2））公司发布公司发布2021年限制性年限制性股票激励计划草案，拟对高层管理人员、中层及技术骨干等授予等授予721.41万股限制万股限制性股票，占目前公司总股本的性股票，占目前公司总股本的1.80%，授予价格为20.52元/股主业恢复强劲，剔除，剔除Veralis并表后业绩持续亮眼并表后业绩持续亮眼。2021Q1-Q3与2020年相同口径合并范围下相比，反应真实恢复情况的归母净利润同比增长154.37%，扣非同比增长28847.95%。我们预计主要系VeralisR&D尚处整合期，对利润影响较大。分季度看，2021Q3营业收入为7317万元（同比+86.94%），归母净利润903万元（+1201.14%），扣非净利润121万元（+113.21%），均呈快速恢复提升。此外，据2021年中报披露剔除Veralis数据，我们推算出2021Q3Veralis归母净利润约-305万元，扣非约-443万元，较2021Q2亏损环比增加，但值得关注的是，2021年前三季度Veralis收到1611.6万元的里程碑收入，2021Q3约473.54万元，其新药权益转让商业模式在逐步兑现。 股权激励绑定核心骨干利益，为公司中长期快速发展夯实基础。本次激励计划授予的激励对象包括核心管理人员、中层管理人员及技术骨干以及基层管理人员及技术人员等共计133人，约占公司2020年底在职员工总数的29.04%。公司业绩考核目标为①2022-2024年的营收以2021年为基数增长率分别不低于30%、75%、120%，2020-2024年复合增长率约37.0%；②2022-2024年的净利率不低于20%；③每年需至少新增一个新药临床批件，彰显公司持续稳健发展的信心。公司通过股权激励深度绑定核心员工利益，有望为公司长远发展务实基础。 盈利预测与投资建议：我们预计2021-2023年公司收入3.91、5.57和6.88亿元，同比增长60.32%、42.56%、23.60%，归母净利润1.01、1.86和2.38亿元，同比增长58.07%、83.61%、27.92%，对应EPS为0.25、0.46、0.59元。公司是全球领先的药物发现全球领先的药物发现CRO公司公司；新药研发管线储备丰富，有望持续转化带动业绩弹性提升，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、新冠疫情后业务恢复不及预期风险、新药项目对外转让的不确定性风险、客户相对集中的风险、核心技术人员流失的风险。

成都先导发布 2021年中报：2021年上半年，公司实现收入 1.54亿元，同比增加 77.6%；实现归母净利润 2066万元，同比增加 33.88%；实现扣非归母净利润 1173万元，同比增加 26.51%。 投资要点： 业绩逐渐回暖，新增业务板块带来业绩新引擎，公司实现真正全球化商业版图。公司 2021年上半年，实现收入 1.54亿元，同比增加77.6%；其中，来自国内客户的收入 2266.14万元，同比增长1362%，占营业收入比例为 14.70%。 分业务板块来看，公司逐步拓宽能力圈，新增业务板块带来业绩新引擎。1）DEL 筛选服务：DEL 筛选服务一直是产生稳定现金流的主要业务板块，去年受疫情影响有所波动，今年上半年逐步回暖，DEL筛选服务收入同比增长 35%，预计贡献约 5000万元收入，约占营业收入的 30%。2）DEL 定制库服务：辉瑞大额定制库合同执行完毕，略微影响定制库服务板块的业绩稳定性，我们预计 DEL 定制库服务产生收入不到 3000万元，同比有所下滑。但是，公司正在积极洽谈新的定制库大订单，带来后期强劲增长驱动力。3）Vernalis：根据vernalis 以往收入表现，预计上半年贡献 5000万元收入，其中，实现里程碑约 1138.06万元。4）新药定制开发服务：公司积极拓展其它业务形式，新药定制开发为今年新增业务，贡献收入约 1700万元，主要是为国内创新药企提供从靶点筛选到化合物优化的一站式服务，贴合国内客户需求，逐步打开国内市场，实现真正全球化商业版图。 利润端表现仍有提升空间，短期受 Vernalis 并表利润亏损影响。公司 2021年上半年，实现归母净利润 2066万元，同比增加 33.88%； 实现扣非归母净利润 1173万元，同比增加 26.51%。剔除 Vernalis并表影响，与 2020年 1-6月相同口径合并范围下相比，归母净利润增加 61.56%，扣非归母净利润增加 96.12%，公司本身主营业务利润表现明显改善。之后，成都先导利用自身较为全面的商业拓展能力，可助力 Vernalis 获得更多项目，优化订单结构，有望助力其扭亏为盈。 国际领先药物发现龙头企业处于起步阶段，未来可期。公司是目前药 物 发 现 领 域 内 唯 一 同 时 拥 有 国 际 领 先 的 DEL 技 术 与FBDD/SBDD 技术的成长性生物技术公司，与其他生物技术公司及药物发现领域 CRO 公司形成了明显的差异化竞争优势和技术壁垒。 1）DEL 筛选超高成功率大幅提升获得高潜力高价值化合物的概率。 公司已经筛选来自客户立项的 41类不同靶点类型，成功率超过80%，并完成了 7个项目的化合物知识产权转让，随着后续临床试验的顺利推进，DEL 技术平台对创新药 3.0时代的卓越贡献将逐步显现。 2）公司自主管线不乏重磅药物，新药转让带来的超预期收益尚未被市场充分认知。公司拥有大约 20个内部新药项目，已经拿到 IND批件的 HG146（HDAC 抑制剂）、HG030（第二代 NTRK/ROS1抑制剂）及 HG381（第二代 STING 激动剂）后续有望转让出去，高额首付款和后续里程碑有望带来业绩高弹性。 3）紧跟前沿进展，布局新技术平台，扩大业务服务范围。公司陆续搭建蛋白降解平台和核酸药物开发平台，并已有数个蛋白降解合作开发项目，也建立了具有自主知识产权的核酸新药研发管线。 盈利预测和投资评级：我们看好公司核心 DEL 技术是创新药 3.0时代不可或缺的一环，2020年公司受疫情影响严重，2021年将处于业务恢复阶段，2021年 Vernalis 和新药转让板块若能持续发力，公司收入端有望获得明显提升。因此，我们长期看好公司着力打造的全球领先的综合型药物发现技术平台实现跨越式发展，预计 2021-2023年 EPS 分别为 0. 12、0.27和 0.37元/股，对应当前股价的 PE 分别为 210.36倍、93.82倍和 66.96倍，维持增持评级。 风险提示：DEL 技术商业化时间较短的风险；药物筛选领域技术替代性风险；新药研发失败的风险；业绩不及预期的风险。

业绩概览：主营业务恢复性增长中，利润下滑主要受 Vernalis 并表影响成都先导于 2021年 4月 28日发布 2020年年报及 2021年一季报： 2020年公司实现收入 2.44亿元，同比下降 7.8%；实现归母净利润 6402.32万元，同比下降 46.77%；实现扣非归母净利润 4293.86万元，同比下降 42.15%。 2021Q1公司实现收入 6916万，同比上升 56.79%；实现归母净利润 578.19万元，同比下降 33.85%；实现扣非归母净利润 285.38万元，同比下降 61.03%。 扣除并表：公司 Q1收入端的增长及利润端的下降均受到去年收购的 CRO 公司Vernalis 并表影响。我们预计 Q1Vernalis 贡献收入约 2000万元，利润亏损约 950万元，扣除影响后，公司收入端同比上涨 10%，净利润同比上涨 61.99%，扣非净利润同比上涨 68.87%。 业务结构：DEL 库定制收入创新高，化合物转让数占历史总数 62%公司 2020年 DEL 库定制服务同比增长 5%，在疫情影响下贡献较佳成绩。由于疫情带来的尽调困难，作为单个订单超千万美金的 DEL 库定制服务仍完成正增长，我们认为这显示了公司在 DEL 领域具有一定的品牌力。且 DEL 库项目通常持续 3-4年，为未来收入贡献确定性。另外，我们发现，2020年公司完成化合物结构转让 13项，创历史新高，证明了公司 DEL 技术平台受到客户认可，并且里程碑及商业分成有望推动长期业绩。我们认为公司 DEL 库的能力建设已逐步进入收获期。公司正在向新药研发转让方向转型，建议关注公司产品管线的布局及推进进度。 地区结构：中国区强增长，地区结构逐渐多元化2020年公司中国区收入同比增长 1562.11%，去除 HG030转让带来的 3800万后，收入同比增长 115.74%,占总收入 6%，较 2019年明显提升，显示出公司为了应对疫情带来的交付问题迅速拓展国内客户的战略已初见成效，公司已迅速组建BD 团队，未来有望随着国内创新药的蓬勃发展成为公司增长的新推动力。此外，瑞士地区收入同比上涨 312.15%，主要是公司在该地区新增重要客户并确认较大订单，显示出公司在海外疫情加剧的影响下，仍能够凭借较强口碑拓展高值业务。 拓展的新核酸平台已建立 3条管线，新药推进明显加速公司目前已拥有全球最大 DEL 库，涵盖超过 10,000亿种结构全新、具有多样性和类药性的 DNA 编码化合物，已累计筛选完成了 41个类别的靶点，2020年筛选成功率 76%。公司基于 DEL 库基础，延伸自主研发新药管线，截至 2020年末公司在手新药项目约有 20项，其中 HG030成功转让国内权益，打开公司新药板块。2021年截至 4月 29日，HG146新适应症 IND 申请及 HG381的临床申请均已获批准，新药推进明显加速。另外，公司已经基于已有基础，开发拥有自主知识产权的，高效的核酸药物递送系统并建立了 3条新药管线，主要针对肿瘤和肿瘤免疫进行药物研发。 盈利预测及估值鉴于 Venarlis 与 2021年正式并表，预计对公司利润端带来 2500万左右的亏损，下调盈利预测。我们预计 2021-2023年成都先导 EPS 为 0.09、0.15及 0.23元，2021年 4月 28日收盘价对应 2021年 PE 为 280倍。我们认为公司短期收入端或由于疫情的常态化有恢复性增长，利润端由于新药板块的较大投入或增速略低，长期业绩有望因药筛平台及新药转让项目的持续推动呈现较高弹性，维持评级为“增持”。 风险提示公司完全依仗 DEL 技术平台，存在技术商业化不够成熟且技术局限性的风险； 存在持续受到疫情影响业务推进的风险及公司基于 DEL 技术自主研发的新药项目存在风险。

国内收入的超高速增长驱动业绩回暖，全球化业务版图扩张加速推进。公司 2020年实现收入 2.44亿元，同比下降 7.8%；2021年 Q1实现收入 6916.43万元，同比上升 56.79%。Vernalis 并表带动 2021Q1收入增长，我们预计 Vernalis 一季度贡献约 2000万元收入。 分地区来看，1）海外收入受疫情影响严重，处于逐步恢复阶段。海外收入为1.85亿元，同比下降24.21%。2020年由于全球疫情、海关加强管制、部分国际航班停航等影响，导致海外客户寄出的蛋白和公司自行采购的进口筛选用物料到货时间大大延长，并且部分客户（美国为主）实验室在疫情期间关闭，以上原因导致新药研发服务无法按时完成或无法按时与客户完成交接确认，从而对主营业务产生了一定不利影响。2）公司积极开拓全球业务版图，瑞士和中国带来业务新亮点。2020年，中国区营业收入为5034.69万元，同比增长1562.11%，瑞士收入实现1150万元，同比增长312.15%。中国区的超高增长主要是与白云山签订的 HG030内地权益转让，首付款为3800万元。同时，公司也成立了聚焦国内医药市场的商务开发团队，加大市场开发力度，使其成为公司新增长引擎。瑞士地区收入的高增长主要是公司在该地区新增重要客户，并于2020年确认收入。 分业务板块来看，1）新药研发服务贡献绝大部分收入，带来稳定现金流。新药研发服务实现收入 2.06亿元，其中，DEL 筛选服务贡献8246万元收入，DEL 库定制服务贡献 8608万元收入，两大主要业务板块占新药研发服务收入比例为 82%。2）自主研发管线逐步丰富，在研项目权益转让驱动业绩高弹性。2020年 11月，公司实现首例 自主新药管线项目转让，首付款为 3800万元，后续还有高额里程碑收入和销售分成。首例新药转让落地验证了公司技术平台的可行性，同时也实现新的业务增长极，构建并完善长期发展的商业模式。目前，公司正在开发的具有自主知识产权的新药项目约有 20项，其中 3个项目已进入临床试验阶段。 利润端表现仍有提升空间，短期受 Vernalis 并表利润亏损影响。公司 2020年实现归母净利润 6402.32万元，同比下降 46.77%；实现扣非归母净利润 4293.86万元，同比下降 42.15%。2020年利润下降因素主要包括：1）受疫情影响，公司营业收入下降；2）由于 2020年美元汇率波动幅度较大，形成汇兑差额 2117万元；3）公司 2020年度研发投入增加，为 9987万元，占收入比例为 41%。 2021年 Q1，实现归母净利润 578.19万元，同比下降 33.85%；实现扣非归母净利润 285.38万元，同比下降 61.03%。2021Q1利润下滑主要受 Vernalis 利润亏损影响，与 2020年 1季度相同口径合并范围下，净利润上升 61.99%，扣非归母净利润上升 68.87%。成都先导利用自身较为全面的商业拓展能力，可助力 Vernalis 获得更多项目，优化订单结构，有望扭亏为盈。 国际领先药物发现龙头企业处于起步阶段，未来可期。公司是目前药 物 发 现 领 域 内 唯 一 同 时 拥 有 国 际 领 先 的 DEL 技 术 与FBDD/SBDD 技术的成长性生物技术公司，与其他生物技术公司及药物发现领域 CRO 公司形成了明显的差异化竞争优势和技术壁垒。 1）DEL 筛选超高成功率大幅提升获得高潜力高价值化合物的概率。 公司已经筛选来自客户立项的 41类不同靶点类型，成功率高达76%，即在 2020年筛选的靶点中 76%找到具有符合预期的功能活性的结构新颖的小分子，这一数据高于工业界 HTS 的平均水平，随着后续临床试验的顺利推进，DEL 技术平台对创新药 3.0时代的卓越贡献将逐步显现。 2）公司自主管线不乏重磅药物，新药转让带来的超预期收益尚未被市场充分认知。公司 HG381是首个在中国获批开展临床试验的STING 激动剂，同时是全球公开报道的第四个进入临床的第二代STING 激动剂。STING 靶点多次掀起商务合作巨浪，如 2015年诺华和 Aduro 就 STING 激动剂 PCC（临床前候选物）达成合作，首付款超过 2亿美金，合同总额则高达 7.5亿美金，一般 PCC 转让权益 首 付 款 约 为 1000-3000万 美 金 。 2017年 ， BMS 与 IFMTherapeuticals公司针对STING激动剂达成了一项总金额23亿美金的交易。STING 激动剂被认为可能是继 PD-1/PD-L1抗体之后，肿瘤免疫疗法领域新的“重磅炸弹”。 盈利预测和投资评级：我们看好公司核心 DEL 技术是创新药 3.0时代不可或缺的一环，2020年公司受疫情影响严重，2021年将处于业务恢复阶段，2021年 Vernalis 和新药转让板块若能持续发力，公司收入端有望获得明显提升。因此，我们长期看好公司着力打造的全球领先的综合型药物发现技术平台实现跨越式发展，预计 2021-2023年 EPS 分别为 0. 12、0.27和 0.37元/股，对应当前股价的 PE 分别为 220.79倍、98.47倍和 70.27倍，维持增持评级。

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事件：2021年年02月月26日，日，公司发布公司发布2020年业绩年业绩快报。预计。预计2020年实现营年实现营业收入业收入2.4亿元，同比下降7.8%；归母净利润6442.5万元，同比下降46.4%；；扣非归母净利润扣非归母净利润4334.1万元，同比下降41.6%，均高于预告中值，均高于预告中值。 业绩符合预期，业绩符合预期，Q4加速恢复加速恢复。2020前三季度受疫情影响部分海外客户实验室关闭，导致相关订单延期交付，我们预计随着新冠疫苗持续接种、海外疫情逐步恢复，公司在手订单有望不断兑现，带动CRO业务回归快速增长。分季度看，2020Q4预计实现营业收入1.2亿元，归母净利润4981.5万元，扣非归母净利润4326.1万元，同比增长分别为8.3%、8.4%、6.1%，环比增长分别为200.6%、6175.0%、570.7%，呈快速恢复态势。 研发管线储备丰富，研发管线储备丰富，2021年年多个项目申报多个项目申报IND，有望持续提升业绩弹性。公司新药项目处临床早期，但产品定位明确，差异化显著。HG146相比泛HDAC抑制剂有望降低药物毒副作用，提升治疗效果。HG381结构新颖，相比传统STING激动剂结构稳定，临床前较ADU-S100效果显著。据CDE数据，截止2021年2月27日，HG381与HG146实体瘤适应症临床申请均获CDE受理，我们预计随着项目管线逐步向后端延伸，项目价值持续放大，新药项目转让带来的业绩弹性有望持续提升。 协同协同VeralisR&D提供药物发现一站式服务，CRO板块板块有望加速恢复。公司DEL技术扎根全球第一阵营，库类别与分子数量居国内首位，大量技术专利与kowhow构筑坚实壁垒。VeralisR&D深耕SBDD/FBDD领域26年，先发优势奠定行业领先地位。SBDD/FBDD技术与DEL互补，成本与时间上较传统药筛技术优势显著，三者协同有望逐步成为药物发现主流。公司收购Veralis后为客户提供多元化药筛服务，有望提高项目引流，加快CRO板块业绩恢复。 盈利预测与投资建议：根据公司业绩快报，我们调整公司盈利预测，我们预计2020-2022年公司收入2.4、3.9和5.6亿元，同比增长-7.8%、60.3%、42.6%，归母净利润0.6、1.0和1.9亿元，同比增长-47.4%、62.6%、76.6%，对应EPS为0.2、0.3、0.5元。公司是全球领先的药物发现是全球领先的药物发现CRO公司公司；新药研发管线储备丰富，有望持续转化带动业绩弹性提升，维持“买入”评级。 风险提示事件：新冠疫情后业务恢复不及预期风险、新药项目对外转让的不确定性风险、客户相对集中的风险、核心技术人员流失的风险。

事件：2021年01月29日，公司发布2020年业绩预告。公司预计2020年实现营业收入2.4-2.5亿元，同比下降7.4%-8.9%；归母净利润5777.0-6817.0万元，同比下降43.3%-52.0%；扣非归母净利润3803.0-4403.0万元，同比下降40.7%-48.8%。 业绩符合预期，Q4环比改善显著。2020前三季度受疫情影响部分海外客户实验室关闭，导致部分业务无法按时交接，我们预计随着海外疫情逐步恢复，公司业务将逐步修复。分季度看，取区间中值后，2020Q4预计实现营业收入1.17亿元，归母净利润4836.0万元，扣非归母净利润4095.0万元，同比增长分别为7.5%、5.2%、0.5%，环比增长分别为198.2%、5997.6%、545.6%，呈快速恢复态势。我们认为一方面海外疫情常态化、新冠疫苗附条件上市，下游客户逐步复工，部分挤压业务顺利交接；另一方面公司国内业务拓展初显成效，与白云山就HG030大陆权益达成合作，实现新药权益转让“零的突破”。 协同VernalisR&D提供药物发现一站式服务，CRO板块有望加速恢复。公司DEL 技术扎根全球第一阵营，库类别与分子数量居国内首位，大量技术专利与knowhow构筑坚实壁垒。VernalisR&D深耕SBDD/FBDD领域26年，先发优势奠定行业领先地位。SBDD/FBDD技术与DEL互补，成本与时间上较传统药筛技术优势显著，三者协同有望逐步成为药物发现主流。公司收购Vernalis后为客户提供多元化药筛服务，有望提高项目引流，加快CRO板块业绩恢复。 研发管线储备丰富，2021年多个项目有望申报IND，项目价值提高推动业绩弹性提升。公司新药项目处临床早期，但产品定位明确，差异化显著。HG146相比泛HDAC抑制剂有望降低药物毒副作用，提升治疗效果。HG381结构新颖，相比传统STING激动剂结构稳定，临床前较ADU-S100效果显著。目前有三个项目处PCC阶段，我们预计2021年有望逐步申报IND，提升项目价值，带来业绩弹性持续提升。 盈利预测与投资建议：根据公司业绩预告，我们调整公司盈利预测，我们预计2020-2022年公司收入2.4、3.9和5.6亿元，同比增长-8.2%、60.9%、42.6%，归母净利润0.6、1.0和1.9亿元，同比增长-47.6%、66.2%、77.0%，对应EPS为0.2、0.3、0.5元。公司是全球领先的药物发现CRO公司；新药研发管线储备丰富，有望持续转化带动业绩弹性提升，维持“买入”评级。 风险提示事件：新冠疫情后业务恢复不及预期风险、新药项目对外转让的不确定性风险、业务单一的风险、“靶点排他机制”不利影响的风险、客户相对集中的风险、核心技术人员流失的风险。

盈利预测和投资评级：我们看好公司核心DEL技术是创新药3.0时代不可或缺的一环，2020年公司受疫情影响严重，2021年将处于业务恢复阶段，2021年Vernalis和新药转让板块若能持续发力，公司收入端有望获得明显提升。因此，我们长期看好公司着力打造的全球领先的综合型药物发现技术平台实现跨越式发展，预计2020-2022年EPS分别为0.18、0.21和0.29元/股，对应当前股价的PE分别为151.54倍、129.63倍和92.95倍，维持增持评级。 风险提示：DEL技术商业化时间较短的风险；药物筛选领域技术替代性风险；新药研发失败的风险；业绩不及预期的风险。

2021年1月29日成都先导发布业绩预告，公司Q4单季度实现收入1.17亿元，同比增长7.47%、归母净利润4836万元，YOY5.22%。我们认为，扣除新药转让及汇兑影响，公司受疫情的影响已经明显削弱，主营业务收入及利润已与2019年Q4基本持平。2020年公司业绩由于疫情影响下滑明显，我们看好在2020年低基数下2021年的高增长，及公司新药业务板块开启后未来的利润弹性。 投资要点海外疫情影响明显削弱，主营业务四季度快速恢复中，2021有望高增长2021年1月29日成都先导发布2020年业绩预告：2020年公司营业收入约减少1960万-2350万、归母净利润减少5210万-6250万、扣非净利润减少3020万-3620万。按中位数计算公司2020年实现收入约2.43亿元，YOY-8.16%；归母净利润6297万，YOY-47.64%；扣非净利润4103万，YOY-44.73%。其中，2020年Q4单季实现收入1.17亿元，YOY7.47%；归母净利润4836万，YOY5.22%；扣非归母净利润4095万，YOY0.47%，Q4业绩恢复明显。 2020年公司业绩的明显波动主要由于以下几个方面：①公司近90%收入来自于海外，而2020年海外受疫情影响，导致部分海外实验室关停，订单无法交付。 ②公司2019年获得3970万成都市政府重大项目专项资金大额补助，属于重大一次性经营相关资金。③公司2019年与杨森签订的自有DEL库化合物结构信息和筛选方法使用费约4186万，属于非持续性的主营业务收入。④公司2020年的业绩受到汇兑的影响较为明显，约1000万元。⑤公司2020年与白云山达成的新药转让协议，确认金额约3800万。⑥公司于11月收购亏损企业Vernalis带来少部分亏损。 除去以上因素，我们推测公司四季度主营业务（包括DEL筛选服务、DEL库定制、化合物结构IP转让及和化合物合成服务）的业绩与2019年基本持平，疫情影响显著减弱，下半年公司主营业务恢复明显。鉴于公司2020年Q1-Q3收入（YOY-19.06%）及利润（YOY-92.76%）的低基数，公司2021年在疫情影响逐渐消除的基础上有望实现较高增长。 力研发费用持续上涨，构建公司核心竞争力公司预告中提到利润受到DEL库建设和筛选平台技术升级对应的研发费用增加的影响。2020年Q3公司研发费用7487万（YOY28.11%），我们预计全年研发费用或达1.2亿元，占总体收入约50%。目前公司拥有内部储备的新药项目约20项，其中HG146已获得IND，我们认为随着公司创新药管线进一步扩大及不断推进，研发投入占比将持续增加。目前公司自主研发管线中已实现新药转让一个，后续项目及新药上市将为公司贡献极大的业绩弹性。 实现首例自主研发新药转让，期开启公司新板块，未来可期公司于2020年11月10日发布公告，将公司自主研发的产品HG030转让给白云山，涉及该药物可能的全部治疗领域和适应症在中国大陆的全部权力，2020年完成本次交易的技术转让及部分付款，涉及金额3800万。我们认为，这说明了成都先导新药研发的能力得到了市场的认可，同时反映了成都先导的DEL技术不仅仅止步于筛选出苗头化合物，也证明了其新药发现与优化技术平台的不断完善和市场转化能力，拥有后推到市场阶段的充分潜力，为公司开启了新业务板块。 由此，公司转型成为兼具DEL筛选能力及新药研发的创新药企。 盈利预测及估值鉴于此次新药收购项目对公司利润的正面贡献、公司主营业务的超预期恢复及新药板块开启与DEL筛选能力被市场的进一步认可或带来的业绩弹性，我们上调公司2020-2022年EPS由0.08、0.18、0.40元至0.16、0.27、0.45元，2021年1月29日收盘价对应2020年PE为164倍（2021年100倍）。我们认为公司短期业绩或由于疫情负面影响的削弱及2020年低基数的原因呈现较高增长，长期业绩有望因药筛平台及新药转让项目的持续推动呈现较高弹性，维持评级为“增持”。 风险提示公司完全依仗DEL技术平台，存在技术商业化不够成熟且技术局限性的风险；存在持续受到疫情影响业务推进的风险及公司基于DEL技术自主研发的新药项目存在风险。

事件：2020年11月30日，成都先导官网公布与CedillaTherapeutics达成新药研发合作。公司成功应用其DEL技术研发出满足项目特定标准的化合物，Cedilla已获得这些小分子化合物及其相关IP的排他性许可，以用于进一步开发和商业化。我们认为，随着项目的持续推进，除项目研发费用外，公司还有权取得里程碑款项和再许可收入，有望持续获得新的增量。 依托领先的DEL药物发现平台，公司与北美蛋白降解疗法新锐成功联手。Cedilla是美国一家专注蛋白降解疗法开发的生物科技公司，于2018年获ThirdRock5600万美元的A轮融资，2020年10月获礼来、CasdinCapital等机构5760万美元的B轮融资。近年来蛋白降解疗法研发如火如荼，Arvinas、KymeraTherapeutics、NurixTherapeutics及C4Therapeutics更是先后登陆纳斯达克。但不同于传统利用人体蛋白降解机制（泛素化蛋白酶体途径）开发PROTAC药物的思路，Cedilla更加注重靶蛋白信号通路的上游，通过变构调节或干扰靶蛋白上游相关因子间接降解靶蛋白。凭借与公司先进的DEL药物筛选平台合作，我们预计Cedilla能够加快大部分高价值难成药靶点的新药研发进度。 项目合作已初见成效，研发费用收入及后续里程碑有望加速业绩恢复。根据合作协议，公司成功筛选出部分小分子满足项目特定标准，Cedilla已获得这些小分子化合物及其相关IP的排他性许可，以用于进一步开发和商业化。我们认为，随着项目的持续推进，除项目研发费用外，公司还有权取得里程碑款项和再许可收入，有望持续贡献新的增量，带来业绩弹性的持续提升。 盈利预测与投资建议：我们预计2020-2022年公司收入2.58、3.99和5.80亿元，同比增长-2.43%、54.86%、45.49%，归母净利润0.68、1.04和1.85亿元，同比增长-43.28%、52.73%、77.60%，对应EPS为0.17、0.26、0.46元。公司以DEL技术为核心的CRO业务发展空间大、技术壁垒高、在手订单充足，为新药权益转让业务带来持续的现金流。拟收购SBDD/FBDD技术先进的Vernalis，提供药物发现一站式服务，巩固药筛领先地位。新药权益转让实现“零的突破”，研发管线储备丰富，有望持续转化带动业绩弹性提升，2020年前三季度业绩受新冠疫情影响较大，我们预计随着疫情逐步恢复，公司经营有望逐渐修复，盈利能力回归快速增长，维持“买入”评级。 风险提示事件：Cedilla新药项目失败的不确定风险、Vernalis收购事项无法顺利完成及未来盈利的不确定性风险、新药项目对外转让的不确定性风险、业务单一的风险、“靶点排他机制”不利影响的风险、客户相对集中的风险、核心技术人员流失的风险。

成都先导DEL技术扎根全球第一梯队阵营，以DEL技术为核心的CRO业务发展空间大、技术壁垒高、在手订单充足，为新药权益转让业务带来持续的现金流。国内药物发现CRO市场持续高景气，预计2022年行业规模大约为220亿元，2019-2022年复合增长约28.78%。《JMC》数据显示DEL在药物发现技术中应用占比较少，仅为1%，未来发展空间广阔。公司深耕DEL技术8年余载，先发优势促使DEL库类别和分子数量居国内首位，同时积累了大量DEL技术专利与knowhow，新进入者难以复制。公司与国内外知名药企建立了长期合作关系，构筑了良好的品牌效应，2019年未完成订单达5.7亿元，高于当期收入2倍。受新冠疫情影响，港口、部分国际航班停运等导致部分筛选项目延后，公司2020年前三季度业绩受损严重，我们预计随着新冠疫情逐步控制，公司经营有望逐步恢复，盈利能力回归快速增长。 拟收购SBDD/FBDD技术先进的Vernalis，提供药物发现一站式服务，巩固药筛领先地位。SBDD/FBDD/DEL技术相互补充，成本与时间上较传统药筛技术具备显著优势，有望逐步成为药物发现的主流手段。同时，冷冻电镜观测精度的不断突破有望持续提升蛋白解析的准确性，进而助推SBDD/FBDD行业持续快速发展。Vernalis深究SBDD/FBDD技术达26年，累积了丰富的经验，在该领域处全球领先。如果收购Vernalis顺利，公司将拓展SBDD/FBDD及蛋白孵育业务，与现有业务协同，为客户提供多元化药筛服务，带动CRO板块持续增长。 公司新药权益转让实现“零突破”，研发管线储备丰富，有望持续转化带动业绩弹性提升。公司新药项目处临床早期，但产品定位明确，差异化显著。HG146选择性抑制HDACI/IIb，多发性骨髓瘤临床I期稳步推进，相比泛HDAC抑制剂有望降低药物毒副作用，提升治疗效果。HG030体外活性高于恩曲替尼，体内活性数据优异，已与白云山就大陆权益达成合作，白云山以3800万首付款、后期临床里程碑付款及上市后销售提成受让HG030大陆权益，海外权益仍归公司所有。HG381结构新颖，相比传统STING激动剂结构稳定，临床前较ADU-S100效果显著。HGC245用于治疗青光眼，我们预计2021年申报IND。Vernalis新药权益转让经验丰富，如若收购顺利，有望加速管线中新药项目转化，带来业绩弹性持续提升。 盈利预测：我们预计2020-2022年公司收入2.58、3.99和5.80亿元，同比增长-2.43%、54.86%、45.49%，归母净利润0.68、1.04和1.85亿元，同比增长-43.28%、52.73%、77.60%，对应EPS为0.17、0.26、0.46元。我们按分部估值法对公司估值，2022年合理市值164.6-181.1亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示事件：Vernalis收购事项无法顺利完成及未来盈利的不确定性风险、新药项目对外转让的不确定性风险、关于产品销售峰值及DCF估值结果的预测均基于一定前提假设基础上，相关假设未来存在较大的不确定性、业务单一的风险、“靶点排他机制”不利影响的风险、客户相对集中的风险、核心技术人员流失的风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的情况，提醒投资者注意上述风险。

事件：公司发布公告，近日，公司与白云山签署《合作开发合同书》，将自主研发的HG030产品全部可能的治疗领域和适应症在中国大陆的全部权益转让给白云山，公司仍保留HG030产品中国大陆以外所有区域的全部权益。 业务模式进一步丰富，进一步打开未来利润成长空间。今年以来，公司在IP转让领域不断有实质进展。今年上半年，公司分别与太阳药业、日本科研製薬株式会社等7家企业达成新药研发转让协议，当转让的小分子化合物未来在药物研发达到某个关键性节点阶段（包括但不限于GLP毒理实验、临床Ⅰ期、临床Ⅱ期、临床Ⅲ期及药物上市等），公司可依据合同约定获得里程碑费，金额依据各个里程碑节点的不同从几百万元到几千万元不等。近日，公司内部自主在研项目，首次实现转让。已经获得NMPA审批并获得临床试验许可的HG030项目，以3800万首付款的金额转让给白云山，预计2020年度内将完成本次交易的技术转让及该部分的付款，并对公司的收入和利润产生正面贡献。展望未来，我们预计伴随公司自主在研项目的不断进展和数量的不断增加，公司未来将会有更多这种IP转让项目。我们认为，未来转让项目数量增多后，伴随里程碑付款的叠加，公司利润有望迎来加速增长。 公司加大国内业务的开拓，为中国创新药发展贡献力量。2019年，公司有98.9%的收入来自海外客户。今年以来，公司不断加大国内客户的开拓。根据公开信息，除了此次与白云山的项目转让协议，今年9月份公司与天士力签署创新药开发同盟协议。中国创新药行业正处在蓬勃发展期，同时也正逐渐从扎堆metoo类药物向更新靶点和治疗技术领域过渡。公司的DEL技术平台，在新靶点新机制的药物筛选中具备优势，筛选成功率也在不断提高。我们认为公司有望在未来为中国药企不断输出能够满足中国未被满足的治疗需求、且真正具备竞争力的新药项目。 公司收购Vernalis，进一步加强新药项目研发能力。今年10月，公司宣布收购英国公司Vernalis，该公司是全球FBDD/SBDD技术领域的领先公司。FBDD与DEL技术存在很强的技术互补性，所需硬件设备也可以互相协同。根据公司公告，FBDD技术可以快速对靶点进行成药性评价，并且有可能快速得到具有亲和力的分子片段。DEL技术能够快速扩展分子片段库，并且可以快速探索分子片段所代表的成药化学空间，对分子片段进行优化。我们认为，公司对Vernalis的收购，将进一步提高公司新药研发的产能和效率，加速推动公司实现更多自主研发新药项目的转让。 公司具备CRO和Biotech的双重属性，未来前景可观。除了像常规CRO公司一样，公司通过提供服务赚取相应的劳务费，公司由于拥有自主知识产权的DNA编码化合物库，具备药物核心知识产权--药物结构知识产权，公司未来的价值将更多体现在IP价值上。公司目前IP变现的方式主要有两种形式：（1）与药企合作开发，将分子结构IP转让给药企，未来若能达到关键节点则收取里程碑付款，或者部分项目带有销售分成；（2）公司自行开展创新药研发，且拥有这些项目的全部权益，目前正在进展的项目约有20多项。我们看好公司新药筛选平台源源不断生产IP的能力，伴随公司筛选能力的不断增强，以及公司已有项目的不断向后推进，我们认为公司价值将不断成长。 投资建议：我们预计公司2020年-2022年的收入分别为2.37亿元（-10.4%）、3.55亿元（+49.9%）、5.36亿元（+51.0%），归母净利润分别为0.67亿元（-40.9%）、1.40亿元（+108.0%）、2.19亿元（+56.4%），对应EPS分别为0.17元、0.35元、0.55元，对应PE分别为205倍、99倍、63倍。我们看好公司未来CRO业务快速成长，给予“买入-A”评级，对应2022年EPS的动态市盈率为63倍。 风险提示：订单增长不及预期、产能释放不及预期、竞争加剧导致订单价格下降、行业景气度不及预期等。

Trk 抑制剂，广谱抗癌药适用场景广泛，不同癌种可实现“异病同治”。 HG030是一种结构新颖、高活性、高选择性的二代 Trk 口服小分子抑制剂，并同时对 ROS1也有抑制活性。由于染色体发生变异导致NTRK 基因家族与别的基因发生融合，而在所有肿瘤中，其发生融合的概率约为 1~3%左右，因此，只要发生 NTRK 基因融合的患者，无论何种瘤种，Trk 抑制剂都具适用性。Trk 抑制剂基于生物标志物而非肿瘤来源进行治疗，因此，其在抗癌药物的研发历程上具有里程碑式的意义。 1）适用范围广，市场空间大：NTRK 基因融合为目前最明确的肿瘤驱动基因之一，2017年 5月，《Nat Med》杂志发表文章，一项大规模、前瞻性的临床测序研究，他们对 1万多名晚期癌症患者，接近300多种肿瘤进行二代基因测序检测，同时整理发生 NTRK 基因融合概率，其中非小细胞肺癌占 0.13%、结直肠癌占 0.41%、胆囊癌占 0.41%、黑色素瘤占 0.57%、软组织肿瘤占 0.23%、胰腺癌占0.41%、甲状腺癌占 1.77%、涎腺肿瘤占 4.81%及胶质瘤占 0.19%，计算得全球约有 5.4万名肿瘤患者发生 NTRK 基因融合。FDA 已经批准两款不分组织、不分瘤种的小分子 Trk 抑制剂，分别是 Loxo/拜耳于 2018年 11月获批的拉罗替尼和罗氏/Ignyta 于 2019年 8月获批的恩曲替尼，参考恩曲替尼年用药金额约为 20.46万美元，假设渗透率为 8%，计算可得出 Trk 抑制剂市场空间约 8.8亿美元。 2）一代耐药明显，二代竞争格局优：随着第一代 Trk 抑制剂在临床的使用，耐药已经有报道，克服耐药已成为了新一代 Trk 抑制剂研发的聚焦点。全球临床进展来看，有 40多个候选物进入临床开发阶段，LOXO-195是走的最快的二代 Trk 抑制剂，目前处于临床 2期阶段。 中国方面，拉罗替尼、恩曲替尼在 2019年向 NMPA 递交了新药的IND 申请，目前两者均处于临床 II 期。中国临床在研的 Trk 抑制剂共有 6项进入临床阶段，葆元生物从日本第一三共制药获得了 DS-6051楷体 （AB-106，已进入临床 II 期）的全球开发权，于国内企业而言，进展较快。先导的 HG030则是中国第一个进入临床阶段的二代 Trk 抑制剂，其它包括：苏州韬略的 TL118、贝达药业的 BPI-28592、诺诚健华的 ICP-723及正大天晴的 TQB3558。 新药转让板块有望实现正向循环，夯实公司技术服务+新药研发并行发展的商业模式。先导此次仅转让中国大陆地区的开发权益给白云山，未来随着 I 期临床的顺利开展，将提升海外药企对 HG030的关注度，加速 HG030海外权益转让的谈判进程。首例新药转让项目的落地对公司可持续性发展带来重大意义，第一，中国大陆地区 2019年收入占比仅 1%，随着转让新药项目给本土公司以及今年 9月先导就新药开发与天士力达成同盟协议，公司逐渐打开中国市场，同时，新收购的英国创新药公司 Vernalis 也助力先导填补欧洲区域的空白，实现真正的全球化业务布局。第二，新药转让业务模式极具延展性，带来业绩高弹性。从此次转让协议可看到，首笔技术转让费高达 3800万元，后续公司还可收到不同节点的里程碑收入及上市后的销售分成。目前，先导储备了 20余项新药项目，HG146和 HG030都进入临床阶段，若公司未来每年能实现一个新药项目转让的落地，转让项目可成为公司稳定的收入增长点，实现正向循环。同时，作为全球DEL 技术的龙头企业，先导在高难度、原创靶点上的突破能力遥遥领先，可贡献源源不断的原创新小分子候选物，丰富新药管线的储备。 盈利预测和投资评级：我们看好公司核心 DEL 技术是创新药 3.0（原创新药）时代不可或缺的一环。长期来看，我们依然看好公司着力打造的全球领先的综合型药物发现技术平台实现跨越式发展，公司今年逐渐打开国内市场及新药板块有望首次实现收入，不再依赖单一DEL 技术及单一美国市场贡献业绩流量，迎来转型加速期。基于审慎性考虑，在收购没有最终完成前，暂不考虑其对公司业绩影响，预计 2020-2022年 EPS 分别为 0. 13、0.21和 0.36元/股，对应当前股价的 PE 分别为 263.76倍、163.43倍和 95.93倍，维持增持评级。