投资要点高性能 MEMS 惯性传感器龙头， 打破海外垄断。 公司主要产品为高性能 MEMS 惯性传感器，包括 MEMS 陀螺仪和 MEMS 加速度计， 2019-2023年营业收入实现高速增长，分别为 0.8、 1.1、 1.7、 2.3、 3.2亿元。 据 Yole 统计， 2021年全球高性能 MEMS 惯性传感器市场规模约71,000万美元（含 MEMS 惯性传感器系统），市场份额集中在Honeywell、 ADI、 Northrop Grumman、 Litef 等行业巨头手中， CR3公司合计占有 50%以上的份额。公司长期致力于自主研发高性能 MEMS 惯性传感器，核心性能指标达到国际先进水平， 国产替代空间广阔。 MEMS 下游应用广阔，预计 2027年全球市场规模达 223亿美元。 MEMS 器件已经被广泛应用于消费电子、汽车、医疗、工业、通信等多个领域。 据 Yole 的统计和预测，全球 MEMS 行业市场规模将从 2021年的 136亿美元增长到 2027年的 223亿美元， 2021-2027年复合增长率为 9.00%。 MEMS 惯性传感器是 MEMS 行业中的主要产品类型， 包括加速度计、陀螺仪、磁力计、惯性传感组合， 2021年四类产品市场规模合计 35.09亿美元，占比 25.81%。 前瞻性布局 IMU，自动驾驶、人形机器人前景广阔。 一个 IMU 通常包含三个轴向的陀螺和三个轴向的加速度计，以测量物体在三维空间中的角速率和加速度。 在自动驾驶领域， IMU 可以辅助 GPS 导航。 在卫星信号较弱甚至丢失的情况下， IMU 可以实时测量的加速度和角速率信息，在短时间内仍可得到较高精度的位置信息，利用航迹推算实现短时导航。 公司当前在研项目涵盖车规级适用于 L3+自动驾驶的高性能 MEMS IMU、汽车级功能安全 6轴 MEMS IMU， 未来在自动驾驶领域的占有率有望逐步提高。 在人形机器人领域， 传感器在感知层和交互层的作用十分显著， 特斯拉 optimus 机器人上各类传感器成本占比接近 30%。 IMU 能够实时测量机器人的角速度和加速度，从而帮助机器人维持稳定的姿态和平衡， 预计人形机器人所使用的 IMU 与 L3级别智能驾驶精度要求接近，公司有望将应用领域拓展至人形机器人。 投资建议： 我们预计公司 2023-2025年归母净利润 2.3/3.3/4.5亿元， 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 技术迭代风险； 新产品开发不及预期； 行业竞争格局加剧风险； 产品推广不及预期。

20233年业绩符合预期，兑现度高公司发布2023年年报，实现营业收入3.17亿元，同比增长39.77%；其中MEMS陀螺仪、惯性传感器模组增长较快，分别增长42.37%和128.59%。实现归属上市公司股东的净利润1.65亿元，同比增长41.48%；实现归属上市公司股东的扣非经常性损益的净利润1.43亿元，同比增长33.50%。 持续增加研发投入，拓宽公司产品下游应用公司2023年研发费用为8019.8万元，较2022年同期增长43.85%，占收入比重为25.29%。公司重视研发投入，作为芯片设计公司，在MEMS惯性传感器领域已形成自主的专利体系和技术闭环。公司主营高性能惯性传感器，下游涉及高精度自动驾驶、机器人、无人机等智能制造领域，未来随着技术的不断突破，公司有望不断拓宽更多下游应用领域。 公司采用sFabless经营模式，轻资产经营效率高Fabless经营模式下，产品设计属于公司的核心环节，目前公司已构建成一套完整的分工合作模式，经营效率高。公司不直接从事芯片的生产和加工，目前主要的供应商是安徽北方微电子研究院集团有限公司、ERA、上海花壳电子科技有限公司等。公司将完成的芯片设计交付晶圆代工厂进行晶圆加工，之后经由封装厂进行封装，再进行产品测试与标定，减少了设备和固定成本经营效率高。 投资建议我们看好公司长期发展，民用市场放量有望支撑公司未来数年的收入高增长，修改盈利预测为：2024-2026年营业收入为4.72/6.84/9.68亿元；2024-2026年预测归母净利润分别为2.37/3.26/4.02亿元；2024-2026年对应的EPS为0.59/0.82/1.01元。公司当前股价对应的PE为59/43/35倍，维持“买入”投资评级。 风险提示1）技术研发突破不及预期；2）下游需求不及预期；3）核心技术人员流失；4）原材料成本大幅波动影响毛利率；5）市场竞争加剧影响毛利率的风险。

公司是国内领先的高性能硅基MEMS惯性传感器生产厂商。公司是国内较早从事高性能MEMS惯性传感器研发的芯片设计公司，拥有丰富的行业经验，已成为国内少数实现高性能硅基MEMS惯性传感器稳定量产的企业。公司主要产品为MEMS陀螺仪和MEMS加速度计，并提供MEMS惯性传感器相关的技术服务。从产品收入构成来看，MEMS陀螺仪始终是公司的第一大收入来源，收入占比基本维持80%左右；从产品应用情况来看，公司产品主要应用于高可靠领域，收入占比约70%。公司业绩增长稳健，2022年营收及净利润分别为2.27、1.17亿元，同比分别增长36.58%、41.16%；公司盈利能力优异，毛利率和净利率分别维持在85%、50%左右。 MEMS惯性传感器市场空间广阔，但高端产品仍被进口品牌垄断。①MEMS惯性传感器是MEMS行业中的主要产品类型，2021年加速度计、陀螺仪、磁力计、惯性传感组合四类产品合计占MEMS产品总市场规模的25.81%。②得益于低成本、小体积、易于批量化生产等优势，MEMS陀螺仪及加速计将逐步成为中长期主流产品，应用领域有望持续拓展。③MEMS惯性传感器市场空间广阔，预计2027年全球及中国市场规模将分别达到50亿美元、超过125亿元，伴随自动驾驶、机器人等新技术、新应用迅速发展，MEMS惯性传感器市场规模还将持续增长。④全球及中国MEMS惯性传感器市场集中度均较高，博世、TDK、意法半导体、ADI、Honeywell等国际巨头长期占据主导地位。其中，高性能MEMS惯性传感器的全球核心供应商是Honeywell、ADI、NorthropGrumman/Litef，CR3在50%以上。 司公司MEMS惯性传感核心元件自主可控，产品性能已达行业先进。公司专注于硅基MEMS技术路线，是为数不多全面布局惯性传感核心元件产品的国产厂商。公司核心研发团队曾在头部公司任职，拥有丰富的行业经验和技术实力，在行业通用技术的基础上自主研发形成区别于可比公司的专有技术。MEMS陀螺仪方面，公司33系列产品主要性能指标已处于国际先进水平；MEMS加速度计方面，公司35系列产品主要性能指标也处于国际先进水平。 公司深耕高可靠及高端工业市场，并快速拓展新兴应用领域。①高可靠领域是高性能惯性传感器的主要应用领域，主要用来替代激光、光纤产品，预计到2027年全球市场规模将达到34亿美元。通过与行业资源较为丰富的经销商合作，公司已经将产品顺利导入部分大型央企集团及科研院所。②高端工业是高性能惯性传感器的另一重要应用领域，预计到2027年全球市场规模将达到11亿美元。公司作为国内少数可以满足高端工业客户对于MEMS惯性传感器精度要求的厂商，已开发多个高端工业领域客户，并顺利拓展产品品类和应用范围。③无人系统智能化水平不断提升或将为高性能MEMS惯性传感器带来新的机遇：惯性测量单元（IMU）是汽车中市场需求仅次于激光雷达（Lidar）的重要传感器部件，预计2024年汽车领域IMU市场需求达到2.3亿美元；惯性测量单元（IMU）也是人形机器人姿态稳定和航位推算的关键部件，粗略测算2035年全球人形机器人用IMU市场规模有望达到34.34亿美元。目前公司在汽车自动驾驶领域拓展较快，人形机器人领域蓄势待发。 盈利预测、、估值分析和投资建议：：预计公司2023-2025年营业收入分别为3.17、4.63、6.56亿元，增速分别为39.6%、46.2%、41.7%，净利润分别为1.64、2.32、3.22亿元，增速分别为40.4%、41.7%、38.8%，对应EPS分别为0.41、0.58、0.80元，以12月29日收盘价38.67元计算，对应PE分别为94.5X、66.7X、48.1X。公司是国内较为稀缺的MEMS惯性传感核心元件生产商，业绩增长较为稳健，并且自动驾驶等新兴领域未来有望创造业绩增长新动能，我们看好公司未来的发展，但考虑到自动驾驶等新兴领域对价格更为敏感、验证周期长且仍处于持续探索成熟方案阶段，在需求起量和毛利率稳定等方面存在较大不确定性，因此对公司首次覆盖给予“增持-A”评级。 风险提示：产品研发失败以及技术升级迭代风险、新客户及新市场开拓风险、晶圆代工及封测厂商管控风险、市场占有率、经营规模等方面和行业龙头存在差距的风险。

公司三季度业绩突出2023年前三季度，公司实现营业收入1.92亿，同比增长45.27%，实现归母净利润9697.9万元，同比增长52.8%，受益于公司产品经下游用户陆续验证导入，进入试产及量产阶段的项目逐渐增加，公司销售收入及利润均有较高同比增长。其中，第三季度公司实现营业收入9555.98万元，同比增长48.47%；第三季度归母净利润5609.25万元，同比增长73.11%。公司保持高毛利率，前三季度实现毛利率85.76%，其中，第三季度毛利率86.4%，环比增加0.05%，同比减少0.25%。 股权激励巩固竞争力，有利长期发展公司于2023年10月26日召开的第二届董事会第一次会议、第二届监事会第一次会议，审议通过了《关于向激励对象首次授予限制性股票的议案》，同意确定2023年10月26日为首次授予日，并同意以26.74元/股的授予价格向符合授予条件的59名激励对象授予267.37万股限制性股票。股权激励的落实有利于激励公司核心管理及技术骨干，巩固公司竞争力，有利于长期发展。 公司下游拓展智能驾驶领域，有望迎来业绩新增量公司的高性能惯性传感器产品可以应用于自动驾驶和高端工业等领域，市场空间较为广阔。公司的子公司芯动科技面向汽车智能驾驶行业，为各车企和智能驾驶解决方案供应商提供高精度、高质量、低成本的车载组合导航定位系统及相关产品。公司在研的高性能MEMSIMU产品及功能安全6轴MEMSIMU产品适用于自动驾驶应用。高性能惯性传感器产品同样可用于人形机器人平衡控制。公司技术能力突出，有望拓展并分享不断成长的下游市场。 投资建议我们预计公司2023-2025年分别实现收入3.27/4.68/6.70亿元，实现归母净利润分别为1.73/2.51/3.43亿元，当前股价对应2023-2025年PE分别为86/59/44倍，维持“增持”评级。 风险提示新产品研发不及预期；市场拓展不及预期；市场竞争加剧；市场需求不及预期。

2023年三季度业绩表现优异公司发布 2023年三季报， 2023年三季度实现营收 9555.98万元，同比增长48.47%，前三季度公司实现营收 1.92亿元，同比增长 45.27%；归母净利润5609.25万元，同比增长 73.11%，前三季度归母净利润 9697.90万元，同比增长 52.80%；扣非后归母净利润为 4918.61万元，同比增长 64.03%，前三季度扣非后归母净利润为 7886.65万元，同比增长 46.73%；基本每股收益 0.14元/股，同比增长 55.56%，前三季度基本每股收益 0.27元/股，同比增长 50.00%。 公司是国内高性能 MEMS 惯性传感器国内稀缺标的，国产突破公司自 2012年成立以来，实现高性能 MEMS 惯性传感器国产突破，产品广泛应用于高端工业、智能制造、无人系统、高可靠等领域，打破了霍尼韦尔、ST、 Silicon Sensing 等海外龙头的垄断，真正意义上实现国产自主可控。 MEMS IMU 放量在即，高精度自动驾驶和人形机器人核心器件IMU 通常是由一颗三轴 MEMS 陀螺仪和一颗三轴 MEMS 加速计组成，公司核心产品是高性能 MEMS 陀螺仪和 MEMS 加速度计，具有成熟的芯片设计、封装测试等技术工艺。 IMU 作为自动驾驶在定位领域的最后一道防线，成为自动驾驶的核心器件；人形机器人在达到自由行走、身体稳定、姿态控制等精度要求，也需要增加配置 IMU 的数量来完成。 我们基于人形机器人单机需要 4个 MEMS IMU、自动驾驶 L3及以上精度渗透率达到 20%、单颗 IMU 价格按照 1000元的乐观假设，预测高性能 MEMS IMU 市场规模最高达 100亿元。目前国产高性能三轴芯片自主可控已突破，放量在即百亿市场有望迎来爆发。 投资建议我们看好公司长期发展， 民用市场放量，维持预测： 2023-2025年营业收入为 3.30/4.74/6.92亿元； 2023-2025年预测归母净利润分别为 1.63/2.26/3.27亿元； 2023-2025年对应的 EPS 为 0.41/0.57/0.82元。公司当前股价对应的 PE 为83/60/42倍，维持“买入”投资评级。 风险提示1）技术研发突破不及预期； 2）下游需求不及预期； 3）核心技术人员流失； 4）原材料成本大幅波动影响毛利率； 5）市场竞争加剧影响毛利率的风险。

高性能MEMS惯性传感引领者芯动联科成立于2012年，专注于高性能MEMS惯性传感器件研发、测试、销售，在半导体和微机械经验积累深厚，已经成为国内少数稳定量产高性能MEMS惯性传感的公司。目前产品可广泛应用于高端工业、无人系统、高可靠等领域。公司业绩近年来保持快速稳健的增长，营业收入年复合增长率为44.54%，净利润年复合增长率49.89%。2023上半年实现营业收入0.97亿元，同比增长42.24%；归母净利润0.41亿元，同比增长31.62%。 MEMS惯性传感高壁垒筑护城河，国产化替代空间广阔MEMS惯性传感是MEMS传感器的重要分支，包括陀螺仪、加速度计、惯性测量单元IMU等。伴随下游无人机、汽车、工业、消费电子等的需求驱动，根据Yole预测，到2027年全球惯性传感市场将达约50亿美元。公司作为国内领先的高性能惯性传感厂商，产品具有小型化、高集成、低成本优势。若以公司21年收入计算，我们测算公司在全球MEMS惯性传感市占率约为0.7%，国内市占率约为1.2%，面临的国产替代空间丰厚。 产品技术与工艺优势突出，新领域引领未来新方向无人系统是惯性传感实现应用的新兴领域。在自动驾驶领域，IMU与GNSS结合构成“组合导航”，可以在卫星信号较弱甚至丢失的情况下，推算出最新位置。在人形机器人领域，IMU可以帮助其实现定位、测量、平衡、跌倒检测等功能。公司目前在无人系统合作中的客户包括智能电动汽车厂商与智慧城市建设，项目预计在23年结项落地，公司在新兴领域的占有率将持续提升。 投资建议我们预计2023-2025年公司营收为3.32/4.75/6.58亿元，归母净利润为1.66/2.32/3.22亿元，EPS为0.41/0.58/0.8元，2023年9月21日收盘价36.71元，对应PE为89/63/46倍，首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险提示产品研发不及预期，下游需求不及预期，竞争格局恶化风险

芯动联科是国内高性能 MEMS 惯性传感器领军企业，核心人员技术实力强，产品性能比肩国际龙头。芯动联科成立于 2012 年，公司采取 Fabless 经营模式，多年来专注于高性能硅基 MEMS 惯性传感器的研发、测试与销售，是国内为数不多能够实现高性能 MEMS 陀螺仪稳定规模量产的公司。公司核心产品为MEMS 陀螺仪与 MEMS 加速度计，产品主要应用于高端工业、无人系统与高可靠领域，核心性能指标比肩国际先进厂商主要产品。公司注重研发投入，核心技术人员实力强劲，2020-2022 年研发费用率均高于各年可比公司，第四代陀螺仪产品预计今年达到量产状态，有望进一步带动公司长期成长。 业绩快速增长，盈利能力维持较高水平。公司近年客户导入产品量增加，营收增长较快，2020-2022 年营收分别为 1.09/1.66/2.27 亿元，年复合增速44.54%；归母净利润分别为 0.52/0.83/1.17 亿元，年复合增速 49.89%。毛利率方面，公司 2020-2022 年毛利率分别为 87.96/85.39/85.92%，维持在较高水平。分产品来看，主营业务各部分毛利率均较高，公司主营产品战术级与导航级惯性传感器贡献主要收入，产品议价能力强。 MEMS 市场仍被海外龙头主导，国内厂商机遇凸显。根据 Yole Intelligence统计，2021 年 MEMS 市场规模达到 136 亿美元，预计 2027 年将增长至 223亿美元。当前 MEMS 惯性传感器市场由 Honeywell、ADI、Sensonor 等海外龙头公司主导，而高性能 MEMS 惯性传感器领域国产化率更低。根据公司招股说明书，2021 年公司占全球高性能 MEMS 传感器市场份额约 3.67%，市占率提升空间广阔。且公司产品在技术、价格方面具备优势，伴随后续营收规模、品牌效应、客户拓展方面持续突破，公司有望充分受益国产替代趋势，获得长足成长。 积极布局 IMU，自动驾驶+机器人打开更大成长天花板。自动驾驶领域，IMU 具备强独立性，协助自动驾驶高精度定位和安全行驶，已成为 L2 级以上自动驾驶标配，单车价值量有望达到 500-1000 元。人形机器人领域，IMU 可监测人形机器人的实时状态、位置信息及运动轨迹，协助人形机器人维持姿态平衡，单机器人采用 1 颗或多颗 IMU，市场空间广阔。公司积极布局自动驾驶 IMU，已与多家主机厂达成合作，后续有望逐步定点量产。同时公司功能安全 6 轴 IMU预计 2026 年量产，未来公司也有望拓展至机器人市场。 投资建议：我们看好公司在高性能 MEMS 惯性传感器领域的领先布局，预计公司 2023-2025 年的归母净利润为 1.6/2.4/3.3 亿元，对应 PE 为 95/66/48倍。考虑公司在高性能 MEMS 惯性传感器领域竞争力和稀缺性，且不断开拓汽车等新兴市场打开成长空间，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期的风险；研发进展不及预期的风险；技术人员变动的风险；竞争格局变化的风险。

高性能MEMS惯性传感器龙头打破海外垄断公司成立于2012年，基于半导体的行业积累，独创的微纳结构设计，采纳先进的MEMS工艺，特有的封装方案以及现代化的管理模式和完善的人才积累，融合集成电路与传统高端惯性行业，促进惯性传感器、压力传感器等传感器向智能化、微型化、易用化、本土化、IC化发展。打破霍尼韦尔、博世、ST等海外巨头垄断，实现国产替代，目前公司的市场占有率较小，未来在竞争力持续提升的背景下国产替代空间潜力大。 采用Fabless运营模式，高性能硅基MEMS惯性传感器技术成熟公司MEMS惯性传感器的精度水平逐步提高，依靠低成本、小体积的优势逐渐占据了部分光纤传感器、激光传感器的市场。目前仍处于快速发展期，随着其他惯性传感器技术以及产品的不断升级以及渗透，公司发展未来可期。 主营MEMS传感器是智能制造基石，成长空间大传感器无处不在，MEMS传感器利用大规模集成电路制造技术和微加工技术，把微传感器、微执行器、微结构、信号处理与控制电路、电源以及通信接口等集成在一片或者多片芯片上的微型器件或系统。MEMS传感器可以广泛应用于汽车、消费电子、机器人、医疗、工业等多个领域。根据赛迪顾问数据统计，2022年国内MEMS市场规模突破千亿，仍旧以国外厂商为主，公司自主研发、设计制造的高性能MEMS惯性传感器国产替代空间广阔。 投资建议我们看好公司的盈利能力以及研发能力，2023-2025年营业收入为3.30/4.74/6.92亿元；2023-2025年预测归母净利润分别为1.63/2.26/3.27亿元；2023-2025年对应的EPS为0.41/0.57/0.82元。公司当前股价对应的PE为100/72/50倍，考虑到公司的技术壁垒，以及国产替代空间大，利润空间潜力大，首次覆盖给予“买入”投资评级。 风险提示1）技术研发突破不及预期；2）下游需求不及预期；3）核心技术人员流失；4）原材料成本大幅波动影响毛利率；5）市场竞争加剧影响毛利率的风险。

国内稀缺的高性能MEMS传感器企业公司主要产品为高性能MEMS惯性传感器，包括MEMS陀螺仪及MEMS加速度计，在无人系统、信息通讯、自动驾驶、石油勘探、高速铁路、测量测绘等场景应用广泛。经过多年的探索和发展，公司高性能MEMS惯性传感器的核心性能指标达到国际先进水平，复杂环境下适应性强。公司高性能MEMS陀螺仪具有小型化、高集成、低成本的优势，有力推动了MEMS陀螺仪在高性能惯性领域的广泛应用。 MEMS应用领域广阔，惯性传感器成长空间大MEMS器件已经被广泛应用于消费电子、汽车、医疗、工业、通信等多个领域。从2021年市场规模来看，消费电子、汽车和工业市场是MEMS行业最大的三个细分市场。根据Yole的统计和预测，全球MEMS行业市场规模将从2021年的136亿美元增长到2027年的223亿美元，2021-2027年复合增长率为9.00%。随着MEMS惯性技术的持续进步，高性能MEMS惯性传感器应用逐渐拓展到无人系统、自动驾驶、高端工业、高可靠等领域，而中低性能MEMS惯性传感器主要应用于消费电子和汽车等领域。 海外企业占据主导地位，公司有望打开广阔替代空间从竞争格局来看，目前全球MEMS惯性产品市场份额集中在Honeywell、ADI、NorthropGrumman/Litef等海外行业巨头手中，CR3达到50%以上。公司的MEMS传感器涵盖消费级、战术级、导航级产品，关键参数比肩海外龙头。依据公司招股说明书，公司陀螺仪33系列的零偏稳定性、标度因数精度等性能优于Honeywell激光陀螺仪HG1700型号和Emcore光纤陀螺仪EG200型号。伴随行业下游智能驾驶、机器人等新兴领域的逐步成长，公司有望依托自身的技术实力迎来广阔的份额提升空间。 盈利预测与估值我们预计公司2023-2025年营收分别为3.26/4.65/6.63亿元，实现归母净利润1.72/2.50/3.41亿元，对应PE为111.80/76.98/56.55倍。目前A股上市公司中暂无细分业务领域完全可比的竞争对手，选取产品同属MEMS传感器但应用领域不同的敏芯股份、睿创微纳，以及同类下游应用领域的星网宇达、理工导航为可比公司，2023-2025年可比公司平均PE为52/29/29倍。考虑到公司产品性能领先售价较高，盈利能力更高，具备一定估值溢价，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示宏观环境变化风险；公司和行业龙头存在差距的风险；产品研发失败以及技术升级迭代风险；技术人员流失风险