投资建议:火电停产导致公司2017年控股电厂发电量下滑,叠加雅砻江投资收益略有下滑,预计17-19年EPS为0.74、0.79、0.80,对应18年PE13倍,考虑公司作为低估值高成长的稀缺大水电,中游投产后业绩有望超预期,维持目标价13.05元,维持“增持”评级。 1月23日公司发布2017年经营数据,全年发电量29.63亿千瓦时,同比减少17.49%;上网电量29.17亿千瓦时,同比减少15.46%。 发电量下滑主要受火电子公司停产影响。2017年公司控股电厂发电量同比减少17.49%,主要由于火电子公司嘉阳电厂全年停产(因煤价高企,为避免大幅亏损主动停产,2016年发电量5.18亿千瓦时),此外水电受计划电量下降影响,发电量同比减少3.61%。2017年水电上网电价0.207元/千瓦时,同比减少0.96%,属丰枯发电量差异正常波动影响。 本期雅砻江水电投资收益略减,但长期逻辑不改。公司利润主要来源于参股雅砻江水电的投资收益,2017年雅砻江净利同比减少4.43亿元,我们分析原因主要有两方面:收入端,由于外送电市场化部分电价尚未谈妥,雅砻江公司基于谨慎的原则,按最大程度计提让利导致电价下降,经测算电量电价的变化导致营业收入减少2亿左右;成本端,中游卡杨公路预计已在2017年完工转固,从而计提了折旧,使得成本增加了2亿左右。我们认为雅砻江资产优质,业绩的小幅波动不影响其作为稀缺大水电的长期投资逻辑。

投资建议:受子公司停产,投资收益下降影响,公司2017年业绩略低于预期,我们下调盈利预测,预计17-19年EPS为0.74、0.79、0.80(前值为0.85、0.87、0.86),对应18年PE为13倍,考虑公司作为低估值高成长的稀缺大水电标的,中游投产后业绩有望超预期,我们维持目标价13.05元,维持增持评级。 1月8日公司发布2017年业绩快报,2017年营业收入7.93亿元,同比减少20.78%;归母净利润32.41亿元,同比减少7.83%。 营业收入下降主要系嘉阳电力停产所致。2017年公司实现营业收入7.93亿元,较去年同期减少2.08亿元,有两点原因:(1)子公司嘉阳电力全年停产,2017年营业收入53.25万元,同比减少1.5亿元(去年同期为1.51亿元);(2)田湾河公司电价及发电量均同比下降,2017年营业收入5.76亿元,同比减少0.35亿元。 雅砻江水电Q4净利大幅下滑,投资收益减少导致公司业绩下滑。2017年公司归母净利32.41亿元,同比减少2.75亿元,主要受雅砻江水电投资收益减少影响。据公司公告,雅砻江水电公司2017净利润同比减少约6.05%,经计算得雅砻江水电2017Q4净利较2016Q4减少约7亿元,同比下降44%。我们根据来水情况推断2017Q4发电量与去年基本持平,因此Q4业绩大幅下滑大概率由于Q4平均上网电价大幅下降(例如:市场交易电在Q4确认)而拖累业绩。 风险提示:雅砻江中游投产不及预期、来水情况不及预期

本报告导读:三季报业绩预告超市场预期,三季度黄鸡价格快速上涨,公司养鸡业务业绩全面好转,养猪业务稳步发展,盈利水平仍处相对高位。 投资要点: 投资建议:维持增持。因三季报业绩超市场预期,上调2017-18年EPS 预测至1.22、1.28元(前次预测1.06、1.24元),上调目标价至28元(前次预测26.9元),维持增持。 三季报业绩超市场预期。公司预告前三季度实现盈利40-43亿元,同比下降60.32%-63.09%,Q3单季实现盈利22-25亿元,同比下降30.69%-39.01%,三季度业绩环比明显改善。 黄鸡价格快速上涨,养鸡业务业绩全面好转。上半年受H7N9事件影响,养鸡行业低迷,公司养鸡业务亦受到冲击,业绩大幅亏损。随着黄鸡产能逐步出清,禽流感影响消退,以及秋季消费恢复,市场供求持续改善,三季度黄鸡价格快速提升,上涨幅度达70%-80%,按三季度黄鸡销售均价7.5元/斤,成本6元/斤,均重3.5斤,出栏规模2亿羽测算,预计三季度公司养鸡业务盈利10.5亿元左右,养鸡业务经营业绩实现全面好转,预计四季度鸡价仍将保持平稳向上趋势。 养猪业务稳步发展,盈利水平仍处相对高位。17Q3公司出栏共计465.47万头,生猪销售均价14.43元/公斤,出栏均重117.2公斤,按生猪完全成本12元/公斤测算,预计三季度公司单头盈利285元左右,养猪业务实现盈利13.3亿元左右。公司计划19年实现2750万头出栏规模,测算生猪出栏CAGR为17%,预计四季度出栏量仍将保持高位,全年出栏规模有望达到1900万头左右。 核心风险:畜禽价格波动风险、疾病发生风险。

公司水稻新品种获得市场认同,主业增长稳健;转基因玉米技术储备领先,具备先发优势;大北农连续增持给公司带来整合预期。我们维持公司2017-2019年EPS为0.11、0.15和0.21元的预测,对应PE分别为105、75、54倍,维持15.35元目标价,给予“增持”评级。 具备研发实力的企业将受益行业整合并购浪潮。随着陶氏与先锋的交割+中国化工收购先正达+拜耳收购孟山都,全球种业加速进入寡头垄断时代;中国种业正在面临第一场整合并购的浪潮;在国内政策保护的窗口下,具备独立研发能力的企业有望通过产业并购整合加速成长崛起。公司研发实力国内前列,未来在整合并购的浪潮中将首先受益。 股权之争催化整合预期。公司前四大股东持股合计不超过50%,股权相对分散,股权之争也一直是公司存在的不确定因素。随着大北农的举牌,大北农及其一致行动人合计持股达到12.40%,成为公司第二大股东,这也为公司与金色农华的进一步合作打开想象空间。除此之外,收购同路农业方案被否与董事会换届同时发力,也加大后续整合重组的可能。 公司与金色农华的合作,将实现“1+1>2”的协同优势。杂交水稻行业正在经历产品更新换代,公司与金色农华的荃两优和C两优华占均是行业代表产品,未来有望凭借先发优势加快提升市占率。 公司计划与金色农华成立合资公司,公司在研发方面有优势,金色农华在市场推广方面更胜一筹,双方的合作将实现“1+1>2”的协同优势。 风险提示:公司整合并购不及预期;种子新品种推广不及预期。

盈利预测与估值。公司公布半年报,报告期内公司实现收入15.14亿元,同比下降13.71%;实现归母净利润1.14亿元,同比下降14.38%;扣非后净利润1.12亿元,同比下降11.22%。受公司口蹄疫市场苗推广及多业务成长的影响,我们维持对17-18EPS为0.84元、1.04元的判断,维持24.7元目标价,维持“增持”评级。 产品工艺升级,质量领先,市场苗业务增长可期。受公司主动减少贸易收入以及受政府采购政策变化的影响,公司收入有所下降。但随产能瓶颈打破,工艺升级过程完成,市场苗推广顺利,口蹄疫市场苗增长明显,其他产品如伪狂犬等也推广顺利,猪用市场苗高速增长可期。 禽用疫苗方面,农业部决定从今年秋季开始统一采用重组禽流感病毒(H7+H5)二价灭活疫苗,公司有望凭借其技术优势和渠道优势迅速抢占禽流感疫苗的市场份额,巩固其龙头地位。 改革稳步推进,多项业务齐头并进。公司以市场化方式任命吴冬荀先生为新任总经理,同时公司正积极制定管理层中长期激励计划,为各项业务有序增长奠定基础,从而打开公司中长期的成长空间。公司业务方面,饲料业务随着产能扩张,进入量增黄金期;化药业务受益于国内行业对食品安全监管趋严、行业集中度快速提升、需求增加等有利因素,业绩增速领跑,产能扩张后将稳定放产;此外,公司与动保巨头默沙东签署战略合作协议,涉足宠物疫苗百亿市场,未来公司成长可期。

盈利预测与估值。公司公布半年报,报告期内公司实现收入7.54亿元,同增21.52%;实现归母净利润3.87亿,同比增长36.46%;扣非后净利润3.78亿元,同比增长35.55%。我们认为行业受益规模化养殖提升及公司多产品策略的实施,公司增长可持续;我们维持对公司17-18年EPS为1.35、1.68的预计,维持42.42的目标价,维持“增持”评级。 成长和周期共振,单品类向多品类驱动转变:上半年口蹄疫及圆环苗继续推动公司业绩增长,圆环苗加速放量。受益口蹄疫直补政策的实施和规模场补栏速度的提升,2017年上半年,公司直销苗收入5.2亿,同比增长37%。其中圆环收入5200万,同比增长约590%,预计圆环全年收入有望突破1亿元。尽管招采苗收入同比下降9%,增速有所下滑,但公司逆势夺得招采苗最大份额,虽然招采苗今年上半年有所下滑,但随着存栏恢复,我们预计全年来看招采苗收入有望与去年持平。 公司成功竞拍辽宁益康,获得高致病性禽流感(H5+H7)疫苗生产文号,进一步完善多品种布局。H5和H7市场需求极为旺盛,目前市场规模约20亿,公司成功竞拍辽宁益康后,公司获得高致病性禽流感(H5+H7)的生产资质,填补了禽流感产品线空白。同时公司有望利用其工艺优势和渠道优势对产品进行改造,推进禽流感市场苗研发,为公司带来新一轮高速增长周期。 风险提示:下游生猪补栏增速低、猪价快速下行。

投资建议: 不考虑外延影响,维持公司2017-2019 年EPS 预测,分别为0.67、0.84、1.11 元,对应PE 为34、27、21 倍,维持28 元目标价,给予增持评级。 业绩略超预期,隆/晶两优开启新一轮增长周期。2017H1 实现营收11.04亿元,同比增长29.1%;归属于上市公司股东的净利润为2.34 亿元,同比增长50.9%;2017Q2 营收同比增长43%至2.8 亿元,净利润扭亏为盈达到265 万元,业绩表现略超预期。业绩良好表现主要得益于隆两优和晶两优产品业绩释放;同时,土地平整中部分项目确认收益,增厚公司业绩。 盈利能力继续好转,研发投入提升夯实行位地位。2017H1 毛利率41.9%,同比提升4.04 个百分点;净利率21.2%,同比提升3.1 个百分点;三费基本相对维持稳定。公司盈利能力转强主要原因在于主业杂交水稻业绩释放,提价带来毛利率提升2.21 个百分点至44%。我们认为今年是公司业绩释放的第一年,未来公司将凭借水稻新品种优势继续保持盈利走好。 并购整合与海外布局开启全球种业发展之路。公司确立“内生增长+外延并购”双轮驱动战略,公司拟4 亿美金简介参与陶氏化学巴西玉米种子资产收购项目,通过并购整合加快完善产业布局。海外方面,公司在菲律宾市场首次投放3 个杂交水稻新品种,加快海外布局工作。 风险提示: 陶氏化学与杜邦合并失败;水稻推广面积不及预期。

本报告导读: 公司生猪业务快速增长,预计全年出栏百万头以上。公司倾力打造下游食品端业务,拾分味道生鲜店快速扩张。疫苗、饲料业务稳中有升。 投资要点: 投资建议:维持增持。公司17H1营业收入13.5亿元,同比增长25%,归母净利1.4亿元,同比下降33%。维持2017-18年EPS预测0.53、0.64元,维持目标价10.74元。维持增持。 生猪业务快速增长,预计全年出栏百万头以上。17H1公司商品猪销售44.1万头,同比增长108%,受生猪价格市场波动影响,销售均价同比下降24%,生猪业务收入7.5亿元,同比增长61%,截至17年6月30日,公司肥猪、仔猪存栏44.9万头、10.7万头。公司生猪产能快速扩张,17H1固定资产、在建工程分别为10.8亿、2.8亿,较16年底增45%、58%,17H1生产性生物资产较16年底增38%,随着江苏黄花塘、山东中套等新建母猪场逐步落成,预计17年底能繁存栏达20万头,全年生猪出栏有望突破百万头。 倾力打造下游食品端业务。公司将食品业务定位重要发展方向,借助全产业链竞争优势,持续丰富肉类产品线,实施营销模式创新,积极扩展商超、酒店、餐饮、快餐等渠道,并通过股权收购建立屠宰加工中心。近期加快布局拾分味道生鲜店,预计17全年入驻商超系统有望超过90家门店。 疫苗、饲料业务稳中有升。17H1疫苗业务营收8274万元,同比增9%,其中市场化猪苗销售同比增加4909万元,同比增幅8%,公司猪蓝耳疫苗已于7月投入市场,伪狂疫苗等新品研发顺利推进。17H1公司水产、猪饲料销量分别为6.6、15万吨,同比增15%、75%,销售收入共计9.2亿元,同比增22.4%,未来饲料市场竞争力有望持续提升。 风险提示:突发疾病风险;原料价格波动风险。

投资建议:维持增持。公司17H1营业收入251.2亿元,同比下降11%,归母净利18.1亿元,同比下降75%,符合市场预期。维持2017-18年EPS1.06、1.24元,维持目标价26.9元,维持增持。 养猪业务稳步发展,盈利水平仍较丰厚。上半年公司生猪出栏897.12万头,同比增长11.5%,销售均重同比增5公斤/头,受市场供求关系变化影响,上半年生猪销售均价15.5元/公斤,同比下降19.9%,营业收入165.81亿元,同比下降6.8%,按公司生猪完全成本12元/公斤测算,上半年公司头均盈利为420元左右,依然保持较高盈利水平。公司上半年继续完善区域发展布局,新增养猪业务注册子公司8个,新增开工产能273.8万头,为养猪业务可持续发展提供有力保障。 肉鸡业务整体低迷,转型升级加快推进。受H7N9事件影响,活禽市场管制日趋严格,整个行业出现亏损,公司养鸡业务亦受到严重冲击。 上半年公司肉鸡上市3.81亿只,同比增长4.7%,肉鸡销售价格同比下降30.2%,营业收入59.16亿元,同比下降26.3%。公司采取季节性减产、开辟销售新渠道等措施积极应对,并探索禽类产品直配终端的营销新途径,开展肉鸡订单式生产,肉鸡业务转型升级正在加快。 生鲜业务快速发展,未来有望成为业绩新增长点。上半年公司继续探索温氏生鲜业务发展模式,生鲜业务实现销售收入1.13亿元,同比大增316.1%。公司在原有深圳门店基础上,新增广州、东莞及肇庆等城市发展生鲜业务,预计17年门店数量有望超过200家。 核心风险:畜禽价格波动风险、疫病发生风险。

投资建议:受 饲料价格和毛利率下滑以及生猪养殖盈利的下滑影响,公司上半年在收入增长的同时,归母净利润下滑23.37%。我们预测17-18年对应的EPS 为0.38(-0.14)元、0.45(-0.17)元,维持15.93 元/股的目标价,给予“增持”评级。 受原料价格下滑影响,公司在饲料销量同比增长的情况下,收入和毛利同比出现了下滑,但随着毛利率环比回升,公司饲料净利有望逐级上升。2017 年上半年公司饲料销量34.56 万吨(+11%),实现饲料销售收入10.54 亿元(-1.09%),饲料毛利率10.39%(-4.31%)。受玉米涨价、豆粕跌价的影响,虽然公司饲料销量持续增长,但饲料价格依旧出现下滑,导致收入和毛利率同比下滑。饲料渠道方面,公司饲料销售主要以经销和直销两种销售模式,其中直销比重超过65%。我们认为,随着生猪存栏回升以及综合售价有望企稳,公司饲料销量和毛利率也将边际企稳。 全方位深化生猪产业链建设。2017 年上半年公司实现累计出栏生猪20.03 万头,累计销售收入3.07 亿元,同时目前公司有充足的种猪和仔猪供应,足以支撑公司今年40-45 万头的生猪出栏。在产能布局方面,公司通过参股、增资、并购整合、自建等方式,积极布局南(福建南平)、北(黑龙江铁力)、中(武汉天种)三大生态养殖区域,铁力生猪生态养殖项目、南平生猪养殖项目、始兴县优百特等生猪养殖产业项目均稳步推进,为5 年内公司力争达到生猪年出栏300 万头奠定坚实的基础。 核心风险:生猪疫病风险,行业生猪存栏不及预期。

我们维持公司2017-2019年EPS为0.11、0.15和0.21元的预测,维持15.35元目标价,给予“增持”评级。假设并购完成后总股本增至4.4亿股,预计公司2017-2019年EPS分别为0.12、0.21、0.29元,对应PE分别为90、52和37倍。 与金色农华合作优势互补,未来资本运作仍有想象空间。公司与金色农华是杂交稻种子企业佼佼者,公司研发方面优势明显,金色农华在市场推广方面更胜一筹,本次双方成立合资公司将优势互补,实现“1+1>2”的协同优势。金色农华为大北农旗下种业公司,而大北农与其一致行动人智农投资合计持有公司9.91%的股份,是公司第三大股东,考虑到国内种业正处于整合并购浪潮的前夕,未来与大北农的资本运作仍具备想象空间。 并购同路农业终落地,协同优势明显。玉米业务是同路农业的主营业务,2017Q1玉米产销率达到114%,逆市增长(西南地区受玉米种植面积调减影响较小)。本次收购同路农业,公司在业务上将补齐在玉米种子研发短板;在区域上,公司将加强西南市场的话语权,利好现有产品的市场推广。 收购同路农业加强玉米育种技术,静待转基因玉米放开。公司是国内储备转基因技术最早的企业之一,同路农业的加入将增强公司常规玉米育种研发实力,与公司自身在转基因领域的技术合并,未来有望充分受益玉米转基因政策放开带来的行业洗牌行情。

投资建议:随着公司饲料、养猪、肉品三大产业发展及协同效应逐步显现,我们认为公司已经迎来发展的最佳时代,维持对17-18年公司归母净利润3.64亿、4.34亿元的预计,受公司增发和送转的影响,对应的EPS为0.45(-0.23)元、0.54(-0.27)元,给予“增持”评级,目标价12.27元/股饲料销量高增长,饲料结构优化。公司积极调整客户结构、产品结构,销量大幅上升,饲料业务实现收入60.11亿元,同比大增41.30%。同时伴随着饲料销量上升,以及公司重点推进专线百分制考核管理与“日清日结”管理模式,公司饲料板块四项费用降低36元/吨。 巩固生猪养殖行业,完善产业链。公司通过“自建+并购”模式实现生猪养殖规模快速增长。存栏方面,公司生产性生物资产相较年初大增75%,同比增长147%,即使不考虑psy等因素提升的影响,公司母猪存栏足以支撑今明两年的出栏规划。同时从消耗性生物资产来看,公司消耗性生物资产比年初增52%,足以支撑今年全年100万头的出栏。同时,公司积极降低成本,公司肥猪成本降低0.3元/公斤。 内生外延,业务重心向食品端下沉。上半年公司肉品收入2.88亿元,同比增长18.83%,目前肉品业务是公司发展的重中之重。今年公司提出“做中国好香肠的领跑者”的口号,并进行了产品和渠道改革,同时设立产业基金进行外延扩张,最终肉品板块有望打开利润空间。 风险提示:饲料销售不达预期、生猪出栏不及预期。

上调目标价28元,维持“增持”评级。不考虑外延影响,我们小幅下修公司2017-2019年EPS分别为0.67、0.84、1.11元;考虑到公司内生增长与外延资本运作,给予公司2018年市盈率33倍,上调目标价28元,维持“增持”评级。 市场对于公司的主要分歧主要有两点:1)国内水稻种植面积景气下滑,公司未来业绩增长存在不确定性;2)公司估值相对较贵。第一个问题-受行业景气度影响:我们认为公司是自下而上挑选的优秀标的,业绩逆市上扬。虽然杂交水稻种植面积维持稳定,但第四代新品种加快替代老品种为公司带来结构性机会。我们预计隆/晶两优2016/2017销售季总销量将超过1200万公斤,2017/2018销售季有望达到2000万公斤,隆/晶两优亲本公司排他性使用,未来业绩高增长是确定性的。 第二个问题-估值贵:我们认为,公司现有估值合理,未来估值还有提升的空间和可能。首先,种业的行业壁垒高,具备独立研发体系的公司本身就应该具备高估值;公司2017年预计实现8.5亿元净利润,给36倍估值合适。其次,“国内整合&海外并购+海外出口”将继续提升公司估值。1)整合并购方面:中信的入主为公司带来行业整合的实力,国内目前有独立研发实力并且有实力快速整合国内市场,并做海外并购的企业只有公司一家。2)海外出口方面:公司作为国内水稻种业龙头,有望优先受益“一带一路”政策,开启新的业绩增长空间,打造全球性种子平台。 风险提示:隆两优与晶两优推广不及预期,杂交水稻种植面积不及预期。

投资建议:维持增持。公司生猪规模加速扩张,全年出栏量有望达百万头,业绩快速增长可期。维持2017-18年EPS预测0.53、0.64元,维持目标价10.74元。维持增持。 生猪养殖规模加速扩张,预计17年出栏百万头以上。预计17全年生猪均价维持相对高位,玉米、豆粕价格维持低位,利好养殖盈利。公司当前土地储备充足,以“公司+家庭农场”轻资产模式快速扩张,16年生产性生物资产同比大增122%,为未来出栏量大幅提升奠定基础,预计17年底能繁存栏20万头左右,全年生猪出栏100万头以上,17年生猪养殖收入有望提升至18亿左右,同比大增70%左右。同时,公司通过提高效率、压缩饲料成本等方式降低养殖成本,17年底完全成本有望降至12元/公斤以内,盈利水平有望进一步提升。 延伸产业链下游,加快布局生鲜和肉制品深加工业务。公司将终端食品业务定位为重要发展方向,近期加快布局拾分味道生鲜店。拾分味道定位中高端消费人群,目前以生鲜肉制品为主,未来将利用与合作伙伴协同效应优势,加快推出多种高端水产品。同时,公司通过高效研发和资本运作,亦有望推出多款猪肉深加工食品,有效提升产业链附加值。 疫苗业务快速增长,饲料业务稳中有升。17年5月新品猪蓝耳疫苗已获得批文,将成为疫苗业务新的业绩增长点,预计17年公司疫苗业务收入达3亿。公司近期通过并购整合理顺对虾苗种-饲料产业链协同分工,虾料有望快速增长,预计17年饲料销量增长30%左右。 风险提示:突发疾病风险;原料价格波动风险。

投资建议:维持增持。预计17全年生猪均价仍可维持相对高位,公司未来出栏量增长有望超预期。维持2017-18年EPS2.86、3.20元,维持目标价32.82元,维持增持。 成本优势抵御周期下行,公司业绩稳健增长。17H1公司销售生猪万头,同比大增156%,其中商品猪196.8万头,仔猪94.8万头,种猪3.5万头。17H1公司营业收入为42.3亿元,同比增长85%,归母净利为12亿元,同比增长12%。尽管生猪价格同比下降,公司突出的成本控制有效保证了较高盈利水平,按肥猪成本11.3元/公斤,出栏重量110公斤测算,17H1公司肥猪头均盈利为410元左右。 生猪产能快速扩张,出栏量增长有望超预期。公司生猪产能快速扩张,17H1固定资产及在建工程余额92.7亿元,较16年底增26%,17H1生产性生物资产较16年底增38%。截止6月30日,公司全资子公司达到66个,分布12个粮食主产省份,养殖规模加速扩张。预计17年全年出栏量有望达700万头以上,同比大增130%左右,18年全年出栏有望突破千万,出栏量增长有望超预期。 猪周期缓慢下行,预计全年均价仍维持相对高位。前期集中出栏导致猪价大幅下跌,市场对全年生猪均价预期悲观,我们认为当前大猪已大幅消耗,生猪供给将表现季节性下滑,猪肉需求将逐月回升,继续看好三季度猪价反弹。受环保禁养压力影响,本轮猪周期有望缓慢下行,预计17全年生猪均价仍可维持15.5元/公斤左右相对高位。 核心风险:畜禽价格波动风险、疫病发生风险。