投资要点: 公司是集纺纱、染色、织造、整理、制衣于一体的棉纺企业,与色织布龙头企业鲁泰属于同行。截至12年公司总资产38.1亿元,主营业务收入27.3亿元,其中面料占比84%,中档产品占色织布比重超7成,净利润2.3亿元,在色织行业收入和出口交货值列第四。目前联发年产1.5亿米色织布、2400万米印染布、830万件衬衫,而鲁泰年产1.8亿米色织布,7000万米匹染布、2000万件衬衫,联发色织布产能略低于龙头鲁泰。 产能扩张促收入增长,毛利率略低但相对稳定。(1)业绩增速:上市后募投产能的逐步释放有效拉动业绩增长,公司成长性赶超鲁泰;(2)毛利率:中档色织布为主的产品定位差异导致毛利率低于鲁泰,但棉纱原材料波动小于棉花且自有采购比例高达40%,使得毛利率相对稳定;(3)存货周转率:产能保持一定外协比例(高点时占比约40%),产成品可直接销售,目前外协比重降至25%。 为控制人工成本,织造环节外包比例达40%。11下半年起公司新建厂房对外招租个体经营户,公司进行纱线前导浸染并给予技术指导,经营户以单元模式独立承包织造任务,完成之后公司再对布匹进行后整理,目前织造外加工占自产产能约40%,协同合作有效节约人工成本、提高产能利用率。预计未来内部织造产能扩张有限,公司将根据市场接单适当增加外包单元数量,染色二期和后整理二期项目正在实施以合理配套扩张的织造产能。 目前公司订单饱满、毛利率有提升空间,品牌经营仍是长期发展方向。公司接单情况良好,色织布和印染布订单排至8月,衬衫订单排至9-10月;价格同比略有增长,预计二季度毛利率能够持续提升。自有品牌“JamesKingdom”由于影响力有限成长道路较为艰辛,截止12年门店约150家,经营仍面临亏损,未来公司将在渠道推广、流行趋势把握等方面下功夫以逐步形成品牌优势。 公司预告中报业绩增长10-30%,目前估值水平较低,维持增持。色织布占棉纺业份额仅为7%,未来发展前景仍然很大。预计13-15年EPS分别为1.33/1.60/1.90元,对应PE为8.7/7.2/6.1倍,目前估值水平安全。联发在中档色织布保持领先地位,未来将在行业集中度提升中受益,维持增持。

清库存接近尾声,存货结构趋于合理。11年起公司通过电商、折扣店等渠道清理库存,存货规模从11Q1的32亿回落至13Q1的19亿,周转天数从11Q1的229天回落至13Q1的141天,预计到13年底存货将下降至17-18亿。一年内新品占比约2/3,公司采取新老品融合模式有效带动老品消化和新品销售。 “产品为王”契合行业趋势,多元化渠道架构已具雏形。(1)产品:国内服装企业在发展早期多借助快速渠道扩张跑马圈地,近期七匹狼、森马等企业进入产品调整阶段,美邦重视产品研发,货品优于休闲服其他品牌,已形成了定位分明的细分市场MB、MC和Tagline等品牌,预计未来产品设计与开发将按照气温带划分,同时三季度起推行“体验式”购物模式,改善服务以提升消费者认可度和品牌影响力。(2)渠道:今年“关停并转”亏损门店预计将对利润有正面影响,未来公司计划进入购物中心业态。公司多元化渠道架构已具雏形:a.直营:直营占比高(占收入约45%)使得政策执行率较高;b.加盟:目前有1000多个加盟商,层级扁平化使得产品调整易于推行;c.电子商务:拥有自建平台“邦购网”,同时在天猫等第三方平台建立全渠道的品牌旗舰店消化过季库存。 13年新管理团队基本到位,预计后期将推出股权激励方案。公司组织架构由垂直的品牌事业部模式向水平化职能管理转变,有利于集中资源控制成本。去年以来已经引入多位具有跨国公司背景的高管,包括供应链管理总监、人力资源总监,内部提升设计总监等。比如林海舟先生(曾担任宝洁大中华区产品供应部副总监,18年外企经验)主抓MB和MC的供应链整合管理。预计公司后期还会引进新的事业部高管,13年管理层更迭基本完成。我们认为,原先诸位高管在公司成长阶段发挥了重要作用,新鲜血液的加入有利于公司国际化视野的开拓以及经营理念的丰富与改进。预计13年将会推出股权激励方案,相信新高管们也希望借助“上任三把火”提升公司的盈利水平以证明自我价值。 预计2013Q4业绩有望实现反转,目前估值较同行明显低估,可积极关注。目前森马市值155亿,美邦109亿;13年森马PE为19.5倍、PS为2倍,美邦PE为14.5倍、PS仅为1倍,美邦的货品结构优于森马,但估值明显低于同行。 伴随管理团队到位和股权激励推出,考虑到公司2012Q4基数很低,业绩已经“大洗澡”,预计公司2013Q4业绩将大幅正增长,2014年有望逐季改善。预计13-15年EPS为0.75/1.00/1.20元(原预测为0.80/0.90/1.04元),对应PE为14.5/10.9/9.1倍,半年目标价14元,有30%的上涨空间,维持增持。 风险提示:终端销售低迷,中报业绩仍面临较大压力,预计净利润下降近50%。 催化剂:股权激励方案推出;13Q4业绩有望大幅转正,14年有超预期可能。

事件:公告称近日媒体报道,葛文耀先生已不再担任上海家化(集团)有限公司董事长(家化集团持上市公司1.2亿股,占26.78%股权),仍担任上市公司董事长,正常履职。目前正值产品销售旺季,公司全力以赴聚焦业务发展。 家化集团董事长职务换人,反映了家化与平安的矛盾有所激化。但集团易帅事件短期尚未波及上市公司管理团队的稳定性,基本面影响不大。2011年11月上海家化集团完成“国退民进”的股权改制,平安创新下属平浦投资以51.09亿元受让家化集团100%股权,正式入主家化,目前双方矛盾恐有激化。家化自改制以来,已经形成以新总经理王茁为核心的领导班子,葛总虽仍是公司灵魂人物,但对经营已经放权给年轻团队,团队配合良好,因此基本面影响不大。 公司产品创新力出众、渠道网络完善,2013年运营仍处上升期。一季度公司仍延续快速增长。实现营业收入13.25亿元,同比增长25.6%,归属上市公司股东的净利润1.24亿元,同比增长39.0%。2013年家化将集中资源聚焦佰草集、六神、美加净等超级品牌的发展,预计六神、美加净将继续推出新品类,佰草集定制副牌主攻二、三线城市化妆品专营市场,高夫通过专营店、电商等多渠道驱动延续较快发展。我们认为家化作为民族日化龙头,管理出众、行业地位突出,多品牌发展让公司保持高成长性,而强大的产品创新力和渠道推广力是支持多品牌发展的关键,长远来看家化有望成为大市值消费品公司。 短期公司与大股东的矛盾凸显,可能会对公司估值水平产生不利影响,建议静观事态发展,若未进一步恶化,估值有望逐步修复。我们维持13-15年EPS为2.06/2.76/3.60元的预测,对应PE 为34.0/25.4/19.4倍。若公司管理团队保持稳定,预计该事件对业绩影响不大,但高估值成长股出现不确定性后,市场估值判断可能产生负面影响,我们目前维持13年净利润增长50%的判断,预计在PE 30倍存在安全边际,若此次事件未进一步恶化,估值有望逐步修复。 风险提示:家化与大股东平安的矛盾恶化,下半年新品牌销售未达预期。

我们维持公司的盈利预测,预计2013-2015年EPS分别为0.55、0.76、1.07元,对应的PE分别为23倍、17倍、12倍。Tesla以及其他电动车在国外的快速增长,可能引发电动车产业的革命,这将带动锂电池需求的加速增长。公司作为国内锂电池材料的龙头,在正负极、电解液环节的市占率都能进入国内前三,将全面受益于锂电池行业的快速发展。剔除掉投资的资产,公司的价值被低估,我们维持公司买入评级。 扣非后业绩基本符合预期:2013年一季度公司收入7.9亿元,同比增速8%,归属上市公司股东的净利润1568万元,同比增速4%,基本每股收益0.038元,同比增速4%,扣除非经常性损益以后的基本每股收益0.4元,同比增速24%。 非经常性损益影响较大:由于一季度业绩基数低,非经常性损益占比较大,对业绩有较大的影响。2013年一季度相比2012年一季度,持有交易性金融资产、交易性金融负债产生的公允价值变动损益,以及处置交易性金融资产、交易性金融负债和可供出售金融资产取得的投资收益相差较大,相比减少了387万元,拉低了基本每股收益的增速。 未来看点:1、电动汽车大发展,尽管国内的电动汽车发展不及预期,但是美国和日本的市场增长很快,并且Tesla的出现,使得电动汽车的普及出现了一线曙光,可能引领电动汽车的大发展;2、储能市场开启。目前锂电的下游中,储能的占比还不到1%,但是目前这个市场已经启动,随着光伏发电成本的不断下降,光伏发电+锂电储能的成本已经越来越接近居民用电价格,为此,德国将开始储能补贴,这将带动锂电池的需求。

2013年一季报EPS为0.28元,净利润同比增长39%,业绩符合预期。公司一季度实现营业收入13.25亿元,同比增长25.6%,归属上市公司股东的净利润1.24亿元,同比增长39.0%,折合EPS为0.28元,基本符合我们在一季报前瞻中40%的增速预测,一季度股权费用摊销对净利润增速有一定影响。 股权激励费用摊销导致管理费用率上升,毛利率提高带动净利率小幅攀升。 一季度毛利率环比12年四季度略升0.7个百分点,但较去年同期大幅提高6.6个点至56.5%,主要原因是:(1)极低毛利率的原料买卖业务减少;(2)佰草集、高夫等自有高端品牌毛利率继续提升。管理费用率上升3.4个百分点至12.2%,主要是因为和去年同期相比多出约4800万的股权激励费用(12年4月推出限制性股票激励计划,下半年起摊销股权激励费用),销售费用率上升2.7个百分点至34.7%,净利润率同比仍上升0.9个百分点至9.4%。应收账款较期初下降5%,存货上升28%,经营性现金流同比增长31%至2.7亿,总体财报健康。 化妆品业务稳健增长,多品牌矩阵扎根现有平台并不断延伸。预计一季度化妆品及花王收入增长近30%,自有品牌收入增速超25%,其中,预计佰草集增长约30%,六神增长约20%(3月集中发货对收入拉动明显),美加净增长约20%,高夫增长超40%。13年公司将集中资源聚焦佰草集、六神、美加净等超级品牌的发展,预计六神、美加净将继续推出新品类,佰草集定制副牌主攻二、三线城市化妆品专营市场,高夫通过百货、电商等多渠道驱动有望延续较快发展。 未来看点:新产品+新渠道+新传播。(1)新品牌进军母婴市场:产品将主要通过KA、母婴店、电商等渠道传播,预计6月以后上市;(2)打造化妆品专营店和电商定制品牌:佰草集推出定制品牌布局专营店,预计8月以后上市;(3)花王代理业务:预计一季度收入超1亿,未来有望在地区和品类上进一步拓展。 一季度延续快速增长,持续的产品创新力和渠道推广力使公司永葆高成长性,维持买入。维持13-15年EPS为2.06/2.76/3.60元,PE为34.0/25.4/19.4,家化是国内A股市场不可多得的好公司,品牌布局完善、行业地位突出,长远来看有望成为大市值消费品公司,预计13年净利润增速约50%,维持买入。

我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.55、0.76、1.07元,对应的PE分别为23倍、16倍、12倍。Tesla以及其他电动车在国外的快速增长,可能引发电动车产业的革命,这将带动锂电池需求的加速增长。公司作为国内锂电池材料的龙头,在正负极、电解液环节的市占率都能进入国内前三,将全面受益于锂电池行业的快速发展,我们给予公司买入评级,目标价17元,目前尚有35%的空间。 关键假设点:1、2013年全球电动车用锂电容量增速为200%,消费电子用锂电增速为20%;2、Tesla不发生重大安全事故。 有别于大众的认识:市场观点:电动车前景存疑;公司并无直接受益电动车发展;公司多元化战略不清晰。我们认为,1、Tesla的畅销为电动车的发展树立了成功典范,即在目前的现有的锂电池技术基数上,可以通过改善电池管理系统实现电动车的良好的安全性和优异的续航里程,并且当前电动车的销量增长在加速,2013年一季度全球电动车的销量增速超过200%;2、公司负极材料已经与德国动力电池企业EVONIK签订动力电池供货协议,其他材料也将侧面受益,因为日韩材料企业抢占动力电池市场而使得消费电子增量市场向中国转移;3、目前锂电池材料已经是公司第一大利润来源,并是公司战略重心所在,我们预计未来公司仍将集中精力在锂电池领域进行横向与纵向拓展。 股价表现的催化剂:Tesla销量继续上升;公司产业整合;德国储能补贴计划执行。 核心假设风险:Tesla发生安全事故;消费电子增速下滑。

2013年一季报EPS为0.19元,同比增长67.2%,业绩符合预期。一季度公司实现营业收入15.02亿元,同比增长13.7%,归属于上市公司股东的净利润为1.93亿元,同比增长67.2%,折合EPS为0.19元,增速接近业绩预告增长50-70%的上限,销量增加、成本下降、基数较低是一季报业绩增长较快的主要原因。 毛利率改善、期间费用率下降带动净利率上升,资产质量良好。受出口低迷、棉价低位震荡和高价库存棉的影响,12年产品价格回落明显。13年一季度我国纺织品服装累计增长15.8%,出口趋势回暖,订单结构改善推动毛利率上升2.8个百分点至27%。期间费用方面,销售费用率同比微降0.1个百分点至2.6%,管理费用率同比下降2.1个百分点至8.1%,利息支出减少促使财务费用同比降低31%,毛利率改善和期间费用率下降带动净利率大幅提升4.1个百分点至12.8%。应收账款和存货变动幅度不大,经营性现金流略增至1.1亿元,总体财报较为健康。 出口景气度好转有望带动产品订单量、价持续提升。4月公布的棉花收储预案指出,13年度国内棉花将继续敞开收储,临时收储价格维持在20400元/吨,预计短期国内棉价呈企稳态势;鲁泰使用的是长绒棉,但受益于出口趋势回暖、全球棉价企稳回升,下游客户订单逐步恢复增长(订单交期排满3个月)、产品定价环比提升,预计13年总体业绩趋势向好。公司计划回购1亿B股,目前已回购4883万股,回购将在今年6月25日前完成。 公司产业链完整,抗风险能力较强,外需回暖拉动企业盈利逐步改善,维持增持。维持2013-2015年EPS为0.84/0.93/0.97元,对应PE为10.0/9.0/8.6倍。预计出口仍将延续温和回升趋势,鲁泰作为龙头企业未来将在行业集中度提升中受益,维持增持。

投资要点: 2013年一季报EPS为0.43元,业绩符合预期。一季度公司实现营业收入3.7亿元,同比增长16.8%,净利润为8589万元,同比增长9.5%。一季报完全摊薄后EPS为0.43元,业绩符合我们在一季报前瞻中的预测。公司在一季报中预告,2013年1-6月净利润增速将保持0%-20%的增长。 一季度经营情况较为稳健,存货环比出现改善。公司毛利率基本持平,同比提升了0.2个百分点至60.9%。期间费用方面,朗姿虽然仍处扩张期,但费用总体控制情况良好,销售费用率同比小幅上升1.2个百分点至21.3%,管理费用率同比下降0.8个百分点至10.9%。营业利润率同比下降1.5个百分点至29.2%,2013年北京朗姿服饰有限公司所得税优惠政策到期,一季度所得税率有所上升,同时营业外开支对一季度的业绩产生538万的正贡献。综合以上因素,一季度净利润率下降1.6个百分点至23.2%。经营质量有一定的改善,存货在规模有所控制小幅下降9%至4.98亿元,应收账款小幅下降4%至1.02亿。 公司未来将主抓精细化管理,提升运营效率。朗姿上市后加快了扩张的速度,但在终端消费疲软的大环境下逆势扩张也给费用开支产生了较大的压力。今年公司经营主要以稳健为主,渠道布局计划以利益为重心谨慎扩张,同时去年年底新聘请了副总王国祥负责营销规划和渠道管理,从一季度的运营情况来看,同店销售出现了一定程度的改善,未来将加大精细化管理提升单店特别是次新店的盈利,同时从库存周转和费用控制等问题入手提升运营效率。 看好高端女装发展前景,公司精细化管理提升值得期待,但考虑到高端消费市场低迷,维持增持。预计2013-2015年EPS为1.49/1.92/2.35元,对应PE为15.4/11.9/9.8倍,预计未来3年公司净利润复合增长率约27%,未来高端消费需求存在不确定性,维持增持。

2013年一季报EPS为-0.02元,业绩略低于预期。一季度实现营业收入2.59亿元,同比下降6.4%;营业利润331万元,同比增长30.6%,主要是公司转让上海伟星光70%股权和计提投资收益所致;归属上市公司股东的净利润为-613万元,同比增长3.62%,净利润增幅与营业利润增幅差距较大是因为: (1)固定资产处置损失增加导致营业外支出上升; (2)子公司利润增加导致所得税费用上升。一季度折合EPS为-0.02元,低于我们在一季报前瞻中EPS转正为0.03元的预期。公司预告1-6月净利润增长区间为下降15%至增长15%。 业务剥离导致收入略有下降,毛利率小幅回升。预计一季度主业订单略有增长,但光学镜片等业务剥离导致整体收入下降。毛利率上升1.6个百分点至30.1%,销售费用率上升1个百分点至11.7%,管理费用率上升0.7个百分点至17.7%。存货上升20%至2.3亿,应收账款略有下降,原辅材料采购和税费减少促使经营性现金流绝对量较去年同期增加33%,但金额仍为-3120万元。 出口结构性复苏带动订单回暖,聚焦主业、股权激励为业绩好转提供支撑。 12年四季度起伴随外围经济尤其是美国复苏,出口呈回暖趋势,公司订单情况有所好转。12年公司剥离光学镜片业务、处理水晶钻业务,7-9月大股东伟星集团以9.83元的平均价格增持股份总数2%,同时公司在13年2月重启二期股权激励计划(行权条件:以12年为基准,13-15年净利润增长分别不低于10%、25%和40%;行权价格:9.83元)。我们认为,聚焦纽扣及拉链主业有利于公司充分发挥其在研发、营销和管理等方面的势,股权激励有助于提振经营团队信心,对业绩恢复增长有积极影响。 关注公司运营改善进程,预计二季度起业绩改善逐步幅度增大,维持增持。 维持13-15年EPS为0.80/0.95/1.11元,对应PE为11.8/9.9/8.5倍。优势制造企业受益出口回暖,经营有望逐步改善,维持增持评级。

2013年一季报完全摊薄后EPS为0.37元,同比增长7%,业绩符合预期。一季度公司实现营业收入9.5亿元,同比增长0.5%,净利润为1.86亿元,同比增长7.1%。一季报EPS为0.37元,业绩符合我们在一季报前瞻中的预期。公司在一季报中预告,2013年1-6月净利润增速将保持0%-15%的增长。 2013年黑标占比提高带动毛利提升,公司加大了授信力度,应收账款有所增加。2012年高端定位的黑标产品占比进一步提升,产品结构调整带动毛利率同比上涨2.8个百分点至46.6%,公司在行业低谷期费用控制能力较强,销售费用率微增0.4个百分点至10.6%,管理费用率微增0.3个百分点至5.7%,七匹狼去年6月26日完成定向增发募集资金17.9亿元,受募集资金利息收入的影响,公司财务开支由正转负,对业绩产生1322万正贡献。综合毛利提升和利息收入的影响,净利润率同比提升2个百分点至16.1%。盈利质量方面,存货较年初小幅下降17.7%至4.6亿元,公司为减轻渠道资金压力,加大了代理商的信用额度,应收账款较年初上升46.8%至9亿元。 加盟模式在消费疲软期存在滞后效应,面对困难公司积极深化转型增强零售管理能力。2012年整体消费疲软,终端售罄率出现5%左右的下降,加盟商对于2013年的销售较为谨慎,我们预计3月份结束的2013秋冬订货会加盟订货额下降幅度在10%+左右。同时从今年的终端零售来看,一季度百家重点商场服装零售总额同比增长10.7%,零售终端未出现明显改善迹象,服装消费大环境仍存在一定压力。面对困难公司坚持从批发向零售转型,统一定价体系,并将渠道重新划分为“升级店”、“过渡店”和“一般店”,对于不同渠道提出不同销售策略,同时积极拓展电商和工厂店,建立合理库存分销系统。 终端消费低迷业绩短期承压,在行业低谷期七匹狼积极转型,经营稳定性较强,维持增持评级。我们维持13-15年EPS为0.98/1.10/1.23元的预测,对应PE为13.6/12.1/10.9倍,短期经营存在一定压力,中长期来看公司作为行业龙头综合竞争能力突出,未来管理转型值得期待,维持增持。

2013年一季报EPS为0.71元,业绩符合预期。一季度公司实现营业收入2.2亿元,同比增长31.0%,净利润为7071万元,同比增长30.6%。一季报完全摊薄后EPS为0.71元,业绩符合我们在一季报前瞻中的预测。公司在一季报中预告,2013年1-6月净利润增速将保持20%-40%的增长。 一季度毛利率环比持平,快速直营扩张和品牌宣传费用增加导致费用率提升。 公司毛利率环比基本持平,同比提升了1.6个百分点至67%。期间费用方面,由于公司仍处扩张期,直营开店和宣传投入较多,销售费用率同比上升4.3个百分点至21.9%,管理费用率同比上升2个百分点至5.9%。受费用率上升的影响,营业利润率同比下降5个百分点至37.9%,公司于2013年3月28日获得了高新技术认证,2012年至2014年母公司可享受15%的高新技术企业所得税优惠,获得高新技术企业后,实际所得税率同比有所下降。综合费用开支增加和所得税率下降的影响。净利润率基本与去年持平为32.2%。经营质量方面,公司加大了对加盟商的扶植力度,一季度应收账款较2012年底增长43.50%。 预计2013年秋冬订货额增长21%,未来外延扩张+新业务拓展是业绩的核心推动力。公司截至2012年底共有店铺443家,其中直营269家、加盟174家。 目前渠道仍存在扩张空间,预计2013年卡奴迪路将继续保持直营90家、加盟30家的开店速度。预计2013年秋冬订货会保持21%的较高速增长,其中直营订货额增长25%,加盟增长5%。订货会增速基本与开店速度相匹配,预计短期高端消费仍承压,外延扩张将是公司业绩的主要推动力。同时卡奴迪路依靠精细化管理优势,积极拓展协同业务,2013年团购、港澳、衡阳连卡福、杭州连卡恒福等新业务将带来业绩增量。 未来外延扩张尚存空间,同时公司积极拓展协同业务带来业绩增量,维持盈利预测,维持增持。预计2013-2015年EPS为2.25/2.74/3.18元,对应PE为16.1/13.2/11.4倍,考虑到高端消费存在不确定性,维持增持。

2012年报EPS为0.80元,净利润同比增长29.7%,业绩符合预期。2012年营业收入为22.5亿元,同比增长11.1%,归属于上市公司股东的净利润为4.8亿元,同比增长29.7%,2012年EPS为0.80元,业绩符合预期。四季度单季收入5.4亿,同比下降23%,净利润1.31亿,同比增长15%,2013年公司没有参与申请高新所得税优惠政策,为适应所得税率变化,2012年底确认较多递延所得税资产(5826万)。导致四季度在收入下降的情况下仍实现了净利润增长。2012年利润分配预案为每10股派发现金红利1.6元(含税)。 全年收入增速放缓导致期间费用、存货增加。公司2012年整体价格带有一定上移,全年毛利率上涨3.3个百分点至62.1%,由于收入增速放缓,导致费用压力尤增,销售费用率上涨3.3个百分点至21%,管理费用率基本持平,营业利润率提升0.8个百分点至21.6%。所得税方面,2012年年底公司确认较多递延所得税资产(5826万)。受此影响净利润率同比提升3个百分点至21.2%。 盈利质量方面,截止12年底应收账款小幅增长15%至8.3亿元,由于全年终端大环境销售疲软,报喜鸟等品牌的销售量未达到预期效果,公司产品库存量12年比11年增加179.29万件增长72.16%,报表存货增加53%至7.8亿元。 2013年公司将继续推进实施“多品牌、多系列”的品牌经营策略,加强供应链建设。截止2012年底报喜鸟品牌共有门店数量875家,未来主品牌运营方面公司将聚焦精细化管理,产品定价方面在不降低倍率的基础上,合理降低产品零售价,以营运质量与效益为核心,将直营做大,加盟做稳。多品牌方面,目前形成高档板块(BALDASSARI、TOMBOLINI、SOLOSALI)三个品牌共计网点数51家,中高档板块(报喜鸟875家、HAZZYS144家、法兰诗顿133家),年轻时尚板块(圣捷罗219家、比路特)。我们预计,未来HAZZYS、法兰诗顿将是公司多品牌发展的重点。 预计公司2013年秋冬订货会出现个位数下降,在终端消费低迷背景下男装行业整体承压,维持盈利预测,维持增持。预计13-15年EPS为0.73/0.80/0.87元,对应PE为10.9/10.0/9.1倍,维持增持。

2012年EPS为2.72元,净利润同比下降9.64%,业绩符合预期。公司2012年实现营业收入27.3亿元,同比增长14.4%,归属上市公司股东的净利润3.82亿元,同比上升2.16%,折合EPS为2.72元,业绩符合预期。其中,四季度单季收入8.8亿元同比增长17%,净利润1.29亿元同比增长37%。2012年利润分配方案为每10股转赠10股,派发现金红利7元(含税)。 销售费用率上升拖累净利润率下降,资产质量相对健康。12年毛利率基本持平为42.2%,逆势扩张下销售费用率上升2.3个百分点至20.8%,净利率下降1.7个百分点至14%。存货上升20%至6.2亿,经营性现金流略降至2.5亿。 2013年一季度EPS为0.61元下降19.4%,期间费用控制和所得税率暂未调整是业绩超预期的主要原因。一季度收入6.2亿元增长0.2%,净利润8576万元下降19.4%,业绩好于我们在一季报前瞻中下降50%的预期。毛利率环比四季度微增,但较去年同期下降4.4个百分点至42.3%(12Q1毛利率较高是因为11年销售压力还不大,秋冬订货会货品配比要求下加盟商订新货较多,整体毛利率较高)。一季报好于预期的原因是:(1)预计销售不达预期后员工奖金降低、广告支出控制导致销售费用较12Q1略有下降;(2)今年高新技术企业申请暂未批复,但公司暂时仍按去年同期优惠所得税率计算。受毛利率下降影响,净利率下降3.4个百分点至13.9%。公司预告13年1-6月净利润预计下降0-30%。 13年公司注重经营效率提升,计划全年收入和净利润增长10-16%。12年多品牌策略推进顺利,主品牌增长稳健,优家、Kids、电商业务(2亿左右)发展较快;公司在终端低迷背景下调整开店进度,全年门店净增366家至2737家。 预计13年公司仍将维持相对稳健的扩张速度,严格控制费用、持续注重电商渠道和直营体系建设,力争单店平均收入同比提升5-10%。 关注5月召开的13秋冬订货会情况,预计环比春夏订货会有所改善,期待终端回暖带动业绩逐步改善,维持增持。维持13-15年EPS为3.00/3.60/4.34元,PE为12.4/10.4/8.6倍。家纺经过一年多时间的调整,有望早于男装走出景气低谷,公司品牌布局完善、业绩恢复弹性较大,维持增持。 风险提示:零售终端销售持续低迷;5月订货会增速低于预期。

2012年报EPS为0.34元,净利润同比下降73.6%,业绩符合预期。公司全年实现营业收入47.7亿元,同比增长0.19%,归属上市公司股东净利润为2.51亿元,同比下降73.6%,折合EPS为0.34元,符合我们在年报前瞻中的预测和市场预期。其中第四季度收入下降75%至11.8亿,净利润下降96%至4025万元。2012年利润分配方案为每10股派现金1.5元(含税)。 12年国内外棉价差及高价库存棉导致毛利率大幅下降。12年棉花价格大幅波动,导致棉纺织行业整体景气度下滑,公司销量同比增长14.87%,但内外棉价差与库存棉成本较高导致毛利率同比大幅下降12.7个百分点至15%。销售费用率上升0.4个百分点至2.7%,管理费用率与去年持平为5.6%,财务费用同比上升323%至2646万,主要是汇兑收益减少所致,净利润率下降14.7个百分点至5.3%。应收账款较年初增长23%至3.2亿元,存货下降32%至19.3亿;经营性现金流大幅提高188%至12.6亿。 产能增长可期,出口结构性复苏有望拉动13年订单增长、毛利率回升。1-3月出口增速虽较1-2月有所回落但累计仍有两位数增长,我国出口总体呈现回暖趋势。目前公司拥有色纺纱自有及外协加工总产能达到100万锭左右,13年伴随邹城等募投项目开工、越南工厂建设,公司产能增加可期;内外棉价差逐步收窄带动色纺纱出口竞争力有所上升,公司订单回流较为明显,近期订单价格也呈上升趋势。预计13年公司销量能够保持稳步增长(预计13年仍有15%),棉价差收窄、库存棉消化有望逐步拉动毛利率水平触底回升。 由于目前色纺纱价格和去年同期相比仍偏低,预计公司一季报收入略增、业绩降幅收窄,维持增持。维持13-15年EPS为0.53/0.61/0.73元,对应PE为15.7/13.7/11.4倍,色纺尚处在起步阶段,行业未来发展潜力很大,关注公司业绩改善进程,预计运营拐点有望在二季度体现,维持增持。

投资要点: 2012年EPS为1.17元,同比增长29.1%,业绩符合预期。公司2012年实现营业收入26亿元,同比增长15.2%,归属上市公司股东的净利润6.68亿元,同比增长29.1%,折合EPS为1.17元。2012年利润分配方案为每10股派发现金红利7元(含税)。 2012年产品提价带动毛利提升,但受到终端利润下滑和市场消费疲软的影响,加盟整体存在运营压力,公司加大了授信力度,应收账款大幅增加。2012年公司产品平均提价10%,提价带动全年毛利率上涨2.1个百分点至45.5%,销售费用率略升0.4个百分点至21.5%,管理费用率略升0.3个百分点至7.2%。 上市后利息收入大幅增加,财务费用对业绩产生6980万正贡献。结合以上因素2012年净利润率增长2.8个百分点至25.7%。同时公司加大了加盟商的授信力度,应收账款大幅提升105.6%至2.44亿元。 2013年一季度EPS为0.33元,同比下降8.2%,基本符合预期。2013年一季度实现收入7亿元,同比增长4.7%,毛利和期间费用率基本同比持平,公司2013年两免三减半所得税优惠到期,13年起母公司所得税从15%上调至25%,受此影响,一季度实现净利润1.91亿元,较去年同期下降8.2%。 2013年公司主品牌将精耕门店、积极拓展多品牌业务、并大力发展电商新渠道。截止2012年底公司有终端销售终端仍达到3264个,较年初增加了124个。2013年公司将保持稳健的扩张速度,全年计划净增渠道60-100家。同时未来公司计划积极与知名服装企业接触,通过兼并、收购、代理等形式拓展多品牌业务。电子商务方面也将积极拓展新品牌,不排除兼并收购的可能。公司计划2013年实现收入27.5亿,费用控制在19亿元。 今年男装整体存在压力,公司2013年秋冬订货会预计略有下降,盈利拐点仍需等待,下调盈利预测,维持增持。九牧王2013年秋冬订货会订货额略有下降,同时随着所得税率优惠到期的影响,公司今年业绩恐有压力。预计2013-2015年盈利预测为1.11/1.22/1.36元(原预测2014-2015EPS1.26/1.56),对应PE为13.2/12.0/10.7倍,维持增持。