海南省近日公布将于2011年1月1日起正式试点“离境免税”政策。离境免税政策规定同一境外旅客、同一日、在同一退税定点商店,购买退税物品达800元人民币的,可以享受退税,离境退税税种为增值税,退税率统一为11%。 “离境免税“政策有助于“离岛免税”政策实施。1)“离境免税”与“离岛免税”不构成竞争关系。“离境免税”与免税店购物相比,前者主要针对国内品牌商品,后者主要针对国际进口品牌,两者不够成较强的竞争关系。2)“离境免税”有助于培育海南商业气氛,促进“离岛免税”顺利实施。“离境免税”政策一方面有助于促进海南建立更多核心商圈,为“离岛免税”政策奠定良好的商业基础。另一方面有助于检验海南各方面免税筹备工作的落实,为“离岛免税”政策实施做好充分的准备。 “离岛免税”政策有望2011年上半年出台。“离岛免税”政策是海南建设国际旅游岛的重要根基,海南省领导多次强调“离岛免税”政策势在必行,因此不存在政策落空的风险,政策出台仅是时间早晚的问题。我们猜测,“离岛免税”政策出台的时点很可能在2011年上半年,对公司业绩影响不大。 公司是“离岛免税”最大受益者,政策推迟影响不大。中国国旅作为海南省唯一的免税店运营商,具有较高的垄断性经营权,是海南“离岛免税”政策最大的受益者。政策时点推迟仅对2011年单年业绩产生一定影响,并不妨碍对公司基本面的判断。 目标价40元,维持“买入”评级。不考虑“离岛免税”政策,公司2010-2012年EPS分别为0.51、0.67和0.81元,考虑离岛免税政策后,2010-2012年EPS分别为0.51、0.77和1.34元。其中,2011年政策实施时点具有不确定性,因此我们以2012年EPS1.34元为基准,给予30倍市盈率,目标价为40元。 自海南省公布“离岛免税”政策延期试行后,中国国旅近两日累计跌幅达到13.73%,目前股价仅为28.46元,有较大提升空间,建议投资者把握逢低买入的时机。

预计今年业绩低于预期。公司今年新增门店9家,老店翻修10家。业绩预计低于预期,原因如下:1)开店速度较快,导致资本投入加大。2)旧店翻修,每家店铺翻修都至少需要1个月的停业期,影响了正常业务。3)成本费用压力上升,随着物价上涨,公司原料、人工费用也相应涨价。 未来发展战略沿着两个方向:1)继续巩固中高端包厢市场。北京地区门店包厢人均消费300-500元,大厅人均消费200元左右。包厢利润比大厅高得多。 今年扩张10个门店可以看出公司对中高端市场的加强。2)探索中低端市场。 经市场调研后,公司认为餐饮中低端市场也是大有作为的,未来可能会考虑涉猎这部分市场,打造自己的品牌或是收购一些现有品牌。 武汉晶殿宴会厅探索全新业态。今年开业的武汉晶殿宴会厅,公司共投入1800万,宴会厅面积达到5000平方米,共97桌,可容纳1000余人同时用餐。消费水平从最低的880元/桌到5万元/桌不均,适合不同层次。仿效台湾婚庆宴会厅的形式,提供升降机、旋转台等设备。相对于其他开办婚庆业务的高档酒店,优势在于提供车辆、摄影、婚礼主持等一站式服务。公司未来将视经营效果考虑异地拓展。 维持“增持”评级。公司仍处于快速扩张期,今年新开店面最快要到明年年底实现盈利,明年扩张步伐虽有所放缓,但仍保持在新开5-10家店面的速度,资本投入较大。与此同时,原材料、人工成本上升压力较大,费用率短期内难有下降,因此我们认为公司今年业绩将会低于预期,明年业绩起色不大,2010-2012年EPS分别为0.43、0.60和0.85元,对应PE分别为59、43和30倍,估值基本合理,维持“增持”评级。事件性驱动因素可能体现在新业态的拓展,公司有望继续探索晶殿业态、布局中低端餐饮市场,建议投资者关注。

武汉中商在武汉市内占据稀缺优质商圈,与竞争者三分武汉。武汉三镇中,武昌是政治文化中心,武汉中商在中南路和徐东两个主要商圈牢牢占据龙头地位;汉口是贸易中心,鄂武商在其核心商圈武广商圈独占鳌头;汉阳是工业中心,汉商集团在其主要商圈钟家村首屈一指。三家形成鼎足竞争之势。 抢滩省内三线城市,占得渠道下沉先机。公司连锁经营起步早,在武汉市外拥有6家百货和16家超市门店,遍及湖北10多个三线城市。积极攫取城镇化深入带来的渠道下沉机会以及消费升级的良好机遇。百货门店地理位置好、占据核心商圈,能分享湖北经济圈城市化过程中商业物业迅速升值的潜力。 “百货+超市”多业态发展,符合区域消费多元化之道。我们认为随着区域经济的发展尤其是城市群的形成,公司“百货+超市+购物中心”多业态组合模式恰恰符合了城市群内消费多元化的发展之道,尤其是在连锁扩张至省内三线城市以后,消费层次的差异化之大更需要这种全业态的覆盖才能满足。 销品茂是未来业绩起飞的引擎。销品茂是武汉单体面积最大的购物中心,占据了日益兴旺的徐东商圈核心位置。施工完后通达性大幅改善;租约滚动到期未来2年每年可提租20%;公共区域合理利用可增加出租面积10%;商铺和品牌档次方面有巨大升级空间带动内生增长;每年4000万元财务费用严重侵蚀利润的现状可望随着扩股增资等措施解决,释放出的业绩可呈现爆发式增长。 未来5年净利润复合增长超28%,首次评级“增持”:我们预测10-12年EPS为0.27、0.38、0.45元(考虑了增发股本摊薄)。若给予11年35倍PE,目标价13.3-14.7元,较目前股价有21%-34%上涨空间。我们的投资逻辑有三:一是目前净利润率低,处于业绩底部,存在较强业绩反转趋势。二是市值上扬空间较大,公司当前市值27.6亿元,若给予同类公司平均的1.3倍P/S,市值可达到50亿,比当前提升高达80%。三是资产重估提供较高安全边际,公司在武汉核心商圈拥有物业面积33.5万平米,RNAV提供每股13元安全边际。

提价幅度和时点符合预期。我们在《宋城股份新股分析》报告中强调,宋城景区内生增长的主要动力之一就是门票的提价。公司自2008年将联票价格由150元提升至180元后,联票价格一直保持在180元,与同类演艺节目相比,仍处于较低水平,预计公司将于2011年提价,提价幅度大约在20-30元左右。 公司此次提价基本符合我们的预期。 联票提价20元中,预计将有15元直接反应在实际票价的提升。宋城景区入景区并观看演出的游客量占比达到80%,这部分游客的人均票价提高20元,其余20%单独参观景区的游客票价保持不变。公司对旅行社的议价能力较强,新增票价收入如果全部归公司所有,则人均实际票价将提升16元。我们保守估计,公司给予旅行社象征性的折扣,则人均实际票价预计将提升15元左右。 提价预计增厚2011-2012年EPS分别为0.15元和0.18元。受益于世博会,2010年1-6月份,宋城景区入园并观看演出游客量同比增长45.9%,预计全年游客增速有望达到50%左右。2011、2012年景区游客量增速预计将有所回落,增速预计将分别达到20%和22%联票提价20元,将导致2011-2012年实际票价分别提高15元,从而分别增厚2011-2012年EPS0.15元和0.18元。 股价已基本反应提价预期。预计公司2010-2012年主营业务产生的EPS分别为1.03、1.38和2.00元。由于公司未来几年高速成长性较为确定,我们给予2011年50倍估值,目标价为69元,目前股价为61.5元,已基本反应了提价预期。 坚定看好中长期投资价值,给予“增持”评级。由于公司“主题公园+文化演艺”的经营模式可以同时分享“旅游”、“文化”双重政策支持,有效克服单一化经营缺陷,充分利用了旅游文化演艺高附加值的特性,具有较高的盈利能力。另一方面,该模式异地复制和拓展的能力较强,打开了公司外延式扩张的成长空间。因此我们坚定看好公司中长期的投资价值,给予“增持”评级。

酒店出租率迅速回升,预计酒店收入同比增长15%。今年公司酒店出租率已经恢复、甚至高于2007年金融危机前的水平,与去年全年情况相比,平均出租率提升了近10个百分点,房价仍然处于较低水平,体现了公司降低房价、提高整体出租率的经营战略调整。2011年预计酒店平均房价将进一步回升,酒店业务有望实现量(出租率)价(平均房价)齐升。 南山景区分成负面影响预计将好于市场预期。1)仅对“门票收入”分成,其他附加消费不分成。南山景区分成主体仅为“门票收入”,不包括占比35%-40%的非门票收入。2)公司可通过增加“非门票”收入消费项目、提高“非门票”收入占比等经营策略缓解分成影响。3)海南免税政策出台后,有望显著提升南山游客增速。离岛免税政策出台后,预计三亚游客增速将显著提升,南山景区有望借免税的东风,迎来游客量的跨越式增长,冲减门票分成的负面影响。 敏感性测试表明,估值存在提升空间。假设未来两年分成问题不解决,2010-2012年EPS分别为0.76、1.04和1.28元,PE分别为34、24和20倍;2011年分成问题解决,按照四六分成方案,2010-2012年公司EPS分别为0.76、0.75和0.94元,PE分别为34、34和27倍;分成方案好于预期,达到五五分成,2010-2012年EPS分别为0.76、0.80和0.99元,PE分别为34、32和28倍。无论任何一种方案,就目前股价而言,均存在估值提升的空间。 股价表现催化剂:1)海南离岛免税政策细则出台,拉动景区客流。2)南山景区门票分成解决方案好于市场预期,解决时点快于市场预期。3)南山门票分成问题解决后,集团立即启动酒店资产注入。 维持“增持”评级。我们以2011年四六分成为基础,2011年EPS为0.75元,其中0.47元为南山景区贡献,其余的0.29元主要为酒店业务贡献,给予景区2011年45倍估值,酒店业务35倍估值,公司的合理目标价为31元,仍有20%的增长空间,维持“增持”评级。考虑到分成方案出台后,集团酒店资产注入计划将随之启动。公司的盈利能力和估值均具备较大的提升空间,建议投资者长期关注。

公司将成为建设“桂林国家旅游综合改革试验区”最大的受益者。桂林是我国首个以城市为单位建设的国家旅游综合改革试验区,市场对此反应还远不够充分:1)国家旅游综合改革试验区强调“改革”与“试验”,未来将给予桂林很大的政策空间和弹性。2)桂林建设国家旅游综合改革试验区的具体政策很可能会参考海南,海南将起到示范作用,桂林有望争取到类似的政策支持。 3)桂林国家旅游综合改革试验区规划有望在“十二五”期间落实,优质项目很可能将以桂林旅游股份公司为龙头开展,公司将成为最大收益者。4)公司还将显著受益于桂林打造旅游综合改革试验区带来的城市环境改善,包括桂林市区整体西迁以及交通环境持续好转。 公司正面临从“资源占领”到“资源整合”的战略转型,精细化运作开启盈利新拐点。过去十年,粗放式的“资源占领”战略使公司经营规模迅速扩张,却难以实现业绩的跨越式突破。随着2010 年公司增发顺利完成,资源品质再上一个台阶,逐渐开启由粗放式“资源占领“向精细化“资源整合”的战略转型。通过“桂林新画中游”的产品整合、“飞机+景区+酒店+客运”的一条龙营销整合、对单薄景点的重点培育等措施,凸现资源整合效应,盈利能力将得到显著改善。 不排除仍有进一步扩张资源的可能。未来两年公司的发展将以“资源整合”为主,但也不排除仍有进一步扩张资源的可能。有望在以下两个方面有所拓展:1)延伸“北线”产品,将“三江侗族自治区”、“融水瑶族自治县”和“柳州”的旅游产品也逐渐吸纳到北线中,形成“大北线”旅游圈。2)桂林建设旅游综合改革试验区的优质项目也有望继续注入上市公司。 未来三年净利润CAGR 为48.6%,五年净利润CAGR 为29.3%,6-12 个月目标价为18 元,上调至“买入”评级。考虑到公司面临战略转型,即将迎来业绩拐点,给予2011 年45 倍估值,目标价为18 元,仍有34%的上升空间。如果“桂林国家旅游综合改革试验区”后续项目继续以公司为龙头展开,股价将远远不止于18 元,建议投资者长期关注。

明年新商铺招租租金超预期,重申“买入”,上调目标价至45元。考虑到2011年开业的国贸商城五区和篁园市场商铺招租情况超预期,我们将小商品城2011-2012年EPS由1.04元和1.32元上调至1.4元和1.81元。我们预计商铺出租2011年EPS为1.1元,给予30-35倍PE,房地产2011年EPS为0.3元,给予20倍PE,对应股价39-45元。2011年净利润同比增长82.5%,盈利增量主要来自于五区、篁园市场新开,一期市场东扩及四区5楼商铺搬迁入驻。 商铺差异化定价打开市场提租空间。此次商铺招商最大的特点就是商铺按照入场资格、楼层位置以及商位综合因素三方面分类,按各自情况对号入座,乘以相应的租金系数,而非以往简单的所有商铺租金“一刀切”模式。现有商铺定价形式不仅透明公平,更重要的是,打开了优质商铺租金提租空间,从而带动未来整体商铺租金水平。 未来各老市场提租空间在于:其一,以往政府指导定价商铺比例下降。我们测算目前政府指导定价商铺比例约在20-30%,未来有望上升至50-60%。其二,政府指导定价租金价格上涨。我们测算现有政府指导定价商铺平均租金约为2500-3500元/平米,未来有望上升至5000-6000元/平米。尤其是,如果未来各老市场租约到期后,使用新的“分类系数加乘”差异定价模式,将有效地释放老市场优质商铺的租金提升空间。一期市场和国贸四区分别将于12年10月和13年10月租约到期。 提租增大未来小商品城盈利增长弹性:相比海宁皮革城重资产异地开发市场的增长模式,小商品城提租增长模式享有其特有优势:资本开支小,财务风险小;由于市场折旧和费用已发生,提租部分基本将全部转化为净收益;市场人气积累提升无形商业价值等等。提租将大幅提升公司净利润和ROE水平。我们预计公司2011-2012年净利润率有望从2009年的24.3%提升至32.2%和37.7%,10-12净利润CAGR达到38.9%。 2011年新开市场一次性流入大量现金流,支持后续经营扩展:五区和篁园市场新开商铺租期为1-3年,其中3年期租约的商铺将一次性付出3年租金。假如三年期租约商铺比例为30-50%,则两市场新开将给公司明年带来23-28亿元现金。 充沛的现金流足以支撑公司未来义乌和杭州大量的房地产项目开发。

小商品城三季度业绩基本符合我们预期:2010年1-3Q公司实现营业收入23.4亿元,同比增长18.1%;营业利润8.99亿元,同比增长12.1%;归属于母公司股东的净利润6.65亿元,同比增长10.5%,归属母公司的扣除非经常性损益的净利润同比增长11.36%;每股收益0.49元,ROE为9.47%,每股净资产5.16元。 房地产结算同比增加拉低整体毛利率3.5个百分点。今年前三季度公司整体毛利率46.6%,同比下降3.5个百分点,我们判断这主要因为公司房地产业务同比增长较快。房地产毛利率相比商铺经营较低,其占主营收入比例的提高势必拉低公司整体毛利率水平。经营管理效率提升,使得管理费用同比下降9%,部分弥补了这一不利因素。公司前三季度净利润率同比下降1.9个百分点。 房地产结算构成2010年业绩增长的主要驱动力。由于年内商铺提租空间有限,且无新市场开业,因此我们认为今年业绩增长动力将主要来自于房地产。我们预计今年房地产结算收入同比增长将在40%以上,主要是嘉和公寓1.4亿元以及金桥人家、名仕家园和南昌世纪村等尾盘。杭州东城印象有望年底开始预售。 2010年4月三期二阶段和新篁园市场计划开业,公司将迎来业绩爆发增长。 三期二阶段主要经营进口商品、床上用品及汽车用品等,我们预计其将拥有约1.6万个商铺,商铺出租采用政府定价和市场定价并行方式,加权平均年租金在4000-4200元/平米。而新篁园市场预计摊位5700个,其中4200个摊位是宾王拆迁,平均一个摊位8平米左右,年租金1万元。我们预计两大市场新开将拉动商铺出租业务的盈利同比增长40%以上。 独特的商业模式造就了小商独特的现金流运作模式:庞大的商铺租金现金流为小商未来的可持续发展提供了强劲的支撑,而公司管理层也在为“钱再生钱”继续拓展公司的战略方向,无论是房地产项目还是参股金融股权,都是公司未来资产保值增值的最优选择。公司收购申银万国股权,是小商继商业地产主业之后首次拓展金融领域做出的尝试,我们认为从长期看,目前尚未上市金融大企业的股权未来都将有巨大的增值空间,因此我们看好该项目的投资前景。 市场新开支撑公司短期业绩高增长,维持“买入”投资评级。从短期来看,明年三期二阶段和新篁园市场开业,将是公司2011年净利润30%以上增长的主要推动力。其次,未来一区市场东扩有望增加经营面积10万平米左右,将是老市场除提租以外的新增长模式。我们维持公司盈利预测,预计2010-2012年EPS分别为0.77元、1.04元和1.32元,维持买入。从长期来看,由于目前公司商铺市场化定价程度仍较低,未来提租空间较大。加之义乌各大会展业务发展,高星级酒店落成,以及外贸转型区获批等等有利因素,公司商铺商业价值待挖掘空间较大。

业绩略低于预期。2010年1-9月,公司累计实现营业收入2.70亿元,与去年同比增长21.2%,实现归属于母公司的净利润2799万元,与去年同期相比增长35.1%,每股收益0.081元,业绩略低于预期。 世博会分流效应导致盈利增速较低。1)漓江游船及景区业务增速较低。传统游船及景区业务受世博会分流效应影响较大,游客量大幅下滑,收入增速低于预期。2)漓江大瀑布酒店营业收入同比增长15.2%。漓江大瀑布酒店在偿还2.22亿银行贷款后,前三季度财务费用同比下降47.13%,但由于游客量增速较低,酒店营业收入与去年同期相比,仅增长15.2%,低于预期。预计截至到今年年末,漓江大瀑布酒店将贡献净利润1000万元,明年有望提升至2500万元。3)“两江四湖”环城水系仍处于市场培育期。“两江四湖”环城水系自2010年3月1日并表,3-9月共实现营业收入3028万元,预计今年将贡献净利润1000万元。4)新兴业务保持快速增长。1-9月龙胜温泉游客量同比增长32.6%,实现营业收入2019万元,同比增长38.4%。旅游汽车公司实现营业收入1812万元,同比增长13.6%。公司参股40%的新奥燃气实现净利润589万元,同比增长153.9%。 第四季度公司将继续开源节流,预计业绩基本符合增发承诺。1)严格控制费用,费用率显著下降。公司前三季度费用控制能力增强,期间费用率合计同比下降3个百分点。四季度预计公司将更加严格控制费用,通过节流实现业绩指标。2)受益亚运会,四季度业绩有望超预期。珠三角是桂林最大的客源地,广州亚运会的召开有望引入更多客流,四季度公司业绩表现有望超预期。3)福隆园地产结算,贡献净利润2500万元。今年年末福隆园102亩土地转让结算,预计将贡献净利润2500万元,增厚EPS0.07元。加上收购“两江四湖”的政府补贴,今年业绩将基本符合增发时估计的每股收益0.23元。 短期融资券预计年内发行,节省利息费用支出1000万元。公司拟发行额度不超过5亿元的短期融资券,与银行贷款相比,利息率下降约2个百分点,预计将节省财务费用约1000万元。 维持“增持”评级。今年对于公司来说是很特殊的一年,世博会的分流效应使公司业绩遭受严重打击。不过我们也应当看到这种事件性影响只是暂时的,公司未来成长性关键还是取决于自身的发展和改善。目前公司正在经历由“资源占领”向“资源整合”的战略转变,预计未来两年将大幅减少资本投入,将更多的精力放在资源的整合和管理上,通过协同效应,创造最大价值,预计2011-2012年将是业绩释放期。2010-2012年EPS分别为0.22、0.39和0.46元,目前股价对应的P/E分别为55、31和26倍。考虑到2011和2012年估值仍处于比较低的水平,公司未来整合效应将显著改善盈利能力,维持“增持”评级。

大厦股份三季报业绩基本符合我们预期。三季度,大厦实现归属股公司净利润1.63亿元,同比增长24.2%,EPS为0.31元。百货以女性消费品牌为重心,克服地铁道路施工的不利,3Q单季销售同比增长9.48%。汽车业务积极开拓周边市场,顺应节能汽车惠民政策,在去年高基数情况下,3Q单季收入同比增速仍达到12.23%。 实地调研后,我们认为“大东方百货”品牌明确是门店扩张起步的一个信号。 原有的“无锡商业大厦”的称呼带有明显的地域特征,无法用于异地门店。为此,公司将原有单体店商业大厦正式更名为“大东方百货”,这无疑预示了公司百货盈利增长空间将远远不限于内生增长。目前公司正在规划中的两个新店项目是:海门大东方百货、大东方伊酷童。 海门大东方百货:异地扩张第一步。海门是江苏中高端百货发展的空白,2011下半年该店以精品百货店姿态开业的可能性较大。我们预计13-14年进入盈利期,年销售有望达到5-8亿元,增厚EPS0.04-0.08元。大东方伊酷童:变身“儿童体验式百货”是二百商厦发展的最优选择。无锡对高端品牌消费需求有限,儿童体验式百货尚无先例,而儿童消费市场毛利率高、更新需求大。该店距离商圈近且年租金仅300万元。我们预计该店2011年春节前后开业,由于新项目新尝试,盈利不确定性较高。 汽车后市场始终是4S店未来增长的方向。东方汽车新城在建中。新市场不仅汽车展示厅宽敞,且便于店铺开展修车试驾等服务。在成熟汽车市场,汽车后续服务占4S店盈利半壁江山,粗略估算无锡尚不到20%。汽车销售增速势必趋于平稳,未来汽车后续服务有望给现有汽车4S店带来34-60%业绩增长空间。 维持增持,看好2013-2014年大厦百货扩张后的盈利业绩增长。我们对2010-2011年公司盈利持保守态度。2011年中山路店仍将受地铁建设的不利影响,且异地门店处于培育期。我们预计异地新店步入第一阶段盈利高增长期,需待到2013年后。此外,汽车后市场业务也需逐渐增长,东方汽车新城投入经营将是汽车4S店经营进入新阶段的起点。我们预计2010-2012年公司EPS为0.43元、0.50元和0.59元,同比增长18.4%、17.4%和18.2%,维持增持。

广州友谊2010三季报业绩符合市场预期:2010年第三季度公司实现营业收入24.65亿元,同比增长20.21%;营业利润3.08亿元,同比上升21.65%;归属于母公司的净利润2.30亿元,比上年同期增长20.53%。EPS为0.64元,同比增长20.75%;ROE为16.77%,同比增加0.4个百分点;每股经营活动现金流0.48元,同比下降42.17%。 三季度内生增长强劲,毛利率小幅下降0.82个百分点:广友盈利能力一直较强,管理团队激励到位,经营效率较高,品牌招商能力强,属内生增长强劲的亚运会主题投资品种。今年三季度实现营业收入24.65亿元,同比增长20.21%,远高于去年12.96%的增速。一方面新开门店业务占比上升拉低了整体毛利率,另一方面由于促销较多,导致毛利率同比下降0.82个百分点至21.23%。 费用集约带动期间费用率下降0.97个百分点,凸现公司优秀的成本控制能力:本报告期广友销售费用同比仅上升10.6%,管理费用更是出现了业内目前少见的同比下降0.78%,体现了公司优秀的成本控制能力。销售费用率下降0.57个百分点至6.63%,管理费用率下降0.53个百分点至2.5%,期间费用共下降0.97个百分点,基本抵消了促销所带来的毛利率下滑的不利。这体现了公司经营效率和管理能力的持续提升。净利率微幅上升0.03个百分点至9.33%。 三大驱动力推动未来业绩高增长:首先,新店孕育未来业绩增长新动力。天河商圈正佳店增长势头良好,步入盈利快速增长期;南宁店成为公司异地开店的标杆;高端百货西塔店今年11月亚运前开业,分享珠江新城CBD成长。其次,扩容推动核心门店增长加快。核心的环市东店发展稳步上升,新增2.5万平米世贸店更为环市东店未来发展奠定基础,契合商圈扩容新机遇。第三,OUTLETS开辟新业态发展空间。首期6万平的长隆友谊购物公园预计在11年建成开业,将成为华南地区最大规模的OUTLETS之一,旅游和商业相得益彰,兼具品牌招商能力强和交通便利的成功基因,为友谊长远发展打开成长空间。 受益于广州亚运会的区域概念股,维持增持的投资评级:广友目前主力门店发展稳健,但新开门店尚需大笔投入。在三大业绩驱动力的推动下,未来成长值得期待。我们预测2010-2012年公司每股收益为0.95元、1.17元和1.48元,目前PE为30倍、24倍和19倍,鉴于公司目前估值处于低位,短、中、长期扩张门店盈利可期,加上公司高管逢低增持印证对公司发展的认同,同时考虑到广友是10年广州亚运会的受益概念股,我们维持增持的投资评级,风险主要来自旧店内生增长的下滑和新店盈利周期的拉长。

爱施德2010年1-9月的业绩符合我们此前的预期:2010年1-9月爱施德实现营业收入81.67亿元,同比增长29.02%;利润总额6.77亿元,同比增长68.90%;归属于上市公司股东的净利润4.59亿元,增长43.45%;每股收益0.99元,ROE为19.07%,每股净资产7.51元。 3G市场快速发展拉动爱施德营业收入增长29%:爱施德的增值分销业务直接受益于3G市场的快速发展,3G分销量占比已经从2009年上半年的1%上升至2010年上半年的34%。今年爱施德还将强化摩托罗拉品牌智能手机的分销,同时加强了与中国电信的合作。在数码产品销售方面,公司充分把握了苹果的品牌效应,加速苹果零售店的标准化复制,大幅提高了数码产品销售收入。 期间费用率下降0.34个百分点:公司优异的费用管控能力和增值分销业务规模扩大带来的规模效应叠加使公司销售费用率下降了0.66个百分点至5.23%。 财务费用率从0.45%微降至0.42%。由于爱施德业务的扩展,相应的人员成本与办公费用增加,管理费用率从去年同期的1.16%上升至1.51%。期间费用率总体下降了0.34个百分点至7.16%。 即使三星推行直供模式,对爱施德影响也有限:爱施德对苏宁和国美的三星手机分销额分别占爱施德三星手机分销额的7%与5.5%。我们认为随着爱施德代理的手机品牌不断丰富,对三星的依赖度会逐步下降。以未来三星占手机分销额50%计,三星对苏宁和国美直供的影响预计将使爱施德的手机分销收入下降约6%,影响有限。我们认为,爱施德代理新手机品牌的增量收入将足以覆盖三星分销收入的下降部分。 维持对爱施德的“买入”评级:作为全国性的手机分销商,爱施德的产品运营能力和渠道管控能力均强于行业平均水平,凭借超越同行的竞争优势,获得了远高于同行的毛利率。我们预计未来六个月内,爱施德将新增1-2个知名手机品牌的代理权,其市场占有率将如我们之前所判断,得到进一步提升。爱施德Apple数码产品零售业务未来的发展空间广阔。我们预计爱施德2010-2012年的EPS分别为1.32元、1.76元和2.20元,维持“买入”的投资评级。

百联股份2010三季报基本符合市场预期。2010年三季度百联实现营业收入93.1亿元,同比增长21.7%;营业利润7.7亿元,同比增长48.3%;归属于上市公司股东的净利润4.99亿元,比上年同期增长51.4%;EPS为0.45元,扣除非经常性损益后EPS为0.34元同比增长30.8%;ROE为7.91%,同比增加1.53个百分点;每股经营活动现金流0.90元。 海通分红和出售东方证券收益贡献当期27.8%的净利润。今年年初,百联获得海通证券4914万元的股利分红,税后贡献EPS0.04元。8月底,根据证监会关于证券公司股东“参一控一”的监管要求,公司以每股8.06元的价格,出售1823万股东方证券,扣除1945万元成本,取得收益1.24亿元,税后贡献EPS0.09元。上述两因素共贡献EPS0.13元,相当于当期净利润的27.8%。 把握世博商机,旗下多家门店和青浦OUTLETS销售增长均较快。第一百货内上海最大的世博特许商店和世博园区内2家特许商品店直接受益于世博纪念品消费。南京路步行街成为世博游客必到的景点之一。东方商厦南东店、第一食品成功将人流转化为客流,十一黄金周两家销售同比增速分别达到39.7%和41.2%。此外,青浦OUTLETS也深受大家青睐,十一黄金周销售增速达到37.8%。 费用集约带动营业利润率上升1.5个百分点。本期百联管理费用率和财务费用率同比分别下降1.78个百分点和0.72个百分点,部分抵消了促销所带来的毛利率下滑的不利。这体现了公司经营效率和管理能力的持续提升。 OUTLETS异地扩张和远郊购物中心新建将成为未来经营业绩增长的主要动力。 杭州下沙OUTLETS已于6月试营业,经营情况良好,而无锡OUTLETS处于规划建设中。此外,金山购物中心建设和南桥购物中心二期项目也均在稳步推进中,前者将打造成金山新的商业地标,后者将进一步巩固百联在南桥的商业领先地位。以百联的经营实力,依照青浦OUTLETS发展轨迹和中环购物中心的成功案例推测,这些项目将成为未来百联经营业绩增长的主要动力。 将2010-2011年EPS由0.43元和0.49元上调至0.51元和0.55元,维持增持。 考虑到我们之前对公司2010年投资收益估计较为保守,以及青浦东方商厦未体现在之前的盈利预测中,我们上调百联2010-2011年盈利预测。百联和友谊吸收合并的重组方案仍在论证中,我们目前的盈利预测暂不考虑重组因素。从长远来看,百联OUTLETS和购物中心两大业态顺应整体消费发展趋势,未来成长空间值得期待,维持增持。

王府井2010三季报业绩符合市场预期:2010年三季度公司实现营业收入99.31亿元,同比增长26.75%;营业利润4.95亿元,同比上升26.33%;归属于上市公司股东的净利润3.24亿元,比上年同期上升18.46%。EPS为0.82元;ROE为11.27%。每股经营活动现金流1.83元,是同期EPS的2.23倍。 展店布局节奏快,积极尝试新业态:报告期内王府井新开HQ尚客(大钟寺店),百货大楼主楼重装亮相,长沙店、洛阳店全新装修,并将在年内新开大兴火神庙店、湖南株洲店、鄂尔多斯店,11年将新开成都2号店和广州2号店,12年有可能新开郑州店、西宁2号店、唐山店,展店布局节奏加快。其中,“HQ尚客”是全新子品牌,启用新的品牌标志,区别传统的精品百货和大众定位,主要针对年轻时尚领域,标志着王府井试图通过覆盖更广大的人群,攫取更大的细分市场份额。此外,还将开始探索尝试大型购物中心的运营。 受益于近两年内涵和外延的双积累,收入保持较快增长,但毛利率稳中有降:北京等地的主力门店保持稳健增长,次新店以及重新装修后的门店客流与销量逐步上升,使得王府井即使在部分门店大规模扩容装修的条件下依然保持了比较快速的总体增长,三季度收入达到99.31亿元,同比增长26.75%,体现出良好的市场份额提升。三季度毛利率为17.55%,同比下降0.91个百分点,我们判断一方面是由于公司在二三线城市业务占比上升压低了毛利率,另一方面是由于部分门店因为装修所以打折促销力度较大。 各项期间费用率均有所下降,但受投资收益大幅减少和所得税费用大幅增加影响,拖累净利率下降0.23个百分点至3.26%:由于前期新店逐渐走出培育期,且成熟门店优化运营管理,各项期间费用增速都低于收入增速,销售费用率下降0.51个百分点至8.73%;管理费用率下降0.77个百分点至3.18%;财务费用率下降0.05个百分点至0.68%。期间费用率合计下降1.34个百分点。 但是由于投资收益同比减少3097万元、所得税费用同比增加2899万元,拖累净利润率下降0.23个百分点至3.26%。 上调盈利预测,维持增持的投资评级:王府井作为中国较具前瞻性行业经验的零售商,近几年一直保持着快速的发展势头,经营战略清晰稳健,盈利能力尚有提升空间,且公司近年来不断加快在优势区域内的布点和二三线城市的布局,我们预测2010-2012年EPS为1.23元、1.55元和1.95元,目前PE为35倍、28倍和22倍。考虑到公司近两年内涵和外延两方面均有较大积累,且在中西部地区和二三线城市的选点增长潜力大、竞争环境缓和,未来将充分分享区域经济的崛起和消费升级带来的收益,成长性值得期待,我们给予“增持”的投资评级。

业绩基本符合预期。2010年前三季度公司共实现营业收入70.12亿元,同比增长63.9%,累计实现净利润3.64亿元,同比增长48.2%,EPS为0.41元,业绩基本符合预期。 营业收入、净利润均保持高速增长。公司延续了上半年高增长的态势,营业收入同比增长63.9%,净利润同比增长48.2%,增速再创新高。主要源于经济危机后,我国旅游市场快速恢复,三游业务在低基数的基础上大幅反弹。商品销售业务继续保持平稳增长。会奖业务、签证代理和票务代理业务也成为新的盈利亮点。 成本上升导致毛利率显著下降。2010年前三季度,公司毛利率为19.1%,同比下降了4.6个百分点。一方面香港限制免税香烟的政策对深圳口岸免税店的烟草销售造成一定负面影响,此外,伴随全球经济逐渐回暖,部分奢侈品供应商提高了产品出厂价,导致公司商品销售业务成本上升,毛利率下降。另一方面,2009年经济危机的影响基本消退,世博会的召开进一步带动我国旅游业迅速恢复,旅行社业务上游机票、酒店等供应紧张,价格普遍上扬,挤压了旅行社业务的利润空间,导致毛利率有所下降。 费用率持续下降。公司费用控制能力持续改善,销售费用率为6.3%,同比下降1.8个百分点;管理费用率为4.4%,同比下降了1.1个百分点;财务费用率为0.03%,同比下降了0.3个百分点。 维持“买入”评级。不考虑离岛免税政策的作用,公司2010-2012年EPS分别为0.51、0.64和0.86元,目前股价对应的P/E分别为48、37和28倍,考虑到海南国际旅游岛免税政策的落实只是时间的问题,离岛免税政策一旦放开,公司的盈利空间将显著提升,维持“买入”评级。