事件: 公司公告,签署福泉市生活垃圾焚烧发电PPP 项目特许经营协议,项目总投资约4.5亿元。 投资要点。 贵州首个垃圾焚烧项目落地,业务版图拓展至西南区域:根据公司公告,福泉市生活垃圾焚烧发电PPP 项目暂定设计处理规模为900吨/日,总投资约4.5亿元,其中一期处理规模为600吨/日,特许经营期限为30年(不含建设期)。按照垃圾焚烧项目建设期一般为18-24个月计算,预计该项目有望于2019年年底投产。目前公司在手生活垃圾焚烧项目合计30000吨/日,今年已有亳州、沂水、重庆、临朐等多个项目进入投运期(合计规模约为3000吨/日),还有开县、临清等项目已经建成(处于调试和试运营状态),伴随着公司在手的垃圾焚烧项目从今明两年开始集中进入投产期,预计运营业务贡献利润的比例会逐步提升。 在手PPP 订单(包含合作框架协议)超过100亿,为业绩稳健增长保驾护航:2017年以来,公司先后中标长治(1.38亿)、兴平(12.46亿)、道县(1.6亿)、乌海(11.53亿)、吉首(6.8亿)、泸溪(7.6亿)等PPP项目,并签署黄冈(50亿)、聊城(20亿)、萍乡(22.5亿)、富裕(20亿)等合作框架协议,根据我们统计,公司在手PPP 订单+合作框架协议合计已经超过100亿,其中绝大部分为2017年新签,跑马圈地趋势明显。 n 清控系持股比例进一步上升,强协同效应有望逐步显现:完成对启迪桑德的控股及进一步增加持股比例后,清控系旗下已经形成了包括紫光系、同方系、启迪系在内的三大核心平台,其中启迪系在集团层面被定位为未来环保资产的整合平台,致力于与科技相关的环保产业发展。我们分析认为,未来大股东层面对公司的支持以及与公司之间的协同效应主要体现为三点: 1)强势国企背景,助力斩获更多大额订单。从每年签订的重大合同数目上来看,清华系入主后,2016年新签重大合同数量从前三年的3个、7个、5个增加至10个,预计2017年全年重大合同数将创新高。 2)强大信用背书,融资成本显著下行。实际控制人变更为清华系以后,公司性质变更为国企,借助股东强大的信用背书,公司信用评级不断提升、融资成本显著下降。2016年1月开始,中诚信国际将公司主体信用评级由原本AA级提升为AA+级,公司3年期、1年期、超短期债权票面利率不断下行,显著提升公司的融资能力。 3)资本运作能力强,更多优质外延可期。清华系旗下资产众多,且集团“以产业为基础、以投资为手段”,本身具备良好的资本运作能力和丰富的项目运作经验。目前,公司作为清华系下属唯一环保上市平台,未来无论是集团内环保相关资产注入,还是集团外优质外延收购标的落实,均值得期待。 固废、环卫双核心业务地位稳固,水务资产弹性充足: 1)受到市场化改革加速和PPP模式快速推进双重利好因素的影响,环卫行业在近几年来快速发展,公司环卫业务随之高速增长。2016年公司新签环卫清运项目76个,新签年度合同额11.13亿元,同比增长280.35%;新签年度总额为181.46亿,同比增长244.49%。目前公司环卫业务覆盖19个省、自治区,清扫保洁面积2.2亿平方米,垃圾清运量1.0万吨/天,环卫第一梯队市场地位稳固。 2)固废业务保持稳健增长。截至2016年末,公司在手垃圾处理能力达到2.89万吨/日,餐厨、畜禽粪便等有机废物处理能力达到0.36万吨/天,安徽亳州、山东临朐、山东沂水等项目投入运营,同时四川开县、山东临清等项目也已经建设完工进入试运营期,未来集中投运后将显著增厚公司业绩。 3)水务业务规模小、弹性足,内生外延齐发力。公司水务业务主要以子公司湖北一弘水务有限公司作为实施平台,湖北一弘利用地域优势,以合资、收购、新建等方式迅速整合和扩展了公司在湖北省内的市政供水、污水处理投资与供应项目。目前公司旗下自有运营污水处理项目21个,总设计规模120万吨/天,中水规模5万吨/天;托管运营污水处理项目3个,设计规模7万吨/天;在建2个污水处理项目,设计规模3.75万吨/天;4个自来水项目,总设计规模61.5万吨/天,在湖北地区逐渐形成较强的区域壁垒。 同业竞争问题解决,水务业务迎来二次腾飞机遇。实际控制人变更前,公司受限于与桑德国际存在同业竞争关系,因此水务业务仅能在湖北地区开展;随着公司实际控制人变更为清华系,同业竞争局限彻底破除,由此带来两方面变化:一、公司水务业务将向湖北省外进行拓展,逐步扩大业务覆盖范围;二、未来有望整体接收启迪集团旗下水务资产,外延扩张战略加速实施可期。 盈利预测与投资评级:考虑到公司在环卫、再生资源和大固废领域充分的项目储备,以及优质的内生增长性和强大的外延扩张实力带来的业绩持续增长,我们预测公司2017-2019年实现EPS 1.41、1.88、2.36元,对应PE 25、19、15倍,维持“买入”评级。 风险提示:环卫项目拓展低于预期;垃圾焚烧发电项目进展不及预期。

1)证监会核准公司非公开发行不超过1014万股新股;2)与四川光大合资设立宜宾能投,公司作为参股方持股35%。合资公司拟开展危险废物的处理处置等业务,并于近日完成工商设立手续。 投资要点 定增获批文,外延新阶段:1)公司拟募集资金3亿元,发行价格29.60元/股,发行对象为大股东杨建平(认购1.1亿元)、嘉实基金(认购0.9亿元)、新华基金(认购0.6亿元)、金禾创投(认购0.37亿元),限售期为36个月。募集资金扣除发行费用后,其中1.1亿元用于偿还银行贷款,剩余全部用于补充流动资金。2)此次定增将是外延扩张战略的重要节点,补流为并购提供充裕资金,危废业务增长逻辑理顺。18年预计成为上市公司的快速布局年。 布局长三角,伏笔四川: 1)缺口凸显,危废高景气:a、从全国来看,根据估算[1],目前我国危险废物的产生量约为1亿吨,远超2015年3976万吨的统计量,海量处置缺口下,行业高景气度。b、根据《四川省危险废物集中处置设施建设规划(2017~2022)》(征求意见稿),2016年,省内工业危险废物申报产生量为254.41万吨,而根据四川省环保厅披露,截至2017年10月,全省危废经营单位共29家,处置资质共79.8万吨,仅为产生量的31%。 2)布局长三角:公司先后并购、投资了无锡工废(51%)、江苏汇丰(51%)、增资上海长盈(20%),拟收购宜兴凌霞固废(51%)。体系外大股东并购基金已收购江苏爱科(65%)、美旗环保(20%)。目前进展顺利:上海长盈2.5万吨/年的已取得环评批复,预计明年8月份左右建成,江苏爱科1.5万吨项目已开始运营。预计18年在长三角的布局将提速。 3)伏笔四川,标志性意义重大:此次成立合资公司,表明公司在危废领域布局的决心,合作方四川光大(母公司为四川能投和光大国际),背景、资金、技术实力雄厚,公司未来有望借助合作方力量继续在当地拓展。 焚烧烟气行业龙头,订单充沛、领域外延: 1)垃圾焚烧行业处于投资高景气周期,订单充沛:受益于城镇化和填埋场服役到期,十三五规划垃圾焚烧新增35万吨/天产能,公司上半年中标深圳&郑州环保电厂烟气净化系统合同(合计约3.6亿),在手垃圾焚烧订单充沛; 2)拓展钢铁行业烟气治理业务:钢铁行业2017年以来第三方治理、大气新标等政策集中发布,监管趋严,同时受益供给侧改革,下游钢企支付能力提升,行业新增烟气治理需求。公司将钢铁粉尘治理领域的业务由原来仅配套输送设备拓展到了除尘器系统,并在今年先后新开拓河北龙凤山铸业3000m2机力风冷器、安钢集团100t电炉除尘系统改造、天津钢铁原料场除尘系统、天津钢铁炼铁厂电除尘系统等项目; 3)开拓危废焚烧设备总成业务。公司2016年以无锡中辰60t/d回转窑焚烧总承包项目为契机,拓展市场,先后承建了德州正朔(40t/d)、四川中明(50t/d)、吴中固废(70t/d)、南京威立雅、成都兴蓉等十余套危废、污泥的烟气净化系统EPC工程。2017年继与新加坡八百控股公司签订了污泥焚烧四套烟气净化及输送合同后,近日又斩获了滦南回转窑焚烧系统总承包工程(2×50~60吨/天)EPC项目,总额5000多万元。 盈利预测与估值:考虑到非公开发行,假设2017年发行完成,预计2017-2019年EPS0.77、1.11、1.47,对应PE41、28、21倍,维持“买入”评级! 风险提示:异地项目运行低于预期,危废项目进度低于预期,定增获批文速度低于预期。

事件:1)公司发布2017年三季报,前三季度实现营收21.60亿,同比增长15.77%;归母净利润3.26亿,同比增长-14.25%。其中单季度实现营收7.57亿,同比增长8.74%;归母净利润1.06亿,同比增长-39.16%。2)公司发布全年业绩预告,预计2017年全年实现归母净利润4.00-5.34亿,同比增长-25%-0%。 投资要点扣非后实际增速符合预期,下半年业绩加速释放:根据公司公告,前三季度实现营收21.60亿,同比增长15.77%;归母净利润3.26亿,同比增长-14.25%(去年同期存在出售清远东江和湖北东江的投资收益);扣非后归母净利润为3.21亿,同比增长17.19%,业绩增长符合市场预期。其中,Q3单季度实现营收7.57亿,同比增长8.74%;归母净利润1.06亿,同比增长-39.16%;扣非后归母净利润为1.06亿,同比增长32.75%。从净利润增速来看,前三季度扣非后增速为17.19%,相比上半年增速(10.80%)提升6.39个百分点,说明进入下半年以后,公司业绩加速释放,预计四季度业绩维持高增速是大概率事件。 费用率维持稳定,现金流状况显著改善:毛利率方面,前三季度为36.16%,与去年同期相比(34.86%)小幅提升1.3个百分点,说明随着公司业务结构的调整,无害化业务占比逐步提升,因此拉升了整体业务的毛利率。前三季度公司期间费用率为19.34%,与去年同期相比(19.20%)基本持平,显示出公司良好的费用管控能力。前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为4.72亿,与去年同期相比(1.54亿)大幅提升206.82%,主要是由于前三季度营业回款增加,同时小额贷款公司对外发放贷款较期初减少。 广晟“机制+人事+战略”释放积极信号,市场存在预期差。1)机制理顺:公司于2017年5月发布定增预案,大股东广晟参与定增,完成后持股比例进一步提升至18.60%,增强对公司控制力的同时,为后续战略落实和业务开展奠定基础;2)人事到位:2017年6月,公司董事会选举刘韧为董事长、李永鹏为总裁,刘韧原先担任广晟资产经营有限公司总经理助理兼资本运营部部长及投资发展部部长、李永鹏是公司下属子公司总经理及工业危废事业部副总经理起家,两人配合有望实现资本与业务的良好协同;3)战略实施:此次环保产业基金设立,意味着在机制、人事都已经逐步理顺和到位后,公司战略和业务将加速实施和开展。 广晟入主以来一系列的运作和行动,释放出积极信号,将有望打消此前市场对于国企入主后节奏和活力不足的疑虑,为长期业绩高增长提供充足助力。 危废行业进入整合期,龙头敦行致远:1)两因素造成行业壁垒明显,有效产能严重不足。按照发达国家经验,工业危废一般占工业废物的3-5%的比例测算,我国危废产生量在1亿吨/年以上,而我们通过查询全国危废处理资质数据发现,截至2015年下半年,我国已核准危废处理资质总量仅为4500万吨/年,处理能力与处理需求之间缺口接近6000万吨/年,折算实际处理率不足40%。究其原因,危废项目对运营管理能力要求较高、邻避效应等因素造成危废项目进展不确定性较强是造成行业壁垒明显、市场集中度较低的两大主要因素,根据E20平台统计的数据,前五大危废处置企业合计市占率为7.79%,公司作为龙头市占率仅为3.33%。2)监管趋严驱使行业进入整合期,广晟支持下公司作为龙头有望率先获益。“十三五”时期,在两高司法解释出台和环保执法力度空前趋严的形势下,预计危废处置行业缺口将快速弥合,行业进入集中整合期。而公司作为危废处置龙头,在手资质齐全、运营管理能力杰出、异地扩张经验丰富,再加上广晟公司平台和资源的支持,预计在“十三五”时期公司市场份额有望快速扩大。 公司层面:内生+外延,2020年处理资质达到350万吨/年可期:1)内生方面,截至2016年底,公司拥有国家危险废物名录中46大类中的44类危废经营资质,已取得工业危险废物资质近150万吨/年,伴随着2017年,湖北天银、珠海永兴盛、东莞恒建、衡水睿韬等多个项目均进入建成和试运营阶段,为公司业绩增长提供充足弹性。2)外延方面,公司近期接连收购万德斯(唐山曹妃甸)、富龙环保、江联环保、如东大恒、南通惠天然、衡水睿韬等多个项目,在深耕长三角市场的同时,重点拓展江浙及华北华中区域,实现业务全国布局。我们认为,一方面,公司新建扩建项目不断达产,另一方面,外延扩张战略有序推进,根据公司战略发展规划,到2020年实现在手处理资质合计350万吨/年值得期待。 多种融资手段助力主业增长:1)以控股子公司虎门绿源污水处理收费收益权为基础资产,发行资产支持证券,实际融资人民币3亿元;2)公开发行第一期绿色公司债券,发行规模为6亿元;3)与广东省广晟金融控股有限公司签订设立产业并购基金框架协议,总规模人民币30亿元;4)启动非公开发行事项,拟募集资金人民币23亿元,多种融资手段进一步优化公司资本结构,助力主业发展。 2013年股权激励达标解锁,2016年股权激励启动:1)2013年股权激励已见成效,具备示范作用。公司2016年净利润相比2013年增长90.43%,扣非加权平均净资产收益率12.54%,达到2013年股权激励解锁条件(净利润增长率不低于86%,加权平均净资产收益率不低于11%)。2)2016年11月8日公司完成了股权激励首期授予,发行数量为1814万股,授予人数为332名核心骨干员工。我们认为,参考2013年股权激励效果,此次股权激励覆盖面更广,将更好的实现利益绑定,有助于公司稳定发展。 盈利预测与投资评级:我们预计公司2017-2019年EPS分别为0.61、0.77、1.01元,对应目前股价的PE为27、21、16倍,维持“买入”评级。

事件: 1)公司发布2017年三季报,前三季度实现营收31.34亿,同比增长57.65%;归母净利润6.18亿,同比增长23.99%。其中单季度实现营收15.84亿,同比增长75.73%;归母净利润3.02亿,同比增长31.67%。2)公司发布全年业绩预告,预计2017年全年实现归母净利润8.56-10.79亿,同比增长15%-45%。投资要点n业绩增长符合预期,单季度净利润增速逐步提升:根据公司公告,前三季度实现营收31.34亿,同比增长57.65%;归母净利润6.18亿,同比增长23.99%;扣非后归母净利润为6.11亿,同比增长24.27%,业绩增长符合市场预期。其中,Q3单季度实现营收15.84亿,同比增长75.73%;归母净利润3.02亿,同比增长31.67%;扣非后归母净利润为2.95亿,同比增长31.68%。从单季度净利润增速来看,Q1、Q2、Q3分别为11.60%、20.16%、31.67%,净利润增速逐渐提升,展望四季度,伴随公司在手工程订单进入集中结算期,预计净利润增速有望进一步提升。 期间费用率有所上升、经营性净现金流小幅下降:毛利率方面,公司前三季度为34.16%,与去年同期相比(38.39%)下降4.23个百分点,我们分析可能是因为超净排放市场空间释放过半,行业竞争加剧导致业务毛利率有所下降。前三季度公司期间费用率为12.30%,与去年同期相比(9.24%)上升3.06个百分点,其中销售费用为0.76亿,同比增长58.90%;管理费用为1.65亿,同比增长52.02%;财务费用为1.45亿,同比增长424.57%,主要是由于上年融资额增加导致利息支出增加。前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为0.38亿,与去年同期相比(0.50亿)小幅下降,到四季度伴随在手在建项目进入集中结算期,预计现金流状况会有所改善。 三期员工持股计划,高杠杆员工+期权持股充分激励:1)公司于2014、2016、2017年分别实施三期员工持股计划,其中2014年一期员工持股计划已经出售完毕(买入价格为14.20元/股),二期员工持股计划于2016年7月18日完成买入0.23亿股,购买均价17.44元/股,占公司总股本的2.15%,买入价格与当前股价接近,具备一定安全边际。三期员工持股计划分别不超过374人、1000人、1000人,基本覆盖了公司员工总数1567人的绝大部分,激励充足,将员工利益与公司成长绑定,充分释放活力的同时彰显对公司未来发展信心。由于第三期员工持股计划的1000人中不含董、监、高,因此我们预计新的股权激励计划有望于近期出台。2)公司2014年11月25日发布股票期权激励草案,考核要求以2014年净利润为基数,2015~2017年净利润分别增长不低于85%、170%、270%(分别对应净利润5.01、7.31、10.01亿元),2017年为激励最后一个考核期,我们认为公司有充足动力完成目标,维持业绩快速增长。 “气十条”考核年+强化环保督查+非电行业排放提标,烟气治理市场持续放量可期:1)2017年是“气十条”的考核年,根据“气十条”的考核目标:到2017年,全国地级及以上城市可吸入颗粒物浓度比2012年下降10%以上,京津冀、长三角、珠三角等区域可吸入颗粒物浓度分别下降25%、20%、15%左右,其中北京市细颗粒物年均浓度控制在60微克/立方米左右。2)截至2016年年末,中央环保督察共受理群众举报3.3万余件,立案处罚8500余件、罚款4.4亿多元,立案侦查800余件、拘留720人,约谈6307人,问责6454人。新环保部部长李干杰上任后,提出了督查、交办、巡查、约谈、专项督察等“五步法”环保督查的管理新思路,要将从严治理“散乱污”企业作为强化督查的重点内容之一,对无法升级改造达标排放的企业,2017年9月底前一律关闭。2017年以来,为期一年、涉及28个督查组、5600人、28个城市、25次轮换的“2+26”城市环保督查行动被称为有史以来最大规模的环保督查行动。3)2017年6月,环保部发布《关于征求<钢铁烧结、球团工业大气污染物排放标准>等20项国家污染物排放标准修改单(征求意见稿)意见的函》,在该文件中修改了钢铁、建材、有色、火电、锅炉、焦化等行业污染物排放标准和《大气污染物综合排放标准》,并对物料(含废渣)运输、装卸、储存、转移与输送,以及生产工艺过程等,全面增加无组织排放控制措施要求。我们分析认为,在“气十条”考核期限临近、环保督查力度显著加强、非电行业排放标准显著提升的趋势下,烟气治理行业需求将集中释放。 深耕火电烟气治理领域,为业绩高增长夯实坚定基础:公司重视技术研发,具有自主知识产权的单塔一体化脱硫除尘深度净化技术(简称“SPC-3D”技术)可对现役机组提效改造及新建机组实现超低排放一体化解决方案,在火电脱硫脱硝除尘行业中得到市场充分认可和广泛推广。根据中电联的统计数据,2015年公司签订合同的脱硫新建机组容量为12360MW,市场排名第二;脱硫技改机组容量为33490MW,市场排名第一;累计签订的脱硫特许经营机组容量为22600KW,市场排名第二;脱销特许经营机组容量为10640KW,市场排名第三。在火电领域超净排放改造需求集中释放的形势下,领先全行业的技术和稳定的市场份额,为公司未来1-3年业绩高速增长奠定坚实基础。 开拓非电烟气治理领域,突破市值成长天花板:1)公司2017年1月4日发布公告,以现金1.28亿元收购博惠通80%股权。博惠通在石化行业烟气治理领域拥有成熟的技术、丰富的项目经验和客户资源。公司通过并购博惠通后进入石化烟气治理,实现业务板块的横向延伸,提升综合盈利能力。2)博惠通2015年、2016年前三季度分别实现收入7076、1812万元,净利润1287、583万元,承诺2017~2019年分别实现净利润1700、2200、2860万元,对应2017年9.4倍PE。3)根据交易结构,博惠通将用收购款中的0.42亿现金(收到款项3个交易日内)在二级市场购买公司股票,2019年完成业绩承诺后分两期解锁,股票买入+长解锁期下将实现充分利益绑定。我们分析认为,公司通过收购切入市场空间更为广阔的石化、钢铁、有色等非电烟气治理领域,有助于打破火电行业成长的天花板。 盈利预测与投资评级:我们预测公司2017-2019年EPS0.94、1.11、1.36元,对应PE24、20、17倍,维持“买入”评级。

事件: 公司发布2017年三季报,前三季度实现营收65.24亿,同比增长21.91%;归母净利润8.31亿,同比增长16.02%;其中Q3单季度实现营收26.12亿,同比增长34.73%;归母净利润3.38亿,同比增长21.92%。 投资要点: 三季度业绩符合预期,期待全年业绩表现:根据公司公告,前三季度实现营收65.24亿,同比增长21.91%;归母净利润8.31亿,同比增长16.02%,业绩增长符合预期。其中Q3单季度实现营收26.12亿,同比增长34.73%; 归母净利润3.38亿,同比增长21.92%。从单季度趋势来看,Q1、Q2、Q3单季度营收增速分别为11.14%、17.83%、34.73%;归母净利润增速分别为7.66%、16.01%、21.93%,可以看出随着工程项目进展,公司业绩增速在逐渐提升。展望四季度,伴随着在手工程订单进入集中结算期,同时募集资金45.89亿(扣除发行费用后45.53亿)已经到位,将有效减少财务费用,预计公司全年业绩维持较高增速是大概率事件。 毛利率维持稳定:前三季度公司毛利率为29.73%,与去年同期相比维持稳定(去年同期为29.84%);期间费用率为14.29%,与去年同期相比提升1.12个百分点,其中销售费用为0.86亿,同比增长7.36%;管理费用为5.31亿,同比增长37.33%,主要是工资、社保、差旅费、折旧费等比上年同期增加所致;财务费用为3.15亿,同比增长32.39%,主要是利息费用比上年同期增加所致。受到费用率提升的拖累,公司前三季度净利率为12.87%,同比下降0.53个百分点。现金流方面,前三季度公司经营活动产生的净现金流为-13.95亿,与去年同期相比(-9.08亿)增长53.63%,主要是公司业务扩大,人数增多,报告期工资及福利费比上年同期增加所致。

事件: 1)公司公布三季报,前三季度实现营收24.76亿元,同比增32.98%,归母净利润2.48亿元,同比增37.3%,扣非归母净利润2.43亿元,同比增43.29%。2)公司预计2017年归母净利润3.18-3.92亿元,同比增30%-60%。 投资要点 业绩稳健增长。公司前三季度同比增长37.3%,主要原因在于:1)公司实施新的《煤热价格联动机制》并上调了供热价格,2)新建产能逐步释放,3)南通常安2017年2月并表。受环保督查影响,第三季度业绩下滑,预计四季度起将有所改善:分季度看,第一/二/三季度营收增速分别为20.01%/41.39%/38.63%,归母净利润增速分别为83.67%/49.05%/-13.99%,我们认为三季度利润增速下滑主要因为:1)煤炭等原材料价格上涨(17年三季度全国煤炭价格指数平均值同比增长22%),2)8月11日-9月11日环保督查进驻浙江,为期一个月,对下游企业生产产生显著影响,影响公司业绩。 毛利率下滑,控费卓有成效。1)公司前三季度毛利率为19.54%,同比-2.28PCT,我们认为毛利率下滑是受原材料价格上涨所致;2)公司销售/管理/财务费用率分别为0.14%/4.60%/1.77%,同比-0.06/-0.76/-0.59PCT,控费效果良好。 经营性现金流持续改善。公司前三季度经营性现金流4.91亿元,同比-8.72%,分季度看,第一/二/三季度经营性现金流分别为-0.07/1.62/3.35亿元,同比-105.97%/-25.86%/60.09%,未来若煤价平稳,预计公司经营性现金流将继续回升。 定增顺利过会,业绩内生增长性强。公司2016年定增方案于2017年9月顺利过会,拟非公开发行股票数量不超过1.59亿股,募集资金总额不超过9.2亿元,募集资金扣除发行费用后将全部用于收购新港热电30%股权、现有业务的产能扩建及技术改造,将新增550t/h供热+36MW供电产能,新增营收4.97亿/年,业绩内生增长性强。 公司持续收购“固废+节能”标的,外延战略屡获成功。自2012年起,平均每年完成一次并购,且并购标的具备协同性。2017年2月公司收购南通常安能源92%的股权、3月收购常州新港剩余30%股权。形成除富阳当地外,有衢州、常州、溧阳、南通四大基地。子公司浙江清园/衢州东港/常州新港并购后,2017H1实现净利润0.39/0.34/0.47亿元,同比+249.04%/14.99%/60.66%。江苏热电(负责溧阳项目)16年投产,2017H1已实现净利润413万元,南通常安15、16年亏损91/1035万元,2017H1并表后已实现净利润268万。 董事会增持完成,彰显公司未来发展信心。公司公告,部分董事、高级管理人员拟自2017年6月9日起3个月内,通过二级市场集中竞价交易方式择机增持公司股份,增持金额不低于3000万元,截至2017年9月4日,公司董事长兼董秘张杰先生、董事兼总经理张忠梅先生和董事吴斌先生分别通过二级市场集中竞价交易方式增持129/86/45万股,均价11.67/11.58/11.07元/股,金额1500/1000/500万元,合计增持260万股,金额3000万元,董事会增持完成彰显公司未来发展信心。 盈利预测与估值:假设非公开发行17年完成,考虑到原材料价格上涨以及今年环保督查影响下游生产的因素,我们下调公司2017-2019年EPS0.4、0.53、0.65,对应PE30、22、18倍,维持“买入”评级! 风险提示:异地项目运行低于预期。煤炭价格持续上涨。

事件: 公司公告,与子公司湖南博世科组成联合体,成为宁明至凭祥饮水工程PPP项目的第一中标候选人,该项目总投资为21132万元。 投资要点 广西省内项目再落一子,在手饱满订单助力全年业绩无忧:根据广西壮族自治区政府采购网信息显示,公司此次拟中标的宁明至凭祥饮水工程PPP项目,共包含水源工程、净水工程、输配水工程三个子项目,项目总投资为21132万元,建设期到2018年12月31日为止,运营期为验收合格之日起28年。公司中标的供水处理服务费为1.78元/方、初始运营成本为0.669元/方、贷款年利率为4.90%、项目可行性缺口为2144.01万元/年、缺口补贴总额为57888.27万元。根据我们的统计,目前公司在手未确认订单合计60-70亿(其中PPP项目约40-50亿),伴随在手订单在今明两年逐步进入集中结算期,业绩持续高增长无忧。 顺应行业“点源-面源”治理趋势,环境综合治理平台腾飞可期:1)政策层面:“十三五”环保生态规划相比“十二五”期间合计增加指标19个,其中包含空气质量2个、水环境质量3个、土壤环境质量2个、生态状况5个、区域性污染物排放总量减少3个、生态保护修复4个,可见“十三五”期间面源治理指标数量提升。 2)行业层面:在PPP日趋规范和逐步推进的过程中,地方政府倾向于将原本小而散的环保项目打包成为规模较大、治理难度较高的环境综合治理类的PPP项目。 3)公司层面:因此在政策逐步由点源向面源调整、行业PPP项目日益综合化的形势下,公司顺应趋势,技术起家、沿产业链横向与纵向并行,一、横向上,在立足水处理传统业务的基础上,拓展土壤修复、固废处置和环境咨询业务领域;二、纵向上,立足于工业水处理技术和设备,逐步向市政水处理、黑臭河道治理、环境综合整治等水处理末端延生,横向+纵向双轮驱动,打造环境综合治理平台。 4)订单层面:从15年千万级别订单居多、到16年单体项目金额超过1亿、到17年上半年9.18亿黑臭河道治理项目、再到近期26、22亿项目接连中标,充分诠释公司步步为营、稳扎稳打的成长路径,目前在手在手未确认订单总额合计70亿左右(其中大部分为PPP项目),伴随公司在手订单逐步进入集中释放期,公司“技术-项目-业绩”逻辑有望完美兑现,环境综合治理平台市值腾飞可期。 大股东提供1.6亿无息借款,多渠道筹措资金为业绩增长提供保障:大股东王双飞为公司提供三年期1.6亿无息借款,一方面在资金面趋紧的市场环境下减轻公司的资金压力,消除市场对于公司是否能够消化快速增长订单的担忧;另一方面也体现了实际控制人对于公司未来发展的信心。同时,根据公司公告,王双飞、宋海农、杨崎峰、许开绍为一致行动人,合计持有公司股份数量为1.13亿股,质押股份比例为70.26%,假设四人质押股份上限为90%、折扣率为50%,则仍可动用资金1.80亿元。订单+资金兼具,静待公司业绩兑现破茧成蝶。 战略眼光独到,通过收购RX布局土壤和地下水修复市场:1)RX公司在手业务主要包含三部分:环保修复工程和咨询、热解吸处理系统(RTTU)、工业垃圾处理场运营,未来新增核心业务为Breton(布雷顿)填埋场的建设与运营,填埋场设计容量522万吨,预计2017年6月投入运营。根据阿尔伯塔省能源监管局和环境署提供的数据推算,Breton填埋场100公里服务范围内的石油污染土壤量约为30-60万吨/年。随着项目建设完成和投运,未来将为公司带来稳健现金流。2)收购RX公司将使公司快速引入国外在土壤和地下水污染修复与咨询领域的先进成熟技术和场地实施经验,未来在国际、国内的土壤和地下水修复市场占据领先优势。同时,在博世科全球化战略布局下,RX公司的环保咨询业务将拓展至Imperialoil和中石化等石化企业,同时也将为公司积累北美地区的商业资源,全面推进海外市场拓展和技术引进,在加快国际化进程的同时完成产业链的整合与延伸。 盈利预测与投资评级:我们看好公司未来的成长性:预计公司2017-2019年实现EPS0.42、0.78、1.12元,对应PE45、24、17倍,小市值(流通市值34亿)+高成长(股权激励要求17年业绩高增长),维持“买入”评级! 风险提示:订单执行不及预期,回款风险。

事件:1)山西省国土资源交易和建设用地事务中心公布2017年山西省煤层气探矿权出让结果,在公开招标的10个煤层气勘查区块中,蓝焰控股中标4个(每个投标人最多可投标4个区块),分别为柳林石西区块、和顺横岭区块、和顺西区块、武乡南区块。2)公司发布2017年三季报,前三季度实现营收11.47亿,同比增长27.78%;实现归母净利润3.17亿,同比增长79.63%;扣非后为3.14亿,同比增长75.62%。 投资要点 山西省首次出让10宗煤层气区块,公司成为4个区块第一候选人!(每个投标人最多可投标4个区块),概算储量规模有望再造一个晋城矿区。 我国历史原因造就煤炭矿业权和煤层气矿业权存在重叠问题,为了解决该问题,2016年4月,国土资源部发布《国土资源部关于委托山西省国土资源厅在山西省行政区域内实施部分煤层气勘查开采审批登记的决定》,首次将过去直接受理审批的山西省行政区域内的煤层气勘查开采审批事项部分委托下放至山西省。同年12月,山西省国土资源厅出台《关于加大用地政策支持力度促进煤层气产业发展的通知》、《关于煤层气矿业权审批和监管的实施意见》、《关于完善煤层气试采审批管理工作的通知》、《关于印发山西省煤层气和煤炭矿业权重叠区争议解决办法(试行)的通知》等四项政策,为解决采煤权和采气权重叠问题提供政策支持和行为准则。 2017年8月,《山西省煤层气资源勘查开采规划(2016-2020年)》获得国土资源部正式批复后,山西省在全国首次推出煤层气勘查区块探矿权的公开招标,此次招标的煤层气区块探矿权合计10个,总面积约2043平方公里,预测煤层气资源量约为4300亿立方米。 根据招标结果公示内容,公司中标的柳林石西区块、和顺横岭区块、和顺西区块、武乡南区块合计面积为616.01平方公里,占比出让区块总面积的30.15%,假设煤层气资源量占比与面积占比保持一致,则公司此次中标区块所含煤层气资源量约为1296.45亿立方米。根据煤炭科学研究总院西安分院的《晋城矿区煤层气资源初步评价报告》、重庆分院的《寺河矿井瓦斯参数测定报告》、《寺河矿中央瓦斯抽放可行性研究报告》、晋丹公司的《潘庄井田煤层气开发评估报告》内容显示,晋城矿区(含原部分规划区)面积为630.08平方公里,煤层气资源量为1254.78亿立方米,因此公司拿下4个区块后,概算资源量相当于再造一个晋城矿区。 中标结果意义重大,彰显公司竞争优势明显,未来有望逐步打造成为“气化山西”战略实施的平台。 我们分析中标结果发现:1)除了公司独中4个区块以外,其他6个区块的中标候选人均为不同企业;2)在未中标的6个区块中,公司作为第二中标候选人的3个、作为第三中标候选的人1个,意味着公司参与竞标的8个区块中(公司与子公司山西蓝焰煤层气集团有限责任公司分开竞标),4个为第一中标候选人、3个为第二中标候选人、1个为第三中标候选人,与其他竞标企业相比竞争优势极其明显。 我们在深度报告(详情请见《蓝焰控股:煤层气行业龙头,技术&资源优势助推业绩高增长》)中已经介绍,公司作为国内较早进行煤层气开采技术研发的企业之一,在借鉴国外煤层气开发利用技术和国内油气开发技术的基础上,开发出一套适宜本地区的具有自主知识产权的煤层气地面抽采技术体系,已获得高新技术企业证书和多项专利,并设立了博士后科研工作站,建立了全国第一个瓦斯综合治理示范基地,拥有较强的技术优势和丰富的项目经验。我们从公开信息渠道获悉(http://finance.ifeng.com/a/20170824/15603283_0.shtml),山西省今后将分期分批投放煤层气探矿权,继今年投放10个探矿权之后,明年仍将投放10-15个探矿权,预计公司明年项目持续落地是大概率事件,伴随着公司技术工艺的不断成熟和在手探矿权面积的的不断增加,未来有望逐步打造成为“气化山西”战略实施的平台值得期待。 短期来看,进入供暖季煤层气价量齐升,公司全年完成业绩承诺无忧;长期来看,煤层气供需两旺,有望成为弥补常规天然气供需缺口的重要手段。 短期来看:1)冬季山西省内天然气价格大概率上调:类比2016年冬季,根据《山西省发展和改革委员会关于调整我省冬季非居民用天然气价格的通知》(晋发改商品[2016]803号),2016年11月20日-2017年3月15日,山西省提高冬季非居民用天然气门站价格:从中石油陕京线接气的价格上调0.2865元/方,从中石油西气东输线接气的价格上调0.191元/方。2)“煤改气”进一步加剧天然气供需紧张:根据发改委最新数据,今年1至8月,我国天然气产量978亿立方米,同比增长10.8%;天然气消费量1504亿立方米,同比增长17.8%;天然气进口量达到570亿立方米,同比增长24.8%,而造成今年我国天然气消费爆发式增长的主要原因来自于“煤改气”工程。近期山西省经信委和山西省发改委联合出台的《今冬明春全省煤电油气运保障工作方案》,要求实施“煤改气”的地市要先落实气源,以供定改,充分彰显今年冬季山西省内天然气供需紧张的状况。在这种形势下,煤层气作为对常规天然气的重要补充,有望迎来价量齐升的有利局面,预计公司四季度业绩将实现显著增长,全年完成业绩承诺无忧。 长期来看:行业快速发展的有利条件已经具备:1)“煤改气”由京津冀地区逐步向全国范围内推广;2)根据规划,2020年,我国天然气在一次能源结构中占比要由目前的6%提升至10%,2030年提升至15%,那么意味着到2030年我国天然气消费量将达到7000亿立方米,供需缺口将进一步扩大。3)《山西省煤层气资源勘查开发规划(2016—2020年)》要求到2020年,力争煤层气抽采量达到200亿立方米,地面开采产能建设达到300-400亿立方米/年,煤层气勘探、抽采、运输、转化全产业链条产值达到1000亿元左右。因此,预计在“十三五”期间煤层气行业将迎来高速发展期,而公司作为行业龙头企业,有望率先充分获益,伴随着技术工艺不断成熟和新增煤层气区块逐步投运,业绩持续高速增长值得期待。 三季度业绩维持高增长,多因素拖累Q3单季度表现:根据公司公告,前三季度实现归母净利润3.17亿,同比增速为79.63%,业绩保持高增长,主要是由于报告期内公司新增瓦斯治理服务业务,同时公司优化业务流程,强化内部管控,加强了日常成本费用管理。单季度来看,Q3实现归母净利润0.67亿元,同比增长-0.37%,我们分析判断公司业绩放缓的原因主要是:1)部分气井建造工程业务完成后尚未结算,有望在四季度集中结算;2)去年同期有部分确认的增值税退税,造成高基数效应;3)Q3是传统燃气销售业务淡季。展望四季度,国化线建成增加煤层气销量+供暖季到来煤层气价格存在上调预期+在手气井建造工程业务集中结算,预计全年完业绩承诺无忧。 我们重申公司推荐逻辑,坚定看好公司长期增长:1)行业层面:技术+行政+意识三因素均有突破,行业景气度迎来拐点。1)技术方面,蓝焰控股是行业技术先驱;2)行政方面,山西省内采煤权和采气权同级审批;3)意识方面,环保意识增强催生多项行业补贴政策,因此行业景气度迎来拐点,煤层气开采利用行业有望在“十三五”进入高速发展期。 2)股东层面:“气化山西”战略引领下,煤层气将是山西省摆脱对煤炭依赖的重要抓手。“十三五”时期,山西省要彻底摆脱对煤炭的过度依赖,大力发展煤层气等清洁能源将是“气化山西”战略引领下的重要抓手。公司作为晋煤集团旗下唯一上市 公司,未来有望借助集团的平台和资源优势,短期内通过改造和二次增产实现业务规模稳健增长;中期内通过和山西省内其他煤炭企业合作进一步巩固和强化区域优势;远期走向全国,通过跨区域合作逐步打造成为全国煤层气行业发展龙头。 3)公司层面:排空率下降+供给量扩大,业绩将进入高速增长期。受制于管输能力严重不足,公司煤层气业务的排空率超过50%,远远高于同行业竞争对手。1)短期来看,通豫、国化、沁水三条管线运输能力的提升将有望在1-2年内增加2-3亿方/年销量;整个“十三五”时期在山西省背书和中央政策支持下,公司排空率有望持续下降。2)远期来看,新建气井+老旧气井改造后二次增产,有望为公司带来4.2亿的增量收入;在获取新增区块+权属重叠问题解决在即的有利形势下,公司未来3-5年内抽采量有望翻番,成长空间充分打开。 盈利预测与投资评级:业绩承诺17、18年归母净利润不低于5.32、6.87亿,安全边际充足,我们预计17-19年EPS 分别为0.59、0.74、0.85元,对应PE 分别为27、21、19倍,给予公司“买入”评级。 风险提示:宏观层面:经济下行降低终端用户需求,煤层气销量增速不达预期;行业层面:天然气价格下降导致煤层气售价降低;销售补贴及增值税退税政策发生变化;公司层面:管网建设进度不达预期;气井工程业务进展不达预期;新区块获取进度慢于预期。

事件:公司发布三季报,前三季度实现营收15.20亿,同比增长71.19%;归母净利润为1.29亿,同比增长71.89%;扣非后为1.30亿,同比增长73.96%。投资要点n收入增速环比提升,经营性现金流状况显著改善:根据公司公告,前三季度实现营收15.20亿,同比增长71.19%;归母净利润为1.29亿,同比增长71.89%;扣非后为1.30亿,同比增长73.96%,增长主要来自于:1)工程承包类项目完工量增加;2)投资并购子公司,并表范围收入增加。公司前三季度毛利率(27.84%)和净利率(10.67%)与去年同相比(毛利率为26.90%、净利率为8.35%)稳定中略有提升,同时值得注意的是公司经营性现金流净额为-0.73亿,与去年同期相比(-2.77亿)大幅好转,体现出公司较高的增长质量。n费用管控能力良好,汇兑损益造成财务费用增速较高:前三季度公司费用率为16.63%,同比下降1.34个百分点(去年同期为17.97%),其中:1)销售费用为0.43亿,同比增长29.52%,主要是业务规模扩大造成;2)管理费用为1.50亿,同比增长40.65%,主要是人工成本增加、研发费加大投入及实施股权激励费用摊销所致;3)财务费用为0.60亿,同比增长202.32%,主要是由于银行借款增加导致利息支出大幅增加,以及汇兑损益增加所致。我们在中报点评中已经分析过,公司有3100万欧元的短期借款,由于上半年欧元兑人民币汇率一路上升(7.3上升至7.8,涨幅为6.85%),造成公司部分汇兑损益。n环境修复订单增速较慢,工业环境订单显著增长:根据公司披露的《2017年前三季度主要经营信息公告》,前三季度新增订单金额合计21.91亿,其中环境修复4.84亿、城市环境5.46亿、工业环境11.61亿。由于去年三季报并未披露新签订单情况,因此我们结合在手信息判断:1)环境修复订单增速不达预期。2016年环境修复订单全年合计新签14.28亿,绝大部分集中落地于前三季度,因此今年环境修复订单落地情况不及去年同期,我们分析原因主要有:土壤修复行业政策和标准不断规范完善,相比之前粗放式发展,新订单释放速度有所放缓;新的土壤修复项目普遍规模较大,因此业主形成订单的决策周期较长、落地进度较慢;环保督查严厉形势下,地方政府部门精力主要集中于解决老百姓体感更为直接的气和水环境领域,使得土壤修复行业增速有所放缓。 2)城市环境订单与去年基本相符。2016年城市环境订单全年合计新签10.72亿,目前截至2017年三季度,城市环境修复订单为5.46亿,考虑到城市环境修复项目一般规模较大,单个项目金额达到4-5亿,因此一旦有新项目落地,基本可达到去年同期水平。 3)工业环境订单增速较快。2016年工业环境订单全年合计新签5.95亿,今年截至三季度末新签订单金额已经达到11.61亿,超过去年全年水平,因此在环境治理监管和执法力度显著增强的形势下,工业环保释放节奏加速。 有望插上国企翅膀,成功打破成长天花板:根据公司公告,本次重大资产重组标的资产为深圳市深投环保科技有限公司,如果此次收购深投环保成功,公司在手危废处置资质将达到75万吨/年,将超过威立雅(42万吨/年)和光大国际(29万吨/年),一跃成为国内第二大危废处置公司(第一为东江环保)。同时,只要收购成功,深圳市国资委都会成为公司股东,将有效弥补公司作为民营企业在项目资源和资金渠道方面的短板。在地方政府倾向于将危废处置和其他环境治理项目整体打包为综合整治项目的行业发展趋势下,引入国企股东将是公司发展历程中的里程碑事件,成长天花板有望充分打开。 可转债已获受理,多渠道募集资金资金到位助力未来3年高成长:公司公告,发行8.40亿可转债事项已获证监会受理,同时,公司在6月份已经公告拟申请非公开发行12亿绿色债,考虑到监管部门对可转债、绿色债支持力度加大,发行周期有望缩短,我们估计募集资金有可能于年底到位,届时公司有望突破资金对于业务开展的限制、进一步打消市场对于公司资金缺口的疑虑、为未来3年业绩高增长提供充分助力。 盈利预测:预计公司2017-2019年归母净利润分别为4.01亿、6.12亿、8.63亿元,EPS分别为0.61、0.92、1.30元,对应PE分别为23、15、11倍,公司目前由于重大资产重组处于停牌状态,复牌后我们再给予具体评级。 风险提示:本次收购存在不确定性,行业空间释放不达预期、政策出台慢于市场预期、订单释放不达预期。

事件:公司发布前三季度业绩预告,预计实现归母净利润3.05-3.25亿,同比增速(重组后)为72.82%-84.15%;其中Q3单季度实现归母净利润0.55-0.75亿元,同比增速(重组后)为-18.61%-10.99%。投资要点n业绩维持高增长,售气淡季&工程业务拖累Q3单季度表现:根据公司公告,前三季度实现归母净利润3.05-3.25亿,同比增速(重组后)为72.82%-84.15%,业绩保持高增长,主要是由于报告期内公司新增瓦斯治理服务业务,同时公司优化业务流程,强化内部管控,加强了日常成本费用管理。单季度来看,Q3实现归母净利润0.55-0.75亿元,同比增长-18.61%-10.99%,我们分析判断公司业绩放缓的原因主要是:1)部分气井建造工程业务完成后尚未结算,有望在四季度集中结算;2)Q3是传统燃气销售业务淡季。展望四季度,国化线建成增加煤层气销量+供暖季到来煤层气价格存在上调预期+气井建造工程业务集中结算,预计全年完成5.3亿业绩承诺是大概率事件。n我们重申公司推荐逻辑,坚定看好公司长期增长:行业层面:技术+行政+意识三因素均有突破,行业景气度迎来拐点。1)技术方面,蓝焰控股是行业技术先驱;2)行政方面,山西省内采煤权和采气权同级审批;3)意识方面,环保意识增强催生多项行业补贴政策,因此行业景气度迎来拐点,煤层气开采利用行业有望在“十三五”进入高速发展期。股东层面:“气化山西”战略引领下,煤层气将是山西省摆脱对煤炭依赖的重要抓手。“十三五”时期,山西省要彻底摆脱对煤炭的过度依赖,大力发展煤层气等清洁能源将是“气化山西”战略引领下的重要抓手。公司作为晋煤集团旗下唯一上市公司,未来有望借助集团的平台和资源优势,短期内通过改造和二次增产实现业务规模稳健增长;中期内通过和山西省内其他煤炭企业合作进一步巩固和强化区域优势;远期走向全国,通过跨区域合作逐步打造成为全国煤层气行业发展龙头。公司层面:排空率下降+供给量扩大,业绩将进入高速增长期。受制于管 输能力严重不足,公司煤层气业务的排空率超过50%,远远高于同行业竞争对手。1)短期来看,通豫、国化、沁水三条管线运输能力的提升将有望在1-2年内增加2-3亿方/年销量;整个“十三五”时期在山西省背书和中央政策支持下,公司排空率有望持续下降。2)远期来看,新建气井+老旧气井改造后二次增产,有望为公司带来4.2亿的增量收入;在获取新增区块+权属重叠问题解决在即的有利形势下,公司未来3-5年内抽采量有望翻番,成长空间充分打开。 盈利预测与投资评级:业绩承诺17、18年归母净利润不低于5.32、6.87亿,安全边际充足,我们预计17-19年EPS分别为0.59、0.74、0.85元,对应PE分别为27、22、19倍,给予公司“买入”评级。 风险提示:宏观层面:经济下行降低终端用户需求,煤层气销量增速不达预期;行业层面:天然气价格下降导致煤层气售价降低;销售补贴及增值税退税政策发生变化;公司层面:管网建设进度不达预期;气井工程业务进展不达预期;新区块获取进度慢于预期。

1)公司公布2017Q3业绩预告,前三季度预计归母净利润2.78-3.26亿元,同比+15%至35%;2)公司官网近日公告,子公司EP中标印度国家水文工程技术援助和管理顾问咨询服务(TAMC)项目。 Q3稳健高增长,:公司Q3非经损益0.15-0.25亿,前三季度扣非净利区间2.53-3.11亿元,同比增26.5%-55.5%。公司一、二季度归母净利增速为3.64%、33.8%,第三季度归母净利增速同比9%-51%(1.26-1.75亿),盈利增速处于持续提升阶段,预计四季度继续加速。 斩获印度大单,验证海外业务实力,一带一路布局兑现 !1)此次中标的TAMC项目由世界银行资助,总投资约4亿欧,工程咨询部分竞标价近1700万欧。该项目需协调印度约10个中央政府机构,提供包括开发水文网络、数据管理、水资源信息系统、发展水资源运作、规划程序以及建设印度各联盟领土的水资源供应能力等技术服务。Eptisa公司通过丰富的技术经验和属地化的团队,将向所有执行机构提供项目规划、采购、技术开发、培训、能力建设以及总体协调的支持和援助等服务;同时向世界银行提供项目报告,并监测项目进展情况。2)公司16年9月收购西班牙Eptisa 90%股权完成交割,17年1月增资,此次竞标,EP击败了包括CH2M、Mott McDonald、Black & Veatch等国际工程咨询巨头,而经历半年整合EP上半年营收7.56亿元,业务承接额同比增长超过50%。证明了公司海外业务整合的成功与业务实力。3)我们认为公司本体具有与央企合作的优势,结合EP海外设计咨询的能力,未来大概率通过与央企合作走向海外或以EP为平台独立获得海外设计咨询项目,借助一带一路平台在北美及西亚、东欧、南亚地区承接更多公司业务。 发行8.4亿可转债,加速TA环境检测布局:公司16年收购美国最大环境检测公司TestAmerica 100%股权(含债务置换),17年7月以债转股的方式增资5000万美金。9月公告,拟公开发行不超过8.43亿元可转债,其中67.4%的募集资金投入环境检测业务,加速TA技术的引进&国内环境检测业务布局,考虑到检测行业利润一般下半年得到集中确认,预计全年TA将贡献利润。 5年12次外延,低估值收购完成全国布局:公司12年以来共进行12次外延收购,最新一次为2017年8月收购石家庄设计院,公司以1744万元收购标的非业绩承诺方26.2%股权,以7018万元收购标的业绩承诺方73.8%股权(业绩承诺方为核心管理人员),业绩承诺方承诺2017年净利润不低于1000万元;2017、2018 两年累计实现的净利润总和不低于2280 万元;2017、2018、2019 三年累计实现的净利润总和不低于3840 万元,以三年平均净利润1280万元计算,承诺方/非承诺方对应PE分别仅为7.43/5.2倍。 先进管理激励机制,事业伙伴计划实现员工深度激励:公司8月公告,借鉴国际先进企业经验,实施事业伙伴计划。事业伙伴群体分为高级事业伙伴和普通事业伙伴,具有评议公司内部董事、年度审议经营层人员、参与公司战略研讨的权力与职责。1)资金来源:分为事业伙伴的自有资金和公司基于年度业绩提取的专项基金(不超过当年归母净利润的8%)。2)实施形式及考核标准:若当年归母净利润增速超过20%,则公司按自有资金:专项基金=1:1的比例,通过资管计划认购苏交科股票,其中员工持股不超总股本的10%,单个员工不超总股本的1%;若当年归母净利润增速未超过20%,则公司不提取当年度专项基金。3)锁定期:自有资金购买股票锁定期3年,专项基金购买股票锁定期8年。 盈利预测与估值:暂不考虑可转债转股,我们预测公司2017-2019年EPS 分别为0.96、1.15、1.25元,对应PE21、17、16倍,估值优势明显,维持“买入”评级。 风险提示:项目回款风险;业务拓展不及预期;EPTISA在海外业务远远落后于预期;公司计划不及预期;子公司整合出现问题。

公司与乐平市政府签订《乐平市生活垃圾焚烧发电项目PPP项目合同》,项目分为生活垃圾处理和生活垃圾收运两部分,总投资约4.8亿元,其中,生活垃圾处理工程总建设规模800吨/日,投资约4亿元,一期建设规模400吨/日,投资2.9亿元;生活垃圾收运规模为670吨/日,共10个垃圾中转站并配套收集运输设备车辆,预计投资约0.8亿元。 固废业务跨区域发展,预计项目完成后年运营收入9293万元。项目位于江西省内,特许经营期30年,根据此前项目资格预审的公告(来源:江西省公共资源交易网):1)垃圾焚烧厂一期、二期将各配备1×400t/d垃圾焚烧炉+1×7.5MW纯凝机组,全部建成后年处理垃圾量29.2万吨,年发电量为8760万kWh,供电量7008万kWh。参考2017年7月的江西省遂川县垃圾焚烧PPP项目,以处置费62元/吨,垃圾焚烧上网电价0.65元/度测算,焚烧厂建成后营收规模约6366万元/年;2)生活垃圾收运服务包括十个乡镇建设10座垃圾转运站,购置勾臂箱876个及勾臂车102辆、26个垃圾压缩箱、18辆垃圾转运车、智慧环卫管理系统。以服务费120元/吨测算,收运服务费约2935万元/年。 十三五预计2900亿生活垃圾市场,焚烧全产业链布局可期。1)根据住建部、发改委联合印发的《全国城市市政基础设施建设“十三五”规划》,“十三五”期间将新增生活垃圾处理设施规模50.97万吨/日,新增转运设施规模31.59万吨/日,以吨垃圾焚烧投资50万元、垃圾收运12万元测算,“十三五”预计市场2900亿元左右。2)国联环保等资产过户,公司经过前期资源整合,实现由主营的锅炉制造向环保能源服务商的转变,已具备投资、建设、运营垃圾发电项目的能力和资源,建立起了垃圾焚烧发电全产业链平台,未来固废业务进一步跨区域发展值得期待。 强强联合,深度布局京津冀地热业务。公司深度布局京津冀及周边地区,充分受益能源结构调整带来的地热新增空间:1)京津冀大气污染治理工作加快实施,带来清洁能源需求:北京市将继续减少300万吨燃煤;河北省委省政府出台1+18大气治理专项实施方案,涉及清洁取暖等,并建立责任时限清单,强力推动工作进展;天津今年共安排清新空气行动工程任务719项,截至今年5月底,已完成262项。2)十三五期间,2600亿地热投资空间。根据发改委“十三五”规划,十三五期间将新增地热供暖面积11亿平方,新增发电500MW,其中京津冀地区新增浅层供暖1.5亿平方米,水热型地暖1.6亿平方米,发电20MW。到2020年,全国地热年利用量7000万吨标准煤。京津冀地区地热年利用量2000万吨。将带来全国范围内浅层供暖、水型供暖、地热发电投资1400、800、400亿投资额,合计增加2600亿空间。3)强强联合,京津冀深部布局:公司目前与蓝天环保签署战略合作协议(项目端布局)、收购约克空调20%股权(设备端布局)、世纪天源51%股权(资质端布局)、5月与约克中国签署战略合作框架(技术端布局),深度布局京津冀地区的地热供暖,实现由主营的锅炉制造向环保能源服务商的转变。 优质现金流,未来PPP证券化受益可期。1)公司为国内中小锅炉龙头企业,包括天然气、高炉煤气炉、煤粉炉、生物质类等,产品线齐全贡献稳定现金流,14/15/16年经营性现金流分别为1.0/6.1/1.1亿元,现金流/净利润均超过1为1.19/5.48/1。2)17年以来,国家连续发文要求打破刚性兑付,引入PPP市场化机制,而资产证券化就是最佳市场化退出手段。PPP资产证券化的本质在于提升资金的配置效率,公司稳定现金流收益具备ABS基础,有望通过分级,提高杠杆,价值有待重估。 盈利预测与估值:考虑到公司当前在手项目进展,我们预计公司2017-2019年EPS1.16、1.29、1.72,对应PE16、14、11倍,维持“买入”评级!

打造地热供暖区域标杆,积极拓展业务种类。1)项目以深层地热水为热源为用户供热,项目特许经营范围为武邑县清凉店镇行政区域,特许经营期30年,收入为用户支付的供暖费及供热配套费,清凉店镇政府保证全部行政区2017-2018/2018-2019/2020-2021年供暖季并网实际供热面积为36.58/49.98/56.86万平米,预计今年11月10日具备供热条件。假设以2016年衡水的供暖收费标准测算(居民每平方米19元,非居民每平方米27.9元),仅2017-2018年度供暖季采暖费就有望带来营收695~1021万元,建设完成后年营收有望达1080~1586万元;2)打造区域标杆,加速京津冀地热供暖推广:公司拟通过对现有落后供热设施进行集中改造,将武邑县清凉店镇打造为水热型深层地热能集中供暖试点,并在全县以及衡水市其他县区进行推广。3)此次协议方世纪天源为华光于17年1月通过参与定增控股的子公司,为以地热供暖运营服务为主的平台型公司,2015/2016/2017H1归母净利润分别为5/-206/487万元,考虑到2017H1累计地热供暖签约面积超过300万平米,今年业绩有望迎来拐点。未来将与上市公司强化协作,进一步拓展业务种类。 强强联合,布局京津冀,受益于能源结构调整。公司深度布局京津冀及周边地区,充分受益能源结构调整带来的地热新增空间:1)京津冀大气污染治理工作加快实施,带来清洁能源需求:北京市将继续压减300万吨燃煤;河北省委省政府出台1+18大气治理专项实施方案,涉及清洁取暖等,并建立责任时限清单,强力推动工作进展;天津今年共安排清新空气行动工程任务719项,截至今年5月底,已完成262项。2)十三五期间,2600亿地热投资空间。根据发改委“十三五”规划,十三五期间将新增地热供暖面积11亿平方,新增发电500MW,其中京津冀地区新增浅层供暖1.5亿平方米,水热型地暖1.6亿平方米,发电20MW。到2020年,全国地热年利用量7000万吨标准煤。京津冀地区地热年利用量2000万吨。将带来全国范围内浅层供暖、水型供暖、地热发电投资1400、800、400亿投资额,合计增加2600亿空间。3)强强联合,京津冀深部布局:公司目前与蓝天环保签署战略合作协议(项目端布局)、收购约克空调20%股权(设备端布局)、世纪天源51%股权(资质端布局)、5月与约克中国签署战略合作框架(技术端布局),深度布局京津冀地区的地热供暖,实现由主营的锅炉制造向环保能源服务商的转变。 优质现金流,未来PPP证券化受益可期。1)公司为国内中小锅炉龙头企业,包括天然气、高炉煤气炉、煤粉炉、生物质类等,产品线齐全贡献稳定现金流,14/15/16年经营性现金流分别为1.0/6.1/1.1亿元,现金流/净利润均超过1为1.19/5.48/1。2)17年以来,国家连续发文要求打破刚性兑付,引入PPP市场化机制,而资产证券化就是最佳市场化退出手段。PPP资产证券化的本质在于提升资金的配置效率,公司稳定现金流收益具备ABS基础,有望通过分级,提高杠杆,价值有待重估。 重组资产过户完成+员工持股认购,崭新姿态迎新发展:1)国联环保等资产过户,实现由主营的锅炉制造向环保能源服务商的转变。2)公司员工持股实际认购1.18亿元,参与对象1174人,其中管理层参与认购620万元,实现利益绑定,未来长远发展可期。 盈利预测与估值:考虑到公司当前在手项目进展,我们预计公司2017-2019年EPS1.16、1.29、1.72,对应PE16、14、11倍,维持“买入”评级!

投资要点 行业层面:技术+行政+意识三因素均有突破,行业景气度迎来拐点。1)技术方面,蓝焰控股是行业技术先驱;2)行政方面,山西省内采煤权和采气权同级审批;3)意识方面,环保意识增强催生多项行业补贴政策,因此行业景气度迎来拐点,煤层气开采利用行业有望在“十三五”进入高速发展期。 股东层面:“气化山西”战略引领下,煤层气将是山西省摆脱对煤炭依赖的重要抓手。“十三五”时期,山西省要彻底摆脱对煤炭的过度依赖,大力发展煤层气等清洁能源将是“气化山西”战略引领下的重要抓手。公司作为晋煤集团旗下唯一上市公司,未来有望借助集团的平台和资源优势,短期内通过改造和二次增产实现业务规模稳健增长;中期内通过和山西省内其他煤炭企业合作进一步巩固和强化区域优势;远期走向全国,通过跨区域合作逐步打造成为全国煤层气行业发展龙头。 公司层面:排空率下降+供给量扩大,业绩将进入高速增长期。受制于管输能力严重不足,公司煤层气业务的排空率超过50%,远远高于同行业竞争对手。1)短期来看,通豫、国化、沁水三条管线运输能力的提升将有望在1-2年内增加2-3亿方/年销量;整个“十三五”时期在山西省背书和中央政策支持下,公司排空率有望持续下降。2)远期来看,新建气井+老旧气井改造后二次增产,有望为公司带来4.2亿的增量收入;在获取新增区块+权属重叠问题解决在即的有利形势下,公司未来3-5年内抽采量有望翻番,成长空间充分打开。 盈利预测:业绩承诺17、18年归母净利润不低于5.32、6.87亿,安全边际充足,我们预计17-19年EPS 分别为0.59、0.74、0.85元,对应PE分别为28、23、20倍,首次给予公司“买入”评级。 风险提示:宏观层面:经济下行降低终端用户需求,煤层气销量增速不达预期;行业层面:天然气价格下降导致煤层气售价降低;销售补贴及增值税退税政策发生变化;公司层面:管网建设进度不达预期;气井工程业务进展不达预期;新区块获取进度慢于预期。

事件: 公司公告,2016年非公开发行A 股股票的申请获得证监会审核通过。 投资要点: 募集资金用于产能扩建&技术改造,预计将新增550t/h供热+36MW供电产能,新增营收4.97亿/年。公司2016年非公开发行股票数量不超过1.59亿股,募集资金总额不超过9.2亿元,募集资金扣除发行费用后将全部用于现有业务的产能扩建及技术改造,预计将新增550t/h 供热+21MW 供电产能,新增营收4.97亿/年,具体而言: 1)收购新港热电30%股权(投资3亿,募投3亿):收购已于3月28日完成,新港热电成为公司全资子公司,有利于提高决策效率,推进新港热电改扩建项目快速实施。 2)新港热电改扩建项目(投资3.9亿,募投3亿):项目预计新增1×B6MW 发电装机容量+2×220t/h(一用一备)高温超高压循环流化床锅炉供热能力,按照年利用时间7,000小时计算,投产后预计将新增营收2.15亿元(供热2.08亿+供电0.7亿)。 3)溧阳市北片区热电联产项目(投资4.98亿元,募投1.3亿):项目预计新增2×B15MW 发电装机容量+3×110t/h 高温高压循环流化床锅炉供热能力,按照年利用时间7000小时计算,投产后预计将新增营收2.64亿元(供热1.86亿+供电0.77亿)。 4)燃烧系统技术改造项目(投资0.94亿元,募投0.8亿元):项目将对本部1#、3#锅炉燃烧系统的技术改造,项目实施后预计锅炉运行时间将从6,500小时/年延长到7,000小时/年,新增营收约0.18亿元,(垃圾处理560万+发电0.11亿+废铁回收200万元),同时每年可节省燃料成本1172万元。 5)烟气治理技术改造项目(投资1.2亿元,募投1.1亿元):主要用于对富阳本部现有全部1#至9#锅炉尾气的超低排放改造。 公司持续收购“固废+节能”标的,外延战略屡获成功。自2012年起,平均每年完成一次并购,且并购标的具备协同性。2017年2月公司收购南通常安能源92%的股权、3月收购常州新港剩余30%股权。形成除富阳当地外,有衢州、常州、溧阳、南通四大基地。子公司浙江清园/衢州东港/常州新港并购后,2017H1实现净利润0.39/0.34/0.47亿元,同比+249.04%/14.99%/60.66%。江苏热电(负责溧阳项目)16年投产,2017H1已实现净利润413万元,南通常安15、16年亏损91/1035万元,2017H1并表后已实现净利润268万。 董事会增持完成,彰显公司未来发展信心。公司公告,部分董事、高级管理人员拟自2017年6月9日起3个月内,通过二级市场集中竞价交易方式择机增持公司股份,增持金额不低于3000万元,截至2017年9月4日,公司董事长兼董秘张杰先生、董事兼总经理张忠梅先生和董事吴斌先生分别通过二级市场集中竞价交易方式增持129/86/45万股,均价11.67/11.58/11.07元/股,金额1500/1000/500万元,合计增持260万股,金额3000万元,董事会增持完成彰显公司未来发展信心。 盈利预测与估值:考虑到公司当前在手项目进展以及非公开发行,我们预计公司2017-2019年EPS0.49、0.68、0.83,对应PE23、17、14倍,维持“买入”评级! 风险提示:异地项目运行低于预期。煤炭价格持续上涨。