盈利预测:婴幼儿奶粉行业今年仍具有很高的景气度。但行业竞争异常激烈,在外资品牌快速扩张的格局下,贝因美是少数具备同外资品牌相竞争的国产品牌。我们认为公司今年仍处于拓展市场、升级产品、培育品牌的过程中,募投项目的达产日期应在13年下半年。因此我们判断,公司今明两年都将处于稳步增长的阶段,奶粉增速约同步与行业。中长期看,公司在营销层面存在较大的改善空间,也具备成为婴童行业综合运营商的潜力和实力。预测12-14年EPS为1.14、1.34和1.6元,对应P/E为20、17和14倍,维持“增持”评级。

2012年中报业绩符合预期,预收账款有增长 上半年销售收入51.9亿元,同比增长45.67%;归属上市公司股东净利润达到20亿元,同比增长42.44%,每股收益1.437元。单二季度销售收入、净利润为20亿、7.07亿,同比分别增长34%和38%,低于一季度水平,但基本符合我们预期。预收帐款23.8亿元,较一季度增加2.17亿元,后续增长保障充足。现金回款情况良好,上半年销售商品收到现金74亿元,同比增长92%。 高端仍享提价,中低端放量明显 收入增长来源:(1)高端1573去年11月计划外出厂价提高至889元,相对而言整体提价幅度为20%。虽上半年1573终端动销有些不畅,经销商库存压力较大,公司主动削减计划量,但在去年4500吨基础还是有增幅;(3)中高档“窖龄酒”和“特曲老酒”今年销售增长明显,上半年增速超过55%;(4)博大公司经营中低端产品目标增长80%,上半年已经实现17亿,除1573终端动销较差外,其他产品市场销售状况良好,保证了公司持续增长。 毛利率同比下降,期间费用率下降,净利率持平 虽然1573有所提价,但中高端以及低端产品销量增速远快于高端,尤其是特曲以下产品增速接近60%,因此上半年毛利率同比下降1.8个百分点。二季度公司营销费用率明显上升,但管理费用率下降了1.78个百分点,因此整个期间费用率继续保持下降趋势。综上,上半年公司净利率水平基本维持在41%左右,与去年同期基本持平。 长期发展蓝图依然清晰 品牌上,实施精简,清理和淘汰产品33个,“1573”和泸州老窖系列的双品牌战略更加清晰;营销上,实施“大招商、招大商”新增不少新型经销商,该方式是对柒泉模式的补充,“大商”针对产业资本,如房地产和煤炭,有着较强人脉资源,直击团购和商务消费领域,此外,公司自建终端,年内公司将建成1000家专卖店,不断强化渠道力。风险提示:1、国窖1573采取跟随茅台策略,未来提价预期不明确;2、经济增速下行及三公消费限制政策对高端酒影响持续。 盈利预测与估值:本着谨慎原则,我们假设12-14年1573销量增速12%、10%和10%,吨酒价格不变,中低端收入增速55%、40%和30%,未来毛利率略降,预测12-14年EPS为2.94元、3.53元、4.1元。对应12年动态估值仅14倍,维持“买入”,目标价为53元。

盈利预测 下半年随着第二条压榨生产线上马,公司压榨能力得到大幅提升,我们预计今年压榨量超过200万吨,同比增长30%左右,下半年现货压榨利润将维持在较高的水平上,如果期货损失不再增加,我们预计2012-2014年EPS为:0.48元、0.8元、0.91元。

我们看好公司饲料+种猪的发展策略,过硬的种猪培育技术加良好的饲料销售服务质量将保证公司未来的发展速度,我们预计公司2012-2014年EPS为0.66元、0.9元、1.17元,维持“买入”评级。

盈利预测 下半年行业环比将有所改善,明后两年养殖行业的情况将好于今年,公司商品代鸡苗逐渐放量,未来商品代将是发展重点,预计2012-2014年EPS 分别为0.85元、1.03元、1.35元

公司发布中报:2012 年上半年公司实现收入9.3 亿元,同比增长133%;归属上市公司股东的净利润为2.6 亿元,同比增长329%。基本每股收益为0.8039 元,符合我们的预期。 公司品牌具备高端要素,在商务宴请领域有较好的口碑。从香型、包装及名字上差异化和识别度高,容易得到消费者认可。今年公司进入规模效益年,利润空间打开。我们预测12-14 年EPS1.6元和2.4 元和3.48 元,建议“增持”,目标价60 元。

盈利预测 我们预计公司2012-2014 年生猪销售规模将达到150 万头、190 万头、230 万头,公司优秀的管理和与养殖户建立的合作信誉将支持公司在生猪养殖行业中的高增长,在度过今年养殖行业小年以后,明后两年公司业绩将迎来高增长,我们预计公司2012-2014 年EPS 分别为0.9 元、1.1 元、1.94 元,给予“增持”评级。

盈利预测:公司预计1-9 月业绩增长30%-50%。我们认为下半年收入有望继续环比恢复,主要来自深度分销支撑瓜子的稳定增长,薯片虽在环比提升但仍有待观察。由于11Q3-Q4 毛利率和利息收入逐渐达到较高水平,考虑到基数效应,我们预期下半年公司收入和业绩的增幅会逐渐趋于一致。预测12-14 年EPS 分别为0.83、1.09、1.36 元,对应P/E 为24、18 和15 倍,维持“增持” 评级,6 个月目标价23 元。

全年业绩将稳定增长 公司在下半年经营计划中提出,1-9月累计净利润保持0-30%增长,同时会开拓功能糖新领域,并深化“方案营销”为特色的营销模式。我们认为支柱产品果葡糖浆下半年仍能保持稳定增长,同时赤藓糖醇和低聚果糖也会延续上半年高增长的趋势,业绩增长具有较高的确定性。预测12-14年EPS分别为0.51、0.66和0.86元,对应P/E为26、21和16倍,维持“增持”评级,目标价15.8元。

2012年中期业绩同比变动-8.78%-14.68% 今年上半年归属上市公司净利润同比变动-8.78%-14.68%,对应净利润为3500万-4400万,EPS达到0.19元-0.25元,与我们预期10%的利润增长基本吻合。 二季度公司业绩同比逐渐向好 一季度,由于叶黄素价格回归正常,归上市公司净利润同比下滑27.88%,今年二季度同比业绩出现强劲反弹,单季实现归属上市公司净利润1291万-2191万,同比增速达到66.75%-183%,主要得益于公司产能的释放。 色素业务,向上游扩张提升综合利润 公司致力于向上游扩张,通过半成品自主加工等方式提高色素的综合利润,今年辣椒干价格同比下跌7%,终端产品价格也略有下降,印度色素厂今年投产扩大了公司该部分的产能。 棉籽加工业务产能释放,推动业绩增长 随着今年新疆和河北的棉籽加工厂投入使用,公司棉籽年加工能力达到30万吨/年,今年棉籽价格下跌较多,7月份乌鲁木齐最近棉籽收购价为1920元/吨,同比下跌接近30%,河北地区棉籽收购价同比也下跌接近25%,棉粕价格在豆粕价格的带动下,表现较好,河北棉油价格为8300元/吨,同比下跌12%,终端产品价格跌幅小于原材料,该部分毛利得到改善。 业绩预测 今年业绩增长的动力来源于新建产能陆续投产以及毛利的改善,棉籽加工业务新增产能较多,棉籽业务的收入将继续高增长,棉籽跌价较多,毛利润也有改善空间,印度建立的新厂将有利于公司成本分散,同时也拓展公司的产品销量渠道,我们维持前期对每股收益的预期,预计公司2012年-2014年EPS分别为0.54元、0.68元、0.8元,给予“增持”评级。

2012年,饲料业务收入将继续实现40%左右增长 公司2011年饲料销量在165万吨,同比增长30%。分产量来讲,2011年,猪饲料占66.45%、家禽饲料占比为24.17%,水产饲料占比为9.37%。2012年,公司新增产能将陆续进入全面投产期,公司产销量将进一步增长,考虑到饲料景气度滞后于养殖价格景气度半年左右时间,我们预计公司饲料销量增速能达到在40%左右,达到230万吨,近期饲料上涨,销售价格一度达到3500元/吨,同比增长11%,饲料是公司重点发展的业务,未来两年将都保持高速增长。 2012年,肉制品盈利能力将得到改善 公司2009年在肉制品加工业务上投入近2个亿,短期来看,公司希望将肉制品的产能释放出来,同时将该业务的效益做好,由于去年猪肉价格增长迅速,挤压了公司肉制品利润,按照我们对生猪价格的判断,今年猪肉价格将下降,全年均价在15元/公斤,在这种情况下公司肉制品利润将得到改善,综合毛利率将达到18%以上,即使不考虑这一部分销量的增加,仅仅毛利改善就可以给公司额外带来1500万左右的利润的改善。 种猪业务收入将继续保持高速增长态势 种猪业务收入增长迅猛,2011年销售量在1万头左右,该部分业务毛利高达60%以上,公司种猪业务现在处于全国布局推广期,规划在全国各饲料分厂周边建设种猪厂,2012年计划在种猪业务方面将投入近3亿资金进行扩建,全国建成3个核心种猪厂,以此为基础建立扩繁场,形成南北呼应,全国铺开,我们预计公司2012年-2014年种猪的销售量将达到2.5万头、4万头、6万头,毛利将维持高位。 盈利预测 我们全面看好公司未来业务发展,公司饲料业务高速增长、肉制品业务盈利改善,同时种猪业务高速增长,预计公司2012-2014年EPS为:0.66元、0.9元、1.17元,考虑到公司业绩的高速增长前景,给予“买入”评级,按照2012年27倍的市盈率估值,目标价17.5元。

2010年在新疆收购的乌伦古湖逐渐进入释放业绩时,如果品牌推广顺利,公司的亩产效益也将提升,预计2012-2014年EPS为:0.11元,0.16元,0.22元,我们看好公司水域资源价值,未来水产及白酒成长空间巨大,建议目标价10元。

发布业绩预减预告但并无实质下滑 公司7月2日公告,上半年业绩同比下降50%-80%,EPS为0.13-0.31元,主要原因是一次性收益减少所致。去年同期出售顺鑫茂峰实现投资收益1.52亿,贡献EPS约0.35元,则去年上半年实际业绩为0.28元。今年一季度的EPS约0.19元,假设二季度同比持平,则今年上半年公司业绩为0.25-0.31元,主业变动幅度为-10%-10%,并无实质下滑。 外埠市场+结构升级推助白酒业务快速增长 公司白酒业务拥有牛栏山和内蒙古宁城老窖两个酒厂,其中宁城老窖主要做中低端酒,实施全蒙战略,主要在内蒙地区销售(河南、河北有少量销售),11年实现收入1.2亿,同比增长48%,贡献净利润231万。 牛栏山系列围绕构建“大北京市场”和“外埠根据地市场”布局,通过产品升级和向外埠市场的扩张实现收入利润快速增长。11年牛栏山酒厂完成销售13万吨,收入23.9亿,同比增长48%,净利润1.87亿,增长56%。11年为公司“三五”计划的开局之年,在外埠市场销售的强力拉动下(其中呼市、保定、天津、沧州收入分别增长38%、77%、76%和135%),白酒业务快速增长。毛利率在产品结构提升的带动下,从08年开始逐年提高,尤其是10年和11年,盈利能力不断加强。目前公司中高端产品(50元以上)在销量上约占13-14%,收入上占比在50%以上,并且已拥有多个销售过亿的单品和过亿的销售区域。 盈利预测:我们看好公司白酒业务的发展空间。目前牛栏山已是二锅头第一品牌,我们估计占二锅头市场70%的份额,公司未来还将不断提升品牌定位、拓展外埠市场,带动整体收入和业绩同步增长。预测2012-14年EPS分别为0.75、0.98和1.22元,对应P/E为20、15、12倍,维持“增持”评级。虽然公司白酒属性较强,但考虑到其他业务的综合性,我们重新调整公司的目标价,给予12年27倍P/E,6个月目标价20元。

看好公司的逻辑 综上所述,我们看好公司的逻辑首先是下半年需求回暖带来的量的回升;其次是成本下降支撑肉制品盈利能力达到并维持较高水平(1300-1400元/吨);最后,我们估计公司二季度经营正常,市场悲观情绪持续使股价受过度打压,相对估值具有吸引力。假设12-14年屠宰量分别为1400、1850、2350万头,头均盈利为45、47、50元,肉制品销量为175、220、250万吨,吨均利润分别为1300、1350、1400元,预测12-14年EPS 分别为2.83、3.66和4.45元,对应P/E 为22、17和14倍,建议增持。

事件:伊利股份14日晚公告召回部分奶粉产品。 被召回奶粉占比很小伊利奶粉业务2011年收入56亿,收入占比15%,毛利占比22%。奶粉中,估计婴幼儿奶粉收入约为45亿,而其中高端产品金领冠(价位180-230元/900g)估计占比近40%,金装系列(126-148元/900g)等中端品收入占比估计约40%,另外还有普装系列、孕妇系列、米粉系列和全优系列(几十元/900g)。因此,被召回的全优系列在伊利奶粉业务中为低端产品,销售区域应为3-4线城市,收入占比不大,总收入中的占比更小。 对业绩的影响要看随后的事态发展程度目前定论尚早 本次事件与蒙牛黄曲霉毒素事件相隔不到半年,参考黄曲霉毒素事件对蒙牛的影响,企业的公关能力和反应速度,以及后期的媒体导向将决定公司品牌形象在消费者心中的变化。黄曲霉毒素事件同样涉及国家食品安全检测,同样对部分产品召回。但与伊利本次事件不同的是:1、蒙牛事件黄曲霉明确超标,黄曲霉被划定为致癌物。伊利目前情况为产品汞含量“异常”,危害目前尚未有定论;2、蒙牛事件影响到公司核心业务液态奶,而伊利影响到收入占比15%的奶粉。黄曲霉事件对蒙牛1月销售影响较大,但公司通过促销等手段弃价保量,上半年收入应可维持低速增长。所以从目前情况看,伊利的奶粉汞异常对经营的影响是没有蒙牛黄曲霉毒素严重的,除非媒体大量炒作、事件发酵没有得到有效控制。 盈利预测:本次事件并不改变我们对乳制品行业长期发展趋势的判断,以伊利、蒙牛为代表的全国性乳企未来仍然是跑马圈地式的发展,市场占有率不断提升强者恒强。各个地方性乳企查缺补漏,走差异化发展路线。由于事态的影响尚需观察,我们暂不调整盈利预测,按增发成功后股本12-14年EPS为1.15、1.49、1.95元,维持“买入”评级。