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顺鑫农业 农林牧渔类行业 2017-08-25 20.21 26.00 33.26% 20.46 1.24%
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业绩符合预期,资产质量持续改善。公司中报收入65.48亿,净利润2.45亿,同比增长4.47%和6.04%,其中单二季度收入利润同比增长2.69%和2.32%,基本符合我们之前5%的预期,在剥离石门市场减少2000多万利润下仍保持正增长。公司白酒业务收入增长9.55%到35.58亿,养殖屠宰业务17.16亿,建筑和房地产业务11.91亿,基本持平。由于玻璃和纸箱等包材价格上涨,白酒毛利率由去年的62.6%下滑到59.8%,屠宰业务由于猪价下行毛利开始回升。销售和管理费用率变化较小,由于账面现金增加,财务费用有去年H1的1.4亿下滑到1个亿,下半年仍将明显下降。销售收到现金77.36亿,同比增长8%,预收账款超20亿,显示经销商打款和公司发货保持良好增长。 白酒增速放缓但仍处于正常水平,下半年乃至明年盈利能力持续回升。白酒业务上半年增长9.55%,略低于预期,从母公司报表来看,白酒和屠宰业务利润同比增长22%到3.23亿,其中白酒利润预计在3.3-3.4亿(屠宰业务略亏损),利润率维持10%。我们草根调研了解到外阜市场已经占比70%,北京市场基本持平,省外增长仍有15%,华中华南等市场增长较快,白瓶牛二和升级版增长快于整体。牛二是光瓶酒全国化的主要推动者,在华南西北华东等市场仍有较多可渗透空间,未来几年可保持两位数增长。上半年玻璃瓶和纸箱等价格较去年同期涨幅30%以上,拖累毛利率下滑2.8%,下半年开始成本逐步企稳,毛利和净利水平逐步提升。 屠宰业务毛利逐步回升,地产下半年预售带来现金流改善。去年猪价高位屠宰毛利率仅3%,种猪业务虽有对冲但体量有限,今年猪价进入下行周期,如能持续到明年,屠宰毛利率回升至7-8%的正常水平,对毛利增加1.3亿,种猪业务毛利下降1个亿,仍有正向贡献。地产业务仍在拖累公司业绩,原本上半年可以预售的颐和天璟稍有推迟,8月开始预售,预计回款5亿左右,明年确认收入,整个一期项目合计6-7万平,预计回款近20亿,对今年和明年的现金流明显改善。16年下半年虽有投资收益,但今年下半年财务费用和屠宰业务好转足可对冲,18年将是白酒业务、屠宰业务毛利同时回升的一年,地产回款和确认也较为集中,但公司缺乏激励,业绩恐难有超预期表现。 唯有激励改善、快速聚焦才可带来业绩超预期增长。公司白酒业务收入和盈利稳定增长,下半年虽没有投资收益和石门市场收入来源,但财务费用的下降和屠宰好转也可对冲,全年业绩持平或小幅增长。18年白酒和屠宰毛利继续回升,地产业务回款和收入确认较为集中,但由于业务混杂业绩弹性很难释放,唯由国企改革和快速聚焦能够带来业绩超预期增长。给予17-18年0.77元和0.85元,考虑到业绩弹性,给予18年30倍,或给予白酒业务25倍,对应一年目标145亿市值,26元目标价,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:地产预售不及预期,屠宰业务周期性波动。
顺鑫农业 农林牧渔类行业 2017-08-25 20.21 -- -- 20.46 1.24%
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一、事件概述 公司发布2017年半年报,2017H1实现营业收入65.48亿元,同比增长4.47%;归母净利润2.45亿元,同比增长6.04%;实现扣非归母净利润2.46亿元,同比增长5.45%;实现每股收益0.43元。单二季度实现营业收入27.05亿元,同比增长2.69%;归母净利润0.57亿元,同比增长2.32%。 二、分析与判断 白酒增长符合预期,重点市场快速增长 上半年公司白酒业务实现销售收入35.58亿元,同比增长9.55%,符合市场预期。白酒业务增长主要受益于:1)外埠市场稳增长,收入占比达65%,重点市场(华北、东北、华东、西北、长三角、珠三角)收入快速增长;2)大单品陈酿、黄瓷、绿瓷、三牛持续放量,红10、红12逐步得到市场认可。 成都基地、技改项目即将投产,促进下半年业绩增长。成都基地已正式运转,凭借品牌优势、适应当地口味,后续将有效辐射西南、西北地区。 猪肉业务拖累业绩,房地产销售良好 由于猪肉价格下降,公司猪肉业务实现营收17.16亿元,同比下降2.49%,拖累整体业绩。1)生鲜业务方面,库存积压减少,电商平台销量稳步提升;2)熟食业务方面,加大中温肉制品研发,填补产品线空白,多渠道推进产业发展;3)养殖业务,尽管销量有所增长,猪肉价格下降拉低业务收入水平。 房地产开发业务,海南文昌地区销售良好,北京“颐和天璟”项目开工建设,预计下半年进行预售,有望贡献收入业绩。 坚持做大酒肉主业战略,非主业有望加快剥离 公司坚持做大酒肉主业战略,非主业从2015年底开始加速剥离,连续剥离电子商务公司、物流公司、鑫大禹、石门农批等,目前仅剩房地产业务尚待剥离。根据楼市需求,预计公司房产在未来3-4年销售完毕,每年带来不错的现金流,逐步减轻公司资金压力。“牛栏山”作为全国性品牌,有望在区域扩张、利润释放、吨价提升三个方面释放潜力。 三、盈利预测与投资建议 下半年成都基地将投产,有效辐射西南、西北地区,加上下半年消费旺季,预计今年白酒业务保持15%左右增长。6月份以后,生猪价格出现企稳迹象,叠加消费旺季,猪肉业务有望回暖。我们预计17-19年营业收入分别为122.61/136.10/149.71亿元,增速分别为9.5%/11.0%/10.0%;净利润分别为4.76/6.05/7.16亿元,增速分别为15.4%/27.1%/18.3%;EPS分别为0.83/1.06/1.25元。 四、风险提示: 猪肉价格继续下行;房地产剥离低于预期;食品安全问题。
顺鑫农业 农林牧渔类行业 2017-08-24 20.21 26.00 33.26% 20.46 1.24%
20.46 1.24% -- 详细
外阜白酒市场占比持续提升,本部产品升级稳步推进:白酒上半年收入35.58亿增长9.55%,估计北京市场较平稳、外阜市场保持两位数以上的增速。外阜白酒收入占比65%,相较于去年全年约提高3个百分点。外阜市场产品结构以低端为主,带动白酒整体毛利率下滑2.87个百分点至59.66%。北京市场以产品升级为主,此前推出的珍品陈酿(终端价30多元)销售势头不错被列为重点发展战略单品,百年红系列的红8、红10(终端价分别在四五十、七八十元)增速很快、成为代表性核心单品。 猪价下跌利好屠宰业务、提升猪产业链盈利能力:进入三月中下旬以来、猪价同比下滑幅度加大,导致公司上半年屠宰业务收入16.01亿、略下滑0.86%,毛利率提升0.28个点,养殖收入1.15亿下滑20.7%、毛利率下降10个点。屠宰业务贡献猪产业链毛利55%以上,预计今年猪价下行期、整体猪业务在屠宰带动下盈利情况好于去年。 母公司营收质量健康、消费税率下半年将回升至正常水平、净利率微增:因为盈利较好的酒肉业务是分公司、反应在母公司报表中,母公司应收票据环比下降47.7%、应收账款环比下降3.32%,两者合计环比下降1.25亿、同比下降0.15亿,预收款环比下降2.15亿至16.97亿,同比仍保持高位增长46.7%,其他应付款提高至3.2亿、环比同比分别增长15.9%、1.6%,显示经销商缴保证金积极性向好,营收质量处于健康水平。 上半年屠宰业务拉动母公司毛利率略涨0.6个点,营业税金及附加率下降1个点,看合并报表中的白酒消费税估算出上半年白酒从价税占比收入约10%,处于历史较低位、同比下降近3个点。公司一直按照较为严格从价计税税基缴纳、近4年年均从价计税率为12.6%,去年达到13.9%,因此我们认为造成这种波动的仍然是白酒消费税的确认时点有关,下半年税率将回升恢复正常。 上半年合并报表中销售费用及管理费用比例合计较平稳,财务费用下降27.3%,与去年下半年发行永续债改善公司债务结构相关。上半年整体净利率3.74%同比微增。 盈利预测与估值: 公司地产项目颐和天璟近日开售,可售面积为6-7万平米,8月销售别墅等大户型,均价在4-5万之间,小户型销售预计在9月、定价预计在4.5~5万,若销售进展顺利将回款30亿左右,可减轻部分公司财务费用。但销售收入确认应该在18、19年,因此地产业务盈利贡献大概率在明后年,还需要参考销售进度、期间费用等,因此这部分利润我们尚未算在盈利预测内。国企改革方面,顺义区国资投资管理办法文件已经出台,目前讨论相应落地执行细则。根据中报情况我们略微调整前期预测,预计17~19年收入为121.8、133.1、149.6亿,EPS为0.74、0.94、1.23元/股,给予目标价26元,增持评级。
顺鑫农业 农林牧渔类行业 2017-08-23 20.57 -- -- 20.46 -0.53%
20.46 -0.53% -- 详细
事件: 公司发布2017年中报,公司上半年营业收入3.96亿元,同比增长18.17%;归母净利润为9114万元,同比增长45.94% ;扣非净利润为7761万元,同比增长34.08%;EPS0.59元,同比增长43.90%。公司二季度营业收入2.42亿元,同比增长24.76%;归母净利润6372万元,同比增长58.69%。 主要观点: 1.业绩增长超预期,全年业绩增长可期待 公司上半年营业收入3.96亿元,同比增长18.17%,归母净利润为9114万元,同比增长45.94% ;扣非净利润为7761万元,同比增长34.08%。子公司宁波瑞源,上半年营业收入1.01亿元,同比增长14.46%,实现净利润5258万元,同比增长17.56%,公允价值调整后实现净利润3991万元,同比增长26.28%,归属母公司利润2035万元。公司上半年业绩超预期,主要是多年仪器销售的积累,尤其是14年开始,改变销售策略,通过封闭式仪器带动自身试剂的方式,更多介入试剂市场,再加上15年收购宁波瑞源,生化试剂产品线愈发饱满。预计母公司二季度生化和尿沉渣试剂维持一季度良好升势,增速应该在50%左右;公司整体在费用端控制良好,增速小于收入端增速,导致公司中报超预期。我们预计公司下半年试剂端有望继续稳定增长,同时若费用端控制良好,全年业绩有望延续超预期可能,预计全年业绩增速应在35-40%左右。 其他财务指标方面,公司费用端控制良好,销售费用同比增长11.9%,主要是收入端尿沉渣和生化试剂增加;管理费用同比增长3.06%,财务费用增长108.27%(450万元,主要是利息收入和汇兑损失的原因),三费合计1.37亿元,同比增长8.16%。 2、化学发光逐渐完善,17 年有望迎来新的增长点 化学放光国内市场目前在150亿左右,近年行业增速维持在20%左右,由于仪器和试剂封闭化、研发难度大等因素,国内厂家占比在15%左右,未来随着进口替代和技术发展,国内厂家潜力巨大。我们预计公司将于17年Q3-Q4推出化学发光产品,公司目前共获得35项试剂注册证,主要集中在传染病和激素领域,公司目前生化诊断试剂产品已经相对成熟基本满足市场需求,未来化学发光产品将是研发投入的重中之重,随着未来随着检测项目丰富,公司业务将培育新的增长点。 结论: 我们看好公司未来的发展,以及化学发光带来的业绩增量,上调先前对公司的盈利预测,预计公司17-19年营业收入分别为9.29亿元、11.86亿元和15.13亿元,同比增长23%、28%和28%;归母净利润分别为1.73亿元、2.29亿元和2.90亿元,同比增长38%、32%和27%,对应PE分别为31倍、24倍和19倍。考虑到公司较强的仪器研发实力,化学发光相关产品未来市场前景,给予公司“推荐”评级。 风险提示: 生化试剂低于预期;化学发光推广进度低于预期。
顺鑫农业 农林牧渔类行业 2017-08-23 20.57 -- -- 20.46 -0.53%
20.46 -0.53% -- 详细
事件:公司发布2017年半年报,17H1营收65.48亿,同比增长4.47%,归母净利润2.45亿,同比增长6.04%,EPS 为0.43元。单二季度营收27.05亿,同比增长2.7%,归母净利润0.57亿,同比增长3.64%,二季度延续了一季度小幅增长的态势。我们在业绩前瞻中预测公司17H1收入净利润增速均为8%,公司业绩略低于预期。 投资评级与估值:维持盈利预测,预测17-19年EPS 为0.79、1.08、1.46元 ,同比增长9%、37%、35%,目前股价对应PE 分为26、19、14倍,维持买入评级。公司继续聚焦酒肉主业,大众民酒全国化稳步推进,我们预计随着今年下半年房地产项目进入预售,预计17-19年财务费用将下降,带来业绩弹性。公司的核心看点是“内生+外延+国改”三重催化,内生:公司白酒业务保持连续15年稳步增长,随着产品结构的升级及泛全国化市场的推进,预计白酒业务仍将维持双位数增长;外延:仍然存在围绕酒肉业务外延并购的可能;国改:公司大股东为北京顺义区国资委,我们预计公司未来若在国企改革上有所进展,在机制体制层面进行自上而下的变革,则将进一步增加自主决策的能力,提升运营效率。 白酒业务稳步增长,肉类业务维持稳定。2017年上半年白酒业务实现销售收入35.58亿,同比增长9.55%,毛利率59.66%,同比下降2.87个百分点。公司白酒覆盖低中高三个档次,北京和外埠地区占比分别大约65%和35%,北京市场中高端产品占比较大,以产品结构升级为主,外埠市场以低端产品切入。由于公司白酒业务增速主要由外埠市场贡献,外埠市场以低端产品为主,因此拖累整体毛利率下降。白酒预收款主要体现在母公司报表,17H1预收账款16.97亿,同比增加47%,较期初减少4010万,预收款占收入比34%,预收款增速与占比仍维持较高位置。屠宰业务实现营收16.01亿,同比下降0.86%,毛利率4.48%,同比增加0.28个百分点。公司肉食品产业覆盖了全产业链,收入利润相对稳定,体量最大的是白条,未来通过熟食的精细化加工提升净利率水平。 毛利率略降,关注地产项目预售进度。17H1销售净利率3.81%,同比持平。毛利率36.16%,同比下降1.84%,毛利率下降主要由于白酒业务与建筑业务毛利率均同比下降。17H1公司合并报表净利润增速(6.04%)大幅低于母公司报表净利润增速(22%)主要由于2016年下半年剥离石门子公司,16H1石门公司实现净利润大约3000万。17H1财务费用1个亿,同比下降28%,预计下半年下坡屯项目进入预售期,回款增加减少负债和利息支出,未来财务费用仍将呈现下降趋势。 股价表现的催化剂: 非主业加速剥离,国企改革,外延收购,白酒增长超预期。 核心假设风险: 房地产剥离低于预期,白酒增长低于预期。
顺鑫农业 农林牧渔类行业 2017-05-22 19.26 24.77 26.96% 19.75 2.54%
21.68 12.56%
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白酒业务稳步增长。2015年以来,公司白酒业务重点打造“2+6+2”市场的战略已见成效,2017年一季度,母公司预收款19.12亿,同比增加73%,较期初增加1.75亿,表明公司销售势头良好,经销商打款积极。我们预计一季度公司白酒业务的收入增速达10%以上,继续延续良好的增长势头。当前,公司在外埠市场的业务开拓还处于初期,主要推广产品也以陈酿等低档酒为主。未来随着外埠市场逐渐成熟,中高档酒的占比也有望相应提升,利润水平仍有不小的提升空间。 猪肉产业规模持续提升。2016年,公司猪肉产业销售收入37.58亿元,其中种畜养殖业销售收入2.84亿元,同比增长53.5%,肉类加工业务销售收入34.74亿元,同比增长27.5%。由于2016年毛猪价格持续维持在高位,对屠宰业务的毛利率有所挤压。2017年,猪价走势回落明显,屠宰业务的利润水平有望提升,我们预计全年猪肉产业板块能为公司贡献6000-8000万元的净利润。 地产业务处置有望加快。公司地产业务对业绩拖累仍较明显,2016年公司财务费用2.56亿元,同比增加8500万元,主要来自于地产业务借款利息支出。公司非主业的剥离继续有序进行,今年3月,顺鑫佳宇解除了与北京和骏的牛栏山项目委托开发协议。我们判断公司此举意在加快该项目的预售进程,预计预售有望最快在今年6月份就将启动,预售规模接近20亿元,将在一定程度上降低公司的财务费用压力,也有利于公司地产资产的盘活及未来的进一步处置。 国企改革值得期待。公司实际控制人是北京顺义区国资委,国企属性突出。我们预计,北京市的国企改革将会以自上而下的方式推进,有望最快在今年实现突破性的进展。对于顺鑫农业而言,公司内部已经做了较充分的准备,只待顺义区国资委在政策上的支持。一旦国企改革开始落地,公司在经营上将受益于大股东及实际控制人简政放权带来的效率提升,公司员工的激励机制也可以预期。我们认为,未来随着北京国企改革的逐步推进,公司体制上的变革将最终会转化为业绩的弹性,值得投资者持续关注。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2017-2018年EPS分别为0.83元、0.98元。我们认为,公司的看点主要在于以下几点:1)剥离非主业和房地产之后,主营更加专注,有利于估值提升;2)公司传统主业(白酒和肉制品)表现优良;3)公司是国企改革主要标的之一。我们给予公司2017年30倍的PE估值,对应目标价24.9元,给予“增持”评级。 主要不确定因素。白酒市场风险,生猪价格变动风险,房地产调控政策的不确定性。
顺鑫农业 农林牧渔类行业 2017-05-05 19.91 -- -- 19.95 0.20%
20.28 1.86%
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事件:公司发布17年一季报,营业收入38.43亿,同比增长5.77%,归母净利润1.88亿,同比增长7.22%,扣非净利润1.89亿,同比增长6.25%,EPS为0.33元。我们在业绩前瞻中预测公司17年一季度收入净利润增速分别为5%和5%,略超预期。 投资评级与估值:维持盈利预测,预测17-19年EPS为0.79、1.08、1.46元,同比增长9%、37%、35%,目前股价对应PE分为25、19、14倍,维持买入评级。公司2017年仍将继续聚焦酒肉主业,大众民酒全国化稳步推进,同时随着地产项目的预售,预计17-19年财务费用将明显下降。目前市值不到120亿,对应17年纯酒估值不到20x,安全边际高,向下风险已十分有限,可做长期布局,如国企改革有所推进,弹性空间很大。我们看好公司的核心逻辑依然是内生+外延+国改三重催化,内生:白酒随着全国化的加速与产品结构的升级,预计收入利润仍将保持两位数增长;外延:仍然存在围绕酒肉业务外延并购的可能;国改:公司大股东为北京顺义区国资委,未来如北京国企改革自上而下推进,公司也将受益。 酒肉业务收入增速较低,预收款和现金流表现亮眼,毛利率大幅提升。母公司17年一季度收入30.29亿,同比增长1.1%,净利润2.26亿,同比增长9%预计Q1白酒仍将保持10%左右的收入增长,而16年全年白酒收入增速12%,延续稳定增长趋势。预收款增长强劲,母公司17Q1预收款19.12亿,同比增加73%,较期初增加1.75亿,预收款收入占比高达63%,说明公司终端销售势头良好,经销商打款积极。母公司经营活动现金流净额5.11亿,同比增长134%。母公司毛利率46%,同比略降,估计主要是受肉业影响。公司16年广告投放重心更多在20元以上珍品陈酿,未来随着产品结构的继续升级和提价,白酒毛利率仍有提升空间。 营业税金与财务费用下降明显,未来地产业务确认收入及剥离将带来利润弹性。合并报表净利率4.94%,环比增加1.15%,净利率的提升主要源于毛利率提升、税金与财务费用大幅下降。营业税金及附加3.87亿,占收入比10%,同比下降16%;销售费用5.15亿,同比减少4%,销售费率同比下降1.4个百分点;管理费用2.71亿,同比增加24%,管理费率同比提高1个百分点;财务费用4461万,同比下降42.58%,主要是公司融资方式调整及其他流动负债本金减少,其中短期借款减少9900万。随着地产下坡屯项目下半年起进入预售期,回款增加减少负债和利息支出,未来财务费用仍将呈现下降趋势,带来业绩弹性。
顺鑫农业 农林牧渔类行业 2017-03-31 21.93 -- -- 22.87 3.72%
22.75 3.74%
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事件:顺鑫农业(000860)公布的2016年年报显示,公司实现营业收入111.97亿元,同比增长16.18%,实现归属于上市公司股东的净利润4.13亿元,同比增加9.65%,实现EPS0.72元。 点评: Q4营收增长放缓,净利同比大增。2016年Q4实现营收24.18亿元,同比增14.80%,较Q3增速40.57%放缓;Q4实现归母净利润1.66亿元,同比大增87.71%,主要由于出售旗下控股子公司石门市场股权获得投资收益约1.86亿元所致。 全年白酒业务稳健增长和猪肉业务增长加速。2016年,公司白酒业务新增湖南、江西、湖北、黑龙江、陕西五个亿元省级市场,实现营业收入52.04亿元,比增长11.97%,白酒销量33万千升,同比增加14.45%,毛利率62.59%,同比提升0.47pct。同期,公司猪肉业务实现营收37.58亿元,同比增长37.91%,增速较2015年的4.38%加快,主要由于抢占竞争对手因业务收缩而空出的市场份额所致。其中,2016年实现生猪养殖2.84亿元;屠宰业务实现销量19万吨,营收34.74亿元,同比增长25.04%,毛利率2.99%,同比下降4.36pct,主要由于毛猪价格涨幅过高导致公司成本提高所致。 外阜地区大幅增长,营收占比提升。2016年,公司外阜地区实现营收44.69亿元,同比大增43.01%,营收占比由2015年的32.43%提升至2016年的39.91%,主要由于公白酒业务加大阜外市场开拓,新增五个亿元阜外市场,以及猪肉业务抢占竞争对手空出的市场所致。同期,北京地区实现营收67.28亿元,同比微增3.31%,营收占比由2015年的67.57%降至2016年的60.09%。 全年盈利能力下降,现金流表现优秀。2016年,公司销售毛利率同比下降2.74pct至34.54%,主要由于猪肉业务毛利率大幅大降所致。同期,公司期间费用率19.96%,同比下降0.34pct。其中销售费用率10.92%,同比下降0.9pct;管理费用率6.75%,同比微降0.05pct;财务费用率2.29%,同比增0.51pct。公司净利率为3.79%,同比降0.19pct。同期公司经营活动现金流方面表现优秀,经营活动产生的现金流量净额为10.08亿元,同比大增188%。 投资建议:维持“推荐”评级。预计2017/2018年每股收益分别为0.66元、0.71元,对应PE分别为31倍、34倍,下调至“谨慎推荐”。 风险提示:房地产业务剥离进度低于预期,低端酒竞争加剧。
顺鑫农业 农林牧渔类行业 2017-03-29 21.95 29.84 52.95% 22.87 3.62%
22.75 3.64%
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事件:公司公布2016 年报,全年收入112 亿,同比增长16%,归母净利润4.1 亿,同比增长10%,EPS 为0.72 元,我们在业绩前瞻中预测收入增长16%,利润同比持平,业绩表现好于预期,但主要是非经常损益影响。单四季度收入24 亿,同比增长15%,归母净利润1.7 亿,同比增长88%。公司第四季度净利润大幅增长,主要原因是处置子公司北京顺鑫石门农产品批发市场股权确认投资收益1.86 亿,剔除掉处置股权确认投资收益的影响,公司全年净利润2.3 亿,同比下降40%。16 年全年公司财务费用2.6 亿,同比增长50%,主要源于房地产业借款利息费用化金额增加,财务费用的大幅增加拖累了整体业绩。 投资评级与估值:小幅上调17-18 年盈利预测,增加19 年盈利预测,预测17-19 年EPS为0.79、1.08、1.46 元(17-18 年前次为0.74、1.06 元),同比增长9%、37%、35%,目前PE 为29x,但纯白酒业务对应PE 为21x,且随着地产下坡屯项目下半年起进入预售期,未来2 年财务费用将明显下降,带来18-19 年利润弹性,维持买入评级,一年目标价30元。16 年公司出售旗下控股子公司石门市场股权,主业聚焦再下一城;白酒业务全国化市场布局迅速推进,新增多个外阜亿元市场,增加四川产能布局,酒业未来将稳步增长;肉类业务坚持全产业链模式,并将通过内生外延协同发展。展望17 年,公司主业聚焦仍将持续,白酒随着全国化的加速与产品结构的升级,预计收入利润仍将保持两位数增长;随着地产项目的预售,预计17-19 年财务费用将明显下降;公司大股东为北京顺义区国资委未来如北京国企改革自上而下推进,公司也将受益。 白酒继续两位数增长,全国化加速,产品持续升级。16 年白酒业务营收52 亿,同比增长12%,销量33 万千升,同比增长14.45%,白酒利润增速与收入增速一致。公司期末预收款21 亿,环比16Q3 增加5 亿,较去年底增加4 亿。毛利率62.59%,小幅上升0.47%,白酒业务贡献了约90%的毛利。16 年公司全国化布局强势推进:新增湖南、江西、湖北、黑龙江、陕西五个亿元省级市场,共有十余个省级市场营收超过亿元,外埠市场销售收入占比逐年提升,长三角市场销售收入将近翻倍,北京以外的全国区域市场业绩贡献超过65%。 牛栏山酒厂四川成都生产基地落成,产能布局更加合理,有利于降低物流成本。公司16年广告投放重心更多在20 元以上珍品陈酿,同时年中也对普通陈酿提价,未来仍有产品结构升级和提价空间。 猪价上涨带动肉业收入大幅增长。16 年猪肉业务营收38 亿,占比34%,同比增长27%。其中,屠宰业务收入35 亿,同比增长25%,毛利率2.99%,下降4.36%;养殖业务收入2.8 亿,同比增长54%,毛利率30.3%,上涨29.6%。肉制品加工业务整体利润增速10%左右。今年预计猪价将 进入下行周期,对屠宰业务有利而对养殖不利,但整体猪肉板块预计盈利将持平。 期间费用增加及地产业务拖累整体业绩。2016 年公司地产销售项目位于包头、海南等三、四线城市,去库存存在一定难度,地产佳宇子公司16 年仅实现收入2.7 亿,同比下降46%,由于收入下降及借款利息费用化,地产公司亏损1.9亿,拖累整体业绩。另外销售费用及管理费用分别同比增长7%和17%,销售费用主要由运费和广告费增加所致,管理费用主要是折旧、宣传费、咨询费增加所致。 股价表现的催化剂:非主业加速剥离,国企改革,外延收购,白酒增长超预期核心假设风险:房地产剥离低于预期,白酒增长低于预期
顺鑫农业 农林牧渔类行业 2017-03-29 21.95 29.65 51.97% 22.87 3.62%
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事件:顺鑫农业公布2016年年报,报告期内公司实现营业收入111.97亿元,同比增长16.18%;归属于上市公司股东的净利润4.13亿元,同比增长9.65%,扣非后归属于上市公司股东的净利润2.29亿元,同比下降38.66%。 酒肉继续稳健增长,整体业绩符合预期。2016Q4公司实现收入24.18亿元,同比增长14.80%,环比下降25.77%。全年来看,白酒业务实现收入52.04亿元,同比增长11.97%,预计高端酒增速近20%,外埠市场开拓效果良好,预计收入占比提升至65%左右,新增湖南、江西、湖北、黑龙江、陕西5个亿元省级市场,重点打造的长三角洲市场收入近翻番;屠宰业务实现收入34.74亿元,同比增长25.04%,主要得益于公司在竞争对手全线收缩时重点抢占市场份额。2016Q4公司实现净利润1.66元,同比增长87.71%,得益于四季度处置子公司北京顺鑫石门农产品批发市场股权产生投资收益和所得税季度性调整。2016年预收账款为21.41亿元,同比增长25.13%,环比增长31.43%,显示节前经销商打款积极性高涨。 毛利率下降明显,现金流持续优秀。2016年公司毛利率为34.54%,同比下降2.74个百分点;其中Q4毛利率为31.80%,同比下降5.21%,主要是低毛利的屠宰业务快速增长导致。2016年公司期间费用率下降至19.97%,同比小幅下滑0.32%;其中销售费用率为10.92%,同比下降0.90%,管理费用率为6.75%,同比基本持平,财务费用率为2.29%,同比增加0.51%,主要是房地产业务借款利息费用化金额增加所致。2016年公司净利率为3.79%,同比下降0.19个百分点;公司现金流持续优秀,全年经营活动产生的现金流量净额为10.08亿元,同比大幅增长188%。 短期资产剥离仍是重要看点,长期期待机制改善释放经营活力。公司房地产等其他业务对整体业绩拖累较大,但近两年资产剥离在加速,预计未来财务费用将明显缩减。长期来看,北京混改先行迈出,顺鑫有望充分受益,期待公司机制优化释放利润弹性。 投资建议:目标价29.81元,维持“买入”评级。我们预计2017-18年公司收入为120.84、131.45亿元,同比增长7.92%、8.78%;实现净利润5.21、6.62亿元,同比增长26.26%、27.03%,对应EPS分别为0.91、1.16元。我们给予公司2017年估值170亿元(酒140亿元、肉30亿元),对应目标价29.81元、1.4倍PS(处于白酒可比公司最低水平)。 风险提示:房地产业务剥离进度低于预期、低端酒竞争加剧。
顺鑫农业 农林牧渔类行业 2017-03-29 21.95 25.86 32.55% 22.87 3.62%
22.75 3.64%
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年报数据摘要:公司公布16年年报,实现收入111.97亿、归属母公司净利润4.13亿,分别同比增长16.18%、9.65%,扣非后归属母公司净利润2.29亿,下降38.66%。16年EPS为0.72。单四季度收入、归属母公司净利润为24.18亿、1.66亿,同比增长14.8%、87.71%。全年利润增速转正主要由于公司于11月底出售子公司石门农产品批发公司股权获得投资收益1.86亿元并确认在四季度所致。分红预案每10股派现金红利1元。 白受外埠市场提速,报表增速重回两位数,酒肉业务占比进一步提升。 白酒收入52.04亿增长11.97%,销量33万千升增长14.45%,较上半年提速。从产品结构上看以百年三牛为代表的高端以及陈酿为代表的低端增速远高于平均。从地域表现上看北京收入67.3亿、外阜44.7亿,同比增长3.31%、43.01%,外阜市场占比收入比重进一步加大至39.9%,公司外埠的亿元市场由之前的环北京地区新增湖南、江西、湖北、黑龙江、陕西,共计十余个,经过三年重点培育南方市场的效果逐步显现。母公司预收款项进一步提升至17.37亿,环比同比分别增长31%、42%,除去今年春节提前等因素、结合预收款变化,我们估计实际全年白酒收入增速达到年初公司15%的增长目标。 猪肉产业营业收入37.58亿元,同比增长26.82%,其中屠宰增长27%、种猪增长54%。由于猪价全年运行在一个相对高位,公司利用4万吨冷库进行反周期调节,生产19万吨、销售20万吨,同比增加7.94%、12.1%,生产端恢复增长。整体酒肉业务收入和毛利润占比进一步分别提高2、3个点至80%、89%。 二、非主业加速剥离,地产业务预计17年将减少拖累。 白酒业务由于上半年产品提价带动毛利率稳健上涨0.47个百分点至62.59%,肉产业链综合下来略降2个百分点,建筑业毛利率下降2.47个点,16年地产整体销售仅2.72亿,年底母公司短期借款+长期借款+应付债券仍处58亿的高位,导致全年利息支出2.75亿、财务费用高企拖累扣非业绩。 公司坚持做大酒肉主业战略,非主业从15年底开始加速剥离,其中农产品批发公司剥离在16年11月底落地(16年报收入中的市场管理行业部分),鑫大禹公司在项目重新评估后将继续推动剥离。顺鑫佳宇主要资产下坡屯地块改为自主开发,预计今年5、6月份进行一期预售,按照目前楼市需求及价格上涨后的情况预计收入将达到10亿以上。整体规划为四期、预计在3-4年内销售完毕,每年将会有10亿+的收入,逐步减轻公司资金压力。 16年公司牛栏山酒厂四川成都生产基地落成,将利用当地现有的充沛产能进行生产,以此为据点辐射西南、西北地区,未来预计白酒业务仍保持15%以上的增长。考虑到未来地产业务的现金回流、同时并未考虑未来剥离资产产生的投资收益,我们调整盈利预测,预计17-19年收入为122、133、150亿,EPS为0.74、1.06、1.46元/股。给予目标价26元,"增持"评级。
顺鑫农业 农林牧渔类行业 2017-03-29 21.95 25.86 32.55% 22.87 3.62%
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外阜市场拓展顺利,助力白酒收入继续增长2016年,公司白酒业务实现收入52.04亿元,同比增长11.97%;白酒销量为33.34万千升,同比增长14.45%。白酒收入在公司营收中的占比达到46.48%,同比下降1.75pct。公司白酒业务收入的增长主要推动力是外阜市场的高歌猛进,2015年公司的白酒市场战略从“1+4+5”升级为“2+6+2”:前2是指北京、天津两个直辖市,6是指山东、山西、河南、河北、辽宁、内蒙6个省级板块市场,后2是指长江三角洲、珠江三角洲市场。去年公司白酒业务新增湖南、江西、湖北、黑龙江、陕西五个亿元省级市场,共有17个省级市场白酒收入过亿,重点打造的长江三角洲市场白酒收入将近翻一番。外埠市场在公司白酒收入占比逐年提升,现已达70%左右。此外,公司在电商渠道的白酒销售收入也已过亿。 去年公司白酒业务的毛利率为62.59%,同比微升0.47pct,主要是源于单位成本的下降。 猪肉产业收入继续增长,猪价高企削弱屠宰盈利能力2016年,公司猪肉产业销售收入37.58亿元,同比增长26.82%,在公司营收中占比33.57%;其中种畜养殖业销售收入2.84亿元,同比增长53.52%;屠宰业务销售收入34.74亿元,同比增长25.04%。由于生猪价格同比上升,去年公司屠宰业务毛利率下降4.36pct至2.99%。去年公司的控股子公司陕西顺鑫种猪选育有限公司设立全资子公司汉中顺鑫生猪产业联盟服务有限公司,在汉中利用“公司+农户”模式来发展生猪养殖,目前以汉中为中心的全产业链模式正在加快构建,将有助于公司弥补上游养殖短板,对冲猪价上涨的风险。 盈利预测:自2013年新的管理层上任后,公司围绕“主业突出、业务清晰、同业整合、价值实现”发展目标,实施归核化发展战略,聚焦酒业、肉食两大主业,2014-2016年逐步剥离其他业务。目前公司旗下剩余的与酒肉无关的业务主要是水利建筑、房地产和纸业,按照公司发展战略,预计这些业务将由顺鑫集团接手。 公司白酒业务的发展目标是,2020年形成以“牛栏山”为主导的全国化市场营销格局,实现收入100亿元。 牛栏山坚持“民酒”产品定位,现已形成“一城、两洲、三区”全面发展,华南、东南、西北市场渐次推进的市场格局。继2012年牛栏山在河北省香河县建立生产基地后,公司在成都市蒲江县建设的另一外阜生产基地已落成,将用来辐射西南地区。我们认为,通过过去十年的持续增长,牛栏山现已成为二锅头第一品牌,在百元以下价位的大众酒市场具有较强的品牌力,2020年完成百亿销售目标是有望实现的。此外,零售价仅十余元的低端产品42度陈酿也在2015和2016年多次提价,累计涨价幅度近2元/瓶。从全国来看,各地的低档光瓶酒都在从十几元向二三十元升级,我们认为牛栏山陈酿未来仍有提价空间,加之中高档酒的放量,我们预计公司白酒毛利率将有所提升。 综上,我们预测公司2017-2019年营收分别为125.41/144.22/165.85亿元,归母净利润分别为5.02/6.06/7.13亿元,EPS分别为0.88/1.06/1.25元/股;给予“增持”评级,目标价26元。
顺鑫农业 农林牧渔类行业 2017-03-29 21.95 -- -- 22.87 3.62%
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2016年收入增长16.18%,净利润增长9.65% 公司16年实现营业收入111.97亿元,同比增长16.18%;归母净利润4.13亿元,同比增长9.65%,折合EPS0.72元;扣非净利润2.29亿元,同比下降 38.66%。扣非差异主要是石门农产品批发市场的剥离形成投资收益1.86亿元。16年经营活动现金流量10.08亿元,同比增长187.76%。虽然公司酒肉业务经营活动现金流非常健康,手持现金超过41.39亿元,但由于房地产业借款利息费用化金额的增加,16年财务费用同比增加49.83%至2.56亿元,拖累了整体业绩。 白酒品牌力深厚,泛全国化稳步推进,16年收入同比增长11.97% 16年白酒收入52.04亿元,同比增长11.97%,其中下半年白酒收入同比增长28.5%,较上半年3.93%的增速明显回暖;白酒销量33.34万千升;公司继续推行“2+6+2”的市场策略(北京、天津+山西、河北、河南、内蒙、山东、辽宁+长江三角洲、珠江三角洲),16年长江三角洲收入增长近一番,并新增了湖南、江西、湖北、黑龙江、陕西五个亿元省级市场,外埠市场销售收入占比逐年提升,泛全国化战略稳步推进。公司目标到2020年形成以牛栏山为主导的全国化市场营销格局,实现主营业务收入100亿元,力争成为中国第一个进入白酒“百亿俱乐部”的“民酒”成员企业。 猪肉业务屠宰和养殖周期对冲,市场占有率不断提升 16年公司猪肉产业(屠宰+种猪)实现收入37.58亿元,同比增长26.82%,其中屠宰业务收入34.74亿元同比增长25%,销量20.12万吨;种猪业务收入2.84亿元,增长53.5%.公司在猪肉业务上加快推动从种猪繁育、生猪养殖、屠宰加工、肉制品深加工到物流配送的产业链整合提升,16年公司重心着力放在扩大市场占有率上。 风险提示:白酒业务开拓不达预期;国改进度低于预期;费用投入增加较快; 聚焦酒肉核心主业,安全边际高,国改值得后续期待,维持买入评级 牛栏山品牌力深厚,泛全国化战略稳步推进,四五目标100亿,白酒净利率预计在10%左右,且存在进一步提升的可能性;猪肉业务屠宰和养殖周期对冲,净利润稳定在1亿左右。公司酒肉业务业绩稳健增长,安全边际高,地产剥离和国改进度值得后续期待;预计17-19年归母净利润5.01/6.57/7.92亿元,折合EPS0.88,1.15,1.39元;分布估值不计地产业务,白酒按照17年25倍PE,猪肉按照17年20倍PE(或者0.7倍PS计算)计算,合理市值在170亿左右,维持买入评级。
顺鑫农业 农林牧渔类行业 2017-03-28 22.38 24.87 27.47% 22.87 1.64%
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事件:公司发布2016年报,全年实现营业收入111.97亿元,同比增长16.18%;归属母公司股东净利润4.13亿元,同比增长9.65%;扣非净利润2.29亿元,同比下降38.66%;EPS为0.72元。单4季度营业收入24.18亿元,同比增长14.80%,净利润1.66亿元(含处置石门批发市场投资收益1.86亿元),同比增长87.71%。公司全年毛利率为34.5%,同比下降2.7pct;销售/管理/财务费用率分别为10.92%/6.75%/2.29%,分别同比变动-0.90/+0.05/+0.51pct;公司全年净利率为3.79%,同比下降0.19pct。 白酒业务保持两位数稳健增长,泛全国化战略持续推进。公司全年白酒业务销量33.3万吨,同比增长14.45%,营业收入达52.04亿元,同比增长11.97%,继续保持两位数的稳健增长。公司16年上半年白酒业务收入增速仅4%,下半年增速持续回升。白酒业务毛利率为62.59%,同比提升0.47pct,保持稳定。 公司泛全国化战略稳步推进,全年新增湖南、江西、湖北、黑龙江、陕西5个亿元省级市场,此前渠道调研反馈,长三角地区收入亦呈现快速增长态势。 据此前媒体座谈会公开报道,预计2016年白酒业务省外收入贡献已超65%。 公司白酒业务目标2020年达百亿规模,目前已逐步明确五大战略产品系列:高端二锅头(黄瓷、绿瓷);传统二锅头(46度、52度牛栏山二锅头及扁二);牛栏山百年系列;牛栏山陈酿(即畅销大单品牛二);浓香型珍品牛栏山系列。目前公司已在北京等优势市场开展全品类运作,逐步带动中高端产品动销。未来在全国化市场加快开拓、产品结构继续优化的推动下,公司白酒业务有望持续保持稳健增长。 屠宰业务收入规模继续提升,毛利率下滑拖累业务盈利表现。公司全年毛利率为34.5%,同比下降2.7pct,主要受屠宰、建筑、市场管理等业务毛利率均有所下滑所致。其中屠宰业务收入增长较快,全年实现收入34.7亿元,同比增长25%,但受猪价16年整体仍处高位影响,毛利率同比下降4.36pct至2.99%,拖累屠宰板块盈利表现。公司猪肉产业一方面加快提升冷库仓储能力,另一方面在陕西汉中等地加快搭建生猪全产业链模式。我们预计2017年猪价有所调整,猪肉业务整体盈利能力有望好转。 地产业务财务费用拖累业绩,石门市场剥离后期待非主业加快瘦身。对照合并报表与母公司报表,我们发现2015年下半年以来合并报表净利润一直低于母公司净利润,2016年全年利润差额达2.2亿元,说明子公司业务整体处于亏损,主要原因为地产子公司顺鑫佳宇持续亏损。顺鑫佳宇2016年实现收入2.72亿元,净利润亏损1.92亿元。公司地产业务部分项目销售去库存进程较慢,短期受财务费用支出影响大。公司在顺义当地开发的顺鑫蓝光项目已转由公司自主开发管理,今年有望预售回款。公司明确聚焦白酒和猪肉产业,在去年底石门批发市场剥离后,期待公司后续地产、建筑等非主业加快瘦身或剥离,从而改善整体盈利水平。 投资建议:我们预计公司2017-19年EPS为0.86/1.01/1.23元,增持-A评级,6个月目标价25元,对应17年PE为29倍左右。 风险提示:白酒业务增速放缓;非主业剥离不及预期等。
顺鑫农业 农林牧渔类行业 2017-03-14 21.69 31.83 63.15% 23.07 5.78%
22.95 5.81%
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事项:3 月7 日,顺鑫佳宇与北京和骏签署《<顺鑫蓝光牛栏山项目委托开发管理合同及其相关补充协议>解除合同协议书》,自解除之日起,原合同中约定的双方权利义务终止。 解除预售或可加快推进地产预售,今年可大幅减轻财务费用公司与北京和骏合作解除,我们认为这不会对公司经营产生负面影响。相反,这正是公司为了加快地产预售所采取的有效行动,有利于负担减轻,表明公司聚焦主业发展的决心。这主要是因为双方开发的项目位于北京市顺义区牛栏山下坡屯,地理位置较好,附近学校以及生活设施齐全,未来会比较容易销售。预计第一期预售规模在20-30 亿元,但是推进进度低于公司原定计划,合作解除后,将于今年4-5 月推进,后续进度可能会加快,并可大幅降低财务费用(大约可减少5000 万费用)。 白酒向上趋势明显,增速或有超预期可能我们判断,公司2016 年白酒收入规模超50 亿元,同比增速在10%左右。 而且,根据市场调研情况来看,我们判断公司白酒销售情况非常好,有超预期可能,建议关注年报或季报行情。利润方面,预计2016 年公司白酒净利润超过5 亿元,净利润率接近10%,存一倍左右提升空间。相比较之下,北京市场白酒净利润率接近20%,而外埠市场白酒净利润率仅为个位数。 我们认为,这主要是因为北京市场比较成熟,高毛利白酒占比较大,且运营成本相对较低。而外埠市场还处于开拓初期,以低毛利的陈酿为主。随着外埠市场逐渐成熟,公司产品升级与价格提升,利润率也会逐渐向北京市场靠拢。 投资建议:高安全边际,且催化剂多,目标价32 元我们认为顺鑫的牛栏山在吨价提升、利润率释放以及区域扩张三个方面,潜力巨大,这种优势的转化将伴随国改和自身的业务推进加速验证并提升公司估值。剔除非酒业务,公司白酒16 年PS 仅1.8 倍(行业最低),PE仅18 倍,安全边际非常高,而且催化剂多(收入增速或超预期,资产剥离,国改推进等),值得重点布局。不考虑外延,预计公司16-18 年EPS 分别为0.81/0.97/1.21 元。采用分拆估值来看,不考虑地产,12 个月内给予白酒17 年2.6 倍PS,对应151 亿市值;肉业务,0.8 倍PS。合计市值为185 亿元,对应股价为32 元,47%空间。 风险提示:食品安全问题;销售不达预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名