常熟银行发布2024年半年度报告，我们点评如下：24H1营收、PPOP、归母利润同比增速分别为12.0%、22.8%、19.6%，增速较24Q1分别变动+0.02pct、+2.00pct、-0.22pct。从业绩驱动来看，规模增长、非息收入、成本收入比压降形成正贡献，净息差收窄、拨备计提为主要拖累。 亮点：（1）ABS回表维稳贷款收益率，高成本存款到期带动负债成本改善。公司24H1净息差为2.79%，较24Q1收窄4bp。资产端，24H1生息资产收益率较23A收窄11bp，主要压力在投资类资产收益率下行，贷款收益率较23A仅收窄4bp，得益于个人贷款收益率较23A上升17bp，考虑到24年6月末公司表外ABS余额大幅下降，个人贷款收益率显著上行或为ABS回表贡献。负债端，24H1计息负债成本率较年初下降4bp，负债结构调优、存款挂牌利率下调等带动个人定期存款成本率大幅下降。（2）交易户浮盈兑现，其他非息高增。24H1其他非息收入同比增长52.9%，主要来自于交易户兑现产生的投资收益，投资收益同比增长95.96%。（3）成本收入比显著下降。24H1成本收入比为35.18%，同比下降5.85pct，主要是员工费用同比回落。 关注：（1）小微需求偏弱，对公贷款发力。24H1贷款同比增速11.3%，较前期有所回落。结构上来看，上半年经济弱预期下零售贷款增长相对疲弱，个人经营贷作为公司护城河业务，增速明显回落，同时消费贷缩量使得零售端增长承压，在此背景下，对公端稳健发力，批发零售、租赁商服等重点行业贷款实现高增长。（2）不良生成压力加大，关注小微风险暴露。24Q2末不良贷款率0.76%，环比24Q1持平；逾期率1.54%，较23A上升32bp；关注率1.36%，较24Q1末上升12bp；测算24H1不良新生成率1.26%，同比上升50bp。主要风险暴露压力或在小微领域，24Q2末零售不良率0.91%，较23A上升13bp；100万（含）以下贷款不良率0.9%，较23A上升12bp。24Q2末拨备覆盖率为538.81%，较24Q1末略降0.37pct，公司总体资产质量依旧稳健，风险抵补能力夯实。 盈利预测与投资建议：预计公司24/25年归母净利润增速分别为17.36%/13.36%，EPS分别为1.41/1.59元/股，当前股价对应24/25年PE分别为4.91X/4.33X，对应24/25年PB分别为0.68X/0.59X，综合考虑公司历史PB（LF）估值中枢和基本面情况，维持公司合理价值10.91元每股，对应24年PB估值约1.1X，维持“买入”评级。 风险提示：（1）经济增长超预期下滑导致零售资产质量恶化；（2）存款成本上升超预期；（3）利率波动超预期；（4）政策调控力度超预期。

齐鲁银行披露2024年半年度业绩快报，我们点评如下：24H1营收同比增长5.53%，增速较24Q1持平；归母净利润同比增长16.98%，增速较24Q1上升1.5PCT；24Q2单季度营收、归母净利润同比分别增长5.53%、17.99%，净利润增速单季度环比回升，预计拨备对业绩增长继续提供有效支撑。 资负增长稳健，存款增速环比回升。资产端，24H1总资产和贷款总额同比分别增长17.66%、15.31%，分别较24Q1变动-0.5PCT、-0.5PCT，贷款增速有所回落，但依旧高位，新旧动能转换政策下信贷需求不弱。 结构上，24H1末贷款占总资产比重50.4%，较23H1/24Q1末分别下行1.0PCT、0.4PCT，一方面长债利率下行环境下，公司可能加大了债券配置；另一方面，Q2手工补息影响下，行业存款稳定性偏弱，主动负债扩张，对应公司同业资产规模或有所扩张。负债端，24H1总负债和存款总额同比分别增长17.56%、9.11%，增速较24Q1末分别变动-0.4PCT、+2.3PCT，存款增速环比明显回升，但仍远低于贷款增速，总负债增速并不低，显示公司主动负债增速较快。结构上，存款总额占总负债比重70.1%，环比上升0.8PCT。 资产质量改善，拨备覆盖率提升。公司24H1末不良贷款率1.24%，环比24Q1末下降1bp，同比下降3bp；24H1末拨备覆盖率309.25%，环比24Q1上升4.45PCT，同比上升7.19PCT，24H1末拨贷比3.83%，环比24Q1末提升0.02pct。24H1贷款拨备约125.26亿元，24Q2单季度增加4.38亿元。公司一方面积极处置存量不良，授信结构持续优化；另一方面强化风险管理机制，筑牢风控防线，例如实行风险总监派驻制、全面落实岗位交流轮换制度和“四眼原则”、持续落实“双名单”管理机制严防重点领域风险业务前清后冒，多措并举下资产质量持续改善，归母净利润保持高增的同时，风险抵补能力进一步夯实。 盈利预测与投资建议：公司立足山东，根植济南，战略层面深耕县域、普惠，坚持高质量发展，资产质量持续改善，拨备安全垫夯实，且近一年以来业绩表现明显好于上市城商行整体水平。在经济大省挑起大梁以及山东省新旧动能转换政策大背景下，预计后续信贷需求保持高位，规模加速扩张下，转债转股诉求或将有所提升，业绩释放潜力大，成长性凸显。预计公司24/25年归母净利润增速分别为15.6%/12.5%，EPS分别为0.99/1.12元/股，当前股价对应24/25年PE分别为4.64X/4.10X，对应24/25年PB分别为0.58X/0.51X。维持公司合理价值5.92元/股，对应24年PB估值约0.75X，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行；股东减持短期压制股价；利率大幅波动；县域资产风险暴露超预期；区域存款竞争加剧。

齐鲁银行深耕经济大省，资产质量持续改善，拨备安全垫夯实，且近一年以来业绩表现明显好于上市城商行整体水平。同时，在经济大省挑起大梁的大背景以及山东省新旧动能转换政策利好下，预计后续信贷需求保持高位，规模加速扩张，转债转股诉求或将有所提升，业绩释放潜力大，建议投资者积极关注。 扎根经济大省，政策利好显著。齐鲁银行总部位于山东省济南市，山东省地理位置优越，是我国人口大省、资源大省、经济大省。同时山东省信贷债务依赖度相对偏低，信贷增速高于全国水平，其中小微贷款更是长期保持15%以上的高增速，为当地金融机构信用扩张提供基础。而济南市作为山东省会和新旧动能转换先行区，享受多重政策利好。尤其新旧动能转换战略规划横跨15年，涉及黄河流域生态保护、新旧动能转换、绿色智慧宜居新城等多领域，有望在绿色信贷、设备更新改造、清洁能源、轨道交通、科创金融等多个领域持续创造信贷需求。 深耕县域，普惠质效提升。齐鲁银行于2017年正式将县域金融纳入战略规划，为了更有效地拓展县域金融业务，除了在部门和人员设置上保持高度重视外，公司还加快县域网点布局，并在县域支行成立普惠金融中心，充分发挥城乡联动效应，加快下沉金融服务，同时依托数字化、线上化着力解决县域金融存在的短板和现实问题，多措并举下，县域金融业务贡献度不断提高。普惠金融方面，积极做支持民营企业、小微企业、创新创业等重大方针政策的践行者，针对小微企业融资难、融资贵、融资慢的难题，充分利用各类小微支持政策，创新银担合作模式，形成了独具特色的普惠金融体系，普惠小微贷款增速保持高位。 ROE水平优于同地区城商行，主要得益于①负债成本管控有效；②手续费及佣金净收入贡献高于城商行平均水平；③坚持“勤俭办事业”原则，大力推行集中采购和绿色节能运营，成本收入比相对更低。另外，公司信用成本高于可比同业平均，但近年来资产质量改善明显，广义拨备覆盖率也较为夯实，且超额拨备回拨后PB估值明显低于当前名义PB，若资产质量保持稳定，未来ROE和估值提升空间可期。 盈利预测和投资建议：预计24/25年归母净利润增速分别为10.4%/11.6%，EPS分别为0.94/1.05元/股，当前股价对应24/25年PE分别为5.36X/4.77X，对应24/25年PB分别为0.64X/0.57X。考虑到公司基本面逐步改善，业绩释放潜力大，成长性凸显，给予公司24年PB估值约0.75X，对应合理价值5.92元/股，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行；股东减持短期压制股价；利率大幅波动；县域资产风险暴露超预期；区域存款竞争加剧。

沪农商行发布 2023 年报和 2024 年一季度报告， 2023 全年营收、PPOP、归母利润同比增速分别为 3.1%、 3.2%、 10.6%； 24Q1 营收、PPOP、归母净利润同比分别增长 3.7%、 5.9%、 1.5%。从 2023 年累计业绩驱动来看，规模扩张、 净手续费收入、其他收支、 拨备计提减少、有效税率形成正贡献，净息差收窄、成本收入比等因素形成一定拖累，2024Q1 成本收入比贡献回正， 手续费、拨备贡献转负。 亮点： （ 1）规模稳步增长。 资产端， 23 年/24Q1 贷款同比增速分别为6.1%/6.1%， 规模增速放缓， 以追求量、 价、 质平衡。 结构上以对公为主， 23 年/24Q1 对公贷款规模同比增长 8.6%/6.6%， 批发和零售业、制造业、基建提供主要增量。 个人贷款受按揭提前还款和信用卡业务收缩的影响， 规模下降。（ 2） 其他非息收入高增。 公司 23 年/24Q1 其他非息收入同比增速分别为 26.8%、 66.1%， 23 年得益于交易户公允价值变动损益， 24Q1 得益于投资收益和资产处置收益高增长。（ 3）资本充足率大幅提升。 资本新规于年初正式落地， 24Q1 末公司风险加权资产环比 23 年末下降 380 亿元， 24Q1 末核心一级资本充足率为14.49%， 较 23 年末提升 1.17pct， 资本新规正贡献显著。 关注： （ 1）息差收窄。 23 年净息差 1.67%， 较 23H1 收窄 3bp。 23 年下半年生息资产收益率下降 8bp， 主要是贷款下降 14bp ； 下半年计息负债成本率下降 2bp， 得益于存款挂牌利率下调和存款期限结构优化，下半年存款成本率下降 3bp。 展望 24 年， 受存量贷款重定价、 新发利率下行等因素影响， 预计资产端仍承压， 但随着存款挂牌利率下调成效持续和存款期限结构调整， 负债成本率有望保持下降， 有助于维稳息差。（ 2） 零售贷款不良率上行。 23 年/24Q1 末不良率为 0.97%/0.99%，基本保持稳定； 关注率分别为 1.23%/1.27%， 较前期明显提升， 但 23年逾期率较 23H1 末下降 11bp， 因此关注率上行可能为金融资产风险分类新规落地后， 部分重组贷款分类到关注类所致。 分板块来看， 23年对公不良率改善， 但零售不良率较 23H1 上升 18bp，关注后续风险暴露。 24Q1 拨备覆盖率为 381.84%， 拨备安全垫夯实。 盈利预测与投资建议： 预计公司 24/25 年归母净利润增速分别为3.2%/4.5%， EPS 分别为 1.30/1.36 元/股，当前股价对应 24/25 年 PE分别为 5.44X/5.21X，对应 24/25 年 PB 分别为 0.56X/0.52X，综合考虑公司历史 PB（ LF）估值中枢和基本面情况，维持公司合理价值 9.25元每股，对应 24 年 PB 估值约 0.7X，维持“买入”评级。 风险提示：（ 1）宏观经济超预期下行，资产质量大幅恶化。（ 2）消费复苏不及预期，存款定期化严重。（ 3）市场利率上行，交易账簿浮亏。

核心观点： 苏州银行发布 2023年报和 2024年一季度报告， 23年营收、 PPOP、归母利润同比增速分别为 0.9%、 -3.8%、 17.4%； 24Q1营收、 PPOP、归母净利润同比分别增长 2.1%、 -1.8%、 12.3%。从 23年累计业绩驱动来看，规模扩张、其他收支、拨备计提减少形成正贡献，净息差收窄、净手续费收入、成本收入比上升等因素形成一定拖累， 2024Q1业绩驱动因素与 23年基本类似，其他非息贡献提升，手续费拖累加剧。 亮点： （1）存贷规模高增。 公司 23年贷款同比增长 17.1%， 24Q1延续高增长，贷款同比增速达 19.8%，结构上， 24Q1零售贷款或受按揭贷款拖累， 同比增速进一步回落至 4%，对公贷款同比增速达到 28%的高位， 预计制造业、租赁商服等行业保持高增长；负债端，公司 24Q1存款同比增长 16.4%，较 23年有所回升，存款增长好于同业。 （2）不良率稳定，关注率下降。 公司 24Q1不良率 0.84%，与 23年持平， 23年关注率 0.81%，较 23Q3末下降 3bp，逾期率 0.72%，较 23Q2末下降 1bp， 24Q1公司关注率继续下降 4bp，表现好于同业。分板块来看，23年对公贷款不良率 0.75%， 同比下降 24bp，制造业、房地产业显著改善；零售贷款不良率 1.02%，同比上升 34bp，消费贷、经营贷不良率上升。 （3） 24Q1其他非息高增。 公司 24Q1其他非息收入同比增长57.1%，主要贡献来自利率下行环境下金融投资业务浮盈。 关注： （1）息差继续收窄。 23年/24Q1净息差分别为 1.68%/1.52%，23年净息差较 23Q1~3收窄 3bp，主要压力来自贷款收益率下降和定期化下存款成本上升， 24Q1在存量贷款重定价和新发贷款利率下行压力下，息差继续收窄 16bp。展望后续，资产端收益率预计仍承压，但重定价压力主要集中在 Q1，预计后续下行幅度明显趋缓；负债端， Q2~Q4到期定期存款占总存款的 19%，预计存款成本仍刚性。 （2）不良生成上升，拨备覆盖率下降。 24Q1不良生成率 0.48%，同比上升 17bp，拨备覆盖率 491.66%，较 23年下降 31.11pct。 （3） 手续费净收入负增长。 23年/24Q1公司手续费净收入同比增速分别为-6%、 -29.5%， 23年代理理财收入和结算手续费收入下降，同时受银保渠道降费影响，下半年代理业务收入大幅下滑， 24Q1高基数下降幅进一步扩大。 盈利预测与投资建议： 预计公司 24/25年归母净利润增速分别为13.7%/8.9%， EPS 分别为 1.43/1.55元/股， BVPS 分别为 11.75/12.91元/股，当前股价对应 23/24年 PE 分别为 5.00X/4.59X，对应 23/24年PB 分别为 0.61X/0.55X。 参考公司 PB 估值中枢及基本面， 维持公司合理价值 10.60元/股，对应 24年 PB 估值 0.9X，维持“买入”评级。 风险提示： （1）经济增长超预期下滑； （2）资产质量大幅恶化； （3）贷款投放不及预期； （4）存款竞争加剧导致成本大幅上升。

平安银行发布 2024年一季度报告，我们点评如下：24Q1营收、PPOP、归母净利润同比分别增长-14.0%、-15.0%、2.3%，增速较 23年分别变动-5.58pct、-5.77pct、+0.20pct。从业绩驱动来看，规模增长、拨备计提、其他收支、有效税率降低形成正贡献，净息差收窄为主要拖累。 亮点： （1）资产质量稳健。24Q1末不良贷款率 1.07%，较 23年末回升 1bp，对公贷款不良率稳健，零售不良率较 23年回升 4bp，主要是消费贷不良率提升 16bp。24Q1末关注率 1.77%，较 23年末上行 2bp，逾期率 1.42%，与 23年持平。测算 24Q1不良新生成率 2.2%，同比上升 17bp。24Q1末拨备覆盖率为 261.66%，较 23年继续下降 16pct。 资产质量各项指标整体平稳，拨备覆盖率下行，为利润正增长提供支撑。 （2）其他非息收入高增。公司 24Q1其他非息收入同比增长 56.7%，主要贡献来自债权投资收益和交易性金融资产公允价值变动损益。 关注： （1）存贷规模扩张放缓，继续降低风险偏好。24Q1贷款同比增长 1.2%，结构上零售贷款负增长，继续压降高风险资产，做大中低风险客群，为中长期业务健康发展筑牢基本盘，对公贷款同比增长17.8%，对制造业、绿色金融、高新产业等领域加大支持，贡献了主要贷款增量。存款规模同比增长-0.1%，主要是对公存款缩量。 （2）息差继续收窄，资产端拖累较多，负债成本刚性。公司 24Q1净息差为2.01%，较 23年收窄 37bp，主要压力在资产端。24Q1生息资产收益率较 23年收窄 33bp，其中贷款收益率收窄 49bp，主要受重定价、高风险资产压降、让利实体政策下新发贷款利率下行等因素影响，24Q1零售贷款和对公贷款收益率分别较 23Q4下行 10bp、6bp；负债端，24Q1存款成本率 2.22%，较 23年回升 2bp，负债端成本仍刚性。 （3）手续费净收入负增长。24Q1公司手续费及佣金净收入同比增长-19%，预计受银保渠道降费、权益类基金销量下滑、信用卡规模缩量带动银行卡手续费下降等影响。 盈利预测与投资建议：公司规模扩张放缓，从原先高风险高收益模式逐步转型，预计盈利将阶段性承压，但资产质量仍稳健，内生资本补充有保障，等待再出发。预计公司 24/25年归母净利润增速分别为0.5%/1.3%，EPS 分别为 2.26/2.29元/股，当前股价对应 24/25年 PE分别为 4.73X/4.67X，对应 24/25年 PB 分别为 0.48X/0.44X。综合考虑公司历史 PB（LF）估值中枢和基本面情况，给予公司 24年合理 PB估值 0.8X，对于合理价值 17.91元每股，维持买入评级。 风险提示： （1）经济增长超预期下滑导致零售资产质量恶化； （2）存款成本上升超预期； （3）管理层稳定性问题； （4）政策调控力度超预期。

浙商银行 23 年营收、PPOP、归母净利润同比增长 4.3%、0.3%、10.5%，是唯一一家利润双位数增长和营收利润双增的全国性股份制银行。Q4单季来看，营收、PPOP、归母净利润同比增长 4.8%、-0.3%、10.3%，分别较 Q3 变化+1.8PCT、-3.3PCT、+0.5PCT。值得关注的有：（1）表外回表 23 年已经完成，23 年底净值型理财产品余额 1462.6 亿元，占理财比重 98.0%；第三阶段债权投资 532 亿元，同比上升 206 亿元， 23 年金融投资核销规模仅 58.5 亿元，同比 22 年 86.5 亿元大幅减少。（2）23 年完成配股，23 年底核心一级资本充足率为 8.22%，同比上升 0.17PCT；23 年度分红比例回落至 31.2%（vs.22 年度:37.8%，22年度分红比例较高主要是因为 21 年度没有分红）。（3）23Q4 资产规模大幅扩张，生息资产环比增长 1781 亿元（占 23 全年增量 35.5%），主要是金融投资和同业资产贡献，Q4 环比分别增长 9.2%和 80.2%。 负债成本持平，净息差边际收窄。公司 23 年净息差 2.01%，测算单季净息差加速下行，23Q2-4 分别为 1.99%、1.89%、1.73%，Q4 加速下行主要是生息资产收益率环比大幅下降，22A、23H1、23A 生息资产收益率分别为 4.37%、4.30%、4.16%，而计息负债成本基本保持平稳， 22A、23H1、23A 均为 2.35%。边际上看，资产端收益率环比 23H1 降14BP 至 4.16%，贷款收益率和金融投资收益率分别下行 8BP 和 32BP （vs.23H1:降 17BP 和 11BP），其中贷款收益率降幅收窄，而金融投资收益率下行幅度加大。计息负债成本率持平 23H1，存款成本环比持平在 2.24%水平，同业负债和发行债券成本变化也不大。 资产质量保持平稳。23 年底不良贷款率为 1.44%，环比 9 月末降 1BP；关注贷款率 2.05%，环比 6 月末下降 3BP；逾期贷款率 1.63%，环比下降 14BP。逾期 90 天偏离度为 79.3%，基本持平。23 年测算不良净生成率 0.95%，同比大幅下降 25BP。23 年底拨备覆盖率 183%，环比9 月基本持平。23 年底不良余额环比 6 月末上升 7.0 亿元，结构上，个人不良环比上升 23.2 亿元，珠三角及海西地区不良环比上升 18.4 亿元，抵押、信用贷款不良环比分别上升 10.2 亿元、15.5 亿元。 盈利预测与投资建议：基本面见底回升。预计 24/25 年归母净利润增速分别为 8.8%/10.0%，EPS 分别为 0.53/0.59 元/股，当前股价对应 24/25年 PE 分别为 5.54X/4.98X，对应 24/25 年 PB 分别为 0.48X/0.45X。维持公司合理价值 3.64 元/股，对应 24 年 PB 约 0.6X，按照当前 AH 溢价比例，H 股合理价值 2.83 港币/股，均维持“买入”评级。 风险提示：（1）经济增长超预期下滑；（2）存款成本上升超预期；（3）国际经济及金融风险超预期；（4）政策调控力度超预期。

此次定增价格预计5.55元/股，溢价发行彰显控股股东对公司经营的信心和支持。邮储银行发布定增预案：1.本次增发定向控股股东邮政集团发行A股股票数量不超过5,405,405,405股，募集资金总额不超过人民币300亿元，该方案尚需董事会、股东大会批准，证监会、银保监会核准。2.本次定增价格不低于以下价格孰高者：定价基准日前20个交易日本行人民币普通股股票交易均价的80%，发行前本行最近一期末经审计的归属于母公司普通股股东的每股净资产，根据上述定价原则，邮政集团认购本次定增A股股份的每股认购价格为5.55元/股。3.完成此次定增后，邮政集团持股比例由65.27%提升至67.30%。 此次定增将有效提升各级资本充足率0.54pct，但距可比国有行同业仍需加强资本补充。1.据此方案以2020Q3数据进行静态测算，若邮储银行完成A股定增，则公司核心一级资本、一级资本、资本充足率有望分别提升0.54pct至10.05%、12.35%、14.40%，资本在一定程度上得到有效补充。2.纳入大行部监管以后，邮储银行加快资本补充进度，A股IPO+本次定增，有效补充核心一级资本，缩小了与可比国有行同业的资本差距，但距可比国有行同业仍需加强资本补充。 定位国有大型零售银行依托客户和网点基础形成独特负债优势，资本补充完毕后将进一步提升信贷投放能力，提升存贷比。1.邮储银行坚持大型零售商业银行的定位，依托庞大的客户基础和广泛的网点基础，凭借独有的自营网点+代理网点的模式，获得独特的零售竞争优势。2.公司持续提升存贷比提高资产运用效率，经过几年的努力，存贷比提升至55.6%，距离国有大行75%左右的水平仍有空间，资本补充后有望进一步提升信贷投放能力。3.负债端优势明显且基础稳定，20Q3存款占计息负债比例高达96.4%，预计将受益于本轮终端利率上行周期。投资建议：溢价定增彰显控股股东对公司经营的信心和支持，定增完成后进有效提升资本充足率0.54pct，进一步缩小与可比国有行资本差距，提升资产投放能力。 考虑到公司零售银行的定位、良好的存款基础并持续提升贷存比提高资产运用效率以及优于可比国有大行的资产质量，不考虑本次定增影响，预计公司20/21年归母净利润增速分别为-0.69%和8.22%，EPS分别为0.67/0.72PE分别为7.8X/7.2X，PB分别为0.84X/0.77X。考虑公司定增缓解资本内生压力，释放风险加权资产增长空间，我们认为可以给予公司A股20年PB估值1.0X，测算出合理价值6.23元/股，给予公司H股20年PB估值0.7X，H股合理价值为5.13港币/股，均给予“买入”评级。 风险提示：1.经济增长超预期下滑；2.资产质量大幅恶化。

事件： 2020年 11月 16日江苏银行发布公告， 公司 A 股配股申请获中 国证监会核准。 我们点评如下。 背景： 核心一级资本约束规模增长， 理财子公司开业和消费金融公司 筹建加速资本消耗。 上市以来，公司规模高速增长， 2014-2019年风 险加权资产增速高达 18%，而测算分红后 ROE 平均为 12%， 核心一 级资本充足率降至 2020年 3季度末的 8.45%， 对规模增长形成约束。 同时， 8月份理财子公司开业和 10月消费金融公司获准筹建加速资本 消耗， 公司补充核心一级资本相对迫切。 定价： 历史上来看， 2010-2013年间 A 股银行共完成 9次配股， 价格 较配股公告日收盘价折让的范围为 14.8%-45.7%，中位数为 32.7%。 一般而言，配股核准后 1个月左右银行与承销商将确定配股价格。 11月 17日江苏银行收盘价为 6.03元， 考虑到摊薄效应， 对应 2020年 PE 为 6.6x， PB 为 0.67倍， 如果定价按照同业中位数（ 折让 32.7%） 测算，发行价为 4.06元， 对应 2020年 PE 为 4.5x， PB 为 0.45倍。 规模： 配售比例为 30%（ 每 10股配售 3股） 处于历史较高水平。 公 司考虑到未来业务发展需要， 配股比例达 30%， 2010-2013年 9次配 股， 配股比例范围为 4.5%-25.0%，中位数为 15%。 配股有效补充核心一级资本，静态测算提升核心一级资本充足率 0.95pcts。 3季度末，江苏银行核心一级资本、一级资本和资本充足率 分别为 8.45%、 11.21%和 13.87%，其中核心一级资本充足率处于同 业较低水平， 36家 A 股上市银行中排名 34位。 假设配股认购率 98% （之前 9次平均 98%），对应发行价格 4.06元（ 较当前股价折让 32.7%），则配股募集资金 137.8亿元， 静态测算核心一级资本充足率 提升 0.95pcts 至 9.40%，位于 36家 A 股上市银行中游水平。 考虑到 当前公司发展策略上注重提效增质，配股后核心一级资本水平满足业 务发展需要，后续补充将不再迫切。 投资建议： 银行板块配股相对稀缺，配置价值凸显。 相对于定增， 配股 优势体现在：（ 1）价格平均折让幅度较大， 今年 3家银行定增平均折 让幅度仅为 1.7%；（ 2）可得性较好（定增基本为大股东认购）；（ 3） 而且没有锁定期。 未考虑配股， 预计公司 2020-2021年归母净利润增 速分别为 0.2%和 8.2%， EPS 分别为 1.18/1.28元/股，当前 A 股股价 对应 2020-2021年 PE 分别为 5.1X/4.7X， PB 分别为 0.5X/0.5X，综 合考虑公司近两年 PB 估值中枢和配股后基本面情况，给予公司 2020年 0.6倍 PB 估值，对应合理价值为 6.86元/股，维持“买入”评级。 风险提示： 配股定价大幅高于投资者预期， 定价后股价大幅波动， 认购 率不足 70%可能导致发行失败

营收、PPOP降幅放缓，单季度PPOP。增速回到正区间。公司披露2020年三季报，2020年前三季度营收、PPOP、归母净利润增速分别为0.21%、2.97%和-8.37%，营收和PPOP增速继续下行，下行速度放缓，归母利润增速开始回升。从前三季度累计业绩驱动拆分来看，生息资产规模、成本收入比、有效税率提供正贡献，其中对业绩贡献最大的是生息资产规模，拨备计提、净息差、净手续费和其他收支提供负贡献，拨备计提是主要拖累项。从Q3单季的业绩驱动来看，PPOP增速回到正区间0.6%，环比增加3.16pct，净手续费收入、成本收入比和有效税率提供主要正贡献。 规模扩张放缓，资本消耗速度下降。从规模扩张来看，Q3末公司生息资产余额同比增速6.8%，增速较二季度末下降，规模扩张放缓。另外，三季度公司生息资产和风险加权资产余额环比下降，与之对应公司资本充足率回升，显示公司经营更加稳健。资负结构上，贷款占比仍在上升，存款占比有所下降。我们测算，公司Q3净息差环比仍有下行，但下行幅度预计随着公司规模扩张放缓，后续资负结构压力会缓和，有望随着经济修复企稳回升。 预计公司加大不良确认和转出力度，后续资产质量压力有望缓和。我们测算公司前三季度不良净新生成率为1.42%，较上半年上升0.48PCT，预计公司加大不良确认力度。公司在加大不良确认的同时，也加快不良处置力度，我们测算公司前三季度不良转核销转出率约78%，环比上升约43pct，不良处置力度明显加大。Q3末公司不良贷款率为1.52%，较半年报下降2bp。拨备覆盖率为223.85%，较半年报小幅上涨3.90pct。资产质量指标相对稳定，预计随着这一轮加大拨备计提、加快不良处置，后续公司资产质量压力会有所缓和。 投资建议：三季度公司业绩增速开始回升，规模增速放缓，资本充足率回升。预计随着经济企稳回升，公司结构调整效果体现，经营质量会逐步提升。预计公司2020/2021年归母净利润增速分别为-7.8%/3.9%，EPS分别为0.90/0.94元/股，当前A股股价对应2020-2021年PE分别为5.25X/5.05X，PB分别为0.49X/0.46X，综合考虑公司近两年PB估值中枢和基本面情况，我们给予公司2020年0.65倍PB估值，对应合理价值为6.22元/股，维持“买入”评级。 风险提示：风险提示： （1）经济增长超预期下滑； （2）资产质量大幅恶化。

PPOP增速回升，单季利润增速转正。公司披露2020年三季报，前三季度营收、PPOP和归母净利润同比分别增长6.59%、10.88%和-5.71%，营收增速回落，PPOP增速和归母利润增速回升。从前三季度累计业绩驱动拆分来看，规模扩张和成本收入比是主要正贡献，拨备计提、其他非息收入是主要负贡献。Q3单季度而言，单季度利润同比增速转正，主要正贡献源自规模增长和成本收入比压降，拨备计提，息差和其他非息收入对业绩拖累较多。整体看，公司业绩仍体现了上半年经济压力的滞后影响，预计随着经济回升，后续经营景气度逐步回升。 规模扩张放缓，贷款占比提升。从资产负债规模来看，三季末公司资产负债余额环比有所下降，但较同期增速仍维持较高水平。从资产科目来看，三季度贷款类资产仍在扩张，但同业类资产明显压降。从负债端来看，三季度存款余额下降，回落到一季度末的水平，预计主要是结构性存款压降导致。与之对应，公司债券发行规模上升，弥补了一部分负债缺口。所以整体来看，负债端压降了相对高成本的结构性存款，资产端压降了相对低收益的同业资产，这种资负结构的调整对息差是一种支撑。由于当前公司资产扩张同比仍属于高位，预计后续公司规模增速将继续放缓，息差将逐步企稳，有助于公司经营和盈利质量提升。 拨备计提、不良确认和不良处置同步加大力度，不良双降。公司披露，20Q3不良贷款率1.53%，较20H1下降2BP，不良余额也环比减少。 我们测算20Q3不良净新生成率2.00%，环比上升32BP，是上半年经济冲击压力的体现，预计公司在加大拨备计提同时也加快不良确认速度。20Q3不良核销转出率约为119%，较20H1提高20PCT，不良处置力度加大。20Q3拨备覆盖率182.06%，较20H1下降约4.71PCT。 投资建议：三季度公司规模扩张放缓，单季利润增速转正。预计公司20/21年归母净利润增速分别为-3.8%和9.74%，EPS分别为0.66/0.72元/股，当前A股股价对应20/21年PE分别为5.97X/5.45X，PB分别为0.61X/0.56X。近两年公司估值PB中枢在0.7X左右，我们认为，预计随着资负结构调整和经济回升，公司后续经营和盈利质量会逐步提升，可以给予公司A股20年PB估值0.8X，测算出合理价值5.17元/股，按照当前AH溢价比例，H股合理价值为3.54港币/股（采用的港币对人民币汇率为0.8678），均给予“买入”评级。 风险提示：风险提示：经济增长超预期下滑；资产质量超预期恶化。

营收和PPOP低于预期低于预期，主要是受其他非息收入拖累。公司披露2020年三季报，前三季度营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为5.72%（20H1:8.22%）、6.72%（20H1:12.56%）、2.42%（20H1:7.51%），营收、拨备前利润和归母净利润增速均回落，其中，从营收细项来看，利息净收入同比增长13.08%，增速较20H1回升，手续费及佣金净收入降幅也有所收窄，营收和PPOP增速回落主要是受公允价值变动收益同比大幅减少拖累，背后的原因是基金分红后净值除权。从前三季度累计业绩拆分来看，规模增长、成本收入比和税率是正贡献因素，主要负贡献因素为其他收支和拨备计提。从20Q3单季度业绩拆分来看，规模增长形成正贡献，其他收支和拨备计提仍是主要负贡献因素。 零售转型推进，存款增长改善，息差环比回升。公司披露，20Q3净息差、净利差为2.39%、2.52%，较20H1分别上行1BP、2BP。预计一方面是得益于生息资产收益率企稳，另一方面是计息负债成本率下行。 我们测算，20Q3生息资产收益率4.28%，与20H1持平，预计主要是受益于公司继续推动零售转型，深耕消费金融、财富管理、小微金融，零售业务保持了较好的增长；20Q3计息负债成本率2.38%，较20H1下行3BP，主因是存款增长提速叠加向央行借款增加，压缩同业存单规模，缓解负债成本上行压力。 不良率环比持平，关注类贷款余额及占比环比双降。20Q3不良率1.23%，持平于上半年末。关注类贷款余额和占比环比双降，不良认定力度加大。我们测算，20Q3不良净新生成率1.35%，较20H1上行24BP，可能有一定季节性因素，与去年同期相比，大幅下行48BP，未来资产质量压力缓释。公司加大拨备计提力度，20Q3拨备覆盖率284.73%，拨贷比3.50%，均基本与上半年末持平。整体来看，公司资产质量总体较为稳健。 投资建议：公司继续推进零售转型，存款增长改善，息差环比回升，利息净收入和中收增长均有所改善，核心盈利能力有一定保障，资产质量总体较为稳健。往后看，随着经济及行业修复，公司负债结构进一步向低成本存款优化，业务结构向大零售倾斜，息差和中收有望继续保持向好态势。预计公司20/21年归母净利润增速分别为0.65%和7.21%，EPS分别为1.49/1.60元/股，当前股价对应20/21年PE分别为6.03X/5.62X，PB分别为0.79X/0.71X。近两年公司估值PB中枢在0.83X左右，我们认为可以给予公司2020年PB估值0.9X，测算出合理价值10.22元/股，维持“买入”评级。 风险提示：风险提示：经济增长超预期下滑；资产质量超预期恶化。

Q3单季归母净利润增速环比大幅提升单季归母净利润增速环比大幅提升，息差拖累利息收入表现，净手续费收入大幅增长。公司披露20年三季报，前三季度营收/PPOP/归母净利润同比增速分别为1.6%/0.85%/-7.46%，较20H1分别增长-2.3pcts/-3.4pcts/+2.4pcts，营收小幅下滑，具体来看净利息收入/净手续费收入/其他非息收入同比增长-6.5%/+26.5%/+2.5%，较20H1增长-2.8pcts/+15.6pcts/-32.4pcts，手续费实现较快增长（其中Q3单季同比增67.7%），息差收窄导致净利息收入下滑（其中Q3单季同比下滑11.9%），受债券市场波动影响其他非息收入Q3单季同比下降49%。此外，Q3单季归母净利润同比增速为-2.8%，环比Q2（同比下滑25.9%）大幅改善。20Q3驱动因素看，规模扩张是主要正贡献，其次是手续费净收入改善和有效税率降低；息差收窄和拨备支出加大是主要负贡献。 息差降幅环比收窄，贷款虽增加零售投放但结构来看今年对公仍为主要方向。1.净息差延续下行趋势，根据我们测算，净息差环比下降4bps（VSQ1环比下降10bps，Q2环比下降12bps），但下降幅度环比来看明显收窄，息差下降的主要原因我们判断主要还是公司今年以来主动降低贷款风险偏好进行贷款结构调整有一定的关系。2.公司年初以来信贷结构调整明显，由近三年往零售倾斜转为加大对公贷款的投放，截止Q3，较年初零售贷款/对公贷款/贷款的增速分别为5.6%/16.9%/8.0%（VS19Q3:11.0%/3.6%/8.1%）。 不良处置规模下降的条件下实现不良双降，资产质量的趋势向好。 1.20Q3不良贷款率1.85%，环比下降7bps，不良贷款余额795亿元，环比下降7.28亿元，延续双降；关注贷款率2.68%，环比下降12bps；测算不良生净成率1.67%，环比下降5bps。2.根据我们测算，20年前三季度计提风险准备615亿元，同比增长12.9%，主要是上半年拨备力度较大（同比增21.1%），Q3单季计提拨备167.9亿元，同比下降4.3%；前三季度核销及转让514.8亿元，同比下降1.3%，其中Q2拨备力度较大（同比增6.9%），Q3核销及转让约150亿元，同比下降5.7%；20Q3拨备覆盖率环比上升3.6pcts至149.5%。 投资建议：公司经济下行期风险偏好降低，不良贷款实现双降，同时息差降幅收窄，单季度利润同比增速环比来看改善明显。预计公司20/21年归母净利润增速分别为-7.3%和4.6%，EPS分别为1.80/1.89元/股，最新收盘价对应20/21年PE分别为5.1X/4.9X，PB分别为0.51X/0.48X。考虑近半年估值和公司基本面，我们给予公司20年PB估值0.6X，测算出合理价值10.79元/股，维持“买入”评级。 风险提示：风险提示：1.经济增长超预期下滑；2.资产质量大幅恶化。

20Q3业绩基本符合预期，主要是过去2个季度驱动营收高增的个季度驱动营收高增的息差扩张因素减弱导致净利息收入增速回落，营收和和PPOP增长放缓增长放缓。公司披露2020年三季报，营收和PPOP同比分别增长16.2%和18.2%，增速较20H1下降6.7pcts和6.6pcts，主要是息差扩张幅度收窄，净利息收入增长放缓的同时中收增长放缓。归母净利润增长5.1%，增速较20H1下降7.0pcts，基本符合预期，除了营收下行的因素外，有效税率上升也有一定负面影响。从Q3单季度业绩拆分来看，息差和手续费收入贡献降低是核心原因，有效税率上升有一定负贡献；同时，其他非利息收入负贡献收窄，拨备计提负贡献收窄也有一定支撑作用。 零售投放力度加大，存款增长出现压力，息差扩张幅度收窄。1.公司18A、19H1、19A、20H1、20Q3净息差分别为1.71%、1.77%、1.83%、1.95%、1.97%，延续了7个季度的息差扩张逐渐放缓，就Q3来看，资产收益和负债成本下行幅度逐渐收窄。2.Q3零售投放力度加大，三季度末贷款较年初增长13.8%（VS20H1：9.3%），其中零售贷款较年初增长11.5%（VS20H1：4.0%）。3.压降结构性存款，存款增长出现压力，3季度末存款环比下降0.2%，较年初增长9.4%（VS20H1：9.6%），其中个人存款微增，公司存款微降。4.3季度市场化负债大幅增长，其中同业负债占比增至11.9%（VS20H1：9.8%），发行债券占比增至12.2%（VS20H1：12.2%）。 资产质量表现优秀，不良确认核销增加，不良贷款率降至降至1.09%。1.9月末不良贷款率环比大幅下降15BP至1.09%，为14年以来最低水平；不良认定力度加强，关注贷款率环比下降28BP至0.71%，逾期贷款率环比下降19BP至0.98%。2.根据我们的测算，前三季度不良新生成率0.44%，较中报上市，但低于19年同期16BP；3季度核销“产能”恢复，测算不良贷款核销转出率43.0%，较中报大幅上升，高于19年同期水平。4.不良确认显著加大背景下，拨备覆盖率环比仍大幅上升69pcts至453%，达到上市以来最高水平。 投资建议：三季报进一步体现了杭州银行报表干净、资产优质的特点，虽然压降结构性存款对整体存款增长形成一定压力，但优秀的资产质量表现仍将支撑业绩稳健增长。预计公司2020/21年归母净利润增速分别为4.7%和10.4%，EPS分别为1.17/1.29元/股，最新收盘价对应2020/21年PE分别为11.1X/10.1X，PB分别为1.2X/1.1X。考虑近半年公司估值中枢和基本面情况，我们认为可以给予公司2020年PB估值1.3X，测算出合理价值14.18元/股，维持“买入”评级。 风险提示： （1）经济增长超预期下滑； （2）资产质量大幅恶化。

公允价值变动损失拖累营收，Q3拨备拨备计提力度加大，业绩略低于预期。 公司披露2020年三季报，前三季度营收和PPOP同比变化-0.9%和-0.1%，增速受公允价值变动损失拖累较中报继续下行。归母净利润累计同比变化-7.99%（VS20H1：3.90%），单季业绩由Q2小幅增长转为下滑30.6%。从业绩累计驱动因素来看，规模增长和息差扩张是主要支撑因素，其他非息收入和拨备计提是主要拖累项。从驱动因素来看，Q3单季业绩增速大幅下滑的核心原因是拨备计提业绩负贡献大幅加深，其他非利息收入负贡献小幅恶化，有效税率降低对业绩有较大支撑作用。 净息差维持高位，个人贷款加速投放。2020年前三季净息差为1.77%，与2020H1持平，较2019A提升6BP，测算资产收益率与负债成本率下降幅度均出现收窄。从结构上来看，资产端高收益率资产占比上升对冲收益率下滑，三季度末，贷款占生息资产44.5%（VS20H1： 43.6%），投资类资产占生息资产41.3%（VS20H1：40.8%）；负债存款占比降低，增配市场化负债与央行借款。个人贷款自2季度开始恢复性增长，较19年末增长2.8%（VS20H1：0.6%），投放力度加强，其中低风险按揭贷款较19年末增长20.4%，占比提升5pcts至34%。 不良率小幅上升，不良确认核销力度加强。1.9月末不良贷款率环比小幅上升3BP至1.22%，延续了今年以来的趋势，不良认定力度加强，关注贷款率环比下降16BP至1.79%，逾期贷款率环比下降35BP至1.79%。2.根据我们的测算，前三季度不良新生成率1.53%，较中报上升4BP；Q3测算不良净生成39亿元，较Q2增加6亿元，测算不良贷款核销转出35亿元，较Q2增加9亿元。3.贷款拨备计提60亿元，较Q2增加26亿元，拨备覆盖率环比下行3pcts至328%。 投资建议：公司业绩略低于预期主要是受大幅计提拨备和公允价值变动损失的影响，债市浮亏只是波动性因素，投资者仍需持续关注公司基本面修复情况。预计公司2020/21年归母净利润增速分别为-9.2%和5.8%，EPS分别为1.22/1.30元/股，最新收盘价对应2020/21年PE分别为6.4X/6.0X，PB分别为0.7X/0.6X。考虑近两年公司估值中枢和基本面情况，我们认为可以给予公司2020年PB估值0.7X，测算出合理价值8.34元/股，维持“买入”评级。 风险提示：： （1）经济增长超预期下滑； （2）资产质量大幅恶化。