中国彩超行业开拓者,今年业绩迎来爆发。开立医疗于2004年制造出了国内第一台彩超,是我国彩超行业的开拓者;公司历年业绩增长平稳,2017年上半年,在中高端彩超和高清内窥镜产品快速增长的带动下,公司实现营业收入4.24亿元,同比增长64.05%。 公司研发实力雄厚,产品线拓展战略依托于核心技术积累。公司核心团队长期稳定,高管成员多为技术出身,十分重视研发投入,近年来积累了多项核心技术,技术研发实力雄厚;公司依托已有核心技术成功开发了医用内窥镜和血液分析仪等产品,产品线拓展已见成效。 深耕超声领域十五年,产品逐步走向高端化。公司深耕超声领域,具备超声探头和整机系统的核心技术,已覆盖中低端市场。2016年公司推出的高端彩超S50销售强劲,有望通过抢占进口品牌市场份额,带动彩超业务快速增长。 高端内窥镜产品蓄势待发,助力未来业绩高增长。目前公司已掌握内窥镜的核心技术,2016年推出的国内第一台高清内窥镜HD-500,成为国产高端内镜的代表。未来有望通过高端产品的不断推出,促进毛利率的进一步提高,带动公司业绩高增长。 盈利预测及投资评级我们预计17-19年公司营收9.93/13.40/17.93亿元,实现归母净利润1.98/2.74/3.74亿元,对应EPS预计为0.50/0.69/0.94元。首次覆盖给予买入评级。 风险提示 高端产品推广进度不及预期;新产品研发进展不及预期。

IVD产业格局大,技术创新升级步步领先。 安图生物是国内体外诊断领军企业,早期通过板式化学发光开拓市场,2013年管式化学发光上市后增长迅速;公司IPO上市后整合行业资源,快速推出国内首条全自动检验流水线Autolas-A1,及微生物鉴定飞行时间质谱Autofms1000,进一步确立技术领先优势和行业龙头地位。公司技术升级领先得益于管理团队的市场前瞻性和优秀的执行力,预期未来围绕流水线不断补充和升级IVD品类,最有希望成为技术领先、品类齐全的国产IVD巨头。 化学发光最先实现进口取代,未来前景广阔。 化学发光行业空间大,增速快。2017年预计公司磁微粒化学发光继续保持50%以上的高速增长。随着公司化学发光技术成熟,目前在三甲医院装机比例不断提升,初步实现进口替代,化学发光业务持续高增长奠定公司业绩基础。 首条国产流水线和微生物质谱确立公司顶尖国产品牌。 安图流水线有多项创新,性能不逊于进口产品;飞行时间质谱Autofms1000,打破进口品牌垄断,在国产微生物诊断领域独树一帜。高技术产品提升公司品牌形象,大幅拓展公司成长空间。 盈利预测及投资评级。 我们预计2017-2019年盈利分别为4.54亿、6.28亿和8.24亿,对应每股收益为1.08、1.50和1.96元,首次给予买入评级,我们给予2018年40倍PE,对应目标价为60元。

事件 公司发布三季报业绩预增公告 上年前三季度公司实现归母净利润6882万元。经公司财务部门初步测算,预计2017年前三季度实现归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比,将增加100%-120%(未经审计)。 简评 高毛利、重点品种带动三季度业绩恢复增长 2016年公司进行营销改革,对部分品种进行销售控制,主力大品种丁桂儿脐贴、珍菊降压片、红花注射液、复方利血平、硝苯地平缓释片等均出现大幅下滑,带来短期阵痛。 2017年改革阵痛结束,公司大品种开始恢复增长,业绩逐步回暖。我们估计,三季度公司高毛利、大品种丁桂儿脐贴和消肿止痛贴实现同比50%以上增长带动公司三季度业绩增长。三季度公司其他核心品种中,我们估计硝苯地平缓释片、硫辛酸注射液、葡萄糖酸锌口服液、枸橼酸莫沙必利片实现同比50%以上增长,珍菊降压片和红花注射液实现同比20%-30%增长。 我们认为,全年来看,公司大品种整体有望恢复2015年水平,除此之外,硫辛酸注射液、葡萄糖酸锌口服液和枸橼酸莫沙必利片等品种有望成为全新过亿品种,增厚公司业绩。 清松制药扩产即将完成,原料药业务四季度放量可期 清松制药是正大天晴原料药供应商之一,拥有优质恩替卡韦原料药。公司收购清松制药后即着手清松制药产能扩建工程,2017年2-3季度在进行产能扩建,目前扩建即将完成,我们预计四季度清松制药即将放量,全年完成业绩承诺值得期待。 两品种近期有望完成BE试验,一致性评价顺利推进 一致性评价关乎企业生死存亡,公司经过评估筛选,确立了10个产品开展一致性评价工作。2017年上半年,仿制药苯甲酸阿格列汀片及原料药已申报生产批件。目前公司正在进行BE试验阶段的品种有马来酸依那普利片和苯磺酸氨氯地平片,进展顺利,有望近期完成BE试验,随着后期审评工作的提速,我们预计公司的仿制药马来酸依那普利片和苯磺酸氨氯地平片有望加速完成一致性评价工作。 创新药研发布局糖尿病、肿瘤等领域,有望带来全新重磅品种 公司在研创新药在糖尿病、肿瘤、精神科等领域均有布局。2017年上半年,公司创新药项目进展顺利,一类新药盐酸亚格拉汀、SY-008均已进入临床I期。亚格拉汀可促进胰岛素的分泌外并同时减少肝脏葡萄糖的输出,从而达到降糖的效果。根据IDF(国际糖尿病联盟)统计,2015年全球糖尿病患者约有4.15亿人,其中中国患者达1.1亿人,是世界上糖尿病患者最多也是糖尿病患病率增长最快的国家,预计到2040年全球糖尿病患者人数达到6.42亿,中国患者人数达到1.55亿。IMS数据显示,2015年全球糖尿病药物市场规模636亿美元,其中中国市场规模24.26亿美元,预计到2020年全球糖尿病药物规模将达1000亿美元以上,中国市场达到50亿美元。我们认为,公司的盐酸亚格拉汀市场前景广阔,研发成功后有望成为全新重磅品种。 盈利预测 公司改革阵痛结束,大品种恢复增长,业绩逐步回升。我们认为:1)四季度公司核心品种和潜力品种稳健增长可期;2)清松制药扩产后将逐步放量,全年完成业绩承诺值得期待;3)马来酸依那普利片和苯磺酸氨氯地平片近期有望完成BE试验,随着国家审评环节提速,公司仿制药一致性评价工作有望加速完成。我们预计公司2017-2019年分别实现归母净利润2.10亿元、2.63亿元和3.29亿元,折合EPS(摊薄)0.27元/股、0.33元/股和0.42元/股,维持增持评级。 风险提示 清松制药产能扩建逾期完成。仿制药BE试验失败风险。创新药开发周期长,风险高,未来注册法规变动可能带来潜在的注册风险。

事件 非公开发行股票获证监会核准批复 9月11日晚,公司发布非公开发行获批公告,证监会核准公司非公开发行不超过1.59亿股新股。根据公司此前发布的最新草案修订稿,公司本次非公开发行价格为7.00元/股,拟向不超过10名特定对象非公开发行不超过1.56亿股,募集资金10.93亿元用于投资建设国际化先进制药基地项目。公司实施2016年度利润分配方案后,将非公开发行底价由7.00元/股调整为6.88元/股,发行数量由不超过1.56亿股调整为不超过1.59亿股。 简评 聚焦大品牌大品种工程,定增资金支持制药基地建设 本次定增资金将用于投资建设国际化先进制药基地项目,支持原料药和制剂产品业务扩大产品规模,提高产品质量,符合公司现阶段实行大品牌大品种工程,聚焦内生增长的核心发展战略。2017年上半年,公司大品牌大品种工程效果显著,重点产品大幅增长,按同期可比口径计算公司营业收入增长21.34%。肠炎宁、复方鱼腥草合剂、“珍视明”品牌系列产品、“康恩贝”牌三七药酒等以零售市场品牌运作模式的部分产品出现70%以上突破性增长。处方药产品受行业政策影响,有升有降,汉防己甲素片同比增长45%。 未来公司将继续深入开展大品牌大品种工程,回归内生性增长:1)建立并完善支撑保障体系;2)把握政策机遇,努力完成主导产品地方医保目录增补与低价药价格调整工作;3)重点聚焦打造OTC、慢病用药、特色专科用药三大核心产品群组的零售市场;4)做好银杏叶全产业链项目和丹参川芎嗪注射液、麝香痛心滴丸、三七药酒等品种的二次开发;5)加快江西天施康配方颗粒临床单位试用申请进度,年底前确保一定品种和产品的生产供应。同时,公司将争取获得浙江省第二批试点配方颗粒资格。在中药注射剂方面,我们预计未来净利润降幅将继续缩窄。 盈利预测与投资评级 我们看好公司大品牌大品种战略推动重点品种的大幅增长及产品终端价格调整带来的长效影响,未来几年公司将回归内生性增长。预计公司三季度增速进一步加快,我们已经将公司放到9月月报的重点组合。暂不考虑增发,预计公司2017–2019年实现营业收入分别为44.33亿元、50.10亿元和56.61亿元,归母净利润分别为7.00亿元、8.45亿元和10.16亿元,折合EPS(摊薄)分别为0.28元/股、0.34元/股和0.40元/股,维持买入评级。 风险提示 非公开发行进度低于预期、药价受医保政策和招投标影响降价、市场推广低于预期风险、环保风险、产品质量和安全控制风险等。

9月8日,CFDA发布公告,经国家食品药品监督管理总局组织论证和审定,将复方酮康唑发用洗剂、复方酮康唑软膏、酮康他索乳膏(商品名:顺峰康王)调出非处方药目录,按处方药管理,同时对上述3个品种说明书不良反应、禁忌和注意事项共3项进行修订。 此次国家局公告出台:1)要求将三种药物由非处方药转入处方药管理;2)要求三种药物生产企业对说明书的不良反应、禁忌和注意事项3项进行修订;3)要求三种药物生产企业对新增不良反应发生机制开展深入研究,采取有效措施做好复方酮康唑发用洗剂、复方酮康唑软膏、酮康他索乳膏使用和安全性问题的宣传培训,指导医师合理用药。 我们对比了三种药物的说明书与国家局的修订要求发现,此前复方酮康唑发用洗剂和复方酮康唑软膏说明书中不良反应描述缺少很多,而酮康他索乳膏修改前后的不良反应描述完全一致。因此我们认为,此次国家局公告的出台可能主要由于复方酮康唑发用洗剂和复方酮康唑软膏不良反应数据较多所致,而考虑到安全性、也将酮康他索乳膏一并纳入处方药管理。 盈利预测及投资评级。 我们预计此次调整给公司带来的经营影响有限。公司在OTC渠道营销能力卓越,管理团队务实进取,经营稳健,如果基于现有业务推进的并购有所突破、则盈利有望超过我们预期。不考虑外延并购,维持公司的各项盈利预测,预计2017-2019年实现营业收入分别为102.35亿元、116.87亿元和133.75亿元,归母净利润分别为14.06亿元、16.61亿元和19.01亿元,折合EPS(摊薄)分别为1.44元/股、1.70元/股和1.94元/股,维持买入评级。

迈克生物化学发光战略新品获批。 9月8日公司公告两款新的仪器产品获得注册批文,分别是全自动化学发光免疫分析仪和五分类全自动血细胞分析仪。 简评新仪器平台性能卓越,参数优于市场主流产品。 公司此次在新仪器设计上展示出极强的产业前瞻性。1)i3000采用以吖啶酯为底物的直接化学发光检测,是进口品牌雅培、西门子等的主流技术;2)设计之初就以实现模块化组合、流水线联接为目标,为公司未来生化免疫流水线产品做好技术铺垫;3)单模块测试速度达300测试/ 小时, 远快于目前主流机型170-200t/h 的速度。 i3000是公司战略性仪器平台,未来有望撑起公司主要业绩新仪器获批上市有望加快公司在三甲医院的仪器投放,带动试剂销售的加速增长。其次,优越的化学发光免疫诊断仪器是未来流水线产品的必备组件,i3000良好的性能参数为流水线设计高标准打下坚实基础。 “化学发光+渠道扩张+品类扩展”的发展战略稳步推进。 此次五分类血球仪获批开启血球检测新品类,目前已形成生化、免疫、凝血、血球、分子诊断业务全面发展态势。渠道并购持续进行,今年新增山东合作经销商,预计未来仍将持续拓展。 迈克生物是国内IVD产品品类最为齐全的龙头企业之一,注重技术升级和渠道建设,产业布局符合行业发展趋势,此次新仪器提早获批显示公司具有极强的执行力。“化学发光+渠道扩张+品类扩展”的发展战略使得公司短中长期业绩增长均有亮点,长期业绩高增长确定性强。预计2017-2019年盈利分别为3.94亿、4.85亿和6.42亿,同比增长26%、23%和32%,首次给予买入评级,同时参照行业可比估值,我们给予迈克生物2018年35倍PE,6个月目标价为30.45元。

事件 公布半年报:上半年公司实现营业收入16.21亿元和归母净利润0.28亿元,分别同比增长55.42%和227.03%,实现每股收益0.01元,符合我们此前预期。 简评 业绩大幅增长,淡季盈利首次出现 公司主营业务属于健康服务行业,存在较为明显的季节性,一季度由于元旦、春节长假以及企业预算的安排,往往是团体客户最少的季节,业务量低而成本固定导致亏损门店较多,所以上半年相对于全年的营收占比较低。公司上半年公司实现营业收入16.21亿元,相比2016年半年度收入10.43亿元实现了大幅增长。公司上半年实现归母净利润0.28亿元,是公司自上市以来第一次在行业淡季出现正的归母净利润。 多样化套餐和营销策略促进个检业务收入提升 我们认为公司首次出现营利双收,主要得益于通过产品创新和加大了针对个人体检用户的营销推广。一方面公司设计并加大推广“3650套餐”、胶囊胃镜检查、“3650+999套餐”等多样化业务,另一方面针对特定人群,例如老人、儿童、女性,制定专业化体检服务,针对高端的个人体检,推出“菁英系列”、 “精准系列”、“尊贵系列”、“时尚系列”等套餐,此外公司还根据节日特点,增加了节日促销营销的频率。由于个检业务毛利率高,我们估计公司一二季度个人体检业务占比有所提升,公司在季度业绩扭亏的同时,整体毛利率水平得到提升。随着下半年团检业务旺季的到来,在个检和团检业务均大幅增长的推动下,公司全年业绩有望大幅增长。 多品牌多层次战略提高公司整体竞争力 体检市场空间巨大, 2016年中国体检市场总量约1200亿元,预计行业平均年增长率为20%,并且在2020年预计将达到2400亿,其中民营体检机构市场空间约为500亿。目前美年大健康及慈铭体检2016年合计收入近45亿元,总占比不到5%。为了进一步拓展市场空间和业务范围,近年来公司加快了并购步伐,形成了多品牌多层次服务的格局。“美年大健康”和“慈铭体检”定位于服务大众健康体检,“美兆体检”定位于服务高端个人健康体检,“慈铭奥亚”定位于服务高端团体健康体检及综合医疗服务的专业连锁品牌。多层次多品牌战略可使公司满足不同群体的多样化需求,高端体检业务占比增多有助于提高公司品牌价值和毛利率水平,增强行业竞争能力,巩固行业龙头地位。 全国布局基本实现,三四线城市下沉为未来看点 截至2017年上半年,公司共有299家在营体检中心,其中美年健康控股131家,参股109家,在建90家,慈铭控股59家,共覆盖212个城市,全国门店布局基本完成,已成为国内规模领先、分布最广的专业体检及医疗机构。从今年开始,公司加速推进门店扩张战略,预计2017年和2018年底门店数量将达400和500家。在一二线城市,通过收购慈铭体检,公司丰富了北京地区的门店数量;为了推进高端体检业务扩张,公司计划与健亿投资在北京、上海、广州、 深圳、成都、南京、杭州、郑州、重庆、西安等个地区分别设立美兆体检中心。近年来三、四线城市的居民对优质的健康体检服务需求旺盛,消费能力和平均客单价均呈现蓬勃向上的态势,美年健康的品牌和服务优势相当明显,未来公司将重点布局三四线城市门店,相关业务有望成为今后几年上市公司的利润爆发点之一。公司针对三四线城市门店扩张的战略为“先参后控”,即参股公司股东在当地充分发挥自身资源,帮助上市公司规避前期开设体检中心的资金压力,降低投资风险,公司则在参股体检中心开设后一定时间内或在有盈利的情况下选择将其收购至控股、全资。预计未来将有越来越多进入高速成长期的门店在并入上市公司后贡献业绩,为公司营收平稳增长提供了保障。 开发多渠道业务,构建大健康生态 公司把握行业发展趋势,开发多种渠道业务,推进公司业务协同发展,形成生态闭环。公司参股的好卓数据专注医疗大数据应用,公司以此为智能诊断和远程医疗等提供基础支持。公司创新性地提出将中医体检融入到体检标准之中,加入基因检测和精准评估等,推动健康体检进入发展新阶段。公司通过与大象医疗战略合作在远程医疗方面持续发力,已在全国一百多家体检中心实现远程阅片。公司也与太平洋人寿在健康险方面进行合作,完善健康体检支付制度,以期在慢病管理和专科医疗方面发挥优势。我们认为公司适时跟进行业发展趋势,拓宽业务渠道及多种增值服务,将为公司带来先发优势,在未来的行业竞争中始终保持领先地位。 报表指标基本正常 公司财务费用增长186.15%,主要是因为公司融资规模扩大,导致利息支出增加所致。所得税费用大幅增长6,287.75%,系公司营业收入快速增长使利润总额增加所致。公司经营活动现金流大幅减少323.92%,系公司体检中心扩张规模扩大,固定支出增加所致。公司筹资活动现金流大幅增长1880.83%,原因是公司进一步扩大规模,扩张门店。 盈利预测与投资评级 慈铭体检收购案已获证监会审核无条件通过,但是最终完成增发并表时间不确定,不考虑慈铭体检并表影响,我们预计公司2017–2019年实现营业收入分别为45.43亿元、64.41亿元和89.30亿元,归母净利润分别为4.93亿元、7.02亿元和9.46亿元,折合EPS(摊薄)分别为0.20元、0.29元和0.39元,PE 分别为78.66、55.32和41.22。若考虑慈铭体检17年全年并表,慈铭体检承诺的2017-2019年归母净利润为1.62亿元、2.03亿元和2.48亿元,预计2017-2019年实现营业收入为65.25亿元、88.43亿元和118.38亿元,归母净利润为5.54亿元、9.05亿元和11.89亿元,折合EPS(摊薄)分别为0.25元、0.35元和0.46元,PE 分别为59.34、42.91和32.66。首次覆盖给予增持评级。

事件。 公布发布半年报: 上半年公司实现营业收入和归母净利润140.90亿元和10.41亿元,分别同比增长15.09%和26.53%,实现每股收益1.07元,每股经营性现金流0.28元,符合我们此前的预期。 简评。 受益于医保目录调整和基层市场推广,上半年工业增速平稳上半年公司工业板块收入为35.80亿元,同比增长20.32%。 分产品来看,我们估算阿卡波糖增速为30%,环孢素增速为20%,吗替麦考酚酯为30%,他克莫司为40%,百令胶囊增速为18%,泮托拉唑增速为20%。阿卡波糖和免疫线产品业务增长强劲,弥补了百令胶囊和泮托拉唑增速略微下滑的影响。受益于2017年医保目录调整,阿卡波糖报销比例提升,免疫线产品适应症范围扩大,同时公司加强了基层市场的产品推广,上半年对于重点品种的利好作用明显。 阿卡波糖上半年增速稳定,进口替代将持续。 上半年阿卡波糖增速稳定,估计为30%左右。其未来持续增长的推动因素主要来自于:1)今年受益于医保目录调整,阿卡波糖由乙类变为甲类,药费全额报销促进放量。2)目前外企拜耳市场份额约为70%,公司市场份额约为25%。公司阿卡波糖的BE 试验正在进行中,预计年底完成,一致性评价政策将加速产品进口替代。3)公司注重基层拓展,原研厂商拜耳在基层弃标,处方外流、分级诊疗和公司对基层销售团队建设的重视有助于药品在基层放量。

事件。 公司发布2017年半年度报告。 上半年公司实现营业收入和归母净利润20.35亿元和7.30亿元,分别同比增长7.55%和5.19%,实现每股收益0.70元,每股经营性现金流0.71元,符合我们此前的预期。公司同时发布业绩预告,预计前三季度净利润同比增长0-10%。 简评。 核心品种驱动业务稳定增长。 公司2017年上半年实现总收入20.34亿,同比增长7.55%; 其中制剂业务收入16.61亿元,同比增长9.52%;原料药业务收入3,73亿,同比减少0.35%。公司制剂业务增长平稳,主要由氯吡格雷和比伐芦定驱动。我们估算,公司核心产品氯吡格雷(商品名泰嘉)上半年营业收入约14亿元,同比增长超过10%;二线产品比伐芦定(商品名泰加宁)上半年销售额约1亿元,同比增长超过40%。公司原料药业务占比较小,受限抗令影响,抗生素原料药业务有所下滑。PCI 手术前后抗血小板药物需求量极大,近年来国内PCI 手术数量呈现约15%的增长(2016年PCI 病例数约为666,495例,同比增长17.4%),未来公司核心产品氯吡格雷有望跟随PCI 手术增长保持较快增速。 主力品种氯吡格雷下半年增速有望加快。 氯吡格雷今年3月份重新回到广东市场,上半年主要在做市场准入工作,销售增长未出现大幅度增长,下半年有望进入加速增长期,预计下半年的增速将高于上半年。公司氯吡格雷的一致性评价工作进展顺利,75mg规格已完成BE试验、上报国家局,有望在年底获批,25mg也已完成BE试验。一致性评价有助于氯吡格雷在广东进行市场推广,对市场准入具有较大帮助,同时有利于该产品在全国进行原研产品的替代。 二线产品比伐芦定增长迅速。 比伐芦定作为公司在抗凝药物线上的重要潜力产品,今年持续保持高增速,上半年同比增长40%,但是由于基数小,销售额相对较小。虽然未进入全国医保,但是进入部分省医保目录,今年销售额预计超过2亿元。2016年新版中国PCI指南中,比伐芦定升级为首选抗凝药,疗效得到权威认证,有望替代肝素,继续高速增长。目前公司比伐芦定在全国属于一家独大(约占90%以上的市场份额),快速放量有利于稳固其龙头地位。 阿利沙坦酯新进入医保和用药指南,预计17年销售额继续翻番。 作为唯一由国内自主研发、拥有自主知识产权的1.1类新药,阿利沙坦酯通过谈判进入全国医保、且降价幅度不大。同时,该品种受到今年新出台的《高血压合理用药指南》的单独推荐,该药品得到了政策和医生专家的认可,充分彰显药品质量,有助于产品在医院的推广。公司在氯吡格雷上建立了良好的品牌优势,对阿利沙坦酯快速推广具有极其重要作用。自2014年上市以来,近两年PDB样本医院阿利沙坦酯销售额增速分别为1394%和268%,现在正是快速放量期,后续有望继续保持快速增长。 公司在研产品丰富,替格瑞洛有望成为未来增长亮点。 公司进行一致性评价备案的产品有8个,多数产品可在近两年获批,质量得到认证有助于产品提高市场占有率。公司重视研发投入,公司在研项目有55项,获3项药物临床批件,2项审批意见通知件,3项药品补充申请批件,梯队性的产品线建设为公司的长远稳定增长提供了支持。2017上半年,创新药信立他赛获临床批件;创新药苯甲酸格列汀II、III期临床进展顺利;替格瑞洛已完成BE试验,提交上市申请;生物药PTH即将申报生产;其它多个研发项目进展较顺利。 替格瑞洛作为氯吡格雷的潜在替代竞争产品,适用人群大于氯吡格雷,目前国内只有阿斯利康的原研上市,专利2019年5月到期,信立泰的替格瑞洛完成等效性实验,已报生产,有望成为首仿上市。 报表指标基本正常,研发投入增多。 2017年上半年,公司总资产61亿元,减少6.56%,现金及现金等价物减少316.02%,筹资活动产生的现金流减少482.08%,主要是本期支付了上年同期未支付完的2015年现金分红款所致。公司近年来注重研发投入,2017年上半年研发投入同比增长40.16%,管理费用同比增长34.98%,主要是公司研发项目增加所致。投资活动产生的现金流减少257.64%,是因为理财产品购买导致的。经营活动产生的现金流同比增加10.65%,是由良好的货款回收所致。 盈利预测及投资评级。 我们看好公司氯吡格雷、比伐芦定等产品的成长性,未来阿利沙坦酯、替格瑞列等潜力产品的放量将为公司业绩平稳增长提供较强的保障;2017年6月7日,公司第一期员工持股计划已完成股票购买,彰显了公司管理层和员工对公司业绩发展的信心。预计公司2017-2019年实现营业收入分别为42.62亿元、48.32亿元和56.29亿元,归母净利润分别为15.24亿元、17.70亿元和20.95亿元,折合EPS(摊薄)分别1.46元/股、1.69元/股和2.00元/股,PE分别为22.28倍,19.19倍,16.21倍,首次覆盖给予买入评级。 风险提示氯吡格雷市场竞争加剧;阿利沙坦酯放量不及预期;新药研发进展不及预期。

上半年公司实现营业收入和归母净利润119.60亿元和15.65亿元,分别同比增长14.43%和12.75%,实现每股收益1.50元,每股经营性现金流0.88元,符合我们此前预期。 2016年底,公司对云南白药气雾剂和散剂的价格体系进行了调整,上半年核心产品整体保持平稳,特色产品部分转为高开。预计上半年药品事业部收入同比增长18%(剔除药材贸易业务),受营销费用同比上升影响、净利润预计同比增长12%。 上半年牙膏系列产品保持良好的增长态势,预计事业部整体收入23亿,同比增长比18%,受费用投放大幅上升影响、净利润同比增长7%。上半年事业部积极探索渠道变革:1)在传统渠道上,公司健康产品此前已实现全国覆盖,部分发达地区实现县乡一级覆盖;2)创新现代渠道上:①积极拥抱互联网,以旗舰店形式完成各大电商平台入驻工作;②紧跟新零售时代发展步伐,在杭州成立互联网营销中心,助力打开健康产品互联网渠道发展新格局;③积极开展微商等领域内的渠道建设探索。公司的洗发水和卫生巾业务尚处培育期,卫生巾业务处于新产品集中上市阶段,老产品控制发货,上半年收入有所下降,费用也有明显增加,目前分别在线上全力推广白晓晓品牌,在云南省内全力推广益晓晓品牌,我们认为公司在卫生巾业务上面有望逐步收获。 中药资源事业部:药材贸易业务大幅增长。 事业部已构建完成集中药材种植贸易、中药材中间产品提取贸易和中药材健康养生产品等三大产品平台为一体的中药材全产业链发展体系,同时,云南省中药材种植协会稳定运行。渠道上,在云南省内积极布局线下渠道,将产品体验、传统中医服务与会员制进行有机结合,提供精准健康养生产品与服务,同时继续推行“O2O”新商业模式。预计上半年中药资源事业部实现收入和净利润同比增长50%以上,全年将实现40%左右增长。 商业板块:深耕云南省,省医药公司强者更强。 2017年上半年,公司医药商业板块实现营业收入68亿元,同比增长8.62%。公司商业板块已经基本实现云南县级以上及部分发达乡镇医院全覆盖,未来将继续根据两票制等国家政策进行布局,实施对县级及以上医疗机构定制化服务,有效巩固现有渠道优势。我们认为,省医药公司作为云南省内流通行业龙头将明显受益“两票制”:1)承接以往小型公司无法继续承接的业务;2)随着“两票制”在云南省的推开,大部分小型商业公司面临倒闭风险,为省医药公司带来大量并购整合小型商业公司的机会,实现自身的跨越式发展。省医药公司目前市场份额约24%,随着云南省内医药流通行业的整合,省医药公司的龙头地位将进一步得到巩固,预计全年将实现10%左右增长,强者更强。 财务指标分析:着眼未来,加大销售费用投入。 2017年上半年,公司账上现金持续增加,应收账款和存货周转天数保持健康,销售费用同比增长42.68%,主要由于药品及健康事业部的广告投放及线上渠道建设新增大量费用所致;经营活动产生的现金流量净额同比减少56.33%,主要由于公司购买商品、接受劳务支付的支出增加所致;营业外收入同比减少61.00%,主要由于新会计准则将与企业日常活动相关的政府补助调整至其他收益所致。 盈利预测与投资评级。 上半年公司核心业务保持了较为健康的增长,各事业部着眼于未来、加大了费用的投放。目前控股层面已完成了股东的更换,我们静待管理层激励机制改善和外延并购的拓展。我们预计公司2017-2019年分别实现归母净利润34.66亿、41.59亿和50.49亿,折合EPS3.33、3.99和4.85元/股,维持买入评级。

公司发布2017年半年度报告,好于市场悲观预期。 上半年公司实现营业收入和归母净利润分别为176.04亿元和5.54亿元,分别同比增长5.57%和10.81%(重组后同口径),实现每股摊薄后收益0.72元,每股经营性现金流-0.61元,符合我们此前的预期,好于市场悲观预期。 简评。 重组完成,注入的四家标的公司6月起完成并表。 半年报公司合并口径发生较大变化:今年6月,公司完成了重大资产重组暨发行股份购买资产并募集配套资金项目,对四家标的公司(国药北京100%股权、国药康辰100%股权,国药华鸿60%股权及国控天星普信51%股权)财务报表开始进行合并。由于属于同一控制下的合并,注入资产1-5月的净利润1.48亿元属于非经常性损益(其中少数股东损益为4748万元),6月属于公司经常性损益。 上半年亮点:麻药分销、社区配送及国瑞药业,介入耗材业务上半年公司面临北京市医改的政策性压力,但仍有不少经营亮点:①公司在麻药一级分销领域仍保有80%以上的市场份额,通过渠道延伸及经营创新,预计上半年增长超过20%,推动母公司毛利率同比有所上升。②受分级诊疗政策的推动,北京市基层用药市场、尤其是非基药消费快速增长,国控北京社区配送业务预计增长超过40%。③国瑞药业上半年部分调整了药品销售模式,同时聚焦依达拉奉、氨溴索、克林霉素等核心产品,并开展了一致性评价工作,收入和利润分别同比增长64%和26%。 新战略雏形已现:外延空间打开,多点发力、直面医改。 重组完成后,公司账上现金达到40亿。我们特别提醒投资人关注公司新的发展战略:一是从单纯的药品分销转向全面的医疗健康产品分销,二是从内生性增长转向内生外延双轮驱动的增长,三是在优势差异化业务领域从北京迈向全国,四是在特色医药健康产业上,由流通环节为基础向上游研发生产、下游终端延伸,五是由药品类配送商向一体化配送及增值服务智慧型转型。 财务指标:账上现金充沛,资产负债率较低,整合后业务扩张和外延并购有坚实的基础我们认为公立医院改革推行后,医院面临较大的经营压力,医药流通行业将面临账期上升、经营性现金流恶化的风险,行业从明年起将进一步向行业龙头集中。完成配套融资后,公司账上现金40亿,资产负债率51%,在业务扩张和外延并购方面有较为坚实的财务基础,有望进一步提升公司的市占率、稳固区域市场第一的优势地位。上半年公司其他应收款2.07亿,主要是受阳光采购影响、计提降价补偿款增加,我们预计下半年公司将通过与上游企业谈判的方式、转嫁部分降价带来的损失。 盈利预测。 虽然公司面临医改的行业压力,但我们仍看好公司未来在新战略指引下带来的业务扩张和外延并购机会。预计公司2017-2019年EPS(摊薄)分别为1.57元/股、1.80元/股和2.05元/股,首次覆盖给予买入评级。 风险提示。 公立医院改革后医院药品消费下降幅度超预期,外延并购金额及进度难以把握。

电商业务发展迅猛,营收增长平稳符合预期 公司2017上半年实现营业总收入18.61亿元,同比增长30.30%;营业利润3.98亿元,同比增长20.13%;归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润3.85亿元,同比增长25.13%。 分业务来看,医用呼吸和供氧业务营收6.50亿元,同比增长63.53亿元,主要由电商业务增长所致;医用临床业务营收4.79亿元,增幅达104.97%,主要由中优医药并表所致;家用医疗器械实现营收7.19亿元,同比减少8.11%,由雾化器从家用医疗器械业务归类到呼吸和供氧业务所致,同口径比较家用器械业务仍有所增长。 2017年上半年,公司电商平台业绩增速达65%以上,核心产品制氧机、电子血压计、呼吸机、手术器械保持快速增长,成为推动公司业绩增长的主要动力。上半年并购的德国曼吉世公司净利润为395万元,对公司业绩影响较小。扣除上海中优医药并表因素,公司归属于上市公司股东净利润为3.80亿元,公司净利润内生增长14.60%。 品牌力和销售能力强劲,推动上半年业务快速增长 作为我国家用医疗器械的龙头企业,鱼跃医疗的品牌已深入人心。公司制氧机连续多年全国销量第一,血压计在2015年的市场份额仅次于国外品牌欧姆龙,安尔碘、洁芙柔是国内医院感染领域的第一品牌,金钟品牌在手术器械领域具备极高的知名度。公司营销能力突出,在家用医疗体系中,公司拥有400多人的营销团队,1000多个专柜。电商战略的推进为公司业绩平稳增长提供了保障,2016年,公司线上渠道的业绩增速约为50%;2017年上半年,公司电商平台业绩进一步提高,增速达65%以上,成为推动公司业绩增长的主要动力。强大的品牌力增强了公司在营销推广中的话语权,目前公司已完成了从代理为主、自然动销的粗放型市场管理模式,升级为公司负责品牌管理和产品推广、渠道商负责区域市场准入和日常运维的精细化营销管理模式。公司突出的营销能力将缩短自主研发和并购获得的新产品从上市推广期到成熟期的时间,助力业绩快速提升。 产品线扩充打开更大市场空间,海外并购开启国际化步伐 医疗器械产品门类较多,单一产品容易遇到业绩天花板,所以并购是大型医疗企业发展的经典路径。公司近年来并购了手术器械产品线的上械、消毒洁净产品线的中优以及以感染控制、抗菌涂层和安全无针为主要产品的美诺公司等,产品线逐渐丰富。目前公司拥有产品种类多达百种、拥有产品注册证近600 张,产品规格近万个,产品线扩张使得公司市场空间进一步打开,也提高了的抗风险能力。公司于2016年设立了德国子公司和金钟手术器械德国研发中心,开启了国际化步伐;2017年上半年公司通过收购德国Metrax GmbH、参股美国Amsino Medical公司进入自动体外除颤仪(AED)、感染控制、抗菌涂层、安全无针等领域,获得了国际领先的产品和技术,为国内外市场开拓打下良好的基础。公司去年完成定增之后在手现金充沛,目前货币资金为17.3亿元,持续并购值得期待。 报表指标基本正常 扣除中优医药并表因素,公司销售毛利率为39.88%,同比下降一个百分点,主要是公司电商平台销售毛利率略低,而电商销售占比增加所致。销售费用同比增加119.79%,主要是品牌及业务宣传投入、人员薪酬增加及中优医药并表所致;商誉增加865%,主要为并购中优医药和德国Metrax GmbH所致;应收账款增加106%及货币资金减少35%,是由中优医药并表及销售增长所致;公司财务费用降低29.90%,主要由于资金利息收入增加所致;经营活动产生的现金流量净额减少76.97%,主要是本期期间费用支出大幅增加所致。 盈利预测 我们认为,公司营销能力较强,电商平台地位稳固,能够保证内生增长稳健;公司现金流充沛,外延值得期待,并购并表将进一步增厚利润。预计公司2017-2019年实现营业收入分别为34.32亿元、41.44亿元和50.52亿元,归母净利润分别为6.45亿元、8.16亿元和10.16亿元,折合EPS(摊薄)分别为0.64元/股、0.81元/股和1.01元/股,首次覆盖给予买入评级。 风险提示 新产品市场推广不达预期;公司并购整合效果不达预期;公司快速发展带来的管理风险。

上半年公司实现营业收入和归母净利润49.98亿元和7.41亿元,分别同比增长16.75%和16.52%,实现每股收益0.76元,每股经营性现金流0.80元,符合我们此前预期。 公司为更好地满足消费者的健康需求,发力打造升级版自我诊疗能力体系,于2017年初将原有业务拆分为三个业务部,分别是品牌OTC业务部、专业品牌部及大健康事业部。渠道方面,公司推动渠道下沉,聚焦与连锁客户战略合作,同时与京东大药房、阿里健康大药房等大型医药平台开展电商合作。2017年上半年,公司自我诊疗业务线实现营业收入27.16亿元,同比增长14.56%。 品牌OTC业务部:基于“999”主品牌,聚焦感冒、胃肠、皮肤用药等核心品种,深耕OTC传统优势领域。2017年上半年,皮肤品种实现较快增长,感冒品种实现稳定增长。随着终端渠道下沉和电商渠道的开拓,全年有望实现稳健增长; 专业品牌部:围绕患者诊疗过程,在零售药店探索专业产品学术推广模式,重点运作儿科、妇科、骨科(天和系列)、肝病(易善复)等产品。2017年上半年,儿科品种实现较快增长,骨科品种实现稳定增长; 大健康事业部:加快大健康业务的发展,在保健食品、食品、药妆等领域提供满足消费者健康需求的健康产品。目前已完成布局的领域,预计2017年三季度后陆续有新品面市:1)食品:红糖姜茶、薄荷糖;2)保健食品:膳食营养补充剂(维矿类保健品);3)补益类中药&药食同源中药材:鲜参蜜片; 中药处方药是公司的核心业务之一,处方药市场的政策环境和招标形势依然严峻,产品降价压力较大。近年来公司逐步下沉终端,持续调整产品结构,扩大自营业务比重,加快处方药业务转型。2017年上半年,处方药业务实现营业收入20.15亿元,同比增长19.85%。 处方药:公司在心脑血管、肿瘤、骨科、消化等慢病属性领域,重点打造中药大产品。“理洫王”血塞通软胶囊、华蟾素片等口服品种,通过学术推广实现稳定增长。2017年上半年茵栀黄口服液实现较好增长,参附注射液、参麦注射液受政策影响销售收入有所下滑。公司中药注射剂销量继续下滑,营收占比逐步降低,产品结构日趋合理。“理洫王”血塞通软胶囊年初进入国家医保目录,未来有望实现快速放量,打开公司心脑血管口服产品线成长空间。; 专科业务线:同步开拓高端医院及基层医疗市场。2017年上半年,易善复产品已顺利完成市场交接,实现稳定增长。 中药配方颗粒:中药配方颗粒是公司处方药的重要业务之一,公司布局五大道地药材规范化种植区域并加强药材种源研究,产品质量和数量同步提升,2017年上半年,配方颗粒业务实现了良好增长。自2016年开始,部分省份相继放开中药配方颗粒业务试点企业,且部分政策向本地企业倾斜,预计公司中药配方颗粒业务年度增速可能略低于预期。 抗感染:2017年上半年,新泰林销售收入保持稳定,众益制药整合顺利,镁加铝、汉防己甲素等实现较快增长。未来随着阿奇霉素肠溶胶囊在各地招标的完成,新市场将逐步开启,有望实现放量增长。 2017年1月,公司收购金复康药业65%的股权,顺利斩获金复康口服液、益血生胶囊两个品种,快速补充肿瘤领域口服剂型产品。公司拥有强大的整合能力,通过公司的培育,有望实现潜力品种的放量增长,增厚公司业绩。同时,公司也将继续落实并购整合工作,引入潜力品种,驱动公司核心业务持续增长。 2017年3月,公司与赛诺菲共同设立的合资公司“三九赛诺菲(深圳)健康产业有限公司”完成组建工作,公司占股70%,4月完成交接。合资公司将聚焦儿科、妇科业务。未来,公司将继续深化与赛诺菲的战略合作,积极探索产品引进及更多领域的合作机会。 2017年6月26日公司发布公告,原公司董事长王春城先生因工作原因,不再担任公司董事长职务,由公司总裁宋清先生接任董事长,同时辞去公司总裁职务。我们认为,宋清先生此前长期任公司总裁职务,对公司战略发展、日常经营管理等方面工作颇为熟悉,接任董事长后将继续贯彻落实公司此前战略规划,公司将继续保持健康稳健的发展。 2017年上半年,公司自我诊疗业务及处方药业务毛利率基本稳定无明显变化;销售、管理、财务费用无重大变化;营业外收支大幅减少,主要由于会计政策变化,将政府补助移出营业外收入所致;经营性现金净流量基本稳定无明显变化。 我们认为:1)公司是华润旗下中药OTC和处方药平台,优质品种资源丰富,过亿品种达18种,内生动力十足,同时依托外延并购不断补充潜力品种,能够保证公司长期稳健增长;2)作为品牌OTC龙头,随着销售终端不断下沉及电商渠道的开拓,自我诊疗业务仍将稳健增长。与赛诺菲的合作成效初显,未来将继续增厚公司业绩;3)公司在处方药领域口服剂型的占比不断扩大,中药注射剂占比不断缩小,产品结构日趋合理,新进医保品种后期放量可期。预计公司2017-2019年实现营业收入分别为102.35亿元、116.87亿元和133.75亿元,归母净利润分别为14.06亿元、16.61亿元和19.01亿元,折合EPS(摊薄)分别为1.44元/股、1.70元/股和1.94元/股,首次覆盖给予买入评级。

上半年公司实现营业收入和归母净利润分别为23.40亿元和3.85亿元,分别同比增长-23.27%和25.24%,实现每股收益0.15元,每股经营性现金流0.13元,符合我们此前预期。 2017上半年公司营业收入同比下降23.27%,主要由于公司2016年末处置珍诚医药公司57.25%股权,珍诚医药公司不再纳入合并报表范围所致。2017上半年公司医药工业主导产品销售收入增长较好,按同期可比口径计算公司营业收入增长21.34%。 公司按照专注制药业务、聚焦内生增长的战略要求,启动大品牌大品种工程,争取利用5年时间实现培育出10个大品牌大品种的目标。大品牌大品种主要包括:“康恩贝”牌肠炎宁系列、“康恩贝”牌麝香通心滴丸、“恤彤”牌丹参川芎嗪注射液、“前列康”牌普乐安及黄莪等系列、“天保宁”牌银杏叶系列、“金奥康”牌奥美拉唑系列、“金康速力”牌乙酰半胱氨酸及汉防己甲素系列和“珍视明”牌滴眼液及眼健康系列产品等。同时,公司成立大品牌大品种工程总指挥部,聘任各个品牌(品种)项目的指挥长,为工程的实施推进提供保障。 把握政策机遇,主导产品医保目录增补与低价药价格调整双管齐下。 根据医院端市场变化趋势,公司重点推进主导产品和潜力产品的医保目录调整工作,基本达成预期效果,汉防己甲素片,青霉素皮试剂、肠炎宁颗粒、蓝芩颗粒等独家品种(规格)等共15个品种新进入2017版国家医保目录;同时积极跟进各省医保目录调整进度,努力做好乙酰半胱氨酸泡腾片、黄莪胶囊、丹参川芎嗪注射液等重点品种在各省的医保目录增补工作。 在药品价格方面,兼顾保市场与保价格,部分低价药品种价格分步提高。 2017下半年:围绕大品牌大品种工程,回归内生性增长。 1)建立并完善支撑保障体系,实现主要品种全产业链各环节高效协同,为大品牌大品种后期放量提供全方位保障;2)根据医保支付方式改革和地方医保目录动态调整进展,完成相应重点品种的价格维护和目录增补;3)市场营销方面,重点聚焦打造OTC、慢病用药、特色专科用药三大核心产品群组的零售市场;4)研发方面,做好银杏叶全产业链项目和丹参川芎嗪注射液、麝香痛心滴丸、三七药酒等品种的二次开发;5)配方颗粒方面,加快江西天施康配方颗粒临床单位试用申请进度,年底前确保一定品种和产品的生产供应。同时,公司将争取获得浙江省第二批试点配方颗粒资格。 剔除珍诚医药因素,财务指标基本正常。 2017上半年,制药业务毛利率同比下降1.65%,主要由于原料药毛利率同比下降6.46%,营收大幅增加93.25%所致,原料药业务毛利率下降主要由于耐思康公司未完全恢复生产,成本高产量低所致;财务费用同比下降61.32%,主要由于公司努力降低有息负债成本,银行借款规模较上年同期期末余额下降56.39%所致;投资活动现金流量净额同比下降165.19%,主要由于公司支付收购贵州拜特公司股权追加对价、上年同期募集资金定期存款到期解付5.35亿元导致投资活动现金流出增加,同时贵州拜特公司2亿元理财产品赎回,收到的投资活动有关的现金增加所致;投资收益同比下降670.03%,主要由于公司处置佐力药业及钱江生化股票亏损所致。经营性现金净流量同比下降27.96%,主要由于主导产品销售费用增加所致。 盈利预测。 我们看好公司大品牌大品种战略推动重点品种的大幅增长及产品终端价格调整带来的长效影响,未来几年公司将回归内生性增长。预计公司2017-2019年实现营业收入分别为44.33亿元、50.10亿元和56.61亿元,归母净利润分别为7.00亿元、8.45亿元和10.16亿元,折合EPS(摊薄)分别为0.28元/股、0.34元/股和0.40元/股,维持买入评级。

事件 近期公司股价随板块下行调整 6月中旬至今,公司股价随医药板块有所调整。我们紧密跟踪公司基本面,认为公司生产经营仍然比较健康。 简评 白药牙膏跃居第一品牌,卫生巾厚积薄发、等待放量 我们认为,公司今年的经营亮点主要体现在健康事业部。 ①2017年3月开始,云南白药牙膏市占率已经超越黑人牙膏,跃居市场占有率第一。未来随着牙膏渠道的深入开拓和产品线的丰富,稳健增长值得期待。 ②卫生巾面料研发厚积薄发,新品推出逐步加速:1)2016年推出针对微商渠道的高端品牌“菲漾”和“馨安适产妇卫生巾”2款高端套装产品;2)今年5月公司推出了全新聚乳酸面料的线上品牌白晓晓,目前已在线上渠道全面开始销售,同时在个别线下体验店试销,反馈效果良好,复购率较高;3)7月进入新品上市高潮:14日“日子”品牌推出了专供药线的医用护理垫(械字号);26日全新添加益生菌的聚乳酸棉品牌“益小小”召开新品发布会。卫生巾业务依托公司推出的市场最新面料产品(低致敏性和良好的吸水和透气功能),搭建了丰富的产品体系,我们看好白晓晓和益小小两个子品牌后续的发力。 药品事业部盈利保持稳健增长 考虑行业环境的变化,今年公司对普药业务销售模式有所调整。我们预计核心品种发货比较正常,普药业务表观收入会有较大幅度增长,整体而言药品事业部盈利保持稳健增长。 云南白药有望作为综合性药用消费品和个人护理品牌企业脱颖而出 公司混改结束,我们认为公司激励机制的改善已经水到渠成。长期来看,中国本土缺乏强势的综合性药用消费品和个人护理品牌企业,云南白药最有可能成为其中之一。 投资建议 考虑公司品牌、团队优势及机制的改善,我们预计公司2017-2019年分别实现归母净利润34.66亿、41.59亿和50.49亿,折合EPS 3.33、3.99和4.85元/股。维持买入评级。