2014年可比经营性利润增速高于收入增速,提质控费效果明显 公司2014年实现收入171.6亿,同比增长1.9%,实现净利润6.60亿,折合EPS=1.3元,同比增长41.83%,考虑武汉广场少数股东权益并表影响(约1.4亿)之后可比经营性利润增速为8.8%,依然高于收入增速。分季度来看,2014Q1-Q4收入增速分别为3.2%、-2.5%、2.8%、3.7%,经历了二季度的负增长之后开始逐步回升。 2014年经营策略仍然以门店调整优化为主 量贩公司2014年新开3家门店,改造门店6家,退出门店6家,2014年底公司量贩门店总数为89家。从2011年开始公司量贩门店数量基本维持在90家左右,公司注重门店质量,及时关闭亏损和经营不善的门店来提升整体经营效率,量贩业务坪效也由2011年0.66万元/平增至2014年的0.77万元/平。 武汉梦时代广场项目2019年开业后将贡献30亿体量年收入 公司公告武商梦时代广场投资项目,拟投资金额84.25亿元,建筑面积59.95万平,经营面积39.01万平,该项目的主要定位为区域高校人群及白领人群,拟开设华中最大的室内滑雪场,并形成首家中部商家与商业综合体相结合的“海底世界”,国内最齐全的“奢侈品一条街”。2019年建成开业之后有望成为华中地区最大的商业综合体,为公司贡献30亿体量的年收入。 15-17年业绩分别为1.53元/股、1.84元/股、2.11元/股 我们预计公司15-17年EPS为1.53元、1.84元、2.11元,公司总市值为92.8亿,拥有湖北省内70万平自有物业,考虑20.65亿增发完成摊薄影响,则2015年动态PS约0.6X,动态PE约14.5X,NAV/市值比约2.04,相比行业平均仍然是低估品种。2010年起已经连续四年未分红,此次年报中拟10股分红4元,体现了公司与银泰关系改善的契机,支持鄂武商做强做大。“强大经营实力+极具魄力的前瞻布局+优秀激励机制+巨额资本支持”使得鄂武商迎来黄金五年!维持买入评级,公司合理股价22元。 风险提示 终端需求持续低迷;武广少数股东权益收回纠纷

核心观点: 地产销售仅确认2.4亿元(同比下降73%),致业绩低于预期。 公司发布2014年业绩快报,全年收入24.4亿元,同比下滑16.6%(前三季度收入下滑14.5%;归属母公司净利润9.36亿元或EPS=0.84元,同比下滑9.9%,略低于预期。四季度地产零结算,全年地产销售仅确认2.4亿元,同比下降73%是业绩低于预期的主要原因(其中商铺仅确认时尚产业园2.2亿、住宅仅确认2000万)。尽管本部降租,但B座4楼重新招租、哈尔滨及佟二堡三期开业仍然保证整体租金收入同比上涨11.9%。 2015年租金上涨5-10%,地产结算大幅增长。 展望2015年,商铺租赁方面:B座4楼重新招租和本部四期的承租权费到期(租金上调能弥补部分),但哈尔滨及佟二堡三期全年确认(14年仅确认4个月)、乌鲁木齐、济南项目以及韩国馆开业有望带动整体租金上涨5-10%;地产销售方面:哈尔滨项目、本部三期品牌风尚中心、五期公寓及住宅项目尾盘的收入确认,预计15年贡献6亿元左右。 看好公司基于皮衣主业优势,发展P2P供应链金融。 我们看好公司一方面因为皮衣需求筑底回升、外延扩张持续推进,更重要的是认可公司基于主业优势打造P2P平台、发展供应链金融服务。凭借对商户承租权费的管控建立良好的风控体系(过去2年担保公司9亿规模0坏账),是金融中介服务盈利的根本保障,未来则有望通过资本层面的合作将这一模式从自身皮革市场拓展到更多专业市场,可持续性和可延展性强。预计公司15-16年EPS为1.0元、1.2元,高管股权激励行权价16.2元/股,现价17.3元,安全边际强,维持“买入”评级,目标价22元。 风险提示。 终端需求继续疲软;P2P金融平台的发展进度不达预期。

零售主业平稳,地产确认增利,拟10转15派3.6. 文峰股份发布2014年年报,全年营收77.95亿元,同比增长8.6%;剔除地产确认5.04亿影响后,商业部分收入70.15亿元,同比增长2.1%。归母净利润4.44亿元或EPS=0.6元,同比增长15.4%,扣除文景置业地产业务约6200万净利润后基本持平。公司同时公布2014年度分配预案,拟每10股转增15股并派现3.6元。 O2O联动重聚百货人气,超市&电器有待调整提效. 分业态看,百货全年收入47.93亿元,同比增长6.6%(1H14同比增长3.5%),毛利率同比微增0.1%至17.6%。除新开10万方南通文峰城市广场增量影响外,通过020线上线下联动,主动加快品牌调整升级和影院&餐饮等休闲娱乐业态占比,重聚门店人气,效果初步显现。受电商分流影响,超市&家电业态持续承压,有待进一步加快门店调整提效。其中超市全年收入7.99亿元,同比下降4.3%,毛利率同比微增0.1%;家电全年关闭6家门店,收入15.23亿元,同比下降6.8%。 主营基本平稳,转型预期强烈,建议投资者积极关注. 2011年以来传统零售遭遇戴维斯双杀,市值缩水严重,随着金融创新工具的不断涌现,盘活存量资产(股权/物业/现金流)谋求业务转型,成为传统企业(尤其是民营企业)的重要选择。大股东文峰集团承诺将股权转让获得的16.7亿现金中的部分投入新兴产业,并在取得盈利之后优先注入上市公司。我们认可公司的战略转型,并将持续跟踪集团新兴业务的进展情况。公司零售主业基本平稳,集团转型预期强,而在经历大股东部分股权转让(从控股75%到控股46%)以及10股转增15股后,股票流动性有显著提升,建议投资者关注!调整公司15-17年EPS预测至0.64、0.7和0.8元,维持“谨慎增持”评级!风险提示:地产价格下降致物业价值损失;新兴业务推进低于预期。

2014 年收入增速较为平稳,利润下滑加快主要受电商投入影响 公司发布2014 年业绩快报,全年实现收入122.96 亿元,同比增长7.97%;归属母公司净利润3.53 亿或EPS=0.59 元,同比下滑15%。分季度来看,Q4 单季收入增速仅4.83%,同比下滑8.99 个百分点,较前三季度明显放缓(Q1-Q3 增速分别为16.17%、11.36%和9.89%),归母净利润下降84.9%。造成四季度业绩大幅下降的主要原因有三点:1)公司四季度新开6家门店,开办费较高,同时物业租金、人力成本费用的刚性上涨导致经营压力凸显;2)云猴平台2014 年10 月份启动,目前尚处于培育期,投入较大。3)为了应对电商双十一双十二的促销活动,公司也在四季度加大促销力度,毛利率下降及促销费大幅攀升。四季度收入增速的放缓,体现了线上渠道对中西部地区的渗透和冲击在加大,相反在沿海发达城市的冲击在趋缓(这一点在此前的春节数据中也有所反映)。 投资建议:看好云猴平台战略布局及供应链金融业务 公司云猴平台将聚集物流、客户服务、商品交易支付等功能于一体,并通过与第三方合作打造基于平台的大会员体系,电商化的战略有利于抵御线上巨头的冲击,进一步提升客户体验,增加会员粘性。公司目前正在申请支付牌照,并计划设立小贷公司为供应商提供金融服务,此块业务也将为公司带来业绩增量。预计公司15-16 年EPS 为0.70、0.84 元(而考虑发行股份摊薄影响后15-16 年EPS 为0.60、0.71 元),我们看好公司云猴平台的战略布局及未来供应链金融业务的拓展,维持“谨慎增持”评级。 风险提示:行业增速大幅下滑、展店不达预期

核心观点: 欧版QE如期而至,全球放水助推金价上涨1月22日,欧洲央行宣布从今年3月起每月购买600亿欧元国债,欧版QE如期而至。结合此前加拿大、印度、埃及、巴西等相近下调基准利率,在以原油为代表的大宗商品价格持续低迷、全球经济增长乏力的大背景下,新一轮全球性大放水已然展开,避险情绪或将驱动国际黄金价格持续反弹。 截至1月22日下午收盘,上交所黄金现货报257.09元/克,自去年11月初最低价224.99元/克以来上涨14.3%。 金价上行,批发加价提高,金饰业务占比大的公司具有高弹性老凤祥收入80%来自黄金首饰销售,其中黄金饰品占比约85%。在04-12年的黄金价格上涨周期中,老凤祥金饰销售收入从19.9亿元上升至194.1亿元,复合增速33.2%(同期金价CAGR约16%,简单理解收入中约一半来自金价贡献)。另一方面,老凤祥以加盟批发模式为主,其业绩取决于黄金销量(非销售额)和每克黄金的加价幅度。随着金价上涨,每克黄金批发加价同步提升,04-12年上涨周期中公司金饰业务净利润从0.3亿元上升至7.4亿元,复合增速50%,足以证明其业绩的高弹性。 品类转型+模式转型,借力资本市场打造国际珠宝品牌从中长期来看,我们认为老凤祥是行业地位强势、价值底线夯实、转型路径清晰、人才激励完善的老字号民族品牌,看好公司借助资本市场力量,实现品类结构和经营模式转型,打造国际化珠宝品牌。在13-14年金价下行周期中,老凤祥逆势扩张,龙头公司集中度明显提升,为其在金价上涨周期的高弹性打下良好基础。维持公司14-16年EPS为1.79、2.22和2.85元,上调目标价至45元,对应15年20XPE,给予“买入”评级。 风险提示:金饰终端需求放缓;非黄金品类转型不达预期。

四季度收入增长由负转正,出现回暖迹象。 公司2014 年收入实现76.46 亿元,同比下降1.48%,归母净利润2.39亿或EPS=0.7 元,同比增长7.69%,基本符合预期(我们预期为0.72 元)。 分季度来看,2014Q4 单季收入22.03 亿元,同比增长5.06%,结束了连续三个季度的负增长,利润同比增长4.76%,基本与收入增速匹配。 经营展望:国企改革助推公司新一轮发展。 公司门店在积极向购物中心、社区零售业态调整等转型举措下出现回暖迹象,下半年公司到期的理财产品收益接近1000 万,预计小额贷款公司收益仍有增长空间。广百股份大股东广百集团在商业、会展和物流方面有超过100 亿物业资源以及对应的运营团队。在广东省国资证券化、资产重组、做大做强地方国企的指导思路下,预计集团旗下非上市优质资产很有可能注入广百股份,优化资源配置,提升公司的竞争力和盈利能力,推动公司发展。 盈利预测与投资建议。 公司作为广东零售龙头,面对日益严峻的竞争环境,公司积极调整开店战略,重新聚集省内优势市场,同时积极拓展小额贷款业务并开始向互联服务工具转型。公司未来将以门店内部潜力挖掘为主,预计收入、净利平稳增长,在广州友谊完成了重大资产重组之后,公司改革的预期更加强烈,公司有望获得母公司优质资产注入,竞争力和盈利能力将得到提升。 调整公司15-16 年EPS 为0.76、0.82 元,合理价值13 元,维持“谨慎增持”评级。 风险提示. 终端零售大幅疲软、国企改革进度不达预期;

核心观点: 业态领先、战略制胜,成就中部地区零售龙头。 无论是经营规模、品牌资源还是业态转型,鄂武商都是中部地区当仁不让的零售龙头,但长期以后由于股权之争、同业竞争以及费用管控不严等饱受市场质疑。2013年武汉摩尔城进入盈利期后,公司加快省内三四线城市自建购物中心的扩张,为未来5年的收入利润快速增长打下坚实基础。随着股权之争趋于平静,治理结构改善,公司有望迎来业绩爆发。 国资委推重磅融资方案和员工持股计划。 公司今日公告,拟以13.57元/股(较收盘价折价14.2%)非公开发行不超过1.52亿股,锁定期3年,募集资金不超过20.65亿元。其中前海开源认购7500万股,占发行后总股本11.37%;周志聪认购1500万股,占总股本2.27%;2015员工持股计划认购6217万股,占总股本9.43%。 强大经营实力+优秀激励机制+资本支持,鄂武商前景光明。 我们认为:1)公司自1997年之后再无股权融资,此次20亿融资将加快公司在湖北省内网点和供应链金融的布局,在零售行业收购兼并大浪潮中占得先机。2)员工持股计划覆盖员工总数的7.46%,存续期2年,其中11位高管平均认购63.6万股/人(约864万元),激励效果显著超预期。3)引战略投资者获巨额融资,推重磅员工持股计划,再加上中百集团与永辉、新光的合作,武汉国资委在此轮混合所有制改革中已迈出实质性的领先步伐,强大经营实力+优秀激励机制+资本支持,鄂武商发展前景看好!l 盈利预测及投资建议。 我们预计公司14-16年PES 为1.28、1.45和1.65元,目前市值80亿,考虑增发完成摊薄,对应15年0.5XPS,13.5XPE,NAV/市值比约2.9,相比行业平均仍然低估,维持买入评级,上调目标价至19元!l 风险提示:终端需求持续低迷;武广少数股东权益收回纠纷。

商社信科商社电子并表带来1500万左右亏损 报告期内公司完成了对重庆商社信息科技有限公司及重庆商社电子销售有限公司各100%股权,因此需要对报表进行相应处理。公告公布了两个收购标的2014年1-10月的利润表情况,通过估算,我们预计两家标的2014年对母公司贡献营业收入20.02亿元、营业利润-2090万、利润总额-1323万、净利润-1487万。剔除以上报表合并影响后,重庆百货2014年营业收入282.64亿、营业利润6.05亿、利润总额6.03亿、净利润5.10亿。 老店停业、新店亏损致使亏损幅度加大 剔除收购并表影响后,重庆百货2014年全年实现营收282.64亿,同比减少6.34%,分季度来看,Q1-Q4分别实现营收90.29亿(+2.3%)、61.18亿(-14.7%)、55.38亿(-9.0%)、75.79亿(-6.3%),从单季度营收增速上来看,拖累全年增长的主要为二三季度,四季度降幅收窄。公司2014年全年实现净利润5.09亿,同比下降37.5%。分季度来看,Q1-Q4分别实现归母净利润3.14亿(+4.1%)、1.14亿(-35.8%)、0.58亿(-58.7%)、0.24亿(-87.9%)。Q1-Q4净利率水平分别为3.48%(+0.06pp)、1.86%(-0.61pp)、1.05%(-1.26pp)、0.31%(-2.11pp)。凯瑞商都停业预计导致全年减少4000万利润,同时2013年扩张速度过快导致2014年亏损幅度加大。 盈利预测与投资建议 公司新店拓展及老店停业等多种因素导致利润大幅下降,同时公司也在积极拓展金融、电商、跨境等新业务,转型方向正确,未来成果值得关注。同时公司也是重庆国企改革的重要标的之一,预计2015年扩张放缓,公司将以内生改善为主。调整公司14-16年EPS预测为1.25元、1.44元、1.66元,维持买入评级。 风险提示 电商持续冲击、国企改革不达预期;

核心观点: 茂业系连续增持,彰显产业资本对公司价值的认可。 公司公告,茂业国际全资子公司中兆投资继2014年11月26日-12月23日在二级市场买入公司5%股份后,于2014年12月29日至2015年1月9日再度增持公司5%股份,累计持股比例达到10%,且不排除未来12个月继续增持。茂业系目前已持有成商集团68.06%股份、茂业物流33.46%股份、商业城29.22%股份、大商股份5%股份和银座股份10%股份,彰显产业资本对传统零售现金流及资产价值的认可。 鲁商集团核心资产,或进一步捍卫控股地位。 银座股份是山东省商业霸主,拥有门店98个,自有物业占比达到60%,年销售额超过140亿元,是大股东鲁商集团(山东省国资委)旗下最为优质的资产之一。茂业系首次达到5%举牌线后,鲁商集团托管企业山东世界贸易中心在第一时间增持1.15%股份,捍卫上市公司控股权。我们判断若茂业系继续增持,鲁商集团将进一步采取行动巩固其控股地位。 盈利预测及投资建议。 公司目前市值51亿,对应15年动态PS 约0.32X,动态PE 约13.1X,NAV/市值比约3.44,在所有上市零售公司中折价幅度最大。随着山东国企改革方案的推进,有望对公司盈利能力持续改善和集团商业资产注入形成正面影响。考虑地产结算进度,我们预计14-16年EPS 为0.61元、0.75和0.9元(其中商业EPS 为0.53、0.63和0.76元)。目前来看公司暂无新增地产项目,资本开支得到有效控制,财务费用率逐步下降,2015年有望迎来业绩拐点。在“低估值+业绩拐点+产业资本举牌+国企改革”等多重因素的推动下,维持公司“买入”评级。 风险提示:行业竞争激烈;国企改革不达预期;优秀人才流失。

Q4门店开业集中在12月导致Q4收入增速略低于预期。 永辉超市14年实现收入367.69亿,同比增长22.38%,Q4实现收入98.24亿,同比增长15.18%,低于全年平均增速;14年归属母公司净利8.51亿,同比增长18.05%,其中Q4实现归母净利2.02亿,同比增长18.22%,增速低于Q2、Q3,去年高基数和费用刚性上涨压低净利增速。 关注上蔬永辉、绿标店推进进度、牛奶国际供应链协同、全渠道转型。 1)公司Q1-3开店22家,Q4开店32家(去年同期新开23家),全年完成50家以上展店目标。其中Q4开设BRAVO YH 9家、上疏永辉2家、永辉大卖场12家、永辉卖场6家、永辉社区店2家。2)公司Q3首次开出两家3000平左右的上蔬永辉超市,反响热烈,生鲜/整体毛利率、平效高于公司整体水平,盈利能力较强,但预计由于所有权问题展店将较为缓慢;公司亦在14H1第一次明确加速绿标BRAVO 展店。朝阳业态上蔬永辉、绿标BRAVO 展店速度将决定公司估值切换拐点。3)牛奶国际在中国有成熟的便利店、餐饮、美妆业态,预计将在供应链、鲜食熟食、自有品牌与公司产生较强协同效应,有利于毛利率长期提升。 盈利预测与投资建议。 公司以生鲜为特色,在激烈市场竞争中充分体现出自身的竞争定位和差异化,生鲜聚客效应也将成为抵御新兴渠道的重要壁垒,有望成为未来中国超市业态龙头之一,牛奶国际入股有望加速公司竞争力提升步伐。但公司主打的大卖场业态聚客能力与转租能力处于下行通道,公司在一、二线城市向标准超市、中高端生鲜超市等朝阳业态转型进度仍有待确认。公司14-16年EPS 预测为0.26、0.27、0.35元,剔除牛奶国际定增14-16净利CAGR 25%,8.69元收盘价对应14-16年31X、30X、23XPE,维持“谨慎增持”评级。 风险提示:牛奶国际整合、上蔬展店、O2O 进度不达预期。

拟出售天江药业23.8%股权,对应市值约21.9-24.3亿元. 上海家化公告,拟向中国中药(00570.HK)出售所持天江药业23.8%股权(其余3家股东拟出售16.7%股份)。天江药业主营中药配方颗粒研发和生产,2013年收入25.1亿元,净利润5.5亿,以2014年扣非净利润为基础,按PE=15X估值,市值不低于92亿元且不高于102亿元。公司持股对应市值为21.9-24.3亿元,增厚税前利润16.6-19.1亿元。 剥离非主业资产,扩充现金储备,利于长期发展. 我们预计上海家化14年净利润9.6亿,目前市值230亿,对应14年24XPE,表面上看此次交易把24倍估值的资产以15倍出售略显负面,但我们认为更应关注此次交易对公司发展的意义:1)中药配方颗粒研发生产上市公司市场估值约25-30XPE,天江药业是非上市公司,考虑时间成本以及未来特许经营牌照放开,40%-50%折价合理;2)家化作为参股投资,只能通过分红或退出来实现回报,11-13年平均收到分红1450万元(平均分红率15%),实际意义不大;3)此次交易为家化带来21.9-24.3亿元现金,加上3Q14账面23.7亿现金,公司现金持有的现金高达45亿元,我们判断主要会用于青浦基地建设(总投资13.5亿元,搬迁补偿6.7亿元,实际投入6.8亿元)以及围绕化妆品主业的收购兼并,收购资产仍然可以享受高估值。将静止的市值换成流动的现金,有利于公司长期发展。 证监会处罚结果靴子落地,百亿销售目标值得期待. 公司不久前收到证监会行政处罚决议,未被认定为“重大违法行为”,意味着终止上市风险消除。中长期看,公司受益消费升级、国产品牌崛起的大背景,不断利用自身平台经营好品牌和渠道,仍然有巨大的发展空间。 我们预计出售资产所得将加快公司的发展节奏,暂维持14-16年EPS预测为1.43、1.87和2.35元,目标价45元,给予“买入”评级。 风险提示:销售增长不达预期;费用投入超预期;并购进展缓慢。

核心观点: 公司资源优势突出,内生成长性稳定 农业产业上,公司位于东北粮食大省,有突出的农业资源优势和全国重要商品粮基地的地理优势;港口交通业上,旗下锦州港口拥有粮油煤的货源优势和环渤海的地理优势。先天条件突出,内生成长性稳定。归属股东净利润平稳增长,09-13平均增幅56.9%,平化增幅24.32%。 多元发展,农业、金融、港口交通、信息产业协同互补 2013年公司收购大成饭店70%股权,主营业务变更为粮油食品业、加工业、金融业、港口交通业和酒店置业。为主线良性互动,积极合力,协同各产业板块,提升整体综合效益。如旗下锦州刚可利用公司在农业领域的优势,联动发展,巩固其"内贸玉米中转第一大港"的地位。 非公开发行融资50亿元,助力主业做大 公司于2013末以5.49元/股的价格募集资金50亿元。募集资金的主要用于东方集团现代化农业产业化建设项目和偿还部分银行贷款。预计达产后,可实现销售收入40.6亿元,净利润5.69亿元,下降公司资产负债率从44.4%至28.7%,每年减少利息支出7800万元左右,净利润增量5850万元。 预计14-16年EPS分别为0.75元、0.90元和1.12元 预计公司14-16年EPS 分别为0.75,0.90和1.12元/股,现价对应动态PE估值分别为12.4、10.3和8.2倍,给予“谨慎增持”评级。 风险提示 粮食下游市场需求持续低迷;金融领域投资回报低于预期;资产减值,项目坏账的风险。

核心观点: 证监会处罚决议靴子落地,终止上市风险消除。 上海家化公告收到上海证监局《行政处罚事先告知书》,对公司信息披露违法违规案调查审理完毕(09.2-12.12年间,公司与沪江日化累计达18.02亿元的关联交易未按要求披露),并依法拟对公司及相关人员作出行政处罚:1)对上市公司予以警告,罚款30万元;2)对前董事长葛文耀予以警告,罚款15万元;3)对宣平、曲建宁、童恺、王茁等17人予以警告,罚款3或10万元不等。处罚结果靴子落地,且未被认定为“重大违法行为”,意味着公司免除终止上市风险,市场过度悲观情绪有望得到缓解。另一方面,公司将依法行使陈述、申辩和要求听证的权利,竭力争取将处罚结果的负面影响降至最低,我们预计处罚结果仍有周旋的余地。 基本面底部确认,期待全渠道变革效果。 公司作为国产化妆品龙头,战略聚焦超级品牌佰草集和六神、主力品牌高夫和美加净以及新兴品牌启初五大核心品牌。尽管行业面临困境,但家化各品牌的市场占有率均有不同幅度的提升,我们判断公司整体经营企稳,基本面底部确认。新晋品牌“一花一木”登场以及电商新团队带领下的全渠道发力,预计将成为佰草集新的增长动力。 行业高景气度+国产品牌崛起,百亿销售规模可期。 城镇化率和可支配收入上升、人口结构变化以及美妆消费习惯的升级,促使化妆品市场规模保持平稳增长。我们认为在国产化妆品牌崛起的大趋势下,家化通过继续全面提高研发、营销、管理方式,不断利用自身平台经营好品牌和渠道,仍然有巨大的发展空间。维持14-16年EPS预测为1.43、1.87和2.35元,目标价45元,给予“买入”评级。 风险提示:销售增长不达预期;费用投入超预期;并购进展缓慢。

核心观点: 茂业系举牌,看好公司发展前景。 公司于2014年12月23日收到中兆投资管理有限公司的权益变动报告书,中兆投资于2014年11月26日至2014年12月23日买入公司股票26,003,280股,约公司总股本的5%,此次增持后中兆投资合计持有公司5%股份。中兆投资实际控制人为黄茂如,已获得成商集团、茂业物流。 ST商城三家上市公司的控股权,同时还持有大商股份5%股权,茂业系在控制。 ST 商城后也计划以3.37亿元收购。 ST 商城旗下两家子公司来开展保壳大战,另一方面茂业物流7月份通过收购创世漫道拓展信息服务业务也获得了资本市场的认可,股价表现抢眼。茂业系举牌银座之后不排除进一步增速增持的可能性,凸显了产业资本对银座发展前景的看好。 公司市值与资产价值差额较大,显著被低估。 银座股份目前市值44.47亿,而公司NAV 176.07亿,NAV/市值为3.96,在零售上市公司中资产价值与市值差额最大,显著被低估,而公司PE(TTM)为16.5倍,PS(TTM)为0.32倍,处于行业内较低水平,在市场流动性宽松预期下有望实现估值修复。 盈利预测及投资建议。 预计山东国企改革方案出台后将对公司盈利能力持续改善和集团商业资产注入形成正面影响。 考虑地产结算进度,公司 14-16年EPS 为0.61元、0.75和0.9元(其中商业EPS 为0.53、0.63和0.76元)。公司目前市值44.47亿,对应14年14.01XPE,0.31XPS,维持“买入”评级。 风险提示。 行业竞争激烈;国企改革不达预期;人工费用提高。

核心观点: 股权激励计划推出,覆盖面广,兼顾利润与市值考核。 公司今日公告,拟向168名董事、高管、中层及其他关键岗位人员等授予期权1120万份,占总股本的1%,行权价16.2元。此次方案等待期2年,2017年开始为期3年的行权期,条件分别为16-18年净利同比11-13年平均净利增长不低于50%、60%和70%;收入同比11-13年平均收入增长不低于28%、38%和48%。此次计划亮点在于:1)覆盖面广,是上市以来首次股权激励;2)增加市值考核,即16-18年国有资本增值率同比上年不低于10%,且不低于同期深证综指涨幅。我们认为激励条件大概率实现。 短期需求有望见底,长期仍能看到零售环节集中度提升。 从生产环节看,海宁皮城市场份额超过30%,但从终端零售看,市场份额不到10%,两者差距意味着大量从海宁生产的皮衣仍在其他平台销售。 公司依托产地商户资源,凭借品牌及规模优势,加速整合销地市场,随着后续储备项目陆续开业,零售渠道集中度有望进一步提升。短期来看公司今年加大长三角地区营销力度,12月入冬后需求有复苏,且去年库存压力减轻,我们判断行业需求有望见底,提供较强安全边际。 积极探索转型,谋求新增长点。 公司同时公告互联网金融公司成立,且韩国馆招商启动(预计15年中开业)。在传统皮衣主业遭遇“寒流”的困境下,公司积极探索转型方向,谋求新的增长点。目前公司账上现金12亿,拥有大量自持物业和稳定租金(具备盘活存量资产的基础),银行信贷良好,且明年扩张放缓资本开支减少,为转型提供有力支持。我们给予公司14-16年EPS预测为0.95、1.2和1.4元,目标价24元,对应15年20XPE,给予买入评级。 风险提示:终端需求继续下行;皮衣销售渠道变迁。