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陈娇

兴业证券

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海天味业 食品饮料行业 2019-08-16 98.00 -- -- 103.94 6.06% -- 103.94 6.06% -- 详细
事件海天味业公布 2019年半年报,公司 19H1实现营收 101.60亿元,同比+16.51%,归母净利 27.50亿元,同比+22.34%,其中,19Q2营收 46.70亿元,同比+16.00%,归母净利 12.73亿元,同比+21.79%;每股收益为 1.02元。 投资要点三大品类实现稳增。公司 19H1实现营收 101.60亿元,同比+16.51%(Q1:+16.95%,Q2:+16.00%)。分品类看,19H1公司三大核心产品酱油、调味酱及蚝油同比增速分别为 13.61%、7.48%及 21.13%(其中 Q1增速分别为14.68%、6.13%、24.63%),三大品类保持稳健增长,其中调味酱品类逐季加速增长趋势明显。我们认为下游需求向好,叠加公司渠道持续精耕深化是收入实现稳增主因。 ? 下游需求稳健:餐饮行业增势良好:1-7月份,国内餐饮收入 24937亿元,同比增长 9.4%;限额以上餐饮收入 5238亿元,同比增长 7.2%,增势良好。 预收款增幅可观:公司 19H1预收经销商货款 12.80亿元,同比+47.02%,经销商打款积极,后续增长无忧。 ? 渠道持续渗透:从二季度公布的最新渠道数据来看,公司经销商数量保持净增长,达到 5,369个(19H1净增加 485个),其中东部、南部、中部、北部、西部区域分别净增加 66、58、97、164及 100个。分区域看,东部区域(占比,下同:21.27%)、南部区域(20.76%)、中部区域(20.05%)、北部区域(26.41%)及西部区域(11.50%)同比分别+14.15%、11.21%、18.79%、10.35%及 23.93%。分渠道看,线下渠道(占比,下同:97.86%)、线上渠道(2.14%)同比增速分别为 13.90%及 44.39%。公司区域渠道发展均衡良好。 暂时性因素影响,毛利率出现下降。公司 19H1毛利率为 44.86%(Q1:45.78%,Q2:43.78%),同比-2.25pct。毛利率同比环比均出现下降,主要系: 1)部分原材料价格有所抬升:Q2公司部分原料价格出现同比抬升,主要为包装物中的玻璃瓶及部分食品添加剂;2)技改及扩产等暂时性因素:公司今年对高明产线进行技改及产能扩建,令公司 19H1其他业务成本同比+83.45%。3)部分小品类产品占比提升:公司蚝油等非酱油产品增速较快,占比持续提升,但毛利率低于酱油品类,对整体毛利率形成一定影响。上述三个因素中,技改及产能扩建对成本的暂时性影响最为显著,公司后续毛利率预计将恢复正常区间。 费用率下降,盈利能力再创新高。 公司 19H1实现归母净利 27.50亿元,同比+22.34%(Q1:+22.81%,Q2:+21.79%),19H1净利率为 27.08%(Q1和 Q2分别为 26.91%和27.28%),同比+1.29%。尽管毛利率出现下行,但公司费用投放有所收缩,令盈利能力再创新高。19H1销售/管理/研发/财务费用率为分别为11.00%/1.30%/2.67%/-1.49%,同比-2.50pct/-2.86pct/+2.70pct/-0.71pct,整体费用率下降 3.40pct。从细分科目看,销售费用中的运费、其他及促销费三项分别同比-33.52%、-14.45%、-11.92%。19H1公司经营活动产生的现金流量净额同比-37.75%,主要系原材料采购支出同比增加所致。 三个维度看好海天的长期空间:1)市占率稳步提升,具备定价权。公司目前在酱油品类的市占率已近 18%,较 2016年的 15%提升显著,龙头地位稳定,具备产品定价权。从历史上看,公司平均每两年提价 5%,能顺利转嫁成本上涨压力,2017年初提价实现量价齐升,对业绩贡献显著,按照历史规律,预计 2019年下半年公司将步入新一轮提价窗口期。2)餐饮渠道占比高,先发优势显著。公司餐饮渠道占收入比重达 60%,占比为行业首位。调味品在餐饮市场的量价均有提升空间(目前国内调味品占餐饮消费比重仅为 3.4%,对标发达国家的 10%仍有显著提升空间)。同时,餐饮市场对调味品的消费粘性强,公司的先发优势显著。3)扩品类有条不紊,有望成为中国龟甲万。公司目前酱油产品占比为六成,调味酱及蚝油已具规模,此外开始扩大料酒及醋等小品类布局。我们参照日本龟甲万的发展路径看,目前公司扩品类趋势确立,未来预计持续扩产扩品,借助现有品牌影响力及渠道优势,实现调味品全品类布局。 盈利预测与投资建议公司为调味品龙头企业,提价能力+餐饮壁垒+扩品预期,未来业绩前景可观。我们维持年初的盈利预测不变,预计 2019年公司收入为 200.91亿元(+17.9%),净利润为 53.65亿元(+22.9%),对应 2019年 8月 14日收盘价,公司 2019年PE 为 50x。维持“审慎增持”评级。 风险提示宏观经济放缓、行业竞争加剧、产品升级进程低于预期、食品安全问题
安琪酵母 食品饮料行业 2019-08-15 27.47 -- -- 27.72 0.91% -- 27.72 0.91% -- 详细
事件 安琪酵母公布2019年半年报,公司19H1实现营收37.14亿元,同比+11.63%,归母净利4.64亿元,同比-7.66%,其中,19Q2营收18.94亿元,同比+11.65%,归母净利2.27亿元,同比+0.83%。每股收益为0.56元。 投资要点 需求保持稳健,19H2收入有望提速。公司19H1实现营收37.14亿元,同比+11.63%(Q1:+11.61%;Q2:+11.65%),收入增速维持稳健。 酵母增速平稳,营养类业务实现高增,白糖减收系惜售影响。分品类看,19H1公司酵母及深加工产品(占比82.17%,下同)、制糖产品(4.63%)、奶制品(0.78%)、包装类产品(3.63%)及其他业务(8.78%),分别同比+13.32%,+18.77%,+14.46%及-11.56%。根据公司进一步披露的业务单元看:国内面食、国际烘焙、白糖、YE、营养健康、动物营业和微生物营养增速分别为+14%、+6%、-81%、+14%、+24%、+25%及+16%,主业维持稳健增长,而白糖业务大幅减收源于去年下半年以来国内白糖价格持续下跌,公司采取惜售策略所致,预计下半年公司会逐步恢复白糖销售。公司全年收入增长有望达到13-15%区间。 经销商数量稳健增长。分渠道看,国内线下渠道、国内线上渠道、国外渠道占比分别为45.86%、24.93%、29.21%。19H1公司经销商数量达到15218家(净增765家),其中国内经销商净增加592家,国外经销商净增加173家。 主业毛利率保持稳定,工厂大修和所得税对业绩带来暂时性影响。公司19H1毛利率为36.23%(Q1:36.43%,Q2:36.05%),同比-0.35pct。分品类看,公司酵母及相关行业19H1的毛利率为38.06%(18H1为39.30%),我们认为毛利率同比环比略降,主要系:1)上半年实际产量偏低,仅完成全年40%的生产计划;2)多个工厂提前大修,消化部分库存,导致固定折旧等摊销占比提升。公司19H1实现归母净利4.64亿元,同比-7.66%(Q1:-14.56%,Q2:+0.83%),净利润同比减少主要系:1)多个生产线集中检修,导致产量偏低,影响成本和毛利;2)19H1所得税较去年同期增加4300万,原因是18H1公司所得税尚有抵扣额而基数较低,今年无此因素影响。19H1公司销售/管理/财务费用率分别为11.17%/3.41%/1.34%,同比分别+0.97%/-3.43%/-0.72%;研发费用率为4.13%。其中销售费用率增加主要系今年营养健康业务部分成本项转出到销售费用项所致。公司经营性现金流同比-1.33%,主要系:1)净利润减少;2)经营性应付项目减少。19H1净利率为12.97%,其中Q2净利率为12.45%,环比降1.06pct。综合来看公司经营平稳正常,待影响利润增速的暂时性因素消解,业绩具备上行空间。 未来看点:换届顺利落地,产能有序释放,预计业绩将有所改善。 新董事长上任,将兼顾发展与效率。8月9日公司公告显示,经与会董事推选,选举熊涛为公司第八届董事会董事长,任期至公司第八届董事会届满时止。熊涛此前为兴发化工董事长,具备15年化工行业经验。未来更多将在战略层面,主持公司工作:把握好速度、规模和效率的关系。管理层将在新董事长领导下各司其职,在决策与执行层面发挥更大的能动性。 目前公司酵母产品市占率约为55%,将充分享受下游需求扩容。公司目前仍处于产能趋紧、满产满销的阶段。未来将有序扩产,三年内合计新增酵母产能7万吨,酵母抽取物产能3.5万吨,并计划到2020年实现20万吨酵母生产产能,超过Abmauri成为全球第二大酵母公司。今年公司埃及二期项目顺利投产,俄罗斯二期亦处于报批阶段。此外,公司公告显示,为应对下游需求,公司拟新增6万吨食品原料产能规划,分两期进行。项目一期建成后,公司食品原料设计总产能将达到8.3万吨。公司产能有序扩容,将持续享受行业增长红利。 盈利预测与投资建议 公司为酵母行业龙头,市占率稳固,随着产能扩张及衍生品业务放量,预计未来收入业绩均将维持向好增长。我们根据公司中报,调整了盈利预测,预计公司2019年收入及净利润分别为76.9亿元(+15%)及9.6亿元(+12%),对应19年8月12日收盘价,2019年估值为23x。维持“审慎增持”评级。 风险提示 食品安全问题、新产品放量不及预期、原料成本抬升。
圣农发展 农林牧渔类行业 2019-08-13 28.79 -- -- 29.33 1.88% -- 29.33 1.88% -- 详细
投资建议:公司是国内白鸡养殖行业龙头,自孵祖代鸡出栏将摆脱引种掣肘,强化公司龙头地位。我们看好禽链高度景气,我们预测公司2019-2021年归母净利润分别至:35.3、43、44.8亿元,基于2019-8-9日收盘价,对应PE分别为:10.2、8.8、8倍,维持“买入”评级。 风险提示:鸡价不及预期;引种量超预期;大宗原材料涨价。
盐津铺子 食品饮料行业 2019-08-13 32.80 -- -- 31.68 -3.41% -- 31.68 -3.41% -- 详细
事件 盐津铺子公布2019年半年报,公司19H1实现营收6.41亿元,同比+31.28%,归母净利0.66亿元,同比+68.86%。其中,19Q2营收2.98亿元,同比+19.22%,归母净利0.38亿元,同比+209.06%。每股收益为0.53元。 投资要点 烘焙品类实现高增,全国性布局成效凸显。19H1年实现营收6.41亿元,同比+31.28%(Q1:+43.91%;Q2:+19.22%),Q2收入在去年高基数下亦实现稳健增长,主要系公司新品类试水成功,且渠道扩张显成效,为公司下一步扩张奠定基础。l分品类看:19H1公司烘焙类(占比21.09%,下同)、豆干产品(17.89%)、肉鱼产品(13.14%)、鱼糜产品(12.62%)、蜜饯炒货类(11.07%)、果干类(7.38%)、素食产品(5.44%)、薯片产品(5.00%)、其他类(6.38%)分别同比+132.09%、+12.71%、+16.48%、+13.08%、-0.44%、+550.02%、+19.39%、+150.08%及-35.99%,烘焙类取代豆干产品成为第一大品类。其中,果干及薯片类产品增幅达到100%+,预计公司将持续多品类发展。 分区域看:19H1公司华中/华南/华东/西南/华北/西北地区占比分别为45.01%/28.22%/13.40%/4.49%/7.53%/1.35%,分别同比+23.74%/+23.58%/+34.92%/+61.85%/+140.63%/+19.59%。其中,华中及华南为公司主力市场,收入增速同比达到20%+,增势保持良好;华北及西南同比增速可观,达60%+。公司近年积极进行渠道渗透,目前销售区域覆盖全国31个省、自治区和直辖市,产品进入沃尔玛、家乐福、大润发等众多国际、国内大型KA,拥有一批实力较强的经销商(18年:1000家+,19年计划:1400家+)。 结构优化助力毛利率提升,费用率收缩盈利能力创新高。公司19H1毛利率为41.45%,同比+0.17pct(Q1:39.11%,Q2:44.13%)。毛利率同比提升,主要系公司产品结构优化,且包括烘焙在内的新品类规模效益开始显现所致。费用率同比减少:公司19H1实现归母净利0.66亿元,同比+68.86%(Q1:+5.55%,Q2:+209.06%)。收入增速稳健,叠加毛利率提升及费用下滑,公司19Q2业绩实现高增。19H1公司销售/管理/财务/研发费用率分别为25.11%/5.42%/0.77%/1.35%,同比分别-2.35pct/-1.44pct/+0.29pct/+1.35pct,主要系区域扩张后运输半径减小及坪效提升后与商超合作进一步稳固所致:19H1公司配送费/进场条码费同比分别-37.01%/-34.23%。19H1净利率为10.31%,其中Q2净利率达到12.63%,19H1扣非后归母净利率为6.50%,其中Q2扣非后归母净利率为8.14%。 公司看点:品类待拓展,管理发力存催化 品类推广重规划:公司从以豆制品为主要发展品类,转向以干杂、烘焙和干果三个品类协同发展,抓住短保面包机遇,切入高景气烘焙行业。同时,公司辅以店中岛品牌营销,提升坪效。“金铺子”店中岛结合公司品牌文化,提升客户购物体验,2018年门店销售同比+50%;“蓝宝石”烘焙店中岛帮助确立“58天鲜”的短保形象,两个概念店中岛合计突破1000条陈列,为未来全品类发展奠定了基础。 股权激励助力长远发展:公司于2019年3月发布限制性股权激励方案,拟以550万股,进行股权激励。激励对象为高管和核心技术人员等12人,首批授予股票数为440万股,授予价格为13.65元/股,相当于目前市价的4.28折,预计支付费用为7849.6万元。本次计划授予的限制性股票分三期解除限售,解除条件为2019-2022年营收CAGR不低于16.96%,扣非净利润(未扣除股权激励成本)CAGR不低于51.83%。本次计划用以激励的股份比例可观,有望进一步绑定管理层与公司利益,护航长远发展。 盈利预测与投资建议 公司为休闲食品行业全渠道、全产业链发展的头部企业,在产品结构调整及渠道扩张成效下,预计业绩拐点已至。我们根据公司半年报,修改了盈利预测。预计公司2019-2020年收入分别为15.3亿元(+38.1%)及20.15亿元(+31.8%),EPS分别为0.81元及1.19元,对应2019年8月9日收盘价,2019年及2020年估值分别为39x及27x。维持“审慎增持”评级。 风险提示 行业竞争加剧、原料成本提升、食品安全问题、品类和渠道拓展不及预期。
伊利股份 食品饮料行业 2019-08-08 28.00 -- -- 28.98 3.50% -- 28.98 3.50% -- 详细
回顾: 公司自2019年5月6日起,实行首次回购,截至2019年7月24日,公司累计回购股份数为1.83亿股,占总股本比列为3%,成交均价为31.67元/股,使用资金达到57.93亿,公司大规模回购以实施激励,表明公司对自身经营具备信心。 事件概述: 2019年8月5日晚,伊利股份发布公告,拟以1.83亿回购股份(回购股份占总股本比例为3%),进行股权激励。激励对象为董事、高管人员、核心技术骨干等474人,授予价格为15.46元/股,预计股份支付费用为22.15亿元。本次计划授予的限制性股票分五期解除限售,2018-2023年业绩指引分别为净利润同比增速不小于8%、9.26%、8.47%、7.81%及7.25%,净资产回报率不低于15%。 风险提示:宏观经济下滑、行业竞争加剧、食品安全问题、利润增长未达到激励目标
天味食品 食品饮料行业 2019-08-08 43.30 -- -- 47.98 10.81% -- 47.98 10.81% -- 详细
品牌升级、渠道扩容,收入加速增长。公司19H1实现营收6.29亿元,同比+32.10%(Q1:+25.14%,Q2:+39.01%)。收入增速实现加速增长,我们预计主要受品牌升级后产品放量及渠道扩张驱动,截止19Q2末,公司预收款同比+78.85%,表明下游需求向好,后续收入持续高增可期。 川菜底料增幅可观:19H1上半年公司前三大品类火锅底料(占比40.32%)、川菜底料(占比51.47%)、鸡精(占比3.54%)分别同比+17.84%,+50.58%及+18.60%,其中川菜底料产品增速可观,主要系:1)公司于18年推出“好人家”5.0版鱼调料系列,是续老坛酸菜鱼之后的又一拳头产品,今年以来持续放量;2)19H1公司对“好人家”品牌进行优化升级,定位更年轻化,助力产品增长所致。 省外扩张积极推进:从渠道构成看:19H1公司营收中经销商/定制餐调/电商/直营商超/外贸占比分别为84.15%/9.72%/4.48%/0.89%/0.56%,从渠道结构看经销仍为主要销售模式。19H1公司经销商数量达到882家(净增73家),其中华东及华中经销商净增量显著,分别达到27及16家,西南地区则净减少2家。从区域构成看:19H1公司西南/华中/华东/华北/东北/华南地区占比分别为29.84%/19.47%/16.45%/9.72%/9.32%/6.66%,其中较18年底华东、华南及华北地区占比分别提升2.14pct、1.34pct及1.10pct,区域扩张趋势显现。 毛利率同比小幅提升,费用率小幅下行,盈利能力呈现改善。 结构优化驱动毛利率小幅抬升:公司19H1毛利率为38.69%(Q1:39.73%,Q2:37.70%),同比+0.40pct,环比小幅下降低主要受季节性产品结构及产能利用率差异所致。受益于新品放量的结构优化趋势,公司毛利率同比保持提升。 费用率下行,公司盈利能力改善:公司19H1实现归母净利1.03亿元,同比+40.85%(Q1:+37.02%,Q2:+51.58%)。收入加速增长,毛利率小幅提升,叠加费用率整体同比回落,公司19Q2盈利能力保持改善。19H1公司销售/管理/财务/研发费用率分别为14.88%/4.30%/-0.31%/1.74%,同比分别+1.25pct/-3.28pct/-0.14pct/+1.74%,整体费用率同比-0.43pct。其中19Q2销售费用率同比+0.04pct,主要系公司增加广告及市场推广费用所致:19H1公司广告费及业务宣传费同比分别+198.11%及+122.75%。公司19H1净利率为16.30%,其中Q2净利率为8.99%,同比+0.75pct。 中长期看点:产品矩阵布局,渠道多维渗透。 收入端:公司通过产品迭代+品类扩充,建立起以川味复合调味料为核心,以其他地区特色调味品、基础调味品、定制产品为补充的产品线(SKU超100个),这一产品矩阵弱化了火锅底料等子行业固有的季节性影响,平衡季度间产能利用情况和盈利分布。 渠道端:公司渠道构成包括经销商、定制餐调、电商、直营等多元化渠道的营销体系(目前覆盖32万个零售终端,5.96万个商超卖场和4.2万家餐饮连锁单店)。从趋势上看,公司经销占比呈下降趋势,特调及电商等渠道销售占比提升。不同渠道间呈现均衡化趋势,亦助力公司市场扩充。对比竞品,公司营收远高于拥有海底捞品牌的竞争对手颐海国际的非关联方收入。 利润端:公司毛利率在同业中处于中等偏上位置,且主要产品毛利率仍有小幅提升。价格层面:产品牛油火锅底料和家常底料与同业公司相比具有一定品牌溢价,且历史吨价呈稳定抬升趋势;成本层面:因原材料种类较多,单一原材料占比小而保持稳定易控,综合单位成本波动可控。 盈利预测与投资建议 公司为高景气调味品子行业的品牌企业,且产品及渠道均呈现优化趋势,随着募投项目投产,预计市场将进一步打开。预计2019年公司收入为17.6亿元(同比+24.5%),归母净利润为3.3亿元(同比+25.2%),对应2019年8月2日收盘价,PE为49x,维持“审慎增持”评级,建议积极关注。 风险提示 食品安全问题、宏观经济下滑,行业竞争加剧,原料成本攀升。
安井食品 食品饮料行业 2019-08-08 49.87 -- -- 52.10 4.47% -- 52.10 4.47% -- 详细
事件 安井食品公布2019年半年报,公司19H1实现营收23.36亿元,同比+19.93%,归母净利1.65亿元,同比+16.04%,扣非归母净利1.49亿元,同比+20.70%。其中,19Q2营收12.39亿元,同比+25.07%,归母净利1.00亿元,同比+13.85%,扣非归母净利0.90亿元,同比+18.95%。每股收益为0.76元。 投资要点 面点、菜肴实现高增,渠道优化扩张,Q2收入加速增长。19H1年实现营收23.36亿元,同比+19.93%(Q1:+14.61%;Q2:+25.07%),收入增速保持稳健。 面点、菜肴品类保持高增:19H1上半年公司前四大品类鱼糜制品(占比37.43%)、面米制品(占比27.34%)、肉制品(占比25.45%)、菜肴制品(占比9.54%)分别同比+23.73%,+25.59%,+4.93%及+35.46%。其中Q2肉制品实现正增长,但增速仍较低主要系公司在肉制品成本压力较大时调整产品结构所致;面点产品保持高增,主要系厦门工厂新增生产线、无锡及辽宁工厂持续释放产能所致,预计2019年面点产能将净增1.5-2万吨;菜肴产品高增主要系公司将蛋饺及千夜豆腐产品归类于菜肴品类,且这两大单品需求向好驱动;其他收入类大幅增长主要系公司销售猪肉原料及增加劳务收入所致。 渠道结构优化持续:从渠道构成看:19H1公司营收中经销商/商超/电商/特通/电商占比分别为85.15%/12.37%/2.07%/0.42%,从渠道分布看,公司进一步弱化低利润的商超渠道,增加高利润的经销渠道占比,结构优化趋势明显。19H1公司经销商数量达到662家(净增47家),其中华北及西南经销商净增量显著,分别达到12及9家,华南地区则净减少1家。从区域构成看:19H1公司东北/华北/华东/华南/华中/西北/西南地区占比分别为10.21%/11.32%/54.73%/7.59%/8.65%/2.51%/4.98%,其中较18年底东北、华北及华中地区占比分别提升1.19pct、0.82pct及0.24pct,伴随产能释放,区域扩张趋势显现。 毛利率有所回落,但成本压力总体可控。公司19H1毛利率为25.48%,同比-1.16pct(Q1:26.36%,Q2:24.70%)。毛利率同比下降主要系肉类产品成本压力抬升所致:国内猪肉价格(22个省市平均价)19H1同比+42.8%,公司从18年12月采用进口猪肉价格,年初进口猪肉价格高于国内。不过毛利率降幅总体可控,主要系成本压力下公司于18年10月初及12月分两批降低产品的货折力度所致(两次变相提价幅度预计分别为2-3%及1-2%,涉及产品占比为50%左右),此外公司亦对产品配方进行调整,降低猪肉产品占比(预计从20%下降至10%左右)。 费用率同比回落,盈利能力保持稳健。公司19H1实现归母净利1.65亿元,同比+16.04%(Q1:+19.60%,Q2:+13.85%),Q2业绩增速放缓主要系毛利率走低及非经常收益(政府补助金额减少及对外捐赠支出增多)同比减少所致,19H1实现扣非后归母净利1.49亿元,同比+20.70%(Q1:+23.42%,Q2:+18.95%)。19H1公司费用率小幅下行,对冲毛利率走低压力:19H1公司销售/管理/财务/研发费用率分别为12.02%/2.67%/0.36%/1.44%,同比分别-1.12pct/-1.64pct/+0.25pct/+1.44pct。分科目看,19H1公司销售费用中广告宣传费同比-4.28%,会务费同比-26.08%;管理费用中业务招待费同比-30.42%。随着销量提升,公司在费用投放的规模化效应亦有所显现,19H1净利率为7.07%,其中Q2净利率达到8.09%,19H1扣非后归母净利率为6.39%,其中Q2扣非后归母净利率为7.23%。 中长期看点: 中期-销地产全国化布局即将完成,市占率有望持续提升。公司目前主要工厂主要集中在东部沿海地区(厦门2个,江苏2个,辽宁1个,四川1个),计划以“销地产”模式进行扩张,2019年四川资阳工厂的产能将逐步释放,预计19年底公司总设计产能预计将达到42万吨左右。同时公司公告显示,将公开发行不超过9亿元可转债,用于湖北、河南及辽宁产能的扩建,产能增量将分别达到15万吨、10万吨及4万吨。预计2020年公司将形成7个生产基地,9座工厂的全国化布局,待产能完全释放,总产能预计可达60万吨以上。鉴于华中地区火锅需求旺盛,公司渠道拓展一直较为积极,预计产能全国化布局完毕后,收入体量可于2020年达到60亿元以上,市占率有望持续提升。 长期-份额稳固后盈利能力或将渐显。此前公司在扩大市占率过程中,于成本低位时适度降价,于成本高位时对提价亦相对谨慎,以牺牲部分净利率为代价获得份额增量,从而导致业绩存在波动性。随着公司份额扩大,规模化效应显现带来的成本优势将更为突出,在定价较同业低的情况下,公司亦可享有更高的利润,后续面对成本波动时,业绩稳定性预计优于同业,有望实现龙头强者恒强的良性循环。 盈利预测与投资建议 公司目前处于产能释放+全国化布局的中期,未来随着品牌分级及渠道下沉,行业渗透率将不断提升,规模化效应亦将持续显现。我们预计2019年公司收入及净利润分别为51.46亿元(+20.8%)及3.21亿元(+18.6%),对应2019年8月04日收盘价,公司2019年PE为32x。维持“审慎增持”评级,建议积极关注。 风险提示 宏观经济下滑、原料成本波动、行业竞争加剧、食品安全问题。
傲农生物 农林牧渔类行业 2019-08-08 23.72 -- -- 22.75 -4.09% -- 22.75 -4.09% -- 详细
资产负债表持续快速扩张。自2017年起,公司战略重点发展养猪业务,资产负债表快速扩张。2019H1公司存栏生猪27.24 万头(同比+93.62%)。2019H1生产性生物资产1.22亿元(同比+80%,环比Q1+14%),我们估计能繁母猪存栏量接近4万头,按照公司产能释放节奏,估计年底能繁母猪有望突破6万头,能繁+后备有望突破8万头,支撑2019-2020年90万、150-200万的出栏量规划。2019H1在建工程3.78亿元(同比+4%,环比Q1+39%),固定资产13.1亿元(同比+47%,环比Q1+2%)。 投资建议:公司养猪业务强劲起跑,本轮周期猪价有望创历史新高,养猪业绩弹性极大。饲料板块发展稳定。我们预测公司2019-2021年归母净利润分别为:3.2、13.6、13.8亿元,基于2019-8-5日价,对应PE分别为:34、8、7.9倍,维持“审慎增持”评级。
伊利股份 食品饮料行业 2019-08-06 30.75 -- -- 29.40 -4.39% -- 29.40 -4.39% -- 详细
事件 2019年8月1日,伊利全资子公司香港金港商贸完成与新西兰WestlandCo-OperativeDairy100%的股权交割事宜,交易对价为每股3.41新西兰元,股权总对价为2.44亿新西兰元。 点评 Westland为新西兰老牌乳企,原奶资源充裕。官网数据显示,Westland于1937年在新西兰西海岸的腹地成立,2018年拥有来自429座牧场的奶源(平均乳牛数量为415头),产奶奶牛数量达17.8万头,同比+1.8%,年收奶量为68.9万吨,为新西兰第二大乳业合作社,其原奶供应量占新西兰的4%,其充裕原奶资源将对伊利上游布局形成补充。截至2018财年(7月31日),Westland资产总额5.88亿新西兰元(约27.11亿元人民币),资产负债率为61%,净资产为2.30亿新西兰元(约为10.60亿元人民币);公司营收规模为6.93亿新西兰元(约为31.95亿人民币),同比+10.7%,增速创过去3年新高;公司毛利率为21.3%,同比-0.5pct;公司于2017财年扭亏为盈,18财年净利润为56万新西兰元(约为258.16万元人民币),同比-62.8%,净利润率为0.08%。 全产业链布局,利于全面协同。除原奶业务外,2001年开始Westland向乳品延伸,涉足奶粉、黄油、蛋白粉、高温灭菌产品和婴幼儿配方基粉等。从品类成长性看,2018财年Westland的UHT产品、婴幼儿配方奶粉及黄油产品增速显著,分别同比+461.8%、69.9%及51.3%,产量分别为0.63千升、1.7万吨及3.1万吨,同比分别+312.2%、78.2%及8.4%,增量产品贴合伊利品类发展方向,后续有望为伊利产品深耕注入新活力;公司与中国贸易往来紧密,2018财年在中国市场收入规模为1.18亿新西兰元(约为5.44亿人民币),同比+40%,占比达到17%,后续有望在市场及品类扩张上与伊利产生充分协同。 伊利长期战略布局的核心策略是品类扩张,有望成中国版雀巢。14H2伊利提出到2020年成为千亿级健康食品集团的远景规划。预计会通过内生及外延并购涉足扩大乳业及其他品类布局,为公司长期增长提供新动力,继18年收购泰国冰淇淋品牌CHOMTHANA后,本次于新西兰再度展开收购,扩区域及丰富品类的趋势明显,有望成为中国版雀巢。品类扩张可以共享渠道资源,令边际投入递减,同时伊利并购较为谨慎,优选可与公司产生协同效应的并购标的,业绩具备稳定性基础。 盈利预测及投资建议:公司为乳品龙头企业,主业份额提升+平台化趋势,未来业绩前景可观。我们预计2019年及2020年公司收入分别为900.4亿元(+13.2%)及1017.1亿元(+13.0%),净利润分别72.0亿元(+11.8%)及81.3亿元(+13.0%),对应2019年8月1日收盘价,公司2019年及2020年PE分别为26x及23x。维持“审慎增持”评级。 风险提示:收购交易失败、行业竞争加剧、食品安全问题。
汤臣倍健 食品饮料行业 2019-08-05 18.99 -- -- 19.94 5.00% -- 19.94 5.00% -- 详细
多维驱动,收入保持稳增。公司19H1实现营收29.70亿元,同比+36.88%(Q1:+47.17%,Q2:+26.91%)。19Q2收入维持稳健增长,但增幅同比下降19.95pct,主要系电商法实施、医保政策收紧所致。剔除LSG并表影响,公司实现19H1实现营收27.3亿元左右,同比+25.8%。 分品类看,子公司收入数据显示,19H1公司主品牌“汤臣倍健”实现营收18.3亿元,同比+14.44%,贡献收入占比61.6%。“健力多”+”健视佳“+”Life-Space“合计实现营收7.55亿元,其中”健力多“同比+53.71%,“健视佳”基数低,预计19年将保持高增,益生菌4月开始在境内铺货,19H1收入增幅60%+,由于基数低,预计未来将持续保持高增。 分渠道看,线上渠道占比不足20%,同时受电商平台政策变化压制,19H1仅实现个位数增长,其中根据广州佰盛营收预计,LSG并表贡献收入增量2.7亿元,新电商法实施给面向境内的澳洲代购客户造成一定冲击,未来公司将随着客户转型相应调整策略。线下渠道占比80%+,收入增长主要来自于药店,健力多在现有上店铺货率达70%,母婴店、商超总体布局较少,我们判断药店渠道19H1将会达到双位增幅。 并表毛利率下行,费用率同比增加,公司盈利能力承压。公司19H1实现归母净利8.67亿元,同比+23.03%(Q1:+32.65%,Q2:+19.35%)。其中,19H1毛利率为68.1%(Q1:67.22%,Q2:68.89%),同比-1.19pct,主要系LSG并表澳洲低毛利产品所致。分产品看,片剂/粉剂/胶囊/其他毛利率分别为77.36%/62.70%/63.63%/56.14%,同比分别-0.88pct/+1.19%pct/-5.25pct/+8.21pct。收入增速显著放缓,叠加销售费用率显著提升,令公司19Q2业绩有所承压。19H1公司销售/管理/财务费用率分别为25.05%/6.29%/0.32%,同比分别+2.31pct/+0.24pct/+1.71pct,主要系品牌投入增加及并表无形资产摊销所致。19H1公司广告/行政办公费用投入同比分别+136.03%/+343.99%。公司19H1净利率为27.94%,其中Q2净利率为25.44%,同比-3.15pct,盈利能力有所承压。 公司未来看点:大单品反哺主品牌,多年扎实深耕等待机遇 短期看点:1)从品类来看,公司于年初确定三箭齐发战略,渐次协同发展健力多/健视佳/Life-Space。主品牌方面,公司未来将会以蛋白粉作为主品牌触点,加强“汤臣倍健“广告投放;健视佳方面,聚焦中老年人群,扩大至六个试点区域,推出TVC;Life-Space方面,在线下渠道加强益生菌产品资源投放,携手刘涛等明星代言提升品牌境内知名度。 2)从渠道来看,药店渠道受医保政策收紧影响存在短期波动;母婴渠道将利用“天然博士”、“Life-Space”等产品深化布局,通过精准广告投放实现门店引流;商超渠道将以软糖试吃为突破口,提升动销。 中长期看点:青少年及中老年人口数量占比达40%+,随着国内老年化趋势的凸显,保健品行业景气度好。公司拥有144项营养素补充剂和保证食品批准书,89项保健食品备案凭证,同时通过收并购获得“Penta-vite”、“Life-Space”等品牌,不断丰富产品矩阵,增加品牌价值。 盈利预测与投资建议:公司为行业基本面扎实的头部企业,有望借助行业整治机会,跃升为龙头。我们根据公司半年报,调整了盈利预测。预计公司2019-2020年收入分别为58.7亿元(+35%)及73.4亿元(+25%),EPS分别为0.87元及1.14元,对应2019年7月31日收盘价,2019年及2020年估值分别为22x及17x。维持“审慎增持”评级。 风险提示:行业竞争加剧、原料成本提升、食品安全问题、跨境收购整合风险。
苏宁易购 批发和零售贸易 2019-08-05 10.31 -- -- 10.82 4.95% -- 10.82 4.95% -- 详细
盈利预测:考虑到公司线上持续放量、线下渗透率提升,预计2019-2021营业收入分别为3061.96\3735.59\4295.93亿元,考虑到2019年苏宁金服出表的投资收益,未来三年实现归母净利润分别为163.00\38.00\44.08亿元,EPS分别为1.75\0.41\0.47元。2019年7月31日收盘价对应PE分别为6.1\26.4\22.8倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:三四线渗透不及预期、线上增速下滑超预期、家电销售不及预期。
涪陵榨菜 食品饮料行业 2019-08-02 24.50 -- -- 23.54 -3.92% -- 23.54 -3.92% -- 详细
事件 涪陵榨菜公布2018年半年报,公司19H1实现营收10.86亿元,同比+2.11%,归母净利3.15亿元,同比+3.14%,其中,19Q2营收5.59亿元,同比+0.56%,归母净利1.60亿元,同比-16.18%。每股收益为0.40元。 投资要点 销售渠道调整,部分区域竞争加剧,收入增长趋缓。公司19H1实现营收10.86亿元,同比+2.11%(Q1:+3.81%,Q2:+0.56%)。19Q2收入延续低增(考虑到18年10月提价因素,公司Q2出厂口径销量为负增长),主要系:1)公司目前进行渠道管理调整(销售办事处由37个裂变为67个),架构的重新梳理对销售产生短期影响;2)公司在连续多轮提价后,在部分市场面临低价产品的竞争,令销量承压所致。 分品类看,19H1公司榨菜(占比85.1%)、佐餐开胃菜(占比7.7%)、泡菜(占比7.0%)分别同比+3.30%,-2.97%及-5.87%(18H1分别为+33.29%,+47.61%及+34.34%),其中榨菜类收入保持提升主要系提价翘尾因素影响。 分区域看,19H1公司华北、华中及中原地区收入分别同比-8.02%/-1.90%/-8.37%,主要系这三个区域消费水平相对偏低,公司产品面临低价榨菜竞争,叠加公司渠道调整,导致销量有所承压。相对应的,公司华东、西南地区收入分别同比+13.35%/+12.13%,主力市场增势保持良好。 提价翘尾及成本小幅下行,毛利率同比提升。公司19H1毛利率为58.55%(Q1:58.14%,Q2:58.94%),同比+3.52pct。分品类看,公司榨菜、佐餐开胃菜及泡菜19H1的毛利率分别为60.51%,50.35%及45.06%(18H1分别为56.48%,50.43%及44.39%),其中榨菜类毛利率提升显著,主要系直接提价及核心原料价格小幅回落驱动所致。 直接提价:公司于18年10月底对主力产品进行再度提价,此轮提价涉及7个单品,占收入比重约40%,提价幅度约为10%,持续贡献利润增量。 成本回落:公司于19Q2开始全面使用新产季的青菜头原料,价格约790元/吨,同比预计降1.3%,青菜头占成本比重约为40%,成本小幅回落亦助力毛利上行。 费用率同比增加,公司盈利能力承压。公司19H1实现归母净利3.15亿元,同比+3.14%(Q1:+35.15%,Q2:-16.18%)。收入增速显著放缓,叠加销售费用率显著提升,令公司19Q2业绩承压。19H1公司销售/管理/财务费用率分别为21.15%/2.76%/-0.15%,同比分别+1.42pct/-0.17pct/-0.15pct(其中19Q2销售费用率同比+5.45pct),主要系公司增加销售办事处后人员及市场推广支出有所增加所致:19H1公司人员工资/劳动保险费/市场推广费用同比分别+54.56%/+34.32%/+23.76%。公司19H1净利率为28.99%,其中Q2净利率为28.53%,同比-5.70pct,盈利能力有所承压。 长期看点:扩产扩品,渠道深耕。 产能待扩张:公司目前带释放产能包括涪陵基地1.6万吨脆口产线,目前已进入设备调试阶段。眉山基地5.3万吨榨菜产线项目亦已布局完毕,等待配套进场施工。东北生产基地5万吨萝卜项目,处于基建规划推进中。未来公司在主力榨菜、脆口系列及小品类均有新产能待释放,此外,公司在品类扩张方面亦逐积极探索,亦会在调味酱领域寻求突破,持续寻觅具备协同性的标的,成长空间可观。 提价仍可期:公司目前在榨菜行业市占率存在持续提升趋势,具备产品定价权,历史上看基本每年可滚动式对部分产品进行提价,持续对业绩贡献弹性。目前看公司产品具备原料优势,品牌具备溢价基础,中长期产品价格带将上移仍可期。 渠道再优化:公司从19年初开始进行渠道调整,优化销售管理执行结构,新增销售办事处,进入渠道精细化管理阶段。目前看公司拥有1200多家一级经销商,渗透至1000余个县级市场,随着渠道深耕,未来在保证持续下沉的同时,亦将突破新零售、外卖平台、团购批发等新兴渠道,助力收入增长。 盈利预测与投资建议 公司为榨菜行业龙头,已具备定价权,在产品升级及扩品类催化下,预计业绩稳健向好。我们根据公司半年报,修改了盈利预测。预计公司2019-2020年收入分别为21.98亿元(+14.8%)及26.64亿元(+21.2%),EPS分别为1.03元及1.25元,对应2019年7月30日收盘价,2019年及2020年估值分别为27x及22x。维持“审慎增持”评级。 风险提示 行业竞争加剧、原料成本提升、食品安全问题、兼并收购失败。
海大集团 农林牧渔类行业 2019-07-31 28.35 -- -- 31.45 10.93% -- 31.45 10.93% -- 详细
事件:海大集团公布2019年半年报,收入210.6亿(+19.14%);归母净利润6.74亿(+12.24%);扣非后6.63亿(+14.98%)。单二季度收入121.9亿(+16.97%),归母净利润5.51亿(+10.31%),扣非后5.43亿(+12.36%)。 天气及疫病影响,水产、猪料二季度略有压力。上半年公司饲料销量539万吨(+18%),毛利率12.17%,同比增长0.31个百分点。一季度公司饲料表现强势,二季度则受天气、疫病影响和原材料波动,略有压力。 (1)水产料:上半年销量同比增长16%。其中一季度淡季同比增长20-30%,二季度步入旺季,但今年华南多雨,鱼价低位,增速降至14-15%。高端水产销量增长超20%,普通水产则让利上量,毛利率略有下行但销量增长超过10%。另外,6月豆粕拉涨对短期单吨盈利有一定影响。综合看,估计上半年水产料贡献约4亿左右利润。 (2)猪料:上半年销量同比下滑6%,但毛利率提升0.5个百分点。一季度猪料销量估计微增,二季度华南疫情影响较大,导致明显下滑。但公司预判行业风险,减缓扩张,转移资源,毛利率反有提升。猪料估计微利。 (3)禽料:上半年销量同比30%增长,毛利率同比提升2个点。行业景气度高,蛋禽肉禽盈利丰厚,加上公司禽料储备多年,综合竞争力凸显。禽料估计贡献2.5亿左右利润。 其他业务平稳。(1)生猪业务,上半年公司出栏39万头(+30%),外购仔猪34万头,虽猪价逐季上行,一、二季度每kg均价13.2元、15.3元,但猪瘟春节后在南方蔓延加速,二季度压力大于一季度。我们估计上半年公司养猪业务亏损约0.3亿-0.5亿。预期全年生猪业务稳健运行,出栏有望超80万头,后期猪价继续看涨,疫情平稳后或带来向上业绩弹性。(2)动保种苗,公司水产、畜禽动保上半年都保持较好势头,收入分别增长22%和80%至3.3亿和0.56亿,种苗实现超2亿元收入,估计动保种苗共贡献0.5-1亿利润。 三费整体可控,可转债将降低资产负债率。费用角度,公司三费整体平稳,销售费用、管理费用和财务费用率分别在3.87%、2.52%和0.55%,增长基本匹配公司体量增长。由于近年持续扩张,公司资产负债率有所提升,目前已公告拟发行可转债,我们预期此次发行将储备未来2-3年饲料板块扩张资金,并降低公司资产负债率,有助公司健康发展。 投资建议:上半年公司增长略低于一季度,主要由于阶段性的成本波动和天气问题。三季度是水产料旺季,后期重点关注三季度水产料表现。行业角度,当前禽正值价量双高的好时期,猪、水产等待景气到来。公司层面,海大的核心竞争力在于自身强大的活力,以及伴随体量增长而持续提升的竞争力和抗风险能力。目前格局下公司龙头地位难以撼动,我们继续强烈看好公司未来发展。预计2019年至2021年EPS为1.16、1.76和2.12元,对应2019年7月29日收盘价格PE24.6倍、16.2倍和13.4倍,维持“买入”评级。
益生股份 农林牧渔类行业 2019-07-29 26.00 -- -- 27.49 5.73% -- 27.49 5.73% -- 详细
投资建议:公司是国内种鸡龙头,自孵哈巴德品种逐渐成熟,龙头地位稳固猪价上涨有望带动禽链价格维持景气,公司业绩有望持续兑现。我们调整公司2019-2021年归母净利润分别至:14.6、15.0、14.1亿,基于2019年7月25日收盘价,对应的PE分别为:10.3、10.0、10.6倍,维持“审慎增持”评级。
三只松鼠 食品饮料行业 2019-07-19 30.95 -- -- 54.85 77.22%
54.85 77.22% -- 详细
把握线上红利成长的零食品牌。公司为安徽起家的线上零食第一品牌,城市仓已覆盖全国。借互联网高增红利,公司自2012年以来收入每年均保持20%以上增长,截至2018年收入体量达70.01亿元(同比+26.05%)。公司产品涉及休闲零食五大细分领域,其中坚果占比过半。公司2018年整体毛利率为28.25%,归母净利润达到3.04亿元,净利率为4.34%。坚果品类处风口,渠道融合成趋势。国内休闲食品行业过去10年CAGR达17.2%,未来预计子品类成长、线上线下渠道融合将持续为行业增长赋能。 品类:坚果享消费升级红利。零食健康化及升级化消费持续演进,坚果产品量价待升,仍处成长高增风口,规模具扩张潜力。n零食渠道变迁回顾:线上与线下融合为趋势。梳理零食企业渠道发展趋势发现,2010-15年为电商高增阶段,15H2起线上平台高红利期步入尾声,回归线下布局趋势显现,未来线上+线下或为市场增量所在。 头部企业份额提升可期。目前国内零食行业CR3仅为19.7%,集中度较分散,随着行业成熟度的提高,未来龙头企业有望分享可观的行业红利。 公司品牌效应显现,供应链体系增效可期。 产品丰富度与品控优化兼备。公司已研发丰富产品矩阵,SKU达500余个,多元布局可避免单一产品销售波动。在品控方面,公司不断完善质控体系,与上下游协同共建“互联网新农业”模式,减少中间让利,加强经营效率。公司连续4年获得“双十一”销量榜首。为了避免单一产品风险,近年来公司不断优化产品结构,对优势品类具有较强定价力。 全渠道布局,线下扩张存动力。线上为公司主力渠道布局(收入占比为89%),以B2C模式为主导,且不断调整入仓模式占比优化利润。线下投食店稳步推进,2018年数量已达53家(销售规模2亿元,平均单店收入达377万以上)。从后续看,线下门店加盟费用为7.18万元,坪效高,扩张动力足。 IP深度营销,品牌可享溢价。公司以拟人化IP营销,推进衍生产品,辅以赞助及热剧植入,提升品牌知名度和辨识度,从而提升零食产品溢价。 募投项目:扩张渠道布局,完善供应链及物流体系。公司IPO募集资金用于全渠道营销网络建设项目(2.1亿元)、供应链体系升级项目(0.48亿元)、物流及分装体系升级项目(2.8亿元)三项目,有利于公司完善营销网路布局、加强供应链管理效率、降低物流单位成本,从而提升行业竞争力。 盈利预测及投资建议:公司为线上零食第一品牌,线上产品及渠道两个维度均呈优化趋势,利润提升可期,此外亦加大线下布局,预计可成长为全渠道布局的零食巨头。我们预计公司2019年-2021年收入分别为89亿元(+27.1%)、109.4亿元(+23%)及136.7亿元(+24.9%),净利润分别为3.73亿元(+22.7%)、4.59亿元(+23%)及5.7亿元(+24.4%),对应2019年7月17日收盘价,PE分别为30x、25x及20x,首次覆盖给予“审慎增持”评级,建议积极关注。 风险提示:宏观经济下行,食品安全问题,行业竞争加剧,品类及市场扩张不及预期,中美贸易战加剧致使成本上行。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名