投资建议: 公司肝素原料药量价齐升,CDMO、胰酶原料药业务快速增长;天道并表后公司肝素产业链逐步完善,业务由原料药向高端制剂出口延伸,随着欧盟市场开拓的推进,出口快速增长可期;公司投资多家创新企业,在心脑血管和肿瘤治疗领域储备了丰富的创新药品种,预计将有多个品种进入国际多中心临床试验阶段。综合考虑天道医药并表因素、研发投入费用增加及RVX权益法确认的不确定性,我们暂不调整公司业绩预测,维持2018-2020年业绩分别为5.92亿、7.72亿、8.92亿,EPS分别为0.47/0.62/0.72元,市盈率分别为38X/29X/25X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:原料价格快速上涨、海外市场开拓低于预期、研发失败风险。

事件公司发布2018年半年度报告,实现营收40.88亿元,同比增长32.89%;实现归母净利润5.83亿元,同比增长11.98%;扣非后归母净利润5.60亿元,同比增长11.60%,基本每股收益0.56元。 业绩符合预期,毛利率持续提升2018年1-6月,公司实现营收40.88亿元,同比增长32.89%。分板块看,慢病业务收入15.29亿元,同比增长31.05%;输液业务业收入14.57亿元,同比增长33.39%;专科业务收入3.35亿元,同比增长40.32%。利润端,公司实现归母净利润5.83亿元,同比增长11.98%;扣非后归母净利润5.60亿元,同比增长11.60%。综合毛利率同比增长8.82%,达65.04%,主要系三大业务板块毛利率均有所提升,综合盈利能力增强。 Q2单季度,实现营收19.50亿元,同比增长25.97%;归母净利润2.83亿元,与去年同期基本持平。Q2单季度业绩低于预期,主要受到费用确认的影响: 伴随销售增长、对市场活动投入增加以及低开转高开的影响,销售费用15.53亿元,同比增长111.68%;管理费用2.75亿元,同比增长15.48%。 慢病业务增长稳健,多个二线品种实现双位数增长慢病业务毛利率为83.12%,同比增长3.28%。慢病业务的增长主要是因为二梯队产品增长较快。 降压领域:核心产品降压〇号销售收入同比增长5%,压氏达、穗悦系列、硝苯地平和厄贝沙坦收入超双位数增长。降糖领域核心产品糖适平同比增长7%,二梯队产品二甲双胍缓释片(卜可)同比快速增长41%。降脂领域核心产品匹伐他汀收入同比增长28%,保持高速增长。公司充分重视分级诊疗下的基层市场扩容,持续加大基层医疗机构的开拓力度,预计慢病药物在基层将逐渐放量。 专科业务增长迅速,是未来的业绩增长点专科业务中,儿科用药核心产品珂立苏收入同比增长16%,在治疗新生儿呼吸窘迫的PS 制剂产品中市场份额第一;儿童营养输液中小儿氨基酸市场份额继续保持第一;肾科用药核心产品腹膜透析液收入同比增长55%,市场份额排名第四。 报告期内,公司并购湘中制药,获得其抗癫痫产品丙戊酸系列,成功布局精神神经领域,形成新的利润增长点,并拟通过进口注册、技术转移、MAH 等多种外部合作方式进行产品引进。 专科业务得益于产品销售规模增长而成本有效摊销,毛利率为73.37%,同比增加10.04%。目前专科业务规模占比虽不大,但增长态势强劲,公司通过学术代理开拓市场,专科业务将是公司未来的利润增长点。 优化输液产品结构,盈利水平提升输液业务保持了持续增长态势,其中基础输液销售收入同比增长19%,上半年包材结构调整再突破,软包装销量占比较2017年年末再提升3个百分点。其中重点产品BFS 收入实现35%增长,直软输液快速导入市场,收入同比增长55%。 输液业务毛利率达54.39%,同比增长11.40%,盈利能力大幅提升。在公司盈利导向的包材调整策略下,直软销售快速增长,2018年上半年基础输液收入和利润均有大幅提升。 并购增厚公司业绩,一致性评价进展顺利公司收购湘中制药85.65%股权,成为湘中制药的第一大股东,切入精神/神经等领域;收购双鹤利民40%股权,达到全资控股,有利于公司更好地整合资源。 未来公司外延并购步伐有望加快,产品线将不断丰富,使整体盈利能力增加。 此外,公司积极推进仿制药一致性评价工作,截至目前已有三个口服制剂产品申报一致性评价,其中,苯磺酸氨氯地平片(5mg)(压氏达)已于2018年7月获得审核通过,还有部分产品按要求也正在积极开展一致性评价研究工作;同时公司已经正式启动注射剂一致性评价工作。顺利通过一致性评价的品种有望获得招标采购、医保支付等方面的政策支持,未来销量增长可期。 投资建议公司慢病业务平台增长稳健,多个二线品种实现双位数增长。以珂立苏为代表的专科业务增长迅速,是未来的业绩增长点。通过调整输液包材结构,输液盈利水平持续提升,重点产品BFS 放量显著。公司一致性评价工作进展顺利,规划加快外延并购步伐持续丰富产品线,助力制剂业务快速发展,我们预测公司2018-2020年EPS 分别为0.94/1.11/1.36元,对应市盈率分为17X、14X、12X,维持“推荐”评级。 风险提示药品降价风险、政策风险、并购整合风险。

事件 8月17日,公司发布2018年半年报,实现营收84.76亿元,同比增长16.68%;实现归母净利润9.25亿元,同比增长22.32%;扣非后归母净利润8.33亿元,同比增长12.39%;基本每股收益0.61元。 业绩增长稳健,三大药品板块协同发展 2018年1-6月,公司实现营收84.76亿元,同比增长16.68%;实现归母净利润9.25亿元,同比增长22.32%。Q2单季度,公司实现营收45.24亿元,同比增长15.50%;归母净利润5.53亿元,同比增长26.26%,单季度业绩增长稳健。 分行业看,医药工业收入32.88亿元,同比增长13.84%;医药商业收入51.49亿元,同比增长18.85%。分板块看,现代中药板块继续保持稳定增长,实现营收24.52亿元,同比增长11.28%;化学药板块稳定增长,营收7.18亿元,同比增长10.93%;生物药板块受益于重磅产品普佑克的持续放量,销售收入1.18亿元,同比增长215.91%。公司已构建完成了现代中药、生物药、化学药协同发展的大生物医药产业格局。 n 费用控制良好,综合毛利率稳步提升 费用方面:公司销售费用10.93亿元,同比增长31.77%,主要是广告费用以及加强市场网络建设及学术推广的市场费用增加。财务费用为2.33亿元,同比增长76.23%,主要系贷款规模增大且贷款利率提高导致利息支出增加。因处理辽宁药业等公司股权及理财收益,公司报告期内投资收益8226.59万元,同比大幅增长2426.62%。 毛利率方面:分行业看,医药工业毛利率为74.54%,同比增长3.43%;医药商业毛利率为10.01%,同比增长2.59%。综合毛利率同比上升2.26%,达35.16%。分板块看,生物药毛利率同比大幅上升22.89%,达66.69%,主要系普佑克进入国家医保目录,销量大幅增加而摊薄成本。化学原料药毛利率同比增长13.17%,主要系部分产品售价增长且高毛利产品销售占比提高所致;中药及化学制剂毛利率在维持稳定的基础上略有小幅增长。 坚持“四位一体”创新研发模式,完善创新药的研发布局 报告期内,公司研发投入3.26亿元,与去年同期相比增长46.60%;研发投入占医药工业收入比重为9.92%,与去年同期相比增长2.22%。报告期内,公司共计获得临床批件10项,其中中药6项,化学药4项。公司在研产品共77项,新增产品引进4项,目前自主研发管线产品37项、产品引进34项、合作研发管线产品2项、投资市场优先许可权4项。 公司坚持“四位一体”创新研发模式,聚焦心脑血管、消化代谢、抗肿瘤三大治疗领域,产品研发管线布局丰富: 自主研发方面,复方丹参滴丸(T89)防治急性高原综合症(AMS)取得FDA临床批件并进入II期临床阶段,苏苏小儿止咳颗粒、连夏消痞颗粒、中风回语颗粒、肠康颗粒、三黄睛视明丸5个中药在研产品获得临床批件,进一步提升了公司中药研发的核心竞争优势。生物创新药普佑克脑梗适应症进入临床Ⅲ期,急性肺栓塞Ⅱ期临床阶段进展顺利。1类化药创新药新型PARP抑制剂取得临床批件,标志着公司围绕靶向药物治疗肿瘤领域取得了积极成果;此外,2.2类化药紫杉醇注射液获批临床,盐酸美金刚缓释胶囊BE备案。一致性评价方面,蒂清三个规格及盐酸苯海索片申报至国家局;卡托普利片、吲达帕胺片通过BE试验;赖诺普利氢氯噻嗪片正在进行处方工艺研究及质量研究;氯氮平片、舒必利、盐酸二甲双胍片、文飞等4个产品正在进行BE研究。 产品引进方面,公司先后引进了美国礼来公司的GPR40选择性激动剂、日本EA制药的钙感应受体的变构调节剂AJT240、Mesoblast公司的两款治疗心脏疾病的干细胞治疗药品MPC-150-IM(III期)和MPC-25-IC(II期)。PXT3003于2018年3月份实现FDA全球多中心III期临床试验患者出组,目前处于后期统计分析阶段,国内以优先评审身份获批开展用于支持中国注册国际多中心III期临床试验,成为该药国际同步研发双报重要里程碑。公司将通过在国内搭建世界领先的技术平台,加快实现为中国患者提供世界水平创新药物的战略目标。 合作研发方面,国家1类新药“治疗用乙型肝炎腺病毒注射液”(T101)完成临床招募,I期临床进展顺利。另一在研产品“重组溶瘤痘苗病毒注射液”(T601)已申报IND。 投资市场许可优先权产品方面,天士力生物战略布局的健亚生物第三代胰岛素产品甘精胰岛素和赖脯胰岛素,目前正在准备欧盟申报材料。同时布局创新药物研发公司派格生物,获取其两款GLP-1产品的市场优先权。目前长效GLP-1类似物正在进行中国和美国临床Ⅱ期实验,GLP-1 Glucogan双受体激动剂预计2018年完成IND申报。 继续推进精准营销,创新学术营销 报告期内,公司持续推进精准营销和加强学术营销,提高终端覆盖和市场放量。现代中药板块:以复方丹参滴丸为代表的大产品不断创新学术营销模式;加强渠道下沉,推动基层医疗市场开发广覆盖;加快招商项目推进,实现精准营销等举措实现销量平稳增长。注射用丹参多酚酸、注射用益气复脉(冻干)被纳入十余个省份的地方医保目录。与此同时,产品的专家认可度不断提高。报告期内,多个产品收录进入用药指南。 生物药板块:加强医院覆盖,采取“省-地-县”模式建立销售网络,在全国范围内普佑克产品销售网络已覆盖1,300多家医院,并设有近30个办事处。在学术营销方面,普佑克进入《ST段抬高型急性心肌梗死院前溶栓治疗中国专家共识》。 化学药板块:公司坚持规范化治疗方案推广,深度拓展省会、地市、县等各级市场,拓宽终端覆盖率,尤其是基层终端的推广与覆盖;通过线上继续教育、线下专业和学术推广活动等方式广泛传播产品的核心价值;通过APP软件平台,联结患者-医生的信息渠道,更有针对性的加强患者教育。 医药商业:进一步提高融资能力、优化资产结构。随着配送品种和终端资源的逐步丰富,天士营销进一步加快了其他地区直接业务客户的开发效率,扩大了配送网络的规模效应。 慢病管理:实现智慧慢病迭代升级-“智慧医疗+智慧医保+城市中心智慧药房+智慧健康管理”的智慧慢病医疗健康平台。报告期内,公司慢病管理业务增长稳健,慢病会员数量和销售收入取得了双增长。慢病管理业务实现营业收入近2亿元,较上年同期增长40.40%;公司加快了天津市以外地区慢病管理服务的推广复制,完成甘肃、本溪共建智慧慢病医疗保障服务平台战略合作签约,并启动广西、沈阳、广东、嘉兴、绍兴等10余个省市慢病服务异地拓展对接工作。 投资建议 公司整体业绩增长稳健,中药、化药、生物药板块协同发展。产品结构不断优化,以普佑克为代表的多个潜力品种纳入医保目录,成为增长新动力。公司坚持“四位一体”创新研发模式,研发管线和创新药布局丰富,为未来可持续发展奠定了坚实的基础。慢病管理平台快速拓展,具有长期看点。我们预测公司2018-2020年EPS分别为1.06/1.20/1.35元,对应市盈率分为20X、17X、15X,维持“推荐”评级。 风险提示 药品降价风险、研发风险。

事件:公司发布2018年半年报,2018年上半年实现营收13亿元(+13.05%),归母净利润1.68亿元(+26.85%),扣非后归母净利润1.69亿元(+32.46%)。 1.二季度延续增长势头,成本控制下毛利率提升 公司模制瓶、棕色瓶和贸易等业务带动收入稳定增长,单季度看,2018年Q2收入6.56亿元,同比+13.94%,环比增长1.75%,归母净利润0.85亿元,同比增长25.53%,环比增长1.76%,延续了一季度良好的增长势头。 公司模制瓶和棕色瓶等主要产品价格稳定,煤炭、纯碱和丁基橡胶等原材料价格下降,整体毛利率同比上升3.48pp至34.23%;公司费用控制良好,三项费用率15.51%,与去年持平,其中销售费用和管理费用分别同比增长12%和25%,财务费用同比增长357%,主要系汇兑收益增加及利息收入增加所致。 2.龙头优势明显,药监和环保政策利好 公司是国内药用玻璃龙头企业,拥有亚洲最大的棕色瓶生产基地和全国最大的丁基橡胶瓶塞生产线,产品种类齐全,规模优势明显,通过包头康瑞、绵竹成新两家子公司加大市场辐射,实现除西藏外所有省份的全覆盖。 国内药品注册管理趋严,2017年12月起包材与制剂共同审评审批,产品质量好、性能稳定的包材企业将成为制药企业首选;国内环保政策趋严,生产企业面临工艺改造投入加大和成本上涨压力,行业集中度不断提升,公司在保证达标排放的基础上,推进了陶瓷纤维管超低排放工作,同时通过提高产品合格率、降低原材物料的消耗等手段提升经营效率,市场份额有望稳步提升。 3.布局高端产品,培育新增长点 公司加大研发投入,积极布局高端药用玻璃市场,2017年耐碱玻璃试验成功,目前已批量生产成功,验证完成即可全面推向市场;公司是国内为数不多符合一级玻璃瓶(Ⅰ类瓶)生产标准的药用玻璃企业,18亿只耐水玻管瓶项目已完成车间主体建设,未来产品线将进一步丰富,伴随药品质量监管加强、Ⅰ类瓶市场需求提升,公司有望凭借先发优势抢占市场先机,培育未来的盈利新增长点。 投资建议 公司是国内药用玻璃行业龙头企业,终端辐射能力强,产品价格稳定,原材料价格下降毛利率稳中有升,在药品审批新政以及环保监管趋严的背景下,有望凭借规模优势和产品质量,不断提高市场份额,保障业绩稳定增长;公司积极布局高端药用玻璃市场,一级玻璃瓶上市后进一步丰富产品线,培育未来利润增长点;预计公司2018-2020年EPS分别为0.76、0.93和1.15元,对应PE分别为20X、16X和13X,维持“推荐”评级。 风险提示:成本上涨和环保监管风险;市场拓展风险。

营销改革逐步奏效,成品药业务快速增长 2018年1-6月,公司实现营业总收入14.09亿元,同比增长41.08%;实现归母净利润2.13亿元,同比增长25.30%,增长符合预期。分板块看,成品药业务实现销售收入8.23亿元,同比增长62%。原料药实现销售收入4.03亿元,同比增长27%;医疗器械实现销售收入1.70亿元,同比增长8%。 根据中报业绩,我们计算公司2018年Q2实现营业总收入7.65亿元,同比增长47.12%;实现归母净利润1.25亿元,同比增长29.70%,二季度呈现高速增长态势。高增长的主要推动因素为公司核心大品种培育战略、营销改革逐步奏效。报告期内,康复新(超1亿元)、地衣芽孢杆菌(约5000万元)、瑞舒伐他汀(超3亿元)、匹伐他汀(超5000万元)、盐酸舍曲林(超6000万元)、左乙拉西坦(过千万)六大核心产品均实现了较好的增长,合计销售超6亿元,同比增长65%。 期间费用方面,销售费用4.55亿元,同比增长87.60%,主要是公司加强营销网络建设以及低开转高开的影响。管理费用1.96亿元,同比增长45.09%,主要由于技术开发费用以及工资福利增加。因汇兑损溢减少,公司财务费用为-53.74万元,同比下降122.65%。 加码研发投入,聚焦精神神经领域 报告期内,公司研发投入1.26亿元,同比增长64.09%。研发项目立项7项,项目申报2项,取得1个临床批件、7个生产批件。2018年6月,公司的重酒石酸卡巴拉汀胶囊国内首仿上市,用于一线治疗治疗轻、中度阿尔茨海默型痴呆,进一步丰富了公司精神神经类品种。 公司聚焦精神神经领域,在研品种丰富,治疗帕金森综合征的盐酸普拉克索处于优先审评,预计将成为国内首仿。其他在研产品包括治疗阿尔茨海默症的盐酸美金刚(获批临床)、治疗失眠的创新药EVT201(II期临床)等。精神神经领域市场主要由外资企业产品占领,市场竞争格局良好,进口替代机会较大。 一致性评价工作积极推进,公司已上报5个产品,获批2个产品(瑞舒伐他汀、左乙拉西坦),3个在评审中,处于行业前列。2018年,公司的瑞舒伐独家中标上海市医疗机构带量采购,带来新的盈利增长点。我们认为,伴随国家一致性评价工作的推进和相关品种的逐步落地,相关配套优惠政策有望于2018年步入落地实施阶段,通过一致性评价的品种将会在招标采购、医保支付方面将获得政策支持。公司一致性评价进度居前,有利于提高产品竞争力,未来放量增长可期,推动其整体业务快速稳健发展。 增资以色列Mapi公司,有望带来更好投资回报 公司拟使用自有资金对参股公司以色列MapiPharmaLtd增资$1000万美元。增资完成后,公司持有股权将由5.87%增加至9.71%。同时,公司将将获得Mapi公司一种产品在中国进行营销和出售的排他性权利。 Mapi公司成立于2008年,主要从事新型缓控释制剂的开发,通过这种改良,达到改善病人依从性和减少副作用的目的。公司对Mapi的增资,有助于其增强其资本实力,更好的开展神经性疼痛和多发性硬化等适应症的药物研发及市场推广,给公司带来更好的投资回报。 投资建议 公司成品药涵盖心血管系统、消化系统、精神神经系统三大用药领域,业务增长迅速,核心品种瑞舒伐他汀、左乙拉西坦均已通过一致性评价,盐酸舍曲林等品种未来也将受益于一致性评价政策利好,实现进口替代,行业领先优势明确,未来业绩快速增长可期。公司在精神神经领域产品管线丰富,卡巴拉汀国内首仿上市,盐酸普拉克索、盐酸美金刚等后续产品储备丰富,市场潜力极大。 根据公司前三季度业绩预告,我们上调盈利预测,公司2018-2020年EPS分别为0.49/0.65/0.86,对应市盈率分为22X、16X、13X,看好其长期发展,维持“强烈推荐”评级。 风险提示 招标降价风险、研发失败风险、成本上涨风险。

公司发布2018年半年度报告,实现营收1.05亿元,同比增长25.10%;实现归母净利润3997.73万元,同比增长91.39%;扣非后归母净利润3932.47万元,同比增长84.77%;基本每股收益0.50元。 公司预计2018年1-9月净利润区间为5797.85-6570.89万元之间,同比增长50%-70%。基本每股收益0.72-0.82元/股,同比增长28.57%-46.43%。 业绩快速增长,盈利能力显著增强2018年上半年,公司实现营业总收入1.05亿元,同比增长25.10%;实现归母净利润3997.73万元,同比增长91.39%。分季度看,2018年Q2,公司实现营业收入5801.78万元,同比增长22.26%;实现归母净利润1809.43万元,同比增长38.04%。净利润增速高于营收增速,主要和公司转变销售模式,经销收入提升所致。 报告期内,公司共计实现销量12.87万片(瓶),同比增长60.07%。分产品看,口腔修复膜实现营收5004.97万元,同比增长22.50%;毛利率为93.18%,同比减少0.37%。生物膜实现营收4855.86万元,同比增长23.04%;毛利率为93.01%,同比减少1.58%。综合毛利率92.44%,同比下降1.39个百分点,我们预计主要是由于经销收入提升、原材料价格和人工成本有所增长、以及骨修复材料销售增长等因素共同导致。 期间费用方面,销售费用率为37.85%,同比下降4.24个百分点,精细化营销管理效果得到体现。管理费用率为15.69%,同比下降个6.82百分点,管理成本降低,管理效率得到有效提升。财务费用同比下降70.86%,主要是由于闲置资金购买银行理财产品 经销占比超过七成,生产经营效率大幅提升公司采用直销和经销相结合的销售模式,专业化学术推广和产品宣传策划,提高了公司产品的知名度和美誉度。报告期内,直销实现收入2978.62万元,毛利率为96.03%;经销实现收入7540.73万元,毛利率为91.02%。经销收入占比提升到71.68%。2018年上半年,随着营销体系管理优化,营销队伍大,营销人员数量大幅度增加,营销效率得到提升。 截至报告期末,公司在全国范围内拥有近350家经销商,已基本实现全国全覆盖。经销模式下,主要产品的市场份额和市场覆盖率都得到了提升,销量实现快速增长。销售费用率和管理费用率均大幅下降,净利润率达38%,同比提升13个百分点。公司预计2018年1-9月归母净利润同比增长70%-90%。 报告期内,公司各软组织修复系列产品生产完工并入库13.08万片,同比增长67.26%;骨修复材料生产完工并入库1.35万瓶,同比增长60.71%。公司产品柔性生产特征明显,在满足市场需求的前提下,不断进行模式创新和流程优化,生产效率得到极大提升。 在研产品有序推进,打造新的盈利增长点报告期内,公司研发投入862.17万元,与去年同期基本持平。其中,活性生物骨完成临床试验总结,正在准备注册申请材料,预计2019年取得产品注册证;引导组织再生膜临床试验入组有效推进;止血材料、新一代生物膜等项目进入新的研发阶段;子宫内膜产品正常推进临床预试验。 2018年4月,公司与东华大学签订技术开发合同,拟在齿科修复材料方面进行研发合作,并联合建立“正海-东华杂化材料研发中心”,将有利于公司在口腔领域的产品储备及发展。 投资建议公司是再生医学领域的领导者,口腔修复膜和骨修复材料将随着口腔种植牙行业增长保持较快增速,且进口替代机会较大。活性生物骨等在研品种储备丰富,有望带来新的利润增长点。经销模式下产品销量实现高增长,期间费用率大幅下降,盈利能力显著增强。我们预测公司2019-2020年EPS分别为1.08/1.46/1.92元,对应市盈率分为57X、42X、32X,维持“推荐”评级。 风险提示:主要产品较为集中的风险、新品研发风险、估值风险。

事件:公司发布2018年半年报,2018年上半年实现营收6.47亿元(+35.06%),归母净利润2.01亿元(+30.93%),扣非后归母净利润1.98亿元(+26.62%)。 投资要点 1.业绩符合预期,单季增速向好 2018年半年报业绩符合预期,落于业绩预告中位数,二季度单季实现营收3.78亿元,同比增长38.58%,环比增长40.79%,归母净利润1.12亿元,同比增长36.42%,环比增长13.55%,业绩逐季向好。 分业务看:1)制剂收入3.42亿元(+66.23%),主要原因是公司完善营销推广体系,提高产品销售能力,特利加压素收入同比增长21%,生长抑素增长59%,去氨加压素增长22%,由于高开以及去年同期基数较低的原因,胸腺五肽增长45%,依替巴肽和缩宫素等其他制剂由于招标的推进,实现收入4,898万元,同比565%;2)多肽药物专利到期,原料药订单充足,出口保持较快增长,原料药和客户肽收入1.68亿元(+45%);3)成纪药业三块业务(器械、药品组合包装和固体类产品)实现收入1.3亿元(-17%)。 公司毛利率87.39%,较去年增加6.96pp,主要原因是公司去年下半年药品销售价格低开转高开;期间费用方面,销售费用同比增长117%,销售费用率提升14.87pp至32.79%,主要是公司销售模式转变,加大营销推广所致;管理费用率12.29%,同比下降2.5pp;受归还2亿债券以及本期利息收入综合影响,财务费用率同比下降2.08pp至0.14%。 2.研发和营销齐头并进,制剂结构不断优化 公司是国内多肽药物龙头企业,已构建完整和高效的多肽药物产业化体系,围绕糖尿病和生殖领域有多个品种在研,其中西曲瑞克被列入国家优先审评有望较快获批,制剂结构不断优化,同时公司提前布局已上市品种的一致性评价,将凭借技术和质量优势抢占市场份额。 特利加压素、依替巴肽新纳入医保目录,去氨加压素由医保“乙类”变为“甲类”,卡贝缩宫素、生长抑素等产品取消或调整了适应症限定范围,公司采取品种差异化和精细化管理策略,加强学术推广和招标力度,积极拓展市场,推动销售渠道下沉,受益于医保目录调整和营销策略,国内制剂有望保持较快增长。 3.利拉鲁肽原料药放量可期,制剂国际化稳步推进 利拉鲁肽注射液在全球GLP-1类药物市场中占据首位,2017年全球销售额达35亿美元,随着核心专利到期,TEVA已发起专利挑战,公司是为数不多具备原料药化学合成技术的企业,与海外客户建立稳定合作,武汉工厂预计在下半年进入试运行阶段,客户仿制药在美国获批上市后,将实现商业化大规模销售。国内利拉鲁肽注射液2017年通过谈判纳入医保目录,市场处于快速增长期,2017年9月公司利拉鲁肽制剂按化学仿制药获得临床试验批件,上市后将切入国内庞大的糖尿病用药市场。 公司无菌冻干粉生产线已经通过巴西GMP认证,计划今年和明年分别启动坪山制剂工厂的欧盟和FDA的现场检查,依替巴肽和格雷替雷美国ANDA申报工作稳步推进;此外公司上半年通过基金收购德国AMW公司,有望进一步丰富制剂产品线,依托其缓控释技术平台,增加已上市制剂产品的给药方式,延长药品生命周期,提高市场竞争力。 投资建议 公司围绕糖尿病和生殖领域,聚焦研发丰富产品线,提前布局已上市品种一致性评价抢占市场;公司加大营销改革,推动渠道下沉,受益医保目录调整,国内制剂有望保持较快增长;爱啡肽和格拉替雷ANDA申报工作有序进行,通过基金收购德国AMW,不断丰富产品线提高技术竞争力,推动制剂国际化进程;公司武汉车间即将进入试运行阶段,客户仿制药获批上市后原料药有望实现放量,利拉鲁肽注射液已经按化学仿制药获得国内临床试验批件,上市后将切入庞大的糖尿病用药市场。我们预计公司2018-2020年EPS0.55、0.89和1.18元,对应PE分别为23X、15X和11X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:研发风险;药品降价风险;原料药出口不达预期

事件 公司发布2018年半年度报告,实现营收3.11亿元,同比增长10.21%;实现归母净利润8469.12万元,同比增长17.69%;扣非后归母净利润7778.28万元,同比增长9.99%;基本每股收益0.26元。 核心业务对比剂增长稳定,毛利率同比提升 2018年上半年,公司实现营业总收入3.11亿元,同比增长10.21%。分季度看,2018年Q2,公司实现营业收入1.89亿元,同比增长13.66%;实现归母净利润5593.65万元,同比增长22.82%,Q2单季度业绩增速较快。 分产品看,核心产品对比剂实现营收2.68亿元,同比增长6.21%,其中新产品碘克沙醇和碘帕醇增长较快。九味镇心颗粒实现营收1945.91万元,与去年同期基本持平。降糖药合计实现收入2250.19万元,同比大幅增长157%,降糖药的恢复性增长与销售调整和低开转高开有关。 毛利率方面,公司产品综合毛利率67.38%,同比提高3.28%,主要是由于原料药采购价格趋于稳定,以及规模效应导致的单位产品分摊的折旧摊销费用降低。其中核心产品对比剂毛利率66.90%,同比提升1.24%。 期间费用率方面,销售费用同比增长9.35%,主要是销售增长,对市场活动投入增加所致。管理费用同比增长83.71%,主要是研发费用及中介机构费用增长。其中,研发投入1110万元,同比增长25.32%,多个在研项目进展顺利:钆贝葡胺及注射液、碘帕醇注射液(100ml:37g(I))、钆喷酸原料药工艺变更均进入CDE审评阶段,瑞替加滨原料及片剂(抗癫痫)、盐酸维拉佐酮及片剂(抗抑郁)进入临床研究阶段,降糖药格列美脲片和瑞格列奈片的一致性评价工作进展顺利。 持续战略布局精准医疗,丰富完善主业 公司通过股权投资世和基因(持股20.29%)与芝友医疗(持股25.00%),持续推进在肿瘤精准医疗领域的战略布局。 世和基因为确诊的肿瘤患者提供用药指导,是国内肿瘤基因测序行业领先的服务商,2017年实现净利润1396.46万元。世和管理团队实力雄厚,业务发展迅速,与全国450多家三级甲等医院和肿瘤专科医院开展合作,拥有大于120,000份样本的中国肿瘤NGS基因组数据库。公司独立自主研发的“肺癌靶向药物基因突变检测试剂盒(高通量测序法)”获得优先审评,未来上市后,有望带动营业收入及市场份额的快速扩张,进一步巩固肿瘤个体化精准医学领军企业地位。 芝友医疗主营业务为肿瘤靶向用药基因检测、心血管精准用药基因检测、循环肿瘤细胞检测,基因诊断试剂盒及循环肿瘤细胞检测设备已陆续进入全国300多家大中型医院。芝友医疗对2017、2018、2019年扣非净利润承诺分别为1000万元、1500万元和2000万元,2017年度已实现扣非净利润1604万元,超额完成业绩承诺。 公司通过持股世和基因与芝友医疗,布局精准医疗和肿瘤个性化检测,丰富和完善主营医学影像业务。 九味镇心颗粒纳入医保目录,造就放量空间 九味镇心颗粒是公司精神神经类重要产品,是目前市场上主治广泛性焦虑症的唯一纯中药制剂,2017年2月被纳入新版医保目录,利好该产品的销售和推广。公司计划以新入医保目录为契机,加大市场推广力度,坚持自营和代理相结合的销售模式,积极调整销售策略。 IV期临床结果进一步验证了该产品在广泛性焦虑症治疗中的安全性和有效性。随着各省份医保的落地执行,未来有望做到年销售收入过亿的大品种。 投资建议 公司核心产品对比剂竞争格局良好,未来将明确受益于市场需求而稳定增长;通过持股世和基因与芝友医疗,积极布局精准医疗和肿瘤个性化检测,与主营医学影像业务协同发展;九味镇心颗粒纳入医保有望逐步改善销售业绩。我们预测公司2018-2020年EPS分别为0.44/0.55/0.68元,对应市盈率分为24X、19X、15X,维持“推荐”评级。 风险提示:原材料价格上涨、市场竞争风险、政策风险。

上半年业绩快速增长,下半年值得期待 公司预计2018年半年度实现归母净利润约为2,111万元到2,356万元之间,与上年同期相比,将增加约893万元到1,138万元,同比增长约73%到93%。根据业绩预告,扣除2018年Q1实现的归母净利润877万元,2018年Q2实现归母净利润约为1,234万元-1,479万元,按照中值1357万元计算,同比2017年Q2的归母净利润1910万元,同比减少约29%。由于公司临床前研究服务业务的特点,决定了其业绩通常具有季节性波动。 单季度业绩不及2017年同期,主要是由于2017年Q2单季度业绩的高基数所致。公司的收入由本期收入和跨期收入两部分组成,试验专题因试验动物种类、试验类型、试验周期等因素导致不同专题的金额及毛利率差异较大,在公司经营过程中,不同营业周期内所开展的试验专题的结构存在差异。2017年Q1和Q2,公司实现归母净利润分别为-692万元、1910万元,主要由于2017年Q1开展的部分试验专题未能在当期结题,而在Q2跨期确认,导致Q2业绩产生高基数。此外,临床前研究服务业务通常下半年业绩显著高于上半年,以2017年为例,上半年和下半年分别实现全年业绩的16%和84%。因此,下半年业绩增长值得期待。 行业景气度高涨,公司规模化效应逐步显现 在国家系列鼓励支持创新药的政策下,医药企业研发投入持续加大。在新药研发费用增长、研发周期延长、研发成功率降低的大背景下,越来越多的企业医药选择专业CRO企业协助新药研发。在企业研发投入增长和CRO行业认可度上升的双重因素下,研发服务外包市场需求旺盛,预计未来5年有望保持20%-30%速度增长。 公司是国内唯一拥有两个GLP机构的临床前CRO企业,其中苏州昭衍是国内规模最大的药物安全性评价机构。2018年苏州昭衍新增产能投入使用,将逐步缓解公司产能紧张的局面。公司是国内首批通过美国GLP认证的机构,拥有全面的国际化行业资质,可保证承接更多的国内外客户合同。技术团队项目经验丰富,研发能力卓越,20多年时间里完成了对逾2000种药物的临床前研究、评价试验,且在国内率先建立了眼科药物、吸入药物、中枢神经系统药物综合评价平台。 2018年上半年公司所承接订单持续增长,公司人员业务水平逐步提升,技术力量和业务承接能力不断增长。充裕的在手订单和不断增加的产能使公司的规模化效益逐步显现,盈利能力大幅提高。 布局实验动物和临床业务,打造新的盈利增长点 公司在做好安全性评价主业的同时,也积极寻求上下游产业链延伸,布局上游实验动物和下游I期临床。 实验动物主要是布局啮齿类动物以及猴厂,一方面可以降低公司整体的经营成本,减少由于实验动物价格的波动对公司业绩影响;另一方面,实验动物市场空间广阔,未来5年内,将以每年20%-25%的速度增长,进入实验动物领域将为公司带来新的盈利来源。 为顺应CRO公司一站式服务的发展需要,公司也积极向下游拓展I期临床业务。作为国内安全性评价的龙头企业,公司在市场上建立了良好的品牌和口碑,积累了一批优质的客户,开展I期临床业务将满足现有客户对下游临床业务的需求。公司通过拓展临床CRO业务,打造新的利润增长点。 投资建议 公司是国内领先的临床前CRO企业,在设施规模、行业资质、业务经验和客户资源上具备明显优势,充足的在手订单和新产能的落地使公司的规模化效益逐步显现,盈利能力大幅提高。通过积极布局实验动物和临床业务,打造新的盈利增长点。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.95元、1.32元和1.97元,对应PE分别为61倍、44倍和29倍,考虑到CRO行业在国家创新战略指导下景气度高涨,公司质地优良,看好其中长期发展,维持“推荐”评级。 风险提示 医药政策变动风险、竞争加剧风险。

事件7月20日,公司发布2018年半年度业绩快报,实现营业总收入14.09亿元,同比增长41.08%,实现归母净利润2.13亿元,同比增长25.30%。 业绩增长符合预期,成品药业务快速增长2018年1-6月,公司实现营业总收入14.09亿元,同比增长41.08%,实现归母净利润2.13亿元,同比增长25.30%,增长符合预期。分板块看,成品药业务实现销售收入8.23亿元,同比增长61.99%。原料药实现销售收入4.03亿元,同比增长27.09%;医疗器械实现销售收入1.70亿元,同比增长8.06%。 根据业绩快报,我们计算公司2017年Q2实现营业总收入7.65亿元,同比增长47.12%;实现归母净利润1.25亿元,同比增长29.70%,二季度呈现高速增长态势。我们推测高增长的主要推动因素为公司核心大品种培育战略、营销改革逐步奏效,再叠加部分低开转高开的影响,预计瑞舒伐他汀、盐酸舍曲林、左乙拉西坦、康复新等核心品种销售增速较快,从而促使成品药业务在报告期内快速增长。此外,深圳巨烽也在第二季度单季度实现净利润1817万元。 瑞舒伐、左乙相继通过一致性评价,确立第一梯队地位2018年2月,公司的核心品种瑞舒伐他汀钙10mg 与5mg 两个规格通过一致性评价。2018年5月,左乙拉西坦国内首家通过了一致性评价。瑞舒伐与左乙的相继获批,确立了公司在仿制药一致性评价中第一梯队的领先地位。 瑞舒伐他汀是国内市占率第二的降血脂药物,PDB 样本医药统计数据显示其2017年累计销售额约11.01亿元,市场空间巨大,其中原研药占据接近70%的市场份额。左乙拉西坦主要用于成人癫痫,2017年样本医院用药金额达3.28亿元,其中进口药占据了近99%的市场份额,国产品种合计占比不足1%,进口替代空间巨大。 2018年,公司的瑞舒伐独家中标上海市医疗机构带量采购,带来新的盈利增长点。我们认为,伴随国家一致性评价工作的推进和相关品种的逐步落地,相关配套优惠政策有望于2018年步入落地实施阶段,通过一致性评价的品种将会在招标采购、医保支付方面将获得政策支持,公司已有2个品种通过一致性评价,还有盐酸舍曲林等多个品种申报/即将申报一致性评价,有利于提高产品竞争力,未来放量增长可期,推动其整体业务快速稳健发展。 精神神经领域管线丰富,卡巴拉汀国内首仿上市2018年6月,公司的重酒石酸卡巴拉汀胶囊国内首仿上市,用于一线治疗治疗轻、中度阿尔茨海默型痴呆,进一步丰富了公司精神神经类品种。 公司通过募投加码研发,聚焦精神神经领域,在研品种丰富,治疗帕金森综合征的盐酸普拉克索处于优先审评,预计将成为国内首仿。其他在研产品包括治疗阿尔茨海默症的盐酸美金刚(获批临床)、治疗失眠的创新药EVT201(II期临床)等。精神神经领域市场主要由外资企业产品占领,市场竞争格局良好,进口替代机会较大。 投资建议公司成品药业务增长迅速,核心品种瑞舒伐他汀、左乙拉西坦均已通过一致性评价,盐酸舍曲林等品种未来也将受益于一致性评价政策利好,实现进口替代,行业领先优势明确,未来业绩快速增长可期。公司在精神神经领域产品管线丰富,卡巴拉汀国内首仿上市,盐酸普拉克索、盐酸美金刚等后续产品储备丰富,市场潜力极大。我们预测公司2018-2020年EPS 分别为0.47/0.58/0.69元,对应市盈率分为24X、19X、16X,看好其长期发展,维持“强烈推荐”评级。 风险提示招标降价风险、研发失败风险、成本上涨风险。

1.半年业绩符合预期,全年高增长可期 公司2018年上半年业绩符合我们此前预期,以业绩预告中位数计算,实现归母净利润2.08亿元,同比增长30%,二季度单季实现净利润1.1亿元,同比增长34%,环比增长12%,业绩逐季向好。随着公司持续加大市场推广,国内制剂保持较快增长,原料药订单充足保障出口稳定增长,预计公司下半年业绩稳中有升,全年有望实现高增长。 2.营销推动制剂增长,抢先布局一致性评价 公司采取品种差异化和精细化管理策略,加强学术推广和招标力度,积极拓展市场,推动渠道下沉,受益于医保目录调整和营销策略,主力品种增长势头良好,有望推动业绩持续高增长。国家政策推行注射剂一致性评价,行业集中度有望不断提升,公司是国内多肽药物龙头企业,已构建完整和高效的多肽药物产业化体系,通过提前布局一致性评价,有望凭借技术和质量优势抢占市场份额。 3.利拉鲁肽原料药静待放量,制剂国际化持续推进 利拉鲁肽制剂核心专利到期,TEVA发起专利挑战,仿制药时代即将到来,公司是为数不多具备原料药合成技术的企业,武汉工厂预计在下半年进入试运行阶段,海外仿制药获批上市后原料药将实现放量。国内利拉鲁肽注射液2017年通过谈判纳入医保目录,市场处于快速增长期,2017年9月公司利拉鲁肽制剂按化学仿制药获得临床试验批件,获批上市后将切入国内庞大的糖尿病用药市场。 围绕制剂国际化战略,公司积极推动制剂生产线的欧盟和美国认证,依替巴肽和格雷替雷美国ANDA申报工作稳步推进;此外公司上半年通过基金收购德国AMW公司,有望进一步丰富制剂产品线,依托其缓控释技术平台,增加已上市制剂产品的给药方式,延长药品生命周期,提高市场竞争力。 投资建议 公司加大营销改革,受益医保目录调整主力产品有望实现高增长,同时提前布局注射剂一致性评价,行业集中度提升的情况下抢占市场份额;公司通过基金收购德国AMW,不断丰富产品线提高技术竞争力,爱啡肽和格拉替雷ANDA申报工作有序进行,制剂国际化持续推进;公司武汉原料药工厂预计在下半年进入试运行阶段,海外仿制药获批上市后原料药将实现放量,利拉鲁肽注射液已经按化学仿制药获得国内临床试验批件,上市后有望切入庞大的糖尿病用药市场。我们预计公司2018-2020年EPS0.55、0.89和1.18元,对应PE分别为26X、16X和12X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:研发风险;药品降价风险;原料药出口不达预期。

事件: 公司7月4日发布《2018年半年度业绩预告修正公告》:预计上半年实现归属于上市公司股东的净利润为2.0-2.3亿元,同比去年同期增长2584.53%-2987.21%,较此前预告净利润变动区间1.1-1.4亿,以中值计算大幅向上修正70%以上。 1.原料药量价齐升逻辑兑现,二季度业绩超预期 扣除1季度业绩影响,公司今年第二季度预计实现净利润1.58-1.98亿,同比增长幅度在800%-1000%之间,肝素原料药业务收入增长和CDMO业务发展好于预期,以及2季度人民币汇率变动带来汇兑收益等,是公司上半年业绩上升幅度超出预期的主要原因。 RVX多次发行认股权证,以海普瑞为例,公司2015年公告获得RVX授予100万份认股权证、2017年又以自有资金8700万加元认购RVX新发行60,416,667股普通股,并按照每一股普通股对应取得0.082759份认股权证(约为500万份),受其近期公告新药研发进展的影响,6月份股价上涨约90%,会计处理造成RVX单季度亏损金额上升。 我们预计2季度海普瑞以权益法确认的RVX投资损失在0.5亿以上,扣除此项因素的影响,海普瑞18Q2的实际经营业绩大概率在2.0亿以上,单季度盈利情况基本上处于上市以来的历史最好水平。 我们认为,伴随肝素原料药新订单执行,核心业务的盈利能力有望逐步恢复,量价齐升增长可期,二季度的经营情况也验证了我们此前的判断,展望下半年,一方面从历年的情况来看,公司肝素原料药的销售量各季度基本保持稳定,不存在较大季节性波动因素影响,另一方面人民币贬值更利于出口型企业,预计下半年汇兑收益体现更为明显,因此我们有理由对其业绩保持更为乐观态度。 2.天道7月实现并表,高端制剂出口逻辑兑现 公司在7月2日公告《关于购买资产暨关联交易的进展公告》:截至本公告日,公司已向多普乐原股东累计支付交易对价122,400万元,多普乐及其子公司将纳入公司合并报表范围。 多普乐全资公司天道医药的主要产品为依诺肝素钠原料药和制剂,是国内少数同时通过欧盟cGMP认证和美国FDA现场检查的依诺肝素钠原料药生产企业,依诺肝素钠注射剂是欧盟首个一致性评价获批的生物相似性药。 并表后,公司补齐低分子业务板块,在肝素领域的产业布局将由原料药业务向下游高附加值的依诺肝素制剂业务延伸,进一步提升盈利能力,高端制剂出口有望维持持续高增长,将会是公司未来业绩增长的核心驱动因素之一。 投资建议: 海普瑞核心肝素原料药业务盈利能力恢复正常,原料药业务反转预期明确;天道并表后,公司肝素产业链逐步完善,业务布局由原料向高端制剂出口延伸,高端制剂出口快速增长可期;公司投资多家创新企业,在循环系统疾病(心脑血管领域)和肿瘤治疗领域的创新药品种储备丰富,创新体现逐步显现。 综合考虑天道医药并表因素、研发投入费用增加及RVX权益法确认的不确定性,我们暂不调整公司业绩预测,维持2018-2020年业绩分别为5.92亿、7.72亿、8.92亿,EPS分别为0.47/0.62/0.72元,对应2018年7月4日收盘价,市盈率分别为45X/34X/30X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示: RVX权益法并表带来投资损益、海外市场开拓低于预期、研发失败风险。

新药研发如火如荼,CRO 行业景气度高:随着全球新药研发时间成本和支出大幅提高、研发成功率降低以及专利大规模到期后仿制药对原研药的利润冲击,国内外制药企业对研发效率和速度的提升更为迫切,加速了新药研发领域专业化分工的发展,全球 CRO 市场规模也随着认可度和渗透率的上升以10%左右的速度稳定增长。相比欧美发达国家,我国CRO 行业基数小、增速快,2010-2016年我国CRO 和临床前CRO 增速分别达27.5%和27.6%。在国家系列鼓励支持创新药的政策下,企业研发投入逐年加大,行业将保持高景气。 临床前CRO 优质标的,核心竞争力突出:公司是国内唯一拥有两个 GLP机构的专业化临床前 CRO 企业,其中苏州昭衍是国内规模最大的药物安全性评价机构。管理团队稳定且经验丰富,业务经验和技术服务能力行业领先,研发能力卓越,率先建立起了吸入药物、眼科药物及中枢神经系统药物综合评价平台。公司拥有全面的国际化行业资质,可保证承接更多的国内外客户合同。公司客户资源广泛,包括国内主流制药企业,并与多家国内外制药企业和研究机构形成长期稳定的合作关系,确保了业务来源,奠定了优势地位。随着项目基地建设的推进,以及人员规模的增长,公司产能将持续扩大,带来业绩的稳定增长。 充足的在手订单保证短期业绩,中长期稳定发展可期:近年来随着市场拓展力度增加,公司各年新签订单金额以及期末结余未执行完毕订单金额逐年增加。截至 2018年3月,在手订单约8亿元,充足的订单有效保障了公司未来几年盈利的稳定可持续增长。在医药创新的大环境下,随着主流医药企业客户研发投入的逐年增长,公司也将从中充分获益,中长期业绩增长可期。公司正着手布局实验动物以及临床一期两个业务方向,不仅是对本身业务的支持,也是未来业绩的一个增长点。此外,公司于2018年3月推行股票期权激励计划和限制性股票激励计划,覆盖面较广,充分调动公司董事、高级管理人员及核心技术(业务)骨干的积极性,有利于公司长期稳定发展。 投资建议:公司是国内领先的临床前CRO 企业,在设施规模、业务经验、行业资质和客户资源上具备明显优势,充足的在手订单有效保证短期业绩,新产能的落地将加速未来业务发展。我们预计公司2018-2020年 EPS分别为0.95元、1.32元和1.97元,对应 PE 分别为 57倍、41倍和28倍,考虑到CRO 行业在国家创新战略指导下整体趋势向好,公司质地优良,看好其中长期发展,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:医药政策变动风险;竞争加剧风险。

主营产品对比剂销量增长稳定对比剂是公司的主营业务,2017 年实现营业收入4.59 亿元,同比增长15.44%。 其中,钆喷酸葡胺和碘海醇占据主要地位。近期,公司以1.37 亿元认购海昌药业33.5%的股份,海昌药业主营碘海醇制剂原材料,是公司碘对比剂原料药的主要供应商之一。公司对海昌药业进行投资,在确保碘对比剂原料药的供应的同时,也加强了原料药价格和产品毛利率的管理,保证公司盈利能力持续稳定增长。 新产品碘克沙醇和碘帕醇已陆续在大部分省中标,是公司计划推广的重点品种,2017 年增速分别高达109.93%和191.58%。两个产品上市时间短,基数较低,后续有望保持较快的增长速度。其中碘帕醇为公司首仿品种,计划逐渐替代碘海醇,目前国内市场由博莱科主导,进口替代机会较大。 对比剂行业存在较高技术壁垒,市场推广也比较专业,短期来看市场的主要参与者包括3 家外资企业和3 家国内企业,竞争格局较为稳定。考虑到我国对比剂人均使用量与发达国家有很大差距、分级诊疗带来的渠道下沉放量、医保控费有利于高性价比的国产对比剂实现进口替代等因素,我国对比剂市场潜力巨大。公司是最早一批进入、也是唯一一家主要专注于对比剂生产销售的企业,公司将明确受益于未来对比剂市场的稳定增长和巨大需求。 加强精准医疗布局,子公司业绩超预期 世和基因为确诊的肿瘤患者提供用药指导,是国内肿瘤基因测序行业领先的服务商,2017 年实现净利润1396.46 万元,公司持有其20.29%股权。世和管理团队实力雄厚,业务发展迅速,与全国450 多家三级甲等医院和肿瘤专科医院开展合作,拥有大于120,000 份样本的中国肿瘤NGS 基因组数据库。公司独立自主研发的“肺癌靶向药物基因突变检测试剂盒(高通量测序法)”获得优先审评,未来上市后有望带动营业收入及市场份额的快速扩张,进一步巩固肿瘤个体化精准医学领军企业地位。芝友医疗主营业务为肿瘤靶向用药基因检测、心血管精准用药基因检测、循环肿瘤细胞检测,基因诊断试剂盒及循环肿瘤细胞检测设备已陆续进入全国300多家大中型医院,公司参股25%股权。芝友医疗对2017、2018、2019 年扣非净利润承诺分别为1000 万元、1500 万元和2000 万元,2017 年度实现扣非净利润1604 万元,超额完成业绩承诺。 公司通过持股世和基因与芝友医疗,布局精准医疗和肿瘤个性化检测,丰富和完善主营医学影像业务。 九味镇心颗粒纳入医保目录造就放量空间 精神神经类产品九味镇心颗粒是目前市场上主治广泛性焦虑症的唯一纯中药制剂,2017 年实现营收3483.88 万元,同比增长18.42%。2017 年2 月,九味被纳入新版医保目录,利好该产品的销售和推广,公司计划以新入医保目录为契机,加大市场推广力度,通过自营和代理商相结合的方式做好学术推广。IV期临床结果进一步验证了该产品在广泛性焦虑症治疗中的安全性和有效性。随着各省份医保的落地执行,未来有望做到年销售收入过亿的大品种。 降糖类产品格列美脲和瑞格列奈的一致性评价进入临床阶段,为公司的未来增长提供了利润点。 投资建议 公司主营业务对比剂竞争格局良好,未来将明确受益于整体市场的稳定增长和巨大需求;通过持股世和基因与芝友医疗,积极布局精准医疗和肿瘤个性化检测,与主营医学影像业务协同发展;九味镇心颗粒纳入医保有望逐步改善销售业绩。我们预测公司2018-2020 年EPS 分别为0.44/0.55/0.68 元,对应市盈率分为25X、20X、16X,维持“推荐”评级。 风险提示:原材料价格上涨、市场竞争风险、政策风险。

再生医学领域领导者,口腔修复膜和骨修复材料增长空间广阔 公司立足于再生医学领域,主要产品包括口腔修复膜、生物膜、骨修复材料,应用在口腔科、神经外科领域。2017年,口腔修复膜和生物膜的营收占比分别为47.44%和47.22%,毛利率分别为93.73%和94.56%,是公司收入和利润的主要来源。 口腔修复膜2017年营收8670.82万元,同比增长17.96%。口腔修复膜在口腔科应用的细分科室为颌面外科及种植科:1)公司在颌面外科市场占据主导地位,颌面外科手术量较多的公立医院为主要市场。口腔修复膜在颌面外科使用的面积较大,收入占比较高,销量增长稳定。2)种植牙在2017年全国约有200万颗,其中有50%(100万颗)需要用到口腔修复膜、骨修复材料类产品,市场空间巨大。目前我国口腔修复膜市场由外资企业盖氏占据主导地位,公司产品在国内企业中居于领先地位。正海生物的口腔修复膜较外资产品性价比优势突出,具备进口替代机会;且2017年规格由45个提升至500余个,有利于应对招投标和价格维护。 骨修复材料2017年营收838.53万元,同比增长21.81%。国内市场目前也是由盖氏主导,公司产品是国内第一款含有胶原蛋白的产品,伴随公司学术推广以及招标入院工作的推进,骨修复材料有望快速放量。 近年来,随着民营牙科医院/诊所的发展和我国居民口腔保健意识的提高,我国种植牙行业以30%的速度快速增长,公司的口腔修复膜和骨修复材料产品将充分受益于行业增长,且进口替代空间广阔。 生物膜位列三甲,增速高于行业平均 生物膜是公司第二大收入来源,2017年实现营收8631.21万元,同比增长23.71%。生物膜主要用于硬脑(脊)膜缺损的修复,在国内属于相对成熟的品种。正海生物的生物膜产品市占率在国内企业位居前三,主要终端市场为三甲医院,销量增速高于行业平均。公司同时积极开发升级产品新一代生物膜,通过丰富生物膜产品线,有望进一步抢占该领域市场份额。 在研品种丰富,活性生物骨、子宫内膜修复产品将成为新的增长点 围绕再生医学领域,公司在研产品储备丰富,研发实力雄厚,在研产品涉及因子和干细胞,未来应用领域会拓展到骨科、妇科及妇产科。 活性生物骨属于药械组合产品(材料+BMP2),国外市场由美敦力和史塞克产品占据主导地位,用于骨缺损、骨坏死、骨不连等症,市场规模巨大。国内尚无同类产品上市,美敦力和史塞克产品也暂未向我国提交申报。公司的活性生物骨已经完成临床试验,预计将于2019-2020年取得注册证书,大概率成为该领域首个上市销售的产品,抢占先发优势。 子宫内膜修复产品主要用于子宫内膜缺损和瘢痕化、子宫内膜粘连的预防,目标人群为剖腹产和人流群体,国内外均无产品上市。目前处于临床预实验,计划2022年取得产品注册。 此外,引导组织再生膜、尿道修复补片、鼻腔止血材料等项目研发进展顺利,未来新产品的陆续上市有利于进一步提升公司盈利能力,增强核心竞争力。 经销占比不断加大,净利润增幅显著 公司采用直销和经销相结合的销售模式,目前已建立覆盖全国的营销网络,产品直接销往全国300多家医院和口腔诊所,2017年直销和经销分别实现销售收入6821.87万元和1.15亿元。 2018年,公司通过加大营销力度,促进产品销量的快速增长。一方面,加强直营队伍建设;另一方面,积极拓展经销渠道,经销商数量超过300家,覆盖全国主要省份和城市。2018年1季度,公司实现经销收入3440万元,同比大幅增长61.6%;经销在销售收入中占比73%,仍将不断加大,其中包含部分直销转经销的因素。经销模式下,产品销量实现高增长,销售费用率和管理费用率均大幅下降,公司在一季报中预计2018年上半年归母净利润增幅可达85%-95%。 投资建议 公司是再生医学领域的领导者,现有品种口腔修复膜和骨修复材料将随着口腔种植科的快速增长而增长,且进口替代机会较大。后续储备品种丰富,活性生物骨已经完成临床试验,子宫内膜修复产品市场空间广阔,是未来的新的利润增长点。随着经销占比不断加大,产品销量实现高增长,销售费用率和管理费用率大幅下降,我们预测公司2019-2020年EPS分别为1.08/1.46/1.92元,对应市盈率分为62X、46X、35X,首次覆盖,给与“推荐”评级。 风险提示:单一产品占比较大风险、新品研发风险、估值风险。