事件:2019年1月17日公司发布2018年业绩预告。2018年归母净利润预计为1.4亿元-1.7亿元,同比增长31.13%-59.23%(股权激励费用对净利润的影响预计1000万元)。 两大动力助推公司继续高速发展。(1)产能加速释放,其中植物咬胶已有7500吨;畜皮咬胶产能2018内预计已达到1.1万吨;营养肉质零食预计达到900吨。公司在国内有温州(6000吨畜皮咬胶)、南雁(3000吨畜皮咬胶)、江苏泰州(现有3000吨植物咬胶,2500吨植物咬胶、500吨营养肉质零食)三个生产基地,海外有越南(好嚼有2000吨植物咬胶、2000吨畜皮咬胶)、新西兰各有两个生产基地。除此以外,越南巴啦啦基地去年建设,目前已进入试生产阶段,预计未来将继续新增2500吨产能。(2)公司产品研发继续推进,佩蒂的代表性产品--洁齿产品,第四代、第五代技术已得到更大规模应用,产品品质大幅提升,保障公司订单增加和营收增长。此外,新西兰自主品牌SmartBalance自亚宠展亮相后在国内市场稳步推进,未来主粮产品有望提供新增长点。 持续强化海内外布局,从容应对中美贸易风险。(1)在国外方面:2018年10月公司子公司越南好嚼以346万美元收购越南德信100%股权,提高越南基地的供应能力;12月公司拟出资300万美元在柬埔寨投资设立全资子公司,拓宽国外市场的产业布局范围;同月公司拟向位于新西兰的全资子公司增资500万美元,用于主要面向美国市场的SmartBalance主粮生产线建设,从而进一步提高产能来缩减中美贸易争端对公司业务的影响。(2)在国内方面:公司在杭州设立子公司,负责国内市场渠道、产品开发、品牌运营等相关工作,强化国内市场的深度拓展。同时,联合渤海华美创立10亿产业并购基金打造产业生态圈 股权激励力度激发团队内部积极性。2018年7月公司发布限制性股票激励计划,对公司高级管理人员、子公司负责人、中层管理人员等99名员工实施激励计划。公司股权激励有利于激发管理团队的积极性,同时使得内部经营效率产生一定程度提升。 盈利预测及估值:维持2018-2020年营业收入预测8.22/10.52/13.15亿元,归母净利润1.41/1.65/1.99亿元,对应EPS1.16/1.35/1.63元(股权激励摊薄);对应PE为34X/29X/24X,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格继续上行致使公司盈利能力下滑的风险。

事件:2019年1月4日公司发布2018年业绩快报。2018年实现营业总收入14.31亿元,同比+40.90%;归母净利润6119.22万元,同比-16.94%。公司2018实现业绩与我们先前预测的营收13.93亿元(+37.15%)、净利润5600万元(-24.32%)相比基本符合预期。 营业收入继续保持高速增长。公司2018年营业收入增速40.90%,达到近三年最高水平(16/17分别为22%/28%)。收入继续高速增长的原因一方面来自国外市场的销售规模继续扩大,另一方面国内电商渠道开拓取得明显进展,带动国内业务收入上涨。2018年公司不仅分别与苏宁、阿里在品牌建设、产品销售等方面建立战略合作关系,同时包括北京万峰、安徽颂智和宁波冠纯等在内的电商运营团队的建设基本完成;根据淘数据显示,2018年双十一当日中宠天猫旗舰店实现销售额515万元,销售量12万单,线上渠道拓展效果十分明显。2018年公司国外市场收入预计同比增长接近30%,国内收入增长超100%,公司逐渐从主要依靠国外收入的单轮驱动型发展向国内外平衡发展的双轮驱动转变。 成本压力舒缓,利润降幅缩窄;升级高端产品,抬升盈利空间。公司2018全年归母净利润6119.22万元,同比-16.94%,相较于2018H1同比-38.63%明显缩窄;主要原因是由于成本端上半年鸡肉等原材料价格较往年上涨明显,而下半年此类成本端压力逐渐释放。同时,公司产品结构正逐渐从价位较低的普通粮升级为高端无谷粮,毛利水平有进一步抬升的预期空间。 广泛对外合作,拓展渠道建设。2018年公司不仅与电商平台广泛合作拓宽线上渠道,也逐渐强化产业内线下渠道资源建设。12月18日公司参股瑞鹏股份,借助瑞鹏宠物医院连锁优势,实现公司作为上游宠物食品供应商的渠道下沉。 盈利预测及估值:考虑到国内业务的快速放量、产品结构不断升级、成本压力逐渐缓解,我们调高公司2018/2019/2020年营收预测为14.52/18.92/24.04亿元,净利润预测为0.61/1.10/1.60亿元,对应EPS为0.61/1.10/1.60元,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格继续上行致使公司盈利能力下滑的风险。

事件:2018年10月29日公司发布2018年三季报。2018年初至Q3实现营业总收入32.66亿元,同比+13.03%;扣非后归母净利润为4.75亿元,同比+30.21%。公司Q3单季毛利率为33.92%,较Q2 -2.47pct;净利率为14.39%,较Q2 -0.04pct。 净利润实现较快增长。2018 年初至Q3 实现总营收32.66 亿元,其中Q3 单季度为11.81 亿元,同比/环比+13.76%/+5.41%;2018 年初至Q3 实现归母净利润4.87 亿元,其中Q3 单季度为1.72 亿元,同比/环比+23.05%/+4.55%。公司三季度收入及利润规模增长的原因主要来自门店数量的增长以及单店收入的提升,从向加盟商的预收账款提高117.26%可判断下游加盟商扩张速度迅速,预计公司门店规模年底扩大到1 万家; 毛利率方面,公司Q3 环比-2.47pct 来自成本上浮压力,主要是鸭副产品及香辛料等辅料价格上涨;净利率方面,由于广告宣传费用减少公司销售费用同比下降17.16%。 快速扩张策略生效,区域公司迈向全国。(1)纵向:通过差异化定价策略“笼络”价格敏感型人群需求,推动低线城市的渠道下沉顺利推进;(2)横向:通过清晰简单的单店生意模型稳固加盟商关系。(3)立体:线上O2O、线下特通渠道与周黑鸭高毛利渠道展开竞争。公司上半年门店数量增长至9459家,率先完成由区域型向全国型公司的蜕变。 规模优势树立壁垒,把控上下游穿越周期。(1)横向比较:绝味的采购规模两倍于周黑鸭,凸显出绝味对上游更强的议价能力;(2)纵向比较:随着近年采购数量的上升,绝味的采购成本下降明显。应收/预收/应付等财务指标的同业对比验证其相对上下游强势地位,公司毛利率稳步提升。 盈利预测、估值与评级:充分考虑绝味食品加盟店的开店上限和扩张节奏、公司规模优势所带来的成本转嫁能力以及不断强化的品牌力。我们维持绝味食品2018/19/20年营业收入为43.93/50.33/58.41亿元;净利润为6.30/7.58/9.31亿元;EPS为1.54/1.85/2.27元;当前股价对应2018/2019年PE为23X/19X,维持“买入”评级。 风险提示:食品安全,加盟商管理模式失效,原材料价格继续上行致使公司盈利能力下滑的风险。

小行业大公司--快速崛起的卤制品龙头。(1)看增量:休闲卤制品是休闲食品行业中增速最高的子品类,2018-2020 年其市场规模CAGR 接近18.8%,市场规模超千亿。(2)看存量:市场集中度提升,周黑鸭和绝味双寡头格局渐显。(3)绝味食品通过加盟模式抢占市场,2017/2018H1 实现营业收入38.5/20.9 亿元,归母净利润增速为31.9%/32.5%。 瑜亮之争:同样的鸭脖,不同的战略。虽然绝味和周黑鸭都以售卖鸭脖来实现收入,但是,对生意本质认知的差异造成两者在发展路径上大相径庭。绝味食品的扩张策略、规模优势、管理能力是其三大取胜之匙。 快速扩张策略生效,区域公司迈向全国。(1)纵向:通过差异化定价策略“笼络”价格敏感型人群需求,推动低线城市的渠道下沉顺利推进;(2)横向:通过清晰简单的单店生意模型稳固加盟商关系。(3)立体:线上O2O、线下特通渠道与周黑鸭高毛利渠道展开竞争。截至2018H1,公司门店数量增长至9459家,率先完成由区域型向全国型公司的蜕变。 规模优势树立壁垒,把控上下游穿越周期。(1)横向比较:绝味的采购规模两倍于周黑鸭,凸显出绝味对上游更强的议价能力;(2)纵向比较:随着近年采购数量的上升,绝味的采购成本下降明显。应收/预收/应付等财务指标的同业对比验证其相对上下游强势地位,公司毛利率稳步提升。 强大的管理能力为公司扩张保驾护航。(1)加盟商管理:四级加盟商委员会体系有效缓和各方利益冲突;全方位培训机制提升加盟商管理能力,加盟商队伍优胜劣带逐渐壮大。(2)供应链管理:冷链生鲜日配到店。 公司远期战略:构建美食生态。绝味通过旗下子公司广泛布局连锁餐饮行业。随着和府捞面与幸福西饼模式的成功,公司产业协同值得期待。 盈利预测、估值与评级:充分考虑绝味食品加盟店的开店上限和扩张节奏、公司规模优势所带来的成本转嫁能力以及不断强化的品牌力。预测绝味食品2018/19/20年营业收入为43.93/50.33/58.41亿元;净利润为6.30/7.58/9.31亿元;EPS为1.54/1.85/2.27元。相对估值法给予公司2019年25XPE,对应股价46.25元;绝对估值法合理股价区间为45.19元-46.26元。综合两种方法,我们给予公司2019年25XPE,对应目标价46.25元。 风险提示:食品安全,加盟商管理模式失效,一级市场投资等风险。

事件:2018年8月28日公司发布2018年中报。2018H1实现营业收入10.17亿元,同比+15.52%;扣非后归母净利润为4049万元,同比+21.73%。公司整体毛利率为27.41%,同比+0.93pct;净利率5.24%,同比+0.93pct。 公司对门店布局进行积极拓展,对线上销售平台持续优化,实现上半年业绩的稳定增长。2018H1实现营收10.17亿元,其中Q1、Q2分别为4.82亿元、5.36亿元,同比增长13.39%、17.52%。奶粉类和用品类商品为公司销售核心产品,2018H1营业收入分别为4.62亿元、2.64亿元,占比为45.46%、25.97%。2018H1公司新开门店20家,主动淘汰7家盈利能力不佳或不符合发展要求的门店,净增13家,直营门店总规模达到202家;公司营业收入的大幅增长主要来自于门店数量的增加使得销售规模扩大。 产品毛利率小幅上升,门店快速扩张销售费用增加。(1)公司2018H1毛利率为27.41%,同比+0.93pct。分产品看,车床类、奶粉类、食品类、玩具类毛利率位于前列,分别为53.54%、29.32%、17.24%、10.05%,奶粉类产品在收入规模和毛利率水平上来看为公司的利润贡献最为巨大。(2)公司净利率5.24%,同比+0.93pct。公司通过积极扩张的战略持续进行门店布局,销售费用有较大提升,2018H1公司销售费用为1.81亿元,同比上升24.80%,主要为新开门店、房屋及物业管理费、装修成本、人力成本增加以及电子商务技术人员投入;2018H1管理费用基本稳定,为3057.74万元,下降0.58%,主要是因为仓储运转稳定,办公费及仓储货架配件减少;2018H1财务费用290.09万元,同比增加3.49%,主要是因为销售增长带动支付宝、微信、POS手续费对应增长。 三大优势为公司发展保驾护航。(1)品牌优势构筑竞争护城河。深耕母婴产业十余载,成就华东第一母婴零售品牌。(2)线下门店优势强化区域布局。公司在华东地区具有明显的渠道优势。(3)运营效率优势提升营运能力。成熟的信息管理系统与适配的内部运营模式保障公司从采购、运输、仓储到销售等环节的顺畅与高效。 盈利预测及估值:我们维持预计2018-2020年归母净利润为1.14/1.43/1.81亿元,对应2018-2020年的EPS为1.14/1.43/1.81元。考虑到爱婴室作为母婴零售的龙头企业,具备较高的收入增速和净利润增速,公司有望于2019-2020年延续业绩的快速增长。维持“增持”评级。 风险提示:母婴零售业竞争加剧、未来门店拓展盈利风险等。

事件:2018年8月22日公司发布2018年中报。2018H1实现营业收入3.94亿元,同比+45.59%;扣非后归母净利润为5871.30万元,同比+56.89%。公司整体毛利率为33.10%,同比+0.49pct;净利率17.33%,同比+3.26pct。 受益于海外零售终端加速整合带来的渠道扩张效应,公司2018 年H1 订单快速增长。2018H1 实现营收3.94 亿,其中Q2 为2.33 亿元,同比/环比+45.59%/45.15%创单季新高。2018H1 畜皮咬胶/植物咬胶/零食营收同比+16.84%/+42.89%/+980.07%,三大产品收入占比43.82%/40.52%/11.66%, 其中,植物咬胶收入占比较2017 年下滑6.29pct,而营养肉质零食实现营业收入4594.15 万元,占比上升10.08pct。另外一方面,公司下游渠道整合之后客户集中度有所提升,2018H1 应收占款/总资产占比上升至20.26%。不过考虑到公司与下游客户的账期,公司下半年回款或得到改善。 产品毛利率小幅上升,市场开拓期销售费用小幅提升。(1)公司2018H1 毛利率为33.10%,同比+0.49pct。分产品看,畜皮咬胶/植物咬胶/营养肉制零食的毛利率分别为33.49%/37.05%/22.44%,毛利率同比均有所提高, 分别上升2.19pct/1.89pct/2.40pct。(2)公司净利率为17.33%,同比+3.26pct。国内宠物零食市场尚处于早期阶段,公司通过积极营销策略打开国内市场,2018H1 公司销售费用为1629.77 万元,同比上升68.80%;管理费用上升至4288.40 万元,主要是由于职工薪酬与差旅费的增加;2018H1 人民币先升后贬,汇兑收益接近167.58 万,财务费用率降至-0.77%。 内生增长+外延并购,产能释放在望。(1)公司募投3000 吨畜皮咬胶生产线技改项目已处于试生产阶段,产能即将释放。募投2500 吨植物咬胶/500 吨营养肉质零食生产线完工在即,建设完成后,植物咬胶、营养肉质零食产能瓶颈得到缓解。(2)2018 年上半年,公司收购新西兰公司BOP, 主粮+零食丰富了公司的产品线,定位高端化迎合了国内消费升级趋势, 预计公司整合完毕以后,产能即将进一步释放,业绩高速增长或能持续。 盈利预测及估值:我们维持佩蒂股份2018-2020年的营业收入预测为8.22/10.52/13.15亿元,归母净利润预测为1.41/1.65/1.99亿元,对应EPS为1.18/1.37/1.66元;对应PE为42X/36X/30X,维持“买入”评级。 风险提示:中美贸易摩擦影响公司整体销售以及带来的汇率波动风险; 出口退税政策改变使公司成本增加。

事件:2018年8月16日公司发布2018年中报。2018H1实现营业收入10.42亿元,同比+24.92%;扣非后归母净利润为1.22亿元,同比+57.51%。公司整体毛利率为62.18%,同比-0.4pct;净利率12.34%,同比+1.67pct。 线上渠道强势发力。2018H1 实现营收10.42 亿元,其中Q2 为5.38 亿元, 同比+41.60%(Q1 单季同比增速10.93%),收入端增长提速。(1)分渠道看,日化专营店、商超、单品牌店等线下渠道通过产品和形象升级实现营收6.3亿元,同比+9.6%,基本符合市场预期;线上渠道方面,公司一方面加大传统渠道的整合营销力度提升珀莱雅品牌线上曝光度(根据淘数据,公司官方旗舰店GMV贡献近75%),一方面积极开拓如云集类型的新渠道力争做到均衡布局。上半年公司线上渠道累计实现营收4.12亿元,同比+58.46%,占比提升至39.5%(2017年为36%)。(2)分产品看,珀莱雅系列产品实现营收9.3亿。公司继续维持稳健的产品投放节奏,护肤品类新增极境海御白光塑系列,彩妆品类新增印彩巴哈insbaha系列、面膜品类新增水光安瓶面膜、泡泡SPA 面膜系列。 盈利能力维持稳定,管理效率提升。(1)品类结构变化导致毛利率小幅下滑0.92 pct至62.18%。其中,珀莱雅系列毛利率61.96%,收入占比提升至89.42%创出新高。整体来看,公司毛利率水平维持稳定。(2)新品投放叠加宣传推广力度加大导致销售费用率上升至37.63%(Q1/Q2分别为36.12%/39.04%)。(3)公司加强管理,优化组织架构成效显著,Q2单季管理费用率降至7.37%(Q1为8.64)创出新低,使得公司净利率依然录得12.34%的较高水平。 优资莱和悦芙媞单品牌店拓展顺利。2018H1公司预付款2689万(预付珀莱雅天猫旗舰店推广费和悦芙媞预付店铺租金)和长期待摊费用2947万(代言人和优资莱单品牌新开店货柜费用)分别较2017年底上升153%和87%,预示全年单品牌店的拓展目标进展顺利,下半年有望继续提速。 盈利预测及估值:公司线上渠道强势发力,线下单品牌店快速推进,管理效率稳步提升。我们预计公司2018-2020年归母净利润为2.63/3.46/4.68亿元;2018-2020年EPS为1.31/1.73/2.34元,对应PE为31倍/24倍/18倍。考虑到珀莱雅作为深耕低线城市的国产化妆品龙头企业,中长期受益行业发展红利,我们继续维持“买入”评级。 风险因素:低线消费能力不及预期;化妆品线上销售增速回落;

深耕大众护肤,尽享美丽经济。珀莱雅深耕化妆品行业12年,凭借强大的研发体系和营销能力,打造了品类丰富的产品系列、差异化多品牌矩阵、线下线上相互融合的全渠道运营优势,成为国内化妆品行业的领先企业。2018年6月公司披露股权激励计划,高业绩要求彰显公司未来发展信心。珀莱雅把握大众化妆品消费升级机遇、绑定快速发展的专营及电商等渠道、拓展面膜、彩妆等新兴品类,同时加强研发与品牌营销,初露锋芒迎发展机遇,有望实现新一轮快速增长。 全品类布局国内化妆品市场,行业回暖驱动快速发展。公司产品品类丰富,全面覆盖护肤类、洁肤类、彩妆类等细分市场,跨越了不同年龄层、不同收入水平,满足了广泛消费群体的不同需求。受益于国内化妆品行业回暖,公司(1)精耕护肤品市场,打造国内收入基本盘,充分享受行业发展红利,2017年护肤品收入的同比增长11.52%;(2)顺应面膜等新品类兴起,彩妆加速发展的趋势,公司积极拓展彩妆、面膜等新品,贡献营收增长。不断丰富产品线叠加研发高投入支撑公司培育强大产品力。 差异化多品牌铸就护城河,助力珀莱雅弯道超车。公司紧跟市场前景持续完善品牌矩阵打入细分市场,培育差异化竞争优势,提高消费者粘性:主打珀莱雅深海护肤,巩固低线市场份额;推出优资莱、韩雅、悦芙媞,深挖护肤细分领域;伴随电商快速发展,新品牌“猫语玫瑰”拓展线上彩妆领域。持续营销高投入打造明星爆款,品牌力强劲不断拓宽盈利护城河。消费者代际切换的背景下,国产品牌迎来突围窗口期,公司凭借优秀的品牌运营能力,有望继续完善品牌矩阵及打造明星单品来提升整体收入。 全渠道布局谋发展,化妆品龙头有待崛起。公司构建了以CS 店为基础,电商和商超渠道协同发展的营销网络,线下线上相结合提高公司运行效率和规模效益:(1) 线上积极拥抱电商,与唯品会、京东、聚美优品、天猫等大型电商平台合作,受益于电商巨大流量赋能品牌销售,打开公司业绩增长空间,2017 年公司的线上收入增长31.91%;(2)线下卡位新零售赋予场新的内涵,升级珀莱雅智慧门店,加速布局单品牌店和商业综合体等新兴零售业态,把握行业发展风口,有望突破营收增长边际。渠道力完美结合产品力和品牌力,珀莱雅龙头地位可期。 盈利预测与估值分析:我们预计公司2018-2020年归母净利润为2.63/3.46/4.68亿元,对应2018-2020年EPS为1.31/1.73/2.34元。考虑到珀莱雅作为深耕低线城市的国产化妆品龙头稀缺企业,中长期受益行业高速发展红利有望提升业绩增长空间,公司有望于2018-2020年延续业绩的高速增长。维持“买入”评级。 风险提示:化妆品消费回暖不及预期、市场竞争加剧、传统线下渠道经营风险。

事件:2018年8月8日公司发布2018年中报。2018H1实现营业收入6.47亿元,同比+38.76%;扣非后归母净利润为2592.72万元,同比-39.54%。公司整体毛利率为20.53%,同比-6.66pct;净利率5.19%,同比-5.25pct。 营收增长超预期。2018H1实现营收6.47亿,其中Q2为3.71亿元,同比/环比+48.30%/33.84%,创公司近3年来单季最高水平。(1)分区域看,境外/国内营收同比+35.18%/+66.97%;老客户放量叠加新客户开拓拉动境外收入继续维持高增长;公司加大自主品牌推广力度,继续拓展经销商、电商等渠道推动国内业务快速增长,国内业务有望继续通过跑马圈地的形式维持高速增长。(2)公司产品结构稳中有变,2018H1零食/罐头/主粮/用品收入占比82.51%/13.22%/3.02%/0.85%。主粮业务实现收入1957.17万元,占比上升近1pct。主粮产能的逐步释放有望开拓新增长点。 原材料上升拖累毛利率,销售费用上升压低净利率表现。(1)原材料占公司主营成本比重70%,成本压力从2017Q1开始初逐季提升。2018H1白羽肉毛鸡每斤价格均价上涨至4.06元,同比涨幅高达21%,致使毛利率同比下降6.66pct。(2)国内宠物市场快速爆发,竞争格局尚不明朗,公司通过积极营销策略提升品牌知名度,2018Q2单季销售费用率上升至8.72%(Q1为5.82%)。2018上半年公司“顽皮”品牌稳固在天猫/淘宝狗零食TOP10前三、猫零食在高搜品牌排名中位列前四。(3)2018H1人民币贬值幅度加大,财务费用率降至-2.26%。 渠道布局顺利推进,外延拓展扩充品类。渠道方面,公司继与美联众合、苏宁易购合作后,2018年上半年,公司先后投资了南京云吸猫智能、安徽中宠颂智及威海好宠等公司负责宠物食品及用品的线上销售。产品方面,公司拟收购新西兰Zeal品牌,收购完成后,公司产品线将进一步丰富,对国内外宠物食品资源整合能力将进一步提升。 盈利预测及估值:海外业务拓展力度加大有助于夯实基本面;境内业务加速推进卡位快速增长的宠物市场,我们上调公司2018/2019/2020年营收预测为13.9/17.90/22.42亿元;考虑到原材料波动和营销费用投放,我们判断公司净利率表现仍将承压,我们下调公司2018/2019/2020年净利润预测为0.56/0.95/1.36亿元,对应EPS为0.56/0.95/1.36元,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格继续上行致使公司盈利能力下滑的风险;国内市场竞争加剧拖累公司净利率的风险。

定位国内中高端母婴市场,全品类、多渠道布局的母婴零售龙头企业。公司具有优质丰富的产品矩阵,涵盖奶粉类、食品类、棉纺类、用品类、玩具类和车床类等六大品类。渠道上以直营门店为主,以电子商务为辅,形成了立足上海,辐射华东华南地区的区域性营销网络。截至2018年3月20日,公司拥有190家直营门店。2017年公司主营业务收入为16.90亿元(YoY+17.43%),收入占比93.47%(+2.68pcts)。 万亿市场,零售零散,渠道为王。(1)母婴市场规模从2010年的10043亿元增长至2016年的22276亿元,年均复合增长率为12.05%,我们预计在2018年母婴行业规模将超过3万亿。(2)母婴零售行业目前市场格局较为分散,尚未出现全国性的连锁龙头企业;(3)母婴连锁店渠道优势明显,有望逐步侵蚀超市和百货的线下市场份额。母婴连锁店市场规模从2010年的439.8亿元预计增长至2018年的1843亿元,复合增长率达19.61%;根据艾瑞咨询预测,到2018年母婴连锁专卖店份额占线下渠道的比例将达51%,超过其他所有线下渠道总和。 品牌优势构筑竞争护城河。(1)公司2005年开始涉足母婴零售行业,深耕母婴产业十余载,成就华东第一母婴零售品牌;(2)“好地方买好产品,好产品好地方卖”。国内外知名母婴品牌厂商入场,强强联合进一步提升公司渠道品牌力。(3)集中布局与多渠道协同,进一步强化品牌联动效应。线下门店优势强化区域布局。公司在华东地区具有明显的渠道优势。2015-2017年,公司在上海的门店数量分别为64、72、75家,占公司门店总数的40.25%、40.22%、39.68%,上海门店2017年平均收入已突破1300万元,显著高于其他地区,渠道优势明显。运营效率优势提升营运能力。成熟的信息管理系统与适配的内部运营模式保障公司从采购、运输、仓储到销售等环节的顺畅与高效;同时多年的选址经验与完备的选址体系保障公司扩张布局顺利落地,实现整体坪效达到1.5万元/平米。 盈利与估值分析。我们上调2018-2020年归母净利润为1.14/1.43/1.81亿元,对应2018-2020年的EPS为1.14/1.43/1.81元。考虑到爱婴室作为母婴零售的龙头企业,具备较高的收入增速和净利润增速,公司有望于2019-2020年延续业绩的快速增长。维持“增持”评级。 风险因素。市场竞争加剧、零售模式经营、渠道拓展等风险。

事件:2018年7月12日,佩蒂股份披露2018年H1业绩预告,公司预计实现归母净利润6500-7000万元,同比增长71.88%-85.10%;扣非后归母净利润为5720-6220万元,同比增长52.85%-66.21%。 订单持续高增长,业绩发展再提速。公司凭借强大的创新能力和稳定成熟的销售渠道打造海外牢固基本盘,受益于海外零售终端加速整合带来的渠道扩张效应,公司的植物咬胶和新品动植物混合咬胶渗透率持续提高,进而带动公司2018年H1订单快速增长,考虑到收入前低后高,预计2018年H1收入端增长35%-45%。 海外业务稳步推进,国内布局亮点频频。(1)海外业务:公司与SpectrumBrands等国际巨头建立稳定的业务关系,海外咬胶市场龙头地位巩固。我们预计海外咬胶市场的空间大致50-60亿美元。公司2017年收入6.32亿元(出口占比95%)。综合考虑加价率的情况,我们预测公司在国内出口总份额的占比超过10%。考虑公司咬胶市场的龙头地位,公司业务在海外市场的渗透率依然有足够大的提升空间。(2)国内布局:渠道上,线下推进2000家形象店建设,线上17年投资E宠和智宠电商平台,18年在杭州成立佩蒂智创电商平台,全渠道运营格局初显;品牌上,以高端自有品牌为主,中低端品牌全面覆盖,打造差异化多品牌矩阵增强核心竞争力;产品上,BOP收购完成,主粮+零食丰富了公司的产品线,定位高端化迎合了国内消费升级趋势,有望进一步提高公司内销收入增长空间。 股权激励护航公司发展,中长期增长趋势确定性强。公司于2018年7月9日发布公告,股权激励行权条件为2018-2020年净利润不低于1.39/1.60/1.81亿元,同比增速不低于30.00%/15.38%/13.33%,彰显了公司对未来发展的信心,公司中长期业绩确定性较强。 盈利预测和估值:我们维持佩蒂股份2018-2020年的营业收入预测为8.22/10.52/13.15亿元,归母净利润预测为1.41/1.65/1.99亿元,对应EPS为1.18/1.37/1.66元;对应PE为43X/37X/31X,维持“买入”评级。

事件:7月9日,公司发布2018年限制性股票激励计划(草案)。(1)公司计划拟授予的限制性股票数量250万股(占总股本2.08%)。首次授予210万股限制性股票,预留授予40万股限制性股票;(2)激励对象总人数为99人,包括高级管理人员、子公司负责人、中层管理人员等员工;(3)激励计划首次授予限制性股票的授予价格为每股21.65元;(4)公司管理层的业绩考核指标是以2017年净利润为基数,2018/2019/2020年三年增长率分别不低于30%/50%/70%(对应未来三年净利润复合增速不低于19.35%);(5)本计划股权激励成本为4336.50万元,预计2018-2021年摊销金额为1174.47/2095.98/813.09/252.96万元。 股权激励力度符合市场预期。目前,我国宠物产业正进入快速发展的阶段。公司作为国内宠物咬胶的龙头厂商有望受益于行业的快速增长。我们认为公司产品创新能力较强、海外客户结构相对稳定、叠加募投产能的释放,公司未来两年的业绩增长确定性较高。而国内市场的稳步开拓则是公司在更长远的时间周期内实现较高增长的抓手。 海外咬胶市场龙头地位巩固。我们预计海外咬胶市场的空间大致50-60亿美元。公司2017年收入6.32亿元(出口占比95%)。综合考虑加价率的情况,我们预测公司在国内同行的份额占比超过10%。考虑公司咬胶市场的龙头地位,公司业务在海外市场的渗透率依然有足够大的提升空间。 完成对BOPINDUSTRIESLIMITED100%股份收购,为进军国内高端宠物食品市场做准备。国内宠物食品市场高端化的趋势明显。公司此次收购完成后,北岛小镇和BOP将向市场提供高品质、差异化的产品。公司海外市场的销售渠道有望得到进一步扩展。同时,国内市场产品矩阵得以更加丰富、并且品牌形象也将得到提升,这为公司进军国内市场打下基础。 盈利预测和估值:公司此次股权激励有利于激发管理团队的积极性、提高经营效率。我们上调公司2018-2020年营收至8.22/10.52/13.15亿元;考虑到限制性股票费用的摊销,调整净利润预测为1.41/1.65/1.99亿元;调整EPS为1.18/1.37/1.66元;对应PE为40X/34X/28X,维持“买入”评级。 风险提示:行业政策变动风险;市场竞争加剧风险;汇率波动风险。

事件:2018年7月10日御家汇发布2018年半年度业绩预告,预计2018年1月-6月实现归属于上市公司股东的净利润6007万元-7645万元,同比增长10%-40%。 “新传播”特色巩固线上渠道优势,线下渠道布局进展顺利: (1)作为互联网销售起家的淘品牌,公司线上渠道优势明显,近3年线上收入占比稳定在95%左右,运营费用性价比较高,天猫获客成本、线上收入/线上平台推广费用等指标基本稳定。有别于传统的线上渠道商,公司熟悉新媒体传播,单设传媒事业部,通过影视剧与综艺节目广告投放、品牌主题活动、事件营销等形式做到对微博、论坛、达人等多渠道覆盖。(2)公司顺应线上/线下全渠道互通的趋势,CS店渠道开拓顺利,现已进入全国3000家屈臣氏和400余家沃尔玛。 新锐品牌和国际代理品牌的放量验证公司强大的品牌培育与运营能力: (1)培育丰富品牌线:目前公司品牌矩阵和品牌梯队建设已见成效,拥有“御泥坊”、“小迷糊”、“花瑶花”、“师夷家”、“薇风”等自主品牌;代理“城野医生”、“丽得姿”、“OGX”国际品牌。(2)运营能力突出:公司多年的互联网运营管理体系叠加近600人的电商运营团队决定了其强大的品牌运营能力,“小迷糊”作为新锐品牌其营收占比从2015年8%提升到2017年13%,CAGR高达88%。代理品牌“城野医生”2017年实现营收1.57亿,为公司成功开拓了新的业务单元。随着公司自主品牌阶梯的形成和国际市场业务的推进,公司维持高速增长可期。 投资建议: 考虑到御家汇强大的运营能力、“线上+线下”相融合的全渠道布局,稳固的研发基础和创新能力,公司未来销售品类将进一步打开,业绩逐步增长。我们维持对御家汇2018-2020年归母净利润为2.20/2.89/3.68亿元的预测,对应2018-2020年EPS为0.81/1.06/1.35元。目前股价对应2018-2020年PE为37X/28X/22X维持“增持”评级。 风险提示:市场需求波动风险;市场竞争加剧风险。

注重多品牌布局,销售数据靓丽。御家汇专注面膜的研发生产和线上销售,拥有“御泥坊”、“小迷糊”、“花瑶花”、“师夷家”、“薇风”等自主品牌;代理“城野医生”、“丽得姿”、“OGX”国际品牌;公司2017年实现收入/归母净利润16.46/1.58亿元,同比增长40.61%/114.85%;2018Q1实现收入/归母净利润3.82/0.29亿元,同比增长42.14%/19.81%。 新锐品牌和国际代理品牌的放量验证公司强大的品牌培育能力。公司多年的互联网运营管理体系叠加近600人的电商运营团队决定了其强大的品牌运营能力。目前品牌矩阵和品牌梯队建设已见成效,“小迷糊”作为新锐品牌其营收占比从2015年8%提升到2017年13%,CAGR高达88%。代理品牌“城野医生”2017年实现营收1.57亿,为公司成功开拓了新的业务单元。随着公司自主品牌阶梯的形成和国际市场业务的推进,公司维持高速增长可期。 “新传播”特色巩固线上渠道优势,线下渠道布局进展顺利。公司近3年线上收入占比稳定在95%左右,运营费用性价比较高,天猫获客成本、线上收入/线上平台推广费用等指标基本稳定。有别于传统的线上渠道商,公司单设传媒事业部,通过影视剧与综艺节目广告投放、品牌主题活动、事件营销等形式做到对微博、论坛、达人等多渠道覆盖。公司顺应线上/线下全渠道互通的趋势,CS店渠道开拓顺利,现已进入全国3000家屈臣氏和400余家沃尔玛。 公司有别于互联网品牌运营商的核心差别是对研发的投入和重视。国内化妆品生产厂家多,但有自主研发能力的少。公司研发支出从2015年的1300万快速上升至2017年的3700万,研发支出/营收三年均值2.3%。持续增长的研发投入支撑公司取得多项护肤品配方或独有成分的研发成果。 公司成长路径清晰,品类扩展助推收入端持续增长。化妆品消费者代际切换为中国品牌崛起提供了绝佳窗口期。公司管理团队年轻,对于互联网人群理解深刻,是公司维持既有优势的核心竞争力。公司凭借强大运营能表力有望借助品牌的孵化来实现品类的拓展,从而实现收入的持续增长。 盈利预测及估值分析。我们维持对御家汇2018-2020年归母净利润为2.20/2.89/3.68亿元的预测,对应2018-2020年EPS为0.81/1.06/1.35元。考虑到御家汇强大的运营能力、“线上+线下”相融合的全渠道布局,稳固的研发基础和创新能力,公司未来销售品类将进一步打开,业绩逐步增长,维持增持评级。 风险分析:市场需求波动风险;市场竞争加剧风险;海外区域拓展风险。

激励方案:拟以17.95元/股的价格授予32名激励对象限制性股票不超过146.72万股。2018年6月26日珀莱雅公告《2018年限制性股票激励计划(草案)》,本激励计划拟授予限制性股票数量不超过146.72万股(占总股本0.73%),其中,首次授予120.11万股(占总股本0.60%),预留26.61万股(占总股本0.13%),首次授予及预留部分的价格均为每股17.95元,激励对象共计32人,包括现任的副总兼董秘的张叶峰、副总金衍华、以及30名中层核心骨干。本激励计划的考核年度为2018-2020年,要求珀莱雅2018-2020年的营业收入不低于23.32/31.07/41.48亿元,较2017年收入增长分别不低于30.8%、74.24%、132.61%;2018-2020年扣非归母净利润不低于2.41/3.17/4.29亿元,较2017年扣非净利润增长分别不低于30.1%、71.2%和132.0%。此次股权激励计划将股东利益、公司利益和核心团队个人利益进行深度绑定。预计限制性股票激励总费用为2061.09万元,2018-2021年分别摊销601.15/893.14/429.39/137.41万元,对业绩影响较小。 线下拓展商业综合体和单品牌店,线上电商渠道快速发展,支撑公司业绩高增长。(1)精耕传统线下渠道,加速拓展新渠道,打造新的利润增长点:公司重点布局悦芙媞(一二线)和优资莱(三四线)等单品牌店,同时全力打造商业综合体,加速扩张营销网络渗透率,计划2018年优资莱单品牌店开店500家,进而贡献营收增长;(2)线上电商增长迅猛,助力业绩全面释放:根据亿邦动力网统计,2018年天猫618期间珀莱雅销售额跻身前10名,线上收入呈现持续加速增长趋势,有望驱动公司业绩实现结构性快速增长。 新品打造+品牌培育+渠道拓展,护航公司突围实现弯道超车。(1)产品方面,公司主打护肤类传统产品,同时积极扩展彩妆、面膜等新品,不断丰富产品线叠加研发高投入培育强大产品力;(2)持续营销高投入打造明星爆款,品牌力强劲不断拓宽盈利护城河:消费者代际切换的背景下,国产品牌迎来突围窗口期,公司凭借优秀的品牌运营能力,有望继续完善品牌矩阵及打造明星爆款来提升整体收入。(3)渠道方面,受益于消费升级和化妆品行业复苏,公司线下渠道卡位新零售,线上积极布局电商渠道,加上渠道下沉优势逐渐显现,有望充分分享大众美妆发展红利。 业绩预测和估值指标。公司作为深耕低线城市的国产化妆品龙头稀缺企业,中长期受益行业高速发展红利有望提升业绩增长空间,实现新一轮快速发展,同时股权激励力度较大,彰显公司未来发展信心,我们上调公司2018-2020年EPS至1.31/1.73/2.34元,上调评级至“买入”。 风险提示:市场竞争加剧风险,新项目孵化风险,经销商管理风险等。