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叶倩瑜

光大证券

研究方向: 策略

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工作经历: 执业证书编号:S0930517100003,曾供职于中泰证券和中信证...>>

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涪陵榨菜 食品饮料行业 2019-08-01 25.20 -- -- 24.50 -2.78%
24.50 -2.78% -- 详细
事件:涪陵榨菜发布2019年中报,2019H1实现营业收入10.86亿元,同比+2.11%;实现净利润3.15亿元,同比+3.14%;其中2019Q2实现营业收入5.59亿,同比+0.56%;实现净利润1.60亿元,同比-16.18%。 收入增长仍有压力,2019Q2尚未改善:2019H1收入增速为2.11%,其中2019Q2仅同比增长0.56%,相较于2019Q1仍有放缓。分产品看,2019H1主力榨菜产品实现收入9.24亿元,同比小幅增长3.30%;其他佐餐开味菜和泡菜产品的收入分别同比下降2.97%和5.87%。分地区看,2019H1重点区域华南大区实现收入3.02亿元,同比小幅增长0.47%;华东和西南大区表现最好、实现双位数以上的收入增长。 主动加大费用投放力度,2019Q2利润增速有所波动:2019H1公司净利率为28.79%,同比+0.33pcts;其中2019Q2净利率为28.53%,同比-5.70pcts,单季度盈利能力有所波动。1)毛利率方面,2019H1销售毛利率58.55%,同比+3.52pcts,其中2019Q2销售毛利率58.94%,在高基数上同比+0.39pcts,主要得益于原材料成本下降的红利;2)费用率方面,2019H1的销售费用率21.15%,同比+1.42pcts;其中2019Q2的销售费用率22.13%,同比+5.44pcts,主要原因是为了应对收入增长压力,公司主动进行渠道下沉带来销售费用的增长。 积极应对经营周期波动,期待渠道变革红利下半年开始释放:主力榨菜产品量价齐升推动公司在2016-18年的收入和利润快速增长,但2018年下半年开始渠道库存压力显现、收入增速动能变弱,2019年公司积极应对经营周期波动,加大现有渠道的费用支持和渠道下沉力度,渠道变革红利有望在下半年开始显现。 盈利预测与投资评级:考虑到2019年中报净利润增速低于预期,我们下调2019-21年的盈利预测至7.50/8.72/10.14亿元(前次8.25/10.07/11.89亿),分别同比增长13.27%/16.30%/16.36%,对应EPS分别为0.95/1.10/1.28元(前次1.05/1.28/1.51元),当前股价对应PE分别为29x/25x/22x。考虑到公司为应对短期经营困难已经大力度改革并有望逐步取得成效,维持“增持”评级。 风险提示:食品安全,提价后终端接受不及预期,原材料价格波动风险。
佩蒂股份 批发和零售贸易 2019-07-31 25.89 -- -- 26.90 3.90%
30.91 19.39% -- 详细
事件:佩蒂股份发布2019年半年报,报告期内公司实现营业总收入4.00亿元,同比+1.61%;实现归母净利润0.23亿元,同比-66.36%,扣非后归母净利润0.19亿元,同比-67.68%。 下半年订单排产启动有望改善收入增速。受中美贸易摩擦带来的订单后移以及核心客户消化库存的影响,公司上半年营收增速为1.61%,同比下滑45pcts。分季度来看,2019Q1/Q2公司分别实现营收1.62/2.38亿元,同比+0.91%/2.09%。分产品看,2019H1公司畜皮咬胶/植物咬胶/营养肉质零食/其他主营业务分别实现营收1.82/1.12/0.70/0.36亿元,同比+5.26%/-29.88%/+53.28%/129.74%。2019H1畜皮咬胶/植物咬胶的营收占比为45.39%/27.96%,较2018年全年+15.58/-18.28pcts。展望下半年,随着核心客户库存的逐渐消化以及欧美市场传统节假日带来的备货需求,公司植物/动植物混合咬胶的订单排产已重新启动,预计下半年订单或与去年同期持平从而收窄公司收入增速下降的幅度。 成本因素叠加收入结构变动压缩毛利率,下半年或有改善。(1)从毛利率来看,2019H1公司毛利率为28.26%,2019Q2毛利率为25.41%环比Q1进一步下滑7.05ptcs,虽然2019上半年原材料整体处于高位波动,但是考虑到2019Q2鸡肉价格略有下滑,我们认为公司毛利率的下滑同时受到其高毛利产品植物咬胶销售下滑的影响,随着下半年植物咬胶收入的触底回升,预计毛利率降幅将出现收窄;(2)费用方面,2019H1公司销售费用/管理费用分别为0.22/0.54亿元,同比+33.62%/+59.11%,主要系国内市场开拓费用增加以及股权激励费用计提影响。目前公司负责国内销售的人员接近80人,下半年将继续保持国内市场开拓力度,预计去年国内销售费用投入接近5000万。如若2019年股权激励未达标,或有部分已计提管理费用冲回从而使得2019全年管理费用率较2019H1出现下降。 盈利预测及估值:考虑到公司上半年的营收实现情况,我们下调公司2019-2021年营业收入预测为9.63/11.48/14.05亿元(前次10.91/13.74/16.92亿元),净利润为1.08/1.36/1.77亿元(前次1.69/2.25/2.97亿元);对应2019-2021年EPS为0.74/0.93/1.21元(摊薄),对应PE为35X/28X/22X,下调评级至“增持”。 风险提示:原材料价格上行致使盈利能力下滑、国内业务拖累净利率。
绝味食品 食品饮料行业 2019-07-30 38.51 -- -- 39.38 2.26%
46.48 20.70% -- 详细
在最近两周的路演交流中,投资者对绝味食品依然保持较高关注度,围绕公司基本面的讨论,大家提出了一系列问题,如:( 1)怎么看待绝味门店每年扩张 800-1200家门店的可能性?( 2)为什么同样是鸭脖店,煌上煌周黑鸭遇到经营困境,而绝味凭借门店的扩张保持了相对稳健的成长速度?( 3)小鸭脖,到底有多大市场?我们认为这三个问题本质上都是在探讨绝味目前的门店数量是否离天花板仍有距离,为了回答这些疑问,我们透过美团点评的数据爬取了全国鸭脖门店和全国绝味鸭脖的总体情况。 从对山寨店替代的角度来考察: 截止 7月 27日,美团点评覆盖的 1000多家城市里,累计可以查到正版的“绝味鸭脖( **门店)”总共 10567家,基本落在了公司上半年开店数量的指引范围,门店数量排名全国靠前的 20家城市门店总数占比接近 4层,这些城市鸭脖门店名字含有“绝味”字样的山寨店是正版“绝味鸭脖”门店数量的 30%。我们提供一个极端的假设,即只考虑绝味食品对山寨店的替代,其可供扩张的空间依然可观。 从当前门店密度角度来考察:( 1) 门店密度反应各地差异,口味偏重地区门店密度相对偏大。我们以现有的门店密度参数估算的绝味展店数在16000-17000家。 从夫妻老婆店替代的角度来考察:( 1)全国接近 10万家鸭脖门店,一成是正版门店,六成采用绝味招牌,三成不采用绝味招牌。( 2)“一路向北”是未来绝味门店扩张阻力最小的一条路径,新增产能选址计划支持未来门店扩张方向。( 3)全国不含“绝味”招牌的 2.9万家鸭脖门店中,有接近三成的门店为夫妻老婆店。 综上所述,目前绝味鸭脖的市占率仅为 10%左右,考虑到巨大的市场空间,我们认为不管是从山寨替代还是从门店加密抑或是从夫妻老婆店替代的角度而言,绝味目前的门店数量均远远未触及天花板。进一步考虑到公司成本费用管控能力优秀, 绝味依然是食品饮料板块成长稳定性相对较高的品种。我们维持 2019/2020/2021年净利润预测为 7.89/9.44/11.22亿元,同比+23%/+20%/+19%,对应 2019-2021年 EPS 为 1.37/1.65/1.95元,对应 PE28X /23X /20X,维持“买入”评级。 风险提示: 食品安全,加盟商管理模式失效,一级市场投资等风险。
妙可蓝多 食品饮料行业 2019-07-29 11.18 -- -- 15.00 34.17%
15.85 41.77% -- 详细
奶酪转型战略初现成效 公司前身为广泽乳业。2015年,公司启动奶酪转型战略进而收购天津妙可蓝多,于 2016年完成重组上市,2019年正式更名。截止 1Q2019,奶酪已成为公司最大收入板块(占比 42.6%)且呈现快速增长态势。公司管理层采用职业经理人架构,限制性股票激励计划(占总股本 3%)及员工持股计划(约占总股本 9%)的实施将有利于核心团队的稳定和士气。 奶酪业务显著受益于利基市场的高景气度和宽松竞争环境 奶酪是成长性优异的乳业赛道,根据 Euromonitor 数据显示 2013-2018年我国零售奶酪(2C)终端市场规模 CAGR 达 18%。而当前我国人均消费量仅为日本/韩国的二十分之一,提升空间可观。同时,奶酪亦是具备良性竞争格局的细分市场。当前市场主要由进口品牌主导,2018年零售市场TOP5皆为进口品牌,市占率为 53%,其中百吉福占比 27%为目前领导者。 我们注意到奶酪市场海外企业并无激进的竞争策略,有助于本土企业的成长。公司有望于 2019年度进入行业一线梯队。 公司处于快速扩张阶段,盈利能力具备改善弹性 产能方面:公司当前建有 4家工厂,其中上海、天津、吉林 3家为乳酪工厂,现有总产能约为 2.8万吨。目前上海和吉林工厂的改扩建项目正在实施进程中,按照规划,全部落成后公司奶酪产能可达 9万吨。渠道方面: 公司 2B 经销商数量由 2015年 59家提升至 2018年 389家。而其 2C 产品的终端覆盖数量业已突破 6万家,1Q19末达 7万家,预计年底实现 10万家。随着奶酪业务经营杠杆的提升,我们预计公司将于 2019年度实现盈利,其中奶酪分部业务毛利率将由 2018年的 35%提升至 42%。 首次覆盖,“买入”评级 公司奶酪业务 2019/20年持续新增产能突破生产瓶颈,叠加餐饮零售端渠道拓展快速推进,有望迎来放量增长,带动盈利水平大幅改善。我们预计公司 2019-2021年 EPS 分别达 0.11、0.45、0.81元人民币。鉴于奶酪业务良好增长前景,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:产能释放不及预期;新品增长低于预期;原材料价格上涨; 食品安全风险。
汤臣倍健 食品饮料行业 2019-07-24 18.35 -- -- 20.20 10.08%
20.89 13.84% -- 详细
回顾过去:十年磨“三”剑。 复盘公司发展历程,可以发现 2009-2018年汤臣依次经历三个成长阶段:( 1)渠道: 2009-2013年膳食营养补充剂市场快速增长,汤臣趁机抢占非直销领域空白渠道, 2012年已基本完成第一轮渠道织网。( 2)品牌: 2014-2016年受内外部多重因素打击行业出现调整,汤臣顺势而为,通过品牌战略的重新构建迅速提升品牌资产价值。 ( 3)产品: 2017-2018年汤臣推进大单品战略,将投入资源聚焦三大潜力单品,实现用单一产品带动公司全品类销售的目标。 展望未来:布局好赛道。 大单品战略的成功与公司对目标单品所在细分赛道的认识不无关系:健力多布局国内复合增速较快的骨健康赛道,健视佳布局国内极具增长潜力的眼部健康赛道, life-space 布局国内渗透率快速提升的益生菌赛道。汤臣高瞻远睹的战略布局助力未来在行业的持续领跑。 公司份额在分散的行业格局中稳步提升。 ( 1)根据欧睿数据,在最主要的膳食营养补充剂市场,汤臣的份额不断提升,在 2018年已经达到 8%,位居行业榜眼。( 2)在卡位的其他细分领域,汤臣同样实现了市占率的稳步提升,在运动营养领域的表现尤其突出。( 3)在快速发展的线上渠道,汤臣构建了丰富完整的产品链,在阿里系平台线上份额超过 8%。 短期政策和长期行业因素不影响公司的增长路径。 ( 1)看短期,医保政策的变动可能对汤臣不利,但在公司致力打造渠道的多元化发展、大单品功效明显和消费者健康意识不断提升的三重抗力下,政策的收缩将不影响汤臣的长期发展。( 2)看长期,膳食营养补充剂与化妆品行业类似,虽然品牌份额难以提升,公司份额却能通过产品提质与品牌并购进行提升。 盈利预测、估值与评级: 综合考虑汤臣倍健的收入、毛利率和费用率,我们经财务模型测算得出汤臣倍健 2019/20/21年营业收入分别为58.48/71.25/83.16亿元; 2019/20/21年净利润为 11.67/14.39/17.20亿元; 考虑增发后总股本 15.83亿股计算的 2019/20/21年 EPS 为 0.74/0.91/1.09元。 当前股价对应 2019/20/21的 PE 分别为 25/20/17倍,我们认为汤臣目前的估值具备吸引力,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示: 经济增速放缓压力加大,商誉减值风险,成本大幅上涨,食品安全问题。
绝味食品 食品饮料行业 2019-04-17 32.25 -- -- 49.48 8.22%
41.37 28.28%
详细
事件:绝味股份发布2018年年报,报告期内公司实现营业总收入43.68亿元(同比+13.45%)、扣非后归母净利润为6.21亿元(同比+27.39%);基本每股收益1.56元(同比+23.81%)。 收入增速稳健,结构保持均衡。(1)2018年公司鲜货产品销售/加盟商管理收入为42亿/0.53亿元,同比+13.62%/13.63%,与营收增长幅度匹配。在禽类产品成本上行的背景下,公司调整产品结构,增加高毛利产品销售比重,其中禽类/蔬菜类/其他产品占比为77.98%/10.18%/7.39%,同比-1.74/+0.2/+2pcts。(2)分地区看公司收入结构保持稳定,华中/华东/华南/西南/华北收入占比分别为25.92%/25.34%/16.68%/15.16%/12.31%,与上年相比变动不大。西北地区新增新疆市场,实现7000万收入。 单店营收增速创新高,成本管控优秀。(1)公司开店加盟商和直营店总数累计9915家,平均单店实现营收44.28万元,同比+7.96%。(2)2018年公司鲜货类产品销售量上升4.73%,单吨成本大幅上升10.7%,公司通过变相提价转嫁成本,鲜货类产品销售单价同比提升8.5%,使得公司综合毛利率仅下滑1.37pcts。随着一季度成本压力的缓解,公司单季毛利率有望企稳。(2)2018Q4单季销售费用率继续下降至7.72%。公司广宣费用全年投放同比缩减74%,带动销售费用率由2017年的11%降至8.23%。 供应链保障渠道下沉,扩品类拓展单店收入。(1)可转债项目建设预计新增7.93吨自有产能,有望保障华北以及华东等核心区域的渠道下沉,从而支撑每年公司800-1200的门店拓展目标;(2)串串业务进展顺利,全年开店目标设定为200-300家,较年初设定值稍有提升。“椒椒有味”可在物流配送和食材供应系统上能够共享资源,发挥公司成熟的配送体系优势,为未来的品类拓展提供基础。 盈利预测、估值与评级:考虑到公司品类拓展较为顺利,开店增速保持稳定,我们维持公司2019/2020年营收预测为49.50/55.74亿元,考虑公司成本有所压力缓解上调净利润预测为7.87/9.47亿元,新增2021年营收/净利润预测为62.93/11.25亿元,对应2019-2021年EPS为1.92/2.31/2.75元,对应PE24X/20X/16X,维持“买入”评级。 风险提示:食品安全,加盟商管理模式失效,一级市场投资等风险。
佩蒂股份 批发和零售贸易 2019-04-12 37.28 -- -- 44.68 -1.69%
36.65 -1.69%
详细
事件:佩蒂股份发布2018年年报,报告期内公司实现营业总收入8.69亿元(同比+37.55%)、归母净利润1.40亿元(同比+31.42%);同时,公司发布2019年Q1业绩预告,报告期内公司实现归属上市股东净利润为500-800万元,同比下滑83.31%-73.30%; 积极改善产品结构抵御成本上行压力。(1)分产品来看,2018年公司植物咬胶/畜皮咬胶+营养肉质零食分别实现收入4.01/4.45亿元,同比+36%/+46.67%。公司从下半年开始积极改善产品结构,高毛利产品植物咬胶的收入占比由2018H1的42%上升至2018H2的49%,带动公司总体毛利率由2018H1的33.65%上升至2018H2的35.62%。(2)2018年国内/国外分别实现收入0.68/8.01亿元,同比+123%/32%;公司国内业务增长迅速,收入占比由2017年的4.82%提升至2018年的7.83%。 一季度净利润同比下滑可控,全年大概率呈现前低后高的走势。考虑扣非口径,2018Q1公司实现归母净利润为2153.59万(扣除701万政府补贴等非经常性损益)。2019Q1公司归母净利润降至500-800万区间主要来自于:(1)增加股权激励费用近千万;(2)国内市场新增销售费用投放以及鸡肉等原材料成本上行拖累费用成本总计300-500万。综合考虑2018Q1与2019Q1的归母净利润的构成情况,我们认为公司经营层面依然稳健。贸易摩擦或导致公司全年订单总额在季度间分布出现变动。 全球产能加速布局,积极开拓国内市场。(1)公司目前已在温州、江苏、越南、新西兰累计布局植物/畜皮/动植物混合咬胶/营养肉质零食近20000吨产能,未来将陆续在新西兰、柬埔寨新增宠物干粮和宠物休闲食品等项目,从而丰富公司品类;(2)国内市场开拓方面,公司目前正大力开拓经销商,随着主粮产能的释放以及渠道建设的推进,国内业务收入有望加速。 盈利预测及估值:考虑到贸易摩擦的不确定性以及股权激励费用的计提,我们下调公司2019-2020年营业收入预测为10.91/13.74亿元(前次11.57/15.37亿元),净利润为1.69/2.25亿元(前次1.94/2.46亿元);新增2021年营业收入/净利润预测为16.92/2.97亿元,对应2019-2021年EPS为1.24/1.65/2.18元(摊薄),对应PE37X/28X/21X,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格上行致使盈利能力下滑、国内业务拖累净利率。
爱婴室 批发和零售贸易 2019-04-09 42.30 -- -- 45.46 6.46%
45.03 6.45%
详细
公司2018年营收同比增长18.12%,归母净利润同比增长28.23% 公司公布2018 年年报:2018 年实现营业收入21.35 亿元,同比增长18.12%;实现归母净利润1.20 亿元,折合成全面摊薄EPS 为1.20 元,同比增长28.23%;实现扣非归母净利润1.03 亿元,同比增长19.03%。 单季度拆分来看,4Q2018 实现营业收入6.15 亿元,同比增长19.16%, 增幅小于3Q2018 增长的22.37%;实现归母净利润0.54 亿元,同比增长18.18%,业绩符合预期。公司拟向全体股东每10 股派发现金股利3.6 元。 综合毛利率上升0.36个百分点,期间费用率上升0.56个百分点 2018 年公司综合毛利率为28.77%,较上年同期上升0.36 个百分点。 2018 年公司期间费用率为21.37%,较上年同期上升0.56 个百分点, 其中,销售/ 管理/ 财务费用率分别为18.22%/2.96%/0.19%,较上年同期分别变化1.23/ -0.55/-0.12 个百分点。 渠道有序拓展,有望持续扩展经营区域 截至报告期末公司净开店34 家,门店总数达到223 家。全年同店增速达到5.2%,同店坪效1.90 万元。随着公司渠道数量的增长和对产品质量的严格管控,公司品牌力和会员粘性持续增强。报告期内公司会员达到325 万人,活跃会员销售占总销售的86.32%。 19 年渠道方面公司计划新增门店50-60 家,主要聚焦于现有优势区域华东以及华南区域。此外公司积极推进重庆泰诚项目并购落地,从而打入西南市场。 略上调盈利预测,维持“增持”评级 考虑到公司门店拓展和跨区经营带来的业绩增量,我们略上调对公司19-20 年的盈利预测分别至1.50/1.86 元(之前为1.43/ 1.81 元),新增对21 年预测2.28 元。公司区域经营优势较强,维持“增持”评级。 风险提示: 跨区经营不达预期,新店拓展速度不达预期。
绝味食品 食品饮料行业 2019-01-25 37.35 32.62 -- 41.26 10.47%
52.66 40.99%
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事件:2019年1月23日公司发布2018年度业绩快报,实现营业总收入43.68亿元(同比+13.46%);营业利润8.26亿元(同比+27.04%);利润总额8.46亿元(同比+26.92%);归母净利润实现6.42亿元(同比+27.87%)。我们此前预测18营业收入/净利润分别为43.50/6.39亿元,公司业绩符合预期。 公司收入增速稳健,成本回落缓解毛利率下行压力。公司2018Q4实现收入11.03亿元,同比增长14.75%,相较于2018Q3单季的13.76%有所提升;2018Q4实现归母净利润1.54亿元,同比增长24.33%,分季度来看,Q1/Q2/Q3归母净利润同比增速分别为31.26%/33.74%/23.05%,成本上涨对公司盈利能力的负面影响开始减弱。全年来看,公司2018年净利率为14.69%,较2016/2017年继续提升。考虑到四季度原材料采购的回落,公司2019年毛利率下行压力不大。 门店拓展节奏平稳,创新业务打造新增长点。19年门店扩张预计800-1000家之间,上限目标未进行下调。当前公司开店计划并未进行大幅调整,我们判断门店扩张速度及同店收入增速短期内出现大幅波动的可能性不大。公司最近在长沙、武汉等地尝试开店“串串香”型门店,19年预计扩展到百家左右。“椒椒有味”是公司开发的全新产品,在物流配送和食材供应系统上能够与主业共享资源,发挥公司成熟的配送体系优势。 中长期来看,强大的管理能力为公司扩张保驾护航。(1)加盟商管理:公司对经销商实行属地化管理,总部通过QSC管理系统记录门店进销存数据;四级加盟商委员会体系有效缓和各方利益冲突;(2)供应链管理:绝配柔性供应链新板块投入使用优化物流配送体验。高效供应链管理保证货品新鲜度维持在行业领先水平。 盈利预测、估值与评级:我们维持预计绝味食品2018/19/20年营业收入为43.50/49.41/55.35亿元;考虑公司成本和费用管控能力,维持预计绝味食品2018/19/20年净利润为6.39/7.69/8.93亿元,维持预计2018/19/20年EPS为1.56/1.88/2.18元,对应PE为23/19/16X。公司股价经历前期调整,投资价值再次显现,继续维持“买入”评级。 风险提示:食品安全,加盟商管理模式失效,一级市场投资等风险。
绝味食品 食品饮料行业 2019-01-23 36.73 32.62 -- 41.26 12.33%
52.66 43.37%
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得益于公司原材料的存储能力,上游原材料价格的波动对成本端影响相对有限;公司运营模式稳健且可复制,预计门店数量保持稳步扩张,同时创新“串串香”业务开始推广测试,后续效果值得进一步跟踪。 成本压力无须过分担心,毛利水平预计保持平稳。2018年上半年原材料价格上升明显,四季度有所回落。公司上半年消耗的冻品主要为提前储备的库存品,因此上半年受成本因素干扰较小;下半年虽然对原材料补充采购,但由于成本上涨的品类主要为鸭架、鸭肠等在公司产品结构中占比较小的种类,而占比最高的鸭脖成本并未出现较大涨幅,因此成本端压力并未对公司产生较为明显的负面影响。由于当前原材料采购的价格较2018年平均水平出现回落,2019年毛利率下行压力不大。 19年门店扩张预计800-1000家之间,上限目标未进行下调。当前公司开店计划并未进行大幅调整,考虑到公司在经营模式以及品类方面的优势,即使宏观消费景气度略有压力,我们判断门店扩张速度及同店收入增速短期内出现大幅波动的可能性不大;同时公司供应链体系优势突出,低线空白市场为门店扩张提供长期空间。 试水创新业务“椒椒有味”,打造收入新增长点。公司最近在长沙、武汉等地尝试开店“串串香”型门店,提供藕片、腐竹、鸭舌、鸭掌等现烹串串食品的堂食和外带业务。目前公司已经试水启动部分新店,19年预计扩展到百家左右。由于“椒椒有味”是一个全新的品牌,因此公司正在同时测试“椒椒”单品牌与“椒椒+绝味”双品牌模式效果。“椒椒有味”是公司开发的全新产品,与原有“绝味鸭脖”加盟门店并不重合,但在物流配送和食材供应系统上能够共享资源,发挥公司成熟的配送体系优势。 盈利预测、估值与评级:我们小幅下调绝味食品2018/19/20年营业收入预测为43.50/49.41/55.35亿元(前值43.93/50.33/58.41亿元;)考虑公司成本和费用管控能力,我们调整绝味食品2018/19/20年净利润预测为6.39/7.69/8.93亿元,(前值6.30/7.58/9.31亿元;)预计2018/19/20年EPS为1.56/1.88/2.18元,对应PE为23/19/16X。公司股价经历前期调整,投资价值再次显现,继续维持“买入”评级。 风险提示:食品安全,加盟商管理模式失效,一级市场投资等风险。
佩蒂股份 批发和零售贸易 2019-01-21 39.42 -- -- 45.00 14.16%
57.00 44.60%
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事件:2019年1月17日公司发布2018年业绩预告。2018年归母净利润预计为1.4亿元-1.7亿元,同比增长31.13%-59.23%(股权激励费用对净利润的影响预计1000万元)。 两大动力助推公司继续高速发展。(1)产能加速释放,其中植物咬胶已有7500吨;畜皮咬胶产能2018内预计已达到1.1万吨;营养肉质零食预计达到900吨。公司在国内有温州(6000吨畜皮咬胶)、南雁(3000吨畜皮咬胶)、江苏泰州(现有3000吨植物咬胶,2500吨植物咬胶、500吨营养肉质零食)三个生产基地,海外有越南(好嚼有2000吨植物咬胶、2000吨畜皮咬胶)、新西兰各有两个生产基地。除此以外,越南巴啦啦基地去年建设,目前已进入试生产阶段,预计未来将继续新增2500吨产能。(2)公司产品研发继续推进,佩蒂的代表性产品--洁齿产品,第四代、第五代技术已得到更大规模应用,产品品质大幅提升,保障公司订单增加和营收增长。此外,新西兰自主品牌SmartBalance自亚宠展亮相后在国内市场稳步推进,未来主粮产品有望提供新增长点。 持续强化海内外布局,从容应对中美贸易风险。(1)在国外方面:2018年10月公司子公司越南好嚼以346万美元收购越南德信100%股权,提高越南基地的供应能力;12月公司拟出资300万美元在柬埔寨投资设立全资子公司,拓宽国外市场的产业布局范围;同月公司拟向位于新西兰的全资子公司增资500万美元,用于主要面向美国市场的SmartBalance主粮生产线建设,从而进一步提高产能来缩减中美贸易争端对公司业务的影响。(2)在国内方面:公司在杭州设立子公司,负责国内市场渠道、产品开发、品牌运营等相关工作,强化国内市场的深度拓展。同时,联合渤海华美创立10亿产业并购基金打造产业生态圈 股权激励力度激发团队内部积极性。2018年7月公司发布限制性股票激励计划,对公司高级管理人员、子公司负责人、中层管理人员等99名员工实施激励计划。公司股权激励有利于激发管理团队的积极性,同时使得内部经营效率产生一定程度提升。 盈利预测及估值:维持2018-2020年营业收入预测8.22/10.52/13.15亿元,归母净利润1.41/1.65/1.99亿元,对应EPS1.16/1.35/1.63元(股权激励摊薄);对应PE为34X/29X/24X,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格继续上行致使公司盈利能力下滑的风险。
中宠股份 农林牧渔类行业 2019-01-10 34.98 -- -- 38.92 11.26%
42.80 22.36%
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事件:2019年1月4日公司发布2018年业绩快报。2018年实现营业总收入14.31亿元,同比+40.90%;归母净利润6119.22万元,同比-16.94%。公司2018实现业绩与我们先前预测的营收13.93亿元(+37.15%)、净利润5600万元(-24.32%)相比基本符合预期。 营业收入继续保持高速增长。公司2018年营业收入增速40.90%,达到近三年最高水平(16/17分别为22%/28%)。收入继续高速增长的原因一方面来自国外市场的销售规模继续扩大,另一方面国内电商渠道开拓取得明显进展,带动国内业务收入上涨。2018年公司不仅分别与苏宁、阿里在品牌建设、产品销售等方面建立战略合作关系,同时包括北京万峰、安徽颂智和宁波冠纯等在内的电商运营团队的建设基本完成;根据淘数据显示,2018年双十一当日中宠天猫旗舰店实现销售额515万元,销售量12万单,线上渠道拓展效果十分明显。2018年公司国外市场收入预计同比增长接近30%,国内收入增长超100%,公司逐渐从主要依靠国外收入的单轮驱动型发展向国内外平衡发展的双轮驱动转变。 成本压力舒缓,利润降幅缩窄;升级高端产品,抬升盈利空间。公司2018全年归母净利润6119.22万元,同比-16.94%,相较于2018H1同比-38.63%明显缩窄;主要原因是由于成本端上半年鸡肉等原材料价格较往年上涨明显,而下半年此类成本端压力逐渐释放。同时,公司产品结构正逐渐从价位较低的普通粮升级为高端无谷粮,毛利水平有进一步抬升的预期空间。 广泛对外合作,拓展渠道建设。2018年公司不仅与电商平台广泛合作拓宽线上渠道,也逐渐强化产业内线下渠道资源建设。12月18日公司参股瑞鹏股份,借助瑞鹏宠物医院连锁优势,实现公司作为上游宠物食品供应商的渠道下沉。 盈利预测及估值:考虑到国内业务的快速放量、产品结构不断升级、成本压力逐渐缓解,我们调高公司2018/2019/2020年营收预测为14.52/18.92/24.04亿元,净利润预测为0.61/1.10/1.60亿元,对应EPS为0.61/1.10/1.60元,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格继续上行致使公司盈利能力下滑的风险。
绝味食品 食品饮料行业 2018-11-05 36.30 32.62 -- 38.16 5.12%
40.08 10.41%
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事件:2018年10月29日公司发布2018年三季报。2018年初至Q3实现营业总收入32.66亿元,同比+13.03%;扣非后归母净利润为4.75亿元,同比+30.21%。公司Q3单季毛利率为33.92%,较Q2 -2.47pct;净利率为14.39%,较Q2 -0.04pct。 净利润实现较快增长。2018 年初至Q3 实现总营收32.66 亿元,其中Q3 单季度为11.81 亿元,同比/环比+13.76%/+5.41%;2018 年初至Q3 实现归母净利润4.87 亿元,其中Q3 单季度为1.72 亿元,同比/环比+23.05%/+4.55%。公司三季度收入及利润规模增长的原因主要来自门店数量的增长以及单店收入的提升,从向加盟商的预收账款提高117.26%可判断下游加盟商扩张速度迅速,预计公司门店规模年底扩大到1 万家; 毛利率方面,公司Q3 环比-2.47pct 来自成本上浮压力,主要是鸭副产品及香辛料等辅料价格上涨;净利率方面,由于广告宣传费用减少公司销售费用同比下降17.16%。 快速扩张策略生效,区域公司迈向全国。(1)纵向:通过差异化定价策略“笼络”价格敏感型人群需求,推动低线城市的渠道下沉顺利推进;(2)横向:通过清晰简单的单店生意模型稳固加盟商关系。(3)立体:线上O2O、线下特通渠道与周黑鸭高毛利渠道展开竞争。公司上半年门店数量增长至9459家,率先完成由区域型向全国型公司的蜕变。 规模优势树立壁垒,把控上下游穿越周期。(1)横向比较:绝味的采购规模两倍于周黑鸭,凸显出绝味对上游更强的议价能力;(2)纵向比较:随着近年采购数量的上升,绝味的采购成本下降明显。应收/预收/应付等财务指标的同业对比验证其相对上下游强势地位,公司毛利率稳步提升。 盈利预测、估值与评级:充分考虑绝味食品加盟店的开店上限和扩张节奏、公司规模优势所带来的成本转嫁能力以及不断强化的品牌力。我们维持绝味食品2018/19/20年营业收入为43.93/50.33/58.41亿元;净利润为6.30/7.58/9.31亿元;EPS为1.54/1.85/2.27元;当前股价对应2018/2019年PE为23X/19X,维持“买入”评级。 风险提示:食品安全,加盟商管理模式失效,原材料价格继续上行致使公司盈利能力下滑的风险。
绝味食品 食品饮料行业 2018-10-23 38.82 32.62 -- 39.70 2.27%
39.70 2.27%
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小行业大公司--快速崛起的卤制品龙头。(1)看增量:休闲卤制品是休闲食品行业中增速最高的子品类,2018-2020 年其市场规模CAGR 接近18.8%,市场规模超千亿。(2)看存量:市场集中度提升,周黑鸭和绝味双寡头格局渐显。(3)绝味食品通过加盟模式抢占市场,2017/2018H1 实现营业收入38.5/20.9 亿元,归母净利润增速为31.9%/32.5%。 瑜亮之争:同样的鸭脖,不同的战略。虽然绝味和周黑鸭都以售卖鸭脖来实现收入,但是,对生意本质认知的差异造成两者在发展路径上大相径庭。绝味食品的扩张策略、规模优势、管理能力是其三大取胜之匙。 快速扩张策略生效,区域公司迈向全国。(1)纵向:通过差异化定价策略“笼络”价格敏感型人群需求,推动低线城市的渠道下沉顺利推进;(2)横向:通过清晰简单的单店生意模型稳固加盟商关系。(3)立体:线上O2O、线下特通渠道与周黑鸭高毛利渠道展开竞争。截至2018H1,公司门店数量增长至9459家,率先完成由区域型向全国型公司的蜕变。 规模优势树立壁垒,把控上下游穿越周期。(1)横向比较:绝味的采购规模两倍于周黑鸭,凸显出绝味对上游更强的议价能力;(2)纵向比较:随着近年采购数量的上升,绝味的采购成本下降明显。应收/预收/应付等财务指标的同业对比验证其相对上下游强势地位,公司毛利率稳步提升。 强大的管理能力为公司扩张保驾护航。(1)加盟商管理:四级加盟商委员会体系有效缓和各方利益冲突;全方位培训机制提升加盟商管理能力,加盟商队伍优胜劣带逐渐壮大。(2)供应链管理:冷链生鲜日配到店。 公司远期战略:构建美食生态。绝味通过旗下子公司广泛布局连锁餐饮行业。随着和府捞面与幸福西饼模式的成功,公司产业协同值得期待。 盈利预测、估值与评级:充分考虑绝味食品加盟店的开店上限和扩张节奏、公司规模优势所带来的成本转嫁能力以及不断强化的品牌力。预测绝味食品2018/19/20年营业收入为43.93/50.33/58.41亿元;净利润为6.30/7.58/9.31亿元;EPS为1.54/1.85/2.27元。相对估值法给予公司2019年25XPE,对应股价46.25元;绝对估值法合理股价区间为45.19元-46.26元。综合两种方法,我们给予公司2019年25XPE,对应目标价46.25元。 风险提示:食品安全,加盟商管理模式失效,一级市场投资等风险。
刘凯 3
爱婴室 批发和零售贸易 2018-08-31 50.85 -- -- 50.90 0.10%
50.90 0.10%
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事件:2018年8月28日公司发布2018年中报。2018H1实现营业收入10.17亿元,同比+15.52%;扣非后归母净利润为4049万元,同比+21.73%。公司整体毛利率为27.41%,同比+0.93pct;净利率5.24%,同比+0.93pct。 公司对门店布局进行积极拓展,对线上销售平台持续优化,实现上半年业绩的稳定增长。2018H1实现营收10.17亿元,其中Q1、Q2分别为4.82亿元、5.36亿元,同比增长13.39%、17.52%。奶粉类和用品类商品为公司销售核心产品,2018H1营业收入分别为4.62亿元、2.64亿元,占比为45.46%、25.97%。2018H1公司新开门店20家,主动淘汰7家盈利能力不佳或不符合发展要求的门店,净增13家,直营门店总规模达到202家;公司营业收入的大幅增长主要来自于门店数量的增加使得销售规模扩大。 产品毛利率小幅上升,门店快速扩张销售费用增加。(1)公司2018H1毛利率为27.41%,同比+0.93pct。分产品看,车床类、奶粉类、食品类、玩具类毛利率位于前列,分别为53.54%、29.32%、17.24%、10.05%,奶粉类产品在收入规模和毛利率水平上来看为公司的利润贡献最为巨大。(2)公司净利率5.24%,同比+0.93pct。公司通过积极扩张的战略持续进行门店布局,销售费用有较大提升,2018H1公司销售费用为1.81亿元,同比上升24.80%,主要为新开门店、房屋及物业管理费、装修成本、人力成本增加以及电子商务技术人员投入;2018H1管理费用基本稳定,为3057.74万元,下降0.58%,主要是因为仓储运转稳定,办公费及仓储货架配件减少;2018H1财务费用290.09万元,同比增加3.49%,主要是因为销售增长带动支付宝、微信、POS手续费对应增长。 三大优势为公司发展保驾护航。(1)品牌优势构筑竞争护城河。深耕母婴产业十余载,成就华东第一母婴零售品牌。(2)线下门店优势强化区域布局。公司在华东地区具有明显的渠道优势。(3)运营效率优势提升营运能力。成熟的信息管理系统与适配的内部运营模式保障公司从采购、运输、仓储到销售等环节的顺畅与高效。 盈利预测及估值:我们维持预计2018-2020年归母净利润为1.14/1.43/1.81亿元,对应2018-2020年的EPS为1.14/1.43/1.81元。考虑到爱婴室作为母婴零售的龙头企业,具备较高的收入增速和净利润增速,公司有望于2019-2020年延续业绩的快速增长。维持“增持”评级。 风险提示:母婴零售业竞争加剧、未来门店拓展盈利风险等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名