公司公布 2019年三季报, 业绩提升明显。 2019年 10月 29日, 公司公布 2019年三季报。 2019年前三季度, 公司实现营业收入 444.19亿元, 同比+52.57%;归母净利润 6.16亿元, 同比+44.78%;扣非归母净利润 5.45亿元, 同比+35.91%, 基本每股收益 0.36元/股,同比+20.64%。 实现毛利 31.05亿元, 同比+56.58%。 三季度业绩再超预期。 2019年第三季度,公司实现营收 187.66亿元,同比+71.44%,环比+31.77%;归母净利润 2.40亿元, 同比+47.3%,环比+18.18%; 基本每股收益 0.14元/股,同比+22.70%,环比+16.67%。 实现毛利 11.66亿元, 同比+70.47%,环比+12.44%。 2019年前三季度铜价下行,公司业绩增长主要源于迪庆有色并表及东南冶炼厂投产, 主营产品产销量增加。 2018年前三季度铜均价 51,091元/吨, 2019年前三季度铜均价 47,671元/吨,同比下跌 6.7%。 一是并表迪庆有色 50.01%股权,自产铜精矿产销量提升。 二是受益于东南冶炼投产,公司电解铜、硫酸产销量同比增长。 三是贵金属产品量价齐升,盈利能力增强。 2019年前三季度黄金均价为 306元/g,同比+12.5%,白银均价 3.8元/g, 同比+3.5%,黄金、白银为公司铜精矿及冶炼产品的复产,产量也相应提高。 四是管理优化,产品毛利率提升。 公司持续开展提质增效工作, 并表迪庆有色后, 公司资源供给和冶炼产能进一步匹配, 资源自有率提高有助于产品毛利率提升,公司 2019年前三季度销售毛利率 6.99%,同比提升 0.63个百分点。 五是营业外支出下降。 前三季度公司营业外支出 424万, 同比下降 47.37%, 主要是报废固定资产损失较上年同期减少。 尽管三季度铜价及加工费环比下行, 但公司继续加大产品产销力度, 业绩环比上行明显。 三季度铜均价为 46,861元/吨,环比下降 2.1%;三季度冶炼加工费( TC)均价为 54.83美元/吨, 环比下降 17.3%。但公司营业收入环比+31.77%,归母净利润环比+18.18%,主要是自产铜精矿及冶炼铜生产规模继续扩大,产品产销量增长。 2019年前三季度公司资产减值及管理费用增加。 一是计提资产减值增加。 本期计提资产减值 0.28亿元, 同比+940%,主要是本期计提存货跌价准备同比增加。 二是管理费用上升。 2019年前三季度公司管理费用 8.99亿元,同比增加 51.64%, 主要是公司按期预提工资导致职工薪酬增加,公司下属部分矿山单位安全设施提升改造及受白格堰塞湖洪灾的影响暂时性停产产生停工损失所致,公司产量增加相应修理费增加所致。 展望 2019~2020年, 公司矿产铜、冶炼铜产量有望大幅提升。 一是矿产铜权益产量有望增长 60%以上。 公司收购迪庆有色 50.01%股权并表普朗铜矿,公司铜精矿产量将翻倍至 10-11万吨,权益产量增长 60%以上。 二是公司冶炼产能继续增长。 公司现运行冶炼产能约 100万吨,随着赤峰冶炼厂搬迁技改扩建落地,将再增 30万吨产能。 上市公司及集团资源储量丰富,实际控制人中国铝业公司实力雄厚,公司资源潜力大。一是上市公司铜资源保有量 513.47万吨,矿权储备充足,增储空间较大。 截至 2019年中,公司保有 333以上铜资源储量 513.47万吨、黄金 74.43吨。 未来,公司一方面将继续持续实施生产矿山深边部地质勘查工作。 在东川铜矿区、普朗铜矿区和羊拉铜矿区等重点矿区加大深边部勘查力度,获取低成本的资源储量; 另一方面将持续开展矿业公司及矿产资源项目并购。据公司公告, 积极寻求国内外优质资源项目,确保资源储量的增长满足企业可持续发展的需求。 二是预计直接控股股东云铜集团资源注入潜力较大。 一是截至 2017年末,集团在云南、四川、青海、西藏等地区拥有 21座在产矿山及 2座在建矿山,保有资源储量(金属量)为铜 870万吨,其中上市公司资源储量约 510万吨,上市公司体外有 360万吨资源量。 二是云华文楷体铜集团旗下凉山矿业择机注入的概率较大。 据公司公告, 2016年 10月,云铜集团承诺在普朗铜矿注入完成之日一年内,启动将所持有的凉山矿业股权注入云南铜业的工作。凉山矿业年产铜金属量 2.5万吨,同时配有 10万吨产能的冶炼厂,主要生产阳极板,盈利能力稳定。 三是公司预计将持续获得中铝集团支持。 据公司公告, 公司作为中铝集团铜产业板块核心企业之一,也是铜产业板块唯一的上市平台公司,受益于中铝集团广泛的业务资源及多样化的项目合作、资源拓展以及与主要银行的稳定优惠的信贷关系,公司在业务、资源及财务等方面持续获得中铝集团的支持。 此外,根据《中国铝业集团有限公司 2019年度第三期超短期融资券募集说明书》,中铝旗下还拥有核心资产 Toromocho 铜矿。 该矿项目位于秘鲁中部 Morococha 矿区核心地带,铜品位 0.46%,钼品位 0.02%,银品位 6.89克/吨,该矿拥有铜当量金属资源约 1,200万吨,为全球特大型铜矿之一,其铜资源约占我国铜资源总量的 19%。 2016年 Toromocho 铜矿生产精矿含铜 16.83万吨,2017年生产精矿含铜 19.34万吨。 2018年 6月该矿二期项目拟投资 13亿美元进行扩建,扩建后年产铜精矿提高到 30万吨。 投资建议:给予“买入-A”评级, 6个月目标价 12元。 考虑目前全球央行货币宽松渐成趋势,中美贸易协定或将达成, 国内外逆周期宽松政策在落地,对短期经济恐慌和衰退担忧存在实质性缓解,铜价继续下行风险降低。随着公司铜精矿、冶炼铜产量继续增长,业绩弹性随之增强;再加上直接控股股东层面资源注入潜力较大,有望享有一定的估值溢价。我们按照 2019-2021铜价 4.8万元、 5.2万元、 5.5万元的假设进行测算, 公司有望实现归母净利 8.15亿元、 9.48亿元和 11.3亿元,预计 EPS分别为 0.48元、 0.56元和 0.67元,给予 6个月目标价 12元,相当于 2020年 33x 动态市盈率。 风险提示: 1)全球经济增速低于预期; 2)全球铜矿产量超预期,铜供给扰动率低于预期; 3)公司产品产量不及预期,矿山后续注入不及预期。

公司公布 2019年三季报,净利润同比增加,归母净利同比回落。2019年 10月 30日,公司公布 2019年三季报。2019年前三季度,公司实现营业收入 266.9亿元,同比+6.7%;实现净利润 4.82亿元,同比+52.4%,归母净利润 1.3亿元,同比-32.0%;基本每股收益 0.04元/股,同比-33.3%,公司业绩同比回落。 三季度公司盈利改善明显。2019年三季度公司实现营业收入 99.8亿,同比+11.96%,环比+13.3%;实现净利润 2.16亿元,同比+287.05%,环比+87.8%; 实现归母净利 0.57亿元,同比下跌 15.11%,环比+39%,三季度公司业绩上行明显。 2019年前三季度业绩回落,主要受黄金产量下降,少数股东权益占比提升及销售费用和营业外支出增加影响。2019年前三季度黄金均价为 306元/g,同比+12.5%,但公司归母净利润同比减少 32.0%。一是黄金产量下降。2019年上半年公司积极响应国家的环保政策,部分矿山进行整改,导致黄金产量有所减少。 二是中原冶炼厂少数股东权益占比提升导致归母净利下降。中原冶炼厂是公司重要的赢利点,中原冶炼厂债转股后,少数股东权益占比由上期 30%提升至本期 60.98%,公司归母净利下降明显。三是销售费用增加。前三季度销售费用 1.47亿,同比+64.9%,主要系中原冶炼厂铁路专用线运输费用增加所致。四是营业外支出增加。前三季度公司营业外支出 2.1亿元,同比+96.6%,主要是三供一业支出费用增加所致。公司营业外收支净额亏损达 1.5亿元,同比增加 275%,对净利润造成影响。 2019年第三季度金价上行,公司单吨金矿盈利基本兑现,利润环比改善。2019年第三季度黄金均价 334.92%,同比+25.7%,环比+15.3%,环比每克上涨 44.36元。三季度公司实现毛利 11.63亿,环比增 24.7%,环比增加 2.3亿元。假设公司每季度平稳生产,金矿产量相对稳定,再结合中原冶炼厂整体搬迁升级改造项目二期已完成竣工验收,新增电解铜产能 15万吨,公司毛利环比增幅与金价环比增幅相一致,单吨金矿盈利基本兑现。 公司黄金资源增储潜力大,集团优质资产注入预期强。一是 2019年上半年公司继续推进增储,新增金金属量 12.6吨。二是中国黄金集团实力雄厚,上市公司有望获得持续的资源增厚。中国黄金集团在全国范围内约有 48家矿山企业,其中 42家以黄金生产为主。截至 2017年底,集团保有黄金资源量 1907吨(包含中金黄金和中金黄金国际的资源量)。据集团公告,根据集团作出的非竞争承诺,公司为集团境内黄金资源业务的唯一上市平台,未来集团境内大量的黄金资源有望持续注入上市公司,公司有望获得较为持续的资源增厚。 拟发行股份购买中原冶炼厂剩余 60.98%股权,交易完成后公司将完全控股中原冶炼厂。 中原冶炼厂 60.98%股权交易作价 47亿元,本次发行股份的价格为 6.66元/股,预计发行 7.07亿股取得中原冶炼厂 60.98%股权。我们根据 2019上半年中原冶炼厂业绩测算,此次收购对价约 20倍,不存在因并购重组交易而导致即期每股收益被摊薄的情况。 拟臵入大股东优质铜钼资产,估值优势明显,显著增厚业绩。据公司公告,公司拟作价 38亿元收购大股东旗下内蒙古矿业 90%股权。本次发行股份的价格为 6.66元/股,预计发行 4.85亿股及 5.7亿现金取得股权。一是大股东铜钼资产优质,产量较大。截至储量核实基准日 2018年 6月 30日,该矿山铜金属储量233万吨,平均品位 0.144%;钼金属量 55万吨,平均品位 0.034%。目前该公司金属铜年产能约 8万吨。2018年产铜 6.4万吨,钼 0.7万吨。二是此次收购有业绩承诺,估值优势明显。内蒙古矿业于 2019年、2020年和 2021年承诺净利润不低于 7.46亿、7.34亿和 6.91亿元,据我们测算,按 2019年业绩承诺计算,年化PE 不足 6倍,若收购完成,将显著增厚公司业绩。 投资建议:“买入-A”投资评级,6个月目标价 11元。长期来看随着经济下行、通胀下行数据逐步实锤落实,考虑到全球央行边际宽松,美联储持续降息将是大势所趋,黄金价格有望走强。在 2019-2021年黄金均价为 315、370、400元/克的假设下,预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 0.06元、0.20元和 0.27元。考虑到公司矿产金业绩弹性大,集团资产一旦注入将显著增厚 EPS,给予 6个月目标价 11元,相当于公司未注入铜矿资产假设下 2020年市净率 1.75倍。 风险提示:1)公司黄金产量低于预期;2)美联储降息低于预期,金价下行; 3)集团资产注入低于预期。

公司公布2019年半年报,业绩提升明显。2019年8月29日,公司公布2019年半年报。实现营业收入256.54亿元,同比+26.93%;归母净利润3.77亿元,同比+43.22%;扣非归母净利润3.09亿元,同比+32.41%,基本每股收益0.22元/股,同比+19.37%。实现毛利19.4亿元,同比+49.46%,其中电解铜占比50.55%;贵金属占比31.39%。 2019H1业绩增长主要源于迪庆有色并表及东南冶炼厂投产,主营产品产销量增加。一是并表迪庆有色50.01%股权,自产铜精矿产销量提升。2018H1铜均价51,942元/吨,2019H1仅有48,262元/吨,同比下跌7.1%,并表迪庆有色50.01%股权后,公司矿山自产铜金属含量42,882吨,同比增长6.97%,自产铜矿产销量提升。二是受益于东南冶炼投产,公司电解铜、硫酸产销量同比增长。尽管2019H1现货冶炼加工费均价同比回落4.75%,但公司受益于东南铜业40万吨铜冶炼项目投产,电解铜产量45.96万吨,同比增长39.82%;硫酸162.72万吨,同比增长50.66%。三是贵金属产品量价齐升,盈利能力增强。2019H1黄金均价为287.8元/g,同比+6.1%,白银均价3.6元/g,同比-2.7%,公司黄金产量5,525千克,同比+90.52%;白银273吨,同比+33.63%,贵金属实现毛利6.09亿,同比+148.57%。四是管理优化,产品毛利率提升。公司持续开展提质增效工作,并表迪庆有色后,公司资源供给和冶炼产能进一步匹配,资源自有率提高有助于产品毛利率提升,公司2019H1销售毛利率7.56%,比2018H1提升1.02个百分点。 2019H1公司资产减值及期间费用增加。一是计提资产减值增加。本期计提资产减值0.28亿元,同比+457.2%,主要是本期计提存货跌价准备同比增加。二是期间费用上升。2019H1公司期间费率4.97%,同比增加0.65个百分点。管理费用增加。2019H1公司管理费用5.45亿元,同比增加44.01%,主要是公司按期预提工资导致职工薪酬增加,公司下属部分矿山单位安全设施提升改造及受白格堰塞湖洪灾的影响暂时性停产产生停工损失所致。利息费用增加。2019H1公司利息费用4.72亿元,同比增30.29%,主要是本期融资规模较上期增加,利息支出较上期增加。 展望2019~2020年,公司矿产铜、冶炼铜产量有望大幅提升。一是矿产铜权益产量有望增长60%以上。公司收购迪庆有色50.01%股权并表普朗铜矿,公司铜精矿产量将翻倍至11-12万吨,权益产量增长60%以上。二是公司冶炼产能继续增长。公司现运行冶炼产能约90万吨,随着赤峰冶炼厂搬迁技改扩建落地,将再增40万吨产能。 上市公司及集团资源储量丰富,实际控制人中国铝业公司实力雄厚,公司资源潜力大。一是上市公司铜资源保有量513.47万吨,矿权储备充足,增储空间较大。截至2019年中,公司保有333以上铜资源储量513.47万吨、黄金74.43吨。未来,公司一方面将继续持续实施生产矿山深边部地质勘查工作。在东川铜矿区、普朗铜矿区和羊拉铜矿区等重点矿区加大深边部勘查力度,获取低成本的资源储量;另一方面将持续开展矿业公司及矿产资源项目并购。据公司公告,积极寻求国内外优质资源项目,确保资源储量的增长满足企业可持续发展的需求。二是预计直接控股股东云铜集团资源注入潜力较大。一是截至2017年末,集团在云南、四川、青海、西藏等地区拥有21座在产矿山及2座在建矿山,保有资源储量(金属量)为铜870万吨,其中上市公司资源储量约510万吨,上市公司体外有360万吨资源量。二是云铜集团旗下凉山矿业择机注入的概率较大。据公司公告,2016年10月,云铜集团承诺在普朗铜矿注入完成之日一年内,启动将所持有的凉山矿业股权注入云南铜业的工作。凉山矿业年产铜金属量2.5万吨,同时配有10万吨产能的冶炼厂,主要生产阳极板,盈利能力稳定。三是公司预计将持续获得中铝集团支持。据公司公告,公司作为中铝集团铜产业板块核心企业之一,也是铜产业板块唯一的上市平台公司,受益于中铝集团广泛的业务资源及多样化的项目合作、资源拓展以及与主要银行的稳定优惠的信贷关系,公司在业务、资源及财务等方面持续获得中铝集团的支持。此外,根据《中国铝业集团有限公司2019年度第三期超短期融资券募集说明书》,中铝旗下还拥有核心资产Toromocho铜矿。该矿项目位于秘鲁中部Morococha矿区核心地带,铜品位0.46%,钼品位0.02%,银品位6.89克/吨,该矿拥有铜当量金属资源约1,200万吨,为全球特大型铜矿之一,其铜资源约占我国铜资源总量的19%。2016年Toromocho铜矿生产精矿含铜16.83万吨,2017年生产精矿含铜19.34万吨。2018年6月该矿二期项目拟投资13亿美元进行扩建,扩建后年产铜精矿提高到30万吨。 投资建议:给予“买入-A”评级,6个月目标价12元。考虑目前全球央行货币宽松渐成趋势,需求侧稳增长政策逐步发力,铜价继续下行风险降低。随着公司铜精矿、冶炼铜产量继续增长,业绩弹性随之增强;再加上直接控股股东层面资源注入潜力较大,有望享有一定的估值溢价。我们按照2019-2021铜价4.8万元、5.2万元、5.5万元的假设进行测算,预计公司EPS分别为0.38元、0.42元和0.44元,给予6个月目标价12元,相当于2019年32x动态市盈率。 风险提示:1)全球经济增速低于预期;2)全球铜矿产量超预期,铜供给扰动率低于预期;3)公司产品产量不及预期,矿山后续注入不及预期。

2019年中报业绩小幅增长。8月 29日,公司发布中报,2019年上半年实现营业收入 15.27亿元,同比增长 4.27%;实现归母净利润 1.66亿元,同比增长 1.61%;基本每股收益为 0.29元/股,同比增长 3.57%;经营性现金流净额 4,688亿元,同比增长 178.39%。 海外项目加速扩张,短期业绩增速下滑。上半年公司业绩增速下滑主要归因于海外项目扩张,项目处于准备阶段,导致一是采矿生产短期增长较慢使营收增速下滑;二是短期投入较大使三费同比增长较快,上半年同比增长 14.08%。 公司订单充裕,海外占比提升,有望保障业绩稳步增长。第一,公司订单逐年高增长。据公告,公司近两年不断加大境内外市场开发力度,积极开拓非洲蓝海市场,实现 2017~2018年新增合同金额累计 86亿元,较 2015~2016年增幅达 46.77%,截至 2019年 8月底,公司年内新增订单约 40亿元。第二,业务重心外移,海外订单增加。据公告和我们测算,截至 2019年 8月底,公司 2019年累计在手未完工订单超过 95亿元,其中海外订单占比约近 60%,较 2018年提升约 8pct。一是 2019年 2月与赞比亚 Lubambe 矿山签署 9,499万美元 5年期采矿合同;二是 2019年 3月与紫金矿业 Timoc 铜金矿山签署 2.53亿元 2年期井巷工程合同; 三是 2019年 6月与紫金矿业卡莫阿铜矿签署 2.88亿美元 5年期井下开拓工程合同,凸显公司海外矿山采掘业务能力。 不断收购矿山,向矿山运营商加速进化。根公告,公司明确将“矿山资源开发板块”列为公司未来重点发展的新兴业务后,矿山收购加速。 一是收购贵州磷矿 90%的股权。据公告,2019年 5月,公司通过产权交易所公开竞买,取得贵州两岔河矿业开发有限公司 90%的股权,矿山磷矿源量 2133万吨,品位 32.65%,规划产能 80万吨/年,开采年限超过 15年,预计总投资 6.8亿,年均净利润约 6000万元。二是拟收购刚果金铜银矿山。据公告,公司 8月 26日与刚果金 AMC 公司签署《资产购买协议》,以交易对价 275万美元购买 Dikulushi 矿区下属的两个采矿权。据AMC 提供资料,采矿权 PE606下辖 Dikulushi 矿床保有资源量中,铜银矿石量 113.1万吨,铜平均品位 6.31%,银平均品位 145g/t;采矿权 PE13085下辖 Kazumbula 和 Kabusanje 矿床保有资源量中,矿石量 57.5万吨,铜平均品位 1.63%、银平均品位 48g/t。 维持“买入-A”的投资评级,6个月目标价为 13.98元。我们预计公司2019-2021年归母净利润进入加速期,分别为 4.1亿元、5.9亿元和 7.8亿元,对应 EPS 分别为 0.70元、1.00元和 1.33元。鉴于公司成长性突出,有望受益于一带一路推进,并已实现向矿山运营商的转型,进一步提高业绩弹性,给予 2019年 20xPE,6个月目标价 13.98元。 风险提示:1)全球矿业资本开支不及预期;2)公司并购和参股矿山不及预期;3)境外项目所在国家出现政治风险。

2019年中报业绩稳步增长。8月27日,公司发布中报,2019年上半年实现营收32.04亿元,同比下降5.11%;归母净利润2.21亿元,同比增长23.52%;基本每股收益0.4元,同比增长17.65%;经营性现金流净额2.01亿元,同比转正。 营收下滑,但整体毛利率提升,产品结构向高端转型效果初现。据公告,公司上半年营收下滑主要归因于受汽车终端市场影响,公司主动收缩低附加值产品份额所致,但公司整体毛利率20.26%,同比提升2.54pct,整体毛利提升10.08%。分业务看,功能性中间合金业务毛利率12.98%,同比提升2.90pct,铝合金轮毂业务毛利率22.15%,同比提高3.10pct,产品结构向高端转型效果初现。第一,功能性中间合金业务在部分高端领域获得突破。据公告,公司高端晶粒细化剂产品实现批量生产,航空航天用特种中间合金产品取得市场突破,业务在客户群体和产品结构上都实现了优化,上半年销售收入达到6.72亿元,同比增长17.32%,毛利8,380万元,同比增长76.09%。第二,铝合金轮毂加大海外市场开发力度,收入占比继续提升,客户结构优化。据公告,上半年轮毂销售收入25.56亿元,同比下降9.72%,毛利5.56亿元,同比增长4.27%。一是公司业务主动战略收缩。由于上半年汽车市场下滑,公司主动收缩低附加值产品份额,导致销售收入下降。二是产品和客户结构优化。公司上半年轮毂海外高端市场销售收入占比达到61.08%,同比提高7.55pct;同时户结构优化,向宝马、奥迪、奔驰、大众等国际著名汽车厂商销售额占比轮毂业务比例达到38.85%,同比增长7.56pct。 功能性中间合金新材料业务内生增长强劲,高端产品份额有望稳步提升。据公告,目前总产能约6.9万吨,下游广泛应用于汽车、高铁、航空航天、军工等领域。内生增长主要来自于两大领域,一是高端晶粒细化剂的产能扩张。公司通过自主研发以及并购英国海湾公司,已经掌握了世界领先的晶粒细化剂产品生产技术。据公告,公司可用产能2万吨/年,目前正在建设年产2.5万吨配套生产线,产能、产量有望大幅扩张,并逐渐向高端化转型。二是钛合金及高温合金用中间合金的产能释放。据公告,公司目前已经建成国内领先的特种合金生产线,产能2000吨/年,未来产能逐渐释放,有望在航空航天用高端中间合金领域不断发力。 铝合金车轮轻量化业务积极推进产能扩张和产品结构优化。据公告,天津立中股份是仅次于中信戴卡的国内第二大汽车铝轮毂制造商,目前在国内拥有5家车轮制造厂,泰国拥有1家车轮制造厂,总产能1900万只/年,未来公司铝轮毂利润增长点一是继续加大海外布局,目前正建设泰国第二工厂,并计划建设墨西哥工厂以规避贸易摩擦并抢占国际市场;二是加大高端大尺寸锻造铝轮毂生产和销售,公司现已量产和开发多款电动车项目,已经进入特斯拉、宝马等大型新能源车企供应链,为公司未来的产能扩张提供销量保证,并提升高端产品比例;三是加快高强铝悬挂零部件募投产能投放,丰富产品类型,增强公司盈利能力。 财务结构健康,现金流充沛,具备较强的外延式增长实力。公司大股东控制力强且财务状况好,实控人臧氏家族合计控股比例约77%,大股东股权质押率约20%;上半年上市公司资产负债率47.37%,相对2018年底下降1.63pct,经营性现金流净额达到2.01亿,整体财务结构健康,经营现金流充沛,具备较强的外延式并购实力。 维持“买入-A”投资评级,6个月目标价15.87元。随着公司产能逐步释放以及产品结构的优化,我们预计2019-2021年公司归母净利润分别为4.2、4.9、5.8亿元,同比增速7%、18%、17%,对应PE分别为16.4x、13.9x、11.8x。考虑到公司内生增长和外延并购潜力,给予公司2019年22xPE,6个月目标价15.87元。 风险提示:1)项目产能投放不及预期;2)下游铝合金需求不及预期。

公司公布2019中报,2019Q2扭亏为盈。公司2019H1营业收入约16.77亿元,同比-0.04%,归母净利润-0.64亿元,同比-145.58%。其中,2019Q2单季度营业收入约9.08亿元,环比+19.17%,同比-2.85%,归母净利润0.2亿元,环比扭亏为盈,同比-72.2%,中报业绩符合此前业绩预告。 钴价下跌为拖累上半年业绩的核心因素。公司2019H1毛利润约2.95亿元,同比-49%,其中锂电材料(钴锂+导电剂)、陶瓷材料(釉料+陶瓷墨水)业务毛利占比分别为43%、37%,氢能材料为上半年新辟业务,暂无毛利贡献,其余业务占20%。业绩下滑一是源于钴价下跌拖累毛利。2019H1国内金属钴均价仅28.9万元/吨,同比-53%,受此影响,公司钴盐、前驱体业务2019H1毛利分别为1395、5067万元,同比分别下滑58%、92%,两块业务毛利润合计同比减少2.24亿,为拖累业绩的主因。二是因钴价低迷,公司上半年计提8997万存货跌价损失。 钴盐及前驱体:钴价基本见底,期待业绩改善。一是供应端收缩预计大幅缓解行业过剩担忧,钴价已见底反弹。受钴价大跌影响,上半年供应端出现三大变化,一是嘉能可等国际钴业巨头产量释放不及预期,二是刚果金“民采矿-粗钴”供应商亏损减产,三是全球最大钴矿Mutanda计划2019年底开始停产,我们预计2019-2021年行业供应过剩状况将大幅改善,价格悲观预期得到缓解。7月钴价已基本见底,国内金属钴价格已自低点反弹19%至目前的26.6万元/吨,随着新能源汽车产业链步入产销旺季及智能手机逐步复苏,继续反弹可期。二是上半年计提减值已充分释放业绩下行风险。三是前驱体优质产能稳步扩张。相较资源业务,前驱体业务可相对淡化上游价格波动对业绩的负面影响。子公司佳纳能源具备成熟的前驱体技术,拥有振华新材料、厦门钨业、湖南雅城等优质客户,现有三元前驱体产能2.2万吨,湖南佳纳“年产20,000吨动力电池三元材料产业化项目”正在投建,完成后三元前驱体总产能将达到4.2万,优质产能扩张有望带来业绩稳定增长。 导电剂:技术领先客户优质,业绩预计持续高增。公司全资子公司青岛昊鑫为国内目前能够实现石墨烯导电剂规模化生产和销售的少数企业之一,公告显示现已拥有1万吨导电剂年产能,2019年将增加至2万吨/年。受益产能扩张,青岛昊鑫2019H1营业收入约1.64亿元,同比+37%,净利润3512.6万元,同比+45%。青岛昊鑫技术和质量优势突出,比亚迪等锂电龙头为其战略客户,未来伴随锂电池生产厂商大规模扩产,导电剂业绩维持高速增长可期。 氢能:发力膜电极,继续夯实新能源车材料战略布局。2019年3月,公司与上海重塑能源科技及马东生先生共同出资设立道氏云杉,从事氢燃料电池膜电极(MEA)等材料的研制和销售。道氏云杉具备一定的技术和渠道优势,一是组建了具有国际知名公司背景和丰富实践经验的国际化研发技术团队。二是与重塑科技建立了紧密和战略合作关系,公司公告显示后者在国内燃料电池系统供应份额超过50%。上市以来公司明确新能源车核心材料作为战略发展方向,锂电材料领域已深耕多年,此次发力氢能业务继续夯实及补充了新材料的业务版图。 投资建议:看好公司夯实陶瓷主业,深耕新能源车核心材料的战略定位和产业整合能力,维持“买入-A”评级。公司目前已形成了从上游钴锂原料到下游前驱体及导电剂的锂电材料综合布局,道氏云杉则标志着公司向氢能材料迈出了战略性的一步,我们看好公司深耕新能源车核心材料的战略定位,以及公司整合相关优质资产、发挥协同效应的能力。预计2019~2021年归母净利润分别为0.5、2.3、2.9亿元,给予“买入-A”评级,6个月目标价为14元,相当于2020年29x的动态市盈率。 风险提示:前驱体产能释放进度不及预期;新能源汽车产销不及预期;钴价下跌超预期。

公司发布2019年半年报,成本上涨导致业绩下滑。公司2019年上半年实现营收18.80亿元,同比减少-4.48%;归母净利润1.00亿元,同比下降10.66%;扣非后净利润0.85亿元,同比下降16.27%,上半年公司主营收入主要为磁材产品销售,毛利占比为98.88%。成本上升是导致公司业绩下滑主要原因,据公告,上半年公司营业成本下降2.29%,下降幅度低于营收降幅,但是,三费分别上升10.12%、4.33%和151.77%,其中财务费用大幅上涨主要归因于汇兑收益减少。 磁材价格下跌,稀土价格上涨,导致二季度公司毛利率小幅下滑。2019年Q2单季实现营收9.60亿元,同比减少6.09%;归母净利润5,609万元,同比减少19.97%;毛利率17.85%,同比和环比分别下降1.43和1.19个百分点,主要归因于上半年钕铁硼价格下跌,而稀土原材料价格上涨。据AM和SMM统计,上半年需求不景气导致钕铁硼(50H)价格同比下跌4.7%,其中Q2同比下跌5.3%;而上半年稀土金属镨钕铽镝价格同比分别上涨17%、-10%、2%和13%;其中二季度稀土金属镨钕铽镝价格环比分别上涨5%、1%、14%和23%,同比增长13%、-7%、10%和25%。稀土价格上涨主要受中美贸易摩擦下对稀土战略金属的重视而推升的政策出台预期以及缅甸稀土进口封关的影响,近期据百川资讯,稀土年度打黑行动有望开启,叠加稀土集团已经召开稀土收储会议,预计未来在政策不断刺激下,稀土价格仍将震荡上行。 参股南方稀土集团,强化上游稀土原材料布局。据公告,公司4月21日与南方稀土集团签署《合作意向书》,拟以增资扩股的方式持有南方稀土5%的股权并在赣州合资建设产能5000吨/年高性能烧结钕铁硼企业,并约定一是在中科三环入股南方稀土后5年内,南方稀土不再接受其它稀土永磁企业成为南方稀土的股东;二是未来南方稀土将以最优惠的市场价格向中科三环供应稀土原材料。我们认为,南方稀土集团是国内最大中重稀土生产商,公司此举有望保证未来公司稀土原材料的供应以及低成本,为公司未来在新能源车领域的竞争提供有力保障。 新能源车有望成为钕铁硼磁材下一轮需求最主要增长领域。据公告,公司是全球最大钕铁硼永磁体制造商之一,是特斯拉在国内新能源车电机永磁的主要供应商。据公告,公司目前烧结钕铁硼产能约1.8万吨,产品在汽车应用领域应用(包括新能源汽车)占50%左右,公司不断布局新能源车永磁体产线,一是公司在赣州合资建设高性能烧结钕铁硼产能,二是公司天津乐喜新建第四工厂。未来,随着特斯拉在国内50万辆纯电动整车工厂预计2019年底正式投产,有望催化新能源车市场进一步高速增长,公司有望显著受益。 给予“增持-A”投资评级,6个月目标价11.79元。公司作为稀土永磁生产龙头,有望显著受益于新能源车高速增长,我们预计2019-2021年公司归母净利润分别为2.5、3.1、4.1亿元,同比增速1.2%、23.6%、33.5%,对应PE分别为42x、34x、25x。考虑到公司内生增长,给予公司2019年50xPE,6个月目标价11.79元。 风险提示:1)项目产能投放不及预期;2)上游稀土涨价超出预期;3)下游钕铁硼需求不及预期。

公司公布2019年半年报,业绩符合预期。公司2019H1实现营业收入约33.46亿元,归母净利润约2.07亿元,回溯调整后同比分别增长-0.76%、10.38%。2019年5月公司完成对博德高科100%股权收购,并于报告期并表,对2019H1带来约3921.3万的并表利润,若扣除并表因素,原有业务2019Q2单季度实现归母净利润约9718万元,同比+1.09%,环比+38.4%,业绩基本符合预期。 合金材料业务稳步增长,板带业务表现亮眼。2019H1合金材料业务实现营业收入约21.7亿元,同比-3.54%,毛利率为15.7%,同比增加2.2个百分点,净利润约1.35亿元,同比+10.43%。其中铜板带业务2019H1净利润4488万元,同比+34.5%,业绩表现亮眼,我们认为这得益于C7025等高附加值产品产能逐步释放,结构占比不断提升。 博德高科实现并表,精密细丝业务高速增长。2019年上半年博德高科精密细丝业务实现营业收入约6.23亿元,同比+13.28%,毛利率高达22.1%,净利润约4438亿元,同比+55.24%。一是高端精密制造产品需求前景较好带来营业收入增长。二是受益于原有业务与德国贝肯霍夫的研发、技术、品牌及管理协同效应逐步显现、高附加值产品的销售占比迅速提升以及高端产品在海外的销售占比大幅提升,精密细丝业务净利率从2018年的5.2%提升至2019H1的7.1%。 国际新能源伏业务略有拖累,后续预计逐步改善。2019H1光伏组件业务实现营业收入约5.25亿元,同比+2.83%,净利润约3278.68万元,同比-20.43%。主要是公司前期与大客户签订了价格优惠的长单,导致盈利下降。目前长单基本执行完毕,同时电站业务已经并网发电,公司正在洽谈出售事宜,可提高公司盈利水平。 迎接5G及高端材料国产替代浪潮,高端铜合金发展正逢其时。公司紧盯5G 通讯、半导体芯片、智能终端及装备、新能源汽车等产业发展,高端铜板带产品已成为发展重点。原有2万吨高端铜板带产品附加值仍在提升,1.8万吨新增项目已经过产品验证等待放量,后续5万吨特殊合金带材项目也于2018年开始基建施工,项目关键设备已陆续签订订货合同。5G时代对合金材料提出了更高的质和量的要求,公司高端合金产能顺应时代浪潮,有望为公司未来发展提供持续增长动能。 投资建议:买入-A投资评级,维持6个月目标价12.6元。我们预计2019-2021年公司归母净利润分别为4.2、5.3、6.4亿元,对应EPS分别为0.61、0.76、0.92元,维持公司6个月目标价12.6元,对应2019年21x PE。 风险提示:1)高端铜板带产能释放不及预期;2)5G通讯设备推广不及预期;3)国内外光伏政策出现超预期变化。

全球多元铝材轻量化供应商。 据公告, 公司目前是行业内规模最大、品种最全的中间合金产品制造商和中国第二大铝合金车轮制造商(全资子公司立中股份),产业链从上游功能性中间合金制造延伸到下游汽车轻量化铝轮毂及铝部件等深加工领域,致力于成为全球多元铝材轻量化龙头企业。公司 2018年实现营收 67.55亿元,同比增长 7.85%; 归母净利润 3.9亿元,同比下降 3.65%, 公司主营产品为铝合金车轮轻量化产品和功能性中间合金新材料业务,毛利占比分别为 84%和 11%。 功能性中间合金新材料业务内生增长强劲,产品向高端化转型。 功能性中间合金新材料是公司传统主业,经过多年发展成为国内产销量最大的龙头企业,并于 2015年 3月登陆创业板。 据公告, 目前总产能约 6.9万吨,下游广泛应用于汽车、高铁、航空航天、军工等领域。 内生增长主要来自于两大领域,一是晶粒细化剂的产能扩张。 公司通过自主研发以及并购英国海湾公司,已经掌握了世界领先的晶粒细化剂产品生产技术。 据公告, 公司目前可用产能 2万吨/年,并配套在建年产 2.5万吨生产线,产能、产量有望大幅扩张,并逐渐向高端化转型。 二是钛合金及高温合金用中间合金的产能释放。 据公告, 公司目前已经建成国内领先的特种合金生产线,产能 2000吨/年,未来产能逐渐释放,有望在航空航天用高端中间合金领域不断发力。 注入大股东旗下立中股份 100%股权,成为仅次于中信戴卡的中国第二大铝轮毂制造商,积极推进产能扩张和产品结构优化。 2018年 12月,公司成功注入大股东旗下天津立中股份 100%股权,产业链向下游铝轮毂深加工领域延伸,有望发挥协同效应,提高公司盈利能力。据公告,天津立中股份是仅次于中信戴卡的国内第二大汽车铝轮毂制造商,目前在国内拥有 5家车轮制造厂,泰国拥有 1家车轮制造厂,总产能 1900万只/年, 2018年产量 1820万只,产能利用率 96%。 据公告,未来公司铝轮毂利润增长点一是继续加大海外布局,目前正建设泰国第二工厂,并计划建设墨西哥工厂以规避贸易摩擦并抢占国际市场; 二是加大高端大尺寸锻造铝轮毂生产,提升高端产品比例;三是加快高强铝悬挂零部件募投产能投放,丰富产品类型,增强公司盈利能力。 财务结构健康,现金流充沛,具备较强的外延式增长实力。 公司大股东控制力强且财务状况好,实控人臧氏家族合计控股比例约 77%,大股东股权质押率约 20%,上市公司资产负债率 49%, 2018年底经营性现金流净额达到 6.3亿,整体财务结构健康,经营现金流充沛,具备较强的外延式并购实力。 给予“ 买入-A” 投资评级, 6个月目标价 15.87元。 随着公司产能逐步释放以及产品结构的优化,我们预计 2019-2021年公司归母净利润分别为 4.2、 4.9、 5.8亿元,同比增速 7%、 18%、 17%,对应 PE 分别为 16.4x、 13.9x、 11.8x。考虑到公司内生增长和外延并购潜力,给予公司 2019年 22xPE, 6个月目标价 15.87元。 风险提示: 1)项目产能投放不及预期; 2)下游铝合金需求不及预期。

2018年业绩继续保持较高增长,归母近利润同比增长42%。公司发布2018年财报,实现营业收入31.05亿元,同比增长27.24%;实现归母净利润2.91亿元,同比增长42.02%;基本每股收益为0.5元/股,同比增长42.86%。2019年Q1业绩增速下降,归母净利润同比增长4.69%。2019年Q1实现营收6.88亿元,同比增长8.46%;归母净利润0.79亿元,同比增长4.69%,主要归因于部分海外大型工程处于准备阶段,导致一是采矿生产短期增长较慢使营收增速下滑,二是短期投入较大使财务费用同比增长92%。 公司订单充裕,保障业绩稳步增长。据公告,公司近两年不断加大境内外市场开发力度,积极开拓非洲蓝海市场,实现2017~2018年新增合同金额累计86.17亿元,较2015~2016年增幅达46.77%,其中,海外合同总金额累计超过50亿人民币,合同额持续维持较高增速,未来有望保障公司业绩稳定提升。业务重心外移,海外收入大幅增加。2018年公司实现海外营收达11.80亿元,同比增长68.09%,占全年营收达到38%,占比同比增长32.10%。据公告和我们测算,公司2019年在手订单接近70亿元,其中海外订单占比约52%。 2019年2月,公司再次与赞比亚Lubambe矿山签署9,499万美元5年采矿合同,凸显公司海外矿山采掘业务能力。海外工程前期准备拖累公司毛利率小幅下降。据公告,2018年公司综合毛利率25.6%,同比下降1.83个百分点,其中国内业务毛利率增加0.28个百分点,海外业务减少5.63个百分点,主要因海外新承接的采矿运营管理项目一部分处于前期技术优化阶段,另一部分增产的项目处于技术调整阶段,生产效率未充分发挥,造成毛利率短期下降。 首次将“矿山资源开发板块”列为公司未来发展战略的重点发展方向,公司有望从矿山服务商向矿山运营商加速进化。根公告,公司最新发展战略拟围绕矿山产业链构建矿山工程建设和采矿运营服务、矿山智能设备制造、矿山科技创新、矿山资源开发及矿山产品贸易“五大板块”展开。公司明确提出以矿山建设和采矿运营为核心竞争力向其他板块辐射,打造矿山产业链一体化的管控和服务能力,首次明确将“矿山资源开发板块”列为公司未来重点发展的新兴业务,并将其作为实现公司收入规模和盈利水平中长期发展的关键因素,表明公司的重心有望逐渐向矿山运营倾斜。 公司作为实力雄厚的矿山一体化运营服务商,向矿山运营商的进化已经开始。第一,公司在2018年底公告拟介入贵州开磷磷矿,控股比例90%。据公告,2018年12月,公司拟与贵州开磷集团合作开发贵州两岔河磷矿(金诚信持有90%股权),资源量2133万吨,品位32.65%,规划产能80万吨/年,开采年限超过15年,预计总投资6.8亿,年均净利润约6000万元。第二,拟入股刚果金铜钴矿,广阔天地,大有可为。拟入股的Ruashi和Musonoi铜钴矿是金川国际旗舰项目,未来前景广阔。金川国际是金川集团海外矿业平台,旗下矿山以铜矿为主,Ruashi和Musonoi铜钴矿是仅有的两座含钴矿山,产量名列全球前十大矿产钴生产企业之一。从储量看,据公告,截至2018年底,Ruashi矿拥有19万吨铜,2.6万吨钴;Musonoi矿拥有59万吨铜和16.5万吨钴,两个矿区是金川国际未来重点开发项目,铜和钴分别占金川国际总储量的67%和100%,Ruashi矿深部硫化矿以及Musonoi铜钴矿均具备较大增储潜力。从品位上看,Ruashi矿铜品位2.3%,钴品位0.3%;Musonoi矿铜品位2.7%,钴品位0.9%,均属于高品位铜钴矿山。从成本上看,2018年矿铜生产的C1成本位于成本曲线的前25%分位区间,低于1美元/磅,具有较高的成本优势。从产量看,Ruashi矿2018年铜产量2.4万吨,钴4,752吨;据公司披露信息,Musonoi矿预计2022年投产,产能有望达到铜3.5万吨,含钴6,500吨,达产后,两座矿山合计产铜6.5万吨,钴1.1万吨。从产品价格看,经过持续1年的下跌,钴价已具备较强的成本支撑,生产商库存处于低位,未来随着新能源车需求持续快速增长,价格有望回升;对于铜价,随着美联储放缓加息以及全球贸易摩擦缓和,全球宏观经济有望企稳,再加上供给增速系统性下降,价格有望逐步抬升。金诚信入股刚果金铜钴矿有望享受三重收益。一是可以享受矿山股东权益;二是直接介入两座矿山的运营服务;三是以此为契机,公司有望加深与金川国际等海外中资企业的合作,同时,有望在资源开发潜力巨大的非洲进一步复制具有金诚信特色的“矿山服务+股权投资”盈利模式,稳步推进从轻资产到重资产的转型升级。 维持“买入-A”的投资评级,6个月目标价为13.93元。我们预计公司2019-2021年归母净利润进入加速期,分别为4.1亿元、5.8亿元和7.7亿元,对应EPS分别为0.70元、1.00元和1.32元。鉴于公司成长性突出,有望受益于一带一路推进,并已实现向矿山运营商的转型,进一步提高业绩弹性,给予2019年20xPE,6个月目标价13.93元。 风险提示:1)全球矿业资本开支不及预期;2)公司并购和参股矿山不及预期;3)境外项目所在国家出现政治风险。

2019年Q1业绩延续较高增长。公司发布2019年Q1财报,实现营收5.65亿元,同比增长89.93%;归母净利润0.97亿元,同比增长9.57%;归母扣非净利润0.93亿元,同比增长44.16%;基本每股收益0.14元/股,同比增长9.56%,2019年Q1业绩继续延续2018年稳健增长。 注入优质矿山,强化白银业务布局。据公告,2018年集团注入公司金山矿业67%股权,金山矿业是国内独立大型银矿山,拥有白银保有资源储量约3,728吨,品位201.66克/吨,黄金11.4吨,品位0.62克/吨,锰金属42万吨,品位2.27%。据公告,2018年金山矿业实现营收4.9亿元,权益贡献占主营收入达到38%,净利润1.2亿元,占公司净利润比例约20%,目前金山矿业正在推进二期扩产改造工程,达产后矿石产能有望从48万吨提升至90万吨,氧化锰产能达到3.5万吨/年。根据业绩承诺,金山矿业2019年度扣非净利润不低于7,805.14万元,2019~2020年度扣非净利润累计不低于2.26亿元,2019~2021年度扣非净利润累计不低于4.68亿元。 高毛利率白银矿山龙头,矿山产能进入释放周期,业绩有望迎来较高增长。 据公告,公司合计拥有白银资源储量达到8,485吨,其中权益资源储量约6,083吨,储量排A股白银上市公司第二,主要产品为含银铅精粉、锌精粉、银锭、金锭等,2018年毛利占比分别为42%、30%、16%和10%,其中生产产品中铅15,125金属吨、锌25,842金属吨、银172金属吨和金162千克,同比分别增长34%、34%、11%和-34%。矿山产品中铅精粉和锌精粉毛利占比分别为86%和69%,矿山毛利率常年达70%以上,位居国内白银矿山公司前列。矿山产能不断释放,业绩可期。公司目前拥有内蒙古银都矿业(90万吨矿石/年)、金山矿业(48万吨矿石/年)、光大矿业(30万吨矿石/年)、赤峰金都(30万吨矿石/年)和东晟矿业(30万吨矿石/年)5家矿业子公司,年采选能力近200万吨,未来矿山逐步投达产,业绩有望迎来较高增长。据公告,一是2016年通过集团注入光大矿业和赤峰金都100%股权,其中光大矿业采选系统已同时于2017年底投产,赤峰金都采选系统分别于2017年和2018年底投产;二是2017年收购东晟矿业70%股权,预计在2020年底投产;三是金山矿业二期有望2020年年中投产。项目全部达产后公司采选规模合计有望达到270万吨。据我们测算,预计公司2019-2021年矿产白银权益产量分别为155吨、177吨和203吨。 投资建议:“增持-A”投资评级,6个月目标价12.73元。当前全球市场对经济衰退出现担忧,各国央行竞相宽松开启,美国明显放缓加息节奏,利好银价中长期趋势,我们假设2019~2021年银价分别为4.16、4.78和5.50元/克,我们预计公司2019~2021年EPS分别为0.64、0.85和1.22,业绩增长主要来自于公司矿山产能不断释放,白银及铅锌产量稳步提升,考虑到当前时点下,白银业绩具有较大弹性,给予公司2019年动态市盈率20x,6个月目标价12.73元。 风险提示:1)白银价格下行;2)公司自产白银增长不及预期;3)矿山产能释放不及预期。

公司公布2018年年报,业绩符合预期。公司2018年营业收入约60.65亿元,同比+5.33%;归母净利润3.41亿元,同比+11.62%;扣非净利润3.3亿元,同比+13.77%;基本每股收益0.55元,同比+12.24%;加权平均ROE达到9.93%,同比增加0.44个百分点。其中,2018Q4营业收入约16.15亿元,环比-1.92%、同比+4.85%;归母净利润约0.80亿元,环比-17.83%、同比+7.93%;扣非净利润约0.75亿元,环比-25.4%,同比-6.07%,业绩基本符合预期。 光伏组件业务下滑,不掩合金新材料业务强劲增长。2018年公司合金新材料业务、光伏组件业务归母净利润分别为2.36、1.05亿元,利润占比分别为69%、31%。 合金新材料业务增长强劲。2018年营业收入约44.79亿元,同比上升7.66%,归母净利约2.36亿元,同比大增41.95%。整体上看,一是产销量微増。2018年合金材料产量约11.5万吨,同比+1.6%,销量约11.4万吨,同比+0.57%。二是毛利率继续增长。2018年合金材料业务毛利率达到14.19%,同比增加1.37个百分点。结构上看,铜板带和线材继续保持强劲增长。2018年棒、线、板带材营业收入分别为24.4、10.53、9.9亿元,同比+1.65%、+18.97%、+12.7%,毛利率分别为12.37%、16.45%、15.87%,同比+0.86、+2.26、+1.27个百分点,高毛利率产品的收入和毛利率进一步强劲增长,印证了公司高端产品应用场景正不断出现和扩大,量价均有抬升趋势。 光伏组件业务下滑。2018年营业收入约15.14亿元,同比-0.28%,净利润约1.05亿元,同比-24.57%,主要是受美国201法案影响导致美国市场销售萎缩。作为应对,公司有效整合资源,报告期内在越南南部投资100MW光伏电站,该投资项目按计划有序推进,预计在2019年6月底并网发电,同时公司斥资1700万美元收购越南HCGTayNihh公司及HTG公司100%股权,与2018年10月完成资产交割,有益竞争力和延伸价值链。总体来看,受益于新材料业务的强劲增长,公司毛利率、净利率均保持连续4年正增长,毛利率达到2009年以来最高水平。 高端特殊合金产能有望持续释放,5G、电子化浪潮下前景广阔。报告期内,公司年产1.8万吨高强高导特殊合金板带生产线项目经过系统的产品验证,可为2019年高附加值产品的量产提供强有力的保障。与此同时,公司新建的自动化与信息化高度融合5万吨智能工厂项目完成整体智能化规划及设计工作,并已开始基建施工工作,项目关键设备已陆续签订订货合同,整体建设进度按期推进。5G、电子化时代对合金材料提出了更高的质和量的要求,公司高端合金产能顺应时代浪潮,有望为公司未来发展提供持续增长动能。 收购博德高科已获审核通过,未来协同效应值得期待。据最新交易草案修订稿,公司及子公司拟合计收购博德高科100%股权,交易作价9.9亿元,其中向博威集团支付现金4.95亿元,其余发行股份支付。2019年4月11日,该重组方案已获证监会审核,有条件通过。博德高科营高精度精密细丝设计、研发、生产,产品广泛应用于航空航天、智能制造等领域,公司核心资产Berkenhoff公司是一家拥有120年历史,享誉全球的德国高端线材企业。本次收购,博德高科承诺2019~2022扣非归母净利不低于7,800、9,000、10,600、13,120万元,作价对应19年PE约12.7x。收购博德高科有望在管理、品牌、技术、销售渠道等方面产生积极的协同效应。 投资建议:买入-A投资评级,维持6个月目标价12.6元。我们预计2019-2021年公司归母净利润分别为4.07、4.96、6.51亿元,对应EPS分别为0.65、0.79、1.04元,维持公司6个月目标价12.6元,对应2019年19xPE。 风险提示:1)高端铜板带产能释放不及预期;2)5G通讯设备推广不及预期;3)国内外光伏政策出现超预期变化

公司公布2018 年业绩快报以及2019Q1 业绩预告,均超预期。公司预计2018 年归母净利润6.63 亿元,高于此前业绩预告(预计归母净利6.4~6.6 亿元)上限,同比增长约96.78%,略超预期;公司预计2019Q1 实现盈利约1.65~1.75 亿元,同比增长约41.75%~50.34%,业绩表现超预期。 2019Q1 业绩增长主要源于金价上涨,以及玉龙矿业销售利润增加。价格方面,2019Q1 黄金均价285.1,同比+4.3%、白银均价3662 元/吨,同比-0.4%,铅均价1.75万元/吨,同比-8.5%、锌-15.3%,大致按照一季度产金1.5 吨测算,金价上涨带来业绩增厚约0.13 亿元;玉龙矿业方面,一是银、铅、锌价格同比均有下降,二是考虑到一季度因季节性因素一般处于停产状态,预计此次销售利润增加主要来自销量提升,库存去化。 青海大柴旦金矿预计2019 上半年投产,产储前景可观。青海大柴旦金矿目前可能是公司三大金矿最具潜力的资产,因该区域资源禀赋优异,开矿条件好,同时公司拥有四宗探矿权,勘探区面积合计166.5 平方公里,勘探前景较好。2017 年滩间山通过勘探新增金金属量约12.66 吨,平均品位4.5g/t,目前青海大柴旦累计黄金资源量已达45 吨。2017 年青海大柴旦停产进行开采方式的转变,由露采转地下开采,公司预计将于2019 年上半年恢复生产,达产后预估可年产金2~3 吨,预计可将公司年产金量从2018 年的5.7 吨左右提升至8 吨左右的水平。 继续看好金价中长期上行趋势,公司黄金业务有望持续量价齐升。一是美国经济见顶走弱概率仍大。今年3 月美国3 月期和10 年期国债利率出现倒挂,为2008 年金融危机以来首次,预示着本轮美国经济衰退概率仍大。二是全球经济风险事件仍未消退,央行竞相宽松模式开启。阿根廷、土耳其、巴西货币贬值加快,新兴市场经济衰退风险持续发酵,英国“硬脱欧风险”仍未完全消除,印度降息,澳大利亚、新西兰降息预期浓厚,美欧明显放缓加息节奏,全球货币政策走向宽松有望推动实际利率进一步下行,利好金价中长期走势。三是去美元化态势渐强。2018 年以来全球央行出现购金潮,匈牙利、波兰、泰国等国也自去年开始重新增持黄金,中国、俄罗斯购金力度进一步加大,去美元化趋势下黄金配臵吸引力增强。公司目前可年产黄金5-6 吨,随着大柴旦金矿投产,黄金业务有望持续量价齐升。 投资建议:维持公司“买入-A”投资评级,6 个月目标价为14 元。预计公司2018-2020年归母净利润分别为6.52、9.06、12.21 亿元。维持公司“买入-A”的投资评级,维持6 个月目标价14 元/股,相当于2019 年约 30x PE。 风险提示:1)大竖井项目进程不及预期;2)黄金矿入选品位及产量释放不及预期;3)美联储加息节奏超预期。

2018 年归母净利润同比下滑-46%,2019Q1 归母净利润同比预增50.43%~76.43%。 公司4 月3 日发布年报,2018 年营收约474.30 亿元,同比-16.80%,归母净利润1.25亿元,同比-46.04%,其中电解铜、贵金属、硫酸收入占比分别为69.76%、11.55%和1.59%。4 月12 日发布2019Q1 业绩预告,预计实现归母净利润1.62 亿元-1.90 亿元,同比上升50.43%~76.43%。 2018 年公司电解铜及硫酸量价齐升,实现毛利36.20 亿元,同比增长63.1%。一是受益于东南冶炼厂投产,公司铜、硫酸产量显著增长。2018 年公司电解铜产量68.02万吨,同比+8.65%,硫酸产量216.13 万吨,同比+11.98%。副产品方面,黄金产量7.8 吨,同比-22.22%,白银产量497.05 吨,同比+10.24%。二是铜、硫酸价格涨价。 2018 年铜、硫酸、黄金、白银均价分别为50618 元/吨、375 元/吨、271 元/克和3616元/千克,同比+2.85%、+43.33%、-1.65%和-7.79%。基于此,2018 年公司实现毛利36.20 亿元,同比+63.1%;其中电解铜、贵金属、硫酸毛利占比分别为51.45%、20.52%和 11.77%,其他主营业务毛利占比16.81%。 2018 年计提减值和税费上升对业绩形成拖累。一是大幅计提资产减值损失。2018年公司计提资产减值损失5.38 亿,同比+102.21%。主要是本期子公司云南楚雄矿冶有限公司的分公司云南楚雄矿冶有限公司牟定郝家河铜矿暂时停产,计提了资产减值准备。二是税费上升。2018 年公司税金及附加为2.99 亿元,同比+37.62%,主要是子公司资源税增加;2018 年管理费用9.44 亿元,同比+49.67%,主要是本期子公司赤峰云铜因搬迁技改而停产,职工薪酬及停工损失增加。2018 年财务费用8.84 亿元,同比+61.74%,主要是本期融资规模较增加,利息支出和汇兑损失增加。三是投资收益转负。2018 年投资损失-0.15 亿元,同比-107.28%。其中,对联营企业和合营企业的投资收益为-0.40 亿元,同比-252.47%。主要是上期公司子公司云南景谷矿冶有限公司和永仁团山铜矿不纳入合并范围转回已确认的超额亏损,以及本期联营企业盈利较上期减少。四是营业外支出增加。2018 年营业外支出0.61 亿元,同比+137.62%,主要是本期子公司承担“三供一业”分离移交的改造费用。 2019Q1 归母净利润1.62 亿元~1.90 亿元,同比大涨50.43%~76.43%。一是并表迪庆有色50.01%股权提升铜精矿产销量。考虑到2018Q1 铜均价52,417 元/吨,2019Q1铜均价仅有48,720 元/吨,同比下跌7%,公司Q1 业绩提升主要与2018 年底开始并表迪庆有色50.01%有关。迪庆有色旗下的普朗铜矿正逐步达产,达产后铜精矿年产量在6 万吨左右,增加公司权益铜精矿产量3 万吨左右,业绩弹性增强。二是2018年底对内部管理作了大幅优化,计提资产减值5.38 亿,前期经营包袱显著消化。 展望2019~2020 年,公司矿产铜、冶炼铜产量有望大幅提升,财务费用有望下降。 2019 年1 月30 日公司完成定增,募集资金净额21.19 亿元,主要用于收购迪庆有色50.01%股权、建设东南铜业冶炼厂和补流。随着募投项目逐步实施,公司业绩弹性有望显著增强。一是矿产铜权益产量有望增长60%以上。公司现有自产铜精矿约5-6万吨,考虑到收购迪庆有色50.01%股权并表普朗铜矿,公司铜精矿产量将翻倍至11-12 万吨,权益产量增长60%以上。二是公司冶炼产能有望翻倍。公司现有冶炼产能65 万吨,随着扩建东南铜业40 万吨冶炼厂,以及赤峰冶炼厂搬迁技改扩建至40万吨产能投产,公司冶炼产能将翻倍至130 万吨,增长100%。三是随着定增资金到位,公司财务费用有望降低。2018 年公司长期借款为89.34 亿元,同比+115.39%,应付票据及应付账款为51.72 亿,同比+49.08%,主要系子公司中铝东南铜业和赤峰云铜因项目建设增加项目贷款以及本期调整融资结构,增加了长期借款;以及本期票据结算量增加,应付工程、设备款及未结算原料采购款增加,随着定增资金逐步投入使用,有助于公司优化公司资本结构,降低财务费用。 上市公司及集团资源储量丰富,实际控制人中国铝业公司实力雄厚,公司资源潜力大。一是上市公司铜资源保有量518.98 万吨,矿权储备充足,增储空间较大。据公司公告,2018 年公司收购迪庆有色新增资源储量316.90 万吨,并开展18 个矿山深边部勘查项目新增资源储量铜金属量8.6 万吨以上。截至2018 年末,公司保有333以上铜资源量518.98 万吨。 二是直接控股股东云铜集团资源注入潜力较大。一是截至2017 年末,集团在云南、四川、青海、西藏等地区拥有21 座在产矿山及2 座在建矿山,保有资源储量(金属量)为铜877 万吨,其中上市公司资源储量约518 万吨,上市公司体外有360 万吨资源量。二是云铜集团旗下凉山矿业择机注入的概率较大。据公司公告,2016 年10 月,云铜集团承诺在普朗铜矿注入完成之日一年内,启动将所持有的凉山矿业股权注入云南铜业的工作。凉山矿业年产铜金属量2.5 万吨,同时配有10 万吨产能的冶炼厂,主要生产阳极板,盈利能力稳定。 投资建议:给予“买入-A”评级,6 个月目标价14.55 元。考虑到未来三年全球铜矿供应增速整体处于低位,且2019 年铜矿供应尤其偏紧,铜加工费明显下行;再加上全球央行货币宽松渐成趋势,需求侧稳增长政策逐步发力,铜价下行风险降低,上行概率系统性增强。公司随着并表普朗铜矿以及东南冶炼厂逐渐达产,铜精矿、冶炼铜产量有望大幅增长,业绩弹性随之增强;再加上直接控股股东层面资源注入潜力较大,有望享有一定的估值溢价。我们按照2019-2021 铜价5.0 万元、5.3 万元、5.5 万元的假设进行测算,预计公司EPS 分别为0.36 元、0.42 元和0.48 元,给予6个月目标价14.55 元,相当于2019 年40x 动态市盈率。 风险提示:1)全球经济增速低于预期; 2)全球铜矿产量超预期,铜供给扰动率低于预期;3)公司产品产量不及预期,矿山后续注入不及预期。

技术领先,不断升级的国内有色金属高端合金新材料龙头。公司主营业务以高性能、高精度有色合金新材料为主,光伏组件为辅,其中,新材料业务2018H1毛利润占比在70%以上。从1993年成立至今,公司从铜棒线材普通加工企业逐渐成长为国内有色金属高端合金化为核心的新材料龙头,主要有两大特点:一是技术领先,定位高端。公司对标全球顶级铜合金材料生产商德国维兰德,面向高毛利、高成长细分市场,直指世界500强高端客户群,不断进行自主知识产权研发储备和自主工艺集成,技术核心优势体现在合金化、微观组织重构及专用装备自主研发三个方面。二是认准高端特殊合金带材方向不断进行产能升级和扩张。公司产品形态从铜合金棒材、线材逐渐转向高端特殊合金带材,广泛应用于智能终端及装备、汽车电子、半导体芯片、通讯及5G、精密组件等行业,终端客户包括华为、安费诺等多个世界500强企业,综合毛利率向德美日韩企业靠拢,显著高于国内同类铜加工企业,且仍在持续提升。 受益5G投资两轮浪潮,国产高端板带合金前景广阔。第一,有望受益于本轮5G设备投资浪潮。一是量増,高端铜板带广泛应用于高速背板连接器、射频连接器、屏蔽件等通讯设备关键材料,据财新报道,本轮5G投资规模高达1.2万亿元人民币,约为4G的1.5倍,公司研发的低导磁高弹性铜合金系列产品前景广阔。二是产品附加值有望进一步提升,5G时代对通信设备的时延、可靠、功耗均有较高要求,因此对相关连接材料的导电性、抗拉强度和工况温度有更高要求。三是进口替代有望加速,公司国内市场的竞争地位也有望进一步提升。目前公司作为国内高端铜板带合金的领军者,在产品牌号、技术品质、客户认证方面逐步追平甚至在某些产品竞争力还高于欧美日韩优势企业,进口替代能力增强;同时,考虑到国内铜板带产能总体仍较低端以及产品验证周期较长,公司积极投建高端板带产能将进一步提升国内市场份额。第二,在5G及柔性屏的推动下,消费电子新一轮换机潮有望出现,将再次拉动高端铜板带在消费电子中的应用。 产品结构高端化趋势显著,高端产能投放加快。一是产品结构优化调整卓有成效。据公司公告,目前公司拥有铜棒线材产能10万吨,铜板带产能2万吨,2017年以来,在产销量变化不大的背景下,公司顺应电子化、信息化趋势积极调整产品结构,2017年在销量仅增8.27%的情况下,新材料业务净利润达到1.69亿元,同比増84.2%,产品毛利率从11.3%提升到12.7%的水平;2018H1新材料业务毛利润同比増28%,毛利率继续提升至13.45%。二是高端产能投放加快,有望受益于5G、新能源汽车、智能终端设备、半导体等领域带来的需求浪潮。公司2018年6月公告称,公司于2016年10月起开始实施年产1.8万吨高强高导特殊合金板带生产项目,预计于2018年底全部设备投入生产;年产1.8万吨变形锌合金材料生产项目也于2018年中正式投产。此外,公司公告称后续还将加快实施5万吨特殊合金带材项目。 光伏组件业务受政策影响,公司积极应对,整体保持平稳。公司2016年通过收购康奈特100%股份进军光伏行业,2017年公司销售光伏组件693.47MW,实现净利润1.36亿元;2018年受美国“201”关税影响,公司上半年光伏业务毛利润下滑0.66%,整体较为可控。作为应对,公司进一步拓展业务,2018Q3公告称拟斥资1700万美元收购越南HCGTayNihh公司及HTG公司100%股权;同时,为了竞争力和延伸价值链,公司拟在越南西宁省投资建设100MW太阳能电站项目。 拟收购博德高科100%股权,协同效应较强。据最新公告的交易草案,公司及子公司拟合计收购博德高科100%股权,交易作价9.9亿元,其中向博威集团支付现金4.95亿元,其余发行股份支付。博德高科主营高精度精密细丝设计、研发、生产,产品广泛应用于航空航天、智能制造等领域,公司核心资产Berkenhoff公司是一家拥有120年历史,享誉全球的德国高端线材企业。本次收购,博德高科承诺2019~2022扣非归母净利不低于7,800、9,000、10,600、13,120万元,作价对应19年PE约12.7x。收购博德高科有望在管理、品牌、技术、销售渠道等方面产生积极的协同效应。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价12.6元。我们预计2018-2020年公司归母净利润分别为3.05、3.97、4.78亿元,对应EPS分别为0.49、0.63、0.76元,考虑到公司产品结构高端,受益于5G以及电子化、信息化浪潮,且高端铜板带产能还在不断扩张,公司有望享有一定的估值溢价,给予公司6个月目标价12.6元,对应2019年20x PE。 风险提示:1)高端铜板带产能释放不及预期;2)5G通讯设备推广不及预期;3)国内外光伏政策出现超预期变化。