广田股份2014 年上半年收入42.03 亿人民币,同比增幅仅为16.1%;归属上市公司股东净利润2.05 亿人民币,同比增幅仅为4.2%,低于我们此前的预期。公司对1-9 月的业绩增速指引区间仅为0%-10%,料随着地产市场的调整,地产企业主动放缓了精装修项目的施工进度,并拖延了进度款的支付,导致广田的经营现金流压力进一步加大,处于主动及被动的原因放缓了业绩释放节奏。我们认为地产项目放缓的影响在下半年难以明显改变。广田股份2014 年业绩的下调成为大概率事件。中长期来看,广田股份需要继续减少对于单一地产企业(恒大)的过度依赖,并通过一些创新的方式寻求家装市场的突破。鉴于短期基本面的压力较大,我们维持谨慎买入评级不变,目标价格下调至16.10 元。

金螳螂2014年上半年收入86.56亿人民币,同比增幅为28.1%;归属上市公司股东净利润8.13亿人民币,同比增幅为36%。与此前公司指引基本一致。公司对1-9月的业绩增速指引区间为30%-50%,料符合市场预期。截止报告期末,公司在手订单金额为 180亿元,同比增长 25%。2014年,公司通过设立金螳螂电商、收购家装 e 站,开启家装O2O 蓝海。我们看好公司的供应链整合优势、品牌优势、培训优势、覆盖全国的营销网络和施工管理队伍;我们也看好家装e 站的O2O 利益分配模式和培训认证体系。我们看好公司战略转型(E 化)及新业务(家装等)开拓,预计公司未来三年25%左右的平均业绩增速仍为大概率事件。公司目前PEG 估值仅0.56。随着地产近期的调整,我们认为影响公司估值的系统性风险有所释放。公司实际控制人的法律风险可能继续给公司未来股价走势带来一些不确定性,但总体上不会改变公司股价向上的趋势。我们维持目前买入评级不变,目标价格上调至21.50元。 支撑评级的要点 公司14年上半年度综合毛利率为17.7%,同比升0.1个百分点;营业利润率为11.3%,同比升0.49个百分点;净利润率为9.4%,同比升0.55个百分点。公司14年上半年度销售费用率为1.5%,同比降0.08个百分点;管理费用率为2.2%,同比降0.73个百分点;财务费用率为0.2%,同比升0.29个百分点。 公司第二季度单季综合毛利率为18.52%,同比升0.15个百分点;营业利润率为10.93%,同比升0.67个百分点;净利润率为9.03%,同比升0.53个百分点。公司第二季度单季销售费用率为1.37%,同比持平;管理费用率为1.96%,同比降0.97个百分点;财务费用率为0.17%,同比升0.34个百分点。 公司14年上半年净经营现金流出5.95亿元,较去年同期流出增加201.7%;第二季度净经营现金流入6,500万元,单季度表现良好。截止报告期末,公司在手订单金额为 180亿元,同比增长 25%。 公司收购家装 e 站,成立了金螳螂电商,打造家装电商 O2O 模式平台,正式开启家装蓝海。迄今家装e 站已签约城市综合服务商184家,上线城市44家,体验店落地19家。自其成立至今,线上线下累计承接订单数量 2,251件,成交金额 9,200万元。 评级面临的主要风险 地方债务平台风险;商业地产增速回落超预期风险;实际控制人法律风险。 估值 我们对公司 2014-2016年每股收益预测为1.198、1.606和2.113元,目标价由16.80元上调至21.50元,对应17.9倍2014年市盈率,维持买入评级不变。

长12.2%;归属上市公司股东净利润58.11亿人民币,同比增长8.7%。香港会计准则下,中国交建公告2014年上半年收入1,585.61亿人民币,同比增长12.4%;归属上市公司股东净利润60.2亿人民币,同比增长5.2%。上半年公路和铁路投资的带动是公司整体业绩平稳增长的重要保障,整体而言,公司的基建业务毛利率保持了平稳回升的态势,综合毛利率同比有明显改善。从新签订单情况来看,疏浚业务有所下降,其他业务平稳增长,上半年公司海外业务出现了迅猛发展,新签订单同比增长57.4%,占比达到了24.5%。展望下半年,公司的重点基建项目尤其是铁路方面的投资还会保持快速增长,公司在一些新业务方面也有积极拓展。整体而言,公司业绩将保持稳定。在估值方面,考虑到近期开展的沪港通业务,公司A/H 价差会有一定的套利空间,市场可能会有一定的参与热情,我们继续维持A 股买入评级,目标价格上调至4.90元,对于H 股则继续维持持有评级和6.30港币的目标价格。 支撑评级的要点 上半年整体毛利率为13%,同比提升了0.4个百分点,主要是由于基建建设业务和装备制造业务毛利率有所改善。分行业来看,基建建设毛利率11.8%,同比提升0.5个百分点;基建设计毛利率22.9%,同比下降1.4个百分点;疏浚业务毛利率为15.5%,同比减少1个百分点;装备制造毛利率13.4%,同比提升5.4个百分点。 上半年公司期间费用率整体上升0.49个百分点,达到6.18%。销售费用率0.14%,同比变化不大,管理费用率4.15%,财务费用率1.89%,同比均略有上升。 上半年经营性现金流净额为净流出175.24亿元,较去年同期的净流出106.21亿元增加了65.1%,主要是本期经营性应收项目的增加占用资金较多。 上半年公司新签合同额为2,796亿元,同比增长10.6%。其中,来自于海外地区的新签合同额107亿美元,约占公司新签合同额的24.6%。截至2014年6月30日,持有在执行未完成合同金额为7,669亿元,同比基本持平,较去年末增长3.9%。 评级面临的主要风险 基建投资低于预期的风险、投资类项目的回款风险以及海外政治风险。 估值 我们对公司2014-2016年A 股每股收益预测为0.792、0.837和0.891元。A 股目标价由4.75元上调至4.90元人民币,对应 6.2倍2014年市盈率;我们对公司2014-2016年H 股每股收益预测为0.814、0.850和0.908元,H 股目标价6.30港币,对应 6.1倍2014年市盈率。维持A 股买入评级不变,H 股持有评级不变。

公司上半年业绩预告为:归属于上市公股东的净利润同比增速区间为20%-40%,延续了1季度以来业绩稳步向上的态势。我们认为公司在工程设计和咨询板块中有成熟的业务模式、较高的管理水平和灵活的发展机制,与大型的央企设计研究院比,公司的发展扩张诉求更强,与一般的地方设计院比,公司的创新和多元化业务模式更为领先。在公路、市政等主业设计咨询继续稳健增长的前提下,公司将逐步拓展环保、智能交通等新型业务,并且会择机进行横向并购,进一步拓展在江苏省外的市场份额。在外延扩张和内涵深化的双重推动下,公司有更大的成长空间。我们看好公司重点业务区域的基础设施建设需求,同时对公司新业务的发展模式和理念表示认同。预计公司2014-2016年每股收益分别为0.516、0.657、0.819元,目标价11.10元对应21.5倍2014年市盈率,给予买入评级。 支撑评级的要点 公司注重外延式扩张,上市以来,陆续收购了杭州华龙、甘肃科地、厦门市政等公司的股权,增发收购淮交院稳步推进中。从已经并购公司的效果看,公司相应的市场份额都有一定的提升,初步整合的效果显现。 环保和智能交通领域是公司下一步大力拓展的业务。公司将会优先发展煤制气以及石油的污水处理业务,在环保领域公司有较好的基建设计能力、熟悉政府的审批环节,有一定的客户资源。智能交通方面,公司将会结合自身优势做好决策支持和服务民生两个方面。 1季度末,公司在手资金8.77亿元,资产负债率为45.4%,在毛利率方面,近3年来公司设计主业的平均水平为38.1%,业务规模适中,成本控制较好,公司在交通、市政主业的毛利率要好于大型央企的设计院。 截至1季度末,公司应收账款占总资产的比重达到了45%,比去年底降低了3个百分点;应收账款同比增长了5.2%。1季度,公司经营活动的现金流入净额为3,300万元,去年同期为净流出3,100万元,公司已基本摆脱2012年业绩波动的影响,2013年订单稳健增长的积极效应在今年将会进一步释放。 评级面临的主要风险 地方政府融资平台风险进一步恶化扩散、公司横向整合效果不达预期。 估值 我们预计公司2014-2016年每股收益分别为0.516、0.657、0.819元,目标价11.10元对应21.5倍2014年市盈率,给予买入评级。

棕榈园林(002431.CH/人民币17.47,买入)5月25日公告了其非公开发行预案,公司拟以16元/股的价格,向9名投资者非公开发行8,812.5万股,此次发行后,公司股本将扩大19.1%左右,本次非公开发行募集的资金总额为14.1亿元,公司控股股东吴桂昌的认购比例为8.51%。非公开发行完毕后,预计吴桂昌兄弟持股比例将由原来的22.52%下降为20.27%,公司整体的股权结构不会有大的变化。 根据公告,公司本次发行的价格为定价基准前20个交易日股票均价的90%,本次募集资金将全部用于补充公司流动资金。本次非公开发行股票对象分别为吴桂昌、赖国传、南京栖霞建设股份有限公司、广东辉瑞投资有限公司、张辉、张春燕、北京达德厚鑫投资管理有限公司、安徽安粮控股股份有限公司、福建华兴润福投资合伙企业。从本次发行对象看,以实际控制人、管理层、产业链相关公司参与为主,并且锁定期为36个月,这也表明了相关投资人对于公司业绩长远稳健发展的信心。在本次发行前,张辉、张春燕、达德厚鑫、安粮控股、华兴润福未持有公司股份,与公司不存在关联关系,其中张春燕为此前公司公告拟收购公司上海敬润园林的实际控制人。我们预计相关资金到位后,将会有效的推动公司地产园林以及市政BT项目的运转,提升有关项目对公司整体业绩的贡献。考虑到募集资金到位后对于利息费用的节约,我们预计增发将对2014年的每股收益造成约3%的摊薄影响。本次非公开发行将会有效的满足公司业务扩张对资金的需求,降低公司整体的资产负债率,提高公司流动比率和速动比率。我们维持公司的买入评级不变。

5月23日普邦园林(002663.CH/人民币11.80,买入)与淮安市白马湖规划建设管理办公室签署《淮安市白马湖森林公园项目PPP合作协议》,投资概算不超过10亿元,建设周期预计3年,该协议的签署是公司继今年1月份南海博爱湖项目之后的又一项重大市政工程项目,该协议金额占到公司去年营业收入的41.79%,我们预计该项目会对公司2014-2017年的业绩产生积极的影响。 根据协议内容,普邦园林拟采用公私合作(Public-Private-Partnership,简称PPP)的方式参与到项目建设中,普邦园林拟单独或引入其他机构共同设立项目合作公司,项目竣工后,普邦园林将退出合作,结算审计完毕后,由淮安市白马湖规划建设办收购项目全部股权,并按约定支付收购款,白马湖森林公园景区的收入作为其支付收购款的来源之一。 协议规定收购款分三年支付,由白马湖规划建设办按照建安费的35%、30%、35%的比例支付,并分别在当期支付收购期利息。在应对成本风险方面,合作协议规定因材料、人力资源价格上涨、管理成本上升等导致超出预算额的部分,由淮安白马湖规划建设办与普邦园林分别按建安费预算总额的15%、85%的出资比例补充投资。投资额超出普邦园林承担的8.5亿元的部分,由双方各按50%的比例补充投资。 由于协议对建安预算以及收购款的约定比较明确,因此可确定该项目将对公司2014-2017年度的经营业绩产生积极的影响。2013年普邦园林积极开拓市政业务,实现营业收入8,550万元,我们预计今年公司在市政方面陆续会有新的订单,同时在整个营收中的占比会进一步提升。我们维持公司2014-2016年每股收益预测分别为0.723、0.934、1.229元,继续维持买入评级。

中国铁建(601186.CH/人民币4.36,买入;1186.HK/港币6.43,持有)公布2014年1季度业绩。公司1季度实现营业收入1,081.43亿元,同比增长21.2%;实现归属上市公司股东净利润20.02亿元,同比增长23.0%;对应每股收益0.16元。 公司1季度毛利率10.4%,同比下降0.28个百分点;营业利润率2.2%,同比下降0.03个百分点;净利润率1.9%,同比提升0.03个百分点。1季度期间费用率5.2%,同比降低0.63个百分点,其中销售费用率上升0.1个百分点至0.6%,主要是由于1季度物流贸易业务和房地产开发业务销售费用增加所致;管理费用率下降0.68个百分点至3.6%;财务费用率下降0.05个百分点至1.0%。 今年1-3月份公司新签合同总额1,458.561亿元,为年度计划的19.04%,同比减少了3.88%。其中,工程承包板块1,211.723亿元(铁路工程187.583亿元,同比减少63.38%;公路工程227.062亿元,同比减少7.76%;城市轨道工程215.852亿元,同比增长130.34%;水利电力工程19.636亿元,同比减少24.73%;房建工程302.794亿元,同比增加67.43%;市政工程142.439亿元,同比增加88.19%;机场码头工程4.104亿元,同比减少69.19%),同比增长2.08%;勘察设计咨询新签19.921亿元,同比增长56.96%;工业制造新签23.761亿元,同比增加32.54%;物流与物资贸易新签158.261亿元,同比减少36.44%;房地产新签41.174亿元,同比减少9.28%;其他业务新签3.721亿元,同比减少32.31%。截至1季度末,公司未完成合同额17,784.053亿元。 公司1季度铁路工程新签合同减少主要是受国家投资短暂波动的影响,今年铁路建设的总规模将达到7,200亿,按照以往的铁路基建的比例,今年的规模可能超过去年。受益于国家城镇化进程加快,公司的城市轨道工程、房建工程、市政工程新签合同均有所增加。长期来看,在国家基建投资保持平稳增长的预期下,公司总体收入和利润有望保持小幅增长。我们维持对公司的盈利预测以及对A股的买入评级和H股的持有评级不变。

中国中铁(601390.CH/人民币 2.51, 买入; 0390.HK/港币 3.57, 持有)公告 2014年 1季度收入 1176.86 亿人民币,同比增长 21.3%;归属上市公司股东净利润 18.2亿人民币,同比增长 22.4%,对应每股收益 0.09元,业绩略好于我们此前的预期。 1 季度公司毛利率同比下降 0.21 个百分点,为 10.5%,但是与去年全年毛利率相比提升了 0.31 个百分点。营业利润率为 2.1%,同比持平。净利润率为 1.5%,同比提升 0.01 个百分点。1 季度公司期间费用率同比下降 0.53 个百分点,达到 5.4%。销售费用率0.5%,较去年同期下降 0.02 个百分点;管理费用率 3.8%,较去年同期下降 0.54 个百分点;财务费用率 1.2%,同比上升 0.03 个百分点。 1 季度公司经营性现金流净流出 76.15 亿,去年同期净流出 49.9 亿,净流出额加大主要是由于公司的多元化业务处于快速发展期,加大了资金投入,同时1 季度公司支付了较多的分包商、材料供应商的资金。截止到一季度末,公司的资产负债率为84.4%,与年初比下降了0.02 个百分点。 今年 1-3 月份公司新签合同额2,015.9 亿元,同比增长4.6 %。其中,基建板块1,687.5 亿元(铁路工程533.3 亿元,同比减少27.6%;公路工程292.4 亿元,同比增长81.5 %;市政及其他工程861.8 亿元,同比增长16.2 %),同比增长3.0 %;勘察设计板块35.7 亿元,同比增长11.0 %;工业板块33.9 亿元,同比减少6.3%。截止一季度期末,公司未完成合同额18,016.8 亿元。其中基建板块14,679 亿元,勘察设计板块221.3 亿元,工业板块188.3 亿元。 今年铁路建设的总规模将达到7200 亿,按照以往的铁路基建的比例,今年的规模可能超过去年。此外公司地产、信托、轨道交通板块业绩的持续增长有效的减缓了基建板块毛利率下降的负面影响。从现金流的情况看,由于公司多元化业务加大了投入,未来显著改善的空间有限,今年公司还将新增将近400 亿元的BT 项目,资本开支力度在不断加大。我们认为公司业绩还将保持平稳增长。我们维持 A 股的买入和 H 股的持有评级不变。

中国交建(601800.CH/人民币 3.7, 买入; 1800.HK/港币 5.15, 持有)公告 2014年 1季度收入 619.25亿人民币,同比增长 13.2%;归属上市公司股东净利润 18.2亿人民币,同比小幅增 1.9%,业绩略低于我们此前的预期。 1季度公司毛利率同比下降 0.69个百分点,为 12.3%。营业利润率为 3.8%,同比上升了0.53个百分点。净利润率为 2.9%,同比小幅下滑 0.33个百分点。 1季度公司期间费用率同比小幅下降 0.26个百分点,达到 7.2%。销售费用率0.2%,较去年同期下降 0.14个百分点;管理费用率 4.8%,较去年同期下降 0.5个百分点;财务费用率 2.2%,同比上升 0.38个百分点。1季度公司经营性现金流净流出 39.86亿,去年同期净流出 26.62亿。截止到一季度末,公司的资产负债率为80.2%,与年初比上升了0.53个百分点。 影响一季度业绩的项目中,一方面资产减值损失发生了冲回(会计变更引起);另一方面投资收益大增的同时,营业外收入却大减,这两个项目相互影响之下对于净利润的影响有限。综合来看,资产减值损失冲回对利润的影响明显,排除该影响,公司利润将小幅下滑。 虽面临毛利率压力和资金压力,我们预计公司2014年业绩整体上仍将保持小幅增长,但公司股价催化剂有限。我们对公司2014-2016年A 股盈利预测为0.792、0.837和0.891元。我们维持 A 股的买入和 H 股的持有评级不变。

亚厦股份公告2013年全年收入121.4亿人民币,同比增幅为26.8%;归属上市公司股东净利润8.95亿人民币,同比增幅为41%。公告2014年第一季度收入26.99亿人民币,同比增幅为29%,归属上市公司股东净利润1.99亿人民币,同比增幅为45.6%。公司2014年中报业绩指引为30-70%,预计在市场预期内。2013年公司新承接订单约170亿元左右,同比增长26%左右,公共建筑装饰、高端住宅精装修、幕墙和其他业务(设计、园林、安装)分别占比52%、15%、27%和6%,业务结构在同业中较为均衡。公司2013年新签订单已经履行和正在履行的订单约为35%,截至2013年末公司在手订单约为130亿。我们预计2014年公司净利仍能实现30%以上的增长,并视地产市场短期压力带来的股价调整为买入良机。未来重点关注公司大装饰战略下对智能家居、互联网家居战略的整合。我们将目标价格下调至29.00元,维持买入评级。 支撑评级的要点 年报综合毛利率为17.91%,同比上升1.38个百分点;营业利润率为8.66%,同比上升0.83个百分点;净利润率为7.37%,同比上升0.74个百分点。销售费用率为0.91%,同比下降0.11个百分点;管理费用率为2.15%,同比下降0.43个百分点,财务费用率为0.32%,同比上升0.24个百分点。 第一季度综合毛利率为18.0%,同比大幅上升1.5个百分点;营业利润率为9.0%,同比上升1.1个百分点;净利润率为7.4%,同比上升0.85个百分点。第一季度销售费用率为1.1%,同比下降0.03个百分点;管理费用率为2.7%,同比上升0.05个百分点;财务费用率为0.1%,同比下降0.31个百分点。 13年年报显示经营现金流流入1.296亿左右,大幅高于去年同期水平;但2014年第一季度经营现金流流出额高达8.14亿元。综合来看,公司的经营现金流没有明显改善。 评级面临的主要风险 地方债务、地产投资过快下滑的风险。 估值 我们对公司2014-2016年的盈利预测为1.736、2.358和3.211元,目标价由35.20元下调至29.00元,对应16.7倍2014年市盈率,评级维持买入。

隧道股份(600820.CH /人民币9.61, 买入) 一季度实现收入 42.84 亿元,同比增幅为 11.7%;归属上市公司股东净利润 2.67 亿元,同比增幅为 31.8%,一季度实现每股收益0.21 元,略好于我的预期。报告期内公司毛利率同比提升了 0.91个百分点。我们预计公司施工、设计及运营等业务在上半年有望继续保持平稳增长。 一季度公司综合毛利率为11.7%,同比升 0.91 个百分点;营业利润率为 7.7%,同比升1.99 个百分点;净利润率为 6.2%,同比提升 0.95 个百分点。管理费用率为 4.9%,同比下降 2.23 个百分点;销售费用率为0.2%,同比下降了0.01 个百分点,财务费用率为 5.7%,同比上升 0.55 个百分点。 公司一季度经营活动的现金流入净额为 6.05 亿元,而去年同期为净流出7.67 亿元,截至一季度末,公司资产负债率为 77.6%,比年初下降了0.5 个百分点。 我们维持公司 2014-2016 年每股收益分别为 1.124、1.277、1.434 元,目标价12.8元,对应 11.4 倍 2014 年市盈率,继续维持买入评级。

棕榈园林(002431.CH /人民币17.65, 买入) 1季度实现收入 5.12亿元,同比增幅为 30.5%;归属上市公司股东净利润 184万元,同比增幅为 15.7%。报告期内公司毛利率同比提升了 2.68个百分点,公司给予的上半年业绩增速指引为-10%-20%。 1季度公司综合毛利率为 21.4%,同比升 2.68个百分点;营业利润率为 1.7%,同比升 0.75个百分点;净利润率为 0.4%,同比降 0.05个百分点。管理费用率为 12.6%,同比下降 0.92个百分点;财务费用率为 6.1%,同比上升 1.66个百分点。 公司 1季度经营活动的现金流净流出额为 2.34亿元,同比增长了109.7%,主要是期间支付的项目保证金较多所致。截至1季度末,公司资产负债率为62.7%,在手货币资金为 6.65亿元。 公司给予上半年的业绩增速指引范围为-10%-20%,即在1.2-1.6亿元之间,低于市场预期。1季度公司加强了既有项目的施工进度,同时新增项目也较多,预付款较年初长了60.97%。此前公司收购的贝尔高林股权也在1季度带来了相应的投资收益。展望未来市政业务的收入可能会受一些不确定因素影响。在园林绿化板块中,公司地产园林特色鲜明,与前 20大地产商合作良好,整体风险可控。此外,公司还将打造全国资源调度平台,进一步提升管理效能,未来成长空间依然看好。 我们暂维持公司 2014-2016年每股收益分别为 1.137、1.475、1.976元,暂维持20.70元的目标价,对应 18.2倍 2014年市盈率,维持公司的买入评级。

中工国际(002051.CH/人民币17.60,买入)公布2014年一季报业绩。公司1季度实现营业收入17.84亿元,同比增长17.4%;归属上市公司股东净利润为1.87亿元,同比增长23.4%。在经历较长时间的业绩失速后,公司业绩增速恢复至正常预期(20%左右)。公司指引2014年1-6月业绩同比增长幅度在10%至30%之间,预计符合市场预期。 公司1季度毛利率为19.14%,同比小幅提升0.13个百分点;营业利润率为11.67%,同比提升了1.02%;净利率为10.49%,同比提升了0.51个百分点。1季度公司销售费用率为3.49%,同比上升0.3个百分点;管理费用率为2.87%,同比下降1.05个百分点;财务费用率为-1.92%,大幅降低了2.97个百分点,料由于1季度人民币贬值,汇兑收益增长较大。公司经营现金流流入3.16亿,相较去年同期(流出5.85亿),改善显着,主要原因为报告期内斯里兰卡延河灌溉项目、孟加拉帕德玛水厂项目等生效收到预收款。 中工国际的商务能力、融资能力、项目管理能力突出,生意模式独特,将从“走出去”战略充分受益。在充沛订单的背景下,伴随授予日的确认及公司动力的释放,我们相信公司有能力在未来几年保持20%左右的业绩增速;公司股价驱动因素基本来自国际,收入结算美元为主,在当下国内固定资产投资前景不确定性加大以及人民币相对美元贬值预期增强的背景下,未来作为二级市场标的有一定稀缺性。我们维持公司2014-2016年每股收益预测1.361、1.672和1.992元不变,维持现有买入评级不变,目标价24.20元对应17.8倍2014年市盈率。

中材国际(600970.CH/人民币7.05, 买入)公布2014年一季报业绩:公司1季度实现营业收入44.47亿元,同比增长1.5%;归属上市公司股东净利润为2.09亿元,同比小幅降低11.8%,归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润增速则达到12.35%(排除远期外汇交易相关非经常性影响)。 公司1季度毛利率为14.38%,同比小幅下滑0.32个百分点;营业利润率为5.64%,同比小幅下滑0.27%;净利率为4.69%,同比小幅下滑0.71%。1季度公司销售费用率为0.95%,同比小幅下降0.13个百分点;管理费用率为6.88%,同比小幅下降0.12个百分点;财务费用率为-0.39%,较去年同期降低0.71个百分点,料由于1季度人民币贬值,汇兑收益加大。公司1季度经营现金流流出额为13.3亿,较去年同期流出额大幅增加。 公司 2013年1-4季度单季度毛利率分别为14.7%、14.25%、13.6%和11.2%,呈现出逐季度下行的趋势,受人民币贬值及项目结算趋于正常影响,这一趋势在2014年1季度改变(毛利率恢复至14.38%)。从利润项目来看,公司13年1季度的利润基数是各季度最高的,今年1季度小幅下滑的业绩并不逊色。 展望 2014年全年,我们认为工程主业方面,海外需求在持续提升,公司毛利率将企稳反弹。2013经营业绩已经基本触底,2014年公司将摆脱钢贸事件的包袱,轻装前进。在股权激励方面,我们认为公司根据承诺将积极推进。未来国家环保的投入和政策支持将进一步加大,公司已把水泥窑协同处置等环保业务作为产业升级的重点。溧阳项目目前已经积累了较好的运作经验,未来有进一步推广的空间。随着水泥窑协同垃圾处理细化政策的落实和公司商业运作模式的积累推进,环保业务将为公司整体发展转型和业绩增长提供持久的动力。环保业务有助于公司估值的恢复,催化剂来自一些环保项目的逐步落实。我们对公司2014-16年的盈利预测为0.879元、1.037元、1.244元,评级维持买入, 目标价9.80元对应11.1倍2014年市盈率。