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马鲲鹏

申万宏源

研究方向: 金融行业

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工作经历: 证书编号:A0230518060002,曾就职于国金证券、招商证券...>>

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中国人保 银行和金融服务 2019-10-17 8.94 -- -- 9.13 2.13% -- 9.13 2.13% -- 详细
事件:近日财政部联合农业农村部、银保监会和林草局发布《关于加快农业保险高质量发展的指导意见》的通知,为加快农业保险高质量发展提出意见。 指导意见明确提出农业保险发展主要目标和践行措施:到2022年,基本建成多层次农业保险体系。稻谷、小麦、玉米3大主粮作物农业保险覆盖率达到70%以上,收入保险成为农业保险的重要险种,农业保险深度(保费/第一产业增加值)达到1%,农业保险密度(保费/农业从业人口)达到500元/人。指导意见从三个方面践行高质量发展:a)提高农业保险服务能力(扩大农业保险覆盖面、提高农业保险保障水平、拓宽农业保险服务领域)、b)优化农业保险运行机制(明晰政府与市场边界、完善大灾风险分散机制、清理规范农业保险市场、鼓励探索开展“农业保险+”)和c)加强农业保险基础设施建设(完善保险条款和费率拟订机制、加强农业保险信息共享、优化保险机构布局、完善风险防范机制)。 农险未来5年有望持续保持两位数增长,人保财险作为行业绝对龙头过去5年农险平均综合成本率为91.5%优于全险种整体水平,农险占比约7%,如果农险占比提升至10%,将有望降低公司整体综合成本率约0.4个百分点。据测算,2018年农业保险深度约为0.88%,较2022年的1%规划有0.12个百分点缺口,需要未来5年CAGR增速不低于10%;而农业保险密度约为276元/人,较2022年500元/人规划有234元/人缺口,需要未来5年CAGR增速不低于15%。人保财险作为农险行业绝对龙头,2018年农险业务市占率高达46%,指导意见明确强调提高小农户农业保险投保率、推动农业保险“保价格、保收入”、稳妥有序推进收入保险等举措有望在丰富农险布局产品;“经营政策性农业保险业务的保险机构,应当在县级区域内设立分支机构”的要求下,集团拥有根植城乡、遍布全国的多样化机构和服务网络,广泛深厚的客户基础,深入服务中小型城市及县域蓝海市场先发优势明显。2014年至2018年公司农险综合成本率分别为83.3%、88.1%、96.9%、94.0%和95.2%,平均仅为91.5%(全险种97.6%)。公司主要竞争对手平安财险农险业务占比极低,各区域性农险公司因业务集中于当地风险分散效应较差无法享受规模效应带来的边际成本改善,加之人保在股东、资本金和资源上得天独厚的优势,公司农险业务竞争力极强。 投资建议:综合成本率缺口持续压降,维持增持评级。1H19人保财险综合成本率为97.6%,同比上升1.3个pct.,其中赔付率提升3.4pct.,费用率下降2.1个pct。非洲猪瘟对农险赔付影响整体可控,预计全年公司综合成本率与2018年基本持平(98.5%),基于已赚保费的形成机制(2018年三季度以来公司费用率下降带动首年获取费用减少,未到期责任准备金提取比例增长,使得已赚保费率提升)预计四季度后将保持稳定。我们维持盈利预测,预计19-21年归母净利润为213、225和248亿元,同比增速分别为58.5%、5.5%和10.2%,当前股价对应19至21年PE分别为19、18和16倍,维持增持评级。 风险提示:产险市场竞争加剧,权益市场大幅波动、长端利率单边下行。
中国太保 银行和金融服务 2019-09-25 36.56 -- -- 37.60 2.84% -- 37.60 2.84% -- 详细
事件:公司公告拟发行不超过A股股份的10%,即6.2867亿股,用于稳步推进公司国际化布局及补充资本金。该议案尚需提交股东大会以特别表决事项方式审议。 价格估计。参照此前GDR发行价位于A/H股价中枢(首例GDR发行价格为每份20.5美元,对应14.1元人民币/股,对应A股折价为26.2%,对应H股溢价为19.4%),我们假设中国太保将按照50%H股股价和50%A股股价作为发行价测算,按照9月23日收盘价,预计发行价为31.5元/股,对A股当前折价为13.6%,较H股溢价18.7%,对应2019年PB约为1.68X,对应PEV约为0.71X,发行总市值为198.0亿元,对应当前A股总市值约为6.0%。 对ROEV和ROE摊薄影响有限。首例GDR业务从公告日到发行日历经约9个月的时间,考虑到首单业务,我们假设中国太保于2020年3月1日完成发行。假设本次发行前公司2020年净利润为295.6亿元,期末集团EV为4608.33亿元,归母净资产达1866.29亿元,则2020年集团ROAE从16.6%下降至14.8%,集团ROEV从17.9%下降至17.1%,整体影响可控。 引入国际化战略投资者,长期利好公司治理结构。中国太保作为保险行业优质险企+地处上海国际金融中心的地方国企,底蕴深厚,本次GDR发行将引入海外机构投资者,对优化公司股东结构、完善公司治理体系有着重要作用。2013年至2018年公司寿险业务NBV和EV复合增速为29.3%和21.6%,而上市同业平均分别为25.8%和21.1%。公司坚持“成为行业健康稳定发展的引领者”的愿景和“客户体验最佳、业务质量最优、风控能力最强”三大目标,严守风险底线,深入推进转型2.0,业务品质业内领先。 我们复盘了首单GDR发行后A股相对收益变化,发现在首次公告日和发行日后有超额收益,但在可转换A股日前以及发行定价日前相对收益承压。 投资建议:全年NBV转正目标仍在推进,维持增持评级。伴随一季度寿险管理层到位,公司二季度新单和NBV同比改善趋势明确,1H19NBV降幅收窄至-10%以内符合预期,全年推进实现NBV转正。公司拟发行GDR开启国际化进程,对ROE和ROEV摊薄影响可控,三季度以来,权益市场回暖,长端利率低位企稳,资产端外部环境好于预期上调公司19-21年EPS至3.10、3.26、3.91元(原预测为2.94/3.12/3.71元)。目前公司估值对应2019年PEV为0.83倍,仍处于历史估值低位,维持公司增持评级。 风险提示:低于1倍pev发行带来的pev-roev估值体系压力,保障类产品销量不及预期,长端利率快速下行,资本市场大幅波动。
兴业银行 银行和金融服务 2019-09-23 17.48 -- -- 19.61 12.19% -- 19.61 12.19% -- 详细
在存贷款利率逐渐市场化的大背景下,对于兴业银行这种市场化资产、负债占比较高的银行而言反而影响更小,营收增长强劲。1H19兴业银行营业收入及PPOP同比增速分别为22.5%和25.3%,在上市股份行当中分别位于第二、第三位。一方面,“资产紧—负债松”的格局助力净息差继续走阔,1H19兴业银行净息差(披露值)同比大幅提高22bps至2.00%,同业负债成本下行是其息差提升的核心动力,预计未来市场流动性依然保持合理充裕,金融市场利率继续保持低位。另一方面,中收表现依然亮眼,除银行卡手续费外,兴业银行通过强大的金融市场整合能力,与非银机构进行合作,助推代理业务手续费高增。1H19兴业银行手续费净收入同比增长17%,其中银行卡、代理业务手续费同比分别增长46%和39%。我们预计兴业银行凭借市场化的资产负债结构与优秀的中收实力2019年全年营收、PPOP增长仍将保持双位数。 兴业银行不良确认更严格准确,拨备计提更全面审慎,由于提高认定标准带来不良生成波动是短期影响,市场对其资产质量问题的过度担心需要修正。一方面,2Q19兴业银行进一步提高不良认定标准,将逾期60天以上的贷款全部纳入不良贷款,导致2Q19加回核销不良生成率有所提升,夯实资产质量底部,对其未来不良问题应更有信心。另一方面,尽管2Q19兴业银行拨备覆盖率略有下降,但在IFRS9会计准则下,其对非标的拨备计提更为充足,根据测算其非标资产的拨贷比为2.4%,较2018年末提高62bps,实际上仅以信贷类非标资产计算该指标应更高,与表内贷款3.0%左右的拨贷比基本相当。各项指标来看,兴业银行资产质量仍然保持优秀水平仅次于招商银行,2Q19不良率、关注率、逾期率、拨备覆盖率依然处于股份行第二水平,绝对处于资产质量第一梯队。 长期战略保持定力,“商行+投行”赛道领跑者。“商行+投行”的战略继续稳步推进,上半年兴业银行绿色债承销42亿元,列全市场第一;资产流转1121亿元,同比增长147%;2019年至今NAFMII债券承销规模3349亿,列全市场第二,市场份额7.39%。我们认为兴业银行凭借自身金融市场业务的资源禀赋、去条线化扁平化的体制机制与“多牌照、跨市场、综合化”的经营体系,在对公投行化赛道上具备一定竞争优势,未来有望通过轻资本化的模式服务对公客户,从而提高中收占比、提高ROE,跑赢同业。2019年9月4日,兴业银行公告高建平董事长退休,陶以平行长在董事长空缺期间临时负责全面工作。陶行长本就对于兴业银行战略理解深入、全面把握,因此人事变动对于兴业银行战略定力及执行层面而言无实际影响,其“商行+投行”的业务模式仍是其最特色的市场标签。 公司观点:兴业银行基本面拐点夯实,资产质量更为可靠,营收增长保持强劲。长期战略层面,兴业银行以投行化思维多元化服务实体企业融资的发展模式有利于降低资本占用、驱动非息收入增长从而带动ROE持续回升,对公轻资本化赛道上跑赢同业未来可期。我们预计19-21年归母净利润分别同比增长12.7%、13.5%、15.3%(维持盈利预测)。当前股价对应19年0.74倍PB,较板块平均估值折价11%,较低的估值水平与优于行业的基本面不相匹配,维持买入评级,重申银行首推组合。 风险提示:经济大幅下行引发行业不良风险。
中国银行 银行和金融服务 2019-09-05 3.55 -- -- 3.67 3.38%
3.74 5.35% -- 详细
事件:中国银行披露2019年半年度报告。1H19实现营业收入2767亿元,同比增长10.1%;实现归母净利润1141亿元,同比增长4.5%,符合我们预期。2Q19不良率季度环比下降2bps至1.40%,拨备覆盖率季度环比下降7.1个百分点至177.52%。 非息收入表现亮眼,营收、业绩符合预期。1H19中国银行营业收入、拨备前利润(PPOP)分别同比增长10.1%、9.5%,收入端延续修复态势。1H19归母净利润同比增长4.5%,较1Q19(4.0%)再上台阶,从业绩驱动因子分解来看,营收两端净利息收入、非息收入均为业绩增长带来正贡献,特别是非息收入同比高增20.3%,表现亮眼,主要是外汇衍生交易收益大幅增长。聚焦到核心的手续费净收入,我们可以发现1Q19、1H19已实现同比正增长,增速分别为6.1%、4.9%,不再拖累业绩表现。 中行积极把握消费金融较快发展和保险市场回暖机遇,加大信用卡、互联网支付、代理保险等业务拓展力度,手续费收入中最主要的银行卡手续费收入同比增长20.3%。 息差季度环比回升超预期,是国有行中唯一息差回升的银行。1H19中国银行净息差环比2H18收窄11bps至1.83%,同时我们测算2Q19单季净息差环比1Q19回升2bps至1.84%。具体从量价两大因素来看:1)与2H18相比,1H19贷款收益率小幅提升3bps至4.6%,而存款成本率大幅抬高16bps至1.94%,拖累净息差表现。 另一方面,美联储在今年8月宣布降息25bps,这是美国时隔10年的再次降息,进一步影响中行的海外业务,扰动息差。此外预计在利率并轨的大环境下,短期内存款成本易上难下,息差将有所承压。2)从资产端的摆布看,贷款稳步增长,并不断加大对小微企业的支持力度。1H19贷款同比增长9.9%,占总资产比重较18年末提升0.9个百分点至56.3%。从信贷投放结构来看,对公贷款同比增长7.4%,零售贷款同比增长14.3%,且零售贷款占总贷款比重较18年末提高1.4个百分点至37.9%,1H19新增贷款中42%来自零售。1H19中行普惠型小微企业贷款较18年末增长27.1%,高于其余各项贷款增速。从负债端来看,中行进一步夯实存款基础,存款同比增长7.8%,其占比虽然较1Q19回落至69.5%,但依然保持高位,且1H19新增负债中93%来自存款,凸显大行的存款优势。 资产质量优异,不良先行指标向好,继续从严认定不良。1)不良率保持低位:2Q19中国银行不良率季度环比下降2bps至1.40%,根据我们测算,1H19加回核销不良生成率环比年初大幅下降18bps至60bps的低位,资产质量优异。2)不良先行指标向好:1H19关注贷款率较18年末下降17bps至2.73%,逾期贷款率环比年初下降44bps至1.42%。逾期贷款较18年末减少18.8%,其中逾期90天以内贷款大幅减少42%,占总贷款比重降幅显著,由18年末的0.72%下降至0.39%。3)继续严格认定不良,拨备仍保持充足:1H19“逾期90天以上/不良贷款”由18年末的81%下降至73.6%,不良认定审慎。 2Q19拨备覆盖率虽然季度环比下降7.1个百分点至177.52%,但拨备水平依然充足。中国银行的资产质量一贯稳定,叠加其审慎经营风格将为未来业绩增长奠定良好基础。 深度融合科技与零售,把握体制改革的重要窗口。据证券时报等新闻报道,中国银行在8月21日宣布个人金融条线组织架构调整方案,此次改革整合了原来的个人金融部、财富管理与私人银行部、网络金融部、银行卡中心,设立新的个人数字金融部、消费金融部、银行卡中心等3个部门。个人金融业务条线的“四并三”整合不是网络金融部的降格,恰恰相反,这代表了将金融科技与业务条线深度融合的必然趋势。其次,此次改革也足以表明自上而下对做大做强个人金融业务的决心。尽管原有部门“四并三”数量上有所减少,但明确个人数字金融部牵头管理零售客户,预计这将显著增加总分行个人金融条线人力资源投入,进一步提升业务条线的统筹管理能力。 投资建议:从短期来看,中国银行的营收端持续修复,手续费收入逐渐回暖,优异的资产质量确保其稳健经营。从长期来看,中国银行坚定数字化转型,深度融合科技与零售,体制改革步伐位于国有行前列。当前中国银行仅对应19年0.65倍PB,预计2019-2021年归母净利润分别同比增长4.5%、5.1%和5.6%(维持原预测),维持“增持”评级。 风险提示:经济大幅下行引发行业不良风险。
光大银行 银行和金融服务 2019-09-04 3.78 -- -- 4.15 9.79%
4.74 25.40% -- 详细
事件:光大银行披露2019年半年度业绩。1H19实现营业收入661.4亿元,同比增长26.6%;实现归母净利润204.4亿元,同比增长13.1%,超出我们预期(原预计1H19归母净利润同比增长8.5%,主要系中收表现和不良改善超预期)。2Q19不良率1.57%,季度环比下降2bps;拨备覆盖率178.04%,季度环比下降0.7个百分点。 息差同比走阔叠加中收优势持续强化带动业绩大幅超预期。自14年以来,光大银行业绩增速仅是维持个位数增长,而此次中报光大银行归母净利润同比增长13.1%,大幅超出市场预期,也创下阶段性历史高点。从业绩增长驱动因子分解来看,1)一方面,息差同比走阔带动利息净收入同比高增是主因,对业绩增长带来正贡献28.1%;2)另一方面,光大银行长期以来的中收优势再次得以强化。受公允价值变动损益波动影响,1H19非息收入同比负增长,但聚焦到核心的手续费净收入可以发现:在19年将信用卡分期收入重分类至利息收入后,核心依靠传统银行卡服务的手续费净收入同比增速依然保持20%以上(1Q19、1H19分别为24.7%、21.7%),对业绩增长正贡献4.35%。 优化资产负债结构的核心基调没有改变,叠加同业负债利率的宽松格局,共同筑就息差出色表现。1H19光大银行息差同比走阔48bps至2.28%,我们测算2Q19单季年化息差环比也仅微幅收窄1bp至2.27%。从价来看,一方面资产端贷款定价继续提升,1H19贷款收益率同比提升34bps至5.68%,但宽货币大环境下预计贷款收益率将逐步走低;另一方面负债端更多受益于同业负债成本的大幅下行,同业负债成本率同比降幅达70bps,有效对冲存款成本压力,付息负债成本同比降低22bps。但更重要的是,光大银行优化资产负债结构的主基调仍在持续:1)大力夯实存款基础,在受益同业负债成本下行的同时也更加主动聚焦低成本存款。上半年新增存款占新增总负债比重高达138%,存款同比增长20%,预计处在股份行之首。2)1H19贷款占比提升至55.8%,但1H19光大银行信贷摆布倾向于对公贷款,新增对公贷款占新增总贷款比重为53.6%,而零售端信用卡贷款增量占比下滑至30.4%,在信用卡风险有所暴露的环境下及时、主动放缓投放节奏,更加体现其审慎经营之风格。 不良率稳中有降,在前期存量不良逐步出清、主动做实资产质量后,资产质量迎来更加积极的边际改善。18年下半年以来光大银行资产质量略有承压,年初至今光大银行股价表现也基本反映投资者的担忧。此前我们判断19年下半年有望迎来不良拐点,在此次中报中开始得以验证。2Q19光大银行不良率环比下降2bps至1.57%,我们测算2Q19加回核销的不良生成率环比1Q19下降23bps至151bps。关注贷款率较18年下降11bps至2.30%,当然美中略显不足的是,受逾期90天以内贷款环比18年末增长25.7%影响,逾期贷款环比增长17.9%,而逾期贷款率也由18年末2.36%上升至2.59%。但从已披露中报的银行来看,19年上半年大多银行逾期90天以内贷款均环比上行,预计主要系信用卡逾期所致。此外,光大银行继续从严认定不良,1H19“逾期90天以上/不良贷款”为88.69%,加之拨备水平总体保持充足,2Q19拨备覆盖率季度环比微降0.7个百分点至178.04%。从当前时点来看,我们认为光大银行前期存量不良基本主动释放完毕,预计资产质量将长期处在上市银行第一梯队,这为未来业绩稳步增长奠定良好根基。 投资建议:光大银行中报表现超预期,营收强劲不良改善,新任管理层到位后应重点关注后续更加主动积极的边际变化。上调盈利预测,预计2019-2021年归母净利润分别同比增长15.0%、15.7%、16.2%(原预测分别为7.8%、8.3%、8.9%,主要调整中收和息差),当前股价对应19年0.61倍PB,维持买入评级和首推组合。 风险提示:经济大幅下滑引发不良风险。
常熟银行 银行和金融服务 2019-09-03 7.37 -- -- 8.13 10.31%
8.93 21.17% -- 详细
事件:常熟银行披露2019年半年度业绩。1H19实现营业收入31.2亿元,同比增长13.6%;实现归母净利润8.5亿元,同比增长20.2%,符合我们预期。2Q19不良率0.96%,季度环比持平;2Q19拨备覆盖率453.53%,季度环比下降5.5个百分点。 营收增速小幅放缓实属季度间正常波动,业绩增长继续站稳20%高位。常熟银行营收增速在1Q19创下2017年以来历史高位后小幅回落,1H19同比增长13.6%。结合历史表现来看,营收增速季度间有所波动实为正常,加之去年同期常熟银行营收增长(1H18同比增长16.3%)高基数效应,我们认为全年各季度营收同比增速保持在15%左右波动均符合常理。而1H19常熟银行归母净利润同比增长20.2%,业绩增速持续保持20%以上高位,预计在所有上市银行中已处在较高水平。 以错位竞争、相机抉择策略夯实存款基础,预计下半年小微信贷投放将重回轨道,牢固的小微客户基础和优异的定价能力始终无虞。1H19常熟银行贷款同比增长18.6%,对公、零售贷款分别同比增长8.2%、22.4%,尽管零售贷款依然保持较快增长,但与1H18同比增速相比明显放缓了7个百分点。同时也注意到1H19零售贷款占比也回落至49.7%。从新增贷款结构来看,1H19新增零售贷款占比为38.6%,创下17年以来最低水平,而新增对公贷款、新增票据贴现占比分别为48.1%、13.3%。更具体来看,最能代表常熟银行小微贷款的个人经营性贷款1H19同比增速大幅放缓至27.4%(1H17-2018同比增速分别为39.8%、39.6%、48.9%、45.5%)。部分投资者或对常熟银行未来小微信贷投放的持续性有所担忧,一方面,我们不否认自年初以来在宽信用政策引导下,国有大行加大信贷投放重点扶持小微企业发展对中小银行小微业务带来一定冲击;但另一方面,我们更应该深入看到的是:1)常熟银行及时、有效地调整经营策略,不短视于短期部分小微客户资源的争夺,反而更加聚焦存款。1Q19存款明显发力,同比高增17.7%,1H19存款同比增速也达到15.1%,在存款激烈竞争的大环境中更进一步夯实存款基础,存款占比由18年末的74%提升至81%,与大行比肩。这既是错位竞争的表现,更是为未来重新加码小微信贷投放奠定牢固基础。2)不同的小微企业客群是常熟银行长期成功深耕小微的关键所在。不同于国有大行,常熟银行小微贷款户均规模仅为20万左右,这也就决定了当前针对小微客户资源的争夺仅仅是短期扰动,常熟银行长达十年所积累的客户基础、培养的定价能力并不会有本质性改变。退一步来看,上半年信贷摆布适度倾向对公业务同样也体现了常熟银行审慎经营的相机抉择策略,但我们预计19年下半年倾向零售端的信贷摆布、对小微贷款的投放力度将重回常态。 长期深耕小微、聚焦个人经营贷的发展战略赋予常熟银行大幅领先于同业的息差水平。根据中报披露的母行息差口径,1H19常熟银行净息差较18年末提升3bps至3.03%。我们测算2Q19单季净息差季度环比也仅小幅收窄2bps至3.26%,尽显息差绝对优势。从资产定价来看,1H19贷款收益率环比2H18收窄8bps至6.67%,预计这是上市银行1H19最高的贷款定价水平。其中,在宽货币、宽信用环境下零售贷款收益率环比2H18收窄11bps至7.96%。从负债端来看,常熟银行继续主动压降同业负债依存度,以同业存单为主的高成本同业负债量价双降,1H19同业负债成本环比2H18下降22bps至2.24%。展望下半年,考虑到宽货币环境仍将延续,息差环比走低则是大概率事件,但常熟银行与生俱来的小微贷款定价能力有望助力息差持续保持行业突出水平。 不良率环比持平,先行指标持续向好,资产质量表现依然优异。年初至今常熟银行资产质量延续向好趋势,2Q19不良率环比于0.96%,我们测算1H19加回核销不良生成率较18年末提升25bps至62bps,继续处在行业较低水平。结合不良先行指标来看,关注类贷款占比由17年末的2.66%持续降低至1H19的1.72%,逾期贷款率较18年末下降32bps至0.87%。同时,“逾期90天以上/不良贷款”更进一步降低至58.5%,继续从严认定不良。1H19拨备覆盖率尽管环比下降至453.53%,但仍处在行业的较高水平,拨备水平尤为充足。 投资建议:短期来看,上半年相机抉择策略不会动摇常熟银行长期积累的小微客户基础,恰恰相反,常熟这样有已验证小微服务能力的银行是金融供给侧改革的核心受益者。从基本面来看,高息差低不良的向好趋势继续深化,预计2019-2021年归母净利润分别同比增长22.2%、23.0、23.5%(维持原预测),当前股价对应19年1.28倍PB,维持买入评级和首推组合。 风险提示:经济大幅下行引发行业不良风险。
新华保险 银行和金融服务 2019-09-03 48.02 -- -- 52.68 9.70%
52.68 9.70% -- 详细
事件:新华保险披露2019年半年报,公司实现归母净利润105.5亿元,同比增长81.8%;扣非归母净利润86.9亿元,同比增长49.1%。公司内含价值达1914.0亿元,较去年末增长10.5%;剩余边际为2083.1亿元,较去年末增长6.5%。 健康险保费同比增长25.9%,新业务价值率下滑。1H19公司长期险首年保费同比增长0.9%至117.1亿元,其中期交保费同比增长1.1%;续期保费占总保费比例小幅提升0.4pct.达78.9%。健康险同比增长25.9%,其中长期险首年保费达65.2亿元,同比增长3.4%;短期险保费同比增长37.7%达26.0亿元。产品结构中计算占整体长期险首年保费比例,健康险长期险首年保费占比为55.7%,同比提升1.4pct.;十年期及以上期交保费占比为51.2%,同比下滑9.7pct.。1H19公司实现NBV为58.9亿元,同比下滑8.7%,其中首年保费同比增长21.5%达155.4亿元,新业务价值率由去年同期50.4%下滑至37.9%。 代理人规模创历史新高。1H19个险规模人力达38.6万人,同比增长15.5%,较18年末代理人37.0万人增员1.6万人。月均合格人力达14.0万人,同比增长4.9%,占月均规模人力的比例同比下滑2.9pct.至38.8%,受制于首年保费增速下行,代理人月均人均综合产能4472元,同比下滑13.8%。公司二季度将部分精力转移于增员,业务营销开展增速有所放缓,预期下半年在人员到位维持稳定情况下,保障型产品将持续推进、驱动新业务价值增长。 投资收益率保持稳健,非标资产占比下降。1H19公司债权资产占比为67.4%,较上年末上升1.7pct.;其中债券及债务占比达43.7%,较上年末增加4.4pct.。股权资产占比15.8%,较上年末下降0.8pct.;其中基金占比下降0.9pct.,股票占比提升0.2pct.。1H19非标资产达2281.7亿元、占比29.5%,较上年末减少2.8pct.;存量非标资产中AAA级占比达92.9%,信用风险较低、具备安全边际。公司实现净投资收益率5.0%,同比持平;总投资收益率4.7%,小幅下滑0.1pct.。受益于资本市场改善,其他综合收益由去年同期-27.9亿元转正为0.9亿元,公允价值变动损益由去年同期-2亿元转正至5.5亿元。 投资建议:公司健康险保持高速增长,维持买入评级。公司大健康险战略仍在推进,代理人规模创历史新高,预期下半年人力恢复下营销策略跟进、价值率下滑可有所缓解。基于公司投资收益略低于预期、下调公司盈利预测,预测2019-21年EPS为4.46/4.62/5.71元(原预测2019-21年EPS为4.60/5.37/6.39元/股),当前对应19年PEV仅为0.78倍,维持买入评级。 风险提示:保障类产品销量不及预期,长端利率快速下行,资本市场大幅波动。
兴业银行 银行和金融服务 2019-09-02 17.20 -- -- 18.17 5.64%
19.61 14.01% -- 详细
事件:兴业银行披露2019年中报,1H19实现营业收入899亿元,同比增长22.5%;实现归母净利润359亿元,同比增长6.6%,营业收入符合预期,业绩增速低于我们的预期,2Q19不良率季度环比下降1bp至1.56%。 兴业银行主动提高不良认定标准、大力计提非标拨备,资产质量更加扎实。2Q19兴业银行不良率季度环比下降1bp至1.56%,2Q19加回核销不良生成率季度环比提高70bps至168bps。我们判断,二季度不良生成率的提升系不良认定趋严、一次性确认不良加大核销所致,1H19兴业银行贷款核销及转出规模为191亿(1H18为89亿)。根据业绩会上管理层介绍,截止2Q19兴业银行逾期60天以上贷款/不良降至100%以下达到93%。在不良认定标准趋严的情况下,兴业银行不良前瞻指标亦进一步向好,未来不良压力不大。截至2Q19,兴业银行关注贷款率、逾期贷款率环比年初分别下降16bps和2bps至1.88%和2.00%。与此同时,兴业银行加大对非标资产的拨备计提力度,预计拨备覆盖更加充分。2Q19兴业银行拨备覆盖率季度环比下降13个百分点至193.5%,仍处于上市银行较高水平,根据测算其非标资产的拨贷比为2.4%,较2018年末提高62bps,实际上仅以信贷类非标资产计算该指标应更高,与表内贷款3.0%左右的拨贷比基本相当。我们认为,兴业银行拨备覆盖更加全面充分有助于缓解市场对于其非标资产不透明的长期诟病,应对其资产质量更有信心。 兴业银行营业收入、PPOP同比增速保持20%以上,“资产紧—负债松”的格局助力净息差继续走阔。1H19兴业银行营业收入及PPOP同比增速分别为22.5%和25.3%,核心盈利能力保持强劲,预计在上市银行当中处于前列。1H19兴业银行净息差(披露值)同比大幅提高22bps至2.00%,带动净利息收入同比增加9.4%。根据净息差环比变动分析,1H19兴业银行净息差继续上行的核心动力依然来自于同业负债成本下行,1H19同业负债成本环比2H18分别下降51bps至3.60%,同业负债利率因素对净息差的提升贡献14bps。再次印证我们此前的观点,市场化负债占比更高的银行,其净息差在今年“资产紧—负债松”的市场环境当中更为受益。与行业趋势相同,1H19兴业银行对公定期存款成本开启下降趋势,环比2H18下降1bp至3.31%,由于兴业银行73%的日均存款来自对公定期,因此下半年负债端存款利率因素的负面贡献有望收窄。资产端,兴业银行进一步提高贷款占比,持续优化资产结构。2Q19兴业银行贷款占总资产的比重季度环比继续提升至46.5%,上半年新增贷款47%来自一般性对公、45%来自零售贷款,优化贷款结构帮助其1H19贷款收益率继续环比提升3bps至4.74%。 中收表现依然亮眼,银行卡及代理手续费收入同比增幅明显。1H19兴业银行手续费净收入同比增长17%,其中银行卡、代理业务手续费同比分别增长46%和39%,零售财富业务能力有所提升,上半年在代销基金、保险、信托等产品上增长较快。“商行+投行”的战略继续稳步推进,上半年兴业银行非金融企业债务融资工具承销2412亿元,同比增长24%,绿色债承销42亿元,列全市场第一,资产流转1121亿元,同比增长147%。 投资建议:兴业银行二季度继续大力夯实资产质量,提高不良认定标准,营收与PPOP保持20%以上的增速,核心盈利能力强劲。后续有望继续受益于“资产紧—负债松”的格局,支撑其19年下半年净息差走阔。长期战略层面,兴业银行以投行化思维多元化服务实体企业融资的发展模式有利于降低资本占用、驱动非息收入增长从而带动ROE持续回升,对公轻资本化赛道上跑赢同业未来可期。我们预计19-21年归母净利润分别同比增长12.7%、13.5%、15.3%(维持盈利预测)。当前股价对应19年0.77倍PB,目标估值1.2倍19年PB,对应上行空间55%,维持买入评级,重申银行首推组合。 风险提示:经济大幅下行引发行业不良风险。
贵阳银行 银行和金融服务 2019-09-02 8.22 -- -- 8.80 7.06%
9.23 12.29% -- 详细
事件:贵阳银行披露2019年中报,1H19实现营业收入68亿元,同比增长12.0%;实现归母净利润27亿元,同比增长16.4%,符合我们预期;2Q19不良率季度环比提升4bps至1.50%,拨备覆盖率季度环比下降15.2个百分点至261.04%。 业绩增长强劲,ROE单季同比提升。1H19贵阳银行营业收入、拨备前利润(PPOP)、归母净利润分别同比增长12.0%、11.0%、16.4%,较1Q19再上台阶(9.27%、6.9%、12.4%)。2Q19加权年化ROE同比提升0.7pct至17.53%,未来有望呈现逐步修复态势。由于实施新金融工具准则导致投资收益增加,1H19公司实现非利息净收入12亿元,同比增长70.8%,但同比事实上并不可比。1H19手续费收入仍然实现负增长,预计随着后续手续费收入回暖,对公司盈利能力将带来正贡献。 受市场利率下行影响,息差短期承压。根据我们测算,2Q19贵阳银行净息差季度环比下降29bps至2.13%。具体从量价两大因素来看:1)在市场利率下行的环境下,资产端定价承压,与2018年全年相比,1H19贵阳银行贷款收益率下行18bps至5.91%。但值得注意的是,1H19零售贷款收益率相较2018年提升31bps至5.61%。另一方面,负债端市场利率的宽松对其形成有效对冲:1H19同业负债、应付债券成本相比2018分别下降76和91bps至3.41%和3.71%,成本压力缓解对1H19净息差有正贡献。2)从结构上看,贵阳银行逐步加码信贷投放,负债端夯实存款基础,同时增配同业负债。2Q19贷款占总资产比重同比提升6.1个百分点至35.3%,自3Q18以来,贷款增速保持在35%以上,1Q19增速达到40%高位后,2Q19增速小幅回落至38.6%,信贷投放持续发力。贵阳银行零售贷款同比增长22%,对公贷款同比增长44%,且1H19新增贷款中89%来自对公,但目前已经将信贷资源逐渐向零售端倾斜,1H19零售贷款占比提升4.6pct至29.1%,零售转型初具成效。从负债端看,2Q19存款同比增长7.8%,较1Q19增速有所放缓(11.7%),其中零售存款同比增长23.35%,对公存款同比增长0.89%,存款占总负债比重较1Q19略微降低1.7个百分点至64.4%,但季度间的小幅波动实属正常,存款占比长期处于60%以上的水平,存款基础良好。我们还发现,自1Q19开始,同业负债增速扭负为正,2Q19同比增速达到25.8%,贵阳银行把握同业宽松的大环境,增配市场化负债,预计后续将为息差带来边际正向贡献。 不良率环比提升,后续潜在不良风险仍需关注。1)2Q19不良率季度环比上升4bps至1.50%,根据我们测算,2Q19加回核销不良生成率季度环比下降35bps至124bps,同比下降18bps。2)从潜在不良指标来看,1H19贵阳银行关注贷款率环比2018年末提升49bps至3.08%,逾期率环比年初上升156bps至4.49%,其中核心的90天以内逾期贷款规模环比年初增加111.5%,需关注后续资产质量变化趋势。3)不良认定严格,拨备较为充足。1H19贵阳银行逾期90天以上贷款/不良指标环比年初小幅下降9.5个百分点至71.4%,不良认定仍保持审慎态度。2Q19贵阳银行的拨备覆盖率从1Q19的276.21%下降15.2个百分点至261.04%,但总体保持较充足水平。 公司观点:作为立足当地的城商行,贵阳银行有着深厚的客户基础,全面推进零售转型,不断夯实存款基础。预计2019-2021年归母净利润增速分别为13.1%/12.1%/11.3%(原预测19-20年为20.15%、21.02%,调整息差预测,并新增21年预测),当前股价对应19年0.72XPB,维持“增持”评级。 风险提示:经济大幅下滑引发不良风险。
招商银行 银行和金融服务 2019-08-29 35.00 -- -- 36.44 4.11%
37.45 7.00% -- 详细
事件:招商银行披露2019年中报,1H19实现营业收入1383亿元,同比增长9.6%,实现归母净利润506亿元,同比增长13.1%;2Q19不良率季度环比下降12bps至1.23%,拨备覆盖率季度环比提升31个百分点至394%。业绩符合预期,拨备覆盖率提升幅度超出预期。 资产质量表现亮眼,风险抵补能力显著提升。2Q19招行加回核销不良生成率、不良率、不良贷款规模较1Q19均季度环比分别下降62bps、12bps和4.4%至25bps、1.23%和532亿元,彰显了招行卓越的信用风险管控能力。潜在不良指标上,招行2Q19关注类贷款、关注率及逾期率环比年初分别下降5.1%、21bps和2bps至563亿元、1.30%和1.56%,在上市银行资产质量中当属佼佼者。与此同时,招行严格审慎确认不良,逾期90天以上贷款/不良仍保持在80%的较低水平,资产质量表现真实可靠。由于共债风险问题,信用卡行业不良有所暴露,使得招行2Q19信用卡不良率环比年初提升19bps至1.30%,逾期90天以内贷款环比年初提升24%至244亿元,但整体对招行而言仍保持可控范围,并且通过不良资产证券化积极处置信用卡不良,上半年共处置信用卡不良资产本金16.51亿元。在资产质量整体表现稳健的情况下,2Q19招行拨备覆盖率季度环比提升31个百分点至394%,接近2011年的历史高点400%,基于审慎的经营政策夯实拨备、提升风险抵补能力亦是招行资产质量能够平滑经济周期波动的重要原因。 净息差高位略降,存款成本升幅开始收窄释放一定积极信号。2Q19招行净息差季度环比小幅下降3bps至2.69%,符合我们的预期,且绝对水平依然保持在上市银行前列。根据净息差环比变动分析,1Q19招行净息差季度环比提升6bps至2.72%,主要得益于资产负债两端利率因素共同利好,分别对净息差贡献4bps和2bps。而随着金融市场利率下行逐渐向资产端传导,资产定价开始下行,在相对并不利好招行负债结构的外部环境下,招行通过积极调整资产负债结构、大力夯实存款基础,2Q19净息差季度环比小幅下降的成绩来之不易。具体来看:1)资产端,2Q19资产端利率因素拖累息差7bps(其中贷款-5bps),2Q19招行贷款收益率季度环比下降8bps至5.27%。而新增贷款结构上招行1Q19以零售贷款和票据贴现为主,2Q19则以零售贷款和一般对公贷款为主,分别占2Q19新增贷款比重的64%和30%(母行口径),零售贷款仍以个人按揭和信用卡为投放主力。2)负债端,2Q19负债端对招行净息差虽无正贡献但亦不拖累。2Q19招行存款、同业负债和应付债券成本较1Q19分别变动+4bps、-3bps和-39bps至1.55%、2.33%和3.51%。结构上,日均口径存款占付息负债比重季度环比保持在73.6%而同业负债+应付债券占比则季度环比小幅提升1.2个百分点,保证自身低成本存款负债来源的基础上小幅加配定价下行的同业负债有效稳定负债成本,2Q19招行付息负债成本季度环比小幅下降1bp至1.88%,4Q17以来始终保持1.88-1.91%的付息负债成本彰显招行优秀的负债管控能力。与此同时,我们也注意到招行存款成本上行幅度已经开始收窄,尤其是对公端更为明显。与目前披露数据的可比股份行相比,招行存款成本环比2H18上行4bps,优于浦发和华夏、略弱于平安。1H19招行零售、对公存款成本环比2H18分别上行10bps和1bp至1.22%和1.70%。对公端,1H19招行对公定期存款成本环比2H18下行5bps至2.77%,这对于日均存款52%来自对公定期存款的招行净息差而言是极为有利的。因此尽管息差收窄压力仍存,但我们认为存款基础扎实、结构调整灵活的招行未来在净息差上的表现依然出色。 营收端非息表现一般,期待理财子公司开业后提振中收。1H19招行实现非息收入509亿元,同比增长3.6%,实现手续费净收入390亿元,同比增长4.0%。其中手续费净收入同比增速较1Q19提升2.8个百分点有所改善,但其他非息收入在IFRS9会计准则下公允价值变动净收益波动加大,2Q19其他非息收入同比下降21%(1Q19YoY:40%)。1H19招行手续费收入中仍以结算清算和银行卡手续费收入为主,财富管理相关手续费依然承压,代理保险、信托收入表现不俗,但受到资管新规和资本市场震荡的影响,理财、代理基金收入仍同比下降明显。截止1H19,招行理财产品余额(不含结构性存款)达到20260亿元,净值化产品占比19.77%。2019年4月招行理财子公司获得银保监会批复,期待后续正式开业,理财产品转型再进一步,支撑中收增长改善。 公司观点:招行基本面趋势是上市银行板块的风向标,“标杆银行”仍保持行业领先位置,2Q19资产质量表现超预期。我们预计招行2019-2021年归母净利润增速为14.3%/14.0%/14.0%(维持盈利预测),当前股价对应1.58X19年PB,维持“买入”评级和A股长期组合。 风险提示:经济大幅下滑引发不良风险。
上海银行 银行和金融服务 2019-08-29 8.99 -- -- 9.34 3.89%
10.07 12.01% -- 详细
事件:上海银行披露2019年半年度报告。1H19实现营业收入252亿元,同比增长27.3%;实现归母净利润107亿元,同比增长14.3%,符合我们预期。2Q19不良率季度环比下降1bp至1.18%,拨备覆盖率季度环比提升5.3个百分点至334.14%。 营收、PPOP增长强劲,ROE持续回升彰显盈利能力逐步增强的核心趋势。1H19上海银行营业收入、拨备前利润(PPOP)分别同比增长27.3%、30.6%,尽管相较于1Q19冲高回落但无伤大雅,预计在上市银行中依然处于较快增速。从业绩驱动因子分解来看,营收两端净利息收入、非息收入均为业绩增长带来显著正贡献,考虑到19年上海银行切换IFRS9影响,其同比实际上并不可比。但可以看到1Q19、1H19手续费净收入已实现同比正增长,不再拖累业绩表现。更重要的是,落实到真正体现银行盈利的核心指标ROE来看,上海银行18年、1Q19、1H19加权年化ROE均持续同比提升,充分彰显核心盈利能力持续向好。 同业负债宽松格局缓释负债成本压力,息差展现同环比回升的向好态势。1H19上海银行净息差同比走阔14bps至1.69%,同时我们测算2Q19单季净息差环比提升5bps至1.71%。具体从量价两大因素来看:1)从同比角度来看,1H19贷款收益率明显提升了30bps,从而带动生息资产收益率提升11bps至4.45%。但与18年下半年相比,宽货币、宽信用环境下1H19各项生息资产收益率均有所回落,而负债端同业利率的宽松对其形成了有效对冲:1H19同业负债、应付债券成本率环比2H18分别显著下降17bps、42bps,助力付息负债成本持续下行至2.52%。存款成本符合我们一直以来的判断,短期内存款成本易上难下,自17年下半年开始存款成本持续上行,1H19环比2H18提升11bps。2)从结构上看,信贷投放趋缓,负债端存款增速进一步提升,同时增配同业负债。1H19贷款同比增速由1Q19的23.5%回落至18.6%,自1Q18以来贷款同比增速首次回落至20%以下。我们认为,一方面与去年贷款增长的高基数效应有关(1H18贷款同比增长29.9%);另一方面,自18年以来消费贷等零售端不良风险逐步暴露,主动适度压降信贷投放也是上海银行一直以来审慎风控的体现。不难发现,17-18年上海银行个人消费贷均保持翻倍增长,而1H19其同比增速大幅放缓至41%,较18年末也仅增长了3.8%。相反,个人住房按揭贷款同比增速创17年以来新高达到18.9%。从负债端来看,存款增速进一步提升至15.6%,其占比也依然保持57%以上。值得关注的是,在19年银行间市场流动性宽松的大背景下,上海银行把握市场窗口增配同业负债,1H19新增同业负债占新增总负债比重为50.8%。我们认为,在“资产紧-负债松”的格局下,市场化负债占比较高的负债结构对上海银行息差而言更为有利。 资产质量保持平稳,拨备水平创上市以来新高。1)不良率保持低位:2Q19上海银行不良率环比下降1bp至1.18%,我们测算1H19加回核销不良生成率环比下降5bps至98bps,上半年核销主要集中在一季度,2Q19不良核销相对较少,在此情况下不良率依然实现环比降低。2)上半年不良压力主要集中在零售端:具体来看,1H19对公贷款不良率较18年末下降2bps,受消费贷和个人经营贷不良率明显攀升影响,零售贷款不良率较18年末提升21bps,个人消费贷不良率仍保持在1%以下。3)不良先行指标有所改善:1H19关注贷款率与18年末持平于1.86%,而逾期贷款率环比下降8bps至1.61%。 逾期贷款较18年末小幅增长4.1%,但其中逾期90天以内占总贷款比重降幅显著,由18年末的0.78%下降至0.52%。4)继续严格认定不良,再度夯实拨备基础:1H19“逾期90天以上/不良贷款”由18年末的79.0%提升至92.4%,依然低于100%。同时,拨备覆盖率环比提升5.3个百分点至334.14%,创下上市以来最高水平。可以看到,上海银行对公贷款资产质量企稳改善,加之适度控制当前不良风险较为集中的消费贷、经营贷增速,其原有的审慎经营风格叠加深耕发达经济圈的信贷布局将为资产质量提供切实有效保障。 投资建议:从短期来看,在当前同业负债宽松的环境下,上海银行息差将持续受益于市场化负债占比较高的负债结构,从而带动营收端继续保持较快增长。 与此同时,前期不良风险已逐步出清,主动压控消费贷投放彰显审慎风格,资产质量更加稳健。从长期来看,上海银行坐享先天区域优势,加码发达区域资源布局,这为未来实现业绩持续平稳增长奠定良好基础,而ROE持续回升这一核心趋势不容忽视。当前上海银行仅对应19年0.77倍PB,预计2019-2021年归母净利润分别同比增长17.0%、17.5%和18%(维持原预测),维持买入评级和长期组合。 风险提示:经济大幅下行引发行业不良风险。
中国人保 银行和金融服务 2019-08-29 8.53 -- -- 9.55 11.96%
9.55 11.96% -- 详细
事件:公司披露 2019年中报,实现归母净利润 155.17亿元,同比增长 58.9%,剔除约47.05亿元因手续费税务新规导致 2018年所得税汇算清缴差异一次性影响后,扣非归母净利润同比增长 121.94亿元,业绩符合预期,上半年 ROE 达 9.6%,同比上升 2.7个 pct.。 综合成本率 97.6%边际改善,所得税新规推动当年净利增增长 43.7%。1H19人保财险保费市占率同比上升 2.1个 pct.至 35.1%,其中非车业务占比同比继续大幅提升 5.7个 pct.至 46.0%处于行业绝对领先地位,增速前三险种分别为信用保证险(+115.5%)、意健险(+41.0%)和责任险(+32.5%)。1H19实现净利润 168.5亿元,同比增长 43.7%,综合成本率 97.6%(预期 97.5%,1Q19为 98.3%),同比上升 1.3个 pct.(行业 99.6%),其中赔付率同比提升 3.5pct.至 64.7%,主要系:1.车险赔付率同比提高 2.8个 pct.至61.6%;2.受风雹、暴雨等重大自然灾害以及非洲猪瘟等疫情影响,农险赔付率提高 13.1个 pct.至 75.9%,同时得益于积极推动报行合一政策的实施,进行资源整合,资源使用效能提升费用率同比下降 2.0个 pct.至 32.9%。人保财险税前利润同比下降 7.1%,而所得税费用 -16.42亿元,主要是执行手续费税务新规,冲回所得税费用 42.30亿元,实际税率从 28.4%大幅下降至-10.8%,加回后 1H19人保财险净利润为 126.24亿元,同比增长7.6%。我们预计,随着下半年行业外部经营环境逐步回暖叠加同期较低基数,全年综合成本率改善可期。 人保寿险净利润 31.0亿元,NBV 同比逆势增长 25.6%,人保健康净利润 2.6亿元,均创 2007年以来同期最好水平。公司坚定坚定不移“转方式、优结构、换动能”,聚焦价值期交。人保寿险个险渠道期交首年同比逆势增长 14.6%,个险渠道长险首年新单占比提升10.6个 pct.至 28.6%。健康险保费收入 99.92亿元,同比增长 23.8%,占比提升 2.6个pct.至 14.1%,健康险手续费及佣金支出同比提升 89.5%至 23.82亿元,占比提升 10.0个 pct.至 38.1%。寿险 EV 较上年末大幅增长 16.9%至 825.73亿元,其中 ANW 同比+15.4%,VIF 同比+20.1%,彰显业务品质边际改善。寿险 NBV 逆势增长 25.6%至 38.53亿,寿险及健康险业务未来有望逐步成为集团业绩与估值的有利支撑。 投资风格保持稳健。公司净/总投资收益率分别为 5.1%/5.4%和 5.4%/5.1%,集团投资资产较上年末增长 3.8%至 9,293.9亿元,总投资收益同比增长 11.3%至 239.5亿元。公司股基配置占比较上年末下降 0.3个 pct.至 10.5%,彰显稳健投资风格。 投资建议: 维持盈利预测,维持增持评级。我们预计 19-21年归母净利润为 213.20、 224.85和 247.85亿元,同比增速分别为 58.5%、5.5%和 10.2%,当前股价对应 19至 21年 PE分别为 18X、17X 和 15X,维持增持评级。 风险提示:产险市场竞争加剧,权益市场大幅波动、长端利率单边下行
中国太保 银行和金融服务 2019-08-29 38.21 -- -- 39.69 3.87%
39.69 3.87% -- 详细
事件:中国太保披露2019年中报,公司实现归母净利润161.8亿元,同比大增96.1%;剔除税费48.81亿元一次性调整的影响等因素后,扣非归母净利润同比增长38.1%,业绩符合预期。截至1H19,集团内含价值达3651.2亿元,较上年末增长8.6%;寿险剩余边际余额达3154.6亿元,较上年末增长10.5%。 二季度新保增速回升,保障型业务保持高速增长。1H19太保寿险实现NBV149.3亿,同比下滑8.4%,其中Q1、Q2的NBV占比分别为60.2%、39.8%,业务季度间分布逐步均衡。代理人渠道新保业务降幅收窄至-10.1%(1Q19为-13.1%),其中期缴业务同比下滑16.1%(1Q19为-18.1%),代理人渠道保费占比同比提升1.7pct.至91.7%。1H19新业务首年年化保费小幅下滑2.7%,其中传统寿险大幅增长57.0%,分红寿险下滑58.0%;新业务价值率39.0%,同比下降2.4pct.,其中传统寿险价值率下滑6.5pct.至73.0%,分红寿险价值率下滑16.2pct.至24.5%。 转型2.0下优质增员,代理人团队结构优化、人均产能稳步提升。1H19代理人队伍月均人力为79.6万人,同比下降11.0%,其中核心队伍脱落情况优于整体,月均健康人力和月均绩优人力分别达30.9、16.8万人,分别同比下滑9.6%、4.0%。代理人团队结构优化,月均健康人力与绩优人力的占比分别为38.8%、21.1%,较去年同期提升0.6、1.5pct.;代理人的产能水平持续优化,月人均首年保险业务收入为5887元,同比增长5.0%;月人均首年佣金收入为1247元,同比增长2.8%。 财险综合成本率控制稳定。1H19太保财险实现保险业务收入682.5亿元,同比增长12.5%;其中车险业务增速5.2%,非车险业务增速31.4%;非车业务占比进一步提升4.7pct.至32.4%,其中农业险与健康险分别同比大幅增长48.3%、73.3%,农险占比非车业务提升2.0pct.达17.2%,已成为产险第二大险种。太保财险综合成本率同比下降0.1个百分点至98.6%,其中费用率下降1.3pct.至39.4%,赔付率上升1.2pct.至59.2%;分拆业务,车险与非车业务综合成本率分别同比上升0.4pct.与下降2.2pct.,非车业务中企财险、责任险成本率压降显著。 权益占比提升,投资收益大幅改善。1H19权益类资产占比较上年末提升1.2pct.达13.7%,其中股票和权益型基金占比达7.4%,较上年末提升1.8pct.;相应固定收益类资产占比较上年末下降0.5pct.至82.6%,其中债券投资占比较上年末下降2.5pct.。1H19公司实现年化净投资收益率4.6%,同比提升0.1pct.,年化总投资收益率4.8%,同比提升0.3pct.,主要受权益市场上行驱动,年化净值增长率同比上升1.1pct.达5.9%,主要来自权益投资类资产浮盈。 投资建议:全年NBV转正目标仍在推进,维持增持评级。伴随一季度寿险管理层到位,公司二季度新单和NBV同比改善趋势明确,1H19NBV降幅收窄至-10%以内符合预期,全年推进实现NBV转正。公司业绩符合预期,维持公司19-21年EPS预测为2.94/3.12/3.71元。目前公司估值对应2019年PEV为0.9倍、仍处于历史估值低位,维持公司增持评级。 风险提示:保障类产品销量不及预期,长端利率快速下行,资本市场大幅波动。
中国人寿 银行和金融服务 2019-08-29 29.35 -- -- 30.04 2.35%
30.04 2.35% -- 详细
事件:公司披露 2019年中报:实现归母净利润 375.99亿元,同比增长 128.9% (2Q19同比+298.1%),归母综合收益 577.77亿元,同比增长 307.7%(2Q19为 86.3亿元,2Q18为-2.0亿元) ,剔除当期51.54亿元所得税影响等影响后扣非归母净利润同比增长 96.4%至 324.86亿元,业绩符合预期。 期限结构加速优化,1H19新单同比增长 2.0%一枝独秀(其中 1Q19/2Q19同比增速分别为 8.9%和-13.2%) 。 1H19首年期交保费达 831.33亿元,占长险首年保费比重为 98.8%,同比提升 9.79pct.,其中 10年期及以上首年期交保费同比增长 68.0%,占比同比提升 18.07个 pct.至 45.8%;趸交保费为 10.20亿元(去年同期为 101.0亿元,主要系银保趸交大幅减少 86.1亿元所致);续期保费总保费占比 66.18%,同比基本持平。公司加快发展长期保障型和长期储蓄型业务,首年期交前十大主销产品中 6款为保障型产品;1H19特定保障型产品保费占首年期交保费的比重同比提升 5.0个 pct.。健康险业务总保费为 624.16亿元,同比增长 29.8%,其中首年期交保费同比增长 17.3%至 55.23亿元,业务结构进一步优化。 队伍规模逆势增长,人均产能优化。 公司个险渠道队伍规模达 157.3万人,较上年末增长 9.3%,较 1Q19提升 2.3%,队伍质态持续改善,月均有效销售人力同比增长 38.2%(销售特定保障型产品人力规模同比提升 52.1%)。 个险渠道新单同比 7.53%,我们测算的平均人力基本持平,人均产能同比提升 7.8%至 8027元/月/人。银保渠道转型效果显现,10年期及以上首年期交保费达 40.12亿元,同比增长86.5%,占首年期交保费比重为 23.17%,同比提升 11.74个 pct.。 负债结构改善叠加队伍质态规模双升带动 NBV 量价齐升。期末 EV 达 8,868.04亿元,较上年末增长11.5%, 1H19NBV 同比增长 22.7%至 345.69亿元(其中 NBV-FYP 同比提升 1.2%, Margin 从 22.4%提升至 27.2%,个险/银保的 NBV Margin (FYP)分别为 36.6%/21.5%,而上年同期为 32.3%/13.6%),ROEV 达为 8.53%(去年同期为 7.9%)。1H19末剩余边际较上年末增长 8.5%至 7421.77亿元,考虑到去年同期基数较低,我们预计全年 Margin 仍有提升空间。 投资收益大幅改善。1H19公司股基投资合计占比为 10.8%,较上年末分别增长 1.38和 0.27pct.,债券配置比例由上年末的 42.2%小幅下降至 40.9%,1H19公司净/总/综合投资收益率分别为4.66%/5.77%/8.24%,而去年同期为 4.66%/3.78%/3.61%,1Q19为 4.31%/ 6.71%/11.3%。EV中投资回报偏差正向贡献为 262.61亿元,拉动期初 EV 增长 3.3%,我们预计全年投资收益+公允价值变动损益同比增长 54.8%。 投资建议:全年价值口径量价改善趋势确立。预计 19-21年归母净利润分别为 445.09、440.08和493.65亿元,同比增速为 277.8%、-1.0%和 12.1%(上期预测 451.72、435.71和 507.13亿元),ROAE 由上年同期的 3.6%提升至 12.9%(创出 2011年以来新高)当前收盘价对应 19至 21年 PEV分别为 0.87X、0.76X 和 0.66X,维持增持评级。 风险提示:权益市场大幅波动、长端利率单边下行,保障型产品销售不及预期
中信证券 银行和金融服务 2019-08-27 22.14 -- -- 24.90 12.47%
24.90 12.47% -- 详细
中信证券1H19实现营业收入217.9亿,同比增长9.0%,实现归母净利润64.5亿,同比增长15.8%,业绩增速符合预期。报告期末,公司总资产为7239亿,较上年末提升10.8%,归母净资产为1560亿,较上年末提升1.9%,杠杆倍数为3.86倍,较上年末提高0.23倍。1H19,公司经纪、投行、资管、利息、自营和其他业务收入占比分别为17.4%、8.3%、12.2%、6.3%、32.9%和18.6%,业务结构保持均衡。 投行股债承销双双增长,经纪、资管略有下滑。1)投行股债承销业务稳居行业第一,承销规模双双实现增长。根据中报数据,1H19公司A股承销1229亿,同比增长34.7%,其中IPO承销160.3亿,同比增长101.6%,再融资承销1068.4亿,同比增长28.3%,增速均好于行业;债券承销规模为4529亿,同比增长72.6%,股债承销规模增长推动承销保荐收入同比增长8.3%,预计下半年科创板企业持续上市,仍将对公司投行业务产生正向拉动。2)大经纪业务收入同比下滑7.6%,证券、期货、外汇经纪收入分别同比-3.9%、-26.0%和-102.7%,证券经纪收入下滑主要是股基交易市场份额下滑,根据公司披露1H19代理股基交易额为8.2万亿,推算市场份额为5.6%,同比降低了0.4pct,主要原因是1H19股市上涨,零售客户换手率高于机构客户,同时公司在机构客户的优势大于零售客户,导致市场份额下滑;3)1H19公司资管业务仍处于调整期,受大集合和通道业务调整影响,集合、定向、专项规模分别为1179亿、11782亿、8亿,同比变动-22.9%、-14.6%、-50.4%。 大自营投资收益正向拉动效果显著,信用业务规模回升。1H19公司大自营投资收益为71.7亿,同比增长55.8%,主要是受益于市场环境向好,处置金融资产取得的投资收益大幅增长。报告期末,公司金融资产规模合计为3198亿,较年初增长6.9%,其中交易性金融资产为2663亿,其他债权投资为369亿,其他权益工具投资为166亿,规模提升包括投资规模增加以及公允价值增长;报告期末公司衍生金融工具名义本金为1.08万亿,较年初增长7.3%,利率、货币、权益类衍生工具均有所增长。信用业务规模止跌回升。报告期末,公司自有资金股票质押规模为437亿,较年初增长13.5%,公司股票质押业务调整较早,从2018年上半年开始压缩,至2018年末已降至385亿,在加强风控、优化业务结构的框架下,适当开展新增业务,1H19计提买入返售金融资产减值3.85亿,同比减少12.5%。报告期末,融出资金规模为645亿,较年初增长12.7%,主要受益于市场上涨,投资者融资业务需求增强。 重申中信证券为首推标的,维持“买入”评级。维持19-21年盈利预测,预计2019-2021年公司的归母净利润为150.1亿、188.8亿和213.8亿,对应最新收盘价的PE为20倍、16倍和14倍。 风险提示:外部环境不确定性加大导致市场大幅调整,政策推出不及预期。
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1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
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