报告要点 事件描述 公司公布2015年中报,2015年上半年实现营业收入208亿元,同比增长17.69%,归属净利润5.27亿元,同比增长16.30%,EPS为0.14元/股。 事件评论 收入及利润增长高于行业平均,同店增速低迷显需求疲态。2015年上半年公司营业收入同比增长17.69%(Q1-Q2分别为20%和15%),当期同店增速为0.4%,净增21家店(Q1-Q2分别13家和8家),截止2015H1公司已开业门店为351家。若剔除投资收益等非经常性损益项,上半年经营性利润同比增长16.57%。我们认为在持续开店以及同店正增长驱使下,公司收入及利润双位数增长预计将持续高于行业平均值。2015H1同店增速由2014年的4.33%下降至0.36%,尽管优于同行,仍反映出上半年CPI走低以及消费需求疲弱对公司的影响。 新开店集中于重庆、北京、华东大区,食品用品类增速领先。2015年上半年,公司净增21家店,其中,重庆大区净增10家,占比接近一半;北京、华东大区分别净增约4家;河南、东北、福建大区净增门店较少。上半年公司分地区销售收入增速梯队效应进一步显现,华东(49%)、北京(28%)、安徽(24%)增速领先。分品类来看,2015年上半年,食品用品同比增长20%,占比提升1个百分比至47%;生鲜同比增长15%,占比为43%,服装同比增长4.13%,占比降至5.6%。 募集资金增加现金改善财务费用,存货周转能力持续优化。非公开发行募集资金到账,公司截止报告期末,经营性现金流净额为10亿元,同比去年同期增加4亿元,账面现金为65亿元。与此同时,2015Q2获得221万财务盈余,财务费用同比下降2536万元。2015H1公司存货周转天数为37天,同比去年同期下降1天,随着公司品类管理以及供应链持续优化,存货周转天数自2014年开始持续处于下降趋势。 投资逻辑:我们判断:第一,考虑中百、联华、牛奶,2015年公司采购规模达1700亿,对应PS仅0.24倍,仅考虑永辉自身,PS为0.9倍,估值为历史相对低位;第二,2015年下半年公司电商业务尤其是跨境购业务,有望打开成长空间,金融业务布局有望增添多元化盈利来源。预计2015-2016年EPS为0.26和0.31元,维持“买入”评级。

报告要点 事件描述 公司拟以不低于 5.10元/股向海航商业控股及其特定关联方、新合作集团及其一致行动人、7名法人、2名自然人及 1项专项资产管理计划非公开发行52.54亿股合计支付对价268亿元收购供销大集控股100%的股权。 同时,公司拟以询价方式向不超过 10名符合条件的特定对象非公开发行股份募集配套资金不超过132亿元,主要用于供销大集项目中的O2O 服务网点改造项目和供应链服务平台建设项目。 事件评论 公司以非公开发行共支付对价268亿元收购供销大集控股100%股权,实现供销社资源登陆A 股上市。供销大集控股是海航集团和新合作集团共同投资成立的股权投资公司,旗下子公司业务涵盖投资平台、综合体开发、零售终端网络、仓储物流以及线上网络平台。本次收购前西安民生2014年年末资产总额75亿元,本次注入资产约268亿元,是公司资产总额的3.6倍,并购完成后公司实际控制人未发行变更,仍为海航商业控股。新合作集团是中国供销集团重要成员企业之一,主营业务为连锁超市,此次并购重组是全国供销社改革关键一步,有利于提升供销社资源利用效率。 供销大集网络分布于低线城市与农村市场,有利于公司快速打通城乡流通体系,以O2O 模式布局农村市场。供销大集一方面拥有庞大的物流园区、广泛分布于三四线城市及乡镇级农村地区的零售终端,另一方面拥有线上平台以及互联网支持技术。依托于此,公司将搭建集采购、运输、仓储、配送、销售、结算为一体的综合供应链服务平台和遍布全国各级市场的批发零售服务平台,构建连通城乡、服务三农的生态型智慧流通服务体系,成功抢占农村电商市场入口,建成之后有望成为中国最大的城乡物资批发零售平台、效率最高的城乡物资流通供应链服务平台。 投资逻辑:依托供销大集强大的终端优势,受益于农村贸易及消费市场广阔前景,公司未来交易规模及业绩有望实现爆发增长,给予“推荐”评级。 公司原有主业为百货+超市,截至2014年共拥有14家百货门店、33家超市门店,2014年实现营业收入40亿元,净利润6094万,业绩连续3年负增长。本次非公开发行若于2016年落地,届时公司将依托供销大集强大的农村物流系统和零售终端抢占农村市场入口,以综合供应链服务和批发零售服务两大开放平台挖掘农村市场,享受农村电商市场快速发展红利,以平台交易服务费、商品购销差价以及平台增值服务费等,获取利润增量。根据公司重组完成后的备考业绩,不考虑前次收购资产非公开增发和本次募集配套资金非公开增发股本摊薄影响,2016-2017年EPS 分别为0.05元、0.27元、0.41元,假设以上市公司当前市值与支付对价作为合并后公司市值,对应PE 分别为108、19和12倍,首次覆盖,给予“推荐”评级。

报告要点 事件描述 公司近期投资逻辑梳理,重申对其推荐评级! 事件评论 全球购:乘政策春风,享需求井喷。跨境购作为云猴电商第一个推出的模块,于2015年3月3日PC 端上线,4月2日移动端上线,4月底线下体验店落地,5月底全球购独立APP 上线,推进速度领先行业,成效卓然。截至6月上旬,全球购订单量已经突破日均3000单(移动端占比过50%),客单价约350元,根据订单分布情况来看,已经遍布全国,公司门店网点覆盖地区排名居前。我们预计下半年,公司全球购品类围绕化妆品、食品保健品、生鲜还将进一步丰富和完善。同时,有望以地推的形式加快向广州、四川、重庆等城市布局。随着公司全国推广网络的铺开,订单量有望持续获得提升,预计2015年底全球购有望实现日均1万单。 本地联盟:苦练内功,静待花开。便利店联盟、大会员平台是公司云猴战略的核心,这其中离不开完善的信息技术和物流配送系统,实现商品流、物流、信息流高效对接。目前IT 方面,技术人员占云猴团队总人数一半,技术人员队伍未来还将持续扩大;物流方面,已经形成云通负责国内干线物流、猴急送负责社区物流、腾万里负责跨境物流的架构,同时中央仓储具备三温带仓储配送能力。在逐步完善的后台系统背景下,公司签约便利店约5600家,已经实现供货有2000家,公司积极搭建深度整合框架,2015年争取实现500家深度融合,店标形象、员工制服、供货系统统一管理,承担云猴平台包裹自提以及最后一公里配送服务功能,打通本地生活服务闭环场景,如进展顺利,2016年深度合作便利店推广至2000家。 投资建议:安全边际高的实体转型标杆,产业基金打开成长想象空间。目前时点,“O+O”云猴平台战略具备:模式逐步优化+人才激励充分+项目资金充足三大要素,而公司非公开发行募资以及并购型基金的参与设立,未来将持续增强公司外延式产业布局的资金实力和专业能力。我们预计公司2016年传统业务营收180亿,B2b 业务交易量20-30亿,电商交易额15亿,总会员3000万人,给予传统业务行业1.5倍PS,B2b 及电商业务2倍PS,会员价值150元/人,目标市值400亿,考虑到大股东以不低于23.88元/股(除权除息之后)价格参与定增,锁定三年,给予公司现有股价较高安全边际,维持对公司的“推荐”评级。

事件描述 1、公司公布非公开发行股票预案:拟以不低于11.8元/股的价格,向不超过10名特定投资者,非公开发行不超过8475万股,募集资金不超过10亿元,限售期12个月。募集资金投向主要为门店新建与升级、社区O2O 服务平台、配送中心升级等。 2、公司拟以4.23亿元收购四川互惠超市及其相关资产,收购资产主要为:1)388家门店及店内设施,门店面积合计约5.8万平米;2)配送中心及配套设施设备、运输车辆,配送中心面积6.7万平米;3)位于崇州市桤泉镇的农田经营权(约500亩)、房屋及辅助设施、生物资产。 事件评论非公开发行募资,加速门店外延扩张与O2O 转型落地。非公开发行募资10亿元中,拟以6.6亿元新开600家单店面积在210平左右的便利超市(预计三年完成,每年新开200家)、改造两家面积在1万平左右的仓储超市,9000万元投入600家门店改造;1.1亿元用于配送中心升级。我们认为,门店的新增与改造,物流的升级,将从前后台加速公司外延扩张速度,优化门店网点顾客体验,提升整体竞争力。此外,拟以1.4亿元投入社区O2O 平台建设和推广,该平台以提供商品和服务为核心,依托红旗快购、红旗易购(提供商品便捷配送)以及服务邦(综合生活服务平台)三个子平台,旨在打造一站式社区生活服务商,并通过商品、服务拓展以及第三方服务商的入驻,做大平台规模。我们认为,社区生活服务平台的打造,为公司O2O 转型的关键环节,有利于公司充分发挥线下网点优势,打造全渠道购物模式,从而优化顾客购物体验、获得增量客流和销售。 较低价格收购互惠超市,有利于网点与物流规模效应发挥。假定互惠超市配送中心及设施重估价格为2000元/平,农庄经营权价格暂时不考虑,我们测算,4.23亿元购买价款中,约有1.35亿用于购买配送中心及配套设备,剩余2.88亿元对应超市门店收购(以上为我们主观测算,具体数值以公司公告为准)。而互惠超市388家门店预计2015年销售额为9亿元。 整体来看,收购互惠网点资产的PS 约为0.32倍,相比于目前SW 超市整体1.2-1.3倍PE 的平均水平有较大折价。互惠超市成立于1994年,为四川省规模最大的商业连锁企业之一,在四川地区拥有门店近千家,主要位于成都市,为红旗竞争对手之一。此次收购互惠超市388家门店,主要分布于四川省内的成都市、绵阳市、雅安市、南充市。我们认为,门店收购利于公司网点在成都市的进一步加密以及对周边地市的辐射;物流资源和农庄的整合,将进一步强化公司的物流配送能力,推进生鲜蔬果产地直销模式的形成。我们认为,公司有望通过管理经验输出和物流资源整合,改善收购门店经营效率,最终形成前后台并购的正向效果。 投资逻辑:网点加密强化区域优势+社区服务转型给予估值溢价。公司于行业低迷期,通过快速开店+连续并购的方式,公司2015年门店数超2100家,且未来每年新增门店数约200家,网点密集度以及辐射范围快速扩增,不断强化公司区域性网点入口优势。以不断加密的线下网点为依托,公司顺应互联网转型趋势,积极打造社区生活服务平台,将为公司带来体验优化与增量消费。不考虑非公开发行股本摊薄和收购协同效应,我们维持对公司2015-2016年EPS 为0.22元和0.26元的盈利预测,对应停牌前股价PE 为63倍和54倍,PS 为2倍和1.86倍,考虑到1)公司位于大成都地区线下网点资源的稀缺性以及社区服务O2O 平台对消费者的高粘性;2)2015年9月为IPO 上市大股东限售股解禁时点,不排除公司短期股价诉求增强的可能,给予公司“推荐”评级。

事件描述 公司公布非公开发行预案并于明日复牌,拟以不低于26.47 元/股价格向十名特定投资者非公开发行不超过12.84 亿股,募资总额不超过 34 亿元,其中大股东步步高集团认购20%,锁定期3 年,其他九名特定投资机构锁定期1 年。 同时,公司拟使用自有资金不超过 3 亿元作为有限合伙人参与设立产业投资并购基金“海通齐东产业共赢基金”,占基金总募资额的15%,海通开元拟出资基金总募资额的30%。 事件评论 定增资金促云猴转型加速,大股东高价、高比例、长锁定期参与彰显信心。 公司非公开发行募资34 亿元,其中11.3 亿元用于云猴大电商平台项目、5.7 亿元用于连锁门店发展、9 亿元用于步步高九华广场项目投建、8 亿元用于偿还银行存款。我们认为,第一,在此时点补充云猴大电商平台项目资金,有效推动公司实体互联网化战略转型加速;第二,大股东承诺认购本次非公开发行股票数的20%,认购价格不低于26.47 元/股,锁定期三年,较高价格参与定增彰显大股东对于公司战略转型前景充足信心。 与机构共同设立并购型基金,增强公司产业布局的专业能力和资金实力。 公司与海通开元投资等合作设立产业投资并购基金,预计规模达15-20亿,投资方向为消费零售、新材料、新能源等。我们认为,灵活的民营机制一直是公司在实体零售互联网化转型中的领先优势,本次参与设立产业并购基金,是公司暨子公司内部创业之后,又一机制创新的体现。我们认为,与专业投资机构的合作,能增强公司外延式产业布局的资金实力和专业能力,通过资金投入、产业资源共享,为公司长远健康发展奠定基础。 投资逻辑:实体互联网化转型标杆,定增筑高安全边际,维持推荐评级。 我们认为,第一,公司在西南地区多业态的深耕布局,所积累的物流系统、消费者认可、供应商资源,是其开展互联化转型的根本基础;第二,公司自2013 年电商团队引入就开始了本地化电商布局,这期间不断进行的修正和试错,是互联网化转型的宝贵经验。在目前时点,“O+O”云猴平台战略具备:模式逐步优化+人才激励充分+项目资金充足三大要素。我们强烈看好公司新业务发展前景,此次非公开发行募资以及并购型基金的参与设立,将加快公司互联网化转型进程,考虑大股东以不低于26.47 元/股的价格参与定增,筑高目前股价安全边际。我们预计公司2016 年传统业务营收180 亿,B2b 业务交易量20-30 亿,跨境+生鲜电商交易额7 亿,总会员3000 万人,考虑零售板块估值中枢提升,给予传统业务行业平均1.5 倍PS,B2b 及电商业务2 倍PS,会员价值150 元/人,目标市值上调至400 亿,维持“推荐”评级。

报告要点 事件描述 我们近期调研了快乐购,对公司基本情况和主要看点梳理如下。 事件评论 国内首电视购物上市公司,极具稀缺性标的。公司2005年由湖南电视台和湖南广播影视集团共同出资设立,是商务部认定的全国首批电子商务示范企业,在国家严格规范电视购物市场中,公司作为第一家数字购物频道成功拿到全国电视购物频道牌照。主要通过湖南快乐购物频道、电商销售平台Happigo.com(包括移动终端)及电话呼叫中心三大渠道销售商品,主要经营品类包括家居生活、3C 数码、流行服饰、珠宝美妆等。 内容端:集团媒体优势给予产品持续创新能力。基于全国型电视购物牌照持续与地方台合作扩大覆盖范围,截至2014年年底已经覆盖1.14亿户家庭;我们认为,公司背靠湖南广电旗下媒体资源优势,积极与电视综艺节目开展合作,与互联网电视合作打造OTT 电商平台,以新媒体方式开展社交互动式营销,能有效实现媒体流量向商品销售端的转化增值。 渠道端:三屏融合战略下移动端有望异军突起。在传统电视购物会员流量引入基础上,公司积极引导“TV+PC+Mobile”三屏融合平台,实现会员多渠道共享,并强化移动端的流量导入和购物支付功能,满足以随时随地购物为核心理念的多渠道购物需求,截至2014年公司总会员人数达592万,移动端会员超过41万人。 新业务:拟布局跨境电商以及汽车销售增强商品差异性。视频购物本身对于个性化以及体验性较强的商品具备更佳的引导消费作用,凭借集团媒体背景与商品运营经验,公司近期积极开展跨境电商和汽车电商,实现产品类别扩增、性价比提升,有望塑造差异化商品销售渠道。 投资建议:2014年国内电视购物市场约800亿元,占社零比不足0.5%,与美韩等国相比还存在较大差距,同时公司作为中国电视购物龙头,2014年营业收入27亿元,占行业比重仅3%,考虑到家庭购物+客厅入口未来良好的前景以及公司率先上市的先发优势,我们认为公司未来具备较大成长空间。我们预计公司2015-2016年EPS 为0.49元和0.53元,对应目前股价PE 分别为139倍和128倍,我们认为,公司具备“媒体+互联网+零售”的标的稀缺性,背靠湖南广电优势媒体资源,并积极开拓跨境电商、汽车电商等新业务领域,首次覆盖,给予公司推荐评级。

报告要点 事件描述 公司公布非公开发行预案,拟以19.36元/股价格向包括天堂硅谷、朱雀、财通基金资管计划在内的9名机构,共发行8994.69万股,募集不超过17.41亿元,锁定期三年,其中财通基金资管计划由公司董监高及骨干员工出资设立。募集资金投向武汉海宁皮城主要资产收购,佟二堡子公司16.27%少数股权收购,本部六期项目以及智慧城市项目。 事件评论 核心看点:引入多元化长期战投,员工激励幅度增强,较低价格资产收购。 第一,公司自身处在原有主业加快兼并收购,新业务逐步夯实基础阶段,本次非公开发行引入的8家长期战略投资者,范围包括资深公募、私募、产业资本、社保,有望在现金充裕基础上,为公司业务发展创造良性产业互动。第二,跟随非公开发行一同的员工持股资管计划,辐射包括董监高以及核心骨干在内的32名员工,总额达到9190万,人均激励幅度为287万元,锁定三年,激励幅度和激励效果较大;第三,募集资金投向中,武汉项目资产收购价格为4089元/平米(对应项目建筑面积),佟二堡子公司少数股权购买价格对应2014年利润PE仅10倍。我们认为此两项资产,未来盈利能力可观,而本次收购价格较低,长期有利于增厚公司业绩。 投资逻辑:皮革市场经营为主体,P2P和O2O业务为两翼,成长始迈步。 2010年上市至今,公司股价自20元上涨至100元(复权),净利润由2.5亿元提升至9-10亿元,在此过程中,公司完成了由单体皮革专业市场向全国范围的异地复制扩张,行业市占率直线提升。我们认为,站在目前时点,公司从业态定位和盈利模式多元化为出发点,拓展了以供应链金融为主的P2P业务和以智慧城市为依托的O2O业务,发展战略充分贴合传统主业资源基础,同时迎合新的消费习惯和经济环境。此时,战略投资者引入、充裕现金流背书、管理层激励,为公司行业整合、新业务拓展创造绝佳环境,我们看好公司传统业务稳步做强,新业务发展前景,新成长开始。 盈利预测:由于本次非公开发行扩增8%股本,但收回佟二堡16.27%的少数股权可直接增厚权益净利润,假定非公开发行影响自2015年开始体现,考虑两项影响叠加,公司2015-2016年EPS为0.90元和1.04元(附表为暂不考虑非公开发行的盈利预测:0.93元和1.1元),对应停牌前收盘价,PE为27倍和25倍,维持对公司的持续推荐!

报告要点 事件描述 公司拟出资1.5亿元成立全资子公司福州千古情,子公司以不超过1.3亿元收购福州新海岸公司的部分项目设施。拟收购资产包括:仓山区福厦高速路连接线东侧约130亩商服用地的国有土地使用权;地面剧院、浪浪浪水公园、设施设备和附属物;最终收购的资产将在正式合同中确定。 事件评论 项目所在地福州市为“海上丝绸之路”枢纽,贸易开放将带动旅游市场进一步繁荣。福州本身旅游市场基础较好,2014年共接待旅游人数为4114.07万人次,同比增长16.3%;旅游收入468.03亿元,同比增长16.1%。作为“海上丝绸之路”枢纽,福州享受自贸区等政策红利,将促进旅游市场进一步繁荣。今年“五一”小长假福州市接待游客93.20万人次,同比增长13.4%;旅游收入5.12亿元,同比增长15.5%,自贸区旅游等带动效果显著。未来福州市庞大的客流基础将不逊色于杭州等地,为公司异地项目的盈利提供了保障。剧院、水公园位于三江口文化旅游城中,享受休闲娱乐综合体的集群效应。三江口项目占地面400亩,总投资20亿元,规划包含大型旅游购物中心、五星级主题酒店、商务中心、大剧院、水公园以及30多项大型游乐设施,建成后将成为福州市最大的包含旅游、住宿、会展、演艺、娱乐、购物一体的综合体,顺应休闲度假游趋势,对游客的集聚效应较强。 公司 13年起深度参与福州项目,收购顺利成章,后期推进有望超预期。公司具有丰富的主题公园运营经验,2013年与新海岸公司签订协议全面负责水公园规划设计,并于公园建成后代运营至少3年。公司此次收购顺理成章,在前期已充分合作的基础上,项目推进速度有望超预期。“海上丝绸之路”演出和福州宋城有望推出,再造杭州宋城。公司将推出“海上丝绸之路”主题演出,有望在福州复制“主题公园+文化演艺”模式,再造一个杭州宋城。 投资建议:公司三亚、丽江、九寨三地项目表现靓丽,此次福州项目采用“先管理输出后收购”模式,投入较小推进较快;线上线下外延拓展双管齐下,打造O2O 演艺生态圈,为市值提升开辟空间。短期关注旺季到来各景区增长状况。预计15、16年EPS 为0.94、1.23元/股,对应PE 为71/54,维持“推荐”评级。 风险提示:福州项目收购风险,线上项目不达预期

报告要点 事件描述 公司公告2014年年报和2015年1季报,2014年实现营业收入367亿元,同比增长20.25%,归属净利润8.52亿元,同比增长18.18%,EPS为0.26元/股。2015年1季度实现营业收入112亿元,同比增长19.9%,归属净利润3.64亿元,同比增长19.03%,EPS为0.11元/股。 同时,公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.5元(含税)。公司计划2015年营业收入和净利润均同比增长20%左右。 事件评论 持续领先的同店增速,较快的外延扩张,保证公司收入和业绩快速增长。 2014年和2015年1季度,公司营业收入均同比增长20%左右,同店增速分别为4%和2-3%(估算)。剔除投资收益等非经常性损益影响,2014年和2015年1季度经营性利润分别同比增长8%和24%,其中1季度业绩超市场预期。我们认为在行业低迷期,公司收入和利润增速领先行业的主要原因在于:第一,业态定位优势和商品营运能力,确保公司同店增速优于同行;第二,公司截止目前依然处在快速扩张期,2014年公司门店净增42家,其中第四季度净增22家,2015年1季度门店净增13家(2014年1季度门店仅净增1家),门店数同比增速为14%和19%。考虑到公司2015年计划新开业60-80家门店,预计营收和利润增速保持20%左右。 2014年——注定不平凡:品类优化,区域均衡,营运高效,现金流充裕。 细度年报,2014年营收分品类来看,生鲜+食品增速领先,毛利率均同比略改善,服装占比进一步下降;分地区来看,老区10%+,次新区20%+,新区30%+的收入增速梯队形成,华西大区净利润占比达到52%,新区门店坪效首年达到7000元/平米以上,同比2013年大幅改善。2014年存货周转天数为43天,该值自2012年开始持续下降;规模效应下,应付账款周转天数提升至55天。2014年在更快的存货周转以及更长的供应商占款前提下,经营性现金流净额为20亿,同比增长14%,2015年1季度牛奶国际资金到账,公司账面现金80亿,为长期发展奠定资金基础。 2015年——高起点出发:会员管理,供应链整合,同行并购,O2O转型。 展望今年,后台层面,打造会员管理体系和强化供应链基础,列入经营计划前两点。前端层面,自建+并购网点和电商业务试水,会持续践行。有灵活合伙人机制叠加充裕现金基础,公司今年经营指标有望持续超预期。 投资建议:连锁超市行业收编者雏形已现;后台深耕前台并购战略坚定,持续推荐!我们预计公司2015-2017年EPS为0.27/0.32/0.37元(摊薄后股本),对应目前股价PE为42/35/30倍,PS为1/0.87/0.73倍,除此外,公司持有中百集团20%股份(2014年营收预计为170亿元),联华超市21%股份(2015年营收预计为315亿元),维持对公司推荐评级。

事件描述 公司 2014 年实现营业收入123 亿元,同比增长7.98%;实现归属净利润3.45亿元,同比下降16.89%;基本每股收益0.58 元。2015 年1 季度南城百货并表,合计实现营业收入44 亿元,同比增长21.15%;实现归属净利润1.79 亿元,同比下降7.37%;基本每股收益0.27 元。 公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利2 元(含税),送红股1 股(含税)。 公告预计2015 年半年报归属净利润变动幅度为:-15%~15%。 事件评论 新店拓展以及云猴平台培育,致销售费用激增,当期净利润同比下降17%。 公司2014 年,实现营业收入123 亿元,同比增长8%,其中超市业务同比提升10.69%,百货业务同比增长2.18%。综合毛利率22.47%,同比提升0.16 个百分点,主要源于高毛利其他业务收入毛利率以及占比提升。 期间费用率大幅提升1.39 个百分点,其中销售费用绝对额新增3.18 亿元(职工薪酬7800 万、租金1 亿元、折旧7500 万),销售费用率同比提升1.49 个百分点,主要源于公司新增异地门店以及云猴平台培育期成本较高,销售费用激增是公司2014 年净利润下滑17%的主要因素。 2015 年2 月南城并表,剔除并表影响,原业务净利润同比下降10-15%。 2015Q1 受南城百货并表影响,营收同比增长21%,毛利率同比下降0.62个百分点,费用率同比提升1.31 个百分点,一方面由于并购增加管理费用,另一方面门店外延扩张和云猴平台战略推进所产生的费用压力仍持续,当期净利润同比下降7.73%。根据南城百货2015 年年度业绩预测推算单月利润,剔除其影响,公司原业务净利润同比下降约10-15%。 着力打造云猴O+O 平台生态系统,跨境电商与云猴生鲜取得实质性进展。 截至2014 年底(不考虑南城百货),公司拥有超市门店161 家、百货29家,基于实体店优势和区域影响力,公司积极推进云猴O+O 平台战略,2015 年公司云猴平台战略框架出台,包含大会员、大支付、大物流、大便利、大电商五大板块。其中大会员领域,会员系统4 月底APP2.4 携带商户十项功能性服务、会员数据互动功能上线;大电商领域,云猴生鲜电商已经推出试运营,生鲜产品陆续上线,而跨境电商领域,公司PC 端、移动端以及线下体验店已经全部就位,并持续推进实体奥特莱斯购物街。 投资建议:强烈看好公司云猴转型布局前景,预计公司2016 年目标市值为270 元,维持推荐评级。我们看好公司新业务发展前景,同时在新业务大资金投入预期下,公司未来不排除有进一步融资诉求,我们预计2015-2016 年为0.50 和0.54 元(考虑定增摊薄股本),对应PE 为51 和47 倍。我们预计公司2016 年B2b 实现20-30 亿交易量,跨境+生鲜电商实现约7 亿交易量,总会员人数超过3000 万人,考虑到公司地区移动营销平台及便利店供应链系统盈利模式多样化,跨境电商以及生鲜电商布局领先行业,给予传统业务1 倍PS,B2b 以及电商业务2 倍PS,会员价值150 元/人,目标市值270 亿,维持推荐评级。

事件描述 公司 2015 年1 季度实现营业收入1.99 亿元,同比下降0.45%;实现归属净利润8405 万元,同比下降13.99%;基本每股收益0.10 元。 事件评论 租赁市场收入基本稳定,投资收益大幅下降至净利润同比下降14%。 2015Q1 公司实现营业收入2 亿元,同比小幅下降0.45%,在经济形势低迷下租赁收入市场基本保持稳定,毛利率64.94%,同比下降2.51 个百分点(环比改善2.69 个百分点),期间费用率同比提升0.31 个百分点。收入小幅负增长,叠加毛利率与费用率同比提升至公司利润同比下降14%。 考虑到,2014 年8 月公司参股公司会稽山上市公司持股比例下降、理财、委托贷款等收益下降,本期公司投资收益同比下降34%,若剔除投资收益等非经常性损益影响,2015Q1 公司经营性利润同比下降6.41%。 租金收入平稳增长,加快布局智能物流和金融服务,打开业绩成长空间。 在不考虑控股股东其他专业市场注入可能,仅考虑老市场、东市场、天汇市场及联合市场2015-2017 年提租,经测算公司未来三年专业市场租金收入复合增速约为5%。在传统业务稳定期,公司依托纺织品产业优势,积极布局新业务:第一,依托柯桥区纺织品交易中心开展智能物流服务,投建19.4 万平米国际物流中心,基于此打造智能化和信息化物流平台,提供一站式物流服务,报告期内物流中心仓库部分已基本完工,2015 年下半年部分投入运营,预计2016-2017 年贡献业绩增量21%和11%;2)基于现金占款能力和庞大的商户基础开展供应链金融服务,拥有约2.4 万租户,年资金需求20-30 亿元,公司将基于此开展创新性金融服务,预计2015 年供应链金融业务有望加快进度,给公司带来新的业绩增量。 投资建议:公司立足于绍兴纺织品产业优势基础,提供纺织品专业市场租赁和物流仓储服务,拥有优质的物业资产、庞大的用户群体、强大的现金占款能力。依据公司物业资产和股权投资,保守估计公司重估价值约138亿元,而公司目前市值不足120 亿元,重估价值给予市值较高安全边际。 我们预计公司2015-2016 年EPS 分别为0.44 和0.57 元,对应PE 为32和26 倍,考虑到公司依托柯桥区纺织品专业市场优势,正着手打造专业租赁市场为主体现代物流与供应链金融服务为两翼的产业布局,创新业务有望贡献业绩增量,维持对其推荐评级。

报告要点 事件描述 2015年Q1上市公司业绩符合预期:实现主营业务收入22.32亿元,同比增长2.52%,实现净利润6787.39万元,同比增长3.84%;实现扣非净利润6561.34万元,同比增长15.65%。 事件评论 非节假日不再平淡,乌镇表现超预期。2015年Q1乌镇接待游客人次较去年同期增长37.55%,营业收入较去年同期增长42.36%,非节假日游客增长和客源结构优化是客流及客单价提升的主要原因。春暖花开人气转暖,15年古北有望接待200万人次。由于北方天气寒冷居民出游较少,雪场、温泉2月份才开出,营销尚未铺开等因素影响,古北水镇Q1客流5万人次略显平淡,但由于大部分游客住宿古镇内,客单价较高,古北仍贡献可观收入2700万元。随天气转暖景区人气攀升,清明小长假共接待约5万人次,较去年同期增长约85%。 4月份周平均接待2万人次,预计随着公司营销进一步铺开,会议承接力度加大,古镇内新街道开出,全年接待200万人次目标可实现。酒店、策略投资增速放缓,利润贡献下降。受行业大环境影响,Q1山水酒店收入增速放缓为9.03%,预计2015年仍会保持较快的扩张速度,向长三角地区辐射;中青旅创格收入同比增长2.89%,福彩收入因服务费分配比例下降等原因略有下滑;慈溪地产项目尾盘销售利润空间有限;中青旅大厦物业出租盈利能力保持稳定。综合毛利率水,、销售、管理费用率同步提升。受益于景区收入占比提升,2015年Q1综合毛利率提升至20.28%,提高2.04pp;销售费用率、管理费用率随新景区运营提升至9.47%、3.69%。 遨游网向平台化、O2O 演进,体育赛事将打开长期增长空间。1. 公司加速遨游网平台化打造,增加外部供应商数量,同时将建O2O“百城千店”,开发大数据提升先下资源价值。2. 体育赛事为15年重点业务,依托会展业务完备的产业链、专业的知识经验、丰富的客户资源培育迅速,将为打开长期成长空间。 投资建议:古镇树立休闲有标杆,乌镇非节假日提升空间大,后续乌村、濮院、桐乡项目建成将提升景区接待能力,协同效应显著;古北水镇全部配套今年将完成,第二条主街开放,营销铺开、加大会议招徕力度,景区培育提速。旅行社O2O 重估价值显著。亦有迪斯尼等催化因素。预计公司15/16年EPS 为0.66、0.85元/股,对应PE 为39/30,维持“推荐”评级。 风险提示:古镇客流不达预期,新项目建设落后于预期

事件描述 2015 年Q1 上市公司业绩超预期:实现主营业务收入2293.02 万元,同比增长58.09%;净亏损751.67 万元,同比减亏1.26%;扣除非经常性损益后净亏损620.56 万元,大幅减亏196.60 万元,同比增长24.06%;EPS 为-0.03 元/股,同比增长25%。 事件评论 品牌影响力与多元化营销拉动游客增长,配套日臻完善国际雪场显雏形。2015年Q1 长白山景区接待游客14.63 万人次,井喷式增长89.75%,主要原因是:1. 长白山冰雪资源质地国内第一,冰雪游产品营销已8 年,品牌影响力日增,叠加“冬奥会”、主题探险游等因素,景区游客爆发式增长。2. 公司省内直通车推介宣传,14 年末开始在省内、长三角、珠三角地区推广,15 年初开展嘉年华活动,多种营销手段齐上阵,对景区客流的拉动效果显著。3. 控股集团在冬季实行免门票,强化四季游开发意识,以吉林省内游客为主的淡季客流显著提升,景区雪期共接待2.86 万人次。酒店等冬季配套设施日渐完善,将成综合型国际度假雪场。风景区酒店、旅行社、车队等冬季游接待配套设施大幅改善,尤其是酒店业,三星级以上酒店基本冬季继续营业并且价格有很强的竞争力,加上万达高端品牌酒店做补充,冬季长白山旅游竞争力极强,2015 年雪期有望带来更好的市场表现。投入增加,销售、管理费用大幅上涨。2015 年Q1公司销售费用165.21 万元较去年同期增长157.97 万元,增长幅度2181.91%;管理费用590.37 万元较去年同期增长113.57 万元,增长幅度23.82%。募集资金账户的定期存款收益使得=财务费用-88.26 万元较上年同期-12.87 万元减少75.39 万元。 景区多项资源垄断,全产业链布局长期成长。1.客运公司拥有景区内旅游客运业务独家经营权;温泉公司拥有度假温泉水资源度假开采资质。2.公司打通产业价值链,形成“以旅游客运为主体,旅行社、温泉水开发利用为两翼”的业务格局,正在规划建设长白山国际温泉度假区项目,力图打造冰雪、养生、医疗、会议温泉高端休闲旅游复合产品,拓展新的利润增长点。 投资建议:公司位于我国最优质天然雪场,客运、温泉等资源为成长潜力背书,建设培育成熟后的表现值得期待。关注7 月份公布的冬奥会城市花落谁家。预计15、16 年EPS 分别为0.36、0.46 元/股,对应PE 分别为52、41。给予“推荐”评级。

报告要点。 事件描述。 公司业绩符合预期:2014年实现营业收入4.11亿元,yoy6.47%;实现净利润0.66亿元,yoy5.00%;EPS为0.80元/股,yoy5.26%;每10股分红1.20元(含税);2015年Q1实现营业收入0.90亿元,同比减少4.35%,实现净利润0.15亿元,yoy4.85%。 事件评论。 “莲花佛国”客流快速增长,索道、客运收入占比提升驱动利润增长。1.九华山为中国四大佛教名山之一,自然文化资源双重稀缺,客流快速增长,驱动各项业务高增长。2014年九华山风景区接待游客900.07万人次,yoy12.28%,除东崖宾馆、西峰山庄改扩建期间接待能力下降,收入下滑外,其他各项业务均显著增长。2014年酒店业务受东崖宾馆、西峰山庄改扩建影响,收入1.46亿元,同比下滑9.55%;索道、客运业务在景区内占垄断地位,收入分别为1.50、0.60亿元,yoy13.83%、14.40%,为公司整体营收增长的主要驱动因素;旅行社收入0.53亿元,低基数上高增长37.29%。2.索道、客运为主要利润增长来源:索道、客运成本较固定,两项业务收入占比从47.99%提升至51.41%,带动2014年公司综合毛利率从2013年的48.91%提高至49.55%。 2015年Q1公司综合毛利率进一步提升至50.01%,我们认为主要是因为乘索、乘车人数增加,两项业务收入占比持续提升。3.IPO改善财务结构,期间费用率有所改善:2014年公司IPO募集1.5亿元偿还银行贷款,公司财务费用率下降1.00pp,整体期间费用率为23.48%,较去年24.02%小幅下降0.54pp。 2015年Q1期间费用率为23.90%,与去年同期相比保持稳定。 主营提升、交通改善、外延扩张带来长期增长空间。1.核心酒店升级改造、索道培育成熟后,有望迎来释放业绩。2.预计2015年底宁安城际通车,串联起“两山”旅游圈,驱动客流增长。3.景区开放面积仅为总面积1/10,未来外延扩张空间较大。 投资建议:公司立足优质景区资源,受益于休闲游景气。短期看主营提升、交通改善,长期看景区具有外延扩张空间。公司实际控制人为九华山国资委,为潜在国资改革收益标的。预计15年、16年EPS为1.12、1.33元/股,对应PE为36、30,给予“谨慎推荐”评级风险提示:重大自然灾害,市场培育期延长,国企改革推行不达预期