低估值央煤，高分红与高成长潜力足。维持“买入”评级中煤能源是大型煤炭央企，近年来受高分红和市值管理政策推动，分红比例稳步提升，开展特别派息和中报分红等举措。公司以煤炭开采为主，大力拓展布局煤化工、煤电、煤矿装备、新能源等多元化产业，多主业均具有高成长性。我们维持2024-2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归属于母公司的净利润分别是196.19/214.03/225.52亿元，同比增长0.4%/9.1%/5.4%，折合EPS分别是1.48/1.61/1.70元/股，当前股价对应PE分别为8.8/8.1/7.7倍。公司PE、PB、PB-ROE三种估值方法下，估值均被低估，考虑到公司未来高分红和高成长潜力，理应享受更高的估值溢价，维持“买入”评级。 高分红和市值管理政策持续推动，公司具备高分红潜力积极响应政策，实施特别分红和中期分红。近年来政策层面持续推动国有企业加大分红力度和重视市值管理，尤其是2024年4月国务院发布《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，明确强调“上市时要披露分红政策”，“强化上市公司现金分红监管”“制定上市公司市值管理指引”“推动上市公司提升投资价值”。公司积极响应号召，于2024年5月31日发布特别分红方案和2024年度中报分红方案。特别分红后公司2023年现金分红比例为37.7%，如果2024年度常规分红仍参照往年的30%，叠加2024年度中报分红的30%，公司2024年度总分红比例有望达到45%。公司具备持续高分红的潜力。一是资产负债率2021年以来持续下降，截至2024年6月30日仅为48%；二是资本开支可由货币现金覆盖，截止2024年6月30日公司货币资金为942亿元，而2024年资本支出计划为仅为160亿元；三是公司货币资金和未分配利润与归母净利润比值仍旧处于行业前列，侧面印证了公司具备提高分红比例的潜力。 多主业均具备高成长性，“煤炭-煤电-煤化工-新能源”有望增厚业绩煤炭方面，公司拥有丰富的煤炭资源储备，目前可采储量位居行业第一，有在建煤矿2座，核定产能合计640万吨，权益产能合计324万吨，其中里必煤矿位于山西省，建设规模为400万吨/年，预计总投资额为97亿元，预计2025年投产，苇子沟煤矿位于新疆，建设规模为240万吨/年，预计总投资额为40亿元，预计2025年底试运行。另有大海则二期项目正开展前期工作，规划产能为2000万吨。煤电方面，安太堡2×350MW低热值煤发电项目即将实现“双投”，乌审旗2×660MW煤电一体化项目正在推进中。煤化工与新能源方面，陕西榆林煤化工二期于2024年4月正式启动，计划产能为甲醇220万吨/年，聚乙烯35万吨/年，聚丙烯55万吨/年。中煤鄂尔多斯能源化工有限公司“液态阳光”项目于2024年开始招标建设，总投资44.74亿元，新建625MW风光发电、2.1万吨/年电解水制氢、10万吨/年CO2加氢制甲醇。 风险提示：（1）煤价超预期下跌风险（2）安全生产风险（3）新建产能不及预期风险（4）研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险

Q2增量降本环比减亏，关注烯烃二期投产贡献。维持“买入”评级公司发布2024年中报，2024H1实现营业收入68.86亿元，同比-4.56%，归母净利润-0.43亿元，同比减亏0.18亿元，扣非后归母净利润-0.67亿元，同比减亏0.98亿元；单Q2看，实现营业收入34.99亿元，环比+3.33%，实现归母净利润-0.19亿元，环比减亏0.05亿元，实现扣非后归母净利润-0.32亿元，环比减亏0.03亿元。考虑公司主要产品价格下跌，我们下调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年实现归母净利润-0.7/3.1/6.2（3.4/5.6/7.5）亿元，同比-151.1%/+538.0%/+102.3%；EPS为-0.08/0.36/0.73元，对应当前股价，PE为-58.2/13.3/6.6倍。青岛一期烯烃项目成熟，二期建设已进入调试阶段，未来产能增长有望降本增效，维持“买入”评级。 Q2除烯烃外产销提升，烯烃及煤焦盈利环比改善烯烃板块：2024Q2烯烃产量16.7万吨，环比-6.7%，销量15.2万吨，环比-15.7%，售价6694元/吨，环比+4.7%，销售收入10.2亿元，环比-11.8%，主要原材料丙烷价格4536元/吨，环比-0.4%。价格环比上升成本持平，Q2烯烃毛利环比或减亏。炭黑板块：2024Q2炭黑产量14.8万吨，环比+1.0%，销量14.7万吨，环比+1.3%，吨售价7197元/吨，环比+0.1%，销售收入10.6亿元，环比+1.4%，主要原材料煤焦油/蒽油价格环比+5.8%/-1.6%。量价微增成本小幅上升，炭黑Q2毛利环比或减少。焦炭板块：2024Q2焦炭产品销产量36.7万吨，环比+5.6%，销量37.3万吨，环比+10.2%，吨售价2090元，环比-8.8%，销售收入7.8亿元，环比+0.5%，主要原材料焦煤价格环比-14.1%。焦炭产品原材料成本跌幅较大，Q2毛利环比或减亏。精细化工板块：精细化工产品销量0.76万吨，环比+26.4%，产量0.74万吨，环比+15.9%，吨售价18080元，环比+0.8%，销售收入1.3亿元，环比+16.7%。精细化工产品价格Q1同比显著下跌后，Q2环比持平，盈利或仍有压力。 两大基地聚焦循环化工，青岛二期下半年全面投产青岛基地：建设新材料与氢能源综合利用项目。一期项目已于2021年全面投产运行，主要包括90万吨/年丙烷脱氢、45万吨/年高性能聚丙烯、48万吨/年绿色炭黑循环利用项目、60万立方米地下洞库项目。青岛二期：90万吨/年PDH、2。 45万吨/年高性能聚丙烯项目稳步推进，2024年下半年项目全面投产，公司PDH产能将由90万吨/年增长至180万吨/年，烯烃产能将由45万吨/年增长至135万吨/年，进一步放大烯烃产能规模效应，优化公司能源利用结构，进而提高炭黑装置产能利用率，预计烯烃和炭黑产品的单吨能源成本和固定费用会有明显降低，公司产品的行业竞争力会进一步凸显。齐河基地：以煤炭为原料、炼焦为基础、煤气为载体，致力向产业链专业化与精细化方向发展。目前齐河基地新上4万吨/年山梨酸钾项目建安基本完成，该项目投产后，公司齐河基地将形成焦炭150万吨/年、甲醇10万吨/年、合成氨10万吨/年、煤焦油深加工30万吨/年、炭黑24万吨/年、山梨酸钾4万吨/年、对甲基苯酚1.5万吨/年的生产格局。 风险提示：产品价格下跌风险、原材料价格上涨风险、新建项目不及预期风险。

煤炭量价回落， 关注煤矿和煤化工项目成长， 维持“买入”评级公司发布 2024年中报， 2024H1公司实现营业收入 372.4亿元，同比-0.2%；实现归母净利润 29.4亿元，同比-18.2%；实现扣非后归母净利润 28.9亿元，同比-16%。 单 Q2来看，公司实现营业收入 199.5亿元，环比+14.9%；实现归母净利润 13.5亿元，环比-15.4%，实现扣非后归母净利润 13.2亿元，环比-15.5%。 考虑到煤炭量价下滑， 我们下调 2024-2026年盈利预测， 预计 2024-2026年公司归母 净 利 润 57.5/64.2/68.3亿 元 （ 前 值 为 65.7/69.4/73.6亿 元 ） ， 同 比-7.6%/+11.6%/+6.3%； EPS 为 2.14/2.38/2.54元，对应当前股价 PE 为 6.4/5.8/5.4倍。 新项目将为公司带来高成长性， 业绩弹性有望释放， 维持“买入”评级。 煤炭业务： 煤炭产销量同比回落， 煤价下滑致吨煤毛利同比回落 （1） 商品煤产销量同比回落： 2024H1商品煤产销量 1032.3/803.3万吨，同比-8.9%/-18.2%，其中 2024Q2产销量 508.7/400.7万吨，环比-2.9%/-0.5%。 （2） 煤价下滑致吨煤毛利同比回落： 2024H1吨煤售价为 1144.3元/吨，同比-9.8%，其中 2024Q2吨煤售价为 1112元/吨，环比-5.5%； 2024H1吨煤成本为 564.9元/吨，同比-15.7%，其中 2024Q2吨煤成本为 537元/吨，环比-9.4%； 2024H1吨煤毛利为 579.4元/吨，同比-3.3%，其中 2024Q2吨煤毛利为 575.1元/吨，环比-1.5%。 煤化工业务： 甲醇产销量同比大幅回落， 焦炭及原料洗精煤价格大幅下降 （1）焦炭产销量相对平稳，甲醇产销量同比大幅回落： 焦炭方面， 2024H1产销量为 169.8/170.5万吨，同比-1.8%/持平，其中 2024Q2产销量 82.2/84.1万吨，环比-6.2%/-2.5%；甲醇方面， 2024H1产销量为 16/11.8万吨，同比-35.2%/-53.1%，其中 2024Q2产销量为 7/3.6万吨，环比-22.8%/-55.2%；乙醇方面， 2024H1产销量为 7.6/6.4万吨。 （2） 焦炭及原料洗精煤价格大幅下降： 焦炭方面， 2024H1平均售价（不含税）为 2127元/吨，同比-15.8%，其中 2024Q2平均售价（不含税）为 1937.4元/吨，环比-16.2%；甲醇方面， 2024H1平均售价（不含税）为 2177.5元/吨，同比基本持平，其中 2024Q2平均售价（不含税）为 2209.6元/吨，环比+2.2%；乙醇方面， 2024H1平均售价（不含税）为 5397.9元/吨。 2024H1焦炭价格同比大幅下滑、 甲醇价格同比基本持平的同时， 煤化工主要原材料洗精煤采购价格亦有明显回落， 2024H1洗精煤采购单价（不含税）为 1692.1元/吨，同比-16.4%，其中 2024Q2洗精煤采购单价（不含税）为 1591.7元/吨，环比-11.2%，在一定程度上对冲了煤化工产品价格下降对业绩的影响。 60万吨无水乙醇项目试生产， 关注煤矿和煤化工项目贡献成长 （1） 煤炭方面： 内蒙古 800万吨/年陶忽图煤矿预计 2025年底建成；产能为 300万吨/年的信湖煤矿于 2023年 11月出水停产后未恢复正常生产，待恢复生产后公司煤炭产量亦将环比提升。 （2）煤化工方面： 甲醇综合利用制 60万吨无水乙醇项目进入全面调试生产运行阶段，计划 2024年生产 35万吨； 以甲醇、乙醇等为基础原料的 10万吨碳酸二甲酯、 3万吨碳酸酯、 3万吨乙基胺正在加快建设。 风险提示： 经济增长不及预期，煤炭价格下跌超预期，产能释放不及预期。

业绩逆势增长，关注资产注入和分红潜力，维持“买入”评级公司发布半年报，2024H1实现营业收入73.79亿元，同比-0.99%，实现归母净利润14.36亿元，同比+3.67%，实现扣非后归母净利润14.24亿元，同比+6.11%；单Q2来看，公司实现营业收入37.21亿元，环比+1.72%，实现归母净利润6.56亿元，环比-15.91%，实现扣非后归母净利润6.4亿元，环比-18.34%。 公司营收受煤炭价格下降影响而同比下降，归母净利润增长主因期间费用及少数股东损益减少。我们维持公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为33.9/35.8/37.5亿元，同比+2.8%/5.6%/4.7%；EPS为2.03/2.14/2.24元，对应当前股价PE为6.9/6.5/6.2倍。公司背靠晋能控股集团，根据山西国改政策，集团优质资产存在注入预期，外延成长空间广阔，维持“买入”评级。 上半年产销微降，Q2量增价跌产销方面：2024H1，公司实现原煤产量1693万吨，同比-0.5%，其中塔山矿/色连矿实现原煤产量分别为1315/377万吨，同比+0.2%/-2.6%；实现煤炭销量1445万吨，同比-0.2%，其中塔山矿/色连矿实现商品煤销量分别为1086/360万吨，同比+0.1%/+0.8%，上半年产销量微降。单Q2看，实现原煤产量848万吨，环比+0.3%，其中塔山矿/色连矿实现原煤产量分别为639/209万吨，环比-5.6%/+24.5%；实现商品煤销量750万吨，环比+7.8%，其中塔山矿/色连矿实现商品煤销量分别为555/195万吨，环比+4.4%/+18.8%，Q2产销环比改善，色连矿贡献主要增量。 价格方面：2024上半年煤炭业务实现营业收入71.6亿元，对应吨煤售价为495.2元/吨，同比-1.8%，其中Q1和Q2吨煤售价分别为509.8元/吨和481.7元/吨，Q2环比-5.5%，受市场煤价下跌影响，公司Q2吨煤售价承压。 集团签署同业竞争协议解决方案，资产注入值得期待资产注入预期：2022年4月29日，公司发布《关于避免同业竞争的解决方案及签署相关协议的公告》，强调“对保留煤炭资产，煤业集团/晋能控股集团将采取积极有效措施，促使该等资产尽快满足或达到注入上市公司条件（包括但不限于：产权清晰、手续合规完整、资源优质、收益率不低于上市公司同类资产等），并在满足注入上市公司条件之日起两年内，采用适时注入、转让控制权或出售等方式，启动逐步将相关资产全部置入晋控煤业的程序。”目前集团煤炭产能近4吨/年，公司在产矿井核定产能仅3450万吨/年，优质资产存在注入预期，公司产能具备较大提升空间。分红率提升：2023年公司拟向全体股东每10股派发现金股利7.90元（含税），合计分配利润13.22亿元，分红率为40%，连续三年分红率提升，若维持分红率不变，对应2024年归母净利润及当前股价，股息率为5.8%，公司分红率持续提升，高股息投资价值更加凸显。 风险提示：经济增速下行，资产证券化进度不及预期，煤炭价格大幅下跌。

煤炭业务量价齐跌拖累业绩， 煤铝成长性可期， 维持“买入”评级公司发布 2024年中报， 2024H1公司实现营业收入 182.2亿元，同比-4.7%；实现归母净利润 22.8亿元，同比-16.6%；实现扣非后归母净利润 21.6亿元，同比-21.4%。 单 Q2来看，公司实现营业收入 100.0亿元，环比+21.6%；实现归母净利润 11.9亿元，环比+9.4%，实现扣非后归母净利润 11.4亿元，环比+12.9%。 考虑到煤炭业务量价同比回落在一定程度上拖累公司业绩增长，我们下调2024-2026年盈利预测，预计 2024-2026年归母净利润 51.3/60.5/69.4亿元（前值为 62.8/69.1/74.2亿元），同比-13.1%/+18.0%/+14.6%； EPS 为 2.28/2.69/3.08元，对应当前股价 PE 为 7.5/6.3/5.5倍。 考虑到梁北煤矿技改有望贡献增量，电池铝箔放量在即， 公司高盈利有望持续， 维持“买入”评级。 煤炭业务量价齐跌拖累业绩， 成本下滑叠加产量提升支撑电解铝业务盈利 （1） 煤炭业务： 产销量方面， 2024Q1受安全事故和监管政策影响，公司煤炭产销量有所下滑， 2024Q2公司煤炭业务生产经营已恢复正常， 2024H1公司煤炭产销量 322.8/315.1万吨，同比-15.0%/-18.8%，分别完成年度计划的 45.5%/44.4%。 利润方面， 2024年上半年市场煤价回调， 2024H1公司吨煤售价为 1114元/吨，同比-2.4%，吨煤成本 785元/吨，同比+37.1%，吨煤毛利 329元/吨，同比-42.1%，煤炭业务毛利率为 29.6%，同比-20.3pct。 （2） 电解铝业务： 2024H1公司实现铝产 品 产 销 量 75.0/75.0万 吨 ， 同 比 +3.2%/+2.3% ， 分 别 完 成 年 度 计 划 的49.99%/49.97%。利润方面， 2024H1公司吨铝售价为 15608元/吨，同比-5.9%，吨铝成本为 11550元/吨，同比-9.5%，单吨毛利为 4058元/吨，同比+6.2%，电解铝业务毛利率为 26%，同比+3.0pct。 （3） 铝箔业务： 公司铝箔产品涵盖高精度电子电极铝箔、食品铝箔和医药铝箔，目前 5-10微米高端超薄电池铝箔、电容器箔已经实现量产， 2024H1公司铝箔产销量 4.15/4.13万吨， 同比-1.2%/+7.3%，分别完成年度计划的 42.6%/42.4%。 五彩湾五号矿开发建设工作积极推进， 电池箔项目进展顺利 （1）煤炭业务：梁北煤矿改扩建项目（90万吨改扩到 240万吨）主体工程于 2021年底建成完工， 伴随煤矿逐步达产， 2024年有望继续贡献增量； 2019年 6月公司全资子公司新疆煤电和国家能源集团新疆能源有限责任公司、新疆中和兴矿业有限公司共同出资成立神兴能源，其中新疆煤电持股 40.07%，目前正在办理新疆能源（集团）有限责任公司增资入股神兴能源事宜，增资完成后，由神兴能源办理探矿权相关事宜，未来公司煤炭产能或仍有增量空间。 （2）铝箱业务： 公司现有铝箔产能 14万吨，其中：上海铝箔 2.5万吨为食品医药包装箔；神火新材一期 5.5万吨三分之一的量为食品医药包装箔，三分之二的量为电池铝箔；神火新材二期 6万吨全部为电池铝箔，目前最后一台轧机正在调试；公司在云南另有11万吨的电池箔项目规划，目前一期坯料项目已开工建设，二期电池箔项目将根据市场情况择机建设，未来铝箔业务产能增量有望持续释放。 风险提示： 煤铝价格下跌超预期；新产能释放不及预期等。

精煤战略叠加煤矿复产，高股息和股东增持凸显价值。维持“买入”评级公司发布半年报，2024H1公司实现营业收入162.5亿元，同比+1.78%；实现归母净利润13.9亿元，同比-37.66%；实现扣非归母净利润14.1亿元，同比--33.59%；单Q2看，公司实现营业收入80.1亿元，环比-2.84%，实现归母净利润6.52亿元，环比-11.93%，实现扣非归母净利润6.53亿元，环比-13.55%。 受市场煤价下跌影响，公司上半年业绩承压，我们下调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润30.8/32.4/35.9（原值46.6/49.5/53.4）亿元，同比-23.1%/+5.4%/+10.6%，EPS为1.24/1.31/1.45元；当前股价对应PE为7.4/7.0/6.3倍，对应2024年股息率为8.2%。炼焦煤短期受益于金九银十需求提振，中期受益于经济改善，价格有望修复，公司业绩预期向好。随着集团煤焦资产的注入，公司外延增长潜力可期。维持“买入”评级。十二矿复产助原煤量增，精煤战略提振单价十二矿复产，2024Q2产量回升。2024H1公司实现原煤产量1421万吨，同比-7.56%，实现商品煤销量1349万吨，同比-13.2%，其中自有商品煤销量1155万吨，同比-17.0%。 单Q2看，公司实现原煤产量758万吨，环比+14.4%，实现商品煤销量658万吨，环比-4.9%，其中自有商品煤销量566万吨，环比-3.8%。公司十二矿已于5月底实现复产，预计下半年产销延续改善态势。精煤战略推进煤种结构改善，吨煤售价逆市上升。2024H1平顶山主焦煤均价2116元/吨，同比-5.6%，秦港年度长协均价704元/吨，同比-2.4%；公司2024H1包括动力煤（执行年度长协价）和炼焦煤（执行季度长协价）的商品煤综合售价1087元/吨，同比+9.3%。单Q2看，平顶山主焦煤均价2115元/吨，同比-3.4%，环比-0.1%，秦港年度长协均价699元/吨，同比-2.5%，环比-1.3%，公司2024Q2商品煤综合售价1016.5元/吨，同比+9.0%，环比-12.0%。公司持续推进精煤战略，新装煤矸石分拣系统提升混煤热值及精煤占比，吨煤价格同比有所提升，但环比仍受市场价格下行影响。单Q2商品煤综合成本706.1元/吨，环比-15.2%，公司注重成本管控，预计后续成本可以保持稳定；商品煤煤综合毛利为311.4元/吨，同比-3.0%。 股东增持&资产注入稳步推进，高股息&成长可期股东增持方面：公司2024年7月30日公告，控股股东平煤神马集团计划以集中竞价方式增持3-6亿元，累计增持比例不超过公司总股本的2%，充分展现了控股股东对公司长期价值及未来稳定发展的信心。资产注入方面：为解决同业竞争问题，集团承诺将焦化、煤炭资产注入给上市公司及其子公司，涉及资产包括汝丰科技（120万吨/年焦化）、首山化工、京宝化工、中鸿煤化及其他下属焦化企业（如有）、夏店矿（150万吨/年）及梁北二井（120万吨/年）、瑞平煤电的全部股权或张村矿（150万吨/年）、庇山矿（85万吨/年）。分红方面：公司发布2023年度分红方案，以公司总股本24.50亿股为基数，派发现金股利0.99元/股（含税），合计派发现金24.25亿元，占可供分配净利润的比例为60.59%，若维持分红率不变，根据我们预计的2024年公司归母净利润，以2024年8月20日收盘价计算，股息率为8.2%，公司长期投资价值凸显。 风险提示：经济增速不及预期；煤价大幅下跌；资产注入进展不及预期。

煤企典范，多角度分析股息率锚与空间， 维持“买入”评级公司作为煤炭央企龙头， 凭借高比例年度长协煤和“煤电化路港航” 一体化经营模式， 拥有很强的盈利稳定性，叠加持续高分红以及未来存在煤炭和电力潜在增量， 估值水平有望继续抬升。 考虑到 2024上半年煤价整体下行但公司电力业务成长性确定性高（暂时不考虑大雁矿业和杭锦能源的资产注入）， 我们下调2024-2026年盈利预测，预计 2024-2026年归母净利润为 580.8/602.4/612.9亿元（前值 615.2/630.1/646.3亿元），同比-2.7%/+3.7%/+1.7%； EPS 为 2.92/3.03/3.08元，对应当前股价 PE 为 13.4/12.9/12.7倍。 公司盈利仅小幅下降且仍可支撑高股息， 维持“买入”评级。 长协煤占比高及一体化经营平抑周期波动，业绩稳定性强公司煤炭核定产能 3.56亿吨， 资源储量 325.8亿吨，可采储量 133.8亿吨，均领先行业， 2023年煤炭自产煤产销量分别达 3.2亿吨和 3.3亿吨， 位居上市煤企首位。 2023年， 公司自产煤销量中，年度长协煤占比接近 80%，在上市煤炭企业中处于领先水平，长协价维持高位稳定从而保障了公司煤炭业务盈利稳定性。 公司具备一定的煤炭一体化程度， 电力业务 2023年消耗 22.9%自产煤， 预计 2025年及之前仍有 775万千瓦在建煤电机组投运，内部耗煤量仍将逐步提升，叠加“路港航”稳步发展，公司一体化运营成效显著，进一步增强业绩稳定性。 股息率锚定“LPR 或长电股息率+风险溢价”，具备提升空间公司作为响应政策的央企典范，早在 2016年即开启高分红之路， 且 2019以来制定了股东回报承诺，彰显高分红态度，再叠加公司盈利稳定性的优势， PE 估值水平自 2022年以来已超越行业并获得显著提升。公司作为高股息的标杆企业，我们分析认为股息率已逐步成为公司股价空间的锚点，且具备两种股息率锚定方法：一是股息率锚定“五年期 LPR+风险溢价” 的方式， 则公司合理股息率为3.85%-4.35%； 二是股息率锚定“长江电力股息率+风险溢价” 的方式，则公司合理股息率为 4.0%-4.5%， 随着股价的上行而股息率下降，当前股息率与锚定股息率的差值演变过程，即为资本利得空间。 多途径股息率仍有提升潜力， 股息率锚定将使空间有望再增厚一是煤炭和电力量增， 有望带动股息率提升。 大雁矿业和杭锦能源已公告将资产注入，且预期未来有更多优质煤炭资产注入；新街矿区总规划 5600万吨产能有望陆续投产贡献产量； 火电 775万千瓦在建机组，预计 2025年及之前全部投运并提升公司发电量；从已公告的增量测算，股息率有望从 5.62%提升至 6.82%。 二是分红率仍有提升空间，有望带动股息率提升。 公司拥有行业领先的低负债率及充沛现金流，基于过往曾有过 100%以上分红率及特别派息，结合当前央企市值管理及 ROE 考核，我们认为公司未来仍有提升分红率的可能性， 假设分红率从75.2%提升至 100%，股息率有望从 5.62%提升至 7.48%。 如若同样锚定“五年期LPR+风险溢价”或“长江电力股息率+风险溢价”的股息率数值，则随着股价的上行而股息率下降，相应股息率与锚定股息率的差值演变过程， 则资本利得的空间更大。 风险提示： 煤价超预期下跌， 煤炭长协机制大幅度调整，电价超预期下调，火电利用小时数显著下滑。

购买资产夯实煤炭主业，高成长彰显公司投资价值，维持“增持”评级公司发布关于披露发行股票购买资产预案暨股票复牌公告，拟通过发行股份购买天悦煤业51.0%股权，初步商定对应交易价格不超过3.5亿元，本次交易不会导致公司控制权变更，预计不会构成重大资产重组。同时，公司公告2025-2027年业绩预测，预计2025-2027年，将实现归母净利润28/38/58亿元，实现经营性净现金流73/85/122亿元。我们认为公司经营目标明确，积极提升资产质量，维持2024-2025年盈利预测并调高2026年盈利预测，预计2024-2026年实现归母净利润24.1/26.0/35.1（原值27.1）亿元，同比+6.4%/+8.0%/+34.9%；EPS为0.11/0.12/0.16元，对应当前股价PE为10.1/9.4/7.0倍，公司煤电互补经营模式助力业绩增长、新建煤矿建设当中，储能转型发展值得期待，维持“增持”评级。 重组后资源共享发挥协同效应，新资产增厚业绩推进精煤战略当前公司已形成煤电互补业务格局，标的公司天悦煤业主营煤炭开采和销售，本次重组方案中股份发行价格为1.29元/股，此前公司已通过全资子公司持有天悦煤业12.2%股权，重组完成后公司将合计持有公司63.3%股权，我们认为，本次重组有望对公司业务实现多重积极影响：（1）提升优质焦煤储量和产能产量。焦煤储量可增加2836.96万吨，产能产量可增加60万吨/年，有利于贯彻“精煤战略”，进一步夯实煤电主业的发展基础。（2）形成“三矿连片”的规模效应。原本被分割的公司下属冯家坛矿区、荡荡岭矿区将与天悦煤矿连接成片，形成“三矿连片”的地理优势，有利于对冯家坛矿区的深部焦煤资源开发方案进行优化，实现开采的安全性和经济性，并形成规模效应，降低煤矿开采成本。（3）增厚公司经营业绩。借助永泰的管理和品牌输出，天悦煤业管理能力和经营效率将得到加强，有效增厚公司收入及利润。（4）与天悦煤业产生协同效应。公司与天悦煤业在客户资源、生产经营等多个层面的资源渠道将实现互通，形成战略协同效应，有利于公司在焦煤行业的话语权和市场地位。 海则滩煤矿推动利润高增，多措并举提升内在价值公司基于现有业务布局及产能和海测滩煤矿建设投产情况，并结合目前煤炭与电力市场情况，预计2025-2027年经营业绩将实现显著增长。我们认为当前公司正采取多种措施，持续提升内在价值、更加注重投资者及债权人长期回报：（1）聚焦煤电一体化，降本增效保增长。公司通过提高单产单进及洗选效率保障煤炭业务盈利能力，通过抢发电多供热、提升长协煤兑现、参与调峰辅助服务等各种有效措施提升电力业务盈利能力，确保2024年稳定增长。（2）加快海则滩建设，确保2027年业绩大幅增长。海则滩煤矿是国家发改委跟踪督导的重点项目，公司预期未来产能将提升至1000万吨/年，达产后有望实现净利润相对2023年增长170%以上。（3）积极推进储能项目建设。公司在发展煤电主业的同时，积极打造全钒液流电池全产业链，力争2025年储能产业形成规模，2030年市占率达30%以上，成为储能行业全产业链发展的标杆企业。（4）落实分红机制，确保投资者和债权人长期回报。截至2023年末，公司有息负债411亿元，较重整前大幅下降，财务状况进一步优化，已成功实现困境反转。公司高度重视股东合理回报，将在按时偿还到期债务、保障重点项目建设、确保公司持续稳定发展的基础上，以现金分红和股份回购等方式回报投资者，以实现对投资者的长期回报。 风险提示：煤价下跌超预期；煤炭产量不及预期；储能转型不及预期。

业绩预增高成长可期，多措并举彰显信心，维持“增持”评级公司发布2024年半年度业绩预增公告，2024年H1公司经营持续向好。此外，近日公司还发布2024年度“提质增效重回报”行动方案、回购公司股份方案、核心管理层第六次股份增持计划实施完毕等多个公告，彰显公司及管理层对公司基本面及未来发展前景的坚定信心。我们认为，公司持续回应市场关注，在当前公司股价底部时点，将有效提振投资者信心，叠加公司相关管理方案施行及在建项目投产兑现业绩，估值有望实现底部反转。我们维持2024-2025年盈利预测并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年实现归母净利润24.1/26.0/27.1亿元，同比+6.4%/+8.0%/+4.0%；EPS为0.11/0.12/0.12元，对应当前股价PE为10.7/9.9/9.5倍，公司煤电互补经营模式助力业绩增长、新建煤矿建设当中，储能转型发展值得期待，维持“增持”评级。 2024年H1逆势增长，海则滩煤矿夯实高成长预期2024年H1：煤炭业务单产单进水平有所提升，煤炭产量保持稳定，优质焦煤产品保持良好利润空间；电力业务长协煤兑现率同比提高，公司采取抢发电量、多供热、提升调峰能力等措施，经营效益持续提升。叠加煤炭与电力业务互补经营优势，公司业绩继续保持良好增长势头，公司预计2024年H1实现归母净利润11.6~12.6亿元，同比增14.54%~24.41%；实现扣非归母净利润11.1~12.1亿元，同比增10.46%~20.41%。2024年单Q2，公司预计实现归母净利润6.9~7.9亿元，环比增48.60%~70.03%；实现扣非归母净利润11.1~12.1亿元，环比增35.91%~57.16%。海则滩煤矿有望贡献远期利润，公司全面加快海则滩煤矿建设，截至2024年5月底，四条井筒均已掘砌到底并揭煤，一期工程提前一个月结束，二期工程已于6月开始施工。公司预计海则滩项目2026年Q3出煤，2027年达产，按2023年市场平均煤价测算，可新增营业收入约90亿元、新增净利润约44亿元、新增经营性净现金流约51亿元；按2023年存量业务为基准，公司营业收入将达391.20亿元，净利润69.05亿元，经营性净现金流121.25亿元。 多措并举提升内在价值，困境反转持续增强股东回报（1）聚焦煤电一体化，降本增效保增长。在行业普遍承压的背景下，公司通过提高单产单进及洗选效率保障煤炭业务盈利能力，通过抢发电多供热、提升长协煤兑现、参与调峰辅助服务等各种有效措施提升电力业务盈利能力，确保2024年稳定增长。（2）加快海则滩建设，确保2027年业绩大幅增长。海则滩煤矿是国家发改委跟踪督导的重点项目，公司预期未来产能将提升至1000万吨/年，完全达产后，有望实现净利润相对2023年增长170%以上的中期发展目标。（3）积极推进储能项目建设，实现新质生产力突破。公司在发展煤电主业的同时，积极打全钒液流电池全产业链，力争2025年储能产业形成规模，2030年市占率达30%以上，成为储能行业全产业链发展的标杆企业。（4）落实分红机制，确保投资者和债权人长期回报。截至2023年末，公司有息负债411亿元，较重整前大幅下降，财务状况进一步优化，已成功实现困境反转。公司高度重视股东合理回报，将在按时偿还到期债务、保障重点项目建设、确保公司持续稳定发展的基础上，以现金分红和股份回购等方式回报投资者，以实现对投资者的长期回报。 风险提示：煤价下跌超预期；煤炭产量不及预期；储能转型不及预期。

煤炭新产能贡献增量，高分红可期，维持“买入”评级公司煤炭业务优质产能稳定释放，煤炭生产成本优势突出， 动力煤生产稳固业绩基础， 炼焦配煤新产能释放有望进一步贡献业绩弹性。 我们下调 2024年盈利预测并新 增 2025-2026年 盈 利 预 测 ， 预 计 2024-2026年 公 司 实 现 归 母 净 利 润17.6/19.7/20.3亿元（2024年前值为 32.9亿元），同比+68.8%/+12.5%/+3.0%； EPS 分别为 1.22/1.37/1.41元，对应当前股价 PE 为 7.9/7.0/6.8倍。 红二煤矿已于 2023年 12月实现联合试运转， 2024年将开始贡献产量，伴随红一、红二煤矿投产和达产，公司炼焦配煤生产比例有望增加，煤炭业务毛利率有望提升，且近年来公司资产负债率持续下降，货币资金/归母净利润、未分配利润/归母净利润比重皆高于行业平均水平，叠加公司资本开支规模整体可控，公司分红比例提升未来可期， 维持“买入”评级。 煤炭业务： 煤炭产量稳步释放， 贡献主要业绩增长截至 2023年末，公司煤炭产能达 1930万吨/年，其中权益产能 1328万吨/年，当前公司产能处于爬坡阶段， 尤其是红二煤矿 240万吨产能已开始联合试运转， 未来公司将继续重点在内蒙、宁夏等煤炭富集地区积极寻求有投资价值的煤炭资源项目，“十四五”期间计划到 2025年末努力实现煤炭核定产能 3000万吨。近年来，公司精细成本管理，积极寻求降本增效方法，成本控制处于行业领先水平，吨煤毛利具备可比优势，叠加红一、红二煤矿以生产气煤为主， 且有少量 1/2中粘煤，原煤经洗选可用作炼焦配煤、气化原料或动力煤，毛利率相比动力煤更高，红一、红二煤矿产量释放有望贡献业绩弹性。 非煤业务：打造“煤-化-运”一体化产业链，协同效应明显煤化工业务方面，昊华能源控股鄂尔多斯市昊华国泰化工有限公司一期规模年产 40万甲醇，近年来，公司甲醇业务单吨价格持续下降、单吨成本持续增长，导致单吨亏损幅度不断扩大， 2024年以来，公司甲醇业务盈利整体有所改善，甲醇业务对公司业绩拖累有望减弱。铁路运输业务方面，东铜线承担万利矿区高家梁、王家塔煤矿煤炭外运任务，运输煤炭约 600万吨/年，设计运输能力 1000万吨/年， 2017-2023年间铁路运输业务毛利率平均为 59.7%，盈利整体维持相对稳定水平；红庆梁煤矿铁路专用线项目已于 2023年 7月取得自治区发改委核准，项目为红庆梁煤矿配套项目，主要用于红庆梁煤矿煤炭运输，目前正在积极办理开工手续。 高现金流叠加负债率下行，公司分红比例提升未来可期2023年公司分红比例为 48.46%，同比+12pct，以 2023年 12月 31日收盘价计算，公司股息率为 5.5%，截至 2024年 6月 7日，公司股息率为 3.5%，维持相对较高水平。 近年来公司资产负债率稳步下降，资本开支整体可控， 截至 2023年末公司货币资金/归母净利润为 5倍，未分配利润/归母净利润为 4.9倍，公司分红水平仍具备提升条件，随着红一煤矿、红二煤矿逐渐投产和达产，公司盈利能力有望进一步提升，未来公司分红比例提升可期。 风险提示： 煤价超预期下跌风险；安全生产风险；新建产能不及预期风险。

煤电化成长凸显，业绩收获期已至。维持“买入”评级考虑到公司煤炭、化工、电力等主业的在建产能均进展顺利，且在近年有望陆续投产，业绩成长拐点或已出现，我们维持公司盈利预测不变，预计 2024-2026 年归 母 净 利 润 23.6/28.0/31.4 亿 元 ， 同 比 +35.5%/+18.9%/+12.3% ； EPS 为0.44/0.52/0.59 元，对应当前股价 PE 为 8.2/6.9/6.2 倍。 维持“买入”评级。 煤炭：煤矿新产能陆续投产具备成长，煤炭热值提升提高售价公司拥有 8 对矿井，煤炭产品包括动力煤及焦煤，当前核定产能 1624 万吨。在建产能 690 万吨，其中红沙梁露天矿已经进入试运转，下半年完成竣工验收；白岩子矿预计 2024 年上半年试运转，红沙梁井工矿预计 2024 年下半年进入试运转贡献产量。此外王家山煤矿产能核增及开工率提升（330 万吨产能核增至 390 万吨）、 海石湾煤矿技改且产能核增（180 万吨产能核增至 300 万吨），两矿也将贡献增量。甘肃省煤炭供给有望继续释放且陇东资源丰富，集团在陇东庆阳市拥有九龙川煤矿 800 万吨采矿权以及两个 600 万吨探矿权，集团承诺不开展与公司存在同业竞争的业务，如涉及有些矿权须由能化集团出面争取的，先由其争取，后续将同公司协商解决，我们预计后续仍存资产注入可能性。另一方面， 2023 年靖远矿区由于地质条件和工作面变化影响热值较低，红沙梁露天矿 2023 年处于基建和试运行阶段煤炭热值也较低，目标计划提升动力煤 400K/300K 热值，对应吨煤售价提升约 40-50 元/吨。 发电及煤化工业务： 火电仍在大力布局， ，煤化工两期将陆续投产即将投产电力： 兰州新区 2× 35 万千瓦热电联产项目目前正处于建设中，预计 2025 年 10月投产，届时公司电力装机容量将大增 87%，从 80.9 万千瓦至 150.9 万千瓦。同时公司公告在庆阳地区建设 2× 66 万千瓦机组，预计 2027 年投产，届时或将贡献年化 70 亿度电。此外 2024 年起甘肃省执行容量电价制度，其中 2024-2025 年容量电价标准为 100 元/千瓦·年（含税），公司兼带供热供汽,我们预计可申报最大出力在 500-600MW 之间，对应可获得 5000-6000 万元，增厚公司利润。 煤化工： 公司煤化工项目（可转债募投项目） “气化气项目一期”正在建设，产能为尿素 35 万吨/年，预计 2024 年 6 月可有产品产出。 2023 年 4 月公司公告启动气化气项目二期，预计投资 19.0 亿元，产能为尿素 35 万吨/年，预计 2025 年四季度投产。公司 2023 年可研显示，以最近三年（2020-2023 年）燃料煤、原料煤及产品价格测算气化气项目一二期分别可贡献年均税后利润4.1亿元和3.2亿元。此外由公司托管的金昌化工 50 万吨尿基复合肥项目正在建设当中，考虑到同业竞争，我们预计该项目投产后存在注入上市公司的可能性。 风险提示： 煤价超预期下跌， 电价超预期下调， 煤化工产品价格超预期下跌，火电厂建设进度不及预期，宏观经济复苏不及预期。

特别派息和中期分红，煤炭央企彰显价值性。维持“买入”评级公司发布《关于收到控股股东提议公司实施特别分红和2024年度中期分红的公告》，中国中煤提议：在公司已制定的2023年年度利润分配方案基础上向全体股东分派现金红利15亿元，以截至2023年12月31日总股本13,258,663,400股为基数，每股派发现金红利人民币0.113元（含税）；同时建议2024年中期分红比例不低于2024年上半年归母净利润的30%。我们维持盈利预测不变，预计2024-2026年实现归母净利润分别为205.5/220.1/237.7亿元，同比增长5.2%/7.1%/8.0%，EPS分别为1.55/1.66/1.79元/股，当前股价对应PE分别为8.4/7.9/7.3倍。公司2023年减值相较于2022年显著减少，资产质量优化明显，大海则煤矿提供产能增量，看好公司未来业绩释放，同时公司提高分红凸显投资价值。维持“买入”评级。 特别分红提升股息率，中期分红彰显煤炭央企积极态度相较于2024年5月30日收盘价而言，本次特别分红增厚股息率为0.9%。2024年1月国资委将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核，其中“加大现金分红力度”即是方式之一。一方面本次特别分红有利于提升公司投资价值，另一方面特别分红及中期分红提议反映了公司作为煤炭央企积极态度。从分红能力来看，截至2024年一季报，公司负债率仅为46.15%，处于行业偏低水平；此外公司账面货币资金高达905.33亿元，远高于2023年度分红及本次特别分红合计值73.6亿元，公司具备继续提分红的能力。 资产质量优化显著，煤炭业务仍有增长，非煤业务稳步推进资产质量优化显著：2023年公司资产/信用减值分别为2.85/0.61亿元，分别同比减少85.16/1.55亿元，公司资产质量改善明显。煤炭业务产量仍有增长：年产2000万吨的大海则煤矿试运行良好、顺利通过竣工验收；东露天煤矿和安家岭煤矿核增1000万吨/年取得批复，里必矿和苇子沟煤矿建设稳步推进。非煤业务稳步推进：公司安太堡2×350MW低热值煤发电项目两台机组预计2024年建成投产，乌审旗电厂2×660MW计划2024年开工建设，榆林煤炭深加工基地90万吨/年聚烯烃计划2024年开工建设，“液态阳光”项目新建625MW风光发电、2.1万吨/年电解水制氢、10万吨/年CO2加氢制甲醇（含15万吨/年CO2捕集及精制）已完成投资决策。 风险提示：经济恢复不及预期；新建产能不达预期；煤价超预期下跌风险。

煤炭化工电力成长凸显，业绩反转节点或至，维持“买入”评级根据化化网煤化工，甘肃能化托管的金昌能源化工开发有限公司低阶煤高效利用制氢及 50 万吨/年高浓度尿基复合肥项目装置氨合成塔吊装就位。考虑到公司煤炭、化工、电力等主业的在建产能均进展顺利，且在近年有望陆续投产，业绩成长拐点或已出现，叠加市场煤价二季度以来有所反弹，我们上调公司盈利预测，预计 2024-2026 年归母净利润 23.6/28.0/31.4（前值为 21.4/23.8/27.8）亿元，同比+35.5%/+18.9%/+12.3%； EPS 为 0.44/0.52/0.59 元，对应当前股价 PE 为 8.6/7.2/6.4倍。维持“买入”评级。 煤炭：煤矿新产能陆续投产具备成长，煤炭热值提升提高售价公司拥有 8 对矿井，煤炭产品包括动力煤及焦煤，当前核定产能 1624 万吨。在建产能 690 万吨（红沙梁露天及井工矿各 300 万吨及白岩子矿 90 万吨），其中红沙梁露天矿已经进入试运转，下半年完成竣工验收；白岩子矿预计 2024 年上半年试运转，红沙梁井工矿预计 2024 年下半年进入试运转贡献产量。此外王家山煤矿（330 万吨产能， 2023 年产量 210 万吨）产量恢复以及海石湾系统提升技改（产能从 180 万吨提升至 300 万吨）逐步落地或也将贡献增量，公司一季度实现煤炭产量 526 万吨，同比+6.5%。 此外集团拥有九龙川煤矿 800 万吨/年采矿权以及两个 600 万吨探矿权， 集团承诺不开展与公司存在同业竞争的业务，如涉及有些矿权须由能化集团出面争取的，先由其争取，后续将同公司协商解决，我们预计后续仍存资产注入可能性。另一方面， 2023 年靖远矿区由于地质条件和工作面变化影响热值较低，红沙梁露天矿 2023 年处于基建和试运行阶段煤炭热值也较低，目标计划提升动力煤 400K/300K 热值，对应吨煤售价提升约 40-50 元/吨。 煤化工及发电业务：容量电价改善盈利，煤化工一期即将投产煤化工： 公司煤化工项目（可转债募投项目） “气化气项目一期”正在建设，产能为尿素 35 万吨/年；一期总投资 35.4 亿元，截至 2023 年底已进入单机试车阶段，预计 2024 年 6 月可有产品产出。 2023 年 4 月公司公告启动气化气项目二期，预计投资 19.0 亿元，产能为尿素 35 万吨/年，预计 2025 年四季度投产。公司 2023 年可研显示，以最近三年（2020-2023 年）燃料煤、原料煤及产品价格测算气化气项目一二期分别可贡献年均税后利润 4.1 亿元和 3.2 亿元。 此外由公司托管的金昌化工 50 万吨尿基复合肥项目正在建设当中，考虑到同业竞争，我们预计该项目投产后存在注入上市公司的可能性。 电力： 兰州新区 2× 35 万千瓦热电联产项目目前正处于建设中，预计 2025 年 10 月投产，届时公司电力装机容量将大增 87%，从 80.9 万千瓦至 150.9 万千瓦。此外 2024 年起甘肃省执行容量电价制度，其中 2024-2025 年容量电价标准为 100 元/千瓦·年（含税），公司兼带供热供汽,我们预计可申报最大出力在 500-600MW 之间，对应可获得 5000-6000万元，增厚公司利润。 风险提示： 煤价下跌超预期、新建产能不及预期、煤炭产量释放不及预期

中硼硅模制瓶转 A 落地， 业绩增量可期事件：力诺特玻中硼硅玻璃模制注射剂瓶于近日通过国家药品监督管理局药品审评中心技术评审，已在 CDE 原料药、药用辅料和药包材登记信息公示平台上显示登记号转为“A”状态，表明公司生产的中硼硅玻璃模制注射剂瓶可以正式批量化上市销售。 我们维持盈利预测， 预计公司 2024-2026年实现归母净利润1.42/1.57/1.74亿元，同比+115.2%/+10.6%/+11.0%； EPS 分别为 0.61/0.68/0.75元，对应当前股价， PE 为 29.1/26.3/23.7倍。 随着中硼硅模制瓶放量以及一致性评价促进中硼硅渗透，公司药用玻璃有望加速放量，业绩增量可期。 维持“买入”评级。 中硼硅模制瓶投产加速， 长期产值或达 5.85亿元 （1） 公司中硼硅模制瓶产能进度： 2022年 8月点火投产中硼硅模制瓶项目，产能 5080吨；在建中硼硅模制瓶项目产能 11242吨，达产后合计产能 16322吨。 长期来看，公司后续将新增中硼硅药用模制瓶产能 46574吨，上述项目全部投产后累计产能达 62896吨。 （2） 中硼硅模制瓶预计产值： 假设中硼硅模制瓶市场价格为 9300元/吨，目前已投产 5080吨产能对应产值为 0.47亿元，在建项目达产后 16322吨产能对应产值为 1.52亿元，长期规划项目达产后 62896吨产能对应产值为 5.85亿元。 （3）下游客户持续拓展： 截至 2023年 6月，公司完成下游客户走访 200多家，已完成下游药企产品送样 80家、同意开展稳定性相容性实验18家，同意关联审评审批 4家，正式启动关联 3家。 “一致性评价+集采”中硼硅需求高增2023年中硼硅药用玻璃渗透率不到 20%， 远低于国际 70%的渗透率。 “一致性评价+集采”政策促进中硼硅药用渗透率加速提升：自第五批集采起，注射剂品规占比均超过 50%；自 2018年以来药品一致性评价批准量大幅增长， 2021、 2022、2023年注射剂一致性评价批准量达 689、 491、 626件，占比均超 60%。 中国玻璃网预计 2030年前将会有 30%-40%的药用玻璃由低硼硅玻璃、钠钙玻璃升级为中硼硅玻璃。 模制瓶竞争格局优，盈利能力强中硼硅模制瓶生产难度较高，竞争格局优： 目前国内仅有 5家公司中硼硅模制瓶产品通过 A 状态，市场参与者较少叠加需求旺盛，导致目前行业供需处于偏紧阶段。山东药玻的模制瓶毛利率基本维持在 40%左右，显著高于管制瓶盈利水平。 公司中硼硅玻璃模制瓶批量化销售后有望为公司贡献较高业绩增量。 风险提示： 新点火产能效益不及预期，原材料成本上涨超预期，海外需求复苏不及预期。

Q1业绩短期承压， 关注资产注入和黑色产业链改善， 维持“买入”评级公司发布 2024年一季报， 2024Q1公司实现营业收入 105.5亿元，同比-28.5%，环比-28.8%；实现归母净利润 9.5亿元，同比-61.5%，环比-16.2%； 实现扣非后归母净利润 8.96亿元，同比-64%，环比-21.7%。 我们维持2024-2026年 公 司 盈 利 预 测 ， 预 计 2024-2026年 公 司 归 母 净 利 润 为66.5/69.9/73.7亿元，同比分别-1.8%/+5.1%/+5.4%；EPS 分别为 1.17/1.23/1.30元，对应当前股价 PE 分别为 9.0/8.5/8.1倍。 未来公司产能有望受益于集团资产注入而持续扩张， 叠加公司保持高分红回报股东， 维持“买入”评级。 煤炭业务量价或同比下滑， 拖累 Q1公司业绩2024Q1公司销售毛利率为 28.2%，同比-12.9%，环比-5.3%；销售净利率为 10.3%，同比-10.6%， 环比+0.6%。 （1） 煤炭板块： 受山西煤矿“三超”治理影响， 2024Q1山西煤矿开工率平均为 67.3%， 同比-3.76pct， 环比-2.23pct， “三超”治理或收紧公司煤炭产销量， 且考虑到沙曲一矿自 2023年 12月 14日停产后于 2024Q1未贡献产量， 停产 117天预计影响原煤产量 140万吨，一季度公司煤炭产销或有减量；公司煤炭长协比例较高，2024Q1中价新华山西焦煤长协价格指数平均为 1701点，同比-12.6%，环比+10%， 2024Q1相比 2023Q4，公司焦精煤、肥精煤长协价上涨 200元/吨。 （2）电力及热力板块： 2024Q1秦港 Q5500动力煤平仓价均值为 901.74元/吨，同比-20.1%，环比-5.8%， 动力煤价回落， 公司电力及热力业务盈利有望改善。 （3） 焦炭板块： 2024年 1-4月， 煤焦钢“黑色”产业链市场持续下行，倒逼焦炭连续 8轮降价，幅度达 800-880元/吨， 亦或拖累公司 Q1业绩。 焦煤价格有望延续反弹， 资产注入与高分红未来可期 （1） 公司盈利改善有望受益于焦煤价格反弹： 近期铁水日均产量连续四周环比上涨，独立焦化厂和钢厂炼焦煤库存底部反弹，钢铁库存大幅去库，均表明焦煤需有所改善， 截至 2024年 4月 26日，京唐港主焦煤现货价较 4月 12日累计上涨 14.8%， 随着国务院发改委对中央预算内的投资、地方专项债等工作展开部署，焦煤需求有望随季节性和政府稳增长政策推进而持续回升，公司业绩有望随焦煤价格反弹而环比改善。 （2） 资产注入未来可期： 未来公司将聚焦炼焦煤主业， 坚持资本运作实现资源整合，作为山西焦煤集团煤炭资产的重要上市平台，公司有望借助集团丰富的煤矿资源以及资产证券化的提速实现主业产能的持续扩张。 （3） 分红水平有望持续提升： 2023年公司派发现金红利 0.8元/股（含税），分红比例为 67.1%，较 2022年+3.5pct，对应当前股息率为 7.5%。 据《公司股东未来三年（2024-2026年）分红回报规划》，公司以现金方式分配的利润不少于母公司当年可分配利润的 10%，最近 3年以现金方式累计分配的利润应不少于该 3年实现的年均可分配利润的 30%，同时提出应综合考量出台差异化的分红政策， 未来分红水平有望提升。 风险提示： 经济恢复不及预期； 煤价下跌超预期； 产量释放不及预期等。