Q1增量降本同比减亏明显， 关注烯烃二期投产贡献。 维持“买入”评级公司发布 2024年一季报， 2024Q1年实现营收 33.9亿元，同比-1.61%，归母净利-0.24亿元， 2023年同期为-1.39亿元，扣非后归母净利润-0.35亿元， 2023年同期为-1.80亿元。 2024Q1主要原材料成本同比降幅显著， 烯烃、炭黑板块盈利能力或上升； 煤焦、精细化工板块因产品价格降幅较大，盈利能力或持续承压。 我们维持 2024-2026年盈利预测，预计 2024-2026年实现归母净利润 3.4/5.6/7.5亿元，同比增长 143.6%/66.6%/34.3%； EPS 为 0.39/0.66/0.88元，对应当前股价，PE 为 18.1/10.8/8.1倍。青岛一期烯烃项目成熟，二期建设已进入调试阶段，未来产能增长有望降本增效， 维持“买入”评级。 Q1主要产品均量涨价跌， 烯烃及炭黑产品进入修复阶段烯烃板块： 2024Q1烯烃产量 17.9万吨， 同比+8.7%， 销量 18.1万吨，同比+25.3%，售价 6394元/吨，同比-5.4%，销售收入 11.5亿元，同比+18.6%，主要原材料丙烷价格 4555元/吨， 同比-13.1%。 原材料降幅较大， 烯烃板块或减亏。 炭黑板块： 2024Q1炭黑产量 14.7万吨， 同比+12.9%， 销量 14.5万吨，同比+26.6%，吨售价 7189元/吨，同比-17.5%， 销售收入 10.4亿元，同比+4.5%， 主要原材料煤焦油/蒽油价格同比-21.8%/-17.1%。 煤焦油价格降幅明显， 炭黑毛利或有所恢复。 煤焦板块： 2024Q1煤焦产品销产量 34.7万吨，同比+1.1%， 销量 33.8万吨，同比-1.5%， 吨售价 2292元，同比-19.4%，销售收入 7.7亿元，同比-20.6%， 主要原材料焦煤价格同比-12.3%。 煤焦产品售价跌幅较大， 毛利或下降。 精细化工板块：精细化工产品销量 0.60万吨，同比+19.45%， 产量 0.64万吨，同比+17.9%， 吨售价 17942元，同比-28.43%， 销售收入 1.2亿元，同比-15.7%。 精细化工产品价格跌幅较大， 盈利或仍有压力。 两大基地聚焦循环化工， 青岛二期稳步推进青岛基地：建设新材料与氢能源综合利用项目。一期项目已于 2021年全面投产运行，主要包括 90万吨/年丙烷脱氢、 45万吨/年高性能聚丙烯、 48万吨/年绿色炭黑循环利用项目、 60万立方米地下洞库项目。 齐河基地： 以煤炭为原料、炼焦为基础、煤气为载体，致力向产业链专业化与精细化方向发展。 目前齐河基地新上 4万吨/年山梨酸钾项目建安基本完成， 该项目投产后，公司齐河基地将形成焦炭 150万吨/年、甲醇 10万吨/年、合成氨 10万吨/年、煤焦油深加工 30万吨/年、炭黑 24万吨/年、山梨酸钾 4万吨/年、对甲基苯酚 1.5万吨/年的生产格局。 青岛二期： 90万吨/年 PDH、2*45万吨/年高性能聚丙烯项目稳步推进， 已进入后期收尾调试阶段，项目全部投产后， 届时公司 PDH 产能将由 90万吨/年增长至 180万吨/年，烯烃产能将由 45万吨/年增长至 135万吨/年。 展望后市，随着经济复苏，烯烃需求有望改善，基建支撑钢铁、焦炭需求，公司主要产品价差有望修复，业绩或进入修复通道。 风险提示： 产品价格下跌风险、原材料价格上涨风险、新建项目不及预期风险。

Q1扣非归母高增，关注“同心圆”加速拓展，维持“买入”评级公司发布 2024年一季报： 2024Q1公司实现营业收入 9.97亿元，同比+11.19%； 实现归母净利润 1.54亿元，同比-11.56%；实现扣非后归母净利润 1.42亿元，同比+37.61%。 考虑到公司 C 端零售占比较高，品牌、服务、渠道竞争力强及“同心圆”战略的加速推进，我们维持 2024-2026年盈利预测，预计 2024-2026年公司实现归母净利润 15.8/17.4/19.6亿元，同比+10.3%/+10.0%/+12.9%； EPS 分别为 0.99/1.09/1.23元；对应当前股价 PE 为 17.1/15.6/13.8倍。考虑到公司高比例分红长期投资价值凸显， 维持“买入”评级。 毛利率显著提升， 保持无长期借款 （1） 毛利率显著提升， 费用率略有上升： 2024Q1公司销售毛利率 41.48%，同比变动+4.3pct。 期间费用率合计 23.89%，同比+1.20pct。其中，销售/管理/财务/研 发 费 用 率 分 别 为 15.05%/6.96%/-1.56%/3.44% ， 同 比 分 别+1.23pct/-0.18pct/+0.30pct/ -0.16pct。 （2）投资收益减少： 2024Q1公司投资收益较2023Q1同比-95.93%，主要系本期宁波东鹏持有的金融资产产生的公允价值变动收益减少所致。 （3） 公司保持无长债： 收现比 118.03%、同比-3.43pct；经营活动产生的现金流量净额-1.76亿元，同比-0.34亿元。公司继续保持无长期借款，短期借款仅 0.01亿元。 深耕零售+推进国际化助力公司成长 （1） 深耕零售， 加快拓展“同心圆”产业链： 公司狠抓渠道拓展和优化， 聚焦核心市场，创新营销和服务优化并进，快速提升市占率， 2023年公司市占率提升3pct 以上。 加快拓展“同心圆”产业链， 防水业务加速市场推广与品牌升级， 净水业务立足全屋净水。 （2） 稳步推进国际化，海外业务良性发展： 泰国工业园内强智造， 有效助力市场开拓；新加坡捷流逐步进入健康快速发展轨道。 风险提示： 原材料价格波动，竞争加剧，防水、净水业务发展不及预期。

浮法玻璃盈利显韧性，光伏玻璃逐步放量，维持“买入”评级公司发布 2023年年报及 2024年一季报： 2023年实现收入 156.8亿元，同比+17.8%，实现归母净利 17.5亿元，同比+33.0%，扣非归母净利 16.6亿元，同比+39.4%。 其中 2023Q4实现收入 45.0亿元，环比+4.6%，归母净利 5.1亿元，环比-14.9%，扣非归母净利 5.3亿元，环比-8.6%。 2024Q1实现营收 38.6亿元，同比+23.2%， 归母净利 4.4亿元，同比+292.3%， 扣非归母净利 4.2亿元，同比+543.1%。 考虑到 2024年公司光伏玻璃业务逐步放量， 我们上调公司 2024-2025年的盈利预测并新增 2026年盈利预测， 我们预计 2024-2026年公司实现归母净利润 20.8/24.3/25.8亿元（2024-2025前值为 20.1/21.4亿元）； EPS 分别为0.77/0.91/0.96元；对应当前股价 PE 为 9.7/8.3/7.8倍。 维持“买入”评级。 浮法玻璃量利齐升， 光伏玻璃大幅放量分产品看： 2023年公司优质浮法玻璃/节能建筑玻璃/超白光伏玻璃和其他功能玻璃分别实现收入 90.7/27.8/34.1和 2.4亿元，分别同比+4.0%/+8.2%/+114.13%和-8.1%。 销量上看： 2023年公司分别优质浮法玻璃原片产量 11402万重箱，同比+5.6%； 销售光伏玻璃加工片 19408万平方米， 同比+201.7%。截至 2023年末，公司浮法玻璃产能为 16600吨/日，光伏玻璃产能为 8,200吨/日， 2023年新增光伏玻璃产能 6,000吨/日。 毛利率方面： 受益于房地产行业保交楼政策的竣工需求、家装玻璃需求的利好因素，建筑玻璃需求端表现较为强劲， 行业盈利能力提升。 公司优质浮法玻璃/节能建筑玻璃/超白光伏玻璃和其他功能玻璃毛利率分别为 27.2%/20.7%/21.6%和 8.8%，分别同比+4.2pct/-0.5pct/+13.5pct 和-17.0pct。 2024年 Q1公司浮法玻璃业务基本稳定，毛利率同比有所增长， 光伏终端装机需求持续增加，产销量同比大幅增长，盈利能力大幅增强，成为新的利润增长点。 2023年费用率略有上升2023年公司期间费用率为 11.2%，同比+1.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 1.1%/5.4%/3.7%/1.0%，同比分别+0.1pct/+0.2pct/-0.1pct/+0.9pct，财务费用同比+1.42亿元， 主因借款规模增长及汇兑收益同比减少。 2024Q1年公司期间费用率为 11.9%，同比 +1.6pct，其中销售 /管理 /研发 /财务费用率分别为1.0%/6.3%/3.2%/1.5%，同比分别+0.01pct/+1.1pct/-0.2pct/+0.7pct。 浮法玻璃或将承压，光伏产能逐步释放2024年行业供需形势较为严峻，浮法玻璃业务或将承压。 2024年公司光伏玻璃预计投产 3条 1200吨/日生产线（总计 3,600吨/日）， 公司光伏玻璃产销量提升，规模效应将会逐渐显现。 风险提示： 原材料价格波动， 地产需求回暖不及预期风险， 光伏装机需求不及预期风险， 新业务开拓不及预期的风险。

煤价下行拖累 Q1业绩， 兼具高分红与高成长，维持“买入”评级公司发布 20234年一季报， 2024年一季度公司实现营业收入 396.3亿元，同比-20.8%；实现归母净利润 37.6亿元，同比-41.9%； 实现扣非归母净利润 36.7亿元， 同比-36.4%。 我们维持盈利预测不变， 预计 2024-2026年归母净利润为210.6/238.7/268.0亿 元 ， 同 比 +4.6%/+13.3%/+12.3% ； 对 应 EPS 分 别 为2.83/3.21/3.60元； 对应当前股价， PE 为 8.2/7.2/6.4倍。 公司作为国内龙头煤企，率先制定长期发展规划，明确新能源新材料等转型方向，看好未来成长潜力，此外公司提高分红承诺有望提升投资价值。 维持“买入”评级。 煤炭产销改善明显，市场煤价下行拖累盈利煤炭业务： 2024年一季度公司商品煤产销量分别为 3463.5/3418.4万吨，同比+15.4%/+7.11%（调整后口径）， 其中海外自产煤产销量分别为 1012/963万吨，同比+42%/+34%，自 2023年三季度以来兖煤澳洲和兖煤国际煤炭产量恢复迅速； 国内自产煤产销量分别为 2451/2150万吨，同比+7.2%/+5.2%。公司商品煤吨煤售价 727元/吨，同比-29.2%；其中国内自产煤吨煤售价 612元/吨，同比-23.3%，海外自产煤吨煤售价 818元/吨，同比-42.1%；毛利方面，商品煤吨煤毛利 282元/吨，同比-41.2%，其中国内自产煤吨煤毛利 331元/吨，同比-39.9%，海外自产煤吨煤毛利 255元/吨，同比-64.7%。 煤化工业务： 2024年一季度煤化工产销量分别为 216.4/188.1万吨，同比+1.8%/-3.6%；实现营业收入 62.6亿元，同比-4.0%，营业成本 52.1亿元，同比-6.4%。 电力业务： 2023年发/售电量分别为19.7/16.4亿千万时，同比-8.9%/-10.3%， 发售电量减少主要是未来能源一季度发电机组进行了系统检修， 实现营业收入 6.4亿远，同比-7.1%；营业成本 5.4亿元，同比-9.7%。 煤炭产量仍有成长性， 分红承诺提高提升投资价值煤炭产量仍有成长性： 公司 2023年完成鲁西矿业、新疆能化收购，获取了内蒙古霍林河矿区一号井田探矿权，合计新增煤炭资源量 266亿吨。 目前年产 180万吨的万福煤矿预计 2024年投产，年产 1000万吨的五彩湾四号煤矿预计 2025年投产，持续贡献增量。公司年报中指出 2024年计划生产商品煤 1.4亿吨， 若实现则相较于 2023年增长 6.0%， 是煤企中少有的成长性标的。 分红承诺提升投资价值： 2023年 6月公司公布 2023-2025年利润分配政策，承诺 2023-2025年分红比例（扣除法定储备后） 不低于 60%且每股现金股利不低于 0.5元。 公司 2023年度利润分配方案为每股派发现金股利 1.49元（含税），对应扣除法定储备后净利润的 60%，对应 2024年 4月 26日收盘价股息率为 6.4%。 风险提示： 经济恢复不及预期，煤炭价格下跌超预期，转型进展慢于预期。

宁东三期烯烃贡献增量， 煤价回调成本优势提升，维持“买入”评级公司发布 2024年一季报， 2024年 Q1公司实现营收 82.27亿元，同比+22.2%，环比-5.8%；实现归母净利润 14.21亿元，同比+19.9%，环比-19.3%；实现扣非后归母净利润 14.82亿元，同比+15.8%，环比-17.8%。 虽然 2024Q1聚烯烃、焦炭价格同比走弱， 但凭借销售增量和成本优势， 公司盈利保持韧性，我们维持2024-2026年盈利预测， 预计 2024-2026年归母净利润 85.6/123.6/148.5亿元，同比+51.4%/+44.5%/+20.1%； EPS 为 1.17/1.69/2.02元，对应当前股价 PE 为14.1/9.8/8.1倍。未来聚烯烃、焦炭下游需求有望改善，油价高位下公司成本优势进一步凸显，叠加内蒙烯烃项目有望贡献高成长， 维持“买入”评级。 聚烯烃、焦炭产销量同比高增， 生产成本降低对冲价格下滑影响 （1）聚烯烃业务： 产销量方面， 公司宁东三期煤制烯烃与 C2-C5及混合烃类增值利用项目建成投产，新增甲醇产能 150万吨/年、新增烯烃产能 100万吨/年、新增聚乙烯和聚丙烯产能 90万吨/年，项目投产后公司聚乙烯和聚丙烯产品产能增加 75%， 2024Q1公司聚烯烃产能逐渐释放，一季度公司聚乙烯产/销量28.72/29.53万吨，同比+59.8%/+59.8%，聚丙烯产/销量 27.44/26.76万吨，同比+64.6%/+50.9% ； 价 格 方 面 ， 2024Q1聚 乙 烯 / 聚 丙 烯 销 售 价 格 分 别 为6923.59/6523.58元/吨，同比-2.52%/-5.90%，但与此同时， 2024Q1气化原料煤平均采购单价 600.35元/吨，同比-19%，较大程度上对冲了聚烯烃价格下降对业绩的影响。 （2）焦炭业务： 产销量方面， 2024Q1公司焦炭产/销量为 171.94/174.95万吨，同比+7%/+11%；价格方面， 2024Q1焦炭平均价格为 1532.57元/吨，同比-14.46%，生产材料炼焦精煤 2024Q1平均采购单价为 1156.47元/吨，同比-20.8%，相比焦炭价格下跌幅度更大， 公司盈利保持韧性； 近期冶金焦期货、现货市场情绪有所好转，部分焦企计划落实第三轮涨价，未来焦炭盈利有望进一步改善。 宁东三期成本优势逐渐凸显， 内蒙烯烃项目贡献高成长未来可期 （1） 宁东三期项目成本优势逐渐凸显： 宁东三期项目自 2023年 9月份投入试生产、 2024年 2月份 EVA 装置开车以来，总体运行稳定，目前宁东二期项目烯烃毛利约 3400元/吨，宁东三期项目烯烃毛利约 3550元/吨，增效初步显现，伴随项目试生产期结束，生产负荷有望进一步提高，成本优势亦将逐渐凸显。 （2）内蒙烯烃项目有望年内投产贡献增量： 内蒙一期 260万吨/年煤制烯烃及配套 40万吨/年绿氢耦合制烯烃项目自 2023年 3月启动建设以来， 建设进度符合预期，项目计划于 2024年 10月建成并陆续投产， 伴随重大项目持续推进，公司产能有望进一步释放，进而抬升利润中枢。 （3） 煤炭产量有望进一步释放： 2023年公司煤炭权益产能合计新增 196万吨/年，较 2022年公司煤炭权益产能增加24%， 2023年 8月丁家梁煤矿取得《采矿许可证》，许可生产规模为 90万吨/年，未来煤炭产量有望进一步释放。 风险提示： 产品价格下跌；原材料价格上涨；新建项目不及预期等风险。

煤价下跌拖累业绩， 资产注入与高分红未来可期， 维持“买入”评级公司发布 2023年年报， 2023年公司实现营收 555.23亿元，同比-14.8%；实现归母净利润 67.7亿元，同比-37%；实现扣非后归母净利润 68.17亿元，同比-27.22%。单 Q4来看，公司实现营收 148.26亿元，环比+12.9%；实现归母净利润 11.33亿元，环比+1.1%；实现扣非后归母净利润 11.45亿元，环比+1.8%。 考虑到 2024年一季度煤价下行， 我们下调 2024-2025年公司盈利预测并新增2026年盈利预测，预计 2024-2026年公司归母净利润为 66.5/69.9/73.7亿元（2024-2025年前值为 81.0/84.5亿元）， 同比分别-1.8%/+5.1%/+5.4%； EPS分别为 1.17/1.23/1.30元， 对应当前股价 PE 分别为 9.0/8.6/8.2倍。 在“质量回报双提升”指引下， 未来公司产能有望受益于集团资产注入而持续扩张，叠加公司保持高分红回报股东， 维持“买入”评级。 商品煤价格下滑拖累公司业绩， 焦炭板块盈利有所改善 （1） 煤炭板块： 产量方面， 2023年公司原煤产量 4608万吨，同比+5.1%，洗精煤产量 1884万吨，同比+2.8%； 销量方面， 2023年公司商品煤销量 3200万吨，同比-0.5%； 价格方面， 商品煤价格下滑拖累全年业绩， 2023年公司商品煤综合售价 1096.8元/吨，同比-13.7%， 吨煤毛利同比-24.3%。 （2）电力及热力板块： 产量方面， 2023年公司发电量 219亿度，同比+1.9%，供热量 3354万 GJ，同比+16%；销量方面， 2023年公司售电 203亿度，同比+1.5%，销售热力 3354万GJ，同比+16%；受价格下跌影响， 2023年公司电力及热力板块营收同比-2.49%，致板块毛利率同比-1.0pct。 （3） 焦炭板块： 产量方面， 2023年公司生产焦炭 385万吨，同比-6.1%；销量方面， 2023年公司销售焦炭 384万吨，同比-8.4%；受益于原料煤价格回落，焦炭板块营业成本-26.4%， 单吨焦炭毛利同比+88.6%。 资产注入未来可期， 公司保持高分红回报股东 （1） 资产注入未来可期： 公司于 2022年 12月完成对华晋焦煤的收购，华晋焦煤下属矿井总产能 1110万吨/年，收购完成后权益产能增加 513万吨/年。 在“质量回报双提升”行动指引下， 公司将聚焦炼焦煤主业， 坚持资本运作实现资源整合，作为山西焦煤集团煤炭资产的重要上市平台，公司有望借助集团丰富的煤矿资源以及资产证券化的提速实现主业产能的持续扩张。 （2） 分红水平有望持续提升： 2023年公司派发现金红利 0.8元/股（含税），分红比例为 67.1%，较 2022年+3.5pct，对应当前股息率为 7.6%。 公司发布《公司股东未来三年（2024-2026年）分红回报规划》， 要求公司以现金方式分配的利润不少于母公司当年可分配利润的 10%，最近 3年以现金方式累计分配的利润应不少于该 3年实现的年均可分配利润的 30%，同时提出应综合考量出台差异化的分红政策，公司处于发展成熟阶段且无重大资金支出安排、 处于发展成熟期且有重大资金支出安排、 处于发展成长期且有重大资金支出安排，现金分红在本次利润分配中所占比例最低应分别达到 80%、 40%、 20%，未来分红水平有望提升。 风险提示： 经济恢复不及预期； 煤价下跌超预期； 产量释放不及预期等。

在建煤矿及转型持续贡献增量，提分红彰显投资价值。维持“买入”评级公司发布 2023年报， 公司 2023年实现营业收入 285.2亿元，同比-18.6%， 实现归母净利润 51.8亿元，同比-26.3%； Q4实现营业收入 68.74亿元， 环比+10.1%，实现归母净利润 9.1亿元， 环比-28.0%。 2024年至今煤价整体出现阶段性回调，此外山西查三超或对产量释放产生影响， 我们下调 2024-2025年盈利预测并新增2026年盈利预测，预计 2024-2026年实现归母净利润 46.2/52.5/57.3（2024-2025前值为 62.7/66.2） 亿元，同比-10.8%/+13.6%/+9.2%； EPS 为 1.28/1.45/1.59元，对应当前股价 PE 为 8.0/7.0/6.5倍。公司有合计 1000万吨在建矿井将于未来投产，煤炭产能仍有增量，同时钠离子电池、光伏组件、飞轮储能及碳纤维等新能源新材料业务进展顺利，未来转型大有可为， 维持“买入”评级。 煤炭量价拖累业绩，降本成效显现，非煤发展迅速量价齐跌致利润下降，降本成效显现。 2023年公司煤炭产/销量 4591/4100万吨，同比+1.5%/-11.7%， 煤炭吨综合售价 606元/吨，同比-14.6%，主要是 2023年市场煤价下行所致。煤炭吨综合成本为 296元/吨，同比-18.90%，公司降本成效显现。煤炭板块 2023年贡献毛利 127.2亿元，吨煤毛利为 310元/吨，同比-10.1%。 非煤业务发展迅速： 2023年华阳建投阳泉热电项目 1号、 2号机组成功投运，带动公司发电业务显著提升， 2023年公司供电 17.1亿千瓦时，同比+47.2%，营业收入大增 137.4%至 5.1亿元。新能源业务 1GWh 钠离子电芯和 PACK 电池进入试运营阶段，全球首批商用钠离子电池电动两轮车发布，光伏组件四条生产线全线贯通， N 型生产线最高日产量 5.56MW。 2023年公司其他业务收入 31亿元，同比大增 70.5%，我们推测主要是新能源业务放量所致。 在建煤矿贡献增量，转型业务逐步改善，提分红彰显投资价值在建煤矿达 1000万吨： 公司在建矿七元和泊里矿产能各 500万吨/年，服务年限分别为 137和 77.6年，预计七元矿 2024年进入联合试运转阶段，泊里 2025年底前具备联合试运转条件。此外公司力争 2024年 10月底前完成榆树坡 500万吨产能核增的提能项目环评手续办理，推动 6座选煤厂技改项目按期投产。新能源、新材料转型业务逐步改善： 2023年公司光伏组件生产 1GW，销售 1.5GW， 2024年规划完成 3GW 销售目标，钠离子电池规划完成 400MW 以上销售目标，随着公司转型业务落地后逐步打磨提升效率，该业务有望逐步改善，形成公司新的增长点。 提分红彰显投资价值。 公司发布 2023年利润分配方案，拟每 10股派发现金红利 7.18元（含税）， 合计派发现金红利 25.9亿元，占公司当年实现净利润的比例为 50%，显著高于 2022年的 30%。根据 2024年 4月 18日收盘价测算，公司当前股息率达到 7%，处于两市较高水平，投资价值显著。 风险提示： 煤价下跌超预期；新建产能不及预期；新业务转型进度不及预期。

煤铝价格双反弹， 关注煤铝电成长性与提分红。 维持“买入”评级近期国内电解铝价格持续上涨，截至 2024 年 4 月 10 日， 国内铝锭（A00）市场价 19856.7 元/吨，同比+6.7%， 较 3 月 31 日环比+2.6%， 2 月 29 日至 4 月 10 日期间累计涨幅达 5.6%； 同时， 国内煤价止跌反弹， 截至 2024 年 4 月 15 日，秦港 Q5500 动力煤平仓价 816 元/吨，较 4 月 12 日上涨 15 元/吨，涨幅 1.9%。 公司受益于煤铝价格反弹以及煤、铝、电力业务量增，盈利能力有望稳步提升， 我们维持 2023-2025 年盈利预测，预计 2023-2025 年公司归母净利润为 47.0/50.3/53.2亿元， 同比+17.9%/+7.0%/+5.7%； EPS 为 2.10/2.24/2.37 元，对应当前股价 PE 为9.6/9.0/8.5 倍。公司在煤铝主业稳健经营的基础上，积极推进新能源业务，装机规模有望持续放量，看好转型增长潜力。 维持“买入”评级。 公司煤炭产能增量可期，煤炭业务奠定业绩稳定基础（1）公司煤炭产销平稳运行： 公司拥有霍林河矿区一号露天矿田和扎哈淖尔露天矿田的采矿权， 截至 2023 年半年报，公司煤炭核准产能 4600 万吨； 公司煤炭产销量常年稳定在核定产能水平， 煤炭产量释放稳定， 2023H1 公司生产煤炭 2336万吨，同比+4.16%，销售煤炭 2314 万吨，同比+3.67%。（2） 产能核增、资产注入多措并举扩大产能： 2023 年下半年公司完成南露天煤矿核增产能 200 万吨，核准产能由 4600 万吨提升至 4800 万吨；同时，集团公司还拥有白音华二、三号矿合计产能 3500 万吨，目前集团公司承诺注入的白音华二、三号矿土地使用证相关手续已办理完毕，未来公司煤炭产能增量可期。（3）长协平滑公司业绩波动：公司煤炭销售长协占比约 85%，市场煤占比约 15%， 为公司业绩稳定提供支持。 自备电厂凸显电解铝生产成本优势， 电解铝业务有望贡献业绩弹性（1） 自备电、氧化铝统一采购降低电解铝业务成本： 公司电解铝业务成本主要来源于原材料、能源和动力，其中氧化铝由集团公司铝业贸易平台铝业国贸统一采购，规模效应下采购价低于市场价； 同时， 公司自备电厂每年发电量约 130 亿千瓦时，可完全保障 86 万吨电解铝产能所需的约 120 亿千瓦时电力消耗，霍煤鸿骏自备电厂所需煤炭主要来自于公司自供，选址靠近煤炭主产地，可充分享受低价坑口煤炭带来的成本优势。（2） 电解铝产能有望扩张： 公司控股子公司内蒙古霍煤鸿骏铝电有限责任公司目前拥年产 86 万吨电解铝生产线， 另外霍煤鸿骏扎铝二期 35 万吨电解铝项目正在开展前期工作， 且公司铝产品定价随行就市，伴随电解铝产量增长及铝价上行， 电解铝业务有望贡献业绩弹性。 绿电业务挖掘业绩增长潜力， 公司分红水平有望提升（1） 绿电业务有望成为盈利新增长点： 公司新能源发电除循环经济项目 105 万千瓦外，其余约 345 万千瓦装机规模上网， 公司在建新能源发电装机规模约 274.5万千瓦， 建成后公司新能源发电装机规模预计达到 724.5 万千瓦， 到“十四五”末，公司新能源装机规模有望达到 1000 万千瓦以上， 绿电业务有望成为盈利新增长点。 （2）公司分红水平有望提升： 2022 年公司分红比例为 28.1%，较 2021 年+1.1pct，对应当前股息率为 2.5%，对比其他煤炭上市央企分红比例仍有提升空间，未来公司绿电资本开支或有所减少，叠加央企市值管理要求，公司分红比例有望提高。 风险提示： 煤铝价格下跌超预期，新能源机组利用率不及预期等

煤价回落致业绩下行， 煤化电成长可期， 维持“买入”评级公司发布 2023 年年报， 2023 年公司实现营业收入 112.6 亿元，同比-8.2%； 实现归母净利润 17.4 亿元，同比-45.2%。 单 Q4 来看，公司实现营业收入 26.5 亿元， 环比-7.0%；实现归母净利润 1.8 亿元，环比-36.2%。 考虑到 2024 年至今煤价回调较多， 我们下调公司 2024-2025 年盈利预测并新增 2026 年盈利预测， 预计 2024-2026 年归母净利润 21.4/23.8/27.8 亿元（2024-2025 年前值为 24.0/26.6亿元），同比+23.4%/+11.0%/+16.9%； EPS 为 0.40/0.44/0.52 元，对应当前股价 PE为 8.4/7.6/6.5 倍。考虑到公司煤炭业务仍有增量，煤化工新产能即将贡献业绩，发电业务成长性显著，公司未来成长可期。 维持“买入”评级。 煤价下行拖累业绩表现，电力业务盈利改善煤炭业务： 公司拥有 8 对矿井， 煤炭产品包括动力煤及焦煤， 核定产能 1624 万吨。 2023 年公司煤炭产量 1968 万吨，同比+31.7%；煤炭销量 1927 万吨，同比+36.1%；产销量大幅提升主要得益于天宝煤业红沙梁露天矿进入试运行阶段，同时公司部分矿井产量增加。 2023 年国内煤价整体呈现下行趋势，公司 2023 年吨煤售价为 449 元/吨，同比-37.6%，吨煤成本 257 元/吨，同比-9.0%；吨煤毛利191 元/吨，同比-56.2%。 非煤业务： 公司全资子公司白银热电拥有 2× 350MW超临界燃煤空冷热联产机组， 2023 年售电量 37.8 亿度， 供热 509 万吉焦，供汽量 138.70 万吉焦。电力业务实现营业收入 14.8 亿元，同比-0.6%， 但盈利能力出现改善，毛利率为 17.5%（2022 年同期为-12.2%）。 此外公司实现复合肥产销量11.4/11.4 万吨，浓硝酸产销量 4.9/5.1 万吨。 煤-化-电均有增量，公司成长性可期煤炭业务： 公司目前在建矿有三个，在建年产能 690 万吨， 全资子公司景泰煤业在建的白岩子矿项目是甘肃省迄今为止发现的最大的焦煤资源项目，该项目2019 年 12 月取得采矿证，核定产能 90 万吨/年，煤种为气煤和 1/3 焦煤，目前该项目及选煤厂建设项目运输系统和设备已联合试运转。海石湾煤矿地面瓦斯抽采完成煤层气脱碳试验和瓦斯发电工程，三矿“三下”急倾斜煤层膏体充填工作面顺利实现充填开采。 煤化工业务： 刘化化工清洁高效气化气综合利用一期工程顺利进入单机试车调试阶段。 发电业务： 甘肃能化兰州新区 2× 350MW 热电项目正式开工建设。 公司 2024 年 3 月发布《甘肃能化股份有限公司“十四五”中后期发展规划纲要》指出， 力争“十四五”末实现煤炭产能 2314 万吨、化工产品产能 140 万吨、火电及新能源装机容量 300 万千瓦。 风险提示： 煤价下跌超预期、新建产能不及预期、煤炭产量释放不及预期。

业绩稳健增长，提高分红重视股东回馈，维持“买入”评级公司发布年报：2023年公司实现营业收入63.78亿元，同比-8.27%；实现归母净利润14.32亿元，同比+10.40%；实现扣非后归母净利润12.75亿元，同比+0.53%。其中Q4实现营业收入26.32亿元，环比-5.67%；实现归母净利润5.58亿元，环比+5.6%；实现扣非后归母净利润4.28亿元，环比-19.38%。综合毛利率44.32%，同比+4.56pct；净利率22.91%，同比+4.06pct。房地产销售下行，行业竞争激烈，拖累公司营收；原材料成本回落，公司毛利率提升。考虑到公司C端零售占比较高，品牌、服务、渠道竞争力强及“同心圆”战略的加速推进，我们适当上调2024-2025年盈利预测，并新增2026年盈利预测，我们预计2024-2026年公司实现归母净利润15.8/17.4/19.6亿元（2024-2025前值为14.81/16.37亿元），同比+10.3%/+10.0%/+12.9%；EPS分别为0.99/1.09/1.23元；对应当前股价PE为16.6/15.1/13.4倍。考虑到公司高比例分红彰显长期投资价值长期投资价值凸显。维持“买入”评级。 管材主业营收均有下滑，毛利率提升幅度较大（1）分产品看：公司PPR/PE/PVC管材业务分别实现收入29.90/15.28/9.00亿元，占比分别为46.88%/23.96%/14.12%，同比-8.97%/-14.17%/-18.07%，毛利率分别为58.08%/34.32%/27.70%，分别同比+3.46pct/+3.66pct/+12.56pct；新兴业务保持较快增长：2023年其他产品收入（防水、净水等）同比+35.33%至9.14亿元，占比14.33%，主要系防水产品及新加坡捷流业务增长较快，以及收购浙江可瑞及广州合信影响。（2）分区域看：华东地区相对稳健，收入33.08亿元，同比-6.21%，华南/境外地区收入2.31/2.83亿元，同比+2.56%/+2.05%，逆势实现正增长，西部/华北/华中/东北地区分别收入8.43/8.00/5.97/3.15亿元，同比-9.64%/-16.78%/-9.84%/-13.95%。（3）深耕零售，拓展“同心圆”产业链：公司狠抓渠道拓展和优化，聚焦核心市场，创新营销和服务优化并进，快速提升市占率，2023年公司市占率提升3pct以上。加快拓展“同心圆”产业链，防水业务加速市场推广与品牌升级，净水业务立足全屋净水。 现金流良好，费用率略有上升，分红力度加大（1）费用率略有上升：公司期间费用率合计19.83%，同比+3.19pct。其中，销售费用同比+10.87%，费用率13.03%、同比+2.25pct；管理费用费用同比+8.79%，费用率4.75%、同比+0.74pct；财务费用率-1.12%，费用率同比-0.25pct；研发费用同比+7%，费用率3.17%、同比+0.45pct。（2）现金流量好：收现比111.31%、同比提升3.71pct；经营活动产生的现金流量净额13.7亿元，同比减少1.57亿元，整体保持良好。公司继续保持无长期借款，短期借款仅0.01亿元。（3）分红力度加大：2024年公司营业收入目标力争达到73亿元，成本及费用力争控制在57亿元左右。2023年每10股派发现金红利8元，股利支付率为87.8%。 风险提示：原材料价格波动，竞争加剧，防水、净水业务发展不及预期

量价齐跌拖累业绩， 未来有望提高分红，维持“买入”评级公司发布年报， 2023年公司实现营业收入 373.7亿元，同比-19.4%；实现归母净利润 42.6亿元，同比-38.5%；实现扣非后归母净利润 44.1亿元，同比-38.2%。 其中 Q4实现营业收入 84.7亿元，环比+3%；实现归母净利润 2.8亿元，环比-69.9%； 实现扣非后归母净利润 3.5亿元，环比-62.9%。 公司全年煤炭产销量均有所下滑，叠加煤炭价格同比回落， 拖累公司业绩表现。考虑到当前安监政策对公司煤炭产量影响， 我们适当下调 2024-2025年盈利预测， 并新增 2026年盈利预测， 预计 2024-2026年公司实现归母净利润 41.2/47.8/54.5亿元（2024-2025年前值为 56.7/59.7亿元），同比-3.2%/+15.9%/+14.0%； EPS 分别为 2.08/2.41/2.75元；对应当前股价 PE 为 7.8/6.8/5.9倍。 考虑到公司产能释放进展顺利， 产量仍处于爬坡阶段， 公司盈利有望企稳，叠加未来分红比例有望提高，公司长期投资价值凸显。 维持“买入”评级。 煤炭产销量均有所下降， 吨煤毛利同比回落 （1） 煤炭产销量下降， 贸易煤规模有所回升： 2023年公司实现原煤产量 3898万吨，同比-3.9%，商品煤销量 5251万吨，同比-2.5%，其中自产煤销量 3486万吨，同比-5.7%，贸易煤销量 1765万吨，同比+4.3%。 公司所属煤矿部分矿井因受降雨影响、地质条件变化因素制约，叠加煤炭市场以及安全监管等因素影响，2023年公司煤炭产销量均有所下降， 贸易煤规模有所回升。 （2） 煤炭售价下降，吨煤毛利同比回落： 2023年公司自产煤吨煤售价 683元，同比-7.4%，吨煤成本281元，同比+43.6%，吨煤毛利 402元，同比-25.9%； 贸易煤吨煤售价 732元，同比-33.5%，吨煤成本 700元，同比-33.8%，吨煤毛利 32元，同比-27.4%。 公司自产煤和贸易煤售价均有所回落， 吨煤毛利有所下滑。 （3） 计提资产减值损失、营业外支出增加拖累 2023Q4业绩表现： 2023Q4公司实现归母净利润 2.8亿元，环比-69.9%，主要受计提资产减值损失（2023Q4计提 0.82亿元）、营业外支出增加（2023Q4环比增加 0.9亿元）等因素有关。 产能释放进展顺利，未来分红有望提高 （1） 强化“先进产能”战略， 煤矿产能有序释放： 目前河曲露天煤业顺利完成1000万吨/年产能核增手续办理，并且正在稳步推进 1600万吨/年产能核增工作， 为争取后备煤炭资源做好充分准备； 2023年鑫顺煤业和庄子河煤业已陆续投产并正式进入煤炭开采阶段，当前产量正处于爬坡阶段，未来产量增量贡献预计将进一步提高。 （2） 维持高分红战略，分红比例有望提升： 公司 2023年度利润分配方案为每 10股派发现金红利 6.5元（含税）， 分红比例为 30.3%，对应当前股价（2024年 3月 29日）股息率为 3.8%。据公司《2021年-2023年股东回报规划》， 2021年-2023年各年度以现金方式分配的利润不少于当年实现的可分配利润的 10%，而据公司发布的《2024年-2026年股东回报规划》， 若公司该年度实现的可分配利润为正值、审计报告标准无保留意见、 重大投资计划或现金支出达到或超过公司最近一期经审计总资产的 30％， 且超过 5000万元人民币时， 公司计划 2024年-2026年各年度以现金方式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的 60%。 随着公司产能逐渐释放，公司盈利有望企稳，叠加未来分红比例有望提高， 公司长期投资价值凸显。 风险提示： 经济增速低于预期；煤炭价格下跌风险； 煤炭产销量不及预期。

收购云南神火股权增厚业绩，看好煤铝增量。维持“买入” 评级公司发布 2023年报， 2023年公司实现营业收入 376.3亿元，同比-11.9%；实现归母净利润 59.1亿元，同比-22.1%；其中 Q4实现营业收入 89.96亿元，环比-5.5%；实现归母净利润 18.0亿元，环比+32.3%。 考虑到 2024年一季度市场煤价下行。我们下调 2024-2025年盈利预测并新增 2026年盈利预测，预计 2024-2026年归母净利润 62.8/69.1/74.2亿元（2024-2025年前值为 68.9/72.6亿元），同比+6.3%/+10.0%/+7.5%； EPS 为 2.79/3.07/3.30元，对应当前股价 PE 为 7.2/6.5/6.1倍。考虑到梁北煤矿技改有望贡献增量，电池铝箔放量在即，公司高盈利有望持续。 维持“买入”评级。 煤炭产销稳步提升，电解铝盈利有望改善煤炭业务： 公司主要煤种为无烟煤和贫瘦煤，下游主要以冶金行业为主。受益于梁北煤矿产量释放，公司煤炭产销稳步提升， 2023年公司煤炭产销量分别为717.1/724.8万吨，同比+5.3%/+7.4%，其中无烟煤产销量为 292.9/298.6万吨，同比-9.5%/-7.2%，贫煤、贫瘦煤产销量 424.1/426.1万吨，同比+18.6%/+20.8%。价格方面， 2023年永城无烟煤出矿价均价 1687元/吨，同比-19.4%；河南贫瘦煤车板价 812元/吨，同比-18.7%。价格承压下公司煤炭业务毛利率从 2022年的 52.8%下降至 42.4%。电解铝业务：云南电解铝限产阶段性影响云南神火产量释放， 2023年公司电解铝产销量为 151.8/152.7万吨，同比-7.2%/-6.1%。价格方面， 2023年A00铝均价为 18694元/吨，同比-6.4%； 2023年公司电解铝业务毛利率从 2022年的 26.7%下滑至 23.9%。 2024年截至到 3月 25日铝均价为 19021元/吨，相较于 2023年全年+1.8%，有利于公司电解铝盈利改善。 梁北煤矿贡献增量，收购云南神火部分股权增加权益产能煤炭业务： 随着梁北煤矿产量逐步释放， 2024年有望继续贡献增量。 电解铝业务： 2023年 8月公司公告拟收购河南资产商发神火绿色发展基金和商丘新发投资有限公司持有的云南神火 9.90%和 4.95%股权，收购价格为 9.66亿元和 4.83亿元，截至三季度末公司已完成相关工商变更登记手续，公司持有的云南神火股权由 43.40%增加至 58.25%，电解铝权益产能进一步提高， 2023Q4公司净利润19.4亿元（Q3为 17.6亿元），而少数股东损益仅为 1.4亿元（Q3为 3.9亿元），少数股东权益减少或主要源于云南神火股权变动。 铝箔业务： 2023年 6月召开 董事会决议将控股子公司神隆宝鼎新材料公司分拆上市，2023年11月神隆宝鼎 全资子公司上海神火铝箔有限公司成功收购商丘新发投资有限公司所持有商丘阳光铝材 51%股权。业务方面，神隆宝鼎已完成 IATF16949汽车质量管理体系认证，此外公司 2023年 1月 11日决议在云南建设年产 11万吨新能源电池铝箔项目，达产后公司将形成 25万吨铝加工产能。 风险提示： 煤铝价格下跌超预期；停、减产规模与时间超预期；新产能释放不及预期。

平台交易气成长可期，提高分红重视股东回报。 维持“买入”评级公司发布 2023年报， 2023年实现归母净利润 70.9亿元，同比+21.34%， 实现扣非归母净利润/核心利润 24.6/63.8亿元，同比-47.35/+5.12%。 单季度来看,公司2023年 Q4实现归母净利润 39.9亿元， 环比 343.33%，实现扣非归母净利润/核心利润 3.9/17.0亿元， 环比-43.48%/+13.21%。 2023年公司完成煤炭资产出售并收到相关交易对价，同时子公司衍生品金融工具合约产生的结算损益及计提资产减值损失增加，导致全年及单 Q4的归母净利润及扣非归母净利润出现较大差异。 公司 2023年拟现金分红 0.91元/股， 其中年度分红 0.66元/股，特别分红 0.25元/股， 彰显公司发展信心，投资价值更加凸显。 我们维持 2024-2025年盈利预测并新增 2026年盈利预测， 预计 2024-2026年归母净利润为 68.6/76.8/81.4亿元，同比-3.2%/+11.9%/6.0%， EPS 分别为 2.21/2.48/2.63元，对应当前股价 PE 为8.6/7.7/7.3倍。公司天然气全产业链布局，一体化营业凸显长期优势，业绩有望进一步改善， 维持“买入”评级。 平台交易气量增贡献业绩， 剥离煤炭资产聚焦天然气主业天然气平台交易气： 2023年公司平台交易气销售气量 50.5亿方，同比+44.0%，国内平台交易气销量增速较高，比重达 61.6%，未来增速可期； 毛差 0.38元/方，同比-57.0%，毛差下滑主因天然气价格同比下降； 毛利率 18.1%，同比-0.9pct，2023年平台交易气业务盈利水平仍处高位。 天然气零售： 2023年实现零售气量251亿方，同比-3.1%， 其中工商业用户售气量 194.86亿方， 同比-4.4%；住宅用户 53.48亿方，同比+3.8%。 2023年全国多地上调居民端燃气价格，顺价机制更加流畅，公司零售端毛差为 0.31元/方，同比+6.2%，连续两年维持增长态势。 天然气批发： 2023年实现批发气量 84.77亿方，同比+25.5%。 能源生产： 2023年实现商品煤销量 247万吨，同比-52.9%， 并在四季度完成煤矿资产的剥离，进一步聚焦天然气主业； 2023年实现甲醇销量 154.9万吨， 同比+9.9%， 并已逐步开拓精细化工、甲醇燃料等新兴下游客户。 能源业务一体化生态运营商，持续高分红凸显投资价值舟山接收站： 2022年公司完成舟山 LNG 接收站并购， 实际处理能力达 750万吨/年，三期新增 350万吨/年， 预计在 2025年 9月投产后接收站实际处理能力超过1000万吨/年。 长约锁定气源： 2023年， 公司与美国切尔尼公司新签约长协 180万吨/年， NextDecade 200万吨长协做出最终决策合同生效， 与雪佛龙、道达尔的长约确定未来 5年价格，并与中石油签署中长期购销合同及舟山设施利用合作协议。公司目前天然气长协资源累计超 1,000万吨/年，并构建国际 LNG 运力池，获取 10艘 LNG 船运力资源。 天然气生态运营商：公司形成了上游气源—中游储运—下游分销的一体化产业布局，通过整合国内外资源，优化销售模式，形成了天然气与综合服务一体化的智能运营平台，公司冷、 热、 电等综合能源销量大幅增长。 分红方面： 公司 2023年度派发现金分红 0.91元/股（含税）， 实现了公司 2023-2025年分配现金红利每年增加额不低于 0.15元/股（含税） 的承诺， 叠加公司特别派息规划中 2024/2025年特别派息 0.22/0.18元/股（含税）， 我们预计公司2024/2025年现金分红不低于 1.03/1.14元/股（含税），持续高分红凸显公司投资价值。 风险提示： 产品价差缩窄风险、政策风险、宏观经济与市场环境变化风险。

量增及减值减少致业绩改善，关注煤与煤化工成长性。维持“买入”评级公司发布2023年年报，2023公司实现营收1929.7亿元，同比-12.5%，实现归母净利润195.3亿元，同比+7.0%。单Q4来看，公司实现营业收入367.6亿元，同比-18.7%，环比-21.5%；实现归母净利润28.5亿元，同比+366.3%，环比-41.4%。 考虑到市场煤价下行，我们下调2024-2025年盈利预测并新增2026年预测，预计2024-2026年实现归母净利润分别为205.5/220.1/237.7（2024-2025年前值239.4/258.6）亿元，同比增长5.2%/7.1%/8.0%，EPS分别为1.55/1.66/1.79元/股，当前股价对应PE分别为7.6/7.1/6.6倍。公司2023年减值相较于2022年显著减少，公司资产质量优化明显，大海则煤矿提供产能增量，看好公司未来业绩释放。 维持“买入”评级。 市场煤价下行拖累吨煤售价表现，非煤业务运营稳健公司2023年实现煤炭产/销量分别为13422/28494万吨，同比+12.6%/8.4%。其中自产煤销量13391万吨，同比+11.3%，买断贸易煤12649万吨，同比-1.3%；单四季度来看，自产煤产/销量为3305/3424万吨，环比-2.9%/-1.7%。价格方面，2023年公司自产煤综合售价602元/吨，同比-15.9%，其中动力煤综合售价532元/吨，同比-14.5%，炼焦煤1386元/吨，同比-20.8%。自产煤综合售价下降一方面由于2023年市场煤价整体下行，另一方面公司进一步落实国家保供稳价政策，动力煤销量同比提升11.4%至12298万吨，同期炼焦煤销量同比提升9.5%。综合来看，2023年公司煤炭业务实现收入1626.8亿元，同比-14.8%，毛利405.4亿元，同比-16.3%。非煤业务方面，2023年聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵销量分别为147.9/214.1/191.9/58.7万吨，同比+0.7%/19.5%/3.5%/25.2%；综合售价分别为6907/2423/1748/2341元/吨，同比-6.7%/-7.2%/-9.5%/-11.1%，量增之下煤化工贡献毛利32.95亿元，同比+8.8%，且毛利率同比增长2.1个百分点。 资产质量优化显著，煤炭业务仍有增长，非煤业务稳步推进资产质量优化显著：2023年公司资产/信用减值分别为2.85/0.61亿元，分别同比减少85.16/1.55亿元，公司资产质量改善明显。：煤炭业务产量仍有增长：年产2000万吨的大海则煤矿试运行良好、顺利通过竣工验收；东露天煤矿和安家岭煤矿核增1000万吨/年取得批复，里必矿和苇子沟煤矿建设稳步推进。非煤业务稳步推进：公司安太堡2×350MW低热值煤发电项目两台机组预计2024年建成投产，乌审旗电厂2×660MW计划2024年开工建设，榆林煤炭深加工基地90万吨/年聚烯烃计划2024年开工建设，“液态阳光”项目新建625MW风光发电、2.1万吨/年电解水制氢、10万吨/年CO2加氢制甲醇（含15万吨/年CO2捕集及精制）已完成投资决策。 风险提示：经济恢复不及预期；新建产能不达预期；煤价超预期下跌风险。

全年业绩稳健，煤电一体化成长空间大。 维持“增持”评级公司发布 2023年报， 2023年公司实现营收 128.45亿元， 同比+7.01%， 实现归母净利润 21.09亿元，同比+1.57%；实现扣非归母净利润 20.53亿元，同比-1.47%。 其中， Q4实现营收 31.53亿元，环比-8.11%， 实现归母净利润 1.89亿元， 环比-69.19%；实现扣非归母净利润 1.57亿元， 环比-74.33%。 考虑公司成本有所提升， 我们下调 2024-2025年盈利预测并新增 2026年预测， 预计 2024-2026年实现归母净利润 24.3/26.2/30.6亿元， 同比+15.0%/+8.1%/+16.8%； EPS 分别为0.94/1.01/1.18元，对应当前股价 PE 为 8.5/7.9/6.8倍。 公司煤电一体化稳步发展，看好公司盈利能力和发展前景， 维持“增持”评级。 产销量增&煤质提升拉动营收， 吨煤售价持续改善全年来看： 2023年公司原煤产量 2140万吨，同比-3.76%， 商品煤产/销量1937/1969万吨，同比+5.16%/+8.70%， 商品煤产销上涨主因 2022年煤矿过断层、2023年产能得到有效利用。 2023年公司吨煤综合售价为 551元，同比+0.24%，主因 2023年 3月份以来公司煤质持续好转， 对冲煤价下行， 一季度公司商品煤平均热值为 3991大卡， 4/5月公司该指标为 4188/4194大卡， 7-8月该指标为4400-4450大卡； 9-11月煤质环比保持稳定；吨煤成本 351元，同比+4.35%，主因人工成本增加； 吨煤毛利 200元，同比-6.22%，吨煤毛利有所下跌。 单季度看： Q4产销环比下跌，成本上涨， 致业绩承压。 Q4原煤产量 480万吨，环比-10.55%，商品煤产/销量 448/445万吨，环比-11.29%/-12.51%。Q4公司吨煤综合售价为 573元，环比+3.26%，售价上涨主因 Q4煤炭长协价格环比上涨； 吨煤成本 409元，环比+19.80%， 吨煤成本上涨较大主因人工成本增加； 吨煤毛利 164元，环比-23.21%， 成本增加下吨煤毛利显著下降。 推进煤电一体化，资源储量丰富煤电一体化稳步推进： 2023年公司发电/上网 105/99亿度，同比-2.58%/-2.77%，上网电价（不含税） 0.4098元/度，同比+0.39%；其中 Q4发电量/上网 30.7/29.1亿度，环比-7.14%/-6.82%。 公司当前还有利辛电厂二期（2*660MW），筹备建设上饶电厂（2*1000MW）两个在建电厂，未来将逐步布局煤电一体化联营， 同时发展绿电煤电联营，计划布局利辛县南部 10万千瓦风电项目、新集二矿塌陷区9万千瓦水面光伏项目和毛集实验区 4.19MW 分布式光伏发电项目。 煤炭储量丰富： 公司共有资源储量 101.6亿吨，截至 2023年末，公司矿权内资源储量 62.14亿吨，现有矿权向深部延伸资源储量 26.51亿吨，共计 88.65亿吨，当前杨村煤矿复建工作正在推进，另外还拥有 4处探矿权。 风险提示： 经济恢复不及预期； 煤价下跌超预期； 新增产能进度不及预期。