2016年1-6月,华侨城(000069.CH/人民币7.32,买入)实现营业收入114.6亿元,同比增长12.78%;归属于上市公司股东的净利润15.8亿元,同比增长11.69%;实现基本每股收益0.19元/股。公司毛利率下降主要由于深圳本部等高毛利项目结转占比下降,下半年旅游地产将主推重庆、宁波和顺德等项目,传统地产方面北京丰台项目有望年内实现销售,深圳首个旧改项目全面启动。公司今年顺利完成非公开发行引入前海人寿作为战投,目前股价较此前定增价6.74元/股较仅溢价约8%。我们认为随着恒大举牌万科等险资举牌事件不断催化,公司优质旅游和地产资源有望实现价值重估,而公司稀缺的旅游地产开发模式在目前土地价格飙升下优势显著,目前RNAV折价约25%,我们维持公司2016-2018年的每股收益预测分别为0.68元、0.75元和0.83元,重申买入评级。 支撑评级的要点。 旅游综合业务同增35%,将主推重庆、宁波、顺德等项目。公司1-6月实现旅游综合业务收入57.93亿元,同比增长35.33%,实现毛利率38.96%,同比下降0.58%。其中,旅游业务整体保持基本稳定,武汉欢乐谷二期、上海欢乐谷水公园二期先后开园,成都欢乐谷三期、北京欢乐谷四期也按计划推进相关工作,南昌旅游综合项目已进入筹备阶段。旅游地产方面,重庆华侨城于6月份实现首次开盘销售;宁波华侨城住宅二期延续与万科合作开发;顺德华侨城二期低密度产品即将推向市场。下半年计划上市的楼盘将集中在深圳本部、顺德、武汉、成都、重庆等项目。未来公司将以股权收购、兼并重组或管理输出等方式介入优质旅游景区和旅游企业。 房地产业务收入微降1.7%,深圳本部结算占比下降。公司1-6月实现房地产业务收入53.98亿元,同比下降1.73%,毛利率54.98%,同比下降8.65%,主要由于深圳本部等华南地区的高毛利项目结算占比下降,深圳房地产子公司收入同比下降46%。在新增的地产储备中,北京丰台项目进行前期勘测,计划首批产品年内实现预售;深圳本部重点发力的龙华红山旧改项目全面启动,将通过恒祥基平台加快拓展,计划明年10月份上市;南京河西地块、上海苏河湾二期项目正组建项目公司施工,计划明年初开工。未来公司仍将聚焦一线城市,通过招牌挂、股权合作或收购、城市更新等多种方式,积极获取优质土地资源。 央企改革先锋坐拥优质资源,稀缺开发模式优势显著。今年公司顺利完成非公开发行融资58亿元,引入前海人寿作为战投进行央企改革,目前股价较此前调整后的定增价6.74元/股较仅溢价约8%;此外,去年10月公司向两百余名中高层管理人员和骨干员工授予了限制性股票,解锁要求扣非归母净利润3年CAGR不低于10%,成为央企改革先锋。我们认为随着恒大举牌万科等险资举牌事件不断催化,公司优质旅游和地产资源有望实现价值重估,而公司稀缺的旅游地产开发模式在目前土地价格飙升下优势显著,目前RNAV折价约25%,我们重申买入评级。

支撑评级的要点 销售额同增110%,开发结转收入同增24%。公司1-6月实现销售签约额131.7亿元,同比增长110%;其中,商务和住宅分别实现销售签约额55.6亿元和76.1亿元,分别占比42%和58%。公司1-6月房产开发业务实现营业收入52.5亿元,同比增长24.0%,主要由于市场销售回暖,其中北京地区收入同比大幅增长81%,占比总收入仍高达70%,天津和重庆等京外地区收入同比下降;由于境内项目利润率较高,开发业务实现毛利率35.21%,同比上升14.33个百分点。公司目前在建面积为291万平方米,1-6月实现竣工面积为26.4万平方米。 经营性收入同增54%,未确认公允价值收益。公司物业租赁业务实现营业收入5.9亿元,同比增长53.7%,主要原因是写字楼租赁面积较去年同期增加,租金价格和出租率持续提升,公司酒店业务板块实现营业收入3.0亿元,同比增长18.9%;实现息税前利润5.2亿元,同比增长69%,再创新高。此外,公司上半年无新竣工计入投资性房地产的项目产生公允价值变动收益,去年同期公司金融街中心改扩建项目竣工计入投资性房地产,产生公允价值变动收益11.75亿元(税前)计入营业利润,导致增收时净利出现润同比下滑。 开发投资多元化拿地,自持物业聚焦一线。2016年下半年,公司面对一线城市和区域中心城市土地市场价格高涨的局面,将采取“积极关注、重点参与、理性定价”的投资策略,多管齐下寻找项目供应渠道,积极开展兼并收购等项目获取方式,上半年成功布局重庆和广州;自持业务方面,公司计划适当增持北京、上海等核心城市核心区域的优质物业,持续优化自持物业结构。在创新业务层面,公司将积极关注旅游地产和O2O服务。 评级面临的主要风险 毛利率下降过快、销售去化速度不达预期。 估值 我们给予公司2016-2018年的每股收益预测分别为0.86元、0.93元和1.02元,目标价由10.36元上调至16.00元,评级由谨慎买入上调至买入。

点评 1、首次推出限制性股票激励,打底未来业绩基础。公司首次推出限制性股票激励机制绑定管理层利益,设置解锁条件较为宽松:公司2013-2015年实现归母净利润2.9亿、5.6亿和4.7亿,以2013~2015年平均净利润4.4亿为基数,解锁条件为2016-2018年分别实现归母净利润增长率为10%、20%和30%,即4.8亿、5.3亿和5.7亿,按目前股本合每股收益分别为0.21元、0.23元和0.24元,公司2015年实现每股收益为0.2元,有助打底公司未来业绩基础。 2、推限制性股票占比3.79%,深度绑定管理层利益。此次激励计划拟授予的限制性股票数量为8,889万股,占本激励计划草案公告时公司股本总额的3.79%,授予覆盖158人,有助于公司建立公司长效激励机制,吸引和留住优秀人才,充分调动公司董事、高级管理人员、核心业务人员、核心技术人员的积极性,有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起,。 3、有助“地产+军工+金融”战略推进,重申买入评级。正如我们早在16年1月发布的公司深度报告《地产+军工+金融,东银帝国呼之欲出》,公司正着力打造“地产+军工+金融”的多元化帝国,此次激励计划的推出将有效推动公司三元战略的推进,公司近期定增上会收到得第一轮反馈意见通知书(定增底价6.74元/股),募投的军品业务扩产在即,而前期保险牌照获批也为公司金融业务发展奠定基础,我们重申公司买入评级。

2016年1-6月,绿地控股(600606.CH/人民币10.80,买入)实现营业收入1,080亿元,同比增长25.63%;归属于上市公司股东的净利润46亿元,同比增长16.88%;实现基本每股收益0.38元/股;公司上半年地产实现销售额增长34%,结算节奏加快带动营收同增54%,而金融业务和投资收益仍贡献超过三成的业绩。公司的基建业务由于并表贵州建工和江苏省建,实现收入大幅增长,能源业务则继续大幅收缩。我们认为公司作为地产行业龙头上市一年后估值逐步回归板块均值,而公司积极布局的PPP基建业务或受益于下半年政府财政扩张的支撑。随着近期市场风格向低估值蓝筹转化,叠加百亿定增窗口来临和国企改革的题材催化,我们维持公司2016-2018年的每股收益预测分别为0.66元,0.83元和1.04元,维持买入评级。 点评。 房地产销售同增34%,营业收入同增54%:公司1-6月房地产主业累计实现合同销售金额1,108亿元,同比增长34%,主要由于行业景气度大幅提升;实现合同销售面积878万平方米,同比增长16%,销售均价12,620元/平米;公司上半年新增土地储备项目权益建筑面积486万平方米,权益土地金额301亿元,拿地节奏较为谨慎,其中一二线城市项目占比78%,住宅项目占比55%,截止6月末,在建面积6,554万平方米,合同交付面积742万平方米。公司由于当期竣工量增加,1-6月房地产主业实现营收563.6亿元,同比增长54%,毛利率22.54%,同比去年下降2.95个百分点。 投资收益占比35%,绿地金控实现净利17.6亿:公司金融产业稳步发展,利润总额较去年同期仍有一定增长,其中,房地产基金、小额贷款等债权业务均稳健推进;股权业务有进有退,先后参与了部分市场热点项目;并购重组等创新业务也在探索实践当中。同时,公司继续致力于获取核心金融牌照。 公司1-6月实现投资收益22.54亿元,占营业利润35%,同比增长67%;全资子公司绿地金控实现净利润17.58亿元,占合并净利润的37%,继续成为贡献业绩的重要组成部分。 基建、汽车外延并表,能源业务继续收缩:1)大基建:公司1-6月建筑业务实现收入309.8亿元,主要并表贵州建工和江苏省建,收入同比大幅增长162%,实现毛利率6.25%;截至6月末,在建项目1,869个,总计金额1,487亿元,新签合同530亿元,公司利用国资背景优势逐步搭建起“中绿建”企业体系的基建产业平台,虽然项目利润率偏低,但在土地成本高企的现状下有望与地产主业产生联动效应;2)大消费:公司1-6月汽车业务实现收入101.6亿元,同比增长168%,主要由于并表润东汽车,实现毛利率10.17%,同时公司已于7月出售润东汽车实现投资退出;公司跨境电商业务正式起步,与上海青浦区合作设立跨境贸易基地并投入运行,先后迎来了多家成长型跨境电商企业的入驻;在酒店旅游产业领域,酒店经营规模继续扩容。整体来看,公司大消费业务仍处于培育期,因此贡献业绩有限。此外,公司1-6月能源业务实现收入37.5亿元,同比下降85%,主要由于公司继续主动收缩能源业务,进一步优化业务布局。

支撑评级的要点 代理销售额同增34%,业务收入同增32%:公司1-6月实现代理销售业务收入14.7亿元,同比增长31.87%,代理费率0.82%,同比持平,主要受益于房地产交易市场强势回暖,2015年下半年至代理销售规模增长较快,有利于公司代理业务收入的确认。公司1-6月已实现的代理销售额2,517亿元,同比增长了33.74%,目前累计已实现但未结算的代理销售额约3,503亿元,将在未来的3至9个月为公司带来约27.1亿元的代理费收入。代理销售业务实现毛利率25.6%,同比下降5.74个百分点,主要由于人员规模增加和薪酬水平提升而导致工资支出增加以及绩效相关奖金相应增长。 金融业务同增47%,毛利占比大幅提升至27%:公司1-6月实现金融服务业务2.6亿元,同比增长47.32%,主要来源于家圆云贷产品的收入。1-6月家圆云贷产品的放贷共计24,270笔,放贷金额为16.5亿元,同比分别增长84.17%、47.69%,平均单笔贷款金额从2015年的9.29万元下降到6.78万元,产品结构进一步呈现小额、分散的特点,资金的周转速度加快,降低了公司的融资需求,利息成本同比减少导致毛利率同比上升15个百分点至65.39%,金融业务实现毛利1.7亿元,占比公司毛利由17%大幅提升至27%,使得公司业务结构继续优化。 存量资产服务从0到1,定增20亿募投长租公寓:公司1-6月大资管板块实现营收3.76亿元,同比增0.90%。其中,咨询服务向运营服务积极转型,资产服务业务增长38.23%,在基础物业管理服务实现2.2亿元收入的同时,创新的存量资产服务包括小样社区和红璞公寓完成了从0到1的突破,分别实现收入507万元和1,138万元,占资产服务收入的比例已从0.47%提升至9.46%。2016年7月,公司股东会通过了长租公寓建设项目的定增预案,拟进行定增募集20亿元实现长租公寓业务从1到100的突破。 互联网业务低基数高增长,同增134%。公司1-6月互联网+业务实现营收5.7亿元,同比增134.36%,保持三位数的增长,与交易、金融和资管开展叠加业务,链接经纪人逾7万人,链接集房会员累计超200万,在执行项目达到547个。公司互联网+业务于2014年下半年开始运营,主要以收取团购服务费获取购房团购优惠等方式,向开发商、渠道、购房者所提供的服务;该业务在低基数下保持快速增长,毛利占比提升至7.7%。

点评 1、第二股东11.30元/股转让15.33%股权,李仕林医疗资产将正式入驻华业。 此次持股有公司15.33%股权的第二大股东华保宏拟将所持全部的2.18亿股以24.7亿元转让给由捷尔医疗实际控制人李仕林旗下的玖威医疗、满垚医疗、禄垚医疗,持股比例均为5.11%,转让价格11.30元较目前股价溢价10%。本次股份转让完成后,二股东华保宏将实现全部退出,而华保宏一致行动人恒宏贸易仍持有3.86%的股权,后续不排除继续减持的可能性。股权转让完毕后,李仕林旗下的医疗集团将顺利入驻华业资本,15.33%的持股比例将仅次于目前大股东华业发展23.44%的股权,叠加2015年10月李仕林医疗集团派驻3名董事入驻华业董事会,双方股权利益将完成绑定,而公司转型医疗的战略也有望获得实质性推进。 2、一期员工持股11.68元/股解锁在即,二期再推2亿元。2015年9月,公司第一期员工持股计划购买公司股票实施完毕,累计购买公司股票比例为0.95%,成交均价约为11.68元/股,购买股票将于今年9月2日解锁。2015年6月,公司推出第二期员工持股计划架构与第一期基本一致,以1:1的杠杆比例和2亿元的总资金规模设立资管计划,并已顺利通过股东大会。公司的两期员工持股计划通过二级市场购买公司股票实现股东、公司和员工利益的绑定,目前一期员工持股计划在不考虑杠杆的利息成本下仍较目前股价折价12%且解锁在即,而二期员工持股计划将实施二级市场购买且尚未购买完毕,彰显管理层信心的同时也为公司的近期市场表现奠定基础。 3、200亿元医疗金融平台业务推进有望加速。公司于去年底发布公告拟搭建200亿元金融平台,子公司西藏华烁计划在2016年底前累计出资不超过40亿元,以收购三甲医院应收账款及质押融资等形式搭建200亿元医疗金融平台。 截至目前,公司与北京国际信托合作成立了专项资管计划,目前完成总规模为34.51亿元,其中西藏华烁认购金额为5.20亿元,假设80%的贴现率计算累计收购应收账款账面价值约43亿元。虽然完成比例低于市场预期,但随着李氏医疗资产在股权结构和董事会席位的入驻,未来医疗供应链金融业务有望加速落地,医疗金融业务业绩或放量在即。 4、重医三院顺利开业,捷尔医疗全年并表,重申买入评级。今年5月公司与重庆医科大学合作设立的重医三院顺利开业,目前已开放床位约200张,按计划年底扩展床位至600-800张,捷尔医疗和海宸医药的器械和药品供应链业务规模放量在即。此外,捷尔医疗原实际控制人2015年为规避同业竞争所作出的医药商业业务(主要为药品的流通业务)注入承诺的期限逐渐临近,而公司的医疗业务今年将实现全年并表。公司作为优质转型标的业绩持续高增长,我们重申买入评级。

事件: 嘉宝集团(600622.CH/人民币13.63, 买入)公告:公司于2016年7月29日收到北京光安阳光投资中心(有限合伙)(以下简称“北京光安”)关于权益变动的通知。2016年7月18日至2016年7月26日、2016年7月27日,北京光安通过上海证券交易所集中竞价交易系统合计购买公司A股股份34,061,992股,占公司总股本的4.99%。本次权益变动完成后,北京光安与其一致行动人北京光控安宇投资中心(有限合伙)、上海安霞投资中心(有限合伙)合计持有公司A股股份131,549,370股,占公司总股本的19.27%。在未来十二个月内,信息披露义务人及其一致行动人未来不排除进一步增持或减持上市公司股份的可能性。 点评: 1、光大系增持至4.99%至19.27%,超越大股东持股2.19个百分点。2016年7月18日至27日,中国光大集团股份公司旗下北京广安合计增持嘉宝集团股份占总股本的4.99%,权益变动后,光控安宇、上海安霞、北京光安分别持有嘉宝集团9.11%、5.17%、4.99%的股份,光大系合计持股由14.28%上升至19.27%;而目前大股东嘉定建业及其一致行动人嘉定伟业合计持有公司17.08%的股份,此次权益变动后光大系持股比例将超过嘉定区国资委2.19个百分点,但此次权益变动不会使公司实际控制人发生变化。虽然公司实际控制人仍为嘉定区国资委,但光大系在股权结构和董事会席位上均已参与到公司的战略决策和经营层面,并不排除后续增持的可能性,与上市公司股东的利益将进一步绑定。 2、第二单地产基金项目落地,积极探索轻资产模式转型。公司近期与光大系再度签订协议,共同以现金方式投资上海光渝投资中心(有限合伙),基金认缴总额22.2亿元,其中嘉宝集团投资总金额均为11.1亿元,认购合伙企业优先级和权益级份额分别为8.75亿元和2.35亿元,投资组合管理咨询费由嘉宝全资子公司奇伊投资和光控安石按50:50的比例进行分享。上海光渝投资中心项目是公司在光翎投资中心项目落地后的第二单房地产基金项目,由此累计管理基金规模达到54亿元,公司累计投资额达16亿元,基金管理费均与光大系按50:50的比例分配,符合公司执行的“一业为主、适度多元;本土做强、逐步向外”基本战略,此次光大系增持后,公司有望继续复制“轻重并举”的模式探索房地产资管领域,培育新的利润增长点。 3、增持均价14.48元,定增价10.08元,稀缺标的重申买入评级。北京光安于2016年7月18日至26日增持公司股份1,903万股,增持均价14.07-15.25元;于2016年7月27日增持公司股份1,503万股,增持均价13.70-14.81元,估算加权平均增持均价14.48元;而此前光大系通过定增获得上市公司9749万股,发行价为10.81元,因此估算光大系综合平均持股成本11.76元,而目前股价13.63元,不考虑资金成本仅实现增值16%。公司牵手国内房地产基金行业龙头大安石精准卡位房地产资管行业,正如我们在2015年9月发布的行业深度报告《迎中国房地产大资管时代--房地产基金管理行业研究》中指出,公司进军房地产资产管理领域空间巨大,在A股具有稀缺性的特点,重申公司买入评级。

招商蛇口(001979.CH/人民币15.33,买入)公告:为落实《关于组建合资公司推动前海蛇口自贸区管理体制机制创新的框架协议》,推动前海蛇口自贸区的开发建设,加速前海土地整备,公司拟与安通捷码头仓储服务(深圳)有限公司、招商局物流集团有限公司共同投资设立合资公司深圳市招商前海投资控股有限公司,招商前海投资拟最终与深圳市前海开发投资控股有限公司成立合资公司共同开发建设列入合作范围的2.9平方公里(具体面积由双方最终确定)的前海土地。本次交易各方拟签订《公司章程》约定合作有关事项,其中,公司认缴出资42,900万元,占招商前海投资注册资本82.5%;安通捷码头认缴出资7,280万元,占招商前海投资注册资本14%;招商局物流认缴出资1,820万元,占招商前海投资注册资本3.5%。各方在合资公司中直接和间接享有的权益比例确定之后,可对上述持股主体、认缴出资额和出资比例进行调整。 1、开发权益归属落地,上市公司和集团权益比例为82.5:17.5。根据此次协议,招商蛇口将与同属招商局集团旗下的安通捷码头和招商局物流共同合资成立招商前海投资,三方权益比例为82.5:14:3.5,并由招商前海投资与前海管理局下属的前海投控共同组建合资公司推进自贸区建设,合资公司的股权比例为50:50,并由招商局集团实现财务并表,合作范围的2.9平方公里的前海土地。此次上市公司的开发权益占比82.5%,进一步明确招商蛇口作为招商局方的出资主体地位和在前海蛇口自贸区开发建设中的主导地位,最终开发权益比例为82.5%*50%=41.25%,土地开发权益归属的落地的解决将进一步推动公司相关业务的发展。 2、合作范围2.9平方公里,估计权益可开发建面200万平米。根据协议,双方合作范围为前海片区2.9平方公里土地(具体面积由双方最终确定),而公司合计拥有前海片区土地使用权面积2.43平方公里,并尚有1.09平方公里未取得权属证书,若按2.0的容积率测算估计可开发的建筑面积将超过500万平米,根据此次协议比例可开发的权益建筑面积将超过200万平米。从目前已启动的前海自由贸易中心一期项目来看,规划用地面积和建筑面积分别为6.4万和25.4万平米,容积率达3.98,其中办公和住宅面积分别占比40%和23%,计划投资额93亿元即3.6万元/平米,其中土地款约1.95万元/平米。 根据中原地产数据显示,今年6月深圳南海区的前海和蛇口板块的二手房住宅成交均价分别高达到6.5万元/平米和7万元/平米,物业重估价值十分可观。 3、优质蓝筹龙头大幅低估,重申买入评级。公司作为地产板块龙头,1-6月实现销售金额308亿元同比增长50%,预告1-6月实现归母净利润38-39亿元,相比备考口径同比增长34%-38%,基本面扎实而优质物业大幅低估,目前RNAV仍折价超过30%。此外,公司力争通过3-5年的努力,培育一家扎根深圳、面向全球的世界500强企业,彰显公司作为央企整体上市后做大做强的战略决心,而此次前海土地开发权益归属的进一步落地有望成为估值修复的催化剂,我们重申公司买入评级。

华鑫股份自09年以来转型商务不动产,是上海仪电系下唯一地产平台,后续有望承接仪电系位于上海市内较多的商务不动产资源,并随着仪电退二进三的推进而腾退产业用地的增加,将进一步扩大公司未来商务不动产的整合空间;同时公司也是目前仪电系下3个上市平台公司中唯一未重组的公司,而目前仪电系下信息、非银和地产三大业务中除信息外虽均未实现证券化、但却有证券化的需求,后续地产资产(华鑫置业)注入已是必然、非银资产注入或也不无可能;大股东华鑫置业承诺在17年底前注入地产资产,目前考虑到停牌+定增所需时间超过半年,所剩时间已然不多,洽遇上海国改步伐加快,公司资产整合或已不远;目前公司持有权益102万平商务地产,拿地成本较低,未开发物业毛利率超60%,我们分别通过净利润折现、现金流折现和租金回报率等方法得公司RNAV为55-66亿元,提供一定安全边际;此外,公司14-16年拿地策略调整将推动16年后销售和业绩的反转,预计16-18年业绩复合增速可达41%,而后续大股东资产注入将更强化业绩反转的判断。我们预计公司2016-18年每股收益分别为0.34元、0.50元和0.69元,按照平均RNAV60亿元溢价20%给予目标市值72亿元,对应目标价13.74元,首次覆盖并给予买入评级。 支撑评级的要点 仪电系下唯一地产平台、唯一未重组上市平台,资源整合空间较大。根据仪电战略调整,公司自09年开始退出制造业,转型商务不动产,目前作为仪电系下唯一不动产平台,将承接仪电系位于上海市内较多的商务不动产资源,并随着仪电退二进而腾退产业用地的增加,也将进一步扩大公司未来商务不动产的整合空间;目前仪电系下信息、非银和地产三大业务中后两者均未实现证券化,主要资产为华鑫置业和华鑫证券,而目前仪电系下3个上市平台中仅公司还未注入资源,地产(华鑫置业,公司大股东)借道公司证券化已是必然,而非银资产注入或也不无可能。 上海国企改革加速、大股东承诺限期临近,整合或已不远。自12年华鑫置业成为公司大股东后,鉴于在地产业务上存在同业竞争问题,大股东分别于12年、14年和15年多次明确在17年底前将地产业务注入公司,考虑到停牌+定增所需时间超过半年,所剩时间已然不多;同时,上海国改步伐加快,资产划转密集实施,上市国企扎堆停牌重组,上汽首推员工激励,或预示上海国改进入实质落地阶段,而公司作为被划为竞争类的上海仪电的地产整合平台、作为当初上海3家同业竞争问题中最后一家未完成的国企而言,时间、机遇、诉求正好配合,整合或已不远。 土储优质、估值55-66亿元,拿地增加推动今年业绩反转。公司持有权益102万平商务地产(开发89万平、持有13万平),大多位于上海,公司通过承接仪电系产业用地兼以股权收购等方式拿地,拿地成本较低,又遇上海地价上涨,开发毛利率超60%,我们分别通过净利润折现法对开业物业估值、现金流折现法和租金回报率法对持有物业估值,得RNAV为55-66亿元,提供一定安全边际;另一方面,公司10-13年拿地较少导致可售减少,从而致使14-15年业绩下滑,14-16年调整拿地节奏,年均拿地量提升3-5倍,推动16年后销售和业绩的反转,预计16-18年业绩复合增速可达41%,此外,后续大股东资产注入将更强化业绩反转的判断。 评级面临的主要风险 销售低于预期;公司与大股东的资产整合低于预期。 估值 我们预计公司2016-18年每股收益分别为0.34元、0.50元和0.69元,按照平均RNAV60亿元溢价20%给予目标市值72亿元,对应目标价13.74元,首次覆盖并给予买入评级。

天保基建是天津保税区投资控股集团旗下的上市国有房地产企业。公司近期拟以现金收购集团旗下中天航空60%的股权和航空产业49%的股权,前者参与空客A32飞机的总装项目,供应空客进军航空领域,后续在其他机型组装、零部件等合作空间巨大,是A股稀缺标的;后者实现民航科技产业化基地的运营,背靠民航大学优质资源,有望对孵化成熟企业进行产业化投资,拓展新的盈利增长点;近日公司公布与中科院天津所成立合资公司,合作运营生物科技产业园,专业园区孵化项目再下一城。我们认为公司是优质转型标的,估算地产业务RNAV约60亿元提供安全边际,自上而下转型航空产业坚决,公司目前20亿在手现金充裕保障外延发展空间,我们预测公司2016-2018年每股收益分别为0.26元、0.36元、0.43元,采用分部估值法给予公司90亿元的目标市值,即9.00元/股,其中地产业务RNAV为60亿元,航空产业6,000万净利润给予50倍市盈率即30亿元。公司目前扣除集团持股后的实际流通市值仅约30亿元,首次覆盖给予买入评级。 支撑评级的要点 拟收购中天航空60%股权,供应空客320飞机总装。公司拟以1倍市净率现金收购中天航空60%股权,与空客合资参与A320组装业务,每年总装量50架次,实现净利润约1亿元;A330组装线即将投产,预计2017年实现生产交付远期目标年产24架;并积极争取A350业务和空客零部件的供应。公司业务由此进入航空领域,也成为民航产业A股稀缺标的。 拟收购航空产业49%股权,专注民航科技产业化基地运营。民航科技产业化基地位于天津航空城内占地11平方公里,目前已入驻包括空客总装、中直、西飞机翼等航空企业50余家,公司将与民航总局唯一直属大学——民航大学合作,背靠资源优势专注于航空产业园的运营,有望对孵化成熟的企业参与民航产业投资,培养新的利润增长点。 拟与中科院天津所成立合资公司,运营生物科技产业园项目。公司近日拟与中科院天津工业生物技术研究所合资成立中科天保产业园运营管理有限公司负责汇盈产业园的开发和运营,公司持有51%股权,力争打造国内领先的生物高端技术、生物高端装备、生物高端产品的研发孵化转化基地,最终形成公司新的业务优势和利润增长点。 物业储备提供安全边际,自上而下推动航空产业转型。公司自上而下转型航空产业坚决,位于自贸区内70万方未开发土地储备低成本高毛利,保证转型期的业绩贡献,我们估计公司目前可结算的物业面积近60万平米,RNAV约60亿元。此外,公司在手现金24亿元,净现金16亿元,保障后续外延扩张的空间,为转型航空业务打下基础。 评级面临的主要风险 房地产项目去化率偏低;航空资产收购和转型进度慢于预期。 评级面临的主要风险 我们预测公司2016-2018年每股收益分别为0.26元、0.36元、0.43元,采用分部估值法给予公司90亿元的目标市值,即9.00元/股,其中地产业务RNAV为60亿元,考虑到标的稀缺性和外延成长空间,航空产业6,000万净利润给予50倍市盈率即30亿元,首次覆盖给予买入评级。

浦东金桥是金桥开发区建设的主要承担者,在上海浦东中环附近拥有293万平米优质自持物业,经营工业厂房和研发办公的租赁,租金收入稳定增长且现金流稳定,并在上海城市边界扩张过程中面临着由中心城边缘向城市中心转变的战略机遇,持有优质物业价值提升可期;其次,浦东金桥秉持二次开发战略,意在盘活土地,适逢90年代批租土地使用年限陆续到期有望回购、近年上海政府多次发文全方位支持盘活工业用地等两大机遇,2015年后二次开发正式起航,目前如由度系列的改造、OfficePark的改造和土地转性以及心华制衣土地回购等二次开发已完成59万方,并实现单位租金大幅提升近200%,预计未来可盘活工业用地将超550万方,公司土储将量质提升;此外,公司兼具特斯拉国产化、迪斯尼开业、国企改革、自贸区政策、住房租赁新政和REITs等众多题材催化剂于一身,孕育较大想象空间。我们分别通过现金流折现法、可比物业重估法和可比公司租金回报率法对公司存量物业重估后平均RNAV为346亿元,再考虑?二次开发?的增量物业将贡献增值超122亿元,合计RNAV将达468亿元,目前市值较之折价53%,并维持公司2016-18年每股收益分别为0.55元、0.65元和0.78元,维持公司兼具良好基本面和集众多题材于一身的观点,维持目标价28.00元,重申买入评级。 支撑评级的要点 金桥开发区主要承担者,293万方自持物业价值可观。浦东金桥是金桥开发区建设的主要承担者,在上海浦东中环附近拥有293万平米优质自持物业(在租213万方+未开发80万方),经营工业厂房和研发办公租赁,租金收入稳定增长且现金流稳定,每年可贡献13亿元租金,并在上海城市边界扩张过程中面临着由中心城边缘向城市中心转变的战略机遇,同时考虑到今年以来一线城市地价大幅上涨,公司持有优质物业价值提升可期。 二次开发突破空间枷锁,体内外可盘活土地超550万方。经过20多年开发,金桥开发区土地资源饱和与产业转型升级之间矛盾渐显,由此提出土地?二次开发?战略意在盘活土地,适逢90年代批租土地使用年限陆续到期有望回购、近年来上海政府多次发文支持盘活工业用地两大机遇,2015年后?二次开发?正式起航,目前如由度系列的改造、OfficePark的改造和土地转性以及心华制衣土地回购等二次开发已完成59万方,并实现单位租金大幅提升近200%,我们预计公司后续可盘活体内外工业用地将超550万方,公司土储的价值和数量都将有质的飞越。 浦东新区国企改革先驱,兼具多种题材催化剂于一身。公司作为浦东第一批混合所有制改革的地方国企,金桥集团去年6月公告拟将目前持有49.37%股权划拨15%至浦东投控,激发企业活力的同时,实现政府资本管理的功能,目前仍在积极推进中。此外,并兼具特斯拉国产化、迪斯尼开业、国企改革、自贸区政策、住房租赁新政和REITs推出等众多题材催化剂于一身,孕育较大想象空间。 自持物业RNAV达346亿元,二次开发可贡献超122亿元。我们通过现金流折现法(291亿元)、可比物业重估法(387亿元)和可比公司租金回报率法(360亿元)等方法对公司持有293万方物业进行重估,加权平均后RNAV为346亿元,目前市值较之折价38%;此外,二次开发可盘活土地超550万平米,如果保守假设改建30%,则利用现金流折现法可增量贡献估值122亿元,合计RNAV将达458亿元,目前市值较之折价53%。 评级面临的主要风险 园区二次开发进度低于预期;租金回报率降低。 估值 我们分别通过三种估值方式对公司存量物业重估后平均RNAV为346亿元,再考虑?二次开发?的增量物业将贡献增值超122亿元,合计RNAV将达468亿元,并维持公司2016-18年每股收益分别为0.55元、0.65元和0.78元,维持目标价28.00元,重申买入评级。

招商蛇口(001979.CH/人民币14.34,买入)公告:公司实际控制人招商局集团与深圳市前海管理局就组建合资公司,创新体制机制,推进前海蛇口自贸片区的开发建设和运营管理合作事项签署《关于组建合资公司推动前海蛇口自贸区管理体制机制创新的框架协议》。招商蛇口控股的平台公司将作为出资主体,与前海管理局指定的出资方共同组建合资公司推进自贸区建设。 合资公司定位为全球领先的自贸园区综合开发建设和运营服务商。主要业务包括:自贸新城开发建设与运营管理;园区综合运营服务;深港合作的服务保障;参与“一带一路”沿线自贸园区等投资与服务,以及港区配套设施的建设与运营;股权投资和资产管理;根据政府授权依法开展公共管理服务等。 点评1、前海土地确权落地,50:50权益合作开发。根据此次协议,招商局将以上市公司控股的平台公司作为出资主体,与前海管理局下属的前海开发投资控股有限公司共同组建合资公司推进自贸区建设,合资公司的股权比例为50:50,由招商局集团实现财务并表,进一步明确了招商蛇口在前海蛇口自贸区开发建设中的主导地位,土地权属问题的解决将有力推动公司相关业务的发展。同时,合资公司力争通过3-5年的努力,培育一家扎根深圳、面向全球的世界500强企业,彰显公司作为央企整体上市后做大做强的战略决心。 2、合作范围2.9平方公里,具体面积待最终确定:根据此次协议,双方合作范围将以原前海湾物流园区3.9平方公里土地为合作基础,在扣除现状保留用地后,剩余2.9平方公里土地(具体面积由双方最终确定)纳入合作范围;而根据此前公开信息,公司合计拥有前海片区土地使用权面积2.43平方公里,并尚有1.09平方公里未取得权属证书;同时,招商局集团同意由深圳市政府收回上述土地中的市政基础设施、公共服务设施建设用地,并在开发经营用地中向前海管理局配建移交一定规模的总部与产业用房,因此合资公司具体可开发物业面积比例和属性仍待后续双方协商最终确定。从目前已启动的前海自由贸易中心一期项目来看,规划用地面积和建筑面积分别为6.4万和25.4万平米,容积率达3.98,其中办公和住宅面积分别占比40%和23%,计划投资额93亿元即3.6万元/平米,其中土地款约1.95万元/平米。 3、优质物业大幅低估,重申买入评级。根据中原地产数据显示,今年4月深圳南海区的前海和蛇口板块的二手房住宅成交均价分别高达到6.3万元/平米和7.6万元/平米,而公司坐拥前海蛇口区超过536万平米主要分布于自贸区的优质土地资源,重估价值十分可观。此外,公司5月收到国家旅游局通知同意在蛇口太子湾设立占地9.4平方公里的“中国邮轮旅游发展实验区”,巩固公司发展邮轮经济的优势地位,分享国内游轮产业成长红利。公司作为地产板块龙头,前5月实现销售金额同比增长58%,目前优质物业大幅低估,而此次前海土地确权落地有望成为估值修复的催化剂,我们重申买入评级。

事件 华业资本(600240.CH/人民币9.98, 买入)公告《第二期员工持股计划(草案)》,募集资金总额上限为10,000万元,计划设立后委托上海兴全睿众资产管理有限公司成立“兴全睿众华业资本二期分级特定多客户资产管理计划”进行管理,筹集资金总额上限为10,000万元,按照1:1设立普通级份额和优先级份额,员工持股计划筹集资金全额认购普通级份额,而融资部分由控股股东提供担保,并承诺对优先级份额及预期年化收益进行差额补足。参加期员工持股计划的员工总人数不超过100人,其中公司董事、监事、高级管理人员10人。 “兴全睿众华业资本二期分级特定多客户资产管理计划”将通过二级市场购买等方式完成标的股票的购买,锁定期为12个月。以“兴全睿众华业资本二期分级特定多客户资产管理计划”的规模上限20,000万元和公司2016年6月2日的收盘价10.10元/股测算,所能购买和持有的标的股份数量上限约为2,000万股,不超过公司现有股本总额约为2%。 点评 1、推出第二期员工持股计划草案2亿元。2015年9月,公司第一期员工持股计划购买公司股票实施完毕,累计购买公司股票13,508,089股,占公司总股本的比例为0.95%,成交均价约为11.68元/股,所购买股票将于今年9月2日解锁,目前股价较其折价幅度达15%。此次,公司推出第二期员工持股计划草案架构与第一期基本一致,以1:1的杠杆比例和2亿元的总资金规模设立员工持股资管计划,将通过二级市场购买公司股票实现股东、公司和员工利益的绑定,彰显管理层对公司未来发展的信心。 2、新增医疗供应链金融投资15.2亿元。今年6月1-3日,子公司西藏华烁与北信瑞丰和浙商银行北京分行签署北信瑞丰资产瑞信多个专项资产管理计划项目B类份额,合计投资金额20,352万元;并为A类份额的本金及收益等提供担保,合计担保数额131,750万元,以1:6.5的杠杆比例合计募集资金15.2亿元,投资于医疗供应链金融业务;叠加此前38.5亿元的资管计划,合计投资规模位53.7亿。假设80%的贴现率计算,此次收购的应收账款账面价值19亿元,累计完成收购67亿元,医疗供应链金融业务正逐步落地。 3、重医三院顺利开业,转型积极推进,重申买入评级。今年5月公司与重庆医科大学合作设立的重医三院顺利开业,医护人员正式到位,目前已开放床位约200张,按计划年底扩展床位至600-800张,捷尔医疗和海宸医药的器械和药品的采购和配送业务规模放量在即,而公司的医疗供应链金融业务也正逐步落地。公司是作为优质转型标的,业绩持续高增长,而目前股价较前期员工持股价格11.68元折价15%,我们重申买入评级。