防水龙头地位稳固，核心优势傲视行业东方雨虹为国内防水行业龙头和最早的防水上市公司，2021年防水市占率15%；近年拓展民用建材、建筑涂料、特种砂浆、建筑粉料、节能保温、建筑修缮等业务,向综合建材商转型,2021年非防水业务收入占比已达20%。2008年上市至今，公司业绩高速增长，营业收入从7亿增至319亿，CAGR为34%； 净利润从0.44亿增至42亿，CAGR为41%。 公司凭四大核心优势傲视行业：1）产能扩张迅猛，渗透程度高。凭借强大的信誉和融资能力，公司上市14年以来4次大规模定增/发债以在全国各地扩张产能，目前已在全国六大地区布局47个生产基地，基本实现“渗透全国”。2021年公司定增80亿用于进一步扩产，资金规模达历史新高；年底在建工程约40项。随该轮扩张产能逐步释放，公司有望开启新一轮成长。2）上游供应链安全高效。公司关键原材料包括沥青、聚酯胎基、乳液。公司已与中石油、中石化等上游企业形成紧密的战略合作关系，维持长期沥青低价稳定供应；聚酯胎基已实现自产并可外售获得利润；乳液正在建设产线，最晚于2025年10月1日前完成全部建设。3）多渠道营销精准发力。公司销售模式分直销、工程渠道经销、零售渠道经销。 直销模式中，公司与万科、华润等知名地产商保持长期战略合作伙伴关系，在地产集采领域构建护城河。工程渠道经销模式中，公司与经销商形成合伙人，设立合资子公司绑定双方利益，经销商销售动力充足。零售渠道经销模式中，公司持续推进渠道下沉，开拓网点和扩大覆盖率，对空白市场和薄弱市场进行一城一议的高推政策；截至 2022H1，民建集团经销商已近4000家，分销网点15万余家，分销门头3万余家； 德爱威涂料零售则与约100个头部家装公司及区域3000多个家装公司开展合作，并在全国重点市场建立了1000余家专卖店、15000余家分销网点。4）多元化品类空间巨大。2021年，公司非防水业务贡献收入达20%,且非防水品类品牌力日益凸显，公司旗下德爱威、华砂、卧牛山均进入2021年房地产TOP500首选供应商品牌榜单。此外，公司新一轮募投项目基本涵盖所有新品类，随着产能释放，新品类与防水产品的协同效应将进一步显现，从而打造强劲的第二增长曲线。 中报业绩短期承压，C 端多品类零售将成增长新引擎2022H1，原材料价格持续上行，叠加疫情反复导致地产需求 下滑、基建市政需求未充分回暖，多重压力下，防水行业受较大冲击。公司业绩短期承压：2022H1营收/归母净利153.07/9.66亿元，同比+7.57%/-37.13%；其中2022Q2营收/归母净利89.98/6.49亿元，同比+1.65%/ -47.68%。毛利率、净利率下探至近五年最低：2022H1毛利率26.91%，同比-4.70pct，主要系沥青等大宗材料价格上涨所致；归母净利率6.31%，同比-4.49pct，主要系毛利率降低及期间费用率上升所致。其中2022Q2毛利率/归母净利率分别为25.94%/7.21%，同比-4.91/-6.80pct。期间费用率小幅上升：2022H1期间费用率16.4%，同比小幅+1.2pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.67/+0.45/+0.22/-0.21pct。销售费用/管理费用同比增17.14%/18.41%，主因人工费用、广告宣传招待费及股权激励费等增加所致；财务费用同比减24.88%，系本年偿还借款导致利息费用减少所致。营收质量有所下降：经营性现金流为-70亿元，较上年同期减少99.98%，主要系原材料价格上涨导致当期采购支出增加较多；收现比/净现比相应大幅降低至-45.6%/-7.2。 行业承压下，公司C端零售业务逆势高增：民建集团/德爱威建 筑 涂 料 零 售 分 别 实 现 营 收 32.55/3.52亿 元 ， 同 比 增83%/47%。其中民建集团防水涂料产品线同比增50%，瓷砖胶产品线同比增110%，美缝剂等其他品类产品线亦均实现翻倍增长。我们认为随房建端防水需求由增量向存量切换，以旧房修缮为主的防水零售市场潜在规模巨大，公司提前布局，优势突出且收效已显，未来C端多品类零售业务有望成为其业绩增长新引擎。 外部回暖+内部变革，全年直销销量企稳、渠道销量预增直销销量预计保持稳定，客户结构由大地产转向央国企。直销模式以客户集采为主，2021年民营地产信用风险爆发致地产集采下滑，而公司年底开始发力的央国企总包集采大幅提升。央国企资金实力较强，且作为技术标客户对价格敏感性低，其比重上升，短期内将使公司充分受益“稳增长”基调下基建投资景气修复带来的非房防水需求回暖，填补地产集采下滑造成的缺口，保持2022年直销业务规模稳定；长期则有利于提高直销订单的稳定性和公司抗风险能力，在改善现金流的同时，规避房地产行业波动对公司的不利影响。 工程渠道/零售渠道经销商分别由省区一体化公司/民建集团和德爱威涂料零售板块负责，下半年均有望高增。 基建、地产政策利好提振需求+一体化公司改革提高市占率，工程销量渠道增长逻辑顺畅。一方面，今年以来地产放松政策持续加码，6月全国商品房销售面积和销售金额环比增长66%/68%，7、8月虽有所回落，但“保交房”和刺激住房消费政策强度加大，预计下半年地产竣工端和销售端有望持续改 善，竣工端防水需求有保障；基建端，疫情和高温等不利因素边际缓和，施工条件好转，叠加今年基建投资提前放量后，7、8月加快其转化为实物工作量的政策频繁出台，基建发力将带动开工端防水需求。另一方面，2020年底一体化公司聚焦本地市场和属地专营的改革完成，随公司进一步下沉本地县市级市场，今年市占率提升空间充足，销量可期。此外，今年一体化公司重点发力区域非房市场，上半年已承接大量基建、市政项目订单，相比往年明显增加。行业需求与公司市占率双重提升下，公司工程渠道销量增长逻辑顺畅，且非房占比预增。 旧房翻修大年已至+绿建下乡开启农村市场，零售渠道销量增长动能强劲。2012-2016年为房屋竣工大年，按10年翻修周期则从今年开始旧房翻修有望进入大年；叠加6月绿色建材下乡政策打开农村旧房潜在需求空间，房建存量需求或将从下半年起开启新一轮释放。公司能提供较完善的建筑修缮服务，可有力吸引C端消费者进而带动产品销售，且2022H1亮眼的零售业绩已对其C端布局成效形成有力验证，我们认为公司在本轮需求释放中优势明显，零售渠道销量增长动能强劲。 提价落地+成本回落，下半年毛利率进入修复通道价格端，3月、6月公司两次提价，幅度在10%-25%，但3月提价后出台锁价政策，提价并未落地；预计随经销商锁价额度在6月前后消耗完毕，下半年提价可真正落地并顺利传导。成本端，下半年以来沥青价格持续大幅下行，截至9月20日沥青期货收盘价距6月最高点已跌25.1%，四季度沥青大概率将随原油价格震荡波动；公司拥有专业的沥青采购团队，有能力抓住价格波动窗口期择机采购以缓解成本压力。提价已确认+降本有机会，下半年公司毛利率修复确定性强。 至暗时刻已去，下半年将迎反弹回望2021，防水行业整体承压背景下，公司盈利能力和质量均能经受住市场考验，业绩韧性佳。盈利能力上，公司营收增速达46.96%，为近三年最高；盈利质量上，公司对行业现金流普遍较差的痼疾高度重视，通过发行应收账款支持票据ABN、将应收账款纳入股权激励考核指标等举措积极改善回款，成效初现：2021年民营房企大量暴雷背景下，公司收现比/净现比仅由0.18/1.17降至0.13/0.98，成功经受住了地产端信用风险的考验。 展望2022，行业至暗时刻已去，下半年业绩具备高确定性+高弹性。上半年，疫情拖累订单执行节奏，原料价格上涨挤压利润空间，多重压力影响公司业绩。结合前述分析，对下半年形势，我们认为：1）盈利能力上，量价预计齐升，成本有望压缩，公司毛利率将迎修复；2）客户结构上，集采客户央 国企比例上升+工渠一体化公司发力本地非房项目，非房业务占比将大幅提高，而该部分收入回款较快；3）需求上，防水需求旺季本就在三四季度，且上半年疫情压抑施工，下半年下游为满足工程进度节点性要求或掀赶工潮，接货速度和工程签证发放速度爆发式提高，公司收入确认节奏随之加快。 综上，在上半年低基数基础上，下半年公司收入利润有望回升，回款加快下盈利质量亦有保障，公司业绩确定性和弹性双高。 盈利预测预计2022/2023/2024年营业收入分别为376.99、471. 13、561.98亿元，EPS分别为1.63、2.27、2.83元，当前股价对应PE分别为16.9、12.1、9.7倍。给予“买入”投资评级。 风险提示1）原材料价格上涨超预期；2）应收账款回收不及预期；3）防水行业竞争格局恶化；4）下游需求不及预期；5）投产不及预期；6）新品类不及预期等。

深耕通信+领先布局新能源，精准卡位市场需求瑞可达为专业从事连接器产品的研发、生产、销售和服务的高新技术企业， 具备完整的产品链供应能力。 公司以通信连接器起家，已在通信领域深耕 17年， 技术积淀深厚； 2013年切入新能源领域， 开发适配新能源汽车的连接器及组件，产品包括高压连接器和换电连接器。 公司三方面业务发展稳定： 1）新能源汽车领域收入稳定增长。 近年新能源汽车渗透率迅速提高，公司及时研发满足新能源汽车需求的高压连接器产品，并与蔚来等大型车企建立稳定合作关系，从而带动产销量迅速增长。 目前新能源领域为公司营收主要来源，2021年占比 76.6%。 2） 2019年通信领域爆发。 营收较 2018年翻一倍多，系 2019年 5G 进入商用元年后下游需求迅速增加、公司抓住历史机遇及时扩大 5G 产品产销量所致。 3）工业及其他领域近三年营收稳健增长， 占比维持在 7%左右。 公司成长性强，近年业绩迅速增长，盈利能力稳定上升。公司营业收入、归母净利润在 2018-2021年 CAGR 分别达26.1%、 44.1%； 2022年 H1分别实现 7.34、 1.26亿元， 同比增速高达 112.57%、 242.82%。 近年公司整体毛利率稳定在 30%左右， 2021年有所下滑， 但近年来公司加强对期间费用的控制，叠加营业收入快速上升，公司期间费用率逐年降低，净利率得以克服毛利率下降压力而稳步提升，到2022H1仍增势不减，达到 17.15%。 高速+高压端持续渗透，储能端连接高景气赛道在新能源汽车销量超预期的背景下， 连接器需求持续向高压化、高速化发展，公司下游景气度有望持续提升。 根据测算， 新能源乘用车单车价值为 1652元，根据深圳市连接器行业协会测算整理的数据， 商用车高压连接器的单车价值量达到 6000元。我们测算出 2021/2025年高压连接器市场规模为67/266亿元， 2021-2025CAGR 高达 41%。 受益于国产替代逻辑及市场规模的快速扩大， 公司业绩未来有望大幅攀升。 随着智能网联车技术和自动驾驶技术渗透率提升，车用高速连接器市场未来想象空间广阔。 我们估算 2021/2025高速连接器市场规模为 80/142亿元， 2021-2025CAGR 达到 15%。公司充分发挥研发优势、客户优势， 重点推销智能网联高速连接器在新车型上的选点认证， 成功打入高速连接器市场，成长空间进一步打开。 储能领域发展突飞猛进将带动储能连接器板块持续放量。 公司已获得 Tü V Sü D MARK 和 UL4128认证证书，并积极拓展储能“客户圈”，已获得美国 T 公司、 Span.IO、宁德时代、天合光能、阳光电源等优质客户认可。 技术和客户优势树立壁垒，海内外扩产加速成长公司利用过去积累的技术和客户优势树立坚固壁垒，通过未来海内外诸多项目提升产能、刺激成长。技术层面， 公司现掌握五大核心技术和 171项专利，覆盖新能源、通信、工业三大主业领域；目前公司具备与外国厂商抗衡的技术实力，主要产品性能指标接近国际先进水平，其中换电核心技术领先，公司已成为蔚来在换电领域的主要合作伙伴。 客户层面， 公司与众多实力雄厚的客户达成长期稳定合作，客户涵盖蔚来、美国 T 公司、上汽等知名车企，中兴、诺基亚、爱立信、三星等全球通信设备巨头，中国中车、国电南瑞等工业细分领域龙头。 产能层面， 目前公司产能较紧张， 2021年绵阳 IPO 和 2022年苏州定增募投项目投产后，通信和新能源领域产能较 2020年底将分别增 46%和 194%； 2022年拟成立新加坡和墨西哥子公司，向海外拓展发展空间。 盈利预测预测公司 2022-2024年收入分别为 16.27、 25.19、 35.90亿元， EPS 分别为 2.64、 4.21、 6.41元，当前股价对应 PE 分别为 53.1/33.3/21.9倍，给予“买入” 投资评级。 风险提示 （1）新能源汽车市场规模低于预期； （2）增发进展不及预期； （3）项目建设进展不及预期； （4）主业毛利率下滑等。

水泥EPC 核心业务稳定增长公司为世界水泥EPC 龙头，全球市占率连续十四年保持第一。公司发展经过三个阶段：2002-2011 年布局国际市场业绩高增速；2012-2016 年海外业务遭遇天花板，受累行业外部环境恶化资产减值损失拖垮公司业绩；2016 年起公司发展进入第三阶段，开展多元化业务带动业绩重回正轨。国内市场受益于水泥生产线绿色、智能化改造，进入上行周期，2016 年至2021 年国内营业收入占比从15%提升至63%。 2017-2022H1，公司新签工程订单金额分别为259、233、239、270、375 和120 亿元（包括三家重组企业），近三年增长3%/13%/39%。 新线建设+产能置换+老线升级改造+数字智能，公司水泥EPC主业长期保持稳定。新线建设/产能置换需求持续受益于“一带一路”和发展中国家基建需求/国内供给侧改革对落后产能置换和淘汰。存量老线升级改造方面,受益于海内外非新型干法产线/老旧产线更新、能耗标准要求等,预计全球水泥产线中有老线技改需求约37%-76%。数字智能业务市场空间广阔，助力产线降本增效，以上饶中材为试点的全流程智能制造工厂人均产能提高 2 倍以上。 收购北京凯盛/南京凯盛/中材矿山，运维服务方兴未艾公司大力推进运维服务，近年相关业务营收表现亮眼。2017-2021 年运维服务营业收入CAGR 达68%，2021 年营收65 亿元，毛利率为19%，2022H1 公司运维业务营收35 亿元，同比增长29%。运维服务是轻资产业务，周期性较弱，现金流压力小，业务盈利能力强。 矿山运维市占率与盈利能力有望齐飞，业绩增长空间大。公司矿山运维业务2022H1 新签订单35 亿元，同比增长27%。 根据麦肯锡研究统计，国内水泥骨料矿第三方工程运维2021年市场规模230 亿，2025 年将增长到 280 亿元。目前，国内矿山开发服务市场集中度较低，小规模矿山企业开采成本较高面临出清压力，公司当前市占率24%，未来有望进一步提升。同时，公司利用自研技术降本增效，打造数字矿山，如无人矿车等，盈利能力有望提升。 水泥运维业务增长确定性强。2022H1 水泥运维新签订单34亿元，同比增长453%。水泥运维主要在海外开展，非洲、东南亚等地区经济快速发展，新建水泥生产线多，而当地业主管理经验、技术力量薄弱，对水泥生产线运营、维护等技术服务需求持续扩大。2021 年水泥运维服务市场需求约 96 亿元，公司当前市占率8%，未来增长确定性较强。 并购合肥院，装备制造第三业务大展身手公司进军装备制造领域，开拓业绩增量。公司拥有大量配套自主知产权的国际水准水泥专业装备和自动化控制技术装备，公司2022H1 装备制造业务新签订单额同比增长10%，自2017 年至2021 年营收从30 亿元增长至47 亿元，CAGR 达到11%。2021 年全球（含国内）备品备件市场约 340 亿元，公司市占率14%，提升空间巨大。同时，水泥产线的机器设备属于消耗品，相关业务具有较好的永续性，未来业绩收入稳定。 公司拟收购合肥院，彰显做大做强装备制造决心。合肥院主要从事以水泥为特色的无机非金属材料领域技术和装备的研发、生产和销售，2021 年装备制造业务营收17 亿元，同比增长16%。公司与合肥院的业务存在重合，此次并购的主要目的是吸收整合合肥院的装备制造业务，公司目标水泥装备的市占率向水泥和矿山工程看齐，潜力巨大。 积极开拓属地业务，领航中国建材出海进军属地多元化工程，公司业务多点开花。公司积极挖掘海外属地多元化业务潜力，如越南电池隔膜、尼日利亚硅酸钙、骨料等项目陆续投产，还有多个正在建设的项目例如泰国的石膏板和巴西的风电叶片项目，相关业务2021 年营收/毛利同比增长98%/310%。总体来看，公司2021 年新签境外属地多元化工程合同额40 亿元，同比增长43%；实现营业收入30 亿元，同比增长98%，毛利2.68 亿元，同比增长3.1倍。 管理战略明确，股权激励彰显发展信心新任管理层上任，公司战略清晰，员工激励充分。集团公司中国建材集团董事长周育先2019 年底上任，要求公司带动集团走向国际化。2020 年7 月，公司管理层更换，董事长刘燕、总裁印志松等均出自中国建材，熟悉公司业务，认可集团长期发展战略。公司于2022 年4 月发布面向核心骨干的限制性股票激励，以业绩作为解除限售条件，提高核心员工积极性；近10 年分红比例稳定在30%以上，彰显发展信心。 盈利预测预测公司2021-2023 年收入分别为414.0、472.1、534.8 亿元，EPS 分别为0.89、1.12、1.32 元，当前股价对应PE 分别为11.3、9.0、7.6 倍，给予“买入”投资评级。 风险提示1）海内外疫情持续严重；2）“双碳”政策不及预期；3）运维/装备制造布局进展低于预期；4）主业毛利率下滑等。

高速动平衡赋能，平衡机龙头加速成长公司深耕平衡机产品领域十余载，是少数全面掌握全自动平衡机核心技术的本土企业之一。公司长期经营平衡机业务，研发能力强，掌握全自动平衡机的核心技术优势，具备成熟的定制化能力。同时，公司产品价格较低，具备性价比优势，形成了优质的客户圈，产品成功进入博世、万宝至、格力、美的、胜地汽配、济南重汽、中国船舶、华生电机等国内外龙头企业。2021年公司营收和归母净利润分别为2.25、0.25亿元，同比增长37.02%、94.39%。2022年5月，公司公告拟定增募集资金3.08亿元，公司实际控制人、董事长楼荣伟全额认购定增，资金拟用于推进高速动平衡机的研发和产业化，公司产能有望逐步释放，公司业绩迎来拐点。 产品应用领域广泛，国产替代趋势明朗平衡机广泛应用于各类回转零部件的生产过程，下游覆盖电机、电动工具、家用电器、泵、风机、汽车、化工、高铁、电力、船舶和航空航天等多个行业的回转零部件生产企业。 低速动平衡领域，下游全自动平衡机使用率提升+大量的存量、增量产线平衡需求，提供广阔市场容量；高速动平衡领域，我国设备仍以进口为主，由于应用范围覆盖航空航天，高速平衡机国产化还具备重要战略意义。总体来讲，目前整个平衡机市场由海外企业主导，本土企业正加速追赶，凭借服务优势和性价比优势，本土产品口碑和客户认可度有望逐渐提高，国产替代趋势明朗。 自动化生产线++高速平衡机开启新篇章公司近年来积极拓展多元化业务，主要包括：11）电机自动化生产线集成业务。公司抓住“机器换人”机遇，凭借在工业自动化领域的深厚积淀，发展自动化生产线业务，将自身定位为全套自动化生产线供应商与服务商。22）以航空高速动平衡切入高端赛道，寻求差异化优势。公司积极发展航空高速动平衡机业务，以此切入高端市场，打造差异化优势。公司已与中国航发达成合作，为其定制“高精度”的航空专用平衡机；3）与之江实验室强强联手开拓智能声学传感新领域，进一步打开军工市场。公司与之江实验室合作开发智能光纤传感项目与智能声学传感系统，目前已完成分布式光纤传感系统、海量传感信号处理方法与特征识别AI算法等技术研发，相关产品存在广泛应用前景。整体来看，我们认为公司未来业务拓展路径众多，或将逐渐成为公司业务亮点。 盈利预测暂不考虑增发对公司业绩及股本的影响，我们预测公司2022-2024年收入分别为2.97、4.00、5.13亿元，EPS分别为0.44、0.77、1.07元，当前股价对应PE分别为84.9、48.8、34.8倍，给予“买入”投资评级。 风险提示（1）民用及高速动平衡市场规模低于预期；（2）主业毛利率下滑；（3）多元化业务进展低于预期；（4）增发进展不及预期等。

震安科技发布2022年半年报：2022H1，公司营业收入4.31亿元，同比增长29.86%，归母净利润0.55亿元，同比下降16.47%。 投资要点 费用上升叠加减值损失使得Q2业绩下滑较多2022年Q2营业收入/归母净利润分别为2.03亿元/2209万元，同比+0.12%/-37.8%。归母净利润主要原因系：1）期间费用增长，公司2022年Q2销售费用和研发费用同比+21.3%/+72.6%，财务费用则从盈利468.9万元转为亏损523.3万元。销售费用的增加为营销网络的扩张所致，财务费用的增加来源于为扩产而新增的融资项目；2）上半年整体的收入增加+疫情影响行业整体回款速度，导致公司Q2信用减值损失1528万元。 从盈利能力来看，2022H1公司毛利率42.5%，其中2022Q2毛利率48.10%，分别同比/环比提升0.93pct/10.61pct。分产品来看，2022H1隔震产品/减隔震体系毛利率分别为42.82%/40.16%，较2021H2分别提升5.57pct/6.64pct，环比改善显著。 经营现金净额转正，经营效率受下游影响下降公司2022Q2经营性现金流量净额为0.76亿元，同比增加196.90%，主要原因系公司销售商品、提供劳务收到的现金同比大幅增长165.52%，同时Q2收现比为1.16x，净现比为2.42x，经营含金量边际改善。 公司2022Q2存货规模上升至2.95亿元，同比增长55.27%，存货周转天数为231天，同比增加45天，主要系下游开工不足导致库存积压。上半年应收账款及票据合计6.52亿元，同比增长31.38%，和营收增速较为匹配。 产能充足，跨区域布局成效显著产能端方面，2022年8月，公司拟定增近2.5亿元，募集资金主要将用于产能扩张、提升研发能力、完善营销网络及优化资本结构。公司拟新增3万套智能阻尼器、0.505万套核电站用液压阻尼器及0.75万套配件的生产能力，在核电领域的产品竞争力有望进一步加强。销售端方面，公司销售渠道扩张以西南为中心，辐射华南和西北：2022H1华南地区减震产品收入增长至8334万元（同比+572%），高出2021全年华南地区营收348.8万元。西北地区收入为9920万元（同比+107.7%）。公司全国化布局效果显著。 盈利预测不考虑公司增发对于业绩和股本的影响，我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为2.49、5.15、8.3亿元，EPS分别为1.23、2.55、4.11元，当前股价对应PE分别为48、23.3、14.4倍，维持“买入”投资评级。 风险提示1）减隔震市场规模低于预期；2）增发进展不及预期；3）项目建设进展不及预期；4）主业毛利率下滑等。

天铁股份发布2022年半年报： 2022年H1公司营业收入7.25亿元，同比下降13%；归母净利润1.84亿元，同比增长26%。 投资要点 Q2单季度营收下滑较多致上半年业绩略低于预期营收端，2022年Q2公司营业收入3.41亿元，同比下降27%，环比下降11%。近期受疫情影响，下游客户轨交工程施工进度放缓，进而拖累项目结算端，导致Q2公司营业收入有所下降，整体略低于预期。利润端，2022年Q2归母净利润0.68亿元，同比下降2%，环比下降41%。公司毛利率/净利率同比改善10pct/5pct，主要系公司锂化物业务毛利提升显著所致。 轨交减隔震业务下半年有望改善，锂化物业务料持续高增轨交减振业务方面，2022年H1轨交工程橡胶制品营收同比下降9%至4.58亿元，毛利率同比下滑1pct 至59%。主要系受疫情影响，近期轨交工程施工进度放缓所致。随着疫情得到控制，预计下半年公司轨交减隔震业务有望迎来边际改善。 锂化物相关业务方面，2022年H1昌吉利营收为1.8亿元，同比增长18%，净利润9125万元，同比增长约114%，净利率为52%，同比上升23pct。昌吉利由于2021年年末安全生产许可证期满，锂化物车间暂时停工停产，2022年5月底重新取得该证，故2022年H1锂化物销售量为2021年库存量+2022年6月生产量。下半年公司锂化物业务有望维持高速增长态势。公司于2021年投资10亿元，建设年产50,000吨锂盐、3,800吨烷基锂系列项目，2023年有望逐步投产。同时收购的西藏中鑫盐湖有望降低公司锂化物生产成本，我们预计公司锂化物业务将继续高速增长。 Q2经营活动现金流首次净流出，但整体经营质量尚可2022年H1经营性现金净流出为1090万元，2022年Q2单季度经营性现金净流出为2288万元，自2020年Q1以来首次为负，主要系公司购买商品、接受劳务支付现金同比大幅增长所致。2022年Q2公司收现比/净现比为0.9x/-0.3x；2021年同期则为0.6x/0.2x，公司收现比有所好转，同时公司应收账款同比增长13%，显著低于营收增速，整体经营质量尚可。 大股东全额认购定增充分彰显公司信心公司于2022年6月公告拟向大股东定增约26亿，另外2022年Q2公司实行第二期股权激励，激励对象聚焦公司管理层与核心技术骨干，业绩考核目标为2021-2024营收/净利CAGR高达50%。我们认为大股东全额认购定增及股权激励计划高目标充分彰显公司发展信心。 盈利预测不考虑公司增发对于业绩和股本的影响，我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为4.72、7.26、10.68亿元，EPS 分别为0.44、0.67、0.99元，当前股价对应PE 分别为28.9、18.8、12.8倍，给予“买入”投资评级。 风险提示1）轨交/减隔震市场规模低于预期；2）增发进展不及预期；3）项目建设进展不及预期；4）主业毛利率下滑等。

亚玛顿发布2022年半年度报告：公司2022年上半年营业收入为14.69亿元，同比增长67.63%，归属于上市公司股东的净利润为4298.63万元，同比增长84.65%。其中Q2营业收入为7.64亿元，同比增长154.64%，归母净利润为3194.6万元，同比增长240.14%。 投资要点 221022H1公司营业收入增长迅速，盈利能力改善趋势显现从营收来看，2022年H1亚玛顿营业收入14.69亿元，同比增长67.63%，其中Q2营业收入7.64亿元，同比增长154.64%；从利润端来看，2022年H1公司归母净利润为4298.63万元（+84.65%），Q2为3194.60万元（+240.14%），2022年H1扣除非归母净利润为2760.69万元（+163.5%），Q2为2349.24万元（+176.81%），主要原因系公司光伏玻璃出货量大幅增长所致。另外，公司投资收益增加和信用减值的减少合计增厚公司利润约1874万元，占公司利润比重较高。整体来看，公司中报业绩低于此前预告的归母净利润下限。 从盈利能力来看，2022年H1公司毛利率为7.27%，同比下滑1.19个百分点，净利率为3.03%，同比增加0.20个百分点。其中Q1销售毛利率与净利率分别为4.99%/1.65%，Q2为9.38%/4.31%。Q2盈利能力提升的主要原因系二季度光伏玻璃价格上涨所致。 光伏玻璃驱动利润增长，下半年盈利能力有望持续提升公司战略调整后专注于玻璃一体化业务，2022年H1光伏玻璃业务营收同比增长79.26%，毛利率同比下降1.37%，考虑到二季度光伏玻璃价格有所上涨，公司光伏玻璃业务毛利率Q2环比有所上升，带动公司Q1至Q2毛利率从4.99%上升至9.38%。公司组件和电子玻璃业务毛亏损达到了2047万元，其中H1光伏组件业务营业收入同比下降56.64%，毛利率同比下滑49.95pct，电子玻璃业务营业收入同比增加29.96%，但毛利率同比下滑12.44pct。 2022年Q2随着公司深加工产能利用率提升以及光伏玻璃价格上行，公司的光伏玻璃业务盈利能力改善明显，同时销量同比增长较快，公司光伏玻璃业务迅速增长。目前公司和南玻设立的合资公司已经拿到了石英砂矿权，后续原材料中的石英砂成本有望进一步下降，同时重质纯碱的价格也从7月的高点2950元/吨逐步下降至2832元/吨，呈现出下降趋势。我们预计公司光伏玻璃业务盈利有望继续改善。 超薄玻璃差异化竞争路径值得期待，电子玻璃减亏“在路上”公司在超薄玻璃领域核心竞争力突出。公司超薄光伏玻璃良率、多样性以及性能指标等方面均超出同行，顺应了行业轻量化的趋势，在BIPV等应用领域享有优势。公司已经与天合签订关于1.6mm超薄光伏玻璃的《战略合作协议》，总金额达到了74亿元。公司超薄光伏玻璃的差异化竞争路径值得期待。 电子玻璃业务方面，公司4月发布公告子公司拟在安徽凤阳投资建设年产500万台大尺寸显示光学贴合生产线，8月15日宣布投资1亿元在湖北十堰建设光电显示玻璃子公司。近年来公司逐步确立了光伏/光电玻璃生产一体化战略，此次光电子公司的投资将进一步完善公司在光电玻璃领域的垂直一体化布局，增强公司在该领域的核心竞争力。 盈利预测不考虑公司增发对于业绩和股本的影响，我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为1.88、2.89、4.34亿元，EPS分别为0.94、1.45和2.18元，当前股价对应PE分别为48.8、31.7和21.2倍，维持“买入”投资评级。 风险提示1）光伏电站装机量不及预期；2）BIPV推进不及预期；3）原材料成本上涨；4）公司技术领先优势不及预期等。

亚玛顿深耕光伏玻璃深加工领域16载，是国内少数能够量产1.6mm光伏玻璃的企业。公司2021年太阳能玻璃营收17.4亿元，占比达85.8%。公司的超薄玻璃核心竞争力突出，在BIPV等应用领域享有优势，其优势主要包括：1）原片良率处于领先水平：在原片端凤阳硅谷从设计、建造到设备选用即都为超薄玻璃量身定制，1.6mm的成品率超过行业平均水平，2.0mm原片端的成品率能够达到90%，与气浮式钢化炉在深加工端的成本优势相辅相成；2）公司在超薄玻璃的长期的技术积累有利于满足客户多样化的需求，提高客户满意度。得益于气浮式钢化技术，公司生产的超薄光伏玻璃的平整度与强度均达到了较高水平，具备差异化优势；3）性能优势明显，市场认可度较高。光伏玻璃越薄，透光率越高，其光电转化效率也越高，并且1.6mm超薄玻璃拥有轻量化的优势，安装成本低，能够高度适配BIPV要求。此外，公司在镀膜方面拥有多年的技术积累，能够为1.6mm光伏玻璃采用了增效率更高的材料，进一步增加了其透光性。目前公司1.6mm光伏玻璃整体性能及各项参数领先行业整体，已经获得隆基这一国内BIPV领域巨头的技术认证且开始批量供货。2022年6月底，公司与天合签订了74.25亿的1.6mm超薄光伏玻璃的长期合作订单，体现了其较高的市场认可度。 BIPV热潮促超薄玻璃进入高增长阶段公司未来面临巨大的市场空间，超薄玻璃深加工产能爆发条件已具备。1）全球光伏装机需求迅速增加。在节能减排的巨大压力下，全球90%的国家都在制定相应的减排计划，我国也在2021年发布了《中共中央国务院关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见》，未来新能源光伏行业将迎来重大发展机遇。根据中国光伏行业协会测算，2025年全球光伏新能装机量将达到270-330GW；2）国内BIPV市场空间巨大。2021年6月，国家能源局下发《关于报送整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点方案的通知》，光伏建筑一体化市场发展有望随政策释放提速，公司业绩或随BIPV渗透率上升快速增长。根据隆福投资近期发布的数据，预计2025年光伏建筑市场空间总量4236亿元，总体渗透率将快速接近20%，2025年BIPV将产生总计866亿以上市场空间。公司的超薄光伏玻璃在BIPV等应用场景享有显著优势，未来面临巨大的发展机遇；3）公司提高深加工产能条件已经成熟。公司正在进行大尺寸、高功率超薄光伏玻璃智能化深加工技改项目，以图在相对短期内快速提升自身的深加工产能，从而满足公司对迅速增加的超薄玻璃深加工产能需求，有利于公司抓住全球光伏玻璃需求迅速上升的历史机遇。 原片短板补齐，未来公司盈利能力有望增强亚玛顿在凤阳投资的三座650t/d窑炉2021年底已经全部投产，并在今年一月经拍卖取得凤阳县大庙镇远东1号矿宕口高架头结余矿石约262.48万吨矿石；同时，公司与南玻成立的合资公司已经取得凤阳一座石英岩矿采矿权，从而进一步降低石英砂材料的采购成本。至此亚玛顿的原材料原片短板得到补齐，“原片+深加工”体系初步成型，基本解决外购原片模式对盈利能力的掣肘，未来毛利率有望大幅提升。今年上半年，随着凤阳产量和成品率的逐渐提高，生产单位成本呈逐步下降的趋势，公司的盈利能力得以提高。7月15日亚玛顿发布2022年半年度业绩预告，预计归属上市公司股东的净利润达到4800万元-5500万元，同比上升106.19%-136.26%。二季度公司常州深加工产线由于外购原片导致产能利用率不足，单位收益较低，而凤阳产线得益于一体化生产模式，产能利用率较高，因此公司整体收益率低于凤阳硅谷。随着公司未来一体化程度的加深，未来整体单位收益有望进一步提升。公司于2022年5月13日发布回购公告，拟使用自有资金回购公司股票总金额不低于0.9亿元，不超过1.8亿元，回购价格不超过29.94元/股，截止6月30日已累计回购4400万元。此次回购股票将用于股权激励或员工持股计划，彰显公司对中长期发展充满信心。 盈利预测不考虑公司增发对于业绩和股本的影响，我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为1.88、2.89、4.34亿元，EPS分别为0.94、1.45和2.18元，当前股价对应PE分别为46.5、30.2和20.1倍，给予“推荐”投资评级。 风险提示1）光伏电站装机量不及预期；2）BIPV推进不及预期；3）原材料成本上涨；4）公司技术领先优势不及预期等。

光伏/浮法/药玻等多元发展，天然气成本等核心优势或促公司成光伏玻璃“黑马”公司安彩高科是国家重点高新技术企业，主营业务包括光伏玻璃、浮法玻璃和天然气业务。公司具有20多年电子玻璃和10余年光伏玻璃制造经验和技术发展历程，于2021年收购浮法玻璃业务，2022年建设投资药用玻璃。近年来公司受益于光伏行业快速发展，公司2019-2021年营收/归母净利润CAGR分别达18.3%/119.0%。公司具有以下核心竞争力：1）技术创新能力：在彩色显示器件玻璃、太阳能玻璃等产品领域先后申报专利400余件；现有光伏玻璃行业专利40余件，实现2.0mm-5.0mm厚度光伏玻璃全规格覆盖，且公司是国内唯二具备光热玻璃批量生产能力的企业；2）人员优势：安彩高科拥有国家级企业技术中心和博士后科研工作站，人才团队具有30多年玻璃生产经验；光伏玻璃1800t/d产能投放后，将优化公司劳动力与资本配比，降低单位人工成本；3）资源、能源优势：控股子公司安彩能源经营西气东输豫北支线天然气管道运输业务，其低价、优质和稳定的气源供应为安彩高科持续稳定生产提供了保障；4）产能扩张优势：目前公司具有一台600t/d的超白浮法玻璃窑炉及配套深加工生产线，具备超白浮法玻璃、光热玻璃等生产能力；为突破光伏玻璃产能瓶颈，于今年4月份点火焦作、许昌光伏玻璃项目，加上原900t/d在产产能，预计2022第四季度光伏玻璃产能达2700t/d；2022年3月公司公告宣布新建1万吨/年药玻产线，预计将带动业绩迈上新台阶。 扩产降本迎来公司黄金时代，公司盈利能力和龙头差距有望持续缩小光伏产业高度景气，光伏玻璃需求向好。根据CPIA在《中国光伏产业发展路线图》中的乐观预测，“十四五”期间全球光伏年均新增装机将超过220GW。光伏组件中，双玻组件对光伏玻璃的需求比单玻组件高至少25%，具有发电量更高、生命周期更长等优势。随着双玻组件渗透率提升，光伏玻璃的市场需求将进一步提升。公司2021年光伏玻璃营收达13亿元，毛利率达25%，2019-2022CAGR分别为49%/33%。2022H1光伏玻璃产品在手订单合计5亿元；同时，与国内知名的光伏组件生产商签署战略合作协议，合同期限三年，预计25.39亿元。公司迎来上市以来发展的黄金时期，光伏玻璃生产业务看点十足：1）产能扩张助力营收增加：截至2022年6月，公司仅有一条900吨/天的产线在产，产能利用率趋于饱和。焦作安彩年产18万吨光伏玻璃产线与许昌安彩年产4,800万平方米光伏轻质基板项目均于2022年4月点火，预计于下半年投产，投产后公司光伏产能将扩充近2倍；2）成本下降推动盈利能力：生产光伏玻璃的主要成本来源于纯碱、石英砂和天然气等。其中纯碱方面自2021年下半年价格冲高回落后，下游需求一直难见起色，我们预计2023年纯碱价格上涨难度较大；石英砂方面，公司于2022年6月收购长治市正庆合矿业有限公司，自行开采石英砂供玻璃生产使用；天然气方面，公司长期开展天然气销售业务，其中2022Q1天然气自用占比达15.54%，与竞争对手购买的天然气相比成本更低。我们看好公司光伏玻璃业务营收未来快速增长，兼备良好的成本控制能力，毛利率有望进一步提升。 剥离天然气贸易“包袱”重整出发公司于2003年承建西气东输豫北支线，切入天然气领域，承揽天然气管道的运输、CNG及LNG的销售和贸易，2021年天然气业务营收/占比分别为17.80亿元/53.33%。今年6月20日，安彩高科发布公告称，拟将LNG、CNG贸易和加气站业务相关资产出售给公司控股股东河南投资集团有限公司或其控股子公司。保留天然气管道运输业务系公司发展玻璃主业天然气需求量大，预计未来管道天然气自用数量的占比将提升至50%以上；CNG及LNG的销售和贸易虽规模大，但毛利润仅为5.16%。通过今年剥离部分燃气业务和去年收购光热科技，公司能够集中精力发展技术附加值和毛利率更高的光伏玻璃、光热玻璃和药用玻璃等业务。 盈利预测不考虑公司增发对于业绩和股本的影响，我们预测公司2022-2024年营业收入分别为47.31、56.89和66.40亿元，归母净利润分别为2.68、3.75和5.28亿元，EPS分别为0.31、0.43和0.61元，当前股价对应PE分别为22.3、15.9和11.3倍，给予“推荐”投资评级。 风险提示1）项目投产进度不及预期；2）成本下降幅度不及预期；3）光伏玻璃产能过剩；4）原材料成本继续上行；5）光伏装机量低于预期等。

深耕通信+领先布局新能源，精准卡位市场需求瑞可达成立于2006年， 2021年登录科创板。创立以来，公司以连接器为核心，不断进行技术升级以精准满足客户需求、提升竞争优势，现已具备包含连接器件、组件和模块的完整产品链供应能力。近年来公司业绩乘5G建设和新能源汽车发展东风迅速增长： 2018-2021年营收/归母净利润CAGR分别达26.1%/44.2%； 2021年营收/归母净利润分别实现9.01/1.14亿元，同比增 47.73%/54.65%。 1）深耕通信连接器17年，资质过硬。 公司是第一大客户中兴通讯的唯一具有板对板射频连接器自主知识产权的供应商，已获中兴通讯、爱立信、诺基亚、三星等全球主要通信设备商的一级供应商资质，是国家武器装备科研生产二级保密单位。到2020年，公司板对板连接器已覆盖19.97%的5G基站建设。 2021年由于5G应用不及预期＋国家政策支持低频连接器，通信业务回落，但后期有机会拓展到海外市场，预计海外市场将成为公司新增长点。 2）领先布局新能源汽车连接器，发展迅猛。 公司于2013年开发适配新能源汽车的连接器及组件，以换电连接器切入新能源连接器市场， 为蔚来最核心供应商；主要客户还覆盖美国T公司、上汽、长安、比亚迪、宁德时代等知名厂商。 2014-2021年，新能源领域营收从0.06亿元增至6.91亿，占比从3.6%增至76.6%， 8年营收CAGR高达81.0%。 2022Q1净利率高达17.62%，净利润同比增长242.45%，系重卡换电连接器收入爆发+规模效应带来费用率降低+产品提价转移部分原材料上涨成本三因素叠加所致。 3）加快扩产能，驱动新一轮成长。 公司2021/2022年募投项目顺利投产将新增1900万套通信连接器+1360万套新能源汽车连接器产能，较2020年底分别增长46%和194%，营收增长+规模效应显现将带动业绩和利润迈上新台阶。 高压连接器为护城河，高速/储能连接器作攻城车整体来看，连接器市场空间广阔。 2021年全球连接器规模为850亿美元（5729亿元），我国已成为全球连接器最大市场，占比32.2%，连接器规模为275亿美元（1850亿元），据Bishop&Associates预测， 2023年全球连接器市场有望超900亿美元，仍有上升空间。 细分来看，连接器下游市场可分为新能源汽车、储能等景气度较高的赛道。 新能源汽车方面，连接器需求持续向高压化、高速化发展，公司下游景气度有望持续提升。 我们估计新能源乘用车/商用车高压连接器的单车价值为1600/6000元，计算出2021/2025年新能源汽车高压连接器市场规模为65/229亿元， 2021-2025年CAGR高达29%。公司新能源汽车高压连接器市占率约为11%，受益于国产替代及市场规模快速扩大，该业绩有望大幅攀升。 同时， 随着智能网联车技术和自动驾驶技术渗透率提升， 车用高速连接器市场未来想象空间巨大。 公司充分发挥研发优势、客户优势，积极开展高速连接器的研究，有望打入高速连接器市场，加入国产替代化的队列，成长空间进一步打开。 储能方面，随着未来储能装置的持续放量，储能连接器市场规模水涨船高。 在储能装置中，储能连接器是关键器件， 储能电池通过储能连接器进行串并联。公司正积极开展储能连接器的研发，与蔚来换电业务深度绑定，同时在2022年3月发布定向募资7亿元，用途包含储能连接器的研发。我们认为，公司未来有望扩大相关领域业务，业绩存在超预期增长的可能。 海外龙头技术壁垒出现松动，国内厂商面临弯道超车机会传统汽车连接器行业竞争非常充分，市场集中度较高，泰科、矢崎和安波福占据了近60%的市场份额，但新能源汽车行业的蓬勃兴起有望打破这一现状，面临不断迭代的产品技术要求，海外连接器厂商尚未筑高技术壁垒，瑞可达竞争优势突出，面临弯道超车机会。公司当前所生产汽车连接器的产品品质、生产工艺、物理性能、指标参数与国外主流厂商泰科、安费诺等相比基本接近。 公司的核心竞争力包括： 1） 以通信连接器起家，具有大量连接器相关技术储备，与新进汽车连接器厂商相比具有先发优势。 2）已获国内外大客户认证并批量供货。 3）具备完整产品供应链，成本控制力和服务能力较强。 盈利预测不考虑公司增发对于业绩和股本的影响， 我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为2.42、 3.28、 5.77亿元， EPS分别为2.24、 3.04、 5.35元，当前股价对应PE分别为65.2、48.1、 27.3倍，给予“推荐” 投资评级。 风险提示1） 新能源汽车市场规模低于预期； 2）增发进展不及预期； 3）项目建设进展不及预期； 4） 主业毛利率下滑等

近年来高速增长的本土涂料龙头企业公司为本土涂料龙头企业，上市以来在多个方面迅速扩张： 1） 产能方面， 公司水性涂料产能从2013年的三大生产基地生产的近6.5万吨提升至2021年底十三大生产基地生产的209万吨，九年间产能扩充超30倍，基本满足涂料所需运输半径； 2） 销售人员方面， 销售人员从2017年的1159人增长至2021年的近五千人， 公司总计实行五轮员工持股计划，其中第一/二/三期员工持股收益率分别为249%/410%/129%，第五期员工持股计划覆盖5000名员工，占员工总数的48%，持续激励员工释放员工积极性。 我们认为随着近几年入职员工熟练度的逐年提高，人均创收有望进一步释放； 3） 品牌力方面， 公司广告支出占比常年维持在3%左右且受益于冬奥会涂料独家供应商带来的积极影响，品牌力大幅提升， 在2019/2022涂料行业高峰论坛上，公司分别斩获三/四大奖项； 4）产品品类扩张方面： 公司收购广州大禹跨界防水材料并且设立八个子公司持续扩充品类。整体来看，受益于集中度提升，公司2017-2021年营收CAGR高达34%，牢牢占据本土涂料龙头地位。 零售端具核心价值，小B持续增长可期公司零售业务仍处于增长期， 2018-2021年家装涂料CAGR为25%。相较于工程涂料市场，零售涂料市场进入壁垒较高，主要体现在品牌认知度、渠道密集程度和服务能力上面。 终端数量上， 终端销售网点呈翻倍式增长， 2017/2021年终端销售网点数量分别为1.9万/4.88万个。 市场拓展上， 快速便捷的“马上住”一站式服务，有效帮助公司拓展一二线市场； 同时公司持续进行零售端渠道下沉， 是为数不多在乡镇拥有经销商的涂料公司，领先竞争公司提前抢占乡镇市场。 随着公司品牌力提升，我们认为公司零售端仍旧将呈现持续增长态势。 小B端方面， 2020年/2021年客户数量分别为四千家/一万五千家， 2021年实现扩张2.8倍。 小B业务是公司产品力、物流能力、资金能力、施工服务能力的综合体现，公司作为龙头企业可对中小涂企形成“升维打击”，长期成长逻辑通畅。 大B风险趋于出清2021年至今，受下游房地产去杠杆影响，公司大B业务经营风险加大， 2021年计提减值损失高达8.1亿元，对公司经营造成一定负面影响。我们认为： 1）公司大B端占比较小，预计2022年将继续下降； 2）考虑到今年以来房地产调控政策持续放松，我们认为目前房地产风险释放接近尾声； 3）房地产未来市场将以央国企为主。 我们认为公司大B端风险接近出清，继续恶化的概率较小。 涂料赛道集中度提升空间大短期来看，随着房地产宽松政策发酵， 6月房地产销售端/资金来源/竣工端均出现边际改善迹象。 1） 6月全国商品房销售面积和销售金额分别为1.8亿平方米/1.77万亿元， 环比增长66%/68%； 2） 6月房地产资金来源环比增长38%； 3） 6月竣工面积为5274万平方米，环比改善58%。 我们认为销售端修复路径中虽有波折但趋势不变。 长期来看，建筑涂料市场空间广阔且较为分散。 1） 由中国涂料工业协会统计， 2021年建筑涂料行业市场规模为1450亿元， 近几年随着存量房市场的扩大和绿色建材下乡的政策红利， 建筑涂料市场规模预计维持稳定增长态势； 2）考虑到2021年建筑涂料行业CR10仅为18%，对标美国， CR10已达到90%，中国建筑涂料市场集中度仍有很大的上升空间。 Q1净利环比改善明显，近期原材料压力缓解毛利率方面，受上游原材料价格走高和下游房地产市场低迷影响， 2021年公司信用减值8亿元，毛利率/归母净利润率分别为26.05%/-3.47%,双双创下历史新低。公司大力甩掉暴雷包袱后，减值对业绩影响逐步消退。 自去年以来开启提价进程，总计提价三-四次， 2022年Q1毛利率/净利率环比改善0.4pct/11pct。除此之外，公司原材料主要为乳液、钛白粉和助剂。钛白粉价格已经从2022年5月的19800元/吨回落至7月的18700元/吨，乳液价格也从2022年5月的10300元/吨回落至7月的9750元/吨。 原材料价格压力边际减弱。 盈利预测我们预测公司2022-2024年营业收入分别为150、 195、 258亿元， 归母净利润分别为9.86、 14.47、 20.85亿元， EPS分别为2.60、 3.82、 5.50元 ， 当 前 股 价 对 应 PE 分 别 为 38.3、26.1、 18.1倍，给予“推荐” 投资评级。 风险提示房地产资金链风险扩大，原材料价格上涨风险，业绩低于预期，应收账款风险，行业恶行竞争风险等。

行业龙头地位稳固，核心竞争力突出公司为建筑减隔震行业龙头，为工信部首批“小巨人”企业/国家级制造业“单项冠军”，是专注建筑减隔震的少数A股上市公司之一。据公司公告，2018年公司已发货的在建减隔震建筑为740栋，占全国新开工减隔震建筑栋数比例41.5％。公司核心竞争力突出，主要包括：1）技术水平过硬：公司深耕建筑减隔震行业12年，与国内外各大科研院所开展产学研用合作交流，产品研发成果丰硕，近期公司在《隔震橡胶支座状态监测》项目研发中，全行业首次通过芯片植入隔震支座，实现对建筑物的智能化监控，预计研发落地后将大幅提升产品质量和公司竞争力；2）项目经验丰富：公司参与了包括北京大兴机场、乌鲁木齐国际机场、天津LNG储罐、云南省博物馆等百余个应用减隔震技术的项目，多元的应用场景构筑公司丰富的项目实践经验；3）标准制定优势：公司积极参与行业标准制定，作为参编单位或主编单位，累计已编在编的减隔震技术标准37部，其中国家标准2部、行业标准5部、协会标准7部、地方标准21部、企业标准2部，作为标准制定者，公司产品技术标准和研发有望持续领先竞品。 政策红利释放在即，产能和市场布局蓄势待发2021年9月国务院发布《建设工程抗震管理条例》，从立法角度强制规范了减隔震产品在建设工程中的应用场景，2022年4月住建部配套立法发布《建筑隔震设计标准》，明确了行业最新的国家标准，此外住建部和质检总局修订的《建筑抗震设计规范》已发布征求意见稿，公司参编的《基于保持建筑正常使用功能的抗震技术导则（送审稿）》已召开审查会，形成减隔震行业的技术规范，立法+标准+技术要求的政策体系趋于完善，政策红利将逐步释放。同时，建筑减隔震产品在提升建筑物的抗震能力基础上，具有还可以节约建筑上部钢筋混凝土等建材用量，提升开发建设的经济性，建筑减隔震市场空间广阔。根据前瞻经济研究院测算，立法完全落地后，随着建筑减隔震渗透率的提升，建筑减隔震市场规模将扩容至超过200亿元，公司作为行业龙头将显著受益。 公司前置产能和市场的全国化布局，蓄势待发迎接行业拐点。公司上市以来，持续扩充产能，根据公司公告，公司IPO募投项目和可转债募投项目将于今年落地，届时公司减隔震产能有望突破11万套（较上市初期提升120%），同时公司近期拟以简易程序定增募资2.5亿元，投建10万套智能 阻尼器、1.5万套核电站用液压阻尼器及2.5万套配套件项目，进一步夯实公司生产能力。存量和增量产能将分布在昆明生产基地、昆明空港新生产基地、嵩明减震基地、唐山京唐智慧港生产基地和常州格林减震生产基地，同时，公司于21年建成全国五大区的市场销售格局，产能和市场全国化布局前置完成，减隔震市场需求一旦出现爆发拐点，公司将率先受益。 Q1毛利率环比改善，成本端压力有望持续缓解经历2021年盈利能力弱化考验后（因原材料价格上涨，2021年 毛 利 率 同 比 下 滑 11pct ） ， 公 司 2022年 Q1毛 利 率37.5%，环比2021年Q4提升4.3pct。此外，公司后续有望进一步受益成本端的释压。公司减隔震产品所使用的主要原材料为钢材、橡胶、铅锭和胶黏剂，2021年隔震橡胶支座主要原材料成本占公司主要产品生产成本约为72%，据统计，中国钢铁类价格指数从2022年5月高点178.95回落到了7月的127.75，指数下降了28.61%，成本端承压缓解，毛利率有望持续修复。 盈利预测不考虑公司增发对于业绩和股本的影响，我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为2.49、5.15、8.3亿元，EPS分别为1.23、2.55、4.11元，当前股价对应PE分别为43.2、20.9、13.0倍，给予“推荐”投资评级。 风险提示1）减隔震市场规模低于预期；2）增发进展不及预期；3）项目建设进展不及预期；4）主业毛利率下滑等。

轨交减隔震龙头“能力圈”持续扩张，市占率有望持续提升 公司为我国轨道交通减隔震产品龙头，目前市占率超过10%，上市后通过产能扩充/品类扩张/外延并购实现业绩高速增长， 2017-2021 年营收/ 归母净利CAGR 分别高达53%/44%。公司竞争优势显著，体现在：1）技术方面：公司于2009年从德国引进橡胶减振垫生产和运营技术，并通过自主研发、消化和吸收形成多项核心技术，参与主编《浮置板轨道技术规范》和《轨道交通用道床隔振垫》等多项轨交减震相关标准；2）产品方面：上市后陆续扩充钢弹簧减震器和扣件类产品，目前已成为国内轨交减隔震领域品类最齐全的公司之一；3）工程经验方面：公司自设立以来即和国内两大轨交总承包龙头中国中铁和中国铁建建立合作关系，产品应用在全国数十个城市的轨交项目中，具有沉淀近20年/ 覆盖全国大部分地域的产品应用经验“数据库”；4）服务能力方面：公司上市以来技术人员扩充超过5倍，并购的北京中地盾构工程技术研究院有限公司联合中铁15局/中国地质大学等单位近期攻克“砂卵石地层土压平衡盾构渣土改良理论与关键技术”，公司大力丰富服务能力和内容，有望持续绑定下游重点客户。我们认为，作为唯一以轨交减隔震业务为核心主业的上市公司，公司市占率将随着“能力圈”的逐渐扩充而持续提升。 规模大/壁垒高/高毛利，轨交减隔震行业实为“不起眼的好行业” 轨交/建筑减隔震市场较为分散。经过我们测算，我国轨交减隔震市场规模约100-120亿元，为轨交“后周期”产品，考虑近年来我国轨交批复里程较为稳定，预计未来几年轨交减隔震市场规模将保持稳定，长期来看随着我国城市群建设中的市域铁路兴起以及公司跨足到房屋减隔震这一更大的市场，我们认为公司面临的市场规模有望得到持续扩充。我们认为相较于公司目前不到20亿元的营收体量，公司未来具备广阔发展空间。 “产品超长验证周期”构建轨交/建筑减隔震市场高壁垒。建筑减隔震行业壁垒主要体现在市场准入壁垒、技术储备和使用壁垒以及合作壁垒等方面上。整体来讲，由于轨交运输的安全性关系重大，除了产品需要经过国家相关规范认证外，下游一般倾向于选择能够满足轨交减隔震“非标准化”需求以及通过大量实践验证后的产品。我们认为产品验证周期长是轨交/建筑减隔震市场最大的进入壁垒。 重要但投资小，轨交减隔震行业盈利能力显著。经测算，单公里轨交减隔震投资占整体投资比重约1%-2%之间，单平米房屋减隔震占总投资比重不足1%，减隔震产品可顺利通过提价转移原材料涨价风险，使得公司主业毛利率常年维持在55%-60%的高毛利率水平。 收购昌吉利/西藏中鑫大力拓展锂化物第二赛道，大股东拟全额认购定增凸显锂盐布局决心 昌吉利为细分化工产品龙头企业，锂盐产能有望大幅扩充。公司2018年/2021年分别收购江苏昌吉利新能源科技有限公司（以下简称“昌吉利”）60%和40%股权，后者产品主要包括氯代正丁烷、丁基锂和氯化锂等，昌吉利在氯代正丁烷和丁基锂等产品上实力较强，为国家《工业用氯代正丁烷》行业标准第一起草单位，2020年被省科技厅授权成立江苏省有机锂催化剂工程技术研究中心，下游应用主要为医药中间体、合成橡胶催化剂和电子化学品，需求较为稳定。近年来昌吉利毛利率保持35%左右，2021年营收/净利润分别同比增长52%和67%，净利润已占公司整体的24%。依托于昌吉利在氯化锂方面的技术能力，公司投资10亿元扩大昌吉利在锂盐方面的生产规模，拟建设年产5万吨锂盐(3万吨氯化锂、1万吨电池级氢氧化锂和1万吨电池级碳酸锂)、3800吨烷基锂系列及其配套产品项目，公司预计完工时间为2023年5月，达产后有望实现年产值50亿元。 收购西藏中鑫进一步向锂盐上游延伸。公司于2022年4月以现金5亿收购西藏中鑫21.74%股权，旨在向上游锂化物布局，有利于提升后续产品原料来源的安全性和稳定性。西藏中鑫资源标的为西藏自治区班戈县班嘎错的盐湖锂矿，其中LiCl平均品位251.82mg/L，收购对赌储量超19万吨。 拟向大股东定增募资25亿元，充分彰显锂化物业务布局决心。公司近期公告拟向大股东定增募资25亿元补充流动资金，预计定增完成后资金将重点用于锂化物在建产能的建设，充分彰显公司进军锂化物第二主业的决心。 盈利预测 不考虑公司增发对于业绩和股本的影响，我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为4.72、7.26、10.68亿元，EPS分别为0.75、1.16、1.70元，当前股价对应PE分别为24.7、16.1、10.9倍，给予“推荐”投资评级。 风险提示 1）轨交/减隔震市场规模低于预期；2）增发进展不及预期；3）项目建设进展不及预期；4）主业毛利率下滑等。

业绩增长符合预期,Q4营收增速亮眼。公司2018年营收/利润总额/归母业绩达142/18.5/15亿元,同增38%/29%/23%。其中Q1/Q2/Q3/Q4营收分别为27/32/39/49亿元,同增27%/32%/39%/48%,Q4营收有所提速;Q1/Q2/Q3/Q4利润总额分别为1.2/5.9/5.5/6亿元,同增25%/27%/22%/38%,Q4利润总额提速主要系营收提速所致,利润总额增速低于营收增速主要系油价上涨致毛利率下滑;Q1/Q2/Q3/Q4归母业绩分别为1/5.2/5/4亿元,同增26%/25%/32%/9%,Q4归母业绩增速放缓主要系所得税率较高,根据测算2017/2018年所得税率分别为14%/18%。 大地产商集中度加速提升+渠道下沉三四线城市,双管齐下无虑新开工增速放缓。 1)1-12月新开工面积同增17%维持高位,但考虑销售低迷、土地购置面积放缓,预计2019年新开工面积增速将呈现回落,考虑防水材料主要应用于地产前端,市场担心新开工面积增速回落将导致东方雨虹营收增速下行。 2)我们认为,东方雨虹凭借产能布局广+产品优质两大优势深度绑定大地产商,将受益地产集中度加速提升的趋势,同时考虑雨虹目前在地产用防水材料市占率不足15%,伴随公司整合工程渠道、直销部门,未来进一步下沉三四线城市,市占率有望进一步提升。 经营质量稳步提升,盈利能力持续回暖。1)经营质量稳步提升:自上而下来看,2018年11月总理在国务院常务会议上指出要抓紧开展专项清欠行动,切实解决政府部门和国有大企业拖欠民营企业账款问题;自下而上来看,公司自2018年10月以来通过更改考核机制(重视应收账款回款及经营活动现金流),我们预计公司2018年Q4经营情况有望大幅好转。 2)盈利能力恢复性回暖:2018年10月布油冲至87元/桶后逐步回落,公司营业成本以原材料为主,与石化产品关联度较高,原油价格回落利好公司盈利能力恢复。 盈利预测与估值 我们预计公司2018-2020年归母净利润达15/18.9/22.8亿元,考虑近期市场风险偏好抬升,给予2019年20倍PE估值,上调目标价至25元。 风险提示:地产下行超预期、石油上涨超预期。

业绩简评 2月25日公司发布业绩快报,公司2018年实现营收/业绩69.94/6.07亿元,同增7.3%/30.8%。业绩超出我们此前预期及市场一致预期。 经营分析 业绩增长超预期,出售TA降低业绩不确定性。1)公司2018年实现营收/业绩69.9/6.1亿元,增速分别达7.3%/30.8%,业绩超出我们此前预期的5.9亿,业绩增长提速明显(2015-2017年业绩增速约22%-23%)。2)①Q4公司营收/业绩同比-6.8%/+51.4%。营收增速转负主要系Q4出售TA影响,2017年/2018年1-8月TA营收为15.4/9.7亿元,不再并表导致苏交科Q4营收大幅减少。②由于TA业绩表现欠佳(2018年1-8月公司业绩为-2092万元),剥离TA+股权收益提振公司业绩,叠加Q4基建补短板下设计龙头率先受益,公司业务逐渐回暖,Q4业绩高增。③公司2018年加权ROE为15.33%,同比+1.4pct,主要系净利率同比+1.56pct至8.7%(归母净利/营收口径),剥离了净利率极低(2017年仅0.6%)的TA后公司盈利能力显著强化。综上来看出售TA对公司报表带来的实际影响基本与我们此前判断一致,出售TA或导致公司环境检测业务发展放缓,但同时降低了业绩的不确定性。 基建补短板力度不减+行业集中度提升,公司未来发展有保障。1)展望2019年预计宏观经济仍将承压,基建稳增长依旧存在较强诉求,从去年下半年政策持续升温以来,基建补短板工作已经陆续铺开且力度在不断强化,设计企业处于产业链前端有望深度受益,政策筑底为公司业绩提供确定性。2)目前设计行业集中度仍有较大提升空间,ENR公布数据显示2017年工程设计企业60强共实现营收1322亿元,仅占全国设计行业市场规模约27%,而目前以轻资产扩张+并购+信息化技术革新为主导的行业集中度提升仍在持续,跨领域跨区域扩张迅速为公司业绩提供潜在成长性。3)去年12月末国务院提前下发2019年地方政府新增债务限额,1月初央行决定全面降准,2月14日印发《关于加强金融服务民营企业的若干意见》强调要加快清理拖欠民营企业账款,预计2019年公司现金流将逐渐好转。4)截至目前公司2018年PE仅15倍仍处历史绝对低位,已具备较强的配置价值。 投资建议 我们略微上调公司盈利预测,预计公司2019/2020年EPS为0.92/1.12元,维持目标价15元(16*2019EPS)。 风险提示:政策风险、投资并购整合风险、回款风险、汇率风险、解禁风险(公司2018年12月解禁269万股,占总股本的0.3%)。