事件: 8月 27日,广州酒家发布 2019年半年报。 2019上半年,公司实现收入 9.51亿元/增长 20.22%,归母净利润 6430万元/增长 10.19%,扣非后归母净利润 5130万元/下降 4.98%,基本每股收益 0.16元/增长 10.25%。 其中,2019Q2实现收入4.19亿元/增长20.8%,归母净利润1879万元/下降5.0%,扣非后归母净利润 943万元/下降 41.8%,低于市场预期。 。 评论: 1、公司收入持续扩张,费用投入致业绩下滑。 2019上半年公司收入增长 20%,其中食品业务收入上涨 23.4%,餐饮业务收入增长 14%;扣非净利润下滑 5.0%,主要是上半年管理费用和研发费用计提较多,公司在产品研发和员工激励上增加了投入。 2、食品业务量价齐升,月饼预售增长 33%。 2019上半年公司食品制造业务实现收入 5.9亿元/增长 23.4%,其中月饼收入 0.34亿元/增长 108%,主要是今年中秋节较去年亦有所提前,速冻业务 2.6亿元/增长 22.8%,腊味酥饼等其他产品收入 3.0亿元/增长 17.6%。速冻等常态产品贡献明显,一方面是改造原有基地,收购粮丰园和德利丰,产销量有所提升;另一方面,速冻产品自 18Q3开始提价。 由于月饼的季节性,公司收入主要集中在第三季度,截止 6月底,公司预收款项3.83亿元/同比增长 33%, 主要是由于月饼预收增长。 3、餐饮门店有序扩张,收入增长提速。 2019上半年公司餐饮业务实现收入 3.37亿元/增长 14.0%,主要是 2018年新开广州白云机场和天字号码头店。 2019年 6月,广州酒家荔湾区店开业,下半年深圳店计划开业,将逐步贡献业绩。 4、经销直销双管齐下,省外业务加速增长。 2019上半年公司直销收入 5.26亿元/增长 18.2%,经销收入 4.08亿元/增长 21.4%,截止 6月末,公司拥有经销商558个,上半年增加 45个。公司互联网营销建设效果逐步显现,提高华东、华中等区域的销售覆盖,上半年广东省内收入 8.25亿元/增长 17.6%,境内广东省外收入 0.91亿元/增长 45.3%,省外业务增长迅速。

事件: 8月 23日,众信旅游发布 2019年半年报。 2019年上半年,公司实现营业收入57.19亿元/下降 1.09%,归属净利润 1.10亿元/下降 20.37%,扣非后归属净利润 1.09亿元/下降 6.07%,基本每股收益 0.126元/下降 22.70%。 其中, Q2实现营业收入 32.89亿元/下降 1.74%,归属净利润 4525万元/下降37.60%,扣非后归属净利润 4479万元/下降 20.02%。 评论: 1、 欧洲游稳增东南亚低迷,业绩小幅下滑。 2019上半年全国出境旅游人数约8129万人次/同比增长 14%, 市场环境温和。上半年公司出境游业务收入 51.74亿元/下降 3.1%,扣非净利润下滑 6.1%,其中亚洲市场收入同比下降超过 10%,主要由于东南亚市场尚未恢复,同时年轻消费者倾向于选择目的地散拼形式;美澳市场受到贸易摩擦及自由行增长影响,收入规模有所下降; 欧洲游市场稳定,公司优势明显,收入增长超过 10%;受到“一带一路”的影响,中东市场持续火热。 2、批发业务略微下降,西南地区表现较好。 上半年,公司出境游批发业务收入42.33亿元/下降 4.68%,毛利率为 8.52%,微降 0.12pct。上半年公司在西南地区增加了日本、中东非(埃及、土耳其)产品,重庆、 昆明起止的欧洲产品等,使得西南地区的收入增长较快; 2018年公司在华南地区设立了经营出境游批发业务的子公司广州众信,经过 1年左右的运营,广州众信逐渐步入正轨,收入取得较快增长。 3、 开拓合伙人门店模式,零售业务毛利率微降。 上半年,公司出境游零售业务收入 9.41亿元/增长 4.72%,毛利率 16.29%/下降 1.04pct,主要因公司开拓毛利率相对低的合伙人门店模式。截至 2019年 6月末,公司直营及合伙人门店数量增至 543家,较 2018年末增加 108家, 新增湖北、天津、河南、福建等省市,不断提高公司市占率,优化已有零售门店的布局,拓展异业渠道合作,未来单店的收益将进一步提升。 4、整合营销业务稳增,多样化旅游产品迅速成长。 上半年,公司整合营销业务收入 3.61亿元/增长 10.0%,毛利率为 10.35%/上升 1.33pct,净利润 852万元/增长 6%,公司继续打造集商务会奖、公关策划、品牌管理、展览展示、差旅服务、跨境商务对接为一体的服务体系,上半年筹划诸多项目。国内游及单品业务对接飞猪、马蜂窝,丰富产品种类,上半年收入 1.62亿元/同比增长 52.3%。移民置业、货币兑换等其他业务收入 2194万元/同比增长 176.42%。

1、客流增长缓解降价压力,营收业绩小幅增长。受益于杭黄高铁通车,上半年黄山景区共接待游客162万人次/增长9.6%,虽门票业务持续受到门票降价影响,但整体客流增加更多,使得收入增长6.77%;2019上半年归母净利润下降10.60%,由于2018上半年处置部分华安证券股票取得投资收益约6000万元,扣非后归母净利润增长1.60%,稍低于收入增速,主要是销售费用增长。 2、受票价下调影响,门票业务毛利率下滑。2019上半年公司门票业务实现收入1.01亿元,下降4.83%,毛利率下降1.74pct至84.15%,主要因黄山旺季(1月21日至11月19日)票价由230元调整为190元(下调17.4%)。如剔除门票降价因素,门票业务收入将达1.22亿元,同比增长15.09%。 3、乘索率有所上升,索道业务毛利提高。2019上半年,公司旗下索道运送游客326.7万人次,增长12.91%,乘索率继续攀升;实现收入2.49亿元,增长16.69%,受益于成本下降,索道业务毛利率上升1.13pct至86.74%。其中,玉屏索道实现净利润5887万元,增长21.50%;太平索道实现净利润652万元,增长0.32%。 4、酒旅业务增长显著,毛利略有下滑。2019上半年,公司酒店业务实现收入3.09亿元,增长20.25%,毛利率下降1.39pct至31.15%;旅行社业务实现收入1.65亿元,增长22.82%,毛利率下降1.98pct至7.48%。此外,花山谜窟公司上半年亏损354万元,同比增亏189万元,主要因持续投资建设景区提升工程(一期)项目;徽商故里公司实现净利润364万元。 5、销售费用略有上升,投资收益减少净利率下调。2019上半年,公司整体毛利率达54.09%,上升0.59pct。由于营销力度加大,销售费用率上升0.98pct;管理费用率下降0.27pct;受投资收益减少影响,净利率下降9.12pct。 6、外延项目攻坚克难,重点项目实现突破。徽商故里合肥店项目正式营业;花山谜窟项目完成核心景区项目立项,并正式启动建设;赛富基金已累积完成15个项目投资,仍在加快推进;花山谜窟运动板块项目、黄山旅游大厦、“旅游+小镇”、“旅游+供应链”等项目正在推进前期工作。 7、投资建议:上半年高铁效应客流增长加速,缓解门票降价压力,扣非后业绩恢复增长。考虑杭黄高铁的车次优化与公司营销力度加大,下半年客流有望继续反弹。公司业务结构相对多元,门票降价的影响可控,外延拓展项目也值得期待。我们预计公司19-21年归母净利润为3.8/4.3/4.6亿元,对应PE估值为18x/16x/14x,维持“审慎推荐-A”投资评级。 风险因素:恶劣天气风险;项目推进不达预期;旅游行业系统性风险。

事件: 8月 21日,宋城演艺发布 2019年半年度报告。上半年公司实现收入 14.17亿元,同比下降 6.21%;归母净利润 7.85亿元,同比增长 18.03%;扣非后归母净利润6.18亿元,同比下降 2.85%;基本每股收益 0.54元/同比增长 18.04%;业绩情况与前次预告一致。 其中, 2019Q2实现收入 5.93亿元,同比下降 25.85%;归母净利润 4.15亿元,同比增长 20.96%;扣非后归母净利润 2.58亿元,同比下降 24.61%。 评论: 1、旅游主业稳健向上,丽江项目表现突出。 剔除与六间房相关的收益,公司上半年旅游主业收入 10.3亿元/增长 16%,扣非归母净利润 5.3亿元/增长 16.4%,符合市场预期。分项目看,杭州本部收入增长 4.1%,毛利率下降 5.4pct 至 67.8%,主要是维修费用和扩建停车场相关租金开支,预计净利润持平;受海南旅游大环境的影响,三亚收入较同期持平,毛利率上升 1.50pct 至 86.1%,净利润微降2.2%;丽江项目受益市场环境改善与终端合作深化,收入大增 31%,毛利率上升 6.9pct 至 79.6%,净利润增长近 60%,公司积极调整渠道策略,打通了客栈等当地终端,散客贡献加大;桂林项目上半年实现收入 7483万元,净利润 1951万元,新项目表现靓丽。 2、散客电商化,轻资产逐步确认收入。 2019上半年自营渠道客流量和营收保持30%以上增速,自营电商渠道占比继续上升;轻资产项目确认设计策划费收入约9000万元,较同期略有提升。公司预收款项中,目前仍有设计策划费 3.54亿元,未来将逐步转化为收入,确保整体业绩持续增长。 3、六间房重组出表,带来非经常性处置收益。 4月 29日,六间房和花椒完成重组顺利出表, Q2确认一次性的资产处置收益约 1.5亿元。上半年预计六间房花椒给宋城贡献净利润 8843万元左右,上年同期为 1.89亿元,主要由于合并后,宋城持有新公司 39.53%股权,并表范围减少盈利被摊薄,目前六间房经营延续前期表现,花椒盈利仍有改善空间。 4、张家界千古情开业,新项目建设有序推进。 张家界项目 6月 28日顺利开业,九寨项目在工程上已达开业预期。目前储备项目进展顺利,西安、上海、新郑项目将于 2020年落地,其中上海项目完成三证办理,西安项目完成各主体结构建设,预计 2020上半年建成开业;佛山、西塘项目或于 2021年落地。澳洲项目正在进行政府审批工作。 5、毛利率提升,六间房出表致费用率变化。2019上半年,公司整体毛利率上升 1.80pct,主要受三亚项目、丽江项目带动。销售费用率下降 2.40pct,主要因六间房重组出表所致;管理费用率同比持平,财务费用率上涨 0.13pct,因公司购买低风险理财产品所致。 6、投资建议: 上半年宋城主业表现稳健,丽江项目表现突出,去年开业的桂林项目开始贡献增量,由于六间房重组出表,扰动总体业绩。公司新项目持续推进,后续张家界、西安、上海项目将贡献增量,未来三年年均复合增长有望达到 30%。我们预计 2019-2021年归母净利润为 13.3/14.5/18.2亿元,其中千古情主业贡献 10.4/13.7/17.3亿元,增长19%/31%/26%,按分部估值法,剔除花房股权估值(按 34亿),对应主业 PE 为34x/26x/20x,给予 2020年 30x 目标估值,维持“强烈推荐-A”投资评级。 7、风险因素: 1、项目推进不达预期; 2、当地市场环境或恶劣天气风险

事件: 8月 15日,中青旅发布 2019年中报。上半年公司实现营业收入 58.53亿元/增长 5.13%;归属净利润 3.82亿元/ 下降 5.61;扣非后 2.58亿元/下降 15.67%; 基本每股收益 0.528元/下降 5.61%。 其中, Q2实现营业收入 33.10亿元/增长 8.18%;归属净利润 3.18亿元/增长3.93%;扣非后 2.03亿元/下降 4.47%。 评论: 1、古北水镇地产结算减少,销售管理费用提升,扣非业绩同比下滑。 上半年公司营收增长 5.1%,其中整合营销与旅游产品收入增长较快;归属净利润下降5.6%,其中乌镇上半年收到政府补助约 2.45亿元/增长 26.3%,剔除政府补助等影响,扣非业绩下降 15.7%,主要是古北水镇房地产结算收益较同期大幅减少,同时上半年期间费用有所增长, Q2公司业绩跌幅明显收窄。 2、乌镇客流平稳,扣非业绩下滑 12%。 上半年乌镇接待游客 445.98万人次/基本持平(预计 Q2接待 327万人次/同比持平),通过接待高规格会议等优化客单价(会展客人客单价高于普通游客),上半年乌镇客单价达 192元/增长 3.43%,实现收入 8.55亿元/增长 2.6%,实现净利润 4.72亿元/基本持平,剔除政府补助增加影响,经营利润下降 12%,主要因期间费用增长。 3、古北水镇客流下降,房地产结算减少致业绩下滑。 上半年古北水镇接待 100.7万人次/下降 8.8%(预计 Q2接待 70万人次/下降 10%),主要受竞争压力加剧及交通瓶颈因素拖累,上半年客单价达 417元/增长 0.83%,实现收入 4.20亿元/下降 8.04%,由于房地产投资收益大幅减少,净利润 6545万元/下降 47.23%。 其中地产贡献约 4000万(上年同期 8000万) ,旅游贡献约 2500万(上年同期4000万)。 4、整合营销大幅增长,山水酒店业绩下滑。 上半年, 公司整合营销业务收入增长 10.3%,净利润增长 18.4%,主要因子公司中青博联参与世园会等众多整合营销活动;酒店市场整体放缓,山水酒店的酒店数达到 108家(含筹建),较年初持平,收入增长 9.75%,受新店开业影响,净利润下降 14.27%; IT 产品销售净利润同比下降。 5、毛利率略有上升各业务分化,期间费用上涨。 上半年公司毛利率上升 0.5pct至 25.0%,其中整合营销和旅游产品板块涨幅较大,分别增长 1.46pct 和 1.10pct; 酒店业、景区经营和 IT 业务均有小幅下降。销售费用率上升 1.6pct,管理费用率上升 0.5pct,主要为人工成本增长所致,财务费用率上涨 0.2pct,因贷款规模增长所致。 6、 投资建议: 上半年乌镇客流持平收入略增,古北客流下滑地产结算收益减少,同时由于期间费用上涨,公司业绩承压。目前乌镇与古北仍有储备客房待投放,预计将推动收入结构持续优化,我们预测公司 2019-2021年归母净利润为 7.0/8.1/9.0亿元,对应PE 估值 12x/10x/9x,维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示: 乌镇、古北水镇客流不达预期;政府补助大幅减少;整合营销业务需求下降。

事件: 8月 9日,丽江旅游发布 2019年半年报。2019年上半年,公司实现营业收入 3.18亿元/下降 7.07%,归属净利润 0.98亿元/下降 17.53%,扣非后归属净利润 0.95亿元/下降 16.98%,基本每股收益 0.1784元/下降 17.56%。 其中,Q2实现营业收入 1.9亿元/下降 8.1%,归属净利润 6273万元/下降 13.8%,扣非后归属净利润 6114万元/下降 12.62%。 评论: 1、 索道降价影响持续,客流虽涨业绩反降。 得益于旅游市场整治, 2018上半年丽江市接待游客 2618万人次/增长 16.30%,带动公司索道和景区客流增长。由于 2018年 10月起,公司旗下三条索道票价大幅下调,上半年收入最终下降7.07%,归属净利润下降 17.56%。 2、 索道游客量增幅明显,印象丽江收入大增。 上半年,公司三条索道接待游客210.17万人次/增长 21.92%。其中,玉龙雪山索道接待 147.87万人次/增长11.44%;云杉坪索道接待 53.67万人次/增长 67.91%;牦牛坪索道接待 8.63万人次/增长 11.80%。印象丽江演出 350场,实现收入 7736万元/增长 50.5%, 主要原因是报告期内进入玉龙雪山景区的游客总人数增加,同时公司加大了对印象丽江的营销力度。 3、酒店业务逐步减亏, 餐饮业务比重持续走低。 上半年, 丽江和府酒店有限公司(含洲际酒店、英迪格酒店、古城丽世酒店、和府物业、 5596商业街)实现收入 5150万元/下降 0.88%,实现净利润-953万元/减亏 540万元。 餐饮业务实现收入 728万元/下降 37%, 实现净利润-204万元,略有减亏。 4、 索道酒店拖累毛利率, 净利率小幅降低。 上半年,公司整体毛利率为 68.6%/下降 3.5pct, 其中索道运输、酒店业务毛利率有所下滑。 期间费用率有增有减,其中销售费用率下降 2.7pct;管理费用率上升 1.8pct。 综合来看,上半年公司净利率为 35.7%/下降 0.8pct。

1、免税业务持续增长,业绩符合预期。Q2国旅实现收入106.53亿元/下降12.94%,主要是国旅总社出表,中免对应收入增长17.7%,增速较Q1(+101%)放缓,主要是上海机场并表效应结束。Q2扣非后归母净利润增长20.9%,略高于收入增速,其中三亚店、北京机场和其他免税渠道贡献主要增量,香港机场大幅扭亏。 2、三亚店增长较快,上海机场新扣点业绩下滑,香港机场店盈亏平衡。Q2海南离岛免税商品销售额为23.4亿元/增长22%,其中海免因海口市内店开业,销售增速进一步提升,预计三亚店Q2收入增长20%左右;北京机场受益转化率提升,预计Q2延续前期增势,净利率较同期有所提升;上海机场由于执行新扣点,且上年同期并表3-6月利润,贡献业绩下降;香港机场18H1开业初期亏损1.2亿元,租金、薪酬、折旧摊销较多,预计Q2大幅扭亏。 3、投资建议:公司Q2收入增长较快,业绩符合预期,主要是离岛和机场免税持续高增长,同时香港机场大幅扭亏。下半年浦东机场卫星厅投运,广州机场免税经营优化,以及二线机场免税市场的开拓将带来可观的增量,同时海免将于今年底前注入上市公司,确保今年业绩继续增长。近期市内店陆续恢复开业,国旅正在积极推动向国人开放,一旦政策获批,将带来更大的想象空间。我们预计国旅2019-2021年归母净利润为47.2/50.6/57.7亿元,同比增长53%/7%/14%,剔除剥离旅行社影响后,业绩增长30%/26%/14%,对应PE估值为37x/35x/31x,考虑京沪市内店政策放开的预期,以及海免并表增厚,给予2020年40x目标估值,目标价104元,维持“强烈推荐-A”评级。 4、风险因素:宏观经济风险;政策风险;新渠道盈利改善不及预期。

国内早教第一梯队,品牌课程源自美国。美吉姆主要为中国0-6岁儿童提供一站式早期教育服务,品牌和课程体系源自美国“美吉姆”。截止目前,美吉姆在全国签约451家早教中心,商业模式以加盟为主,直营为辅。 早教行业发展迅速格局分散,政策支持公私并重。2018年中国早教市场规模达1757亿元,近八年复合增速18.5%,由于行业现金流好利润率高,CR10市占率不足8%,未来随着政策标准设立以及品牌强化,头部早教机构有望占据更大市场份额。目前0-6岁早期教育领域政策主要针对幼儿园和托育进行约束,亲子课等早教消费服务不受影响。 内容优质品牌卓越,美吉姆竞争优势突出。目前早教市场上较强的国际品牌有美吉姆和金宝贝,较大的本土品牌有红黄蓝、东方爱婴和新爱婴,美吉姆凭借品牌优势、持续更新的课程内容、对加盟商的管控、良好的师资和选址构筑了强大的竞争优势。 开业提速同店提升,美吉姆成长路径清晰。公司未来的成长路径将由内生增长和外延开店所驱动,内生增长主要通过同店会员数和客单价的提升,以及周边产品销售增长所带动;外延驱动则来源于门店扩张,美吉姆单店投资回报率高,吸引众多加盟商加盟,上市后将加速扩张节奏。 海外映射:跨国经营,催生集团化公司。美国2B早教龙头光明地平线创立于1986年,主要从事2B早教和托育,目前旗下经营1082家早教中心,2018年收入达19亿美元,净利润1.6亿美元,当前总市值90亿美元。 投资建议:我们预测上市公司19-21年归母净利润1.74/2.11/3.01亿元,采用分部估值法,给予早教业务2020年 40倍目标PE,对应目标估值99亿元,目标空间30%,给予“强烈推荐-A”评级。 风险提示:早教行业竞争加剧;政策风险;公司开业不及预期。

1、项目落地西海岸商圈,毗邻海口港。海口市国际免税城项目坐落于海口市西海岸新海港东侧,位于西海岸城市副中心区域,与新海港码头无缝对接,是港口离岛游客必经之路。2018年海口港进出口客流总量达1043.3万人次,进出口车流总量达259.2万辆车次。海口国际免税城距美兰机场35公里,落成后或主要覆盖轮船离岛旅客及海口本地居民。 2、打造免税商业综合体,将于2022年投入使用。国旅投资于去年12月竞拍六块土地,合计面积32.3万平,成交总价15.6亿元,其中地块五拟建免税商业综合体,地块二拟建公寓,地块三拟建住宅,地块六拟建商业街区,地块一拟建写字楼,地块四拟建酒店。一期项目开发免税商业综合体、公寓和住宅,开发期限为36个月,免税商业综合体将于2022年投入使用;二期项目开发商业街区、写字楼和酒店,开发期限为42个月。 3、项目总投资128.6亿元,收入结构多元化。海口市国际免税城项目一期投资58.8亿元,二期投资69.8亿元,合计投资128.6亿元。项目计划经营期为2022-2037年,全周期收入共482.6亿元,包括可售物业52.9亿元,持有物业运营期收入275.1亿元,以及物业期末变现收入154.6亿元。该项目内部收益率约为14.4%,财务净现值14.7亿元,经济可行。 4、投资建议:1月海口市内店于日月广场开业,距海口港较远距机场较近,待海口国际免税城落地,将整体搬迁至新海港码头,形成“市内店覆盖轮船离岛旅客,机场店覆盖航空离岛旅客”的定位,整体布局将更具针对性。我们预计国旅2019-2021年归母净利润为47.2/50.6/57.7亿元,同比增长53%/7%/14%,剔除剥离旅行社影响后,业绩增长30%/26%/14%,对应PE估值为36x/33x/29x,考虑京沪市内店政策放开的预期,以及海免并表增厚,给予2020年40x目标估值,目标价104元,维持“强烈推荐-A”评级。 5、风险因素:宏观经济风险;政策风险;免税店开业不达预期。

事件: 7月 12日,宋城演艺发布公告,预计上半年实现归母净利润 7.32~8.32亿元,同比增长 10%~25%,其中 Q2预计实现归母净利润约 4.11亿元(取中位数),同比增长 20%左右。上半年非经常性损益对业绩的贡献约为 1.65亿元,扣非后归母净利润 5.67~6.67亿元,同比增长-11%至 5%。 评论: 1、 旅游主业平稳增长,丽江桂林项目表现亮眼。 剔除与六间房相关的收益,预计上半年宋城旅游主业业绩增长 15%~20%。 拆分来看,杭州本部上半年增长5%~10%;三亚同期基数较高, 预计业绩持平;丽江项目受益市场环境改善与终端合作深化, 预计增长超过 30%;桂林自去年 8月开业后多项指标创新高, 上半年贡献主要增量, Q2确认轻资产收入较少。 2、 六间房重组出表, 带来非经常性处置收益。 4月 25日,六间房和花椒完成重组顺利出表, Q2确认一次性的资产处置收益约 1.32亿元( 税后) 。 上半年预计六间房花椒给宋城贡献净利润 9000万元左右,上年同期为 1.88亿元,主要由于合并后,宋城持有新公司 39.53%股权, 并表范围减少盈利被摊薄,目前六间房经营保持平稳,花椒盈利仍有改善空间。 3、 张家界千古情 6月 28日开园,宋城异地扩张稳步推进。 宋城旗下张家界千古情项目于 6月 28日开园迎客,位于张家界核心景区武陵源风景名胜区,每年接待游客 7000多万人次,整体环境与桂林相似,桂林千古情在 2018年 8月开园后,电商收入、散客人数、平均票价、剧院上座率、演出场次、观众人数、营业收入等七大指标均创开业新高,张家界有望复制其靓丽表现。 4、投资建议: 由于六间房重组出表, 对近两年总体业绩带来扰动,但主业仍然稳健增长, 去年开业的桂林项目开始贡献增量, 后续张家界、 西安、上海项目也将带来贡献,未来三年年均复合增长有望达到 30%。 我们预计 2019-2021年归母净利润为 13.3/14.5/18.2亿元,其中千古情主业贡献 10.4/13.7/17.3亿元,增长 19%/31%/26%,按分部估值法,剔除花房股权估值(按 34亿),对应主业PE 为 31x/23x/18x,给予 2020年 30x 目标估值,维持“强烈推荐-A”投资评级。 5、 风险因素: 1、项目推进不达预期; 2、当地市场环境或恶劣天气风险。

事件: 7月4日,广州酒家公告与广州工业发展集团有限公司签署了拟受让其持有的100%广州陶陶居食品有限公司股权的《股权转让意向书》,拟以现金受让工业发展集团所持有的陶陶居公司100%股权。 评论: 1、陶陶居主营粤式餐饮食品,是百年老字号。陶陶居创立于1880年,主营茶点、月饼、菜肴,是广州饮食业中的老字号之一。截止2018年底,陶陶居酒家共有13家门店,11家位于广州,1家位于深圳,1家位于福建厦门,以正宗粤菜和手工茶点为特色。陶陶居月饼以“陶陶居上月”为特色,饼馅由火腿、钩虾、花生仁、冬菇、莲子等20多种配料和蛋黄拌成,被誉为"月饼泰斗"。 2、陶陶居规模相对较小,以权益评估值做定价基础。广州酒家与陶陶居均为广州国资委控股,此次将陶陶居注入上市公司体系,符合深化国资国企改革的工作主线。陶陶居收入来源包括食品销售、物业租金和品牌外部授权,2018年1-9月营业收入6463万元,净利润831万元,截至2018年9月30日,陶陶居公司资产总额为9187万元,净资产5048万元,实际交易将对陶陶居公司的所有者权益进行评估和审计,以此作为定价基础。 3、食品+餐饮多品牌发展,强化内部协同作用。广州酒家收购业务结构相近的陶陶居,有利于公司继续聚焦“食品+餐饮”主业,落实食品和餐饮两大主业板块多品牌、差异化拓展,前端增强公司市场竞争力和品牌影响力,后台在采购、研发和管理等方面存在诸多协同,有助提升公司效益。 4、投资建议:此次广州酒家收购陶陶居,有助其品牌的多元化发展,增加覆盖的目标群体,提升市场影响力,同时强化后台端的协同效应。我们预计公司19-21年归母净利润4.7/5.7/6.6亿元,同比增长22%/22%/16%,对应PE为28x/23x/20x,给予2020年30x目标估值,目标价42元,维持“强烈推荐-A”投资评级。 5、风险提示:经济消费下行;食品安全;区域市场风险;产能扩张不达预期。

事件: 7月 3日,财政部等五部门公开发布《口岸出境免税店管理暂行办法》,扩大了口岸出境免税店的经营主体,并对出境免税店的招标方式、提成水平、评标标准和评标工作程序等多方面进行规范。 评论: 1、 放宽出境免税店竞标主体,打破中免垄断地位。 《管理办法》 第九、十条指出,设有口岸进、出境免税店的口岸应对口岸进、出境免税店统一招标,并且对拥有免税经营资质且拥有 5年业绩的企业,放开经营免税店的地域和类别限制,准予平等竞标口岸出境免税店经营权。原先, 进境店采用招标方式确定免税运营商, 而出境店由中免垄断经营,该项政策出台后,中免(日上、海免、港中旅,存在控股关系择其一)、深免、珠免和中出服均可以参与竞标出境免税店。 2、 规范租金与提成水平, 看重免税商综合实力。 《管理办法》对出境免税招投标环节的规范主要有两点:一是强调技术指标,规定财务指标(包括但不限于保底租金、销售提成等)在评标中的占比不得超过 50%,技术指标占比不低于 50%,其中,技术指标还包括店铺布局和设计规划、 品牌招商、 运营计划、市场营销及顾客服务等方面,利好经营能力更全面的龙头。 二是规定场地租金与销售提成上限,租金单价不得高于国内厅含税零售商业租金平均单价的 1.5倍;销售提成不得高于国内厅含税零售商业平均提成比例的 1.2倍。目前国内机场含税零售平均提成在 10%~20%左右,若严格执行,机场免税租金可能下降。 3、 实际租金是否下降仍有待观察,短期对中免影响有限。 参照去年 3月财政部出台的进境店补充规定,要求租金单价原则上不得高于同一口岸出境免税店或国内厅含税零售商业租金平均单价的 1.5倍;销售提成不得高于同一口岸出境免税店或国内厅含税零售商业平均提成比例的 1.2倍。 但之后招标确定的上海机场、北京大兴机场的租金水平并未下降,因此未来租金能否下降仍有待观察。 近期主要机场出入境免税店的招标已经完成, 合约期均在 8年左右, 该政策将主要影响中小机场出境免税店的续签,目前销售规模较小, 总体而言对中免影响有限。 4、投资建议: 该政策对中免影响有利有弊,出境店垄断地位被打破,但同时租金水平也可能随之下降,目前中免的综合实力遥遥领先其他竞争对手,政策对免税市场的放宽与规范,有助于防止恶性竞争,长期来看仍利好龙头发展。我们预计国旅2019-2021年归母净利润为47.2/50.6/57.7亿元,同比增长53%/7%/14%,剔除剥离旅行社影响后,业绩增长 30%/26%/14%,对应 PE 估值为 36x/34x/30x,考虑京沪市内店政策放开的预期,以及海免并表增厚,给予 2020年 40x 目标估值,目标价 104元,维持“强烈推荐-A”评级。

6月 27日,锦江股份公布 2019年 5月经营数据,国内酒店入住率/平均房价/RevPAR 同比增长-0.9pct/+8.4%/+7.1%,其中经济型酒店入住率/平均房价/RevPAR 同比增长-1.9pct/+4.0%/+1.4%,中档酒店的入住率/平均房价/RevPAR同比增长 -1.4pct/+1.4%/-0.4%;国外酒店入住率 /平均房价 /RevPAR 增长-0.1pct/+1.2%/+1.0%。 评论: 1、 入住率降幅收窄,房价大幅上涨, RevPAR 重回正增长。 5月锦江国内酒店整体入住率 76.6%/同比下降 0.9pct,平均房价 214元/增长 8.4%, RevPAR 为 164元/增长 7.1%,较 4月( -4.7%)大幅反弹,主要因五一假期延迟,且较 2018年多出一天( 2018年五一在 4月 29日-5月 1日, 2019年五一在 5月 1日至 5月4日), 4-5月锦江国内酒店 RevPAR 增长 1.0%(根据天数加权平均),较 3月( -0.6%)亦有所回暖。 2、经济型入住率下滑, 房价重回增长, RevPAR 大幅反弹。 5月锦江国内经济型酒店入住率为 73.3%/下降 1.9pct,平均房价 165元/增长 4.0%, RevPAR 121元/增长 1.4%;相较于 2019年 4月/2018年 5月( RevPAR 分别增长-12.3%/-2.5%)表现好转,主要受益五一假期住宿需求旺盛。 3、入住率下跌房价上涨,中档酒店 RevPAR 同比微降。 5月锦江国内中档酒店入住率为 80.2%/下降 1.4pct,平均房价 265元/上涨 1.4%, RevPAR 212元/下降0.4%;相较于 2019年 4月/2018年 5月( RevPAR 分别增长-8.6%/1.8%)表现好转,由于中档酒店开业提速,新开酒店入住率较低, RevPAR 自去年 11月以来表现相对较弱。 4、 经济型下跌中档上涨,卢浮系 RevPAR 增速回落。 5月,法国卢浮酒店入住率为 65.4%/下降 0.1pct,平均房价 56欧元/增长 1.2%, RevPAR 为 36.6欧元/增长 1.0%,较 4月( +5.4%)放缓,主要是经济型酒店 RevPAR 下滑。分档次来看,经济型 RevPAR 下降 2.0%,中档 RevPAR 增长 8.9%。 5、 5月开业继续提速,加快中档酒店布局。 5月锦江经济型酒店净关店 1家,中档酒店净开业 73家,合计净开业 72家,较同期(净开业 55家)扩张速度加快。 截止 2019年 5月底,锦江国内签约和待开业酒店 3735家,其中中档酒店待开业 2796家,占比 75%,国外待开业酒店 94家,预计能够完成 2019年开业 900家的计划。 6、投资建议: 4-5月锦江国内酒店 RevPAR 增长 1.0%,较 3月( -0.6%)有所回暖,受益五一假期住宿需求旺盛。 18年 3-4月酒店行业 RevPAR 增长较快,导致今年上半年数据承压, Q3为酒店经营旺季且同期基数较低,经济型改造和前期开设的中档酒店步入成熟期,如果经济层面企稳,酒店经营层面的数据有望获得改善, 近期酒店龙头估值再度触底, 中长期角度仍可布局。我们预计 2019-2021年归母净利润 11.9/10.7/12.2亿 元 , 同 比 增 长 10%/-10%/14% ( 按 一 季 度 假 设 非 经 常 损 益 , 扣 非 后 增 长21%/11%/15%),对应 PE 估值 19x/21x/18x,维持“强烈推荐-A”投资评级。 7、风险因素: 宏观经济风险;汇率波动;并购整合不达预期。

1、入住率跌幅扩大,房价涨幅收窄,RevPAR大幅下滑。4月锦江国内酒店整体入住率76.7%/同比下降6.0pct,平均房价211元/增长2.7%,RevPAR为162元/下降4.7%,受累经济消费放缓、五一错期与同期基数较高因素(2018年五一在29日-1日,4月整体RevPAR上涨7.7%),2019年4月经营数据表现较弱,较3月(RevPAR-0.6%)大幅下滑。 2、经济型入住率继续下滑,平均房价大幅下跌。4月锦江国内经济型酒店入住率为73.8%/下降7.1pct,平均房价163元/下降3.9%,RevPAR120元/下降12.3%;相较于2019年3月/2018年4月(RevPAR分别增长-7.7%/1.5%)表现较弱,受需求放缓与节假日错位的影响,RevPAR降幅持续扩大。 3、入住率下跌房价首次负增长,中档酒店RevPAR大幅下滑。4月锦江国内中档酒店入住率为80.0%/下降5.7pct,平均房价263元/下降2.1%,为首次负增长,RevPAR210.8元/下降8.6%;相较于2019年3月/2018年4月(RevPAR分别增长-8.6%/2.9%)表现回落,由于快速扩张加速布局中档酒店,RevPAR延续去年11月以来的下滑趋势。 4、经济型中档双双上涨,卢浮系RevPAR反弹。 4月,法国卢浮酒店入住率为68.0%/增长2.9pct,平均房价55.5欧元/增长0.9%,RevPAR为37.7欧元/增长5.4%,较3月(-2.5%)大幅反弹,主要是同期部分郁金香酒店关店,基数较低。分档次来看,经济型RevPAR增长2.0%,中档RevPAR大增13.4%。 5、4月开业扩张提速,加快中档酒店布局。4月锦江经济型酒店净关店15家,中档酒店净开业100家,合计净开业85家,较同期(净开业69家)扩张速度加快。截止2019年4月底,锦江国内签约和待开业酒店3637家,其中中档酒店待开业2709家,占比74%,国外待开业酒店87家,预计能够完成2019年开业900家的计划。 6、投资建议:4月锦江国内酒店RevPAR下降4.7%,较3月(-0.6%)大幅下滑,主要因五一假期错位与经济放缓酒店需求下滑。18年3-4月酒店行业RevPAR增长较快,导致今年上半年数据承压,Q3为酒店经营旺季,经济型改造和前期开设的中档酒店步入成熟期,如果经济层面企稳,酒店经营层面的数据有望获得改善,建议投资者持续关注,等候后续数据转好。我们预计2019-2021年归母净利润11.9/10.7/12.2亿元,同比增长10%/-10%/14%(按一季度假设非经常损益,扣非后增长21%/11%/15%),对应PE估值20x/22x/20x,维持“强烈推荐-A”投资评级。 7、风险因素:宏观经济风险;汇率波动;并购整合不达预期。

事件: 4月28日,凯撒旅游发布2018年年报。2018年,公司实现营业收入81.80亿元/增长1.67%;归母净利润1.94亿元/下降12.03%,扣非后归母净利润1.72亿元/增长13.68%;基本每股收益0.2418元/下降12.01%。 其中,2018Q4实现营业收入12.52亿元/下降30.64%,归母净利润-1.18亿元/减亏0.01亿元,扣非后归属净利润-1.31亿元/减亏0.11亿元。 评论: 1、整体收入小幅增长,资产减值损失减少,扣非业绩改善。2018年,公司营业收入增长1.7%,一方面,中国公民出境游人次增长14.7%,但下半年东南亚线路受普吉岛沉船等事件影响而严重波动,公司旅游业务收入在压力下增长0.2%;另一方面,配餐业务收入增长11.9%,覆盖线路持续增加。公司归母净利润下降12.0%,去年出售所持基金份额获得投资收益近5900万元增厚利润,而今年无此项收益;全年扣非后业绩增长13.7%,主要因去年末计提大额减值损失,导致基数较低,且部分航食子公司业绩增长较好。 2、旅游业务客单价上行,行业波动中盈利下滑。2018年,公司出境游零售业务服务游客64.3万人次,下降8.2%;实现收入47.1亿元,增长1.3%,客单价提升,公司升级产品体系、优化门店渠道的战略取得积极成效;毛利率为16.22%,小幅下降0.24pct。公司批发业务接待游客34.3万人次,下降10.3%;实现收入12.6亿元,下降2.3%;毛利率下降1.17pct至4.40%,推断主要是受东南亚线路拖累。公司会奖业务服务18.0万人次,增长7.0%,实现收入10.5亿元,下降1.51%;毛利率下降1.98pct至11.16%。综合来看,凯撒同盛实现净利润1.43亿元,下降41%。 3、配餐业务收入稳增,毛利率持续改善。2018年,公司新增服务29条航线,受此驱动,航空配餐业务量价稳升,配餐量增长3.9%,收入增长6.4%,毛利率提升1.26pct,其中子公司海南航食业绩大幅向上。同时,铁路配餐业务新承接22条铁路线各站服务标的,配餐量大增312%,收入增长36.1%,毛利率上升4.36pct,主要受益于人工成本的改善。2019年民航预期目标为运输总周转量、旅客运输量分别增长11.8%、11%,中国铁路总公司拟投产新高铁3200公里,配餐业务的拓展空间依然充分。 4、销售费用率上升较多,净利率略有下滑。2018年,公司毛利率上升0.10pct至18.10%,主要受配餐业务的带动;销售费用率上升1.10pct,主要因员工薪酬和广告宣传费增加;管理费用率下降0.39pct;研发费用率下降0.04pct;财务费用率上升0.21pct。最终净利率下降0.36pct至2.67%。 5、强化全产业链运营优势,促进信息化转型。1)资源端,2018年公司与美国旅游推广局及加利福尼亚旅游局达成战略合作,未来将继续对接境外目的地资源(特别是一带一路沿线、邮轮等),并巩固现有资源网络。2)产品端,2018年公司推出“明智优选”、“凯撒名宿”、“凯撒度假”等特色品牌,市场反响较好,产品升级有效促进客单价提升,未来将深耕细分领域,丰富高质产品供给。3)渠道端,2018年公司淘汰一批长期亏损的门店,提升单店运营效率,大力促进线上线下渠道联动,未来将进一步推动渠道信息化,挖掘消费者数据信息,提升服务水平。 6、投资建议:2018年公司旅游业务收入持平,Q4淡季下滑较多,净利润受资产减值和财务费用拖累,配餐业务延续稳健扩张。作为行业龙头,公司在境外服务能力、高端产品供给等方面保持优势,随着行业企稳,有望改善内生增长。我们预计公司2019-2021年归母净利润为2.7/3.3/3.8亿元,对应PE估值为27x/22x/19x,维持“审慎推荐-A”投资评级。 风险提示:境外目的地市场环境波动;宏观经济增速波动。