公司前三季度归母净利同增22%,高于中报预告区间。完美世界2018第三季度实现营收18.46亿元,同比下降4.65%;实现归母净利润5.36亿元,同比增长31.62%;实现扣非后归母净利3.98亿元,同比增长0.39%。公司前三季度归母净利润13.17亿元,同比增长22.18%,高于此前中报预告的10.37%~19.64%的增速区间。公司预计2018全年实现归母净利润16.5~19.5亿,同比增长9.66%~29.59%。 版号影响下收入承压,成本费用控制得当,管理效率提升。1)从收入端看,公司Q3营收增速有所下滑,主要系院线业务处置后收入减少所致。受版号暂停影响,Q3《梦间集天鹅座》等手游产品延期,但Q2上线的《武林外传》《烈火如歌》等延续良好表现,《诛仙》手游上线两年排名坚挺,持续为公司贡献流水。2)从成本和费用端看,公司Q3毛利率59.7%,与去年同期基本持平,但环比提升1.8pct。公司Q3销售费用率为14.0%,受买量成本提升影响,较去年提升2.7pct;管理费用率为8.6%,较去年同期改善明显,下降1.6pct;研发费用率为15.3%,同比降低1.1pct。3)公司Q3实现投资收益3.17亿,同比增长726.2%,主要系处置祖龙少量股权所致(实际对净利润影响1亿元左右)。 《完美世界》手游等重点产品后续增长值得期待。1)公司游戏产品储备丰富,重点游戏已取得版号。公司与腾讯合作紧密,《完美世界》手游、《云梦四时歌》等多款大作获腾讯独代发行。此外经典IP加持的“端改手”产品《笑傲江湖》、腾讯独代的“沙盒+MMO”手游《我的起源》等精品储备亦值得期待。公司与V社共同建立的Steam中国预计在2019年落地,与海外顶级IP合作的想象空间较大。2)影视方面,公司参投的《侏罗纪世界2》全球票房已超13亿美元,Q3播出的《香蜜沉沉烬如霜》豆瓣评分7.7,目前全网播放量超过140亿,公司Q4仍有多部精品剧集确认收入。 投资建议:受版号暂停影响,我们下调公司2018-2020年净利润预测至17.42/23.08/26.47亿元,对应PE分别为17.5/13.2/11.5倍。考虑到公司产品布局的全面性和可持续性,以及后续丰富的项目储备,维持“买入”评级。 风险提示:监管政策趋严;竞争格局变化;项目延期/表现不及预期。

事件:三季报符合预期。公司前三季度实现营收71.81亿元,YoY+24.79%,实现归母净利润8.13亿元,YoY+37.36%,实现扣非后归母净利润2.31亿,YoY+1937.92%。归母净利润落在业绩预告中线,符合预期。18Q3单季度实现营收21.96亿元,YoY+1.05%;实现归母净利润2.40亿元,YoY-18.39%;实现扣非后归母净利润2.21亿,YoY+7374.95%(合并子公司同一控制下合并日即2018.6.30之前的利润计入非经常性损益)。 芒果TV财务数据靓丽,全产业链协同提升盈利能力。前三季度芒果TV的运营主体快乐阳光实现营业收入40.10亿元,YoY+85.80%;实现净利润6.16亿元,YoY+103.72%,核心业务互联网视频业务增速达到125.36%,其中会员收入YoY+128.82%,广告收入YoY+127.61%。媒体零售业务板块受批发业务收缩影响,营业收入YoY-19.37%。 核心运营数据向好,基于核心用户推进优质内容的精细化运营。芒果TV平台MAU达到5.1亿,相比2017年+59%,相较2018H1+10%,DAU达到3582万,相比2017年+25%;付费会员数增至819万,较2017年+82%,较2018H1+36.3%。节目《妻子的浪漫旅行》引爆全网话题刷屏各大综艺榜单,前6集播放量全平台轻松突破10亿,26天蝉联综艺播放量第一名;创新节目《勇敢的世界》上线后获得超高流量点击。 19年芒果TV综艺电视剧网大三重发力,头部内容产品生态矩阵化建设继续深耕加速。综艺方面,19年芒果TV将持续推出《明星大侦探5》、《妻子的浪漫旅行2、3》、《勇敢的世界2》等优质综N代内容,新品类综艺也将逐一上线,进一步丰富平台的综艺矩阵。电视剧方面,芒果TV四部独播大剧《南烟斋笔录》、《海塘经雨胭脂透》、《只为遇见你》,《陪你到世界之巅》持续增强平台的内容力。网大方面,“超芒计划”宣布芒果TV将进军网大市场,内容布局向多元化拓展。 投资建议:我们预计2018年公司整体净利润10.76亿,未来三年复合增长率30%。不考虑定增后股本增加,目前公司总股本9.9亿,对应PE分别为31/23/18倍,考虑定增对应PE分别为33/25/19倍。整合后上市公司为A股稀缺内容生态集团,应享有估值溢价,给予19年备考净利润29倍PE估值,整体市值约406亿,维持买入评级。 风险提示:业绩承诺不能实现风险;芒果TV用户增长不及预期风险。

上半年营收及利润快速增长,扣非净利增速48%。华扬联众2018年上半年实现营收49.22亿元,同比增长40.23%;实现归母净利润0.39亿元,同比增长40.76%;实现扣非后归母净利润0.45亿元,同比增长48.38%。公司作为数字营销代理龙头,充分受益于移动互联网广告行业高景气度,新老客户资源优质,客户营销预算快速增长。海外业务亦在稳步拓展中。 毛利率稳定,费用管控得力,研发投入增加,收现比良好。公司2018上半年综合毛利率10.63%,受新客户拓展影响,毛利率较去年同期微降0.59 pct。从费用端来看,公司18H1销售费用率为6.12%,同比下降1.48 pct,销售费率进一步降低;管理费用率为1.56%,同比增加0.19 pct,主要由员工股权激励而产生的股权支付费用所致。公司研发投入持续增加,18H1研发费用为1.27亿元,同增49.65%,占营收的比重达到2.58%,较去年同期增加0.15 pct。公司收现情况良好,上半年销售商品提供劳务得到的现金发生额为42.72亿元,占当期销售收入比例为86.78%,但公司经营现金流净额受大规模支付媒体款影响短期承压。 拟收购龙帆广告向户外媒体端延伸,协同预期强。2018年7月,公司拟以股权加现金方式收购龙帆广告100%股权。龙帆广告专注于户外广告媒体运营领域,其户外广告媒体网络覆盖全国17个一至四线核心城市。此次交易承诺18-20年净利润分别不低于1.68/1.93/2.22亿元。若收购成功,华扬联众与龙帆广告将在数据互通、客户导流、营销场景拓展等多方面形成协同,公司收入规模及盈利能力将得到进一步提升。 投资建议:不考虑收购龙帆广告,预计公司18-20年归母净利润为1.92/2.70/3.75亿,现价对应PE为20.9/14.8/10.7倍。考虑收购及配套募资,预计18-20年备考净利润为3.60/4.64/5.97亿,对应PE为15.6/12.1/9.4倍。考虑到公司作为数字营销龙头成长性高于行业平均水平,收购龙帆广告后有望打通线上线下媒体,发挥协同效应,维持“买入”评级。 风险提示:数字营销竞争加剧风险;收购龙帆广告及募集配套资金进展不顺利风险;业务整合不顺利风险。

2018H1业绩符合预期,归母净利同增16.46%,净利率提升至22%。 完美世界2018上半年实现营收36.67亿元,同增2.20%;实现归母净利润7.82亿元,同增16.46%;实现扣非后归母净利7.07亿元,同增16.76%。 公司收入保持平稳,成本费用控制得当,净利率同比提升3.84个百分点至22%。归母净利润落在业绩预告中线,符合预期。公司预计2018年前三季度归母净利润区间为11.9~12.9亿元,同比增长10.37%~19.64%。 端游回暖明显,重磅手游集中在下半年上线。公司游戏板块上半年实现营收26.63亿元,同降13.26%。其中端游业务贡献11.59亿,同增20.06%,《诛仙》《完美世界》《Dota2》等经典端游表现稳定,《深海迷航》进入18上半年Steam 全球畅销榜top20。公司将与V 社共同建立Steam 中国,有望打开公司与海外顶级IP 合作的想象空间。手游业务贡献12.12亿,同降31.43%,原因包括部分产品流水自然下滑、收入确认递延使得业绩释放延后等。公司Q2推出的《轮回决》《烈火如歌》《武林外传手游》表现良好,今年重磅产品《完美世界手游》《云梦四时歌》等预计下半年上线。主机游戏贡献收入2.69亿,同降14.03%,《无冬OL》等已积累较好口碑,《非常英雄》《Magic The Gathering》等大作正在研发中。 影视业务增长亮眼,下半年仍有多部精品剧集确认收入。公司影视板块上半年实现营收10.04亿元,同增93.85%,主要得益于公司报告期内推出《烈火如歌》《忽而今夏》《归去来》等多部精品电视剧,预计下半年还将有《半生缘》《壮志高飞》多部剧集确认收入。电影与综艺方面,公司与环球影业合作稳步推进,参投的《侏罗纪世界2》全球票房突破12亿美元;《向往的生活2》《极限挑战4》等综艺节目口碑及收视率双丰收。 投资建议:预计公司18-20年净利润19.05/23.26/27.09亿元,对应PE 分别为15.8/12.9/11.1倍。考虑到公司较强的研发能力、多端多品类游戏布局的全面性和可持续性,以及丰富的影游项目储备,维持“买入”评级。 风险提示:监管政策趋严;竞争格局变化;项目延期/表现不及预期。

数字营销代理龙头,长期领跑行业。华扬联众是国内互联网营销龙头公司,近5年蝉联中国互联网广告公司综合服务水平第一名。受益于互联网广告行业的高景气度,公司营收持续增长,近5年复合增速38%。公司与清华合作建立商业数据工程研究中心,保持竞争优势;调整坏账计提比例后利润表质量提升;华扬联众客户和供应商资源稳定优质,集中度较高。员工股权激励计划以18-20年50%/40%/38%的净利增速为解除限售条件之一,充分调动员工积极性。 资本红利期结束叠加公司规模效应显现,毛利率有望止跌回升。过去几年数字营销行业热钱涌入,竞争激烈,加之上游流量端高度集中,数字营销代理环节议价能力弱。而随着资本红利期结束,并购大幅放缓,标的三年对赌到期,竞争环境转为宽松,毛利率或得到改善。从公司角度看,规模扩张带动影响力和议价能力提升,媒体返点比例企稳,毛利率未来有望止跌回升。公司还将继续推进广告策划等高毛利服务,带动整体毛利率提高。 切入户外生活圈,打通全国与区域客户、线上与线下媒体。2018年7月公司拟以股权+现金方式收购龙帆广告100%股权,作价18.9亿。当前户外广告细分赛道中,电梯广告、地铁广告增速较快,公交候车亭在二三线市场亦有较高景气度。龙帆广告媒体资源以公交候车亭/电话亭/地铁为主,60%公交候车亭经营期限为10-15年,地铁经营期限6年,形成较高壁垒。龙帆广告在二三级城市发力,并拓展景气度较好的地铁广告,17年实现收入4.60亿,增长10%,扣非净利1.18亿,增长34%,承诺18-20年净利润1.68/1.93/2.22亿元。收购完成后,华扬联众与龙帆广告将在数据互通、客户导流、营销场景拓展等方面形成协同。 首次覆盖,给予“买入”评级。不考虑收购龙帆广告,预计公司18-20年归母净利润为1.92/2.70/3.75亿,现价对应PE为27.1/19.2/13.9倍。考虑收购及配套募资,预计18-20年备考净利润为3.60/4.64/5.97亿元,EPS为1.12/1.44/1.85元,对应PE为20.2/15.7/12.2倍。考虑到公司作为数字营销龙头,成长性高于行业平均水平;收购龙帆广告后有望向上游延伸增强议价能力,并打通线上线下媒体发挥协同效应,给予目标价25.76元。 风险提示:数字营销竞争加剧风险;收购龙帆广告及募集配套资金进展不顺利风险;业务整合不顺利风险。

财务分析:收入稳健增长,费用率控制良好,收现水平高。公司影游业务近五年保持稳定增长,20%以上的高递延收入比为游戏业务之后的增长提供动力;影视业务存货2017年以来大幅提升,未来业绩支撑性强。公司毛利率整体平稳,游戏业务毛利率较高(65%左右)。公司销售费用率处于行业较低水平且呈下降趋势,管理费用率由于内部结构向研运一体化调整略有提升,研发投入费用化率较高。公司销售收现比高,现金回款能力强。 游戏业务:端改手持续吸金,建设Steam中国有望分享端游增量市场。在《诛仙》手游成功后,公司18年继续上线端改手项目《武林外传》(上线半月表现超预期)、《完美世界手游》(腾讯独代)、《笑傲江湖》;拓展二次元游戏等新品类,腾讯独代的《云梦四时歌》将于年内上线。公司与Valve合作建立Steam中国,将获得全球顶级优质资源。当前Steam中国区玩家3500万,占平台用户总数11.56%;随着完美世界参与打造Steam中国提升中国用户体验,渗透率有望进一步提升。此次合作使公司在游戏领域的布局从内容向平台延伸,也助力公司进一步走向国际化。 影视业务:夯实内容制作能力,布局精品化路线。公司电视剧业务位居第一梯队,坚持精品策略,旗下拥有近20个团队,2018年播出的电视剧《归去来》《烈火如歌》获得口碑和收视双丰收,后续还将推出《半生缘》等精品剧。电影领域,与环球影业、威秀娱乐集团合作,推动影视业务国际化发展,《侏罗纪公园2》中国票房已超5亿,后续片单还包括《影》等。 投资建议:预测公司2018-2020年净利润19.05/23.26/27.09亿元,EPS分别为1.45/1.77/2.06元,对应PE分别为21.4/17.6/15.1倍。考虑到公司较强的研发能力、多端多品类游戏布局的全面性和可持续性,以及公司未来丰富的影游项目储备。我们给予公司2018年28倍PE,首次覆盖给予“买入”评级,目标价40.6元。 风险提示:监管政策趋严;竞争格局变化;项目延期/表现不及预期。

拟非公开发行定增13亿,夯实房产经纪,拓展长租业务。5月2日公司公告非公开发行股票方案,拟募集资金不超过130158万元,用于长租公寓建设+营销网络建设+O2O体系建设,以进一步完善地产中介业务布局,延伸产业链,培育新的业务增长点,促进线上流量变现。 深圳云房核心优势:后端技术支撑业务发展,积极布局规范线下业务。2017公司以38亿元的交易价格收购深圳云房,深圳云房承诺2016-2019年净利润不低于24250、25750、32250、36500万元,16、17年业绩承诺均已完成。公司2017年主营收入38.86亿元,实现归母扣非净利润2.83亿。公司竞争优势:(1)具备较为齐备的线下业务体系。截止2017年底Q房网拥有1200家地铺,25000名经纪人,于深圳地区排名第一,华南、华东居于领先地位,并积极向全国扩张。(2)公司拥有强劲的后端技术,包括楼盘字典和房价评估系统,为线下业务提供强劲支持。 房产中介行业:地产市场进入存量时代,房产经纪业务有较大提升空间。我国二手房市场处于发展初期,有强大发展空间,中介行业作用将持续显现。从全国范围看,一线城市已率先进入二手房时代,二手房交易量已超新房交易,市场已经进入存量时代,目前我国二手房交易比例不足40%,与英美国家超过80%的占比还有很大空间。随着城镇化逐步推进,市中心存量房市场潜力可观,二手房将逐步成为市场交易的主导力量,具有专业管理能力和精准数据分析能力的房产经纪公司,将在激烈的房产市场中占据高地。 预计公司2018-2020年归母净利润分别为3.40亿/4.06亿/4.68亿,暂不考虑非公发后摊薄股本的影响,18-20年EPS分别为0.37/0.44/0.51元,当前股价对应的18-20年PE分别为20/17/15倍。首次覆盖,给予买入评级,目标价9.8元。 风险提示:房地产政策变化风险;业务整合进展不顺利风险;非公开发行方案进展不顺利风险。

事件:公司发布2017年度业绩预增公告,预计2017年度实现归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比,将增加7901万元左右,同比增加约52.10%;其中,扣非后净利润同比将增加6483万元左右,同比增加约47.87%。 点评及核心推荐逻辑: 1、自有版权图书策划策划与发型业务持续发力,打造“畅销且长销”头部图书,带来业绩大增和盈利能力持续提升。根据公司业绩预告,2017年全年预计实现归属于上市公司股东的净利润约2.31亿元,其中扣非后2.00亿元,以此推测2017年四季度公司预计实现归属于上市公司股东的净利润约0.54亿元,同比增长48%,增速较2017年三季度单季同比增速(+42%)有所提升,业绩仍有加速增长之势。公司持续投入具有较强竞争优势和盈利能力的内容创意业务,不断加码毛利率较高的自有版权图书的策划与发行业务,打造如东野圭吾的《解忧杂货店》、《白夜行》、《嫌疑人X的献身》,及《百年孤独》等“畅销且长销”的图书,实现营业收入快速增长,且毛利率和净利率不断提升。公司2017年三季度毛利率和净利率较二季度分别提高4.28和5.69个百分点,前三季度一般图书发行业务毛利率同比提升7.05个百分点。毛利率较高的自有版权图书策划与发行业务收入快速增长,在公司收入中的占比不断提升,有望推动公司整体业绩继续快速增长,毛利率和净利率继续提升。 2、布局多部影视改编权,图书影视化打开IP变现空间。公司此前获得《人生》的独家电影改编权,《红玫瑰与白玫瑰》《慈禧全传》的独家电视剧改编权,《欢乐英雄》、《阴阳师》等多部作品的独家影视改编权等,影视端后续发力,进一步打开IP变现空间。基于出色的畅销书挖掘能力及内容策划能力,公司有望获得更多优质IP,而畅销书销量的增长将进一步提升IP价值,从而增强公司对于作者及下游IP变现方的议价能力。 3、股权激励计划彰显长期发展信心。公司上市后即实施股权激励计划,向包括董事、高级管理人员、中层管理人员、资深编辑及业务主管在内的激励对象授予期权334万份,限制性股票130万股。股权激励的实施,实现核心团队利益的绑定,良好激励机制助力公司长期发展。2017年产生股权激励费用1297.76万元。 4、盈利预测及投资建议:基于公司2017年业绩预增公告,我们调整对公司2017/18/19年净利润的预测至2.31/2.96/3.55亿元,对应当前股本的EPS分别为当1.71/2.20/2.64元,当前股价对应2017/18/19年PE分别仅38/29/24倍。公司拥有优秀的内容策划能力,未来IP宝库的综合运营开发将带来较大业绩弹性,维持强烈推荐。 5、风险提示:1、畅销书策划发行业务下滑风险;2、影视开发进度不及预期。

点评及核心推荐逻辑: 1、《传奇霸业手游》定档12月13日不删档测试,有望打造一个页转手标杆。《传奇霸业》是三七互娱极光工作室自主研发,并获得盛大正版授权的传奇题材ARPG网页游戏。页游《传奇霸业》2014年底上线,15年、16年流水分别超过15亿/12亿,均位列页游第1。《传奇霸业手游》12月13日开启不删档测试,手游由极光工作室自主研发,腾讯代理。经典IP+优秀研发能力+腾讯渠道支持,新作有望再续辉煌。公司此前在自研手游《永恒纪元》和《大天使之剑H5》已充分验证了页转手逻辑的可行性。自研《永恒纪元》上线17月,月流水仍接近2亿,长周期运营;自研《大天使之剑H5》9月底上线后首月流水1.6亿流水,已刷新记录,当前排名第11,预计当前月流水2亿左右。 2、四季度及明年项目储备丰厚,后续业绩增长持续性值得期待。从前三季度归属于母公司净利润(12.11亿元,YoY+61.04%)和全年业绩指引(YoY+44.84%-63.53%)看,公司整体上维持强劲增长,新作及储备项目有望助力增长持续。自研游戏方面:1)《永恒纪元》手游之后,《大天使之剑H5》表现超预期,加上17Q4上线的《传奇霸业》手游,18年Q1的强劲增长获得强有力的支撑;2)后续还储备有自研《凡人诛仙诀》《择天记》《奇迹MU》等。发行游戏方面:1)《阿瓦隆之王》7月中登陆安卓,10月位列应用宝收入榜第十,考虑策略游戏生命周期较长,未来仍有提升之势;2)11月中旬上线回合制RPG《仙灵觉醒》进入腾讯应用宝11月新游日均收入前三;3)后续储备项目还有《真龙传奇》《风之剑舞》等。此外出海布局也将贡献增量,公司在海外市场逐渐形成本地化能力,在港澳台、东南亚以及北美继续提升市场份额,海外发行目前已从亚洲地区走向欧美。 3、依托精细流量运营及精耕产品研发,充分享受页转手红利,支撑中长期增长。当前随着互联网红利基本消耗,硬核联盟以及多个垂直细分应用等新渠道崛起,买量逐渐成为受手游厂商青睐的推广策略。公司将多年累积下来的运营精细买量+精耕研发打磨产品的能力运用到手游领域,形成了差异化的竞争策略,实现了页转手的加速飞跃。 维持强烈推荐。预计公司2017/18/19年归属于母公司的净利润为17.0/22.5/28.1亿元,17/18/19年PE分别仅26.8/20.2/16.2倍,维持强烈推荐-A评级。 风险提示:新游戏上线进度及表现不及预期风险,游戏海外市场经营环境变化风险,解禁形成股价短期冲击风险。

事件:昆仑万维发布2017年度业绩预告,2017年归属于上市公司股东的净利润为10.40-11.95亿元(其中非经常性损益约6000万;但未包括拟出售映客股权可能获得的投资收益5.03亿元),同比增长95.67%-124.84%。扣除掉出售趣店部分股权获得投资收益及非经常性损益的影响,业绩基本符合我们前期预期。 评论: 17年手游研运一体有了实质的飞跃,后续储备项目预计将支撑明年增长。 去年自研手游仅有《艾尔战记》及《神魔圣域》,而今年自研项目无论产能还是品质都有明显提升,我们预计昆仑游戏全年利润贡献约在3亿左右。去年下半年上线的《神魔圣域》月流水峰值达到8000万;《希望:新世界》今年7月登陆繁体市场,9月登陆韩国和东南亚市场,10月中登陆拉美市场,曾取得台湾免费榜第一、畅销榜第三,泰国市场免费榜第一的成绩。Q4上线项目包括:与KLab联合开发的日漫MMO手游《BLEACH 境·界》9月28日首测,年底大陆地区双平台上线;大宇授权的《轩辕剑之汉之云》于Q4推出商业化版本。此外,后续储备项目还有《偷星九月天》《洛奇》《神泣》《终结者》等大IP手游;投资获得仙剑系列及大富翁系列游戏研发商软性科技51%股权;预计Q4及后续储备项目能支撑明年游戏业务增长。 地方棋牌游戏市场激烈竞争下,闲徕互娱仍维持行业领军者地位,预计今年利润贡献约为4亿元。公司收购了地方棋牌游戏公司闲徕互娱51%的股权,标的公司于今年2月并表。闲徕互娱日活为400万左右,在房卡模式为特征的地方棋牌游戏市场市占率约为30%,除Q2由于地方棋牌市场竞争激烈,单月净利润略有下降外,下半年月均净利润高于7000万。期待随着行业监管细则逐步落地,参与者运营趋于规范,行业竞争趋于良性;以及公司区域扩张提速,逐步稳固龙头地位,以促进单月利润进一步提升。 投资收益逐步兑现,四季度开始现金充沛。出售趣店部分股权四季度确认投资收益3.45亿元。加上9月底发行创新创业公司债券募集2.4亿元的资金,Q4现金流充沛。拟转让映客股权,若交割成功公司将取得5.04亿元的投资收益,对明年的现金流产生积极影响,将支撑公司围绕“社交媒体与内容平台”进一步布局。 维持强烈推荐评级。考虑出售趣店部分股权投资收益及非经常性损益影响,预计今年归属于母公司净利润为10.95亿;在暂不考虑投资收益情况下,预计18-19年净利润为11.09/13.53亿,对应的PE为24.1/19.8倍。公司当前仍将持有趣店IPO后不完全稀释的16.86%股权,市值约为50亿人民币;持有的映客股权价值约6亿元,其余股权投资价值至少为15亿元;若扣除持有的标的股权价值,对应的18/19年PE为17.6/14.4倍。维持强烈推荐-A评级。 风险提示:地方棋牌游戏监管政策发生变化的风险;游戏境外市场经营风险。

点评: 1、《敢达争锋对决》iOS首发,有望再次验证公司打造爆款的能力。 该手游于12月11日iOS首发上线,并已于9月底开启安卓第二轮测试。这款获得日本国民IP改编的3D对战动作手游,由熟悉敢达系列作品的万代南梦宫(上海)、熟悉中国手游市场的恺英网络联合开发发行。该游戏同时拥有PVP和PVE玩法,全系列机体和3D真实比例模型等特点。游戏有望对明年业绩形成积极影响;并再一次验证恺英网络的研运能力。 2、与韩国网禅、天马时空签订奇迹MU二次授权协议,有助于延续游戏业绩贡献。 恺英网络运营的手游《全民奇迹》运营超过两年半,跻身10亿美金流水手游俱乐部,成为长周期手游经典之作。此次授权许可二次续签,合作延续一年,分成比例维持不变,有助于维持该项目对公司盈利贡献的稳定性。 3、四季度扣非后净利润环比接近翻倍,业绩迎来拐点,预计18年业绩亮眼增长。 根据公司业绩预告,17Q4净利润为5.50-8.00亿元(非经常性损益约为500万元),经营性利润环比至少翻倍。除浙江盛和Q4并表外,主要是新作发力贡献:如《王者传奇》8月流水破亿;持续占领华为应用商店游戏畅销榜第一名,《阿拉德之怒》iOS畅销排名20左右,随着推广加大预计将有进一步爬升。考虑到(1)浙江盛和18年全年并表、(2)17年新上线的《王者传奇》、《阿拉德之怒》、《敢达争锋对决》等明年持续贡献流水;(3)多款IP新作正在授权自主或合作研发中;我们判断18年有望维持四季度业绩的高景气。 维持强烈推荐。预计17年归属于母公司的净利润为16.86亿(包含非经常性损益),18-19年扣除非经常性损益后的净利润预计为19.84/21.59亿,当前股价对应的18-19年PE为19.1/17.5倍。短期来看,新作有望贡献业绩弹性,17Q4与18年有望高成长;中长期来看,公司具备丰富IP储备,收购浙江盛和补强游戏研发实力,有望持续打造爆款;另外公司平台、互联网金融、VR等新业务稳步推进,或在未来形成新的增长点。维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:新游戏上线进度及表现低于预期风险,市场竞争进一步加剧。

事件: (1)根据App Annie,三七互娱在iOS中国收入榜的排名较9月份上升了10个名次,排名第六;(2)腾讯应用宝10月热门网游月总收入前十榜单中,三七互娱的《永恒纪元》《大天使之剑H5》《阿瓦隆之王》分别位列第一,第三,第十。 点评及核心推荐逻辑: 1、《永恒纪元》之后,《大天使之剑H5》与《阿瓦隆之王》表现突出,研运实力持续得到验证。 自研《永恒纪元》上线17月,月流水仍保持在2亿左右,长周期运营;自研《大天使之剑H5》9月底上线后首月流水1.6亿流水已刷新记录,iOS畅销榜排名从10月初39名上升到月底第5名,11月通过跨界公交广告等保持曝光度,当前排名第6。发行《阿瓦隆之王》,7月中登陆安卓,10月位列应用宝收入榜第10,考虑策略游戏生命周期较长,未来仍有提升之势。 2、四季度及明年项目储备丰厚,后续业绩增长持续性值得期待。 公司前三季度业绩略低于预告区间的中值,但从前三季度归母利润(12.11亿元,YoY+61.04%)和全年业绩指引(YoY+44.84%-63.53%)看,整体上维持强劲增长。公司还储备有自研《凡人诛仙诀》《择天记》《奇迹MU》等、代理《最游记物语》《真龙传奇》《风之剑舞》等手游。出海布局也将贡献增量,公司在海外市场逐渐形成本地化能力,在港澳台、东南亚以及北美继续提升市场份额,海外发行目前已从亚洲地区走向欧美。 3、依托精细流量运营及精耕产品研发,充分享受页转手红利,支撑中长期增长。 当前随着互联网红利基本消耗,硬核联盟以及多个垂直细分应用等新渠道崛起,买量逐渐成为受手游厂商青睐的推广策略。公司将多年累积下来的运营精细买量+精耕研发打磨产品的能力运用到手游领域,形成了差异化的竞争策略,实现了页转手的加速飞跃。 盈利预测及估值:预计公司2017/18/19年归母净利润为17.0/22.5/28.1亿元,17/18/19年PE分别仅28/21/17倍,维持强烈推荐-A评级。 风险因素: (1)新游戏上线进度及上线后流水表现低于预期的风险;(2)收购标的业绩不达预期带来商誉减值的风险。

事件:昆仑万维2017年前三季度营收26.73亿元,YoY+44.89%;归属于上市公司股东的净利润5.76亿元,YoY+16.88%,接近前期预告区间的下限。Q3收入9.35亿元,YoY+51.14%;净利润1.92亿元,YoY-22.94%,主要因为17Q3投资收益2,134万元,而16Q3投资收益为2.46亿元。17Q3扣非净利润1.87亿元,QoQ+18.91%。 评论: Q3业绩主要由自研游戏《神魔圣域》《希望》以及地方棋牌游戏贡献。(1)《神魔圣域》去年下半年上线,月流水峰值达到8000万,Q3流水有所下降;自研游戏《希望:新世界》7月登陆繁体市场,9月登陆韩国和东南亚市场,10月中登陆拉美市场,取得台湾免费榜第一、畅销榜第三,泰国市场免费榜第一的成绩,单月流水有望破亿。推算Q3昆仑游戏贡献利润7000万左右。Q4将上线项目:与KLab联合开发的日漫MMO手游《BLEACH 境·界》9月28日首测,预计年内大陆地区双平台上线。大宇授权的《轩辕剑之汉之云》,预计Q4推出商业化版本。后续储备项目还有《洛奇》《神泣》《终结者》等大IP手游。(2)持股51%的闲徕互娱日活为400万左右,地方棋牌游戏市场竞争加剧,但Q3相比于Q2环比仍有增长,Q3推算单月净利润在7000万左右,期待随着区域扩张稳固龙头地位促进单月利润进一步提升。 自研手游及闲徕互娱并表提升毛利率。前三季度毛利率高达80.2%,同比提升约28个百分点,主要是因为毛利更高的自研游戏收入占比提升;以及毛利较高的闲徕互娱今年2月并表。财务费用6598万,同比增长96.74%,主要为发行公司债产生的利息支出增加。 投资收益进入稳步兑现期,四季度现金充沛。转让映客股权,若交割成功,公司将取得5.04亿元的投资收益;出售映客部分股权,将在四季度确认投资收益3.45亿元。加上9月底发行创新创业公司债券募集2.4亿元的资金,Q4现金流充沛。 维持强烈推荐评级。今年预计确认出售趣店部分股权的投资收益3.45亿,出售映客投资收益的确认时点则具有不确定性,在不考虑投资收益情况下,将17-19年盈利预测调整为8.02/11.00/13.51亿,对应的PE为33/24/20倍。公司仍将持有趣店IPO后不完全稀释的16.86%股权,市值约为百亿人民币,除趣店外其余股权投资价值至少为15亿元,扣除这部分市值,当前股价对应的游戏业务估值较低,维持强烈推荐评级。 风险提示:地方棋牌游戏监管政策发生变化的风险;游戏境外市场经营风险。

1、三季度收入增速提升,业绩增长主要由经营性利润驱动。分众传媒2017年前3季度营业收入87.3亿元,YoY+15.7%,归母净利润39.2亿元,YoY+24.5%,扣非后归母净利润34.0亿,YoY+34.3%,非经常性损益5.1亿,其中计入当期损益的政府补助6.4亿。其中17Q3收入30.9亿元,YoY+18.1%,归母净利润13.8亿元,其中非常性损益的贡献仅为0.9亿,扣非之后同比增长达到38.1%,增速亮眼。我们判断一方面是由于三季度楼宇媒体延续稳健增长趋势,影院媒体由于票房回暖景气度提升明显,另一方面公司盈利能力持续提升。 2、三季度毛利继续提升,现金流因回款慢有所下降。垄断地位维持及控费能力加强下,盈利能力在高位上仍有提升之势。三季度销售毛利率为75.0%,同比提升近10个百分点,环比提升1.8个百分点,营业利润率大幅提升至54.2%,同比提升13.6pcts。Q3销售费用率为16.4%(16Q3为20.5%),管理费用率为4.8%(16Q3为4.7%)与去年同期基本持平。销售净利率为44.6%,与去年同期下降2.8个百分点。第三季度公司经营性活动产生的现金流量净额为27.7亿元,YoY-20.4%),其中销售商品、提供劳务收到的现金26.3亿元,YoY-13.8%,判断主要因为近期业务重点是客户拓展,回款较慢,四季度有望回归常态。 3、分众小贷转让给子公司数禾科技,整合公司金融业务资源,优化公司金融领域布局。公司以5000万美元的价格将分众小贷100%股权转让给控股子公司数禾科技,有助于优势资源整合,提升运营效率,优化金融领域的投资布局。 4、Q3生活圈媒体广告景气度好于上半年,Q4电商促销有望延续回暖趋势。根据CTR数据,今年7-8月电梯电视刊例花费分别YoY+21.3%、+19.2%(17H1为+18.9%),7-8月电梯海报刊例花费YOY+19.2%、+20.1%(17H1为+10%)。7-8月影院媒体刊例花费YOY+32.9%、32.2%(17H1为+19%),增速出现明显回暖,主要因为今年三季度单季票房同比增长34%。广告主来看,虽然邮电通讯业在电梯电视、电梯海报上的投放没有明显提升,但在影院媒体上的投放增加明显。化妆品/浴室用品行业在电梯电视、电梯海报、影院媒体的投放量均提升明显,饮料行业7月份在电梯海报,8月份在电梯电视上的投放同比提升明显,说明生活圈媒体广告正不断受到消费行业品牌广告主的认可。年底随着“双11”、“双12”等电商促销活动的到来,预计4季度会迎来电商品牌广告主将会有持续的高额广告投放。 维持强烈推荐。预计公司2017-19实现净利润55/65/76亿元,当前股价对应的PE分别为26/22/19倍。中长期看好中国消费升级下生活圈媒体的景气度,以及公司行业垄断地位和管理层锐意进取精神三大亮点。今年8月,分众传媒被列入MSCI明晟中国A股指数成份股,作为业绩稳定、风险较可控的蓝筹将受益。维持强烈推荐-A评级。

恺英网络发布2017年三季报: (1)2017年前三季:实现收入20.95亿元,YoY+5.95%,归母净利润10.57亿,YoY+144.83%,靠近前期业绩预告区间上限(前期预告区间为YoY+111.62%-157.93%),扣除非经常性损益后归属于母公司的净利润为6.36亿,YoY+56.42%;前三季非经常性损益4.21亿,主要包括通过多次交易分步实现非同一控制下企业合并核算的投资收益3.84亿。 (2)2017年第三季度:营业收入7.95亿元,YoY+15.75%,净利润6.43亿元,YoY+244.77%,扣除非经常性损益后的归属于母公司的净利润为2.56亿,YoY+37.56%。 (3)业绩指引:公司预计全年16.07-18.57亿,YoY+135.76%-172.43%,其中第四季度净利润变动区间为5.50-8.00亿元,YoY+120.09%-220.13%。 点评: 三季度营收及盈利能力双提升。 恺英网络第三季度营收7.95亿元,YoY+15.75%,环比增长24.02%;17年前三季度单季度扣非后的归母净利润为2.56亿,环比增速为47.13%,第三季度扣非后归母净利润YoY+37.63%。我们判断一方面是新游戏上线带动收入增长;另一方面,随着新游戏上线后以及成熟游戏推广收缩,盈利能力提升,17Q3销售费用为1.77亿元(同比-13.79%,环比-12.86%),单季度销售费用率为22.20%(同比-7.61pct,环比-8.43pct),管理费用率为9.36%(同比-0.63pct,环比-0.06pct)。17Q3毛利率为67.24%(同比+1.34pct,环比+4.58pct),扣非口径的净利润率为32.20%(同比5.13pct,环比+5.05pct)。 四季度扣非后净利润环比接近翻倍,业绩迎来拐点,预计18年业绩亮眼增长。 根据公司全年业绩指引,17年第四季度净利润变动区间为5.50-8.00亿元,YoY+120.09%-220.13%,其中非经常性损益的贡献约500万元,则可推算四季度经营性利润环比至少翻倍。业绩增长的贡献一方面来自持股71%的浙江盛和Q4纳入合并报表范围,其承诺业绩为17-19年2.5亿/3.1亿/3.8亿元;另一方面新游戏,如17年4月上线的《王者传奇》(8月流水破亿)等表现强劲。 考虑到18年浙江盛和全年并表,以及已经上线的新游戏全年持续贡献利润,正在安卓端第二轮测试的日本国民级IP改编手游《敢达争锋对决》有望年底上线形成明年业绩增量,我们判断18年有望维持四季度业绩的高景气。 期待《敢达争锋对决》以及储备的更多大IP手游上线不断验证其研发运营能力。 经典老游戏已经较充分证明公司长周期运营游戏的能力:手游《全民奇迹》已持续运营超过两年半,截止到17年上半年累计流水收入已经突破70亿元,页游主力产品《蓝月传奇》已持续一周年以上占据开服数榜首,月流水最高突破2亿人民币。继《王者传奇》表现出色后,对战手游《敢达争锋对决》也有望在年底上线,除了IP强大外,该游戏同时拥有PVP和PVE玩法,全系列机体和3D真实比例模型等特点,值得期待。此外,公司储备了奇迹mu、传奇世界、热血系列、魔神英雄传、少年锦衣卫、战舰世界等多个知名IP,目前多款新兴力作正在授权自主或合作研发过程中,储备游戏的上线将不断验证公司的研发运营能力,并形成长期增长的支撑。 维持强烈推荐评级。我们将17年净利润预测上调到17亿,17-19年扣非口径的净利润预计为13亿/20亿/22亿,当前股价对应的PE为23/17/15倍。短期来看,《敢达争锋对决》等新作有望贡献业绩弹性,17Q4与18年有望高成长;中长期来看,公司具备丰富储备IP,收购浙江盛和补强游戏研发实力,有望持续打造爆款,另外公司平台、互联网金融、VR等新业务稳步推进,或在未来形成新的增长点。维持强烈推荐评级。