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张喆

光大证券

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工作经历: 证书编号:S0930519050003,曾就职于申万宏源集团...>>

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吕昌 6
海天味业 食品饮料行业 2017-11-02 50.73 -- -- 55.88 10.15%
59.83 17.94%
详细
事件:海天味业发布2017年前三季度业绩,2017年前三季度公司实现营业收入108.46亿元,同比增长21.04%;实现归属上市公司净利润25.39亿元,同比增长24.49%。其中2017Q3实现营业收入34.08亿元,同比增长22.09%;实现归属上市公司净利润7.16亿元,同比增长29.30%。 投资评级与估值:公司前三季度收入增速符合我们的预期、利润增速略超预期。考虑到需求改善和产品结构升级的可持续性,我们上调2017-19年公司EPS预测至1.32、1.55、1.81元(前次1.29、1.48、1.70元),分别同比增长25%、18%、17%。当前股价对应17-18年PE为38、33倍,维持“增持”评级。 17Q3收入增速表现稳定,单季度利润增速近30%:2017Q3公司实现收入34.08亿,同比增长22.09%,公司连续两个季度收入增速达到20%以上,年初的提价效应和终端需求特别是餐饮需求的复苏驱动公司收入端向好表现。分品类来看,我们预计2017年前三季度公司酱油产品同比增长20%左右、耗油产品同比增长20%以上、调味酱产品同比增长10%以上。公司利润端表现同样亮眼,2017Q3公司实现归属上市公司净利润7.16亿元,同比增长29.30%,单三季度的销售净利率为21%,同比提高了1.17%。 产品结构优化推动毛利率提升,公司费用投放相对稳定:2017Q3销售净利率的同比提升主要得益于毛利率水平的改善,2017Q3公司的毛利率为46.45%,同比大幅提高了1.63%。除提价因素之外,我们预计高端酱油产品收入占比的持续提升为主要贡献因素,2017年上半年公司出厂吨价在7000元以上的高端酱油产品收入占比从30%提升至将近35%,预计2017Q3这一占比仍在继续提升。虽然公司的费用投放在季度间的波动较大,但是综合2017年前三季度来看仍保持相对稳定的趋势。2017Q1-Q3公司整体期间费用率为17.93%,同比提高了1.17%;其中销售费用率为14%,同比提高了1.5%,主要是广告促销费用以及运输费用的增加所致。 解禁风险无忧,受益于消费复苏的行业龙头:公司首次公开发行约24.25亿股限售股于2017年初上市流通,控股股东海天集团将其所持有约15.73亿股的锁定期自愿延长2年,有效缓解公司的解禁压力。同时2017年以来大众消费品的终端需求持续呈现弱复苏的趋势,公司作为行业龙头有望持续受益,完成年初设定的“全年收入增长16%、净利润和扣非净利润增长20%”的目标难度相对不大。
吕昌 6
伊利股份 食品饮料行业 2017-10-13 29.70 36.26 26.56% 33.26 11.99%
35.93 20.98%
详细
投资要点: 乳制品行业处于复苏周期起点,龙头伊利更为受益:我们认为当前乳制品行业正处于复苏周期的起点,伊利作为龙头企业的受益程度更为明显。核心逻辑在于:1)原奶价格基本见底,促销力度已经出现趋缓趋势,伊利的盈利能力有望环比改善;2)行业需求弱复苏,龙头企业的渠道和品牌优势明显、在原奶价格弱复苏周期更有利于抢占市场份额,伊利的市占率水平稳步提升,收入增速同样有望呈现出环比改善的趋势。 需求:行业需求复苏,龙头伊利市占率稳步提升:1)长期来看,国内乳制品行业已经进入销售均价提升的贡献强于销量提升的阶段。但乳制品销量仍有较为明显的成长空间,远未到达饱和的地步;而持续的产品结构升级+品类扩张将支撑行业均价提升。2)中短期来看国内乳制品需求回暖确定,2017年国内液态奶终端需求回归中高个位数增长,主要受益于可选消费呈现的整体复苏。2017Q2伊利营业收入同比增长19.63%,明显高于行业整体增速。伊利的收入复苏是收入增速在16年低谷之后的均值回归叠加需求复苏所带来的共振效应,一方面公司液态奶渠道库存消化完毕,回归正常动销水平;另一方面,伊利巨大的渠道渗透优势和品牌运作优势在行业需求复苏背景下受益程度更大。我们认为,对于伊利而言未来10%左右的年收入增速将会是常态。乳制品行业内的产品结构升级和内生外延并举预期下的多品类布局将支撑伊利的中长期收入增长点。 供给:原奶供需格局优化,伊利的盈利能力有望改善。1)国内原奶的供需格局出现优化,原奶价格基本见底。供给端国内原奶产能释放的高峰期已过,供给压力有所缓解;需求端,国内乳制品制造企业的大包粉库存已经得到消化、全脂乳粉的性价比优势弱化;同时国内乳制品行业需求弱复苏,增加对国内原奶的需求。2)原奶价格复苏+竞争格局优化,伊利净利率有望继续环比改善:原奶价格的上涨会对伊利的毛利率呈现出负面影响,但是原奶价格的上涨同时也会带来促销费用投放力度的弱化,期间费用率同样会呈现出下降的趋势,历史上来看公司毛利率和期间费用率的同步变动特性显著。而且在促销减缓和产品结构持续升级的驱动下,原奶价格上涨对毛利率的负面影响能够被有效消化一部分,期间费用率下降的幅度通常会大于毛利率的下降幅度,公司的净利率持续稳步提升。 投资评级与估值:我们上调盈利预测,预计2017-19年实现净利润62.50亿、78.62亿和96.96亿,分别同比增长10.4%、25.8%和23.3%。对应2017-19年的EPS分别为1.03、1.29、1.59元(前次1.03、1.22、1.46元),最新收盘价对应2017-18年分别为27、22xPE。参考相对估值和绝对估值两种方法,给予未来一年的目标价38元,维持“买入”评级。 股价表现的催化剂:核心产品收入增速超预期、竞争格局改善速度超预期。
吕昌 6
千禾味业 食品饮料行业 2017-08-31 18.72 15.48 -- 22.79 21.74%
22.79 21.74%
详细
千禾味业:快速扩张的区域调味品龙头。千禾味业是西南地区的调味品生产龙头企业之一,2000年以后公司进行两次业务范围和经营战略的升级。1)2001年公司从原有焦糖色业务向下游拓展,目前已经形成以酱油、食醋等为主的调味品业务。2016年公司实现收入7.71亿元,调味品收入占比超过60%。2)2013年公司开始开拓西南地区以外市场,目前已完成对华东及华南、华北、西北等地部分区域的经销商开发。2016年公司西南地区的销售收入为4.12亿元,占收入比重为53.45%,但西南地区以外收入占比逐年提升,特别是华东地区2016年实现收入1.47亿元,收入占比已接近20%。 国内调味品行业进入平稳增长期,消费升级趋势明显:欧睿数据显示2016年国内调味品零售市场规模为993.93亿元,同比增长7.83%,已进入增长相对平稳阶段。酱油为最主要的调味品品类,2016年国内零售市场规模达630.59亿元,占调味品市场的60%以上。 2002-2016年,国内酱油产品的零售均价从4.47元提高到7.25元(每500ml),消费升级趋势明显。归纳国内酱油行业产品结构升级的路径可以发现三个特征:1)在口味的创新上,“鲜”味酱油和针对不同应用场景和消费人群的专供产品已经普及;2)在生产工艺改进上,高盐稀态发酵方法适用范围加大,精选“第一道”原汁头抽并且在制造过程中追求零添加;3)在原材料的升级上,强调有机原材料,主打有机概念。 差异化路线开启千禾味业全国化扩张之路:1)产品差异化:顺应消费升级趋势,卡位高端产品。公司主打中高端调味品产品,其中核心高端酱油产品“头道原香”系列主打头道和零添加,定价在15-30元/500ml 之间;超高端有机系列产品千禾有机酱油在头道和零添加的基础上,强调黄豆、小麦的有机栽培,终端销售价格接近50元/500ml。2)区域扩张方式差异化:经销商高盈利空间实现渠道推力。新开拓市场时,公司通常会给经销商大力费用支持,同时向经销商提供具有竞争力的毛利空间,以实现外埠市场的销售渠道迅速布局,公司核心产品的加价率在40%左右。 投资评级与估值:我们预计2017-19年公司实现销售收入9.97亿、12.20亿和14.80亿元,同比增长29%、22%和21%;实现净利润1.49亿、2亿和2.6亿,分别同比增长48.6%、34.3%和30.3%,对应EPS 分别为0.46、0.62、0.81元。参考可比调味品公司的估值情况,2018年的平均估值约28xPE,考虑到千禾味业高端酱油布局的稀缺性以及高业绩弹性,我们给予公司一定的估值溢价,2017年目标价22元,对应2018年35xPE,首次覆盖给予“增持”评级。 股价表现的催化剂:区域拓展进程超预期、高端产品销量超预期。 核心假设风险:产品动销情况低于预期、食品安全问题。
吕昌 6
中炬高新 综合类 2017-08-30 21.09 -- -- 24.80 17.59%
25.35 20.20%
详细
事件:中炬高新发布2017年半年报,2017H1公司实现营业收入18.04亿元,同比增长21.07%;实现归属上市公司净利润2.11亿元,同比大幅增长47.48%。其中2017Q2实现营业收入8.30亿元,同比增长11.25%;实现归属上市公司净利润0.95亿元,同比增长24.26%。 投资评级与估值:公司17年上半年业绩符合预期,我们维持公司17年EPS 预测0.61元不变,上调18-19年的EPS 至0.78、0.95元(前次0.75、0.89元),最新收盘价对应17-18年PE 分别为35、27倍,未来一年目标价26元,维持买入评级。 渠道库存消化迅速,预计17Q3收入重回高增长:公司2017Q2收入增长11.25%,相较于2017Q1收入超30%的增长环比下降较为明显,主要因为17Q1公司提价之后经销商积极备货,而17Q2渠道端在消化库存,我们预计17Q3开始公司的收入增速有望重回高增长。具体到美味鲜子公司,2017H1实现收入17.48亿元,同比增长22%;实现净利润2.66亿元,同比增长42%。其中阳西基地实现收入6.31亿元,同比增长30.29%;实现净利润1.19亿元,同比大幅增长53.43%;中山基地实现收入11.17亿元,同比增长17.37%;实现净利润1.47亿元,同比增长34.31%。除此之外,2017H1房地产业务确认收入272.78万元,同比增长3419.74%;确认利润177.66万元,同比增长175%。 盈利能力改善明显,销售费用投放力度有所提高:2017H1公司净利率为11.67%,同比大幅提高2.09%。净利率的提高主要得益于毛利率的提升,2017H1公司整体毛利率为39.13%,同比提高2.28%,经营效率更高的阳西基地收入占比提升是公司盈利能力提升的主要原因。2017年公司加大了费用的投放力度,2017H1整体期间费用率为23.71%,同比小幅下降0.19%,但是销售费用率达到13.36%,同比大幅提高2.73%,从销售费用的构成明细来看,运费及业务费同比提高近90%,是销售费用率提升的主要原因。同时公司的管理费用率下降明显, 2017H1管理费用率为8.69%,同比下降2.56%,研发费用的下降是主要原因。 股权纷争不改公司基本面向好趋势,长期成长性突出:尽管前海人寿的股权及公司实际控制人均存在不确定性,但公司用连续高增长的业绩证明基本面不断向好的趋势,阳西基地的逐步投产有望逐步改善公司盈利能力。同时上半年公告拟投资16.25亿元实施阳西美味鲜食品生产项目,达产后将新增各类调味品65万吨的生产能力,除酱油之外的多品类布局已现雏形。公司从2014年开始推行业绩与管理层薪酬挂钩的考核机制,即使前海股权及实际控制人仍有较大不确定性,公司内部机制仍在逐步理顺,长期成长性无需过分担忧。 股价表现的催化剂:核心产品增长超预期、产能扩建速度超预期l 核心假设风险:原材料成本波动、食品安全事件。
吕昌 6
桃李面包 食品饮料行业 2017-08-28 35.00 -- -- 39.40 12.57%
44.26 26.46%
详细
事件:桃李面包发布2017年半年报,2017年上半年公司实现营业收入18.16亿元,同比增长24.39%;实现归属上市公司净利润1.83亿元,同比小幅下降3.23%。其中2017Q2实现营业收入9.96亿元,同比增长24.81%;实现归属上市公司净利润1.12亿元,同比增长5%。 投资评级与估值:公司中报业绩符合预期,虽然单二季度的盈利能力已经出现一定修复,但是在去年高基数的影响下同比压力较大,我们小幅下调17-19年EPS 至1. 11、1.37、1.67元(前次1.18、1.43、1.71元),最新收盘价对应17-18年PE 分别为32、26倍,维持增持评级。公司未来的核心看点有:1)受益于消费升级,烘焙行业为成长性最好的食品饮料子行业之一;2)公司“中央工厂+批发”的经营模式可异地复制,新产能逐渐投放+成熟市场精耕细作驱动收入稳定增长;3)公司员工持股计划落地,为长期增长释放动力。 收入增速稳定,盈利能力环比改善:2017Q2公司收入同比增长24.81%,和2017Q1收入23.88%的增长基本持平,“中央工厂+批发”的产能异地复制模式仍在持续推进,东北、西北和西南等传统市场进行渠道渗透,华南和华中等新兴市场加大网络布局。同时2017Q2公司的盈利能力已经出现较为明显的恢复,单二季度的销售净利率为11.24%,虽然相较于去年同期的12.91%的净利率高点仍有一定差距,但是环比提升2.55%。由于华南市场的开拓,销售人员投放和运输费用提升造成17Q1销售费用率同比大幅提高4.07%,2017Q2公司的销售费用率为18.94%,同比提高2.57%,但是环比下降0.72%;同时17Q2的管理费用率为1.88%,环比下降1.23%,同比下降0.31%,一季度激励费用确认对管理费用的影响已经消除。 高费用投放阵痛期已过,激励落地有望进一步释放增长动力:公司“中央工厂+批发”的模式决定了全国化的扩张进程需要产能的不断投放以及市场培育,华南地区相对于其他市场是全新的基础相对较弱的市场,短期的高费用投放带来的亏损不影响公司的长期看点,持续稳定的收入增长也验证了公司的成长性。随着二季度公司的盈利能力的环比改善,我们预计公司的高费用投放阵痛期已过,盈利能力有望恢复正轨。同时公司推出连续五年的员工激励计划,有利于实现公司利益和员工利益的统一,建立长效激励机制,调动员工的积极性,为长期增长进一步释放动力。 股价表现的催化剂:核心产品增长超预期、区域扩张速度超预期。 核心假设风险:业绩低于预期、食品安全事件。
吕昌 6
恒顺醋业 食品饮料行业 2017-08-24 10.28 -- -- 11.28 9.73%
13.58 32.10%
详细
事件:恒顺醋业发布2017年半年报,2017年上半年公司实现营业收入7.34亿元,同比增长5.67%;实现归属上市公司净利润9388.47万元,同比增长23.55%。其中2017Q2实现营业收入3.64亿元,同比增长8.69%;实现归属上市公司净利润4931.47万元,同比增长24.35%。 投资评级与估值:公司上半年业绩符合预期,我们小幅上调2017-19年EPS预测至0.34、0.41、0.49元(前次17-18年分别为0.31、0.38元)。最新收盘价对应17-18年分别为30、25xPE,已具备配置价值,维持增持评级。 渠道库存回归正常,17Q2收入增速改善明显:受经销商备货周期的影响,公司2017Q1收入仅同比小幅增长2.85%,随着渠道库存的逐步消化,公司二季度收入端改善明显,2017Q2收入8.69%的增长相较于2017Q1环比提高近6%。分品类来看,预计主力香醋产品略有增长,高端香醋产品同比增长4%-5%,其中3年陈和6年陈产品同比增长15%以上;而白醋和料酒产品分别同比增长7%和20%左右。我们预计下半年公司的收入增速有望持续改善,预计7月份公司收入仍保持高个位数左右的增长。 盈利能力相对稳定,经营活动现金流大幅改善:2017Q2公司的销售净利率13.54%,同比提高1.7%。其中2017Q2的销售毛利率为41.73%,同比提高0.09%,16年6月公司对收入占比40%以上的19个单品平均提价9%,但是由于原材料成本的影响,提价效应并未完全体现在毛利率上。同时2017Q2公司的整体期间费用率为24.74%,同比下降3.14%;其中销售费用率为15.05%,同比下降1.26%,主要受到季度间的费用确认因素的影响,预计全年的销售费用率仍能保持平稳。管理费用率为9.08%,同比下降1.98%,是费用性税金调整会计科目所致。2017H1公司的现金流表现稳定,经营活动产生的现金流净额为1.6亿元,同比提高6.08%,和上半年的收入增速已经基本匹配。 渠道深耕和品牌建设同步推进,期待管理机制进一步改善:公司2016年下半年以来加大新品推广及包装升级,品牌建设力度进一步提升。同时渠道建设工作持续推进,在年初制定的12000家“春耕造林”终端建设的目标上,上半年已实近15000家的打造。但是公司的国企体制限制企业经营灵活性和积极性,管理层持股计划的激励力度相对有限,期待进一步的激励落地改善公司经营效率。
吕昌 6
海天味业 食品饮料行业 2017-08-18 41.24 -- -- 42.50 3.06%
55.88 35.50%
详细
事件:海天味业发布2017年半年报,2017年上半年公司实现营业收入74.38亿元,同比增长20.57%;实现归属上市公司净利润18.23亿元,同比增长22.70%。其中2017Q2实现营业收入34.27亿元,同比增长24.88%;实现归属上市公司净利润8.24亿元,同比增长21.83%。 投资评级与估值:公司上半年收入增速略超我们的预期、利润增速基本符合预期(中报前瞻中收入同比增长17%、利润同比增长20%),我们维持2017-19年公司EPS预测为1.29、1.48、1.70元,当前股价对应17-18年PE为32、28倍,维持“增持”评级。 收入增速环比改善,酱油和调味酱业务表现亮眼:2017Q2公司实现收入34.27亿元,同比增长24.88%,相较于2017Q1收入17.11%的增长,环比改善较为明显。2017Q2公司销售商品、提供劳务收到的现金为41.26亿元,同比增长25.25%,和收入增速几乎完全匹配。分品类来看,酱油、调味酱和耗油三项业务相对于2016年全年的增速均有较为明显的改善,其中酱油业务实现收入44.29亿元,同比增长19.95%;调味酱业务实现收入10.80亿元,同比增长25.91%;耗油业务实现收入11.62亿元,同比增长9.57%。 盈利能力相对稳定,单季度销售费用率大幅提升:2017H1公司整体毛利率为44.89%,同比小幅提升0.81%,其中2017Q2的毛利率为45.13%,同比提高1.71%,环比提高0.44%,提价因素和高端酱油占比提升(公司出厂吨价在7000元以上的收入占比从30%左右提升至将近35%)是毛利率改善的主要原因。期间费用率方面,公司2017Q2的销售费用率为14.17%,同比大幅提高了6.41%;分明细来看,上半年广告费用达到2.4亿元,是去年同期的三倍,是造成销售费用率大幅提高的主要原因。2017Q2公司的管理费用率为3.53%,同比下降1.46%,主要由于会计准则的变化将部分费用计入营业税金及附加。同时2017Q2公司的所得税率为13.95%,同比大幅下降3.7%,主要是因为当期递延所得税资产的确认。 解禁风险无忧,受益于消费复苏的行业龙头:公司首次公开发行约24.25亿股限售股于2017年初上市流通,控股股东海天集团将其所持有约15.73亿股的锁定期自愿延长2年,有效缓解公司的解禁压力。同时2017年以来大众消费品的终端需求呈现出弱复苏的趋势,公司作为行业龙头有望持续受益,完成年初设定的“全年收入增长16%、净利润和扣非净利润增长20%”的目标难度相对不大。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名