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张喆

光大证券

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工作经历: 证书编号:S0930519050003,曾就职于申万宏源集团...>>

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贵州茅台 食品饮料行业 2019-10-17 1168.00 -- -- 1186.66 1.60% -- 1186.66 1.60% -- 详细
事件:贵州茅台发布2019年三季报,2019Q1-Q3公司实现营业收入609.35亿元,同比增长16.64%;实现归属母公司净利润304.55亿元,同比增长23.13%。其中2019Q3公司实现营业收入214.47亿元,同比增长13.81%;实现归属母公司净利润105.04亿元,同比增长17.11%。 收入增长稳健,全年目标有序推进:2019Q1-Q3公司营业收入同比增长16.64%,完成年初制定的14%增长目标已经压力不大。其中2019Q3公司营业收入同比增长13.81%,继续保持相对稳健的增长。分产品结构来看,2019Q3茅台酒实现收入190.38亿元,同比增长12.8%;系列酒实现收入23.83亿元,同比增长22.8%。分销售渠道来看,2019Q3直销渠道实现收入15.01亿元,同比增长16.1%;批发渠道实现收入199.19亿元,同比增长13.6%。2019Q3整体销售净利率为47.03%,同比提升1.54pcts,销售税金比率的下降是净利率提升的主要原因。 直营渠道全面放量需耐心,供给偏紧格局仍未完全改变:2019年三季度末预收账款为112.55亿,环比上半年下降约10亿左右,若考虑预收款的变动,2019Q3的收入增速略慢于市场预期;同时2019Q3经营性现金流的表现差强人意,销售商品、提供劳务产生的现金流入为228.39亿,同比略有下降。我们认为,虽然部分全国性卖场及电商平台在中秋节前后逐步放量,但直营渠道的搭建完毕仍需时日,相较于去年回收的违规经销商配额,直营渠道目前释放的销量仍有限。尽管2019Q3在常规经销商渠道进行了提前执行四季度配额计划等措施,但是整体的供应偏紧格局仍未完全改变,三季度的收入增速符合年初以来制定的经营节奏。 淡季批价平稳回落,符合长期量价平衡:茅台中秋旺季需求反馈良性,经历前期的快速上涨之后,普飞的一批价在淡季平稳回落,目前维持在2200-2300元左右。一批价和零售价的回落符合茅台对于价格管控的整体思路,也能更有效地满足大众消费需求,有助于维护长周期的量价平衡。 盈利预测与投资评级:维持原有盈利预测,预计2019-21年EPS分别为33.18/39.44/46.59元,同比增长19.73%/18.87%/18.13%。当前股价对应2019-21年的PE分别为36x/31x/26x,维持“买入”评级。 风险提示:经济波动影响高端白酒需求;价格管控效果不达预期。
天味食品 食品饮料行业 2019-09-09 47.30 50.00 -- 55.42 17.17%
57.51 21.59% -- 详细
复合调味品市场空间广,川菜火锅的盛行带动公司所处赛道的长远发展。2018年火锅是中餐市场规模最大的餐饮子业态,占比13.7%,其次是川菜,占比12.4%。考虑到辣味上瘾和人口流动等因素,川菜火锅的热度将持续提升。中式复合调味料和火锅调味料成为复合调味料行业增速最快的两个细分子领域,2015-2020年的市场规模CAGR分别为16.9%/15%。目前两大子行业的竞争格局比较分散,2015年火锅底料市场CR5的累计份额仅为30%。川渝地区竞争非常激烈,川渝地区外市场尚处于消费者教育阶段,这为公司品牌全国化提供有利条件。 从基础调味品与复合调味品的赛道差异看天味食品全国化的必要性。基础调味品和复合调味品对消费者的效用决定了两者在生产方式和核心消费人群方面的差异,而由于需要服务不同的消费人群,基础调味品和复合调味品企业在营销策略以及渠道运作上的方式也有差别。复合调味品满足的是价格敏感度小的时尚家庭,通过高毛利率+高费用的方式跑马圈地是复合调味品企业中短期的发展模式,并且复合调味品企业的渠道壁垒不如基础调味品高,加快渠道布局是企业短期内主要目标。 丰富的产品矩阵与强有力的渠道投放支撑公司全国化战略的实施。(1)从产品上看,公司火锅底料产品形态丰富,川味调料领先。鱼调料2019H1增长近5000万,手工老火锅2018年收入同比增长3倍,两大单品的快速增长证明公司在单品运作上的能力。(2)从渠道上看,公司上市后加快经销商开拓力度,2019H1经销商总数较2018年末净增加73家。同时公司不断优化渠道结构,2015-2019H1定制餐调收入占比由2%上升至10%,电商渠道收入占比上升至4.5%。 盈利预测、估值与评级:受益于定制餐调业务拓展节奏以及公司上市带来的品牌影响力提升,预计公司未来营收将保持稳定增长,预计公司2019/20/21年净利润分别为3.42/4.30/5.23亿元,按总股本4.13亿股计算的EPS分别为0.83/1.04/1.27元。采用FCFF估值方法测算得到天味食品的每股价格为50.51元。综合绝对/相对估值法,我们给予公司目标价50元,对应19年60倍PE,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:原材料价格波动,食品安全问题,次新股波动风险。
燕京啤酒 食品饮料行业 2019-09-04 6.17 -- -- 6.27 1.62%
6.27 1.62% -- 详细
半年度业绩稳中有升, 二季度有所下降: 2019年上半年,公司实现营业收入 646,186.06万元,同比增长 1.37%。期内公司啤酒销量 257.85万千升,同比降幅缩窄至-0.7%。其中燕京主品牌销量 175.96万千升, 同比下滑 3.7%。 3大子品牌销量 62.16万千升,同比增长 10.9%。 受益于产品结构优化, 啤酒吨价同比提升约 2.0%至 2325元, 公司整体毛利率同比提升 0.14pct 至 42.6%。由于二季度出货量同比下降 3.8%,降低了经营杠杆, 销售费用率及管理费用率分别增长 1.1pct 及 1.7pct,使得上半年公司归母净利润同比微增 1.13%至 51,237.23万元,净利率维持 7.9%。期内公司经营性现金流净额达 13.68元,同比增长 26.5%。 持续发力中高端酒,促进产品结构优化: 期内,公司坚持“ 以清爽酒为基础、以中档酒为主突破、以高档酒提升品牌价值”的战略,通过技术创新推动产品升级,陆续推出燕京 U8、燕京 7日鲜、燕京八景文创产品等中高端新品,及瓶装定制服务。同时,公司在品牌推广上采用多样化形式,并基于体育营销,拓展足协杯赞助商、冬奥会官方赞助商等权益,持续丰富品牌价值,期内公司广告宣传费用率提升 0.2pct 至 2.6%。 基地市场优势维持,新兴市场具备提升潜力: 截至 2019年中期,公司在主要市场华北/华南的销售占比维持 42.0%/32.7%,毛利率水平同比提升 0.59pct/0.38pct,优势市场的盈利贡献进一步提升。从区域市场来看,公司的品牌市占率在优势区域均超过 70%,易获得经营上的规模效应,为产品提价和高端化奠定基础;针对薄弱区域,公司则进一步加强市场维护,效益和份额并重。而从品类上看,目前中低端仍贡献主要销量,高端条线尚未出现高竞争力大单品,导致平均吨价位于同业低位。公司在基地市场的优势有助于推进高端品类的快速渗透,未来利润率提升具备较大弹性。 维持“ 增持”评级: 我们维持 2019-2021年净利润分别为 2.3/2.7/3.1亿元,对应 EPS 分别为 0.08/0.09/0.11元人民币。 公司的利润弹性存在较大提升空间,有望受益于行业资产整合风潮。 当前股价对应 19年 PE、EV/EBITDA 分别为 78x/18.3x。 维持“ 增持”评级。 风险提示: 市场竞争恶化;原材料成本上升;结构升级进程缓慢
五粮液 食品饮料行业 2019-09-02 141.50 -- -- 142.79 0.91%
142.79 0.91% -- 详细
事件:五粮液发布2019年中报,2019H1公司实现营业总收入271.51亿元,同比增长26.75%;归属母公司净利润93.36亿元,同比增长31.30%。其中2019Q2实现营业总收入95.61亿元,同比增长27.08%;实现归属母公司净利润28.61亿元,同比增长33.72%。 普五量价齐升,收入高质量增长:2019H1营业总收入同比增长26.75%,其中2019Q2营业总收入同比增长27.07%,环比2019Q1增速略有加快。核心产品普五的量价齐升仍然是公司收入增长的最主要动力,上半年公司已经完成了第七代普五以及第七代普五收藏版的打款,第八代普五开始接受按月打款并按计划发货;同时伴随着第七代普五向第八代普五的升级换代,出厂价也从789元/瓶提高到889元/瓶。系列酒同样加速整合升级,2019年6月将三家系列酒营销公司整合为一家,进行资源整合和聚焦。2019Q2预收账款高达43.54亿,环比略有下降预计与新普五实行按月打款有关。2019Q2销售商品、提供劳务收到的现金为102.7亿,同比增长超过51%,主要得益于五粮液今年将对经销商使用银行承兑汇票作进一步规范,大幅缩减票据使用总额度,使得公司所收货款中现金的比例提升。 营销改革强劲有力,盈利能力继续提升:公司2019H1销售净利率为36.12%,同比提高近1.3个百分点,主要得益于:1)普五等主力产品的出厂价格提高带动毛利率的提升,2019H1销售毛利率为73.81%,同比提高近1个百分点;2)渠道体系变革的背景下,公司对渠道管控水平提升、经营效率提高,销售费用率和管理费用率同比均略有下降,其中2019H1销售费用率和管理费用率分别同比下降0.3和0.72个百分点。 盈利预测与估值:公司上半年业绩符合预期,近期第八代普五的一批价格继续上涨,基本按照计划实行1006元/瓶的终端供货价格。今年公司改革红利持续释放,第八代普五一批价格和终端价格的持续上涨为明年的量价操作奠定了空间,有望继续保持稳定业绩增长。我们小幅上调盈利预测,预计2019-21年EPS分别为4.46/5.48/6.49元(前次4.39/5.36/6.38元),分别同比增长29.44%/22.74%/18.55%。当前股价对应2019-21年的PE分别为32x/26x/22x,维持“买入”评级。 风险提示:经济波动影响高端白酒需求;普五价格上挺力度不达预期。
绝味食品 食品饮料行业 2019-09-02 41.50 -- -- 42.42 2.22%
46.28 11.52% -- 详细
事件:绝味食品发布2019年中报,2019H1实现营业收入24.90亿元,同比+19.4%;实现净利润3.93亿元,同比+26.2%;其中2019Q2实现营业收入13.36亿,同比+19.2%;实现净利润2.13亿元,同比+31.5%。 收入高增,结构稳定。受公司上半年展店提速以及同店收入提升的双重带动,2019H1收入增速为19.4%,其中Q1/Q2分别同比+19.6%/19.2%。分行业看,2019H1卤制食品销售/经销商管理收入分别23.8/0.3亿,Q2相比Q1分别提升13.8%/22.2%。分地区看,华中/华东/华南/西南收入占比分别为26.7%/25.4%/18.2%/14.7%,整体结构保持稳定。 毛利率连续两季提升,费用压缩推动净利率创新高。2019H1公司净利率为15.8%,同比+0.9pcts;其中2019Q2净利率为15.9%,同比+1.5pcts,再创历史新高。1)毛利率方面,2019H1销售毛利率34.2%,同比-1.3pcts,其中2019Q2销售毛利率35.0%,同比/环比-0.4/+1.7pcts,主要系今年原材料价格波动剧烈加大公司管理难度;2)费用率方面,2019H1的销售费用率8.2%,同比-0.1pcts;其中2019Q2的销售费用率9.0%,同比-0.2pcts,2019H1销售费用结构略有变化,主要体现为职工薪酬的增加和广宣费用的收缩。公司继续推进降本增效工作,2019H1/Q2管理费用率(含研发)为5.3%/5.1%,同比-1.0/-1.4pcts,预计管理费用率仍然有压缩空间。 海外布局持续拓展,串串品类稳步推进,内外并举拓展美食生态。海外布局方面,继新加坡、中国香港和加拿大市场后,公司拟进一步开拓日本市场;串串品类方面,公司上半年对该业务进行稳步试点的同时进一步对该业务进行梳理定位,确保品类扩张顺利实施。美食生态方面,公司上半年继续保持较快拓展节奏,通过新项目孵化、投资并购布局“美食生态圈”。 盈利预测与投资评级:考虑到2019上半年公司展店数量和单店增长均有所提升且费用管控得当,我们小幅上调2019-21年的盈利预测至8.04/9.85/11.57亿元(前次7.89/9.44/11.22亿),分别同比增长25.52%/22.47%/17.45%,对应EPS分别为1.40/1.72/2.02元(前次1.37/1.65/1.95元),当前股价对应PE分别为28x/23x/20x,维持“买入”评级。 风险提示:食品安全,加盟商管理模式失效,一级市场投资等风险。
泸州老窖 食品饮料行业 2019-08-30 91.31 -- -- 98.48 7.85%
98.48 7.85% -- 详细
事件: 泸州老窖发布 2019 年中报, 2019H1 公司实现营业总收入 80.13亿元,同比增长 24.81%;实现归属母公司净利润 27.50 亿元,同比增长39.80%。其中 2019Q2 实现营业总收入 38.44 亿,同比增长 26.01%;实现归属母公司净利润 12.35 亿元,同比增长 35.98%。 中高档白酒齐发力,收入增长兼具速度与质量: 2019Q2 公司收入同比增长 26.01%,环比 2019Q1 略有加速。 分产品结构来看, 2019H1 高档酒实现收入 43.13 亿元,同比增长 30.47%,主要得益于国窖 1573 系列的量价齐升。价格方面, 2019 年以来国窖 1573 的出厂价从 740 元逐步上调到 790 元(不包括 8 月 20 日以后的计划外价格),预计贡献高个位数的收入增长;销量方面,国窖 1573 预计同比增长 20%左右。 2019H1 中档酒实现收入 22.24 亿元,同比增长 35.14%,主要得益于特曲系列的量价齐升, 2019 年以来特曲系列通过老字号产品的出厂价直接上调及第十代新版产品的上市,实现了出厂均价的持续上挺;低档酒类实现收入 13.84亿元,同比增长 0.68%。 2019 上半年末公司的预收账款达到 13.92 亿元,同比和环比分别增加 2.98 亿和 1.06 亿。 同时现金流量表中销售商品、提供劳务收到的现金达到 81.52 亿,同比增长超 32%,经营活动产生的现金流量净额达到 17.07 亿,同比增长近 13 亿,显示出良好的增长质量。 毛利率提升明显,盈利能力加速改善: 2019Q2 扣非净利率为 31.68%,同比提升 1.67 个百分点,毛利率的提升是盈利能力改善的主要贡献因素。 2019Q2 的整体毛利率水平为 80.3%,同比大幅提高 5.1 个百分点,国窖1573 等主力产品的出厂价上挺及渠道货折力度的收缩是毛利率提升的主要原因。 2019Q2 的期间费用率为 25.69%,同比提高 1.53 个百分点,其中销售费用率为 21.67%,同比大幅提高 2.72 个百分点, 预计与公司今年将更多费用投放给品鉴会等一系列品牌建设活动有关。 盈利预测与估值: 公司上半年业绩符合预期, 预计国窖 1573 将持续受益于高端白酒价格带的销量扩容及飞天茅台和普五价格的上挺,增长仍然确定。 小幅上调 2019-21 年 EPS 预测分别至 3.2/4.05/4.97 元( 前次3.17/4.01/4.93 元), 分别同比增长 34.6%/26.34%/22.88%。当前股价对应 2019-21 年的 PE 分别为 28x/22x/18x,维持“买入”评级。 风险提示: 经济波动影响高端白酒需求;食品安全事件等
千禾味业 食品饮料行业 2019-08-29 22.23 -- -- 23.66 6.43%
23.98 7.87% -- 详细
事件: 千禾味业发布 2019年中报, 2019H1实现营业收入 5.94亿元,同比+24.07%;实现净利润 0.87亿元,同比-35.6%,扣非后归母净利润0.80亿元,同比+34.4%;其中 2019Q2实现营业收入 3.03亿,同比+29.96%;实现净利润 0.37亿元,同比+42.3%。 二季度公司各产品、各区域、各渠道收入增速全面提升。 2019H1收入增速 24.07%, 2019Q2同比+29.96%,较 2019Q1提升 11.5pcts。( 1)2019H1焦糖色/酱油/醋分别实现收入 0.78/3.56/0.99亿, 同比-17.64%/+37.04%/+20.87%,酱油/醋 Q2单季同比+41.94%/+34.82%,较 Q1环比+9.71/+27.13pcts。( 2) 2019H1经销商上升至 932家,较2019Q1净增 45家。( 3) 2019H1经销/直销/电商收入分别同比+31.3%/11.06%/59.36%, Q2单季同比+26.97%/+34.36%/+69.51%,较Q1环比-8.92/+41.86/+21.47pcts。( 4) 2019H1西南/华东核心区域同比+16.4%/+28.5%,华北/华中/东北地区同比+64.59%/+44.98%/+56.02%。 高举高打加大费用投放,净利环比小幅下降。 2019H1公司净利率为14.70%, 环比-2.68pcts; 其中 2019Q2净利率为 12.12%,同比/环比+1.18/-5.26pcts。( 1)毛利率方面, 2019H1销售毛利率 46.61%,同比+3.00pcts,其中 2019Q2销售毛利率 45.03%,同比+1.52pcts,公司毛利率的提升主要来自于两个方面,其一来自于产品结构的升级,截止二季度公司高鲜+零添加产品占比已接近 80%,其二是对主要原材料的锁价; ( 2)费用率方面, 2019H1的销售费用率 23.51%,同比+4.11pcts; 其中2019Q2的销售费用率 24.32%,同比+3.81pcts,上升至公司历史最高水平。公司费用的增长主要来自销售人数及薪酬水平的增加、运杂费以及促销宣传及广告费的同步增加。考虑到上半年完成全年品宣的费用投放目标,预计下半年销售费用率方面将有所收缩。 盈利预测与投资评级: 考虑公司品类差异化初见成效、 销售人员考核激励机制落实到位,公司步入快速发展期。我们维持公司 2019-21年的净利润预测为 2.09/2.44/2.96亿元, 分别同比-12.93%/+16.78%/+21.19%,对应 EPS 分别为 0.45/0.53/0.64元,当前股价对应 PE 分别为 45x/39x/32x,维持“增持”评级。 风险提示: 食品安全,费用投放剧烈,省外拓展不及预期。
中炬高新 综合类 2019-08-26 38.93 -- -- 42.94 10.30%
44.57 14.49% -- 详细
事件:中炬高新发布2019年中报,2019H1实现营业收入23.92亿元,同比+10.03%;实现净利润4.06亿元,同比+8.27%;2019Q2实现营业收入11.61亿,同比+13.78%;实现净利润1.94亿元,同比+2.80%。 调味品收入实现较快增长。(1)美味鲜公司2019H1实现营业收入22.62亿元,同比+15.29%。2019Q1/Q2分别实现营业收入11.67/10.95亿元,同比+15.32%/15.26%。中汇合创/中炬精工上半年分别实现营业收入6094/4156万元,同比+52.83%/-0.98%。(2)酱油/鸡精粉/食用油2019H1营收同比+10.44%/19.32%/27.20%,Q2酱油/鸡精粉/食用油营收同比+10.87%/13.78%/45.73%,较Q1的增速水平+0.83/-11.36/29.64pcts。公司蚝油/料酒2019H1分别实现营收1.02/0.46亿元,同比+61%/66%。(3)2019H1公司经销商家数上升至975家,净增111家,东/南/中西/北部净增15/6/41/49,营收同比+12.13%/11.87%/24.49%/20.78%。 成本控制得当、三项费用配比稳健,公司净利率保持平稳。2019H1美味鲜公司净利率为17.64%,同比+0.62pcts;其中2019Q2净利率为17.53%,同比-1.31pcts,单季度盈利能力受去年同期高基数影响有所波动。(1)2019H1销售毛利率39.82%,同比-0.13pcts,其中2019Q2销售毛利率40.29%,同比-0.01pcts。公司上半年毛利率保持稳定,主要系黄豆、盐、糖等价格保持稳定。2)2019H1的销售费用率/管理费用(含研发)率分别为10.27%/8.99%,同比-0.30/+0.43pcts;其中2019Q2的销售费用率管理费用(含研发)率10.41%/9.74%,同比-0.14/+1.72pcts,其中管理人员薪酬待遇提升推升管理费用率。 加大薪酬改革力度,激发内部活力。公司发布新版核心管理人员薪酬与绩效考核制度,针对激励对象、管理人员薪酬、考核权重做出调整。(1)增加收入指标考核权重,从20%调整至40%,契合公司“双百”目标;(2)奖金分配方面改为向中层业务骨干倾斜;(3)针对考核任务完成率1.1倍和1.2倍的情况,调高归母净利润超额部分15%及25%加入到奖金包。 盈利预测与投资评级。我们维持公司2019-21年的EPS预测为0.89/1.10/1.29元,当前股价对应PE为44/35/30X,维持“买入”评级。 风险提示:食品安全问题,宏观经济下滑,品类拓展不及预期。
珠江啤酒 食品饮料行业 2019-08-23 6.10 -- -- 6.48 6.23%
7.28 19.34% -- 详细
产品结构及费用率优化带动利润率提升:公司2019年上半年营业收入同比增长5.49%至21.09亿元。期内受不利天气影响,公司啤酒销量为61.33万吨,同比-0.05%。而受益于高端产品占比提升及增值税利好,上半年整体毛利率提升3.0pct至43.2%。上半年公司的费用投放相对保守,其中广告宣传费率同比缩减1.5pct至2.3%,带动归母净利润同比增长35.92%至2.12亿元,净利润率同比提升2.2pct至10.0%。 研发投入支持中高端新品推出,区域市场表现持续改善:1)产品结构优化,上半年中高端产品销售占比达88.12%,同比提升0.53pct。在公司整体销量基本持平的情况下,纯生啤酒和易拉罐产品的销量增速分别达6.88%、7.39%。2)产品结构优化带动区域市场利润率改善。其中华南基地市场及外埠市场分别实现毛利率45.1%、18.4%,同比提升2.8pct、4.9pct。3)研发持续投入释放高端产能,公司于上半年推出瓶装旋盖原浆、易拉盖1997珠江纯生、铝制瓶装产品等高端差异化新产品。中高端产品占比提升推动产品吨价同比增长5.4%。 经营效率提升,多业务条线有望增厚利润率:产能规划方面,公司目前产能约220万吨,未来提升方向以优化经营效率为主,预计将逐步淘汰部分落后产能。此外,公司近年积极开发文化产业项目,带来多业务条线机会。公司于8月21日公告,其用于开发“珠江-琶醍啤酒文化创意艺术园区改造升级项目”的总部自留土地经有关政府批准,规划用途由工业转变为文化商业用地,涉及土地出让金约18.10亿元,将进一步实现产业协同。 维持“增持”评级:考虑到公司持续的产品结构优化及基地市场优势,我们维持2019-2021年公司净利润分别为4.0/4.5/5.0亿元,对应EPS分别为0.18/0.20/0.22元人民币。当前股价对应2019-21年PE分别为32/29/26x。维持“增持”评级。 风险提示:市场竞争恶化,基地市场份额丢失;原材料成本上升;产品高端化推广不及预期。
妙可蓝多 食品饮料行业 2019-08-16 12.44 -- -- 15.85 27.41%
15.85 27.41% -- 详细
奶酪棒放量带动上半年营收增速达53.8%,利润同比扭亏 公司2019年上半年营业收入同比增长53.8%至7.14亿元。其中奶酪业务同比增长113.4%至3.41亿元,单品奶酪棒同比增长449%至1.66亿成为主要驱动力。随着奶酪棒业务的顺利爬坡,奶酪业务毛利率同比提高10.8个百分点至39.0%,带动公司整体毛利率同比提高2.3个百分点至28.1%。叠加良好的费用控制状态,上半年公司实现归母净利润1073万元,2018H1则为-906万元,同比实现扭亏。公司的现金流表现亦取得显著改善,上半年公司经营性现金净额由去年同期1246万元提升至6961万元。 奶酪业务进展顺利,旺季表现值得期待 奶酪业务2B及2C端双管齐下:1)上半年包括马苏里拉在内的非奶酪棒板块业务同比增长36.9%,显示公司在餐饮端延续拓展情势。上半年公司新开拓汉堡王、星巴克、瑞幸咖啡等终端用户,显示公司一站式服务能力得到产业验证;2)公司奶酪棒业务成为最大看点,带动奶酪零售端收入占比提升至59%。当前整体产能约为500吨/月,经销商数量突破700家,覆盖终端数量突破7万家,显示强劲的扩张势头。该等业务全年旺季通常在4季度,随着公司产能支持及渠道能力不断加强,下半年增长成绩值得期待。 经营杠杆提升带动盈利能力持续改善 上半年奶酪棒放量带动奶酪业务毛利率取得显著提升,随着经营杠杆的持续提升,我们预计2019财年奶酪分部业务毛利率将由2018年的35%提升至42%。销售费用率同比下降3个百分点至16%,主要由于去年同期渠道拓展带来的进店条码费用支出,以及本期内广告费用的投放控制。管理费用率取得连续5个季度的下降,由2018Q1的13.4%下降至2018Q2的6.6%,显示经营杠杆的显著提升。 维持“买入”评级 我们维持公司2019-2021年EPS分别达0.11、0.45、0.81元人民币。鉴于奶酪业务良好增长前景,维持“买入”评级。 风险提示:产能释放不及预期;新品增长低于预期;原材料价格上涨;食品安全风险。
海天味业 食品饮料行业 2019-08-16 98.00 -- -- 115.30 17.65%
115.30 17.65% -- 详细
事件:海天味业发布2019年中报,2019H1实现营业收入101.60亿元,同比+16.51%;实现净利润27.51亿元,同比+22.35%;2019Q2实现营业收入46.70亿,同比+16.00%;实现净利润12.74亿元,同比+21.83%。 收入增速保持平稳,酱类产品调整成效明显。2019H1收入增速16.51%,其中Q2为16.00%较Q116.95%小幅放缓0.95pcts。2019H1预收款为12.80亿元,同比增长41.12%,考虑渠道状态库存合理,公司发货节奏平稳,Q2单季放缓不足为惧。分产品来看,2019H1三大核心产品酱油/酱/蚝油分别增长+13.61%/21.13%/7.48%,较2018年全年的增速水平分别-2.24/-4.89/4.93pcts,其中酱类产品调整成效明显,其中2019Q1酱类实现收入增速6%,随着渠道、品宣、产品规格、品质等一整套调整方案的逐步推进,预计收入增速的改善仍有望持续。 费用率下降推动净利率持续提升。2019H1公司净利率为27.08%,同比+1.29pcts;其中2019Q2净利率为27.28%,同比+1.31pcts,单季度盈利能力有所提升。(1)2019H1销售毛利率44.86%,同比-2.25pcts,其中2019Q2销售毛利率43.78%,同比-3.81pcts。中美贸易摩擦导致公司大豆的采购价格上升近10%成为毛利率下滑的主要因素。除此以外,技改带来的资本性开支进入成本项拖累毛利率表现,全年技改的资本性开支预计在7个亿。2)2019H1的销售费用率/管理费用(含研发)率分别为11.00%/3.97%,同比-2.49/-0.19pcts;其中2019Q2的销售费用率4.57%,同比-1.01pcts。销售费用率下降主要在于今年年初公司将运费从产品售价中分离,部分经销商采取自提方式造成公司运输费用的减少,除此以外,江苏工厂产能释放扩大公司销售半径对销售费用的压缩起到积极作用。 在整体需求持续偏弱以及成本上行的经营环境下,公司通过积极的营销变革和优秀的成本费用管控能力再次体现了穿越周期的能力。成本端持续上行或开启新一轮提价周期,公司全年经营目标有望顺利达成。长期看,渠道深耕和品类扩张将持续推动公司向调味品平台型企业的蜕变。 盈利预测与投资评级。我们维持公司2019-21年的EPS预测为1.92/2.30/2.75元,当前股价对应PE为51/43/36X,维持“买入”评级。 风险提示:食品安全问题,宏观经济下滑,品类拓展不及预期。
贵州茅台 食品饮料行业 2019-08-13 1010.31 -- -- 1151.02 13.93%
1215.68 20.33% -- 详细
事件:贵州茅台发布关于子公司向关联方销售产品的公告,2019年公司遵循不超过2018年末净资产金额5%(约56亿元)的标准,继续向茅台集团销售茅台酒及系列酒;销售价格与其他非关联经销商的购货价格相同或定价原则相同。 关联交易金额上限确定,集团营销公司方案靴子落地:此次向关联方销售产品的公告明确了2019年向集团销售商品的上限金额为2018年末净资产金额5%即56亿元,同时公司在对交易所的回复函中强调“控股股东并无全盘直销经营本公司茅台酒配额的计划。控股股东与本公司之间亦无形成金额较大关联交易的安排”。此次方案是2013-18年公司向集团销售商品的关联交易金额管理办法的延续,关联交易金额上限的确定有助于消除在上半年集团成立营销公司之后,市场对于控股股东通过集团营销公司吞噬上市公司利润、损害上市公司治理结构的担心和质疑。 完善渠道布局,营销体系变革加速推进:2019年向集团销售商品的关联交易上限金额56亿元约对应不足3000吨茅台酒,而且与集团电子商务股份有限公司等已发生的销售商品关联交易金额同样包含在内,实际新增的面向集团营销公司的交易额相对有限。去年收回的违规经销商的剩余配额有望投放到自营、团购等渠道,一方面有望提升公司茅台酒的出厂均价,另一方面也有助于理顺和完善茅台酒的营销体制、优化网络布局,加强对于市场终端的掌控力,符合贵州茅台的长期发展方向。 加大市场投放量、严守价格红线,维护量价平衡点:在近期的茅台市场工作会议中,针对年初以来飞天茅台一批价和零售价格的快速上涨,8月份开始会综合施策进行严厉管控,一方面加大茅台酒的市场供应量,预计中秋、国庆节前投放7400吨茅台酒;另一方面,加大经销商的管控力度,投放的计划和销售的结果按月挂钩。同时,此次关联交易方案的落地有助于茅台营销体系加速转型,为抑制价格上涨发挥作用。 盈利预测与投资评级:维持原有盈利预测,预计2019-21年EPS分别为33.18/39.44/46.59元,同比增长19.73%/18.87%/18.13%。当前股价对应2019-21年的PE分别为29x/24x/21x,维持“买入”评级。 风险提示:经济波动影响高端白酒需求;食品安全事件等。
涪陵榨菜 食品饮料行业 2019-08-12 22.17 -- -- 23.14 4.38%
24.30 9.61% -- 详细
事件: 近期,我们参观了涪陵榨菜华富生产厂和白鹤梁生产厂,并于公司进行了交流。目前公司渠道动销逐步恢复至正常水平,并且办事处裂变和渠道下沉正处于稳步推进之中,静待公司渠道变革带来的基本面改善。 渠道库存逐步恢复至正常水平。 公司渠道环节的正常库存水平处于1-1.5个月之间。 2019Q1该数值在最高峰时攀升至 2个月,目前,随着动销的边际改善,渠道库存有所优化,已逐步恢复至 1.5个月的水平。 渠道下沉目标明确, 稳步推进。 展望公司新一轮发展周期,在经营环境层面,劳动力人口回流是与上轮周期最显著的差异。 考虑到公司遭遇短期增长瓶颈的核心原因在于受制华南地区劳动人口回流与三四线城市渠道建设的滞后,公司制定了明确的渠道下沉目标。目前,公司办事处已从34家增加至 67家,新增办事处旨在对三四线城市进行全面覆盖。 与 2013年通过省城经销商辐射低线城市的做法不一样的是,公司本轮渠道下沉旨在强化公司对终端的掌控, 将通过在三四线城市设立办事处来招募经销商从而做深做透低线市场。截止今年 5月,办事处的营销管理人员基本到位,考虑到新经销商相比于原先的省城经销商,规模较小、缺少专业团队及相关经验,公司针对新经销商采取了“保姆式”的培训,通过组织营销活动,例如试吃、促销等方式,为新加入的经销商打顺通路。 重视外卖、团餐等新渠道的开拓,坚持品牌建设: 考虑到年轻人就餐、购物方式的转变,公司加大了外卖、团餐等新渠道的开拓力度,对经销商对接新兴渠道提出任务要求。 增长虽有放缓,但公司继续维持稳健的费用投放进行品牌建设, 以“运动补盐好搭档”的口号与马拉松合作营造新的消费场景。 原材料量价平稳,成本端维持稳定。 考虑到青菜头丰产, 采购价格维持在 700-800元/吨的低位区间,全年来看,成本端将继续保持稳定状态。 盈利预测与投资评级: 我们维持对公司 2019-21年的净利润盈利预测为7.50/8.72/10.14亿元,同比增长 13.27%/16.30%/16.36%,对应 EPS 分别为 0.95/1.10/1.28元,当前股价对应 PE 分别为 23x/20x/17x。维持“增持”评级。 风险提示: 食品安全,提价后终端接受不及预期,原材料价格波动风险。
五粮液 食品饮料行业 2019-08-07 116.80 -- -- 143.10 22.52%
143.10 22.52% -- 详细
事件:五粮液发布2019 年半年度主要业绩数据公告,2019 年上半年公司预计实现营业收入271.5 亿元左右,同比增长约26.5%;实现归属母公司净利润93 亿元左右,同比增长约31%。 普五量价齐升,2019Q2收入和净利润增速均略有加速:根据公司上半年业绩数据指引,2019Q2预计实现营业收入约95.6亿,同比增长约27%;归母净利润约28.2亿,同比增长约32%。单季度的收入和净利润增速相较于2019Q1均环比略有提升,核心产品普五的量价齐升是收入和利润增长的最主要驱动因素,上半年公司已经完成了第七代普五以及第七代普五收藏版产品(合计占全年普五计划量的65%)的打款,第八代普五(占全年普五计划量的35%)开始接受按月打款并按计划发货;同时第七代产品向第八代产品的升级换代也推动了出厂价的提高。 发货节奏控制得当,普五批价继续上行可期:2019Q2以来五粮液通过发货节奏及一系列销售政策的推动,实现了普五批价和终端零售价格的稳步上行。目前第七代普五的批价在930元左右,近期已经正式停止发货,预计后期仍有上行空间;第八代普五的批价在959元左右,根据公司的规划,8月10日之后第八代普五的批价和终端建议零售价格要分别继续上挺到1006元和1399元。一方面,上半年五粮液充分放量之后为下半年的价格继续上挺奠定了量的调控空间;另一方面,茅台批价站稳2000元以上,为五粮液的价格上挺同样预留了空间,公司顺势而为、坚定价格上挺有利于中长期品牌影响力的提升。 新普五控盘分利,渠道体系重构:第八代普五在推广过程中执行“控盘分利”销售策略,在营销层级上,成立21个战区60个基地市场,渠道架构更加扁平化;在销售人员的配备上,增加专职访销人员,加强核心终端的维护,“控盘分利”渠道体系的搭建也为普五的价格上挺奠定了基础。 盈利预测与投资评级:公司上半年业绩预告符合预期,我们维持五粮液2019-21年净利润的预测为170.29/208.25/247.52亿元,分别同比增长27.23%/22.29%/18.86%;对应EPS分别为4.39/5.36/6.38元,当前股价对应2019-21年PE分别为27x/22x/18x,维持“买入”评级。 风险提示:经济波动影响高端白酒需求;价格提升力度不达预期。
汤臣倍健 食品饮料行业 2019-08-01 19.15 18.80 11.31% 20.38 6.42%
20.89 9.09% -- 详细
事件: 汤臣倍健发布 2019年半年报,报告期内公司实现营业总收入29.70亿元,同比+36.88%; 实现归母净利润 8.67亿元,同比+23.03%,扣非后归母净利润 8.49亿元,同比+26.67%。 其中 2019Q2实现营业收入 13.99亿,同比+26.91%;实现净利润 3.56亿,同比+21.26%。 积极应对政策变化,线下渠道保持较快增长。( 1)剔除 LSG 并表影响,公司上半年实现收入营业总收入 27.01亿元,同比+24.45%。 (2)分季度来看, 2019Q1/Q2分别实现营收 15.71/13.99亿元, 同比+47.17%/26.91%,受医保政策边际收紧影响, 2019Q2营收增速同比下滑 19.95pcts。 ( 3)分产品来看,主品牌/健力多 2019H1同比+14.44%/ 53.71%,较 Q1的同比增速分别下滑 15.40/15.77pcts。 结合子公司报表,我们预计 2019H1主品牌/健力多/健视佳和 LSG(国内业务)分别实现收入 18.3/6.46/1.09亿元。 ( 4)分渠道来看, 受主流电商平台流量红利衰减、天猫平台对商家陈列价格管控等客观因素的影响,公司线上增速实现个位数增长; 线下方面,公司积极应对药房渠道监管新政, 2019H1收入增速预计处于 25%左右。 毛利率稳定,二季度费用投放力度加大。公司毛利率水平保持相对稳定,2019Q2毛利率为 68.89%,同比/环比-1.84/+1.67pcts。 考虑到对蛋白粉进行战略性的品牌资产维护以及对健视佳和 LSG 进行的大单品战略布局,2019Q2销售费用率为 31.68%,带动 2019H1销售费用率较 2019Q1上升 5.9ptcs 至 25.05%。 考虑到并购产生的无形资产摊销 7779万元和收入增速的下滑,2019H1公司管理费用率较 2019Q1上升 1.48pcts 至 6.29%。 监管政策短期内虽存在不确定性, 但公司自身成长路径清晰, 竞争优势显著, 行业龙头在每轮强监管后更受益于行业健康发展,目前公司正通过渠道多元化发展、持续奏效的大单品战略来积极应对适应新的监管环境。 盈利预测、估值与评级: 我们维持汤臣倍健 2019/20/21年营业收入预测为 58.48/71.25/83.16亿元;净利润预测为 11.67/14.39/17.20亿元; EPS 预测为 0.74/0.91/1.09元。 维持“增持”评级。 风险提示: 经济增速放缓压力加大,商誉减值风险,成本大幅上涨,食品安全问题。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名