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寸思敏

招商证券

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上汽集团 交运设备行业 2019-05-02 26.64 -- -- 27.00 1.35%
27.00 1.35% -- 详细
公司估值已回落至历史低位水平,估值修复空间大 逻辑一:整车绝对龙头,市占率持续提升。 汽车行业是典型宏观经济强周期性行业,受收入预期影响较大,3-5%中枢稳态下波动更甚。18年汽车行业承压较大,公司依然实现整车销售705.2万辆(+1.8%),高出总体市场增速5.6个百分点,同时,国内市场占有率达到24.1%,同比大幅提升1个百分点,预计未来市占率有望持续提升。同时,考虑到汽车行业估值水平已回落至历史中低位,汽车周期的历史表明,每一轮行业出现销量拐点,公司是取得相对收益最明确的品质之一,我们预计最早于二季度行业将看到拐点。 逻辑二:智能电动提供估值,国际化保障长期发展。 电动化智能化方面,2018年公司实现新能源产品销售14.2万辆(+120%),自主品牌新能源销量9.7万(+119%)。智能化方面,公司智能驾驶决策控制器iECU开发进入冲刺阶段,伴随今晚MARVELX上市,“最后一公里”自主泊车实现量产、同时具备OTA空中升级、斑马智行3.0系统。 国际化方面,公司18年实现整车出口27.7万辆(+62.5%),建成500多个海外营销服务网点,并在泰国、英国、印尼、智利、澳新、中东GCC形成了6个“万辆级”海外销售市场。国际化空间较大。 风险提示:汽车行业销量不及预期;新车型上量不及预期盈利预测与评级未来3年持续受益于自主品牌加速崛起以及“大众+通用”产品结构上移,盈利能力显著提升,预计19-21年EPS为3.11/3.50/3.78元,当期位置对应19年8.5Xpe,维持“强烈推荐-A”评级。
福耀玻璃 基础化工业 2019-04-30 24.17 -- -- 25.32 1.32%
24.49 1.32% -- 详细
事件: 公司发布2019年一季报,实现收入49.3亿(+3.9%),净利润6.1亿(+7.7%),扣非净利润5.2亿(-13.2%)。符合我们此前-12%预期。预计公司19-21年eps分别为1.47/1.61/1.69元,对应19年17.2Xpe,维持强烈推荐-A 评级。 评论: 1. 收入端表现稳健,业绩端国内业务承压较大公司一季度实现收入49.3亿(+3.9%),净利润6.1亿(+7.7%),扣非净利润5.2亿(-13.2%)。非经常损益增加主因营业外收入中收到索赔款同比增加所致。 汇兑损失部分,19Q1汇兑损失1.3亿,去年同期汇兑损失2.2亿。19Q1扣汇扣非净利润6.5亿(-19.8%,去年同期扣非扣汇净利润8.1亿)。具体科目来看: 收入端表现稳健,SAM 并表贡献+3%左右。公司收入端表现稳健,SAM 饰条公司于3月1日开始并表,预计对当期收入端贡献2-3%左右,利润端未有明显贡献。扣除并表业务,收入端基本持平,美国工厂产能爬坡有效对冲国内收入端下滑。预计美国工厂一季度产量维持在85-90万套水平,收入持续增长;国内工厂(含出扣)收入端下滑在-6%--8%左右。 利润端压力较大,主要体现为毛利率的下滑。公司一季度毛利率同比下滑2.84%,我们认为主要有三方面影响,第一,国内销量下滑、公司在行业底部是市占率持续提升,毛利率有部分牺牲;第二,美国工厂中低端汽车玻璃占比不断提升,也是毛利率下滑的原因之一;第三,SAM 处于破产清算阶段增收不增利,对毛利率有一定拉低作用。三费率部分基本保持稳定,管理费用率回溯研发费用同比提升0.4%;销售费用率同比提升0.3%。 2. 汽车玻璃全球龙头,后续增长来自单车价值量持续提升+美国工厂爬坡。 逻辑一:高端产品占比提升,玻璃配件逐步丰富,ASP 有望维持3-5%左右持续提升。 在SUV 高速成长带动包边玻璃占比迅速提升后,我们认为HUD、LOW-E 能够带动公司继续增长,这一阶段的特点上量不会有前一阶段快,但是价值量非常可观,公司3年将完成公司所有产品的高端化。同时,公司19年3月1日完成交割的SAM 公司主业为铝亮饰条,应用于汽车玻璃、汽车周边装饰,作为汽车玻璃周边配套附件,公司此次收购缩短供应链同时提升单车价值,后续整合空间大。 风险提示:国内市场下滑加大,美国工厂爬坡进度不及预期。
威孚高科 机械行业 2019-04-24 23.75 -- -- 22.69 -4.46%
22.69 -4.46% -- 详细
事件:公司晚间发布年报,实现营业收入87.2亿(-3.3%),净利润24.0亿(-6.8%),其中四季度实现收入18.6亿(-24.2%),净利润3.4亿(-52.6%),回溯Protean资产减值,环比基本持平。同时,公司拟每10股派发现金红利12元,对应分红率50.4%,股息率5.1%,预计公司19-21年eps分别为2.18/2.12/2.09元,对应19年11.1Xpe,维持“强烈推荐-A”评级。 评论:1、四季度略有承压,预计未来盈利中枢维持20-24亿区间燃喷系统板块,2018年重卡行业实现销量115万辆(+3.2%),中卡销量17.8万辆(-27.9%),轻卡销量189万辆(+8.6%),下游客户整体表现稳健。公司重卡燃喷系统市占率80%左右,中轻卡50%-60%左右,全年燃喷系统出货量244万套(-8.3%),考虑到商用车的库存周期,同行业趋势基本符合。在此背景下,本部多缸泵部分实现收入50.3亿(-10.0%),毛利率同比下滑1.29%,业绩端下滑更多。投资收益博世汽柴部分实现盈利35.5亿(+4%),体现出核心部件较强的盈利能力。 后处理业务部分,实现收入27.9亿(+8.9%),略超预期,但全口径利润承压,主要系18年以来贵金属催化剂钯、铹等涨价所致。当前国五尾气处理主要运用DOC+SCR,SCR相对门槛较低,市场较分散,预计切换到国六DPF阶段公司作为后处理龙头将显著受益单车价值、市场份额双重提升。 乘用车业务板块,18年行业承压明显,公司乘用车业务整体表现优于行业。涡轮增压业务收入27.9亿(+8.9%),中联电子实现盈利18.3亿(+3%),均取得行业正增长。预计未来乘用车业务维持稳定。 2、四点纠偏,商用车龙头走向价值重归之路周期弱化+环保加强+分红率提高+布局新能源打开市场空间,四点纠偏走向价值重归之路。市场此前对于公司的认识局限于重卡零部件、周期股,我们认为四点因素促使公司走上价值重归之路。第一,商用车行业周期性弱化,2010年以后卡车行业围绕350万中枢波动降低,重卡行业未来波动中枢同样围绕85万辆上下。同时,公司历史业绩波动性亦小于行业。2014年重卡景气度低公司仍有39%业绩增速,主因当年排放标准升级国四。周期股纠偏值得重新审视。第二,汽车环保力度将空前加大。国五已至,但存量车型中70%仍是国三及伪国三。18年开始,政府将于各地建立移动监测站,同时,国六渐进,公司竞争优势进一步强化。 第三,稳定的自由现金流、高分红公司被重新发现。市场偏爱确定性,公司现金流优秀,同时充沛的在手现金、较高未分配利润令分红率提升预期强化。同时亦为优质的外延提供基础,下一个RBCD 和联电在路上。 第四,深度布局新能源打开成长空间。 公司参股全球轮毂驱动系统龙头Protean 同时同Protean 成立80:20 合资公司,致力于18 寸轮毂电机系统的生产研发(B 级车及轻卡为主)。我们预计产品有望于19 年装车测试,后续公司将视项目进展情况进行后续投资。 同时,公司布局燃料电池核心零部件,于丹麦设立 SPV 公司 (全资子公司),收购由FCCT ApS.公司持有的丹麦 IRD Fuel Cells A/S 66%的股权。IRD 致力于燃料电池部件的研发和生产,重点产品包括膜电极(MEA)和石墨复合双极板(BPP)。未来前景广阔。 风险提示:重卡销量不及预期;后处理业务拓展不及预期。
星宇股份 交运设备行业 2019-04-22 68.25 -- -- 76.34 11.85%
77.33 13.30% -- 详细
事件:公司晚间发布19年一季报,实现收入14.2亿(+21.2%),净利润1.7亿(+30.1%),受益前大灯LED 占比提升,在一季度行业下滑背景下表现优异,预计19-21年eps 分别为2.76/3.39/4.12元,对应19年24.3xpe,维持“强烈推荐”评级。 评论: 1、 收入持续高增长,业绩端超预期一汽大众+日产,保障收入端持续的确定性。我们此前在报告中提到,公司持续受益一汽大众新车周期,2018H2-2019H1进入订单释放期,2019H2开始,除一汽大众新车的基数贡献外,日产轩逸等全球车型贡献持续增量。就19Q1而言,18H2上市的新车T-ROC、改款的宝来,19Q1换代的速腾贡献LED 前大灯的增量,促进公司收入端在行业下滑背景下维持21.2%以上增长。向后看,我们认为根据目前在手订单和现有车型拆分,19全年收入端确定性极高。 业绩端,公司受益LED 爬坡上量毛利率持续改善。公司19Q1毛利率23.3%,同比提升218pct,是业绩端快于收入端主因。三费率部分,在回溯研发费用的基础上,同比优化20pct,管理费用率、财务费用率均略有优化。 经营性现金流保持优越,在建工程持续增加。公司下游客户以合资品牌为主,回款周期稳定,经营性现金流净流入1.57亿,同比提升77%。投资现金流部分,佛山星宇及产业园正在持续投建,净现金流流出扩大,但整体可控。 2、 核心逻辑:看好公司的核心逻辑:行业、格局、业绩1)行业:卤素/氙气-LED-ADB,单车价值量持续翻倍。 伴随18年7月T-ROC 上市(全系标配LED),LED 大灯已下沉至15万车型,大众作为合资车系的标杆,引领其他合资及自主品牌逐步广泛采用LED,渗透率快速提升。同时,未来五年行业有望迎来ADB 二次升级。单车价值由卤素阶段(400-500元/只)至LED 阶段(800-1000元/只)再至ADB 阶段(2000元以上/只)。 2)格局:进口替代当口,销量有望上一台阶。 凭借成本,响应速度,供货稳定性和服务水平,内资车灯企业逐步扩大市场份额,国产替代效应愈发明显。公司在深度绑定一汽大众基础上,积极向上开拓宝马等豪华品牌、横向拓展一汽丰田、上通五菱等中端合资品牌、开拓吉利奇瑞广汽等自主品牌,当前国内市场份额仅10%,未来提升空间较大。 3)突破日系供应链,打开长期收入确定性。 18年下半年至19年公司进入密集的订单释放期,16年承接的138个车灯新项目订单将陆续批产(17年仅108个左右,所以18-19年的周期更为强劲),在三四季度集中释放。此前市场担心在一汽大众新周期释放结束后,公司收入端增长乏力,但日系产业链的突破证明了公司在细分市场的超强业务实力,19H2后凭借日系放量继续稳健成长。
一汽轿车 交运设备行业 2019-04-15 9.28 -- -- 13.15 41.70%
13.15 41.70% -- 详细
公司晚间公告,拟以拥有的除财务公司、鑫安保险之股权及部分保留资产以外的全部资产和负债作为置出资产,与一汽股份持有一汽解放100%股权中的等值部分进行置换,同时,拟向不超过10名投资者以非公开发行股份及可转换债券的方式募集配套资金。一汽解放作为重卡行业龙头,资产质量优秀,公司上市主体有望迎来优质资产的重估。看好一汽系改革主线机会,维持公司“审慎推荐-A”评级。 商用车置换乘用车资产,同控股股东同业竞争问题初步解决。 公司晚间公告,拟以股权资产一汽轿车销售公司(90%)、一汽马自达销售(56%)、大众变速器(20%)、贵安摩拜(10%)及乘用车相关非股权资产等值置换一汽解放100%股权,同时募集配套资金购买剩余差价资产。资产置换完毕后,一汽轿车主体包括一汽解放100%股权、一汽财务21.8%股权及鑫安保险17.5%股权,主业变更为商用车整车制造和汽车金融业务。 2016年同业竞争承诺到期,一汽股份希望延期三年解决同业竞争问题(后被股东大会否决),落地的时间窗口在2019年,此次一汽轿车资产置换结束后,将有效解决一汽轿车和控股股东之间的同业竞争问题。 整体上市料在股权理顺后继续推进。 一汽大众中方持股60%,是中方持股比例最多的合资车企。大众汽车CEO迪斯此前公开表态希望在2019年下半年,或2020年早些时候促进股比调整,我们认为此表态主要同一汽大众股比调整有关,调整后有望同上汽大众(50%:50%)一致。待股权理顺后,整体上市有望推进加快。 一汽解放、一汽财务等优质资产有望迎来价值重估。 一汽解放作为商用车TOP1,龙头地位显著,且产品结构中自卸车占比较高,在19年以来基建复苏大背景下有望维持较高盈利水平。同时,解放注入上市主体后效率有望获得持续提升。以2018年业绩作为参考,一汽解放实现净利润23.7亿,考虑一汽财务、鑫安保险等公司业绩贡献,我们认为资产置换结束后公司的稳态盈利在30亿左右。考虑到龙头的溢价作用,如给予中性15X估值,一汽轿车市值有望实现450-500亿合理区间。考虑到目前资产估值和增发方案仍未公告,存在不确定性,若后续方案由于此估价,则公司存在优质资产的重估机会。
一汽富维 交运设备行业 2019-04-02 13.27 -- -- 15.80 13.02%
14.99 12.96% -- 详细
事件:公司晚间发布18年年报,实现收入136.1亿(+6.9%),净利润5.0亿(+5.8%)。其中四季度在行业下滑背景下实现收入37.1亿(4.4%)、净利润1.1亿(+63.2%),超出预期。拟每10股派发6元现金红利,对应18年4.7%股息率。同时,公司落实“双百改革”推出股权激励方案,迎来估值重构。看好公司未来基本面、估值向上共振,预计19-21年eps分别为1.14/1.48/1.94元,对应19年11.2xpe,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:下游新车型销量不及预期。
福耀玻璃 基础化工业 2019-03-20 23.69 -- -- 27.88 13.84%
26.97 13.85%
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事件: 公司发布2018年年报,实现营收202.2亿元(+8.1%),实现归母净利润41.2亿元(+30.1%),比去年同期增长30.9%;若扣除汇兑及出售资产影响,利润总额同比增长0.3%。其中18Q4受国内汽车行业下滑影响实现营收51.0亿(-4.0%),归母净利润8.5亿(-14.6%)、扣非净利润6.5亿(-30.9%)。预估19-21年eps 分别为1.47/1.61/1.69元,对应19年16.5Xpe,维持强烈推荐-A 评级。 评论: 1. 四季度受行业拖累明显,全年保持稳健收入端:美国工厂贡献收入主要部分。公司18全年实现收入202.2亿(+8.1%),其中美国工厂产能持续爬坡,实现收入34.1亿(+58.8%),实现约310万套配套量。扣除美国工厂外,公司实现收入(国内销售及出口)189.6亿(+1.3%),全球化分散国内单一市场下滑的风险。就四季度单季而言,测算国内收入同比-12.4%左右,美国工厂收入端仍维持稳步提升。 利润端:归母净利润同比+30.1%。公司归母盈利大幅提升主要受益于18年美元兑人民币汇率提升及出售北京福通玻璃股权。汇兑收益部分,公司18年实现汇兑收益2.6亿,17年同期亏损3.9亿;非经部分,公司出售北京福通75%股权实现6.6亿投资收益。扣除以上两部分,公司利润总额同比增长0.29%。美国工厂实现净利润2.6亿元,17年同期仅508万元。 就四季度单季而言,公司扣非归母净利润同比下滑30.9%,主因国内行业景气度下滑、行业竞争加剧所致。美国工厂四季度实现盈利约3933万,同比+77.7%,环比有所下滑。 现金流及分红:公司经营现金流情况优秀,18年净流入58.1亿(+18.0%),基于稳定的自由现金流,公司年报每10股分配现金股利人民币7.5元(含税),同时考虑到中报每10股派发4元股利,公司18全年共派发股利28.8亿,分红率69.9%,全年股息率4.7%。 营运能力:公司各项运营指标均稳步提升,2018年应收账款周转天数、存货周转天数分别为66天、97天,为近三年来最低水平,周转效率高。 风险提示:美国工厂爬坡进度不及预期。
上汽集团 交运设备行业 2019-02-18 26.90 -- -- 29.40 9.29%
30.30 12.64%
详细
事件:公司发布1月产销快报,共计实现产量62.3万辆(-14.5%),销量61.2万辆(-14.1%),预计零售同比-1%左右。预计公司18-20年公司eps分别为3.09/3.25/3.52元,对应19年8.9Xpe,维持“强烈推荐-A”评级。 评论: 1、受去库存影响批发端同比-14%,但零售端已逐步回暖 19年1月乘用车行业批发销量同比-17%,零售同比-2%,批发、零售数据出现背离,主要为去库存的持续影响。 汽车行业自18年6月需求减弱后库存逐渐走高,18年12月当月行业经销商库存高达1.7个月,对比17年12月库存仅0.9个月,一般我们认为健康的经销商库存水平在1-1.4个月之内波动。为保障健稳定的价格体系,各大主机厂于11、12月开始去库存工作。因而我们认为在1季度末去库存结束前整车厂披露的批发销售数据并不能反映终端的真实情况,参考意义不大。 就上汽集团而言,公司1月批发端同比-14%,同12月-10%比降速有所增大。零售端估计同比-1%左右,已有明显的好转迹象。公司1月实现销量61.1万辆(-14.1%),其中:上汽自主月销6万辆(-17.84%);上汽大众月销19万辆(-11.2%);上汽通用月销18万辆(-11.0%);上通五菱月销16万(-20.0%); 2、上汽自主:去库存力度最大,批发同比-17.8% 自主品牌实现产量58663辆(-17.8%),销量60003辆(-17.8%),综合新车型的同比增量贡献,自主品牌去库存力度最大。具体车型来看,RX5受影响最大单月实现销量12897辆(-48.9%),MGZS实现销量8864辆(-18.8%)。同时,荣威I5实现22261辆、MG6实现5432辆,贡献增量部分。 3、上汽大众:整车、渠道同时去库存,SUV影响更大 上汽大众1月实现产量16.2万辆(-19.7%),销量19万辆(-11.2%),主机厂和渠道同时去库存。就车型而言,主力轿车车型表现相对稳定,朗逸实现销量58537辆(+32.4%)、帕萨特实现销量16495辆(-16.8%);SUV影响更大,主力车型途观实现销量14950辆(-43.4%),途昂6020辆(-31.2%)。 4、上汽通用:凯迪拉克保持稳定,全系同比-10.1% 上汽通用实现产量18.0万辆(-19.7%),销量18.0万辆(-11.0%)。凯迪拉克品牌保持稳定,实现26801辆(+3.0%),表现稳定。轿车核心车型英朗实现销量34622辆(+23.6%),MPV车型GL8实现销量8435辆(-39.8%),GL63969辆(-1.2%)。 风险提示:终端需求持续低迷
长安汽车 交运设备行业 2019-01-07 6.65 -- -- 7.89 18.65%
9.73 46.32%
详细
事件:1-11月,长安汽车销量为1,979,649辆,同比下降39.6%。自主品牌方面,重庆长安1-11月销量为653,789辆,同比下降18.4%;河北长安销量为134,200辆,同比下降7.2%; 合肥长安销量为78,908辆,同比下降19.9%; 合资品牌方面,长安福特1-11月累计销量为359,972辆,同比下降51.2%;长安马自达累计销量为154,762辆,同比下降11.3%;江铃控股累计销量为303,860辆,同比下降9.4%。长安新能源汽车1-11月累计销售65,628辆。维持公司“审慎推荐-A”评级。 评论: 受汽车行业颓势影响,长安汽车2018年整体表现不佳,继2018年2月销量大幅下降,3月销量略有回暖后,4-10月长安汽车销量一直处于低位且波动明显。 旗下车型中传统汽车表现不佳,新能源汽车销量积极增长。长安福特销量大跳水,拉低整体水平。2019年长安汽车将推出12款新车,其中10款为SUV,同时将迎来林肯国产化。长安汽车短期有压力,长期值得持续关注。1、整体销量分析:传统汽车整体下滑严重,新能源汽车积极增长。 1-11月,长安汽车销量为1,979,649辆(- 39.6%)。自主品牌方面,重庆长安1-11月销量为653,789辆(-18.4%);河北长安销量为134,200辆(-7.2%); 合肥长安销量为78,908辆(-19.9%);合资品牌方面,长安福特1-11月累计销量为359,972辆(-51.2%);长安马自达累计销量为154,762辆(-11.3%);江铃控股累计销量为303,860辆(-9.4%)。 长安汽车轿车方面1-11月总体销量60.8万辆,同比下降32.0%;SUV 总体销量72.3万辆,同比下降23.3%。长安新能源汽车表现良好,1-11月累计销售65628辆,比去年同期增长约27%。 乘用车市场受中国去杠杆政策、居民消费意愿减弱以及贸易摩擦等因素影响,2018年1-11月累计销量20486505辆,同比下降4.3%。轿车同比下降1.5%,SUV 同比下降0.9%(乘联会数据)。长安汽车整体下滑的态势与2018年汽车市场整体颓势有关,传统汽车整体虽表现不佳,但新能源汽车表现亮眼。 2、长安自主:轿车销量同比上升8.0%,SUV 同比下降9.1%长安自主品牌乘用车2018年1-11约销量为81.8万,比去年同期下降19.8%。其中轿车总销量为18.1万,同比上升8.0%;SUV 总销量为52.9万,同比下降9.1%。 自主品牌的轿车销量保持相对稳定受益于新一代逸动。逸动自更新换代之后,销量同比增长明显,1-11月逸动销量120489辆,相比去年同期增长42.8%,这一稳定增长的表现,带动长安自主品牌轿车的增长。 SUV 方面,尽管有下滑趋势,但是相较于长安汽车SUV 整体情况良好,其中CS35、CS55与CS75成为销量担当。 3、长安福特:全系列车型均出现大幅下滑,拖累长安汽车整体销量。 长安福特2018年销量大幅度下滑,全系列车型均出现大幅下滑。1-11月长安福特销量36.0万辆,相比去年同期下滑51.2%,拖累长安汽车整体销量。 11.8日,新一代福克斯上市,福克斯11月销量环比有了较大幅度的提升,但是销量依然不理想且对福特整体销量并不起到明显的带动作用。 轿车中,福睿斯成为主力车型,1-11月销量共计14.6万(-43.4%)。SUV 中锐界成为销量担当,1-11月销量为5.7万(-41.4%) 4、长安马自达:表现好于长安福特,销量较稳定。 长安马自达1-11月销售总量15万,同比下降11.3%,在售的两款主要车型马自达3与CX-5前11个月的销量均没有大幅下降,情况好于长安福特,略高于长安汽车总体水平。 马自达3前11个月销量112962辆,同比下降11.9%,CX-5销量46258辆,同比下降10.6%。这两款车型同比变化幅度与马自达总体水平相当,且1-11月内销量水平总体稳定,均未表现较大波动。 5、长安新能源同比增长27%,其中E200销量实现大幅度增长长安新能源汽车表现良好,1-11月累计销售65628辆,比去年同期增长约27%,且期间销量没有大幅波动情况出现。其中江铃E200成为主力车型,1-11月份销量2.5万辆,相比去年同期增长214.6%,且其销量波动幅度不大,几乎每月都处于同比增长的状态。 E200的大幅度增长也带动整个长安新能源汽车的整体增长。 1-11月,E100销量1.4万辆,同比下降38.4%;E160销量3517辆,同比下滑72.39%; 奔奔EV 销量10094辆,同比下滑2.3%;逸动(EV)销售1663辆,同比增长119.7%。 6、2019年长安汽车新产品情况2019年,林肯要将国产计划落地,首款国产SUV 会于2019年年底上市。 CS85是长安CS 系列首款双数序列SUV,该车将搭载爱信第三代8AT 变速器,配备集成式自主循环IACC 智能系统,以及APA4.0的待客泊车系统,同时搭载腾讯车联网系统。 新款CS95外观有所改动,车身尺寸没有较大改变,继续搭载现款车型的2.0T 发动机风险提示:换代车型销量不及预期
宁波华翔 交运设备行业 2018-12-31 10.57 -- -- 11.30 6.91%
13.78 30.37%
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1、国内汽车内外饰件龙头,短期业绩承压长期持续关注 公司作为国内内外饰件龙头,客户涵盖大众、奔驰、丰田等中高端客户,其中上海大众和一汽大众为最大客户,2017年公司对两家主机厂的收入占比分别高达14.2%、13.0%。2018年前三季度,公司实现收入107.1亿元,同比略有下滑(-0.36pct),整体毛利率19.0%(-2.1pct)。 2、收购一汽富晟10%股权,助力协同发展 一汽富晟是一汽集团下属主要零部件子公司之一,主营制动器、转向和内外饰等模块化产品,为一汽大众、一汽轿车、北汽集团和沈阳通用等主机厂提供配套。2015-2017年一汽富晟实现净利润2.66、4.96、5.47亿元,2018年1-5月以实现2.6亿,2018-2020同时是公司追主要客户——一汽大众全新周期,新车型、换代车型的集中推出将带来其业绩的爆发,2019年一汽大众将密集投放10款全新/换代车型,本轮布局集中完善SUV市场,有望为其带来销量大幅提升。 作为一汽大众核心供应商,随着一汽富晟天津、青岛等基地的相继建成和投入使用,为一汽大众新周期配套的新产品将陆续实现销售,其未来3年业绩,保持稳定增长是基本确定的。 3、未来看点:公司热成型钢轻量化布局,收购将有助拓展 一汽业务,增厚投资收益2018年,宁波华翔积极布局热成型件产品领域,单车价值量高,竞争格局好,且深度绑定一汽大众,订单有保证,为公司带来全新成长动力。定增25亿中11.3亿用于其中,在青岛、佛山、天津、成都都建有热成型件产能,至2018年8月已拥有6条产线,预计2018年底建成8条产线,2020年底建成10条产线。公司热成型件主要配套一汽大众,逐步进入全系车型,预计单车配套价值高达1500-2000元。当前热成型件产能处于爬坡阶段,预计底产能利用率趋于稳定,稳定后贡献2个亿以上业绩弹性。 风险提示:原材料价格上涨;配套车型销量不及预期;客户拓展不及预期。
德尔股份 机械行业 2018-12-31 33.35 -- -- 37.15 11.39%
40.50 21.44%
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公司为国内主要的汽车转向系统供应商,积极布局EHP、变速箱油泵和汽车电子产品。展望2019年,收入端受益油泵、电液泵单品持续放量,费用端管理费用、财务费用持续减少,业绩弹性充足。预计18-20年eps分别为2.04/2.71/3.28元,对应18年16.4Xpe,首次覆盖,给予“审慎推荐-A”评级。 泵类细分龙头,横向开拓助推收入提升。公司传统业务为机械转向泵,面对机械泵逐步被eps替代的行业趋势,公司居安思危,2010年开始储备电液泵、变速箱油泵等横向扩展类新业务,2018-2019进入投产高峰期。同时,费用端2019年急剧减少,股权激励费用由17、18年3500万降至750万、可转债募集资金置换前期银行贷款,业绩弹性充足。 电液泵:打开北美市场,配套牧马人平台持续上量。对于国外市场,公司主要客户为Chrysler,为2018款牧马人供应助力转向系统,市场规模约为25万套,产品供不应求;对于国内市场,公司亦已成为江铃、东风柳汽、吉利商用车等汽车厂商的定点供应商。电液泵逐步放量消化了原主导产品的增长压力,逐步弥补产品切换带来不利影响,开始贡献利润。 变速箱油泵:受益国产替代和自动挡渗透率提升,步入快速增长期。受益自主品牌自动挡渗透率提升,公司变速箱油泵进入业绩释放器。目前,公司已配套上汽变速箱、吉盛、盛瑞、东安三菱、上汽通用五菱等自主品牌主机厂、变速箱厂,19年持续提升。 外延收购NVH龙头CCI,业绩优于承诺。2017年CCI实现净利润约1700万欧元,显著高于1.03亿元的承诺业绩,消除了市场担忧。CCI定位豪华车NVH供应商,公司在收购完成后,同国内供应链不断整合,为公司中国区业务增长奠定基础。同时,从净利率来看,CCI的成本控制仍有相当潜力可挖,盈利能力有望持续提升。 首次覆盖,给予“审慎推荐-A”投资评级。看好公司19年新业务上量和费用优化,预计18-20年eps分别为2.04/2.71/3.28元,对应18年16.4Xpe,给予“审慎推荐-A”评级。
一汽富维 交运设备行业 2018-11-21 11.00 -- -- 12.06 9.64%
12.06 9.64%
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事件: 公司18年11月15日董事会通过了“双百行动”工作方案,就股权多元化混合 所有制改革、健全激励机制等制定了具体的时间表。我们认为,激励不足是市场长期担心公司的问题,此次双百一次性解决混改、激励、引入战投,是自上而下理顺机制的重要举措,利好公司中长期发展。预计18-20年公司eps 分别为1.19/1.62/2.04元,对应18年8.5x,维持“强烈推荐-A”评级。 评论: 1、 “双百”落地速度超预期,新阶段一汽系的第一步公司双百改革从计划到落地仅历时3个月,超出我们此前的预期。回溯双百进程时间表如下: 8月18日公司公告成为“双百”改革汽车行业唯一的央企上市公司; 9月27日更改公司章程将董事会席位由9位改成7位,缩减的2位为大股东一 汽集团的席位,管理层话语权增强; 11月15日发布具体“双百行动”详细时间表,就混改、股权激励制定了清晰的时间表。 2、 “双百”改革的核心在于激励优化、管理层放权和市场化,长期看,打开公司的估值空间举措一:18年12月前建立市场化薪酬体系,20年12月前完成上市公司股权激励计划。 此前市场对于公司的担心在于长期逻辑通顺与短期业绩释放不确定性之间的矛盾,此次理顺激励机制,有利于保证管理层同上市公司股东之间核心诉求的一致性。未来能够看到更顺应周期和趋势的业绩表现。我们认为参考同在“双百”改革名单的广汽集团,股票期权激励是可行的方案之一,覆盖目标有望涉及核心管理层及骨干员工。广汽集团14年7月公告股票期权激励方案、实施市场化薪酬之后公司收入层、业绩层、市值表现均有较好的突破。 举措二:管理层能动性提高,公司效率有望实现提升。 公司第九届董事会成员人数为由9人调整为7人,其中一汽集团提名的董事2 名,任一单一股东无法占有多数席位。管理层自主决策权大幅提升。以17年全口径收入利润计算,我们预计公司净利率水平在3-4%水平,同行业平均水平相比有较大差距。同时,公司自16年-17年底,逐步剥离亏损业务,夯实净资产。整体资产盈利能力提升有较大的潜力。 举措三:市场化引入战投,公司业务开拓打开新空间。 公司承诺于18年12月底前引入各类战略投资者实现股权多元化,实现混合所有制。我们认为此举是一汽集团混改的试点平台。引入战略投资者完成混改,为公司完全市场化打开空间。公司目前95%以上收入来源于一汽体系,比对其他车系的零部件平台平均60%:40%的内外供比例以及全球成长于主机厂体系的零部件巨头,均具有较大空间。未来公司可依托青岛、天津、成都、佛山四大汽车产业集群基地,实现外部供货的更好拓展。同时,公司目前核心产品以保险杠、车灯、座椅为主,未来有望积极布局汽车电子、新能源零部件相关核心资产。
上汽集团 交运设备行业 2018-11-05 28.08 -- -- 28.19 0.39%
28.19 0.39%
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1、受汽车行业三季度低景气影响,扣非净利润略有下滑 四季度销量好于行业是大概率事件。公司三季度实现销量162.7万辆(-1.2%),其中上汽自主受益新车上量实现15.9万辆(+23.4%),上汽大众49.6万辆(-1.4%)、上汽通用47.7万辆(-3.4%)、上通五菱43.7万辆(-11%),受行业低景气度影响较大。向后看四季度,乘用车10月前三周数据表现较弱,预计行业低景气度将持续。公司同行业相比,其一,自主和合资品牌处一线阵营,受冲击相对较小;其二,旗下大众、通用品牌年底具备冲量行情。因而公司四季度销量好于行业是大概率事件。 收入同比下滑0.8%,毛利率略有提升。公司收入端实现2098亿(-0.8%),扣除华域视觉并表影响同比下滑同销量下滑相当。毛利率受益自主品牌销量提升,增加7pct。三费率部分,销售费用率同比持平;管理费用率(回溯研发费用)提升10pct,源于研发费用增长,其中资本化比重依然较少,后续释放业绩弹性空间较大;财务费用同比下滑较多,源于利息收入增加。 投资收益下滑快于销量,合资车企压力较大。公司投资收益主要来源于大众、通用两大合资公司,三季度投资收益同比下滑5.8%,略高于销量下滑速度,反映淡季厂商促销压力有所增长。 自主品牌持续改善,成为三季报亮点。三季度自主品牌受益新车贡献、主力车型热销实现销量15.9万辆(+23.4%),产能利用率进一步提升带动毛利率改善、制造端利润增加。我们估算公司三季度自主品牌实现制造端利润约10亿左右,去年同期在5-6亿水平,全口径基本实现盈亏平衡。 2、短期承压,长期看市占率提升+智能电动先发依旧是投资主线。 短期:景气度下行周期龙头份额持续提升。 汽车行业7月以来销量开始持续下滑,公司作为行业龙头,自主品牌仍录得23%增长,大众、通用表现明显强于行业,表现出极强的抗风险能力。在行业景气度下行周期,产品竞争力强的龙头加速收割份额。上汽集团市场份额从2012-2016年维持在23%左右,17年自主品牌全速发力后呈现集中度提升趋势,2017年份额提升至23.9%,2018年9月提升至25.5%。 长期:三年以上周期看,智能电动布局彰显长期竞争力。 短期汽车行业景气度下行,目前并未看到明确的拐点窗口。作为3-4年的周期行业,抛开短期的波动,看长期向上的竞争力,对于智能驾驶、新能源汽车的深度布局决定了车企未来的核心竞争力。公司深度布局智能电动,智能网联部分,斑马系统已升级至3.0阶段,实现OTA空中升级,智能驾驶具备L3阶段应用能力;新能源汽车18年全年有望实现10万辆销量,19年伴随toB的应用扩展,增速可期。 风险提示:汽车行业景气度持续下行。
福耀玻璃 基础化工业 2018-10-26 22.52 -- -- 23.28 3.37%
23.47 4.22%
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事件: 公司晚间发布三季报,18Q3实现收入50.3亿(+7.5%),归母净利润13.9亿(+84%),超出我们预期,扣非净利润9.85亿(+34%),基本符合我们预期。 基于出售资产的一次性收益,上调18年全年盈利预测,19、20年暂不改变。预估18-20年eps 分别为1.637/1.99/2.09元,对应18年12.7Xpe,维持强烈推荐-A 评级。 评论: 1. 受益美元走强业绩同比大增84%,美国工厂进展顺利收入端:受益美国工厂爬坡顺利同比增长7.5%。2018Q3国内乘用车销量同比下滑7.9%,美国车市同比下滑2.0%,欧洲车市同比下滑1.7%,欧美均好于国内同期。公司在全球汽车同时下滑背景下分散经营,实现收入端7.5%增长略超我们此前预期。同时,我们预计美国工厂三季度爬坡顺利,按照中报披露的数据推算,三季度美国工厂收入端有望达到10亿人民币。国内业务下滑区间在-5%左右,海外业绩同比增长在30%左右。 业绩端:毛利率同比改善,汇兑、所得税对业绩影响大。公司三季度出售北京富通安全玻璃51%股权获得4.5亿一次性收益,扣除次影响业绩实现9.85亿(+34%)。由于公司美国工厂存有约45亿人民币美元存款、同时进行正向套保,三季度受益美元兑人民币升值实现汇兑收益2.42亿(去年同期亏损1.33亿),业绩提振较多。扣除汇兑及公司一次性多缴的所得税,预计内生业绩端增长在0-2%左右水平。 美国工厂:预计实现盈利1300万美元左右,同比大幅提升。公司目前的核心增长在于美国工厂,我们预计全年实现310万套产量为大概率事件,对应单季度产量在85万套左右,实现利润在1300万美元左右。 现金流:公司经营性现金流情况良好,实现净流入45亿(+45%),存货周转率提升,应收账款周转率基本持平,财务状况优质,风险可控。 整体评价:我们认为公司三季度业绩汇兑受益水平超预期,业绩增长基本符合预期。国内三季度汽车景气度下行,增速回落属正常事件。但是可以看到收入提升、毛利率改善、现金流情况优秀是公司抵抗波动的内生因素。 风险提示:美国工厂爬坡进度不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名