事件: 公司发布 2019年中报,上半年营业收入 5.22亿元,较上年同期增长 7.11%;实现净利润 5,785.43万元,较上年同期增长 7.30%;扣除非经常性损益的净利润5,229.95万元,较上年同期增长 28.04%;综合毛利率为 22.68%,比上年同期增加 2.79个百分点。 评论: 四氟铝酸钾放量,Q2单季度业绩高速增长。根据财报,公司 Q2单季度扣非净利润为 3951万元,环比增速为 208.9%,同比增速为 120.7%,业绩增长靓丽。 原因在于四氟铝酸钾的放量。上半年氟铝酸钾产品销售量 0.88万吨,同比增长149.56%,目前已经实现在电解铝企业工业应用。由于四氟铝酸钾盈利能力较强,公司综合毛利率增加 2.79个百分点。同时,由于洛阳产线建设等原因管理费用增加 601万元,进而对业绩造成略微拖累,但不改公司业绩向上趋势。 公司技术全球领先,铝晶粒细化剂市占率将逐渐提升。铝晶粒细化剂品质由工艺和核心设备决定,公司技术和设备研发能力全球领先,产品品质优于国外龙头公司。同时公司为业内唯一全产业链,成本优势将进一步增强竞争力。产能转移至洛阳能够有效降低公司成本,进而随着洛阳产能达产公司市占率将逐渐提升。 四氟铝酸钾快速起量,将为公司带来较大业绩弹性。 电解铝行业最大痛点为电耗,占成本 40%。而四氟铝酸钾能够提高电流效率 2%,进而单吨节电至少 500度,2019年行业潜在空间为 35万吨。公司已申请四氟铝酸钾制备专利,同时其原材料六氟铝酸钾为铝晶粒细化剂副产物,而公司为铝晶粒细化剂龙头,因此专利和原材料均掌握公司手中。当前公司四氟铝酸钾已获订单并产业化应用,未来将为公司带来较大业绩弹性。 构筑产业生态,高纯氟化氢和 SB 粉有望再造一个新星。公司以研发创新为核心驱动力,首先在铝晶粒细化剂领域做到行业最佳,再以此为基础进行产业延展,构筑全产业生态。高纯氟化氢和 SB 粉(进一步为石油催化剂载体)当前均依赖于进口,公司当前产品方面已有所突破,考虑到市场空间,一旦成熟将有望再造一个新星。 投资与评级:我们预计公司 2019-2021年营业收入为 15.0亿、18.66亿和 23.15亿元,净利润为 1.82亿、2.47亿和 3.35亿元,当前市值对应 PE 为 30.0、22.1和 16.3倍,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:铝锭价格波动,产品推广不及预期、新建项目投建不及预期等。

斯班一是全球最大的稀贵金属公司之一。 它是全球最大的铂矿公司、第二大钯矿公司、全球第二大的铑生产商,也是南非第二大黄金矿公司。同时是全球十大黄金公司之一。在南非约翰内斯堡股票交易所、纽约证券交易所上市,上市名称为 Sibanye-Stillwater(股票代码 SBGL)。公司为国外成熟的矿业上市公司,股东较为分散,无实控人。第一大股东为第一黄金(白银有色全资子公司),其余股东主要为国际大型投资机构,如有 EXOR 集团、美国先锋集团、贝莱德集团等。 2012年斯班一从母公司金田公司分拆出来并上市。 自成立以来,斯班一在贵金属价格低位连续收购黄金、铂金等贵金属资产,成长为全球贵金属巨头。 2013年三次收购, 2015和 2016年各一次。 2017年 5月,斯班一收购美国静水公司( 22亿美金), 2019年 5月份完成 Lonmin 收购(约 3.8亿美金)。并购目标阶段性完成,公司将开始内部整合,提升盈利,降低公司负债率。 贵金属资源量 14574吨,储量 2919吨, 可能均为全球第一。 资源量远超全球黄金龙头巴里克和纽蒙特。贵金属资产可分为四部分:( 1)美国的 PGM(铂族元素)矿山,资源量 2595金属吨,平均品位 16.4克/吨(国内黄金开采品位一般 2克/吨左右);储量 796吨,品位 17.2克/吨。( 2)南非的 PGM 资源量 3748吨(平均品位 4.5克/吨),储量 634吨(平均品位 3.2克/吨);( 3)南非的黄金资源量 3038吨(平均品位 2.9克/吨),储量 516吨(平均品位 2.7克/吨);( 4) 2019完成收购的 Lonmin,资源量( PGM+黄金)资源量 5000吨(品位 4.4克/吨),储量 970吨(品位 3.9克/吨)。公司另外拥有铀资源量 3.5万吨,铜 846万吨。公司有开发铀矿的想法。 公司贵金属( PGM+黄金) 2018年产量 92吨,包含 Lonmin 则达约 130吨。 由于受罢工和矿难影响,公司 2018年金矿产量 36.6吨(正常的金矿产量约40-50吨之间),南非 PGM 产量 36.6吨,美国 PGM 产量(矿山) 18.4吨,2018年贵金属产量合计 92吨。 Lonmin 公司 2018年 PGM 产量 38.2吨。 若包含Lonmin,则公司黄金及黄金等价物产量约130吨,全球第三。 公司美国 PGM 业务的 bliz 项目预计 2021年投产,投产后将增加铂族元素产量(主要是钯金) 9.3吨, bliz 项目的矿石品位达到近 24克/吨,局部可 30克/吨。 由于公司贵金属产量大,造成公司业绩大弹性。贵金属价格上涨 10%,理论上可以带来公司利润增量约 3亿美金。金价上涨 10%,理论上可增加约 1亿美金净利润。 由于矿难( 2018年解决)和罢工影响,公司 2018年亏损 1.7亿美金。海外机构预测公司 2019-2021年 2.38、 8、 9.3亿美金净利润。公司当前市值 28.2亿美金,对应市盈率 12、 4和 3倍。 因为今年 4月份罢工问题才解决,预计上半年仍然亏损,下半年盈利会大幅改善。 按照国外常用的估值方式, EV/EBITDA 和 EV/EBIT,斯班一的估值优势也比较明显。 EV/EBITDA 约 3.4为行业均值(不包括国内)的二分之一; EV/EBIT 为 4.9,为行业均值的三分之一。纵向对比,公司的 EV/EBITDA、 EV/EBIT 和 P/B 均处于历史均值附近。公司年报披露的 NAV 估值 60亿美金,为当前市值的两倍。 估值弹性较大。从资源量/市值比、储量/市值比和产量/市值比的角度,公司大幅超越行业一个数量级。 风险提示:铅、锌、铜、金、银等主产品以及斯班一主产品黄金以及铂系金属价格波动风险;行业政策风险;汇率风险;在建项目建设和投产进度不及预期;稳定运行风险;并购项目进展不及预期矿山生产安全风险

公司煤电一体化运营,煤炭业务在本部矿井恢复正常、优矿井扩建后改善明显; 河南电解铝产能转移至云南,成本优势全国突出,有望扭转过往巨亏局面。我们判断公司基本面处于反转前夕,上调至 “强烈推荐-A”投资评级。 扩建矿井带来盈利增量,煤炭业务历史包袱基本出清。公司目前在产矿井 7对,合计产能 717万吨/年,产品以冶金煤为主。本部三对矿井在过去两年曾因安全原因出现阶段性停产,今年以来经过改造,生产经营已正常化,有望扭转过往亏损局面。子公司梁北矿作为公司最优矿井,扩建工作已接近尾声(+150万吨/年),可带来 4.5亿元盈利增量。此外,公司于行业高点接下的大量整合矿已于 16/18年计提大量减值损失,历史包袱基本出清。预计2019-2021年煤炭业务 7.5/7.8/9.8亿元,同比增长 716.5%/3.0%/25.5%。 电解铝行业利润将改善,云南神火扭转本部巨亏局面。即将到来的消费旺季,电解铝有望发力,同时氧化铝持续不断寻底的趋势,助益电解铝利润改善。 公司目前已完成将河南电解铝产能转移至云南,廉价的用电价格及靠近原料和消费地有望打造全国成本优势突出的电解铝生产基地。测算吨铝成本较河南可下降 2500元,助力扭转过往巨亏局面。新疆电价铝仍维持较好盈利。假定电解铝价格为 13600元/吨(出厂含税),预计 2019-2021年电解铝业务-2.1/8.5/9.2亿元,逐渐扭亏为盈。 高家庄矿权纠纷隐含的价值重估。公司与潞安集团关于高家庄矿权的纠纷目前仍未得到解决。该矿权目前仍在公司体内,涉及资源为 10.6亿吨,交易价格为 46.9亿元。因后续出现纠纷,公司仍按原账面价值 6.5亿元记账。类比近期交易,原交易价格可视为重置成本,因此隐含的增值超过 40.0亿元。 盈利预测及投资评级。预计 2019-2021年归母净利 3.7/10.8/14.4亿元,对应EPS 为 0.19/0.57/0.76元/股,同比变化 54.6%/192.8%/33.5%(未考虑非公开发行摊薄)。我们判断公司基本面正处于反转前夕,且考虑矿权增值后 PB仅为 0.8倍,安全边际较高,上调至“强烈推荐-A”评级。 风险提示:宏观经济下行、云南神火电价承诺违约、计提大额减值损失。

诉讼落地,解除公司一重大下行风险。今年3月,有媒体报道文章提及“涉案的董事会决议的签字并非陈锦林本人所签,为临摹笔迹,相关的股权转让款也没有支付,公司的信息披露可能存在重大失实,公司股权的稳定性将受到影响”等内容。虽然此后公司发布公告辟谣,但市场担忧情绪仍在。诉讼落地,解除市场一大风险忧虑。 铝晶粒细化剂龙头,全产业一体化布局。公司是铝晶粒细化剂龙头,国内市占率40%、全球20%。公司向上游原材料和下游产品一体化布局,业内唯一全产业链,成本优势进一步增强竞争力。随新产能达产,市占率将逐渐提升。 四氟铝酸钾快速起量,将为公司带来较大业绩弹性。理想情况下,单吨电解铝四氟铝酸钾替代10公斤氟化铝,能够节电500度。2019年潜在空间37万吨。公司已申请四氟铝酸钾制备专利和在电解铝电解工艺中应用的专利,同时原材料六氟铝酸钾为铝晶粒细化剂副产物,而公司为铝晶粒细化剂龙头,因此专利和原材料均掌握公司手中。当前公司四氟铝酸钾已获的部分电解铝企业的认可,且试用企业逐步增多。随着更多电解铝企业产业化应用,未来将为公司带来较大业绩弹性。 构筑产业生态,高纯氟化氢和SB粉有望再造一个新星。公司以研发创新为核心驱动力,首先在铝晶粒细化剂领域做到行业最佳,再以此为基础进行产业延展,构筑全产业生态。高纯氟化氢和SB粉当前均依赖于进口,公司当前产品方面已有所突破,考虑到市场空间,一旦成熟将有望再造一个新星。 投资与评级:根据我们测算公司2019-2021年营业收入为15.0亿、18.66亿和23.15亿元,净利润为1.82亿、2.47亿和3.35亿元,当前市值对应PE为33.5、24.6和18.2倍,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:新建产能投放进入、铝锭价格波动,产品推广不及预期等。

价格下跌和产量下降拖累上半年盈利:上半年度,公司选矿处理量 142.84万吨,完成全年计划 43.28%,同比增 3.58%。精矿金属量 6.23万吨,同比降3.12%。金属量下降主因一选厂车间设备老化,回收率下降。公司已启动旨在提高选矿回收率的新增高压辊磨系列安装调试,将在今年 9月底前完成投产。 6月底,选厂新建 100万吨/年已建成投产。这将保证今年生产计划的如期完成。2019年全年计划采矿量 353万吨,选矿处理量 330万吨;生产精矿铅锌铜银金属量 15.4万吨,其中铅 6.3万吨、锌 8.8万吨、铜 0.3万吨、银 99吨,铅锌金属分别增加 34%、7%; “现金奶牛”塔中矿业进入三年翻倍元年:公司将利用 3年左右的时间,将塔中矿业年处理能力翻一番到 600万吨。今年第一年,新建 100万吨/年选厂已经投产。假设之后主产品价格持平于今年年初至今的均价,今年测算塔中有望实现 8.5亿净利润,三年后翻番,盈利能力翻番。当前 LME 锌价已经下降至 2010-2014年的中枢,预计未来进一步下降空间有限。 阿根廷 SDLA 项目进展顺利,年内预计有锂盐入市:阿根廷 SDLA 项目,年产 2500吨 LCE 的盐田(蒸发池)已建设完毕投入生产,预计年内将会有锂盐产品进入销售。公司计划在已有年 2,500吨碳酸锂当量产能的基础上,再扩建年 25,000吨碳酸锂当量的产能。2019年的重点工作是环评许可的申请取得,以及盐田基建工程的全面开工建设。 维持“强烈推荐-A”评级。不考虑塔中矿业扩张和 SDLA 项目投放,预计公司2019-2021年净利润 8.1/9.2/9.3亿元,对应市盈率 13、12和 12倍,有色资源股估值最低给公司估值提供安全边界。维持 “强烈推荐-A”投资评级; 风险提示:铅锌价大幅下跌风险、碳酸锂价格大幅下跌拖累锂板块估值、塔吉克斯坦和阿根廷政治风险、SDLA 项目和塔中矿业安全生产风险、汇兑风险、扩建项目进展不及预期的风险。

铝晶粒细化剂龙头,全产业一体化布局。公司是铝晶粒细化剂龙头企业,国内市占率40%、全球20%以上。同时公司向上游原材料(无水氟化氢)和下游其他产品(四氟铝酸钾等)一体化布局,未来增长潜力大。 铝材高端化趋势明显,铝晶粒细化剂集中度有望进一步提升。铝材高端化是趋势,而高品质铝材对铝晶粒细化剂需求尤其旺盛。高端铝晶粒细化剂难度大,而行业内中低端企业较多,未来行业集中度将有望向龙头企业集中。 公司技术全球领先,市占率将逐渐提升。铝晶粒细化剂品质由工艺和核心设备决定,公司技术和设备研发能力全球领先,产品品质优于国外龙头公司。同时公司为业内唯一全产业链,成本优势将进一步增强竞争力。随着新产能达产,公司市占率将逐渐提升。 四氟铝酸钾快速起量,将为公司带来较大业绩弹性。电解铝行业最大痛点为电耗,占成本40%。而四氟铝酸钾能够提高电流效率2%,进而单吨节电至少500度,2019年行业潜在空间为25万吨。公司已申请四氟铝酸钾制备专利,同时其原材料六氟铝酸钾为铝晶粒细化剂副产物,而公司为铝晶粒细化剂龙头,因此专利和原材料均掌握公司手中。当前公司四氟铝酸钾已获订单并产业化应用,未来将为公司带来较大业绩弹性。 构筑产业生态,高纯氟化氢和SB粉有望再造一个新星。公司以研发创新为核心驱动力,首先在铝晶粒细化剂领域做到行业最佳,再以此为基础进行产业延展,构筑全产业生态。高纯氟化氢和SB粉当前均依赖于进口,公司当前产品方面已有所突破,考虑到市场空间,一旦成熟将有望再造一个新星。 投资与评级:我们调整公司2019-2021年营业收入为15.0亿、18.66亿和23.15亿元,净利润为1.82亿、2.47亿和3.35亿元,当前市值对应PE为22.3、16.4和12.1倍,上调至“强烈推荐-A”评级。 风险提示:铝锭价格波动,产品推广不及预期。

江西铜业计划收购 29.99%股权,实际控制人易主加强金矿资源注入预期。公司2-3年内业务版图扩张清晰,近远期利润增长可持续。全球主要经济体进入货币宽松周期,继续看多金价。公司凭借低估值,高成长性,维持“强烈推荐-A 评级”。 易主江铜,资源注入预期扭转市场给与公司定位。江西铜业表示以恒邦股份作为未来黄金板块的发展平台,将江西铜业及其控股股东旗下优质的黄金板块资产注入上市公司。远期,市场给与公司定位有望从黄金冶炼公司转变成金矿公司,提升公司估值。短期江铜入驻,公司变身国企,财务费用有望下降。 辽上金矿扩建,自产矿产量大幅提升:辽上金矿保有资源量 75.53吨,品位4.02g/t。扩建项目预计 2020年底至 2021年中投产,投产后将为公司贡献年3-4吨黄金产量,公司的自产矿也将因此从 2018年的 1.9吨提升至 5-6吨。 依托公司已有稀散小金属,开拓高端材料制造领域:以高纯新材料公司为平台,重点生产高纯砷、锑、铋、碲及其相关的高纯化合物。公司与有研科技针对高纯材料及半导体材料技术研发等领域开展全方位的科研与成果转化合作。四种高纯材料基于公司现有金属提纯,根据市场价格测算毛利率高达50-70%。其中高纯砷和高纯锑已经开工建设,预计 2019年底投产。 具有持续盈利增长能力:公司当前在建以及未达产项目较多。2018年 4月投产,并将逐步达产的稀贵金属综合回收技术改造项目首期工程;预计陆续 2019年底到 2020年底陆续投产的高纯新材料项目;预计 2020年底到 2021年中投产辽上金矿扩建项目,以及规划中的冶炼 2公司复杂金精矿综合回收 15万吨粗炼项目。项目陆续投产达产有望带动未来 2-3年的业绩增长。 维 持 “ 强 烈 推 荐 -A” 投 资 评 级 。 预 计 2019-2021年 分 别 实 现 净 利 润5.07/6.25/6.59亿元,对应市盈率 23X/18X/17X,考虑公司市盈率远低于黄金同行,且未来成长性较强,给予强烈推荐评级。 风险提示:在建项目建设和投产进度不及预期风险、主产品价格大幅下跌风险、安全生产风险等

芯片物理结构由硅片和引线框架组成。引线框架把芯片封装起来,起到信号传输,保护芯片等作用。引线框架的原材料为铜带,全球引线框架用铜板带每年约600亿元的市场规模,下游全球芯片行业保持约7%的年复合增速,国内芯片增速约22%。铜板带的发展方向为高强高导,传统的铜板带材料为C19系列,我国已经完成国产化,目前替代C19较为迅速的材料为C7025,C7025博威合金是国内唯一一家能与国外公司竞争的公司。比C7025明显更为先进的材料为铜铬锆(C18150),全球能批量化生产铜铬锆板带的有三家公司,博威合金是其中的唯一一家中国公司。得益于市场规模扩大,对低性能铜带替代、进口替代、芯片国产化率提升等原因,以铜铬锆和C7025为代表的高端铜板带需求爆发,恰逢博威合金产能投产,公司高端铜板带材销量激增。 我国铜板带年产量350万吨左右,全球约700万吨,按照单吨价格5万吨测算,全球市场规模约3500亿元。高强高导合金带材不仅是高要求引线框架的首选材料,而且在高速背板连接器、屏蔽罩等众多领域都有应用,且伴随这些领域的高速传输、小型化等诉求的提升,对材料的综合性能要求进一步提高,高强高导材料渗透率提升空间巨大。全球连接器市场规模比与引线框架更大,连接器用铜板带对导电性、强度、抗力应力松弛能力、成型性能等要求较高。目前C7025对传统锡磷青铜已经形成明显替代,C18150的渗透率也在提升。 高强高导铜合金材料具备非常高的技术壁垒。与其他金属新材料类似,其壁垒主要体现在合金化和热加工环节,最终体现在产品的强度、导电性、抗松弛等性能指标以及精度、产品一致性等。产品合金化的关键设备为公司自主研发,合金化工艺和热处理需要长期的技术和经验积累。高精度和产品的一致性也是产品的重要壁垒。以C7025为例,美国在80年代就已经开始生产,而目前国内仅有两家公司可规模化生产,可见材料壁垒之高。 重技术,高毛利锁定高端客户。不同于我国绝大部分铜加工企业,以销量为导向的产能扩张。博威合金研发费用保持1.5亿元左右,切切实实把资金投入研发,以高科技高附加值产品为导向,在铜加工的蓝海领域翱翔。公司的铜合金产品毛利率长期大幅高于同行业。合金线材毛利率16%,合金带材毛利率从2014年的4%提升到2018年的15%,合金棒材毛利率12%。2018年公司整体毛利率14%,同行业毛利率多在4-8%之间。其竞争力通过客户结构也能得以体现。博威合金是国际知名智能手机厂商(A 公司)在中国指定的铜合金重要供应商,特斯拉铜铬锆合金中国重要供应商,也是华为高端合金带材的重要供应商。其余客户有泰克、立讯精密、中航光电、富士康、比亚迪、德州仪器(间接下游)、奇宏科技(散热巨头)等。 公司制定了严格套期保值制度,有效规避原材料价格波动风险,稳定赚取材料加工利润。公司的业绩波动和铜价没有直接关系。但由于铜较其他金属贵,会显得公司(乃至铜加工行业)毛利率较低。 公司2014年投产的一期2万吨带材项目带产能在2017已经满产,2018年底公司新投产产能1.8万吨。公司正在加快实施5万吨铜板带材项目。伴随铜板带项目投资和投产,可预期未来公司的ROE 和毛利率仍将持续提升。 预计2019-2021年公司实现净利润3.9、5.1和6.5亿元,分别对应市盈率 14、11和8倍。公司通过持续研发高投入,实现产品升级,成为新材料公司。但与A 股的新材料公司相比,估值水平处于较低,给予推荐评级。 博威合金研发费用1.48亿元,在可选对比的13家新材料公司中位列第四名。但无论市盈率还是市净率均大幅低于新材料平均值和加权平均值。博威合金市净率1.5元,远低于新材料行业3.3-3.4倍的均值;ttm 市盈率15.5倍,远低于新材料行业31-38倍。以2018年扣非归母为基数,博威合金的对应的市盈率16.2倍,远低于行业的37-63倍。以2019年市场一致预期净利润为基数,博威合金的对应的市盈率12倍,远低于行业的25-31倍。 风险提示: (1)受中美贸易影响下游需求严重不及预期,公司的新产品和老产品销量下滑; (2)铜加工新增产能投产不及预期; (3)光伏需求大幅下滑,公司光伏组件销量下滑; (4)地缘政治,造成公司经营遇阻。

大股东中信国安集团陷入债务危局,旗下资产陆续被冻结、出售:中信国安集团持有公司31.20%股权,被全部轮候冻结。两点值得关注。一是,中信国安集团持股全部为首发原股东限售股份,解禁日期2020年2月17日。另外,中信集团和中信国安集团属于一致行动人,两者合计持有公司35.07%股份。甘肃省国资委及其全资子公司合计持有公司股本36.17%。两方合计持有的公司权益接近,任何一方都不能单独对公司实施实际控制。公司无实际控制人。 新扩项目进展稳健,进入产量加速提升期,逐步发展成名副其实的资源型公司:2018年,秘鲁首信680万吨/年尾矿选铜项目达产,净利润2.3亿元,产铜金属1.92万吨,公司矿产铜产量因此增长79%。二期680万吨/年已完成可行性研究和初步设计,并启动秘鲁当地项目审批工作。二期达产,秘鲁首信将贡献铜3.6万吨/年,公司年铜矿产量也将攀升至6万吨,比肩铜陵有色。2018年,厂坝铅锌矿300万吨采选扩能项目进入设备、管道安装收尾阶段。达产后,将成为国内单体矿山产能最大、效益优势明显的矿山企业,预计每年产铅锌金属量分别17.8万吨、2.93万吨。公司铅锌产量也将比肩驰宏锌锗。另外,一季度,公司成功购买中非黄金100%股权,南非第一黄金终于成为公司的全资子公司。斯班一持股比例也相应提高; 维持“审慎推荐-A”投资评级。斯班一是全球第三大铂矿产商,钯铂产量相当。预计铂价将迎来中长期上涨,由于环保对汽车排放要求越发严格,钯持续供应短缺,并不必然回落,有望维持高位。燃料电池上游原料稀缺性和公司资源量、矿产金属量快速增长,预计市场将会对公司重新评估。 风险提示:铅、锌等主产品价格波动风险;行业政策风险;汇率风险;在建项目建设和投产进度不及预期;并购项目进展不及预期矿山生产安全风险。

公司公布了2018年报告和2019年一季度报,2018年营业收入20.5亿元,归母净利润9亿元,同比下降19%,每股收益合1.18元。2019年营业利润下降23%至4.3亿元,净利润下降41%至1.3亿元。 价格下跌和产量下降导致2018年和2019年一季度盈利能力下降:2018年矿产铅锌金属产量分别降17%、11%。2019年一季度选厂进行增加100万吨产能的技改,导致产品产量下降。不过公司公告,2019年全年计划采矿量353万吨,选矿处理量330万吨;生产精矿铅锌铜银金属量15.4万吨,其中铅6.3万吨、锌8.8万吨、铜0.3万吨、银99吨,铅锌金属分别增加34%、7%; 拥抱国家“一带一路”倡议,将再次步入高速发展期:2019年4月25日,公司在第二届“一带一路”国际合作高峰论坛企业家大会分别和塔国、阿根廷的政府部门签订了合作协议。根据协议,公司将利用3年左右的时间,将塔中矿业年处理能力翻一番到600万吨。阿根廷SDLA项目,在已有年2,500吨碳酸锂当量产能的基础上,计划再扩建年25,000吨碳酸锂当量的产能。 2019年开启高速发展的重要一步:2019年一季度塔中矿业100万吨/年选厂已经开始扩建,年内,公司选矿能力将从300万吨/年扩张至400万吨/年。阿根廷SDLA项目,公司计划2019年的重点工作是环评许可的申请取得,以及盐田基建工程的全面开工建设。 维持“强烈推荐-A”评级。“一体两翼(有色金属+新能源、新材料)”同时迎来快速放量。公司当前利润贡献来自塔中矿业,2018年塔中实现10亿元净利润,假设销售价格不变,三年后,产能翻番盈利能力翻番。不考虑塔中矿业扩张和SDLA项目投放,以年初到报告日金属均价作为2019年均价,之后两年价格持平,预计公司2019-2021年净利润8.4/9.4/9.5亿元,对应市盈率21、19和19倍,给公司估值提供安全边界。维持“强烈推荐-A”投资评级; 风险提示:铅锌价格大幅下跌风险、碳酸锂价格大幅下跌拖累锂板块估值、塔吉克斯坦和阿根廷政治风险、SDLA项目和塔中矿业安全生产风险、汇兑风险、扩建项目进展不及预期的风险。

事件: 公司公布2018年财报,2018年公司实现归母净利润4.12亿元,同比增长27.52%,对应每股收益0.6元。 评论: 1、金山矿业有望比肩银都,成为公司最赚钱的子公司:2018年公司以12.5亿元收购盛达集团旗下金山矿业67%股权。第一年并表,就实现了1.2亿净利润,贡献给上市公司0.81亿净利润。根据业绩承诺,金山2019年度扣费净利润不低于7,805.14万元,2019年度和2020年度扣非净利润累计不低于22,572.07万元,2019年度、2020年度及2021年度扣非净利润累计不低于46,832.49万元。2019年完成业绩承诺无压力,考虑到2020年金山采选产能翻一番扩张至90万吨,盈利能力翻倍,未来几年有望比肩银都,成为公司最赚钱的子公司。 2、发展原生+再生双轮驱动,保障公司资源持续扩张能力:上市以来,连续由集团公司注入成熟矿山。2011年,重组置入银都矿业62.96%股权。2016年收购光大矿业、赤峰金都100%股权。2017年收购东晟矿业70%股权。2018年收购金山矿业67%股权。当前,公司控股股东盛达集团与实际控制人及其一致行动人控制的三河华冠公司拥有三个银铅锌矿探矿权,待具备条件后注入上市公司。 值得关注的是,公司提出将一方面加大稀贵金属矿产资源并购,同时进军金属资源回收行业。推进“原生矿产资源+城市矿山资源”的发展战略,原生再生双轮驱动,保障公司资源持续扩张能力。 3、现有项目逐步达产,保障近几年的产量持续扩张能力:当前公司具备银都矿业90万吨+光大矿业30万吨+赤峰金都30万吨+金山48万吨的年采选能力。金山未来扩张到90万吨/年采选能力。东晟矿业15万吨采选项目预计2021年投产。如果所有项目全部达产,铅、锌、银、金矿产金属产量有望较2018年分别增加69%、81%、94%、85%。 4、推荐逻辑:现有项目保障未来四年主要金属产量逐年大幅提升。原生+再生双轮驱动的战略保障帮助公司在未来资源上的掌控愿景。在不考虑银都、光大和金都增产的情况下,假设2019-2021年金属价格持平于2018年,预计2019-2021年实现归母净利润分别4.1/4.5/5.4亿元,对应EPS分别0.6/0.65/0.78元,对应市盈率19/17/14倍。依然处于有色和贵金属行业的底部,加之考虑白银价格处于上升期,维持“强烈推荐-A”评级。 4、风险提示:矿业权无法如期办理,矿山开采风险,并购失败风险等

2018年度营收同比+5.33%,归母净利+11.62%。公司2018年实现营业收入60.65亿元,同比+5.33%;实现归母净利润3.41亿元,同比+11.62%;每股收益0.55元。其中18Q4营业收入16.15亿元,环比-1.88%,同比+4.85%;营业成本15.39亿元,环比+0.78%,同比+23.96%;归母净利润0.8亿元,环比-18.36%,同比+7.93%。此外,公司拟以总股本6.27亿股为基数,向全体股东每10股派现金红利0.8元。 新材料业务内生:合金业务稳步放量,1.8万吨高附加值合金项目顺利投产。公司年产1.8万吨高强高导特殊合金板带项目在2018年中旬投入使用,预计2019年公司将实现13.2万吨铜基合金产能。此外拟新建5万吨智能工厂项目正在有序推进。未来三年铜合金板带、棒、线材业务将实现稳步、高速增长。开拓下游5G、高端制造等应用产品的协同与互补。合金板带材领域,公司不断加大新产品的开发力度,自主创新开发了智能互联高强、高导、高传输系列新材料,具有优良的力、电、热学性能,在高温情况下依然能稳定工作,可适用于5G基站中的散热基座建设。同时得益于公司与华为、中兴的密切合作关系,公司的高端合金产品有望在5G时代得到新的应用。 新材料业务外延:拟作价9.9亿收购博德高科,实现技术、研发、品牌渠道及管理四个方面的协同。今年1月,公司发布资产收购预案,拟以9.9亿元对价收购博德高科100%的股份。博德高科及其子公司德国BerkenhoffGmbH(BK)主要从事精密切割丝、精密电子线和焊丝等精密细丝产品的生产,系全球高端精密细丝的引领者,其产品广泛应用于高端制造、电子通讯与航空航天领域。技术方面:全资子公司BK,其核心技术主要体现在前道工序材料组分的设计及后道工序的细丝制造工艺两个方面,契合上市公司目前主业中“配方”与“制作工艺”两大制造核心。 研发方面,BK深耕行业多年,拥有多项境内外专利,核心技术人员保持高度稳定,大部分核心技术人员具有10年以上的行业经验,且专业方向完整齐备。品牌方面:BK公司的bedra品牌在全球高科技精密细丝市场中享有较高声誉外,上市公司能借助双方营销渠道实现亚太与欧美市场齐头并进。盈利能力方面:2018年博德高科Q1-Q3毛利率20.57%,其中精密切割丝24.21%、精密电子线17.28%、焊丝11.87%,此外,交易方承诺博德高科19-22年扣非后归母净利不低于0.78、0.9、1.06、1.31亿元。该收购意在整合百年德式制造基因,联合开发、国内生产,带动博威合金合金产品升级、品类拓张,实现由“成本效益型”企业向“技术效益型”企业的进化,将上市公司打造新材料及精密制造领域一体化解决方案的提供者。 新材料业务外延增量:凭借产业深耕多年与雄厚研发实力,扩产增量继续发力精密切割与汽车制造焊材领域。博德高科扩产包含1)高端镀层切割丝计划扩建2800吨,2019年投产,投资回收期5年;2)Bedra越南新建2400吨黄铜切割丝项目,2019年投产,投资回收期5.4年;3)新型铝焊丝6,700吨新建项目,2020年投入生产,投资回收期8年。新项目中,拟扩建镀层切割丝项目盈利能力较强(25%+毛利率),将增强整体盈利能力。而铝焊丝的新建项目,能借助德国BK公司现有的成熟技术,实现铝焊丝高端产品的进口替代,为上市公司创造新的利润增长点。 国际新能源:多样化手段降低中美贸易战影响,积极开发越南等新兴市场。2018年1月22日,美国开启201法案,自2018年2月7日开始向光伏电池、组件征收30%的关税,造成公司上半年在北美市场的销售萎缩。其中光伏组件业务的毛利率同比-4.08PCT,营业收入同比-0.28%。但另一方面,公司积极开发越南等新兴市场,在越南南部投资建设100MW光伏电厂,预计2019年6月底并网发电。同时公司持续发力电池转化效率攻关,18年在背钝化(PERC)技术升级方面取得了重大进展,产线电池平均转化效率达到21.8%,确保产品位列全球技术第一梯队。 维持“强烈推荐-A”投资评级。19-21E,预计公司有望实现归母净利4.3、5.4、6.0亿,19-21PE=13.7/11.0/9.8X,EPS=0.69/0.85/0.96元。维持强烈推荐-A投资评级. 风险提示:原材料价格波动的风险;产品价格波动风险;实际市场需求未达预期的风险