事件： 公司发布 2022年半年报，报告期实现营收和归母净利分别为 15.37和 4.28亿，分别同比+30.42%和+64.99%，实现扣非归母净利 3.72亿，同比+64.66%，基本每股收益 1.05元。去年同期归母、扣非归母净利分别为 2.60和 2.26亿元。 业绩符合预期。 海外高景气对冲内需下滑， Q2量价环比平稳。 2022Q2玻纤核心消费市场长三角受上海地区疫情封控影响需求出现下滑， 从玻纤和玻纤增强塑料制品 PPI 指数看， 2022年4月开启负增长，且降幅持续扩大， 4-6月单月同比分别为-2.3%/-4.6%/-5.9%。 22H1海外市场依然高景气， 2022年 1-6月份，我国玻璃纤维及制品出口量累计 107.83万吨，同比+42%， 出口金额累计 19.56亿美元，同比+45.7%。 22H1玻纤出口高景气对疫情影响下的国内供需两弱形成对冲，判断公司 22Q2玻纤纱国内出货价虽环比有小幅下滑，但海外出口量价稳中有升，总的看，公司玻纤业务 22Q2量价环比平稳， 彰显经营稳健性。 制品提价锁定盈利， 强定价力下看好全年业绩弹性保持。 6月行业产能集中投放：中国巨石点火桐乡 10万吨电子纱 3线、成都 15万吨短切原丝线，重庆三磊点火 12万吨 ECR 池窑生产线，重庆国际点火 15万吨智能制造产线，全年来看我们预计 22年行业新增粗纱/电子纱产能分别约 88/16.1万吨，我们预计 22Q1-22Q4边际新增产能分别为 4.17/0.67/10.58/2.25万吨/季， 22Q3产能投放边际增多，在供给压力下价格已开启下降， 7月单月玻纤和玻纤增强塑料制品 PPI 指数同比降幅扩大。全年供需情况来看，一方面，国内政策托底经济+海外景气延续+新兴领域（风电、新能源汽车等）持续拉动下，需求边际有望向好；另一方面，供给冲击将呈现结构性分化，新增产能中有相当部分产品用于偏低端领，因而对产品结构较优的龙头冲击有限。制品方面，公司 Q1制品均价有所提升， 凭借在短切毡和湿法薄毡上的高市占、强产品力、 高客户粘性以及长协定价， 全年制品价格和盈利稳定度高。综上， 有收入占比较大的玻纤制品作为盈利压舱石， 我们判断 2022公司业绩仍将有较高弹性。 成本节降+规模扩张+结构优化，竞争力全方位提升在路上。 公司持续推进竞争力深化，成本节降上致力于提升人效、能源集采合作以及浸润剂等原料自给，规模上推进 60万吨基地建设落地，远期产能有望接近百万吨，随着单线和总规模提升，行业地位上升同时也将对成本下降有促进。结构优化上，公司公告天马 3万吨老线技改，完成后将实现 8万吨对新能车和风电领域客户的供应能力。总的看，公司扎实推进产能、成 本以及产品结构等方面的竞争力提升，叠加董事会换届等管理变革，内生增长潜力十 足，行业地位和竞争壁垒将持续得到强化。 投资建议： 公司半年报业绩符合预期，我们维持公司 22、 23年归母净利分别为 7.17亿元和 8.74亿元，对应 PE 为 10和 8倍，维持“增持”评级。 风险提示： 产能大幅扩张；需求不及预期；能源成本大幅上涨；产能建设进度不及预期。

事件：公司发布2022年半年报，报告期内实现营收和归母净利分别为103.73和16.37亿，分别同比+2.40%和-11.04%，实现扣非归母净利15.36亿，同比-14.05%。基本每股收益0.97元。 疫情和地产压力下，石膏板定价力护航Q2收入展现韧性。22Q2建材需求核心市场华东地区受上海疫情封控的影响，需求大幅下滑。同时地产需求端仍在下滑，地产竣工面积1-6月累计同比负增幅度逐月扩大，22H1累计增速为-21.5%。疫情封控叠加地产需求下滑影响，我们判断公司主营石膏板销量Q2增速承压。整体来看，22Q2收入增速小幅下滑3.24%，背后是21H2石膏板为传导成本压力提价后价格在上半年保持稳定，同时泰山高端化战略继续推进，泰山体系价格应有进一步提升。石膏板业务板块内部也持续交流对标及协同融合。判断22H1公司石膏板价格同比有明显提升。公司在石膏板市场上高达68%的市占率带来强大定价力，随着内部协同的持续优化，定价力优势不断巩固和发挥带来市场低迷下收入端的强韧性。 龙骨22H1收入增速-0.49%仅小幅下滑，渠道协同优势进一步彰显。龙骨一般与石膏板搭配使用，使用场景上与石膏板强协同，22H1疫情和地产影响下龙骨业务收入仅小幅下滑，我们判断背后是公司进一步强化“石膏板+”的业务发展理念，渠道端龙骨与石膏板的销售有更深的协同和融合，石膏板搭配龙骨也能为客户提供一站式吊顶和隔墙用料解决方案，有利于获取更多附加值，22H1材料成本上涨的背景下，龙骨业务毛利率小幅下滑1.53PCT。 防水“翼”盈利短暂承压，收购远大洪雨，布局再下一城。22H1公司防水业务面临收入和成本端的双重挤压，收入同比下滑9.83%，毛利率下滑9.53PCT，盈利短期面临较大压力，但同时成本端的积极因素也在显现，沥青价格在美联储加息节奏加快的背景下6月开始环比出现一定幅度下降，后续易跌难涨，同时公司在底部坚持推进防水“翼”布局，作为目前行业唯一的央企防水企业，利用平台优势不断将优质民营防水企业纳入自身业务板块，4月宣布收购控股唐山远大洪雨和宿州远大洪雨70%股权，远大洪雨为华北防水龙头企业，在北京及包括北京在内的华北区市场份额位居前二，且连续两年，分别以第十名、第九名入围TOP500地产企业首选防水企业榜单。远大洪雨的加入将补齐公司在华北区域的渠道和产能布局，继2019年进入行业，后历经三年时间成为行业前三后，远大洪雨的并入将再次巩固公司在防水行业的市场地位。 北新建材观点重申：公司是石膏板行业龙头，国内制造业的极致典范，未来仍具备较强的成长性。核心看点在于：1）石膏板低成本和高定价权优势凸显，高端化 提升盈利。公司成本优势和高定价权领先行业，产能目前33.58亿平，中长期目标50亿平，成本优势和定价权将进一步巩固。随着龙牌、泰山牌等中高端产品占比提升，产品价格以及毛利率中枢将稳中有升；2）轻钢龙骨和石膏砂浆发挥强协同效应快速增长；3）防水和涂料业务成长空间大，扩张速度快；4）2021年以来董事会和高管层出现积极变化，优质经营理念将得到传承和再出发，公司迈入新一轮成长。 盈利预测：公司业绩符合预期，但鉴于Q2华东疫情和地产竣工下滑对公司石膏板主业造成的影响，我们下调盈利预测，预计公司22、23年归母净利润37亿、44亿（前值40亿、49亿），对应PE为12、10倍。公司盈利及估值均有提升空间，维持“买入”评级。 风险提示：下游行业需求大幅下滑；石膏板价格大幅下跌；海外拓展不及预期；龙骨业务拓展不及预期；防水领域拓展不及预期。

公司发布2022年半年报。报告期内实现营收和归母净利分别为99.20和18.71亿，分别同比+5.99%和+1.33%，实现扣非归母净利12.48亿，同比-13.73%，基本每股收益1.12元。 玻纤：22H1高景气持续，22H2受益产品高端化，全年业绩有韧性。2022Q2玻纤核心消费市场长三角受上海地区疫情封控影响需求出现下滑，景气度环比下降，但22H1海外市场依然高景气，根据中国玻璃纤维工业协会，22H1我国玻璃纤维及制品出口量累计107.83万吨，同比+42%，出口金额累计19.56亿美元，同比+45.7%。22H1玻纤出口高景气对疫情影响下的国内供需两弱形成对冲，判断公司22Q1和22Q2玻纤销量环比基本持平，22H1销量51.5万吨，吨售价和吨净利分别为8660.19元/吨和2990.29元/吨。同时公司产品高端化程度进一步提升，热塑短切纱销量提升，耐碱网格布、扁平纤维及湿法毡等产品销量创历史新高；细纱产品在电子级细纱价格下降的情况下，调增工业级细纱占比，有效抵消降价影响。展望22H2，6月行业产能集中投放，预计22Q1-22Q4边际新增产能分别为4.17/0.67/10.58/2.25万吨/季，22Q3产能冲击边际增多，在供给压力下价格已开启下降，7月单月玻纤和玻纤增强塑料制品PPI指数同比降幅扩大。全年供需情况来看，一方面，国内政策托底经济+海外景气延续+新兴领域（风电、新能源汽车等）持续拉动下，需求边际有望向好；另一方面，供给冲击将呈现结构性分化，新增产能中有相当部分产品用于偏低端领域，因而对产品结构较优的龙头冲击有限，公司22H1产品结构高端化继续推进，22H2将充分受益，叠加2021年9月、12月投产的粗纱和细纱生产线合计设计产能15.5万吨将在2022年完整贡献产量，预计全年业绩有韧性。 风电叶片：22H1盈亏平衡，下半年装机赶工、产品结构改善和成本下降将带来盈利弹性。2020抢装潮过后风电行业招标价格下行，叠加22H1成本端风电纱、环氧树脂等价格维持高位，22H1公司叶片盈利1304万，基本盈亏平衡。公司在保持国内市场领先地位的基础上，“两海战略”持续推进，正在大力拓展海上风电客户和海外市场，拟设立巴西叶片并投建风电叶片制造基地，全球市场份额和大叶型产能占比将进一步提升。按招标情况，下半年公司90米以上叶片出货量或将明显提升，产品结构改善将带来价格提升，且22年5月以来成本端环氧树脂价格高位已出现明显下降（根据wind，由5月11日的26900元/吨下降到8月18日的18350元/吨）。行业层面，根据国家能源局数据，22H1新增风电装机12.94GW,，同比增长19.4%，中国电力企业联合会预计全年风电新增装机50GW，我们预计下半年将有大量装机赶工需求释放，目前行业招标价格下企 业盈利承压，赶工需求释放下招标价格回升有望，叶片出货量的提升也将带来板块盈利的改善。 锂电隔膜：盈利大幅改善，看好拐点后业绩弹性加速释放。22H1年公司合计销售锂膜5亿平米，实现销售收入6.9亿元，净利润1.4亿元，净利率18.53%，同比大幅提升8.58pct。2021年是公司锂膜业务由亏转盈的拐点之年，22H1拐点之后，通过技改提高车速、A品率提升、单位成本下降、高附加值产品占比提升等途径，业绩弹性加速释放，我们看好隔膜盈利改善的持续性：1）中材锂膜作为在产能、装备和工艺均占优势的第一梯队企业，不断创新工艺和技改降本，与其他企业成本进一步拉开差距。2）公司隔膜产业已形成1（滕州总部）+N（各地工厂）的集团管理架构，目前公司已具备山东基地、湖南基地、内蒙古基地三大锂膜制造基地，产能约13亿平。此外公司正大力推进南京基地10亿平、内蒙古基地7.2亿平等产能建设，亦将22年底和23年中陆续释放产能增量。3）公司客户认证进展顺利，批量订单不断增长，其中海外客户销量占比持续提升，客户结构改善带来产品出货均价提升。 其他业务：先进复合材料等业务经营形势良好，南玻、北玻、气瓶等业务受益于景气度较高。公司全资子公司苏州有限是国内氢气瓶龙头企业，年产能达7万只，从1.5L到385L全覆盖，形成了车载高压燃料电池氢气瓶、无人机用高压储氢瓶、站用固定及移动式氢能储运装备、轻量化车载高压燃料电池供氢系统等氢能储运全系列产品布局。近期搭载苏州有限210L储氢瓶组的全国首台商业化氢内燃机重卡由中国重汽与合作伙伴发布，双碳背景下，氢能这一终极绿色能源将愈发得到重视，氢内燃机在商用重卡领域的商业化应用将打开苏州有限车载氢气瓶的成长空间。22H1公司气瓶业务快速发展，营收同比+83.86%。 站在当前时点，我们看好公司叶片和隔膜业务在下半年的盈利弹性。我们认为公司22H2年风电叶片业务在装机赶工和成本下降下有望重新进入景气度上行阶段，风电大型化趋势之下，公司海外客户和海上风电占比提升将增厚盈利。玻纤原纱和制品在优先保障风电和复材板块需求的同时，改建电子线和新增高模产线也将贡献22年全年产能增量，产品结构将进一步迈向高端化，生产成本也有下降空间，全年业绩有韧性；锂电隔膜业务盈利拐点后业绩弹性在22年将加速释放：公司产能逐渐放量、良品率提升、客户合作持续推进，以及资产整合完成后的管理效率大幅改善，有望实现业绩快速增长。 投资建议：公司半年报业绩符合预期，维持预测公司2022-2024净利润分别为36.77/43.38/58.32亿，对应PE13/11/8X，维持“增持”评级。 风险提示：玻纤需求大幅下滑，新增供给过高，玻纤原纱价格大幅下滑；风电装机大幅下滑；锂电隔膜业务不及预期。

事件：公司发布2022年中报，报告期内实现营业收入25.02亿元，同比+4.83%；归母净利3.65亿元，同比-11.8%；扣非归母净利3.46亿元，同比-12.08%。22Q2实现营收和归母净利分别14.96亿、2.48亿，同比分别+0.39%、-，业绩符合预期。基建提速、同心圆配套发力和捷流并表推动营收较快增长。22Q2公司核心市场华东地区受上海疫情较大，公司22Q2收入+0.39%凸显韧性，我们判断背后原因：一是PPR零售在疫情压力下展现一定韧性；二是基建提速带来市政工程订单快速增长，推动PE收入快增；三是同心圆配套发力，PVC和防水净水的收入增速分别达18.8%和64.02%。四是公司收购的捷流公司在Q1并表，对收入也有贡献。总的看，22H1公司收入+4.83%，在地产低迷和疫情影响下较为稳健。成本上涨冲击市政工程和防水净水业务毛利率，22H1毛利率-3.19pct。22H1公司PPR/PE/PVC业务毛利率分别+0.15%/-3.87%/+1.89%，分别来看，PPR原材料成本虽高于去年但提价完全传导成本压力。PE端市政工程订单虽受益于基建起量但在地产低迷下市场竞争更趋激烈，价格承压，因而在成本同比也有提升下毛利率有一定程度降低。 近年来公司注重同心圆业务拓展，着重考核配套率提升，我们判断PVC在零售端与PPR配套率有所提升下收入快增，虽22H1仍有成本压力，但PVC起量后摊薄成本，并且C端毛利率高于工程业务，因而PVC业务毛利率提升。公司管道业务中唯有占比23.24%的PE毛利率下滑3.87pct，整体毛利率下滑3.19pct，只是略小于PE毛利率下滑幅度，我们判断背后是防水和净水新业务毛利率在成本上涨下或有压力。保交楼或推动竣工复苏，原材料成本易跌难涨下伟星下半年盈利修复可期。保交楼和地产纾困实质举措不断落地，8月6日郑州发布规模为百亿的房地产纾困基金运作方案，华融与阳光城达成纾困重组框架协议。下半年保交楼纾困和旺季销售改善盘活产业链资金后竣工或将率先迎来修复，叠加美联储加息进程开启后PPR/PE/PVC等大宗原料价格易跌难涨，在零售端拥有强大定价力的伟星将充分受益。伟星新材：具备渠道、品牌、服务等优势，高价值属性和抗风险能力兼备。未来看点在于零售和工程双轮驱动下的高质量发展，同心圆战略推动防水、净水等第二主业快速发展，以及上海、泰国扩建、新建产能的逐步推进。此外，第三期股权激励计划彰显公司信心。1）零售业务：市场容量大，虽新房零售市场增速放缓，但存量市场基数大且不断递增，次新房、二手房的交易及旧房装修产生装修需求不容忽视。公司将继续强化渠道和品牌形象建设，巩固高质量产品和“星管家”服务优势，加快道下沉和存量市场开发，零售市占率有望持续提升。2）工程业务：建筑工程业务严守风险第一理念，坚持与优质地产的优质项目合作，攫取高附加值，市政工程业务专注燃气、城市供水等高附加值和高壁垒市场，工程业务将保持稳健高质增长。3）同心圆业务：防水、净水等多元化业务承接伟星零售端行业首家“产品+服务”盈利模式优势，安内特和咖乐防水定位高端增厚单客价，施工+检测服务与传统管材“星管家”专业化服务具备高度协调性，预计同心圆产品链将得到大力发展。 投资建议：公司上半年业绩在华东疫情下面临较大压力，我们下调公司盈利预测，预计2022-2023年实现归母净利14.3和17.3亿元（前值15.1亿和17.6亿），当前股价对应PE分别为22和18倍。维持“买入”评级。风险提示：房地产销售及竣工超预期下滑；新业务拓展不及预期；原材料价格大幅上涨。

事件： 公司 2022年半年度业绩预告， 预计 22H1营业收入在 32.43-32.78亿之间，同比减少-6%到-7%，预计归母净利在-0.75亿到-0.85亿之间，预计扣非归母净利在-0.74亿到-0.83亿之间。 压力期和调整期两期叠加， Q2业绩承压。 22Q2全国各地疫情多点散发，以上海为核心的华东地区在上海疫情封控的影响下需求大幅下滑， 叠加资金不畅导致地产施工和竣工强度依然较弱，公司在收入端面临较大压力， Q2收入中位数 19.68亿， 同比-12.28%。 我们观察到 Q2铜合金、锌合金和铝合金等核心原材料价格环比 Q1有明显下滑，特别是 6月中下旬以来价格加速下行， 从 Q2盈利上来看公司并未明显受益，我们判断背后主要是因： ①需求低迷下公司周转降低， 内部主动调整， 或存主动去库行为， 低价原料购进较少， 去库之下产品价格也有承压； ②压力期仍坚持布局与投入， 费用率料有所上升。 测算公司 Q2扣非归母净利中位数 0.15亿， 虽相较 Q1扭亏但依然承压。 逆势加大智能家居和智慧安防新品类布局，奠定中长期成长性。 6月公司与东莞市塘厦镇人民政府签订战略合作框架协议，意向在东莞市塘厦镇投资规划建设坚朗智能家居及智慧安防产品制造项目，项目计划投资总额约 20亿元。 在压力期逆势加大智能家居和智慧安防新品类的产能布局，代表着对既定扩品类战略的坚定执行以及对中长期增长的信心。我们认为新制造基地的推进将完善公司在海贝斯智能锁、君和睿通可视对讲、格兰斯柯智能新风以及坚稳视频监控等方向的产能布局，为在成本端降本、提质、增效打下基础，结合公司高效的渠道管理和运营能力，智能家居和智慧安防系列产品有望成为支撑公司中长期高质高速增长的重要品类系列。 下半年关注地产和疫情改善，中长期看好品类扩张和渠道效率提升带来的高成长性。 短期看， 随着融资政策的松动、国央企和优质民企拿地恢复、 各地因城施策放松供需两侧以及 21H1高基数期的逐渐过去，地产基本面底有望在 22Q2夯实， 销售改善带来资金循环链条打通， 施工和竣工强度的复苏将对公司收入形成直接提振， 疫情的逐渐消退也将使公司订单发货回归常态。 中长期看， 随着公司逆势坚持新品类的不断导入与培育，并持续探索能真正解决客户痛点的渠道合作模式， 以客户为中心将带来产品和服务的高附加值。 公司积极进行渠道下沉，县城市场高速增长， 并积极向中小酒店/学校/医院等非房领域客户进行拓展，收入有望重回高速增长。 投资建议： 公司逆势仍坚持多品类布局投入和渠道下沉， 但考虑到 22H1压力期和内部调整期两期叠加下业绩承压， 我们下调 22-23年归母净利润为 10.0/12.99亿（前值10.4/13.5亿）， 对应当前股价 PE 为 29/22倍。公司渠道/综合供应能力/服务优势明显，复用渠道实现“轻资产”品类扩张， 加速成长为平台化/集成化龙头， 维持“买入”评级。 风险提示： 需求总量大幅下滑；品类拓展不达预期；渠道变革；竞争加剧；原材料价格大幅上涨导致盈利不及预期；研报使用的信息更新不及时风险。

事件：公司发布2022年半年报业绩预告，预计2022上半年归母净利在4.14-4.4亿之间，同比增长59.54%-69.56%，扣非归母净利在3.56-3.82亿之间，同比增长57.69%-69.20%。Q2扣非归母净利在1.74-2亿之间，同比增长40.32%-61.29%，扣非归母净利区间中位数为1.87亿，环比略增，公司业绩符合预期。 海外持续高景气对冲国内疫情扰动，玻纤量价环比平稳。2022Q2玻纤核心消费市场长三角受上海地区疫情封控影响需求出现下滑，且供给端疫情管控也对物流发货产生较大影响，22Q2行业库存环比升高。22Q2海外市场依然高景气，22年5月，我国玻璃纤维纱及制品出口量为18.82万吨，同比去年增长40.04%；出口金额3.54亿美元，同比去年增长41.02%。我们测算5月出口均价1.88万美元/吨，环比+ 3.09%。Q2玻纤出口量价齐升对疫情影响下的国内供需两弱形成对冲，我们判断公司22Q2玻纤纱国内出货价虽有小幅下滑，但海外出口量价稳中有升，总的看，公司玻纤业务22Q2量价环比平稳，经营韧性显现。 粗纱价格不具备大幅下滑基础，制品提价锁定盈利，看好全年业绩弹性保持。6月行业产能集中投放：中国巨石点火桐乡10万吨电子纱3线、成都15万吨短切原丝线，重庆三磊点火12万吨ECR池窑生产线，重庆国际点火15万吨智能制造产线，全年来看我们预计22年行业新增粗纱/电子纱产能分别约88/16.1万吨，我们预计22Q1-22Q4边际新增产能分别为4.17/0.67/10.58/2.25万吨/季，22Q3产能投放边际增多，需关注供给压力下价格表现。全年供需情况来看，一方面，国内政策托底经济+海外景气延续+新兴领域（风电、新能源汽车等）持续拉动下，需求整体向好；另一方面，供给冲击将呈现结构性分化，新增产能中有相当部分产品用于偏低端领域，我们认为粗纱价格不具备大幅下滑基础。制品方面，公司Q1制品均价有所提升，长协定价机制下，全年制品价格和盈利稳定度高。综上，我们判断2022公司业绩仍将有较高弹性。 成本节降+规模扩张+结构优化，竞争力全方位提升在路上。公司持续推进竞争力深化，成本节降上致力于提升人效、能源集采合作以及浸润剂等原料自给，规模上推进60万吨基地建设落地，远期产能有望接近百万吨，随着单线和总规模提升，行业地位上升同时也将对成本下降有促进。结构优化上，公司公告天马3万吨老线技改，完成后将实现8万吨对新能车和风电领域客户的供应能力。总的看，行业高景气下公司扎实推进产能、成本以及产品结构等方面的竞争力提升，叠加董事会换届等管理变革，公司内生增长潜力十足，行业地位和竞争壁垒将持续得到强化。 投资建议：公司半年报业绩预告范围符合预期，我们维持公司22、23年归母净利分别为7.17亿元和8.74亿元，对应PE为10和8倍，维持“增持”评级。

行业景气延续， 业绩持续兑现。 公司发布业绩预告，预计 22H1实现归母净利 40.3-42.9亿， YoY+55%-65%，中值 41.6亿；扣非净利 27.6-30.1亿， YoY+10%-20%，中值 28.9亿。 单二季度实现归母净利中值 23.2，环比提升 4.8亿， 扣非净利中值 14.5亿，环比略有提升。 单二季度归母净利中值高出扣非净利中值 8.7亿， 我们判断主要由于公司贵金属漏板加工技术工艺不断提升，公司继续出售闲臵铑粉导致非经常性损益增加。 粗纱稳健经营， 短期供给端冲击无需过度担忧。 我们预计 22Q2公司实现粗纱销量约50多万吨， 环比持平略降， 其中受疫情影响国内销量环比略有下滑， 出口环比仍有提升有所弥补。 估算 22Q2粗纱吨均价/吨盈利环比继续提升，我们判断主要由于公司出口占比提升，而出口产品均价更高。 受能源（天然气等）价格上涨影响，我们估算 22Q2公司吨粗纱制造成本仍有提升，但整体影响有限。 根据卓创资讯， 5-6月份国内粗纱新增点火产能达 43万吨，我们认为短期供给端仍有压力，但无需过度担忧。一方面，国内政策托底经济+海外景气延续+新兴领域（风电、新能源汽车等）持续拉动下，需求整体向好；另一方面，我们认为供给端冲击将呈现结构性分化， 新增产能中有相当部分产品用于偏低端领域，对高端领域冲击有限。 电子布价格持续回暖， 公司成本优势有望继续拉大。 我们预计 22Q2电子布销量约 1.4亿米， 环比继续提升， 根据卓创资讯， 6月中旬公司 10万吨电子纱（暨 3亿米电子布）产能点火，随着新增产能逐步释放，公司电子布销量增长有望加快。 根据卓创资讯，电子布价格已从底部约 3.4元/米回暖至 4.2元/米（7月 9日数据）， 我们预计目前除公司外，其他厂商或仍难实现盈利， 在需求持续增长下， 电子布价格有望继续回暖。 公司拟对年产 3万吨电子纱（配套 1亿米电子布）产线冷修，技改完成后，该线产能将提升至 5万吨（配套 1.6亿米电子布），成本望进一步下降，竞争优势有望继续拉大。 产能加快扩张，产品结构持续优化。 在行业持续景气下，公司整体投产节奏有所加快，5月公司成都 15万吨粗纱产能投产， 6月公司 10万吨电子纱产能投产，预计埃及 12万吨粗纱/九江 20万吨粗纱均有望于 22年末投产。我们估算 22H1公司高端产品（风电/热塑/电子纱等）占比超 80%，随着下游需求拉动以及公司积极调整产能结构，预计产品结构有望持续优化，抗周期性/盈利能力有望持续增强。 投资建议： 我们上调公司 22-24年归母净利润至 72/74/79亿元（原 61/64/67亿）， 主要考虑到出口占比提升以及电子布价格持续回暖，调增粗纱及电子布均价假设。调整后盈利预测对应当前股价 PE 为 8.4/8.2/7.7倍。 考虑到粗纱景气延续， 电子布价格望继续回暖， 公司成本优势凸显， 产能加快扩张， 产品结构优化，维持“增持”评级。 风险提示： 需求不及预期；小企业新增产能投放超预期；中高端产品价格下滑超预期。

事件：公司发布2022年半年报业绩预告，2022年上半年预计实现营收15.48-16.34亿，同比增长6.96%-13.58%，预计实现归母净利3.38-3.58亿，同比增长2.11%-8.43%。公司业绩符合预期。2022Q2受长三角疫情影响，玻纤量价环比略有下滑。吨价：国内方面，2022Q2玻纤主要消费市场长三角地区由于上海疫情封控而需求下滑，公司玻纤纱出货受阻，预计库存有所上升，库存压力下公司国内产品出货价略下滑，从山东玻纤2400tex直接纱出货价来看，Q2均价5921元/吨，环比Q1的6177元/吨小幅下滑256元/吨。海外市场Q2依然高景气，2022年5月，我国玻璃纤维纱及制品出口量为18.82万吨，同比增长；出口金额3.54亿美元，同比增长41.02%。我们测算5月出口均价1.88万美元/吨，环比+3.09%。结合国内外情况判断公司Q2价格略有下滑。销量：沂水3线2021年末达产，2022Q2继续稳定出量，目前公司在产产能41万吨，Q2环比Q1因疫情影响需求致库存有所上升，预计销量环比略有下滑。2022看玻纤景气持续和热电业务盈利改善。玻纤业务：关注6月供给冲击，能耗双控之下价格或不具备大幅下滑基础。6月中国巨石点火桐乡10万吨电子纱3线、成都15万吨短切原丝线，重庆三磊点火12.5万吨ECR池窑生产线，重庆国际点火15万吨智能制造产线，我们预计22年行业新增粗纱/电子纱产能分别约68/16.1万吨，我们预计22Q1-22Q4边际新增产能分别为4.17/0.67/10.58/1万吨/季，22Q3产能投放边际增多，需关注供给压力下价格表现。 从全年供需情况来看，目前海外玻纤需求依然处于较高景气度，国内稳增长政策发力下内需有望环比改善，我们预计22年全球粗纱供需有望紧平衡，价格较高位置维持有望延续。量的方面，公司沂水三线2021年10月点火，年末达产，将在2022年贡献完整年度产量增量。热电业务：2021年公司因煤价上涨出现亏损。2022年Q1以来，在保供稳价的大背景下，煤炭价格高位稳定，公司也签订长协锁定煤炭成本端，且对上网电价有上调，热电业务仍处于盈利改善的通道。公司产能规模、成本、客户资源、激励机制等优势凸显综合实力。1）冷修+新建，十四五规划产能翻倍式扩张：据公司公告，公司拟对全资子公司天炬节能一条年产6万吨的玻璃纤维池窑拉丝生产线进行冷修技术改造，技术改造完成后，该生产线产能将提升至17万吨。根据公司十四五战略规划，预计到2025年设计产能达到115万吨左右。2）成本优势不断深化：公司规模化、智能化、自有热电等综合优势明显，单位成本呈下降趋势。沂水厂区数字化生产基地建设快速推进，使得公司工时效率，能耗强度等关键指标将看齐行业一流水平，叠加产能规模扩大、冷修技改和产业链一体化推进，成本下降仍有空间。3）外资行业龙头赋能管理和技术：OC为公司第一大客户，OC亦会给予公司一定的技术（浸润剂）、管理支持。4）行业领先的激励机制：公司中层及以上管理、技术人员在公司持股平台持有股份，管理团队稳定，公司最新发布行业首份股权激励计划，彰显发展决心与信心。投资建议：核心推荐逻辑是玻纤行业beta叠加公司冷修技改，带来量、价、利齐升，保持较高盈利状态，估值更具性价比。公司业绩符合预期，维持预测公司2022-2024年实现归母净利润6.56、7.21、8.35亿元，当前股价对应PE分别为8.4、7.6、6.6倍。维持“买入”评级。 风险提示：宏观需求不及预期；供给增加超预期；新生产线建设延迟风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

事件：公司发布对外投资公告，与东莞市塘厦镇人民政府签订战略合作框架协议，意向在东莞市塘厦镇投资规划建设坚朗智能家居及智慧安防产品制造项目，项目计划投资总额约20亿元。 逆势加大智能家居和智慧安防新品类布局，奠定中长期成长性。在疫情、地产低迷、原材料价格上涨以及产品结构调整之下，公司22Q1业绩承压。22Q2以来，在各地疫情封控对发货造成扰动以及地产实际需求仍差之下，预计公司收入端持续承压。公司在压力期逆势加大智能家居和智慧安防新品类的产能布局，代表着对既定扩品类战略的坚定执行以及对中长期增长的信心。我们认为新制造基地的推进将完善公司在海贝斯智能锁、君和睿通可视对讲、格兰斯柯智能新风以及坚稳视频监控等方向的产能布局，为在成本端降本、提质、增效打下基础，结合公司高效的渠道管理和运营能力，智能家居和智慧安防系列产品有望成为支撑公司中长期高质高速增长的重要品类系列。 探索渠道合作新模式，看好渠道效率的再提升。公司前期坚持投入打造出扁平直销渠道，全国布局备货仓提升供应效率，坚朗云采发力线上采购顺应线上化趋势，内部信息化系统高效统筹销售、运营和生产，多方面发力之下公司运营和渠道效率领先行业。国内建材家居市场发展速度快，产品成熟度不一，整合复杂程度高，公司致力于探索能真正解决客户痛点的渠道合作模式，启动工程项目协同平台，为客户提供从方案集成到安装再到售后服务的一站式装修服务。公司在渠道模式上的探索以解决客户痛点为中心，我们看好针对性渠道开拓带来的渠道效率提升和产品溢价能力提升。 短期关注地产和疫情改善，中长期依然看好品类扩张、渠道下沉带来的高成长性。短期看，地产销售在22年5月环比已出现改善，随着融资政策的松动、国央企和优质民企拿地恢复、各地因城施策放松供需两侧以及21H1高基数期的逐渐过去，地产基本面底有望在22Q2夯实，基本面复苏将对公司收入形成直接提振，疫情的逐渐消退也将使公司订单发货回归常态。中长期看，随着公司逆势坚持新品类的不断导入与培育，渠道下沉战略下地级市、县城等市场的快速增长，以及积极向开发中小酒店/学校/医院等非房领域进行拓展，公司收入有望重回高速增长。 投资建议：公司逆势仍坚持多品类布局投入和渠道下沉，但考虑到22Q2受疫情影响程度，我们小幅下调22-23年归母净利润为10.4/13.5亿（前值10.6/14.59亿），对应当前股价PE为40/31倍。公司渠道/综合供应能力/服务优势明显，复用渠道实现“轻资产”品类扩张，加速成长为平台化/集成化龙头，维持“买入”评级。 风险提示：需求总量大幅下滑；品类拓展不达预期；渠道变革；竞争加剧；原材料价格大幅上涨导致盈利不及预期；研报使用的信息更新不及时风险。

玻纤： 受益行业高景气， 产能增量推动2022业绩持续增长。 我们判断2022粗纱供需紧平衡，电子布价格进入底部区间。 从粗纱的季度边际新增有效产能来看，仅21Q4边际新增有效产能较多，达5.8万吨/季，进入22年后边际新增有效产能有所放缓，我们预计22年Q1-Q4边际新增有效产能分别为1.7/1.7/3.3/1.3万吨/季。在“能耗双控”下，行业新增产能难度增加，且落地不确定性提升。需求端来看， 海外需求高增带来出口高景气， 2022年5月，我国玻璃纤维纱及制品出口量为18.82万吨，同比去年增长40.04%；出口金额3.54亿美元，同比去年增长41.02%。我们测算5月出口均价1.88万美元/吨，环比+ 3.09%。 玻纤在新能车等领域渗透率的加速提升也带来需求向好， 粗纱高景气有望延续，高价格有望得到保持。 电子布方面， 目前价格已击穿小企业成本线， 下行空间有限。 公司全资子公司泰山玻纤分别在2021年9月、 12月投产的粗纱和细纱生产线合计设计产能15.5万吨，将在2022年完整贡献产量， 量增和出口高景气将推动玻纤业务板块业绩高位持续增长。 风电叶片： 面临短期压力， 下半年装机赶工和成本下降或将带来盈利改善。 由于风电行业招标价格下行， 叠加成本端风电纱价格维持高位， 预计22H1公司营收和单位净利或有承压。 但公司在保持国内市场领先地位的基础上，“两海战略”持续推进， 正在大力拓展海上风电客户和海外市场， 拟设立巴西叶片并投建风电叶片制造基地， 全球市场份额将进一步提升。 新产品投产、海上叶片占比提升带来的均价上涨一定程度上对冲成本上涨，且22年5月以来成本端环氧树脂价格高位已出现明显下降（由5月11日的27000元/吨下降到6月24日的22500元/吨）。 行业层面， 2022年1-5月新增风电装机10.82GW，同比增长39%， 中国电力企业联合会预计全年风电新增装机50GW，我们预计下半年将有大量装机赶工需求释放，目前行业招标价格下企业盈利承压， 赶工需求释放下招标价格回升有望， 叶片出货量的提升也将带来公司板块盈利的改善。 锂电隔膜： 需求快速提升， 产能加速布局， 盈利拐点后业绩弹性加速释放。 2021年公司合计销售锂膜A品6.8亿平米，同比增长76%，实现销售收入11.7亿元，净利润0.88亿元。 2021年是公司锂膜业务由亏转盈的拐点之年，我们看好拐点之后业绩弹性的加速释放： 1）“碳中和” 与锂电池车加速推广背景下， 隔膜作为锂电池核心材料充分受益，且随着市场竞争加剧和头部企业规模技术提升，行业加速洗牌。 中材锂膜作为在产能、装备和工艺均占优势的第一梯队企业， 与其他企业进一步拉开差距。 2）公司隔膜产业已形成1（滕州总部） +N（各地工厂）的集团管理架构，目前公司已具备山东基地、湖南基地、内蒙古基地三大锂膜制造基地，产能约15亿平。此外公司正大力推进南京基地10亿平、内蒙古基地7.2亿平产能建设，亦将22年底和23年中陆续释放产能增量。 3）公司客户认证进展顺利，批量订单不断增长，其中海外客户销量占比持续提升，客户结构改善带来产品出货均价提升。 其他业务：先进复合材料等业务经营形势良好，南玻、北玻、气瓶等业务受益于景气度较高，预计对盈利有所贡献。 公司全资子公司苏州有限是国内氢气瓶龙头企业， 年产能达7万只，从1.5L到385L全覆盖， 形成了车载高压燃料电池氢气瓶、无人机用高压储氢瓶、站用固定及移动式氢能储运装备、轻量化车载高压燃料电池供氢系统等氢能储运全系列产品布局。 近期搭载苏州有限210L储氢瓶组的全国首台商业化氢内燃机重卡由中国重汽与合作伙伴发布，双碳背景下， 氢能这一终极绿色能源将愈发得到重视，氢内燃机在商用重卡领域的商业化应用将打开苏州有限车载氢气瓶的成长空间。 站在当前时点，我们看好公司各业务板块迎来景气度共振的拐点。 我们认为公司22H2年风电叶片业务在装机赶工和成本下降下有望重新进入景气度上行阶段， 风电大型化趋势之下， 公司海外客户和海上风电占比提升将增厚盈利。 玻纤原纱和制品在优先保障风电和复材板块需求的同时，改建电子线和新增高模产线也将贡献22年全年产能增量，产品结构将进一步迈向高端化， 海外出口的高景气也将推动玻纤业务盈利持续增长， 生产成本也有下降空间； 锂电隔膜业务盈利拐点后业绩弹性在22年将加速释放： 公司产能逐渐放量、良品率提升、客户合作持续推进，以及资产整合完成后的管理效率大幅改善， 有望实现业绩快速增长。 投资建议： 由于22H1风电叶片业务盈利低于预期， 我们下调22年公司盈利预测，同时认为叶片、隔膜下半年有望出现的盈利改善将带来23-24年业绩的改善， 预计公司2022-2024净利润分别为36.77/43.38/58.32亿，对应PE12/11/8X， 维持“增持”评级。 风险提示： 玻纤需求大幅下滑，新增供给过高，玻纤原纱价格大幅下滑；风电装机大幅下滑；锂电隔膜业务不及预期。

事件1：公司发布2022年限制性股权激励计划草案，拟授予限制性股票数量1394.7万股，约占总股本2.3%，首次授予约占股本总额1.9%。计划首次授予股票价格为5.26元/股，预计总摊销费用为5980.5万元。解除限售分三期进行，业绩条件为：以19-21年净利润均值为基数，23-25年净利润增长率不低于98%/103%/118%，每股收益不低于1.07/1.09/1.18元/股，且不低于同行业平均水平。 事件2：公司发布战略规划纲要，战略规划“十四五”末和“十五五”末玻纤及制品总设计产能规模分别达到115万吨/151万吨。 推出行业首份股权激励计划，管理经营活力再提升。公司推出的股权激励计划属行业首份，充分彰显与员工共享发展成果的经营理念，叠加之前公司中层及以上管理、技术人员在持股平台持有股份，公司经营管理层的工作积极性和人员稳定性将再次得到提高，根据草案，2023-2025年净利润完成目标分别为5.70/5.85/6.28亿，也彰显出公司长期稳健发展的决心和信心。 玻纤产能规模剑指百万，布局高端化和产业链延伸。截止2021年末，公司玻纤纱设计产能41万吨，位居全国第四、全球第六。根据公司战略规划纲要，2025年末公司设计产能目标115万吨，远期2030年则计划达到151万吨，相较目前产能规模在未来5-10年实现翻倍式增长。同时公司积极协同股东山东能源集团在新能源新材料领域的布局以及在煤炭开采等矿业上的优势，找准定位开发风电等高端玻纤纱市场，同时发展新能源应用领域的高性能复合材料和矿用复合材料产品，延长产品链增加附加值。 产能扩展雄心+股权激励激发管理经营层活力+协调股东资源协同高效发展，我们看好公司未来综合实力的不断提升。 2022看玻纤景气持续和热电业务盈利改善。 玻纤业务：21Q4产能释放压力期已过，能耗双控助推行业周期弱化。从粗纱的季度边际新增有效产能来看，仅21Q4边际新增有效产能较多，达5.8万吨/季，进入22年后边际新增有效产能有所放缓，我们预计22年Q1-Q4边际新增有效产能分别为1.7/1.7/3.3/1.3万吨/季。在“能耗双控”下，行业新增产能难度增加，且落地不确定性提升。在需求端继续向好的判断下，行业景气有望延续，高价格有望得到保持，量的方面，公司沂水三线2021年10月点火，年末达产，将在2022年贡献完整年度产量增量。 热电业务：2021年公司因煤价上涨出现亏损。2022年Q1以来，在保供稳价的大背景下，煤炭价格高位稳定，公司也签订长协锁定煤炭成本端，且对上网电价有上调，楷体楷体热电业务仍处于盈利改善的通道。 公司产能规模、低成本、客户资源等优势凸显综合实力。 1）产能规模国内第四且将持续扩大：据公司公告，公司拟对全资子公司天炬节能一条年产6万吨的玻璃纤维池窑拉丝生产线进行冷修技术改造，技术改造完成后，该生产线产能将提升至17万吨。根据公司战略规划，预计到2025年设计产能达到115万吨左右。 2）低成本优势：公司规模化、智能化、自有热电等综合优势明显，单位成本呈下降趋势。沂水厂区数字化生产基地建设的快速进展，使得公司工时效率，能耗强度等关键指标将看齐行业一流水平，叠加产能规模扩大及冷修技改推进，成本下降仍有空间。 3）客户资源优势：OC为公司第一大客户，OC亦会给予公司一定的技术（浸润剂）、管理支持。 4）员工持股优势：公司中层及以上管理、技术人员在公司持股平台持有股份，管理团队稳定，公司最新发布行业首份股权激励计划，彰显发展决心与信心。 投资建议：核心推荐逻辑是玻纤行业beta叠加公司冷修技改和扩产，带来量、价、利齐升，保持较高盈利状态，估值更具性价比。公司股权激励方案和战略规划彰显发展决心和信心，维持预测公司2022-2024年实现归母净利润6.56、7.21、8.35亿元，当前股价对应PE分别为8、7、6倍。维持“买入”评级。 风险提示：宏观需求不及预期；供给增加超预期；新生产线建设延迟风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

外延布局不止，快速成长为通用消防报警龙头企业。 青鸟消防成立于 2001年 6月，主营业务为消防报警监控系统产品的研究、开发、生产和销售。公司是行业内首家 A 股上市企业， 长期保持高速增长， 2011-2021年营收和归母净利 CAGR 分别达到 29.2%和 25.9%。 公司沿消防报警业务主线，持续对外并购整合： 消防报警领域 07年收购久远智能， 多年快速增长后 2019年市占已达 5.8%， 行业龙头地位已经确立。 通过股权收购的方式持续加码布局智能疏散领域，先后将中科知创、左向照明、青鸟杰光纳入品牌矩阵， 目前消防报警、智能疏散两大板块收入和毛利合计占比分别达到 75.8%/79.4%，呈双主业之势。 成立二十年来公司持续推动品类延伸， 以多品牌矩阵、 业务范围覆盖了从早期预警→报警→防火→疏散逃生→灭火的全链条，对消防产品市场形成了饱和营销。 综合竞争优势突出， 充分受益集中度提升。 我国消防产品市场 2019年规模已达 1016亿， 年增速在 10%以上，预计未来在政策推动下仍将保持快速增长。 我国消防产品市场处于高度分散状态， 2019年青鸟消防、中消云、三江电子消防产品市占率为 2.2%/0.7%/0.9%。 而美国市场经过充分竞争，已形成三家龙头企业 Tyco、 Honeywell 和 UTC（现开利国际）， CR3达 30%。 对标海外，我国消防产品市场有较大集中度提升空间。 近年来行业下游对一体化解决方案的需求提升，政策推动下行业进入壁垒也不断升高， 两方面因素推动下游客户订单向龙头企业集中。 我国消防产品行业集中度提升有空间也已成趋势。 青鸟消防综合竞争优势明显： 1）强研发： 技术能力和产品认证领先行业； 2） 高效渠道： 行业最高的经销商平均创收和最低的销售费用率； 3） 芯片自给： 成功研发“朱鹮”芯片，降本增效优势明显； 4） 强品牌力： 多年位列地产五百强首选消防设备企业榜单前列。 强大综合竞争优势下， 我们认为青鸟消防将充分受益于行业集中度提升的趋势。 布局多品类全面发力，优势赋能潜力赛道高增。 公司目前已形成“3+2+2”业务框架（即，以通用消防报警（含海外） 、应急照明与智能疏散、工业消防为核心的“三驾马车”，气体类的自动灭火和气体检测业务，及以智慧消防、家用消防为核心的“两颗新星”）。 通用消防报警业务公司海内外多品牌布局， 饱和营销下国内市占提升、海外拓展迅速显效可期。 应急疏散市场规模快速增长，公司后发起势快速增长。 工业消防报警市场国产替代空间大，公司凭性价比优势迅速抢占份额。 气体类业务政策法规明确下公司依托品牌力和技术优势进入业务扩张快车道。 智慧消防是消防行业产业升级的明确方向，全链条产品布局+芯片软件自研自产使青鸟消防具有明显的比较优势。 家用消防在国内渗透率尚低，但对标成熟市场，渗透率提升方向明确。 公司已有吻胜品牌前瞻布局。 投资建议： 青鸟消防自成立以来积极推进品类延伸， 快速成长为消防报警龙头企业且已完成消防产品的全链条布局。 公司综合竞争优势突出，在消防产品行业集中度提升的趋势之下，有望充分受益。目前公司已积极布局智能疏散、工业消防、智慧消防和家用消防等潜力高增赛道，成长方向明确，成长空间广阔。 我们预计 2022-2024年公司归母净利分别为 6.5亿、 8.0亿和 10.1亿，对应 PE22.4、 18.3、 14.4倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 应急疏散政策落地不及预期； 房地产景气复苏不及预期， 原材料价格大幅 上涨； 新业务领域拓展进度不及预期； 研报使用信息更新不及时的风险。

事件：公司发布2022年一季报，报告期实现内营业收入8.33亿元，同比增长13.0%，归属于母公司所有者的净利润1.82亿元，同比增长19.41%，基本每股收益0.36元，同比增长16.13%。n2022Q1海外玻纤高景气，沂水三线贡献产量，玻纤主业量价齐升。吨价：2022Q1玻纤出口高景气，从海关数据来看，2022Q1我国玻纤纱及制品出口金额同比+49.83%，高于2021年+44.89%的年度增幅，判断公司玻纤价格环比2021Q4有所提升，且主要在出口端，判断公司出口收入增长明显，收入占比有所提升。销量：沂水3线2021年末达产，2022Q1已经稳定运行贡献产量，目前公司在产产能41万吨，Q1行业高景气延续下满产满销，因此测算2022Q1产销量11万吨左右。吨成本：2022Q1公司玻纤原料浸润剂、矿石等价格有所上涨，判断吨成本仍有压力。n2022看玻纤景气持续和热电业务盈利改善。玻纤业务：21Q4产能释放压力期已过，能耗双控助推行业周期弱化。从粗纱的季度边际新增有效产能来看，仅21Q4边际新增有效产能较多，达5.8万吨/季，进入22年后边际新增有效产能有所放缓，我们预计22年Q1-Q4边际新增有效产能分别为1.7/1.7/3.3/1.3万吨/季。 在“能耗双控”下，行业新增产能难度增加，且落地不确定性提升。在需求端继续向好的判断下，行业景气有望延续，高价格有望得到保持，量的方面，公司沂水三线2021年10月点火，年末达产，将在2022年贡献完整年度产量增量。热电业务：2021年公司因煤价上涨出现亏损。2022年Q1以来，在保供稳价的大背景下，煤炭价格高位稳定，公司也签订长协锁定煤炭成本端，且对上网电价有上调，热电业务仍处于盈利改善的通道。n公司产能规模、低成本、客户资源等优势凸显综合实力。1）产能规模国内第四且通过冷修技改持续扩大：据公司公告，公司拟对全资子公司天炬节能一条年产6万吨的玻璃纤维池窑拉丝生产线进行冷修技术改造，技术改造完成后，该生产线产能将提升至17万吨。后续仍有产线冷修技改计划，预计到2025年国内产能达到62万吨左右。2）低成本优势：公司规模化、智能化、自有热电等综合优势明显，单位成本呈下降趋势。沂水厂区数字化生产基地建设的快速进展，使得公司工时效率，能耗强度等关键指标将看齐行业一流水平，叠加产能规模扩大及冷修技改推进，成本下降仍有空间。3）客户资源优势：OC为公司第一大客户，OC亦会给予公司一定的技术（浸润剂）、管理支持。4）员工持股优势：公司中层及以上管理、技术人员在公司持股平台持有股份，管理团队稳定，彰显发展决心与信心。n投资建议：核心推荐逻辑是玻纤行业beta叠加公司冷修技改，带来量、价、利齐升，保持较高盈利状态，估值更具性价比。公司业绩符合我们预期，因而维持预测公司2022-2023年实现归母净利润6.56、7.21亿元，当前股价对应PE分别为9、8倍。维持“买入”评级。 风险提示：宏观需求不及预期；供给增加超预期；新生产线建设延迟风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

市场担忧与我们的推荐逻辑。市场担忧石膏板需求总量下行、公司在国内市场占有率68%左右已近天花板，“两翼”业务占比尚低且行业竞争激烈致成长性受限。我们认为石膏板翻新需求和装配式建筑推广带动总量韧性强，全球化布局提供增长极，成本竞争力和定价力将持续深化，国内市场品牌中高端化大有可为。大小“两翼”业务稳步推进，石膏砂浆、轻钢龙骨、防水和涂料四大新增长点看点十足。石膏板成本优势显著，高市占率带来高定价权，品牌中高端化望带来盈利能力提升。 成本优势：脱硫石膏资源排他性储备+护面纸自给率高+低能耗+规模优势。需求有韧性：以发达国家石膏板需求总量及竞争格局演变为指引，我们认为国内石膏板需求总量具备较强韧性。且公司积极重启开拓海外市场。高市占率带来高定价权：公司寡头地位带来较强定价能力，2017年护面纸和2021年煤炭价格大幅上涨之下，公司石膏板价格的提升基本完全传导成本涨幅，顺价能力强。品牌中高端化：对比发达国家我国石膏板国标升级有较大空间，厚板、功能性石膏板需求将持续提升，北新已有丰富产品储备。品牌打造方面，旗下泰山牌2021年以来启动新一轮品牌提升行动。渠道端，公司加大与传统经销商、大B、小B渠道战略合作，助力中高端产品推广销售。随着品牌高端化进程，公司单位盈利水平将持续提升。轻钢龙骨和石膏砂浆：小“两翼”积极发展，与主业协同性强。轻钢龙骨“翼”：我们测算市场规模约500亿，北新市占5.5，提升空间大。龙骨与石膏板渠道协同性强，配套销售成效显著，收入2017-2021年CAGR33%。石膏砂浆“翼”：是抹灰材料升级方向，近年来消费量迅速增长，未来仍有较大提升空间。石膏砂浆在生产端与石膏板形成强协同，公司的脱硫石膏资源为低成本扩张构成强支撑。防水和涂料：大“两翼”稳步推进，成长空间广阔。防水：已完成十四五期间规划30个防水基地中的15个布局，营收、市占率、品牌实力快速提升。2021年公司防水收入38.7亿元，占总营收的18.4，市占率2%左右，跻身行业市占和品牌首选率前三。涂料：公司计划十四五期间将涂料基地发展至20个，通过收购、自建和合作，打造涂料复兴平台，实现建筑涂料和工业涂料全国、全品类布局。管理变革元年，迎接成长新动力。公司董事会和管理层发生较大变化。2022年4月13日，公司股东会决议公告，尹自波总当选董事长，贾同春总当选副董事长。管理总和任利总2022年2月已分别任总经理和副总经理。核心子公司泰山石膏董事长贾总和总经理任总分别进入公司董事会和高管层，将带来石膏板业务的进一步融合和深化。 管理架构亦有调整，下设北新建材龙牌公司、泰山石膏、梦牌新材料、北新防水、北新涂料、北新建材国际、中建材创新科技研究院、中建材苏州防水研究院等板块公司。北新优质经营理念的传承和再出发值得期待。投资建议：我们认为石膏板需求总量韧性强，成本优势+高市占率带来强定价权，品牌中高端化大有可为；大、小“两翼”积极打造第二增长曲线；2022适逢管理变革元年，公司优质经营理念的传承和再出发值得期待。我们预计2022-2024年公司归母净利40.4、48.7、55.4亿元，对应PE为13、10、9倍，PE、PB均处在历史十年中枢偏低位置，成长和价值属性兼备，维持“买入”评级。风险提示：原料、燃料成本大幅波动；石膏板品牌中高端化、海外业务拓展不及预期；龙骨、粉料砂浆、防水和涂料等新业务发展不及预期；参考信息滞后风险。

事件：东方雨虹发布2021年年报。2021年全年实现营收319.34亿元，同比+46.96%；归母净利润42.05亿元，同比+24.07；扣非归母净利润38.67亿元，同比+25.10%。单四季度实现营收92.52亿元，同比+37.01；归母净利润15.27亿元，同比+21.32%，扣非归母净利润13.99亿元，同比+32.23%。渠道改革和多品类拓展显效，收入高增和费用节降对冲成本压力，成长力依旧。报告期内公司加大力度落实深化省区一体化经营，由各区域一体化公司对原直销及工程渠道进行深度融合，从而避免内耗更有效率地拓展工程客户，持续提升公司市占率，报告期内公司主营业务收入增速46.96，快于防水行业规模以上企业13.20%的收入增速，营收占规模以上防水企业总营收的比例提升5.32个百分点至25.31%。在零售端和多品类业务上，民建集团深耕“虹哥汇”会员体系运营，加大经销商和渠道网点拓展，并且积极探索互联网渠道和扩充瓷砖胶等多品类业务，多措并举下2021收入增速，占公司总体收入达到12%左右。新品类上德爱威涂料实现28亿收入，同比大增133%。公司主要成本项为沥青、丙烯酸等油头化工产品，2021年在原油价格上涨驱动之下，化工产品价格出现大幅上涨，以沥青为例，2021年均价同比涨幅高达，成本压力之下，公司毛利率下降6.51个百分点。全年来看，审时度势的渠道变革和极强的落地执行力下收入高速增长，同时期间费用率下降3.34个点，净利率仅下降2.4个点，成本端的压力得到对冲，公司全年业绩增长24.63，领先行业的成长力依旧。地产信用事件频发下，经营质量成色十足。 2021年下半年以来，以某龙头地产企业为代表，地产信用事件频发，而雨虹未计提大额应收账款减值，背后来源于2018年以来对经营质量优化所做的不懈努力，具体措施包括对客户信用风险状况的前瞻判断、分级管控以及加大回款考核力度等，2019-2021公司收现比保持在110%左右，净利润现金含量在2020-2021年分别达到1.17和0.98，经营质量经受住了地产端信用风险事件的考验，成色十足。核心逻辑：1）行业标准提升和下游客户集中度提升的趋势下，龙头公司凭借品牌、渠道、规模、资金、客户资源和管理能力等领先优势促市占率稳步提升；2）公司依托核心防水业务所积累的资源和客户优势，积极进行业务协同，向多元领域（涂料、保温等）充分延伸贡献业绩增量；3）公司“一体化经营管理”下渠道下沉，有效整合项目、渠道、品类等关键要素，加大非房业务扩展，拓展保障房、城市更新等市场，进一步巩固竞争优势；4）整县推进下光伏屋面防水市场有望贡献新增量，公司已经与晶澳等多家光伏企业合作，同时具备充分TPO卷材产能支撑，在竞争中处于领先地位。投资建议：综合考虑公司2021年年报数据，以及2022Q1的原材料成本上涨幅度超预期，我们调整公司22、23年归母净利分别为52.4亿元和68.1亿元（上次预测为53.1亿元和68亿元），对应PE为22和17倍，当前时点维持“增持”评级。风险提示：行业竞争加剧；下游地产需求不及预期；原材料价格大幅波动；应收账款规模快速增长的风险。