煤铝双主业行业龙头，产业链布局完善。经过多年发展，公司目前已形成比较完善的煤电铝材产业链。1）电解铝：公司目前拥有电解铝产能170万吨（新疆80万吨+云南90万吨），原料一体化持续完善，在新疆建有40万吨预焙阳极产能并自备4。 350MW燃煤发电机组；在云南建设40万吨阳极产能，发挥产业链协同效应。2）铝箔：公司当前具备14万吨铝箔产能，主要产品包括食品包装箔及电池铝箔，云南新材料11万吨铝箔项目正在前期推进中，预计未来2-3年内公司铝加工板块将形成25万吨产能。3）煤炭：公司具备855万吨煤炭产能，主要位于河南永城和许昌，23H1实现煤炭产量380万吨。随着公司大力推进梁北选煤厂改扩建项目与刘河煤矿扩储项目，煤炭产量将实现稳步增长。 高盈利驱动资产负债表显著修复。公司营收及利润主要来源于铝锭及煤炭板块，盈利主要受商品价格驱动。近年来煤铝等大宗商品价格上涨驱动公司盈利大幅增厚。21年以前公司计提较多减值，资产负债表得到显著修复。此外近年来公司资产负债率显著下行，自16-19年的超过80%下降至23Q3的63%，虽然资产负债率绝对水平仍不低，但较低的财务费用表明公司真正债务及利息负担较轻。 煤炭竞争优势显著，供需格局有望维持。公司煤炭产品主要为无烟煤和贫瘦煤，具备煤种优以及区位优势突出等竞争优势，吨售价及吨毛利能力显著优于同行。 公司煤种下游需求和钢铁冶金行业相关度较高，2023年随着经济复苏以及海外出口需求较好，国内高铁水产量对焦煤等煤种需求形成托底。供应端在安全环保监管、生产地质条件变化等因素影响下，煤矿很难持续保持高强度生产节奏，预计煤炭市场紧平衡的基本格局有望持续，对煤价形成支撑。 电解铝行业：供应受限，需求稳增。1）供应：国内电解铝供应天花板约4500万吨，当前在建成产能4509万吨接近峰值的背景下，后续产能及产量增量有限。海外存量产能自21年以来因能源危机有所减产，至今尚未恢复，我们认为当前海外相对疲软的需求或使得欧美减产产能复产意愿受损，海外新投产能主要集中在印尼等国家，其产能或受限于较差的基础设施条件及电厂建设。综上，中期维度内国内及海外电解铝供应增量有限。2）需求：电解铝主要应用于建筑地产/交通运输/电力/消费品/机械领域，占比分别为26%/24%/13%/12%/12%。23年国内房屋竣工面积累计同比+17%，对铝地产需求形成明显拉动；交运领域传统汽车产量虽受到新能源车替代整体增量有限，但单车用铝量或持续提升；传统需求整体韧性强于预期。新能源领域年内光伏装机超预期增长叠加新能源车产销高景气度为铝需求提供较多增量。据我们测算23年新能源领域对国内铝需求拉动或在3-4%。 盈利预测与投资建议：预测23-25年公司归母净利润55.8/65.8/67.3亿元，同比-26.34%/+18.06%/+2.25%，当前市值对应PE分别为8/6/6倍。参考可比公司估值，给予24年8xPE，目标价23.2元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：项目建设不及预期；产品价格波动风险；云南电力供应不足风险；安全风险；环保风险。

事件： 根据 2024年 1月 15日披露，公司董事周通通过二级市场买卖方式增持股份 1万股，成交均价为 40.496元，此次增持后持股数为 6.36万股。据统计，公司自 2023年 10月 9日以来，核心技术人员以及公司高管合计增持 17.30万股，供给成交金额 796万。 我们认为，公司董事成员、核心技术人员及高管大额增持彰显对公司保持长期发展的信心，随着公司多项业务进入发展阶段，公司未来成长可期。 产品结构调整&产能爬坡致业绩承压，新产品或将进入全面放量新阶段2023年 Q1-Q3公司实现营业收入 30.88亿元，同比-5.47%；实现归母净利润 5.83亿元，同比-32.13%。 我们认为， 主要系公司钛合金产品结构调整，以及部分新产品处于产能爬坡期所致。我们认为，未来随产品结构切换落地，产能逐步爬坡、释放，钛合金板块有望实现稳中求进发展，超导产品及高温合金产品板块或将进入全面放量新阶段，公司营业收入及归母净利润有望重回中高速增长阶段。 研发投入持续加码驱动长期成长， 业务结构变革期盈利能力阶段性承压前三季度期间费用率达 11.97%，同比 +1.81pct，其中销售 /管理 /研发 /财务费用率分别为0.58%/3.64%/6.74%/1.00%，同比分别+0.03/-0.12/+1.44/+0.47pct。研发费用率大幅增加主要系公司紧盯关键材料需求和新技术开展自主研发，按计划推进研发活动所致。 我们认为，公司长期持续的在研发方面保持高水平投入，奠定了公司保持技术领先性的基础。高效的研产结合体系以及前瞻性视角，助推公司产品 pipeline 不断丰富，为公司打造源源不断的新业绩增长点。 前三季度实现毛利率 33.20%，同比-7.31pct；实现净利润率 19.75%，同比-6.98pct。单三季度实现毛利率 35.17%，同比-2.99pct；实现净利润率 18.23%，同比-8.41pct。主要系公司产品结构调整，当期销售产品毛利率降低所致。 2019年公司募投项目发动机用高温合金材料及粉末盘项目和 2021年定向增发的高性能超导线材产业化项目已基本建成投产，目前正处于产能爬坡阶段。 我们认为，随募投项目产能逐步释放，未来公司高温合金和超导产品的毛利率和产量都有可观的提升潜力。 长期看公司高端钛合金产品需求仍有增长空间，伴随下游排产计划等因素确认，钛合金产品或实现稳中有进的发展。 目前公司处于单一增长曲线向多增长曲线转变的变革期，随着钛合金板块应用进一步拓展，超导产品和高温合金两个产品板块步入全面放量新阶段，公司整体毛利率有望企稳回升。 固定资产+在建工程建设或持续增长，先进产线有望为研产能力注新能截止 2023年三季度，固定资产+在建工程达 16.09亿元，同比+25.47%，较 23H1增长 5.85%；固定资产达 13.70亿元，同比+20.07%，较 23H1下降 0.29%；在建工程达 2.40亿元，同比+68.79%，较23H1增长 63.21%。公司募投项目包括航空航天用高性能金属材料产业化项目、超导创新研究院项目、超导产业创新中心预计都将于 2024年年底投产，截至 2023年上半年，三个项目投入进度分别为 29.47%、 2.92%、 1.26%， 我们预计 2024年公司在资产端的研产能力建设投入仍会持续增长。 我们认为，新建产能具备更高的专业化、智能化能力，为具备研产一体能力的公司注入新能，或将帮助公司突破材料产能瓶颈问题，在新型号的高性能材料研产过程中有望巩固公司核心技术优势。 三大核心业务市场拓展表现出色，研发管线丰富为后续成长蓄能2023年上半年公司在技术研发和市场拓展上表现出色，其中： 钛合金方面： 高端钛材在航空发动机、兵器、舰船等领域的应用得到了进一步拓展、相关方向的产销量创历史新高。 公司突破了某中强钛合金超大规格锻坯工程化制备和过程稳定性控制关键技术； 某新型高温钛合金系列产品试制成功； 200公斤级大单重盘圆紧固件涂层钛合金丝材试制成功，产品性能满足技术要求。 超导产品方面： 在能源领域——公司与多家国内太阳能拉晶炉制造企业建立了合作关系并为光伏产业单晶硅磁控直拉制备技术升级提供关键超导线材，为国内核聚变 CRAFT 项目保持批量稳定供货； 在医疗领域——MRI 用超导线产销量继续创新高，新型无液氦/少液氦 MRI 磁体用超导线材实现批量供货，国内外市场份额持续扩大；在动力领域，公司继续与应用单位合作研发全尺寸高速磁悬浮用超导磁体，实现了批量化制造；在科研领域——超导量子计算机用 NbTi 超导同轴线缆制备技术获得新突破，并实现市场供货。 高温合金方面： 公司成功试制出多批次大小规格棒材，综合性能匹配良好， 下游应用研究评价进展顺利。 通过多个发动机型号工艺和质量评审， 同时新承担了多个新型发动机材料的研制任务；紧固件 GH2123/GH4169小规格棒材陆续通过了相关应用研究评价，产品工艺稳定性良好。 盈利预测与评级： 综上所述，我们认为公司目前处于多增长曲线进入全面增长阶段变革期，将有望充分受益于三大核心业务板块景气度上行。公司产能建设稳健，产品管线丰富，产研体系先进，激励制度优良， 有望打造出坚固而持久的护城河。 由于产品结构调整及产能爬坡对交付节奏的影响，我们对基数进行调整，将公司 2023-25年营业收入从 57.07/74.84/95.23亿元下调为39.81/61.86/78.75亿元，归母净利润从 13.51/17.51/23.46下调为归母净利润为 7.25/11.09/14.22亿元，对应 PE 为34.26/22.40/17.46x，维持“买入”评级。 风险提示： 市场集中度高及需求波动的风险；市场竞争力下降风险；原材料价格波动风险。

减值出清迎来业绩正增长，业务结构进一步优化公司发布业绩预告，公司 23年归母净利润为 1.6-2.15亿元，扣非净利润为 1.3-1.75亿元； 23Q4单季度实现归母净利润 0.36-0.91亿元，扣非净利润为 0.12-0.57亿元，业绩由负转正，同时 23年公司重点转型发展的系统门窗以及汽车轻量化铝型材业务产销量增速较快，占比提升，业务结构进一步优化。我们预计 23-25年公司归母净利润为 1.9/2.4/2.9亿，对应 PE为 28/23/19倍，维持“买入”评级。 投资索尔思光电 2.9亿元，分享光模块发展机遇豪美新材公告对外投资索尔斯光电，以每股 2.6179美元向索尔思光电进行D 轮投资，投资金额为 4000万美元（约折合人民币 2.9亿元），可转债行权后将取得索尔思光电约 5.79%股权（稀释后）。索尔思光电 2022年末总资产约 3.19亿美元，净资产约 1.24亿美元，实现营收 2.26亿美元，净利润约 2680万美元，其核心产品光模块是光通信系统的核心器件之一，是构成数据中心互连、 5G 承载网络和全光接入网络的基础单元。根据 LightCounting 预测，全球光模块的市场规模在未来 5年将以每年平均 12%的速率持续增长， 2027年将突破 200亿美元。公司投资目的在于认购企业索尔思光电发行的 D 轮优先股，未来或有望增厚公司投资收益。 工业材汽车材产能充足，系统门窗渗透率有望提升工业材、汽车材方面，目前总产能约 18万吨，公司作为华南地区规模最大的汽车轻量化材料供应商，公司的电池托盘材料主要通过汽车零部件企业加工、装配后供应于问界系列相关车型。系统门窗品牌“贝克洛”，深度绑定全国头部窗厂，与门窗厂共同参与招投标，进行地产商集采入库等，由贝克洛提供产品研发、方案设计、铝型材、五金、胶条等材料、部件供应及安装标准培训，门窗厂负责加工和到地产项目去安装。 23年上半年工程中标量超过 100万平方米，同比增长 135%。 根据豪美新材 2023年半年度报告披露，目前国内系统门窗渗透率仅 2%-5%， 对比欧洲系统门窗 70%以上渗透率，以及国内绿色建筑政策落地，我们认为系统门窗渗透率未来几年有望快速提升。 风险提示： 汽车销量下滑风险；原材料价格大幅上涨风险；贸易政策风险； 地产开工不及预期；安全风险；索尔思光电经营不及预期；投资尚需获得相关审批； 业绩预告仅为初步核算结果。

电解铝龙头企业，新疆产能成本优势突出。公司在电解铝及上游原材料领域深耕多年，当前已形成铝土矿—氧化铝—电解铝—高纯铝/电池铝箔上下游一体化产业链布局，并配套自备电厂和预焙阳极：1）铝土矿：国内广西百色拥有 3800万吨铝土矿资源，作为当地氧化铝产线配套，当前公司正推进探转采进度；海外印尼取得三个铝土矿采矿权，其中一个矿权资源储量预计 6800万吨，当前三个矿权正处于详勘过程中。2）氧化铝：公司在广西建有 250万吨氧化铝生产线，可满足电解铝全部生产所需，在印尼规划建设 200万吨氧化铝产线。3）预焙阳极：公司在新疆布局 60万吨预焙阳极，实现百分百自供，同时得益于靠近石油焦产地及新疆较低的天然气价格，具有较强成本优势。4）电力：公司在新疆配套天瑞能源 6台 350MW 自备发电机组，新疆煤炭资源丰富，价格显著低于内地，发电成本优势显著，年发电量可满足公司电解铝生产 80%-90%的电力需求。5）电解铝：120万吨产能位于国家级石河子经济技术开发区，通过三项原料一体化具备显著成本优势。 一体化向下延伸+海外拓展打造公司第二成长曲线。我们认为公司未来成长性一方面来自于持续不断向下游延伸，另一方面来自于海外拓展。1）一体化向下延伸方面，公司在高纯铝领域具备领先的技术优势，采用偏析法生产 4N6及更高纯度的高纯铝产品，能耗及生产成本优势显著。一期规划建设的 6万吨产能已全面投产，后续仍有 4万吨产能待建。除不断巩固高纯铝优势，公司向电池铝箔领域发力，在江阴规划 22万吨产能，同时在新疆石河子配套年产能 30万吨电池铝箔坯料生产线，当前电池铝箔产能正处于建设及认证过程中，一体化生产保障公司产品及成本竞争力。2）海外拓展方面：公司规划建设 200万吨氧化铝生产线，从而形成海外氧化铝生产基地，考虑到印尼当地丰富的铝土矿资源，预计建成后将对盈利形成较好补充。 电解铝需求：传统需求韧性较强，新能源需求占比持续提升。1）传统需求领域：电解铝主要应用于建筑地产/交通运输/电力/消费品/机械领域，占比分别为 26%/24%/13%/12%/12%。地产领域 1-9月国内房屋竣工面积同比+20%，对铝需求形成明显拉动；交运领域传统汽车产量虽受到新能源车替代整体增量有限，但单车用铝量或持续提升；传统需求整体韧性强于预期。2）新能源领域：电解铝需求主要由光伏及新能源车拉动。年内光伏装机的超预期增长叠加新能源车产销的高景气度为铝需求提供较多增量。据我们测算 23年新能源领域对国内铝需求拉动或在 3-4%。 盈利：成本定价转为供需定价，成本上行空间有限保障高利润延续。铝价由过往的成本驱动转为供需驱动，而我们认为其原料成本不具备大幅上涨侵蚀行业利润的基础：1）氧化铝：短期因供应扰动导致的现货紧张驱动价格上行，但中期过剩趋势明显，价格涨幅有限。2）动力煤：8月以来安监压力加大以及非电需求表现较好带动价格上涨，后续供应压力缓解后预计价格将有所回落。3）预焙阳极：原料石油焦决定阳极价格波动。进口石油焦的持续补充以及高位港口库存下石油焦价格不具备大涨基础。在供需格局向好，而三大核心成本项不具备大幅涨价的基础上，我们认为当前行业的高盈利水平能够得以维持。 盈利预测与投资建议：电解铝供需向好带来铝价价格中枢抬升，同时公司通过一体化向下延伸及海外拓展打造第二成长曲线，盈利具备较好弹性。我们预计 23-25年公司归母净利 25/34/37亿元，同比-5.2%/+36.4%/+6.7%，当前市值对应 PE 分别为 11/8/8倍。给予 24年 10x PE，目标价 7.40元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：项目建设、上游原材料波动、电解铝新投产能超预期、下游需求不及预期、测算具有主观性风险。

公司专注于合金材料研发、生产和销售， 业务由合金管材（铜基合金）向镍基耐蚀合金、高温合金逐步拓展，自 2015 年开始加大对高温合金业务的战略投资，先后建成铸造高温合金生产线和变形高温合金生产线。 公司核心技术处于国内领先水平。作为公司主要资源投入的战略重点业务，高温合金业务预期将持续增长。 生产组织不断优化，盈利能力有望实现触底反弹公司 2020-2022 年总营收 CAGR32.78%，归母净利润 CAGR63.88%， 2023 年 Q1-Q3 营业总收入 9.00 亿元，同比增加 25.6%，归母净利润 0.80 亿元，同比增加 11.15%。 公司2023Q1-Q3 净利率 8.87%，同比下降 1.05pcts，毛利率 16.22%，同比下降 2.08pcts。 2023 年初变形高温合金产线投产，产能提升明显但公司产品仍处于型号认证期，产能利用率短暂下滑，同时伴随原材料及能源压力，公司盈利能力阶段性下行。 我们认为，随着公司产品型号认证的推进，高温合金产能有望逐步释放，或持续提升销售毛利率。 镍价高涨导致成本压力大增，公司盈利能力历经考验2022 年现货镍全年均价同比约涨 43.83%，对处于中游的高温合金生产厂商造成较大原材料成本压力。公司 2022 年营收同比增长 31.11%，归母净利润同比增长 34.52%，业绩维持较稳定增长。 我们认为， 2023 年原材料价格有望回归合理区间，公司材料成本压力或将逐步减弱，公司营运能力和盈利能力或逐渐修复。 持续投入高温合金产线，扩充产能保障产品供应公司预计 2028 年达到产能高温合金 18000 吨，其中变形高温合金 13000 吨，铸造高温合金 5000 吨。 我们认为，募投扩产项目将进一步打造公司产能端的优势，待多型号验证流程落地后，公司在高温合金领域的业务发展可期。公司营业收入规模提高的同时，基于产业特性形成规模效应降低生产成本，优化公司财务指标，提高整体盈利能力和市场占有率。 铸造高温合金和变形高温合金在航空发动机、燃气轮机多个批产和科研型号上进行了导入和验证，多个牌号已完成或正在进行发动机的长试考核。公司高温合金业务包括军品业务继续保持快速增长，经营业绩显著提升。 我们认为，先进工艺优势有助于企业形成独特竞争力，或将为进一步打入高温合金供应链提供技术支撑，为公司业务增长筑下坚实增长点。 多种牌照高温合金批量供应，积累各领域客户铺垫高速发展期军品高温合金型号认证逐步推进，增长空间较大；民品方面航发新型号研制转批产加速叠加国际民航市场回暖，高景气度通过产业链传导至上游材料供应商。公司目前已有多种高温合金型号通过军方验证，部分牌号批量供货覆盖国内国际民航市场及燃机、油气化工等多类领域，且已进入各知名公司供应商名录。 我们认为，公司作为军品市场新入角色存有较大发展空间，目前正处在高速发展期。待更多牌号通过下游客户导入验证后，高温合金产能释放或将成为公司未来业绩的核心推动力。 盈利预测与评级：我们认为军品方面随着公司产品在多型号认证落地，未来 3 年产能有望快速释放；同时随着油气化工、燃气轮机等领域的快速成长，下游高温合金多领域齐开花，公司高温合金业务有望持续增长。 在此假设下，预测 2023-2025 年公司归母净利润分别为 1.23 亿元、 1.89 亿元、 2.49 亿元，对应 EPS 分别为 0.50 元/股、 0.77元/股、 1.01 元/股。对应目前 PE 为 44.31、 28.76、 21.83 倍，给予 23 年 PE60-65x，对应目标价格区间 30.0-32.5 元/股。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 公司军品业务波动风险、长期协议被终止或无法持续取得的风险、 关键原材料供给短缺和价格上涨的风险、 产品导入验证进展和结果不确定的风险、 行业风险。

福然德：国内领先的钢铁物流供应链企业公司是国内领先的钢铁物流供应链企业，主要为中高端汽车、家电等行业企业或其配套厂商提供完整的金属板材供应链服务。公司搭建了“九大生产基地，辐射全国的营销网络”的业务布局； 截至 23H1， 七大加工生产基地共计 48条生产线、产能 200万吨；“新能源汽车板材项目”及“新能源汽车铝压铸项目”生产基地投产在即。对比钢贸商多级分销的经营模式，公司的供应链体系具备交易效率高、利润率高、市场风险低的特点。公司上游与宝武钢铁集团等多个钢企建立稳固的战略合作关系，下游服务上汽大众、沃尔沃、吉利汽车等国内外知名整车品牌配套商。 传统汽车板材：基地陆续投产，行业龙头地位凸显经测算，我们预计 22年全国汽车板材用量 2348万吨，其中分销渠道规模980万吨，整体规模较为稳定。随着 IPO 募投项目（武汉/开封/宁德生产基地）于 21年投产，公司产能快速扩张，经营货量整体保持着较高速度增长。 我们测算公司 22年经营货量为 179万吨，市占率预计为 12.5%，行业龙头地位凸显。同时，公司位于安徽的“新能源汽车板生产基地项目”厂房建设于 23年上半年完成，并已进入试生产阶段，公司产能进一步提升，相关区域汽车板材销售量有望高速增长。 铝压铸业务：项目投产在即，增大利润弹性政策+电动化驱动，我国汽车铝合金市场有望快速发展，我们预计 25年汽车铝压铸需求量约为 355万吨， 22-25年复合增速约 9%。同时，汽车压铸件行业市场集中度较低，头部企业市场占有率有较大提升空间，具备一体化压铸技术的企业有望脱颖而出。公司于 22年非公开定增募资投资 2万吨“新能源汽车铝压铸建设项目”， 目前压铸岛主体设备已完成安装，后续则将根据实际进度情况进入正式投产阶段。公司铝压铸产品聚焦低渗透率高成长空间的车身结构件底盘；同时选址上战略布局合肥，产业集群为公司业务带来广阔市场需求。 公司目前与比亚迪、 蔚来等汽车厂商已有汽车板业务的合作， 并与奇瑞成立合资公司完善新能源汽车产业布局， 业务范围有望进一步拓展至铝压铸产品。 我们预计 24-26年铝压铸项目收入为4.94/7.90/9.88亿元，增厚公司净利润 0.44/0.78/0.99亿元。 首次覆盖，给予“买入”评级。 我们预计 23-25年公司营业收入为 100.74、 120.79、 141.13亿元，同比增速-3%、 +20%、 +17%；归母净利润 4.04、 5.28、 6.47亿元，同比增长 32%、31%、 23%。参考可比公司估值，分别给予传统业务、铝压铸业务 24年 17x、25x 的 PE 估值；对应目标股价 18.91元/股。 风险提示： 市场竞争加剧，汽车板材销售不及预期；钢材原料价格大幅波动； 存货跌价风险； 铝压铸产品拓客不及预期； 测算具有主观性。

拟投资索尔思光电 2.9亿元，取得索尔思光电约 5.79%股权11月 6日豪美新材公告对外投资索尔斯光电，以每股 2.6179美元向索尔思光电进行 D 轮投资，投资金额为 4000万美元（约折合人民币 2.9亿元），可转债行权后将取得索尔思光电约 5.79%股权（稀释后）。根据协议安排，豪美新材将向索尔思光电境内子公司索尔思成都提供共计等值于 4000万美元的人民币借款，索尔思光电对该笔借款提供连带担保，索尔思成都以其 30%股权为该笔借款提供股权质押担保；待公司对索尔思光电 D 轮投资相关的企业境外投资审批手续办理完成后，公司对索尔思成都的贷款转化为对索尔思光电的股权投资款，索尔思光电向公司发行股份并出具发股凭证。本次投资分两期发放，贷款资金主要用于借款方芯片和组件产能扩产、新产品物料采购、新产品研发、商务拓展、补充流动资金等一般性用途。 索尔思光电系全球领先光通信元器件供应商，助力公司分享光模块机遇索尔思光电主要产品包括光芯片、光组件和光模块，已批量出货多款光通信用光芯片，应用于自产的不同传输速率光模块产品，是一家全球领先的光通信元器件供应商，其解决方案和产品被广泛应用于数据中心与电信通信场景。“借款方”索尔思光电成都子公司负责研发与生产光组件与光模块。 索尔思光电 2022年末总资产约 3.19亿美元，净资产约 1.24亿美元，实现营收 2.26亿美元，净利润约 2680万美元。光模块是实现光信号传输过程中光电转换和电光转换功能的光电子器件，是光纤通信中的重要组成部分，根据 Light Counting 预测，全球光模块的市场规模在未来 5年将以每年平均12%的速率持续增长， 2027年将突破 200亿美元。索尔思光电具备长期积累的客户基础、自有光芯片研发生产能力、垂直整合的光模块一站式交付能力，本次投资将有助于公司分享光模块领域快速发展带来的机遇。 工业材汽车材产能充足，系统门窗中标量保持增长， 维持“买入”评级工业材、汽车材方面， 目前总产能约 18万吨， 公司作为华南地区规模最大的汽车轻量化材料供应商，已取得共 280个车型定点项目。系统门窗品牌“贝克洛”，深度绑定全国头部窗厂，上半年工程中标量超过 100万平方米，同比增长 135%， Q3继续保持较快的增速。 我们预计 23-25年公司归母净利润为 1.9/2.4/2.9亿，对应 PE 为 29/23/19倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 汽车销量下滑风险；原材料价格大幅上涨风险；贸易政策风险； 地产开工不及预期；安全风险； 索尔思光电经营不及预期；投资尚需获得相关审批。

事件： 凯立新材发布 2023 年三季报，公司前三季度实现营业收入 13.40 亿元，同比+3.1%，实现归母净利润 9769.78 万元，同比-44.2%；其中 Q3 单季度实现营业收入 3.70 亿元，同比-18.2%，环比-22.1%，实现归母净利润656.2 万元，同比-86.0%，环比-86.8%。受贵金属价格下行及销售结构变动影响， 收入及利润快速下行贵金属价格下行对收入和利润端依旧产生较大影响，根据 Wind 数据，贵金属钯中国市场价格 23 年 Q1-Q3 分别为 396/373/331 元/克，同比 22 年分别-27.4%/-28.3%/-37.1%，环比前一季度分别-21.5%/-5.9%/-11.2%，公司前三季度销售业务（贵金属计算在收入成本中的业务模式）占比为超过 90%。销售业务毛利率下行又进一步影响了净利润： 公司 2023 年前三季度毛利率 13.35%，净利率 7.3%，较去年同期分别下滑 7.3/6.2PCT，而 23 年单三季度毛利率 8.4%，净利率 1.8%，同比 22Q3 分别下滑 8.2/8.6PCT，环比下滑 7.4/8.7PCT，毛利率下滑是利润下滑主要影响因素。而毛利率下滑主要系：1、 公司贵金属原材料期初结存单价较高，导致公司毛利率下降。 2023 年1-9 月贵金属市场价格处于下行期间，而公司必需的周转材料期初库存数量较大，周转材料采购价格通过月末一次加权平均参与原材料成本核算，导致前三季度贵金属催化剂销售产品包含的贵金属结存单价较市场价格存在上下波动，公司销售产品的成本下降幅度低于销售价格下降幅度，从而导致贵金属催化剂销售业务毛利率下降。2、 公司产品结构变化导致毛利率出现下降。公司销售业务中，部分毛利率较高的均相贵金属催化剂产品销量减少，且产品毛利率较上年同期也有所下降，导致 2023 年 1-9 月均相贵金属催化剂销售业务毛利率为7.91%，较 2022 年 1-9 月下降 9.01%，进而导致公司整体毛利率下降。对外投资合作氢化丁腈橡胶，加速催化技术产业化落地转化公司同时发布《 对外投资暨关联交易公告》，公司拟与机构及个人股东共同出资 1 亿元设立新公司彬州凯泰，其中凯立新材认缴比例为 40%， 将纳入公司合并报表范围。新公司利用凯立新材在氢化丁腈橡胶（ HNBR） 核心催化技术，与宁波团队合作生产及销售 HNBR， 此次合作或将促进公司在高端催化材料与技术领域业务的发展以及在新材料领域的布局。 HNBR 是一种高性能合成橡胶， 被广泛应用于汽车、航空、航天、石油化工等领域，该项目的产业化积极响应国家政策引导，战略意义重大，市场前景广阔。 盈利预测： 受贵金属价格下行影响销售业务毛利率快速下行，我们下调公司 23-25 年归母净利润预测至 1.56/2.62/2.91 亿元（前值 2.49/2.96/3.39 亿元，）， 维持“买入”评级。 风险提示： 贵金属价格持续快速下行；对外投资项目不及预期； 安全、环保生产风险

事件： 公司发布 2023年三季报， 前三季度实现营收 95.48亿元， yoy-4.2%； 归母净利润 3.15亿元， yoy-20.9%；扣非净利润 2.37亿元， yoy-36.9%。其中， Q3实现营收 30.02亿元， yoy-5.7%，环比-14%；归母净利润 0.73亿元，yoy-56.2%，环比-48.4%；扣非净利润 0.52亿元， yoy-67.7%，环比-45.8%。 需求端压力&成本端上行， Q3业绩承压营收端： 23年前三季度实现营收 95.48亿元， yoy-4.2%，其中 Q3单季度营收 30.02亿元， yoy-5.7%，环比-14%。 我们认为主要系年初以来制造业复苏不及预期，下游需求端改善有限，公司部分产品销量下滑，致使营收端承压。 Q3以来， 公司核心产品数控刀片、微钻等销量环比上升， 微钻单价亦有所回升，我们认为 Q4至明年有公司营收望迎来持续改善趋势。 利润端： 23Q3毛利率 15.99%， 同比-0.43pct， 环比+0.6pct； 净利率 3.12%，同比-2.99pct， 环比-1.43pct。 成本端， Q3公司原材料与动力成本高企，毛利率同比下滑， 得益于公司持续优化产品结构， Q3毛利率环比上升。 费用端， Q3公司期间费用率 13%， 同比+3.12pct， 环比+2.48pct，主要系公司汇兑损益大幅减少，叠加研发费用上升。我们认为持续加码研发投入或将提升公司高端产品技术附加值，进一步拓宽护城河和巩固竞争优势。 主营业务回暖趋势不变，外部环境持续改善我们认为对公司三季度业绩的承压不必过于悲观。 公司主营刀具业务环比修复仍在进行， Q3公司核心产品如数控刀片、微钻等均在改善。三季度，数控刀片销量约 3,500万片，微钻销量超过 1.3亿支，环比均有所上升。 因此我们推断承压的主要是与基建相关性较大的合金制品板块，伴随万亿国债落地，对基建需求的拉动或有望持续修复公司业绩。 光伏钨丝放量&矿山注入渐行渐近，钛合金刀具有望贡献新增量公司 100亿米线径 37钨丝产线已于 22年投产，目前取得重大技术突破，实验强度与直通率超出市场需求平均水平，有望加速放量和达产。矿山注入方面， 公司积极向上游延伸，实控人中国钨矿已有相关承诺，目前合规问题逐步解决，矿山注入渐行渐近，产业链一体化优势或将凸显。此外，钛合金在手机端应用趋势明显，钛合金对刀具要求较高， Q3已带来阶段性需求增长，公司与客户深度合作， 钛合金刀具有望贡献业绩新增量。 投资建议： 公司作为国内硬质合金龙头企业，业绩增长动力强劲，我们预计 23-25年归母净利润 4.6/6.0/7.3亿元（23/24/25年前值为 6.8/9.4/12.2亿元，考虑年初至今制造业复苏不及预期，公司相关产品承压，下调盈利预测），对应当前股价 PE 分别为 29/22/18倍，维持“买入”评级。 风险提示： 市场竞争激烈带来的行业经营风险，取得技术成果不确定性带来的技术研发风险，出口占比较高带来的汇率波动风险。

事件： 公司发布三季报，①2023Q1-3 营业收入 8.00 亿元，同比+29.48%；归母净利润 1.36 亿元，同比+0.56%；扣非归母净利润 1.26 亿元，同比+15.55%；②2023Q3 营业收入 3.02 亿元，同比+41.30%；归母净利润 0.61亿元，同比+13.81%；扣非归母净利润 0.55 亿元，同比+48.69%。点评：下游工业客户需求回暖，公司强化订单执行效率， Q3 业绩表现亮眼公共卫生事件不确定性影响降低，伴随下游工业客户需求 23H2 逐步回暖，公司强化订单执行效率、积极抢占市占率， 2023Q3 单季度公司业绩表现亮眼，实现营业收入 3.02 亿元，同比+41.30%； 归母净利润 0.61 亿元，同比+13.81%； 扣非归母净利润 0.55 亿元，同比+48.69%。其中， 归母净利润增速低于扣非归母净利润增速，主要系 23Q3 资产处置收益仅 41 万元，显著低于上年同期（ 1615 万元）。成本管控卓有成效， Q3 期间费用率同比-2.57pctQ3 公司成本管理有效可控， 期间费用率为 10.26%，同比-2.57pct。 其中，销售、管理、研发、财务费用率为 2.02%、 3.98%、 4.32%、 -0.06%，分别同比-0.31、 -3.03、 -0.70、 +1.47pct。 此外，根据公司发布的《建龙微纳投资者关系活动记录表（ 2023-007）》，根据公司目前的经营水平和生产情况来看，管理、研发、销售率处于相对稳定的水平，短期整体不会有太大波动。国际化战略有序推进，全球竞争力不断夯实公司积极推进国际化战略、夯实全球竞争力：①建龙（泰国）子公司业务拓展成果卓然，前三季度营业收入同比+89.75%；②建龙（泰国）二期新工厂建设已于 2023 年 7 月中下旬正式启动开工建设，预计 2024 年底前建成投产，该项目建成后将为公司贡献多种成型分子筛产能 1.2 万吨/年；③公司实现了国外某大型气体公司新建 VPSA 项目制氧分子筛供应，同时也实现了刚果金某 42,000Nm3/h 的新建 VPSA 制氧项目的制氧分子筛的供应，进一步拓宽了海外市场份额。 盈利预测与投资评级公司作为全球分子筛龙头， 延续“生产一代、储备一代、研发一代” 产品迭代战略机制。 由于 H1 工业客户&家用医疗制氧需求均弱， 我们下调业绩预期， 预计 2023-2025 年归母净利润 2.13、 2.90、 3.69 亿元，同比+7.5%、+36.2%、 +27.4%，对应 PE 为 21、 15、 12 倍，维持“增持”投资评级。 风险提示： 原材料大幅涨价、募投项目进展不及预期、技术储备未能产业化、新品放量不及预期、技术迭代风险、行业竞争加剧、海外市场拓展不及预期。

三季报业绩：23年前三季度实现营收2.69亿元，yoy-21.9%；归母净利润0.59亿元，yoy-25.4%；扣非净利润0.54亿元，yoy-20.4%。其中，Q3实现营收0.89亿元，yoy-20.5%，环比-11.5%；归母净利润0.21亿元，yoy-8.6%，环比-1.8%；扣非净利润0.2亿元，yoy+4.7%，环比+6.7%。 盈利能力环比改善，静待募投铁粉放量营收方面，23年前三季度实现营收2.69亿元，yoy-21.9%，我们认为主要系上半年消费电子需求承压；Q3单季度实现营收0.89亿元，环比-11.5%，主要系公司优化产品结构，减少低毛利率普通粉业务。展望Q4，预计募投铁粉有望贡献增量，叠加折叠屏用粉末等产品起量，我们认为Q4至明年有望迎来营收业绩双改善趋势。 盈利方面，23Q3毛利率43.4%，环比+6.02pct；净利率23.3%，环比+2.15pct。 公司开拓高强钢等较高附加值新材料产品，盈利能力持续改善，静待募投铁粉爬坡规模效应，有望进一步提振盈利能力。 23年产能播种期，24年起业绩有望加速兑现募投项目：公司IPO募投项目已于今年三季末达到预定可使用状态，不考虑新项目，募投达产后羰基铁粉产能将由5,500吨提升至11,500吨，实现翻倍；同时新增高性能粉体产能4,000吨，包括粉芯用软磁粉2,000吨，目前根据市场需求逐步释放产能。募投项目投产在即，助力公司突破产能瓶颈，聚焦中高端优化产品结构，规模效应亦将凸显，持续推动业绩成长。 宁夏基地10wt新工艺项目：新工艺羰基铁粉达产预计新增产能10万吨，2024-2025年新增一期0.3万吨示范验证性质产能，2026-2029年累积新增产能预计对应1.3、3、6、10万吨；项目完全达产后预计可实现年销售收入34.23亿元，净利润约5.93亿元，打开远期成长空间。 投资建议：作为羰基铁粉龙头，公司新业务拓展、新产品在研、新工艺扩产、新产能释放，预计2023-2025年归母净利润分别为1.02/1.61/2.08亿元（23/24/25年前值为1.24/1.82/2.41亿元，考虑消费电子行业景气度修复，公司相关产品承压，略下调盈利预测），对应当前股价35/22/17倍，维持“买入”评级。 风险提示：需求波动风险；新项目建设风险不及预期风险；原材料波动风险；工艺技术创新风险；新业务拓展不及预期风险。

三季报业绩：23年前三季度实现营收13.03亿元，yoy+26.5%；归母净利润2.38亿元，yoy+57.5%；扣非净利润2.17亿元，yoy+67%。其中，Q3实现营收4.55亿元，yoy+16.4%，环比-1.8%；归母净利润0.74亿元，yoy+20.9%，环比-18.6%；扣非净利润0.68亿元，yoy+23.2%，环比-17.7%。 非晶合金景气度延续，静待盈利能力提升营收方面，23年前三季度实现13.03亿元，yoy+26.5%，主要系非晶合金景气度持续延续，公司产能持续释放，市场供应能力增强。Q3单季度实现营收4.55亿元，环比-1.8%，略有下降。展望Q4，非晶合金景气度有望延续。 盈利方面，23Q3毛利率29.88%，环比-0.87pct，略有下降；净利率16.25%，环比-3.36pct，主要系资产减值拖累（环比+1437万元），叠加汇兑收益减少和研发费用增长。 非晶渗透率空间广阔，粉芯业务稳步拓展非晶板块：非晶变压器较硅钢变压器空载节能60%-80%，替代空间广阔。 国内方面，受配网变压器能效标准提高提振，非晶变压器加速渗透；东南亚方面，电网建设相对落后，电力消费高速增长；欧美方面，正积极推进变压器能效提升标准，公司预计2027年起美国几乎所有符合标准的变压器都将采用非晶合金。作为全球最大非晶生产基地，公司设计产能达9万吨，全球化战略布局逐步完善，正处高速发展红利期，非晶带材有望继续迎量价齐升。 磁性粉末板块：受益智能家电、新能源等板块景气传导与AI算力提升需求下芯片/一体电感趋势，电感材料成长空间广阔。公司磁性粉末产能持续扩张，同时汽车领域软磁粉芯实现稳定量产，有望持续优化盈利能力。 纳米晶板块：新能源车用纳米晶产品静待发力。 投资建议：作为非晶材料行业龙头，伴随产能释放与新产品放量，公司业绩有望保持快速增长。我们预计23-25年归母净利润3.18/4.07/4.80亿元，对应当前股价25/20/17X，维持“买入”评级。 风险提示：技术升级迭代的风险；核心技术泄密的风险；核心技术人员不足或流失的风险；下游需求不及预期的风险；原料价格波动的风险。

Q3归母净利润扭亏为盈， 重视公司中长期增长潜力公司发布 23年三季度报， 23Q1-3实现营收 42.42亿，同比+1.4%；归母净利润为 1.24亿，同比+401.2%；扣非净利润为 1.18亿，同比+197.24%。单季度看， 23Q3单季度实现营收 15.72亿，同比-0.16%，归母净利润为 0.57亿，由负转正。其中 23Q1-3非经常性损益为 618万元， 较去年同期增加2111万，主要系 22年精美事故导致营业外支出较多。业绩大增主要系事故影响消散以及公司重点转型发展的系统门窗以及汽车轻量化业务。 高毛利业务明显发力，总体毛利率显著提升23Q1-3毛利率为 12.6%，同比提升 2.41pct； Q3单季度毛利率为 13.11%，同比提升 5.04pct，我们认为主要系高毛利业务系统门窗销售大幅提升所致。国内系统门窗行业仍处于发展早期，当前渗透率仅 2%-5%，对比欧洲70%以上的渗透率，提升空间巨大，看好公司系统门窗板块发展前景； 汽车轻量化业务近年来占公司营收比重持续攀升， 2023年，公司持续推进汽车轻量化业务，上半年共新增 46个定点项目，累计取得 280余个铝合金材料及部件项目定点，覆盖绝大部分整车品牌。截至 23年 6月底，公司年产 2万吨铝合金型材及 200万套部件深加工技术改造项目投入进度36.73%，预计于 24年上半年达到预定可使用状态。 费用率保持稳定水平，现金流改善趋势明显23Q1-3公司期间费用率为 9.19%，同比下滑 0.03pct；销售/管理/研发/财务费用率分别同比 -0.26pct/-0.02pct/-0.1pct/+0.36pct，财务费用同比增长23.12%，主要系可转债发行利息计提增加所致。资产及信用减值损失为 0.08亿元， 主要系应收账款增加计提信用减值损失增加。综合影响下公司23Q1-3净利率为 2.92%，同比提升 2.34pct， Q3单季净利率为 3.67%，同比提升 4.62pct。现金流表现优异， 23Q1-3经营现金流净额为 0.42亿，同比多流入 6.5亿元，主要系公司去年预付保证金较多以及存货下降所致， Q1-3收付现比分别同比变动+0.04pct/-16.57pct，存货周转天数同比减少 4.4天。 看好公司未来转型进一步打造业绩新动能，维持“买入” 评级考虑到国内系统门窗渗透率不断提升，存量翻新有望带来消费建材需求回暖，汽车轻量化用铝空间较大，产能布局逐步完善， 看好公司中长期增长潜力。 我们预计 23-25年公司归母净利润为 1.9/2.4/2.9亿（前值为 1.5、2.2、 3.6亿元）， 给予 24年全年 25倍 PE， 对应目标价 25.54元， 维持“买入”评级。 风险提示： 汽车销量下滑风险；原材料价格大幅上涨风险；贸易政策风险； 地产开工不及预期风险；安全风险。

三季报业绩： 23 年前三季度实现营收 8.54 亿元， yoy+14.9%；归母净利润1.89 亿元， yoy+43.7%；扣非净利润 1.81 亿元， yoy+39.8%。其中， Q3 实现营收 2.73 亿元， yoy+0.3%，环比-6.3%；归母净利润 0.55 亿元， yoy+4%，环比-19.9%；扣非净利润 0.54 亿元， yoy+6.3%，环比-13.3%。粉芯盈利小幅回落，静待产业链节奏提速营收方面，公司 23 年前三季度实现 8.54 亿元， yoy+14.9%， Q3 单季度实现营收 2.73 亿元，环比-6.3%，主要系粉芯出货速度放缓，我们预计 Q4 将逐步改善。受益于上半年在芯片电感产能的大力布局，公司 Q3 芯片电感营收环比+229.17%，实现超高速增长， Q4 产品放量有望延续高增长趋势。盈利方面， 公司 23 年 Q3 毛利率 37.7%，环比-2.41pct；净利率 20.1%，环比-3.38pct。我们认为主要系受光储市场需求等影响，叠加原材料成本上涨（ Q3 铁矿石均价环比+7.2%），综合成本小幅提升。粉芯赛道持续景气，芯片电感趋势逐步确立软磁粉芯： 立足于光储及新能源汽车领域的景气赛道，同时进入粉芯行业的企业增多，持续验证赛道景气度。 上半年，河源基地进入试生产阶段，公司将逐步突破产能瓶颈，远期成长动力充足，有望持续受益于光伏、储能、新能源车领域的增量市场。芯片电感： 金属软磁材料制成的芯片电感由于具有小型化、耐大电流的特性，更加符合大算力应用场景，有望充分受益于芯片制程微型化与云端协同趋势。 产品认证方面， 公司已成功推出多个极高集成度的芯片电感系列产品，现已取得多家国际知名芯片厂商的验证和认可，并于下半年开始进入大批量生产交付阶段。 产能布局方面， 公司持续加速自动化生产线建设，计划于今年底可实现产能约 500 万片/月，明年将根据市场需求情况继续扩充至 1,000-1,500 万片/月，以迎接更多个性化需求。 投资建议： 作为国内合金软磁粉芯龙头，站稳光储新能源高景气赛道，芯片电感有望打开第二成长极。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 2.89/4.05/5.51 亿元，对应当前股价 PE 分别为 27/20/14x，维持“买入”评级。 风险提示： 需求波动风险；项目建设不及预期风险；原材料波动风险；核心人员流失和技术失密风险；新业务拓展不及预期风险

事件：公司发布 2023年三季报， 前三季度公司实现营业收入 10.65亿元，同比+46.17%；实现归母净利润 2.61亿元，同比+40.94%， 保持了良好的增长态势。 三季度实现营业收入 3.76亿元，实现连续 8个季度环比持续增长，创历史单季度营业收入新高。 我们认为，公司业绩持续高增长主要系公司核心产品（铸造母合金、机匣）下游装备需求持续提升，募投产能投产后各业务条线快速放量所致。 单三季度毛利率 32.69%，同比下降 0.84pct，环比下降 4.51pct；净利率 21.87%，同比下降 3.51pct，环比下降 4.60pct。 我们认为或为季度性产品毛利率波动主要系产品交付结构变化所致，全年总体产品毛利率或保持稳定。 截止 2023年三季度，公司固定资产+在建工程 6.16亿元，环比+12.23%，实现了连续 12个季度的环比增长，同时环比增速较二季度提升 3.72pct。 我们认为，公司所处环节有序供给，产能指引性较高， 持续积极扩产反应下游需求旺盛， 业绩有望持续兑现。 销售、管理、 财务三项费用占营收比重为 3.60%， 创五年内新低，我们认为该数据反映公司提质增效成果显著、经营质量不断提升， 进入良性发展快车道。 航空发动机产业进入高景气周期，主机厂外协比例提升，公司有望实现持续高速增长充分受益于“十四五”国防军工高景气周期，航空发动机产业链进入全面列装+换装阶段，预计终端需有望实现稳定增长。公司作为目前已批产型号主要供应商，有望充分受益于此进程，同时考虑到主机厂外协比例持续提升，预计“十四五”阶段对应业务排产或持续加快。 募投项目达到预定可使用状态，产品有望进入快速放量期据公司三季报披露，公司 IPO 募投项目“年产 3,300件复杂薄壁高温合金结构件建设项目”已达到预定可使用状态。结合产业下游需求情况，我们认为本次扩产将有效补充公司现有生产能力，进一步提升公司各业务条线产品市占率，对应产品有望进入快速放量期。 子公司建设持续提速，横/纵向业务拓展 EPS 上修可期公司全资子公司沈阳图南年产各类航空用中小零部件 50万件/套产线项目正在积极推进相关业务资质的申请认证工作，图南智造年产 1,000万件航空用中小零部件目前已完成立项备案及环评手续。 上半年对子公司长期股权投资在 2.00亿元的基础上追加投资1.00亿元， 横向（产品品类扩张） /纵向（产业链下沉）业务拓展及同步体系化建设持续兑现。 我们认为， 作为航发产业链战略供应商，公司横/纵向延伸有望充分受益于下游航发需求增长及产业链“一般配套、重要配套”外协比例提升，中长期 EPS 或将持续上修。 盈利预测： 综上所述，行业高景气度得到确认， 考虑上游原材料价格波动持续及下游交付节奏影响， 我们将公司 2023-2025年归母净利润预期从 3.61/5.12/7.16亿元调整为3.50/4.71/6.41亿元，对应 2023年 10月 19日 PE 为 32.93/24.50/17.99x，维持“买入”评级。 风险提示： 客户集中度较高的风险；军品市场开发风险；原材料价格上涨风险；募投项目不达预期风险。