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合兴包装 造纸印刷行业 2018-09-06 6.54 6.80 -- 7.45 13.91% -- 7.45 13.91% -- 详细
事件:公司发布2018年中报。上半年公司实现营业收入48.2亿元,同比增长89.5%,Q1/Q2增速分别为76.1%、100.6%;实现归母净利润4.1亿元,同比增长476.4%,Q1/Q2增速为60.6%和791.3%。扣非后归母净利润为9482.8万元,同比增速为34%。公司归母净利润大幅增加,主要是因为公司完成对合众创亚(亚洲)的收购产生了2.96亿元的营业外收入,若剔除这部分收入,同比增长60%左右。公司预计1-9月实现归母净利润4.33亿元至4.84亿元,同比增长320%至370%。 纸包装龙头,受益于行业集中度提升业绩快速增长。合兴包装主要从事纸包装的研发与设计、生产、销售及服务,在全国有近30家生产基地,覆盖华南、华中、华北、华东、西南等地,是纸包装行业龙头之一。公司主要产品包括纸箱、纸板、缓冲包装材料,2017年营收占比分别为56%、24%和3%。受益于行业集中度提升趋势,2017年合兴包装实现营业收入63.2亿元,同比增长78.5%,归母净利润1.5亿元,同比增长49.5%。收入、净利进入加快成长期。 包装及供应链服务均快速增长,原材料价格高位致毛利率短期承压。分业务看,包装实现收入36.3亿元,同比增长62%,供应链服务实现收入12亿元,同比增长287%。公司上半年毛利率11.7%,同比下降3.7pp,主要因为原材料价格较去年同期大幅上涨所致,其中包装业务毛利率下滑2.49pp。上半年瓦楞纸价同比上涨超过25%,当前价格企稳,我们判断下半年公司的成本压力将有所缓解,毛利率或得到修复。公司上半年三费率为7.2%,同比下降2.9pp,其中销售费率为3.4%(-1.3pp)、管理费用率3.3%(-1.3)、财务费用率0.6%(-0.3pp)。费用率大幅优化主要是公司持续推进标准化工厂的建设以及精细化的管理体系,运营效率得到提升。公司上半年对投资标的商誉计提损失3228万元,若加回这部分,扣非后净利润增速约70%。现金流方面,上半年经营活动现金流为4500万元,同比去年大幅好转,主要是对供应商结算较多开具承兑所致。 IPS/PSCP项目持续推进,战略转型进展顺利。公司目标从包材制造商转型为综合包装服务商,上半年公司产业供应链云平台(PSCP)和智能包装集成服务(IPS)持续推进中。IPS目前已和捷普、好孩子等多家客户签约,投入10多条包装生产线。目前正处于设备采购阶段,项目进展符合预期。PSCP项目目前签约客户已达到1200家,较2017年末增加了500家,上半年实现销售收入12亿元,同比大幅增加287%,项目高速发展,后续若实现和IPS互相协作,将全面增强公司的包装服务和供应能力。 外延并购助力产能整合以及区域平衡发展。上半年公司完成对合众创亚(亚洲)100%股份收购。合众创亚在国内下属14家子公司,分别位于东北、华北、华东、西南、华南、华中等地,并且合众创亚的产能分布和公司现有产能分布大部分互补。公司目前产能和销售的核心区域在华南、华东和华中三个区域,这三个区域的销售占比分别为30.7%、23.1%和29.3%。通过合众创亚,公司能迅速增强在华北和东北等区域的产能布局和销售放量,区域布局更加合理,市场地位将得到更进一步的增强。 盈利预测与投资建议。预计2018-2020 年EPS 分别为0.45、0.34、0.42 元, 对应PE 为14、18 和15 倍。由于今年有较大营业外收入影响归母净利润我们以明年EPS 作为参考,考虑到公司的增速远高于行业其他可比公司,给予其一定估值溢价,19 年PE20 倍,目标价6.8 元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨的风险;市场竞争加剧导致终端销售低于预期的风险;PSCP 业务发展不及预期的风险。
合兴包装 造纸印刷行业 2018-09-05 6.67 -- -- 7.45 11.69% -- 7.45 11.69% -- 详细
包装+供应链业务快速增长,合众创亚并表利润高增 报告期内,受环保政策持续趋严、进口废纸新规影响,合兴上游原材料瓦楞箱板纸价格维持高位,公司凭借龙头议价优势,及时对成本进行传导,同时持续开拓新客户,实现了收入快速增长。2018H1公司实现营业收入48.20亿元,同比增长89.53%;实现归母净利润4.1亿元,同比增长476.37%。2018上半年公司扣非后归母净利润仅为0.95亿元,主要系报告期内公司收购合众创亚获得投资收益约2.96亿元。不考虑投资收益,公司内生净利润约为1.14亿元,对应增速为60.56%。 分业务来看: 包装制造业务2018H1实现营业收入36.26亿元,同比增长62.22%,占比75.22%;毛利率为14.51%,较上年同期减少2.49pct。 供应链业务2018H1实现营业收入11.95亿元,同比增长287.41%,占比24.78%;毛利率为3.07%,较上年同期减少0.47pct。 合众创亚2018H1实现营业收入11.70亿元,归母净利润0.34亿元。 IPS/PSCP项目持续推进,为公司提供新的业绩驱动 2016年公司启动供应链云平台项目(PSCP)以及智能包装集成服务项目(IPS),整合同行业产能以及提供设备智能改造服务。 PSCP:主要功能包括:订单宝:公司将订单引流给区域性客户,收取管理费;集采通:包装企业通过平台的规模采购降低原材料成本;优财通:提供资金支持。“联合包装网”网络运营模块1.0版于2017年中旬正式上线,截至报告期末平台拥有客户约1200家,实现销售收入近12亿元。 IPS:下游制造型企业包装环节自动化升级以及外包意愿不断增强,公司依托IPS项目的实施,向用户提供包括包装设计、包装采购、包装生产线自动化改造和优化以及产品装箱等一整套专业化的包装服务,降低客户的生产及管理运营成本,深化公司与客户的合作关系。目前IPS项目已和捷普、好孩子等多家客户签约,已投入10多条包装生产线,目前处于包装生产线的设备采购阶段,项目的实施进度与投资规划基本相符。 毛利率小幅下降,净利率提升,期间费用控制有效 盈利能力方面,2018H1公司销售毛利率为11.68%,同比减少3.69pct,主要是报告期内由于环保政策持续收紧、废纸进口新规等使上游原材料价格走高;销售净利率为9.07%,同比增加5.57pct,主要是收购合众创亚(亚洲)带来2.96亿元营业外收入和费用率下降共同影响。 期间费用方面,2018H1总体费用率为7.20%,同比减少2.92pct。其中:销售费用率为3.37%,同比减少1.29pct;管理费用率为3.26%,同比减少1.28pct;财务费用率为0.56%,总比减少0.35pct。 分季度看,2018Q2公司销售费用率为3.19%,较上年同期减少1.17pct;管理费用率为3.10%,较上年同期减少1.45pct;财务费用率为0.61%,较上年同期减少0.37pct。 投资建议: 公司此次可转债预计募集资金6亿元,我们初步假设转股价6元,100%转股后预计将新增股本1.0亿股,公司总股本达到12.7亿股(11.7+1.0)。我们对于公司的业绩与估值,采用如下视角: (1)内生增长--传统主业+互联网包装平台:我们预计2018-2020年收入为105.40、154.08亿元,同比增66.68%和46.19%;归母净利润为2.34、3.43亿元,同比增51.84%和46.81%;对应EPS为0.18元/股和0.27元/股,PE分别为33.9x和22.6x。 (2)考虑合众创亚的并表,以及2.96亿的营业外收入,采用备考全年的口径,我们预计2018-19年备考收入为134.88、187.95亿元,同比增113.30%和39.35%;归母净利润为6.00、4.27亿元,同比增289.61%和-28.83%;EPS为0.47元/股和0.34元/股,PE分别为13.0x和18.0x。 公司互联网供应链平台业务发展迅速、潜力大。公司横向并购整合规模效益将逐渐显现,同时行业集中度提高,订单获取加速,维持“买入”评级。 风险因素: 原材料价格大幅上涨;行业竞争大幅加剧。
合兴包装 造纸印刷行业 2018-09-04 6.51 7.22 -- 7.45 14.44% -- 7.45 14.44% -- 详细
本报告导读: 公司半年报业绩贴近市场预期上限,创历史新高,IPS/PSCP 业务持续推进,助力公司由包装制造商向一体化包装服务商转型,上调目标价至7.22元。 投资要点:公司营收及净利润创历史同期新高,上调目标价至7.22元。公司2018年上半年实现营收48.2亿,同比增长89.53%,归母净利润4.1亿,同比增长476.37%,贴近此前业绩预告上限。考虑到公司的包装行业龙头地位、传统业务扩张+PSCP 业务持续放量,结合收购合众创亚产生的2.96亿营业外收入,上调公司盈利预测,预计2018-2020年营业收入为109.61亿(+2.7%)/157.62亿(+2.4%)/195.10亿(+2.2%),净利润5.42亿(+96.4%)/4.44亿(+0.6%)/5.50亿(+1.1%),维持“增持”评级,上调目标价至7.22元,对应2019年19倍PE。 环保政策趋严叠加原材料成本走高,能够保证包装供应稳定的龙头企业加速成长。2018年上半年,因环保督查力度加强、进口废纸新规等因素,上游原纸价格持续上涨,导致大批落后产能被淘汰出局,行业竞争格局改善。公司凭借综合服务能力及龙头议价优势,及时有效地将成本压力向下游传导,在原纸供应紧张的情况下保证及时供货,赢得了更多的客户资源,实现了公司收入的快速增长。 IPS/PSCP 业务加速落地,公司由包装制造商向一体化包装服务商迈进。目前IPS 业务已投入10多条包装生产线,签约捷普、好孩子等多家客户,项目实施进度符合市场预期。PSCP 业务客户由2017年末的700余家增长至1200家,实现销售收入近12亿元,保持快速发展态势。预计未来IPS/PSCP 业务有望继续保持良好的协同效应,助力公司完成“百亿制造、千亿服务”的战略规划目标。 催化剂:收购合众创亚实现产能横向整合风险提示:原材料价格大幅涨价致使成本提升过快。
合兴包装 造纸印刷行业 2018-09-04 6.51 -- -- 7.45 14.44% -- 7.45 14.44% -- 详细
剔除并表因素影响公司1H收入依旧高速增长。今年6月,公司完成对合众创亚包装服务柔佛、吉隆坡、泰国和亚洲四大公司的收购,并纳入并表范围。其中,合众创亚包装服务(亚洲)公司约实现2亿元左右的收入并表,若剔除该部分并表因素影响,1H营收仍实现81.68%左右的高速增长。公司计提商誉减值3,277.23万元,使得公司扣非后净利润增速为34.01%,若不考虑该部分商誉减值影响,扣非后净利润增速超过60%。 IPS/PSCP项目运营日益成熟,成为公司收入增速核心贡献力。在公司持续推进下,IPS项目已和捷普、好孩子等多家客户签约,投入包装生产线10余条,PSCP平台目前也已拥有客户1,200多家,两大项目运营日益成熟。上半年,公司PSCP平台实现销售收入近12亿元,与去年同期相比增长近6倍。伴随PSCP平台业务量的不断扩大,后续将能够和IPS项目互相协作,全面增强公司的包装服务和供应能力。 外延+内生,今年全年业绩将维持高增。外延:上半年,公司启动公开发行总额不超过6亿元的可转券,募集资金拟全部用于收购合众创亚包装服务(亚洲)有限公司100%股份,以及其下属国内14家子公司,6月已通过自有资金完成收购。合众创亚(亚洲)上半年营收11.7亿元,净利润3,200多万元,今年内公司对其并表财务期为7个月,预计新增营收14亿元左右和净利润接近5,000万元,全年业绩将维持高速增长。内生:受成品纸涨价、环保督察等因素影响,中小包装企业生产受限,供货能力下降,被迫退出大客户供应商名单,为公司在存量客户中带来增来业务。另一方面,今年中美贸易战,外废配额收紧以及强化督查启动,还将在Q3持续推动包装纸价走强。因此,中小包装厂出清趋势还将维持,公司内生增长不缺乏动力。 盈利预测与投资建议 公司通过产能整合及外延并购积极扩充业务规模及覆盖范围,IPS/PSCP运营日益成熟。由于公司本年度确认并购合众创亚所产生营业外收入2.95亿元,我们上调公司2018-2020年完全摊薄后EPS预测至0.44/0.34/0.44元(三年CAGR49.8%),对应PE分别为14/18/14倍,维持“买入”评级。 风险因素 宏观经济风险;原材料价格上涨风险;新项目的推进速度不及预期风险。
合兴包装 造纸印刷行业 2018-09-04 6.51 -- -- 7.45 14.44% -- 7.45 14.44% -- 详细
事件:公司发布2018年半年度报告,报告期内实现营业总收入48.2亿元,同比增长89.5%;归属于上市公司股东的利润4.1亿元,同比增长476.4%,扣非净利润9483万元,同比增长34.0%;公司预计1-9月净利润变化幅度为320~370%。 传统业务量价齐升:上半年公司传统包装制造业务收入实现62.2%增长,纸箱与纸板分别实现27.2亿元、11.4亿元营收,分别同比提升53.5%、98.1%;行业目前进入加速整合阶段,17年以来原材料价格波动&环保因素帮助订单向大厂集中,公司在“集团化、大客户”的战略指引下与下游优质客户协同发展,成本有效向下传导,实现传统业务量价齐升。 PSCP快速放量:截至18年6月末包装产业供应链平台拥有客户约1200家,实现销售收入近11.9亿元,同比提升287.4%;IPS项目目前已和捷普、好孩子等多家客户签约,已投入10多条包装生产线,PSCP项目未来将能够和IPS项目互相协作,全面增强公司的包装服务和供应能力。原材料波动影响毛利率,盈利仍具向上空间:公司上半年传统包装制造业务毛利率为14.5%,较去年同期下降2.49pct,供应链服务毛利率3.1%,较去年同期下降0.47pct;主要与原材料价格大幅上涨相关,瓦楞纸、箱板纸上半年价格较去年同期分别上涨23.2%、22.6%;我们认为箱板瓦楞纸行业供需全年维持弱平衡,外废进口政策收紧会对纸价形成强力支撑,目前纸价已在高位,未来上涨空间有限,而合兴凭借龙头议价优势,将部分成本向下传导,未来盈利具备向上弹性。 收购合众创亚协同效应明显,巩固龙头地位:公司启动公开发行总额不超过6亿元的可转换公司债券,募集资金用于收购合众创亚(亚洲)100%股权,此次收购协同性良好,一方面双方客户产能资源互补,合众创亚14家子公司分布在华北、东北、华南等地域,合兴产能主要集中在华南、华东等区域;另一方面国际纸业管理经验丰富并且拥有世界领先的技术研发实力,通过学习借鉴,可提升公司管理和技术能力。盈利预测与评级:我们预计公司18-19年净利润分别为5.1、3.9亿元,对应18-19年PE为 14、18倍;参考可比公司,我们给予公司19年18-20倍PE估值水平,合理价值区间6.12-6.8元,给予“优于大市”评级。 风险提示:供应链业务扩展不及预期;原材料价格波动风险;客户开拓不及预期。
合兴包装 造纸印刷行业 2018-09-03 6.51 -- -- 7.45 14.44% -- 7.45 14.44% -- 详细
国际纸业并表实现外延扩张,H1营收大幅上涨:2016年3月公司通过体外基金方式并购国际纸业亚洲业务,经过两年整的梳理和调整,经济效益凸显。公司2018年6月完成并表,国际纸业的并入有效地为公司提供产能。受益于纸价高企,包装纸箱行业集中度持续提升,通过并购国际纸业公司持续进行客户和业务协同。(1)纸箱业务创营收27.15亿元,同比增长53.5%;(2)纸板业务收入11.37亿元,同比增长98.1%;(3)缓冲包材业务收入1.48万元,同比增长150.8%。 H1毛利率下降,期间费用率下降,H1净利率大幅上行:2018H1毛利率水平11.7%,同比下降3.7pct;2018Q2毛利率11.6%,同比下降3.6pct,环比下降0.1pct。系公司产品纸箱、纸板原材料箱板瓦楞纸价格高位所致。其中,纸箱业务毛利率13.6%,同比减少2.4pct;纸板业务毛利率5.9%,同比减少3.6pct;缓冲包材毛利率为7.4%,同比减少5.5pct。2018H1期间费用率7.2%,同比下降3.0pct;销售费用率3.4%,同比下降1.3pct;管理费用率3.3%,同比下降1.3pct;财务费用率0.6%,同比下降0.3pct。主要是公司的营收规模扩大,费用扩张增速不及营收扩张增速导致。2018H1净利率水平9.1%,同比增长6.3pct;2018Q2净利率13.4%,同比增长10.6pct,环比增长11.0pct。主要是因为除了毛利率下降和期间费用率改善抵消之外,公司因并购国际纸业亚洲业务产生2.96亿元的营业外收入。公司18年H1经营活动产生的现金流量净额为4529.58万元,同比增长112.5%,主要是本期供应商结算较多采用开具承兑方式导致。 “百亿制造千亿服务”:公司持续业务创新,逐步转型包装平台商。公司2017年起积极布局供应链云平台(PSCP)和智能包装集成服务(IPS)新业务,截至18H1末平台拥有客户约1200家,实现销售收入近12亿元。公司IPS与多家厂商洽谈合作,持续推进。预计2018-2020年净利润5.24、3.57、4.32亿元,对应当前市值PE分别为15.4、22.6、18.7倍,维持“强推”评级。 风险提示:宏观经济下行导致需求不振,纸价超预期大幅上行
合兴包装 造纸印刷行业 2018-09-03 5.89 -- -- 7.45 26.49% -- 7.45 26.49% -- 详细
公司公告2018年中报,业绩靓丽、增速显著:公司18上半年实现营业收入48.2亿元,同比增长89.5%,归母净利润4.10亿元,同比增长476.4%(符合预增公告450%-500%的预期),扣非净利润0.95亿元,同比增长34.0%,经营现金流净额0.45亿元,同比增长112.5%(主要系本期供应商结算较多采用开具承兑)。18Q2单季收入27.98亿元,同比增长100.6%,归母净利率3.60亿元,同比增长791.3%。扣除收购合众创亚投资收益2.96亿元、商誉减值0.24亿元、产业基金投资收益0.14亿元的实际影响,公司18H1净利润同比增长75.1%,18Q2净利润同比增长86.2%。18年公司受益于环保供给侧持续以及龙头集中度提升,新客户开拓顺利、溢价优势明显,PSCP平台持续放量,收入和业绩双双取得高增长。 传统业务扩张+PSCP(包装产业供应链云平台)放量,业务结构不断优化。纸包装行业洗牌持续加剧:公司主业增速较高,18上半年实现收入36.26亿元,同比增长62.2%,龙头效应持续凸显,并且仍处于快速成长期,收入增速明显高于下游行业增速。我们估计公司18上半年纸箱销量增速超过25%,纸板销量增速超过50%,纸箱价格增速约为15%,纸板价格基本持平。(包含PSCP平台)。公司18H1存货同比减少1.5%,存货周转率提升至3.89次(+1.01),下游对于纸包装需求持续旺盛,并且应收账款同比提升7.1%,基本保持账期风险可控。集团化、大客户战略持续推进:随海尔(家电)、联想(消费类电子)、伊利(食品)、京东(电商)、顺丰(物流)等各类客户规模扩张,公司凭借可复制的业务模式及整体解决方案的服务模式,配合进行业务扩张。PSCP包装云平台继续发力:18上半年供应链服务平台实现收入11.95亿元,同比增长287.4%,已超过17年全年平台的收入,业务提升显著。公司从2016年开始对PSCP平台进行线下地推,并启动线上平台搭建工作,“联合包装网”网络运营模块1.0版于2017年中旬正式上线,目前拥有平台客户约1200家,18上半年新增客户数约500家。PSCP利用互联网技术建立资源共享平台、实现跨地域产业集群、提升供需对接精准度、缩短交易流程和周期,有望整合行业产生规模效益,促进包装板块内生增长。未来2-3年,公司将继续加大投入,进一步完善云平台的功能,从而为客户提供快速便捷、价格低廉的一体化优质服务。 盈利能力:业务结构变化致使毛利率变化,未来盈利有望不断提升。18H1毛利率下滑3.69pct至11.68%,主要系低毛利率PSCP业务占比提升所致,扣除投资收益及商誉等影响净利率2.6%,与17年同期保持平稳。1)外界经营压力虽大,公司集中度提升,抬升话语权。上游箱板纸行业因环保督查、限制废纸进口等因素,近两年价格大幅上涨(18H1箱板纸、瓦楞纸价格涨幅约20%)。但得益于纸包装行业集中度抬升,公司话语权提升,公司向下游转嫁部分成本压力,部分对冲成本影响。近期公司毛利率仍能在13%-15%左右,未来随着公司原材料成本压力影响趋缓,盈利仍具备向上弹性。2)新业务拓展初期,盈利能力偏低,但市场整合想象空间巨大。由于创新业务PSCP(供应链云平台)投放初期,公司以收管理费和服务费模式为主,前期费用投入较大,此类业务毛利率较低(17年供应链服务毛利率2.8%),未来随着该项业务逐渐成熟,整合效应及盈利弹性有望逐步体现。 收购合众创亚国内及东南亚瓦楞纸项目,充分发挥协同效应。公司2018年6月收购合众创亚(亚洲)及东南亚4个公司,整合原国际纸业国内及东南亚箱板纸箱业务,截止18年上半年创亚贡献1个月并表利润,预计18下半年并表半年,2019年持续贡献业绩增量。国内板块下属公司包含14家中国子公司,有望实现国内区域布局扩大和产能提升,有望提供更优质服务,实现协同效应。合众东南亚4家公司经营逐渐改善,有望助力合兴快速实现东南亚战略布局,实现跨国整合和资源协同。 公司以新模式、新定位由包装制造商向一体化包装服务商转型,收入已进入高增长通道,维持买入。1)行业集中度提升趋势:在原材料箱版瓦楞纸价格高位震荡,环保压力加大的外部经营压力下,纸包装行业小产能加速退出,行业开始进入加速整合期。2)公司长期积累,有望受益:长期专注于纸包装行业,拥有长期的专业积淀,广泛的用户基础,和异地产能管理的经验,通过自建产能、行业并购等模式加速整合行业,有望厚积薄发。借助定增资金到位,公司创新业务持续稳步推进,PSCP及IPS逐步放量,与传统业务产生协同。公司收入增长全面提速,盈利能力有望逐步修复。公司2015年实行的员工持股计划进一步提升整体凝聚力(成本为8.96元),实际控制人2016年增持彰显发展信心(成本6.43元)。我们维持公司2018-2020年经营性归母净利润至2.38亿元、3.59亿元、4.64亿元,合EPS0.20元、0.31元、0.40元(yoy55%/51%/29%),若考虑我们一次性投资收益等影响2.9亿元,我们维持公司2018-2020年EPS0.45元、0.31元、0.40元的盈利预测,目前股价(6.11元)对应2018-2020年PE:不考虑投资收益:分别为30倍、20倍和15倍;考虑投资收益:分别为14倍、20倍、15倍,我们看好公司在纸箱包装行业的龙头实力,公司未来整合空间巨大,新模式发力加速行业整合,原材料成本压力趋于缓解有望体现盈利弹性,维持买入!
合兴包装 造纸印刷行业 2018-08-15 6.05 -- -- 7.15 18.18%
7.45 23.14% -- 详细
事件 2018年8月10日,工业和信息化部、国家发展改革委联合印发了《扩大和升级信息消费三年行动计划(2018-2020年)》,文件中要求:深化制造业和互联网融合,建设一批有较强影响力和带动力的垂直电商平台。支持企业发展网络支付、现代物流、供应链管理等面向信息消费全过程的支撑服务。 我们的分析和判断 轻工板块虽属于传统制造业,但也有相关受益标的,典型如合兴包装。按照《信息化和工业化深度融合专项行动计划(2013-2018年)》和《工业和信息化部贯彻落实<国务院关于积极推进“互联网+”行动的指导意见>的行动计划(2015-2018年)》工作部署,2016年国家工业和信息化部组织开展了两化融合管理体系贯标试点评选工作,合兴包装当年成为了包装行业入选的六家企业之一。 我国包装行业规模11744亿,纸包装占比仍有提升空间 我国包装行业2016年规上企业主营业务收入11743.79亿元,其中纸包装规上企业营收3376.05亿元,占包装全行业的比例为28.75%。相比全球市场纸包装所占比例37.57%,我国纸包装占比仍有提升空间。 行业痛点难解,叠加环保政策趋严,龙头价值愈发凸显虽然纸包装行业准入门槛较低,中小企业较多,产能相对过剩,但包装行业一方面面临着上下游的挤压:下游客户账期长,且对包装材料方面的要求较高;上游原材料供应商普遍需要现款交易。此外,行业资金需求量大,融资较为困难。另一方面受环保趋严影响,行业整合加速,中小企业出清订单逐步向龙头集中,合兴包装作为纸包装行业龙头,价值逐步凸显,盈利能力开始回暖,利润增速进入反弹区间。 合兴包装龙头优势多元,互联网包装平台建设增添新动力 (1)合兴包装成立于1993年,深耕行业多年,产业龙头地位稳固,具备较强的行业趋势研判能力;公司凭借全国布局及跨区域的多厂管控构建明显服务优势,获得优质客户资源,公司的近50个生产基地基本实现了全国范围的地域覆盖,与集团大客户形成了有效的互动网络,同时在多年经营中总结出标准化的管理经验;此外,公司经营中将精细化管理作为立身之本,成本管控能力亦行业领先。 (2)2016年,合兴包装启动了供应链云平台PSCP(PackagingSupplyChainPlatform)项目,目前已实现线上线下双轨运营。截至2017年末,供应链运营业务所拥有合作客户已达七百多家,实现交易额11.36亿,同比增长398.25%,毛利率为2.8%。2018全年我们测算有望做到25亿以上的规模。平台紧扣包装行业痛点,集合各方资金、订单、产能、技术优势,为供给侧提供资源支持,最大程度满足客户需求,平台产品类别及功能如下: 订单宝:包装企业通过平台聚集的大量优质客户资源,可获取更多的订单,实现订单的分享; 优财通:平台代替客户向包装企业采购,从中收取少量的平台服务费,既能保障客户的供应,又可缓解包装企业的经营压力。 创业通:包装企业与平台共同入股成立接单公司开展业务,充分激活资源,打造事业共同体; 创客通:手头有包装订单的创客引导客户向平台下采购订单,平台为客户提供质优价廉的产品和良好的服务。 集采通:通过平台的规模采购降低成本,利用平台的区域集中仓库存平抑波动,保障快速反应,降低库存,减少资金积压,提高效率。 投资建议: 公司此次可转债预计募集资金6亿元,我们初步假设转股价6元,100%转股后预计将新增股本1.0亿股,公司总股本达到12.7亿股(11.7+1.0)。我们对于公司的业绩与估值,采用如下视角: (1)内生增长--传统主业+互联网包装平台:我们预计2018-2020年收入为105.40、154.08亿元,同比增66.68%和46.19%;归母净利润为2.34、3.43亿元,同比增51.84%和46.81%;对应EPS为0.18元/股和0.27元/股,PE分别为31.59x和21.55x。 (2)考虑合众创亚的并表,以及2.9亿的投资收益,采用备考全年的口径,我们预计2018-19年备考收入为134.88、187.95亿元,同比增113.30%和39.35%;归母净利润为5.94、4.27亿元,同比增285.81%和-28.09%;EPS为0.47元/股和0.34元/股,PE分别为12.44x和17.31x。 公司互联网供应链平台业务发展迅速、潜力大。公司横向并购整合规模效益将逐渐显现,同时行业集中度提高,订单获取加速。维持“买入”评级。 风险因素: 行业竞争大幅加剧;原材料价格大幅上涨。
合兴包装 造纸印刷行业 2018-08-09 5.58 -- -- 6.69 19.89%
7.45 33.51% -- 详细
包装行业龙头企业,全国布局已完成。公司在纸包装行业深耕多年,目前在全国拥有5大区共30个生产基地,生产规模位居国内行业前列,17年实现收入63.2亿元,同比增长78.5%,净利润17年为1.54亿元,同比增长49.5%,公司将继续从制造环节到上下游产业链延伸等多维度协同推进,不断提升公司实力; 市场规模空间广阔,纸价上涨加速集中度提升。纸质包装行业规模庞大,需求稳定增长,瓦楞纸箱市场规模测算将超过2000亿元,以中低档需求为主;目前瓦楞纸箱市场格局极为分散,受纸价上涨及环保影响,中小产能出清加速,我们判断大厂供应稳定性优势明显,将受益于原材料涨价带来的集中度提升; 参考美国经验,包装行业能出Tenbagger。参照国外成熟市场经验,我国目前行业发展阶段与美国90年代阶段类似,行业下游集中度不断提升,纸包装企业开始兼并收购,包装行业集中度提升的趋势明显;在市场空间广阔、格局极为分散的包装行业在纸价的催化下,目前已进入加速整合阶段,我们判断国内未来也会出现Rocktenn这样的包装巨无霸企业; 百亿制造,目标有望提前实现。公司通过内生增长+外延并购方式实现传统包装业务高速增长,一方面不断拓展新客户,17年前五大客户销售金额仅占25%,客户结构合理;另一方面收购原国际纸业中国及东南亚区域的瓦楞纸箱业务整合并入上市公司体系,充分发挥规模效应和协同效应; 千亿服务,业务结构优化。17年公司着手实施智能包装集成服务(IPS)与包装产业供应链云平台(PSCP)的建设;下游制造企业在包装环节趋于外包,合兴利用其优势提供IPS,PSCP则是基于B2B的第三方包装产业供应链云平台,助力公司打造产业+智能服务+互联网+供应链生态产业圈; 纸价已在高位,盈利性处历史底部。16年下半年纸价迅速攀升,公司毛利率持续下滑,目前包装大厂的议价权增加,我们判断未来纸价的价格中枢将略有下滑,公司盈利能力将逐步修复; 盈利预测与评级:考虑收购合众创亚带来的收益(18年2.9亿元计入营业外收入),我们预计公司18-19年eps分别为0.44、0.34元,净利润分别为5.1、3.9亿元,对应18-19年PE为12、15倍;参考可比公司,我们给予公司19年18-20倍PE估值水平,合理价值区间6.12-6.8元,给予“优于大市”评级。 风险提示:供应链业务扩展不及预期;原材料价格波动;客户开拓不及预期。
合兴包装 造纸印刷行业 2018-07-19 6.02 -- -- 6.38 5.98%
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合兴包装 造纸印刷行业 2018-07-17 5.50 -- -- 6.45 17.27%
7.45 35.45% -- 详细
公司公告2018年半年度业绩预告修正公告,上调2018H1盈利预测至3.91-4.26亿元,同比增长450%-500%。公司于2018年6月完成对合众创亚包装服务(亚洲)有限公司100%股份的收购,由于收购对价低于其可辨认净资产的公允价值,形成约2.9亿元的营业外收入。提出该营业外收入影响,公司主业净利润1.01-1.36亿元,同比增长42%-91%。 完成国际纸业并表持续外延扩张:2016年3月公司通过体外基金方式并购国际纸业亚洲业务,经过两年整的梳理和调整,经济效益凸显。公司2018年6月完成并表,国际纸业的并入有效地为公司提供产能。受益于纸价高企,包装纸箱行业集中度持续提升,通过并购国际纸业公司持续进行客户和业务协同。 持续业务创新,逐步转型包装平台商,上调至“强推”评级:公司2017年起积极布局包装产业供应链云平台(PSCP)和智能包装集成服务(IPS)新业务,17年底公司PSCP平台实现交易额11.36亿元,毛利率2.80%。公司IPS与多家厂商洽谈合作,持续推进。我们预计公司2018-2020年净利润5.24、3.57、4.32亿元,对应当前市值PE分别为13.5、19.8、16.4倍,上调评级至“强推”。 风险提示:宏观经济下行导致需求不振,纸价超预期大幅上行。
合兴包装 造纸印刷行业 2018-07-17 5.50 6.72 -- 6.45 17.27%
7.45 35.45% -- 详细
首次覆盖给予“增持”评级,目标价6.72元。市场普遍担心瓦楞纸包装企业上下游议价能力弱,利润空间被原材料上涨侵蚀,而我们认为正是因为原材料上涨压力叠加原材料供应不畅,落后产能加速出清,行业竞争格局改善,具备综合服务能力以及供货稳定的龙头企业有望保持快速增长。考虑新收购主体合众创亚并表且不考虑非经常性损益,预计2018-2020年营业收入分别为106.77、153.95、190.85亿元,归母净利润2.76、4.41、5.44亿元,对应EPS0.24、0.38、0.46元。结合可比上市公司估值与PEG估值法,给予目标价6.72元,对应2018年PE28倍,首次覆盖给予“增持”评级。 环保因素使原纸供应紧张,能够保证包装供应稳定的龙头企业加速增长。自2016年Q4开始,上游原材料价格成本持续走高,公司借助规模优势、快速反应的综合服务能力,及时有效的进行了价格传导,并在原纸供应紧张的时候保证及时供应,赢得了更多的客户资源,落后产能的出清将使行业竞争缓和,若原纸价格单边上涨接近尾声,公司盈利能力将进一步体现。公司2017Q2-2018Q1四个季度营收和净利润同比增速均保持在65%和50%以上,从侧面验证业绩增长加速。 智能包装服务助力其锁定大客户;收购合众创亚后规模优势提高上游议价能力。IPS模式抓住下游客户包装环节人工成本高、运营效率低的痛点,帮助公司向全方位包装服务商转型;收购合众创亚后经营规模继续扩大,公司上游议价能力增强,为公司业绩持续性保驾护航。 催化剂:公司中报业绩继续高增长 风险提示:原材料价格大幅涨价致使成本提升过快
合兴包装 造纸印刷行业 2018-07-17 5.50 -- -- 6.45 17.27%
7.45 35.45% -- 详细
公司公告2018半年报预修后业绩大幅增长:公司18年上半年预计归母净利润3.91亿元至4.26亿元,同比增长450%-500%(17H17107.17万元),18Q2预计归母净利润3.42亿元至3.77亿元,同比增长745%-833%。主要系:1)公司纸箱和纸板业务量价齐升,PSCP包装云平台业务持续放量,行业整合逻辑持续兑现。2)公司于2018年6月完成对合众创亚包装服务(亚洲)收购,实现2.9亿元营业外收入。若扣除2.9亿元营业外收入,公司表观18H1净利润同比增长42%-92%,18Q2净利润同比增长28%-116%。(18一季报预期中报增速30%-60%) 传统业务扩张+PSCP(包装产业供应链云平台)放量,业务结构不断优化。纸包装行业洗牌持续加剧:公司受益包装行业洗牌(17年由于供给侧改革导致部分小厂关停),龙头效应凸显,并且仍处于快速成长期,收入增速明显高于下游行业增速。集团化、大客户战略持续推进:随海尔(家电)、联想(消费类电子)、伊利(食品)、京东(电商)、顺丰(物流)等各类客户规模扩张,公司凭借可复制的业务模式及整体解决方案的服务模式,配合进行业务扩张。公司目前主要为小米手机提供外包装纸箱。PSCP包装云平台继续发力:公司从2016年开始对PSCP平台进行线下地推,并启动线上平台搭建工作,“联合包装网”网络运营模块1.0版于2017年中旬正式上线,目前拥有平台客户约700家。PSCP利用互联网技术建立资源共享平台、实现跨地域产业集群、提升供需对接精准度、缩短交易流程和周期,有望整合行业产生规模效益,促进包装板块内生增长。未来2-3年,公司将继续加大投入,进一步完善云平台的功能,从而为客户提供快速便捷、价格低廉的一体化优质服务。 盈利能力:1)外界经营压力虽大,公司集中度提升,抬升话语权。上游箱板纸行业因环保督查、限制废纸进口等因素,近两年价格大幅上涨(18H1箱板纸、瓦楞纸价格涨幅约20%)。但得益于纸包装行业集中度抬升,公司话语权提升,公司向下游转嫁部分成本压力,部分对冲成本影响。近期公司毛利率仍能在13%-15%左右,未来随着公司原材料成本压力影响趋缓,盈利仍具备向上弹性。2)新业务拓展初期,盈利能力偏低,但市场整合想象空间巨大。由于创新业务PSCP(供应链云平台)投放初期,公司以收管理费和服务费模式为主,前期费用投入较大,此类业务毛利率较低(17年供应链服务毛利率2.8%),未来随着该项业务逐渐成熟,整合效应及盈利弹性有望逐步体现。 收购合众创亚国内及东南亚瓦楞纸项目,充分发挥协同效应。公司2018年6月收购合众创亚(亚洲)及东南亚4个公司,整合原国际纸业国内及东南亚箱板纸箱业务,截止18年上半年创亚贡献1个月并表利润,预计18下半年并表半年,2019年持续贡献业绩增量。国内板块下属公司包含14家中国子公司,有望实现国内区域布局扩大和产能提升,有望提供更优质服务,实现协同效应。合众东南亚4家公司经营逐渐改善,有望助力合兴快速实现东南亚战略布局,实现跨国整合和资源协同。 公司以新模式、新定位由包装制造商向一体化包装服务商转型,收入已进入高增长通道,维持买入。1)行业集中度提升趋势:在原材料箱版瓦楞纸价格高位震荡,环保压力加大的外部经营压力下,纸包装行业小产能加速退出,行业开始进入加速整合期。2)公司长期积累,有望受益:长期专注于纸包装行业,拥有长期的专业积淀,广泛的用户基础,和异地产能管理的经验,通过自建产能、行业并购等模式加速整合行业,有望厚积薄发。借助定增资金到位,公司创新业务持续稳步推进,PSCP及IPS逐步放量,与传统业务产生协同。公司收入增长全面提速,盈利能力有望逐步修复。公司2015年实行的员工持股计划进一步提升整体凝聚力(成本为8.96元),实际控制人2016年增持彰显发展信心(成本6.43元)。我们维持公司2018-2020年经营性归母净利润预测至2.38亿元、3.59亿元、4.64亿元,合EPS0.20元、0.31元、0.40元(yoy55%/51%/29%),若考虑我们预计产生的一次性投资收益超过2.9亿元,我们上调公司2018-2020年考虑投资性相关收益后的净利润预测为5.28亿元、3.59亿元、4.64亿元,合EPS0.45元、0.31元、0.40元(原预测公司2018-2020年考虑投资性相关收益1.5亿元后的利润为3.88亿元、3.59亿元、4.64亿元,合EPS0.33元、0.31元、0.40元),目前股价(5.36元)对应2018-2020年PE:不考虑投资收益:分别为26倍、17倍和13倍;考虑投资收益:分别为12倍、17倍、13倍,市值62.69亿元,我们看好公司在纸箱包装行业的龙头实力,公司未来整合空间巨大,新模式发力加速行业整合,原材料成本压力趋于缓解有望体现盈利弹性,维持买入!
合兴包装 造纸印刷行业 2018-07-16 5.64 -- -- 6.45 14.36%
7.45 32.09% -- 详细
收购合众创亚(亚洲),营业外收入贡献业绩高增 2018年6月5日,合兴包装公告,公司前期以人民币7.18亿元的交易价格购买合众创亚包装服务(亚洲)有限公司100%的股份,截至2018年6月4日,公司收购合众创亚(亚洲)100%的股份过户手续已完成,并已将所有价款付讫。合众创亚(亚洲)已取得了由新加坡会计与企业管理局出具的股权变更后公司注册证书,公司现持有合众创亚(亚洲)100%的股份。由于收购对价低于其可辨认净资产的公允价值,因此此次收购形成了约2.9亿元的营业外收入。此次公司预计2018H1归母净利润为3.91亿元-4.26亿元,剔除2.9亿元营业外收入后公司内生净利润为1.01亿元-1.36亿元,对应增速为42.25%-91.55%。 行业横向整合,产能布局优化,协同发展可期 合众创亚(亚洲)为原国际纸业中国区域的瓦楞纸箱业务部,2017年合众创亚(亚洲)实现营业收入21.71亿,净利润6473.11万。我们认为,合众创亚(亚洲)下属14家中国子公司分别位于东北、华北、华东、西南、华南、华中等地,与公司的生产基地分布大部分存在互补性,通过此次收购,可迅速增强公司在东北、华东的市场布局,巩固在华南、华中的竞争优势。合兴包装通过此次收购,将实现行业的横向整合,实现区域布局的扩大,产能的增加,协同发展可期。 行业集中度逐步提升,龙头优势逐渐显现 包装行业属于大行业,小公司,对比美国CR5有70%的市场集中度。国内包装行业集中度有待提升。此前行业整合速度较慢,也缺少事件的触发,然而近年来由于环保政策趋严,行业整合逐步加快。 同时我们认为合兴包装在供货稳定性、信誉方面具备较高优势。2017年瓦楞箱板纸供应紧张,合兴的客户没有发生断货,而行业内一些中小企业则没有这种能力,客户方面对供货稳定性重视程度将高于对价格的敏感程度。考虑合兴前期成立了并购基金,龙头竞争优势逐渐显现。 IPS/PSCP项目持续推进,为公司提供新的业绩驱动2016年公司启动供应链云平台项目(PSCP)以及智能包装集成服务项目(IPS),整合同行业产能以及提供设备智能改造服务。 PSCP:主要功能包括:订单宝:公司将订单引流给区域性客户,收取管理费;集采通:包装企业通过平台的规模采购降低原材料成本;优财通:提供资金支持。截至2017年末,供应链运营业务拥有合作客户达700余家,实现交易额11.36亿元。 IPS:下游制造型企业包装环节自动化升级以及外包意愿不断增强,公司依托IPS项目的实施,向用户提供包括包装设计、包装采购、包装生产线自动化改造和优化以及产品装箱等一整套专业化的包装服务,降低客户的生产及管理运营成本,深化公司与客户的合作关系,目前合作客户包括好孩子等。截至2017年末,公司已与多家厂商洽谈IPS合作事宜,积极促成IPS项目落地。 投资建议: 公司此次可转债预计募集资金6亿元,我们初步假设转股价5元,100%转股后预计将新增股本1.2亿股,公司总股本达到12.9亿股(11.70+1.2)。我们对于公司的业绩与估值,采用如下视角: (1)内生增长方面:我们预计合兴包装2018-2019年营业收入分别为107.70亿元和155.79亿元,同比增长70.32%和44.65%;归母净利润分别为2.33亿元和3.42亿元,同比增速分别为51.69%和46.33%;对应EPS分别为0.18元/股和0.27元/股,PE分别为29.8x和19.9x。 (2)考虑营业外收入2.9亿元,我们预计合兴包装2018-2019年归母净利润分别为5.23亿元和3.42亿元,同比增速分别为239.61%和-34.61%;对应EPS分别为0.41元/股和0.27元/股,PE分别为13.1x和19.9x。 (3)考虑合众创亚并表,采用备考全年口径,我们预计合兴包装2018-2019年备考营业收入分别为134.72亿元和185.51亿元,同比增长113.63%和37.70%;归母净利润分别为5.78亿元和4.01亿元,同比增长275.32%和-30.62%;EPS分别为0.45元/股和0.31元/股,PE分别为11.9x和17.3x。 我们认为公司横向并购整合规模效益将逐渐显现,同时行业集中度持续提高,订单获取加速,维持“买入”评级。 风险因素:行业竞争大幅加剧;原材料价格大幅上涨。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名