事件：公司发布 2023年年报。2023年，公司实现营收 17.03亿元，同比增长7.72%；实现归母净利润 2.11亿元，同比增长 13.26%；实现扣非后归母净利润1.26亿元，同比增长 0.23%。2023Q4，公司单季度实现营收 4.23亿元，同比增长 31.24%，环比减少 6.95%；实现归母净利润-391万元，同比亏损收窄 2055万元，环比减少 106.19%。 全年前驱体及特气销售稳步增长，研发费用增多及资产减值影响 Q4业绩。2023年公司在半导体、面板、LED 等主要下游行业相对较为疲弱的情形下，仍然实现了前驱体和特气销售的稳步增长。2023年公司前驱体及特气业务营收分别为3.40亿元和 12.31亿元，同比分别增长 17.9%和 3.0%；前驱体及特气销量分别为 208.9吨和 9404吨，同比分别增长 62.2%和 1.3%。然而由于单季度研发费用的显著增加以及资产减值的集中计提，23Q4公司单季度业绩呈现一定压力。 23Q4公司单季度研发费用达 7555万元，同比增长 60.4%，环比增长 88.9%； 公司全年研发费用达 1.94亿元，同比增长 10.5%。资产减值方面，23Q4公司单季度计提资产减值损失约 4840万元，一方面是因为公司部分产品市场销售价格下降，另一方面则是部分专用生产设备因陈旧、工艺变更、技术更新等导致其经济效益低于预期。 持续扩增特气供应能力，前驱体有望进一步放量。公司现有 10640吨/年特气产能和 361.75吨/年前驱体（含 MO 源）产能，在建有 3600吨/年特气产能。公司 23年 12月发布公告表示与乌兰察布察哈尔高新技术开发区管委会签署了《入园协议》，公司拟在察哈尔高新区八音化工产业园投资 6亿元建设年产 8400吨高纯电子级 NF3生产项目。另外，公司规划有 100吨/年六氟丁二烯生产装置项目，预计于 2024年建设 30吨/年中试项目。前驱体方面，公司 23年前驱体产能利用率仅为 51%。随着生产装置效率的提升以及下游客户的持续导入，公司前驱体业务仍有较大的成长空间。光刻胶方面，公司目前研发的三款 ArF 光刻胶产品已在下游客户通过认证并实现销售，多款产品正在主要客户处认证。 盈利预测、估值与评级：受益于前驱体和特气的持续放量，23年公司营收实现稳步增长。然而由于研发费用增多和资产减值，公司业绩略低于此前预期。考虑到公司仍将维持较高程度的研发投入，同时公司产品对应的下游领域有待进一步恢复，因此我们下调公司 24-25年盈利预测，新增 26年盈利预测。预计 24-26年公司归母净利润分别为 2.78（下调 19.7%）/3.52（下调 22.5%）/4.40亿元。 我们仍旧看好前驱体、特气、光刻胶供应能力提升的情形下公司的后续成长，维持“增持”评级。 风险提示：产能建设风险，下游需求不及预期，产品客户验证风险，研发风险。

事项：公司发布2023年年报，2023年实现营收17.03亿元，yoy+7.72%；实现归母净利润2.11亿元，yoy+13.26%；归母扣非净利润1.26亿元，yoy+0.23%。2023年利润分配预案：每10股派发现金红利0.35元（含税）。 平安观点：前驱体材料销量高增带动公司业绩正增长。2023年，公司前驱体材料（含MO源）销量达208.92吨，yoy+62.22%，该业务营收达3.40亿元，yoy+17.86%，占总营收的19.93%，销售毛利率为39.9%，同比下降3.76个百分点。年报期内，公司向杜邦购买的先进硅前驱体专利中两项全球首创产品实现量产，先进半导体前驱体销售额首次破亿，成为公司2023年业绩增量主要来源。2023年公司特气销量为9403.98吨，yoy+1.34%，营收达12.31亿元，yoy+3.04%，占总营收的72.30%，销售毛利率为46.13%，同比下降2.75个百分点。特气业务中，依托关键产品磷烷的技术优势，以国内首创的混气鱼雷车供应模式，将磷烷混气打入光伏市场，带动氢类特气快速增长，年报期内，氢类特气版块（磷烷/砷烷）销售额同比增长超40%。 高纯特气持续量增，多款光刻胶和前驱体产品将进入量产销售。1）子公司乌兰察布南大微电子规划新增7200吨/年三氟化氮、500吨/年六氟化钨等项目持续推进，整个项目预计2024年底建成，同时，淄博基地推进新产品六氟丁二烯成功试产。2）年产140吨高纯磷烷、砷烷扩产及砷烷技改项目和年产45吨半导体先进制程用前驱体产业化项目已完成建设并达到预定可使用状态。3）第三代半导体的关键产品低硅低氧三甲基铝逐步实现稳定量产，三甲基铟和三乙基镓进入海外头部客户在IGZO应用的验证测试。4）控股子公司宁波南大光电可实现从光刻胶原料到成品及配套材料的全部自主化，规划形成25吨/年的ArF光刻胶产线，目前研发的三款ArF光刻胶已在客户通过认证并实现销售，多款产品正在主要客户处认证。 收购重要公司股权，进军更多高端材料。年报期内，公司收购奥盖尼克材料（苏州）63.87%股权，主要经营OLED材料研发和产业化；收购南大光电（淄博）剩余27.17%股权，使其变更为全资子公司，主要经营特气业务。积极落实子公司股权激励，凝聚核心人才。年报期内，公司的先进前驱体项目主体南大半导体公司完成增资扩股，三个员工持股平台共计103名员工积极认购新增股份，合计出资4,565万元，持股13.51%。同时，公司首个博士实验室创业公司孵化成功，奥盖尼克材料（苏州）有限公司于2023年5月正式成立，核心团队认购1,120万股，持股36.13%。 投资建议：公司乌兰察布大规模三氟化氮等含氟特气项目持续推进，特气业务规模将实现进一步扩大；多款光刻胶和先进前驱体产品有望实现量产销售，将成为业绩增量核心来源。同时，终端半导体和面板行业库存去化向好、需求回暖、部分产品价格回升，电子特气和前驱体等材料需求有望上行。但结合公司2023年业绩表现，考虑到特气和前驱体产品价格和毛利水平均有所下调，调整2024-2025年归母净利润至2.63、3.51亿元（原值为3.26、4.10亿元），增加2026年归母净利润为4.21亿元，对应2024年4月9日收盘价PE为52.6、39.4和32.9倍，2024-2026年随着公司各项目持续推进，多款高端高壁垒半导体材料量产销售，公司业绩有望实现增长，维持“推荐”评级。 风险提示：1）终端需求增速不及预期。若半导体等终端产业基本面修复不及预期，需求难回暖，则公司电子化学品业务增速可能受限。2）市场竞争加剧、产品价格大幅下行的风险。若可比公司实现技术突破、大幅提高产能规模，则可能造成部分产品产能过剩、市场竞争加剧的风险，进而导致相关产品价格下行，毛利被大幅压缩。3）技术突破和客户认证受阻的风险。若公司核心高壁垒产品技术难以突破，或在下游客户端的认证推进困难，则项目进程可能延后，原计划或难达成。

MO源起家，电子特气打开第二增长曲线。公司孵化自国家863计划的MO源研究课题组，2000年实现相关技术突破（同年公司成立），是国内首家MO源自主生产商；2013年承国家“02-专项”，对高纯磷烷和砷烷电子特气进行研发，2016-2017年实现技术和产业化突破，现已是国内该领域龙头；2019年收购飞源气体进军氟类特气，目前已是国内三氟化氮、六氟化硫头部供应商；此外，2016-2023年间，公司自主研发生产的高壁垒半导体前驱体和ArF光刻胶产品陆续落地。 特气业务增厚利润，业绩环比有所改善。1、电子特气发展成为公司利润核心驱动力：公司于2017年实现氢类特气产业化、2019年外购飞源开拓含氟特气，2021年新建大规模氟类特气，2017-2022年特气业务营收年复合增速高达101.8%，营收占比从20%提高至76%，该业务毛利率始终维持在40%以上。2、终端景气向好，业绩环比改善：23Q1公司营收环增23.6%，归母净利环增406.5%，已明显扭转22Q4业绩下跌态势；23Q2维持增势，营收环增7.48%，归母净利环增3.06%。预期23H2-2024年下游半导体和面板等产业库存去化、需求渐回暖，基本面有望加速改善。 核心产品产能再扩，新品类产研持续推进。 1、电子特气：1）氢类：半导体级磷烷/砷烷难稳定供应，公司是该领域龙头，计划在70吨磷烷和30吨砷烷基础上再各增70吨。2）氟类：需求量大、国产化率较高，公司现有4kt三氟化氮和6.1kt六氟化硫，规模国内领先；规划再增7.2kt三氟化氮、500t六氟化钨等。 2、MO源：研发门槛高、寡头垄断，公司2000年实现技术突破，2019年全球市占率第一，现有年产能64.9吨，规划新增13.5吨。 3、半导体前驱体：高K金属前驱体技术壁垒高、国内可量产企业少，公司相关产品已在销，现建成62.5吨/年，规划再建113吨。 4、ArF光刻胶：国产化率低、进口受限，公司产研进程领先，两款产品通过客户验证，并已有少量订单，规划实现年产能25吨。盈利预测及投资评级：公司是高壁垒电子耗材高纯磷烷/砷烷和MO源的龙头，且需求量最大的电子特气-三氟化氮产能规模领先；公司新建的大规模氟类电子特气项目预期在2023-24年投产放量，同时MO源产能逐步扩大，半导体前驱体和高分辨率ArF光刻胶客户认证进程再推进，叠加2023年下半年-2024年终端显示面板和半导体行业库存持续去化、基本面渐改善或带来电子特气需求上行，预计公司业绩将逐年增长，2023-2025年有望实现营收18.54、25.63、32.03亿元，归母净利润2.34、3.22、4.09亿元。对应2023年10月10日收盘价PE为72.6、52.8和41.5倍，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示：1）终端需求增速不及预期。若半导体等终端产业基本面修复不及预期，需求难回暖，则公司电子化学品业务增速可能受限。2）市场竞争加剧、产品价格大幅下行的风险。若可比公司实现技术突破、大幅提高产能规模，则可能造成部分产品产能过剩、市场竞争加剧的风险，进而导致相关产品价格下行，毛利被大幅压缩。3）原材料价格大幅波动的风险。 若基础化工原料受极端气候、海外地缘政治等因素影响，厂家开工受阻，供需基本面和库存结构出现较大变动，则原料价格可能出现较大波动，从而造成公司生产成本的大幅抬升。

公司发布了2022年三季度业绩公告。前三季度公司实现营业收入12.59亿元，同比增长77.64%；归母净利润2.11亿元，同比增长70.33%；扣非净利润1.70亿元，同比增长80.56%；基本每股收益0.39元。 毛利率稳步提升，Q3业绩增幅较大从盈利指标来看，毛利率有所改善，2022年前三季度公司毛利率为47%，同比增长2.66pct；前三季度净利率略有下滑，从去年的23.38%下滑至今年的22.11%，主要系计提的存货跌价准备增加所致。单季度来看，业绩同比增幅较大，2022年Q3公司实现营业收入4.12亿元，同比增长54.88%，环比下滑5.51%；实现归母净利润0.67亿元，同比增长73.62%，环比增长4.80%。 氟类特气市场份额逐渐提升，前驱体逐步放量有望成为新增长点氟类电子特气业务大幅提升，公司通过乌兰察布“试验田”新增的三氟化氮产能，进一步巩固成本和产能优势，加强集团客户协同效应，稳固存量市场份额，积极开拓新客户，扩大增量市场份额。 此外，在自有研发技术积淀及外购专利的双重支持下，公司在先进前驱体材料领域的研发和产业化布局良好，自去年开始一直保持高速增长势头，上半年销售收入较去年同期增长约90%。前驱体业务目前放量供应的有TEOS、TDMAT等7款产品，客户主要是芯片制造头部企业，如中芯国际、长江存储等。随着产业化进一步推进和市场不断拓展，前驱体业务有望成为公司新的业务增长点。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2022-24年营业收入分别为15.89/21.51/27.29亿元，对应增速分别为61.42%/35.36%/26.85%；归母净利润分别为2.53/3.70/4.91亿元，对应增速分别为85.40%/46.34%/32.71%；EPS分别为每股0.46/0.68/0.90元，CAGR为53.27%，对应PE为71x/49x/37x。考虑到公司电子材料品类丰富且产品国内领先，给予公司2023年55倍PE，对应目标价37.39元，维持“增持”评级。 风险提示：公司研发与量产不及预期，下游客户需求不达预期。

事件：公司发布了2022年半年报，22H1实现营业收入8.47亿元，同比增长91.31%；归母净利润1.44亿元，同比增长68.85%；扣非净利润1.16亿元，同比增长76.17%；基本每股收益0.27元。 电子特气产销两旺，业绩实现翻倍增长上半年公司特气产品、MO源产品营收均实现增长，其中特气产品实现营收6.69亿元，同比增长114.26%，毛利率为51.35%；MO源产品实现营收1.06亿元，同比增长17.18%，毛利率为38.60%。上半年公司费用率维持稳定，其中管理费用率/ 销售费用率/ 财务费用率/ 研发费用率分别为11.30%/4.33%/1.01%/10.03%，分别变化了+2.47/+0.29/+0.90/-0.53pct。 半导体材料稳步发展，核心增长业务发展顺利MO源方面，围绕存储战略客户需求自主研发的三氯化铝已经通过验证，为产品在存储芯片制造领域的应用打下基础。前驱体材料方面：先进制程金属前驱体和先进硅前驱体研发项目稳步推进，其中28nm制项目中有7款“卡脖子”前驱体材料全部通过客户验证，具备稳定供应的能力。电子特气方面，氢类特气紧跟市场需求，产能提升下市场份额不断提高；氟类特气新增产能顺利投产下规模经济迭现，同时乌兰察布“试验田”建设步伐加快。 ArF光刻胶方面，公司ArF光刻胶及配套材料项目所需的光刻车间和年产25吨的生产线已建成；此外公司送验的产品主要为适用于28nm（含）-90nm制程芯片用光刻胶产品，产品验证工作正在多家下游主要客户稳步推进。 盈利预测、估值与评级由于公司电子特气等产品快速增长， 将公司2022-24 年营业收入由12.57/15.64/19.29亿元上调至15.89/21.51/27.29亿元，对应增速分别为61.42%/35.36%/26.85% ； 归母净利润由2.07/2.85/19.29 亿元上调至2.53/3.70/4.91亿元，对应增速分别为85.40%/46.34%/32.71%；EPS分别为每股0.46/0.68/0.90元，CAGR为53.27%，对应PE为75x/51x/38x。鉴于公司特气及MO源产品快速增长且半导体光刻胶进展顺利，维持“增持”评级。 风险提示：公司研发与量产不及预期，下游客户需求不达预期，产能建设不及预期。

根据公司披露 2022年一季报， 2022年一季度实现营收 4.11亿元，同比大幅增长 94.67%，实现归母净利润 8067万元，同比增长 89.38%，实现扣非净利润 6519万元，同比增长 102.29%。 公司深耕高纯电子材料领域，坚持以客户为中心，为客户提供技术研发、生产、服务、供应体系等一体化整体解决方案， 在下游电子行业规模持续扩大，材料国产化率持续提升的趋势下，公司各半导体材料业务均保持增长。 公司三大半导体材料为先进前驱体材料、电子特气以及光刻胶及配套材料。 公司的先进前驱体材料，主要由 MO 源类产品和半导体前驱体材料构成，公司是全球主要的 MO 源供应商，在核心工艺上已全面达到国际先进水平，产品纯度大于 6N，具有明显的竞争优势。半导体前驱体材料上，公司经过多年在高纯金属化合物的研发和生产经验， 在半导体先进制成 14nm/7nm 进行提前布局，正在成为先进半导体制程所需核心薄膜沉积材料领域推进国产化的“主力军”。 电子特气业务，主要包括氢类电子特气产品和含氟电子特气产品。氢类电子特气主要包括磷烷、砷烷等，是高纯特气领域技术门槛最高的两个品种，公司研发的高纯磷烷、砷烷打破了国外技术的封锁，纯度已达到 6N 级别，在技术、品质、产能各方面跃居世界前列。公司控股子公司飞源气体是国内主要的含氟电子特气供应商，产品主要包括三氟化氮、六氟化硫及副产品。 光刻胶及配套材料业务，公司始终坚持完全自主化路线，已具备研制功能单体、功能树脂、光敏剂等光刻胶材料的能力。 自主研发的 ArF光刻胶可以达到 90nm-14nm 的集成电路工艺节点，将实现高端光刻胶的替代，多款产品正在同步进行客户认证。 募资扩产彰显未来发展信心。公司拟通过向不特定对象发行可转债募资 9亿元进行年产 45吨半导体先进制程用前驱体产品产业化项目、年产 140吨高纯磷烷、申万扩产及砷烷技改项目，以及乌兰察布年产7200吨电子级三氟化氮项目。 【投资建议】 公司深耕高纯电子材料业务领域，经过多年发展已在先进前驱体材料、电子特气以及光刻胶及配套材料三大半导体材料领域实现成功布局。 我们认为一方面半导体市场规模受益于下游消费电子、数据中心、新能源汽车等领域的蓬勃发展保持持续增长，对应半导体材料市场需求旺盛。另一方面，国产半导体产业链正在加速崛起，国产晶圆厂积极扩产，势必带动技术能力、产能规模领先的国产材料供应商的发展。 预计 2022-2024年公司营收分别为 12.76、 16. 13、 20.31亿元，归母净利润分别为 2.21、 2.84、 3.72亿元，对应 EPS 分别为 0.52、 0.67、 0.88元/股，对应当前 PE 分别为 55、43、 33倍， 给予“增持”评级。

事件：公司于3月31日发布2021年年报，实现营业收入9.84亿元，同比增长65.46%；归母净利润1.36亿元，同比增长56.55%；扣非净利润7042万元，同比增长3225.7%。 此外，公司同日还发布了一季度业绩预告，预计归母净利润7000-8300万元，同比增长64.33-94.85%，扣非后归母净利润5400-6700万元，同比增长67.57-107.92%。 立足晶圆制程关键材料，持续高增是行业领军龙头的最佳佐证。自我们2018年底首篇报告实现对南大光电覆盖以来，公司已经连续四年实现了营收与利润的持续高增长，在数据增长的背后，体现的是南大光电产品体系的多元化发展，产品由低阶向高阶、更高科技含量的不断跃升。在公司的本业，MO源市场，公司是毫无疑问的全球NO.1，不断巩固传统LED行业市场占有率的同时，继续积极拓展第三代半导体及光伏市场应用，同时也持续扩大半导体前驱体在国内先进制程自主可控中的应用占比。氢类与氟类特气是公司近年来成长的主要助力源，这几年都在紧跟市场和客户需求，不断扩大产能，快速完成产品升级与迭代。最受市场关注的ArF光刻胶则不断稳扎稳打，实现国内关键客户的逐步认证并实现小批量导入，为未来规模化量产奠定坚实基础。 易见，公司立足半导体晶圆制程关键材料，在先进前驱体材料、电子特气、光刻胶及配套材料等三大关键领域不断扩张产品边界，依托下游集成电路、平板显示、LED、第三代半导体、光伏等领域的产业应用国内市场与厂商的快速发展，在成熟的领域不断扩大份额，力争全球领先；其他领域则努力打破海外厂商的技术垄断，成为国产化替代的领军力量。这样的发展思路是南大光电得以在海外材料豪强厂商林立的封闭格局中开辟出自己的一片天地的重要保障，也是我们持续看好公司的重要前提。 ArF光刻胶已经进入关键攻坚导入期。光刻胶工艺是晶圆制程中最关键的工序保障,而ArF光刻胶更是仅次于EUV类的高阶材料，由于和后续图形工艺与制程结点直接相关，其精细度对晶圆制造的整体良率和器件性能有直观影响，因此无论是晶圆代工厂还是终端客户对于光刻胶的供应商与材料替换都非常谨慎。公司于2017-2018年取得国家光刻胶02专项已先后于2020-2021年通过国家02专项组验收。宁波南大光电的几款重点研发产品也已经通过了关键客户的技术验证，另外还有几款产品在配合客户走验证和调整流程。理论而言，如推进顺利，在目前国内晶圆厂的自主化需求带动下，公司当下年产25 吨的产线的产能消化是水到渠成的，期待公司在光刻胶以及配套材料领域的持续进阶。 特气已然是公司收入的核心支撑，飞源气体仍将保持稳健成长。纵观公司几大产品线，特气近五年一直维持着近乎翻倍的收入成长，从2017 年的3571 万成长至2021 年的7.31 亿，目前总收入的占比已达到74.27%。这其中固然有飞源气体并表的正向影响，但公司自身的氢类特气的成长亦非常可观，2021 年公司磷烷和砷烷产品总体销售成长达到64.09%，在与国际老牌竞争对手的对比中品质、产能、销量丝毫不弱下风，整体实力已经跻身全球前列。公司2019 年收购的飞源气体同样在氟类特气领域不遑多让，尤其是三氟化氮产能已由1000 吨扩大到4000 吨，位居国内第二、全球第三。在当下面板行业对NF3 供需旺盛的背景下，考虑到公司后期在乌兰察布等地的继续扩产，公司的氟类特气的景气荣景有望延续。 盈利预测与评级：维持买入评级。南大光电在国内半导体关键材料的制备领域，是一家非常有特点的公司：首先，根基牢固：有多条不同产品体系且具备国际竞争力的业务线，扎根于对应细分领域的国产化替代，能够很好地为上市公司提供利润和成长保障。第二，厚积薄发： 在不同产品的细分领域，如光刻胶、特种气体、前驱体等，又都有阶梯递进的良好技术储备与客户推进，能够为我国半导体行业解决关键的卡脖子问题，同时也能成为公司新的放量成长驱动源；第三，领军效应，在MO 源、氢类、氟类特气等部分产品上，已经成为全球第一或者前列，这为公司奠定了良好的行业地位与社会认同，也为后续其他产品的成长起到了良好铺垫。纵观A 股的半导体材料公司，能够做到以上几点的寥寥可数，这也是公司的市场认同度以及估值一直较高的主要原因，我们预测公司2022-2024 年有望实现净利润2.74 亿、3.61 亿、4.55 亿元，当前市值对应估值60.88、46.18、36.60 倍，维持公司买入评级。 风险提示：1）MO 源下游LED 行业需求恢复不及预期；2）特种气体下游客户推广不及预期；3）半导体前驱体材料以及光刻胶的下游重要客户认证进度推进不及预期；4）飞源气体扩产进度受疫情或其他意外因素影响导致产能释放不及预期；5）公司产品因客户或者其他操作不当因素产生危险事故带来赔偿等负面拖累。

事件：公司发布三季报，实现主营收入7.09亿元，同比上升65.11%；归母净利润1.24亿元，同比上升38.58%；扣非净利润9432.6万元，同比上升2,237.55%；其中三季度单季实现主营收入2.66亿元，同比上升58.83%；单季度归母净利润3,847.01万元，同比上升3,412.09%；单季度扣非净利润2,845.25万元，同比上升1,068.94%。同时，公司拟1.13亿元收购飞源气体14.86%少数股权，收购后公司将持有飞源72.83%股权。 点评：单季度盈利能力显著提升，研发费用大幅增长，期间费用改善明显公司前三季度营收显著增长，主要由于市场需求持续提升，公司电子特气等业务快速增长。三季度单季毛利率为43.57%，同比、环比分别下降1.37、1.17个百分点，单季净利率为20.08%，同比上升15.48%，环比下滑4.33%。 净利率同比提升的主要原因为销售费用率明显下降，三季度单季为4%，同比下滑5.74个百分点。同时公司研发费用大幅增长，三季度同比增长76.05%，前三季度同比增长11.58%，表明公司在研发端的持续投入。 收购飞源气体少数股权增厚公司业绩，高端光刻胶稳步推进中2019年公司收购飞源后，飞源气体已成为全球主要的三氟化氮和六氟化硫生产企业之一。飞源通过与公司的客户、技术等协同合作，以及产能扩张、技术革新实现降本增效，已成为公司主要盈利来源之一。截至2021年9月，飞源气体已建成3800吨/年的三氟化氮和3500吨/年的六氟化硫生产线。同时，公司光刻胶量产工作也在稳步推进中，年产25吨ArF光刻胶生产线已于7月通过专家组绩效评价验收，为公司量产后的长期业绩增长奠定基础。 盈利预测维持公司21-23年净利预测1.42、1.59、1.75亿元，维持“增持”评级。 风险提示公司研发与量产进度不及预期，下游客户需求不达预期。

事件： 公司于2021年8月26日发布半年报，上半年实现营业收入约4.43亿元，同比增加69.14%；归属于上市公司股东的净利润盈利约8552万元，同比减少3.23%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润6,587.35万元，同比增长4,013.99%。 投资要点： 电子特气、MO源产品市场需求大涨产销两旺，主营利润增速显著公司上半年电子特气实现营收3.12亿元，同比增长66.21%，产品毛利率上升6.19%。MO源产品实现营收0.91亿元，同比增长61.64%，产品毛利率上升6.75%。营收与毛利的双升主要来自于产品产销两旺，产品产能的扩张以及高毛利新产品的持续推出带来的新应用市场增长。 核心产品品质持续提升，下游高端客户不断实现突破电子特气方面，新一代安全源、混气产品相继产业化，最新升级的超高纯砷烷产品品质在下游客户的测试中已超过目前国际先进同行的技术水平，超高纯磷烷产品进入国际一流制程的芯片企业，公司氢类电子特气已跃居世界前列。MO源方面，除了已有产品外，公司通过提升MO源超纯化和超纯分析技术实现了在第三代半导体领域的新应用市场增长，高纯ALD/CVD前驱体产品也实现批量供货国内外先进半导体企业。 光刻胶实现小批量订单后产线已完成验收，为规模化量产奠定基础ArF光刻胶产品既取得小批量订单后，公司年产25吨ArF光刻胶生产线已于7月通过专家组绩效评价验收，为ArF光刻胶的规模化量产奠定了基础。 盈利预测维持公司21-23年净利预测1.42、1.59、1.75亿元，维持“增持”评级。 风险提示公司研发与量产进度不及预期，下游客户需求不达预期。

事件： 公司于7月27日发布公告， 公司持股 71.67%的控股子公司宁波南大光电拟通过增资扩股方式引入战略投资者国家集成电路产业投资基金二期。 大基金二期拟以合计人民币18,330万元的价格认购宁波南大光电的新增注册资本6,733.19万元。增资完成后公司的持股比例由71.67%降至58.53%。 投资要点： 引入战略投资利于产业协同，加速公司光刻胶业务发展子公司宁波南大光电是公司ArF光刻胶产品开发与产业化项目的实施主体单位。 公司ArF光刻胶已于去年12月与今年5月31日公告通过50nm闪存平台认证和55nm逻辑电路平台认证， 成为国内通过产品验证的第一只国产ArF光刻胶。公司目前已完成两条光刻胶生产线的建设， 光刻胶年产能将达25吨（干式5吨和浸没式20吨） 。 此次引入战略投资者大基金二期，不仅可以扩充资金实力， 也有利于增强公司与国内半导体设备、芯片制造头部企业的协同，从而加速公司光刻胶业务的发展。 日本光刻胶停产断供，国产替代需求迫在眉睫供给端由于日本福岛7.3级地震导致光刻胶龙头信越化学停止供货部分晶圆厂光刻胶，在产线受到影响和晶圆厂扩产等多方因素下， 光刻胶供给出现紧缺局面。 需求方面国内中芯国际、华虹宏力、广州粤芯等多家国内晶圆厂也在积极扩产，国内光刻胶需求量远大于国产产量且差额连年增长，尤其在ArF、高端KrF等半导体光刻胶方面， 光刻胶作为“卡脖子”产品国产替代需求迫切。 盈利预测维持公司21-23年净利预测1.42、 1.59、 1.75亿元，维持“增持”评级。 风险提示公司研发与量产进度不及预期，下游客户需求不达预期。

多维度布局半导体材料，三大板块协同效应日益凸显。公司深耕半导体材料，不断扩宽业务范围，改变原有的单一 MO 源业务结构，将MO 源和 ALD、CVD 前驱体业务整合成先进前驱体业务，并与电子特气、光刻胶及配套材料业务形成公司业务三大板块。MO 源、电子特气、ALD/CVD 前驱体和光刻胶及配套材料都属于高纯电子材料，在下游应用、安全管理、生产工艺、分析测试和客户群体等方面均有一定的相似性，三大板块业务的协同效应日益凸显，多轮驱动也将助力公司飞速发展。 ArF 光刻胶两次通过客户认证，国产化大背景下公司成长空间巨大。 ArF 光刻胶材料是集成电路制造领域的重要关键材料，被广泛应用于90nm-14nm 甚至 7nm 的高端芯片制造。目前全球的 ArF 光刻胶产品中，日本厂商占据了 93%的市场份额，且由于 ArF 光刻胶自身技术壁垒高和保存时间短的特性，容易成为“卡脖子”的材料，国产化替代刻不容缓。公司成功自主研发出国内首支通过客户认证的 ArF 光刻胶产品，实现了国内 ArF 光刻胶从零到一的重大突破，公司目前已经建成 25吨生产线（5吨干式和 20吨湿式），在光刻胶国产化的大趋势下，光刻胶业务将带动公司业绩迈入新的成长空间。 收购飞源气体进军含氟气体，电子特气种类不断丰富，业绩增长确定性强。公司电子特气板块主要包括氢类电子特气产品和含氟电子特气产品，其中氢类电子特气产品主要包括磷烷、砷烷等，含氟气体主要包括三氟化氮和六氟化硫。磷烷、砷烷作为电子特气中技术壁垒最高的两种，公司成功实现突破并且纯度能够达到 6N 级别，达到世界先进水平，不仅在 LED 行业市场份额持续增长，在集成电路行业也快速实现了产品进口替代，得到了广大客户的高度认可，目前占据国内市场份额达 75%以上。同时，公司在 2019年收购飞源气体 57.97%股权，成功进军含氟气体领域，公司电子特气种类不断丰富，业绩增长确定性强。 盈利预测：我们预计，公司 2021-2023年实现归母净利润 1.29、1.30和 1.53亿元，EPS 为 0.32、0.32和 0.38元，考虑到光刻胶及电子特气行业国产化带动下的巨大成长性叠加公司是国产 ArF 光刻胶和磷烷、砷烷的龙头公司，我们给予公司 2024年 MO 源业务 20倍 PE，给予电子特气业务 60倍 PE，给予光刻胶业务 15倍 PS，公司 2024年合理市值为 211.26亿元，按 10%折现率计算，2021年给予 158.73亿目标市值，预计下半年光刻胶国产化将加速，行业估值有望进一步上行，给与公司 2021年 112-127倍 PE，对应目标股价 39.11-44.35元，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示： 市场竞争加剧，项目投产不及预期，光刻胶研发、认证不及预期，原材料波动等。

2020年 12月 17日，南大光电发布公告称，子公司宁波南大光电自主研发的 ArF 光刻胶产品近日成功通过客户的使用认证，成为国内通过产品验证的第一款国产 ArF 光刻胶，为全面完成 02专项目标奠定了坚实的基础。 制程的关键，光刻胶性能决定了工艺所能达到的高度。根据全球半导体行业协会 SEMI 最新数据，2020年全球半导体材料市场将达到 529.4亿美元，且 2021年将增长至 563.6亿美元，同比增长 6%。而在众多半导体材料体系中，制备难度和技术重要性首屈一指的，非光刻胶莫属。作为 IC 光刻工艺中，光刻胶扮演着电路图案载体的重要角色，其品质好坏直接决定着光刻制程的成败，此外，光刻胶分辨率所能达到的极限指标，便是光刻工艺的极限领域。 在工艺节点随摩尔定律演化至今的过程中，光刻胶发展分别经历了G/I 线光刻胶（非化学放大）、KrF 光刻胶（化学放大）、ArF 光刻胶（化学放大）、ArFi 光刻胶（化学放大）、EUV 光刻胶等品类。本次南大光电验证通过的光刻胶属于仅次于 EUV 光刻胶的 ArF 光刻胶，线制程工艺可以满足 45nm-90nm 光刻需求，孔制程工艺可满足 65nm-90nm光刻需求。南大光电是国内首家通过关键客户产品验证的 ArF 光刻胶生产厂商，虽然离全面替代尚需时日，但这是一个非常好的开始，再次验证了南大管理层与技术团队的领先技术水平，以及扎实审慎的工作推进能力。 光刻胶作为核心战略性材料，工艺制程壁垒极高。与高端核心光刻机一样，我国 IC 产业界在高端光刻胶领域同样面临着受制于人的“卡脖子”困境。究其原因有如下几点：首先是技术壁垒，虽然光刻胶的本质是“照相底片”原理，但其所承载的电路图案几何尺寸仅有纳米级别，其图案“分辨率”、“边缘粗糙度”、“化学放大敏感度”有着近乎严苛的要求；其次是仓储物流，不同于其他半导体材料可以批量采购囤货以备不测，光刻胶必须保存于低温避光场所，对环境温度、湿度及光照度极为敏感，且保质期短，难以长期存储；再次是地缘政治，目前全球光刻胶主流供应商皆源于日本美国，中美贸易科技争端已然不必多言，而 2019年日本对韩禁运光刻胶令韩系面板及存储、芯片制程受到非常严重的影响。在当今复杂多变的国际形势下，高端光刻胶的突破不仅具备重要的经济价值，更为重要的是其对产业链安全楷体 的战略价值。 需要看到，南大光电所推进的光刻胶自主自制，关键原材料同样受到日美竞争对手的遏制，用于前道制程的酚醛树脂以及很多中间体材料必须自主研制开发，决定光刻性能的诸多关键数据也只能靠自身不断摸索与积累，这是近乎于从无到有的挑战。能够通过下游客户的使用与认证，不仅仅是公司在光刻胶这一单一产品上的成功，更是从上游原材到中间制程的全面进化。 光刻胶与前驱体、特气、MO 源协同共进，半导体材料多点开花。作为一家从 MO 源起家的电子级材料供应商，南大光电的半导体材料版图除光刻胶以外，亦有 MO 源、ALD 前驱体、磷烷、砷烷、含氟特气等多种IC 核心材料，且诸多产品均已打入中芯国际、长江存储、台积电等国内外一线晶圆厂，此外在 LED、面板及光伏领域亦有诸多建树。此番ArF 光刻胶产品认证通过，进一步完善了公司在半导体前端材料领域的全体系业务拼图，对于下游晶圆厂业务的推广与深入具有非常重要的意义。 盈利预测和投资评级：维持买入评级。由于年初疫情和中美贸易战的多重叠加，上半年公司主业 MO 源的下游销售与出海受到了相当的影响，对公司整体的业绩成长带来一定拖累，但下半年开始逐渐好转。 随着中美贸易战的升级，以及美国对华为、中芯等科技企业的技术封锁层层加码，以光刻胶为代表的半导体关键技术的自主可控已经不是一个单纯的是否赚钱的经济问题，而是关乎产业生死存亡的战略要务。 南大光电 ArF 光刻胶顺利通过客户验证，对企业发展来说，仅仅是一小步，但对半导体核心技术国产化来说，却是一大步，意义鲜明。预计公司 2020-2022年实现归母净利润 1.23、1.81、2.92亿元，当前市值对应 PE 分别为 109.91、74.71、46.35倍,维持公司买入评级。 风险提示： 1）市场拓展不及预期；2）半导体景气度持续的不确定性；3）LED 及光伏需求不及预期；4）新产品研发推广进度不及预期。

公司ArF光刻胶验证通过，国产替代缺口下静待公司量产突破。 高端ArF光刻胶目前还未有国内公司量产，国内ArF光刻胶市场需求达2.5亿美元，亟需国产替代。公司于客户50nm闪存技术平台验证通过，证明代表性工艺节点突破，成功实现从零到一的突破。公司量产计划于2019年底在宁波建成光刻胶生产线，并于2021年底实现年产25吨（干式5吨/浸没式20吨）产能规模，性能满足90nm-14nmIC制造要求。 公司收购飞源气体后与公司现有磷烷、砷烷电子特气整合优化，成为业务新增长点。 公司收购完成国内前三含氟电子特气供应商飞源气体，布局含氟特气市场。 目前NF3市场需求处于紧平衡，飞源NF3气体相比国外SK、KDK等厂商具有原料和运输成本优势。同时，磷烷与砷烷属于高纯特气中技术门槛和开发难度最高的两种，公司经多年攻关后已开始量产6N级以上高纯气体，占据国内75%市场份额，并进入世界一流公司供应名单。 公司三大业务板块协同效应明显，整合后公司边际效应有望改善。 公司原有MO源业务与ALD前驱体整合为先进前驱体材料板块，与电子特气、光刻胶形成公司三大板块。三板块同时需求高纯度、低杂质、稳定的质量管控以及相近的客户群体，公司整合后有望取长补短，补齐各业务板块不足，改善边际效应，追赶国际领先同行。 盈利预测预计公司2020-2022年公司2020-2022年营业收入分别为5.11亿元、6.69亿元、7.40亿元，归母净利润1.10亿元、1.42亿元、1.59亿元，对应EPS为0.27元、0.35元、0.39元，对应P/E为133倍，103倍、92倍。考虑公司现有ArF光刻胶业务稳步发展且已通过客户验证，市场前景广阔，乐观看待公司后续量产情况。首次覆盖给予推荐评级。 风险提示：公司研发/量产进度不及预期，下游客户需求不达预期。

事 件: 公司发布了 2019年年报及 2020年一季度季报,2019年实现营业收入 3.21亿元,同比增长 40.85%;实现营业利润为 6601万元,同比增长 7.59%;归属于上市公司股东的净利润为 5501万元,同比增长 7.36%。 2020年一季度营业收入为 1.01亿元,同比增加 54.68%;归属于上市公司股东的净利润为 3487万元,同比增加 123.51%。 点评: 业绩保持稳健,业务多维发展助力营收增长2019年,公司保持了营业收入、归母净利润的增长态势,此前布局的电子气体业务,逐渐成长为支撑公司高速发展的新动力,实现了公司销售收入的多核增长。公司经过几年的业务布局和市场拓展,行业覆盖由 LED 逐步拓展到集成电路、半导体、面板等行业,业务多维化发展实现重大突破,改变了一直以来主营业务单一的局面。2019年,公司实现营业收入 3.21亿元,其中 MO 源类产品占营业收入的 39.63%,同比有所下降,特气类产品收入同比增长了108.81%,占营业收入的 50.91%,占比有所提升,电子特气业务已成为公司新的盈利增长点。 收购飞源气体,拓展公司电子特气发展空间2019年,收购山东飞源气体有限公司 57.97%的股权。飞源气体是国内排名前三的电子级氟化工供应厂商,主要产品为面向面板行业和半导体行业的 NF3、SF6等含氟电子特种气体,是台积电、中芯国际、京东方等一线大厂的主要供应商。本次收购有助于公司整合优质技术与人才资源,布局氟系电子特种气体领域,丰富现有电子特气产品种类,后期可与公司的高纯磷烷、砷烷类电子特气共享上下游渠道,发挥协同效应,进一步完善公司半导体材料版图,预计未来几年公司电子特气板块将保持较好的增长势头。 积极布局光刻胶,有望迎来新的增长亮点光刻胶作为半导体工艺制程中最为核心的原材料,技术门槛较高,高端光刻胶长期由日本 JSR、TOK 等垄断,国际宏观环境的变动可能会让国内半导体企业面临核心原材料断供的风险。近年来,公司积极布局光刻胶,已获得国家 02专项“193nm 光刻胶及配套材料关键技术开发项目”和“ArF 光刻胶开发和产业化项目”的正式立项。目前“193nm 光刻胶及配套材料关键技术开发项目”的研发工作已经完成,处于验收阶段; “ArF 光刻胶开发和产业化项目”由其子公司宁波南大光电全力推进中,并于 2020年 4月引入 193纳米浸没式光刻机用于光刻胶产品开发。项目投产后,将达到年产 25吨 193nm(ArF 干式和浸没式)光刻胶产品的生产规模,长期来看公司业绩有望受益,产能释放有助于推动光刻胶国产化进程,国内高端光刻胶有望迎来新的发展机遇。盈利预测、估值与评级由于新冠疫情在全球的蔓延,中美贸易摩擦及宏观经济增速放缓的影响下,市场需求不及预期,因此我们下调 2020至 2021年的盈利预测,并新增 2022年的盈利预测,预计 2020-2022年的净利润为 0.81、0.92、1.39亿元,对应 EPS 发别为 0.20、0.23、0.34元/股。随着公司多维布局渐入佳境,长期业绩有望受益,因此,我们维持公司“增持”评级。 风险提示: 电子特气市场推广不及预期;项目推进不及预期;新产品研发不及预期。

公司于 11月 29日发布公告: 按照公司先前发布的《 关于采用现金收购及增资方式取得山东飞源气体有限公司 57.97%股权的公告》的流程,公司近期已将本次交易第二部分的增资款中剩余的 10%尾款即 2,100万元支付给飞源气体,增资款按照《投资协议》的约定已全部履行支付。 飞源气体的收购是公司特气领域持续布局的重要依托。 公司自八月初发布对飞源气体的控股收购预案,至近期完成全部收购,推进快速有效,当前市场对于公司在光刻胶领域的布局非常重视,对于特气等产品理解相对有限, 特气的市场分类与应用太细致,确实不如光刻胶那般“深入人心”,而这正是预期差所在。 对飞源气体的控股收购进一步佐证了我们对于南大光电将来向平台型公司演进的判断:飞源气体主要产品为 NF3、SF6等含氟电子特种气体,目前已经是台积电、中芯国际、京东方等一线大厂的主要供应商,公司计划未来在不断提升 NF3、 SF6产能、品质的同时,推出六氟化钨等含氟电子特气产品,逐步成为在含氟电子特种气体方面具有国际竞争力的供应商。飞源气体是国内排名前三的电子级氟化工供应厂商,同时也是国内 NF3等供应商之中唯一的民企,与南大的成长路径较为契合,与南大的高纯磷烷、砷烷类电子特气上下游渠道共享与协同优势明显,而且自 2016年主要产品投产以来,经历了 2017-2018年的产品导入期, 2019年已经进入快速成长期,是实现扭亏为盈的重要拐点。 我们看好飞源与南大的整合前景,含氟电子特气将成为公司成长体系的全新驱动源。 收入端: 前三季度利润下滑仍是受上游 LED 行业景气度下滑影响,静待电子特气在 IC 领域的增长兑现。 2019年前三季度, LED 行业下滑非常明显,行业芯片库存高企,价格竞争进入红海厮杀,停工去库存甚至于小厂的直接关闭成为业内常态。公司作为供应链上游,受此影响传导, MO 源等产品销售价格继续下降。 高纯磷烷和砷烷等电子特气类产品虽有成长,但难以完全弥补前述下滑缺口,因此整体利润仍出现些许同比下滑。 值得注意的是,目前公司正在布局实施的“年产 170吨 MO 源和高 K三甲基铝生产项目”正是为解决 MO 源受限 LED 行业困局的重要部署,既能实现 MO 源的前道原材料自制,同时也能为半导体行业客户提供高K 三甲基铝, MO 源领域这些年的持续下滑为公司带来的影响有望得到 改善和解决。 电子特气类产品上半年营业收入仅比去年同期增长 12.12%,这一量级略低于预期,主要由于 IC 领域的下游市场放量不及预期,但客观地来看半导体客户的导入节奏,这也是情理之中,毕竟 Fab 厂耗材产品的导入相对 LED 等行业要谨慎得多,而且目前国内的很多晶圆厂自身尚处于产能爬坡的过程中,推进需要时间,但这一块的落地会迟到却绝不会缺席, 四季度或者明年的逐期落地,是接下来公司的重要看点。 投入端:光刻胶与 ALD 前驱体继续不断投入。 报告期内,为提升公司后续的发展能力,公司加大了对 193nm 光刻胶和前驱体的研发投入力度,公司研发费用投入比去年同期增加一倍多,达到 2673.7万元,在公司营业收入中的占比达到 19.18%,是这两年的投入新高。在日常的路演交流中我们感受到,市场对光刻胶的推进进度非常关注,但对 ALD前驱体却关注甚少,或者说本质是对这个产品知之甚少。比较而言,前驱体的总体布局相对成熟,并且与电子特气等产品供应渠道与应用类似,开发门槛亦非常高,而且公司推动的 TDMAT 等产品已经明确在中芯国际等厂家认证通过,从产品的正常导入节奏来看,前驱体类产品率先实现批量供应的可能性更高,如此看来, 2019-2020年这一阶段中应对前驱体的成长予以更多重视。 光刻机被誉为半导体工业皇冠上的明珠,明珠难容微瑕,光刻胶的研发与制造所面临的未知困难、 know how、专利壁垒等因素注定了产品由投入到导入到盈利需要数年的磨炼,并不简单。公司从气体产品进入光刻胶领域,并且能够拿到我国 02专项“ 193nm 光刻胶及配套材料关键技术研究项目”和“ ArF 光刻胶开发和产业化项目”的资质,自身基础与水平毋庸置疑,许总所领导的开发小组在国内毫无疑问是一线团队,公司在光刻胶领域会有很好的成长未来。 盈利预测和评级:首次覆盖,给予买入评级。 通过这些年的内生成长和体外布局,公司已经逐渐完成了从 MO 源(三甲基镓、三甲基铟、三甲基铝等)、高纯磷烷、砷烷、多种 ALD 前驱体、含氟电子特气、 193nm光刻胶的整体布局,平台型综合半导体辅材的框架已经基本搭建完成,预计公司 2019-2021年的净利润分别为 0.66、 1.24和 1.77亿,当前股价对应 PE 73.77、 39.13和 28.39倍。公司前三季度虽然在下游 LED行业的影响下盈利出现些微下滑,但公司在半导体前道辅材领域的平台布局已经初具雏形,近年来随着我国半导体国产化步伐的逐渐加快,下游供应一旦打开, 公司所面对的进阶空间和供给格局都将放大,给予公司买入评级。 风险提示: 1) MO 源需求不及预期; 2) MO 源价格超预期下跌; 3)电子特种气体市场推广不及预期; 4) ALD 前驱体客户认证不及预期; 5)光刻胶开发与推进进度不及预期。 6)飞源气体客户销售不及预期。