事件:七匹狼发布公告拟向不超过10名特定投资者非公开发行股票数量不超过5300万股。本次发行价格不低于定价基准日前20个交易日均价的90%,即34.27元/股(发行底价),拟募集资金不超过18亿元,全部用于投资建设“营销网络优化项目”。预期该项目建成后,新增营业面积18万平米,项目达产后新增年销售规模约14亿元,项目总投资20.7亿元,项目建设期为30个月。 本次增发底价为34.27元,发行5300万股,约摊薄股份16%左右。 本次增发募集资金用于营销网络优化,拟增加零售终端1200家,有利于公司进一步拓展渠道终端数量以及完善渠道扁平化建设。本次拟增加销售终端1200家,其中以直营方式增设60家旗舰店和300家专卖店,通过加盟方式增设140家旗舰店及700家专卖店。公司现有销售终端3576家,目前公司旗舰店比例偏低,影响公司向“零售”企业的战略转型。本项目实施将增加公司直营比例,优化销售终端布局和结构,并加强对终端的控制力。通过拓展旗舰店和专卖店,优化公司渠道网络的布局和结构,巩固现有多层次、多功能的服装销售网络,从而建立起有效、稳定的终端,以扩大市场份额、保持竞争优势。 抢占新兴商圈市场及加强薄弱区域市场关乎公司未来的销售渠道运营效率。 “批发”转“零售”的企业战略下提升旗舰店比例势在必行。本项目实施将增加公司直营比例,优化销售终端布局和结构,并加强对终端的控制力。 男装行业景气向上,公司2012年春夏订货会情况良好预示明年上半年收入保持快速增长,维持盈利预测,维持买入。公司在8月开的2012年春夏订货会预计订货额同比增长30%多,目前渠道库存较轻,终端零售增长较好,加盟商拿货积极性较高。我们维持11-13年盈利预测,EPS为1.45/2.02/2.78元,对应PE为28.1/20.1/14.6倍,净利润CAGR为41%,预计增发后会摊薄明后年EPS约16%左右,可给予2012年25倍估值,目标价51元,维持买入。

事件:雅戈尔11月7日公告关于收购品牌服装板块14家控股子公司部分股权的关联交易公告,本次股权收购完成后,14家公司将成为雅戈尔的全资子公司。公告为:雅戈尔的全资子公司新马服装国际有限公司拟与关联方邹氏国际有限公司签订《股权转让协议》,以宁波雅戈尔衬衫有限公司等14家公司2010年度经审计净资产金额作价,收购邹氏国际持有该14家公司的25%股权,收购价格合计为约7.5亿元,收购完成后14家公司将成为公司的全资子公司。 点评:股权收购完成后,公司的品牌服装业务实现的净利润将不再剔除少数股东损益,有利于公司做大做强品牌服装业务,提高公司未来整体盈利水平。 本次股权收购完成前,公司全资子公司雅戈尔服装控股有限公司持有这14家公司75%股权,关联方邹氏国际持有25%股权。截止2010年底,这14家公司净资产约为31.05亿,对应25%的股权的净资产约为7.5亿元;2010年这14家公司净利润约为9.27亿元,对应25%的股权的净利润约为2.32亿元,因此公司收购这部分少数股东权利所对应2010年PE水平仅为3.2倍,大大低于纺织服装企业现有股价所对应2010年的估值水平,对现有流通股东有利。本次收购完成后,雅戈尔获得了这14家服装子公司100%权益,同时,由于是雅戈尔全资子子公司新马服装国际(注册地香港)完成此次收购,因此预计这14家控股子公司的税收优惠政策仍将保留(股权结构图详见图1)。截止2011年三季度,这14家公司产生少数股东权益约1.8亿元,折合EPS约为0.08元。根据我们静态测算,本次收购预计增厚公司EPS约为0.1元。 价值低估,维持买入评级。由于本次收购尚未完成,我们暂时按原来维持原来盈利预测,未来收购完成后,业绩有上调可能。因此不考虑金融股权,我们维持11-13年经营性EPS为0.72/1.47/1.7元(仅含纺织服装和地产业务)的盈利预测。由于公司金融股权投资多为银行等蓝筹股定向增发,预计到期后公司会通过不断置换股票以每年产生稳定的滚动收益,假设每年投资收益20亿左右,预计11-13年总EPS为1.4/2.14/2.38元,目前公司总市值较低,服装业务股权理顺后,公司服装板块的估值有望提高,维持买入评级。

11年三季报EPS为0.56元,其中服装业务贡献约0.22元,净利润同比增长48%,业绩略超预期。前三季度营业收入80.3亿元,同比增长1.4%,营业利润18.1亿元,增长69%,利润总额18.6亿,增长53%,归属上市公司股东净利润为12.4亿元,增长48%,EPS为0.56元,业绩超预期。房地产业务收入确认和品牌服装业务发展良好是业绩超预期的主要原因。经营性业务中,纺织服装业务净利润约4.8亿,贡献EPS0.22元,同比增长27%,占比39%,其中基本为品牌服装业务贡献利润;地产净利润约2.3亿元,贡献0.10元,与去年基本持平,占比18%;投资收益净利润5.3亿元,贡献EPS0.24元,占比43%。 品牌服装内销收入增长稳健,预计毛利率与中期基本持平,费用控制较好,带动服装业务利润提升。公司服装前三季度净利润同比增长约27%,其中,第三季度单季度净利润同比增长69%,这一方面是由于公司毛利率较去年同期稳步提升,另一方面公司费用控制较好,预计公司三季度服装业绩与中期基本持平,即内销服装毛利率约为65.2%,同比提升约3个百分点。截至三季度末,预计公司约有店铺2194家,比年初净增加157家,但其中主要以新增商场点和自营店为主,并关闭了部分特许加盟店以进一步掌控终端控制力,体现了公司对于服装业务“发展商场,强化自营,规范特许,提升团购”的发展理念。 前三季度地产业务净利润约2.3亿元,在市场僵持的阶段,公司及时调整营销思路,目前除了上半年确认的苏州太阳城一期楼盘,三季度又确认了部分楼盘。 价值低估,维持买入评级。不考虑金融股权,我们维持11-13年经营性EPS为0.72/1.47/1.7元(仅含纺织服装和地产业务)的盈利预测。由于公司金融股权投资多为银行等蓝筹股定向增发,预计到期后公司会通过不断置换股票以每年产生稳定的滚动收益,假设每年投资收益20亿左右,预计11-13年总EPS为1.4/2.14/2.38元,目前总市值较低,维持买入评级。

2011年三季报EPS为0.66元,净利润同比增长33.8%,业绩符合预期。公司前三季度实现营业收入为28.7亿元,同比增长18%,其中化妆品销售收入同比增长16.6%。归属上市公司股东的净利润为2.8亿元,同比增长33.8%,三季报EPS为0.66元,业绩符合我们在三季报前瞻中0.64元增长30%的预期。公司前三季度投资收益为7075万元,同比增长136%,我们估计主要是公司参股的天江药业增长较快所致,投资收益对上市公司净利润的贡献约20%左右。公司营业利润和利润总额增长较快均达到52%的增速,但今年由于高新技术企业到期需要复核,前三季度从谨慎性出发按较高税率算,使净利润增速为34%。 考虑到公司财务状况稳健,存款和现金流都很好,以及集团改制转让进程,维持盈利预测,维持增持。近期上海平浦投资有限公司、海航商业控股有限公司将角逐家化集团股权转让,转让底价为51亿元,对应股价36.55元。我们维持11-13年0.90/1.26/1.69元预测,对应PE为38/27/20倍,维持增持。

2011年三季报EPS为0.74元,较去年同期较低的基数增长132.54%,业绩符合预期。公司前三季度实现营业收入67.93亿元,同比增长40%,营业利润和利润总额同比增长113%和108%,归属上市公司股东的净利润为7.46亿元,同比增长132.54%。其中,第三季度收入为30亿元,同比增长29.8%,净利润为3.7亿元,同比增长31.7%,第三季度收入和净利润增速较上半年有所放缓。 三季报EPS为0.74元,业绩符合公司此前预告的120%-140%的范围。公司预计2011年净利润同比增长50%-80%,对应EPS为1.13-1.36元。 收入保持较快增长,毛利率小幅上升,销售费用率和管理费用率回落明显,净利率同比大幅上升4.4个百分点。公司前三季度毛利率同比提升0.8个百分点至45.2%,销售费用率同比大幅下降4.2个百分点至24%,管理费用率同比下降1.4个百分点至3.1%,导致净利率同比大幅提升4.4个百分点至11%。 但公司财务费用较高,由于资产负债率高达60%,前三季度财务费用较去年同期增长194%达到1.55亿元。公司在三季报计提了116万的资产减值准备。 三季报存货和应收账款规模得到控制,预示着随着时间推移公司财务状况正在改善中。三季报存货29.8亿元,中报存货为29亿元,目前进入秋冬产品备货期,存货规模没有显著上升,说明公司的消化库存政策正在逐渐显效。三季度应收账款为13.4亿元,较年初增加44%,主要因公司销售规模扩大,9月份以来秋冬装配发渐入高峰期,公司加大了对一批信用良好的加盟商的信用支持。三季度公司经营性现金流净额为2.7亿元,自去年三季度以来首次转正。 公司是休闲服饰行业龙头,在新产品开发、终端零售管理水平等方面在行业内处于领先地位,维持盈利预测,维持增持。公司自去年三季度以来存货规模较大,但目前已看到逐步改善的迹象,存货增速慢于收入增速,我们维持11-13年EPS为1.24/1.67/2.14元的预测,对应PE为23.0/17.1/13.3倍,自大股东8月29日可以解禁以来股价下跌较多,目前估值较低,维持增持。

2011年三季报EPS 为0.42元,同比大幅增长55.53%,业绩符合预期。前三季度营业收入13.31亿元,同比增长49.1%,营业利润和利润总额增速为51%和47%,净利润为2.49亿元,大幅增长55.53%。三季报EPS 为0.42元,业绩符合我们在三季报前瞻中的预期。公司预计2011年净利润增速为35-55%,对应EPS 为0.56-0.64元。高增长的原因:主打品牌报喜鸟的宣传推广及服务的提升使毛利率进一步提升,以“巨人计划”为核心的店铺扩张策略使销售不断增长,初步实现了毛利率和规模双轮驱动的增长模式;其他品牌发展符合预期。 公司收入快速增长,毛利率提升明显,费用控制得当,带动净利润率提高。 前三季度收入增长49.1%,其中第三季度增长41%,主要由于主打品牌报喜鸟启动区域巨人计划,激发加盟商的二次创业激情,终端网点稳步增加、终端市场稳健增长。前三季度毛利率同比大幅提升3.8个百分点至57.8%,销售费用率下降1.4个百分点至17.1%,管理费用率上升2.5个百分点至14.3%,净利润率提升0.8个百分点至18.7%。管理费用上升较快,主要是新购买自用办公楼的维护费用支出、对员工薪酬福利支出增加、对新产品研发费用投入增加。 公司渠道扩展初见成效,加大对加盟商支持力度,并相应计提较多减值准备,财务处理较为稳健。与去年同期相比,公司应收账款增长164%,存货增长36%,资产减值损失增长237%,预计负债增长101%。随着公司经营规模扩大,适当加大了对优秀加盟商的赊销信用额度,供应链改善也使得部分秋冬货品提前交货,公司相应计提了较充分的应收账款和存货减值准备,财务处理稳健。 2012春夏订货会情况较好,加盟商积极性很高,未来业绩高增长值得期待,小幅上调盈利预测,目前估值水平偏低、总市值不大,维持买入。公司主品牌报喜鸟正在落实“二次创业”,加盟商积极性很高,2012年春夏订货会预计增长30%左右,其他小品牌发展符合预期。我们小幅上调11-13年盈利预测EPS 至0.60/0.83/1.15元(原盈利预测为0.59/0.81/1.09元),对应PE 为23.8/16.8/12.2倍,净利润复合增长率41%,成长性好、估值低,可以给予2012年25倍PE 估值,6-12个月目标价21元,维持买入评级。

2011年三季报EPS为0.58元,净利润同比增长36.6%,三季报业绩增速略高于预期,但年报业绩预告低于预期。前三季度公司实现营业收入38.55亿元,同比增长6.7%,利润总额增长36%,归属上市公司股东净利润为3.2亿元,同比增长36.6%。三季报EPS为0.58元,符合公司此前预告的20%-50%的增长范围,高于我们三季报前瞻中的0.54元27%的增长。但公司三季报中预告2011年净利润同比增长0%-10%,对应EPS为0.67-0.74元,低于市场预期。 第三季度回落明显,收入增长较慢低于预期,毛利率提升,费用控制较好带来净利润率提升。前三季度公司营业收入为38.6亿同比增长6.7%,其中,第三季度收入为10.4亿同比下滑22%,低于预期。前三季度毛利率同比提升1.2个百分点至19.8%,销售费用率同比下降1个百分点至3.5%,管理费用率同比下降0.5个百分点至4.4%,因此净利润同比上升1.8个百分点至8.3%。截止三季度末,公司应收票据比年初增长527%,由于票据结算增加导致,存货20.5亿比年初增长20%;经营性现金流净额为负4.2亿,现金流情况不佳。 今年四季度及明年一季度出口形势较严峻,公司下游客户下订单有所观望,中游成衣加工厂去库存情况还有待观察。据海关出口数据显示,1-9月我国纺织品服装出口增速放缓至24.3%,较1-8月份的25.72%增速下降1.4个百分点。 四季度出口形势不乐观,加上棉价在低位徘徊,在需求和成本的压力下棉纺行业都面临较大调整。公司作为色纺纱行业龙头,公司接单价格下降幅度会少于行业平均水平,但预计接单量仍将受到影响,但整体情况好于行业内其他公司。 考虑到四季度受出口影响公司业绩可能出现回落,我们下调盈利预测,下调评级至增持,但对公司长远发展及竞争力仍较为看好。我们下调11-13年EPS至0.71/1.00/1.39元(原0.90/1.22/1.50元),对应PE为15.3/10.9/7.8倍,下调评级至增持。棉纺行业低迷有利于收购兼并,看好公司长期竞争力。

2011年三季报完全摊薄EPS为1.21元,同比增长26.17%,业绩低于预期。公司前三季度实现营业收入52.3亿元,同比增长30.2%,营业利润和利润总额分别增长26.5%和27.4%,归属上市公司股东的净利润为8.08亿元,同比增长26.17%。第三季度收入为22亿元同比增长22.5%,净利润为3.7亿元同比增长22.9%,三季报的收入和净利润增速较上半年有所放缓。三季报EPS为1.21元,业绩低于市场预期,也低于我们在三季报前瞻中预1.28元约35%的增长。公司在三季报预告2011年净利润同比增长20-50%,对应EPS为1.79-2.24元。 预计公司业绩稳定增长,上市以后业绩略低于预期,我们在中报点评中已经下调了盈利预测,目前股价下跌也基本反映了利空,维持增持评级。公司两品牌森马和巴拉巴拉相辅相成,森马品牌大而稳,预计增长20-30%,巴拉巴拉小而快,预计增速40%-50%,我们维持11-13年2.01/2.74/3.59元的预测,净利润CAGR约34%,对应PE为24.6/18.1/13.8倍,估值合理维持增持。

2011年三季报EPS为2.00元,1-9月净利润同比增长57.18%,但增速有所放缓,第三季度业绩略低于预期。公司2011年前三季度实现营业收入16.3亿元,同比增长42.62%,营业利润和利润总额分别增长48.7%和53.1%,归属上市公司股东的净利润为2.8亿元,同比增长57.18%。三季报EPS为2.00元,业绩符合公司此前预告的50%-70%的范围,但略低于我们此前在三季报前瞻中EPS为2.11元约60%的预期。其中,第三季度收入为6.3亿元同比增长30.3%,净利润为1.17亿元同比增长38.8%,增速较上半年有所放缓。公司在三季报里预告2011年净利润同比增幅在50-70%,对应EPS为2.57-2.92元。 预计第三季度收入增速放缓可能与渠道内有库存有关,但从资产负债表的情况看,公司财务状况较稳健,三季度已不再向加盟商压货。公司前三季度收入增长42.6%,其中第三季度收入增速较上半年有所放缓。公司综合毛利率同比提升1.8个百分点至39.6%,销售费用率同比下降0.8个百分点至15.5%,管理费用率同比上升1.5个百分点至5.8%,管理费用率上升由于公司加大研发投入,研发费用同比上升145.9%,导致净利润率同比提升1.6个百分点至17.1%。公司三季报存货4.99亿,较年初增长仅为9%,应收账款和应付票据也没有明显增加,公司经营性现金流为正2.1亿元,财务状况稳健,现金流好。 公司于2011年10月开了2012年春夏订货会,预计新品仍保持较高增长,常规品订货增速有所回落。我们预计罗莱、kids、优家、意欧恋娜、迪斯尼等品牌订货额在7.3亿左右,去年同期订货额为6.8亿元。今年新品占比较高,常规品中可快速反应的枕芯等将在平时补单,订货会结构有所调整。今年加盟商渠道内有些库存,本次订货会公司也要求不再压货,对公司长期健康发展有益。 考虑到近期收入增速放缓以消化渠道库存,我们小幅下调盈利预测,维持买入评级。家纺行业目前仍处于快速成长期,市场空间还很大,罗莱作为行业龙头,其管理水平位居行业前列,有望强者恒强,短期调整为了渠道更健康发展。 根据10月订货会情况,我们小幅下调11-13年盈利预测至2.75/3.84/5.00元(原为2.90/4.07/5.65元),对应PE为30.3/21.8/16.7倍,维持买入。

2011年三季报EPS为0.29元,净利润同比增长22.6%,业绩基本符合预期。公司前三季度实现营业收入6.7亿元,同比增长35.9%,营业利润和利润总额分别增长21%和23%,归属上市公司股东的净利润为5997万元,同比增长22.6%,EPS为0.29元,业绩符合我们在三季报前瞻中预计EPS为0.3元的预期。但第三季度增长有所放缓,7-9月营业收入2.5亿元同比增长24.9%,净利润为2573万,同比增长13.44%。公司预告2011年净利润同比增长15-35%,对应年报EPS在0.34-0.40元之间。 考虑到今年公司业绩受内销品牌店建设影响投入费用较大,小幅下调盈利预测,仍看好公司长远发展,维持增持。我们下调11-13年EPS至0.37/0.54/0.72元(原为0.4/0.6/0.8元),对应PE为27/19/14倍。公司投入KROCEUS品牌建设将有利于公司长远发展,与Polartec合资成立复合面料子公司将产品质量再提升一个台阶而迈开的重要一步,未来市场前景广阔,维持增持评级。

投资要点: 2011年三季报EPS 为0.96元,净利润同比增长86.77%,业绩略超预期。公司前三季度实现营业收入9.45亿元,同比增长35.34%,营业利润和利润总额分别大幅增长87.1%和90.6%,归属上市公司股东的净利润为1.29亿元,三季报EPS 为0.96元,同比增长86.77%。由于公司此前发布业绩向上修正公告,将业绩增长范围由原来的50%-70%向上修正至70%-90%,因此此次业绩公告符合预告的范围,但略高于我们在三季报前瞻中0.93元80%的预期。公司在三季报中预计2011年净利润同比增长60-80%,对应EPS 为1.53-1.72元。 淡季不淡,收入保持较快增长,毛利率继续提升,各项费用控制较好,使得净利润率大幅提升,是业绩超预期的主要原因。7-8月份为公司的传统淡季,但今年淡季不淡,由于去年底的提价效应,公司今年前三季度累计收入为9.45亿元,同比增长35.3%,其中,三季度单季度收入为3.37亿元,同比增长37.7%。 公司前三季度毛利率同比提升1.9个百分点至47.7%,销售费用率同比下降1.3个百分点至24.7%,管理费用率同比下降1.6个百分点至5.0%,使得净利润率同比上升大幅上升3.8个百分点至13.6%。净利润率大幅提升使得净利润增速远高于收入增速,是业绩超预期的主要原因。 财务状况较为健康稳健,关注 11月中下旬召开的2012年春夏订货会。今年公司加大对加盟商的支持,应收账款比年初增长了111%,其他应收款比年初增长了96%,主要是子公司店柜装修押金、房租押金、水电费押金增加等。三季度末公司存货为4.8亿,较年初增长15.8%,经营性现金流净额为正的1.2亿,现金流量健康。预计公司2012年春夏产品订货会将于11月中下旬召开,考虑到2011年的产品都已经提价,预计2012年产品在此价格基础上不再提价。 上调盈利预测,维持买入。我们根据三季报预告情况,上调11-13年盈利预测至1.60/2.21/2.95元(原为1.53/2.14/2.84元),对应PE 为31.1/22.5/16.9倍。公司是家纺行业龙头,随着募集资金的投入,销售网络进一步扩大,品牌的知名度、美誉度不断提升,预计未来3年净利润复合增长率46%,维持买入。

投资要点: 2011年三季报完全摊薄EPS 为0.43元,同比增长43.17%,净利润增速符合预期,但因所得税率不同使得利润总额增速为65.2%高于净利润增速,实际增速超预期。公司1-9月实现的营业收入为8.11亿元,同比增长63.9%,营业利润和利润总额分别同比增长66.5%和65.2%,归属上市公司股东的净利润为6459万元,同比增长43.17%。净利润增速低于利润总额增速,主要是由于公司在08-10年间享受高新技术企业15%的优惠所得税率,2011年高新技术企业资格重新审核,按谨慎性原则前三季度先以25%税率计算,预计待年末高新技术资格获得后再作调整。公司在三季报预计2011年净利润同比增长30%-50%。 收入快速增长超预期,毛利率大幅提升,销售费用率也上升明显。公司2011前三季度收入增长63.9%,其中第三季度收入大幅增长73.9%,收入增速超预期。前三季度综合毛利率同比提升1.7个百分点至43.2%,销售费用率上升2.6个百分点至27.8%,管理费用率下降0.9个百分点至3.6%,净利润率下降1.2个百分点至8%,若以15%的所得税率计算,净利润率与去年同期基本持平。 加大对直营网点投入使得销售费用上升明显,加大对加盟商支持应收账款有所上升,关注10月底召开的2012年春夏订货会。公司营业收入同比增长64%,主要原因是公司直营网点增加、加大营销及促销广告宣传力度;销售费用增长81%,由于广告费用及直营终端建设费用增加。公司应收账款比年初增长130%,主要因销售增长应收账款相应增加,预计公司给加盟商的支持力度也加大。其他应收款比年初增加了257%,主要因新增直营网点增加了备用金。资产减值损失同比增加了93%,主要原因是应收款增加导致的计提坏账准备金增加。公司前三季度经营性现金流为负的7314万,现金流情况较去年同比有所改善。 维持盈利预测,维持买入评级。我们维持11-13年EPS 为0.93/1.30/1.70元(暂时按25%的所得税率计算,若高新技术企业获批,所得税率调整为15%,业绩有上调超预期的可能),对应PE 为31.9/22.8/17.4倍,净利润复合增长率41%,公司成长性好,目前正处于快速外延扩张增长期,维持买入评级。

2011年三季报EPS 为0.74元,同比增长78.5%,业绩符合预期。今年由于报表范围调整,若不考虑少数股东权益的变化,利润总额和净利润分别增长39%和37%。公司1-9月实现营业收入6.2亿元,同比增长59.1%,实现营业利润1.7亿元,同比增长38%,归属上市公司股东的净利润为1.47亿元,同比增长78.5%,折合完全摊薄EPS 为0.74元,业绩符合公司此前三季报预告中70%-80%的增长范围,略高于我们在三季报前瞻中75%的增速预期。公司预告2011年净利润同比增长60-80%,即对应年报EPS 在0.99-1.11元之间。报表范围调整使得扣除的少数股东损益减少,是业绩高增长的主要原因。公司在2010年11月25日完成了对香港的子公司朗姿服饰和孙公司莱茵服装的完全控股,使得今年没有扣除少数股东权益项,而去年前三季度扣除2529万少数股东权益。 渠道扩展和知名度提升带来收入快速增长,毛利率明显提升,但费用投入较大。公司前三季度收入增长59%,毛利率上升3.2个百分点至59.7%,但费用上升较快,其中,销售费用率上升1.8个百分点至17.3%,主要是公司拓展渠道和广告费用所致;管理费用率大幅上升5.3个百分点至14%,主要由于公司举办时装周、新品牌前期费用即人工成本增加所致。前三季度净利润率同比上升2.6个百分点至23.7%,但还原为相同基数后净利润实际下降3.9个百分点。 品牌培育能力较强,新品牌逐渐拓展。公司旗下除了“朗姿”、“莱茵”、“卓可”三大品牌以外,又新培育了两个品牌。定位于少淑女装的新品牌“玛丽安玛丽”(图5)于9月20日在西安民生百货开业,位于商场三楼面积90平米,预计年内还会开出多家店铺。莉亚朗姿品牌是公司出于挑战朗姿主品牌更高价位而培育的新品牌,目前该品牌只是在朗姿店内出售,还未有独立门店。 公司具有高成长性,首次评级增持。公司所处高端女装行业在未来能明显受益消费升级,将由一二级城市逐渐向三四级城市传导,但考虑到近几年费用投入较大,我们小幅下调11-13年EPS 至1.05/1.55/2.23元(原为1.1/1.59/2.28元),对应PE 为35/23/16倍, CAGR 为46%,成长性好,估值合理,增持评级。

2011年三季报EPS 为0.20元,净利润同比增长76.55%,业绩符合预期。公司1-9月实现营业收入4.3亿元,同比增长68.8%,实现营业利润6460万元,同比增长89%,归属上市公司股东的净利润为5381万元,同比增长76.55%,折合完全摊薄EPS 为0.20元,业绩符合公司此前预计的50%-100%的增长范围,也符合我们在三季报前瞻中0.2元的预期。公司预告2011净利润同比增长50-100%,即对应2011年报EPS 在0.30-0.40元之间。 收入快速增长,毛利率小幅提升,费用率控制较好,净利润率小幅上升。加大渠道扩张力度,应收账款和预付账款增长较多,经营性现金流有所下降。 公司前三季度收入增速达到68.8%,毛利率同比小幅上升0.8个百分点至48.7%,销售费用率同比下降3.8个百分点至19.8%,管理费用率同比上升1.2个百分点至12.4%,净利润率同比上升0.6个百分点至12.5%。应收账款余额较年初增长128%,主要是直营店面销售增长引起以及部分较大金额团购订单约定在10月付款导致的暂时性应收账款增长。预付账款余额较年初增长288.42%,主要是报告期已进入秋冬季产品采购阶段,相应采购款增加。存货余额较年初增长76.43%,仍属正常水平。资产减值损失较去年同期增长10倍,主要是公司本着审慎性原则对过季产品进行减值测试后,计提的存货跌价准备增加所致。经营活动产生的现金流量净额为-4415万元,同比下降334%。 在加强渠道外延型扩张同时,注重精细化和一体化的营销管理。在渠道拓展方面继续加快扩张,截止9月30日,店铺总数已达956家。按店铺性质划分,加盟店809家,直营店147家;按照渠道类型划分,商场店数量802家,专卖店数量154家,较6月30日新净增107家,较年初净增290家。公司同时注重提升店铺陈列效率,促进单店内生增长,通过研发来提升产品功能和性价比。 公司具有高成长,上调盈利预测,但估值较高,维持增持。探路者是户外用品行业龙头,现阶段大力投入资源加快开店、扩大规模和市场占有率,已占得先机。我们小幅上调11-13年EPS 至0.36/0.60/0.92元(原为0.34/0.55/0.78元),对应PE 为48/29/19倍,公司成长性好,但目前估值也较高,维持增持。

2011年三季报EPS 为1.02元,净利润同比增长59.82%,业绩超预期。公司前三季度实现营业收入21亿元,同比增长33.1%,营业利润和利润总额分别增长52.3%和49.5%,归属上市公司股东的净利润为2.89亿元,同比增长59.82%,三季报EPS 为1.02元,略超我们在三季报前瞻中EPS 为0.99元净利润同比增长55%的预期。其中,第三季度单季收入增长49.9%,归属上市公司股东的净利润增长100%。公司在三季报里预计2011年净利润同比增长30-50%。 业绩超预期的主要原因是加大对加盟商支持,秋冬服装销售良好,收入加速增长,毛利率保持稳定,费用率控制得当,净利润率明显提升。我们认为,公司经过2-3年的调整后,渠道整合和品牌提升开始见效,目前渠道库存较轻,加盟商订货积极性较高,今年上半年开的2011年秋冬季订货会预计增速达到20%以上,为今年下半年的收入加速增长打击坚实基础。公司2011年三季报毛利率为41%,与去年基本持平;销售费用率下降1.4个百分点至12.2%;管理费用率基本持平于7.4%;前三季度总共计提资产减值损失6666万元,与去年同期下降247万元,有效提升了利润率;净利润率上升2.3个百分点至13.8%。 展望明年,2012春夏订货会增速较高,明年上半年收入将加速增长,业绩基础夯实,高增长确定性较强。公司今年加大了对加盟商信贷支持,应收账款比年初增长44%,存货规模较年初增长78%,其他流动资产规模也有所增加。 由于秋冬订货会提前,入库待发商品较大,且直营规模增加,因此存货规模增加。但公司相应计提了6666万元的资产减值准备,业绩基础较为夯实。展望明年预计2012春夏订货会增速30%以上(去年同期增速约15%-20%),业绩有望加速增长。随着公司“批发”转“零售”战略目标持续推进,预计前几年开的直营店将逐步进入收获期,收入快速增长,费用控制得当,有望将再度发力。 维持盈利预测,维持买入。我们在10月17日报告中已上调了盈利预测,维持11-13年EPS 为1.45/2.02/2.78元,对应PE 为25.2/18.1/13.1倍,净利润CAGR 为41%,可给予2012年25倍估值,6-12个月目标价51元,维持买入。