投资要点: 西水股份公布2015年度业绩预增公告。2015年归属于母公司净利润1.75亿元,较去年增加105%。每股净利润0.45元。根据其投资标的天安财险未经审计2015财务报表,实现保费收入131亿元,同比增长17%。以投资型保险为主要构成的保户储金及投资款新增1000亿,较去年新增款高出2.9倍。总投资收益率较去年有所提高,但综合成本率也有较大上升。与此同时,西水股份原有业务调整,成本有所降低。 西水股份于2016年1月6日公告公司募集资金之非公开发行股票发行工作目前已经完成,最终发行的认购价格为24.2元/股,最终拟定发行的股份数量285,422,182股,募集资金总额69.07亿元,收购天安财险股权并增资天安财险事宜需中国保监会最后审批。 最终方案中配套募集资金的发行价格24.2元/股高出原方案近4元/股,意味着天安财险的资产质量得到肯定,西水股份的重组方案得到追捧。除此之外,根据原方案,西水股份还将以15.99元/股的价格发行股份购买天安财险股权。若保监会最终通过方案,则总股本增加7.1亿,持有天安财险50.87%股权,公司主营业务变为保险业务。 作为中西部地区曾经最大的水泥上之一,西水股份在水泥市场进入低迷之时及时调整战略,放弃部分水泥业务投身保险业务。公司于2010年入股天安财险,2012年被授权行使50%以上的经营表决权。以明天系为背景,西水股份将与资本市场对接享受金融资源的协同效应。 天安财险资产优质,原保费规模排名长期位于行业前十,其理财险“保赢1号“2015年预计带来800度亿元的保费收入,推助天安财险”资产驱动负债“快速做大做强。而资产需要强大投资能力作保证。天安财险投资收益率一直高于业界平均,2015年收益率更高达13.59%。 西水股份背靠明天系,系统内金融资产资源协同效应强。公司于近期公告投资4000万元设立两家投资管理公司,主要从事投资管理、投资咨询、资产管理、企业管理、企业合同担保、经济贸易等业务。吸纳天安财险、设立资管公司后,公司以保险为依托的金控蓝图初显。 预计西水股份今年完成收购后,EPS、P/E、P/B分别为1.7、15、2.5。 风险提示:收购进展不如预期,市场动荡投资收益大幅下挫

原有化工亏损,收购保险转型金融。天茂集团原主营业务为化工和医药,受宏观形势下行和产能过剩影响陷入困局,而在保险板块上的投资收益在2012、2014年将公司扭亏为盈。基于对保险板块的发展预期和自身的投资经验,天茂集团拟非公开发行98.5亿元收购国华人寿43.86%股权并对其增资。计划完成后,天茂集团将持有国华人寿51%股权,成为国华人寿控股股东。 投资经验积淀,保险铺路转型。天茂集团在2007年设立了国华人寿并连续5年参与了对其增资。公司于2012年以1.4亿元转让了国华人寿1.05亿股,扭转了当期主营业务亏损局面。天茂集团也于2008年参与天平保险增资扩股,持有其20%股权,并于2014年以3.1亿元转让了天平保险股权,目前持有其9.25%股权。 新理益集团托举金控平台,享资源协同。天茂集团本次非公开发行股份完成后,新理益集团直接持有公司的股份比例为42.78%,仍为公司的控股股东。刘益谦直接和间接控制公司的股份比例合计为75.78%,仍为公司的实际控制人。除了通过天茂集团布局保险板块,新理益集团在金融地产板块还拟参股或控股了长江证券、新理益地产投资。作为新理益集团下的上市公司,天茂集团将把其控股金融公司——国华人寿更好的与资本市场对接,享受与长江证券、新理益地产投资的资源协同。与此同时,作为上市平台,天茂集团在控股国华人寿后,将有强烈的预期将其它各类金融地产等资产注入,以更加便捷有效的实现资源互通,利益共享,成为新理益集团下的金融控股平台。 国华人寿进入盈利区间,增势迅猛结构优化。国华人寿于成立7年后,在2014年进入稳定盈利期,随着未来资产规模的扩大,固定成本将进一步摊薄,盈利能力将进一步提升。从2014年到2015年9月,国华人寿的保费收入结构已由原来的以万能型保险为主导转化为以原保费收入为主导。产品结构上来看,已经形成了以年金险为主,万能险为辅的模式。国华人寿还在渠道和产品上不断创新,注重网络渠道的开发和新产品的设计。除寿险业务,国华人寿也在房地产和保险销售领域有所布局,这些产业可与寿险业务协同共进相互促动。 首次覆盖给与增持评级,预计2016、2017BVPS达到2.5元、3.6元,EPS达到0.68元、0.92元,对应P/E为11.2、8.2。收购完成前总股本13.5亿股,完成后总股本42.6亿股。以目前价格计算总市值为324亿元,流通市值为78亿元。根据天茂集团的成长空间和规模,给与其14倍P/E,合理价格空间为10-12元。 风险提示:收购进展不及预期,市场波动收益下降。

公司积极通过产业基金模式发展,拓宽资金来源。1月8日,公司公告全资子公司山西高新投及其管理团队拟与尤洛卡矿业安全工程股份有限公司(以下简称尤洛卡”)共同成立西安鲁信股权投资基金管理有限公司(以下简称“西安鲁信”),后者作为负责管理西安鲁信军民融合产业创业投资基金合伙企业(以下简称“军民融合产业基金”),规模2亿人民币。山西高新投、其管理团队与尤洛卡分别认购了军民融合产业基金40%、20%、39%的份额,GP西安鲁信跟投1%的份额,另外20%拟申请政府创投引导基金出资。军民融合产业基金布局军民融合产业,是公司对投资专业化的有益尝试。基金的设立将进一步扩大公司管理资金的规模,分散投资风险,优化投资结构。 投资节奏平稳,收益待爆发。公司于7月24日公告子公司高新投和科创分别持有山东方圆的15%和5%股权转让完成,实现投资收益2610万元和870万元。7月27日高新投参股的新风光电子、10月13日山东科创参股的山东天力、11月9日山东高新投参股的远大特材、12月7日山东高新投及鲁信管理参股的泰华智慧在全国中小企业股份转让系统挂牌获批。此外,公司在一二季度分别公布4起和5起的股票减持公告,投资节奏把握良好。截止三季度末公司自有资金参与投资项目51个,含主板上市8个,新三板挂牌项目6个,待上市挂牌项目5个,投资收益增长潜力大。 顺应改革发展潮流,抢先布局军民融合产业。中央军委《关于深化国防和军队改革的意见》明确提出支持军民融合发展,未来将健全军民融合发展法规制度和创新发展机制。公司结合以西安为中心的西北区域项目特点,借力国家相关战略产业的扶植政策,在西北区域深耕军民融合领域,储备了多家军民融合领域项目,为成立军民融合产业基金奠定了基础,未来项目与产投基金实现对接,协同效应。 股权投资未来可期,维持“增持”评级。注册制改革、并购重组加速、新三板分层机制实施,市场退出机制逐步完善,创投行业即将进入业绩快速兑现期。预计2015-16年EPS为0.45元、0.56元;考虑到资本市场改革,公司转型升级等能刺激公司业绩,给与一定溢价,目标价32-34元,维持“增持”评级。 风险提示:市场退出机制不通畅,投资项目大面积亏损。

吸纳保险,打造金融平台。基于自身金融业的投资经验以及对金融保险行业未来前景的判断,华资实业拟向特定对象非公开发行34.66亿股,每股9.14元,募集资金316.8亿元对华夏保险增资。增资完成后持股比例约为51%,以2014年营业收入为基础静态测算,华夏人寿将占营业收入99%。 华夏人寿2015年报公告,结构优化稳定盈利。根据华夏人寿2015年度未经审计财务报告,实现归属于母公司净利润12.4亿元,成功扭转了15年3季度-22亿的亏损,较2014年高出7.4%。遵循“七亏八盈”定律,成立于2006年的华夏人寿于2014年开始盈利,目前已连续两年持续盈利。实现原保费收入79.9亿元,高出2014年91%;实现投资收益149亿元,较三季度高出近两倍,较2014年全年高出1倍。测算已实现投资收益率高达6.8%,高于行业平均水平。 公司今年3季度的亏损主要源于其开始大力发展传统保险,投资收益也有所下滑。尽管华夏保险原保费收入在2012-2014年表现出下滑趋势,排名在15、21、26名,然而规模保费排名却为9、7、4名稳步上升。背后正是高收益投资型保险的促动。2013-2015年保户投资款新增交费市场排名为3、2、1名。目前华夏人寿也在逐渐提高普通寿险产品比例,提高价值产品业务水平。个险渠道在2014产能提高近5倍。依靠万能险打下的市场和树立的品牌,华夏人寿能够很快的将传统保险做大做强。四季度的数字表明华夏人寿已把握住了转型态势和盈利模式,进入稳定盈利期。 与此同时,华夏人寿开门红的畅销也预示着今年公司传统保险保费大增。开门红实现新单保费86亿元,超额完成50亿元首销目标,刷新了华夏保险9年以来的单日保费记录。 本次非公开发行对象中,九州证券设立的“九州增发二期”集合资产管理计划拟由华夏保险部分高级管理人员及核心团队认购。此举实为对华夏人寿核心员工的股权激励,能够极大的提高核心员工积极性,避免公司人才流失,也彰显了公司对未来发展的信心和预期。华资实业现已控股恒泰证券,参股华夏银行,现通过控股华夏人寿,公司显现出综合金控平台的雏形。借助明天系下丰富的金融机构资源,华夏人寿将享受资源协同效应,推助保险蓝图的拓展。 若收购成功,华资实业市值以当前价格计算为597亿元,排除限售股则流通市值仅为33亿元,是目前流通市值最小的保险影子股。结合华夏人寿的结构的优化,“资产驱动负债”模式的顺利推行,我们预判若成功收购华夏保险成功,2016、2017年EPS0.52、0.92,BVPS7.83、9.52,对应P/E31、17,P/B2.0、1.7。根据公司的盈利空间和高弹性特质,给与其2.5倍P/B,对应价格为20~23元,继续给于增持评级。 风险提示:收购进展不及预期,市场大幅波动收益率下降。

业绩靓丽,领先行业。2015年营业收入30亿,同比增长63%;归母净利润17亿,同比增长68%;EPS1.05元/股,ROE(加权)43%。向全体股东每10股派发现金红利3.5元。业绩增速远高于行业平均水平,表现亮眼。 信托主业转型创新,结构优化。信托主业手续费及佣金净收入23亿,同比增长42%,贡献比78%,仍是主要收入来源。公司致力于加强自主发行能力和主动管理能力,主动管理类信托业务占比45%,规模同比增长165%;积极改变信托产品相对单一的局面,创新拓展信托产品体系,主要包括研发有价证券交易产品、开发企业重组并购类信托产品、开发养老信托和企业年金产品、布局家族信托和创设组合型结构性的信托产品。 固有资金管理能力显著提升。大力发展固有业务,在传统贷款业务之外,积极捕捉资本市场机会,实现在证券市场、定向增发等领域的多元化投资运作。15年实现固有业务利息净收入近3亿,贡献比9%,同比增长68%;投资收益和公允价值变动收益近4亿,贡献比13%,同比增长24倍。 笃定推进多元金融布局。充分利用自用资金积极参与保险、商业银行等金融同业的股权投资,已持有泸州市商业银行6%的股权,拟出资设立信用保险公司,拟参股渤海人寿。未来将继续致力于打造以信托为主业打造多元金融平台,实现金融业各个板块的战略协同和战术互补,实现信托业务和其他金融业务的客户共享、平台共享和资源共享,有效提升综合金融服务能力。 定增补充资本实力。2015年6月30日完成向特定对象非公开发行股票募集资金31亿元,有效补充资本金,支撑业务发展。2015年10月末,启动新一轮非公开发行股票,以14.26元的价格发行不超过3.5亿股,拟募集资金不超过50亿元,其中大股东以现金认购不超过0.9亿股,锁定5年,其他股东锁定3年。本次非公开发行尚需监管部门核准。本次募集的资金将用于全面拓展各项业务以及打造多元金融平台。 维持“增持”评级。公司坚持探索信托主业转型创新,积极捕捉资本市场投资机会,稳步布局多元金融,预计公司2016-2017EPS 分别达到1.11元、1.26元;对应PE为16.75、14.79。考虑公司转型创新和多元金融布局的发展战略,给予22倍PE,合理目标价25~28,维持增持评级。 风险提示:信托资产质量出现问题;多元金融布局进度不达预期。

投资要点: 大连友谊拟向武信投资集团、武信管理公司发行股份购买其合计持有的武信担保集团100%股权、武汉中小担保公司100%股权、武汉创业担保公司90%股权、武汉信发投100%股权、武信小贷公司18%股权、武汉资信公司100%股权、武信评级公司90%股权及汉信互联网金融70%股权,承诺归属于母公司所有者的净利润2016/2017/2018不低于63781万元、75271万元、86236万元。 汉金所自主搭建系统本月上线,资产端主要依托于集团。12月底累计投资额近5亿,注册用户近2万人。2015年业务未做大规模推广,主要考虑在原有系统与自主研发的新系统切换成本较高,新系统在本月上线后,系统安全性提高,同时接入微信支付端,增加客户引流,未来将重点做大规模,2016年投资额预计以26亿元为下限,争取做到50亿元,用户数20万以上。当前汉金所资产端及相应的风险控制主要依托于武汉信用投资集团,以企业经营贷款为主。未来也会考虑与外部消费贷款平台合作,增加消费信贷产品,实现产品多元化。 重点发挥担保业务优势,通过增资支持规模扩张。武信担保集团等担保子公司是本次标的资产中主要盈利公司,同时配套融资中也有20亿元用于增资武信担保集团,相对于其原有10亿元注册资本,增资比例较大,一方面是以3A级担保机构为发展目标,不排除未来还将继续增资,另一方面主要基于其多年积累的风险管理经验,顺应担保行业大整合的阶段性趋势,通过打造金融服务产业链,满足客户多样化需求,将担保业务模块做大。 征信数据覆盖全市工商企业,个人征信牌照正在申请。武汉资信公司03年成立,是武汉社会征信系统唯一的承建方,数据库主要把武汉市公共部门的信息汇总,含工商、社保、公安等信息,其中社保数据是实时更新,涉及武汉所有工商企业,当前企业征信已有资质,市场化开展业务,主要为政府提供配套服务,个人征信牌照正在申请中。 金融转型助力新发展,维持增持评级。考虑到公司配套融资对武信担保集团增资20亿元,对其盈利有较大支撑,预计2016~2018归属于母公司净利润约为657、927、1232亿元,对应EPS为0.51/0.72/0.96元。若重组顺利完成后,对应市值为170亿元,考虑到金融资产注入带来的转型发展和汉金所业务量提升,给予目标市值280~300亿。 风险提示:经济加速探底,资产重组及配套融资方案推进不及预期。

本次调研主要围绕广发证券公司的投行业务、财富管理业务、互联网金融等业务的发展战略问题进行交流,并针对公司国际化布局、管理机制、注册制背景下的发展、混业经营等问题进行深入交流。 投行转型专业化产业链,差异化价值显露。公司投行业务优势明显,未来将持续巩固其优质中小企业投行业务的领先地位,实现向产业链的专业化和盈利模式的多元化转型升级,设立专职维护客户关系的团队,提升客户服务能力,和客户共同成长。团队规模较大,共有400多人,其中保荐代表人超过100人,数量位居全国前三,较好地承接大投行产业链。投行团队分为区域团队和行业团队,公司对重点行业进行专组覆盖,包括TMT、大消费、大健康研究团队,均处于行业领先地位。 财富管理板块业内领先,核心是围绕客户需求提供增值服务。公司是业内最先开展财富管理业务的券商,积极构建多层次的财富管理体系,第一个是以经纪系统为载体,第二是以广发资管、易方达基金和广发基金为平台。截止目前广发资管的资产管理规模达到5000亿元以上,主动管理型的资产规模达2800亿元,业内名列前茅。财富管理的核心是从客户需求出发设计产品,同时建立具有领先的高端客户服务能力的投顾团队。 敏锐布局互联网金融,经纪实现跨越增长。积极利用自身在财富管理领域的优势,已建立领先的互联网金融平台,提升客户体验。互联网金融围绕两条主线进行布局:首先,公司专注于高净值客户(50万元以上),通过自身完善的经纪服务体系,加之强大的研究能力,用服务质量赢得此类客户的长期认可和忠诚度,提高客户黏性;其次,公司成立电子商务部来服务长尾客户,截止目前公司92%以上的经纪业务均在线上完成,通过互联网倒流客户的比例达30%以上,互联网金融的快速发展既帮助公司提升客户体验与黏性,同时降低公司经纪业务的成本。 加速境外业务布局,择机进行战略性跨境投资与并购。在中国经济全球化的大背景下,公司以H股上市为契机,打造以香港为中心的多元化、多区域的跨境业务平台。公司已完成向广发控股香港增资41.6亿港元。公司坚持内生式与外延式发展并举的方针,择机进行战略性跨境投资与并购,整合境内外的资本、市场、产品等业务资源,增强国际影响力。 久经考验且行之有效的的风险管理机制。公司风险管理能力在行业中出类拔萃,并在公司发展过程中得到反复证实。公司是证监会选定的首批试点合规管理券商之一,也是业务最早推行全面风险管理战略的券商之一,还是80年代末至90年代初成立的第一批券商中仅有的四家未经历过因经营亏损而接受注资和重组的主要券商之一。行之有效的风险管理机制,支持公司业务的稳健开展,并确保公司在各业务线保持领先。 市场化程度高,注册制下有利于公司发展。注册制的核心是市场化,公司在前十大券商中市场化程度是最高的。此外,注册制将逐步体现为投行之间估值定价能力和销售能力的竞争,公司一直关注中小企业,前两年投入大量的精力到TMT、大消费和大健康等领域的企业,拥有丰富的客户资源以及项目储备,将逐步建立以高净值客户为目标的强大的销售网络。 混业经营,危机与机遇并存。混业经营对于证券行业来说,是危机与机遇并存的。开放应该是双向的,即证券业向银行业开放,银行业也应向证券业开放。公司的优势在于专业能力、市场化的机制,未来将加快业务布局,推进公司国际化、混业经营以及资本运作。 盈利预测:预计2015-16年EPS为1.71元、1.46元,对应PE为9.3倍、11倍,维持增持评级。风险因素:市场波动风险,新业务发展不如预期

本次发行股份及支付现金购买资产与募集配套资金的成功实施互为前提,共同构成本次重大资产重组不可分割的组成部分。收购天安财险股权并增资天安财险事宜需中国保监会最后审批。 最终方案中配套募集资金的发行价格24.2元/股高出原方案近4元/股,意味着天安财险的资产质量得到肯定,西水股份的重组方案得到追捧。除此之外,根据原方案,西水股份还将以15.99元/股的价格发行股份购买天安财险股权。若保监会最终通过方案,则总股本增加7.1亿,持有天安财险50.87%股权,公司主营业务变为保险业务。 作为中西部地区曾经最大的水泥上之一,西水股份在水泥市场进入低迷之时及时调整战略,放弃部分水泥业务投身保险业务。公司于2010年入股天安财险,2012年被授权行使50%以上的经营表决权。以明天系为背景,西水股份将与资本市场对接享受金融资源的协同效应。 天安财险资产优质,原保费规模排名长期位于行业前十,其理财险“保赢1号“2015年预计带来800度亿元的保费收入,推助天安财险”资产驱动负债“快速做大做强。而资产需要强大投资能力作保证。天安财险投资收益率一直高于业界平均,2015年收益率更高达13.59%。 假设2016完成收购,2015、2016、2017的EPS为0.6、1.8、2.2,BVPS达到3.1、17、19.2,对应的静态P/B为8、1.5、1.4,给予增持评级。风险提示:收购进展不如预期、政策风险。

投资要点: 辽宁成大于2015年12月30日公告称,公司以82亿元摘牌取得中华联合保险控股股份有限公司30亿股股份,占中华控股总股份比例为19.595%。截至2015年6月底中华控股净资产132.85亿元,净利润23亿元。资产收购价格对应PB、PE分别为3.0倍、11.5倍,低于辽宁成大二级市场对应估值,考虑保险行业良好的发展前景和中华控股较强的盈利能力,价格合理。 中华控股-东方资管唯一保险标的,享资源协同。本次辽宁成大受让中华控股30亿股后,将成为其第二大股东,控股股东仍为中国东方资产管理公司。作为中国东方资管业务版图中唯一保险标的,中华控股是众多金融公司的保险中枢,可对接系统内各公司保险需求,实现业务协同共进。另一方面在受让中华控股股权后,将作为战略投资者,充分利用旗下包括广发证券(第一大股东)在内的丰富金融资源,进一步完善中华控股治理结构,为公司经营注入新的活力。 收购获得长期稳定高盈利资产,促进战略转型。截至2015年6月底,中华控股净利润为23亿元,预计全年净利润可达35亿元,同比增长79%。财险方面,中华联合财产保险原保费收入一直稳居行业前五。2014年保费收入348.7亿元,市场份额4.6%。农险业务规模排名行业第二,保费增速及利润率优于行业平均。寿险方面,11月设立寿险公司,走产品差异化、渠道团险创新化之路,以投资型保险为突破口实现资产驱动负债,保费收入增速将大幅提升。资产管理方面,正在申请牌照,预计两年内设立资产管理公司,将进一步加强中华控股的对保险保费的投资管理能力。当前,辽宁成大将内生式成长与外延式发展作为其长期发展战略手段,收购中华控股就是公司外延式发展实施的关键环节,也是公司开辟金融版图大通道重要关卡。以合理价格收购稳定高盈利资产,打开盈利空间,将极大促进公司战略转型,提升整体估值。 保险政策支持,红利逐渐释放。新国十条确定了保险业发展的总体要求,今年以来,保险承保端费率改革逐步推行,人身险费率改革完成,健康险税延政策已经制定,养老险税延政策也将落地,车险费改有望在一年内全面展开。中华控股作为综合保险公司将直接受益政策红利。 盈利预测与估值。本次收购完成后,2015、2016、2017年的EPS分别为1.12元、1.41元、1.65元,对应P/E以当前价格计算为20.03、15.91、13.59,合理价格区间为29元-31元,继续给予增持评级。 风险提示:转型低于预期,市场环境变化投资收益下降。

公告: 华夏银行12月28日公告称,德意志银行股份有限公司、德意志银行卢森堡股份有限公司、萨尔?奥彭海姆股份有限合伙企业(普通合伙人为股份公司)和中国人民财产保险股份有限公司于2015年12月28日签署了《华夏银行股份有限公司股份转让协议》,德银、德银卢森堡和萨尔?奥彭海姆以协议方式转让其持有的华夏银行合计2,136,045,885股A股普通股股份(约占本公司已发行总股份的19.99%)以及华夏银行在《股份转让协议》签署日至登记日的期间内向其发行的任何红股予人保财险。 点评: 转让价格接近当前股价,夯实估值底部。本次转让总股数合计2,136,045,885股,总转让价款最高不超过人民币257亿元,最低不低于人民币230亿元,转让价格在10.77~12.03元,截至12月28日公司收盘价11.44元,当前价格处于转让价格区间内,对未来股价形成支撑。德银抛售落地,消除不确定因素。市场年初即有猜测德银可能抛售华夏银行股份,直至10月德银财报公布将华夏银行19.99%股份价值减记约6亿欧元,似有证实之前猜想。德银抛售落地主要由于其具有较大的资本补充压力,在今年三月其未能通过欧洲银行压力测试,并被给予严厉警告要求增加一级资本。本次德银抛售落地,将为华夏银行剥除影响股价的重大不确定因素之一。 优质险资入股,提升业绩+催化股价。本次股权转让完成后,中国人保持股19.99%,成为第二大股东。保险与银行能够产生较大协同机制,交叉销售、客户资源共享等为业务拓展带来新空间。从历史交易情况看,安邦举牌民生、生命人寿举牌浦发,都可观察到保险资本精准抄底银行的投资能力,预计本次中国人保入股华夏银行,也将成为股价催化因素。 是金子就会发光,改革优势明显。相比同业,华夏银行拥有三大优势助力其事业部改革顺利推进:1、后发优势-有众多国内外的成功案例和成熟模式可以借鉴,成为“免费搭车者”;2、小快灵,易改革-网点规模“小”和业务集中于东部发达地区,更可能快速实现经营模式转型;3、固有业务优势强-中小企业客户提前渗透+平台金融搭建。 估值处于底部,维持买入评级。低估值+改革转型预期,险资入股对股价有支撑作用,预计公司2015-2017年,净利润增速为3.7%、4%、5.4%,EPS1.72/1.82/1.92元,对应PB为0.9/0.7/0.6,维持买入评级。 风险提示:经济加速探底,改革转型不达预期。

辽宁成大于2015年7月8日重大事项停牌,筹划竞拍中华联合保险控股股份有限公司30亿股股份,占中华控股总股份比例为19.595%。以出口贸易起家的辽宁成大在十几年的发展中建立起了商贸流通、生物制药、能源开发、金融服务四大业务体系。 商贸能源向下,制药金融向上。近年来受大宗商品贸易额下降、油价持续低迷的影响,公司商贸流通、能源开发收入下滑。相反,生物制药和金融投资显现出昂扬向上的局面。基于公司在传统领域的前期积淀和在金融领域的投资经验,公司审时度势拟收购中华控股进军保险领域,稳定传统业务扩大金融版图以趋利避害,平缓周期。公司也将以内生式成长与外延式发展的作为其长期发展战略手段。其中,收购中华控股就是公司外延式发展实施的关建环节,也是公司在开辟金融版图大通道重要关卡。 乘国企改革之风,成混业高效经营。辽宁成大最终控制人为辽宁省人民政府国有资产监督管理委员会,是国企改革的重点标的。今年8月中共中央、国务院出台《关于深化国有企业改革的指导意见》提出发展混合所有制经济,引入非国有资本参与国有企业改革,同时鼓励国有资本以多种方式入股非国有企业。作为辽宁省国企改革的排头兵,辽宁成大于2014年引入了优秀非国有资本——巨人投资和富邦人寿,搭建了混合所有制经营形态。 中华控股—东方资管唯一保险标的,享资源协同。本次中国保险保障基金将将转让中华控股60亿股,约39%股权。重大重组后,控股股东仍为中国东方资产管理公司。作为中国东方资管业务版图中唯一一个保险标的,中华控股是众多金融公司的保险中枢,可对接系统内各公司保险需求,实现业务合作协同共进。另一方面本次中国保险保障基金转让部分中华控股股权后,中华控股将引入新的战略投资者,有利于公司治理结构进一步完善,为公司经营注入新的活力。中华控股—综合保险集团。近十年来,中华联合财产保险原保费收入一直稳居行业前五。农险业务规模排名行业第二,保费增速及利润率优于行业平均。寿险于11月设立,走产品差异化、渠道团险创新化之路,以投资型保险为突破口实现资产驱动负债,保费收入增速将大幅提升。中华控股同时也在申请资管牌照,进一步加强中华控股的对保险保费的投资管理能力。 保险政策支持,红利逐渐释放。新国十条确定了今后较长一段时期保险业发展的总体要求,中华控股作为综合保险公司将直接受益政策红利。 盈利预测与估值。收购中控股完成情况下,2016、2017、2018年的EPS 分别为1.41元、1.65元、1.96元,对应P/E 以当前价格计算为16.5、14.08、11.86,合理价格区间为29元-31元。考虑收购未完成情况下,2016-2018年EPS 为1.17、1.37、1.63,对应P/E 以当前价格计算为19.93、17.02、14.24,合理价格区间为25-27元。首次覆盖给予增持评级。 风险提示:收购进程不即预期,市场环境变化投资收益下降。

投资要点: 公司入股省属AMC,多元金融版图再添一子。陕国投近日发布董事会决议公告,以自有资金不超过1亿元入股陕西金融资产管理股份有限公司,标志着公司多元金融版图再添AMC。公司入股AMC的战略目的主要包括:1.处置自身不良资产:信托业与实体经济链接紧密,在刚性兑付尚未完全打开的情况下,信托系统存在着相当数量的不良资产亟待处理。2.分享AMC经营红利:未来AMC的资产处置规模和收益率将不断攀升,迎来行业发展新浪潮。3.共享AMC的资源优势和政策红利:陕西金融资产管理有限公司作为陕西唯一的省属AMC,能廉价获得资产,低成本获取融资,多方位拓展业务。公司入股能借力省属AMC的特殊地位,分享资源和政策红利。 存在布局多元金融的预期和条件,后续资本运作可期。1.布局多元金融将利好公司发展。多元化的金融布局,有利于熨平牌照周期,降低盈利波动,为传统信托业务提供相对稳定的盈利支撑。2.公司具备布局多元金融的战略格局。近年来公司致力于强化金融股权投资能力,已持有永安财险、长安银行、国金证券、中国平安、陕西金融资产管理股份有限公司等多家金融企业股权。3.公司具备布局多元金融的资金支持,近日公司通过定增募集资金约32亿元,夯实资本实力。4.公司具备布局多元金融的资源和政策优势。陕西国资委下各类金融资产资源丰富,且近年来国资委致力于整合金融资产资源,搭建金控平台。公司作为稀缺的上市信托机构,在陕西国资委金融资产版图中的战略地位不断凸显,有望成为国资委资本运作的重要平台。此外,丝绸之路经济带新起点建设和西咸新区发展等为公司带来了新的发展机遇,省属国有控股金融背景为公司依托地缘优势拓展业务带来了诸多有利条件。 维持“增持”评级。参考往年经营状况,假设信托资产规模和自由资金2015-2017以6%、10%、10%的增速扩张,利息费率维持0.2%,手续费率维持0.35%,预计公司2015-2016 EPS分别达到0.32元、0.37元;对应PE为50.78、43.92。尽管信托业结束了高速增长阶段,但考虑公司在多元金融布局方面的预期,给予一定溢价,目标价20-22元,维持增持评级。 风险提示:行业周期性波动风险,市场竞争风险,资本运作不及预期。

投资要点: 稀缺的上市信托机构,定增完成夯实资本实力。公司是国内首家上市的非银行金融企业,也是国内目前仅有的两家整体上市信托投资公司之一。近日公司通过定增募集资金约32亿元,定增完成后总股本约15.45亿元。第一大股东陕煤化集团以现金(约11亿元)方式认购,彰显大股东支持公司发展的决心,提振资本市场信心。 信托业务方面,扩规模调结构,积极推进转型创新。公司稳步扩张传统信托业务规模,并着力优化信托业务结构,在土地流转信托、资产证券化、科技引导基金、有限合伙基金、互联网金融、现金管理、公益信托等新领域的探索都获得重大突破。 固有业务方面,布局多元金融,探索搭建金融控股平台。公司致力于强化金融股权投资能力,已持有永安财险、长安银行、国金证券、中国平安、陕西金融资产管理股份有限公司等多家金融企业股权。可以预见,在资金到位后公司将继续探索金融控股平台的搭建。金控平台的搭建,有利于整合资源和渠道,从财务、业务、行销三个方面实现协同。在财务方面,形成内部市场,提高资金利用率,提升外部融资能力;在业务方面,加强业务渠道合作,实现信息资源共享,提高整体效率;在行销方面,实现产品多元化组合,增加产品附加值,减小整体成本。 陕西国资委旗下重要金融上市平台,未来资产整合注入可期。公司作为稀缺的上市信托机构,在陕西国资委金融资产版图中的战略地位不断凸显。未来存在陕西国资委将相关金融资产整合注入的预期。丝绸之路经济带新起点建设和西咸新区发展等为公司带来了新的发展机遇,省属国有控股金融背景为公司依托地缘优势拓展业务带来了诸多有利条件。 给予“增持”评级。参考往年经营状况,假设信托资产规模和自由资金2015-2017以6%、10%、10%的增速扩张,利息费率维持0.2%,手续费率维持0.35%,预计公司2015-2016 EPS 分别达到0.32元、0.37元;对应PE 为45.64、39.34。尽管信托业结束了高速增长阶段,但考虑公司在信托业务方面加快转型创新,在固有业务方面拓展多元化金融布局,给予一定溢价,目标价20-22元,给予增持评级。 风险提示:行业周期性波动风险,市场竞争风险,转型创新效果不达预期

投资要点: 公司正处于转型发展时期,聚焦并购+资管两大金融平台打造,确定以发展并购基金为战略方向,提升资产管理能力,设立事业部制加快人才引进。 打造并购新引擎,借力资本市场大机会。公司近一年深入研究市场发展变化和梳理公司战略,确定以”并购”为主线的转型方向,积极进行新平台的构建和机制完善。结合资本市场制度改革下股权市场的新变化,着力打造并购功能平台,未来将再国内、国际市场积极布局优质潜力项目。借助并购基金模式重点布局文娱、TMT、清洁能源、大健康、装备升级等新兴产业投资机会。同时重点加强团队建设,通过灵活的机制吸引人才,旨在通过优秀机制+平台孵化功能,释放金融人才生产力。公司于9月公告全资子公司一村资本投资设立上海华聪与上海华毓两个并购基金,持续推动并购业务发展。 布局资产管理,推进转型发展。在确定并购为主线的方向上,同时确定以资产管理为核心的发展方向。公司未来将重点侧重资产管理领域的发展,积极构建专业投资团队和灵活机制,打造平台吸引人才加入,进一步发挥公司的股权投资优势。第一,招募投资团队,重点打造平台式、市场化的方式吸引人才。第二,在资金方面,公司认为在市场信息非常强的情况下,可以考虑使用杠杆,而撬动资金杠杆的能力将是公司评价投资管理人的能力重要标准,未来将建设事业部制,最大程度发掘人力资源的价值。激活人才生产力为核心,平台孵化器新模式。公司确定并购+资产两大发展方向,旨在打造平台孵化新模式,重点进行人才引入,给予人才机制和施展平台,释放金融人才生产力。9月公司选举任命汤维清总为董事长,汤总拥有在中信基金、博时基金及招商证券等大型金融机构的管理经验,对公司转型战略把控具有重大意义。同时,在资管平台下设立事业部制度,给予了新的管理团队最市场化的用人机制和利益共享机制,旨在通过打造孵化器平台功能吸引和留住市场最优秀人才,实现人才红利的激活。 资本来源丰富,提供转型发展。公司资金来源丰富,为转型升级打下基础。第一,公司原有的化纤业务持续经营,将能为公司转型产生稳定现金流。第二,公司拥有多项可供出售金融资产,目前估值三十多亿。第三,从并购业务的交易本身及资金渠道来讲,并购基金可借助外部资金实现发展,包括向银行融资。第四,公司未来在合适时机将结合公司转型或发展需要,不排除考虑在资本市场融资。公司近期已获得公开发行公司债不超过9亿元申请的证监会核准,后期将择期发行。预计2015-17年EPS分别为0.09元、0.11元和0.13元,并购资管业务将陆续推进,转型潜力大,维持增持评级。风险因素:市场风险,业务推进不如预期。

投资要点: 传统业务不景气,金融类业务持续发力。自2012年,由于经济进入转型期及纺织机械行业发展式微,纺织机械业务收入下滑,进入亏损状态。金融信托业务成为公司利润的绝对支撑点,中融信托净利润贡献占比在2014年达到168.05%。从利润结构上来说,公司存在较为强烈诉求进行业务转型,而从现有业务情况来看转型的路径可以剥离亏损的纺织机械资产,同时扩大对中融信托的持股比例,但以发散的眼光从恒天系及中融系包含的子公司来看,转型路径则更为丰富。 直接或间接控股多家金融公司。经纬纺机为中融信托实际控制人,中融信托下拥有公募基金、基金子公司、私募基金等多类金融牌照,为经纬纺机金控转型提供了先期布局。金控转型将有利于熨平牌照周期,降低盈利波动。不同的经济发展阶段需要不同的金融牌照和资本工具相适应,以中融为主线,进行金融牌照拓展,将为经纬纺机提供相对稳定的盈利支撑。 恒天系最佳资本运作平台,金控转型可期。恒天集团在不断出让其他所持A股上市公司(中国服装、恒天天鹅、恒天海龙)控股权的同时,启动了经纬纺机的H股私有化,进一步提升控股权,经纬纺机成为恒天集团最佳也是唯一的A股资本运作平台,持股比例将达59.33%,集团优势资源注入其中为大概率事件。而经纬纺机对中融信托股权比例虽未超过50%,但在中融信托的董事会拥有半数以上席位从而拥有对董事会的实际控制权。从中融信托对经纬纺机的利润贡献度及经纬纺机对其的控制程度判断,后续有望进一步加大持股比例,有助于经纬纺机的业绩提升。 合理价格33.18~35.14,给予增持评级。假设中融信托2015-2016手续费及佣金收入增长率为维持窄幅下降2%,2017年随着经济触底回升信托业务增长有望触底回升,增速为10%,保持投资收益增长率为50%,利息收入保持2014年增长率30%。 预计经纬纺机2015/2016/2017的EPS分别达到0.97/1.03/1.25,BVPS达到8.82/9.76/10.92,根据国内上市信托公司PB为3.4~5.2,以PB为3.4~3.6倍推算经纬纺机合理价格为33.18~35.14元左右。结合其未来可能剥离传统资产并向金控转型,给予增持评级。 风险提示:经济加速探底,资本运作不及预期。