经过持续的积极整改,上半年公司在弱市环境下保持了稳定的增长,且库存及现金流等一系列增长质量指标得到明显的好转。后期随着公司对于品牌系列区隔度的提升及直营、加盟体系精细化和差异性标准化的推进,将益于各项增长指标保持持续稳健的增长态势。目前,公司估值水平较低,伴随基本面改善,若增速能得以维持或提升,预计后续估值将可有所修复。

公司经营面临外需放缓、成本上涨和推广自主品牌导致费用上涨等压力,短期内业绩表现欠佳。但公司下游户外用品行业成长性相对较好,并且定位中高端,具备较强的研发和制造优势,已在全球范围内聚集了一批优质客户,我们一直认为这是代表传统纺织产业升级方向的优质制造公司,也认可公司估值应当较一般制造企业更高,但目前估值水平仍偏高,若股价调整且外需复苏可关注。 外需不振、成本上涨以及推广自主品牌导致净利润下降。公司上半年实现收入4.16亿元、同比下降1.8%,收入下降主要原因在于外需放缓导致成衣出口量下降,尽管面料出口和品牌内销收入增速较高,但仍不足以完全弥补成衣出口下降的缺口;营业利润0.22亿元、同比下降46.1%,归属上市公司净利润0.21亿元、同比下降39.0%,每股收益0.10元,扣非净利润同比下降39.9%,基本符合预期,净利润显著下降主要是毛利率下降和费用率上涨所致,公司上半年需求端压力较大,提价计划搁浅,加上成本惯性上涨,导致毛利率下滑,而加大自主品牌推广力度则导致销售费用率和管理费用率显著提升。分季度来看,2季度收入同比下降4%,较1季度放缓5个百分点,净利润同比下降44%,降幅较1季度扩大14个百分点。 外需不振导致成衣出口下降,但面料出口逆势增长凸显研发优势。上半年国外服饰终端消费增速放缓,尤其是日本和欧洲市场,美国相对较好,户外用品也受到波及,公司成衣出口接单量未取得增长,并且客户提货也有所延后,导致成衣出口收入同比下降11.3%,主要是出货量下降所致。尽管面临不利的需求环境,但公司继续加大功能性面料的研发力度,开发出一系列广受客户欢迎的新产品,拉动面料出口收入同比增长18.8%,上半年新产品收入占比由过去两年的15%提升至18%。前两大客户ICEBREAKER和POLARTEC分别贡献收入1.5和1.2亿元,同比增长1.3%和11.4%,占比分别为36.4%和29.3%。 成本上涨和转嫁能力下降导致毛利率下滑。公司上半年继续面临较大的成本压力,面料采购成本和人工成本均有所上涨,并且需求疲软背景下成本转嫁能力有所下降,公司提价计划搁浅,共同导致综合毛利率同比下滑1.2个百分点至21.6%,其中,成衣业务同比下滑1.3个百分点至22.3%,面料业务同比下滑0.7个百分点至20.2%。此外,人民币升值也给公司毛利率带来一定压力。 推广自主品牌推升整体费用率,但自主品牌亏损额仍有所扩大。公司上半年继续加大自主品牌“Kr”的营销推广力度,管理团队也有所扩大,新开门店8家,截止6月底门店达46家,拉动自主品牌实现收入772万元,同比增长160%,但同时也推升了费用率,上半年整体销售费用率和管理费用率分别同比提升1.5和1.0个百分点至8.1%和7.9%。上半年国内终端消费情况不太理想,“Kr”收入低于预期(原来预计上半年1500-2000万,全年3000-4000万),并且收入规模较小,目前还处于投入和培育期,市场推广费用和管理运营成本较高,上半年亏损836万,而去年全年亏损1219万元,今年以来亏损额度有所扩大。“Kr”门店拓展目标是年底达到70家,但由于终端不景气和运营亏损,预计实际门店数量可能不达目标。 今年以来去库存力度加大,但应收账款增长较快,2季度经营性现金流下降。 截止6月底,公司存货余额2.1亿元,较年初下降0.23亿元,但过去两年年中存货均较年初有所增加,所以公司今年去库存力度较大,平均存货持有期为3.8月,自去年4季度以来显著下降;其中,原材料、在产品较年初略微增长,产成品较年初下降0.33亿元。截止6月底,公司应收账款余额0.92亿元,较年初增长0.37亿元,过去两年年中应收账款亦较年初有所增加,所以今年应收账款增加有一定的季节性因素;其中,第一大客户ICEBREAKER应收账款为0.71亿元,占比高达73.2%。公司2季度经营性现金净流量为-400万,而1季度为2800万,现金流环比变差。 盈利预测和投资评级。公司目前经营情况面临一定压力,外需不振导致接单量不太理想,成本转嫁能力(提价)下降导致毛利率下滑,自主品牌培育和推广还需持续高额投入,并且这种状况短期内很难发生根本性改变,需求复苏时点具备不确定性,公司基于近期经营情况,预计前三季度净利润同比下降30-50%。我们略微下调公司盈利预测,预计2012-2014年每股收益分别为0.26元、0.31元和0.37元,对应2012年市盈率为28倍。 公司下游户外用品行业成长性相对较好,并且公司产品定位中高端,具备较强的研发和制造优势,在全球范围内聚集了一批优质客户,我们一直认为这是代表传统纺织行业产业升级方向的优质制造公司,也一直认可公司估值水平应当较一般制造企业更高,但目前28倍的2012年市盈率仍相对偏高,维持“审慎推荐-A”的投资评级,如果估值回落,并且外需复苏可积极关注。 此外,公司未来两年产能增长相对有限,2014年才有大规模产能释放。 风险提示。外需复苏进程低于预期、自主品牌培育进程低于预期和亏损情况超预期

受部分加盟收归直营、冷春、费用分配不均等多因素干扰,二季度业绩增速波动较大,但若考虑加盟转直营收入冲回影响,二季度收入增速实际约24%左右。三四季度当公司擅长运作的秋冬品上市后,预计业绩增长趋势将可稳定在相对较快的水平。且公司顺市调整开店计划,也益于后续控制成本费用及库存等风险。前期估值已有所调整,目前23.6倍,待三季度销售有回升启稳趋势时,可择机介入。 加盟转直营、冷春与费用分布不均致单季度业绩波动大,但总体增速仍较快。 12年上半年实现营业收入5.46亿元,同比增长26.45%,营业利润及净利润分别为1.66和1.42亿元,同比分别增长45.63%和48.02%。从单季度增长情况看,二季度收入及净利润同比分别增长14.97%和15.39%,较一季度业绩增速波动较大,主要是部分加盟收归直营、冷春及去年同期费用分布太不均的原因。 受部分加盟收归直营、冷春等多因素干扰,单季收入增速较低,新品秋冬装上市后益于稳定下半年业绩。我们认为二季度收入增速出现大幅放缓,主要是源自两方面:1)部分加盟门店转为直营,这部分收入若冲回算,二季度的收入增速约为24-25%。2)冷春,且北方春季过短,较大影响了春装销售但冬装销售旺盛,一季度收入增速偏高而二季度偏低。预计三四季度随秋冬装销售,收入增速会较二季度有所提升,趋势将可稳定在相对较快的水平。 开店计划顺市调整,益于控制成本及库存等风险。在弱市环境下,公司主动调整各品牌的开店计划。上半年,公司拥有门店共计422家,净增加34家,其中,因朗姿及莱茵部分加盟转直营,直营增加44家,加盟减少10家。我们认为市场环境低迷,开店计划的适时调整益于公司控制费用及库存等风险,而调整后仍可保持16-21%的较快扩张,将对明年增长构成有效支撑。 加盟转直营及管理提升,大幅推升毛利率,但费用分配节点不规律影响单季度利润增长。库存占比偏高,但过季品比例合理,新品牌备货较多已开始控制后期备货。存货增加及直营投入、宣传费用造成经营性现金净流有所下降。 盈利预测与投资评级:鉴于下半年公司业绩波动性将减小,在去年新开店增长25%的支撑下,预计增长趋势将可稳定在相对较快的水平。预计12-14年EPS为1.50、1.96和2.54元/股,对应12年估值为23.6倍。前期估值已有所调整,我们认为性价比在行业内有优势,因此归为近期的首选品种,待三季度销售有回升启稳趋势时,可择机介入。维持评级为“强烈推荐-A”。 风险提示:多品牌开拓导致费用过高及库存增加;8月底小非解禁的风险。

二季度收入增长有所放缓,但因占比不高无碍上半年业绩增长。12年上半年实现营业收入2.86亿元,同比增长29.49%,营业利润及净利润分别为1.03和0.77亿元,同比分别增长52.06%和51.65%。从单季度增长情况看,二季度收入及净利润同比分别增长20.67%和47.64%,其中,单季度收入受春装销售不利影响,及商场收入确认滞后,收入增速较一季度的36.48%有所收窄。但考虑到二季度在全年业绩中占比不大,且在秋冬订货会和去年20%的新开店的支撑下,若经济不出现进一步恶化,预计全年可保持相对较快的增长。 开店计划快速推进,直营基础稳固。截止至6月底,公司共计拥有门店364家,较去年底净增46家,其中,直营和加盟分别净增30和16家,达到205家和159家的规模。预计公司全年新增120家的开店计划实现的概率较大。 弱市下折扣力度不高且直营比重增加,推升毛利率水平,同时费用控制得当,保证盈利高成长性。但受扶持增加及票据使用减少,现金流及应收款水平有待加强。公司产品定位于高端市场,打折控制较严格,维持了毛利率的稳定性。同时,由于去年公司对江浙区域渠道进行调整,杭州和温州市场门店由公司收回进行直营管理,在某种程度上推动上半年毛利率同比增加3.72个百分点,达到历史最高水平66.43%。费用方面,财务费用率及管理费用的减少,拉低整体费用水平,保证了盈利的高成长性。 盈利预测与投资评级:虽二季度收入增速有所放缓,但在秋冬订货会和去年新开店的支撑下,预计全年可保持相对较快的增长。且明年春夏订货会给予明年上半年增长一定的支撑,基本维持12-14年的EPS分别为1.64、2.18和2.84元/股,对应12年PE为27.7倍,维持“强烈推荐-A”的评级。 风险提示:来自国际品牌竞争加剧风险;直营建设进程加快,费用上升风险。

出口压力导致收入增速放缓,但毛利率提升和费用率适度控制拉动扣非净利润较快速增长。公司上半年实现总收入16.18亿元、同比增长21.8%,收入增速略低于预期,主要是出口大幅下降所致,内销收入增长基本符合预期;实现营业利润3.33亿元、同比增长36.3%,主要是毛利率提升和费用率下降所致;实现归属母公司净利润2.58亿元、同比增长19.4%,每股收益0.64元,净利润增速较低主要是营业外收入大幅下降所致,去年同期政府补贴高达3600万元,今年上半年只有400多万元,扣除非经常性损益之后净利润为2.51亿元,同比增长37.2%,与预期基本吻合。2季度收入同比增速较1季度放缓8.3个百分点至17.8%,但没有营业外收入的干扰,在毛利率提升和费用率下降的驱动下,净利润同比增速达36.0%,较1季度大幅提升32.5个百分点。 品牌内销业务取得较快速增长,出口加工业务显著下滑导致收入增速略低于预期。上半年外需显著下降,公司出口加工收入同比大幅下降45.7%,这是收入低于预期的主要原因。但从内销业务看,上半年增速符合预期,较多的次新店和新开店拉动品牌内销业务收入增速达到29.9%。其中,三大强势区域中华中地区收入增速最高,并加大东北和华北等非强势区域的推广力度。公司上半年华东、西部和华中三大强势区域均取得较快速增长,同比增长分别达到25.2%、32.2%和49.0%;东北和华北地区收入增长分别为35.3%和48.0%。分品牌来,奥康上半年收入增长25%以上,康龙和红火鸟均增长30%以上。 男鞋基本维持稳定较快的增速,竞争压力最大的女鞋收入增速较为平稳,皮具业务则快速增长。公司在国内二三线男鞋市场处于明显的领先地位,但女鞋行业竞争压力最大,虽在二三线城市较为领先,但公司女鞋的综合实力不算靠前。在行业运营环境压力较大的背景下,女鞋收入增速较为平稳,达到16.4%,在男鞋、女鞋和皮具三大品类中增速最低,虽然有出口下降的因素,但也反映了在行业性打折促销背景下,公司女鞋产品竞争力远不如男鞋那么强;上半年男鞋收入增长22.3%,基本维持稳定较快的增速,这也与行业属性有关,男鞋行业波动性较小,竞争压力也相对较小;但皮具收入大幅增长33.7%,为增速最高的品类,主要是公司主动加大产品推广所致,皮具产品在店面陈设上不占地方,是鞋类产品很好的互补性产品。 上半年开店速度加快,康龙开店占比较大。虽然上半年外部经营压力加大,但公司资金充裕,并且管理层在渠道拓展战略上较上市前更为积极,上半年开店速度较快,合计新增门店408家,截止6月底门店总数达4920家,其中,直营店新增70家至547家,经销店新增338家至4373家。分品牌来看,奥康新增近200家,康龙新增100家出头。但到达这个门店规模,预计明年开始,奥康的开店速度将有所放缓,将主要观察康龙等的开店进展。 女鞋毛利率略有下降,男鞋略有提高,皮具显著提高,主业毛利率同比提升0.7个百分点,其他业务对综合毛利率提升贡献很大。在行业性打折促销背景下,上半年主要女鞋品牌毛利率均有下滑,其中,百丽鞋类业务同比下滑1.0个百分点,达芙妮核心品牌下滑1.7个百分点,星期六下滑3.2百分点;公司女鞋业务下滑0.4个百分点至35.4%,下滑幅度相对较小,一定程度上有出口占比减小的原因;上半年男鞋业务毛利率同比提升1.1个百分点至37.6%,皮具业务毛利率同比提升4.8个百分点至38.95,拉动主营业务毛利率同比提升0.7个百分点,而综合毛利率同比提升1.3个百分点,主要是其他业务拉动(毛利率高达93.9%)。分地区来看,公司上半年出口加工业务和品牌内销业务同比分别下滑1.6和0.7个百分点,但品牌内销业务收入占比提升拉动主业毛利率略微提升。 加强费用控制和首发募集资金到账导致期间费用率有所下滑。公司上半年加大费用控制力度,销售费用率和管理费用率同比分别下滑0.9和0.1个百分点至10.2%和5.6%。首发募集资金到账拉动财务收入大幅增长,上半年财务费用率同比下滑0.7个百分点至-0.4%。三项费用率下滑导致期间费用率同比下滑1.7个百分点至15.4%。在保持较快开店步伐的情况下,销售费率能否持续下降需要继续观察。 报表库存较为健康,但应收账款一直在高位且有所增加,并且经营性净现金流有所下降。截止6月底,公司存货账面额为4.22亿元,较年初下降0.36亿元,分结构来看,库存商品为3.26亿元,较年初下降0.57亿元,公司报表存货较为健康;截止6月底公司应收账款账面额为10.78亿元,较年初增加2.79亿元,公司的应收账款占比一直很高,我们认为后续需要进一步改善;上半年经营性净现金流为-1.30元,1季度为-1.50元,预计主要是回款政策有所放松和付款趋于宽松所致,反映出上游供应商和下游经销商的资金状况都较为趋紧。 盈利预测和投资评级。公司在国内中低端男鞋市场具备领先的竞争优势,在中低端女鞋市场虽综合实力不靠前,但在二三线城市亦具备一定优势(但受制于女鞋行业寡头垄断的竞争格局,优势不如男鞋业务显著),主要体现在高性价比的产品、渠道规模和品牌影响力等方面,尤其是在三四线城市和专卖店渠道。 公司多品牌序列已初见端倪,“奥康”门店数量已到达较成熟的阶段,未来若“康龙”等培育进一步成熟,则门店扩张空间将被进一步打开。但在门店规模越来越大和新品牌开店数量越来越多的情况下,我们需要重点关注新增门店的质量和效益,以及公司的精细化管理程度能否得到提高,匹配规模增长和多品牌运营。 公司近两年通过快速的门店扩张,总体保持了稳健较快的增长,我们预计公司2012-14年每股收益分别为1.35元、1.72元和2.09元,2012年市盈率为18.7倍,估值性价比较好,首次给予“审慎推荐-A”的投资评级。半年目标价可给予12年22-25倍的估值,目标价格中枢为31.10元。 风险提示。外需进一步下滑拖累收入增长;国内同店增长进一步放缓;竞品打折促销拖累毛利率。

市场环境低迷,短期内家纺行业整体承压,增速有所放缓。但公司凭借较强的零售管理能力及渠道控制力,为其持续赢得了超越行业的表现,这也是我们未来3-5年最看重的竞争能力。下半年公司在现有高效稳定的运作体系及秋冬订货会30%增长的支撑下,渠道推力的持续快速释放、多品牌及大家居计划的有序推进,将为全年业绩实现良性快速增长提供保障。我们今年在市场上较早对公司进行了重点且持续的推荐,目前价位公司仍具备良好的中长期投资价值。 零售能力强,市场应对策略灵活,上半年业绩再获超越行业的表现。上半年公司实现营业收入7.58亿元,同比增长24.83%,营业利润及净利润分别为1.43和1.09亿元,同比分别增长28.23%和27.61%,EPS为0.68元/股。从单季度情况看,二季度收入及净利润同比分别增长28.93%和22.75%,其中,单季度收入在主题营销及促销活动的刺激下,增速较一季度有所提升,但利润受渠道结构变化、促销及产品季节性影响,毛利率的降低导致二季度净利润增速略放缓。 弱市背景下,门店整改及渠道扩展双向稳步推进。在市场低迷的环境下,公司在保证渠道拓展计划稳步推进的同时,深度剖析了销售增长的乏力点,并对旗下展示效果不达标的加盟店全部进行整改。从上半年的结果看,渠道数量净增147家,比较符合全年300-400以上的拓展规划,而同期店效的大规模整改,也是公司在全行业增长放缓的情况下,同店实现了5%的增长。下半年随着单店质量持续提升及渠道计划顺利执行,预计全年业绩增长稳定性高。 渠道结构变化影响毛利率波动,但费用的严格管控,保证盈利增长快于收入,现金流、应收款和存货状况都较健康。二季度加盟业务、电商及大家居业务增长较快,导致渠道结构变化,且低毛利的夏季产品增长较快,使单季毛利率同比减少4个百分点,拉低上半年整体毛利率水平1.83个百分点,降至46.64%。 但费用的严格管控,有效降低了费用率,保证利润增长快于收入增长。 盈利预测与投资建议:在高效稳定的运作体系、渠道快速扩张及秋冬订货会30%的增长支撑下,预计全年将保持稳定的较快增长。预计12-14年EPS分别为1.73、2.26和2.98元/股,对应12年PE为23倍。公司具备较强的渠道控制力与零售能力,这是我们未来3-5年最看重的竞争能力。维持“强烈推荐-A”的投资评级。可择时积极介入,公司具备良好的中长期投资价值。 风险提示:经济放缓影响销售;开店与费用控制低预期;小非解禁的风险。

盈利预测与投资评级:短期看,较大的外围环境压力使得公司经营也面临压力,中长期看,公司的投资逻辑在于我们一直强调的内销占比的提高,目前看公司的内销发展虽然不太符合市场追逐持续速度的要求,但是比例逐步提高一直在实现,对利润贡献目前超过30%,未来3-5 年提高到40-50%左右是很有可能的。由于公司品牌运作尚需要积累经验,我们仍然建议用稳健的心态对待自主品牌的发展。根据中报情况,调整12-14 年盈利预测为0.72、0.77 和0.91 元/股,目前估值为12 年14.6 倍,维持“审慎推荐-A”的评级。 由于内销利润的占比可逐年提高,目前估计已经超过30%,因此建议根据内销业务和出口业务分开估值。根据我们的测算,12 年出口业务实现EPS0.29 元/股,公司属于最优质的一类制造企业,给予12-15 倍的目标PE;内销业务实现0.43 元/股的EPS,可以成熟品牌公司的PE 一定的折价估值,给予15-17 倍的目标PE,公司的合理价格为10.69 元。

公司定位于三四线镇级主导的市场,竞争环境更宽松些。在去年新开店多的支撑下,上半年业绩快速增长符合预期,应收款、现金流有所改善。今年公司主要考验是受加盟商资金实力所限,门店扩张计划有放缓,公司主要通过董事长个人扶持来鼓励开店,并使店面形象获得提升。短期看在下半年订货会增速高的刺激下,股价涨幅较高。若估值有所调整可择时关注。公司相应的管理能力及运作平台的发展是否可以与公司的高速发展相匹配,是我们判断公司未来成长性的重要依据。

二季度公司因北方区域天气影响春装销售、费用集中体现及优惠所得税率到期等因素影响,单季度业绩增速有所放缓。但考虑到今年秋冬产品均启用新的设计方案,产品适销性将有所提升,随着销售旺季的到来,预计下半年销售增速将有所回升,且预计公司将在取得优惠税率与费用节省中做好权衡,在秋冬订货会高增长的支撑下,我们对全年仍维持前期预判的高增长。我们一直将公司作为良好的战略性品种进行了持续推荐,虽短期估值略偏高,但明年春夏订货会给予明年高增长较有力的保证,仍是良好的战略性品种。

上半年面对持续恶化的经营环境,公司主动调整订单结构,保证了销量的小幅提升,但由于去年同期基数较高,产品售价及订单结构的回整,导致业绩仍呈现下滑趋势。我们认为下半年随着基数问题逐步消除及部分新增产能的释放,预计全年业绩走势将呈现前低后高的态势,但后期的投资机会仍需把握棉价波动给予公司盈利恢复的弹性。

面对复杂的经营环境,“批发转零售”策略显成效,保证上半年销售获得稳定快速增长,在产品结构升级及管理水平提升的推动下,盈利表现突出。虽在此经济背景下,即将召开的13年春夏订货会预计增速将较前次有放缓,但公司在加强渠道控制力和精细化管理能力的过程中,收入预计可保持稳定的增长,且有能力保持净利润增速高于收入增速。近期调整后估值较安全,仍可作为重点配置品种。 “批发转零售”战略显成效,上半年业绩表现突出。上半年实现营业收入14.86亿,同比增长24.47%,营业利润和净利润分别为3.25和2.46亿元,同比分别增长49.32%和40.61%。二季度收入和净利润分别为5.40和0.72亿元,同比分别增长21.51%和48.08%,基本延续了一季度的稳定快速增长趋势。 零售能力及渠道控制力的提升,确保公司在弱市下实现稳定增长,外延扩张因部分系列战略性收缩而有放缓。上半年受经济、天气及灾害等众多因素影响,公司从终端进行适时调整,不仅在店面形象和促销宣传等方面下功夫,且对终端导购及店长进行激励,有效提升终端业绩;同时,实力雄厚的省代也为订单执行率及应收账款回款率提供了较高的保障;此外,在去年新开店的推动下,销售增长存在新增量。而在外延扩张方面,由于公司对蓝标、童装等质量一般的门店进行了清理整改,关掉了80家左右的门店,对这类门店进行了战略性收缩,因此净开店速度不快,但黑、红、绿标的门店还是保持了适度的增长。 产品结构升级推升毛利率水平,精细化管理效益持续发挥,费用控制得当,且现金流良好。上半年附加值较高的黑标产品销售增长迅速,收入占比超过50%,直接推升毛利率同比增加3.40个百分点,达到43.45%。同时,渠道扁平化改善与精细化管理增强,三项费用率减少0.97个百分点,保证了盈利稳定性。上半年在网销及“万千-七匹狼”特卖会的推动下,库存较年初减少23.45%;且现金回笼顺利,经营性现金流同比增长3倍,达到1.34亿元。 盈利预测与投资建议:略微调整预测,预计12-14年的EPS 分别为1.18、1.50和1.86元/股,目前估值21.3倍。虽在此经济背景下,即将召开的13年春夏订货会预计增速将有所放缓,但公司在加强渠道控制力和精细化能力的过程中,收入预计可保持稳定增长,且可保持净利润增速高于收入增速。经过前期调整后估值较安全,仍可作为重点配置品种,维持“强烈推荐-A”的评级。 风险提示:经济放缓抑制消费需求;市场低迷,影响加盟商订货预期。

上半年经济低迷及天气等因素对行业零售造成一定压力,加之公司前两年的发展战略使得渠道的压力有所积累,上半年在销售增长缓慢的情况下,逆势快速扩张加重了费用压力,及补贴减少,最终导致业绩出现下降。短期而言,库存等压力阶段性的集中释放对业绩会带来一定的压力,但中长期看,有利于改善渠道的健康度。下半年随着库存压力的逐步改善,在新开店、零售能力提升及多品牌的拉动下,销售增速有望回升,而业绩回升力度将直接决定公司全年的投资收益率。

收入增长稳定,但利润表现低于预期。12年上半年公司实现营业收入7.42亿元,同比增长22.42%,营业利润和净利润分别为6406.56和4760.08万元,同比分别下滑16.40%和16.69%,基本每股收益0.13元。其中二季度收入为3.70亿元,同比增长33.17%,较一季度13%的增长明显提升,但净利润仅为2239.72万元,同比下滑28.95%,降幅较一季度进一步扩大。 主副品牌的收入表现都获得较快速的增长。尽管上半年运营环境不佳,但产品售价的提升、宣传推广力度的加大及线上线下渠道双向稳步开拓,推动上半年收入稳定增长。其中,附属品牌“菲伯丽尔”及“索菲娅”销售占比大幅提升,同比分别增长45.13%和26.50%,而“星期六”品牌门店在上半年的持续整改下,也实现了21.53%的增长。 消化库存以及促销力度加大,成本上涨较快损害毛利率增长,加之费用控制仍未取得有力效果,导致利润下滑幅度加大。上半年为克服终端销售压力,及降低公司较高的库存水平,公司加大促销力度(平均折扣5-6折),且由于生产成本上升较快,涨幅高于单价增长,导致毛利率降至49.25%,同比减少3.20个百分点。此外,受管理费用率及财务费用率增加影响,利润下滑幅度进一步扩大。 运营环境不佳,库存压力不减,商场回款慢影响现金流健康度。因上半年终端运营压力较大,公司的库存仍未得到更有效的降低,库存净额增加1.07亿元,同比增长12.44%,其中一年期商品占比达到72%,后期仍需关注去库存情况。现金流方面,因商场拖欠货款,经营性现金流净额为-1131.11万元。 盈利预测与投资评级:结合中报情况,略微下调12-14年的EPS 分别为0.29、0.34和0.43元/股,对应12年的估值分别21.6倍,目前估值略偏高。但基于公司主品牌市场地位稳固,及未来改善的预期,维持“审慎推荐-A”评级。 风险提示:库存整改不及预期的风险;9月底大非解禁的风险。

公司今日公布中期快报,受北方春季短、发货频次分散、费用分配节点不规律等多因素干扰,二季度业绩增速波动较大。短期的业绩波动使股价近期有所调整,但三季度当公司擅长运作的秋冬品上市后,预计业绩增长的波动性将有所减弱,增长趋势将可稳定在相对较快速的水平。且公司顺应市场环境调整开店计划,益于强化库存等风险管控。考虑到目前估值回落到23 倍,待三季度销售趋势有回升启稳趋势时,可择机介入。

公司公布中报业绩快报,二季度受春装销售不利影响,单季收入增速有所放缓,但因占比不高无碍上半年业绩增长。公司已在高端渠道积累了一定以直营为主的高端渠道资源和运营能力,对终端的控制力及精细化管理运营执行力较强,在秋冬订货会和去年20%的新开店的支撑下,若经济不出现进一步恶化,总体看公司可保持较好的成长性。 二季度收入有所放缓,但因占比不高无碍上半年业绩增长。公司预计上半年将实现营业收入2.86亿元,同比增长29.49%,营业利润及归属母公司净利润分别为1.03和0.77亿元,同比分别增长52.06%和51.65%。从单季度增长情况看,二季度收入及归属母公司净利润同比分别增长20.67%和47.64%,其中,单季度收入受春装销售不利影响,增速较一季度的36.48%有所收窄,略低预期。 春装销售期较短,影响二季度收入增长。今年由于春季天气偏冷,直接影响公司3月份春装销售表现,最终导致二季度收入增速较一季度而言有所收窄(因公司门店主要布局在商场、购物中心等,收入确认存在一定滞后,二季度报表收入基本体现3-5月份的销售情况)。由于公司今年的秋冬订货会已开,增速较快,同时公司去年新开店增速达到20%左右,预计这些因素可对下半年的增长构成一定的支撑,若经济不出现进一步恶化,预计全年可保持相对较快的增长。 开店进度基本符合预期,全年计划有望如期实现。今年公司计划新开门店120-130家,截止至6月中旬,门店数量合计不到400家,新增50家左右,其中,直营店38家,加盟店10-20家左右,基本符合预期。下半年随着三季度百货进入调整期,预计公司全年将如期实现开店目标。此外,公司有意涉足团购高端订制业务,预计可为公司增加另一新生增长点。 预计毛利率可有所提升,费用率总体呈下降趋势。公司产品定位于高端市场,终端并未出现特别异于往年的大幅打折促销现象,维持了毛利率的稳定性。 同时,由于去年公司对江浙区域渠道进行调整,杭州和温州市场门店由公司收回进行直营管理,在某种程度上推动了毛利率提升;二季度受新开店增加及宣传费用等影响,预计销售费用率将有所提高,而管理费用率及财务费用率将延续一季度的下降趋势。总体看,费用率可呈下降趋势。